Microsoft Word - 다음_2Q12 Forecasting_ doc

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1 통신 / 인터넷 / 게임담당김동준, CFA Tel denny.kim@eugenefn.com 인터넷다음 ( KQ) 2Q12 전망 : 1 분기실적저점확인 1Q12 review: 부진한실적이나낮아진시장컨센서스에는부합 1Q12 매출액은 1,102억원 (+13.3%yoy, -6.2%qoq), 영업이익은 271억원 (-11.3%yoy, +5.3%yoy) 으로영업이익기준시장컨센서스 273 억원에부합 ( 도표 1 참조 ) 1Q12 국내광고경기악화에도불구하고디스플레이광고 (D 는모바일 DA 플랫폼 AD@m 서비스의호조로인해전년동기대비 18.5% 증가했다는점은긍정적. 하지만, 1) 모바일 DA 제외시 PC DA 매출액은소폭증가에불과했다는점, 2) 오버추어의부진으로검색광고 (S 부문은전년동기대비 -3.5% 감소하면서부진한상황이지속되었다는점은우려사항 영업외적으로는네오위즈게임즈주가급락으로인한 BW 워런트평가손실 16억원이반영되면서당기순이익기준으로는시장예상치를소폭하회 2Q12 전망 : 1Q12 실적을저점으로 2Q12 부터뚜렷한실적개선전망 2Q12 매출액과영업이익은각각전년동기대비 +23.9%, +14.4% 증가한 1,281 억원, 334 억원전망. 2Q12 는 1) 전형적인광고성수기라는점과더불어 1Q12 광고주의광고비집행이연효과발생, 2) 7월런던올림픽을앞둔광고캠페인본격화, 3) 4.11 총선이벤트효과 (DA 광고호조 ) 등에따라 1Q12 실적을 Bottom 으로확연한실적개선예상 2Q12 실적개선에이어하반기에는 1) 오버추어재계약이슈 ( 자체 CPC 전격도입 or 오버추어와의계약변경등 ) 에따라부진한 SA 부문실적에대한우려가해소될가능성이높다는점, 2) 신규사업인게임사업 (PC 및모바일 ) 및로컬광고비즈니스가본격화될것으로예상되는점등에서 1Q12 약화된투자심리는점진적으로개선될전망 투자의견 BUY, 목표주가 145,000 원유지 1Q12 실적부진및모바일광고플랫폼 아담 (AD@m) 의낮은수익성우려등에도불구하고, 1) 동사주가는이를반영하여충분히조정을받았다는점, 2) 1Q12 실적을저점으로 2Q12 부터실 적반등이예상되는점, 3) NHN 대비 PER Discount 수준이과거평균보다크게확대된점 ( 도표 4 참조 ) 등에서투자의견 BUY, 목표주가 145,000 원유지 Junior Analyst 조성제 Tel chosing@eugenefn.com 시장 Consensus 대비 Above In-line Below BUY( 유지 ) 14 May 2012 목표주가 (12M, 유지 ) 현재주가 (5/11) O 145,000원 110,700원 Key Data ( 기준일 : ) KOSPI(pt) 1,917.1 KOSDAQ(pt) 액면가 ( 원 ) 500 시가총액 ( 십억원 ) 1, 주최고 / 최저 ( 원 ) 152,000 / 99,300 52주일간 Beta 0.17 발행주식수 ( 천주 ) 13,471 평균거래량 (3M, 천주 ) 156 평균거래대금 (3M, 백만원 ) 17,804 배당수익률 (12F, %) 1.4 외국인지분율 (%) 36.0 주요주주지분율 (%) 이재웅외 3인 16.3 국민연금공단 9.1 Company Performance 주가수익률 (%) 1M 3M 6M 12M 절대수익률 KOSDAQ 대비상대수익률 Earnings Summary(IFRS 연결기준 ) 결산기 (12 월 ) ( 단위 : 십억원 ) 실적발표 예상치 1Q12P 2Q12E 2012E 2013E 차이 qoq yoy 2011 yoy 예상치예상치예상치 (%,%p) (%,%p) (%,%p) (%,%p) yoy (%,%p) 매출액 영업이익 세전이익 순이익 OP Margin NP Margin EPS( 원 ) 6,249 5, , ,079 7, , BPS( 원 ) 30,732 30, , ,759 36, , ROE(%) PER(X) PBR(X) 주 : EPS, ROE는 annualized 기준

2 도표 1 ( 십억원 ) 1Q11 4Q11 1Q12P %qoq %yoy 당사추정치 Consensus Consensus 대비 % 매출액 영업이익 세전이익 지배주주순이익 자료 : Fnguide, 유진투자증권 도표 2 매출액 영업이익 세전이익 순이익 EPS ( 십억원 ) ( 십억원 ) ( 십억원 ) ( 십억원 ) ( 원 ) 수정전 2012E , E , E ,284 수정후 2012E , E , E ,060 변동률 2012E -0.1% -1.1% -1.6% -3.4% -3.9% 2013E 0.1% 0.4% 0.0% -1.3% -1.8% 2014E 0.1% 0.5% 0.0% -1.2% -1.7% 자료 : 유진투자증권 도표 3 ( 단위 : 원, 배 ) 내용 2012E 지배주주 EPS 7,908 Target PER Multiple(Target PEG=1, 향후 3년간 EPS Growth 17.7%) 17.7 적정주가 140,287 목표주가 145,000 자료 : 유진투자증권 도표 4 0% -10% -20% -30% -40% 평균 -36% -50% -60% -70% '10.07 '10.10 '11.01 '11.04 '11.07 '11.10 '12.01 ' _

3 도표 5 ( 십억원 ) 영업이익 ( 좌 ) (%) 40 증가율 (yoy, 우 ) (10) 0 1Q11 2Q11 3Q11 4Q11 1Q12 2Q12E 3Q12E 4Q12E (20) 도표 6 ( 단위 : 십억원, %) 1Q11 2Q11 3Q11 4Q11 1Q12P 2Q12E 3Q12E 4Q12E E 2013E 영업수익 검색 디스플레이 거래형 기타자회사 영업비용 인건비 감가상각비 지급수수료 마케팅비 광고대행수수료 영업이익 영업이익률 (%) 법인세차감전이익 세전이익률 (%) 당기순이익 당기순이익률 (%) 지배주주순이익 _3

4 주요 Q&A Summary Q) 연간가이던스관련 - 검색광고 (S 부문은오버추어의매출수준이연간단위로감소하고있기에성장이제한적일것으로전망하고, 디스플레이광고 (D 부문은시장성장률을뛰어넘는매출수준을기대 - 신규사업 (N스크린, 게임, 로컬 ) 부문은 2011년약 370억원의매출액을기록하였는데, 이는전체매출액의약 9% 의비중이었음. 2012년에는전년대비 2배이상의성장을보일것으로전망 - 광고선전비는매출액의약 4% 정도로예산을잡고있음 Q) 검색광고 (S 관련 - 전체검색광고매출액중오버추어약 45%, SK컴즈약 10%, 나머지부분이자체 CPC 를통한매출액으로봄 ( 전체매출액이아닌전통적인검색광고 (S 내에서의비중이며, 쇼핑리스, 로컬리스팅등제외 ) - 1Q12 검색광고하락요인으로는, 1) 오버추어네트워크를통한매출액이전년대비하락한점, 이는 2011 년초부터지속적인 PPC 하락을보였기때문이지만, 4Q11 부터하락세가멈추고안정화되고있음 (1Q11 이가장높은수준 ) 2) SK컴즈를통한매출액의회계상인식방식의변경 ( 총매출 순매출 ) 으로 20억원감소등 - 반면, 자체 CPC 는빠르게성장하는트렌드를가지고, 전년대비 30% 수준의성장을보임 - 1) 오버추어와의재계약이슈는파트너들과합의를진행중. 계약이새롭게진행된다면, 기존보다좋은조건이계약이가능할것으로기대, 2) 자체 CPC 단의위치변경여부역시, 계약을중심으로파트너사와합의를진행중이기에정해진바없음, 3) NBP 와의제휴가능성역시오픈한채합의를진행중 Q) 디스플레이광고 (D 관련 - 지난 4월총선으로약 20억원의매출달성. 7월의런던올림픽, 12월의대선등영향으로 2012년디스플레이광고 (D 의성장세를이어갈것으로예상 - 현재의디스플레이광고에서는모바일과 PC에서의광고주가겹치는상황. 완전한형태로디스플레이광고 (D 예산을세분화하지않았지만, 어느정도 PC에사용되는예산이모바일로전이된것으로판단. 다시말해, 전체적인디스플레이광고 (D 의성장에서모바일이차지하는비중이높다고판단 - 또한, 아담 (Ad@m) 을통한단독집행광고주가늘어나고있기에이러한부분이증가한다면, 디스플레이광고 (D 시장이한단계 Level-up 될것으로예상 - 과거의검색광고 (S 시장에서경험하였듯이, 경쟁자가증가하면서시장이더욱성숙해지고, 보다많은영업자와영업채널로인해그들간의경쟁이증가하며시장이커지게될것으로예상. 이러한과정을거쳐전체시장은안정화될것으로봄. 아담 (Ad@m) 은오랜기간동안의광고주와의경험, bidding 시스템과타겟팅, 리치미디어솔루션등의상품력을바탕으로네트워크경쟁력을보유하고있다고판단 4_

5 Q) 모바일광고매출규모관련 - 당사는검색과디스플레이광고의균형을이루고자하는데반해, 경쟁사는상대적으로검색광고 (S 에초점을맞추기에경쟁사와매출비중의단순비교는의미가없다고생각 - 모바일 SA 만따로분류시경쟁사가발표한매출액의 9~10% 비중보다는상대적으로적은수준 Q) 모바일광고플랫폼아담 (Ad@m) 관련 - 1Q11 5억원의매출액을시작으로매분기 2배이상성장추세. 1Q12 매출액은전년대비 10배이상증가하였음 ( 약 5~60 억원수준으로추정 ) - 아담 (Ad@m) 이국내 1위인것은확실하지만 M/S 를수치화하기는어려움. 2위는구글의애드몹으로이는글로벌기업이기에한국을따로분류하고있지않아정확한수치는파악할수없음. 그뒤를이어, 3 위사업자로카울리가있는데, 매출수준은당사와많은차이를보이는것으로판단 - 아담 (Ad@m) 의마진의경우아직시장이확장하는국면이기에네트워크광고비즈니스속성상수수료를많이지급해야하는상황. 매출액이어느수준을달성할때까지는높은수수료율을유지할계획이나, 2013년부터는정상적인수준으로지급될수있을것으로전망 년에는마진보다는매출의규모를, 2013년부터는두가지모두를목표로할수있을것으로예상 Q) 게임부문관련 - 지난해인수한온네트는아직규모면에서작고, 전체수익구조개선에기여하는수준은아니지만, 매출액이빠르게확대되고있는상황. 2012년일정규모의매출수준을넘어서면, 전통적인게임산업의수익구조에육박할수있을것으로기대 - 특히, 기대이상으로다음의플랫폼과게임의시너지효과가빠르게일어나고있는점은고무적 - 다음모바게플랫폼게임들의트래픽및가입자수는 DeNA 와의계약조건상비공개로설정 Q) 로컬광고부문관련 - 로컬광고에대한당사의전망및계획은변함없음. 로컬관련서비스를하반기에런칭할예정이기에, 본격적으로로컬시장을다양한방식으로공략할수있을것으로기대 Q) 제주본사이전관련 - 제주사옥인다음스페이스에약 350명근무 ( 서울 1,000명근무 ) - 제주로본사를이전한시점부터 Tax Effect 가있을것. 규모를예측하기어렵지만, 이로인한 EPS 개선효과는있을것으로예상 _5

6 다음 ( KQ) 재무제표 대차대조표 손익계산서 ( 단위 : 십억원 ) 2010A 2011A 2012F 2013F 2014F ( 단위 : 십억원 ) 2010A 2011A 2012F 2013F 2014F 자산총계 매출액 유동자산 증가율 (%) 현금성자산 매출원가 매출채권 매출총이익 재고자산 판매비와관리비 비유동자산 기타영업손익 0.0 (2.3) (0.3) (0.4) (0.4) 투자자산 영업이익 유형자산 증가율 (%) 기타 EBITDA 부채총계 증가율 (%) 유동부채 영업외손익 (0.7) 매입채무 이자수익 유동성이자부채 이자비용 기타 지분법손익 2.7 (0.1) (0.2) (0.2) (0.2) 비유동부채 기타영업손익 (7.9) 비유동이자부채 세전계속사업손익 기타 증가율 (%) 자본총계 법인세비용 지배지분 당기순이익 자본금 증가율 (%) (3.3) (1.7) 자본잉여금 지배주주지분 이익영여금 증가율 (%) (2.9) (1.9) 기타 비지배지분 0.0 (0.5) (0.2) (0.3) (0.4) 비지배지분 0.0 (0.3) (0.3) (0.3) (0.3) EPS 8,444 8,079 7,908 10,180 13,060 총차입금 증가율 (%) 적지 (4.3) (2.1) 순차입금 ( 순현금 ) (203.8) (228.2) (200.8) (274.0) (367.9) 수정EPS 8,444 8,079 7,908 10,180 13,060 증가율 (%) 적지 (4.3) (2.1) 현금흐름표 주요투자지표 ( 단위 : 십억원 ) 2010A 2011A 2012F 2013F 2014F 2010A 2011A 2012F 2013F 2014F 영업활동현금흐름 주당지표 ( 원 ) 당기순이익 EPS 8,444 8,079 7,908 10,180 13,060 자산상각비 BPS 24,631 30,759 36,992 45,745 57,208 기타비현금성손익 3.5 (4.1) DPS 749 1,607 1,610 1,750 2,000 운전자본의변동 (7.3) (25.9) (23.8) (3.9) (4.4) 밸류에이션 ( 배,%) 매출채권감소 ( 증가 ) (12.3) (12.2) (10.4) (14.1) (15.8) PER 재고자산감소 ( 증가 ) PBR 매입채무증가 ( 감소 ) EV/ EBITDA 기타 (1.9) (18.6) (20.8) 배당수익율 투자활동현금흐름 (82.4) (114.6) (105.1) (119.9) (150.6) PCR 단기투자자산처분 ( 취득 ) (65.9) (27.8) 16.2 (48.5) (63.0) 수익성 (%) 장기투자증권처분 ( 취득 ) (33.1) (4.5) (29.6) 영업이익율 설비투자 (26.8) (42.8) (46.0) (25.0) (25.0) EBITDA이익율 유형자산처분 순이익율 무형자산처분 (6.6) (3.6) (11.0) (8.0) (9.0) ROE 재무활동현금흐름 (4.5) (13.4) (21.7) (21.6) (23.5) ROIC 차입금증가 ( 감소 ) (20.0) (0.1) (0.1) 안정성 (%, 배 ) 자본증가 ( 감소 ) 0.0 (10.0) (21.6) (21.6) (23.5) 순차입금 / 자기자본 n/a n/a n/a n/a n/a 배당금지급 유동비율 현금의증가 ( 감소 ) 16.5 (16.3) (11.4) 이자보상배율 n/a n/a n/a n/a n/a 기초현금 활동성 ( 회 ) 기말현금 총자산회전율 Gross cash flow 매출채권회전율 Gross investment 재고자산회전율 Free cash flow (5.9) 매입채무회전율 주 : IFRS 연결기준 / 2010 년은 K-GAAP 기준 6_

7 Compliance Notice 당사는자료작성일기준으로지난 3개월간해당종목에대해서유가증권발행에참여한적이없습니다당사는본자료발간일을기준으로해당종목의주식을 1% 이상보유하고있지않습니다당사는동자료를기관투자가또는제3 자에게사전제공한사실이없습니다조사분석담당자는자료작성일현재동종목과관련하여재산적이해관계가없습니다동자료에게재된내용들은조사분석담당자본인의의견을정확하게반영하고있으며, 외부의부당한압력이나간섭없이작성되었음을확인합니다동자료는당사의제작물로서모든저작권은당사에게있습니다동자료는당사의동의없이어떠한경우에도어떠한형태로든복제, 배포, 전송, 변형, 대여할수없습니다동자료에수록된내용은당사리서치센터가신뢰할만한자료및정보로부터얻어진것이나, 당사는그정확성이나완전성을보장할수없습니다. 따라서어떠한경우에도자료는고객의주식투자의결과에대한법적책임소재에대한증빙자료로사용될수없습니다투자기간및투자등급종목추천및업종추천투자기간 : 12 개월 ( 추천기준일종가대비추천종목의예상목표수익률을의미함 ) 상기투자등급은 3월 3일부터변경적용함 변경후ㆍSTRONG BUY: 추천기준일종가대비 +50% 이상ㆍBUY: 추천기준일종가대비 +20% 이상 ~ +50% 미만ㆍHOLD: 추천기준일종가대비 0% 이상 +20% 미만ㆍREDUCE: 추천기준일종가대비 0% 미만 변경전ㆍSTRONG BUY: 추천기준일종가대비 +50% 이상ㆍBUY: 추천기준일종가대비 +15% 이상 ~ +50% 미만ㆍHOLD: 추천기준일종가대비 +5% 이상 +15% 미만ㆍREDUCE: 추천기준일종가대비 +5% 미만 과거 2 년간투자의견및목표주가변동내역 추천일자투자의견목표가 ( 원 ) BUY 64, BUY 74, BUY 87, BUY 87, BUY 78, HOLD 78, HOLD 78, HOLD 78, HOLD 90, BUY 180, BUY 168, BUY 168, BUY 145, BUY 145,000 다음 ( KQ) 주가및목표주가추이 ( 원 ) 180, ,000 애널리스트변경 120,000 90,000 60,000 30,000 다음 목표주가 0 10/5 10/8 10/11 11/2 11/5 11/8 11/11 12/2 12/5 _7