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1 실리콘웍스 (108320) KB RESEARCH 2017년 9월 19일 성장은 진행형 투자의견 BUY, 목표주가 56,000원으로 상향 3Q17 실적은 시장 기대치 부합 예상 IT Analyst 남대종 성장성이 투자 핵심 포인트 IT Analyst 김동원 BUY (유지) 투자의견 BUY, 목표주가 56,000원으로 상향 목표주가 (상향, 원) 56,000 Upside / Downside (%) 19.1 실리콘웍스에 대한 투자의견 BUY를 유지하며, 목표주가는 49,000원에서 56,000원 현재가 (9/19, 원) 47,000 으로 14% 상향한다. 투자 포인트를 요약하면 다음과 같다. Consensus Target price (원) 48,286 ① LG디스플레이의 대형 OLED 투자 확대 ② 3Q17부터 실리콘웍스의 OLED 관련 매출 비중 본격 확대 ③ 2017년 상반기를 저점으로 실적 개선 추세 진입 Forecast earnings & valuation 결산기말 2016A 2017E 2018E 2019E ,083 영업이익 (십억원) 순이익 (십억원) 매출액 (십억원) EPS (원) 3,116 1,954 3,792 5,476 증감률 (%) PER (X) EV/EBITDA (X) PBR (X) ROE (%) 배당수익률 (%) 2.0배를 적용한 것이다. 자기자본비용과 ROE를 근거로 산출한 목표주가가 67,304원 이고, 글로벌 Peers의 2018년 평균 PBR도 2.2배이므로 목표주가 56,000원은 무리한 수준은 아닌 것으로 판단한다. 3Q17 실적은 시장 기대치 부합 예상 3Q17 실적은 매출액 1,764억원 (+14% QoQ), 영업이익 119억원 (+83% QoQ)으로 시장 기대치 영업이익 114억원에 부합할 것으로 예상된다. 이는 OLED 비중이 시장의 기대치 수준으로 증가하고 있다는 의미이며, OLED 비중 확대에 따른 실적 개선 추세가 Performance 주가상승률 (%) 목표주가 56,000원은 2018년 예상 BPS에 2014년부터의 과거 PBR 밴드 고점 평균 1M 3M 6M 12M 지속될 것이라는 의미로 연결된다. 3Q17부터 본격적으로 LG디스플레이의 OLED TV 절대수익률 패널 출하량이 확대되고, 휴대폰용 플렉서블 OLED 패널도 증가할 전망이다. 시장에서 시장대비 상대수익률 (%) 시장대비 주가상승률(좌) 주가(우) 관심을 가지고 있는 휴대폰용 플렉서블 OLED 패널은 E2 라인에서 LG전자 V30 모델용 패널 출하가 확대되고 있고, 4Q17부터는 E5 라인 가동이 시작됨에 따라 고객 확대와 (원) 더불어 출하량도 더욱 증가할 것이다 , , , , ,000 설령 LG디스플레이의 중국 진출에 대한 우려가 부각되더라도 국내 라인 확대가 불가능한 ,000 9/17 상황은 아니다. 10세대용 P10 라인이 건설 중이며, 8세대 LCD 라인을 OLED로 9/16 12/16 3/17 6/17 성장성이 투자의 핵심 포인트 전환하면 고객의 수요에 충분히 대응할 수 있기 때문이다. 다만 LG디스플레이 의 Capex 관련해서 Cash flow가 문제될 수 있는데, 8세대 OLED 월 6만장 라인 건설에 소요되는 Trading Data Capex가 약 4조원 수준이며, 이중 부족분을 차입으로 조달한다면 해결이 가능할 시가총액 (억원) 7,644 Free float (%) 66.7 것이므로 시장에서 우려하는 만큼의 상황은 아닌 것으로 판단한다. LG그룹은 LG전자, 6.1 LG화학, LG이노텍 등과 함께 전장 사업에서 새로운 성장 동력을 찾고 있으며, 거래대금 (3M, 십억원) LG 외 2 인 33.2 주요주주 지분율 (%) Templeton Asset Management, Ltd. 외 3 인 5.4 자료: 실리콘웍스, KB증권 실리콘웍스는 LG디스플레이와의 OLED 사업 이외에 계열사와의 새로운 사업 영역을 확대해 가고 있으므로 성장성이 투자의 핵심 포인트라 하겠다.

2 투자의견 BUY, 목표주가 56,000 원으로상향 목표주가 56,000 원으로상향 실리콘웍스에대한투자의견 BUY 를유지하며, 목표주가는 49,000 원에서 56,000 원으로 14% 상향한다. 투자포인트를요약하면다음과같다. 1 LG 디스플레이의대형 OLED 투자확대 2 3Q17 부터실리콘웍스의 OLED 관련매출비중본격확대 년상반기를저점으로실적개선추세진입 목표주가 56,000 원은 2018 년예상 BPS 에 2014 년부터의과거 PBR 밴드고점평균 2.0 배를적용한것이다. 자기자본비용과 ROE 를근거로산출한목표주가가 67,304 원이고, 글로벌 Peers 의 2018 년상대평균 PBR 도 2.2 배수준이므로목표주가 56,000 원은무리한수준은아닌것으로판단한다. 표 1. COE와 ROE를근거로산출한적정주가 항목 비고 a. COE 9.2% b+c*( 요구수익률 10%-b) b. 무위험수익률 1.7% 현재국고채 3 년물금리 c. Beta 0.9 d. ROE 18.2% 2018~2020 년평균 e. 성장률 2.8% f. 적정 PBR (X) 2.4 (d-e)/(a-e) 2018 년 BPS ( 원 ) 27,770 적정주가 ( 원 ) 67,304 자료 : 실리콘웍스, KB 증권추정 표 2. 과거 PER/PBR 밴드추이 (X) 평균 PER 고점 평균 저점 PBR 고점 평균 저점 자료 : 실리콘웍스, KB 증권 2

3 그림 1. Trailing PER 밴드 그림 2. Trailing PBR 밴드 ( 원 ) 80,000 주가 8.0X 11.0X 14.0X 17.0X 20.0X ( 원 ) 80,000 주가 1.1X 1.5X 1.9X 2.0X 2.7X 60,000 60,000 40,000 40,000 20,000 20, 자료 : 실리콘웍스, KB 증권 자료 : 실리콘웍스, KB 증권 표 3. 글로벌 Peers 밸류에이션비교 실리콘웍스 Novatek Synaptics Parade Tech Sitronix Focal Tech 시가총액 ( 백만 USD) 676 2,342 1,364 1, 종가 (KRW/TWD/USD) 47, 매출액 ( 백만 USD) 2017E 583 1,579 1, E 665 1,666 1, 영업이익 ( 백만 USD) 2017E E 순이익 ( 백만 USD) 2017E E PER (X) 2017E E PBR (X) 2017E E ROE (%) 2017E E NA 9.3 EV/EBITDA (X) 2017E E 자료 : Bloomberg, KB증권추정 3

4 정부관계자발언에따른주가일시적인조정 전일실리콘웍스의주가는정부의반도체 / 디스플레이업체의중국진출제동소식 ( 전자신문 ) 에 5.9% 하락하다강보합으로마감했다. 언론보도에따르면백운규산업통상자원부장관이 18 일개최된반도체 / 디스플레이업계간담회에서 LCD 가중국에진출했고, 결국따라잡히지않았느냐, 중국이반도체에대규모투자를 하고있고, OLED 분야로도접근하면서한국을위협하고있다. 며중국진출을 재검토하는것이좋겠다는취지의발언을했다고언급했다. 실리콘웍스는 LG 디스플레이가주요고객이며, 실리콘웍스의실적은 LG 디스플레이의신규라인증설, 패널출하량, 신기술동향등에밀접한관계가있다. 이로인해정부관계자의발언이주가에영향을미칠수있으나현실적으로 LG 디스플레이의대형 OLED 확대전략은중국이아니더라도대안이충분한것으로판단하므로실리콘웍스의주가는재차상승세에진입할것으로예상한다. 4

5 3Q17 실적은시장기대치부합예상 3Q17 실적기대치부합 3Q17 실적은매출액 1,764 억원 (+14% QoQ), 영업이익 119 억원 (+83% QoQ) 으로시장기대치영업이익 114 억원에부합할것으로예상된다. 이는 OLED 비중이시장의기대치수준으로증가하고있다는의미로해석하는것이적절하며, OLED 비중확대에따른실적개선추세가지속될것이라는의미로연결된다. 3Q17 부터본격적으로 LG 디스플레이의 OLED TV 패널출하량이확대되고, 휴대폰용플렉서블 OLED 패널도증가할전망이다. OLED TV 패널은 LG 디스플레이의 8 세대대형 OLED Capa 가 3Q17 부터월 45 천장에서 6 만장으로확대됨에따라출하량이증가할것이다. 휴대폰용플렉서블 OLED 패널은 E2 라인에서생산되는 LG 전자 V30 모델용패널출하가증가하고, 4Q17 부터 E5 라인가동이시작됨에따라고객확대와더불어출하량도더욱확대될것이다. 표 4. 분기별실적전망 ( 십억원, %) 1Q17 2Q17 3Q17E 4Q17E 1Q18E 2Q18E 3Q18E 4Q18E 2017E 2018E 매출액 DIC(COG) DIC(COF) Mobile DIC T-Con PMIC Others % QoQ / YoY 0.8 (2.6) (2.5) 영업이익 영업이익률 % QoQ / YoY (69.4) (26.7) 98.6 제품별 Portion DIC(COG) DIC(COF) Mobile DIC T-Con PMIC Others 순이익 순이익률 % QoQ / YoY (68.5) (13.9) (38.8) 94.1 자료 : 실리콘웍스, KB 증권추정 5

6 표 5. OLED 관련매출시뮬레이션 ( 십억원 ) 1Q17 2Q17 3Q17E 4Q17E 1Q18E 2Q18E 3Q18E 4Q18E 2017E 2018E TV 출하량 ( 천대 ) ,100 1,499 3,100 ASP (USD) 매출액 Mobile 출하량 ( 천대 ) 1,000 1,000 2,100 2,940 3,360 3,840 4,500 6,300 7,040 18,000 ASP (USD) 매출액 OLED 매출액합계 전체매출액 OLED 매출비중 (%) 자료 : 실리콘웍스, KB 증권추정 6

7 성장성이투자의핵심포인트 LG 디스플레이의상황이우려할만한수준은아닌것으로판단 LG 디스플레이가주요고객이기때문에실리콘웍스의성장성에대해의구심을제기하는경우도있으나, LG 디스플레이의전략은 OLED 로전환하는것이확고한만큼여전히실리콘웍스의역할을기대해볼만하다. LG 디스플레이는대형 OLED TV 라인을기존월 6 만장 Capa 이외에중국광저우에추가월 6 만장라인을건설할것이며, 중소형 OLED 라인은기존 E5 이외에애플에공급하기위해새로운 6 세대라인을건설할것이라고언급했다. 설령시장의우려대로중국진출이예상보다지연되더라도 LG 디스플레이가 2018 년중에국내신규라인을확대하는것이불가능한상황은아니다. 10 세대용 P10 라인이건설중이며, 8 세대 LCD 라인을 OLED 로전환하면고객의수요에대응할수있기때문이다. 다만 LG 디스플레이의 Capex 관련해서 Cash flow 가문제될수있는데, 8 세대 OLED 월 6 만장라인건설에소요되는 Capex 가약 4 조원수준이며, 이중약 50% 정도를추가조달하면될것이고, 이는최후의경우차입을통해해결이가능할것이므로시장에서우려하는만큼의상황은아닌것으로판단한다. LG 디스플레이에대한우려보다는실리콘웍스가 LG 디스플레이의 OLED 확대전략에어떠한역할을할것이며이에따른성장이어느정도확대될것이냐에투자초점을두는것이적절할것이다. 더불어 LG 그룹은 LG 전자, LG 화학, LG 이노텍등과함께전장사업에서새로운성장동력을찾고있으며, 실리콘웍스는 LG 디스플레이이외에새로운계열사와의사업영역을확대해가고있으므로성장성이투자의핵심포인트라하겠다. 7

8 표 6. LG 디스플레이 OLED 라인동향 ( 월천장 ) Phase MG Size 1Q17 2Q17 3Q17E 4Q17E 1Q18E 2Q18E 3Q18E 4Q18E AP2-E x x x AP3-E x x P9-E6 G6 OLED x x x M1-E x M2-E x M2-Inkjet x P9 G8 WOLED E x G Half Cut No Cut 합계 G Half Cut No Cut 자료 : 산업자료, KB 증권추정 합계

9 포괄손익계산서 재무상태표 ( 십억원 ) 2015A 2016A 2017E 2018E 2019E ( 십억원 ) 2015A 2016A 2017E 2018E 2019E ( 적용기준 ) (IFRS-C) (IFRS-C) (IFRS-C) (IFRS-C) (IFRS-C) ( 적용기준 ) (IFRS-C) (IFRS-C) (IFRS-C) (IFRS-C) (IFRS-C) 매출액 ,083 자산총계 매출원가 유동자산 매출총이익 현금및현금성자산 판매비와관리비 단기금융자산 영업이익 매출채권 EBITDA 재고자산 영업외손익 기타유동자산 이자수익 비유동자산 이자비용 투자자산 지분법손익 유형자산 기타영업외손익 무형자산 세전이익 기타비유동자산 법인세비용 부채총계 당기순이익 유동부채 지배기업순이익 매입채무 수정순이익 단기금융부채 기타유동부채 성장성및수익성비율 비유동부채 (%) 2015A 2016A 2017E 2018E 2019E 장기금융부채 매출액성장률 기타비유동부채 영업이익성장률 자본총계 EBITDA 성장률 자본금 지배기업순이익성장률 자본잉여금 매출총이익률 기타자본항목 영업이익률 기타포괄손익누계액 EBITDA 이익률 이익잉여금 세전이익률 지배지분계 당기순이익률 비지배지분 현금흐름표 주요투자지표 ( 십억원 ) 2015A 2016A 2017E 2018E 2019E (X, %, 원 ) 2015A 2016A 2017E 2018E 2019E 영업활동현금흐름 Multiples 당기순이익 PER 유무형자산상각비 PBR 기타비현금손익조정 PSR 운전자본증감 EV/EBITDA 매출채권감소 ( 증가 ) EV/EBIT 재고자산감소 ( 증가 ) 배당수익률 매입채무증가 ( 감소 ) EPS 2,979 3,116 1,954 3,792 5,476 기타영업현금흐름 BPS 21,371 23,406 24,478 27,770 32,246 투자활동현금흐름 SPS ( 주당매출액 ) 32,946 37,508 41,730 49,022 66,596 유형자산투자감소 ( 증가 ) DPS ( 주당배당금 ) 1, ,000 1,500 무형자산투자감소 ( 증가 ) 배당성향 (%) 투자자산감소 ( 증가 ) 수익성지표 기타투자현금흐름 ROE 재무활동현금흐름 ROA 금융부채증감 ROIC 자본의증감 안정성성지표 배당금당기지급액 부채비율 기타재무현금흐름 순차입비율순현금순현금순현금순현금순현금 기타현금흐름 유동비율 현금의증가 ( 감소 ) 이자보상배율 ( 배 ) 기말현금 활동성지표 잉여현금흐름 (FCF) 총자산회전율 순현금흐름 매출채권회전율 순현금 ( 순차입금 ) 재고자산회전율 자료 : 실리콘웍스, KB 증권 9

10 투자자고지사항 투자의견및목표주가변경내역 ( 주가 주가 -, 목표주가 -) ( 원 ) 실리콘웍스 60,000 52,000 44,000 36,000 28,000 20,000 15/9 16/1 16/5 16/9 17/1 17/5 17/9 KB증권은동조사분석자료를기관투자가또는제3자에게제공한사실이없습니다. 본자료를작성한조사분석담당자는해당종목과재산적이해관계가없습니다. 본자료작성자는게재된내용들이본인의의견을정확하게반영하고있으며, 외부의부당한압력이나간섭없이신의성실하게작성되었음을확인합니다. 투자의견분류및기준종목투자의견 (6개월예상절대수익률기준 ) BUY: 15% 초과 HOLD: 15% ~ -15% SELL: -15% 초과비고 : 2017년 2월 23일부터 KB증권의기업투자의견체계가 4단계 (Strong BUY, BUY, Marketperform, Underperform) 에서 3단계 (BUY, HOLD, SELL) 로변경되었습니다. 산업투자의견 (6개월예상상대수익률기준 ) Positive: 시장수익률상회 Neutral: 시장수익률수준 Negative: 시장수익률하회비고 : 2017년 6월 28일부터 KB증권의산업투자의견체계가 (Overweight, Neutral, Underweight) 에서 (Positive, Neutral, Negative) 로변경되었습니다. 투자등급비율 ( 기준 ) 매수 (BUY) 중립 (HOLD) 매도 (SELL) 79.5% 20.5% - * 최근 1년간투자의견을제시한리포트기준 이보고서는고객들에게투자에관한정보를제공할목적으로작성된것이며계약의청약또는청약의유인을구성하지않습니다. 이보고서는 KB증권이신뢰할만하다고판단하는자료와정보에근거하여해당일시점의전문적인판단을반영한의견이나 KB증권이그정확성이나완전성을보장하는것은아니며, 통지없이의견이변경될수있습니다. 개별투자는고객의판단에의거하여이루어져야하며, 이보고서는여하한형태로도고객의투자판단및그결과에대한법적책임의근거가되지않습니다. 이보고서의저작권은 KB증권에있으므로 KB증권의동의없이무단복제, 배포및변형할수없습니다. 이보고서는학술목적으로작성된것이아니므로, 학술적인목적으로이용하려는경우에는 KB증권에사전통보하여동의를얻으시기바랍니다. 10