차트 1. 여론조사에 의하면 박빙의 결과를 시사하고 있으며 8% 7% 6% 5% % 3% 2% 1% % 215.1월 월 불확실 혹은 투표불참 잔류* 탈퇴* *의견 표시 모든 응답자. 자료: 피델리티 인터내셔널, 위키피디아, 216년 6월 13일 월

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희원 판
7 years ago
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1 PERSPECTIVES 216년 6월 브렉시트(BREXIT): 영국은 유럽연합을 떠날 것인가? 수개월에 걸친 논쟁이 있었고 이제 브렉시트 국민투표가 빠르게 다가오고 있습니다. 1주일이 채 남지 않은 상황에서 탈퇴진영과 잔류진영 모두 다수의 논점을 만들었고 결과는 예측할 수 없는 상황입니다. 투자자들은 영국경제의 주요 취약점인 쌍둥이 적자에 초점을 맞추어야 합니다. 영국이 무역과 외국자본유입에 크게 의존하고 있기 때문입니다. 만약 영국이 유럽연합을 탈퇴하기로 결정한다면 불확실성이 지속될 것이지만 영란은행과 통화가치 하락은 영국경제의 초기 타격에 버팀목 역할을 할 것입니다. 하지만 비거주 투자자들이 보다 안정적인 투자대안으로 눈길을 돌리면서 영국 국채수익률이 상승할 가능성이 있습니다. 더크 브란덴부르크 (Dierk Brandenburg) 국채 애널리스트 안드레아 이아낼리(Andrea Iannelli) 채권 투자 부문 이사 확률: 브렉시트 가능성이 낮지만 불가능한 것도 아님 1주일 내에 영국 시민들은 영국의 유럽연합 잔류 혹은 탈퇴를 결정해야 합니다. 뜨거운 공개논쟁 이후 여 론조사에 의하면 상당수의 유권자들이 아직 결정을 내리지 못하면서 우열을 가리지 못하고 있습니다(차트 1). 투표당일 젊은 유권자들의 투표참여도에 따라 결론이 내려질 것 같습니다. 막상막하의 여론조사에도 불구하고 금융시장은 브렉시트 리스크에 대해 놀랍게도 긍정적인 모습을 유지 하고 있습니다. 여론조사가 과거에 신뢰할 만한 것이 못되었고 유럽연합 국민투표라는 독특한 상황을 고 려하여 이번에도 유사한 결과가 나올 것으로 여기고 있기 때문입니다. 과거 경험에 의하면 마지막 순간 현상유지 경향이 높습니다. 비록 최근 공개논쟁 이후 브렉시트 찬성 지 지도가 갑작스럽게 상승하긴 했지만(차트 2) 격차내기 확률과 통화가치 등 다른 지표에 의하면 잔류가능 성이 여전히 높음을 나타내고 있습니다.

하지만 비거주 투자자들이 보다 안정적인 투자대안으로 눈길을 돌리면서 영국 국채수익률이 상승할 가능성이 있습니다.

2 차트 1. 여론조사에 의하면 박빙의 결과를 시사하고 있으며 8% 7% 6% 5% % 3% 2% 1% % 215.1월 월 불확실 혹은 투표불참 잔류* 탈퇴* *의견 표시 모든 응답자. 자료: 피델리티 인터내셔널, 위키피디아, 216년 6월 13일 월 216.월 216.6월 차트 2. 확률은 브렉시트 가능성은 낮으나 불가능하지도 않음을 나타내고 있음 % 35% 3% 25% 2% 15% 3월 1일 3월 16일 3월 31일 월 15일 월 3일 5월 15일 5월 3일 자료: 피델리티 인터내셔널, 블룸버그, 216년 6월 13일 브렉시트 확률 투표일 이후에도 정치적 리스크는 고조될 것임 유럽연합 찬성으로 압도적인 결과가 나타나지 않는 한 정치적인 불확실성은 여름 내내 고조될 가능성이 높습니다. 국민투표 논쟁은 두 주요 정치적 진영 내 분열을 크게 확대했으며 쉽게 사라지지 않고 현 정부 의 존립을 위협할 것입니다. 더욱이 유럽연합 탈퇴 진영이 근소한 차이로 승리하게 되면 헌법적인 위험이 있을 수 있습니다. 유럽연합과의 향후 무역체제에 대한 중요한 세부사항이 없는 상황에서 의회가 어떻게 투표할지가 불확실하기 때문입니다. 유럽연합과의 무역 이슈는 유럽연합 탈퇴진영의 자유로운 인적이동 이슈와 밀접하게 연계되어 있습니다. 이민으로 인해 복지혜택에 대한 보다 개선된 관리가 필요함 국민투표의 정식 의제로 포함되지는 않았지만, 이민은 가장 크게 의견차이가 나는 이슈로 부상했습니다. 투자관점에서 보면 이민으로 인해 정체된 생산성에도 불구하고 영국경제는 금융위기 이후 과거 경제성장 률 보다 빠르게 성장할 수 있었습니다. 노동인구를 증가시켰지만(차트 3), 낮은 실업률과 높은 시장참여율 (차트 )에도 불구하고 인플레이션 압력은 나타나지 않았습니다. 영국의 이민정책이 급격히 전환되면 잠 재적인 경제성장을 낮추는 영향을 주게 될 것입니다. 이민자들은 경제에 해가 되기 보다는 득이 되는 경향이 있습니다. 최근의 통계의 의하면 이민자들은 정부 예산과 영국기업부문에 긍정적으로 작용했습니다. 영국으로 이민오는 사람들의 평균 연령은 낮고 고령의 가족을 거의 동반하지 않습니다. 이민자들에게 초기 비용이 들어가지만 장기적으로 공공연금에 부담을 주지 않을 것입니다. 더욱이 유럽의 이민자들은 교육수준이 높고 건강하기 때문에 국가건강서비스에 부 담을 주지 않고 영국기업들에게 숙련된 노동을 제공하고 있습니다. 향후 지속될 인구구조와 부의 격차로 인해 이민은 장기적인 추세를 보이고 있습니다. 부유한 유럽연합 국 가들은 앞으로 이민자에 대한 현금 성격의 혜택을 제한할 것입니다. 그 내용은 영국이 올해 초 유럽연합 회원자격을 재협상하여 이민자에 대한 고용 시 제공하는 혜택을 년간 금지하기로 합의한 내용과 동일할 것입니다.

정치적인 불확실성은 여름 내내 고조될 가능성이 높습니다. 국민투표 논쟁은 두 주요 정치적 진영 내 분열을 크게 확대했으며 쉽게 사라지지 않고 현 정부 의 존립을 위협할 것입니다. 더욱이 유럽연합 탈퇴 진영이 근소한 차이로 승리하게 되면 헌법적인 위험이 있을 수 있습니다.

3 차트 3. 영국태생과 비영국 태생 근로자 간의 노동인구 성장 기여도가 균등함 8 % 8 영국 노동인구 변화(전년 대비, 천명) % 6 3% 6 3% 2% 2% 2 2 1% 1% % % % -1% % -2% -6-3% % 영국 태생 비유럽 태생 자료: 피델리티 인터내셔널, 헤이버, 216년 6월 9일 유럽연합 태생 노동인구 (전년 대비 %) 차트. 경기침체 이전 수준으로 회복한 영국 실업률 노동시장 참여율 % (좌측) 실업률 % (우측) 자료: 피델리티 인터내셔널, 헤이버, 216년 6월 9일 쌍둥이 적자: 영국은 유럽연합을 탈퇴할 여력이 될까? 브렉시트가 영국경제에 장기적으로 미칠 부정적인 영향에 대해 많은 말들이 오가고 있습니다. 일부 전문 가들이 편향된 분석을 고려할 수도 있지만, 세계 최대 자유무역지역을 떠나서 영국의 장기성장을 도모할 수 있는 경제모델을 설명하기에는 어려움이 있을 것입니다. 향후 많은 부문이 정책 결정에 달려있기 때문 에 어떤 결정이 나오더라도 장기적인 영향을 추정하기는 쉽지 않을 것이지만, 브렉시트가 경제에 미치는 장기적인 위험은 부정적일 가능성이 높습니다. 단기적으로 브렉시트 찬성 결과는 영국의 거시경제적 불균형 즉, 정부예산수지와 경상수지의 쌍둥이 적 자로 시장의 관심을 돌리게 할 것입니다. 215/16 회계연도에 영국은 16억 파운드 적자를 줄여 GDP의 %로 낮추었으며, 올 회계연도에는 GDP 의 3%에 못 미치는 56억 파운드 적자로 더욱 줄이려는 계획을 세우고 있습니다. 이렇게 되면 유럽연합 의 마스트리히트 조약(Maastricht criteria: EU 회원국들이 단일통화의 도입을 위해 네덜란드 Maastricht에서 체결한 조약)에 다시 부합하게 됩니다. 경제가 완전고용에 가까운 점을 고려하면 적자는 구조적인 측면이 있어 정치적으로 줄이기에 매우 큰 어 려움이 있습니다. 브렉시트로 인한 성장 및 고용 둔화는 재정악화로 이어져 비용을 줄이거나 세금을 인상 하기 어려워집니다. 계획보다 예산적자 폭이 확대되면 공공부문 순 차입요건(정부지출에서 총 수입 차감한 금액)과 영국국채 발행량을 늘여야 합니다(차트 5). GDP 대비 부채비율이 이미 8%를 초과한 상황이기 때문에 신용평가 사들은 국민투표를 국가신용등급에 대한 주요 요인으로 간주하고 있습니다. 예를 들어, S&P는 브렉시트 찬성 결과가 나온다면 AAA 등급을 하향 조정하겠다고 이미 밝힌 바 있습니다. 무디스와 피치가 국가신 용등급을 Aa1과 AA+로 각각 한 단계 낮추었지만 다른 신용평가사들이 유사한 횡보를 보일 가능성이 높 습니다. 국가의 신용기준에 대한 압력은 잠재적인 브렉시트 투표결과 맥락과 특별히 관련성이 높습니다. 외국인 투자자들이 영국 국채시장의 유통물량(영란은행의 양적완화 매입량 차감후)의 3% 이상을 보유하고 있 기 때문에 매우 중요한 역할을 하고 있습니다(차트 6). 탈퇴 투표결과가 나오거나 근소한 차이로 잔류로 결정되어 정치적인 불확실성이 높아진다면 신뢰도를 잃은 투자자들이 영국 국채를 비롯한 영국자산에 높 은 리스크 프리미엄을 요구할 것입니다. 이는 영국의 금융여건을 악화시키고 성장전망을 더욱 낮출 것입 니다.

경기침체 이전 수준으로 회복한 영국 실업률 66 66 1 65 65 12 6 6 1 63 63 8 62 62 6 61 61 6 6 2 59 59 1971 1978 1985 1992 1999 26 213 1971 1978 1985 1992 1999 26 213 노동시장 참여율 % (좌측) 실업률 % (우측) 자료: 피델리티 인터내셔널, 헤이버, 216년

4 차트 5. 공공부문 순 차입은 증가될 것으로 추가적인 영국 국채 발행일 필요함 차트 6. 외국인 투자자들은 정부예산 적자에 자금을 대는 중요한 역할을 하고 있음 십억 파운드 Apr May Apr May Jun Jun Jul Aug Jul Sept Aug Sept Oct Oct Nov Nov Dec Dec Jan Jan Feb Feb Mar Mar 8% 8% % 영국국채(자산매입계획 제외) 6% 6% % % 2% 2% % % 영국예산책임청 16/17 회계연도 추정 영국예산책임청 15/16 회계연도 추정 영란은행 자산매입계획(제외) 해외 중앙은행 15/16 회계연도 16/17 회계연도 자료: 피델리티 인터내셔널, 헤이버, 216년 6월 9일 기타 비거주자 비은행 거주자 자료: 피델리티 인터내셔널, 헤이버, 216년 6월 9일. 국내 다국적금융기관(영란은행 제외) 경상수지 적자는 국내 불균형을 반영 국내 저축률이 낮고 민간소비가 크게 증가하기 때문에 공공부문 적자는 경상수지 적자를 그대로 보여준 다고 할 수 있습니다. 그 결과 영국은 작년에 37억 파운드화 무역적자와 GDP의 5%에 해당하는 96억 파운드 경상수지 적자를 기록했으며 이는 G7 국가 중에서 가장 큰 규모입니다(차트 7). 이러한 적자는 상당한 규모의 해외자산으로 상쇄될 수 있지만 경상수지의 자금유출은 외국인 직접투자 (FDI)나 영국국채의 외국인 매도 등 상응하는 자본유입을 통해 조달되어야 합니다. 이로써 영국은 영란은 행 총재 마크 카니가 올 초 언급한 바와 같이 이방인의 친절함 에 의존하게 되었습니다. 특히 외국인 직접투자(FDI)는 경상수지 적자에 자금을 대는 중요한 역할을 하고 있으며(차트 8), 유럽연합 과의 무역관계를 둘러싼 불확실성이 있는 한 브렉시트 투표결과에 영향을 받을 것입니다. 더욱이 영국이 전통적으로 강점을 보이고 있는 서비스 분야를 감안하면 유럽연합의 통행권, 특히 금융서비스 부문에 대 한 제약은 무역적자 악화로 이어질 수 있습니다.

6% % % 2% 2% % % 25 25 27 27 29 29 211 211 213 213 215 215 영국예산책임청 16/17 회계연도 추정 영국예산책임청 15/16 회계연도 추정 영란은행 자산매입계획(제외) 해외 중앙은행 15/16 회계연도 16/17 회계연도 자료: 피델리티 인터내셔널, 헤이버, 216년 6월 9일 기타 비거주자 비은행 거주자

5 차트 7. 영국의 경상수지 적자는 G7 국가 중 최대 규모임 2 2 차트 8. 외국인 직접투자(FDI)는 경상수지 적자에 자금을 대는 중요한 역할을 하고 있음 6% 6% 5% 5% % % 3% 3% 유입 FDI 흐름 (GDP 대비 비중, 우측) 유입 FDI 잔고 (GDP 대비 비중, 좌측) 3% 3% 25% 25% 2% 2% 15% 15% 경상수지 잔고(GDP 대비 비중) -6 경상수지 잔고 이전 수지(GDP 대비 비중) -6 경상수지 잔고 주요 소득(GDP 대비 비중) 경상수지 잔고 상품 및 서비스(GDP 대비 비중) 자료: 피델리티 인터내셔널, 헤이버, 216년 6월 9일 2% 2% 1% 1% % % -1% -1% -2% -2% 자료: 피델리티 인터내셔널, 헤이버, 216년 6월 9일. 1% 1% 5% 5% % % -5% -5% -1% -1% 통화가치 변동성에 대한 관심 브렉시트 찬성으로 결론 날 경우 투자자들이 단기적으로 재정 및 무역적자가 확대될 것으로 전망하기 때 문에 영국경제의 대내외 불균형은 통화가치에 즉각적인 하향 압력으로 작용할 것입니다. 이러한 상황은 3 월에 연출되었는데, 국민투표가 발표되자 통화가치는 적정가치를 크게 밑돌았습니다(차트 9). 브렉시트의 경우에는 더 큰 정치적인 리스크 프리미엄으로 인해 쉽게 재현될 것입니다. 글로벌 중앙은행들은 브렉시트 찬성으로 결론 날 경우 금융여건을 완화하고 통화가치 변동성을 제한하기 위해 개입하여 파운드화 가치하락에 다소 버팀목 역할을 할 것입니다. 예상되는 경제활동 둔화에 대응하 여 내수를 부양하기 위해 영란은행은 금리를 인하할 여력을 가지게 될 것입니다. 영란은행이 통화와 인플레이션을 통제하기 위해 금리를 인상하게 될 것이라는 주장이 제기될 수 있지만, 영란은행은 브렉시트의 경우 금리를 인상하지 않을 가능성이 크다고 판단합니다. 시장에서는 216년 말까지 영란은행이 %의 확률로 금리를 인하하여 추가적인 완화정책을 취할 가능성 을 이미 가격에 반영하고 있습니다. 거시경제지표가 추가적으로 둔화된다면 단기 영국국채 수익률은 충 분한 지원을 받을 것입니다. 영국이 유럽연합에 잔류하기로 결정한다면 금리인하 전망은 순식간에 사라지며 단기 수익률 상승압력으 로 작용할 것입니다. 이후 통화정책은 영국경제지표와 정치적 불확실성에 달려있습니다. 영국경제지표는 소비자와 기업들이 국민투표로 인해 중단했던 소비를 재개하면서 반등하겠지만 근소한 차이로 투표결과 가 나온다면 정치적 불확실성은 지속될 것입니다.

비중) -6 경상수지 잔고 주요 소득(GDP 대비 비중) 경상수지 잔고 상품 및 서비스(GDP 대비 비중) -8-8 2 2 26 26 28 28 21 21 212 212 21 21 216 216 자료: 피델리티 인터내셔널, 헤이버, 216년 6월 9일 2% 2% 1% 1% % % -1% -1% -2% -2% 1987 1987 1992 1992 1997

6 차트 9. 미 달러화 대비 영국 파운드화 환율과 3개월 이자율 차이 비교 차트 1. 미 달러화 대비 영국 파운드화 환율 변동성은 투표일까지 계속해서 증가할 것임 년 6월 1년 1월 15년 2월 15년 6월 15년 1월 16년 2월 16년 6월 1년 6월 1년 1월 15년 2월 15년 6월 15년 1월 16월 2월 16년 6월 미 달러화 대비 영국 파운드화 환율 3개월 금리 차이(영국 파운드화 미 달러화, 216년 12월) 통화 변동성 (GBP/USD 1개월) 통화 변동성 (GBP/USD 6개월) 통화 변동성 (GBP/USD 3개월) 자료: 피델리티 인터내셔널, 블룸버그, 216년 6월 13일 자료: 피델리티 인터내셔널, 블룸버그, 216년 6월 13일 브렉시트 찬성 시 국채 수익률 곡선의 움직임 영국과 글로벌 경제지표가 저성장과 저물가를 나타내면서 영국 국채가치는 연초 이후 급격히 상승하였습 니다. 글로벌 중앙은행들이 완화적인 통화정책을 유지하고 예치금리의 마이너스 폭을 늘리고 자산매입을 시행하면서 글로벌 국채수익률의 하향추세가 확고해졌습니다(차트 11). 더욱이 수익률을 추구하는 투자자 들이 장기채권에 몰리면서 수익률 곡선은 상당히 평평해졌습니다. 브렉시트 찬성으로 인한 초기 반응으로 위험회피 심리 상승과 안전자산으로서의 국채수요 증대가 나타나면 서 영국 국채가치가 상승할 수 있겠지만, 영국 장기채권에 대한 영향은 확실하지 않습니다. 특히 1년 만기 국채는 높아진 위험 프리미엄이라는 문제에 직면할 것이고 수익률 상승과 수익률 곡선의 우상향 모습이 나타 날 것입니다. 외국인 투자자가 영국 국채의 보유 비중이 높아서 중요한 역할을 할 것입니다. 올해 들어 지금까지 작년에 비해 외국인의 시장참여율이 둔화되었고 국내 투자자들의 투자가 늘어났습니 다. 하지만 영국자산에 대한 적절한 리스크 프리미엄 수준을 재평가한다면 외국인 시장참여율은 다시 늘 어날 것입니다. 1년 만기 미국 국채가 1년 만기 영국 국채에 비해 이미 높은 수익률을 나타내고 있고 파 운드화의 가치가 더욱 안정된 모습을 보이는 점을 고려하면 외국인들은 영국 국채시장에 참여하는 선택 을 쉽게 할 수 있을 것입니다. 극단적인 결과가 나올 가능성은 낮지만 영란은행은 대비하고 있을 것입니다. 수익률이 과도하게 상승하 여 금융여건이 악화되면 양적완화 프로그램을 재개할 가능성이 있습니다. 국내 기관투자자들은 향후 경제성장 둔화 예상으로 상당한 매도세가 발생한다면 영국 국채에 대한 비중 을 늘리는 기회로 삼을 것입니다. 이들은 전통적으로 부채기반 투자목적의 듀레이션에 대한 유동성 공급 원인인 3년 이상의 장기국채에 초점을 맞출 것입니다. 상기 정보는 집합투자기구의 판매나 권유를 위하여 제작된 것이 아닙니다. 본 자료 중 제3자로부터 제공받은 정보의 오 류 및 생략에 대하여 당사는 책임을 지지 않습니다. 상기 정보는 시장의 환경이나 그 외의 상황에 의해 변경 되었을 가 능성이 있습니다. 당사의 사전 서면 동의나 허가 없이는 정보에 대한 수정 또는 변경이 금지되어 있습니다. 집합투자증권을 취득하기 전에 (간이)투자설명서를 반드시 읽어보시기 바랍니다. 집합투자기구는 운용결과에 따라 투 자원금의 손실이 발생할 수 있으며, 그 손실은 투자자에게 귀속됩니다. 과거의 운용실적이 미래의 수익률을 보장하는 것은 아닙니다. 이 금융투자상품은 예금자보호법에 따라 예금보험공사가 보호하지 않습니다. 외화증권에 투자하는 금 융투자상품의 경우 환율변동에 따라 자산가치가 변동되거나 원금손실이 발생할 수 있습니다. Fidelity, Fidelity International, Fidelity International 로고 및 F 심볼은 소유권자인 FIL 리미티드의 허가를 받아 사 용되었습니다. 피델리티 자산운용 준법감시인 심사필 KM ( ~ )

(GBP/USD 3개월) 자료: 피델리티 인터내셔널, 블룸버그, 216년 6월 13일 자료: 피델리티 인터내셔널, 블룸버그, 216년 6월 13일 브렉시트 찬성 시 국채 수익률 곡선의 움직임 영국과 글로벌 경제지표가 저성장과 저물가를 나타내면서 영국 국채가치는 연초 이후 급격히 상승하였습 니다.

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