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1 Aug. 26, 2 9월 원자재 전망 메탈, 에너지 담당 홍성기 선임연구원 농산물 담당 임호상 책임연구위원 비철금속 - 8 월 중국 위안화 환율 절하, 경제지표 추가 악화, 중국 발 세계 증시 급락으로 비철 시장은 연쇄 하락 사이클의 한복판에서 낙폭 확대 - 중국 발 세계 경기침체 우려로 인해 FOMC 금리인상 기대 완화 및 달러화 약세 전환되고, 중국 정부의 과감한 경착륙 방치책 예상됨에 따라 비철 시장 지지 요인 부각될 전망 에너지 - 유가는 2 차 하락기에 접어들며 생존 테스트 진행 중임. Shale Oil 의 단기 생산원가 수준으로 추정되는 $2~$3 이 마지노선으로 제시됨 - 천연가스 시장은 평이했던 여름철을 지나 본격적인 재고 비축기로 진입, 평년보다 높은 재고 수준으로 인해 낮은 가격 유지될 전망 농산물 - 8 월은 건조한 날씨에 대한 우려로 반등 출발. 하지만 USDA 수급전망의 新 穀 기말재고율 상향 수정으로 인해 월 후반 상승 분을 반납함 - 9 월은 재고율 상향 수정, 달러 강세 재연 가능성으로 상승 폭 제한 전망. 단 舊 穀 재고 감소 부분이 가격 낙 폭 제한하며 레인지장 전개 예상 CRB 지수 구성 품목별 선물 수익률 (선물 롤오버 고려, 8/25 일 종가 기준) 1% 5% % 전년말대비 전월말대비 3.9% 1.9% -5% -1% -1.1% -9.1% -4.% -3.2% -6.5% -1.% -3.8% -8.6% -1.1% -6.6% -1.% -4.8% -1.6% -6.2% -% -2% -17.3% -11.9% -17.5% -18.8% -18.6% -16.% -13.% -.4% -16.4% -25% -24.4% -3% -35% -3.1% -3.5% -29.9% -4% 원유 난방유 천연가스 RBOB 가솔린 -36.6% 금 구리 은 알루미늄 니켈 옥수수 대두 소맥 원당 원면 커피 27

2 Base Metal I. 8 월 동향 : 연쇄 하락 사아클 한복판에 있는 비철 시장 8 월 비철금속 시장은 7 월 말 중국 증시 급락, FOMC 이후 달러화 강세로 인해 전월의 하락세를 이어가며 출발했다. Caixin 제조업 PMI 확정치가 2 년 최저치를 기록하고, 수출입 지표는 수출이 8.9%, 수입이 8.6% 감소한 것으로 나타나며 Copper 는 $5,2 선을 하향돌파 하는 등 대부분 품목들이 금융위기 이후 최저 가격 수준으로 하락했다. 중국 인민은행 위안화 절하는 달러화 표시 가격 하락 요인으로 작용하며 비철 시장 급락세 초래 중국 경제지표 부진과 증시 급락에 따른 2차 충격으로 비철 시장 낙폭 확대 이러한 악재들 속에서 중국 인민은행은 11 일 위안화 환율 절하 고시를 단행했다. 이는 중국 정부가 위안화 약세 유도를 통해 제조업 수출을 회복시키려는 경기부양 의지를 나타낸 것으로 평가된다. 그러나 전체 비철 수급에서 절반 정도의 비중을 차지하는 중국 위안화의 약세는 단기적으로 달러화 표시 비철 가격의 하락 요인으로 작용할 수밖에 없고, 비철 수입 유인을 약화시키는 반면 중국의 비철 수출을 촉진시켜 시장의 공급 과잉을 심화시킬 것이라는 우려를 불러오며 비철 가격의 하락을 가속화시켰다. 한편 8 월 하순에는 소강상태를 보이던 중국 증시마저 다시 급락 흐름을 재개하며 주요국 증시의 급락을 이끌었다. 이전 중국 증시의 급락이 단순히 유동성 버블의 붕괴로 여겨졌던 것과는 달리, 이번 급락은 제조업 PMI, 산업생산, 수출입 등 주요 경제지표의 동시 악화에 이은 것으로 중국 발 세계 경기 침체 우려를 불러오며 금융시장의 리스크 요인으로 부각되었다. 8 월 비철 시장은 실물 경기 부진에 이어 금융시장으로부터의 2 차 충격으로 낙폭을 더욱 늘려간 것으로 보인다. [표 1] 월간 가격 등락률 ( ~ ) 품목 Cu Al Zn Pb Ni Sn 등락률 (%) -3.3% -3.7% -9.4% -3.3% -11.3% -9.7% II. 9 월 전망 : 중국 발 세계 경기침체 우려와 FOMC 중국 발 세계 경기침체 우려가 비철 시장에 2차 충격을 주었으나, 미국 금리인상 기대 완화로 달러화 약세 전환 중국 경기 반등 기대 약해졌으나, 보다 과감한 경착륙 방지책 실행 가능성 높아짐 8 월 중국 발 세계 증시 급락은 중국 경제 관련 이슈가 세계 금융시장에도 핵심 리스크 요인으로 떠올랐음을 알렸다. 이는 이미 중국 경기 부진에 따른 공급 과잉과 달러화 강세라는 이중고를 겪어온 비철 시장에 2 차 충격으로 다가오고 있다. 이러한 세계 경기침체 우려 및 금융시장 충격은 9 월 FOMC 에서의 금리 인상 가능성을 낮추며 달러화 약세를 이끈 것으로 보인다. 하지만 최근 유로화가 캐리 통화로 사용되며 달러화가 증시와 방향을 같이 하는 경향이 있고, 주요 원자재 교역국 통화 대비 달러화는 여전히 강세를 유지하고 있어 달러화와 비철 가격 간 역의 상관관계는 다소 약화된 상황이다. 3 분기 중국 정부의 경기부양책이 서서히 효과를 나타낼 것이라는 기대는 무너졌고, 시장과 정부의 싸움은 중국 정부의 일보 후퇴로 일단락된 셈이다. 이제 다시 중국 정부의 다음 걸음에 시선이 쏠리고 있다. 섣부른 증시 부양에서 탈피하여 보다 과감한 경착륙 방지책이 실시될 가능성이 높아졌다. 특히 지속적으로 강조되어 온 일대일로 프로젝트와 같은 인프라 투자의 조기실행 여부에 촉각을 곤두세울 필요가 있다. 4 개월 연속된 가격 하락의 와중에 반등 모멘텀을 찾는 것은 쉽지 않으나, 시장의 쏠림 속에 기회가 있다는 점을 상기해야 할 것이다. Monthly Outlook 28

3 III. 개별 비철금속 전망 1. Copper 가격 전저점 이탈하며 주요 기관들 가격전망 하향 조정 칠레 및 인도네시아 등 주요 광산 생산 차질 계속됨 중국 제련업체들, 수익성 악화로 TC/RC 인상 요구 이는 향후 Refined Copper 생산 조정 가능성 시사 8 월 Copper 시장은 월초 $5,2 선을 중심으로 공방을 벌였으나, 중국 증시 급락과 중국 위안화 절하, 상품시장 전체적인 급락 흐름 속에서 하락세를 지속하며 $5, 선을 하회했다. Goldman Sachs 는 Copper 시장이 211 년부터 218 년까지 7 년의 하락 사이클 상에 있다고 평가하고 216 년 말 $4,5 대로 하락할 것이라고 전망했다. Goldman Sachs 를 필두로 BOA, Morgan Stanley 등의 주요 IB 들이 Copper 가격 전망 하향 조정에 동참했다. 공급 측면에서는 광산 생산 차질 뉴스가 연이어 들려왔다. 칠레 Codelco 사의 Ministro Hales, Salvador 광산에서는 용역 근로자들의 처우 개선 요구 시위로 인해 생산에 차질을 빚은 것으로 알려졌고, 또한 Chuquicamata, Radomiro Tomic 광산에서는 폭우로 인해 광산 가동이 일시적으로 중단되었으며, Freeport McMoran 사의 Grasberg 광산에서는 인도네시아 정부의 수출 허가 발급 지연으로 7 월 말 이후 수출이 이뤄지지 않고 있는 것으로 나타났다. 올해 들어 지난 7 월까지 이러한 광산 공급 차질에 힘입어 TC/RC 는 꾸준한 하락세를 나타냈으나, 최근 들어 중국의 제련업체들이 반기를 들고 있다. 중국 제련업체들은 위안화 약세와 Copper 가격 하락에 따른 수익성 악화를 만회하고자 TC/RC 인상을 요구하고 나섰다. 이에 따라 Spot TC/RC 는 $95 수준으로 전월대비 1% 인상됐고, 4 분기 장기계약도 $93 선에서 체결되고 있는 것으로 알려졌다. 이러한 TC/RC 인상 요구는 중국 제련업체들의 악화된 수익성을 나타내며, Copper 가격 하락 및 광석 수급 차질에 따른 중국 내 전기동 생산 조정 가능성을 시사하고 있다. [그림1] 중국 Refined Copper 생산 및 순수입 [그림 2] Copper 생산원가 (유지보수 지출 포함) (천톤) Refined Net Imports Refined Output(R) (천톤) 출처 :Bloomberg 출처 : Rio Tinto 7 월 중국 내 Refined Copper 생산 감소 주요 생산원가 레벨로 가격 진입, 금융시장 리스크에 유연한 대응 필요 이를 반영하듯 중국의 7 월 Refined Copper 생산은 전월대비 4% 감소한 66.4 만 톤을 기록했다. 중국의 7 월 비철금속 생산 감소는 전 품목에 걸쳐 나타나며 가격 급락에 따른 생산 조정이 이뤄지고 있음을 시사하고 있다. Refined Copper 순수입은 전월대비 소폭 증가한 24.5 만 톤을 기록했고 Concentrate 수입은 전월대비 2% 감소한 97 만 톤을 기록했다. Copper 가격은 상품시장에서 주요 지지선으로 여겨지는 생산원가 상위 9%선($5, 대 초반) 아래로 진입한 것으로 판단된다. 표면적으로 드러나는 수급 상황에 비해 과도한 하락으로 보이나, 현재의 하락세는 금융시장 불안이 혼재된 것으로 수급만으로 설명하기 어려운 상황이다. 따라서 금융시장 불안이 완화되는 시점에서는 유연한 대응이 요구된다. Monthly Outlook 29

4 2. Aluminum 7 월 말 $1,6 선을 테스트하던 Aluminum 시장은 8 월 초에도 하락세를 이어가며 또다시 전저점을 하향 돌파했다. 유가도 WTI 기준 $4 을 하향하며 생산원가에서 에너지 비중이 높은 Aluminum 가격 약세를 정당화했다. 주요 기관들 가격전망 하향 조정, 공급 과잉 전망 중국 외 생산업체들 한계 상황 직면, 그러나 감산은 중국에서 본격화되어야 할 것 7 월 중국 내 Aluminum 생산 및 제품 수출 감소세에 주목 Copper 에 이어 Aluminum 가격 전망 하향 조정도 잇따랐다. Goldman Sachs 는 향후 3 개월 예상가격을 $1,8 에서 $1,5 으로 하향했고 6 개월 가격도 $1,9 에서 $1,55 로 하향 전망했다. 그리고 올해 평균 가격은 $1,666, 내년 평균 가격은 $1,525 로 낮췄다. 다른 IB 들도 올해 평균 가격을 대부분 $1,7 대로 낮춘 상황이다. 지속되는 가격 하락세와 낮아진 현물 프리미엄으로 인해 Aluminum 생산업체들은 한계상황에 직면해 있는 것으로 판단된다. Glencore 사는 자회사 Century Aluminum 의 미국 Ravenswood 제련소 폐쇄를 결정했고, Hawesville 제련소도 가동률을 75%로 낮췄다고 밝혔다. 그러나 이미 212 년부터 중국 외 지역의 감산 및 구조조정이 이뤄져 왔음을 고려할 때 중국 외 지역의 추가적인 감산 여력은 크지 않아 보인다. 현재와 같은 공급 과잉 상황의 해소를 위해서는 여러 생산업체들이 지적해 왔듯이 중국 내 감산이 필수적으로 보인다. 이런 점에서 중국의 7 월 Aluminum 생산 및 제품 수출 감소에 주목할 필요가 있다. Aluminum 생산은 비록 전년대비로는 2% 급증세를 이어가고 있으나 전월대비 소폭 감소한 272 만 톤을 기록했고, 제품 수출은 시장에서의 예상대로 전월대비 26% 급감한 28 만 톤을 기록했다. 다만 7 월 Bauxite 와 Alumina 수입이 급증하는 등 중국 Aluminum 생산업체들의 감산이 시작되었다고 보기에는 아직 이르며, 8 월 단행된 위안화 절하는 중국의 Aluminum 제품 수출을 더욱 촉진시킬 수 있어 향후 추이를 좀더 지켜봐야 할 것이다 [그림 3] 중국 Aluminum 생산 및 제품 순수출 (천톤) Product Net Export Primary Output(R) (천톤) 출처 : Bloomberg 1, [그림 4] 주요 IB 가격 및 수급 전망 (천 톤) 2년 1월 2년 3월 ($/톤) 2,1 2,32 2년 4월 2년 6월 2년 8월 가격 전망 2,5 2, 1,875 1,889 1,95 1,9 1,85 1,86 1,82 1, ,75 1,755 1,7 1,65 1,6 출처 : BNP, BOA, Citi, Deutsche Bank, Macquarie Forward Curve 구간 별 백워데이션 유의 LME Managed Money 포지션은 8 월 들어 매수와 매도 모두 큰 변화가 없었고, Managed Money 순매수 비중도 6%대에서 머물며 비철 품목 중 두 번째로 높은 상황이다. 이는 추가적인 하락 베팅이 줄고 있음을 시사한다. 한편 LME Forward Curve 상에서 1 월 만기물에 대한 백워데이션에 관심이 모아지고 있다. 현재 1 월물 매수 포지션에서 특정 업체가 4% 비중을 차지하고 있어 만기 시 숏커버와 프리미엄 상승으로 이어질 가능성이 있다. 중국 발 만성적인 공급 과잉과 금융시장 불안이 하락폭을 확대시키고 있으나, 9 월에는 일간, 주간 과매도 국면에서 변곡점을 찾을 필요가 있다. Monthly Outlook 3

5 3. Zinc 8 월 Zinc 시장은 7 월 기록했던 최근 저점인 $1,9 선을 하향 돌파하며 출발했다. 이후 위안화 절하 소식에 당일 5%의 급락세를 나타냈고, 월말 증시 급락 흐름에 따라 $1,7 선마저 하회하며 5 년 최저치를 기록했다. LME Managed Money 순매수 급감하며 투기적 매수세 이탈 시사 수급 상황에 비해 가격 하락세 과도한 것으로 보임 Zinc 시장은 LME Managed Money 포지션에서 두드러진 변화를 나타냈다. 8 월 들어 매수 포지션은 감소하고 매도 포지션이 증가하며 순매수 포지션은 7 월 하순 3 만 계약에서 현재 1 만 계약 미만으로 감소한 상황이다. 이에 미결제약정 대비 순매수 비중도 11%에서 2%로 급감하며 투기적 매수세의 이탈을 시사했다. 하반기로 예정되어 있는 주요 광산들의 폐쇄는 광석 수급에 아직 현실적인 영향력을 보여주고 있지 않아 광석 부족에 따른 중장기 상승 시나리오를 무색하게 하고 있다. 현재는 어떤 수급 전망도 중국 경제의 경착륙에 따른 수요 급감 우려 앞에서 의미를 갖지 못하는 상황으로 보인다. 다만 최근 중국 내 현물 프리미엄이 반등하고 있고 주택 가격 상승세도 지속되고 있다는 점에서 수요 붕괴의 우려가 과도한 것이 아닌지 의심된다. 지난 28 년 금융위기와 같은 중국 발 세계 불황이 다소 극단적인 시나리오라고 볼 때, 5 년 최저치에 머물러 있는 현재 Zinc 가격은 매력적인 구간에 접어들었다고 판단된다. [그림 5] Zinc LME Managed Money 순매수 추이 (천 계약) Net Price ($/톤) ,5 2,4 2,3 2,2 2,1 2, 1,9 1,8 1,7 1,6 1,5 출처 : Bloomberg [그림 6] 중국 Refined Lead 생산 및 순수출 7 (천톤) Refined Net Exports (천톤) 5 6 Refined Output(우) 출처 : Bloomberg 4. Lead 8 월 Lead 시장도 역시 하락세를 면치 못했으나 타 품목에 비해 선방하는 모습을 보였다. 중국 위안화 절하의 충격 속에서도 $1,7 대에서 견조한 흐름을 보였으나 월말로 접어들며 증시 급락으로 하락세에 동참해 5 년 최저치인 $1,6 대로 진입했다. 중국 생산 조정 지속되고, 수출 3 개월 연속 감소하며 Lead 가격 지지 계절적인 수요 증가도 Lead 의 상대적 강세 원인 Lead 가 상대적으로 강세를 나타낸 것은 두 가지 원인을 제시할 수 있다. 우선 중국의 생산 조정이 지속되고 있다는 점이다. 7 월 중국 내 Refined Lead 생산은 전년대비 8%, 전월대비 16% 감소한 32 만 톤을 기록했고, 가격 하락으로 생산의 5% 비중을 차지하는 Scrap 공급마저 급감한 상황이다. 이는 결국 Refined Lead 수출 감소로 이어지고 있다. 중국의 수출은 4 월 이후 3 개월 연속 감소세를 나타냈다. 두 번째 원인은 Lead 가격의 뚜렷한 계절성을 들 수 있다. Lead 수요에서 가장 비중이 높은 자동차 배터리 수요는 주로 겨울철에 집중되고 원자재로서의 Lead 구매는 3 분기 경 활발히 이뤄진다. 이들 두 가지 요인을 감안할 때 9 월에도 Lead 의 상대적 강세는 지속될 것으로 전망된다. Monthly Outlook 31

6 5. Nickel 중국 위안화 절하 및 증시 급락으로 $1, 선 하회 가격 급락으로 7월 중국 NPI 생산 감소세 나타냈고, 위안화 절하로 Nickel 생산의 수익성 악화 예상됨 Nickel 시장은 8 월 중국의 위안화 절하와 증시 급락세에 가장 극적으로 반응하며 $1, 대를 하향 돌파했다. 7 월 $12, 선 아래로 하락한 Nickel 가격은 8 월에도 약세 흐름을 이어가던 와중에 위안화 절하 따라 %의 일중 낙폭을 기록했다. 비록 당일 1% 하락으로 마무리되긴 했지만 $1, 대 돌파라는 상징성이 컸던 것으로 보인다. 결국 중국 발 주요국 증시 급락이 이어지며 Nickel 가격은 다시 일일 6% 넘는 하락세를 기록하며 $1, 선을 하향 돌파했다. 가격 급락으로 Nickel 생산 조정이 본격화될 것이라는 전망이 나오고 있다. 실제로 중국의 7 월 NPI 생산은 전월대비 9% 감소한 것으로 나타났고, 위안화 절하로 인해 Nickel 광석 수입 비용이 증가하여 수익성은 더욱 악화될 수밖에 없는 상황이다. 47 만 톤에서 소폭 감소했지만 여전히 막대한 수준을 보이는 LME 재고도 가격을 억누르고 있다. 다만 가격이 비철 품목 중 금융위기 당시의 저점에 가장 근접했다는 점은 Nickel 시장의 위안거리로 보인다. $9, 대에서 강한 지지를 받을 것으로 보이며 금융시장 불안이 완화되는 시점에서 유연한 대응이 필요해 보인다. [그림 7] LME Nickel 재고와 가격 55 (천톤) LME ($/톤) 45 price , 2,, 1, 5, [그림 8] 인도네시아 Tin 수출 16, (톤) 14, 12, 1, 8, 6, 4, 2, 출처 : Bloomberg 출처 : Bloomberg 6. Tin 7 월 타 품목들과 차별화된 움직임을 보였던 Tin 시장은 8 월에는 상승 흐름을 이어가지 못하고 다시 하락세에 동참했다. 인도네시아 수출 규제가 다시 시장에 영향 나타냄 8 월 인도네시아 수출 급감 가능성 제기됨 단, 시장은 다년간의 경험으로 정책 실패 가능성에 무게를 싣는 모습 Tin 시장은 다시 인도네시아 규제의 영향력 안으로 들어온 것으로 보인다. 8 월부터 시행되는 규제는 공식 허가된 광산에서의 생산물에 대해서만 수출을 허용하는 것이나, 아직 절차 미비로 인해 8 월 수출이 이뤄지고 있지 않은 것으로 알려졌다. 이에 따라 ICDX(인도네시아 상품거래소)에서 Tin 거래가 이뤄지지 않고 있는 것으로 전해진다. 인도네시아 최대 Tin 생산업체 PT Timah 사도 9 월 초에나 수출이 재개될 것이라고 밝혀 8 월 수출 급감에 따른 가격 반등 가능성도 제기되고 있다. 다만 그럼에도 불구하고 Tin 가격은 또다시 세계 증시 급락세와 함께 $14, 까지 급락한 상황이다. 지난 몇 년간의 경험에서 시장은 인도네시아 정책 실패 가능성에 더욱 무게를 싣는 모습이다. 결국 가격 반등을 위해서는 정책 보다는 수급이 뒷받침되어야 할 것이다.. Monthly Outlook 32

7 Copper Time Spread Aluminum Time Spread M-3M 3M-Cash(R) M-3M 3M-Cash(R) Zinc Time Spread Lead Time Spread M-3M 3M-Cash(R) M-3M 5 3M-Cash(R) Nickel Time Spread M-3M ㅅ 3M-Cash(R) Tin Time Spread M-3M 3M-Cash(R) LME Managed Money 순매수 비중 LME Managed Money 순매수 비중 35% 3% 25% 2% % 1% 5% % (계약) Cu(%) Al(%) Zn(%) 25% 2% % 1% 5% % -5% (계약) Pb(%) Ni(%) Sn(%) -5% % Monthly Outlook 33

8 Agriculture I. 8 월 동향: 재고율 상향 수정과 美 금리인상 지연 기대 상충 8 월초 대두 재배지역의 건조한 날씨에 대한 우려로 반등 8 월 곡물선물 시장은 월 초반까지는 상승 흐름을 보였다. 이는 1) 7 월 말까지의 단기간 곡물 가격 급락에 따른 저가 매수 유입 가능성 기대, 2) 대두의 경우 7 월 초반 주간작황 G/E 비율이 63%로 전년도의 71% 대비 낮은 수준을 기록하며 12 일 발표될 8 월 USDA 수급전망에서 기말재고율의 하향 수정 가능성이 부각된 점 등이 원인으로 작용했다. 특히 대두의 경우는 8 월 들어 미국 재배지역의 건조한 날씨로 인한 대두 작황에 대한 우려가 부각되면서 대두 선물 주도의 곡물 가격 반등 흐름을 주도했다. 하지만 예상 外 기말재고율 상향 수정으로 반락 하지만 8 월 중순 들어서는 12 일 발표된 USDA 8 월 수급전망에서 미국 產 곡물 新 穀 의 기말재고율 전망치가 시장 예상과는 달리 상향 수정됨에 따라, 곡물 가격은 월초의 상승 분을 반납했다. 옥수수 新 穀 의 8 월 기말재고율은 12.4%(7 월 11.6%), 대두 12.6%(7 월 11.4%), 소맥 39.3%(7 월 38.4%)를 기록한 것이 원인이다. 특히 대두는 6 월의 재배지역 강우 우려, 7 월 후반에서 8 월초까지는 고온 건조한 날씨 우려 등으로 재고율 하향 수정 전망이 확대되었던 만큼, 그 반작용으로 낙 폭이 확대되는 모습을 보였다. 8 월 후반 들어 중국 증시 폭락세가 이어지고, 이로 인한 글로벌 금융시장의 불안이 심화되면서, 그 동안 달러화 강세 요인을 제공해왔던 미국 FOMC 의 9 월 금리인상 가능성이 축소되었다. 이 같은 금리인상 지연 기대, 그리고 이로 인한 유로화 대비 달러화 하락이 미국산 곡물 가격의 추가적인 하락 폭을 제한하는 요인으로 작용했다. 8 월 주요 상품선물 최근월물 기준 가격 등락률 (8.24 일 종가 기준) 품목 옥수수 대두 소맥 원당 원면 원유 전년말 比 (%) -9.3% -12.9% -17.3% -33.5% -.5% -35.2% 전월말 比 (%).% -6.8% +1.% -6.5% -.1% -19.2% 옥수수 선물 가격 추이 대두 선물 가격 추이 5 (센트/부쉘) 11 (센트/부쉘) 45 옥수수 대두 Y.1 14Y.12 Y.2 Y.4 Y.6 출처 : Bloomberg 8 14Y.1 14Y.12 Y.2 Y.4 Y.6 출처 : Bloomberg Monthly Outlook 34

9 II. 9 월 전망: 가격 반등 제한. 단 단기 가격 지지 요인도 散 在 1. 미국 농무부 8 월 수급전망 요약 : 예상 밖의 기말재고율 상향 수정 옥수수, 글로벌/미국산 기말재고율 전월 대비 상향 수정 옥수수는 8 월 12 일 美 농무부 월간 수급전망에서 舊 穀 인 214/ 년도 글로벌 기말재고율은 2.1%로 전월의 19.7%에서 상향 수정된 반면, 미국산의 기말재고율은 12.93%로 7 월의 12.99% 대비 하향 수정되었다. 하지만 미국산 新 穀 인 2/16 년도 8 월 기말재고율은 12.44%로 7 월의 11.64% 대비 상향 수정되며, 옥수수 선물 가격 하락 요인을 제공했다. 옥수수 신곡의 단위면적당 수확량은 부쉘/에이커로 7 월의 부쉘/에이커 대비 상향 수정되었다. 한편 미국 이외 국가들의 8 월 신곡 기말재고율은 브라질이.281%로 7 월의.247% 대비 상향 수정된 반면, 아르헨티나는 8 월에.1%로 6 월 및 7 월과 동일한 수치를 기록했고, 남아공도.2%로 7 월 대비 변화가 없었다. 글로벌 옥수수 수급 전망 (단위: 백만톤) 글로벌 옥수수 생산량/기말재고율 항목 213/14 214/ (추정) 2/16 전망 전년비 전월비 생산량 % 변동율(%) -.2% (백만톤) 12 1 G옥수수 생산량 소비량 재고율(%) (%) 22 2 공급량 %.2% 소비량 % 교역량 %.7% 기말재고량 % 2.7% 재고율(%) % /14 214/(추정) 2/16(전망) 미국 옥수수 수급 전망 (단위: 백만 톤) 미국 옥수수 생산량/기말재고율 항목 213/14 214/ (추정) 2/16 전망 변동율(%) 전년비 전월비 백만톤 4 美 옥수수 생산량 소비량 재고율(%) (%) 2 생산량 % 1.2% 공급량 % 1.% 소비량 %.5% 교역량 % -1.3% 기말재고량 % 7.2% 재고율(%) /14 214/(추정) 2/16(전망) 5 Monthly Outlook 35

10 대두, 미국산 기말재고율 전월 대비 상향 수정 글로벌은 하향 수정 대두는 舊 穀 인 214/ 년도 8 월 글로벌 기말재고율은 27.1%로 7 월의 27.6% 대비 추가로 하락했다. 美 舊 穀 의 기말재고율은 8 월에 6.23%로 7 월의 6.65% 대비 하락했다. 한편 미국산 新 穀 인 2/16 년도 곡물연도의 8 월 기말재고율은 12.63%로 7 월의 11.36% 대비 상향 수정되었는데, 이는 단위 면적당 수확량이 46 부셀/에이커에서 46.9 부쉘/에이커로 상향 수정된 영향으로 보인다. 한편 미국 이외 국가들의 신곡의 8 월 기말재고율은 아르헨티나가.73%로 7 월의.77% 대비 하향 수정되었고, 브라질도.43%로 7 월의.6%에서 하향 수정되었다. 글로벌 대두 수급 전망 (단위: 백만 톤) 글로벌 대두 생산량/기말재고율 항목 213/14 214/ (추정) 2/16 전망 전년비 변동율(%) 전월비 (백만톤) 4 G대두 생산량 소비량 재고율(%) (%) 3 생산량 %.4% 25 공급량 소비량 %.% % 1.2% 3 2 교역량 % 3.1% 기말재고량 % -5.4% 재고율(%) /14 214/(추정) 2/16(전망) 미국 대두 수급 전망 (단위: 백만 톤) 미국 대두 생산량/기말재고율 백만톤 美 대두 생산량 214/ 2/16 전망 변동율(%) (%) 소비량 항목 213/14 12 (추정) 전년비 전월비 재고율(%) 생산량 %.8% 1 12 공급량 %.4% 8 9 소비량 % 1.1% 6 교역량 % -2.8% 4 6 기말재고량 % 1.4% 2 3 재고율(%) /14 214/(추정) 2/16(전망) 소맥, 미국산 기말재고율 전월 대비 상향 수정 글로벌은 하향 수정 소맥은 舊 穀 인 214/ 년도 글로벌 기말재고율은 8 월에 29.6%로 7 월의 3.% 대비 하향 수정되었다. 미국산 舊 穀 의 8 월 기말재고율도 37.5%로 7 월의 37.52%를 소폭 하회했다. 한편 미국산 新 穀 인 2/16 년도 곡물연도의 기말재고율은 8 월에 39.26%로 7 월의 38.44%를 상회했다. Monthly Outlook 36

11 한편 미국 이외 국가들의 신곡의 8 월 기말재고율은 舊 소연방이.273%로 7 월의.245%를 상회했고, 캐나다도.53%로 7 월의.51%를 상회했다. 반면 EU 27 개국의 경우는 8 월에.94%로 7 월의.114%를 하회했다. 항목 글로벌 소맥 수급 전망 (단위: 백만 톤) 214/ (추정) 생산량 %.6% 공급량 /16 전망 변동율(%) 전년비 전월비 소비량 % 교역량 기말재고량 재고율(%) 213/ % 5.6%.2%.1% -5.4% -1.2%.8% (백만톤) 글로벌 소맥 생산량/기말재고율 G소맥 생산량 소비량 재고율(%) (%) /14 214/(추정) 2/16(전망) 미국 소맥 수급 전망 (단위: 백만 톤) 미국 소맥 생산량/기말재고율 항목 213/14 생산량 공급량 기말재고량 교역량 % -.6% 소비량 % / (추정) 2/16 전망 % 재고율(%) 변동율(%) 전년비 5.4% 전월비 -.6%.% 8.3% -2.7% 1.% 백만톤 美 소맥 생산량 소비량 재고율(%) (%) 5 213/14 214/(추정) 2/16(전망) 월 전망: 가격 반등 폭 제한 전망. 단 단기 가격 지지 요인도 散 在 달러 강세 재연 가능성은 곡물 시장에는 부정적 요인 시장 외적인 요인들을 보게 되면, 지난 8 월 7 일에 발표된 미국의 7 월 비농업부문 고용자수는 전월 대비 21.5 만 명 증가하며 시장 전망치 22.5 만 명은 하회했으나, 전월치가 속보치의 22.3 만 명에서 23.1 만 명으로 상향 수정되며 월간 2 만 명을 상회하는 고용회복 흐름이 이어지고 있음을 확인했다. 또한 시장의 주목을 받았던 평균시급은 전월대비 +.2%, 전년대비로 +2.1%를 기록하며 임금 상승 흐름도 완만하지만 이어졌다. 특히 고용자 전체에서 차지하는 정규직의 비중이 81.7%로 28 년 11 월 이후 최고치를 기록한 부분은 향후 미국의 개인소비 회복 흐름 지속 기대를 이어가게 할 요인이다. 물론 최근 위안화 평가 절하로 중국발 디스인플레이션의 미국으로의 수출 우려가 부각되고 있고, 중국 증시의 폭락 속에 글로벌 금융시장의 안전자산 선호 움직임이 강화되고 있는 점은 Monthly Outlook 37

12 9 월 FOMC 에서의 금리 인상 지연 기대를 부각시키고 있다. 그리고 이 같은 요인은 달러화 강세를 주춤하게 만들면서 곡물 가격의 반등 요인을 제공할 수 있는 부분이다. 하지만 중국의 위안화 평가절하가 미국 FOMC 의 연내 금리 인상을 지연시킬만한 근거로 작용하기는 힘들 것으로 보이며, 미국 경제의 펀더멘탈이 개선되고 있다는 부분은 기본적으로 9 월 금리인상을 지연시킬 수는 있겠지만 연내 금리인상 기대를 지속시킬 부분으로 달러화 강세를 재연시킬 요인이다. 글로벌/미국 수급 우려 극단적인 상황은 아님 이번 엘니뇨 논란은 단기 차익실현의 기회 제공 물론 지난 6 월 말에서 7 월 초까지 곡물 선물 가격이 급등했던 원인이 1) 해외 언론 및 국내외 증권사들을 통한 엘니뇨로 인한 작황 악화 우려 부각, 2) 미국 곡물 재배지역의 강우로 인한 대두 파종 지연으로 기말재고율 하향 수정 우려 부각 등이 원인이었다는 점을 감안하면, 향후 미국 재배지역의 고온 건조한 날씨가 부각되며 다시 작황이 악화될 경우에는 언제든지 잠재적인 리스크 요인으로는 남아 있을 전망이다. 다만 현재로서는 작년처럼 이상 기후로 인한 피해는 제한적이 될 것으로 예상되며, 사실 이번 엘니뇨 논란 속의 곡물 가격 급등은 미국의 금리인상 시점을 앞두고 일부 해외투자가들에게는 좋은 차익실현의 기회가 되었을 것으로 보인다. 큰 흐름에서 곡물 가격 반등은 제한될 듯 미국 곡물 선물은 7 월 중순 이후 8 월 중순까지 가격 조정 폭이 커진 상황이며 향후 단기 급락에 따른 저가 매수세의 유입 가능성은 있지만, 아래 요인들이 가격의 반등 폭을 제한할 전망이다. 1) 글로벌 수급에 대한 우려가 아직 극단적으로 우려할만한 상황은 아니라는 점, 2) 아래 챠트의 미국산 주요 곡물들의 주간작황 추이를 보면 과거 평균치 수준을 상회하고 있는 점, 3) 미국 재배지역의 건조한 날씨가 부각되면서 그 동안의 곡물 가격 급등 요인들이 反 轉 되고 있는 점 등은 곡물 선물 가격의 반등 폭을 제한할 요인들이다. 특히 향후 재배 과정에서 날씨에 대한 우려가 부각될 수 있는 대두의 경우, 아래 주간작황 추이 챠트에서 보듯, 최근 들어 미국 재배지역의 날씨가 일부 개선되며 주간작황의 Good/Excellent(G/E) 비율이 전주 69%에서 69%로 하락 흐름이 멈추고 있어 작황의 추가 악화 우려는 제한적인 상황이다. 옥수수 주간 작황 추이 대두 주간 작황 추이 옥수수 2 1년 평균 최악 최상 week week 대두 2 1년 평균 최악 최상 출처 : Bloomberg 출처 : Bloomberg Monthly Outlook 38

13 단기 가격 지지 요인도 산재 미국산 舊 穀 기말재고율 하향 수정 다만 미국산 곡물은 舊 穀 의 경우 기말재고율의 하향 수정이 이루어지고 있어 아직은 단기적인 수급 우려 속에 가격 하락 폭을 제한할 요인이라는 점에는 주의가 필요하다. 실제 美 농무부 8 월 수급전망에서 미국산 옥수수 舊 穀 인 214/ 년도 기말재고율은 12.93%로 6 월의 12.99% 대비 하향 수정되었고, 대두도 8 월에 6.23%로 7 월의 6.65% 대비 하락했으며, 소맥도 8 월에 37.5%로 7 월의 37.52%를 소폭 하회했다. 옥수수는 앞 페이지 주간작황 추이에서 보듯 과거 1 년간 평균치를 상회하고 있어 작황 우려는 제한적이다. 하지만 최근 발표된 G/E 비율이 69%로 전주의 7%를 소폭 하회하고 있는 점은 단기적으로 가격 하락 폭을 제한할 요인이다. 대두는 그 동안의 강우에 대한 우려가 완화되고, 재배지역의 건조한 날씨가 부각되면서 작황 개선에 대한 기대가 지속될 것으로 보여 가격 반등 폭은 제한될 전망이다. 하지만 1) 글로벌 대두 기말재고율이 7 월의 3.%에서 8 월에는 28.%로 하향 수정되고 있고, 2) 아르헨티나와 브라질의 기말재고율 모두 전월 대비 하향 수정된 점, 3) 향후 대두의 수출이 증가하는 시즌이 다가오는 점 등을 감안할 때, 가격 하락 폭은 제한적일 전망이다. 소맥은 단기적으로는 그리스에 대한 자금 지원 문제의 해결 가능성이 높아진 점, 미국의 금리인상 지연 기대 부각 등으로 유로화가 달러화에 대해 강세를 보이고 있는 부분은 소맥 선물 가격 지지 요인이다. 하지만 기본적으로는 미국 경제의 회복세 지속으로 인한 FOMC 의 연내 금리인상 가능성이 잔존하고 있는 가운데, 이로 인한 달러화 강세 재연 가능성이 미국산 소맥의 가격 경쟁력을 저하시킬 요인이다. Monthly Outlook 39

14 옥수수 선물 가격 및 투기적 순매수 추이 옥수수 선물 포워드커브 추이 9 센트/bu 1 5 센트/부쉘 Y.3 투기적 순매수 포지션 Corn 선물 13Y.4 14Y Y Y.8.21 Y.8.7 Y.7.17 C1 C2 C3 C4 C5 C6 C7 C8 대두 선물 가격 및 투기적 순매수 추이 대두 선물 포워드커브 추이 5 만계약 센트/bu 21 센트/부쉘 Y.3 투기적 순매수 포지션 Soybean 13Y.4 14Y Y Y.8.21 Y.7.17 Y.8.7 S1 S2 S3 S4 S5 S6 S7 S8 소맥 선물 가격 및 투기적 순매수 추이 소맥 선물 포워드커브 추이 천계약 센트/bu 센트/부쉘 Y.3 투기적 순매수 포지션 Wheat 13Y.4 14Y.6 Y Y.8.7 Y.8.21 Y.7.17 W1 W2 W3 W4 W5 W6 W7 원당 선물 가격 및 투기적 순매수 추이 아라비카 커피 가격 및 투기적 순매수 추이 만계약 투기적 순매수 포지션 Sugar No.11 센트/lb 천계약 투기적 순매수 포지션 아라비카 커피($)/lbs 센트/lb Y.3 13Y.4 14Y.6 Y Y.3 13Y.4 14Y.6 Y.8 5 Monthly Outlook 4

15 Energy I. Crude Oil 1. 8 월 동향 : WTI 6 년 만의 $3 대 진입 사우디를 비롯한 OPEC 석유 생산 증가와 미국 생산조정 둔화로 WTI $3 대 진입 8 월 원유 시장은 7 월 시작된 하락 추세를 이어가며 1 분기의 저점을 하향 돌파했다. WTI 기준 $47 대에서 출발한 유가는 1 분기 저점인 $42 을 하회한 데 이어 심리적 지지선인 $4 마저 하향 돌파하며 다시 유가의 저점 논의를 불러왔다. 6 월까지 6% 가량 급감했던 미국 내 시추기 수는 다시 증가하고 있고, 사우디아라비아를 비롯한 OPEC 의 석유 생산량은 작년 11 월 이후 지속적으로 증가하며 유가를 끌어내리고 있다. 유가 2차 하락기에 접어들며 생존 테스트 진행 중 작년 11 월 OPEC 회의에서 본격적인 가격 전쟁의 서막을 알린 후, 지난 1 분기 WTI 기준 $4 대 초반까지 가격이 급락하고, 단기 생산원가 곡선의 상단에 위치하는 Shale Oil 생산 조정 시그널이 나타나며 유가는 반등했다. 이는 가격 전쟁의 와중에 Shale Oil 에 대한 1 차 테스트가 이뤄진 것이라 할 수 있다. 이후 가격이 반등하며 미완공 유정에 대한 투자와 매도 헤지가 실행되며 Shale Oil 생산업체들의 숨통이 트였으나, 2 차 하락기에 접어들며 Shale Oil 에 대한 2 차 생존 테스트가 진행되고 있는 것으로 판단된다. 결국 이번 하락 추세가 생존을 위한 본 게임이라고 볼 때 유가는 한계 생산원가까지 하락할 가능성이 있다. 단기 한계 생산원가 수준 $2~$3 로 추정됨 이로 인해 시장에서는 한계 생산원가 수준에 대한 논의가 활발한 상황이다. 주요 기관들은 생산원가 곡선을 통해 미국 Shale Oil 의 단기 생산원가가 $2~$3 에 위치해 있다고 추정하고 이를 유가의 저점으로 보고 있다. 또한 Shale Oil 주 생산지인 North Dakota 주 자원부도 일부 지역의 원유 생산 손익분기 가격을 $24~$41 수준으로 발표했다. 다만 1 분기와 같은 원유 생산 조정 시그널이 나타날 경우, 유가는 다시 한번 강하게 반등할 가능성도 있다. [그림 1] 원유 생산원가 곡선 [그림 2] 미국 원유 시추기수와 원유 생산 추이 출처 : Wood Mackenzie (기) Oil Rig (천bpdl) 14 미국 원유 생산 출처 : EIA 2. 9 월 전망 : 유가 반등 요인 탐색 $3 대로 진입한 유가는 여전히 하락 요인이 지배적인 것으로 보인다. 미국의 생산 조정은 소폭에 그치고 있고, OPEC 은 근래 최대 생산량을 기록 중이며, 원유 수요의 성수기가 끝나고 미국 내 원유 재고도 다시 늘고 있다. 또한 중국의 경기침체가 석유 수요를 감소시킬 뿐 아니라 세계 경기 침체로 이어질 것이라는 우려마저 낳고 있어 유가는 하락폭을 확대하고 있다. Monthly Outlook 41

16 미국 원유 생산 조정 가속화될 가능성 사우디아라비아의 계절적 감산 가능성은 유가에 강한 반등 요인으로 작용할 것 원유생산기업들의 신용 경색이 금융시장 불안으로 이어질 수 있음에도 유의 다만, 1 분기와 같이 수급 조정이 이뤄지기 전에 숏커버링과 함께 강한 반등이 나올 수 있어 반등 요인을 탐색해 볼 필요가 있다. 우선 미국 내 원유 생산량의 감소 가속화 가능성을 들 수 있다. 현재 주간 원유 생산량은 7 월 초 기록한 96 만 bpd 에서 약 1 만 bpd 감소했고, 시추기수는 비록 5 주 연속 증가했으나, 증가 속도는 점차 둔화되고 있는 상황이다. 사우디아라비아의 계절적인 감산 가능성도 유가의 반등 요인으로 작용할 수 있다. 사우디는 2~3 분기 증산한 원유를 대부분 자국 내 증가한 정유시설 수요로 충당한 것으로 나타났다. 물론 증산이 가격 전쟁의 일환으로 평가되고 있으나 한편으로는 계절적인 가솔린 수요를 뒷받침하기 위한 것으로도 해석되고 있다. 따라서 계절적 성수기를 지나 정유시설의 원유정제수요가 감소할 경우 사우디의 감산 가능성도 점쳐지고 있다. 한편 유가 급락에 따른 OPEC 회원국들의 재정 문제도 사우디의 감산을 유도할 수 있다. 9 월 사우디의 생산량이 감소하는 시그널이 나타날 경우 유가의 강한 반등 요인으로 작용할 것으로 보인다. 현재의 2 차 급락세로 인해 미국 원유생산 기업들은 점차 한계 상황에 몰리고 있다. 극단적인 경우 원유생산 기업들의 신용 경색이 나타나며 금융시장의 불안으로 이어져 유가 하락세가 더욱 가중될 가능성도 있다. 가격전쟁의 한가운데에서 시기상의 차이는 있겠으나 결국 유가는 생산자들의 구조조정을 이룰 때까지 약세를 보일 것이다. II. Natural Gas 1. 8 월 동향 : 3 개월 연속 횡보세 8 월 미국 평년수준의 더위로 7 월과 같은 횡보세 지속 8 월 천연가스 시장은 미국 여름철 고온 예보와는 달리 평년수준의 더위로 인해 7 월에 이어 $2.7~$2.9 사이의 횡보세를 이어갔다. 천연가스 수요가 평년 수준에 머물며 가격 하락 요인으로 작용한 반면 유가 하락의 여파로 천연가스 생산 증가속도가 둔화되며 재고는 평년 수준을 조금 웃도는 정도를 기록하고 있다. [그림 3] 미국 Cooling Degree Days [그림 4] 미국 천연가스 재고 1 8 (Degree Days) 2년 214년 5년평균 4, 3,5 3, (bcf) 6 2,5 4 2 Jan Feb Mar Apr May Jun Jul Aug Sep Oct Nov Dec 출처 : NOAA 2, 1,5 1, 5 2년 214년 5년평균 Jan Feb Mar Apr May Jun Jul Aug Sep Oct Nov Dec 출처 : EIA 2. 9 월 전망 : 본격적인 재고 확충 기간 올해 생산 증가속도 둔화되었으나, 평년 대비 높은 재고 수준으로 하락 가능성에 무게 9 월 수요의 비수기에 접어들며 본격적인 재고 확충이 전개될 예정이다. 올해 생산 증가속도가 다소 둔화된 점을 감안하더라도 재고 수준은 평년보다 높게 유지될 것으로 보인다. 이에 천연가스 가격은 상승보다는 하락에 무게가 실리고 있다. 다만 늦여름 허리케인 예보에는 주의할 필요가 있다. Monthly Outlook 42

17 미국 원유 생산 (5Y Range) 미국 원유 수요 (5Y Range) 1. (백만bpd) 18 (백만bpd) 년 년 3. 5년평균 Jan Feb Mar Apr May Jun Jul Aug Sep Oct Nov Dec Jan Feb Mar Apr May Jun 2년 214년 5년 평균 Jul Aug Sep Oct Nov Dec 미국 정제유 수요 (5Y Range) 미국 가솔린 수요 (5Y Range) 6.5 (백만bpd) 2년 1.5 (백만bpd) 년 5년평균 Jan Feb Mar Apr May Jun Jul Aug Sep Oct Nov Dec 9. 2년 년 8. 5년평균 Jan Feb Mar Apr May Jun Jul Aug Sep Oct Nov Dec 미국 천연가스 생산 (5Y Range) 발전부문 천연가스 수요 (5Y Range) 2,3 (bcf) 2,2 2,1 1,2 1,1 1, (bcf) 2년 214년 5년평균 2, 9 1,9 8 1,8 7 1,7 1,6 1,5 1,4 2년 214년 5년평균 Dec Jan Feb Mar Apr May Jun Jul Aug Sep Oct Nov Dec Dec Jan Feb Mar Apr May Jun Jul Aug Sep Oct Nov Dec (bcf) 1, 주거부문 천연가스 수요 (5Y Range) 2년 214년 5년평균 산업부문 천연가스 수요 (5Y Range) (bcf) 2년 214년 5년평균 4 Dec Jan Feb Mar Apr May Jun Jul Aug Sep Oct Nov Dec Dec Jan Feb Mar Apr May Jun Jul Aug Sep Oct Nov Dec Monthly Outlook 43

18 PRECIOUS METALS 금 가격 추이 은 가격 추이 14 $/oz 21 $/oz Y.8 14Y.12 Y.4 Y Y.8 14Y.12 Y.4 Y 천계약 금 비상업적 순매수 포지션 14Y.8 14Y.12 Y.4 Y.7 은 비상업적 순매수 포지션 6 천계약 Y.8 14Y.12 Y.4 Y.7 SPDR 금 보유량 ishare Trust 은 보유량 85 8 톤 천만온즈 Y.8 14Y.12 Y.4 Y Y.8 14Y.12 Y.4 Y $ 금 광산주식 ETF 14Y.8 14Y.12 Y.4 Y $ 은 광산주식 ETF 14Y.8 14Y.12 Y.4 Y.8 Monthly Outlook 44

April. 28, 216 Fixed Income Analyst 2 3 2. 1.5 (%) (%).1.5. (%) (%) 1. 1 y 2 y 3 y 4 y 5 y 7 y 1 1 1 2 -.5 2.5 2.2 (%) 1y 3y 5y 1y (%) 1.9 1.6 1.3 1. '15Y.8 '15Y.12 '16Y.4 (%) (%) () Apr. 28, 216

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untitled Jul. 29, 215 Fixed Income Analyst 3.% 2.% 1.%.% -1.% -2.%.8% -.5%.6%.4% 2.3%.5%.3% -1.7% (Qoq) ().4% -.3% 3.% 2.% 1.% -1.3%.% 2.% 1.6% 1.2%.8%.4%.% 1.7%.75%.4% 215 2Q GDP (Qoq).14% -.4% -.25% 3. 2. 1..

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Jan. 27, 216 Fixed Income Analyst 1,,,, BOK 216-2, : Pass-Through of Imported Input Prices to Deomestic Producer Prices: Evidence from Sector- Level Data 2 215-53, 2p, : Alexander Chudik and Janet

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