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애정 류(유)
7 years ago
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1 Initiating coverage Korea / Media 28 November 2014 BUY 목표주가 현재주가 (27 Nov 2014) 6,000 원 4,395 원 Upside/downside 36.5 KOSDAQ 시가총액 (십억원) 1, 주 최저/최고 3,440-4,930 일평균거래대금 (십억원) 외국인 지분율 5.1 Forecast earnings & valuation Fiscal year ending Dec-13 Dec-14 E Dec-15 E Dec-16 E 매출액 (십억원) 2,539 2,688 2,976 3,294 영업이익 (십억원) 당기순이익 (십억원) 수정순이익 (십억원) EPS (원) EPS 성장률 (45.3) P/E (x) EV/EBITDA (x) 배당수익률 P/B (x) ROE 순차입금/자기자본 Performance (KRW) Price (LHS) Rel. to KOSDAQ (RHS) 5,100 4,900 4,700 4,500 4,300 4,100 3,900 3,700 3,500 3,300 Nov13 Feb14 May14 Aug14 Performance 1M 3M 12M 절대수익률 KOSPI 대비 상대수익률 정윤미, Analyst yoonmi.jung@miraeasset.com () 제 2 의 도약기 는 SK 텔레콤과의 시너지를 통한 유무선 결합상품 경쟁력을 제고를 바탕으로 모바일 중심의 제 2 차 유료방송 성장의 수혜주가 될 것으로 전망함. 동사 의 방송사업 매출은 모바일 유료방송 가입자의 급속한 증가로 향후 3 년간 연평균 34%의 성장을 지속할 것으로 전망함. 100Mbps 급 광랜 도입으로 가입자가 빠르게 증가하던 2006~2007 년 동안 동사의 주가가 106% 상승하면서 가입자와 주가의 높 은 상관관계를 보여준 것처럼 향후 IPTV 가입자 증가는 2015 년 동사의 높은 EPS 성장률 기대로 주가 상승 모멘텀이 될 것으로 전망함. 에 대해 투자의 견 BUY 및 목표주가 6,000 원으로 커버리지를 개시함. SK 텔레콤과의 결합상품 경쟁력 강화로 TV 부문 매출 고성장 전망 는 유료방송 사업부문에서 향후 3 년간 연평균 34%의 매출 성장을 이 어갈 것으로 전망함. 이는 모바일 기기를 통한 방송 콘텐츠 시청 환경 개선과 단통법 시행 이후 국내 주요 이동통신사간의 가입자 유치 경쟁이 결합상품 경쟁력 및 미디 어 콘텐츠 강화로 변화하고 있기 때문임. 는 국내 최다 이동전화 가입 자를 보유한 SK 텔레콤과의 유무선 결합상품 판매를 통해 신규 가입 고객을 증대시 켜 높은 매출 성장을 지속할 것으로 전망함. 이는 SK 텔레콤의 모바일 가입자를 중 심으로 성장한 로엔의 음원서비스인 MelOn 이 국내 시장 점유율 50% 수준의 1 위 사업자로 자리잡은 예에서 확인할 수 있음. 모바일 가입자 중심의 VOD 구매 가속화 기대 모바일 기기의 보급 확대로 원하는 시간과 장소에서의 미디어 콘텐츠 시청이 가능해 졌고, 종편 및 케이블 방송국 경쟁으로 다양한 양질의 콘텐츠 보급이 증가하여 VOD 구매가 가속화 될 것으로 기대함. 특히, 의 경우 SK 텔레콤이 제공하 는 T-freemium 포인트로 VOD 구매가 가능한데, 이를 통한 구매 경험의 축적이 향 후 유료 콘텐츠 구매로 이어질 것으로 예상함. 따라서 동사의 VOD 구매 증가는 타 유료방송 플랫폼 대비 더 빠를 것으로 전망함. UHD TV 콘텐츠 증가에 따른 기가인터넷 도입 확대 의 기가인터넷 가입 비중이 2017 년에는 전체 인터넷 가입자의 16%에 달할 것으로 전망함. 글로벌 가전 제조사들이 앞다투어 UHD TV 를 출시하며 보급을 확대하고 있고, 주요 유료방송사의 고화질 영상 콘텐츠 경쟁이 촉발되고 있음. 이에 따른 고용량의 UHD 콘텐츠 증가는 더 빠른 인터넷 속도에 대한 요구를 증대시켜 지 난 10 월 출시한 기가인터넷 상품(500Mbps, 1Gbps) 수요를 가속화할 것으로 전망함. 투자의견 BUY, 목표주가 6,000 원으로 커버리지 개시 에 대해 투자의견 BUY, 목표주가 6,000 원으로 커버리지를 개시함. 목표주가 6,000 원은 2015 년 예상 EBITDA 에 Target EV/EBITDA 4.9 배를 적용하 여 산출함. SK 텔레콤과의 유무선 결합상품 경쟁력 강화를 통한 모바일 가입자 증대 와 콘텐츠 ARPU 상승으로 2017 년까지 연평균 EBITDA 성장률이 10%에 달할 것으 로 전망하며, 실적 개선 가시성 증대에 따른 주가 상승 모멘텀을 기대함. See the last page of this report for important disclosures See the last page of this report for important disclosures

2 Ⅰ. 투자의견 및 밸류에이션 투자의견 BUY, 목표주가 6,000 원으로 커버리지 개시, 업종 Top Pick 추천 의 목표주가로 6,000 원을 제시하며, 투자의견 BUY 로 커버리지를 개시한다. 동사의 목표주가 6,000 원은 2015 년 EBITDA 에 동사가 100Mbps 급 초고속 인터넷 출시 이후 본격적인 가 입자 증가가 지속되었던 2006 년~2007 년의 평균 EV/EBITDA 인 4.9 배를 적용하여 산출하였다. 모 바일 기기를 통한 미디어 콘텐츠 시청 증가로 2013 년 이후 2017 년까지 연평균 34%의 IPTV 가입자 성장이 예상되는 것을 감안할 때, 광랜 보급 확대에 따른 인터넷 가입자 성장기의 밸류에이션 적용이 가능할 것으로 판단한다. Figure 1 실적 및 CAPEX 추이 (십억원) E 2015E 2016E 매출액 1,723 1,868 1,861 1,894 2,112 2,286 2,492 2,539 2,688 2,976 3,294 영업이익 (23) (109) 영업이익률 (1.2) (5.8) 순이익 (86) 7 (99) (191) (61) 순이익률 (5.0) 0.4 (5.3) (10.1) (2.9) CAPEX 자료: 미래에셋증권 리서치센터 목표주가에 동사의 2006 년~2007 년 평균 EV/EBITDA 배수를 적용하는 이유는 이 기간 동안 100Mbps 급 초고속 인터넷이 기존의 10~50Mbps 급 스피드랜 상품을 대체하면서 지속적인 가입자 증가세를 보여주었기 때문이다. 광랜 초고속 인터넷 가입자가 급속히 증가한 2006 년~2007 년 동안 의 주가는 106% 상승하며, 인터넷 상품 가입자 증가와 주가 상승 간의 높은 상관관계 (R²=80)를 보여주었다. 현재 의 IPTV 는 인터넷선을 이용한 유선 가입자 증대 이후 2015 년부터 모바일 가입 자 중심의 2 차 성장기를 앞두고 있다 년부터 모바일을 중심으로 한 IPTV 가입자 증대와 고화 질 콘텐츠 증가에 따른 기가인터넷 수요 증가로 고 ARPU 고객 증가가 예상됨에 따라 주가 상승 모 멘텀을 기대한다. 따라서 국내 최대 모바일 가입자를 보유한 SK 텔레콤과의 유무선 결합 경쟁력이 높은 에 대해 BUY 의견을 제시한다. Figure 2 목표주가 산정 내역 Unit Value EBITDA (2015E) (KRW bn) Multiple (2006~2007) (x) 4.9 Net debt (KRW bn) 1,336.1 Fair value (KRW bn) 1,716.8 Number of shares (mil) Target price (KRW) 6,000 Current price (2014/11/27) (KRW) 4,395 Upside 36.5 자료: 미래에셋증권 리서치센터 2 2

3 Figure 3 주가와 인터넷 가입자 수 상관관계 (2006~2007) Figure 4 주가와 인터넷 가입자 수 추이 (2006~2007) (원) 2,500 R² = ,000 1,500 1, (천명) 0 0 5,000 10,000 15,000 자료:, Quantiwise, 미래에셋증권 리서치센터 (원) Share price (LHS) 14,000 인터넷가입자수 (우) 12,000 10,000 8,000 6,000 4,000 2,000 Jan-06 Jul-06 Jan-07 Jul-07 자료:, Quantiwise, 미래에셋증권 리서치센터 (천명) 2,000 1,800 1,600 1,400 1,200 1, Figure 5 EV/EBITDA band chart Figure 6 EV/EBITDA trend (십억원) 6,500 5,500 4,500 3,500 2,500 1,500 E V x 8x 7x 5x 3x (x) SD +1 SD Avg. -1 SD -2 SD 자료:, Quantiwise, 미래에셋증권 리서치센터 자료:, Quantiwise, 미래에셋증권 리서치센터 3 3

4 Figure 7 P/B band chart Figure 8 P/B trend (원) (x) 9, , SD 7,000 주가 6,000 5,000 4,000 3,000 2, x 1.4x 1.2x 0.9x 0.7x SD Avg. -1 SD -2 SD 자료: Quantiwise, 미래에셋증권 리서치센터 자료: Quantiwise, 미래에셋증권 리서치센터 Figure 9 MSCI World P/B trend Figure 10 MSCI World P/E trend (x) SD (x) SD SD SD 2.5 Avg. 15 Avg SD -2 SD SD -2 SD 자료: MSCI, 미래에셋증권 리서치센터 자료: MSCI, 미래에셋증권 리서치센터 4 4

5 투자리스크 의 주가가 향후 하락할 수 있는 리스크 요인은 크게 다음과 같다. 1) 유료방송 플랫폼간의 경쟁 심화에 따른 마케팅 비용 상승 2) OTT 서비스 국내 기반 확대로 유료방송 서비스 탈퇴 3) UHD 콘텐츠 증가 둔화에 따른 미진한 기가인터넷 수요 증가 4) 실적 둔화 Figure 11 이벤트차트 자료:, 미래에셋증권 리서치센터 5 5

6 Ⅱ. 투자포인트 1. SK 텔레콤과의 결합상품 시너지 극대화 는 유료방송 사업부문에서 향후 3 년간 전년 대비 30% 이상의 매출 증가세를 이어갈 것으로 전망한다. 견조한 TV 사업부문의 매출 성장세는 한국의 높은 스마트폰 보급률과 스마트 기기 를 통한 방송 콘텐츠 시청 환경 개선에 따른 모바일 가입자 증가와 SK 텔레콤과의 유무선 결합상품 경쟁력에서 기인한다. 한국의 스마트폰 보급률은 73%로 세계 1 위이며, 글로벌 평균인 33%를 크게 상회하며, 지속적으로 이용자가 증가하여 2018 년에는 국내 스마트폰 보급률이 85%에 이를 것으로 전망된다. 스마트 기기의 보급 확대와 함께 디스플레이 크기가 커지고 해상도가 높아져 방송 시청에 적합한 환경이 구축되었고, 데이터 무제한 요금제의 출시에 따른 무선인터넷 환경 개선으로 미디어 컨텐츠 소비에 있어서의 데이터 요금 부담이 해소되었다. 따라서 모바일 기기를 통한 미디어 시청에 대한 니즈가 증가에 따른 모바일 TV 서비스 가입자 증대가 향후 2~3 년간 지속될 것으로 예상한다. 이에 는 국내 이동통신 3 사 중 LTE 가입자 수가 가장 많은 SK 텔레콤과의 시너지를 극대화시키며 양적 성장기에 진입하고 있다고 판단한다. 또한, 지난 10 월 단통법의 시행 이후 주요 이동통신사간의 경쟁이 신규 가입고객 유치에서 결합상품 경쟁력 강화 및 미디어 콘텐츠 강화로 이동하면서 서비스의 품질 향상 경쟁에 돌입했다. 기존 유료방 송사들의 결합상품은 인터넷과 TV, 집전화를 연결하는 Triple Play Service (TPS) 중심이었으나 이 동통신사를 중심으로 하는 IPTV 의 시장 참여로 무선통신과 기타 서비스를 묶는 TPS 및 Quad Play Service (QPS) 경쟁으로 확대되고 있다. 특히 타 서비스 대비 이동통신비가 가장 높고, 개인 고유 번 호를 유지하기 위해서는 2~3 년 약정이 끝날 때까지 주로 통신사를 유지하기 때문에 이동전화를 중 심으로 서비스들을 결합하는 경향이 높다고 판단한다. 이에 유료방송 플랫폼들의 결합상품 중에서는 무선상품과의 결합 시너지를 낼 수 있는 IPTV 사업자가, 그리고 국내 이동통신사 중 가입자가 가장 많은 SKT 와의 사업 협력 관계에 있는 가 모바일 유료방송 가입자 증대에 가장 적합 한 사업자라고 판단한다. Figure 12 TV 부문 매출액 및 전체 매출액 대비 비중 추이 (십억원) 매출액 (좌) 총 매출액 대비 비중 (우) 1,400 1,200 1, E 2015E 2016E 2017E 0 자료:, 미래에셋증권 리서치센터 6 6

7 2Q14 3Q14 4Q14E 1Q15E 2Q15E 3Q15E 4Q15E 1Q16E 2Q16E 3Q16E 4Q16E Korea Australia Norway Sweden UK US Denmark Netherlands Canada Finland 정윤미, Analyst, , Figure 13 IPTV 가입자 추이 (만명) 가입자수 (좌) YoY (우) 8,000 7,000 6,000 5,000 4,000 3,000 2,000 1, E 2015E 2016E 2017E 20 자료:, 미래에셋증권 리서치센터 Figure 14 한국의 스마트폰 보급률 80 Figure 15 휴대전화 디스플레이의 크기 추이 (inch) E 2015E 2016E 2017E 자료: emarketer, 미래에셋증권 리서치센터 자료: emarketer, 미래에셋증권 리서치센터 Figure 16 이동통신 3 사 LTE 무제한 데이터 요금제 가입 비중 및 전망 Figure 17 무제한 요금제의 미디어 관련 부가서비스 현황 (천명) 16,000 14,000 LGU+ KT SKT 앱다운로드 6% 기타 5% 12,000 10,000 8,000 6,000 4,000 2,000 SNS 16% 웹포털 16% VOD 49% 0 멀티미디어 8% 자료: 각 사, 미래에셋증권 리서치센터 자료: 각 사, 미래에셋증권 리서치센터 7 7

8 대표적인 SK 텔레콤과의 사업 제휴 성공사례가 로엔의 음악 스트리밍 서비스인 MelOn 이다. MelOn 은 국내 음원 서비스 시장의 50% 이상을 점유하고 있는데, 이는 SK 텔레콤의 영향이 컸다. 로엔엔 터테인먼트는 2008 년 12 월에 SK 텔레콤에서 MelOn 사업을 양수해 2009 년 11 월부터 국내 최초로 스마트폰 음악 스트리밍 서비스를 시작했다. 이 과정에서 시장점유율 1 위라는 SK 텔레콤 요금제와 MelOn 이용권을 결합한 상품을 내놓으면서 SK 텔레콤 고객들이 자연스럽게 서비스를 이용하도록 유도했다. 이는 의 B tv 를 상위 요금제 가입 고객에게 무료 또는 할인 요금으로 결합 하여 제공하는 것과 유사하다. Figure 18 로엔의 MelOn 매출 추이 Figure 19 MelOn 주요 서비스 가격 (십억원) 250 상품 종류 가격 (원) 노래 (곡) 뮤직비디오 (편) 1,000~2, 무제한 DCF 다운로드 + 무제한 듣기 (모바일) 9, 무제한 듣기 (모바일) 5, MP3 download (50 곡) 8,000 자료: 로엔, 미래에셋증권 리서치센터 자료: 로엔, 미래에셋증권 리서치센터 * DCF (DRM Contents File) : 다운로드 한 기기에서만 이용 가능한 파일 Figure 20 이동통신사별 스마트폰 가입자 비중 Figure 21 상위 요금제의 미디어 관련 부가서비스 현황 통신사 요금제 미디어 서비스 LGU+ 21% KT 31% SKT 48% SKT 전국민 무한 85 이상 B tv 모바일 KT 완전무한 97 이상 Olleh TV mobile 팩 LGU+ LTE8 무한대 89.9 LTE8 무한대 85 Uflix movie, U+ HDTV, U+프로야구, U+ Box U+ HDTV, U+프로야구, U+ Box LTE8 무한대 80 U+ Box 자료: 미래창조과학부, 미래에셋증권 리서치센터 자료: 각 사, 미래에셋증권 리서치센터 8 8

9 지난 3 분기 말 기준 인터넷과 IPTV 의 유선 상품간의 결합률은 가 55%로 이동통신 3 사 중 가장 낮은 수준이다. 그러나, SK 텔레콤의 무선 가입자와의 TPS 또는 QPS 결합 증가와 SK 텔레콤의 영업망을 통한 빠른 재판매 증가를 감안할 때, 타 이동통신사 대비 빠른 결합률 상승을 전 망한다. KT 의 경우 초고속인터넷 가입자 수가 2012 년 말 이후 800~810 만명 수준을 유지하고 있으 며, LG 유플러스의 경우도 300 만명 수준을 유지하고 있으나, 의 경우는 440 만명에서 474 만명으로 34 만명의 가입자가 증가했다. SK 텔레콤을 통한 재판매 역시 꾸준히 증가하고 있어 2015 년말에는 의 결합률이 3 분기 기준 KT 수준인 70%까지 상승할 수 있을 것으로 예상한다. Figure 22 판매 채널별 초고속인터넷 가입자 수 추이 (만명) SK브로드밴드 판매 (좌) SK텔레콤 판매 (좌) 재판매 비중 (우) Q14 2Q14 3Q14 20 자료: 미래창조과학부, 미래에셋증권 리서치센터 Figure 23 이동통신 3 사의 초고속 인터넷 가입자 수 및 IPTV 와의 결합율 비교 (만명) 가입자수 (LHS) 결합율 (RHS) KT SKB LGU+ 30 자료: 각 사, 미래에셋증권 리서치센터 9 9

10 2. 모바일 가입자 중심의 VOD 구매 가속화 기대 모바일 상품 가입자 중심의 VOD 매출 성장이 가속화 될 것으로 전망한다. IPTV 매출은 TV 서비스 의 월정액 기본료와 VOD 등의 추가 구매, 홈쇼핑 송출 수수료 매출로 이루어지며, IPTV 유선 서비 스의 월정액 상품이 10,000 원~12,000 원, 모바일 상품이 2,000~3,000 원 수준이다. VOD 매출 증 가는 모바일 가입자 증대에 따른 서비스 ARPU 하락을 상쇄시켜 향후 2~3 년간 현 수준의 ARPU 가 유지될 것으로 전망하며, 특히 모바일 가입자를 중심으로 한 VOD 구매 증가가 가속화될 것으로 예 상한다. 이는 일평균 디지털 기기 이용 및 디지털 기기를 통한 미디어 시청 시간이 증가하고 있고 이 동통신사에서 제공하는 멤버쉽 포인트를 이용한 구매 경험이 향후 추가 소비를 유도할 것이기 때문 이다. 아직까지는 콘텐츠가 다양하지 않아 VOD 판매의 30% 이상을 지상파 방송이 차지하고 있는데, 기존에 무료로 시청하던 프로그램을 유료로 구매하기 위해서는 사용 경험이 중요하다. 따라서 포인 트 등을 활용할 수 있는 이동통신사의 IPTV 의 VOD 매출 성장이 더 빠를 것으로 전망한다. 방송사 의 일정에 맞춘 일방적인 프로그램 시청에서 원하는 시간에 방송을 시청하고자 하는 양방향 서비스 에 대한 니즈 확대로 유료 VOD 서비스를 내세운 유료방송 플랫폼의 성장은 향후 VOD 의 매출 증대 를 예측할 수 있게 한다. 또한 종편 방송국의 증가로 콘텐츠 경쟁이 심화되면서 응답하라 1994, 꽃 보다 할배 등의 양질의 콘텐츠 보급이 증가하고 있으며, 이는 VOD 시장의 성장으로 이어질 것이다. Figure 24 서비스 종류별 가격 상품명 종류 가격 (원) 채널 수 (개) VOD (개) Digital 보급형 7, k B tv 실시간 Digital 실속형 9, B tv 스마트/ B tv UHD Digital 기본형 9, B tv smart 10, Digital 표준형 12, Digital 고급형 20, SKB 가입자 (인터넷/IPTV) 2,000 85k B tv mobile SKT 가입자 (LTE 62 이상) 2,000 SKT 가입자 (LTE 52 이하) 3, 자료:, 미래에셋증권 리서치센터 Figure 25 주요 IPTV 의 VOD 매출 증대 Figure 26 우리나라 주요 VOD 판매 프로그램 비중 지상파 (좌) +50% YoY 35 케이블방송 (우) 9 LG Uplus SK Broadband +51% YoY KT +35% YoY (십억원) Jun 자료: 각 사, 미래에셋증권 리서치센터 자료: 산업자료, 미래에셋증권 리서치센터 10 10

11 이동통신사의 포인트를 이용한 VOD 구입 경험의 향후 지속적인 VOD 구매 행동으로 이어질 것으로 예상한다. 의 경우 SK 텔레콤의 T-freemium 어플리케이션의 포인트로 구매가 가능 한 VOD 콘텐츠를 제공하고 있다. T-freemium 어플리케이션에서는 SK 텔레콤 고객 중 LTE52 이 상의 요금제 가입 고객에게 매달 2 만 포인트를 지급하며, 2 천 포인트 차감으로 의 모 바일 유료방송 상품인 B tv 모바일을 시청할 수 있다. 편당 1,000 원~1,500 원의 드라마를 매월 11~18 편을 볼 수 있으며, 이렇게 무료로 VOD 를 이용하던 고객들은 향후에도 생방송 시청 대신 장 소와 시간의 제약 없는 방송 프로그램 시청을 위해 유료 콘텐츠를 지속 소비할 것으로 예상한다. Figure 27 T-freemium 어플리케이션에서 포인트 VOD 구매 자료: SK 텔레콤, 미래에셋증권 리서치센터 Figure 28 VOD 의 가격 예시 장르 제목 이미지 가격 (원) 기타 드라마 내일도 칸타빌레 1,000 TV 다시보기 (KBS) 드라마 가족의 비밀 1,500 TV 다시보기 (CJ E&M) 토크쇼 TAXI 700 TV 다시보기 (CJ E&M) 영화 슬로우비디오 10,000 현재 상영중인 영화 영화 지골로 인 뉴욕 4,000 올해 상영작 자료:, 미래에셋증권 리서치센터 11 11

12 3. UHD 콘텐츠 보급 확대로 기가인터넷 시대 도래 UHD TV 의 보급 확대로 콘텐츠 성장이 예상되어 2017 년에는 전체 의 인터넷 가입자 중 기가인터넷 가입 비중이 16%에 달할 것으로 전망한다. 지난 10 월 출시한 기가인터넷 서비스 가입 자는 연말까지 전체 인터넷 가입자의 약 1% 수준에 그칠 것으로 예상하지만, 2015 년 말까지 헤비유 저를 중심으로 약 10%까지 점유율이 늘어난 후 연간 3~4% 수준의 비중 증가를 지속할 것으로 판단 한다. 이는 지난 2005 년 100Mbps 속도의 초고속 인터넷 서비스 출시 이후 76%대를 유지하던 가구 당 보급율이 2006 년에 전년 대비 10ppt 상승한 이후 지속해서 3ppt 의 성장을 지속해온 것과 비슷 한 속도의 가입자 성장을 예상하기 때문이다. 그리고 지난 2011 년 7 월 LTE 서비스 상용화 이후 2013 년에 출시된 LTE-A 를 거쳐 지난 6 월 출시한 광대역 LTE-A 서비스에 이르기까지 무선 인터 넷 속도가 급속히 증가하면서 모바일에서의 고화질 동영상 시청이 가능해져 VOD 시장이 급속히 성 장했다. 이제 UHD 휴대폰 및 TV 의 판매 증가로 UHD 급 화질의 콘텐츠의 보급과 소비가 증가하게 될 것으로 예상하며, 대용량의 영상 파일을 빨리 다운받기 위해 유선 인터넷 속도를 상향하고자 하는 니즈가 증대할 것으로 예상한다. 국내 통신사들은 지난 10 월부터 기존 100Mbps 대비 10 배 빠른 기 가인터넷 경쟁에 돌입하였으며, UHD TV 도입 및 3D 교육 콘텐츠 증가, IoT 서비스의 발전 등은 기 가인터넷의 보급을 확대시켜 2015 년부터는 본격적인 가입자 증대로 이어질 것으로 기대한다. Figure 29 초고속인터넷 및 기가인터넷 가입자 추이 및 전망 (만명) 7,000 인터넷 가입자 (좌) 기가인터넷 가입자 비중 (우) 기가인터넷 가입자 (좌) 18 6, , , , ,000 1, E 2015E 2016E 2017E 0 자료:, 미래에셋증권 리서치센터 Figure 30 이동통신 기술의 변화 통신규격 LTE LTE-A 광대역 LTE-A 3 band LTE-A 국내 상용화 시기 Jul-11 Jun-13 Jun-14 End-2014 최대속도 75Mbps 150Mbps 225Mbps 300Mbps 주파수 대역 개수 이용주파수 폭 (MHz) GB 영화 다운로드 시간 1m50s 55s 37s 28s 자료: 산업자료, 미래에셋증권 리서치센터 12 12

13 기가인터넷 가입 증가는 그동안 지속되어 오던 인터넷 사업부문의 ARPU 하락을 제한할 것으로 예 상한다. 현재 에서 출시된 기가인터넷 서비스로는 B Giga 인터넷 라이트 (500Mbps) 와 B Giga 인터넷 (1Gbps)의 두 가지 상품이 있다 년에는 B Giga 인터넷 라이트 서비스의 초 기 수요가 증가할 것으로 예상하는데, 이는 아직까지 UHD 등의 대용량 콘텐츠가 일반화 되지 않았 기 때문이다. 또한 가격적인 면에서도 B Giga 인터넷 라이트가 3 년 약정 시 월 3 만원으로 B Giga 인터넷 대비 5 천원 가량 낮고, 스마트 다이렉트 상품 (2 만원) 대비 약 50% 비싸다. 50% 프리미엄 수준은 빠른 인터넷 이용 환경 개선을 위해 지출할 수 있는 수준이라고 판단하는데, 이는 과거 휴대 전화의 3G 요금제에서 LTE 로 이동하면서 빨라진 인터넷 속도에 대한 요금 인상의 경험이 있기 때문 이다. 기존의 3G 데이터 무제한 요금제 중 가장 가격이 낮은 54,000 원 수준의 요금제 (SKT 의 올인 원 54, KT 의 스마트 54, LG 유플러스의 스마트 54)를 이용하던 가입자들이 대부분 72,000 원 수준 의 LTE 요금제로 변경했을 것으로 예상한다. 이는 3G 무제한 요금제 이용 고객의 가입자당 평균 트 래픽이 2013 년 말 기준 3GB 이고, 트래픽이 점차 증가하고 있는 것을 감안하면 최소 5GB 이상의 데이터가 필요할 것이기 때문이다. 이때 LTE 무제한 요금제 이용 고객은 약 33%의 프리미엄을 지급 하게 된다. 기가인터넷은 가족 구성원이 함께 사용하고, TV 및 PC 등 모바일 기기로는 어려운 대용 량 작업이나 콘텐츠에 이용되므로 개인의 이동통신 요금 인상률보다 덜 민감할 수 있으며, 금액 기준 으로도 만원 수준으로 휴대폰 요금 인상분의 약 절반 수준에 불과해 요금 인상에 대한 민감도는 낮을 것으로 예상한다 년에는 500Mbps 급 상품 위주의 가입자가 늘어나 ARPU 상승 효과를 기대할 수 있어 초고속 인터넷 상품의 결합 할인 경쟁 등으로 지속되던 ARPU 의 하락은 제한적일 것으로 판단한다. Figure 31 인터넷 ARPU 추이 및 전망 (원) ARPU (좌) YoY (우) 25,000 20,000 15,000 10,000 5, E 2015E 2016E 2017E 0 (1) (2) (3) (4) (5) (6) (7) (8) (9) (10) 자료:, 미래에셋증권 리서치센터 Figure 32 의 인터넷 상품 현황 요금제 스마트 스피드 스마트 광랜 B Giga 인터넷 라이트 B Giga 인터넷 속도 10~50Mbps 100Mbps 500Mbps 1Gbps 가격 20,000 25,000 30,000 35,000 스마트 광랜 대비 프리미엄 비고 B tv 결합시 결합시 추가 할인 자료:, 미래에셋증권 리서치센터 13 13

14 Figure 33 주요 기가인터넷 상품 가격 비교 회사 KT CJ 헬로비젼 T-Broad 서비스 개시일 Oct-14 Oct-14 Sep-11 Dec-12 가격 (3년 약정) 35,000 35,000 28,000 33,600 할인가격 및 조건 20,000 10년 이상 우수고객, B tv 결합시 기가 와 이파이 임대료 면제 자료: 각 사, 미래에셋증권 리서치센터 10,000 79요금제를 포함한 KT 휴대전화 2개 결합 21,000 타서비스와 결합 & 홈페 이지 직접 가입 서비스 지역 전국 전국 서울, 부산 등 23개 구역 경기도 등 19개 구역 - Figure 34 통신사별 기가인터넷 현황 및 전략 회사명 항목 내용 KT SK 브로드밴드 LG 유플러스 CJ 헬로비전 출시 서비스 향후계획 출시 서비스 향후계획 출시 서비스 향후계획 출시 서비스 향후계획 자료: 각 사, 미래에셋증권 리서치센터 2013 년 강남 3 구 기가 유선인터넷 시범사업 유선인터넷 가입자 중 절반 이상에 기가인터넷 서비스 가능 3 년간 4 조 5 천억원 투입해 유무선 통합 기가인터넷 제공 연말까지 전국 4500 여곳에서 기가와이파이 서비스 연내 UHD 기가 TV 상용화 10/30, 'B 기가인터넷' 출시 유선 기가인터넷 속도별 (500Mbps, 1Gbps)로 제공하고 기가 와이파이는 부가서비스로 제공 SK 텔레콤 이동전화 서비스와 연동한 유무선 기가인터넷 결합상품 출시 예정 10 월말 UHD IPTV 및 홈 CCTV 이용자 대상으로 기가인터넷 체험 서비스 제공 대상 서비스 이용자에게 무료로 기가인터넷 서비스 제공 전국 기가인터넷 서비스 출시로 전국으로 기가인터넷 인프라 확대 2011/9, 국내 최초 기가인터넷 상용화 전국 23 개 지역에서 기가인터넷 서비스 제공 (기가와이파이 포함) 서비스 권역을 확대. 아파트 등 대단지 주거지 위주에서 단독주택, 농어촌으로 확대 예정 14 14

15 Ⅲ. 실적 전망 의 개별기준 2014 년 실적은 매출액 2 조 6,875 억원(+6% YoY), 영업이익 649 억원(- 11% YoY), 순이익 164 억원(+33% YoY)을 시현할 것으로 전망한다. 매출 증가의 주요인은 IPTV 가 입자 증가에 따른 매출 성장(+39%)과 B2B 사업의 호조에서 기인한다. 그러나 초고속인터넷 보급률 의 상승 정체와 경쟁 심화에 따른 결합상품 할인 등으로 가입자 증가에도 인터넷 부문 매출액은 전년 대비 4.2% 감소할 것으로 예상한다. 또한 가정용 전화 사업도 가입자 감소에 따른 매출 하락세를 지 속할 것으로 예상한다 년 역시 IPTV 부문의 가입자 증대로 33%의 매출 성장을 예상하며, B2B 사 업 역시 성장세를 이어갈 것으로 전망한다. 기가인터넷의 도입에 따라 인터넷 부문 ARPU 가 2014 년 -8.8%에서 2015 년 -4.3%로 하락세가 축소 되고 유무선 결합상품 경쟁력 강화에 따른 가입고객 증가로 인터넷 사업 매출이 소폭 증가세로 돌아설 것으로 전망한다. 매출액 2 조 9,761 억원(+11% YoY), 영업이익 974 억원(+50% YoY), 순이익 467 억원 (+185% YoY)를 기록할 것으로 예상한다. Figure 35 연간 실적 전망 (K-IFRS 개별 기준) (십억원) E 2015E 2016E 매출액 2,539 2,688 2,976 3,294 YoY 인터넷 TV 집전화 기업전화 전용회선 기타 인터넷 TV 집전화 기업전화 전용회선 기타 영업이익 YoY (10.3) (11.3) 영업이익률 순이익 YoY (45.3) 순이익률 자료:, 미래에셋증권 리서치센터 15 15

16 1 정윤미, Analyst, , Figure 36 분기별 실적 전망 (K-IFRS 개별 기준) (KRW bn) 1Q13 2Q13 3Q13 4Q Q14 2Q14 3Q14 4Q14E 2014E 1Q15E 2Q15E 3Q15E 4Q15E 2015E Revenue , , ,976 YoY 9 2 (2) (1) Internet TV Phone (residential) Phone (corporate) Internet dedicated Others Internet TV Phone (residential) Phone (corporate) Internet dedicated Others SG&A , , ,879 YoY (1.7) Operating income YoY 4 11 (11) (24) (10) (33) (21) 27 (10) (11) Margin Net income YoY (12) (40) (61) (71) (45) (89) (74) (39) , Margin 자료:, 미래에셋증권 리서치센터

17 Ⅳ. 회사 개요 는 1997 년 100 여년간 독점체계를 유지해 온 국내 시내전화 시장에 참여하여 제 2 시 내전화 회사로 출범하여 세계 최초로 ADSL 을 상용화하면서 국내 최초 초고속 무선 인터넷 서비스 를 시작하였다. 의 사업 영역은 크게 초고속인터넷, 전화, IPTV, 기업사업으로 나뉘어 지며, IPTV 의 가입자 기반 확대와 기업사업의 지속적인 성장을 이어나가고 있다. 초고속인터넷사업 이동통신사와의 결합 확대 및 마트 신규 입점 등 자체 유통역량 확대를 통해 가입자 순증세를 이어가 고 있음. 지난 4 월에는 초고속, 집전화, IPTV 결합 시 월 2 천원에 집전화를 무제한으로 이용할 수 있는 요금제를 출시하는 등 결합상품 경쟁력을 강화하고 있음. 또한, 미디어 콘텐츠 소비 및 UHD 프로그램 확대 등으로 인터넷 속도 경쟁이 가속화될 것으로 기대한다. 전화사업 가정전화 사업의 경우 결합상품의 다양화를 통한 고객 확보 전략을 가지고 있으며, 기업전화 사업에 서는 SK 텔레콤의 무선 솔류션을 동사의 유선 통신서비스에 접목하여 유무선 컨버전스 솔루션(FMC) 서비스도 적극적으로 강화하고 있다. IPTV IPTV 사업은 SK 텔레콤과의 유무선 결합상품과 스마트상품 라인업 경쟁우위를 바탕으로 가입자 성 장을 지속하고 있으며, 지난 9 월말 기준 누적 260 만명의 가입자를 확보하였음. VOD 및 UHD 콘텐 츠 성장에 따른 가입자 증대와 유료서비스 매출 증대를 통한 매출 성장 지속될 것으로 기대한다. Figure 37 기업 연혁 Date Jul-00 Apr-00 Nov-01 Jun-02 Aug-02 Oct-02 Jan-03 Oct-04 Jan-05 Feb-05 Jan-06 Jul-06 Nov-06 Mar-07 Jul-07 Aug-08 Jan-09 Oct-09 Jan-10 Feb-13 Events VDSL 시범서비스 개시 시내전화 요금 인하 베트남, 말레이시아 초고속인터넷 시장 진출 TV VOD 시범서비스 개시 VDSL 상용서비스 개시 무선랜 로밍 서비스 실시 국내 최초 50Mbps 급 VDSL 서비스 개시 스카이라이프와 통신/방송 융합 사업협력 와이브로 사업권 획득 두루넷 인수 하나로, 두루넷 통합법인 출범 TV 포털 서비스 <하나 TV> 개시 <하나 TV> 가입자 10 만명 돌파 광랜 가입자 100 만명 돌파 <하나 TV> 가입자 50 만명 돌파 070 인터넷전화 본격적 출시 실시간 IPTV 방송 시작 SK 네트웍스 인터넷전화 사업 인수 유선전화 가입자 300 만명 돌파 안승윤 대표이사 사장 선임 자료:, 미래에셋증권 리서치센터 17 17

18 경영진 의 안승윤 사장은 2013 년 2 월에 취임했다. 지난 2009 년 마케팅부문 장을 거친 뒤 2011 년 SK 텔레콤 플랫폼 경영실장을 거쳐 2012 년 SK 텔레콤 최고재무책임자(CFO) 인 경영지원실장을 역임했다. 주주구성 의 주요 주주는 SK 텔레콤이 50.6%, 삼성자산 6.7%, 국민연금이 4.6%이며, 11 월 27 일 기준 외국인 보유 비중은 5.1%이다. Figure 38 주주 구성 외국인 투자자 5% 국민연금 5% 삼성자산운용 7% 기타 32% SKT 51% 자료:, 미래에셋증권 리서치센터 Figure 39 매출 부문별 비중 추이 및 전망 인터넷 TV 집전화 기업전화 전용회선 Others E 2015E 2016E 자료:, 미래에셋증권 리서치센터 18 18

19 Summary financial statements 손익계산서 12 월 결산 (십억원) E 2015E 2016E 매출액 2,539 2,688 2,976 3,294 매출원가 매출총이익 2,539 2,688 2,976 3,294 판매비와관리비 2,466 2,623 2,879 3,170 영업이익 (조정) 영업이익 순이자손익 (46) (50) (53) (55) 지분법손익 (1) 기타 (14) 세전계속사업손익 법인세비용 당기순이익 당기순이익 (지배주주지분) EPS (지배주주지분, 원) 증가율&마진 E 2015E 2016E 매출액증가율 매출총이익증가율 영업이익증가율 (10.3) (11.3) 당기순이익증가율 (45.3) EPS 증가율 (45.3) 매출총이익율 영업이익률 당기순이익률 대차대조표 12 월 결산 (십억원) E 2015E 2016E 유동자산 현금및현금성자산 단기금융자산 매출채권 재고자산 기타유동자산 비유동자산 2,502 2,628 2,730 2,798 유형자산 2,191 2,296 2,360 2,389 투자자산 기타비유동자산 자산총계 3,044 3,156 3,313 3,424 유동부채 ,007 매입채무 단기금융부채 기타유동부채 비유동부채 973 1,156 1,158 1,160 장기금융부채 907 1,082 1,082 1,082 기타비유동부채 부채총계 1,917 2,015 2,126 2,167 지배주주지분 1,128 1,141 1,187 1,257 비지배주주지분 자본총계 1,128 1,141 1,187 1,257 BVPS (원) 3,810 3,854 4,012 4,246 자료:, 미래에셋증권 리서치센터 추정치 자료:, 미래에셋증권 리서치센터 추정치 현금흐름표 12 월 결산 (십억원) E 2015E 2016E 영업현금 당기순이익 유무형자산상각비 기타 운전자본증감 (90) 45 (29) (1) 투자현금 (329) (646) (628) (628) 자본적지출 (468) (615) (590) (590) 기타 139 (31) (38) (38) 재무현금 (129) 배당금 자본의증가 (감소) 부채의증가 (감소) (128) 기초현금 기말현금 자료:, 미래에셋증권 리서치센터 추정치 주요투자지표 12 월 결산 E 2015E 2016E 자기자본이익률 총자산이익률 재고자산보유기간 (일) 매출채권회수기간 (일) 매입채무결재기간 (일) 순차입금/자기자본 이자보상배율 (x) 자료:, 미래에셋증권 리서치센터 추정치 19 19

20 Recommendations 종목별 투자의견 (12개월 기준) BUY : 현주가 대비 목표주가 +10% 초과 HOLD : 현주가 대비 목표주가 ±10% 이내 REDUCE : 현주가 대비 목표주가 10% 초과 단, 업종 투자의견에 의한 ±10% 내의 조정치 감안 가능 업종별 투자의견 OVERWEIGHT : 현 업종지수대비 +10% 초과 NEUTRAL : 현 업종지수대비 ±10% 이내 UNDERWEIGHT : 현 업종지수 대비 -10% 초과 Compliance Notice 본 자료는 투자자의 증권투자를 돕기 위하여 당사 고객에 한하여 배포되는 자료로서 어떠한 경우에도 복사되거나 대여될 수 없습니다. 본 조사자료에 수록된 내용은 당사 리서치센터가 신뢰할 만한 자료 및 정보 로부터 얻어진 것이나 당사는 그 정확성이나 완전성을 보장할 수 없습니다. 따라서, 어떠한 경우에도 본 자료는 고객의 증권투자의 결과에 대한 법적 책임소재에 대한 증빙자료로 사용될 수 없습니다. 동 자료는 기관투자가 또는 제3자에게 사전 제공한 사실이 없습니다. 자료에 게재된 내용들은 본인의 의견을 정확하게 반영하고 있으며, 외부의 부당한 압력이나 간섭 없이 작성되었음을 확인함. [작성자 : 정윤미] 담당자 보유주식수 종목 담당자 종류 수량 취득가 취득일 1%이상 보유여부 유가증권 종목 계열사 담당자 자사주 종류 Target Price and Recommendation Chart (KRW) Stock Price Target Price () Date Recommendation 12m target price BUY (Initiate) 6,000 6,300 5,800 5,300 4,800 4,300 3,800 3,300 Nov12 May13 Nov13 May

, Analyst, 3774 1903, heather.kang@miraeasset.com, 3774 1782, yongdai.park@miraeasset.com Figure 1 우리은행 12 개월 forward P/B 및 업종 대비 할증(할인) 추이, NPL 비율 추이

, Analyst, 3774 1903, heather.kang@miraeasset.com, 3774 1782, yongdai.park@miraeasset.com Figure 1 우리은행 12 개월 forward P/B 및 업종 대비 할증(할인) 추이, NPL 비율 추이 Company update & Earnings preview Korea / Banks 14 July 2016 BUY 15,000 9,950 Upside/downside (%) 50.8 KOSPI 2,005.55 6,726 8,230-10,800 19.20 24.9 Forecast earnings & valuation Fiscal year ending Dec-14