< EC3E0BBE720B1C7B5CEBEF020B8F1C2F720B0A3C1F620C6C7B1C72028BCF6C1A4292E687770>

Transcription

1 CHINA CAPITAL MARKET RESEARCH

2

3 2014년 중국자본시장연구 CHINA CAPITAL MARKET RESEARCH 축 사 한중 금융협력의 새로운 지평을 기대하며 시진핑정부가 들어선 이후 중국 금융시장의 변화가 빨라지고 있습니다. 중국은 그동안 제조와 수출 부문에서 쌓은 자신감을 바탕으로 이제 위안화의 국제화와 중국 금융부문의 개혁과 개방을 본격화하고 있습니다. 한중간 자본시장 교류는 그동안 한국 금융회사들의 중국진출과 이른바 중국펀드 투자가 중심이었습니다. 그러나 최근 몇 년 사이 중국 국부펀드를 중심으로 국내 채권 및 주식 투자가 빠른 속도로 늘어나면서 중국 자본의 대 한국투자가 더 커지고 있습니다. 한중간의 제조 교역 부문의 교류에 비해 크게 미흡했던 금융부문의 교류가 이제 새로운 국면으로 접어들고 있습니다. 최근 중국정부는 외국인(QFII)의 중국내 투자 한도를 최근 크게 늘리고 있으며, 이와 더불어 적격 기관(QDII)에게만 허용 하던 해외 포트폴리오 투자를 개인에게까지 확대하려고 하고 있습니다. 최근 들어 중국 위안화 채권의 투자가 유망하게 평가되고, 한국과 중국 지수 ETF의 상호 상장, 위안화 결제 비중 증대에 따른 위안화 투자 상품의 필요성 등 양국 간 금융부문의 새로운 서비스의 수요가 늘어나고 있습니다. 국내 금융투자회사들의 영업 환경이 구조적으로 매우 어려워지고 있는 상황에서 이러한 한중간 금융 및 자본시장 부문의 협력과 서비스 확장은 우리 금융투자 산업의 새로운 성장 모멘텀으로 작용할 수 있습니다. 금융투자협회는 중국증권업협회와 MOU를 맺고 상호방문 교류를 해왔으며 양국에서 정례적인 세미나를 개최하며 업계 간 상호이해를 넓혀왔습니다.

4 특히 회원사들의 중국진출 지원을 위해 업계와 연구기관의 중국전문가들을 중심으로 중국자본시장연구회를 지난 2009년 발족하여 5년간 꾸준히 그 활동을 뒷받침해왔습니다. 연구회 출범이후 이번에 네 번째로 발간하는 2014년 중국자본시장연구 책자는 체계적이고 시의성 있는 중국 자본시장 연구서로서 우리 업계의 중국진출 관련 업무를 위한 좋은 지침서로서 활용될 수 있을 것으로 생각합니다. 그동안 중국자본시장연구회의 발전을 위해 노력을 아끼지 않으신 중국자본시장 연구회 유재훈 회장님과 연구회 회원 여러분의 노고에 감사드리며 지속적인 활동을 기대합니다. 2014년 1월 금융투자협회 회장 박종수

5 2014년 중국자본시장연구 CHINA CAPITAL MARKET RESEARCH 권두언 2014년 세계경제 전환기의 중국 자본시장 2013년 한국경제 성장률을 정확히 예측한 바 있는 미국의 알렌 시나이 (Allen Sinai)교수는 1월초 서울에서 열린 한 강연에서 2014년도 세계경제를 완만한 회복세로 낙관하면서도 중국경제의 기여에는 큰 기대를 걸지 않았다. 사실 중국경제가 8퍼센트에 못 미치는 경제성장에라도 자족하면서 내부 구조 개혁과 반부패 운동 그리고 내수 진작에 성공한다면, 이미 세계경제 회복에는 큰 이바지하는 일이 될 것이다. 대한민국의 최대 수출대상국으로서 우리나라의 지속적인 경제성장에 도움을 주는 것은 물론일 것이다. 그럼에도 월스트리트 저널이 지적한 바와 같이 향후 중국경제가 해결해야 할 정책과제는 도처에 널려 있다. 지방정부의 부채, 시범적 자유무역지대의 안착, 은행 간 단기자금 시장의 주기적인 신용경색, 과잉생산과 부동산 버블해소 등이 그것이다. 작년 중국자본시장연구회 세미나에서도 언급한 바와 같이 이러한 중국경제의 진단과 분석에는 항상 내재적인 관점과 외재적인 관점이 충돌하곤 한다. 즉 중국의 경제현상은 중국의 정치사회경제적인 특수성을 감안하여 분석 및 진단을 해야 한다는 시각과 중국경제도 일반적인 경제 분석의 틀로서 진단가능하며 중국의 특수성이 경제운영의 일반원리를 거역할 수 없을 것이라고 바라보는 시각이 부딪치게 되는 것이다. 지내보면 중국학자들이 모두 내재적 시각을 견지한다고 할 수도 없고, 외국학자라고 해서 모두 외재적 시각을 가지고 있다고는 할 수 없다. 결국 중국경제와 금융을 이해하기 위해서는 두 가지 시각을 모두 채택하여 볼 필요가 있다는 것이 현실적인 대안인 것 같다. 중자연은 창설된 지 벌써 5년째 해를 성공적으로 보내고 있다. 중국자본 시장에 대한 단순한 이해를 넘어서서 중국자본시장의 심화에 따른 갖가지 정책 과제들을 분석하고 돌출되는 시사문제에 대하여도 회원들의 내공이 불을 뿜었다.

6 그 결과 중자연의 명성은 날이 갈수록 높아지는 것 같다. 언론의 노출도 늘고 있다. 한국과 중국 자본시장전문가의 상호교류도 착실히 증가해 왔다. 북경에 중자연 분소가 생긴 것도 자랑할 일이다. 신규 회원의 증가, 부회장단과 감사 신설, 회비 징수 결정 등 연구회의 조직화를 위한 실질적인 진전을 이루었다. 그러나 중자연은 지금까지의 성과에 만족하지 않고 새로운 과제에 도전하고 자 한다. 첫째는 신규 회원의 다변화다. 기존의 전문가 집단에 더하여 새로운 전문가 영입에 적극적으로 나설 계획이다. 우선 중국현지에 진출하고 있는 한국 주요기관들의 중국전문가와 민간 경제연구소의 중국센터 연구 인력의 잠 재력을 적극 영입할 수 있다. 또한 주니어 회원과 여성회원의 보강과 향후 역할을 넓혀간다면 법인회원까지 가능할 것이다. 기존의 중국 교류기관 외에 추가적인 기관 간 협약도 확대해 나갈 것이다. 그리고 우리 경제와 밀접한 관계가 있는 산동성과 파일럿 프로젝트로서 한중 경제금융협력 프로그램도 중 장기적인 시야를 가지고 시작하게 될 것이다. 중자연의 회장으로서 이 글을 쓰는 이의 지위도 공직자에서 공기업 CEO로 변화되었다. 그렇다면 앞으로 중자연 회장으로서의 역할은 어떻게 달라지게 될까. 대답은 큰 변화는 없다. 일 것이다. 무엇보다 중자연의 창립취지인 국내 금융투자회사의 중국진출에 기여하고 또 중자연 회원들의 지식기부에 대해 어떻게 이익을 향상하고 소속감의 자부심을 높여가야할 것인지에 대한 임무는 불변의 것이어야 하기 때문이다. 올해도 항상 변함없이 강력히 지원 해주고 있는 금융투자협회에 감사드리며, 중자연을 만들어 주신 회원님들과 많은 관심과 지지를 보내주신 각계 여러분들께 깊은 감사의 말씀을 드린다. 2014년 1월 중국자본시장연구회 회장 유재훈 4

7 Contents 축 사 : 한중 금융협력의 새로운 지평을 기대하며 금융투자협회 회장 박종수 권두언 : 2014년 세계경제 전환기의 중국 자본시장 중국자본시장연구회 회장 유재훈 자본시장 년 중국경제와 주식시장 전망 3 조용준 하나대투증권 리서치센터장 2. 중국채권 시장구조와 투자환경 및 전망 21 안유화 자본시장연구원 국제금융실 연구위원 3. 중국 금융시장의 변화와 전망 47 정유신 한국벤처투자 대표이사 4. 중국의 다층적 자본시장 현황과 발전방향 55 성종하 대우증권 북경사무소장 5. 중국 파생상품 시장 동향과 이슈 69 정진표 현대증권 해외펀드운용팀 부장 6. 중국 중소기업 장외시장 제도와 시사점 79 변웅재 법무법인(유) 율촌 중국팀 변호사 금융산업 7. 중국 증권업 현황과 전망 99 전병서 중국경제금융연구소 소장 8. 중국 자산운용업, 도약을 위한 변화 139 김혜원 한국투자신탁운용 채널영업본부 부장 9. 한중 FTA 금융서비스부문 현황과 과제 165 임병익 금융투자협회 조사연구실장 10. 중국 퇴직연금제도 고찰 179 장형식 미래에셋증권 북경사무소장

8 한중교류 11. 한중경제교류 확대와 한국금융기관의 기회 215 이석원 상해우상투자관리 대표 12. 중국진출 한국계은행이 직면한 도전과 기회 225 이창영 중국금융연구원 대표 13. 중국자본유치를 위한 금융권역할에 관한 제언 231 조창완 새만금개발청 행정사무관 14. 차이나머니 우리 금융시장의 방패막 되나 237 이치훈 국제금융센터 연구분석실 부장 법제 세제 15. 중국기업의 역외 증권거래소 직상장 제한 폐지 및 향후 활성화 전망 249 최용원 법무법인 세종 북경사무소 대표변호사 16. 중국 (신)증권기금법 관련 검토 259 김명아 한국법제연구원 부연구위원 17. 한중양국의 이중거주자 과세제도에 대한 소고 265 유호림 강남대학교 세무학과 교수 18. 은행업 관련된 세무사항에 대한 개요 283 김태호 딜로이트 안진회계법인 중국사업본부 상무이사 Special Issue 19. 중국 도시화의 명암과 시사점 297 이치훈 국제금융센터 연구분석실 부장 20. 중국주식회사의 유능한 CEO 305 최헌규 뉴스핌 중국본부 본부장 21. 내가 중국을 좋아하는 이유 311 김영익 서강대학교 경제대학원 겸임교수 22. 소설로 읽는 당대 중국 315 조창완 새만금개발청 행정사무관 편집후기 323

9 2014년 중국자본시장연구 자본시장 년 중국경제와 주식시장 전망 2. 중국채권 시장구조와 투자환경 및 전망 3. 중국 금융시장의 변화와 전망 4. 중국의 다층적 자본시장 현황과 발전방향 5. 중국 파생상품 시장 동향과 이슈 6. 중국 중소기업 장외시장 제도와 시사점

10

11 년 중국경제와 주식시장 전망 년 중국경제와 주식시장 전망 1) 조용준* 1. 개혁 2.0 시대의 개막 1) 18기 3중 전회, 중국 개혁 2.0시대 개막 중국은 이제 어려워져야 한다. 충분히 거품이 빠지고 구조조정을 겪어서 체 질이 변해야 장기성장이 된다. 지금 중국의 경제성장률이 떨어지는 것은 반가 운 일이다. 북경 출장 중 만난 중국의 신차이푸( 新 財 富, 중국의 포츈지)에서 베스트 애널리스트로 선정되고 있는 한 이코노미스트가 나에게 해준 말이다. 2013년 글로벌 금융시장에서는 중국경제에 대하여 경착륙 우려부터 시작해서 많은 기대와 실망들이 반복되었다고 생각된다. 그러면서 경제학자들의 중국에 대한 시각에서도 거품이 빠지고 있는 것 같다. 이제 중국정부가 이야기하는 경제구조 개혁이 중국에 반드시 필요하고 시급 하다는 것에 대해서 시장도 받아들이고 있다고 판단된다. 그리고 중국 구조개 혁의 큰 그림은 이미 시작되고 있다고 보인다. 그 구체적인 방향이 발표된 것 이 바로 5년에 한번 개최되는 경제 종합회의인 18기 3중전회였다. 지난 11월 9 일부터 12일까지 중국 공산당의 18기 중앙위원회 3차 전체회의 소위 3중전회 가 개최되어 시진핑 정부는 10년간의 집권기간 중 추진할 종합개혁방안의 큰 그림을 공개하였다. 특히 개혁 60조가 통과되었는데 7개 경제관련 분야와 7개 정치관련분야에 걸쳐서 모두 60개 조항의 개혁방향과 원칙을 제시하였다. * ( 現 ) 하나대투증권 리서치센터장 3

12 중국 경제분야 개혁의 7가지는 크게 국유기업개혁, 토지개혁, 세제개혁, 금융 개혁, 대외개방, 인구제도 개혁, 도시화 진행 등으로 구분된다. 이중에서 특히 토지개혁은 농민의 토지에 대한 재산권을 법규화하면서 농민의 권익이 법과 시 장 기능에 의해 보호될 수 있도록 하는 것으로 농촌의 부를 확보해 지방도시화 와 내수소비 여력을 확대하는 것으로 해석된다. 인구제도의 개혁과 호적제도 개혁은 한 자녀 정책 을 두 자녀 정책 으로 바꾸는 것을 골자로 인구 억제정책 을 대폭완화 함으로써 중국의 베이비붐 발생 가능성을 유도하여 인구배당효과 가 지속될 전망이다. 도시화 진행정책 역시 도농 일체화 를 주장함으로써 토지 제도개혁과 호적제도 개혁을 바탕으로 농민공 문제의 해결과 지방도시 육성 등 에 크게 기여할 것으로 기대된다. 3가지 정책 모두 내수소비 여력을 확보해서 장기적인 성장동력을 확대하려는 시진핑 정부의 정책으로 볼 수 있다. 이외에 도 세제개혁으로 중앙과 지방정부 간의 세수배분 및 재정지출의 합리화를 통한 지방경제의 활성화도 장기적인 정책효과가 있을 것으로 예상된다. 또한 국유기업개혁과 금융개혁 그리고 대외개방을 통해서 시진핑 정부의 개혁 2.0이라 할 수 있는 소위 시장화 와 민영화 를 진행할 것으로 전망된다. 이번 18기 3중전회를 통해서 중국 새 정부 시진핑 시대의 경제 큰 그림이 그려지고 있다. 1978년 11기 3중전회에서 시장경제체제를 도입한 후 개혁과 개방이라는 큰 방향 속에 30년 이상 성장한 이후, 2014년은 시진핑 정부가 이끌어갈 개혁 2.0 시대가 시작되는 첫해 라고 할 수 있다. <표 1> 중국 현재와 2020년 경제 비교 2012년 2020년 인구 13억 5,404만 명 14억 3,000만 명 국내총생산(GDP) 51조 9,322억 위안 100조 위안 1인당 GDP 6,076달러 1만 달러 이상 도시화율 52% 60% 자료: 중국 국가통계국, IMF 주: 현재 2012년 기준. 2020년은 중앙 재경영도 소조 발표 2) 리코노믹스 2014년에도 중국경제 구조 개혁은 지속된다. 지난 금융위기 이후, 글로벌 경제의 저성장과 고정투자 과잉의 후유증이 중국 4

13 년 중국경제와 주식시장 전망 의 성장을 제약하며 구조조정 압력이 커지고 있다. 게다가 최저임금은 10%대의 빠른 증가세가 이어지고 있어 기업의 비용부담도 상승하고 있다. 중국경제는 불안정성이 높아지고 있고 성장률 또한 둔화되고 있다. 그래서 향후 장기적인 중국 경제의 핵심은 구조개혁을 외치고 있는 리코노믹스 의 성공여부라고 생각 된다. 리코노믹스는 지속 가능한 경제성장을 위해 단기적 경기후퇴를 감수한 장기적인 구조개혁을 목표로 하고 있다. 크게 3가지다. 1)제조업 구조조정으로 체질개선을 통한 서비스와 3차 산업 중심으로 산업구조의 고도화 2)금융의 시 장화와 개방을 통한 경제 전반의 시스템 개혁 3)중서부 지방도시 육성 등 신도 시화로 소득격차 해소를 통한 내수시장 확대이다. 우선 2013년 중국정부에서는 공급과잉 및 낙후산업에 대한 구조조정 리스트를 3번에 걸쳐 발표하면서 과잉 산업에 대한 구조조정을 본격화하기 시작하였다. 2013년 2차 산업에 대한 고정 투자 증가율은 최저수준으로 떨어졌다. 서브프라임 이후 두 자리수의 증가율을 기록하던 제조업의 재고 증가율도 한자리대로 감소하고 있다. 기업의 구조조정에 대한 리코노믹스에 대한 의지는 2014년에도 지속될 예정 이다. 이를 전제로 해야만 향후 신도시화나 유동성 공급을 통한 중국정부의 경제 전반에 대한 연착륙 유도도 기대할 수 있다. 따라서 구조조정으로 인한 리스크 노출에도 불구하고 리코노믹스는 장기적으로는 오히려 긍정적인 신호로 판단된다. <그림 1> 연간 생산규모 대비 생산중단 규모 비중 <그림 2> 과잉생산의 재고 감소추세 자료: 공업정보화부, 하나대투증권 자료: CEIC, 하나대투증권 5

14 3) 금융의 시장화 2014년 금리 자유화 확대 예상 <그림 3> 중국 금융시장 자유화 로드맵 자료: 하나대투증권 최근 중국에는 금리 네고 라는 말이 유행한다고 한다. 그만큼 과거와는 달리 획일적인 금리시대는 끝나고 실질적인 금리자유화가 일부지만 시작되고 있다는 생각이 든다. 중국 금융시장은 이미 변하고 있다. 2009년 이후 인민은행이 유 동성을 공급해 왔으나 은행거래에서 재미를 못 본 투자자들의 자금이 그림자 금융으로 몰리는 현상이 발생하였다. 피치와 무디스 등 국제신용평가사에서 잇 따라 중국의 신용등급을 하향조정하며 2013년 가장 핫한 이슈로 떠오른 것이 바로 그림자금융이다. 특히 예금금리가 2012년 하반기부터 인하되면서 은행의 WMP(자산관리상품: 한국의 MMF와 유사한 성격) 수익률과 격차가 더욱 벌어졌다. 은행 저축이 빠 져나가면서 WMP의 발행량이 사상 최고수준을 기록하고 있다. 여기에 중국 중 앙은행인 인민은행에서는 한술 더 떠서 올해 7월에는 대출금리 하한선을 폐지 하고 대출금리의 완전 자유화를 실시하였다. 세부내용으로는 1)대출금리 하한선 폐지 2)어음할인율 규제 폐지 3)농촌 신용사의 대출금리 상한 폐지 4)부동산 모 6

15 년 중국경제와 주식시장 전망 기지 금리정책은 유지하기로 하였다. 대출금리를 현실화해서 대출수요를 제도 권으로 흡수하고 비제도권 사금융을 축소하려는 정책으로 판단된다. 한편 최근에는 중국 대도시 시중은행들이 정기 예금금리 인상을 통해 저축 유치경쟁에 나서면서 예금금리의 자유화도 조금씩 진행되고 있다. 그러나 전면 적인 예금금리 자유화를 시행할 경우 아직까지 많은 시중은행은 금리 책정능력 이 약해 금융 리스크가 오히려 심화될 수도 있다는 평가가 지배적이다. 많은 부작용을 고려할 때 당장에 중국 금융시장의 완전 자유화가 실현되기에는 어려 움이 있다. 2014년에도 중국 금융 당국은 은행들을 독려하는 형식으로 자연스 럽게 부분적인 금리 자유화 확대를 유도 할 것이다. 또한 주요 기업과 금융기 관간 이미 시작된 금리네고 추세도 2014년에는 확대될 전망이다. 2017년까지 점진적인 예금금리 자유화가 단계적으로 이루어 질 것이기 때문에 이는 장기적 인 시각으로 바라봐야 하지만, 중국의 금리시장화는 이미 시작되었다. <그림 4> 기준금리 이하의 금리를 적용하는 은행 들은 소수에 불과 <그림 5> 시중은행들의 예금금리 및 WMP 수익률 상승 자료: CEIC, 하나대투증권 자료: CEIC, 하나대투증권 7

16 년 중국경제 전망 1) 2014 중국경제성장률 7.4% 예상, 상반기 구조개혁 하반기 도시화 투자로 안정성장 기조유지 2013년 중국경제는 구조개혁이라는 큰 틀을 제시하면서도 약 7.6%의 성장률을 기록할 것으로 예상된다. 2014년에도 상반기에는 여전히 경제구조개혁이라는 큰 틀에서 구조조정이 가속화될 가능성이 크다. 하지만, 하반기에는 토지제도 개혁과 신도시화 정책 등이 본격화되면서 중서부지방을 중심으로 내수소비 부 양 효과가 가시화될 것으로 예상된다. 이를 감안하면 여러 리스크에도 불구하 고 2014년 중국경제는 상저하고의 모습을 보이며 비교적 안정성장의 기조를 유 지할 전망이다. 부문별로 보면 수출수요 회복에도 불구하고 위엔화 강세와 임 금인상 등 원가 상승요인으로 수출보다는 내수소비 증가가 중국경제 성장의 중 심축으로 이전되어갈 것으로 예상된다. 토지개혁 등의 영향으로 지역적으로도 중서부지방의 농촌도시화 정책이 본격적으로 추진되면서 성장의 틀을 바꿔나가는 첫해가 될 가능성이 높다. 고정자산투자도 19%대가 예상되지만, 하반기 정책 효과가 커진다면 예상보다 강한 중서부의 투자붐이 일어날 가능성도 있다. 지방 정부의 부채만기 해결과 지방정부와 중앙정부의 세수개혁 진행여부도 2014년 신도시화의 중요변수로 자리잡을 전망이다. 역설적으로 상반기의 산업 구조조 정이 강하게 진행된다면 하반기에는 내수를 중심으로 한 중국경기 회복의 폭이 강해지는 상저하고의 경기가 예상된다. <표 2> 항목별 2014년도 경제지표 전망 GDP 소매판매 산업생산 고정투자 CPI PPI 수출 수입 환율 %, YoY %, YoY %, YoY %, YoY %, YoY %, YoY %, YoY %, YoY CNY/USD 자료: 하나대투증권 8

17 년 중국경제와 주식시장 전망 <그림 6> GDP 및 소매판매의 완만한 성장이 예상 2014년 상저하고, 하반기 소비시장 확대로 안정적 경제 성장을 유도할 전망 자료: Bloomberg, 하나대투증권 2) 2014 수출 6.3% 증가, 수요 회복세 그러나 임금상승과 위안화 절상으로 수출 성장에는 한계 2013년 글로벌 경기의 더딘 회복으로 중국 수출 경기는 부진한 모습을 보였 다. 그러나 하반기에 들어서면서 신규수출주문이 증가하고 중국 제조업경기가 반등하였다. 주요국의 교역량 증가율이 점차 감소하고 있으나 제조업의 상대적 으로 높은 경쟁력으로 중국의 수출 비중이 여전히 우위를 차지하고 있다. 무엇 보다 글로벌 수요 회복이 기대된다. 미국의 경기회복과 각국 정책 대응으로 유 로존의 재정위기나 중국의 경착륙 등 일련의 위험들이 제어됨에 따라 수출 수 요 회복세가 커지고 있고 중국 수출의 회복신호가 나타나고 있다. 실제로 지난 11월의 중국 수출은 전년동월대비 12.7%나 증가하였다. 무역수지 흑자폭도 5년 여 만에 최고치인 338억 달러의 흑자를 기록하였다. 특히 대미국 수출이 17.7%, 대유럽 수출이 18.4%를 기록한 것은 향후 전망을 더욱 밝게 한다. 2014년에도 선진국 경제의 회복과 정치적인 불확실성 완화에 따른 경기의 선 순환이 기대되어 신흥국 경제도 점진적인 회복 가능성이 커지고 있다고 판단된 다. 2012년 말을 기점으로 기준치를 넘어선 글로벌 PMI 제조업지수의 회복세 가 이어지고 있다. 이에 따라 신흥시장 전반의 수출도 점차 개선될 것으로 기 대되며, 그 중 중국 수출이 상대적으로 수혜를 받을 것으로 예상된다. 이와 같은 대외경기 회복은 중국 수출에 유리하게 작용할 것이나 2014년 중 국의 수출을 제약하는 요인이 있다. 크게 두 가지로 나눌 수 있는데, 바로 1)임 9

18 금상승 압력과 2)위안화 절상 문제이다. 2011년 기준으로 중국의 노동비용은 미국의 15%에 불과하지만, 향후 중국의 장기적인 임금상승 압력을 감안한다면 2020년에는 미국의 29%, 2030년에는 45%로 임금 격차가 축소될 것으로 예측 된다. 물론 중장기적으로도 중국의 임금이 선진국에 비해 여전히 낮지만, 앞서 언급하였듯이 선진국의 높은 생산성과 인프라 등으로 인해 발생하는 비용효과 와 인도와 필리핀 등의 저렴한 인건비를 감안한다면 중국의 임금상승은 현지생 산에 대한 다국적기업의 메리트를 희석시키는 것은 분명해 보인다. 여기에 최근 가파른 위안화 강세와 상대국가간의 물가변동을 감안한 실질실 효환율이 수출 기업의 채산성을 악화시킬 가능성 또한 배제할 수 없다. 환율의 상승 및 비용상승으로 2014년도 중국 수출의 상승폭은 크지 않을 것이다 년 수출은 6.3%의 증가세가 예상된다. <그림 7> 중국의 두자리대 임금 상승세로 저비용 생산 이점 약화 <그림 8> 위안화 강세와 함께 환율 저평가 구간의 마무리 단계 주: 노동보수는 계절조정 사용 자료: CEIC, Bloomberg, 하나대투증권 자료: CEIC, Thomson Reuters, 하나대투증권 3) 2014년 소매판매 14.3% 예상, 소비성장 질적 변화의 시작 중국의 2012년 도시화율은 52%이나 2020년에는 60%대를 넘어설 것으로 예 상된다. 중국의 도시화율이 1%p 상승시 내수는 7조 위안의 수요확대 효과를 기 대한다고 시진핑주석이 말한바 있다. 이번의 도시화와 관련된 개혁조치들이 얼 마나 성공적으로 진행되느냐에 따라 달라질 것이나 큰 흐름에서 도시화 진척은 중산층 성장과 국민 소득 향상을 유발할 것이다. 이번 3중전회에서 2020년까지 국유기업의 이익 가운데 30%를 공공재정에 투자하여 농촌을 개발하는데 사용 10

19 년 중국경제와 주식시장 전망 할 것이라고 밝혔다. 또한 조만간 열릴 시진핑 주석이 진행하는 도시화 회의에 서도 도시화 계획이 구체화되면 내수소비의 확대가 중국 경제성장률에 더 많은 기여를 할 수 있을 것으로 기대된다. 또 지역별로 차이를 보이는 도시화율에 따른 개발 수요와 기존 거대 도시의 경제구조 변화를 감안 시 중장기적으로 중서부지역 개발과 함께 내수시장 확대가 예상된다. 또 중국의 국민소득 증가 감안 시 두 자녀 정책 효과와 함께 육아 관련 소비의 양적 및 질적 팽창도 가능할 것으로 판단된다. 북경, 상해와 같은 거대 도시의 도시화 과정에서 의식주에 대한 지출은 감소하고 소득 향상으로 통신, 교통, 여가, 자동차 등의 소비 비중이 증가할 것으로 예상된다. 좀 더 장기적으로는 이번 18차 3중전회 전문에 발표된 정책들(토지개혁, 호 적개혁, 도시화 등)로 중국 소비시장이 질적인 변화 속에 확대될 것으로 전망된 다. 다만 아직까지 산업 구조조정이 진행 중에 있기 때문에 당장에 가시적인 효과를 내기는 어려울 것이다. 따라서 2014년 중국 소매판매는 14%대의 성장이 가능할 것으로 보이며, 소비성장은 상반기보다는 정책효과가 실질 소비로 이어 지는 하반기 이후 커질 것으로 예상된다. 2014년 소비는 산업 구조조정이 지속 될 상반기에는 13% 전후의 증가율이 예상되지만, 하반기에는 실질적인 정책효 과가 이어지면서 15%대의 소비 증가율을 기록할 전망이다. 뒷부분 표의 기업들은 중국의 두 자녀 정책 에 따른 수혜기업들의 예시와 중 국의 소비확대 수혜가 예상되는 한국기업의 예이다. <그림 9> 소매판매 및 GDP 추이 <그림 10> 2003년과 2013년 9월까지 항목별 소매 판매 비중 자료: Bloomberg, 하나대투증권 주: 원의 크기는 2013년 9월 누적 소매판매 규모 자료: CEIC, 하나대투증권 11

20 <표 3> 산아정책관련 중국 수혜주 분류 기업 내용 베인메이(002570) 분유, 영양식품, 유아 보조식품 등 유아 식품 제조사 삼원주식(600429) 우유, 발효우유 등 유제품 제조사 광명유업(600597) 유제품 개발, 생산, 판매 유아식품 이리주식(600887) 우유 및 유제품, 분유 제조사 산웨스(300056) 현재 300만m2 규모의 식기제조 기지 건설 진행중 황씨유업(002329) 땅콩우유, 일반 우유, 요플레 등 제조사 흑우식품(002387) 콩과 곡물류 식품 제조사 오비만화(002292) 중국 최대 장난감 제조사 고락주식(002348) 전동기차, 헬리콥터, 로봇트 등 남아 장난감 제조사 유아완구 화위주식(002502) 전자, 모터 장난감 연구, 생산, 판매 군흥완구(002575) 전자, 모터 장난감 연구, 생산, 판매 성휘차모(300043) 자동차 모형 장난감 제조사 중 인지도 상위 기저귀 위성석화(002648) 생활용품을 만드는 회사로 휴지, 화장지, 기저귀 제조사 강남고섬(600527) 복합 섬유로 화장지, 기저귀 관련 일회용품 제조사 미성문화(002699) 아동복 업체 아동복장 션마복장(002563) 일반 트레이닝, 케쥬얼 의상 및 아동복 업체 미방복장(002269) 아동복 업체 자료: 하나대투증권 <표 4> 중국의 소비 여건 변화와 국내관련 업종 평가 소득향상 소비패턴 변화 산업구조 변화 수혜 산업 해당기업 근거 ZTE 화웨이등 매출 비중 32%를 기록. 중국 스마트폰 유원컴텍 성장에 따른 마그네슘 브라켓 매출증가 정전기 필터류, 칩, 바리스터, 안테나의 중국 매출 아모텍 비중이 높으며, 중국 스마트폰이 고사양화 될수록 필터류 수요는 지속 증가할 것으로 예상 전기전자 음식료 여행,레져, 엔터 와이솔 이노칩 오리온 에스엠 CJ CGV 중화권 대리점에 납품하는 스마트폰 모듈 및 소필터 비중이 지속 증가하고 있으며, 중국 로컬 업체들의 경쟁 심화에 따라 중국 내 동사 물량은 계속 증가할 전망 스마트폰용 세라믹 필터를 중국 휴대폰 업체에 지속 판매하며 비중을 늘려왔고. 정전기/자기장 필터는 중국내 M/S 1위를 기록하고 있음 중국 도시화율 상승으로 내수소비여력 확대에 따른 수혜 전망 14년 오리온의 중국제과 매출 4.6% 추정 EXO를 비롯한 아티스트들의 중국 공연 확대 및 중 국사업 수익 가시화될 전망 연간 20개 이상의 신규 사이트 오픈으로 브랜드 인 지도 강화되고 있으며, 2014년 하반기 BEP 달성 기대 12

21 년 중국경제와 주식시장 전망 산아정책 변화 친환경 제품 수혜 산업 해당기업 근거 유통 락앤락 유아용품 브랜드 '헬로베베' 런칭, 아잉스 등 중국 주요 유아용품 유통망 1800개 매장 확보 막강한 채널장악력으로 기저귀, 분유 등 소모품 추가 런칭: 12월기저귀 RT마트 120개 공급 결정 내년도 유아용품 매출 250억원(OP 40억원) 추정, 중국사업부문 매출 성장률의 7%p 기여 예상 산아정책 완화와 내수소비여력 확대로 프리미엄 분유에 육아 매일유업 대한 수요 증가 전망 매일유업 14년 중국제조분유 수출 이익 기여도 11% 추정 어린이 의약품 마미아이(정장제), 이탄징(감기약), 메창안(소화제) 등이 북경한미 매출액의 80% 이상 어린이 의약품 한미약품 최근 중국 다국적 제약사 영업제한 정책에 따라 성장 성 둔화되었으나 유아 인구 증가에 따른 시장 확대 효과 기대 유아용품 유한양행 보령메디 앙스 유아용 기저귀, 분유 등 판매 중국 시장 내 한국산 프리미엄 제품에 대한 수요 증가함에 따라 시장 성장 중 주: 위 종목은 당사 추천의 의미가 아니며, 담당 애널리스트의 의견과 다를 수 있음 자료: 하나대투증권 4) 2014년에도 산업구조조정으로 고정자산투자 19%, M2 14% 예상, 하반기 도시화 투자 기대 2013년 하반기에 들어서면서 중국 고정투자 증가율은 20%대 초반을 유지하고 있다. 과잉생산에 대한 부담과 부동산 가격의 상승으로 인해 유동성 공급을 제 한 하고 있어 고정투자의 확대가 여의치 않은 상황이다. 연초 기대하던 신도시 화의 시점도 불분명해지며 지역과 상관없이 중국 전역의 고정투자가 정체되어 있다. 한편, 2013년 3분기 중국경제는 7.8% 성장으로 시장 기대에 부합하였고 정부 목표치 달성은 확인되었다. 그러나 여전히 기업의 구조조정 압력 및 부채 부담이 남아있다. 결국 2013년 고정투자는 중앙정부의 유동성 조절과 함께 고정 투자는 2003년 이후 최저 상승폭을 기록하며 정체되는 모습을 보이고 있다. 2014년에도 중국정부는 경제 시스템 안정화 기조를 유지할 것으로 보여 경기 의 밋밋한 흐름이 유지될 것이다. 중국 정부는 부동산 가격 안정과 구조조정을 위해 유동성 조절을 지속할 것이며, 이에 따라 고정투자의 현저한 증가를 기대 13

22 하기는 어려울 것으로 판단된다. 다만 신도시화 정책이 2014년에는 가시화될 것으로 보임에 따라 유동성과 고정자산투자는 올해 수준을 소폭 하회하는 정도 로 예상된다. 현재 중국의 총통화(M2)는 정부가 연초 목표했던 13%를 상회하고 있다. 내년 3월 양회에서도 M2 목표치를 올해와 마찬가지로 13%로 결정할 가능성이 크다. 다만 2014년은 도시화를 위해 정부에서 유동성을 공급하며 M2 증가율을 14% 로 올해와 비슷한 수준으로 유지할 것이다. 이와 함께 2014년 고정투자는 19% 의 증가가 예상된다. 상반기는 구조조정에 역점을 두고 하반기에는 신도시화 투자를 강화할 가능성이 높아 보인다. <그림 11> M2와 함께 고정투자 정체 <그림 12> 동부, 중부, 서부의 모든 지역 고정투자 정체 자료: Bloomberg, 하나대투증권 자료: Bloomberg, 하나대투증권 14

23 년 중국경제와 주식시장 전망 년 중국 주식시장 전망 1) 2014년은 정책 불확실성 축소와 경제개혁 강화로 중국 주식 시장 2000p~2500p 예상 2013년 중국은 불확실성이 많은 한 해였다. 10년간 집권하던 후진타오 정권 에서 시진핑이 이끄는 새로운 정권이 들어서면서 중국은 큰 변화를 겪었기 때 문이다. 중국 주식시장은 신정부의 출범과 함께 큰 기대감을 품고 2013년을 시 작하였으나 시진핑 주석의 정책 방향이 시스템 리스크 관리를 위한 구조조정으 로 나타나면서 주식시장은 박스권 장세가 지속되었다. 중국 정부에서는 산업 구조조정, 경제구조의 불균형 개선, 수출주도에서 소비주도 산업으로의 경제체 질 개혁과 함께 민간소득의 증대와 내수확대를 위한 개혁을 강화하고 있다. 이 에 따라 중국 주식시장의 주가흐름을 보면 내수 소비부문의 높은 성장률에 대 한 기대와 동시에 중국의 성장엔진으로 여겨지던 중국의 제조업에 대한 우려가 교차하고 있다고 판단된다. 3중전회를 통해서 밝힌 바와 같이 중국당국의 정책기조가 이미 정해져 있다 고 한다면, 2014년 중국 증시는 올해보다 변동성이 소폭 축소될 가능성이 높으 며 경제 안정에 따라 점진적인 상승세가 예상된다. 2014년 상해종합지수는 2000p~2500p가 예상된다. 특히 정책효과로 2014년도에도 소비재산업 특히, IT, 음식료와 같은 필수소비재와 자동차와 같은 경기소비재, 헬스케어산업 등의 상대적인 주가상승이 기대된다. 한편 금융산업의 경우 부동산 규제가 지속될 것으로 예상되어 금융업종에 악재로 작용하겠지만, 금융시장 개방과 민간자본 투자 활성화는 금융산업에 긍정적 영향을 미칠 것으로 예상되어 금융업종 주가 는 하반기 이후 상대적으로 양호한 흐름을 보일 것으로 전망된다. 구조조정 중인 제조업부문은 2013년 하반기부터 확장추세로 돌아서긴 하였지만 여전히 회복이 더딘 상태이다. 생산능력 조정의 비탄력성을 감안할 경우 중복 투자 산업으로 지목되고 있는 중화학공업의 채산성 개선 폭은 2014년에도 한계가 있을 것으로 전망된다. 또 화학 및 철강의 구조조정에 대한 압력과 한계기업들의 파산은 2014년에도 중국주식시장에 지속적인 부담으로 작용할 가능성이 있다. 15

24 <그림 13> 중국 주식시장의 지속적인 성장 예상 <그림 14> 2013년 IT, 통신서비스, 경기소비재, 헬스 케어의 상승폭이 큼 자료: Bloomberg, 하나대투증권 자료: Bloomberg, 하나대투증권 2) 중국 증시의 투자 매력도 상( 上 )!, 시기별로는 주식시장도 상저 하고 예상 2013년 말 현재 중국 주가지수는 2007년 고점대비 큰 폭으로 하락한 2200포 인트 전후를 기록하고 있으며, 시가총액이 39.04조 위안으로 비교적 높은 수준 을 유지하고 있지만, GDP 대비 시가총액 비중은 69%(상해 44.5%, 심천 25.3%)선으로 장기적인 차원에서 중국 주식시장은 성장 가능성이 큰 것으로 판 단된다. 또 한국과 미국이 GDP 대비 시가총액이 100%-130% 전후인 것을 감 안하면 중국 증시는 상대적으로 저평가되었다고도 볼 수 있다. 또 중국 정부의 구조조정 이슈가 주가에 상당부분 반영되어 악재가 이미 노출되었다는 측면에 서도 2014년 주식시장 전망은 밝은 편이다. 또 긴 흐름에서 보면 중국 증시의 물량부담으로 작용했던 비유통주 해제물량이 2013년까지 대부분 해소된 상태여 서 증시의 물량 부담도 상당히 완화된 상태이다. MSCI기준 중국기업의 12개월 예상 주가수익비율(PER)은 9.1배 수준으로 최 근 5년 중 가장 낮은 수준에 위치하고 있어 밸류에이션 측면에서도 거품이 대 부분 해소되었고 글로벌 시장 중 가장 저평가되었다고 할 수 있다. 아울러 신 흥시장 내에서 중국기업들의 2014년 이익의 성장속도도 상대적으로 양호한 상 황이어서 투자 메리트가 높다고 판단된다. 중국기업들의 2014년 영업이익 증가 율은 9.2%의 증가세가 예상되며, 업종별로 보면 IT산업의 이익증가율이 33.9% 로 예상되고, 필수소비재와 헬스케어 순으로 이익 증가율이 높을 것으로 전망 16

25 년 중국경제와 주식시장 전망 된다. 기업이익 기준으로도 구조조정 중인 투자관련 산업보다는 소비관련 산업 의 이익증가율이 높을 것으로 기대된다. 종합해보면 2014년 증국 증시는 중국경기 움직임과 궤를 같이 하며 성장하는 패턴을 보일 것으로 전망된다. 시진핑 정부의 개혁과 함께 구조조정이 마무리 되는 국면, 즉 하반기 이후에는 도시화 등의 정책과 함께 소비시장의 확대가 본격화될 전망이어서, 중국 주식시장 역시 상저하고의 안정적인 상승이 예상된 다. 여기에 중국 금융시장의 점진적 개방과 시장화는 중국 주식시장에 장기적인 호재로 작용할 가능성이 높을 것으로 전망된다. <그림 15> Trailing PER과 예상 PER 추이 <그림 16> GDP 대비 시가총액 자료: Thomson Reuters, 하나대투증권 <그림 17> 중국증시 섹터별 영업이익 추정 <그림 18> 2014년 업종별 영업이익 추정 자료: Thomson Reuters, 하나대투증권 자료: Thomson Reuters, 하나대투증권 17

26 3) 중국 주식시장 지수보다는 중국 소비재 1등주에 대한 장기 집중투자하는 방법이 투자의 대안 저금리와 저성장의 시대를 맞고 있는 한국인들에게 중국은 장기적으로 좋은 투자처 중 하나라고 생각된다. 특히 현재시점은 역사상 최저 평가를 받고 있어 중국에 장기투자하기 좋은 시점이다. 한편으로 중국경제가 터닝하는 시점을 앞 두고 있고, 기업이익 개선이 기대되는 시점이라는 측면에서도 중국 주식시장의 전망은 그 어느 때보다 장기적인 측면에서 밝다. 또 현재 중국 주식시장은 금 리 자유화 와 자본시장 개방을 앞두고 있다. 남들이 모두 중국에 투자하겠다고 하는 시점에서는 버블을 우려해야 하지만, 지금처럼 모두가 피하려고 할 때 투 자의 기회는 생길 수 있다. 다만 투자의 방법을 중국 종합지수에 투자하는 차 이나펀드가 아니라 소비재 우량기업에 투자하는 것으로 바꾸어야 한다. 중국의 주가지수는 경제구조 개혁의 대상이 되고 있는 산업 즉, 금융과 제조업 그리고 에너지가 시가총액의 무려 76%를 차지한다. 중국투자 시 주가지수에 대한 투자 는 중국정부의 정책 방향에 역행하는 방향이라 할 수 있다. 그 동안의 기업이 익 증가율과 주가상승률을 보아도 내수우량주들의 성장과 주가 상승은 중국 주 식시장과는 차별적이다. 중국주가지수는 최근 6년 내 최저수준이다. 긴 흐름에서 보아도 중국 소비재 1등주에 대해 장기투자하기에 적절한 시점이 아닌가 싶다. 하지만, 한국 투자가 입장에서 개별 주식에 직접투자 하기가 어렵다면 중국 1등주에 투자해주는 금 융투자상품에 가입하는 것도 하나의 대안일 수 있다. 아래 표는 하나대투증권 에서 내놓은 중국 소비재 1등주 상품의 예이다. 상하이 자유무역지구를 신설하 고 금리자유화를 추진하는 등 중국자본시장은 본격적인 시장화와 대외개방을 앞두고 있다. 그 동안 저평가되었던 중국 주식시장의 할인 요인도 시간을 두고 해소될 것이어서 중국의 장기적인 주가 전망은 밝을 것으로 판단된다. 장기적 인 차원에서 중국 소비재 1등주에 대한 장기투자를 한다면 지금이 투자의 적기 가 아닌가 싶다. 18

27 년 중국경제와 주식시장 전망 <그림 19> 최근 3개월간 하나대투증권 중국 소비재 1등주 수익률 자료: Bloomberg, 하나대투증권 <표 5> 하나대투증권 중국소비재 1등주의 예 종목명 산업 점유율 시가총액 (억원) PER (2013) 텐센트홀딩스 인터넷미디어 88%(메신저 1등), 29%(게임 플랫폼) 1,140, 칭다오맥주 음료 16.2%(맥주 2등) 112, 강사부홀딩스 음료 56%(라면 1등), 53.6%(음료 1등) 177, 상하이포순의약 제약 의료장비, 민간병원, 제약 회사 브랜드 가치 우수 66, 왕왕식품 식품제조업 쌀과자 제품 및 어린이 우유 제품에서 우수한 브랜드 가치 보유 206, 인민재산 손해/상해보험 34.9%(손해/상해보험 1등) 239, 인수생명 생명보험 34.9%(생명보험 1등) 849,

28 회사 이름 텐센트홀딩스 칭다오맥주 강사부홀딩스 상하이포순의약 왕왕식품 인민재산 인수생명 간단한 소개 중국에서 인터넷, 이동전화 및 정보통신 부가가치 서비스를 제공하는 업체. 동사는 중국에서 메시지 통신 커뮤니티를 가지고 있으며, 게임 플렛폼, 온라인 광고서비스를 제공 칭다오맥주는 맥주상품을 제조 및 배급하는 업체. 동사는 Tsingtao Beer라는 상품명으로 중국과 전세계에 맥주를 판매 중 중국에서 인스턴트 라면, 과자, 음료수를 제조 및 판매하는 업체 중국에서 유전병 치료약, 중국 전통 의약, 진단의약 및 의료 장비를 제조하고 기술제공, 판매 및 광고 서비스를 한다. 또한 민간 병원 사 업에도 진출하면서 다양한 의료사업을 진행 쌀 크래커, 스낵식품, 음료 및 포장 자재를 제조 및 거래하는 업체. 생산 시설은 중국과 타이완에 위치 광범위한 자산 및 상해보험 상품을 중국 전역의 다양한 고객들에게 제공하는 회사 생명, 사고 및 의료 보험 상품과 서비스를 제공하는 회사 20

29 2. 중국채권시장구조와 투자환경 및 전망 02 중국채권 시장구조와 투자환경 및 전망 1)안유화* 1. 서 론 중국의 채권시장은 1949년 건국 이래로 1950년대 초반 짧은 기간 동안 존재 했었지만 1958년에서 1980년 사이 채택된 이른바 대내외 무부채 정책으로 인해 중단되었다. 1981년 재정자금 조달용 국채를, 1984~1985년에 국영기업 자금조달 등을 위해 회사채와 금융채를 발행하면서 채권시장이 가동되게 되었다. 1987년 중국인민은행의 금융기관 창구를 통한 국채, 금융채, 회사채 거래 허용 으로 장외시장이 먼저 설립되었다. 이 시기 일부 은행창구에서 무기명 국채의 현금, 담보 제공. 지역 내 양도 등이 산발적으로 이루어졌으나 정상적인 유통 시장은 없었다. 1990~1991년 상해 및 심천 증권거래소가 설립되고 국채발행이 늘어나면서 채권시장은 장내 거래소시장을 중심으로 성장하게 된다. 정부예산법 제정(1994) 으로 정부의 인민은행 차입이 금지되고 국채발행을 통한 자본조달이 급증하면 서 채권거래가 활발해졌으나, 1993~1996년 국채 RP의 만기 미상환 점증, 주식 투자로의 자금전용, 국채선물 투기만연 등 거래질서가 크게 문란해지자 은행의 거래소 채권거래가 전면 금지되었다. 1997년 은행간 채권시장 개설 이후 채권 발행 및 유통이 점차 정상화되고 RP를 중심으로 채권거래가 급증하였으며, 인 민은행의 국채 공개시장조작 이용 확대, 프라이머리 딜러(PD)제도 도입(1998) * ( 現 ) 자본시장연구원 국제금융실 연구위원, (현) 자본시장연구원 국제금융실 연구 위원, 경영학 박사, <<중국금융시장포커스>> 편집장 (전) 고려대학교 기업지배구조연구소 실장, (전) 중국 연변대학교 경제학과 교수 21

30 등으로 금융기관의 채권거래가 더욱 촉진되었다. 2001년 중국이 WTO 가입 시 정부는 금융서비스 분야를 2006년까지 개방하 기로 약속함에 따라 이에 대비한 채권시장 육성을 본격적으로 가속화하였다. 먼저 은행간 채권시장 참가요건을 사전승인에서 신고제로 전환함에 따라 보험, 증권회사 등 대부분의 금융기관이 참가하게 되었으며, 거래활성화를 위해 시장 조성자(market maker)도 2003년 국내은행 중심의 9개 기관에서 2010년에는 증권회사, 외국은행 등으로 대상기관이 확대되어 23개 기관으로 크게 늘어났 다. 2004~2006년 중에는 채권투자 저변확대를 위해 MMF 등 투자펀드를 도입 하여 상업은행의 투자펀드 설립과 동 펀드의 은행간 시장 참여를 허용한 채권 시장 활성화를 도모하였다. 또한 매입형 RP도입, 후순위채 발행, 은행간 채권 시장 회사채 거래 허용, 기업어음( 短 期 融 資 券 ) 및 중기어음 발행, 채권 선도거 래와 위안화 금리스왑 도입 등을 통해 거래방식과 거래상품을 다양화 하였다. 2008~2009년에는 기업의 중장기자금 조달을 위한 만기 5~10년의 중기어음( 中 期 票 据 ) 발행을 허용하고, 단독채권 발행이 어려운 중소기업을 위해 다수기업이 공동으로 발행하는 집합어음( 集 合 票 据 )을 도입하였다. 2009년 은행감독관리위 원회(이하 CBRC)와 증권감독관리위원회(이하 CSRC)는 거래소 채권시장의 활성 화를 도모하고자 상장된 은행이 증권거래소에서 채권을 거래할 수 있도록 허용 하는 규정을 제정하였다. 이와 더불어 금리파생상품시장의 활성화를 위해 2009년 3월에는 은행간 채권 파생상품 거래에 대한 Master Agreement를 제정하였다. 채권시장의 효율적 운영을 위해 정부는 시장인프라의 구축을 지속적으로 추 진해 왔다. 중국인민은행과 재정부는 안전하고 효율적이며 저비용의 채권시장 구축을 위해 1996년 12월 중앙국채등기결산공사( 中 央 国 债 登 记 结 算 有 限 责 任 公 司, China Government Securities Depository Trust & Clearing Co., Ltd., 이하 CGSDTC)를 설립하여 중앙예탁 및 은행간 채권시장의 결제 업무를 담당하게 하였다. 동시에 CGSDTC와 중국인민은행 결제시스템을 연결한 증권대금 동시 결제 제도(DVP)를 가동하여 채권관련 지급결제시스템도 선진화하고 투자자들의 계약불이행 위험도 크게 줄였다. 그리고 은행간 시장과 거래소 시장은 T+1 방 식을 결제주기로 채택함으로써 투기거래를 억제할 수 있었다. 또한 외환거래센 터( 外 汇 交 易 中 心 )의 거래시스템과 CGSDTC의 등록 예탁시스템을 통합하는 STP(Straight Through Processing) 체계를 확립함으로써 거래비용을 대폭 절 감하였다. 2004년에는 홍콩금융관리국의 중앙결제시스템과의 회사채 결제시스 22

31 2. 중국채권시장구조와 투자환경 및 전망 템을 통합하여 외환운용자격이 있는 국내기관의 해외채권 투자 시 거래비용을 절감할 수 있게 하였다. 현재 중국의 채권시장 규모는 발행규모로 볼 때 한국 채권시장 규모를 넘어 서는 아시아에서 일본 다음으로 2번째 규모이며, 이미 G2의 경제규모에 걸맞은 세계 주요시장 수준에 올라섰다. 이는 2001년 WTO가입 이후 금융부문의 대외 개방을 위해 시장원리에 기초한 자유로운 금리체계 구축이 필요하고 동시에 국 가와 금융기관 및 기업부문의 원활한 자금조달 수단으로 채권시장을 활성화한 데에 기인한다. 그러나 중국 채권시장은 국채와 은행간 채권시장 중심의 시장 으로 다양한 유형의 채권시장이 발달하지 못하고, 발행자와 투자자 등의 시장 참여자에 대한 제약이 있으며, 감독기관의 이원화, 신용시스템과 효율적인 유통 시장 구축의 측면에서도 미흡한 측면이 존재한다. 특히 금융시장 통제를 유지하기 위해 지금까지 일부 예외를 제외하고는 외국 기관의 위안화 표시 채권 발행과 거래를 엄격히 제한했었다. 하지만 외국인 투 자를 통한 채권시장 선진화 필요성을 느낀 중국 정부는 2009년부터 회사채 시 장을 개방했고, 외국은행의 채권발행과 거래 참여를 허용하였다. 이는 채권시장 육성을 통한 자본시장의 직접적인 자금조달 기능을 강화하고, 중국 채권시장을 아시아 채권시장 구축의 중추적 시장으로 육성시키려는 정책의 일환으로 판단 된다. 이러한 흐름에 힘입어 최근 중국 채권시장에 대한 우리나라를 비롯한 해외투 자자들의 관심이 집중되고 있다. 이에 본 연구는 중국 채권시장에 대한 국내 투자자들의 이해를 증진시키고 새로운 투자기회로 활용하는데 유용한 정보를 제공하고자 중국 채권시장의 구조와 투자환경 및 개방과 전망에 대해 자세히 살펴보았다. 2. 중국 채권 시장구조와 현황 1) 발행시장 구조와 규모 발행기관 성격에 따라 국채, 지방정부채, 중앙은행어음, 금융채, 회사채, 국 제위안화채권( 人 民 幣 債 券 )인 팬더본드와 딤섬본드 등 6종으로 구분할 수 있다. 23

32 국채( 國 債 )는 재정부가 중앙정부를 대표하여 발행하는 채권으로 기장식국채, 증 빙식국채, 무기명식국채 1) 로 세분할 수 있다. 중앙은행어음( 中 央 銀 行 票 据 ) 2) 은 인민은행이 금융기관의 유동성 조절 등을 위해 2002년 9월 도입한 것으로 우리 나라의 통화안정증권에 해당된다. 금융채( 金 融 債 )는 국가개발은행 등 정책금융 기관이 발행하는 정책금융채와 상업은행, 증권회사가 발행하는 일반금융채로 구분한다. 회사채( 公 司 債 )는 국영기업이 사회간접자본투자자금 조달을 위해 발 행하는 기업채와 일반 주식회사 혹은 유한 회사가 발행하는 회사채 및 기업 자 금조달을 위한 단기융자채( 短 期 融 資 券 ), 중기어음( 中 期 票 據 )과 집합어음( 集 合 票 據 ) 3) 등으로 분류한다. <표 1>에서 알 수 있듯이 중국 채권시장은 발행주체별 로 다원화된 감독관리를 실행하고 있다. 먼저 중국인민은행은 통화어음, 정책금 융채, 일반금융채, 기업어음, 중기어음(MTN), 전환사채 등의 발행을 인가 및 승인을 하고, 은행간 채권시장에 대한 시장관리, 규정제정 등의 감독기능을 수 행하고 있다. 재정부는 국채와 지방정부채, CBRC는 자산담보부증권, 국가발전 개혁위원회(이하 NDRC)는 국영기업이 발행하는 기업채, CSRC는 거래소 회사 채 시장과 대다수 채권의 공동 감독기능을 수행한다. 1) 기장식 국채( 記 帳 式 國 債,Book-entry T-bond)란 투자자가 소유한 국채를 증권 계좌에 기록하는 방식으로 발행된 것; 증빙식국채( 憑 證 式 國 債,Certificate T-bond)는 채권매입 시 증서를 취득하는 채권으로 일반기업과 개인투자자를 대상으로 발행 하며 저축채권 (Saving bonds)라고도 함. 무기명식(실물)국채 ( 無 記 名 式 國 債 )는 실물권 형식으로 발행되며 실물권 혹은 국고권 이라고도 하며, 1950년대와 1981 부터 발행한 국채 대부분이 무기명식 국채이지만 현재는 발행되지 않음. 2) 상업은행의 초과 지불준비금 규모를 조절하기 위하여 은행간채권시장에서 중국 인민은행 채권발행 시스템을 통해 상업은행을 대상으로 발행하는 단기채무증서 (3개월-1년)이며 통화정책의 중요한 정책적 수단임. 3) 기업채와 회사채의 주요한 차이는 회사채는 주식유한회사 혹은 유한책임회사가 발행한 채권이고, 기업채는 중앙정부부문 소속기관, 국유독자기업 혹은 국유지 주기업이 발행한 채권으로 발행주체의 제한이 많음. 기업채는 주로 국가발전개혁 위원회의 발행승인을 받아 1987년부터 중앙 및 지방의 국유기업들이 전력 운송 에너지 통신 등 사회간접자본투자 자금지원 목적으로 발행. 단기융자채는 일반 기업이 은행간 채권시장에서 발행하는 채권이며 무담보 단기어음(1년 이내)임. 중기어음은 5-10년 만기의 어음이며 중국인민은행의 허가를 받아야만 발행 가 능함. 집합어음은 경영 상태가 양호하고 성장능력이 비교적 강한 중소기업 몇 개를 집합하여 발행하는데 2009년 11월 26일 최초로 발행함. 24

33 2. 중국채권시장구조와 투자환경 및 전망 국채 지방 정부채 <표 1> 중국의 채권 종류별 발행기관 및 감독기관 채권종류 도입시기 발행기관 거래시장 감독 및 인가 승인 기관 무기명식 기장식 증빙식 대리발행 직접발행 재정부 지방정부 은행간 거래소 은행간 거래소 인민은행 통화어음 2002 인민은행 은행간 인민은행 재정부(전인대) 인민은행 CSRC 재정부 인민은행 CSRC 금융채 정책금융채 산업은행채 특종금융채 증권회사채 증권회사 CP 자산담보부증권 정책은행 상업은행 금융기관 증권회사 증권회사 금융기관 은행간 인민은행 인민은행 CSRC 인민은행 인민은행 CSRC 인민은행 CSRC CSRC 인민은행 회사채 기업채 회사채 기업어음(CP) 중기어음 집합어음 전환사채 기업 기업 기업 기업군 기업 은행간 1) 거래소 NDRC 2), 인민은행 CSRC 인민은행 인민은행 인민은행 인민은행 CSRC 팬더본드 딤섬본드 중국내발행 홍콩발행 국제기구 외국계은행 거래소 인민은행 재정부 NDRC CSRC 주 : 1) 회사채는 거래소시장 거래 가능 2) 국가발전개혁위원회 자료 : 중국채권망 등 중국의 채권 발행규모는 2000년 0.4조 위안에서 매년 연평균 36%씩 성장하 여 2010년에는 9조 5,088억 위안으로 2000년에 비해 22배로 확대되었다. 다만 2011년에는 통화어음 발행이 1.4조 위안에 그쳐 4) 전년(4.7조 위안)에 비해 크게 줄어들면서 채권발행 규모가 7조 8,143억 위안으로 전년대비 16% 축소되었다. 그 중 은행간 시장의 발행규모는 9조 3,501억 위안으로 전체의 98% 이상을 차지 하고 있는 반면, 거래소시장과 상업은행 카운터시장의 규모는 상대적으로 매우 작다. 상품별로는 인민은행이 통화수속을 위해 발행한 통화어음이 2007~2011년 중 45%로 절반 정도를 차지하고, 다음으로 국채(19%), 금융채(19%) 순이며 회사채는 4) 2010년 말 이후 지속된 지준율 인상 등 통화긴축으로 금융시장의 자금사정이 어려워지지 인민은행이 공개시장에서 1년 이상 장기물 발행을 축소하는 등 통화 순공급 기조를 유지해온 대 주로 기인함. 25

34 18%에 그치고 있어 주로 국채, 중앙은행어음, 금융채에 편중되어 있다. 특히 기업회사채(신용채, 信 用 债 )는 5조 위안 규모로 11.11%를 차지하며, GDP규모 대비 10% 채 안 되는 수준으로 선진국에 비하면 많이 낮다. (<그림 1> 참조) <그림 1> 중국 채권 발행규모와 종류별 발행비중 채권 발행규모 및 증가율 추이 (단위: 억위안, %) 채권종류별 발행비중 주: 2012년 기준 자료: WIND 중국에서 채권의 주요 발행주체는 정부, 중앙은행, 국유상업은행이며, 이들은 전체 발행시장에서 약 90%를 차지한다. 일반 기업도 채권 발행이 가능하나 CSRC의 개별심사를 통과해야 하는 등 발행절차가 까다로워 국유기업이 아닌 일반 회사채의 비중은 매우 낮다. 다만 2009년 이후 기업어음, 중기어음 등 신 규도입 상품의 발행이 활발해지면서 최근 회사채 비중이 빠르게 확대되는 상 황 5) 이다. 즉 회사채 비중은 2005년 5%에 못 미쳤으나 2011년 30%로 대폭 확 대되고, 국채(12%에서 21%) 및 금융채(17%에서 31%) 비중도 커진 데 비해 통 화어음은 같은 기간 중 66%에서 18%로 대폭 축소되어 채권발행 구조가 크게 바뀌었다(<그림 2> 참조). 5) 2001~2011년 중 국채 5.9배(연평균 17%), 통화어음 7.3배(2003~11년, 20%), 금융채 14.3배(27%) 늘어난데 비해 회사채는 465배(연평균 75%) 확대되었음. 26

35 2. 중국채권시장구조와 투자환경 및 전망 <그림 2> 중국 채권발행규모 추이 (단위: 억 위안) 국채 중앙은행어음 금융채 회사채 100,000 단기융자채 ABS/MBS 국제기구채 80,000 60,000 40,000 20, 자료: WIND 발행잔액도 연평균 30% 증가하여 2000년 1.7조 위안에서 2011년 말 22.3조 위안으로 13배 이상 확대되었다. CGSDTC의 위탁잔액 기준으로 2011년 말 시 점에서의 구성 비중을 보면 금융채(36%) 및 국채(35%)가 가장 높은 가운데 2005년 절반을 차지하던 중앙은행어음 비중이 2011년 10%로 축소되고 회사채 의 비중은 4%에서 20%로 크게 확대되었다. 2) 유통시장 구조와 거래규모 중국의 채권 유통시장은 1987년 장외거래 시스템으로부터 출발했다. 1987년 1월 5일 중국인민은행의 상하이 지점이 장외 증권거래에 대한 임시규칙 을 발 표하여 허가된 금융기관에 한하여 일반 투자자를 상대로 창구를 통한 정부채, 금융채, 회사채의 장외거래를 승인했고, 1991년에는 전국 400여개 도시로 확장 되었다. 또한 1988년 초 중국은 7개 자치시범지역에서 정부채 거래 프로그램 을 시행했는데 이는 정부채 시장의 탄생을 의미했다. 1991년부터 채권 장외시장에 증권거래자동호가시스템(STAQ: Securities Trading Automatic Quotation)을 도입하여 분산된 유통 거점을 연결함으로써 지역 간 유통 장벽을 해소하였다. 27

36 채권의 장내 유통시장은 1990년에서 1991년까지 상하이와 선전증권거래소가 설립되고 국채 거래를 허용하기 시작하면서 형성되었고, 이로 인해 중국 채권 시장은 장외거래와 거래소 시스템 두 가지가 함께 발전했다. 중국인민은행은 1997년에 상업은행 신용이 주식시장으로 빠져나가는 것을 막기 위해 모든 상업 은행들을 거래소부터 철수시켰다. 이와 함께 상업은행들만의 채권거래 시장인 은행간 채권시장(National Interbank Bond Market)을 설립하였고, 현재 중국 채권에 대한 주 시장이 되었다. 현재 중국 채권 유통시장은 장내시장과 장외시장으로 구분되며, 장내시장은 상하이와 선전의 증권거래소가 있으며, 장외시장은 은행간 채권시장(interbank bond market)과 상업은행 창구매매 시장으로 구성되어 있다. 거래소 채권시장의 주요 시장참여자는 비은행 기관투자자와 개인투자자이며, 소규모 거래 위주의 특징을 가진다. 보험회사, 펀드, 재무회사, 법인, 개인투자 자와 적격외국기관투자자(QFII)는 모두 증권계좌를 개설하면 증권거래소 회원 을 통해 채권거래에 참가할 수 있으며 경쟁매매(match-making)방식으로 거래 가격이 형성된다. 거래소시장에서 거래할 수 있는 채권종류에는 국채, 회사채, 전환사채, 자산유동화증권 등이 있다. 예탁제도는 중앙국채등기결산공사(CGSDTC) 가 1급 예탁기관이고, 중앙증권등기결산공사( 中 国 证 券 登 记 结 算 公 司 )가 2급 예탁 기관으로 2단계의 예탁제도를 실시하고 있다. CGSDTC는 증권계좌의 개설을 담당하고 채권거래와 관련한 증권계좌의 기록과 결제는 중국증권등기결산공사가 담당한다. 상하이와 선전의 거래소 채권시장은 각각 중국증권등기결산공사의 상하이와 선전 지점에 분리 관리되므로 별개의 시장이다. 거래소는 소매시장을 제공하고, 단일가 매매(aggregate auction) 혹은 동시호가 매매(call acution) 원리에 기초하여 시장조성자의 역할을 수행한다. 여기서는 순 거래양이 결제 (settlement)된다. 은행간 채권시장은 1997년 상업은행 위주의 기관투자자를 위한 시장으로 설립 되어 현재 국채와 정책성금융채 발행 유통의 주요 시장이면서 동시에 금융기관의 단기자금조달과 중국인민은행의 공개시장조작이 이루어지고 있다. 현재까지 총 6천여 개의 기관이 참여하고 있으며, 거래상품으로는 국채, 금융채, 중앙은행어음, 상업은행후순위채( 商 業 銀 行 次 級 債 券 ), 증권회사 단기융자채, 기업 단기융자채, 우량기업 회사채 등이 있다. 이 시장은 도매시장의 역할을 하며, 상대매매방식 으로 거래를 달성하는데, 거래를 하고자 하는 양 당사자가 협상을 하고, 결제는 28

37 2. 중국채권시장구조와 투자환경 및 전망 수량별로 이루어진다. 거래방식은 현물매매, 개방형Repo( 買 斷 式 回 購 )와 폐쇄형 Repo( 質 押 式 回 購 )가 있다. 은행간 채권시장 거래는 콜시장의 위안화거래 시스 템을 이용하여 진행하며, CGSDTC가 시장참여자에게 채권의 예탁, 결산과 정보 서비스를 제공한다. 기관투자자 간의 대규모 거래 위주의 은행간 채권시장은 채권 잔액과 연간 거래량이 전체 시장거래의 90% 이상을 차지하여 중국 채권 시장에서 주도적 지위를 차지하고 있다. 상업은행 창구매매시장은 중국인민은행의 승인을 받은 상업은행이 개인 및 일반기업을 대상으로 국채를 매매하는 소규모 장외 거래시장으로서, 주요 거래 상품은 국채이며, bid-asking 입찰방식으로 가격을 결정한다. 거래소 시장과 동일하게 2단계 예탁 결제제도를 실시하며, 매일 거래가 마감된 이후 채권잔액을 CGSDTC에 보고하여 청산 및 결제가 이루어지는 방식을 도입하고 있어 개인투 자자들이 당일 거래정보를 이용할 수 있다. 상업은행 창구 매매시장에서 발행 하는 채권에는 증빙식국채와 기장식국채가 있으며 상업은행이 채권의 예탁과 결산을 제공한다(<표 2> 참조). 중국의 채권 유통시장을 살펴보면, 2011년 말 총 거래금액은 198.5조 위안이며 총 거래건수는 2,433만 건이다. 이중 은행간 시장의 거래금액은 179.9조 위안 으로 전체의 90.6%를 차지하며, 거래소 시장은 18.6조 규모로 9.4%를 차지한다. 은행간 시장의 평균 거래금액은 2.6억 위안으로 상업은행 카운터 시장과 거래 소에 비해 훨씬 큰 차이를 보이는데, 이는 은행간 시장과 거래소 시장 간 시장 참여자 구성이 다른 것에 기인한다. 은행간 시장 참여자는 자금력이 풍부한 대형 상업은행을 중심으로 구성한 반면, 거래소시장은 개인과 은행을 제외한 기관 투자자로 구성되었기 때문이다(<표 3> 참조). 29

38 시장구분 참가자 (해외) 거래상품 거래종류 거래방식 예탁기관 거래서울 장내시장 상해 심천 증권거래소 시장 개인 비은행기관 (QFⅡ) 국채 회사채 전환사채 자산담보부증권 현물 담보형RP 경쟁매매 (match-making) 중앙국채등기결산공사 중국증권등기결산공사 * 이자소득 10% (국채제외) <표 2> 중국 채권 유통시장 구조 은행간 채권시장 장외시장 기관투자가 (외국중앙은행, 위안화 무역결제 청산 결제은행) 국채 통화어음 금유채 후순위채 기업어음(CP) 우량 회사채 전환사채 현물 담보형RP 매입형RP 선도거래 상대매매 (negotiating) 중앙국채등기결산공사 자본소득 5% 이자소득25%(국채 제외) 상업은행 창구시장 개인 비금융기관 (개인 기업) 국채 현물 bid-asking 입찰 중앙국채등기결산공사 4대 국유은행 자본소득 5% 감독기관 CSRC 인민은행 인민은행 주 : *상해 심천거래소의 자회사로 거래소관련 증권예탁 업무를 담당 자료 : 중국채권망 채권시장 <표 3> 시장별 채권거래 현황 (2011년) 거래빈도 (만건) 거래금액 (천억위안) 비중(%) 평균거래금액 (억위안) 은행간 시장 거래소 상해 <0.1 시장 심천 <0.1 상업은행카운터시장 11 <0.1 <0.1 <0.1 합계 2, 자료: China Bond 기간상품별로는 7일물에서 1년물까지 총 8종이 거래되고 있다. 이 중 7일물 (F07D), 14일물(F14D)과 1년물(F01Y)이 주종을 이루고 있으며,각 각 전체 거 래량의 약 60.3%, 12.7%와 20.9%를 차지한다. 30

39 2. 중국채권시장구조와 투자환경 및 전망 예탁기관의 잔액기준으로 투자자 구성을 보면 2011년 말 기준으로 국채 대부 분이 상업은행(88%)과 보험회사(7%)가 보유하고 있고, 정책성금융채와 기업채 도 마찬가지이다. 단기융자채는 상업은행(52%)과 펀드(36%)가 보유하고 있다. 외자은행은 주로 국채(62%)에 투자하고 있고 다음으로 정책성금융채(35%)와 단 기융자채(3%)에 투자하고 있다. 기업채는 진입제한으로 거의 투자가 이루지지 못하고 있다. 개인투자자는 주로 국채중심(88%)으로 투자하고 있고 기업채에 약 12% 투자하고 있다(<표 4> 참조). 상업은행 외자은행 신용사 비은행금융기관 증권회사 보험회사 펀드 일반기업 개인투자자 <표 4> 중국 역내 채권시장 투자자 구성 단위 : 억위안 국채 정책성금융채 기업채 단기융자채 41,736 (41%, 88%) 949 (62%, 2%) 675 (18%, 1%) 291 (52%, 1%) 26 (2%, 0%) 3,193 (22%, 7%) 668 (12%, 1%) 46 (22%, 0%) 4 (88%, 0%) 자료 : 2011년 말 기준 WIND 52,702 (51%, 85%) 533 (35%, 1%) 1,695 (46%, 3%) 63 (11%, 0%) 132 (13%, 0%) 5,823 (41%, 9%) 943 (16%, 2%) 18 (8%, 0%) 0 (0%, 0%) 5,668 (6%, 37% 1 (0%, 1%) 1,151 (31%, 8%) 161 (29%, 1%) 683 (66%, 4%) 5,064 (36%, 33%) 2,407 (42%, 16%) 106 (51%, 1%) 1 (12%, 0%) 2,501 (2%, 52%) 42 (3%, 1%) 150 (4%, 3%) 45 (8%, 1%) 193 (19%, 4%) 135 (1%, 3%) 1,715 (30%, 36%) 40 (19%, 1%) 0 (0%, 0%) 유동성지표인 회전율을 살펴보면 2010년 연간 0.56배로 한국 국채 회전율인 1.1배보다 낮은 수준이다. 채권 현물 거래수단들에 대하여, 중국의 채권시장은 환매(이하 Repo), 선도 거래, 금리스왑, 정부채 선물, 양방향 고시제(two-way quotation system 6) ) 31

40 등을 점진적으로 도입했다. 정부채 선물시장은 1995년 투기세력의 허위매도 주 문에 따른 가격 왜곡사건으로 시장이 폐쇄된 이후 시장 미성숙과 제도미비를 이유로 도입이 미뤄지고 있어 당사 간 선도거래에 의한 매매만 가능하다 년 은행간 채권시장에서 연간 현물거래와 Repo 거래는 각각 67.7조 위안과 조 위안으로 전체 거래량의 37.6%와 62.3%를 차지하여 Repo 거래의 비 중이 상대적으로 큰 반면 선도거래는 1,026억 위안으로 전체의 0.1%로 미미한 수준이었다. 3. 중국 채권 투자환경 1) 중국 채권 신용평가 신용평가는 채권을 발행하는 기업이나 금융기관의 재무상황, 경제적 환경 등 정치ㆍ경제적 요소를 고려하여 발행자의 신인도를 등급으로 나타내는 것을 말 한다. 신용평가는 채권가격을 결정하는 가장 중요한 기준으로, 동일한 3년 만기 중국채권이라도 AAA 등급의 수익률은 4.3%이지만 AA 등급 수익률은 5.5% 이다. 중국에서 기업신용은 통상 장기 19개 등급, 단기 6개 등급으로 평가되며, 중 국채권시장에서 자주 사용되는 신용평가등급은 AAA 'AA 'A 'BBB 'BB 'B 'CCC 'CC와 C로 나뉘며,AAA와 CCC급 및 이하 등급 외에는 모두 + - 부호로 약간의 등급조정이 가능하다. 민간부문 채권 발행자는 최소 1개 이상(기업어음은 2개 이상)의 신용평가기관 으로부터 신용평가를 받도록 의무화되어 있다. 신용평가기관은 채권 종류별, 거 래 시장별로 중국인민은행 등 감독기관의 인가 또는 심사승인을 얻어야 한다. 은행간 채권시장은 중국인민은행, 거래소시장은 CSRC, 기업채 신용평가업무는 NDRC가 각각 인가, 승인업무를 담당하고 있다. 1988년 3월 중국의 첫 번째 신 용평가기관인 Shanghai Far East( 上 海 远 东 资 信 评 估 有 限 公 司 )가 설립된 이후 20여년의 발전과정을 거쳐 신용평가기관은 약 50여개가 있으나 현재 자본시장의 6) 유가증권가격 고시에서 매입율(bid rate)과 매도율(offer rate) 두 가격 모두 고시 하는 제도. 32

41 2. 중국채권시장구조와 투자환경 및 전망 평가자격을 부여받은 기관은 총 8개로, 그 중 주로 MOODY사와 합작한 China Cheng Xin International( 中 诚 信 国 际 信 用 评 级 有 限 责 任 公 司,CCXI), Fitch사와 합자한 China Lianhe( 联 合 资 信 评 估 有 限 公 司 )와 Dagong Global( 大 公 国 际 资 信 评 估 有 限 公 司 )가 주요 3대 평가기관으로 전체 신용평가산업의 80% 이상의 비중 을 차지한다. 이밖에 Shanghai Brilliance Credit( 上 海 新 世 纪 资 信 评 估 投 资 服 务 有 限 公 司 )와 Peng Yuan사( 鹏 元 资 信 评 估 有 限 公 司 ) 등도 규모가 큰 회사들이다 (<표 5>참조). MOODY S, STANDARD & POOR, Fitch 등 외국 신용평가들이 중국 신용평가사의 지분매입, 업무협력 등의 형식으로 2006년부터 중국시장에 진출해 있다. 채권시장 은행간 채권시장 (CBRC) 거래소 시장 (CSRC) 기업채 발행* (NDRC) 보감회의 평가자격을 받은 기관** <표 5> 중국에서 자격이 있는 채권신용평가기관 평가업무 자격이 있는 기관 China Lianhe,China Cheng Xin International,Dagong Global, Shanghai Brilliance Credit,Golden Credit Rating International( 东 方 金 诚 ) 등 5개 기관, Peng Yuan은 은행간 시장에서 기업채 평가자격만 보유 China LianHe Credit Rating Co.,Ltd.( 联 合 评 级 ),China Cheng Xin 증권,Dagong Global,Shanghai Brilliance Credit,Peng Yuan, Golden Credit Rating International( 东 方 金 诚 ) 등 6개 기관 China Lianhe,China Cheng Xin International,Dagong Global, Shanghai Brilliance Credit,Peng Yuan,Golden Credit Rating International( 东 方 金 诚 ) 등 6개 기관 China Lianhe,China Cheng Xin International,Dagong Global, Shanghai Brilliance Credit 등 4개 기관과, China Cheng Xin증권, China LianHe Credit Rating Co.,Ltd.( 联 合 评 级 ) 등 2개 기관은 자격 묵인한 기관, 합해 총 6개 기관 * 기업채의 발행권한은 NDRC에 있기 때문에 평가기관이 기업채 평가자격을 받으려면 NDRC의 허가를 받아야 함 ** 보감회는 보험회사 투자 시 인증 받은 기관이 평가한 일정등급 이상의 채권에 투자하는 방식 으로 하며, 간접적으로 평가기관의 자질을 인가함 중국의 기업채권 시장은 아직 합리적인 신용등급 평가체제를 구축하지 못하 고 있다. 현행의 감독관리정책은 증권거래소에 상장한 기업에 대해 신용등급 평가를 실시할 것을 요구하고 있지만, 현재 기업채권 발행량이 적고 발행자와 위탁판매 업체가 등급평가 기관을 선택하여 관련 비용을 지불하기에 등급 평가 기관이 발행자에 의존하여 생존하는 구조이다. 이는 평가기관의 권위와 독립성 33

42 에 부정적 영향을 미치고 있다. 또한 기업채권 발행의 강제성 담보체제는 기업 채권의 신용격차의 확인이 불가능하고 중국 상업은행의 경영 리스크를 증가시 키고 있다. 기업채권의 0 신용 리스크를 실현하고 기업채권의 정한 기한 내에 지불을 보증하기 위해 증권거래소에 상장하여 거래예정인 기업채권에 대해서 강제성 담보제도를 시행하고 있다. 이는 기업채권이 모두 담보형식으로 발행해 야 하는 현상을 초래하고 있다. 주요 담보기관은 정부배경을 가진 기업 또는 상업은행으로 실제로 기업채권은 은행신용(실제로는 準 국가신용)을 이용하고 있는 것이다. 2) 중국 채권투자 수익률 중국 채권금리는 비교적 안정되어 있으나, 지준율과 금리조정 등 중국인민은 행의 통화정책, 유로존 채무위기 확산 등 글로벌 금융상황 등에 큰 영향을 받 으면서 변동한다. <그림3>에서 보면 장단기금리 스프레드는 2011년 들어 통화 긴축의 영향으로 1년 만기 국채금리가 상승함에 따라 축소되었다. <그림 3> 국채 및 정책금리(단위: %) 자료: CEIC 그동안 중국은 글로벌 경기둔화 우려에도 불구하고 여전히 높은 경제성장을 구가하고 있다는 점에서 매력적인 채권 투자처로 꼽혔고, 채권수익률도 선진 34

43 2. 중국채권시장구조와 투자환경 및 전망 국에 비해 상당히 높은 수준을 유지해왔다(<그림4>참조). 지난 2004년부터 7년 간 미 달러화로 환산한 중국 채권투자 총 수익률이 연평균 7.0%를 시현하였고, 채권포트폴리오의 누적수익률이 62.9%에 달한다. 이는 같은 기간 미국과 영국 의 누적수익률 42.3%와 25.2%을 크게 상회하는 수준이며 투자수익률 면에서 선진국에 비해 유리하다 7). 2011년의 경우 중국의 채권 투자 수익률은 7.60%로 다른 나라의 채권 수익률을 압도했다. 이는 2001년부터 2010년의 10년간 기록 한 평균 수익률 7.06%를 뛰어넘는 수준이다. 같은 시기 한국 국내 채권은 지난 10년간 연평균 8.52%의 채권 수익률을 기록하다가 2011년 들어 유럽 재정위기 로 1.96%까지 하락한 것과는 대조적이었다. 수익률 상승과 더불어 시장 규모도 빠르게 성장해 지난 2001년엔 채권시장 규모가 전체 국내총생산(GDP)의 20% 에도 미치지 못했지만 2011년 2ㆍ4분기에는 48.1% 수준까지 급성장하여 선진 국 수준에 근접하고 있으며, 향후 정부의 자본시장육성정책 등으로 중국 채권 시장이 더욱 발전할 것이다. <그림 4> 국가별 국채수익률* * 5년물 기준, 독일: 3~5년, 일본은 10년만기물 기준, 단위는 % 자료: China Bond, WIND, 자본시장연구원 장단기 금리구조를 나타내는 수익률곡선은 2010년 이후 통화긴축의 영향으로 매우 평평해졌으나, 최근 유로존 채무위기 확산 등으로 다소 가팔리지는 모습 이다(<그림 5>참조). 7) 박재진, 김현철, 오태희(2011), 한국은행 보고서. 35

44 3) 중국 채권 위험 평가 중국 채권 투자에 대한 위험평가는 아래 4가지 측면에서 분석할 수 있다. 우선 정책적 위험이다. 국제적으로 미국의 양적완화 퇴출에 따른 금융시장 파장이 예상되고, 중국 국내적으로는 정부주도의 투자 중심의 성장엔진 전환에 따른 재정확대 정책 변화이다. 미국의 양적완화 종료 가능성이 가시화되면서 5 월 24일 아시아 주식시장이 하락하였고, 중국 국채 5~6년 만기 수익률 모두 1~2BP 하락하여 3.12%와 3.33% 되었다. 회사채 수익률곡선 역시 하락하였는 데, 중단기어음의 5년물 AAA등급은 4BP 하락하여 4.58%수준에 이르렀고, AA+등급도 4-5BP 하락하여 4.88%수준에 이르렀다. <그림 5> 주요 채권별 수익률 곡선 비교 ('13.10월말 기준,%) 자료: CEIC 다음은 신용위험이다. 경제회복의 지연에 따른 기업파산 위험이 증대되고 중 국정부의 부채 규모 확장에 따른 국가신용위기이다. 국가신용도와 밀접한 관련 이 있는 CDS 프리미엄은 유로존 채무위기 확산과 중국경제 성장둔화 우려 등 으로 2010년 말 68bp (5년 만기 기준)에서 2011년 말 147bp까지 상승하였다가 2012년 5월말에는 134bp로 다소 하락하였다(<그림6> 참조). 지난 5월 9일 Fitch사는 중국의 자국통화표시 채권의 신용등급을 기존의 AA- 에서 A+ 로 하향 조정했다. 다만 중국의 국가신용등급인 외화표시 신용등급은 3조 4천억달 러에 이르는 막대한 외환보유고를 고려해 기존의 A+ 를 유지했다. 피치사는 36

45 2. 중국채권시장구조와 투자환경 및 전망 중국 경제 안정에 대한 위험성이 커지고 있다 며 낮은 평균 소득과, 느슨한 재정관리, 급속한 부채 증가가 신용 등급 강등에 영향을 미쳤다고 밝혔다. 하지만 다른 국제신용평가사인 MOODY S사와 STANDARD & POOR사는 중국 위안화 채권 신용등급을 조정하지 않았다. 아시아개발은행이 2012년 11월 25일 내놓은 '아시아 채권현황 보고'에 따르면 2012년 9월말 중국의 위안표시 미상환채권총액이 23조위안(약 4025조원)으로 작년 국내총생산(GDP)의 50%를 차지한다. 이중 정부채권은 17조위안이었고 회 사채는 6조위안이었다. 중국의 채권규모는 동아시아지역 전체의 절반을 넘으며 위험도 점점 커지고 있다. 6조 위안의 미상환 회사채 규모는 작년 동기대비 20.2% 증가한 수치며 은행채권이나 지방기업채권, 어음 등이 급속히 느는 추세 라고 보고서는 덧붙였다. 또 상위 30개 기업들의 미상환 채권액이 3조 5000억 위안으로 60%에 달했고, 그중 2조 4000억위안은 모두 국유기업인 10대 기업이 발행한 것이다. <그림 6> 중국의 CDS 프리미엄 추이 자료: CEIC 30대 기업 중 23개사는 국유기업이었고 이들은 3조 1000억 위안 어치의 미 상환 채권을 발행했다. 철도부의 채권잔액이 가장 많아 6,970억 위안이었고 이 어 국가전력망 3,265억 위안, 중국석유집단 3,100억 위안, 공상은행 2,300억 위안, 중국은행 1,969억 위안 등의 순서였다. 한편 인민은행이 최근 내놓은 사 회융자규모 통계에 따르면 회사채 융자액수가 올해 들어 빠르게 증가해 10월에 만 2992억 위안, 2012년 들어 10월까지 1조 8600억 위안으로 11년 한해 1조 3700억위 안을 훨씬 뛰어 넘었다. 컨설팅사인 GK드라오노믹스의 통계에 따르 37

46 면 중국기업들의 채무총액은 작년 GDP의 108%에서 올해는 122%까지 늘어 근 15년 만에 최고치를 기록했다. 세 번째는 유동성 위험이다. 올 하반기에 들어서면 공개시장조작 만기 어음 감소로 중앙은행의 시장유동성 공급이 줄어들 전망이어서 은행간 시장 자금공 급 긴축이 발생할 여지가 있다. 또한 채권펀드의 손실이 발생한 비중이 늘고 있는데 이는 채권펀드에 편입된 채권가격이 떨어졌다는 얘기이다. 일반적으로 개인의 입장에서 보면 채권펀드투자는 거의 손해를 보지 않고 수익률이 은행이 자보다 높거나 낮거나 하는 것만을 따지는 아주 보수적인 투자이다. 그런데 그 손실이 발생했다는 것은 거래가 거의 되지 않는 상황에서 채권거래소가 임의로 적당히 평가하여 발표한 수치에 따른 다는 점이다. 예를 들어 절강성 채권을 매입한 펀드는 사실상 부도를 맞았는데, 그냥 채권거래소가 산동성 채권 할인 율이 8%로 거래되니 니들은 7%로 해 라고 해서 7%로 평가해서 채권펀드가격 을 정한다는 거다. 만약 중간에 펀드가입자가 해지하면 다른 회사채나 국채 팔 아서라도 7%로 해지해 주는 데, 만약 만기가 돼서 진짜로 절강성 채권을 팔아 야 한다면 7%로 팔려야 하는데 그럴 가능성이 없는 것이다. 그러면 마지막 그 펀드소유자는 황당한 상황을 겪을 수 있다. 채권가격은 7%로 고시되어 있는데, 펀드운영회사는 7%로 그 채권을 팔 수 없다. 그냥 자기 돈으로 물어내거나, 7%가 아니고 15%라고 그때 가서 사실 고백하게 된다. 이 상황은 미국의 서브 프라임이나 한국의 저축은행이나 비슷한 상황이다. 굳이 중국만 나무랄 수 없 다. 중국의 금융환경도 다른 나라 못지않게 악화되고 있고, 정부주도로 지탱하 고 있다는 것에 주목해야 한다. 참고로 중국의 채권펀드 시장규모는 10조 위안, 약 1700조원이고 그 중 지방채는 30%정도로 추정된다. 마지막 리스크는 미비한 기업채권 시장화 운행시스템에 의한 기업채권 정보 발표가 충분하지 않고 시장 투명도가 낮다는 것이다. 중국의 기업채권은 발행 시 에 명확한 정보를 발표해야 한다고 규정되어 있고, 증권거래소는 상장한 기업 채권에 대해 원칙적으로 지속적인 정보발표를 요구하고 있지만, 자세하고 통일 된 정보발표 규범을 제정하지 않고 있다. 증권거래소에 상장하지 않은 채권에 대해서는 명확하고 지속적인 정보발표에 대한 요구가 없다. 강제성 정보발표 제도의 미비함으로 인하여 기업채권 발행자의 정보는 충분히 발표되지 못하고 있으며, 투자자는 정확한 정보가 공개되지 않기에 증권가치 및 리스크 평가를 하기 어렵고 이에 따른 합리적 투자전략을 수립하지 못한다. 38

47 2. 중국채권시장구조와 투자환경 및 전망 4) 중국 채권시장 전망 중국 채권시장은 짧은 기간에도 불구하고 선진국의 경험을 벤치마킹하고 다 양한 시행착오를 경험하면서 발전하여 왔다. 중국 채권 발행규모는 발행잔액 기준 2012년 말 절대규모가 3.8조 달러규모로 아시아 2위, 세계 5위로 규모가 방대하지만 GDP 대비 비중은 46%를 차지하여 아시아에서 7위이다. 이는 한국의 123%와 일본의 213%와도 큰 격차를 보여 경제규모 대비 채권시장 규모가 낮은 수준임을 알 수 있다. 다른 한편으로는 향후 성장의 가능성이 높은 시장임을 반증하기도 한다. Hirose, M., Murakami, T. and Oku, Y. (2004) 8) 이 제시한 채권시장 3단계 발전론에 비교하면 중국 채권시장의 발전정도는 겨우 1단계를 벗어나 2단계 초입에 위치하고 있음을 알 수 있다. 채권종류의 다양성 결여와 회사채 시장의 미발달은 중국 채권시장 규모과소의 주요원인이다(<표6> 참조). <표 6> 아시아 채권시장 발행잔액 순위 (단위: 십억달러, %) 절대규모 상대규모 순위 규모 순위 규모/GDP 일본 1 11, 중국 2 3, 한국 3 1, 말레이시아 태국 싱가포르 홍콩 인도네시아 필리핀 베트남 주 : 1) 2012년 말 기준 2) 국채와 회사채만 포함됨 자료: ADB 8) Hirose, M., Murakami, T. and Oku, Y. (2004)에서 제시한 채권시장 3단계 발전 론을 요약하면 아래와 같음: 제1단계: 발행시장에서는 정부와 소수의 대기업이 대규모의 채권을 발행하고 유통시장은 한정된 거래량을 보이며 해외에서 국채를 발행함. 제2단계: 발행시장에서는 회사채 발행이 활발하고 유통시장에서는 국채 거래가 활성화 되어 기준 수익률 곡선이 안정적으로 형성되지만 국내기관의 해 외 채권발행은 활성화 되지 않은 상태임. 제3단계: 발행시장에는 구조화 상품이 등장하고 유통시장에서는 고 수익증권과 구조화 상품의 거래가 활성화되며 해외 투자자와 국내 투자자 간의 거래가 활성화 되는 것임. 39

48 국제경험으로 볼 때 채권시장이 GDP에서 차지하는 비중이 주식시장에 비해 크지만 중국의 경우 주식시장과 비슷하다. 따라서 중국 채권시장의 성장잠재력 은 크다고 할 수 있다(<그림 7> 참조). <그림 7> 중국 금융시장 규모비교 (단위:위안) 2010년 2011년 2012년 중국 금융기관의 대출잔액 약 47조 54.8조 62.99조 중국 주식시장의 시가총액 약 27조 약 21조 23.1조 중국 채권 발행잔액 17.6조 21.4조 23.7조 중국 GDP 규모 40.3조 47.3조 52.8조 (단위: 억위안) 중국 금융당국이 채권시장의 시장참여자를 확대하고 시장인프라 개선을 추진 하고 있어 중국채권시장은 지속적인 발전을 할 것으로 예상된다. 아직까지 발 행적격제도 등으로 발행시장의 크게 활성화되어 있지 않은 회사채의 경우 시장 제도 측면에서 시장참여자의 자율적인 발행과 유통을 허용하는 제도개선이 이 루어질 경우 시장의 활성화 여지가 가장 클 것으로 판단된다. 최근 중국정부는 40

49 2. 중국채권시장구조와 투자환경 및 전망 시장참여자 확대의 일환으로 외국계 은행의 채권발행과 거래를 허용하였다. 이러한 외국계 은행의 채권시장 참가는 단기적으로 시장수요의 급격한 확대로 이어지기까지는 제약이 있지만 중장기적으로는 그 효과가 클 것으로 예상되고 있다. 4. 중국 채권시장 개방현황과 외국 투자관련 제도 금융시장 대외개방은 2001년 중국이 WTO에 가입하면서 이행을 약속한 사항 이다. 채권시장은 금융시장의 일부분으로 대외개방의 큰 방향을 유지하여 왔다. 중국 국내 채권투자에 대한 대외개방은 2002년 적격외국기관투자자(QFII)자격 제도가 도입하면서 시작되었지만, 2006년 9월 정부는 공식적으로 QFII제도를 제한적으로 시행하여 외국인 투자자의 국내증권에 대한 투자를 허용했다 년 1월 말 현재 총 207개 해외기관에 400억 달러의 투자한도가 배정되었으며, 작년에 총 투자한도가 800억 달러로 수정되었다. 그러나 QFII자격을 획득한 외 국기관의 시장진입 범위를 거래소 시장으로 한정하고 있어 채권의 주 거래시장 인 은행간 시장 진입은 여전히 제한받고 있다. 외국기관투자자들의 중국시장에 대한 투자를 허용함에 따라, 2005년에는 환야(Fanya)"(PAIF)와 야자이 (Yazhai) 차이나 펀드(ETF)가 중국 은행간 채권시장 진출허가를 얻었다. 현재 외국계 은행에 대한 중국 채권업무 허용현황은 <표 7>에서 보여주고 있 다. 우선 중국 진출 외국은행에 대한 채권업무 허용 현황을 보면, <전국 은행간 채권시장 채권거래 관리방법>과 <외자은행관리조례>에 의해 외자은행과 외국은 행 지점 모두 은행간 채권시장을 통한 채권거래는 가능하다. 사무소나 지점형 태로 진출한 외국계 은행의 경우 채권 인수업무를 취급할 수 없다. 회사채의 경우 중국정부의 허가를 받은 일부에 한해서만 거래가 허용되고 있다. 다음 해 외소재 외국은행에 대한 채권업무 허용 현황을 보면, <중국인민은행 217호 통 지(2010)>에 의해 해외소재 외국은행도 2010년부터 은행간 채권시장에서 국채 나 통안채, 금융채 등을 거래할 수 있게 되었다. 허용대상 은행은 중국과 통화 스왑을 체결한 국가의 중앙은행이거나 홍콩과 마카오의 위안화 결제은행, 그리 고 위안화 무역결제 서비스를 제공하는 외국은행이다. QFII자격 취득 시 승인 받은 투자한도 내에서 증권거래소에 상장된 국채, 전환사채, 회사채도 거래가능 41

50 하다. 국채, 회사채 매입 시 지분지배문제가 존재하지 않기에 제한이 없다. 전 환사채의 경우 발행액의 20% 이상 초과 시 해당거래소의 승인을 받아야 한다. 또한 2011년 10월 RQFII 국내 증권투자 시범방법( 基 金 公 司 证 券 公 司 人 民 币 合 格 境 外 机 构 投 资 者 境 内 证 券 投 资 试 点 办 法 ) 에 따라 RQFII(자격요건에 부합하는 홍콩 내 중국계 기관이 조달한 위안화 자금)도 은행간 채권시장에 진입할 수 있게 되었다. <표 7> 외국계 은행의 중국 채권업무 허용 현황 by <외자은행관리조례> 중국은행 중국진출 외국은행 해외소재 외자은행 외국은행 지점 외국은행주1) (외국은행 현지법인) 국채 인수 ⅹ ⅹ 거래 금융채 인수 ⅹ ⅹ 거래 회사채 인수 ⅹ ⅹ 거래 주 1) 위안화 무역결제 업무를 취급하는 경우에만 제한적으로 은행간 채권시장 진입이 가능함 2) : 중국인민은행의 허가를 받은 일부의 회사채에 한해 거래 가능 마지막으로 외자기업의 경우 거래소 시장 또는 상업은행 카운터 시장에서의 채권거래가 허용되고 있다. 외자기업은 은행을 제외한 현지에 설립된 중국법인을 말한다. 외자기업이 중국증시에 상장하여 주식을 발행한 경우는 간혹 있으나 중국 내에서 위안화 채권을 발행한 경우는 아직 없다. 중국 <회사법>에서 유한 회사 형태의 외자기업에 대해서도 채권발행을 허용하고 있으나 실제적으로 유 한회사의 채권발행을 활성화 되고 있지 않다. 외국계 기업이 중국에서 채권을 발행하기 위해서는 중국 내 신용등급을 보유해야 하는데 기업은 신용등급을 받 는 과정에서 중국 회계기준에 맞춘 3년간의 재무제표를 준비해야 한다. 또한 중국 은행간 시장 거래상협회의 승인을 받아야 채권발행이 가능하지만 기업의 중국 내 사업진행, 조달자금이 중국경제에 미치는 영향 등을 꼼꼼하게 검토하 기 때문에 승인 받기가 까다롭다. 유한회사형태의 외자기업은 채권발행을 위해 서 주식회사로 전환해야 한다. 국무원 128호 <외자이용의 효율화를 위한 방안 42

51 2. 중국채권시장구조와 투자환경 및 전망 통지>는 외자기업에 대한 채권발행을 지원하고자 관련규정을 제정하였다. 일정 자격을 갖추고 CSRC의 개별적 승인을 받은 외자기업은 채권을 발행할 수 있다. 2012년 5월 10일 시나닷컴에 따르면 CSRC는 상해증권거래소와 관련기관들과 함께 외국계 기업들이 상해증권거래소에서의 위안화 채권발행에 관련하여 연구 중에 있다고 보도하였다. 구체적인 요건 등 기준을 제시하지 않고 있어 완전 개방까지는 좀 더 시간이 걸릴 것으로 보인다. 추가적으로 외국인 개인의 경우 상업은행 창구매매시장을 통해 중국채권을 거래할 수 있다. <그림 8>에서 현재 외자은행은 중국은행, 지방은행, 증권사와 더불어 중국 채권시장에서 주요 거래주체로 등장하였지만 외자은행의 거래비중은 상대적으 로 낮음을 알 수 있다 9). 그러나 2005년의 3,396억 위안, 2.6%에 비해 금액 및 점유율 모두 큰 폭으로 증가하여, 2011년 외자은행 채권거래 금액은 14조 위안, 10.8%에 달한다. <그림 8> 중국 채권시장 투자자 수 추이 비교 9) QFII자격을 얻더라도 투자한도 등 중국의 엄격한 자본규제로 실질적인 투자 효과가 가시화되기 어려움. 투자다변화 차원의 긍정적인 측면에도 긴 호흡을 가지고 접 근할 수밖에 없는 것이 현실. "중국은 금융시장의 자본규제에 그치고 않고 수출 확대 측면에서 환율을 관리하기 때문에 개별기관에 투자한도를 제한하고 있으며, 통상적으로 1-2억달러 정도이고 최대한도도 10억달러 정도임. 43

52 5. 한국에 대한 시사점과 대응 그동안 우리나라 투자은행은 채권시장보다는 주로 주식시장에 주목하여 진출 방향을 설정해 왔으나 그다지 큰 성과를 기록하지는 못하였다 10). 이 같은 현실 을 감안하여 우선 우리나라 투자은행이 중국 증권시장에 진출하는 방향을 주식 시장 중심에서 벗어나 주식시장과 채권시장의 균형 있는 투자로 전환할 필요가 있다. 2012년 1월에 발표한 금융시장 개방계획에 의하면 주식시장과 채권시장 은 모두 장기(5-10년) 개방계획 안에 포함되어 있다. 최근까지 주식시장에 대 한 투자가 여전히 상당히 제한적으로 허용되고 채권시장에 대한 대외개방이 상 대적으로 빠르게 확대되고 있다. 따라서 우리나라 투자은행은 적어도 단기(1~3 년), 내지 중기(3~5년)적으로는 주식시장에만 집중하기보다 채권시장에 대한 투자를 병행하여 중국의 금융시장 개방정책에 부합하는 진출 전략을 수립할 필 요가 있다. 특히 투자자 보호차원에서 이런 전략은 상당히 필요하다. 중국 주식 시장에서 대주주는 일반적으로 국유기업인 경우가 많은데, 그들은 주주가치의 극대화 실현보다 정부이익의 극대화가 우선인 경우가 많다. 이는 주주보호가 잘 된 국가에 비해 배당증가와 같은 법적인 권익실현이 어려운 구조로 중국에 서 주식은 투자자산으로서 가치 보장이 어렵다. 이는 중국 주식시장이 투기시 장으로 변질되어 가고 있는 요인이기도 하다. 이러한 측면에서 볼 때 중국 채 권은 투자자산으로서의 가치실현이 더 확실하다. 투자한 회사가 파산만 되지 않는다면 채권원금과 이자수익은 법적인 보호를 받기 때문이다. 따라서 현 단 계의 중국 자본시장에서 투자 상품으로 채권이 주식보다 더 메리트가 크다고 할 수 있다. 우리나라는 중국 채권시장의 발전이 국내 금융기관의 해외진출과 중국 투자 자 유치 및 한국 자본시장의 발전과 성장에 중요한 기능을 담당할 수 있음에 10) 그동안 우리나라 투자은행(증권사)은 QFII를 취득하여 투자한도(Quota)내에서 중국 금융시장에 투자하거나 중국 투자은행과 합자투자은행을 설립하여 직접 경영에 참여하는 방법으로 진출함. 대부분은 주식 호황기( ) 이후에 QFII를 신청하여 자격 취득 후에 큰 수익을 올리지는 못함. 합자의 경우 지금 까지 2012년 2월 미래에셋이 미래에셋화신자산운용을 설립한 것 외에 아직 없음. 미래에셋의 경우에도 보유지분(25%)이 상당히 제한적이어서 경영권을 장악하 기는 어렵게 됨. WTO 양허에 입각하여 합자증권사의 외국계 지분을 33%로 제한 해 왔으나 2012년 8월 49%로 확대하는 조치를 취하여 앞으로 외국계 금융기 관이 향후 지분을 확대할 여지는 다소 커졌다고 할 수 있음. 44

53 2. 중국채권시장구조와 투자환경 및 전망 주목해야 한다. 한국증권사들은 적극적인 마케팅 활동을 바탕으로 중국계 증권사 및 자산운용사와의 전략적 제휴를 확대하여 위안화 채권관련 다양한 IB 관련 상품을 개발해야 하며, 중국에 진출한 한국기업에게 위안화 채권발행 등 완성 도 높은 기업금융 서비스를 제공하는 것이 필요하다. 2012년 5월 이랜드와 현 대위아의 위안화 채권이 성공적으로 발행됨에 따라 중국에 진출한 한국기업의 관심도가 매우 높아진 상황이며 이들 기업은 중국내 위안화 채권 발행을 통해 재무비용 절감뿐만 아니라 현지에서의 기업인지도 제고 효과까지 얻고 있다. 이랜드와 현대위아 사례는 우리나라 투자은행(증권사)이 중국에 진출한 우리나 라 기업의 채권발행을 인수중개(underwriting)함으로써 중국에서 새로운 수익 모델을 창출했다는 점에서 중요한 시사점을 준다. 중국 증권시장 개방이 매우 제한된 상황에서 우리나라 증권사는 그 동안 자문회사 형태로 중국시장에 진출 함으로써 업무영역이 몹시 제한되었고, 주로 중국 국내기업을 한국거래소에 상 장하는 업무를 해왔으나 최근 중국계 상장기업의 분식회계, 허위신고 등 문제 로 상당히 정체된 분위기이다. 이런 상황에서 우리나라 증권사가 앞으로 중국 내 한국계기업의 채권발행 업무를 중개하는 것을 시작으로 새로운 대중국 금융 사업 영역을 발굴하는 노력이 필요하다. 또한 2011년 일본의 온라인 증권사 모 넥스 빈즈가 일본 개인고객을 대상으로 3년 만기의 중국 국채를 판매한 사례를 참조하여 한국에서도 중국 국채 판매를 고민해야 할 시기이다. 정부차원에서 한중 양국은 ABMI(아시아채권시장이니셔티브)틀 안에서 양국 간의 국공채 및 회사채 발행과 유통활성화 협력을 강화해야 할뿐더러 특히 신 용평가 협력을 강화해야 한다. 양국의 기관과 기업의 신용도가 없거나 신용이 낮은 기관을 위한 신용보강 역할을 해줌으로써 역내외의 채권시장 발전을 뒷받 침해야 한다. 동아시아 외환위기 이후 치앙마이이셔티브(CMI)를 중심으로 금융 위기 예방의 차원에서 아시아 채권시장 발전에 대한 논의가 실질적인 성과를 얻기 위해서는 아시아 역내의 국내 채권시장의 발전이 선행되어야 한다. 특히, 중국은 아시아 최대의 채권시장으로의 잠재적 유동성을 갖고 있다. 현재 일본 채권시장이 과도한 정부부채 존재와 부실채권문제로 인해 심각한 곤경에 봉착 해 있는 상황 하에서 중국 채권시장의 유동성은 더욱 크다고 할 수 있으며, 중 국이 앞으로 어떻게 채권시장을 발전시켜 나갈 것인지를 주목해야 한다. 지금 까지 위안화는 실물경제의 상황에 따라 강약이 정해졌지만 앞으로는 금융시장 에서의 위안화의 수급 특히 채권발행, 거래에 따른 위안화 수요공급이 위안화 45

54 시세에 큰 영향을 줄 전망이이서 중국 채권시장의 발전흐름에 많은 관심을 가 져야 할 시점이다. 참고문헌 김은화, 2012, 중국 위안화 역내.역외 채권시장 현황 및 전망, 중국금융시장포 커스, 자본시장연구원. 박재진,김현철,오태희,2011, 중국의 채권투자 환경 및 시장구조, 한국은행. 안유화, 중국 채권시장 구조와 투자환경 및 전망, 금융투자협회 금융투자 통권 155호, 77~96. Hirose, M., Murakami, T. and Oku, Y. (2004) Development of the Asian Bond Markets and Business Opportunities, Nomura Research Institute Papers No. 82. 中 国 债 券 信 息 网 : 中 国 人 民 银 行 : 中 国 证 券 监 督 管 理 委 员 会 : 上 海 证 券 交 易 所 : 深 圳 证 券 交 易 所 : 46

55 3. 중국 금융시장의 변화와 전망 03 중국 금융시장의 변화와 전망 1)정유신* 1. 금융개혁 2014년은 중국의 금융시장 변화도 관심의 대상이다. 작년 시진핑 정부가 들어 선 이후 서비스산업 육성, 산업 구조조정이 구체화되고 상하이 자유무역지구가 탄생되면서 금융시장개혁이 더욱 빨라질 것이란 기대가 높아지고 있기 때문이다. 작년 7월 20일 전격 발표된 대출금리 자유화가 그 첫 단추라 할 수 있다. 앞으로 예금금리 자유화와 추가적인 자본자유화도 원래 계획보다 당겨질 가 능성이 높다. 시장기대보다 대출금리 자유화가 빨라진 이유는 뭘까. 시장에선 두 가지를 지적한다. 우선 그 동안 대출금리 하한규제로 금리가 높게 책정되어 그만큼 기업부담이 커졌다는 점이 하나다. 중국은 은행의 건전성강화를 위해 대 출금리하한과 예금금리상한을 규제하다보니 은행이익은 늘었지만 기업은 금융 비용이 늘어났고, 특히 중소기업들의 자금악화현상이 심해졌다. 따라서 대출금 리 규제를 풀어 금리를 떨어뜨릴 필요성이 커졌다. 또한 작년 5~6월 금리급등 과 주가급락을 야기한 그림자금융 (shadow banking)도 금리자유화를 앞당긴 이유로 꼽힌다. 그림자금융이 급팽창한 이유는 금리규제로 인해 제도금융권이 자금수요자와 공급자 (예금자)의 니즈를 잘 매치시키지 못했기 때문이다. 따라 서 그림자금융이 더 커지면 금융통제가 어려워지고 부동산버블, 지방부채 확대 로 금융위기 위험이 커지는 만큼, 금리자유화를 서둘러 은행 등의 자금수급매치 기능을 높여야 함이 당연한 셈이다. * ( 現 ) 한국벤처투자 대표이사 47

56 그럼 대출금리 자유화로 시장엔 어떤 영향이 있을까. 우선 기업조달금리가 떨 어져 기업재무상태가 개선되고 경기부양효과가 기대된다. 물론 대출의 대부분이 대출기준금리 이상에서 이뤄지고 있어 금리하락까지 시간이 걸릴 거라는 의견 이 많다. 그러나 중국의 5대 은행이 모두 국유은행인 만큼 내심 불만이 있어도 결국 정책의지를 반영할 것이며, 그 과정에서 중소은행 등 일부 은행들이 기업 고객확대를 위해서 대출금리의 하락을 치고 나와 금리하락경쟁 가능성이 있다. 또 금리가 떨어지면 주식시장 유동성이 늘어나므로 주가에 긍정적이다. 물론 대 출금리가 하락되면 은행주는 예대마진축소로 가격하락압력이 생긴다. 하지만 일 반 제조업주는 금융비용 감소로 호재다. 보통 제조업주식의 PER가 은행주보다 약 2.5배 높으므로 그만큼 주가상승효과도 크다. 특히 그 동안 대출에 애로가 많았던 중소형주 상승이 예상된다. 그러나 이번 대출금리 자유화는 그 자체의 의미도 크지만 본격적 금융개혁이 라 할 수 있는 예금금리 자유화의 사전포석이라는 점에 더 큰 의미가 있다. 중 국정부는 원래 2017년까지 대출 및 예금금리자유화 계획을 갖고 있었으나, 이 번에 점진적 자유화단계 없이 대출금리를 완전 자유화해버렸다. 중국당국의 금 융개혁의지가 읽히는 대목이다. 예금금리 자유화는 인민은행 고위관계자의 말과 같이 금융시스템에 위험을 줄 수도 있으므로 시간이 필요하며, 은행자본확충, 예금자보호 등 안전장치를 갖춰야 한다. 그러나 지금과 같은 고강도 개혁의지를 감안하면 예금금리 자유화도 계획보다 앞당겨질 가능성이 크다. 예금금리까지 다 자유화되면 어떤 일들이 벌어질까. 좋게는 다양한 금융상품 을 만들어 그림자금융의 과도한 성장을 억제할 수 있고, 예금금리가 높아져 개 인소득과 소비증가에도 도움을 줄 것이다. 그러나 한바탕 회오리가 칠 가능성도 있다. 우선 은행업계는 경쟁격화로 우량은행 중심으로 재편되고, 경쟁력 없는 은행은 구조조정 또는 M&A압력이 커질 것이다. 또 중국의 5대은행이 모두 핵 심 국유기업인 점, 대차대조표상 은행의 자산부채가 기업의 자산부채와 역으로 연결된 점을 고려하면 사태진전에 따라선 금융개혁이 국유기업개혁 내지 기업 구조조정의 단초가 될 가능성이 높다. 금융개혁에 있어 금리자유화와 자본자유화는 일종의 쌍두마차다. 중국은 리 만사태 이후 15개국과의 통화스와프체결, 중국내 위안화 무역결제지역의 확대, 위안화의 1일 변동 폭 확대 (0.5-> 1.0%) 및 결제간소화 등 위안화의 국제화에 발 빠른 모습을 보여 왔다. 그만큼 추가적인 자본자유화여건을 성숙시켜온 셈 48

57 3. 중국 금융시장의 변화와 전망 이다. 작년에 마련된 자본시장개방안은 향후 10년간 3단계에 걸친 대내외 자 본자유화 청사진을 보여준다. 특히 우리 주식투자자의 관심이 많은 중국의 대내개방에 있어 지난 7월 12일 중국 증감위 (CSRC)가 발표한 외국인 적격투자자의 투자한도확대는 각별히 눈 길을 끈다. 투자한도를 종전 800억 달러에서 1,500억 달러로 대폭 늘렸기 때문 이다. 이는 1년 이상 거의 정지돼 있던 중국의 기업공개(IPO)가 대대적으로 재 개될 경우 외국인들의 대규모 투자참여를 유도해서 기업공개를 성공시키고 증 시도 안정시키려는 정책목표가 깔려 있는 것으로 판단된다. 특히 향후 예금대출 경쟁으로 재무구조 악화가 예상되는 은행들의 자본 확충이나 기업들이 구조조 정 또는 M&A로 부실을 처리할 때 상당한 위력을 발휘하지 않을까 기대된다. 실제로 중국 증권 감독위원회는 작년 11월 30일 IPO 재개를 발표해서 향후 본 격적인 IPO를 예고하고 있기도 하다. 또한 대외투자도 더욱 확대시킬 전망인데, 이는 기업들의 해외 원자재획득, 해외우량기업 인수를 돕는다는 생각 외에 위안화 절상압력이 커질 경우 이를 조절하겠다는 복안도 깔고 있기 때문이다. 중국의 금리 및 자본자유화 확대는 금융서비스산업의 육성 차원뿐 아니라 중 국 실물경제의 현안이라 할 금융개혁, 기업구조조정, 위안화 국제화, 대외투자 를 통한 대외진출 등과 밀접하게 연결돼 있다. 따라서 한중FTA시점에서 중국 금융개혁이 중국의 금융과 실물경제에 어떤 영향을 줄 것인지 우리는 이를 어 떻게 대응, 활용할 것인지 다각적 검토가 필요하다. 2. 위안화 환율시장 중국뿐 아니라 다른 나라들의 실물경제와 금융시장에 큰 영향을 주는 중국의 가격변수는 주가보다는 위안화다. 2013년 위안화는 그림자금융 (shadow banking) 등 금융 불안이 있었던 5~7월을 제외하고는 전체적으로 일관된 상승 세였다. 연 초 달러당 6.3위안에서 시작했던 값이 어느덧 6.1위안 밑으로 내려 와 조만간 6위안을 깨고 5위안시대로 진입할 것이라는 의견도 나온다. 중국은 현재 환율의 하루 최대 변동 폭이 0.5%인 관리변동환율제다. 따라서 이처럼 연 간 4~5%나 절상이 되면 시장의 관심이 집중되기 마련이다. 게다가 중국은 아 49

58 직 노동집약적 산업구조로 수출입이 가격에 극히 민감하다. 금년 위안화의 강세이유를 보면 시장에선 교체수요론, 배후론, 금리차익론 3 가지를 얘기하고 있다. 첫째, 교체수요론은 무엇인가 기대와 달리 수출이 늘고 중국경제가 좋아서 중국 내에서 관망하던 사람들의 위안화 교체수요가 많아진 것이 위안화 강세요인이라는 의견이다. 그러나 이는 중국경제에 대한 비관론이 높아지고 수출도 급감했던 9~10월에도 위안화가 강세였던 점을 설명하기 어렵 다. 둘째, 배후론은 급격한 외화유출을 막기 위해 정책당국이 의도적으로 외환 매매시의 기준이 되는 중심환율을 높였다는 의견이다. 물론 인민은행이 중심환 율을 꾸준히 올린 것은 사실이다. 하지만 그 배경이 꼭 자금유출방지인지는 명 확하지 않다. 셋째, 금리차익론은 내외금리차를 이용한 위안화 캐리트레이드수 요가 위안화강세를 유도했다는 것이다. 그러나 이것도 외화가 유출될 때 위안 화가 강세였다는 점을 잘 설명하진 못한다. 아마도 이들 요인이 복합적으로 작 용했던 것으로 보인다. 오히려 실무전문가들은 중국 금융부문의 외화자금포지션 변화를 보면 더 구 체적이고 명확한 요인을 알 수 있다고 한다. 위안화약세였던 6, 7월은 순유출 이었지만, 8월 이후는 재차 순유입으로 돌아서서 10월말엔 자금포지션이 28조 위안 (약 5,600조원)까지 늘었으니 그 후의 위안화강세는 당연하다는 얘기다. 이들은 주된 순유입증가요인으로 8월 이후 최고치를 갱신하고 있는 무역흑자 (8월 286억 달러, 10월 311억 달러), 내외금리차에 따른 외화유입, 위안화 국제 화에 따른 수요증가 (위안화 무역결제, 달러, 엔, 파운드 등과의 직접교환 개시 등)를 꼽는다. 앞으로의 관심은 2014년 위안화의 방향이다. 계속 강세일까 아니면 꺾일까. 이에 대한 의견은 다양하지만 다수의견은 강세지속, 그러나 그 속도와 폭은 금 년보다 약화 로 요약되는 것 같다. 강세가 이어질 것으로 보는 가장 중요한 이 유는 역시 무역흑자다. 일부 우려는 있지만 내년엔 세계경기가 호전되어 위안 화강세에 따른 수출 감소 가능성을 상쇄할 전망이다. 또 하나는 자본시장개방 과 금융서비스산업 육성에 대한 정책의지이다. 특히 세계 3대 금융허브를 꿈꾸 는 상하이 자유무역지구의 성공을 위해선 위안화강세가 필수라고 한다. 그러나 강세 정도는 약화될 것으로 본다. 이유는 첫째, 수출중소기업이 어려워 져 정책부담이 커지고 있는 점이다. 위안화강세에도 총수출이 늘어난 것은 품질 경쟁력이 있는 대기업들 때문이고, 가격경쟁력에 의존하는 수많은 수출중소기업은 50

59 3. 중국 금융시장의 변화와 전망 다른 얘기다. 최근 주장 ( 珠 江 ) 델타지역의 1000여개 수출중소기업 설문조사에 의하면 약 80% 기업이 위안화강세가 수출에 악영향을 주는 가장 큰 요인이라고 했고 20%는 위안화강세 땜에 계약이 취소됐다고 답했다. 둘째, 위안화 절상압 력의 감소 가능성을 꼽는다. 무역수지흑자는 늘었지만 무역외수지의 적극관리 로 둘을 합친 경상흑자의 對 GDP비율은 2.7%로 낮아졌다. 국제적 권고수준인 3% 이내로 들어왔단 얘기다. 또 미국의 對 中 무역적자도 축소되고 있어 대외로 부터의 절상압력은 작년, 올해보다 줄어들 전망이다. 셋째, 중국경제보다 미국 경제의 회복세가 더 뚜렷해질 거란 점이다. 내년 중국경제를 예상외의 호조로 보는 전망도 있지만 상대적으론 미국의 회복세가 빠를 거라는 게 중론이다. 과거경험으로도 三 中 全 會 다음해는 정권의 안정화와 구조개혁 때문에 소위 정치적 경기 사이클 이라는 성장률둔화를 경험하곤 했다. 미국의 양적완화축소 도 절상완화요인이다. 양적완화가 축소되면 중국 등 신흥국의 글로벌 자금이 미국으로 환류 될 가능성이 높기 때문이다. 아무튼 이런 이유들 때문인지 위안 화환율의 선행지표인 홍콩의 역외선물 (NDF)환율은 현물시세보다 높은 달러당 6.13~6.14위안에 머물러 있기도 하다. 그럼 위안화강세가 우리에겐 어떤 영향을 줄까. 엔화약세와 반대로 우리경제 에 보탬이 될 거 같지만 현실은 다르다. 우리가 중국에 수출하는 건 최종재가 아니라 중간재가 많기 때문이다. 위안화 강세로 중국수출이 줄면 우리의 중간 재수출도 줄 가능성이 높다. 반면 금융시장은 중국진출기회가 많아질 전망이다. 중국의 정기예금금리 (1년)가 3.5%, 국채금리 (3년)가 4% 이상이어서 환헤지를 하고도 투자수익률이 짭짤하기 때문이다 (위안) <그림> 2010년 이후 위안화 추이 위안화 현물