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1 (3576) BUY (Maintain) 주가 (11/25) 271,원목표주가 44,원 국 / 내외인프라가다르다 : CJ E&M 과의시너지, 그리고해외국내실적차별화지속. 의류 / 패션분야에특화된채널로 차별화하는데성공한것이원인. 의류 / 패션분야의차별화는경쟁사가따라하기쉽지않은전략. 의류 / 패션의경쟁력이 1) 8년이후부터지속된반품률관리라는오랜기간의노력과 2) 계열사 CJ E&M과의시너지에기초하고있기때문. 동사의또하나의큰차별화포인트인해외사업역시 12년부터동방CJ를중심으로본격적인이익기여를시작할전망 유통 / 미디어 / 엔터테인먼트 Analyst 손윤경, CFA 2)

2 CJ오쇼핑 CJ오쇼핑 Contents (3576) Stock Data KOSDAQ (11/25) I. 차별화된 전략, 실적의 차별화를 가시화 4 II. 채널의 브랜드화 추구: 보고싶은 홈쇼핑 pt 시가총액(억원) 16,81억원 52주 주가동향 최고/최저가 대비 등락율 최고가 최저가 311,9원 213,원 -13.1% 27.2% 절대 상대 수익률 1M -6.4% -3.8% 6M 12.7% 1.7% 1Y 7.5% 13.9% 전략1. 재미있는 방송: 다양한 포멧의 판매 방송 시도 8 전략2. 제품의 품질 개선 및 고객니즈 파악한 제품 공급 8 전략3. PB/직매입/단독상품 비중 확대 9 III. 패션 정보가 있는 홈쇼핑 으로 인지도 상승 Company Data 발행주식수(천주) 6,23천주 일평균 거래량(3M) 32천주 외국인 지분율 14.5% 배당수익률(11.E) 1 의류/패션 비중, 눈에 띄게 증가 1 경쟁사가 카피하기 어려운 전략 1 IV. 채널 색깔 강화: CJ E&M의 도움을 받다 11.5% BPS(11.E) 75,435원 주요 주주 CJ주식회사 39.8% 미래에셋자산운용 9.29% TV홈쇼핑 59.6% 기타 4.4% 매출구성(11E) CJ오쇼핑의 차별화된 의류/패션 이미지, CJ E&M이 강화시키고 있다 11 CJ E&M 활용(1): 스타일에 대한 자세한 정보를 제공하며 재미를 유발 11 CJ E&M 활용(2): 스타일에 대한 자세한 정보를 PB상품 개발에 활용 12 Price Trend (원) 35, (%) 4 수정주가(좌) 상대수익률(우) 3, V. 자리잡고 있는 보고싶은 CJ오쇼핑 13 S급 채널의 감소, but 11년 가파른 성장: 채널 브랜드화 성공 증명 13 1 VI. 보고싶은 CJ오쇼핑 의 결과: 실적 개선 14 결과1. 고객수와 인당 구매횟수 증가 14-1 결과2. 수익성 개선 14 VII. 장기 성장성도 Good , 2 2, 15, 1, 5, '1/11 '11/2 '11/4 '11/6-2 '11/9 '11/11 취급고 대비 PB/직소싱 상품 비중 16% PB상품 및 직소싱 상품 14% 11년 전체 취급고 중 PB/직소싱 상품 비중 1년 대비 12% 1% 15% CJ오쇼핑이 주목한 의류, 잠재 성장성 높음 15 가장 걱정인 SO수수료, 디지털방송 활성화로 상승폭 제한될 전망 16 VIII. 해외(1): 중국, 12년은 본격 수확 시작 17 IX. 해외(2): 인도, 적자폭 축소 21 1년부터 도입 & 5~1%p 증가 8% 6% 5% 4% 2% % 1년 2 11년E 당사는 11월 25일 현재 CJ오쇼핑 발행주식을 1% 이상 보유하고 있지 않습니다. 당사는 동 자료를 기관투자가 또는 제3자에게 사전 제공한 사실이 없습니다. 동 자료의 금융투자분석사는 자료 작성일 현재 동 자료상에 언급된 기업들의 금융투자상품 및 권리를 보유하고 있지 않습니다. 동 자료에 게시된 내용들은 본인의 의견을 정확하게 반영하고 있으며, 외부의 부당한 압력이나 간섭없이 작성되었음을 확인합니다.

3 Summary 주가하락, 강한매수기회제공 최근주가하락은강한매수기회를제공한다. 투자의견 BUY와목표주가 44,원을유지한다. 목표주가 44,원은시가총액 2조 7,억원에해당하는것으로 12년당사예상순이익대비 P/E Multiple 16.5x 수준이다. 동사가시장의기대를상회하는이익성장을보여줄가능성이높다는점에서현시점은투자의적기라판단한다. 투자자들의관심을모으고있는성공적인해외시장진출뿐만아니라국내에서의경쟁력도눈에띄게강화된것이다. 3분기의차별화된실적이 4분기에도이어지고있는것으로파악된다., 의류 / 패션을강화하며찾아보는홈쇼핑이되다 CJ오쇼핑은수익성높은의류 / 패션부문에서 PB/ 직매입상품을성공적으로도입하며채널이미지차별화와수익성개선에성공하였다. 의류 / 패션에강한홈쇼핑채널이라는이미지가형성되며고객이가파르게증가하고있는데, 인터넷에서스타일정보를검색하고구매하는데익숙한 2대 ~3대여성고객을홈쇼핑으로유입하는데성공하고있는것으로추정된다. 즉 의류 / 패션에특화된홈쇼핑 이라는차별화된이미지는고객이찾아보는홈쇼핑채널이되게한것이다. 실제로 11년 S급채널의축소에도불구, 경쟁사대비높은취급고성장이지속되고있다. 형성된이미지가단기간에훼손되지않는다는점에서 CJ오쇼핑은의류 / 패션에관심있는고객의유입이가속화되며고성장을지속할전망이다. 동방 CJ, 12 년본격적인이익기여재개 ( 순이익기여 1%) 12년동방CJ의영업이익은 79억원에이르며 11년대비 12% 성장할전망이다. 동사의지분법이익으로기여하는규모는 11년 87억원에서 12년 16억원으로증가할전망이다. 이는당사가예상하는 12 년순이익 1,651억원의 1% 수준이다. 12년가파른이익성장이가능한것은 11년수익성악화의가장큰요인인적립금의회계변경효과가사라지는가운데, 11년 7월방송을시작한동방CJ2 채널의본격적인취급고기여로고정비효율화가기대되기때문이다. 장기적으로중국정부의유통산업활성화정책에따른수혜도기대된다. 동방CJ의최대주주가 SMG(Shanghai Media Group) 라는상해정부사업자라는점은동방CJ의역량확대가능성을높인다. 투자지표 E 212E 213E 매출액 ( 억원 ) 6,442 7,11 8,777 9,843 11,15 증감율 (%YoY) 영업이익 ( 억원 ) 1,24 1,28 1,394 1,648 1,94 증감율 (%YoY) EBITDA( 억원 ) 1,228 1,362 1,57 1,781 2,3 세전이익 ( 억원 ) 1,28 1,264 1,568 2,64 2,56 순이익 ( 억원 ) ,254 1,651 2,5 EPS( 원 ) 7,2 15,283 2,223 26,613 32,317 증감율 (%YoY) PER( 배 ) PBR( 배 ) EV/EBITDA( 배 ) 영업이익률 (%) ROE(%) 순부채비율 (%)

4 I. 차별화된전략, 실적의차별화를가시화 목표주가 44, 원, 적극적인매수가필요한시점 CJ오쇼핑에대해적극적인매수가필요한시점으로판단하고투자의견 BUY와목표주가 44,원을유지한다. 예상치못한국내실적호조가동사의이익전망을상향시킬가능성이높기때문이다. 또한실적호조의원인이펀더멘털의변화에기초한것이라는점에서현재의실적차별화가지속적일것이라는기대를하게한다. 이러한실적차별화가 11년에가시화되기시작해, 아직은동사주가에충분히반영되지않았다. 따라서현시점이동사를저렴하게매수할기회이다. 3 분기에이어, 4 분기와 12 년에도탁월한실적기대 4분기에도가장눈에띄는취급고성장및영업이익성장기대지난 3분기동사는취급고및영업이익의전년동기대비성장률및규모에서경쟁사대비탁월한실적을시현하였다. 4분기역시이러한추세가이어지고있는것으로파악된다. 4분기들어경쟁홈쇼핑업체들의취급고는 2% 수준에미치지못하고있으나, 동사는 2% 를상회하고있기때문이다. 또한영업이익성장률역시타사와는차별화되고있는것으로판단하는데, 경쟁사와달리수익성높은의류 / 패션부문의 PB상품의매출호조가이어지고있기때문이다. 동사의 4분기영업이익은 39억원수준으로전년동기대비 19.% 성장할전망이다. 참고로 GS홈쇼핑의 4분기영업이익은전년동기대비감소할것으로예상되고현대홈쇼핑역시전년도 4분기영업이익대비한자릿수성장에그칠것으로전망된다. 12년에도견조한성장지속할전망 12년에도동사의취급고는 11년대비 16.1% 증가한 2조 9,5억원에이를전망이고영업이익은 1,65억원으로 18.2% 성장할전망이다. 동사가수익성높은의류 / 패션부문에서판매경쟁력확보에성공한것으로판단하기때문이다. 특히, 의류 / 패션부문에서적극적인 PB상품도입을통한차별화와수익성개선이지속되고있다는점은향후실적에대한기대감을높인다. 한편, 12년 SO수수료의급증가능성에대해당사는 1~15% 수준의 SO수수료증가를예상한다. 11년 SO수수료급증을이끌었던롯데홈쇼핑이기대에미치지못하는취급고성장을보이며공격적인 S급채널확보전략에대한의구심이생겼고, 방송의디지털전환과함께 S급채널의중요도가크게하락하고있어공격적인 S급채널확보경쟁은시간이지날수록완화될전망이기때문이다. 4 분기별실적전망 (K-GAAP 개별기준 ) ( 단위 : 억원, %) 1Q1 2Q1 3Q1 4Q1 1Q11P 2Q11P 3Q11P 4Q11E 29년 21년 211년E 212년E 취급고 4,593 4,737 4,69 5,863 5,98 6,12 5,967 7,311 17,314 19,884 25,377 29,469 TV 2,911 3,91 2,947 3,592 3,575 3,642 3,588 4,311 1,58 12,542 15,116 17,73 Internet 1,258 1,233 1,342 1,771 2,16 2,16 1,924 2,48 4,739 5,64 8,436 1,546 Catalogue ,586 1,494 1,468 1,483 기타 매출 1,626 1,719 1,71 2,48 1,997 2,164 2,122 2,494 6,442 7,11 8,777 9,843 영업이익 ,24 1,28 1,394 1,648 영업이익률 6.6% 6.4% 5.9% 5.6% 5.8% 5.7% 5.2% 5.4% 5.9% 6.1% 5.5% 5.6% 세전이익 ,34 1,264 1,568 2,64 세전이익률 6.7% 7.1% 6.5% 5.3% 5.8% 6.7% 5.9% 6.3% 6.% 6.4% 6.2% 7.% 순이익 ,254 1,651 주 : 영업이익률, 세전이익률은취급고대비비율, 자료 : CJ오쇼핑, 키움증권리서치센터

5 홈쇼핑의브랜드화 : 실적차별화의원천 미디어환경변화를가장먼저파악 : 홈쇼핑의브랜드화 추진동사가타사와다르게강화했던 홈쇼핑채널의브랜드화전략 이증가한디지털방송가입자와함께효과를발휘하고있다. 동사가 홈쇼핑채널의브랜드화전략 을추진한것은아날로그방송환경에서는오프라인유통업체의핵심경쟁력인 위치 에해당하는 지상파사이채널 의확보가중요하였으나, 방송이디지털로전환되면채널자체가시청자및소비자에소구해야하기때문이다. 디지털방송환경에서는아날로그환경에서보다채널이많아지고시청자가직접보고싶은채널을구성하여시청하는경우가증가한다. 따라서시청자가보고싶은채널을구성할때홈쇼핑채널이포함되는것이향후채널의노출을결정하는요인인것이다. 재미있는홈쇼핑 & 다른곳에서는볼수없는제품공급고객의관심을모으기위해재미있는홈쇼핑방송을추구하였다. 또한타홈쇼핑에서는볼수없는제품을공급하였다. 즉, PB/ 직매입상품강화와단독소싱제품의비중확대등을통해보고싶은홈쇼핑채널로 CJ오쇼핑을인지하도록유도한것이다. 보고싶은채널 전략, 성공적으로출발중당사는 CJ오쇼핑이 홈쇼핑채널의브랜드화전략 이효과를얻고있다는판단이다. 11년 S급채널의감소에도불구하고취급고성장이타사와비교하여오히려높기때문이다. 특히, S급채널을강화한롯데홈쇼핑과의비교에서도동사가뒤지지않는다는점은의미가있다. 이미디지털케이블가입자수가 3만명을넘었고 IPTV 및스카이라이프가입자수또한 4만명에이르고있어 S급채널 ( 지상파사이채널 ) 의확보가취급고고성장을담보해주는시기는지난것으로추정된다. 즉보다적극적으로시청자가찾아보는홈쇼핑으로인지도를높인동사의실적이타사대비탁월했던것으로판단한다. 오랜기간의노력, 고객의이용도증가로나타남 실제로동사의노력은고객기반의변화와구매빈도를확대하고있다. 1년부터눈에띄는고객증가와구매액변화가나타나고있다. 1) 1년부터고객수가크게증가하고있다. 6년이후 9년까지동사의구매고객은정체를보였으나, 1 년부터고객수가가파르게증가하고있다. 이는동사가고객의주목을끄는데성공하였고이들이구매로이어지게할수있게한것이다. 2) 또한 11년에펀더멘털은더욱강화되고있는것으로추정할수있는데, 인당구매횟수가가파르게증가하고있기때문이다. 1년부터소폭의개선을보인구매횟수증가는 11년에는더욱가파르게증가하고있다. 이는홈쇼핑에대한구매후만족도가높음을의미하는것이다. 특히, 11년 2분기에는인당구매회수가 1.45회로처음으로분기당 1.4회를넘었다. 5

6 구매고객수추이 ( 천명 ) '6년 '7년 '8년 '9년 '1년 '11년 5, 4,61 4,313 4,136 4, 3,437 3,69 3,433 3, 2, 인당구매횟수추이 ( 회 ) '6년 '7년 '8년 '9년 '1년 '11년 , 1.2 1Q 2Q 3Q 4Q 자료 :, 키움증권리서치센터 1.1 1Q 2Q 3Q 4Q 자료 :, 키움증권리서치센터 또하나의차별화포인트, 해외 : 12 년가파른이익개선기대 12년에는동사해외법인들의실적개선역시눈에띌전망이다. 11년에는투자자들의높은관심에도불구하고해외사업은중국법인을중심으로이익성장이기대에미치지못하였다. 그러나 12년부터는가파른이익성장을가시화할전망이다. 11년수익성을악화시켰던요인들이전략적으로수정혹은수익을창출하는단계에접어들었기때문이다. 한편, 장기적으로중국법인은중국정부의유통산업육성정책의수혜도기대된다. 동방CJ & 천천CJ 지분법이익, 순이익구성비 12년 1% 15년 2%: CAGR=45% 가장큰기대를모으고있는중국법인은동방CJ를중심으로 12년가파른이익성장을재개할전망이다. 동방CJ는 11년에 yoy +3% 를상회하는취급고성장이지속되었음에도불구하고영업이익은 1년에미치지못할것으로예상되는데, 적립금의회계변경에따른일시적비용처리증가와지역확대에따른투자비증가가있었기때문이다. 그러나 12년에는가파른영업이익성장이예상된다. 수익성악화의가장큰요인인회계변경효과가사라지고, 11년에확대한상해인근지역의방송효율성이개선될전망이다. 무엇보다도 11년 7월방송을시작한동방CJ2 채널이안정화되며취급고고성장과효율성개선이기대된다. 인도법인지분법손실, 11년 127억원 12년 4억원 14년흑자전환한편, 11년에는인도법인의지분법손실규모가확대되며투자자들의우려를낳았다. 그러나 11년 2분기부터인도법인의확장전략을전국에서 3개대도시중심으로축소하며지분법손실규모가감소하기시작하였다. 지역집중전략으로투자효율성이증가하고있는것이다. 따라서 12년의지분법손실폭은크게축소될전망이다. 6

7 Valuation 211년E 212년E 213년E 214년E 215년E 당기순이익 (K-GAAP 기준 ) 1,254 1,651 2,5 2,273 2,512 EBIT 1,394 1,648 1,94 2,126 2,37 법인세 국내사업순이익 (=EBIT-법인세) 1,81 1,235 1,43 1,558 1,679 P/E Multiple 국내사업가치 (= 국내사업순이익 *P/E) 12,969 14,825 16,837 18,694 2, 중국사업지분가치 (= 동방CJ+ 천천CJ) 3,33 5,121 7,477 9,63 11,447 동방CJ 지분가치 (26.88%) 3,33 4,791 6,667 7,314 9,188 취급고 9,15 13,22 18,71 23,46 28,936 영업이익률 4.% 6.% 6.1% 6.2% 6.3% 영업이익 ,12 1,451 1,823 법인세 순이익 ,88 1,367 P/E Multiple 동방CJ 가치 11,283 17,823 24,83 27,29 34,181 천천CJ 지분가치 (44%) ,749 2,26 취급고 ,625 3,533 5,478 영업이익률 -1.% 2.6% 5.% 5.% 5.% 영업이익 법인세 순이익 P/E Multiple 천천CJ 가치 751 1,842 3,974 5, 헬로비전지분가치 (53.92%) 5,481 5,481 5,481 5,481 5,481 가입자수 2,9, 2,9, 2,9, 2,9, 2,9, 가입자당가치 35, 35, 35, 35, 35, 헬로비전가치 1,15 1,15 1,15 1,15 1,15 4. 기업가치 (=1+2+3) 21,483 25,427 29,795 33,238 37,72 5. 순차입금 144-1,687-3,92-4,92-5,92 목표시가총액 (=4-5) 21,34 27,114 33,716 38,158 42,992 주식수 6,23,78 6,23,78 6,23,78 6,23,78 6,23,78 목표주가 344,21 437,11 543, , ,8 자료 : 키움증권리서치센터 7

8 II. 채널의브랜드화추구 : 보고싶은홈쇼핑 동사는 1년부터홈쇼핑도차별화된전략으로고객이적극적으로찾게한다는전략을수립하였다. 디지털전환이후에는채널의물리적인위치 ( 예, 지상파사이채널 ) 보다시청자가보고싶어하는채널에포함되는것이노출도를높일수있음을인지한전략이다. 즉시청자가선호채널을구성할때, 홈쇼핑채널이포함되어야하는것이다. 이를위해타사와는다른시도들을했고, 그결과차별화된이미지가형성되고있는것으로판단된다. 전략 1. 재미있는방송 : 다양한포멧의판매방송시도 CJ오쇼핑은 보고싶은홈쇼핑 이미지를구축하기위해가장먼저흥미있는프로그램을개발하는데집중하였다. 과거제품판매방송에서는제품에대한설명을지속적으로반복하였다면, 제품의기초적인설명뿐만아니라제품의다양한활용방법을제안하며흥미를유발하려는노력을시작하였다. 또한 1년말에는전자제품데이 ( 전자제품만판매하는날 ), 화장품데이 ( 화장품만판매하는날 ) 등새로운형식으로판매를시도하며고객들의반응을살폈다. 더나아가드라마형식을차용하기도하면서재미를추구한프로그램개발노력을지속하였다. 이러한다양한시도중고객들의눈을사로잡는프로그램에대한노하우가형성되며고객을끌어들이는데성공하고있는것으로판단된다. 전략 2. 제품의품질개선및고객니즈파악한제품공급 제품만족도높이기위해대기업제품적극적으로유치제품에대한만족도를높이기위해대기업제품을적극적으로유치하였다. 홈쇼핑의제품에대한인식을바꾸기위해서였다. 과거홈쇼핑에서판매하는제품은품질에대한신뢰가낮아시청자들이선뜻구매에나서지않았다. 적극적인대기업제품유치는홈쇼핑에서판매하는제품의품질에대한신뢰를형성하는데큰도움을주었다. 또한대기업역시홈쇼핑을중요한판매채널로인식하게하는계기가되기도하였다. 대기업제품의유치는제품경쟁력이있는중견기업들이보다적극적으로홈쇼핑에서판매하기를원하는계기도만들었다. 이결과소비자가느끼는홈쇼핑판매제품의품질은과거대비크게상승하게되었고보다적극적으로구매하기시작한것으로판단한다. 의류부문반품률개선 PB/ 직소싱매출비중확대 35% 3% 25% 2% 15% 1% 3% 2% 16% 14% 12% 1% 8% 6% 4% PB 상품및직소싱상품 1 년부터도입 & 11 년전체취급고중 PB/ 직소싱상품비중 1 년대비 5~1%p 증가 5% 15% 5% 2% 8 % 자료 :, 키움증권리서치센터 9 년 1 년 % 자료 :, 키움증권리서치센터 1 년 11 년 E

9 제품만족도높여의류반품률개선한편, 제품만족도가가장높아진분야는 의류 / 패션 인것으로추정되는데, 반품률이크게개선되었기때문이다. 8년이후적극적으로고객의구매를분석하여고객이원하는제품을공급하도록한것이다. 의류부문의반품률은 8년이전동사역시 4% 를상회한것으로추정되나, 9년 3% 대로개선하는데성공하였고, 1년 2% 대로추가개선되었다. 의류부문의반품률하락이가속화된것은품질경쟁력은있으나오프라인에서대기업과의경쟁에서경영이어려워진중견기업들을유치하면서부터였던것으로판단된다. 과거홈쇼핑의의류는스타일과치수에도불만족한고객이많았지만, 품질자체에대한실망도컸다. 그러나제품경쟁력이있는중견기업의제품을공급하면서고객이의류제품에대한신뢰가크게상승한것으로판단된다. 여기에그동안적극적으로구축해놓은고객DB는고객에적합한제품을배송할수있도록하는데도도움을주며의류부문의이미지개선을극대화하였다. 전략 3. PB/ 직매입 / 단독상품비중확대 의류부문의반품률관리에성공한이후동사는적극적인 PB/ 직매입상품도입을통한차별화를추구하였다. 반품률관리의성공은재고관리능력을확보하였음을의미하기때문에차별화된제품이라면독점적인이미지를형성할수있는 PB상품을확대하는것이브랜드인지도를높이는데큰도움이될것이라고판단한것이다. 이러한노력의결과, 11년동사의 PB상품비중은전체취급고중 15% 에이르는것으로추정되는반면, 경쟁사들은 5% 수준에불과하다. PB상품비중예상보다빠르게증가 1년부터적극적으로 PB/ 직매입상품을도입하였는데, 1년에는가정용품 ( 침구류 ) 을중심으로 PB상품의편성을확대하였고 11년에는의류부문에서보다적극적으로 PB상품을편성하였다. 취급고대비 PB/ 직매입상품의비중이 1년 5% 수준에서 11년 15% 수준으로확대되고있는것은당초매년 5%pt의비중확대를예상했던회사측의목표보다속도가빠른것이다. 이는동사가제공하는 PB상품의경쟁력이높음을방증하는것으로차별화된이미지형성에도도움을준것으로판단된다. 성공적인의류 / 패션PB 상품판매에주목 : 재미와차별화를동시에제공특히, 당사는동사가의류PB 상품확대에성공하였다는점에주목한다. 성공적인의류PB 상품의판매는두가지측면에서 CJ오쇼핑이차별점을제공하고있다. 1) 의류에특화된홈쇼핑채널이라는것과 2) 패션정보를얻을수있는홈쇼핑 채널로자리잡을수있다는점이다. 9

10 III. 패션정보가있는홈쇼핑 으로인지도상승 의류 / 패션비중, 눈에띄게증가 실제로동사는경쟁사대비의류 / 패션부문의비중이확대되며 의류 / 패션상품에특화된홈쇼핑 으로인지도가높아지고있음을보여주고있다. CJ오쇼핑의취급고대비의류 / 패션판매비중은 6년까지타사와큰차이가없었으나 8년이후차별화된모습을보이고있다. 8년이후 GS홈쇼핑대비 3~5%p가높아졌고, 현대홈쇼핑대비로도 2~3%p 높아진것으로추정된다. 의류 / 패션판매비중차이는 CJ오쇼핑이판매한 PB/ 직매입상품규모와유사하다. CJ오쇼핑의의류 / 패션제품중 15~2% 가 PB상품이다. 이는전체취급고중 25%~35% 가의류 / 패션상품이라는점을감안하면의류 / 패션제품의취급고구성비중 3~6%p를설명하는것이다. 따라서 CJ오쇼핑의의류 / 패션제품의호조는성공적인 PB/ 직매입상품의호조에서비롯됨을추정할수있다. 경쟁사가카피하기어려운전략 이러한차별화된의류 / 패션부문의경쟁력은타사가따라하기쉽지않은것으로판단한다. 결과의기저에 1) 8년이후부터시작된의류상품의반품률관리라는오랜기간의노력과 2) 의류 / 패션에강한홈쇼핑으로채널이미지가형성되는과정에서 CJ E&M과의시너지가있었기때문이다. 의류비중추이 패션 / 보석비중추이 25% 25 년 1% 25 년 2% 26 년 8% 26 년 15% 27년 28년 6% 27년 28년 1% 29 년 4% 29 년 5% 21 년 2% 21 년 % 1Q 2Q 3Q 4Q 자료 : CJ오쇼핑, 키움증권리서치센터 211 년 % 1Q 2Q 3Q 4Q 자료 : CJ오쇼핑, 키움증권리서치센터 211 년 CJ오쇼핑 vs GS홈쇼핑 : 취급고중의류판매비중추이 3% GS홈쇼핑 CJ오쇼핑 25% 23.% 23.1% 22.8% 19.8% 2.% 19.% 2% 15.% 16.% 17.3% 18.6% 16.% 15% 12.% 1% 5% CJ오쇼핑 vs GS홈쇼핑 : 취급고중패션 / 잡화 / 보석판매비중추이 13% 11% 9% 7% 5% 3% 1% 9.% 7.% 6.2% GS홈쇼핑 CJ오쇼핑 9.% 9.% 8.7% 8.7% 7.8% 8.4% 8.% 7.% 8.9% 1 % 1Q1 2Q1 3Q1 4Q1 1Q11 2Q11 자료 : CJ오쇼핑, 키움증권리서치센터 -1% 1Q1 2Q1 3Q1 4Q1 1Q11 2Q11 자료 :, 키움증권리서치센터

11 IV. 채널색깔강화 : CJ E&M 의도움을받다 의차별화된 의류 / 패션 이미지, CJ E&M 이강화시키고있다 CJ오쇼핑의 의류 / 패션에강한홈쇼핑 이미지는 CJ E&M의적극적인자체프로그램확대에따른도움을받은것으로판단한다. CJ E&M이채널경쟁력강화를위해남 / 녀패션정보프로그램을강화하며동사의의류 / 패션에대한이해도를높이고, 소비자의관심을모을수있는제품을소싱하는역량을키워준것이다. CJ E&M 채널차별화전략 : 2~3대가타켓인채널에서패션정보제공프로그램강화 CJ오쇼핑이형성하고있는타채널과차별화된 의류 / 패션에강한홈쇼핑 이미지는 CJ E&M의적극적인자체프로그램확대로더욱강화될전망이다. CJ E&M 역시디지털방송환경에서차별화된채널이미지를형성해고객들의선호채널에포함될수있도록전략을수립하고있는데, 이중패션정보제공을차별화의포인트로접근하는채널이많아졌다. 특히, CJ E&M은최근구매력이있으면서패션에관심이많은 2대 ~3대여성과남성을타겟으로하는채널들에서패션에대한정보를제공하는프로그램들을확대하고있다. 과거잡지를통해소비되었던패션과관련한정보를빠르게방송으로전환하고있는것이다. 지상파와차별화를극대화할수있는프로그램, 패션 : CJ E&M 장기적으로강화예상패션 / 스타일프로그램의강화는 CJ E&M입장에서도지상파와의차별화포인트이다. 채널이 1개밖에없는지상파들이집중해서육성하기에는의류 / 패션분야는제한된타겟을대상으로한다는점에서효율성이떨어진다. 그러나케이블의경우, 다양한채널을기반으로채널별특화된타겟을보유하고있다는점에서 패션 / 스타일 정보제공프로그램은차별화의주요포인트가될수있다. 따라서특화된채널전략을수립한 CJ E&M의패션 / 스타일프로그램강화는지속될전망이다. CJ E&M 활용 (1): 스타일에대한자세한정보를제공하며재미를유발 CJ E&M의패션프로그램강화를 CJ오쇼핑이적극적으로활용하기시작하였다. 즉 CJ오쇼핑은 CJ E&M이프로그램제작으로얻게되는정보를의류 / 패션제품판매방송에담아고객의흥미를이끌도록한것이다. 의류 / 패션 부문은트렌드에민감한고객들이많은정보를얻기를원하는분야이다. 의류 / 패션은적절한정보제공만으로도소비자가관심을가지고찾아보는프로그램을만들수있다. 결국, CJ오쇼핑은이러한프로그램을기반으로 2대 ~3대여성고객을유입하는데성공하고있어보인다. 11

12 CJ E&M 패션프로그램 채널명 채널성격 방영 종영 스타일매거진 211 스타일아이콘어워즈 Onstyle 온스타일세션슈퍼모델 KOREA 2대여성을위한스타일채널인생성형프로젝트 S.O.S Style Apps(Blah Blah) : 패션, 뷰티, 리얼리티, TV시리즈, 토크쇼등스타일쇼필 Follow Me/ 차트넘버 5 가십하우스 / 겟잇뷰티 스타일매거진 211/ 패션 of 크라이 Story On 2~3대여성을위한라이프스토리채널 Let 美美 / 토크 & 시티시즌5/ : 수다, 오락, 로맨스, 교육등이승연과 1인의여자 토크 & 시티 이미숙의배드신 / 잇시티 O live 푸드라이프스타일전문채널 /She's Olive - / 유진의메이크업다이어리 XTM 남성라이프스타일채널 : 라이프스타일, 스포테인먼트, 엔터테인먼트등 New Homme 3. Homme 자료 : CJ E&M, 키움증권리서치센터 CJ E&M 활용 (2): 스타일에대한자세한정보를 PB 상품개발에활용 또한동사가적극적으로확대하고있는 PB상품을개발할때도 CJ E&M에서파악한정보는도움이된다. CJ E&M의제작프로그램들을통해적절한 PB상품을개발할수있는정보를얻는것도큰의미가있고, CJ E&M의채널경쟁력이강화되면서 CJ오쇼핑이개발하는 PB상품의실패리스크도크게줄일수있다는점도주목해야한다. CJ E&M의주요채널타겟의집중도높음, CJ오쇼핑의 PB상품실패리스크감소 CJ E&M에서스타일정보를제공하는채널은주로 OnStyle, XTM, StoryOn 등인데, 이채널들은대체로각분야에서는 1위의채널이다. 타겟층의집중도가높음을의미한다. 각타겟으로분류된각분야에서 CJ E&M이 1위채널로자리잡았다는것은각각의타겟층이가장많이보는채널임을의미하는것이다. 각타겟층에서는 CJ E&M의채널에서방송한것이트렌드를형성할가능성이높음을의미한다. 이는 CJ E&M에서소개한스타일을기초로개발한 CJ오쇼핑의 PB상품은소개만으로도시청자들의관심을끌수있을것이다. 따라서프로그램을기반으로 PB상품을개발할때, 실패의리스크를크게축소시키는요인이다. 12

13 V. 자리잡고있는 보고싶은 S 급채널의감소, but 11 년가파른성장 : 채널브랜드화성공증명 매출성장률은 S급채널확대한롯데홈쇼핑보다 CJ오쇼핑가오히려높음 11년 CJ오쇼핑은 S급채널의커버리지가낮아졌음에도불구하고 3분기까지취급고가전년동기대비 28.8%, 순매출역시전년동기대비 27.1% 성장하였다. TV부문만으로도 3분기취급고는전년동기대비 2.7% 성장하였다. 반면, 롯데홈쇼핑은공격적인 S급채널확보에도불구하고 3분기까지전년동기대비순매출액성장률이 21.8% 수준에불과하였다. 이미홈쇼핑산업에서 S급채널확보전략이취급고성장을담보해주지못하고있음을보여주는것이다. 상대적으로 S급채널비중이하락하였음에도불구하고 CJ오쇼핑의취급고는고성장을이어가는반면, S급채널이증가하였음에도불구하고롯데홈쇼핑의취급고성장이기대에미치지못하고있기때문이다. 즉 CJ오쇼핑을재핑 (zapping) 으로보는시청자뿐만아니라적극적으로시청하는고객이많아진것이다. 디지털방송가입가구수이미 7만가구를상회이러한 CJ오쇼핑의차별화전략이성공하고있는것은케이블시청가구중 3만이디지털로전환하였고, IPTV 및 SKY Life를시청하는가구역시 4만에이르며방송시청환경이변화하고있기때문이다. 이미 7만가구가디지털방송을시청하며 TV를선호채널을구성하여보는사람이많아진것이다. 즉, 지상파사이채널확보가홈쇼핑시청가능성을크게높여주지는못하고있는것이다. 홈쇼핑 3 사 TV 취급고추이 ( 억원 ) CJ오쇼핑 5, 현대홈쇼핑 4, GS홈쇼핑 홈쇼핑 3 사 TV 취급고성장률추이 4% 3% 현대홈쇼핑 GS 홈쇼핑 3, 2, 1, 2% 1% 1Q9 3Q9 1Q1 3Q1 1Q11 3Q11 자료 : 각사, 키움증권리서치센터 디지털케이블가입가구수추이 % 1Q1 3Q1 1Q11 3Q11 자료 : 각사, 키움증권리서치센터 IPTV 가입가구수추이 ( 백만가구 ) ( 백만가구 ) 년 E 214 년 E 213 년 E 212 년 E 211 년 E 21 년 29 년 215 년 E 214 년 E 213 년 E 212 년 E 211 년 E 21 년 29 년 자료 : 한국케이블방송협회, 키움증권리서치센터 자료 : 방송통신위원회, 키움증권리서치센터 13

14 VI. 보고싶은 의결과 : 실적개선 결과 1. 고객수와인당구매횟수증가 동사의이러한전략적노력은고객수증가와인당구매횟수의증가로나타나고있다. 추세적으로고객수가증가하고구매횟수도증가하고있어동사에대한고객만족도가높음을추정할수있다. 따라서실적의고성장도기대하게한다. 1) 고객수는 1년부터크게증가하고있다. 6년이후 9년까지동사의구매고객은정체를보였으나, 1년부터고객수가가파르게증가하고있다. 재미있는방송으로동사가고객의주목을끄는데성공하였고이들을구매할수있게한것이다. 2) 또한 11년에펀더멘털은더욱강화되고있는것으로추정할수있는데, 인당구매횟수가가파르게증가하고있기때문이다. 인당구매횟수역시 9년까지는이렇다할증가없이정체되었으나, 1년부터소폭의개선을보였다. 11년에는더욱가파른증가를기록한것이다. 특히, 11년 2분기에는인당구매회수가 1.45회로처음으로분기 1.4회를넘었다. 구매고객수추이 ( 천명 ) '6년 '7년 '8년 '9년 '1년 '11년 5, 4,61 4,313 4,136 4, 3,437 3,69 3,433 3, 2, 1, 인당구매횟수추이 ( 회 ) '6년 '7년 '8년 '9년 '1년 '11년 Q 2Q 3Q 4Q 자료 :, 키움증권리서치센터 1.1 1Q 2Q 3Q 4Q 자료 :, 키움증권리서치센터 결과 2. 수익성개선 의류반품률관리 & PB상품비중확대 : 수익성개선의핵심의류의반품률관리는판매의효율성뿐만아니라수익성도개선시켰다. 반품과관련한부대비용이축소되기때문이다. 또한반품률개선과함께확대된 PB상품비중은수익성을더욱크게개선시켰다. PB 상품은일반상품대비대체로수익성이 1%p 높기때문이다. 더욱이상대적으로타카테고리대비수익성이더높은의류부문에서적극적으로 PB상품을확대하며수익성개선효과는배가되고있는것이다. 11년 SO지급수수료가전년대비 3% 이상증가하였음에도불구하고영업이익이견조한성장을지속할수있는이유가여기에있다. 14

15 VII. 장기성장성도 Good 투자자들은홈쇼핑의추가성장에대해지속적으로의심을보인다. 그러나당사는고객이증가하고있는동사는향후에도고성장을지속할것으로전망한다. 특히, 동사의고객증가가의류 / 패션상품의차별화에서비롯되었다는점에서더욱높은성장을기대한다. 이주목한의류, 잠재성장성높음 당사는홈쇼핑에서의의류 / 패션상품판매가크게확대될수있을것으로전망한다. 홈쇼핑이향상된채널신뢰도를바탕으로트렌드에민감한제품을소개할경우, 인터넷에서의류를구매하는 2대 ~3 대여성고객의유입을가속화할수있을것으로기대하기때문이다. 홈쇼핑에서판매되는의류 / 패션제품의규모는 2조 ~3조원수준으로추정되는데, 잠재적으로확대할수있는시장의규모도 3조원에이를것으로판단한다. 동사가주목하고있는 2대 ~3대여성이주로이용하는인터넷의류 / 패션전용몰의시장규모가 3조원에이르기때문이다. 온라인의류 / 패션전용몰의성장둔화 : 고객과의신뢰형성에실패최근수년간온라인의의류 / 패션전용몰의성장은눈에띄게둔화되었다. 고객과의신뢰형성에실패하였기때문으로추정된다. 온라인전용몰은그자체로상대적으로소규모사업자가운영하는경우가많아안정적인품질의제품을지속적으로공급하기어렵다는약점을가지고있다. 따라서특정트렌드가지나고나면재구매가일어나지않는것으로추정된다. 결국, 고객과의신뢰가형성되지못한온라인의류 / 패션전용몰은트렌드에따라생겨나고사라지는현상이지속되고있는것이다. CJ오쇼핑, 신뢰와패션정보제공으로온라인의류 / 패션전용몰고객을유입할것 CJ오쇼핑은오프라인홈쇼핑에서얻은신뢰를기반으로온라인의류 / 패션전용몰에서구매하는고객을유입할수있을것으로기대한다. 온라인전용몰은트렌드에민감한 2대 ~3대여성들이적극적으로스타일에대한정보를찾고구매하는곳이라는점에서의류 / 패션정보가많은 CJ오쇼핑이고객을유입할가능성이높다. 특히, 2~3대여성고객은 CJ E&M의패션프로그램들이타겟으로하는고객층이고이들의관심을끄는제품을 CJ오쇼핑에서적극적으로공급하고있다는점은이런기대를키우는요인이다. 온라인전용몰의의류 / 패션및관련상품거래규모및성장률추이 : 절대규모가온오프라인병행몰보다크나, 성장률은크게둔화 ( 십억원 ) 온라인전용몰의의류 패션및관련상품거래규모 ( 좌 ) 4, 온라인전용몰의의류 패션및관련상품거래성장률 ( 우 ) 3, 2, 1, % % 11.7% 611 1,287 2,33 2, % 14.% 2,528 2,85 3,192 9.% 1.9% 13.8% 21 년 22 년 23 년 24 년 25 년 26 년 27 년 28 년 29 년 21 년 자료 : 통계청, 키움증권리서치센터전망 15% 1% 5% % 15

16 고객의대형업체로의이동현상, 온라인에서는감지 : 오프라인의신뢰가기초 이미고객이대형업체로이동하는현상은온라인에서감지되기시작하였다. 상대적으로대기업들이 운영하고있는온 / 오프라인병행몰의성장이가파르기때문이다. 온 / 오프라인병행몰의의류 / 패션상품의고성장은대기업들이온라인판매를강화하였기때문이다. 대기업들이상대적으로높은오프라인에서의신뢰를기반으로경쟁력있는제품을공급하며온라인전용몰고객을잠식하고있다. 결국, 신뢰를바탕으로홈쇼핑이적극적으로차별화된제품을공급할경우, 온라인전용몰에서의류 / 패션상품을구매하던고객들이홈쇼핑을이용하게될가능성은높다는판단이다. 덧붙여동사와같은홈쇼핑업체들이인터넷몰을강화하는것도 2대 ~3대여성고객들을유치하는데도움이될전망이다. 젊은인터넷이용고객들은먼저 CJ오쇼핑의인터넷몰로유입되고, CJ몰을이용한고객들이다시 TV홈쇼핑고객으로이전될가능성도높기때문이다. 온 / 오프라인병행몰의의류 / 패션및관련상품거래규모및성장률추이 : 가파르게성장중 ( 십억원 ) 1,5 온오프라인병행몰의의류 패션및관련상품거래규모 ( 좌 ) 온오프라인병행몰의의류 패션및관련상품거래성장률 ( 우 ) 53.9% 46.8% 6% 1, 13.2% 14.4% 16.8% 18.2% 4% 2% 5-8.8% -8.4% ,56 21년 22년 23년 24년 25년 26년 27년 28년 29년 21년자료 : 통계청, 키움증권리서치센터전망 % -2% 가장걱정인 SO 수수료, 디지털방송활성화로상승폭제한될전망 S급채널이취급고성장을담보하던시대가지났다한편, 홈쇼핑업체들의실적개선에가장부담스러운요인은 SO지급수수료상승이다. 그러나향후 SO 지급수수료상승률은제한적일것으로전망한다. 11년 SO지급수수료규모는업체별로 1,4억원을상회하며전년대비 3% 이상의상승이있었다. SO지급수수료상승은홈쇼핑업체들간의 S급채널 확보경쟁에서비롯된것인데, 앞서언급한바와같이 S급채널의확보가더이상취급고성장으로이어지던시대가지난것으로판단되기때문이다. 디지털방송가입자들이증가하며 S급채널 확보가노출을담보해주지는못하기때문이다. 11년 SO지급수수료상승을주도한롯데홈쇼핑, 기대에미치지못하는성과 11년의지급수수료가 3% 이상증가한것은롯데홈쇼핑의공격적인채널개선전략때문이었다. 롯데홈쇼핑은공격적인채널개선을통해취급고의고성장을통한영업이익증가를의도하였으나, 취급고성장이 S급채널이감소한경쟁사와큰차이를보이지못하고있고, 지급수수료상승에미치지못하며영업이익역시기대에미치지못하고있다. 3분기에는영업이익이전년동기대비감소하기도하였다. 이는현수준은채널의편성에따라홈쇼핑의실적이변화되는시기는지났음을의미하는것이다. 결국, 11년은홈쇼핑역시직접찾아오는고객을증가시켜야하는단계로변화된것임을확인한한해였다. 따라서 12년이후홈쇼핑의전략은 S급채널확보가아니라채널이미지정립이될가능성이높아 16 보인다. 따라서 SO 지급수수료는이전의공격적인상승추세에서벗어날전망이다.

17 VIII. 해외 (1): 중국, 12 년은본격수확시작 중국, 내수소비확대정책 : 홈쇼핑업태지원의최대수혜 중국의내수확대정책은동사에가장우호적이다. 중국은 12차 5년소비증진정책을발표하며 215 년까지소매판매총액을 32조위안으로확대, 연평균 15% 의증가율을목표로하고, 인터넷쇼핑판매액을 2조위안까지확대, 연평균 3% 이상의성장을목표로함을밝혔다. 인터넷쇼핑판매액은인터넷쇼핑, 전화쇼핑, 모바일쇼핑, 홈쇼핑등을포함한개념이다. 또한이를달성하기위해카드결재비중을높일것이라는의지도밝히고있다. 중국자회사최대주주는모두중국회사 : 중국정부의정책적지원기대감충만이러한중국정부의정책은동사에가장우호적이다. 특히, 동사는중국업체와제휴의형태를띄고있다는점이가장긍정적이다. 동방CJ의최대주주는 SMG(Shanghai Media Group) 이고, 천진지역의홈쇼핑사업법인인천천CJ의최대주주역시천진방송이다. 최근개국한남방CJ 역시최대주주는남방 TV인것으로알려지고있다. 이는동사의중국법인들이외국계업체로인식되기보다는현지유통업체로인식되며적극적인정책적지원이가능할것으로판단되기때문이다. 중국 212 년수확의본격화 (1): 동방 CJ 가장큰기대를모으고있는동방CJ는 12년가파른이익성장을재개할전망이다. 동방CJ는 11년에 yoy +3% 를상회하는취급고성장이지속되었음에도불구하고영업이익은 1년에미치지못할것으로예상되는데, 적립금의회계변경에따른일시적비용처리증가와지역확대에따른투자비증가가있었기때문이다. 그러나 12년에는가파른영업이익성장이예상된다. 수익성악화의가장큰요인인회계변경효과가사라지고, 11년에확대한상해인근지역의방송효율성이개선될전망이다. 무엇보다도 11년 7월방송을시작한동방CJ2 채널이안정화되며취급고고성장과효율성개선이기대된다. 11년은본격적인성장을위한준비단계 : 회계변경 & 신규채널런칭동방CJ는 11년영업이익이투자자들의기대에미치지못하며이익성장에대한의구심을제기하는투자자들이많아졌다. 11년의제한된영업이익의원인은 1) 지역확장을위한투자가수익성을악화시켰고 2) 국내와다른적립금의회계처리방법이원인이었다. 동방 CJ 지분법이익분기별추이및전망 : yoy 이익모멘텀은 1Q12 & 3Q12 가가장클전망 ( 억원 ) 6 139% 15% 9% 53% 1% % 1% 16% -4% -29% -56% 25% 39% 5% % -5% 1Q9 2Q9 3Q9 4Q9 1Q1 2Q1 3Q1 4Q1 1Q11 2Q11 3Q11E 4Q11E 1Q12E 2Q12E 3Q12E 4Q12E 자료 : CJ오쇼핑, 키움증권리서치센터추정 -1% 17

18 11년에는동방CJ가상해인근지역으로지역을확장하며발생하는비용이증가하였다. 상해에서는동방유선을통해방송하며낮은수준의 SO지급수수료로영업을하고있다. 그러나상해인근지역으로진출할때에는 SO수수료를지급하고채널번호를받거나, 시간을임대해서영업을하고있다. 따라서의미있는매출이발생하기까지는수익보다비용이많이지급되는구조가이어지는것이다. 또한 11년에는적립금에대한회계처리방법에도변화가있었다. 국내는적립금이발생하는시점에비용으로인식하고있으나동방CJ는적립금을사용하는시점에비용을인식하였다. 동사는 3분기에이러한회계처리의차이를일치시켰다. 즉, 동방CJ의적립금의비용인식시점을사용시점에서적립시점으로바꾼것이다. 따라서 11년 3분기까지누적되어있던미사용적립금이모두 11년 3분기에비용으로인식되었다. 이에따라동방CJ의영업이익률은한단계더하락하게된것이다. 그러나회계가보다보수적으로바뀌는과정에서나타난일시적인현상이라는점에서 11년의수익성악화를부정적으로평가할필요는없어보인다. 12년제2채널의시너지 & 확장한지역의매출기여가시화기대 12년에는동방CJ의가파른영업이익성장이기대된다. 무엇보다도 11년 7월방송을시작한 동방CJ2 채널의가파른취급고기여가성장성및수익성개선을가시화할전망이다. 당사는상해의경제규모를감안했을때, 홈쇼핑시장규모가상대적으로작은수준에불과하다는점에주목한다. 이는그동안상해지역의홈쇼핑시장을확대할채널이없었기때문이라판단하고 동방CJ2 채널이상해지역의홈쇼핑시장확대를주도할것으로전망한다. 당사는 12년동방CJ의취급고규모를 1조 3,억원수준으로예상하는데, 기존채널에서 1조 1, 억원의취급고와신규채널인동방CJ2 채널에서 2,억원의취급고를달성할것으로기대한다. 의미있는취급고기여를통해동방CJ 전체적으로고정비효율화가가속화될전망이다. 따라서 11년도 4% 까지하락한동방CJ의영업이익률은 6% 수준으로개선될가능성이높다. 물론, 12년이영업이익률개선에는 11년회계변경으로인한수익성악화요인이제거된것과 11년에확대한상해인근지역의방송역시영업이안정화되는것도도움을줄전망이다. 동방 CJ: 취급고성장및전망 ( 억원 ) 2, 15, 1, 8,696 6,445 4,156 5, 1, 동방 CJ1 동방 CJ2 11,16 2,42 13,171 4,91 16,44 15,75 8, 년 21 년 212 년 E 214 년 E 자료 :, 키움증권리서치센터 12,496 동방 CJ: 순이익 / 지분법이익추이및전망 ( 억원 ) 1,6 1,367 1,4 1,2 1,88 1, 년 21년 212년E 214년E 자료 : CJ오쇼핑, 키움증권리서치센터 18

19 중국 212 년수확의본격화 (2): 천천 CJ 중국사업의기대감을키우는또하나의법인은천천CJ이다. 11년까지이익을창출하지못하였으나, 12년부터취급고가 8억원을상회하며연간 BEP를넘어서고순이익을창출하는단계로넘어설전망이다. 이는천진지역에서홈쇼핑이유통채널로자리잡으며취급고가가파르게성장하며이익을창출할수있는규모에도달할것으로예상하는것이다. 천천CJ가 24시간전용채널을운영하기시작하며가파른매출성장을기록하고있는것으로파악되기때문이다. 천진지역역시인당GDP가 1,달러를넘어서고있어홈쇼핑이활성화되기에는충분한구매력을보유하였다. 따라서천천CJ의이같은성장은천천CJ가천진지역에서홈쇼핑채널에대한신뢰를형성해가고있음을의미하는것으로실시간방송강화등판매전략강화로더욱가파른성장을시현할것을기대하게한다. 천천 CJ: 취급고성장및전망 천천 CJ: 순이익전망 ( 억원 ) 7, 6, 5, 4, 3, 2, 1, 4,156 1, 년 212년E 214년E 6,445 ( 억원 ) 년 212년E 214년E 25 자료 :, 키움증권리서치센터 자료 :, 키움증권리서치센터 천진 GDP 규모 (USD bn) 천진 상해 년 24년 27년 21년 자료 : CEIC, 키움증권리서치센터 천진인당 GDP 규모 (USD) 14, 12, 1, 8, 6, 4, 2, 천진 상해 7,165 6,285 5,599 6,39 4,614 5,286 3,9 4,2684,727 3,694 3,86 2,584 2,313 1,828 11,466 1,444 1,4 8,832 9,16 8,446 21년 23년 25년 27년 29년 자료 : CEIC, 키움증권리서치센터 19

20 남방 CJ 의성과는장기적인관점이필요 최근광주를중심으로진출한남방CJ의성과는장기적인관점에서접근해야할부분이다. 남방CJ는광주와심천을중심으로한광동성전역을대상으로영업을할계획이다. 넓은지역을대상으로하고있다는점에서시간이필요해보인다. 다만, 광동성중가장핵심지역인광주의소비성향이상해를상회한다는점은긍정적이다. 한편, 남방CJ는 12년 5억원 15년 3억원의매출계획을세우고있다. 광동성의안정적진출을기반으로차후에는인근성인광서자치구, 해남성으로사업영역을확대해화남지역최대홈쇼핑회사로발전해나가는것을목표로하고있다. TVS-3 종합예술채널에서매일 5시간씩방송 : 황금시간대로남방방송현재, 남방CJ는광동성 21개시의 1,5만가구를대상으로영업을시작하였다. 그러나아직은전용채널의형태가아니라남방방송의시간을임대하여영업을하고있어본격적인취급고성장을기대하기어렵다. 광주지역에서남방CJ는 TVS-3 종합예술채널에서매일 5시간 ( 평일오후 9시 ~ 새벽 2시, 주말오후 1시 ~ 새벽3시 ) 방송하고있다. 남방TV 관계자에따르면중국에서이시간은황금시간대이며홈쇼핑사업에대해매우중요한사업으로주목하고있다고한다. 광주 GDP 규모 광주인당 GDP 규모 (USD bn) 3 광주 25 상해 (USD) 2, 15, 1, 5, 광주 상해 7,926 5,546 6,569 3,448 3,974,639 15,271 11,798 13,41 1,828 1,444 11,466 9,485 8, 년 23 년 25 년 27 년 29 년 21년 23년 25년 27년 29년 자료 : CEIC, 키움증권리서치센터 자료 : CEIC, 키움증권리서치센터 2

21 IX. 해외 (2): 인도, 적자폭축소 전략수정 : 전국 주요대도시중심, 적자폭축소요인 2분기부터적자폭축소중인도는동사가중국다음으로신경을쓰는곳이다. 또한 11년동사해외투자의수확에대한의구심을제기하게한지역이기도하다. 11년적자폭이급격히증가하였고추가출자까지있었기때문이다. 그러나인도법인의적자폭은감소하고있는것으로파악되었다. 1분기 45억원까지증가하였던지분법손실규모가 2분기에는 28억원으로감소하였고, 3분기에도지분법손실규모의추가악화는없었던것으로추정된다. 11년 2분기에인도사업에대해인도전역을대상으로영업을하려고했던전략에서주요 3대도시를중심으로확장하는것으로전략을수정하였다. 인도가지역이넓어가시청가구들에도달하는데필요한인프라투자가과도하게집행되며 1분기에는적자폭이확대되었다. 그러나 2분기부터는지역을대도시로집중하며적자폭은감소하고있다. 인도법인지분법손실추이및전망 ( 억원 ) 2Q9 3Q9 4Q9 1Q1 2Q1 3Q1 4Q1 1Q11 2Q11 3Q11E 4Q11E 1Q12E 2Q12E 3Q12E 4Q12E 자료 :, 키움증권리서치센터추정 빠른의사결정이해외사업의신뢰를키움 인도법인의적자지속에도불구하고동사는 CJ오쇼핑의빠른의사결정이해외사업에대한신뢰를높였다는판단이다. 1년하반기이후적극적으로전국방송전략을실행하였으나, 이렇다할취급고성장없이비용만투자되자동사는빠르게전략을전국방송에서대도시지역으로전환한것이다. 이는각지역의환경에대한판단과빠른의사결정이가능한기업임을보여주어향후투자에대한우려를감소시키는것이다. 21

22 손익계산서 ( 단위 : 억원 ) 대차대조표 ( 단위 : 억원 ) 12 월결산 E 212E 213E 12 월결산 E 212E 213E 매출액 6,442 7,11 8,777 9,843 11,15 유동자산 3,241 1,762 3,574 4,42 6,851 매출원가 643 1,223 1,388 1,538 현금및현금등가물 1, ,445 3,679 매출총이익 5,799 7,11 7,554 8,455 9,567 단기투자자산 1, ,943 1,943 1,943 판매비및일반관리비 4,775 5,93 6,16 6,87 7,662 매출채권 노무비 ,173 1,315 1,484 재고자산 판매비 2,18 2,231 3,352 3,76 4,242 기타 일반관리비 1,865 2,898 2,842 3,187 3,596 비유동자산 8,8 7,28 7,395 7,439 7,543 영업이익 1,24 1,28 1,394 1,648 1,94 투자자산 6,631 5,852 5,852 5,852 5,852 영업외수익 유형자산 1,147 1,178 1,274 1,275 1,33 이자수익 무형자산 외환관련이익 7 1 기타비유동자산 지분법이익 자산총계 11,321 9,42 1,968 11,859 14,394 자산평가처분이익 9 38 유동부채 3,565 4,196 4,283 3,56 3,983 기타 매입채무 영업외비용 단기차입금 1, 이자비용 유동성장기차입금 3 1,529 1,139 외환관련비용 1 3 기타 2,22 2,545 2,993 3,337 3,792 지분법손실 비유동부채 2,224 1,357 2,6 2,11 2,233 자산평가처분손실 17 4 사채 1,994 1,95 기타 장기차입금 44 1,7 1,7 1,7 세전계속사업이익 1,28 1,264 1,568 2,64 2,56 기타 법인세 부채총계 5,788 5,554 6,289 5,67 6,216 법인세율 (%) 23.6% 26.2% 2.% 2.% 2.% 자본금 계속사업이익 ,254 1,651 2,5 자본잉여금 1,888 1,12 1,12 1,12 1,12 중단사업손익 -6 자본조정 ,116-2,116-2,116-2,116 당기순이익 ,254 1,651 2,5 기타포괄손익누계액 수정순이익 ,254 1,651 2,5 이익잉여금 2,992 3,92 5,14 6,677 8,63 EBITDA 1,228 1,362 1,57 1,781 2,3 자본총계 5,532 3,489 4,679 6,252 8,178 증감율 (%YoY) 총차입금 3,294 2,668 2,84 1,71 1,71 매출액 현금성자산 2,532 1,49 2,696 3,388 5,621 영업이익 순차입금 762 1, ,687-3,92 EBITDA 운전자본 -1,556-1,954-2,266-2,474-2,753 순이익 순영업비유동자산 1,314 1,278 1,332 1,312 1,325 현금흐름표 ( 단위 : 억원 ) 투자지표 ( 단위 : 원, 배, %) 12월결산 E 212E 213E 12월결산 E 212E 213E 영업활동현금흐름 1,217 1,354 1,471 1,574 1,883 주당지표 ( 원 ) 당기순이익 ,254 1,651 2,5 EPS 7,2 15,283 2,223 26,613 32,317 감가상각비 수정EPS 6,59 14,869 2,223 26,613 32,317 무형자산상각비 BPS 49,29 56,365 75,435 1, ,842 외화환산손실 ( 이익 ) EBITDAPS 1,946 22,435 24,291 28,715 32,72 지분법손실 ( 이익 ) DPS 1,2 1,3 1,3 1,3 순운전자본감소 Multiples(X) 기타 PER 투자활동현금흐름 -1,131-2,556-1, 수정PER 투자자산순투자 -1,89-2,376-1, PBR 유형자산투자 PCFR 유형자산처분 EV/EBITDA 무형자산순투자 수익성 (%) 기타 영업이익률 재무활동현금흐름 663 1, , EBITDA margin 단기차입금증가 1, -4 세전이익률 유동성장기차입금상환 -2, ,529-1,139 순이익률 사채증가 1,8 1,1 ROE 장기차입금증가 689 1,7 ROIC 자본증가 1 안정성 (%) 배당금지급 부채비율 기타 -3 5 순차입금비율 순현금흐름 ,233 이자보상배율 ( 배 ) 기초현금 262 1, ,445 활동성 ( 배 ) 기말현금 1, ,445 3,679 매출채권회전율 총현금흐름 (Gross Cash Flow) 987 1,46 1,228 1,452 1,649 재고자산회전율 잉여현금흐름 (Free Cash Flow) 1,34 1,341 1,373 1,547 1,789 매입채무회전율 영업활동현금흐름 1,217 1,354 1,471 1,574 1,883 주당지표 ( 원 ) 22

23 투자의견변동내역 (2 개년 ) 목표주가추이 (2 개년 ) 종목명 일자 투자의견 목표주가 CJ오쇼핑 (3576) 21/1/14 Outperform(Initiate) 27,원 ( 원 ) 211/1/4 BUY(Upgrade) 31,원 5, 211/1/31 BUY(Maintain) 31,원 45, 주가 211/3/28 BUY(Maintain) 31,원 4, 목표주가 211/4/5 BUY(Maintain) 31,원 211/5/2 BUY(Maintain) 31,원 35, 211/5/16 BUY(Maintain) 31,원 3, 211/7/11 BUY(Maintain) 31,원 25, 211/8/8 BUY(Maintain) 44,원 211/8/23 BUY(Maintain) 44,원 2, 211/9/1 BUY(Maintain) 44,원 15, 211/9/15 BUY(Maintain) 44,원 211/9/19 BUY(Maintain) 44,원 1, 211/1/1 BUY(Maintain) 44,원 5, 211/1/28 BUY(Maintain) 44,원 211/11/7 BUY(Maintain) 44,원 '9/11/28 '1/5/28 '1/11/28 '11/5/28 '11/11/28 211/11/28 BUY(Maintain) 44,원 투자의견및적용기준 기업 적용기준 (6개월) 업종 적용기준 (6개월) Buy( 매수 ) Outperform( 시장수익률상회 ) Marketperform( 시장수익률 ) Underperform( 시장수익률하회 ) Sell( 매도 ) 시장대비 +2% 이상주가상승예상시장대비 +1 +2% 주가상승예상시장대비 +1~ -1% 주가변동예상시장대비 -1~ -2% 주가하락예상시장대비 -2% 이하주가하락예상 Overweight ( 비중확대 ) Neutral ( 중립 ) Underweight ( 비중축소 ) 시장대비 +1% 이상초과수익예상시장대비 +1~-1% 변동예상시장대비 -1% 이상초과하락예상 23

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