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1 INDUSTRY REPORT 유통업 214년 전망 온라인이 돈을 버는 세상 사이버쇼핑몰 등장 15년 만에 매출 1위 업태로 등극 국내 사이버쇼핑몰 판매액은 올해 약 4조원에 이를 것으로 예상되며 내년에는 올해 대비 2.1% 성장한 48조원을 기록하면서 1년 넘게 매출 1위를 유지 해온 대형마트 규모를 넘어 1위 업태로 처음 올라설 전망임. 국내 사이버쇼핑몰의 역사가 15년 남짓 되는 시점에서 규모뿐 아니라 수익 성에 있어서도 기대할 만한 업태로 발전하고 있다는 점에 주목할 필요가 있음. 온라인쇼핑몰이 돈이 되려면 온라인쇼핑몰은 돈이 안 된다 라는 인식이 강해 높은 외형 성장에도 불구하고 그 동안 주식시장 의 주목을 받기엔 역부족이었음. 이들 사업이 이제는 수익성을 갖추는 시기에 접어들었다 판단, 관련 수혜주에 관심을 가짐이 유효하다고 생각됨. 온라인쇼핑에서의 성공 요인은 크게 세 가지로 압축되는데 첫째, 가격비교가 무의미한 상품 차별화 둘째, 물류 효율화 셋째, 품질, 결제 및 반품 에 대한 신뢰성임. 온라인쇼핑몰을 돈이 되는 사업으로 발전시키며 기업가치를 높여갈 것으로 기대되는 유망주로 당사는 이마트, CJ오쇼핑, 인터파크, 롯데하이마트를 추천함 유통/섬유의복 담당 서정연 Tel. (2) R.A. 박세라 Tel. (2) 비중확대(유지) Rating & Target (기준일: ) 종목명 투자의견(리스크등급) 목표가(12M) Top Picks 이마트 매수(A) 34,원(상향) 롯데하이마트 매수(A) 115,원(유지) CJ오쇼핑 매수(A) 46,원(상향) 인터파크 매수(B) 12,5원(유지) Industry Performance 주가수익률(%) 1M 3M 6M 12M 절대수익률 KOSPI대비상대수익률 Industry vs. KOSPI composite 이마트, 롯데하이마트, CJ오쇼핑, 인터파크 추천 이마트는 식품전문 온라인쇼핑몰 강화로, 롯데하이마트는 롯데그룹의 온라인몰 입점으로, 인터파 크는 티켓에 이어 온라인 여행사업 확대로, CJ오쇼핑은 모바일쇼핑 1위 사업자를 동력으로 기업 가치가 향상될 전망임. 이마트와 CJ오쇼핑의 목표주가를 각각 34,원, 46,원으로 상향 하였음 유통업(좌) KOSPI대비 상대수익률 2% 1% % 온라인쇼핑몰 성장과 관련 유망주 추천 6 12/4 12/6 12/8 12/1 12/12 13/2-1% E커머스, M커머스 성공 3요인 ` 상품차별화 + 물류 + 신뢰성 -식품전문온라인몰특화 - 214년 상반기 온라인전용센터 - 롯데그룹 온라인몰 순차적 입점 - 롯데마트에 이어 닷컴시너지 기대 이마트 CJ오쇼핑 롯데하이마트 인터파크 - 모바일 쇼핑 대표주자 - 외형과 수익 모두 개선가능 -온라인티켓, 투어강자로부상 - 214년 INT상장으로 성장 가속화 SHINYOUNG RESEARCH

2 Contents Summary... 3 I. 온라인 채널이 돈을 벌기 시작한다... 5 II. 이마트: 오프라인의 신화, 온라인에서 재현되나 III. 롯데하이마트: 다음 시너지는 온라인이다 IV. CJ오쇼핑: 모바일 강자 V. 인터파크: 온라인 레저왕 VII. 기업분석

3 Summary (십억원) 7, 6, 5, 4, 3, 모바일쇼핑 인터넷쇼핑 TV홈쇼핑 카탈로그쇼핑 2, 1, 자료 : 통계청, 신영증권 리서치센터 F 214F [213F] 4.2% [217F] 13.9% 이마트 오프라인 고객 이전에따른자체성장분 4.1% 9.8% [22F] 이마트 오프라인 고객 이전에 따른 자체성장분 3.4% 33.8% 3.4% 이마트몰의 단기 성장동력 : 경쟁 대형마트, 슈퍼마켓의 잠재 온라인고객 유입 이마트몰의 중장기 성장동력 : 경쟁 대형마트, 슈퍼마켓의 잠재 온라인고객 유입 : 재래시장 잠재 온라인고객 유입 자료 : 이마트, 신영증권 리서치센터 기존 하이마트 매장 -매년1~15개 출점 - 연평균매출 성장률 2% 기여 + 롯데마트 시너지 - 디지털파크전환 : 연평균 매출성장률 6% 기여 - 롯데마트 신규점 및 숍인숍: : 연평균 매출성장률 3% 기여 214년 성장 이상 無 그 이후는? 롯데닷컴 시너지 -롯데그룹온라인몰입점시작 : 연매출 5천억에달하는큰규모 -214년에도이미성장일부기여 : 연평균 매출성장률 5% 기여 자료 : 신영증권 리서치센터 3

4 (억원) 5, 45, 4, 35, 3, 25, 2, 15, 1, 5,.7% 32.7% 59.9% 5.7% 자료 : CJ오쇼핑, 신영증권 리서치센터 모바일 인터넷 카탈로그 TV 2.5% 3.% 8.8% 14.7% 34.6% 23.5% 4.9% 4.2% 22.8% 2.7% 3.8% 3.4% 3.% 18.% 61.1% 59.2% 55.8% 51.% 46.9% F 214F 215F 216F 3.% 회사 이마트 롯데하이마트 CJ오쇼핑 인터파크 Code KS 7184.KS 3576.KQ 358.KQ 전일종가(원)* 256,5 86,4 385, 11,35 목표주가(원) 34, 115, 46, 12,5 목표가 변동 상향 유지 상향 유지 시가총액(억원) 71,51 2,397 23,889 6,96 투자의견 매수A 매수A 매수A 매수B 매출액 (억원) 영업이익 (억원) EPS(원) PER(배) PBR(배) ROE(%) 213F 131,917 35,563 11,74 29,37 214F 138,96 4,47 11,72 33, F 146,639 44,684 12,38 36, F 7,177 2,37 1, F 7,914 2,591 1, F 8,643 3,38 2, F 17,34 5,99 25, F 2,187 7,678 28, F 22,145 9,24 32, F F F F F F F F F 주: CJ오쇼핑은 K-IFRS 별도, 나머지 회사들은 모두 K-IFRS 연결기준 자료 : 신영증권 리서치센터 참고 : * 전일 종가는 11월 25일자 종가임 4

5 I. 온라인 채널이 돈을 벌기 시작한다 1. 온라인쇼핑 15년 만에 매출 1위 업태 등극 국내 소매업은 1996년 유통업 개방 이후 꾸준히 성장하면서 시점별로 주도 업태가 바뀌는 모습을 보였다. 매출 비중을 기준으로 23년까지 국내 주력 소매업태는 슈퍼마켓이었다. 그 다음이 백화 점이었는데 백화점은 22년을 기점으로 대형마트에게 2위 자리를 내 주게 된다. 이는 93년 오픈 이후 IMF 외환위기를 기점으로 고속 성장을 보인 이마트의 기여가 크다. 24년에는 대형마트가 슈퍼마켓까지 제치며 매출 1위 업태로 올라섰고 이후 1여 년이 지난 올해까지도 대형마트는 단일 업태로 1위 자리를 지키고 있다. 이처럼 오랫동안 1위를 고수하던 대형마트를 위협하며 빠른 속도 로 성장하고 있는 업태가 바로 사이버쇼핑몰이라 주목된다. 사이버쇼핑몰 판매액은 올해 약 4조 원에 이를 것으로 예상되며 내년에는 올해대비 2.1% 성장한 48조원을 기록하면서 대형마트 규모 를 넘어 1위 업태로 처음 올라설 전망이다. 국내 사이버쇼핑몰의 역사가 15년 남짓 되는 시점에서 규모뿐 아니라 수익성에 있어서도 기대할 만한 업태로 발전하고 있다는 점에 주목할 필요가 있다. 규모(조원) F 214F 소매업 백화점 대형마트 슈퍼마켓 편의점 사이버쇼핑몰 재래시장 등 매출비중 F 214F 소매업 1.% 1.% 1.% 1.% 1.% 1.% 1.% 1.% 1.% 1.% 1.% 1.% 1.% 1.% 1.% 1.% 1.% 1.% 1.% 1.% 백화점 9.7% 9.9% 9.2% 9.1% 9.3% 9.3% 9.2% 8.9% 8.7% 8.1% 1.5% 1.5% 1.2% 1.% 1.5% 1.7% 11.% 11.2% 11.3% 11.4% 대형마트.7% 1.6% 2.6% 4.4% 5.8% 7.2% 8.5% 9.6% 1.8% 11.6% 15.8% 16.3% 16.9% 17.% 16.7% 16.6% 16.9% 17.1% 17.1% 17.2% 슈퍼마켓 13.9% 14.3% 14.7% 15.5% 13.6% 12.6% 11.7% 1.9% 11.3% 1.9% 13.8% 13.6% 12.9% 13.5% 13.3% 13.% 13.% 13.1% 13.2% 13.2% 편의점.7%.7%.7%.8%.7%.8% 1.% 1.3% 1.7% 1.8% 2.5% 2.6% 2.7% 2.9% 3.1% 3.4% 3.7% 4.2% 4.5% 4.7% 사이버쇼핑몰 1.8% 2.9% 3.4% 3.7% 6.3% 7.6% 8.3% 9.% 9.7% 1.9% 11.6% 13.1% 15.% 17.3% 재래시장 등 75.% 73.5% 72.7% 7.2% 7.5% 65.7% 63.6% 62.3% 6.6% 6.7% 47.7% 46.6% 46.7% 45.4% 44.4% 43.6% 42.4% 4.6% 39.2% 37.8% 성장률 F 214F 소매업 13.9% 7.1% -7.6% 14.7% 12.8% 1.4% 12.1% -1.% 3.% -19.6% 4.7% 6.5% 5.7% 5.6% 8.8% 8.3% 4.1% 3.3% 4.7% 백화점 15.8%.3% -8.9% 17.1% 12.5% 9.1% 8.7% -3.% -4.3% 4.% 5.5% 3.1% 4.1% 1.% 11.6% 11.4% 5.5% 4.4% 5.8% 대형마트 177.5% 7.2% 54.9% 52.3% 38.7% 31.3% 26.2% 12.1% 1.2% 9.5% 8.3% 1.3% 6.1% 3.7% 8.1% 1.7% 5.1% 3.2% 5.2% 슈퍼마켓 17.1% 1.6% -2.5%.7% 3.9% 2.9% 4.1% 2.6% -.4% 1.4% 3.6% 1.3% 1.% 4.2% 6.2% 8.5% 4.8% 4.1% 4.8% 편의점 15.% 1.5% -5.% 4.9% 23.1% 5.3% 44.2% 22.9% 1.8% 11.4% 7.9% 11.1% 16.1% 13.2% 17.6% 17.9% 18.3% 1.8% 1.6% 사이버쇼핑몰 8.2% 17.% 1.1% 37.4% 26.1% 17.1% 15.1% 13.8% 22.1% 15.4% 17.2% 18.5% 2.1% 재래시장 등 11.5% 5.9% -1.7% 15.2% 5.1% 6.8% 9.9% -3.7% 3.2% -36.8% 2.2% 6.9% 2.6% 3.4% 6.8% 5.2% -.2% -.4%.8% 대형마트 > 백화점 : IMF 이후 이마트의 공격출점 대형마트 > 슈퍼마켓 : 이마트 유통업계 강자로 자리매김 사이버쇼핑몰 > 백화점 : 인터넷사용인구 급증 및 오픈마켓 활성화 사이버쇼핑몰 > 슈퍼마켓, 대형마트 : 스마트폰 이용 급증, 오프라인업체 가세 <과거> 온라인사업은 돈 벌기 어렵다? 출혈경쟁, 상품차별화 미흡때문 <미래> 온라인사업, 돈이 되기 시작한다! MD차별, 물류효율을 갖춘 오프라인대형사 준비완료 + 스마트폰으로 상품 direct 마케팅 효율 자료 : 통계청, 신영증권 리서치센터 5

6 통계청에서 소매업태의 하나로 분류하고 있는 사이버쇼핑몰은 온라인쇼핑, 통신판매매체 등 여러 용어로 쓰인다. 온라인쇼핑은 무점포판매업의 대부분을 형성하고 있는데 크게 인쇄, 방송, 전자매 체를 통해 판매가 이루어지는 채널을 의미한다. 이 중에서도 특히 TV홈쇼핑, 인터넷쇼핑, 카탈로 그쇼핑, 모바일쇼핑이 주력이며 이를 모두 운영하는 대표적인 업체가 홈쇼핑사들이다. 최근에는 TV홈쇼핑과 카탈로그쇼핑을 제외하고는 오프라인 유통업체들까지도 온라인쇼핑몰에 적극적으로 진출하여 세를 확장하고 있다. 이처럼 많은 유통업체들이 이 채널에 투자하고 뛰어드는 것은 오프 라인과 달리 출점비용이 적게 들고, 시간 및 공간의 제약이 없다는 채널의 장점에 더해 인터넷사용 인구 및 스마트폰 이용률 또한 급증함에 따라 영업환경이 우호적인 방향으로 빠르게 바뀌고 있기 때문이다. 통신판매 매체 = 온라인쇼핑 자료 : 온라인쇼핑협회, 신영증권 리서치센터 인쇄매체 방송매체 전자매체 카탈로그 신문전단(찌라시) 리플렛 신문 잡지 케이블TV 위성방송 IPTV TV T-Commerce 라디오 E-Commerce M-Commerce (십억원) 7, 6, 5, 4, 모바일쇼핑 인터넷쇼핑 TV홈쇼핑 카탈로그쇼핑 3, 2, 1, 자료 : 한국 온라인쇼핑협회 F 214F 6

7 2. 온라인 쇼핑몰 성공 요인 온라인쇼핑몰은 매출 1위 업태로 올라서기 까지 일명 돈이 되는 사업 이라는 인식을 주진 못했던 것으로 보인다. 실제로 온라인 쇼핑사업은 오프라인 대비 영업이익률이 낮은 편이다. 그나마 백화 점과 입점수수료율이 비슷한 수준인 TV홈쇼핑도 영업이익률 기준으로는 3~5%pt 차이가 난다. 그 이유는 두 업태가 매출총이익률은 비슷하지만 TV홈쇼핑사들의 경우 높은 SO수수료 부담을 안고 있기 때문이다. 한편 인터넷쇼핑몰은 수수료율에서 이미 오프라인과 큰 격차를 보여 영업이익률 1~3%를 달성하기가 매우 어려운 수익 구조를 가지고 있다. 오프라인과 온라인쇼핑몰의 수수료율 이 큰 격차를 보이는 까닭은 동시에 많은 상품들이 노출되는 온라인의 경우 오프라인 대비 광고효 과가 그만큼 떨어져 매출 효율이 낮기 때문이다. 또한 온라인쇼핑몰은 가격 비교가 용이하기 때문 에 가격할인 프로모션으로 출혈경쟁이 잦아 이익률 하락에 영향을 준다. 이처럼 온라인쇼핑몰은 돈이 안 된다 라는 인식이 강해 높은 외형 성장에도 불구하고 그 동안 주 식시장의 주목을 받기엔 역부족이었다. 하지만 이젠 이들 사업이 수익성을 갖추는 시기에 접어들었 다 판단, 관련 수혜주에 관심을 가짐이 유효하다고 생각된다. 온라인쇼핑에서의 성공 요인은 크게 세 가지로 압축되는데 첫째, 가격비교가 무의미한 상품 차별화 둘째, 물류 효율화 셋째, 품질, 결 제 및 반품에 대한 신뢰성이다. 이를 갖춘 업체들은 성장성과 수익성을 동시에 꾀할 수 있으며 특 히 대형유통업체들이 온라인 사업 체계를 갖추기 시작했다는 사실이 주목할 점이다. 온라인 쇼핑몰 을 돈이 되는 사업으로 발전시키며 기업가치를 높여갈 것으로 기대되는 유망주로 당사는 이마트, CJ오쇼핑, 인터파크, 롯데하이마트를 추천한다. E커머스, M커머스 성공 3요인 상품차별화 + 물류 + 신뢰성 - 식품전문 온라인몰 특화 - 214년 상반기 온라인전용센터 - 롯데그룹 온라인몰 순차적 입점 - 롯데마트에 이어 닷컴시너지 기대 이마트 CJ오쇼핑 롯데하이마트 인터파크 - 모바일 쇼핑 대표주자 - 외형과 수익 모두 개선가능 - 온라인 티켓, 투어 강자로 부상 - 214년 INT상장으로 성장 가속화 자료 : 신영증권 리서치센터 7

8 사이버쇼핑몰 거래액 비중을 상품군별로 살펴보면 연도별로 감소, 정체, 증가하는 항목들로 나눠볼 수 있다. 꾸준히 감소하는 항목으로 컴퓨터, 가전, 서적을 들 수 있고 정체된 항목으로는 패션, 농 수산물이 꼽힌다. 반면 여행 및 예약서비스와 음식료품은 거래액 비중이 꾸준히 증가하고 있는 항 목이다. 음식료 판매비중이 증가함에도 불구하고 농수산물 비중이 정체돼 있는 것은 신선식품이 온 라인쇼핑으로 유통되기에는 신뢰와 물류상의 문제가 있기 때문인 것으로 보인다. 가전, 컴퓨터 등 상품의 매출비중이 감소하는 것은 수익성이 낮은 대표 항목들인 까닭에 주요 업체들을 중심으로 동 상품에 대한 노출을 줄이고 있기 때문이다. 이는 관련 시장의 경쟁이 오히려 완화되고 있는 것 으로 볼 수 있다. 여행상품의 거래 비중이 꾸준히 증가하고 있어 관련 업체들에는 꾸준한 수혜가 기대된다. 이처럼 기본적인 data만으로도 업체별 영향을 추론해 볼 수 있다. 3% 25% 2% 컴퓨터 및 주변기기 소프트웨어 가전 전자 통신기기 서적 음반 비디오 악기 (우) 8.% 7.% 6.% 5.% 25% 23% 21% 19% 17% 6% 5% 4% 4.% 15% 3% 15% 1% 3.% 2.% 1.% 13% 11% 9% 7% 의류 패션 화장품 농수산물 (우) 2% 1% 5% % 5% % 자료 : 통계청, 신영증권 리서치센터 자료 : 통계청, 신영증권 리서치센터 18% 16% 14% 12% 1% 9% 8% 7% 6% 5% 스포츠 레저 생활 자동차 용품, 14.6% 의류 패션 화장품, 22.% 음 식료품, 8.5% 농수산물, 2.8% 기타, 11.3% 8% 4% 컴퓨터 및 6% 4% 2% % 여행 및 예약서비스 음 식료품 (우) % 2% 1% % 여행 및 예약서비스, 16.4% 서적 음반 비디오 악기, 4.2% 가전 전자 통 신기기, 11.% 주변기기 소프트웨어, 9.2% 자료 : 통계청, 신영증권 리서치센터 자료 : 통계청, 신영증권 리서치센터 8

9 한편 국내에 아이폰이 보급되면서 스마트폰 시장이 크게 성장하였고 이에 따라 무선인터넷 이용률 이 급증, 온라인쇼핑객들의 행태에도 많은 변화를 주고 있다. 212년 국내 무선인터넷 이용률은 이미 87%에 달하고 있으며, 이는 전년 대비 21.8%p 증가한 수치로 지속적으로 증가하고 있다. 연 령별로는 단연 2대의 무선인터넷 이용률이 99.4%로 가장 높지만, 4~5대의 무선인터넷 이용률 이 전년대비 상대적으로 크게 증가(각각 31.4%p, 35.2%p)하여 전 연령층으로 무선인터넷 사용률 이 확대되고 있음을 알 수 있다. 무선인터넷 이용자의 9.3%가 스마트폰 을 통해서 무선인터넷에 접속하고 있기 때문에 무선인터 넷 사용률 확대는 곧 스마트폰 보급률 확대와 연결된다. 이처럼 스마트폰을 이용한 인터넷 접속률 증가는 인터넷쇼핑 이용기기에도 영향을 미친다. [도표 12]에서 보다시피 212년 데스크탑 컴퓨터 를 이용한 인터넷쇼핑 비중은 감소한 반면, 스마트폰 이용률은 높아졌음을 알 수 있다. 이러한 소 비행태 변화에 발맞추어 주요 유통사들은 모두 스마트폰 어플리케이션을 통해 모바일쇼핑 확대를 도모하고 있다. 인터넷 및 모바일쇼핑 시장이 급성장함에 따라 주요 유통업체들이 어떻게 대응하며 제 2의 성장을 꾀하고 있는지 다음 장에서 회사별로 살펴보았다. 1% 12% 9% 8% 7% 6% 5% 1% 8% 6% 211년 212년 4% 3% 무선인터넷 이용률 4% 2% 2% 1% % % 12~19세 2대 3대 4대 5대 자료 : 한국인터넷진흥원 자료 : 한국인터넷진흥원 1% 8% 6% 4% 2% % 스마트폰 노트북(넷북 등) 일반 이동전화 스마트패드 MP3플레이어 게임기 전자사전 내비게이션 PMP(휴대용 멀티미디어 플레이어) 전자책 단말기 자료 : 한국인터넷진흥원 9

10 12% 1% % 6% 4% 2% % 데스크탑 컴퓨터 스마트폰 노트북 컴퓨터 기타 (이동 전화 등) 자료 : 한국 온라인쇼핑협회 업태 인터넷몰 (C2C 위주) 업체명 G마켓 11번가 옥션 인터파크(쇼핑/도서/티켓/항공) APP 업태 홈쇼핑 인터넷몰 (B2C) 업체명 GS SHOP CJmall Hmall 롯데홈쇼핑 홈&쇼핑 APP 업태 백화점 인터넷몰 업체명 롯데백화점 엘롯데 롯데닷컴 현대백화점 신세계백화점 신세계몰 신세계 프리미엄 아울렛 갤러리아 백화점 갤러리아몰 AK PLAZA 백화점 AK몰 APP 업태 할인점 및 슈퍼 업체명 이마트몰 홈플러스 롯데마트 롯데슈퍼 APP 업태 소셜커머스 업체명 쿠팡 위메프 티몬 그루폰 CJ오클락 APP 자료 : 신영증권 리서치센터 1

11 II. 이마트: 오프라인의 신화, 온라인에서 재현되나 1. 22년, 이마트가 하나 더 생기는 꼴 이마트는 24년에 온라인쇼핑몰을 오픈한 이후 21년 말 대대적인 리뉴얼을 단행하면서 온라인 몰을 적극 육성키로 선언한 바 있다. 대형마트 업계는 이미 수년 전부터 과거와 같이 출점을 통한 고성장에 한계를 맞이했고 대체방안으로 기업형 슈퍼마켓 출점에 주력했으나 중소상인들 반발에 부딪히며 성장이 쉽지 않은 상황이다. 이에 더해 작년부터 할인점 강제휴무 규제가 시작됨에 따라 기존점 신장률이 역신장하기에 이르렀다. 이러한 여러 난관에 대비해 이마트는 온라인몰 확장에 앞 장섰지만 높은 외형성장에 비해 손실폭이 줄어드는 속도는 실망스러웠다. 하지만 최근 이마트가 보다 체계화된 전략과 전술을 바탕으로 오프라인과 온라인의 수익성 개선을 예고하고 있어 주목된다. 먼저 온라인몰의 경우 식품전문 온라인몰 이라는 전략을 중심으로 수도 권을 커버할 온라인전용물류센터와 도심을 담당할 PP센터(Pick & Pack)를 준비 중이라는 점이 눈 에 띈다. 국내 음식료판매액 중 이마트가 담당하고 있는 비중은 작년 기준으로 8.6%에 이르는 것 으로 분석된다. 이미 작은 규모라 볼 수는 없지만, 이마트가 국내 대형마트 시장의 25% 이상을 점 유하고 있는 1등 업체이며, 대형마트 매출의 55%가 음식료품임을 감안하면 음식료품 소싱에 대한 국내 최고 능력을 갖추고 있는 동사로서는 해당 시장에서 성장 여력이 높다고 볼 수 있다. 당사는 언급한 이마트의 전략이 동사의 식품판매 비중을 꾸준히 높여 217년에는 국내 음식료품 판매액의 9.8%, 22년에는 14.8%까지 점유 가능할 것이라 분석하였다. 이러한 점유율 향상은 이마트몰 성장으로 가능하단 판단이며 이마트 매출액에서 온라인몰이 차지하는 비중은 212년 4.2%에서 217년 13.9%, 22년에는 33.8%에 이를 것이라 전망한다. [212] [217F] [22F] 8.6% 9.8% 14.8% 자료 : 이마트, 신영증권 리서치센터 11

12 물론 이마트몰은 오프라인 고객이 이전(제살깎기)에 따른 성장이 불가피하겠지만 이보다도 첫째, 단기적으로 이마트보다 경쟁 대형마트나 슈퍼마켓이 가까운 고객들 중 잠재적 온라인 쇼핑객을 유 입시킬 수 있을 것이라 예상하며 둘째, 중장기적으로는 이에 더해 재래시장의 일부 고객까지 유입 시킬 수 있다는 판단이다. 단기적으로 이마트로부터 먼 거리에 주거하는 고객들을 온라인으로 유입 시키고(경쟁사 고객의 약 3% 유입 가정), 중장기적으로는 재래시장에서 약 5% 고객, 기존 온라인 식품거래 고객의 절반을 유입시킬 수 있다고 가정하였다. 이 같은 가정을 세울 수 있는 이유는 이마트몰이 식품전문, 특히 신선식품에 강점을 가진 온라인몰 로 특화될 것이라는 점 때문이다. 품질과 원산지, 신선도가 중요한 신선식품의 경우 가격비교가 크 게 의미없으며, 이를 효율적으로 소싱하여 배송하기에는 분명 진입장벽이 존재하는 사업이기에 이 마트의 역량이 돋보일 수 있는 부분이다. 실제로 이마트 오프라인 매장의 55%가 신선 및 가공식품 비중임인 반면 온라인몰의 경우 동 비중이 7%에 육박한다. 배송 효율을 갖추게 되면 이마트몰의 성장은 물론이고 수익성 향상까지 기대할 수 있다. [213F] [217F] [22F] 4.2% 이마트 오프라인 고객 이전에 따른 자체성장분 이마트 오프라인 고객 이전에 따른 자체성장분 4.1% 3.4% 13.9% 9.8% 33.8% 3.4% 이마트몰의 단기 성장동력 : 경쟁 대형마트, 슈퍼마켓의 잠재 온라인고객 유입 이마트몰의 중장기 성장동력 : 경쟁 대형마트, 슈퍼마켓의 잠재 온라인고객 유입 : 재래시장 잠재 온라인고객 유입 자료 : 이마트, 신영증권 리서치센터 [이마트 오프라인] [이마트몰] 가공 및 HMR, 3% 비식품, 45% 가공 및 HMR, 4% 비식품, 3% 신선식품, 25% 신선식품, 3% 자료 : 이마트, 신영증권 리서치센터 자료 : 이마트, 신영증권 리서치센터 12

13 구분 매출비중(212) 소매판매액(자동차 제외) 2,328,46 2,522,518 2,625,123 가전제품 15, ,24 154, % 통신기기 및 컴퓨터 196, , , % 가구 4,584 42,68 43, % 의복, 신발, 가방 517,73 552,24 579, % 오락, 취미, 경기용품 71,966 78,285 82,6 3.1% 음식료품 655, , , % 의약품 121, , , % 화장품 119, , ,67 5.3% 서적, 문구 6,759 62,631 59, % 기타 394, , , % 구분 판매액 음식료품 비중 음식료품 판매액 이마트 제외 단기 진입 가능 중장기 진입 가능 백화점 29,881 11% 31,124 대형마트 443,964 55% 244,18 181,424 5,443 18,142 슈퍼마켓 34,61 85% 289,52 283,12 8,493 14,155 편의점 18,841 55% 59,863 전문소매점 1,56,4 1% 15,6 5,28 무점포 소매(홈쇼핑 포함) 358,314 11% 38,55 19,275 소매업(자동차 제외) 2,598,65 3% 768,369 구분 F 217F 22F 이마트 온라인몰 자체 성장 4,544 5,293 6,433 7,447 타사/타업태 고객 유인 15,386 66,612 총계 4,544 5,293 21,82 74,59 한국 음식료판매액 768, ,42 89,75 973,346 이마트 오프라인 비중 8.2% 7.7% 7.6% 7.4% 이마트 온라인몰 비중.4%.5% 2.2% 7.4% 이마트 총 비중 8.6% 8.2% 9.8% 14.8% 이마트 총매출액 127,73 125, , ,214 이마트 매장 총매출 114,12 111, ,981 13,58 이마트몰 매출비중 3.6% 4.2% 13.9% 33.8% 자료 : 통계청, 이마트, 신영증권 리서치센터 의류 패션잡화 12.3% 가전 6.6% 기타 농산물 기타 비식품 2.3% 12.2% 1.1% 농산물 14.2% 22.2% 축산물 6.4% 즉석조리식품 2.9% 수산물 4.% 생활문화 11.% 축산물 11.6% 자료 : 유통업체 연감 일상생활용품 12.4% 조리식품 9.2% 가공식품 23.6% 가공식품 4.8% 자료 : 유통업체 연감 수산물 7.2% 13

14 이마트 온라인몰은 매출 1조원을 달성하는 215년을 기점으로 손익분기점에 다다를 것으로 전망 되며 이후 216년에는 영업이익 23억원, 영업이익률 1.3%의 사업으로 성장할 것으로 추정된다. 기타 신사업 역시 꾸준한 이익률 개선으로 216년에는 이마트몰과 함께 영업이익 5억원, 회사 총 영업이익 대비 5% 비중을 상회하는 사업부로 성장 가능할 전망이다. 해외명품 12.2% 가전 및 생활문화 9.% 기타 2.% 식품관 1.7% 여성의류 24.6% 패스트푸드 6.% 과자류 6.9% 주류 7.7% 잡화 복권 기타 4.1% 2.7%.7% 담배 4.4% 패션잡화 18.2% 자료 : 유통업체 연감 스포츠용품 8.8% 유아동복 5.2% 남성의류 9.3% 일배식품 13.% 자료 : 유통업체 연감 가공식품 18.5% (억원) 이마트몰 영업이익(좌) 영업이익률(우) 2.% 1.%.% -1.% -2.% -3.% -4.% -5.% -6.% -7.% (억원) 기타 신사업 영업이익(좌) 영업이익률(우) 3.% 2.5% 2.% 1.5% 1.%.5% F 214F 215F 216F -8.% F 214F 215F 216F.% 자료 : 이마트, 신영증권 리서치센터 자료 : 이마트, 신영증권 리서치센터 14

15 (억원) 16, 14, 12, 기타 신사업 온라인몰 오프라인 6.1% 6.6% 6.8% 2.3% 3.6% 4.2% 7.1% 5.4% 7.3% 7.8% 7.2% 11.6% 1, 8, 6, 4, 91.6% 89.8% 89.% 87.4% 84.9% 81.2% 2, F 214F 215F 216F 자료 : 이마트, 신영증권 리서치센터 (억원) 25, 2, 15, 1, 이마트 총매출액 CAGR 3.7% CAGR 1.5% 5, F 22F 자료 : 이마트, 신영증권 리서치센터 (억원) 1, 9, 8, 7, 6, 5, 4, 3, 2, 1, 이마트 영업이익(좌) 영업이익률(우) F 214F 215F 216F 7.2% 7.% 6.8% 6.6% 6.4% 6.2% 6.% 5.8% 5.6% 5.4% 5.2% 자료 : 이마트, 신영증권 리서치센터 15

16 한편 이마트 오프라인 매장은 이미 1년 넘게 매출총이익률이 꾸준히 개선되고 있어 주목받고 있다. 식품에 강점이 있는 이마트가 농수축산물에 대한 물류 및 보관체계를 효율화함에 따라 올해 기존 점 매출 역신장에도 불구하고 영업이익 역신장폭을 최소화할 수 있었던 것으로 분석된다. 오프라인 사업에서의 이러한 효율 개선은 온라인몰 강화 작업에도 연결되어 시너지 효과를 누릴 수 있을 것 이라 생각된다. (단위 : 억원) 구 분 13 년 1 월 13 년 2 월 13 년 3 월 13 년 4 월 13 년 5 월 13 년 6 월 13 년 7 월 13 년 8 월 13 년 9 월 13 년 1 월 총매출액 9,944 1,79 1,236 8,986 1,115 1,248 1,63 1,94 11,839 9,314 오프라인 8,832 9,646 9,16 7,934 9,13 9,15 9,44 9,749 1,644 8,248 온라인몰 기타 신사업 매출총이익 2,562 2,638 2,662 2,313 2,631 2,681 2,729 2,746 3,32 2,377 오프라인 2,379 2,461 2,486 2,141 2,449 2,485 2,53 2,544 2,828 2,21 온라인몰 기타 신사업 영업이익 오프라인 온라인몰 기타 신사업 전년동월대비 기존점신장률 -25.% 9.% -4.4% -1.6% -4.9% 3.3% -4.9% -1.5% -3.2% -8.9% 성장률 총매출액 -21.6% 9.5% -.1% -6.8% -2.6% 4.7% -3.%.4% -2.1% -6.3% 오프라인 -23.5% 9.9% -1.% -8.8% -3.5% 4.% -3.3%.5% -2.% -6.9% 온라인몰 33.1% 23.5% 14.9% 2.3% 6.8% 3.6% 12.4% 7.1% 5.2% 6.% 기타 신사업 -16.5% -1.9% 9.7% 7.4% 5.8% 14.7% -6.4% -4.% -7.8% -1.% 매출총이익 -16.5% 12.5% 5.5% -3.7%.6% 9.% -1.1% 2.% 2.% -5.3% 오프라인 -18.2% 11.4% 5.3% -5.8% -2.8% 7.9% -2.2% 1.7% 2.1% -3.7% 온라인몰 5.% 53.6% 28.8% 38.1% 29.4% 16.4% 32.9% 26.% 12.7% 25.4% 기타 신사업 -8.2% 14.2% -6.9% 27.6% 25.2% 33.8% 2.4% -6.3% -6.5% -43.7% 영업이익 -38.3% 74.6% -5.9% -35.6% 7.4% 6.1% -9.7% -.1% 3.% -28.7% 오프라인 -37.6% 47.5% -4.% -32.1% 3.6% 2.2% -1.8% -2.3% 1.6% -29.1% 온라인몰 적지 적지 적지 적지 적지 적지 적지 적지 적지 적지 기타 신사업 -57.8% 적지 47.% 적지 흑전 568.9% 13.6% 1.4% 39.2% 적지 마진 매출총이익률 25.8% 24.6% 26.% 25.7% 26.% 26.2% 25.7% 25.1% 25.6% 25.5% 오프라인 26.9% 25.5% 27.1% 27.% 27.2% 27.3% 26.8% 26.1% 26.6% 26.7% 온라인몰 21.% 21.8% 2.4% 21.% 21.6% 21.3% 2.9% 21.7% 2.% 22.% 기타 신사업 13.4% 13.7% 13.9% 13.3% 13.6% 15.% 14.2% 14.4% 15.5% 13.1% 영업이익률 6.4% 5.8% 6.2% 3.7% 7.5% 7.3% 6.9% 6.3% 6.8% 4.2% 오프라인 7.4% 6.7% 7.2% 4.7% 8.6% 8.2% 7.8% 7.1% 7.6% 5.% 온라인몰 -4.1% -6.3% -5.8% -7.2% -4.9% -5.8% -5.6% -5.% -5.2% -5.4% 기타 신사업.5% -.2%.7% -1.2% 1.1% 3.7% 1.8% 2.3% 2.5% -.3% 자료 : 이마트, 신영증권 리서치센터 참고 : 이익률은 총매출액 기준 16

17 (단위:억원) 센터명 소 재 지 토지 장부가액 건물 장부가액 대구물류센터 대구시 달서구 시화물류센터 경기도 시흥시 여주물류센터 경기도 여주군 용인물류센터 경기도 용인시 미트센터 경기도 광주시 후레쉬센터 경기도 이천시 보정몰센터 경기도 용인시 소 계 1,181 1,882 자료 : 이마트, 신영증권 리서치센터 구 분 Fresh center Meat center 이마트 온라인 보정센터 오픈 212 년 8 월 211 년 8 월 214 년 상반기(예정) 위치 경기도 이천 경기도 광주 경기도 용인시 보정동 Capex 9 억원 15 억원 기능 계절 과일 상품 위주 보관 축산물 보관 온라인 전용 배송 센터 매출 규모 전체 과일 매출의 2% 전체 축산물 매출의 58% (1, 억원 추정) (2,4 억원 추정) 경쟁력 - 자동선별기를 이용한 자동선별 및 당도 측정 - CA(Controlled Atmosphere)설비를 통한 농산물 장기저장가능 - 생산자와의 직거래로 유통 단계 축소(4~5 단계 2 단계) - 국내 최초와 최대 규모의 자동화 최첨단 설비시설 - 축산물 매입 단계 7 단계에서 4 단계로 축소 (중간상인 및 도매상 대체) - 인터넷과 모바일 전용 물류센터 - 서울과 경기 남부권 점포의 온라인 주문 및 배송 전담 - 완전 자동화 시스템으로 운영 (하루 1 만건의 주문 및 배송 처리) 유발 효과 과일 부문 이익률.5%p 상승 인건비 절감 채소 부문 이익률.7%p 상승 판매단계 축소를 통한 마진 확대 생산물량 확대: 생산 capa 확대: 212 년 2,66 억원 213 년 2,87 억원 중장기 계획 현재 95 억원 215 년 1,5 억원 215 년 3,1 억원 최대 2,1 억원 Meat Center 비중 확대: 현재 58% 65% 물류센터 운영을 통해 신선식품 부문 매년.5%p 의 GPM 개선효과 기대 공통 사항 단기 효과는 마진 개선에 따른 수익성 향상 장기적으로 상품경쟁력 강화로 고객 traffic 유도 자료 : 이마트, 신영증권 리서치센터 배송 효율 2 배 이상 증가 17

18 2. 이마트몰의 벤치마크 대상은 TESCO 오프라인 이마트가 글로벌 벤치마크로 삼았던 회사는 월마트였던 것으로 알려져 있다. 한편, 온라 인 사업 확장을 꾀하고 있는 이마트는 현재 영국 TESCO를 중요한 벤치마크로 삼고 있는 듯 하다. 영국 주요 유통업체들의 온라인 식료품 판매액 중 TESCO가 차지하는 비중은 작년 기준으로 이미 37%에 이른다. TESCO는 식품전용 온라인몰이 가장 발달된 회사라는 평가를 받는다. 현재 영국에 서 식료품 판매 성장률이 가장 높은 채널도 온라인몰이라는 점을 감안하면, TESCO를 비롯한 성숙 한 사업자들이 많이 발달돼 있음을 알 수 있다. Other 12% 2% 18% Waltrose 4% Ocado 12% Tesco 37% 16% 14% 12% 1% 8% 6% ASDA 17% 4% 2% Sainsbury's 17% % E-commerce Discounter Convenience Supermarket store Other 자료 : MINTEL 자료 : emarketer 1% 9% 8% 7% 6% 5% 4% 3% 2% 1% % 글로벌 영국 한국 F 214F 215F 216F 자료 : Strategy Analytics 213, 국내 통신 3사 18

19 TESCO사는 1996년 온라인몰 사업을 시작하여 2년부터 흑자로 전환, 성장이 하향 안정화된 현재까지도 1년 넘게 매년 두 자릿수 성장을 지속하고 있다. 또한 대다수의 온라인 식료품점들이 만성적자에 시달리던 것과는 달리 TESCO는 온라인몰 흑자전환 이후 꾸준히 수익성을 개선시켜 6~8%에 이르는 영업이익률을 달성하는 고수익 사업으로 성장시켰다. (억 파운드) 온라인매출액(좌) 매출증가율(우) 4% 35% 3% 25% 2% 15% 1% 5% (억 파운드) % 4% 35% 3% 25% 2% 15% 1% 5% FY1998 FY1999 FY2 FY21 FY22 FY23 FY24 FY25 FY26 FY27 FY28 FY29 FY21 FY211 FY212 % FY23 FY24 FY25 FY26 FY27 FY28 FY29 FY21 FY211 FY212 % 자료 : TESCO, 신영증권 리서치센터 6% 5% 4% 3% 영국 식료품 지출 중 E-commerce 비중 영국 온라인 식품시장 중 TESCO 비중 3.1% 2% 1% % 자료 : TESCO, 신영증권 리서치센터 자료 : emarketer, TESCO, 신영증권 리서치센터 16 (억 파운드) 1.% 온라인몰 이익 영업이익률(우) 8.% 6.% 4.% 2.%.% -2.% -4.% 자료 : TESCO, 신영증권 리서치센터 -6.% 19

20 온라인 식료품의 성공여부는 얼마나 신속하게 배달할 수 있느냐, 신선도를 유지할수 있느냐가 핵심 이며 TESCO는 오프라인과 닷컴(온라인몰)이 시너지를 창출할 수 있도록 배송과 물류를 활용했다 는 점이 성공요인으로 꼽힌다. 또한 온라인 수요에 대응하기 위해 온라인 전용포맷의 매장을 만드 는 한편, 온라인 고객이 주문상품을 직접 픽업할 수 있는 드라이브스루 존도 별도 설치함으로써 고 객을 늘리는 한편 물류비도 절감하였다. 중요한 점은 이런 전략을 단계적으로 구사했다는 점인데, 처음부터 전국적으로 효율을 갖추기 위해 투자하기 보다는 근거리 점포에서 배송되는 방식을 시작 으로 전용물류센터 및 PP센터를 설립, 이후 온라인전용 매장까지 오픈하였다. 이는 이마트가 현재 진행하고 있는 온라인몰 전략과 유사한 것으로 보인다. 3단계 Hybrid growth model 1단계 Cautious start -정밀한 관찰과 분석 -수요 파악과 적합한 비즈니스 모델 검증 2단계 Store-based approach -기존 점포망을 이용한 저비용 low-tech형 온라인 주문배달서비스 실시 -1개에서 25개 점포로 서비스 확대 -기존 점포망 기반 서비스와 함께 물류창고를 이용한 혼합형 온라인 유통 서비스 모델로 발전 -미국, 중앙유럽, 아시아 등 해외시장 진출 자료 : TESCO ~1998년 1999 ~ 21년 22년 ~ 회사명 Tesco Ocado Sainsbury's Albertson's MyWebGrocer.com Webvan 회사 홈페이지 파산 본사 위치 London, England Hatfield, England London, England Boise, Idaho, U.S. Chicago, IL, U.S. Chicago, 시애틀, 샌디애고, 런던 중심부 및 런던 California(5 개 본부), 53 개 점포 캘리포니아 남부, 26 개 식료품 가게 및 북부 Portland, OR, 배송 지역 영국의 95% 커버 영국의 73% 커버 포틀랜드, 체인점, 12 만명 인구 밀집 Seattle, Dallas/Ft. 샌프란시스코 126 개 개별 점포 지역 Atlanta 매출 규모 3 억 달러(21 년) (온라인 5.2 억달러) 억 달러 (온라인 1.65 억 달러) 38 억 달러 (온라인 2.42 억 달러) 온라인.4 억 달러 1.78 억 달러(2 년) 배송비 5~1 달러 75 파운드 이하: 5 파운드(7.5 달러) 75파운드 이상: 무료 5 파운드(7.5 달러) 9.95 달러 픽업비: 4.95 달러 D'Agostino: 1 달러(75 달러 이상일 경우 8 달러) Lowe's: 19.95달러 (픽업비 4.95달러) 초기: 5 달러 이상일 경우 무료 수정: 75달러 이상의 경우 무료 주문 포장 방법 근처 점포에서 수동 중앙 물류센터에서 준전자동 방식 근처 점포에서 수동 근처 점포에서 수동 근처 점포에서 수동 중앙 본사에서 전자동 배송 방법 근처 점포에서 배송 거점 물류 배송 방식 근처 점포에서 배송 초기: 픽업서비스만 시행 후기: 6~8 마일 이내 배송 자료 : Hall(21) and Tomlinson(2), Koller(21) and Urbanski(21), Himelstein and Khermouch(21) and Rizzo(21) 픽업서비스 제한된 지역에만 배달 중앙 물류 배송 방식 2

21 3. 온라인에서도 두각 예상, 목표주가 34만원으로 상향 이마트의 214년 총매출액과 영업이익은 올해대비 각각 4.7%, 1.3% 증가한 15조 6,737억원, 7,914억원에 이를 전망이다. 휴무에 따른 기저 부담에서는 벗어나겠지만 아직은 매출의 대부분을 차지하는 오프라인의 저성장 기조에 큰 변화는 없을 것이므로 매출 성장은 제한적일 것으로 보인 다. 다만 효욜화 작업에 따른 수익성 개선이 본격화되기 시작했으므로 기존점 신장률 3%를 가정할 경우 영업이익 두 자리 성장은 가능할 전망이다. 이마트몰, 트레이더스 등 신사업 추진 이후 이들 사업의 중장기 방향성이 명확해 진 지금 해당 사 업의 성장성에 대해 오프라인과 차별화된 프리미엄을 적용하는 것이 타당하다는 판단이다. 따라서 이마트 오프라인과 신사업에 대한 프리미엄 할증을 각각 2%, 7%로 달리 적용하였다. 이에 따라 이마트의 목표주가를 34,원으로 상향한다. 한국 오프라인 유통의 성장을 견인했던 이마트가 온라인에서도 두각을 드러낼 수 있을 것이라 판단, 대형유통주 최선호주로 추천한다. (단위 : 억원) 구 분 F 연간 1Q13A 2Q13A 3Q13A 4Q13F 1Q14 2Q14 3Q14 4Q14 212A 213F 214F 총매출액 37,647 35,42 39,333 37,733 38,441 37,717 41,323 39, , , ,737 증가율(YoY) 3.2% 2.8% 2.3% 6.4% 2.1% 7.6% 5.1% 4.% 3.7% 4.7% 이마트 오프라인 27,638 26,52 29,833 27,936 28,467 27,355 3,43 28, ,12 111, ,467 이마트 온라인 1,253 1,222 1,314 1,54 1,629 1,711 1,84 1,955 4,544 5,293 7,134 기타 신사업 1,998 2,71 2,257 2,147 2,198 2,278 2,483 2,362 8,427 8,473 9,321 매출총이익 8,813 8,735 9,645 9,161 9,24 9,561 1,322 9,617 34,852 36,354 38,74 매출총이익률 23.4% 24.9% 24.5% 24.3% 23.9% 25.3% 25.% 24.5% 24.1% 24.3% 24.7% 이마트 오프라인 7,326 7,75 7,92 7,46 7,63 7,483 8,151 7,675 29,667 29,763 3,913 이마트 온라인 ,88 1,493 기타 신사업 ,99 1, ,51 1,165 3,945 영업이익 1,769 1,832 2,158 1,417 1,944 2,43 2,353 1,574 7,357 7,177 7,914 증가율(YoY) -7.1% -1.8% -3.3% 4.6% 9.9% 11.5% 9.% 11.1% -2.4% 1.3% 영업이익률 4.7% 5.2% 5.5% 3.8% 5.1% 5.4% 5.7% 4.% 5.1% 4.8% 5.% 이마트 오프라인 1,951 1,892 2,239 1,474 2,66 2,41 2,345 1,545 8,11 7,556 7,998 이마트 온라인 기타 신사업 지배주주 순이익 1,114 1,328 1,369 1,12 1,398 1,451 1,686 1,92 4,247 4,824 5,627 증가율(YoY) -5.7% -6.9% -9.7% 73.4% 25.5% 9.2% 23.2% 7.9% 13.6% 16.7% 자료 : 신영증권 리서치센터 참고 : 이익률은 총매출액 기준 21

22 (단위:억원) 구 분 Valuation 비 고 영업가치 14F NOPLAT / NI 적용 PER(배) 적정가치 이마트 오프라인 6, ,295 국내 이마트 기존사업. 당사 유통업 Target PER 12 배를 2% 할증 이마트몰, 슈퍼 등 신사업 ,316 국내 이마트몰, 슈퍼, 트레이더스의 16 년 예상이익. 프리미엄 7% 적용 투자자산가치 국내외 종속 및 관계회사 신세계푸드 3,24 당사 커버리지이므로 적정시가총액을 2% 할인 기타 3,739 조선호텔, 엘앤비, 신세계 SVN, 중국이마트 등의 213 년 반기 말 BV 매도가능증권 삼성생명지분가치 14,762,667 16, 년 반기 말 장부가액(주당 18, 원) 기타 235 코스트코, 한류우드 등. 213 년 반기 말 장부가액 투자부동산 1, 년 반기 말 장부가액(건물은 제외하고 토지만 산정하였음) 순차입금 차감 27, 213년 말 예상 적정가치 95,9 총발행주식 수(천주) 27,864 주당적정가치(원) 34,973 자료 : 신영증권 리서치센터 (배) 국내 KOSPI PER 신세계 PER 2~3년은 신세계의 성장이 하향안정화되기 시작한 해로, EPS 가2~25%가량 성장함. 이 시기에도 동사 Valuation은 시장대비 평균 1%를 상회하는 할증을 적용받음 년 1월 1998년 1월 21년 1월 24년 1월 27년 1월 자료 : Datastream, 신영증권 리서치센터 22

23 III. 롯데하이마트: 다음 시너지는 온라인이다 1. 롯데마트로 연평균 11% 성장, 닷컴으로 연평균 5% 성장 담보 롯데하이마트는 212년 롯데그룹으로 편입된 이후 각종 시너지 효과를 누리며 올해 외형 및 이익 이 크게 개선되는 모습이다. 롯데하이마트 카드 출시로 인한 외형성장, 차입금 조달금리 하락에 따 른 금융원가 절감에 이어 올 하반기부터는 롯데마트가 운영하던 디지털파크가 하이마트로 전환되 며 외형 성장에 일조하는 모습이다. 더욱이 디지털파크 외의 롯데마트 역시 가전매장이 하이마트 숍인숍 형태로 바뀌면서 내년 상반기 중으로 이러한 전환은 완료될 전망이다. 이후 롯데그룹과의 시너지로 예상되는 부분은 바로 닷컴 매출이다. 롯데그룹은 롯데마트, 롯데백화점, 닷컴 등 온라인 몰을 통해 각각 약 5천억원씩 가전 매출을 올리고 있다. 롯데마트에 이어 롯데계열 온라인몰에 하 이마트가 입점함으로써 연계 매출 또한 상당할 것으로 기대되어 고무적이다. 기존 하이마트 매장 - 매년 1~15개 출점 - 연평균매출 성장률 2% 기여 + 롯데마트 시너지 - 디지털파크전환 : 연평균 매출성장률 6% 기여 - 롯데마트 신규점 및 숍인숍: : 연평균 매출성장률 3% 기여 214년 성장 이상 無 그 이후는? 롯데닷컴 시너지 - 롯데그룹 온라인몰 입점시작 : 연매출 5천억에달하는큰규모 - 214년에도 이미 성장 일부 기여 : 연평균 매출성장률 5% 기여 자료 : 신영증권 리서치센터 3% 25% 컴퓨터 및 주변기기 소프트웨어 가전 전자 통신기기 서적 음반 비디오 악기 (우) 2% 15% 1% 5% % -5% 자료 : 통계청, 신영증권 리서치센터

24 213년 11월 현재 하이마트가 롯데계열의 쇼핑몰에 입점한 현황은 [도표 45, 46]와 같다. 롯데닷 컴과 엘롯데 홈페이지에 하이마트가 입점몰 형태로 들어가 있으며, 해당 사이트는 롯데쇼핑 계열의 모든 홈페이지와 자유롭게 넘나들 수 있는 구조로 되어 있어 트래픽 유입과 연계매출에 매우 유리 하다는 판단이다. 또한 롯데하이마트가 기존 운영하던 쇼핑몰도 종전의 소극적이던 전략과 달리 상 품 구색을 풍부하게 바꾸고 프로모션을 강화하는 한편, 모바일 쇼핑까지 활성화하려는 등 적극적인 움직임이다. 요컨대 하이마트가 온라인몰을 강화하게 되면 롯데와의 연계매출만으로도 연평균 약 5%의 성장이 가능하다는 점에서 주목해야 할 사업이라는 판단이다. 자료 : 롯데하이마트, 신영증권 리서치센터 자료 : 롯데하이마트, 신영증권 리서치센터 자료 : 롯데하이마트, 신영증권 리서치센터 자료 : 이마트, 신영증권 리서치센터 24

25 2. 롯데마트로부터 이전되는 매장 영업이익률 6% 전망 한편, 롯데마트 가전사업부와의 통합으로 내년 롯데하이마트의 매출액 증대는 35억원 이상에 이 를 것으로 추정되며 이는 동사 매출의 약 1%에 이르는 큰 금액이다. 쟁점은 임차료 산정에 있다. 현재 잠실점만 계약완료된 것으로 파악되며, [도표 5]과 같이 회사가 공시한 예상임차료 보다는 낮은 수준에서 결정될 것으로 보인다. 공시를 바탕으로 추정해 보건대 동사는 매출액 대비 약 4~5%에 이르는 수수료 또는 정액임차료를 롯데쇼핑 측에 지불할 것으로 예상된다. 롯데하이마트 의 연 임차료율이 매출액대비 3% 수준이라는 것과 단순 비교하면 높아 보인다. 하지만 하이마트 입장에서는 1) 보다 매력적인 상권 2) 건축비 및 감가상각비 절감 3) 출점에 따른 각종 부대비용 절감이라는 면에서 득 이 크다는 판단이며, 결론적으로 이들 점포의 영업이익률은 6%에 이를 것이 라 분석된다. 적자를 면치 못했던 롯데마트 가전사업부 입장에서도 안정적인 임대료 수입이 발생한 다는 점에서 득 일 수 밖에 없어 두 회사간의 시너지 가 본격화되는 과정이라 생각한다. 당사는 유통주 중 롯데하이마트를 최선호주로 지속 추천하고 있다. 예상했던 롯데쇼핑과의 시너지 시나리오가 순차적으로 차질 없이 진행되고 있고, 앞서 분석한 바와 같이 4분기 김치냉장고 특수 도 누릴 것으로 보여 롯데하이마트의 투자매력도가 다시 높아진 시점이라 판단된다. 롯데하이마트 에 대한 매수(A) 투자의견과 목표주가 115,원을 유지하며 중소형유통업 최선호주로 추천한다. (개) 롯데마트 숍인숍 롯데마트 신규 디지털파크 전환 기존 하이마트 매장 매출액(우) F 214F (억원) 42, 39, 36, 33, 3, 자료 : 롯데하이마트, 신영증권 리서치센터 25

26 (단위 : 억원) 점포명 연환산 예상 임차료 임차료율 추정 비고 디지털파크 잠실 26.8 구로 4.6 성정 3.4 계양 4.8 대구율하 3.7 부산키즈 3.4 전주 2.6 창원중앙 % 김포공항 7.8 구미 4.2 서청주 3.8 동래 2.4 대덕 3.1 청량리 4.4 서울역 6.5 소계 85.8 롯데마트 신규점 판교 2.5 김해부원 3.3 안산서부 1.6 아산 T.7 송도.9 소계 9. 롯데마트 숍인숍 5.1% 부평 2. 울산 2.8 평택 1.4 청라 1.7 사상 2.2 군산 1.3 소계 11.4 총계 % 자료 : 롯데하이마트, 신영증권 리서치센터 디지털파크 총 15 개 점포 모두 1 월 말로 전환 완료 올해 말 까지 롯데마트 신규점과 기존 마트 내 솝인숍 총 11 개 매장 예정 아직 전환 안 된 롯데마트 83 개에는 내년에 모두 숍인숍으로 하이마트 대체 입점 예상 (단위 : 억원) 구 분 F 연간 1Q13A 2Q13A 3Q13A 4Q13F 1Q14 2Q14 3Q14 4Q14 212A 213F 214F 매출액 7,287 9,212 9,444 9,62 8,151 1,196 1,821 11,31 32,211 35,563 4,47 증가율(YoY) 4.7% 25.3% 1.7% 11.6% 11.9% 1.7% 14.6% 17.5% -5.6% 1.4% 13.8% 매출총이익 1,77 2,43 2,445 2,45 2,5 2,72 2,835 2,859 8,1 9,51 1,419 매출총이익률 24.3% 26.4% 25.9% 25.% 24.6% 26.7% 26.2% 25.3% 24.9% 25.4% 25.7% 영업이익 ,615 2,37 2,591 증가율(YoY) -1.1% 96.3% -9.7% 55.9% 23.1% 2.9% 28.9% 36.3% -37.2% 26.1% 27.2% 영업이익률 4.2% 7.% 6.4% 5.% 4.6% 7.7% 7.2% 5.8% 5.% 5.7% 6.4% 세전이익 ,838 2,391 증가율(YoY) 61.3% 244.2% 1.6% 452.6% 26.4% 21.7% 27.9% 47.8% -52.2% 99.% 3.1% 순이익 ,414 1,813 증가율(YoY) 65.6% 255.% 9.4% 539.5% 26.2% 16.7% 27.6% 47.8% -52.2% 13.2% 28.2% 자료 : 롯데하이마트, 신영증권 리서치센터 26

27 IV. CJ오쇼핑: 모바일 강자 1. 온라인 쇼핑 213년 TV홈쇼핑의 화두는 상품믹스 개선이었다. 렌탈, 패션 등 고마진 상품을 강화하여 구매율 을 높이고 수익성도 개선시켰다. 내년에는 취급고 비중이 1%를 넘어서는 모바일 부문에 주목할 시점이라 생각된다. 이는 국내 홈쇼핑사들 모두 Valuation 프리미엄이 한 단계 높아지는 이슈이기 도 하며, 특히 모바일 채널에서 성장속도가 가장 빠른 CJ오쇼핑이 매력적이라 생각된다. 국내 모바일 쇼핑시장은 28년 2억원 규모에서 시작돼 212년에 1.7조원 시장으로 커졌고 올 해는 약 4조원에 이를 것으로 추정된다[도표 6] 모바일쇼핑 시장에 유통사들이 주목하는 이유는 기 존 오프라인 또는 PC기반 인터넷쇼핑몰 이용객들이 모바일로 빠르게 이전되고 있기 때문이다. 스 마트폰 이용자의 전통매체(TV, 라디오) 이용 감소비율이 스마트폰 비이용자의 4배 이상으로 나타 나면서 향후 스마트폰 보급에 따른 매체 이용행태에 더욱 큰 변화가 생길 전망이다. 따라서 해당 시장에서 헤게모니를 잡는 사업자가 성장 수혜를 누릴 것으로 예상된다. (억원) 5, 45, 모바일 인터넷 카탈로그 TV 4, 3.% 35, 22.8% 3, 8.8% 14.7% 2.5% 18.% 25,.7% 34.6% 3.% 23.5% 2.7% 3.% 2, 32.7% 4.9% 4.2% 3.8% 3.4% 15, 5.7% 1, 59.9% 61.1% 59.2% 55.8% 51.% 46.9% 5, F 214F 215F 216F 자료 : CJ오쇼핑, 신영증권 리서치센터 (억원) 8, 7, 국내 모바일쇼핑 시장 8% 7% 6, 5, 4, 3, 2, 1, F 214F 자료 : 한국 온라인쇼핑협회 6% 5% 4% 3% 2% 자료 : 대한상공회의소 인터넷쇼핑 모바일쇼핑 오프라인매장

28 12% 1% 8% 6% 4% 2% % -2% -4% -6% 오픈마켓 종합쇼핑몰 소셜커머스 대형마트쇼핑몰 자료 : 대한상공회의소 18% 16% 14% 12% 1% 8% 6% 4% 2% % 소셜커머스 오픈마켓 종합쇼핑몰 대형마트쇼핑몰 자료 : 대한상공회의소 25% 한국 <29년> 25% 한국 <212년> 2% 미국 2% 미국 일본 일본 15% 15% 1% 1% 5% 5% % EC/소매판매액 MC/EC % EC/소매판매액 MC/EC 자료 : KOTRA, US Census Bureau, 일본총무성통계국 참고 : MC는 M커머스, EC는 E커머스 자료 : KOTRA, US Census Bureau, 일본총무성통계국 참고 : MC는 M커머스, EC는 E커머스 (분) 7% 68% 66% 64% 62% 6% 58% 56% 54% 52% 5% 지상파TV(좌) 유료TV(우) % 44% 42% 4% 38% 36% 34% 32% 3% 5% 45% 4% 35% 3% 25% 2% 15% 1% 5% % TV이용시간 감소 비율 스마트폰 이용자(3,71) 스마트폰 비이용자(2,74) 라디오 이용시간 감소비율 자료 : AGB닐슨 참고 : 유료TV는 케이블TV, 위성방송, IPTV 등 지상파채널을 제외한 채널 자료 : 방송통신위원회 28

29 홈쇼핑사들이 모바일 채널에 특히 매력을 느끼는 중요한 이유는 SO수수료가 없는 채널이라는 점 이다. 몇 년 전 등장한 위성TV와 IPTV로 인해 TV홈쇼핑사 취급고에서 케이블TV가 차지하는 비 중이 줄어들긴 했어도 여전히 의존도가 높은 채널이다. 하지만 모바일 채널을 통한 매출이 급증하 고, 모바일은 마진이 높은 TV상품을 인터넷보다 효과적인 광고 형태로 판매할 수 있다는 점에서 자체적으로도 인터넷보다는 수익성이 높은 사업이라 매력적이다. 이에 더해 모바일은 SO수수료를 지불하지 않는 까닭에 상당히 높은 수준의 이익률 달성이 가능하며, 현재는 외형 확대를 위해 프로 모션으로 해당 이익을 비용화함에도 전혀 무리가 없는 상황이다. 따라서 조만간 동 사업부는 TV홈 쇼핑 사업부 영업이익률 수준을 무난히 상회할 것으로 기대되며 현재 성장속도라면 217년경에는 매출규모도 비슷한 수준에 이를 전망이다. (단위 : 억원) F 214F 케이블 TV 42,5 49,4 54,3 63,4 67, 7, YoY 21.% 16.2% 9.9% 16.8% 5.7% 4.5% 비중 94.7% 9.1% 86.1% 82.4% 79.% 74.6% 위성 TV 2,3 3, 4,5 6, 7,2 8,8 YoY 35.% 3.4% 5.% 33.3% 2.% 22.2% 비중 5.1% 5.5% 7.1% 7.8% 8.5% 9.4% IPTV 1 2,4 4,3 7,5 1,6 15, YoY 23.% 79.2% 74.4% 41.3% 41.5% 비중.2% 4.4% 6.8% 9.8% 12.5% 16.% 합계 44,9 54,8 63,1 76,9 84,8 93,8 YoY 22.% 22.% 15.1% 21.9% 1.3% 1.6% 자료 : 한국 온라인쇼핑협회 IPTV 25% 위성TV 8% IPTV 1% 위성TV 15% 케이블TV 6% 케이블TV 82% 자료 : 한국 온라인쇼핑협회 자료 : 한국 온라인쇼핑협회 29

30 (억원) 12, 1, 송출수수료(좌) 증가율(우) 35% 3% 2% 15% 위성TV 케이블TV IPTV(우) 12% 1% 8, 6, 4, 2, 25% 2% 15% 1% 5% 1% 5% % 8% 6% 4% 2% 자료 : 방송통신위원회 F 214F % -5% F 214F 자료 : 방송통신위원회 % 자료 : 각 회사, 신영증권 리서치센터 (억원) 5, 45, 4, 35, 3, 25, 2, 15, 1, 5, 총취급고(좌) 성장률(우) 3% 25% 2% 15% 1% 5% (억원) 3, 2,5 2, 1,5 1, 5 영업이익(좌) 영업이익률(우) 5.5% 5.4% 5.3% 5.2% 5.1% 5.% 4.9% 4.8% 4.7% F 214F 215F 216F 자료 : CJ오쇼핑, 신영증권 리서치센터 % F 214F 215F 216F 자료 : CJ오쇼핑, 신영증권 리서치센터 4.6% 3

31 (억원) 16, 14, 모바일 취급고(좌) 성장률(우) 35% 3% (억원) 18, 16, 매출액(좌) 당기순이익(우) (억원) 1,6 1,4 12, 1, 8, 6, 4, 2, 25% 2% 15% 1% 5% 14, 12, 1, 8, 6, 4, 2, 1,2 1, F 214F 215F 216F 자료 : CJ오쇼핑, 신영증권 리서치센터 % F 214F 215F 자료 : CJ헬로비전, 신영증권 리서치센터 (단위 : 억원) 구 분 F 연간 1Q13A 2Q13A 3Q13A 4Q13F 1Q14 2Q14 3Q14 4Q14 212A 213F 214F 취급고 7,37 7,666 7,32 8,366 8,195 8,551 8,58 9,168 28,539 3,74 33,973 증가율(YoY) 4.% 9.2% 6.% 11.% 11.2% 11.5% 1.4% 9.6% 13.9% 7.6% 1.6% TV 홈쇼핑 4,516 4,558 4,252 4,849 4,697 4,694 4,464 5,92 17,451 18,175 18,947 인터넷(CJmall) 2,784 3,15 3,44 2,946 3,4 3,372 3,158 3,466 8,56 12,32 12,999 카탈로그 ,4 1,283 1,36 매출총이익 2,152 2,314 2,176 2,249 2,22 2,156 2,43 2,57 8,348 8,89 8,926 매출총이익률 29.2% 3.2% 29.8% 26.9% 27.1% 25.2% 25.4% 27.3% 29.3% 29.% 26.3% 영업이익 ,388 1,578 1,734 증가율(YoY) 1.7% 26.3% 15.1% 6.5% 8.4% 1.% 17.3% 5.8% 6.% 13.7% 9.9% 영업이익률 5.2% 5.1% 4.5% 5.7% 5.% 5.% 4.8% 5.5% 4.9% 5.1% 5.1% 순이익 ,226 1,179 1,284 증가율(YoY) 15.1% 46.9% -59.9% 62.8% 7.8% -5.7% 31.9% 9.6% 38.5% -3.9% 8.9% 자료 : 신영증권 리서치센터 참고 : 이익률은 취급고 기준 참고 : 모바일 취급고는 인터넷 부문에 포함 31

32 전체 취급고에서 모바일 채널이 차지하는 비중이 매년 급성장하며 외형성장을 견인하고, TV홈쇼핑 수익성에 부담을 주는 SO를 견제할 수 있는 방안이 마련되었다는 점에서 국내 홈쇼핑사업에 대한 Valuation 프리미엄을 종전의 할인에서 할증으로 변경하였다. 반면 중국사업은 지분율 하락에 따 른 수익 기여 둔화를 감안하여 Target PER 3배 적용에서 2배 적용으로 할증폭을 낮추었다. 국 내사업에 대한 프리미엄 할증을 적용함에 따라 CJ오쇼핑에 대한 목표주가를 46,원으로 상향 하였다. 매수(A) 투자의견을 유지하며 홈쇼핑 최선호주로 제시한다. 구 분 설 명 1. 영업가치 국내사업 동방 CJ 영업이익(214 년 예상) 1, 동방 CJ 는 214 년 예상 당기순이익 세후영업이익(NOPLAT) 1,314 지분법손익 123 동방 CJ 지분율 15.84% Target PER(배) 국내사업 : 유통업 Target PER 12. 배를 1% 할증 영업가치 -1) 17,349 2,47 2. 보유자산가치 -2) 9,496 SO 가치-CJ 헬로비전 8,17 당사 목표주가 24, 원 기준, 2% 할인 기타 해외법인 399 장부가액 or 순자산가액 삼성생명지분가치(1 만주) 1,8 213 년 반기 말 장부가액(주당 18, 원 반영) 순차입금 -3) 1,5 213 년 말 추정 3. 적정가치- 1)+2)-3) 27,814 발행주식총수(주) 6,18,545 자기주식수 186,32 주 차감 주당적정가치(원) 462,144 자료 : CJ오쇼핑, 신영증권 리서치센터 (단위 : 억원) (단위:억원) 기업명 소재지 장부금액 순자산가액 지분율 213 년 반기말 지분법 손익 관계기업 5 2, 상해동방희걸상무유한공사(동방 CJ) 중국 326 2, % 44 씨제이월스 한국 % 1 TianTian CJ Home Shopping Co., Ltd. 중국 % 5 SMC-CJ O Shopping Co., Ltd. 중국 % -5 GMM CJ O Shopping Co., Ltd. 태국 % -18 CJ 창투 13 호 신수종투자조합 한국 % -1 홈초이스 한국 % 공동지배기업 STAR CJ Network India Private Ltd. 인도 % -15 SCJ TV Shopping Co., Ltd. 베트남 % -1 CJ Mediasa Shopping & Retail Corporation 터키 % -36 CJ Mediasa Television Broadcasting Corporation 터키 % 1 총계 612 2,82-34 자료 : CJ오쇼핑, 신영증권 리서치센터 32

33 V. 인터파크: 온라인 레저왕 1. 사업회사 INT의 수익이 급증하는 이유 인터파크NT는 인터파크의 사업자회사로 아이마켓코리아와 함께 인터파크 기업가치 상당부분을 구 성하고 있다. 전자상거래 시장에서 독자적인 사업 영역을 구축하고 있는 INT는 티켓사업을 업계 최고 수준으로 성장시킨데 이어 여행사업 역시 빠른 속도로 성장시키고 있다. 올해 여행 사업부는 고정비 부담을 넘어서는 원년으로 이익레버리지가 본격화되고 있는 모습인데 연초 가이던스를 훨 씬 웃도는 영업이익을 달성할 것으로 예상되며 이는 작년대비 약 4배 증가한 수치이다. 결론적으 로 티켓사업부의 안정적인 성장, 투어부문의 이익 확대가 인터파크INT 이익 급증을 견인하고 있다. (억원) 7, 티켓부문 거래총액(좌) 성장률(우) 5% (억원) 12, 투어부문 거래총액(좌) 성장률(우) 35% 6, 4% 1, 3% 5, 3% 8, 25% 4, 3, 2% 6, 2% 15% 2, 1% 4, 1% 1, % 2, 5% F 214F 215F 자료 : 인터파크, 신영증권 리서치센터 -1% F 214F 215F 자료 : 인터파크, 신영증권 리서치센터 % (억원) 25 2 투어부문 영업이익 4배 증가 투어 ENT 도서 쇼핑 212년 213년 자료 : 인터파크, 신영증권 리서치센터 33

34 동사가 강점을 지닌 티켓과 투어부문은 온라인쇼핑몰을 통해 고속 성장할 수 있는 가장 매력적인 사업 중 하나이다. 이들은 무형상품이므로 물류 부담을 최소화할 수 있어 고정비(시스템 마련과 인 건비가 큰 비중을 차지함)를 넘어서는 매출을 달성하는 것이 가장 중요하며, 외형이 확대됨에 따라 진입장벽을 높일 수 있는 분야라 한번 궤도에 올라서면 상당한 이익 레버리지를 누릴 수 있는 사업 이다. 특히 개별자유여행(FIT) 시장이 커짐에 따라 이를 전문으로 취급해 온 인터파크가 특수를 누 리고 있다. 동사는 상대적으로 저마진 사업인 호텔, 항공권에 주력해 왔지만 앞으로는 고마진 사업 인 패키지 사업으로도 영역을 확대할 전망이어서 증가한 고객 DB를 바탕으로 동 사업의 수익성을 높일 수 있다는 강점을 가진 상황이다. 이는 현재 많은 여행사들이 고마진 패키지 사업을 위주로 운영하다 저마진 시장으로 확대함으로써 FIT에 대응하고자 하는 것과는 다른, 긍정적인 요인이라 생각된다. 구분 총매출액 판매수수료 (매출원가) 영업수익 (매출액) 수수료 오프라인 9 패키지 온라인 7 호텔 오프라인 1 온라인 4 FIT 기타 오프라인 9 (개별 자유 여행) 온라인 9 항공권* 1 1 자료 : 하나투어 자료 : 항공권 판매의 경우 21년 이후로 볼륨인센티브제를 적용하고 있음. 판매규모에 따라 약 1~2% 수수료 수취 (백만원) 2 18 FIT 16 패키지 F 자료 : 한국관광공사, 하나투어 (조) 9 온라인 여행시장 8 비중(우) F 자료 : 통계청, 하나투어 6% 5% 4% 3% 2% 1% % 34

35 한편 인터파크INT가 내년 상반기 코스닥 상장을 앞두고 있어 향후 인터파크와 인터파크INT의 주 가 향방에 대해서는 다시 논의할 필요가 있다. 하지만 현재 인터파크INT의 기업가치 제고와 상장 으로 인한 가치 재평가 수혜를 볼 수 있는 회사는 인터파크이며, 중장기적으로는 인터파크INT 상 장 시 구주매출에 따른 현금 유입으로 동사의 재무건전성을 높이고 매력적인 투자처를 발굴하는 재원으로 활용할 수 있다는 점 역시 매력적이라는 점을 고려해야 할 것으로 보인다. 특히 해외 여행업체들의 실적호조와 주가 흐름을 감안할 때 인터파크INT는 예정 공모가를 크게 상 회하는 가치로 평가받을 가능성이 높다. 사업회사 상장 전까지 인터파크 투자매력은 지속될 것이라 생각되어 매수(B) 투자의견과 목표주가 12,5원을 유지하며 온라인몰 성장 수혜주로 추천한다. 구분 최대주주 인터파크 (지분율 9.9%) 상장(예정)주식수 32,65,629 주 신주상장(예정)주식수 6,87,18 주 주당(예정)발행가 5,7~ 6,7 원 공모예정금액 388 억 ~ 456 억원 내용 예상시가총액 1,86 억 ~ 2,185 억원 상장 주선인 대우증권 진행 일정 213 년 9 월 5 일 예비심사청구서 제출 213 년 11 월 14 일 한국거래소로부터 상장예비심사결과 통과 승인 자료 : 인터파크, 신영증권 리서치센터 (백만달러) 9, 8, 7, 6, 5, 4, 3, 2, 1, 매출액(좌) 증가율(우) 5% 4% 3% 2% 1% % -1% (백만달러) 3,5 3, 2,5 2, 1,5 1, 5 영업이익(좌) 증가율(우) 25% 2% 15% 1% 5% % -5% -1% -15% FY 1 FY 3 FY 5 FY 7 FY 9 FY 11 FY 13-2% -5 FY 1 FY 3 FY 5 FY 7 FY 9 FY 11 FY 13-2% 자료 : Bloomberg 자료 : Bloomberg 35

36 (백만달러) 1,4 매출액(좌) 4% (백만달러) 45 영업이익(좌) 4% 1,2 1, 증가율(우) 35% 3% 25% 2% 15% 1% 5% 증가율(우) 35% 3% 25% 2% 15% 1% 5% FY 9 FY 1 FY 11 FY 12 FY 13 FY 14 % FY 9 FY 1 FY 11 FY 12 FY 13 FY 14 % 자료 : Bloomberg 자료 : Bloomberg (백만 달러) 7, 6, 5, 4, 3, 2, 1, 자료 : Bloomberg 99/3 2/3 5/3 8/3 11/3 (백만 달러) 14, 12, 1, 8, 6, 4, 2, 11/12 12/5 12/1 13/3 13/8 자료 : 통계청, 하나투어 (억원) 3, 25, 투어 티켓 도서 2, 쇼핑 43.% 26.4% 41.9% 32.3% 39.9% 15, 23.4% 1, 16.4% 16.2% 21.1% 17.9% 18.4% 27.3% 19.8% 23.6% 23.9% 24.6% 16.3% 12.3% 15.9% 16.9% 11.% 1.7% 9.5% 8.9% 5, 47.8% 48.% 42.1% 39.9% 29.2% 25.6% 24.5% 23.3% F 214F 215F 자료 : 인터파크, 신영증권 리서치센터 36

37 (억원) 4,5 4, 3,5 3, 2,5 2, 1,5 1, 5 인터파크INT 매출액 증가율(yoy, 우) 2% 15% 1% 5% % -5% (억원) 인터파크 INT 영업이익 영업이익률(yoy, 우) 7.% 6.5% 6.% 5.5% 5.% 4.5% 4.% 3.5% 3.% 2.5% F 214F -1% F 214F 2.% 자료 : 인터파크, 신영증권 리서치센터 (단위 : 억원) F 연간 구분 1Q13A 2Q13A 3Q13P 4Q13F 1Q14 2Q14 3Q14 4Q14 212A 213F 214F GMV 5,113 5,66 5,93 5,889 5,547 6,3 6,241 6,278 21,12 22,538 24,96 증가율(yoy) 6.3% -.7% 12.4% 11.5% 8.5% 7.6% 5.3% 6.6% -.8% 7.3% 6.9% 쇼핑 1,446 1,39 1,487 1,455 1,475 1,417 1,517 1,484 6,128 5,777 5,893 도서 ,37 2,47 2,287 ENT-공연티켓 1,28 1,353 1,329 1,66 1,182 1,421 1,395 1,766 5,738 5,315 5,764 투어 1,99 2,352 2,465 2,26 2,195 2,75 2,711 2,486 6,787 8,985 1,97 매출액 6,585 7,378 7,227 8,179 7,381 8,265 8,42 9,163 24,995 29,37 33,211 증가율(yoy) 19.% 17.4% 15.7% 18.% 12.1% 12.% 16.2% 12.% 17.5% 13.1% INT ,178 1, ,5 1,268 3,479 3,96 4,226 IMK 5,389 6,334 6,15 6,63 6,65 7,119 7,83 7,449 2,452 24,341 27,715 매출총이익 ,449 3,74 3,577 매출총이익률 14.1% 13.9% 13.3% 13.2% 15.% 14.9% 15.1% 14.4% 11.7% 13.6% 14.8% 영업이익 증가율(yoy) 166.3% 21.2% 32.4% 14.5% 36.9% 37.1% 16.6% 39.9% 37.3% 32.4% 영업이익률 2.1% 2.6% 2.3% 2.4% 2.6% 3.3% 2.6% 3.1% 1.8% 2.3% 2.9% INT IMK 순이익 증가율(yoy) -73.2% 적전 -.2% 흑전 719.5% 흑전 -41.8% 41.6% -4.6% 65.6% 자료 : 인터파크, 신영증권 리서치센터 참고 : 213년 1분기부터 아이마켓코리아가 연결대상 종속회사에 포함되었음 37

38 (단위:억원) 영업 가치-a) 14 년 예상 순이익 Target PER(x) 지분율 적정 반영가치 인터파크 INT % 3,852 보유자산 가치-b) 당사 목표시총 지분율 할인율 적정가치 아이마켓코리아 9,91 37.% 1.% 3,295 취득원가 순자산가액 장부가액 적정가치 기타 투자회사* 연결순차입금(213 년 예상-c) 5 적정가치 합계(a+b-c) 6,937 발행주식수(천주)** 55,179 주당 적정가치(원) 12,571 자료 : 인터파크, 신영증권 리서치센터 참고 * 기타 투자회사 가치는 212년 말 장부가액 참고 ** 발행주식수는 자사주 보유분 제외 38

39 기 업 분 석 4 39

40 이마트(13948.KS) 오프라인의 신화, 온라인에서 재현되나 매수A(유지) 현재주가(11/25) 256,5원 목표주가(12M, 상향) 34,원 22년, 이마트가 하나 더 생기는 꼴 이마트 온라인쇼핑몰은 24년 오픈한 이후 높은 외형성장에 비해 손실폭이 줄어드 는 속도는 실망스러웠음. 하지만 최근 보다 체계화된 전략과 전술을 바탕으로 오프라 인과 온라인의 수익성 개선을 예고하고 있어 주목됨. 온라인몰은 식품전문 온라인몰 이라는 전략으로 수도권을 커버할 온라인전용물류센터와 도심을 담당할 PP센터(Pick & Pack)를 준비 중. 매출 1조원을 달성하는 215년을 기점으로 손익분기점에 다다 를 것으로 전망되며 이후 216년에는 영업이익 23억원, 영업이익률 1.3%의 사업으 로 성장할 것. 기타 신사업 역시 꾸준한 이익률 개선으로 216년에는 영업이익 5 억원의 사업부로 성장 가능할 전망 이마트몰의 벤치마크 대상은 TESCO TESCO사는 1996년 온라인몰 사업을 시작하여 2년부터 흑자로 전환, 이후 꾸준 히 수익성을 개선시켜 6~8%에 이르는 영업이익률을 달성하는 고수익 사업으로 성장 시킴. TESCO는 오프라인과 닷컴(온라인몰)이 시너지를 창출할 수 있도록 배송과 물 류를 활용했다는 점이 성공요인으로 꼽힘. 근거리 점포에서 배송되는 방식을 시작으 로 전용물류센터 및 PP센터를 설립, 이후 온라인전용 매장까지 오픈함. 이는 이마트 가 현재 진행하고 있는 온라인몰 전략과 유사한 것으로 보임 온라인에서도 두각 예상, 목표주가 34만원으로 상향 214년 총매출액과 영업이익은 올해 대비 각각 4.7%, 1.3% 증가한 15조 6,737억 원, 7,914억원에 이를 전망. 이마트몰, 트레이더스 등 신사업 추진 이후 이들 사업의 중장기 방향성이 명확해졌다는 판단 하에 이마트 오프라인과 신사업에 대한 프리미엄 할증을 각각 2%, 7%로 달리 적용. 이에 따라 이마트의 목표주가를 34,원으로 상향. 대형유통주 최선호주로 추천 결산기(12월) 211A 212A 213F 214F 215F 매출액(십억원) 7, , , , ,663.9 영업이익(십억원) 세전손익(십억원) 지배순이익(십억원) EPS(원) 11,62 15,237 17,34 2,187 22,145 증감율(%) na ROE(%) PER(배) PBR(배) EV/EBITDA(배) 주: 211년부터 K-IFRS연결 기준 유통/섬유의복 담당 서정연 Tel. (2) seo.jung-yeon@shinyoung.com R.A. 박세라 Tel. (2) park.se-ra@shinyoung.com Key Data (기준일: ) KOSPI(pt) KOSDAQ(pt) 액면가(원) 5, 시가총액(억원) 71,51 발행주식수(천주) 27,876 평균거래량(3M,주) 58,76 평균거래대금(3M, 백만원) 14,718 52주 최고/최저 259,5 / 185,5 52주 일간Beta -.2 배당수익률(13F,%).6 외국인지분율(%) 56.4 주요주주 지분율(%) 이명희 외 3인 27.1 Aberdeen Asset Management 17.8 Company Performance 주가수익률(%) 1M 3M 6M 12M 절대수익률 KOSPI대비상대수익률 Company vs KOSPI composite (원) 3, 25, 2, 15, 1, 5, 이마트 Relative to KOSPI 12/11 13/3 13/7 (%)

41 이마트(13948.KS) 추정 재무제표 Income Statement Balance Sheet 12월 결산(십억원) 211A 212A 213F 214F 215F 12월 결산(십억원) 211A 212A 213F 214F 215F 매출액 7, , , , ,663.9 유동자산 1,59.4 1,22.4 1, , ,351.9 증가율(%) NA 재고자산 매출원가 5, , , , ,537.5 단기금융자산 원가율(%) 매출채권 및 기타채권 매출총이익 2,26.5 3, , ,87.4 4,126.5 현금및현금성자산 , ,192.5 매출총이익률(%) 비유동자산 1,51. 11, , , ,236.1 판매비와 관리비 등 1, , , ,78.9 3,262.2 유형자산 7, , ,37.1 8, ,448. 판관비율(%) 무형자산 영업이익 투자자산 1, , , , ,989.7 증가율(%) NA 기타 금융업자산..... 영업이익률(%) 자산총계 11, , , , ,588. EBITDA ,95.4 1, , ,251.4 유동부채 3,4.2 3, , ,669. 3,784.7 EBITDA마진(%) 단기차입금 순금융손익 매입채무및기타채무 1,39.8 1, ,5.5 1, ,711.9 이자손익 유동성장기부채 외화관련손익 비유동부채 2, , , , ,657.4 기타영업외손익 사채 1, , , , ,766.9 종속및관계기업 관련손익 장기차입금 법인세차감전계속사업이익 장기금융부채 계속사업손익법인세비용 기타 금융업부채..... 계속사업손익 부채총계 5,535. 6, ,23.7 6, ,442. 증가율(%) NA 지배주주지분 5, ,23.4 6, , ,7.1 세후중단사업손익..... 자본금 당기순이익 자본잉여금 4,237. 4,237. 4,237. 4,237. 4,237. 증가율(%) NA 기타자본 순이익률(%) 기타포괄이익누계액 ,64.2 1,22. 1, ,477.7 지배주주지분 당기순이익 이익잉여금 ,36.9 1,569. 2,156.8 증가율(%) NA 비지배주주지분 기타포괄이익 자본총계 5, , , ,48.1 8,146. 총포괄이익 총차입금 2, , , , ,423.5 주) K-IFRS 회계기준 개정으로 기존의 기타영업수익/비용 항목은 제외됨 순차입금 2, ,35.8 2, ,91.2 1,167.2 Cashflow Statement Valuation Indicator 12월 결산(십억원) 211A 212A 213F 214F 215F 12월 결산(십억원) 211A 212A 213F 214F 215F 영업활동으로인한현금흐름 ,48.8 1,1. 1,59.4 Per Share (원) 당기순이익 EPS(지배순이익 기준) 11,62 15,237 17,34 2,187 22,145 현금유출이없는비용및수익 BPS(지배지분 기준) 196, , , ,34 287,334 유형자산감가상각비 DPS(보통주) 75 1,5 1,5 1,5 1,5 무형자산상각비 Multiples (배) 영업활동관련자산부채변동 PER(지배순이익 기준) 매출채권의감소(증가) PBR(지배지분 기준) 재고자산의감소(증가) EV/EBITDA (발표 기준) 매입채무의증가(감소) 투자활동으로인한현금흐름 , Financial Ratio 투자자산의 감소(증가) -1, 월 결산(십억원) 211A 212A 213F 214F 215F 유형자산의 감소 성장성(%) CAPEX EPS(지배순이익) 증가율 na 37.7% 13.6% 16.7% 9.7% 단기금융자산의감소(증가) EBITDA(발표기준) 증가율 na 42.1% 1.8% 6.1% 5.8% 재무활동으로인한현금흐름 수익성(%) 장기차입금의증가(감소) ROE(순이익 기준) 5.7% 7.4% 7.7% 8.1% 8.1% 사채의증가(감소)..... ROE(지배순이익 기준) 5.6% 7.4% 7.6% 8.1% 8.1% 자본의 증가(감소)..... ROIC 11.1% 7.7% 6.7% 7.5% 8.2% 기타현금흐름 안전성(%) 현금의 증가 부채비율 99.3% 99.9% 92.6% 85.4% 79.1% 기초현금 ,458.3 순차입금비율 51.6% 53.9% 38.4% 25.7% 14.3% 기말현금 , ,192.5 이자보상배율 (*) 신영증권 리서치센터 (*) 조정영업이익은 매출총이익에서 판매비와 관리비 등을 차감한 금액입니다. 41

42 롯데하이마트(7184.KS) 다음 시너지는 온라인이다 매수A(유지) 현재주가(11/25) 86,4원 목표주가(12M) 115,원 롯데마트로 연평균 11% 성장, 닷컴으로 연평균 5% 성장 담보 214년 롯데하이마트와 롯데그룹과의 새로운 시너지로 예상되는 부분은 닷컴 매출 임. 롯데그룹은 롯데마트, 롯데백화점, 닷컴 등 온라인몰을 통해 각각 약 5천억원씩 가전 매출을 올리고 있음. 롯데닷컴과 엘롯데 홈페이지에 하이마트가 입점몰 형태로 들어가 있어 트래픽 유입과 연계매출에 매우 유리하다는 판단. 또한 롯데하이마트가 기존 운영하던 쇼핑몰도 종전의 소극적이던 전략과 달리 상품 구색을 풍부하게 바꾸 고 프로모션을 강화하는 한편, 모바일 쇼핑까지 활성화하려는 등 적극적인 움직임. 하 이마트가 온라인몰을 강화하게 되면 롯데와의 연계매출만으로도 연평균 약 5%의 성 장이 가능하다는 점에서 주목해야 할 사업이라는 판단 롯데마트로부터 이전되는 매장 영업이익률 6% 전망 한편, 롯데마트 가전사업부와의 통합에 따른 수수료 또는 정액임차료는 매출액 대비 약 4~5%에 이를 것으로 추정. 하지만 1) 보다 매력적인 상권 2) 건축비 및 감가상각비 절감 3) 출점에 따른 각종 부대비용 절감이라는 면에서 득 이 크다는 판단이며, 결론적 으로 이들 점포의 영업이익률은 6%에 이를 것이라 분석. 적자를 면치 못했던 롯데마트 가전사업부 입장에서도 안정적인 임대료 수입이 발생한다는 점에서 득 일 수 밖에 없 어 두 회사간의 시너지 가 본격화되는 과정이라 생각 투자의견 매수A, 목표주가 11.5만원 유지 예상했던 롯데쇼핑과의 시너지시나리오가 순차적으로 차질 없이 진행되고 있고, 앞서 분석한 바와 같이 4분기 김치냉장고 특수도 누릴 것으로 보여 롯데하이마트의 투자매 력도가 다시 높아진 시점이라 판단. 롯데하이마트에 대한 매수(A) 투자의견과 목표주 가 115,원을 유지하며 중소형유통업 최선호주로 추천 결산기(12월) 211A 212A 213F 214F 215F 매출액(십억원) 3,4.3 3, , ,47. 4,468.4 영업이익(십억원) 세전손익(십억원) 지배순이익(십억원) EPS(원) 6,568 3,23 5,99 7,678 9,24 증감율(%) ROE(%) PER(배) PBR(배) EV/EBITDA(배) 주: 211년부터 K-IFRS연결 기준 유통/섬유의복 담당 서정연 Tel. (2) R.A. 박세라 Tel. (2) Key Data (기준일: ) KOSPI(pt) KOSDAQ(pt) 액면가(원) 5, 시가총액(억원) 2,397 발행주식수(천주) 23,68 평균거래량(3M,주) 59,995 평균거래대금(3M, 백만원) 5,67 52주 최고/최저 86,9 / 63, 52주 일간Beta -.4 배당수익률(13F,%).3 외국인지분율(%) 8.1 주요주주 지분율(%) 롯데쇼핑 외 2인 65.3 국민연금공단 8.2 Company Performance 주가수익률(%) 1M 3M 6M 12M 절대수익률 KOSPI대비상대수익률 Company vs KOSPI composite (원) 롯데하이마트 1, 9, Relative to KOSPI 8, 7, 6, 5, 4, 3, 2, 1, 12/11 13/3 13/7 (%)

43 롯데하이마트(7184.KS) 추정 재무제표 In c ome S tateme n t Balance Sheet 12월 결산(십억원) 211A 212A 213F 214F 215F 12월 결산(십억원) 211A 212A 213F 214F 215F 매출액 3,4.3 3, , ,47. 4,468.4 유동자산 증가율(%) 재고자산 매출원가 2,54.8 2,41.4 2, ,5.2 3,39.3 단기금융자산 원가율(%) 매출채권 및 기타채권 매출총이익 ,41.9 1,159.1 현금및현금성자산 매출총이익률(%) 비유동자산 2, ,24.3 2, , ,145.8 판매비와 관리비 등 유형자산 판관비율(%) 무형자산 1, ,69.2 1, , ,688.2 영업이익 투자자산 증가율(%) 기타 금융업자산..... 영업이익률(%) 자산총계 2, ,64.7 2, , ,97.4 EBITDA 유동부채 EBITDA마진(%) 단기차입금 순금융손익 매입채무및기타채무 이자손익 유동성장기부채..... 외화관련손익..... 비유동부채 1, 기타영업외손익 사채 종속및관계기업 관련손익..... 장기차입금 법인세차감전계속사업이익 장기금융부채 계속사업손익법인세비용 기타 금융업부채..... 계속사업손익 부채총계 1, , , 증가율(%) 지배주주지분 1, , ,69.9 1,783. 1,993. 세후중단사업손익..... 자본금 당기순이익 자본잉여금 1,55.7 1,55.7 1,55.7 1,55.7 1,55.7 증가율(%) 기타자본..... 순이익률(%) 기타포괄이익누계액 지배주주지분 당기순이익 이익잉여금 증가율(%) 비지배주주지분..... 기타포괄이익 자본총계 1, , ,69.9 1,783. 1,993. 총포괄이익 총차입금 주) K-IFRS 회계기준 개정으로 기존의 기타영업수익/비용 항목은 제외됨 순차입금 Cashflow Statement Valuation Indicator 12월 결산(십억원) 211A 212A 213F 214F 215F 12월 결산(십억원) 211A 212A 213F 214F 215F 영업활동으로인한현금흐름 Per Share (원) 당기순이익 EPS(지배순이익 기준) 6,568 3,23 5,99 7,678 9,24 현금유출이없는비용및수익 BPS(지배지분 기준) 6,498 62,547 68,193 75,526 84,421 유형자산감가상각비 DPS(보통주) 무형자산상각비 Multiples (배) 영업활동관련자산부채변동 PER(지배순이익 기준) 매출채권의감소(증가) PBR(지배지분 기준) 재고자산의감소(증가) EV/EBITDA (발표 기준) 매입채무의증가(감소) 투자활동으로인한현금흐름 Financial Ratio 투자자산의 감소(증가) 월 결산(십억원) 211A 212A 213F 214F 215F 유형자산의 감소 성장성(%) CAPEX EPS(지배순이익) 증가율 16.1% -54.% 98.1% 28.2% 2.3% 단기금융자산의감소(증가) EBITDA(발표기준) 증가율 15.5% -29.% 21.% 21.% 14.% 재무활동으로인한현금흐름 수익성(%) 장기차입금의증가(감소) ROE(순이익 기준) 11.5% 4.9% 9.2% 1.7% 11.6% 사채의증가(감소) ROE(지배순이익 기준) 11.5% 4.9% 9.2% 1.7% 11.6% 자본의 증가(감소) ROIC 9.3% 5.5% 7.2% 9.2% 1.8% 기타현금흐름 안전성(%) 현금의 증가 부채비율 93.7% 76.4% 66.6% 55.8% 45.9% 기초현금 순차입금비율 49.6% 53.5% 37.2% 24.3% 1.6% 기말현금 이자보상배율 (*) 신영증권 리서치센터 (*) 조정영업이익은 매출총이익에서 판매비와 관리비 등을 차감한 금액입니다. 43

44 CJ오쇼핑(3576.KQ) 모바일 강자 매수A(유지) 현재주가(11/25) 385,원 목표주가(12M, 상향) 46,원 국내 홈쇼핑사, 모바일 부문에 주목할 시점 국내 모바일 쇼핑시장은 28년 2억원 규모에서 시작돼 212년에 1.7조원 시장으 로 커졌고 올해는 약 4조원에 이를 것으로 추정. 스마트폰 이용자의 전통매체(TV, 라 디오) 이용 감소비율이 스마트폰 비이용자의 4배 이상으로 나타나면서 향후 스마트폰 보급에 따른 매체 이용행태에 더욱 큰 변화가 생길 전망. 따라서 해당 시장에서 헤게 모니를 잡는 사업자가 성장 수혜를 누릴 것으로 예상됨. 이는 국내 홈쇼핑사들 모두 Valuation 프리미엄이 한 단계 높아지는 이슈이기도 하며, 특히 모바일 채널에서 성 장속도가 가장 빠른 CJ오쇼핑이 매력적이라 생각 모바일 채널은 수익성 개선에 기여 모바일은 마진이 높은 TV상품을 인터넷보다 효과적인 광고 형태로 판매할 수 있다는 점에서 자체적으로도 인터넷보다는 수익성이 높은 사업이라 매력적. 이에 더해 모바일 은 SO수수료를 지불하지 않는 까닭에 상당히 높은 수준의 이익률 달성이 가능하며, 현 재는 외형 확대를 위해 프로모션으로 해당 이익을 비용화함에도 무리가 없는 상황 투자의견 매수A, 목표주가 46만원 상향 전체 취급고에서 모바일 채널이 차지하는 비중이 매년 급성장하며 외형성장을 견인하 고, TV홈쇼핑 수익성에 부담을 주는 SO를 견제할 수 있는 방안이 마련되었다는 점에 서 국내 홈쇼핑사업에 대한 Valuation 프리미엄을 종전의 할인에서 할증으로 변경. 반 면 중국사업은 지분율 하락에 따른 수익 기여 둔화를 감안하여 Target PER 3배 적용 에서 2배 적용으로 할증폭을 낮춤. 국내사업에 대한 프리미엄 할증을 적용함에 따라 CJ오쇼핑에 대한 목표주가를 46,원으로 상향. 매수(A) 투자의견을 유지하며 홈쇼 핑 최선호주로 제시 결산기(12월) 211A 212A 213F 214F 215F 매출액(십억원) ,77.3 1,17.4 1,172. 1,23.8 영업이익(십억원) 세전손익(십억원) 지배순이익(십억원) EPS(원) 14,258 19,768 25,965 28,265 32,41 증감율(%) ROE(%) PER(배) PBR(배) EV/EBITDA(배) 주: 211년부터 K-IFRS연결 기준 유통/섬유의복 담당 서정연 Tel. (2) R.A. 박세라 Tel. (2) Key Data (기준일: ) KOSPI(pt) KOSDAQ(pt) 액면가(원) 5, 시가총액(억원) 23,889 발행주식수(천주) 6,25 평균거래량(3M,주) 18,21 평균거래대금(3M, 백만원) 6,448 52주 최고/최저 385, / 258,8 52주 일간Beta 1.4 배당수익률(13F,%).5 외국인지분율(%) 23.2 주요주주 지분율(%) CJ 외 4인 4.5 미래에셋자산운용투자자문 외 9인 8.2 Company Performance 주가수익률(%) 1M 3M 6M 12M 절대수익률 KOSPI대비상대수익률 Company vs KOSPI composite (원) 45, 4, 35, 3, 25, 2, 15, 1, 5, CJ오쇼핑 Relative to KOSDAQ 12/11 13/3 13/7 (%)