글로벌 경제 : 유동성 장세 여건 충족 년 글로벌 경제, 유동성 장세 충족 2013년 글로벌 경제의 차세대 성장동력 유로존 위기 : 은행연합으로의 진전 27 유로존 위기, 은행연합으로의 해법 전환 미국경제 : 본격 회복으로의 대장정 국면 39 미국경제, 본격

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1 In-depth Report 2012년 11월 26일 경제전망 2013년 경제전망 그랜드 유동성 장세 글로벌 경제, 그랜드 유동성 장세 충족 국면 풍부한 유동성, 리스크 프리미엄 하락, 경기회복기대 3대 조건 충족 유로존 위기, 은행연합으로의 해법 전환 국면 개별 국가 대응에서 유로존 차원 대응으로 전환 미국경제, 본격 회복을 향한 대장정 국면 주택시장 회복, 가계 디레버리징 종료, 자금중개기능 회복 한국경제, 상저하고형 3%대 성장 복원 국면 수출 및 내수, 하반기 동반 회복 원/달러환율, 하락추세 하에 속도조절 관건 원/달러환율 1,050원 내외로 하락 Chief Economist 이상재 Economist 강현구 Ra 김희건 리서치센터

2 글로벌 경제 : 유동성 장세 여건 충족 년 글로벌 경제, 유동성 장세 충족 2013년 글로벌 경제의 차세대 성장동력 유로존 위기 : 은행연합으로의 진전 27 유로존 위기, 은행연합으로의 해법 전환 미국경제 : 본격 회복으로의 대장정 국면 39 미국경제, 본격 회복으로의 대장정 국면 재정절벽에 따른 경기 침체 영향 진단 한국경제 : 상저하고형 3%대 성장 복원 51 한국경제, 3% 중반대 성장 복원 예상 수출 및 내수, 하반기에 동반 회복 예상 실물경기, 1분기 이후 본격 회복 가계부채, 금융불안 초래 가능성 진단 환율과 유가 : 원화가치 상승, 방향보다는 속도 65 원화환율, 방향 아닌 속도조절 관건 국제유가, 달러로 완만한 상승 2

3 글로벌 경제 그랜드 유동성 장세 조건 충족 국면 2013년 글로벌 경제, 2003년과 2009년의 데자뷰 가능성 2013년 글로벌 경제는 위험자산 선호 입장에서 유동성 장세라는 가장 이상적 인 여건을 조성할 전망이다. 유동성 장세의 3대 조건인 풍부한 유동성과 리스 크 프리미엄의 하락, 그리고 경기회복기대 형성 등을 충족할 가능성이 높기 때문이다. 2013년 글로벌 여건은 최근 3년간 있었던 미니 유동성 장세를 넘 어 그랜드 유동성 장세가 전개된 2003년과 2009년의 데자뷰가 될 것이다. 진단 1. 풍부한 유동성과 물가안정 2013년에도 주요국 중앙은행이 경기회복을 위해 금융완화정책을 지속할 것임 에는 의문의 여지가 없다. 2013년의 관심은 이미 2012년에 주요국 통화의 유통속도 상승 및 달러 캐리트레이드 확산 등 글로벌 유동성의 확대 가능성이 다. 풍부한 유동성 여건이 충족되기 위해서는 물가안정기조가 지속되어야 한 다. 2013년 물가는 수요와 공급 측면 모두 안정기조가 뒷받침될 것이다. 진단 2. 유로존 위기와 리스크 프리미엄 2012년 유로존 위기는 유럽중앙은행의 전면적 통화거래(OMT) 플랜 발표를 계기로 지난 3년 간의 미봉 구도에서 벗어났다. 이는 지난 2009년 미 상업은 행이 TARF 발표를 계기로 도산 우려에서 벗어난 것과 유사하다. 투기세력이 감당할 수 없는 중앙은행의 무제한 발권력이 동원되었기 때문이다. 이미 이를 감지한 스마트 머니는 하이일드 채권 등 고수익, 고위험 상품에 유입되었다. 2013년에 안전자산에서 위험자산으로의 자금 재분배 가능성이 높다. 진단 3. 경기비관론과 회복기대 형성 2012년 말에 내다 본 2013년 경제 전망은 비관적 시각이 우위에 있다. 그러 나 2013년 글로벌 경제는 하반기로 갈수록 경기회복 기대가 확산될 것이다. 그리고 그 단초는 미국경제에서 출발할 것이다. 미국경제는 단일국가 기준으 로 가장 비중이 크며, 민간소비 측면에서는 여타 경제권에 비해 압도적이다. 미국경제의 회복은 하반기에 중국과 유로존 경제회복 기대를 조성할 것이다. 2013년 글로벌 경제, 그랜드 유동성 장세 충족 예상 2013년 그랜드 유동성 장세 가능성과 관련하여 가장 큰 걸림돌은 경기회복 기대 형성이다. 2012년 말 현재 글로벌 경제는 여전히 미 재정절벽 및 유로존 위기, 중동 불안 등에 직면하고 있기 때문이다. 그러나 2003년에도 1년내내 경기침체 우려가 지속된 바 있다. 그랜드 유동성 장세는 팽배된 경기불안심리 하에서 이루어진다. 3

4 유로존 위기 은행연합으로의 해법 전환 국면 유로존 위기 해법, 개별 국가차원에서 유로존 차원 대응으로 전환 2013년에는 유로존 정책당국의 위기 해법이 지난 3년간의 미봉책 대응과 달 리 단일한 통합은행감독 시행과 은행연합 등 체계적 해법이 추진될 것이다. 은행연합은 정리회생기구와 예금보험기구의 창설을 의미한다는 점에서 장기적 으로 재정통합과 정치통합이 진행될 것임을 의미한다. 독일과 프랑스 간에 입 장 차이로 인해 굴곡이 있을 것이나, 위기대응 해법의 차원이 달라질 것이다. 진단 1. 스페인 재정위기 발발 가능성 스페인 재정 및 금융위기는 ECB의 전면적 통화거래 플랜 발표 이후 다소 진 정되었다. 그러나 유로존 정책당국이 체계적 해법을 완성하기 전에 스페인 위 기가 발발할 가능성도 상존한다. 첫째, 부동산가격 하락에 의한 은행부실 확대 가능성이다. 두 차례 스트레스 테스트와 스페인 은행에 대한 구제금융 1,000 억유로를 감안하면 동 가능성은 크지 않다. 둘째, 지방정부의 재정악화로 인한 중앙정부 적자 확대 가능성이다. 이 역시 2013년에 필요한 자금이 360억유 로로 150억유로 정도가 추가 필요함으로 감안하면 치명적이지는 않다. 셋째, 경기침체 심화로 재정적자 목표 달성 실패 가능성이다. 이는 스페인 정부가 구제금융을 신청하면, 민간 자본조달에 큰 문제가 되지 않을 것이다. 진단 2. 이탈리아 재정위기 발발 가능성 이탈리아는 강력한 긴축을 통해 재정적자 불안은 크지 않다. 문제는 이탈리아 경제가 경쟁국대비 높은 물가와 단위노동비용으로 인해 경쟁력이 취약하다는 점과 이로 인해 유로존내 2위인 GDP대비 정부부채 부담으로 인한 재정위기 가능성이 상존하고 있다는 점이다. 그러나 이탈리아 가계부문의 가처분소득대 비 가계부채 비율과 가계 금융자산대비 정부부채 비율이 독일보다 낮은 점을 감안하면, 이탈리아 재정위기 현실화 가능성은 크지 않다. 오히려 2013년 4 월 총선에서 국민의 지지를 받는 정권이 수립될 것인지가 변수이다. 2013년 유로존 위기, 여진 남아 있지만 질곡에서 탈피 예상 2013년 유로존 정책당국은 유럽중앙은행의 전면적 통화거래라는 중앙은행의 발권력과 은행연합으로의 유로존 통합 추진이라는 양대 해법을 추진할 것이 다. 2013년 9월 독일 총선이 예정되어 있다는 점에서 그 과정에서 유로존 위 기의 여진이 상존할 것이나, 지난 3년간 일시적 안정과 위기 재현의 질곡에서 는 탈피할 가능성이 높다. 4

5 미국경제 본격 회복을 향한 대장정 국면 미국경제, 3대 구조적 성장동력을 바탕으로 본격적 경기회복 예상 2013년 미국경제는 주택버블 붕괴 이후 경제성장을 억눌렀던 구조적 침체요 인이 새로운 성장동력으로 전환되면서 본격 경기회복을 향한 대장정 국면에 진입할 전망이다. 2013년 미 실질GDP는 2.5% 성장하며, 경제성장 기대치의 상향 조정을 초래할 것이다. 2013년 미국경제는 고용과 소비의 선순환 회복 과 기업 경기심리의 가계 소비심리로의 상향 수렴이 전개될 전망이다. 동력 1. 주택시장 본격 회복의 경기회복 시너지 효과 2013년 미 주택시장에서는 건설업체 체감경기를 나타내는 NAHB 주택시장 지수의 중립선 상회와 신규주택착공의 본격 확대가 전개될 것이다. 이는 건설 투자의 성장기여도 확대를 통한 경제성장률 상승 효과뿐만 아니라 건설업 취 업자 확대를 통한 고용회복, 그리고 내구재판매 확대에 의한 소비회복으로 연 결될 것이다. 지난 5년간 경제성장 장애물이던 주택시장이 원군이 될 것이다. 동력 2. 가계부채 디레버리징 마무리에 따른 소비여력 확충 2012년 2분기 말 기준 미 가계의 가처분소득대비 총부채 비율은 108.5%를 기록하며 2003년 3분기 이후 최저수준으로 하락했다. 가처분소득대비 원리금 상환 비율도 10.7%를 기록하며 1994년 4분기 이후 최저치로 하락했다. 주택 버블 붕괴 이후 미 소비회복의 구조적 장애물이던 가계의 디레버리징이 거의 마무리된 것이다. 이제 고용이 회복되면 소비회복의 걸림돌은 없다. 동력 3. 상업은행 신용공여 확대 통한 자금중개기능 활성화 미 상업은행은 2011년 여름 이후 신용공여를 재개하였으며, 2012년에는 기 업과 소비자 대출에 적극 나섰다. 상업은행이 여전히 소극적인 부문은 부동산 대출이다. 그러나 2013년에 주택경기가 회복되고 연준의 MBS 매입 조치가 본격화되면, 상업은행 역시 모기지 수요 증가에 부응하는 대출 확대에 나설 것이다. 2013년 미 경제에 자금중개기능의 활성화가 대기하고 있다. 재정절벽 관건이나 미 정치권 재정언덕 수준으로 충격 축소 예상 마지막 관건은 2013년 미국경제 침체를 초래할 수 있는 재정절벽이다. 우리 는 미 정치권이 절벽이 아닌 언덕 정도의 충격으로 최소화시킬 것으로 판단한 다. 25만달러 미만의 소득계층에 대한 감세조치 연장만으로도 경제성장률에 미치는 영향이 1%대로 축소될 것이기 때문이다. 재정언덕 정도의 충격으로 축소되면 민간부문의 경기회복이 이를 충분히 압도할 수 있을 것이다. 5

6 한국경제와 환율 상저하고형 3%대 성장 복원 국면 한국경제, 저성장 우려 딛고 3%대 중반 성장세 복귀 예상 2013년 한국경제는 저성장, 저금리 연말 비관론과 달리 3%대 중반 성장세로 복귀할 전망이다. 상반기에는 전년동기비 3% 성장에 그치나 하반기 중 4% 성장하며, 전형적인 상저하고 패턴 하에 연간 3.5% 성장이 예상된다. 대외여 건 개선과 내수경기에서의 억압수요 발현을 바탕으로 1분기 이후 경기회복세 점차 뚜렷해질 전망이다. 수출 및 내수경기, 하반기 중 본격 동반 회복될 전망 2013년 수출은 대외여건 개선의 시차효과로 인해 1분기 중 침체기조 연장선 상에 바닥 다지기가 진행될 것이나, 2분기 중 회복세로 반전되어 연간 5% 증 가할 전망이다. 원화가치 상승으로 가격경쟁력은 약화되나 세계수요 회복으로 물량이 확대될 것이다. 내수경기는 소비와 설비투자의 점진적 회복 하에 건설 투자는 새 정부의 부동산 정책에 의해 좌우될 것이다. 2013년 재고순환, 2분기 중 출하회복국면 진입 예상 2012년 하반기 재고조정 및 선행지수 순환변동치의 중립선 하회 하락 등을 감안하면 2013년 초반에도 경기침체기조가 지속될 가능성이 높다. 미 재정절 벽의 불확실성이 연초 대내외 수요도 억제할 것이다. 그러나 2분기부터는 대 외여건 안정과 새 정부의 경기부양기조를 바탕으로 출하회복국면에 진입할 것 이다. 2012년 하반기에 충분한 재고조정이 진행된 점도 동 가능성을 높인다. 가계부채, 금융불안 초래 가능성 희박하나 소비경기에는 부담요인 2013년 내수경기의 문제는 개인 가처분소득대비 134%에 달하는 가계부채와 가계부채의 57%를 차지하는 주택관련대출의 부실로 인한 금융불안 가능성이 다. 주택담보대출의 LTV 비율이 50.6% 수준으로 일본과 미국의 부동산 버 블 붕괴 당시인 100% 수준을 하회한다. 2013년에 주택가격이 큰 폭 하락하 면 금융불안이 불가피할 것이나, 새 정부가 이를 용인할 가능성이 희박하다는 점에서 금융불안보다는 소비회복세 둔화요인 정도로 판단한다. 원/달러환율, 1,050원 내외로 하락하는 가운데 속도조절이 관건 2013년 원/달러환율은 방향보다는 속도가 관건이 될 것이다. 유로존 재정위 기라는 원화가치 디스카운트 요인이 소멸되는 가운데 300억달러 수준의 경상 수지 흑자기조가 지속되면서 달러공급 우위기조가 지속될 것이다. 변수는 2013년 엔저 반전을 의식한 외환당국의 속도조절 정도이다. 2013년 WTI유 가는 경기회복을 반영하여 배럴당 달러대로 상승할 전망이다. 6

7 유동성 장세 3대 조건 충족이 예상되는 2013년 글로벌 경제 2013년 글로벌 경제, 유동성 장세 충족 [ 글로벌 경제 ] 지난 2010년 이래 3년간 글로벌 경제가 기대했던 경기회복에 실패하고 소순환 주기를 반복하 면서 다음 해 경기에 대한 희망은 커녕 비관론이 우위를 점하고 있다. 당장 2013년 글로벌 경 유동성 장세 여건 충족 제와 관련하여 미 재정절벽, 유로존 위기의 재발 가능성 및 중국경제 성장 둔화 등 불확실성이 상존하고 있기 때문이다. 여기에 장기적 측면에서도 성장동력 부재에 따른 세계경제의 장기 저 성장 즉, 뉴 노멀 흐름이 대세화되고 있음을 감안하면 일견 당연한 현상이기도 하다. 그러나 우리는 2013년 세계경제에 대한 불안감이 고조될수록 글로벌 자금흐름과 관련하여 그 안에 내재된 긍정 기류를 주목한다. 이른 바, 유동성 장세의 3대 조건인 풍부한 유동성, 리스크 프리미엄의 하락 그리고 경기회복 기대 형성 측면에서 2013년 글로벌 경제가 동 조건을 충족 할 가능성이 높아 보이기 때문이다. 우리는 그동안 글로벌 경제전망 보고서에서 장기적 성장모 형에 중점을 두었는데, 이번 2013년 경제전망에서는 오히려 2013년 한 해를 내다본 중기적 판단에 비중을 둔다. 2013년에 그랜드 유동성 장세가 전개될 가능성이 높아 보이기 때문이다. 2013년 글로벌 경제여건, 2003년과 2009년 그랜드 유동성 장세의 데쟈뷰 가능성 2013년 글로벌 여건은 지난 3년 간 반복되었던 3-4개월 정도의 미니 유동성 장세를 넘어서 는 그랜드 유동성 장세로 수렴될 것으로 판단한다. KOSPI 기준으로 연중 저점대비 각각 57% 및 65% 상승이라는 그랜드 유동성 장세가 전개된 2003년과 2009년의 글로벌 경제 여건이 2013년에 재현될 것으로 보이기 때문이다. 2003년과 2009년 글로벌 경제는 전형적인 상저하고형 경기흐름을 보이며 경기회복 기대가 확 산된 바 있다. 그러나 직전 연도 연말에는 다음 해 글로벌 경제에 대한 비관론이 극에 달한 가 운데, 동 불안감이 새해 들어서도 상당기간 지속된 바 있다. 대형 유동성 장세가 이처럼 새해 글로벌 경제에 대한 극단적 비관론을 바탕으로 달성된 것이다. 회고해 보면, 2003년 및 2009년 세계경제는 모두 경기침체에서 벗어나기 위해 각국 중앙은행 이 공세적 정책금리 인하를 단행한 바 있다. 그럼에도 불구하고 2003년 및 2009년의 글로벌 경제 화두는 경기침체 장기화에 의한 디플레 우려였다. 2012년 말에 내다 본 2013년 글로벌 경제 시각과 유사하다. 이하에서는 2013년 글로벌 경제의 그랜드 유동성 장세 충족 가능성을 3대 조건별로 진단한다. 7

8 >> 2013년 경제전망: 글로벌 경제: 유동성 장세 여건 충족 2013년 글로벌 경제, 유동성 장세 충족 2013년 글로벌 경제, 유동성 장세 3대 조건 충족 예상 지난 3년간 글로벌 경제가 매년 경기회복이 무산되는 소순환 주기를 반복하면서 2013년 경제 에 대한 비관적 시각이 우위를 점하고 있다. 2013년 경제여건과 관련하여 미 재정절벽, 유로존 위기의 재발 가능성 및 중국경제 회복에 대한 불안 등 당장 눈 앞에 닥친 불확실성이 상존하고 있기 때문이다. 여기에 성장동력 부재에 따른 세계경제의 장기 저성장 즉, 뉴 노멀 추세가 불가 피함을 감안하면 당연한 현상일 수도 있다. 그러나 우리는 2013년 글로벌 경제에 대한 불안감이 고조될수록, 글로벌 자금이 위험자산에 유입되는 동력이 강해질 것으로 판단한다. 유동성 장세의 3대 조건인 풍부한 유동성, 리스크 프 리미엄의 하락. 그리고 경기회복기대 형성 등을 2013년 글로벌 경제가 충족할 가능성이 높기 때문이다. 우리는 2013년 글로벌 여건이 지난 3년 간 경험했던 3-4개월 정도의 미니 유동성 장세를 넘어 그랜드 유동성 장세를 충족시킬 것이라는 시각을 제시한다. 2013년 글로벌 경제여건, 그랜드 유동성 장세가 전개된 2003년과 2009년 데쟈뷰 가능성 2013년 글로벌 경제는 2003년과 2009년의 데자뷰가 될 것으로 판단한다. 2003년과 2009년 에는 KOSPI가 연중 저점대비 각각 57% 및 65% 상승하는 그랜드 유동성 장세가 전개된 바 있다. 먼저 2013년 글로벌 경제에 대한 비관적 시각이 압도하듯이, 지난 2003년과 2009년 경 제전망 당시에도 경기침체 우려가 높았다. 또한, 2003년과 2009년 모두 경기침체를 벗어나기 위해 주요국 중앙은행이 강력한 금융완화정책을 추진한 바 있다. 2013년 중 주요국 중앙은행 역시 경기침체를 막기 위해 초고강도 금융완화조치를 지속할 것이다. 여기에 지난 3년간 글로 벌 경기회복을 막았던 유로존 위기라는 리스크 프리미엄도 하락 가능성이 높다. 2013년 주식시 장에 2003년과 2009년처럼 그랜드 유동성 장세가 예상되는 이유이다. 그림 1> 2013년 펀더멘털, 그랜드 유동성 장세가 전개된 2003년 및 2009년 여건과 유사 참조: ( )은 각각 2002년 9월 및 2008년 11월, IMF 경제전망치. 2013년은 2012년 10월 전망치 기준 자료: 현대증권 8

9 >> 2013년 경제전망: 글로벌 경제: 유동성 장세 여건 충족 그림 2> 공통점 1. G3 중앙은행, 정책금리 인하 통한 금융완화정책 추진 자료: Thomson Reuters 그림 3> 공통점 2. 글로벌 경제, 비관론 팽배한 가운데 상저하고 패턴 전개 참조: 3개월 이동평균기준 전월비 연율 자료: IMF 그림 4> 2013년 펀더멘털, 2003년 및 2009년의 유동성 장세 여건 데자뷰 가능성 자료: Thomson Reuters 9

10 >> 2013년 경제전망: 글로벌 경제: 유동성 장세 여건 충족 진단 1. 풍부한 유동성과 물가안정 그랜드 유동성 장세의 첫째 조건, 글로벌 풍부한 유동성과 물가안정 2013년 글로벌 유동성이 풍부할 것이라는 시각에 대해서는 이견이 거의 없다. 오히려 경기침 체에 대한 우려가 높을수록, 주요국 중앙은행이 적극적 금융완화정책을 지속하면서 글로벌 유 동성은 더욱 확대될 것으로 보고 있다. 그러나, 주요국 중앙은행이 적극적 금융완화정책을 지속 하기 위해서는 물가안정이 선행되어야 한다. 2013년 글로벌 경제에 풍부한 유동성과 물가안정 은 동전의 양면 관계에 있다. 적극적 금융완화정책을 추진하는 주요국 중앙은행 확산 가능성 먼저, 2013년에 적극적 금융완화정책에 동참할 주요국 중앙은행이 확산될 것이다. 미 연준은 2012년 9월 FOMC 회의를 통해 매월 400억달러 규모의 에이젼시 모기지담보부증권(MBS) 을 매입하는 3차 양적완화조치(QE3)를 단행한 바 있다. 2013년에 미 연준의 자산은 5,000억 달러 가까이 증가할 것이다. 여기에 2012년 말로 일몰되는 오퍼레이션 트위스트(Operation Twist) 조치가 연장되거나 새로운 국채매입 조치가 단행될 여지가 있다. 또한, 유럽중앙은행(ECB)은 2012년에 유로존 실질GDP가 2분기 연속 마이너스 성장하며 본 격적 경기침체국면에 진입함에 따라 2013년 초에 Refi 금리를 추가 인하할 가능성이 높다. 일 본은행 역시 오는 12월 일본 총선에서 자민당이 집권할 경우 디플레와 엔화 강세를 차단하기 위해 무제한 양적완화에 나설 가능성이 있다. 중국 인민은행 역시 안정성장에 비중을 둘 것이 나, 경기회복세가 미진할 경우 정책금리 인하와 지준율 인하에 나설 것이다. 통화유통속도 개선에 의한 민간부문에서의 글로벌 유동성 확대 가능성 다음으로 2013년 중 금융중개기능의 정상화에 의한 민간 유동성이 확대될 가능성이 있다. 2012년 상반기 말 미 본원통화와 국채 해외보유액으로 추산한 글로벌 1차 유동성은 2008년 3분기대비 130% 증가했다. 반면에 동 기간에 주요 4개국의 명목GDP대비 총통화(M2) 즉, 유 통속도로 추정한 글로벌 2차 유동성은 14% 증가에 그쳤다. 위험자산 기피 심리로 인해 통화승 수가 낮아졌기 때문이다. 그러나 2012년 들어 금융기관의 자금중개기능의 개선조짐이 나타났 다. 동 기조가 확산되는 2013년에는 중앙은행의 본원통화 공급 확대와는 차원이 다른, 민간부 문의 글로벌 유동성의 확대 현상이 나타날 것이다. 또한, 달러 캐리트레이드의 활성화 가능성 역시 글로벌 투자자금의 이머징과 선진국 국가간 순환 확대를 통해 민간 유동성 확대를 유도할 것이다. 그림 5> 2013년에도 주요국 중앙은행, 적극적 금융완화조치 지속 가능성 자료: Thomson Reuters 10

11 >> 2013년 경제전망: 글로벌 경제: 유동성 장세 여건 충족 그림 6> 글로벌 유동성 기반, 중앙은행 본원통화 공급에서 유통속도 상승으로 확산 참조: G4=미국, 유로존, 일본, 영국 자료: 한국은행, 금융안정보고서( ) 그림 7> 미 달러 캐리트레이드 활성화 역시 글로벌 유동성 순환 확대 유발 참조: 투자대상국 3개월물 국채금리-미국 3개월물 국채금리/3개월 통화옵션 변동성으로써 상승시 투자유인 확대 의미 자료: 한국은행, 금융안정보고서( ) 2013년 글로벌 인플레 압력 확대되면, 중앙은행 금융완화 정책 지속 어려워 2013년 글로벌 유동성 확대추세가 지속되기 위해서는 인플레 압력이 제한되어야 한다. 만일 인플레 압력이 확대된다면, 2013년 글로벌 경제는 스태그플레이션에 직면한다. 이 경우 중앙은 행은 경기회복보다는 지속성장 측면에서 인플레 억제에 중점을 둘 것이다. 2013년 그랜드 유동 성 장세 역시 설 땅이 없게 될 것이다 한편, 일각에서는 중앙은행이 장기적으로 인플레이션을 허용하는 금융완화정책을 통해 정부부 채 문제를 해결할 것이라는 시각을 제시하고 있다. 그러나 이는 명백한 디플레이션에 시달리고 있는 일본경제에 국한되는 해법이 될 것이다. 미 연준 및 유럽중앙은행, 중국 인민은행 등은 공 히 금융완화정책에 따른 향후 인플레이션 확대 가능성에 민감하게 반응하고 있다. 만일 2013 년에 어떤 경로를 통해서라도 인플레 압력이 확산된다면, 이들 중앙은행은 강력한 통화긴축정 책은 아니더라도 최소한 중립적인 통화정책으로 전환할 가능성이 높다. 11

12 >> 2013년 경제전망: 글로벌 경제: 유동성 장세 여건 충족 2013년 글로벌 인플레이션, 수요 및 공급측면 안정기조 지속 가능성 예고 2013년 글로벌 경제는 수요 및 공급 측면 모두 인플레 압력 가능성이 희박하다. IMF 추정에 의하면, 2013년 선진국 경제는 여전히 디플레 갭 국면이 지속될 것이다. 글로벌 유동성 확대에 도 불구하고 수요측면 인플레 압력이 확대될 가능성은 희박하다. 공급측면에서도 인플레 압력 은 제한적이다. 2013년 인플레 리스크는 글로벌 유동성 확대에 의한 국제원자재가격의 급등 가능성이다. 그러 나 2012년 9월 미 연준의 QE3 조치에도 불구하고 국제원자재가격은 하향 안정세를 보였다. 중국경제 성장세가 둔화되면서 원자재 수요 측면에서 투기수요 확산을 뒷받침하지 못했기 때문 이다. 중국경제의 성장세 둔화는 한편에서 인플레 압력 제한이라는 원군의 역할을 할 것이다. 그림 8> 2013년 선진국 GDP 갭, 디플레 갭 지속되며 수요측면 인플레 압력 미미 시사 자료: IMF 그림 9> 미 연준 QE3 불구 국제원자재가격 하향 안정, 공급측면 인플레 압력 제한적 시사 자료: Thomson Reuters 12

13 >> 2013년 경제전망: 글로벌 경제: 유동성 장세 여건 충족 진단 2. 유로존 위기와 리스크 프리미엄 그랜드 유동성 장세의 둘째 조건, 리스크 프리미엄 하락에 의한 안전자산 선호 둔화 2013년 글로벌 경제가 그랜드 유동성 장세 조건을 충족할 것으로 예상되는 두 번째 근거는 리 스크 프리미엄의 하락이다. 리스크 프리미엄이 상승하면, 안전자산 선호심리의 확산으로 인해 아무리 글로벌 유동성이 풍부하더라도 위험자산에 자금이 유입되지 않는다. 지난 3년 간 주요 국 중앙은행의 유동성 공급 확대에도 불구하고 오히려 안전자산 선호가 확대된 사례가 이를 뒷 받침한다. 유로존 재정위기로 인해 리스크 프리미엄이 높아졌기 때문이다. 2013년 ECB의 OMT 및 은행연합 추진, 2009년 미 TARF 및 은행 스트레스 테스트 유사 가능성 우리는 2013년 리스크 프리미엄 흐름이 지난 2009년과 유사하게 전개될 것으로 판단한다. 2009년 당시 미국 상업은행의 연쇄 도산 우려로 인해 고조되었던 리스크 프리미엄은 미 정책 당국의 양대조치 즉, 7,000억달러 규모의 부실자산구제계획(TARF)과 미 상업은행에 대한 스 트레스 테스트를 계기로 하향 안정화되었다. 블름버그가 제시한 미 금융상황지수(FCI)는 2009 년에 미 지방은행 도산이 확대되었음에도 불구하고, 동 조치 이후 현저히 상승했다. 리스크 프 리미엄이 하락하며 금융불안 우려에서 벗어난 것이다. 2012년 EU 금융상황지수 역시 2009년의 미 금융상황지수와 유사한 패턴을 보이고 있다. 2012년 7월 26일 드라기 ECB 총재가 유로존 체제 수호 발언과 9월 6일 ECB 통화금융정책 회의에서 전면적 통화거래(OMT) 플랜을 발표한 이후 EU 금융상황은 급격히 개선되었다. 마 치 2012년의 EU 금융상황은 지난 2009년의 미 금융상황을 재현한 듯하다. 그림 10> 2009년 미 금융위기, 금융시장 안정계획 및 스트레스 테스트 이후 안정 참조: 금융상황지수(FCI)는 자금시장, 주식시장, 채권시장의 지수 및 수익률 곡선을 결합하여 표준화한 지수로 0 선이 중립 의미 자료: Bloomberg 그림 11> 2013년 유로존 위기, ECB 전면적 화폐거래 플랜 발표 이후 안정 자료: Bloomberg 13

14 >> 2013년 경제전망: 글로벌 경제: 유동성 장세 여건 충족 ECB의 OMT 플랜, 본질적으로는 중앙은행의 최종대부자 기능 성격 2012년 9월에 추진된 유로존 재정위기 해법은 지난 3년 간과 차원이 다르다. 첫째, 5,000억유 로 규모로 출범한 유로안정화기구(ESM)가 크레딧 라인을 통해 재정취약국의 국채를 발행시장 에서 매입할 수 있다. 최대 2년 간에 걸쳐 재정취약국 GDP의 2-10% 범위 이내에서 만기 3 년 이상의 국채 발행분을 매입할 것이다. 둘째, 유럽중앙은행(ECB)은 전면적 통화거래(OMT) 를 통해 재정취약국의 잔존 만기 3년 이내 국채를 유통시장에서 무제한 매입할 수 있다. OMT 플랜은 미 연준처럼 중앙은행의 발권력을 통한 재정취약국의 재정지원 형태를 지니고 있다. 그 리스와 아일랜드, 포르투갈 구제금융 지원 당시처럼 유로존 구제금융기구의 대출을 통한 자금 지원과는 성격이 다르다. ESM과 OMT는 모두 재정취약국의 구제금융신청과 재정개혁조건 합의 및 이행을 전제한다. 구제금융 신청국가는 재정주권 박탈에 의한 강제적 긴축과 이로 인한 경기침체 심화를 우려한 다. 스페인 정부가 구제금융신청을 지연시키고 있는 이유이다. 그러나 스페인 정부가 구제금융 을 신청하지 않을 경우 결국 국채금리가 상승하며 민간 자본시장에서 자금조달이 불가능해질 것이다. 2013년에 유로존 위기 한파가 다시 불어 닥칠 것이다. 그러나 스페인이 구제금융을 신 청하면, ESM과 OMT 플랜이 발동된다. 유로존 위기의 핵심인 스페인과 이탈리아 재정위기가 유로존 해체 위험으로까지 비화될 가능성은 거의 없는 것이다. 그림 12> ECB의 전면적 통화거래(OMT), 기존 EFSF/ESM과 달리 중앙은행의 최종 대부자 기능에서 차이 자료: 현대증권 스마트 머니, 이미 2012년에 하이일드채권 등 초위험자산군의 투자 비중 대폭 확대 이러한 유로존 위기구조의 성격 변화를 스마트 머니가 놓칠 리 없다. 이미 2012년에 글로벌 자 금은 고위험 고수익 금융상품의 편입 비중을 높였다. 첫째, 2012년 들어 미국 회사채 발행이 대폭 확대되었다. 2011년에 월평균 990억달러를 기록했던 미 회사채 발행은 2012년 1-9월 중 월평균 1,113억달러를 기록하며, 11.2% 증가했다. 특히 2012년 3분기 미 회사채 발행 규 모는 월평균 1,193억달러를 기록하며, 2분기의 940억달러에 비해 25.6%나 증가했다. 유로존 회사채 발행 역시 2012년 9월 1,296억유로를 기록하며, 8월(896억유로)에 비해 확대되었다. 둘째, 2012년에 미 정크본드시장 특히, 하이일드 채권 뮤츄얼 펀드와 상장지수 펀드로의 자금 유입이 사상최고를 기록했다. 2012년에 동 펀드로 유입된 자금규모는 490억달러를 기록하며, 지난 2009년에 기록한 종전 최고치인 210억달러의 두 배를 상회했다. 이는 2012년에 하이일 드 채권 발행규모의 확대와 가격 급등으로 연결되었다. 2012년 1-10월 중 하이일드 채권발행 규모는 2,324억달러에 달하며, 종전 최고치인 2010년의 연간 2,634억달러에 근접했다 년 10월 말 기준 하이일드 채권의 투자수익률은 20.8%를 기록하며, 무위험채권의 동 기간 중 수익률 2.5%에 비해 열 배 가까이 상회했다. 14

15 >> 2013년 경제전망: 글로벌 경제: 유동성 장세 여건 충족 2013년 글로벌 자금, 리스크 프리미엄 하락 바탕하에 위험자산 선호 확대 가능성 지난 2008년 말 이래 글로벌 자금은 채권형 상품과 주식형 상품에서 명암이 엇갈렸다. 펀드 플 로우 조사기관인 EPFR에 의하면, 2008년 말-2012년 10월 말 중에 채권형 금융상품으로는 5,272억달러가 유입된 반면, 주식형 금융상품에는 672억달러 유입에 그쳤다. 2010년 여름 유 로존 위기가 발발하면서 리스크 프리미엄이 급등함에 따라 글로벌 경기침체 우려가 재차 확산 되면서 안전자산 선호경향이 심화되었기 때문이다. 그러나 2013년 글로벌 자금은 유로존 재정위기의 국면 전환에 따른 리스크 프리미엄의 하락에 반응할 것이다. 지난 3년 간 고조된 리스크 프리미엄으로 인해 확대되었던 주식과 채권 간의 기 대수익률 갭은 2013년에 축소 또는 역전될 것이다. 이미 2012년에 고위험, 고수익 금융상품에 투자 비중을 늘렸던 스마트 머니의 사례에서 나타나듯이 2013년에는 채권형 금융상품에서 주 식형 금융상품으로의 자산 재분배가 확산될 것이다. 물론 이를 위해서는 2013년에 유로존 정 책당국이 유로존 위기를 완전히 불식시킬 수 있는 체계적 해법 합의가 필요하다. 그림 13> 2012년 위험자산 선호 재개신호 1. 미국 회사채 발행, 하반기 들어 확대 참조: 3개월 이동평균 기준 자료: Bloomberg 그림 14> 재개신호 2. 미 하이일드 채권 발행 사상최대 확대 그림 15> 하이일드 채권수익률, 투자적격채권 대폭 상회 참조: 2012년은 1-10월 기준 자료: Bloomberg 참조: 2000년 말 지수를 100으로 환산 자료: Bloomberg 15

16 >> 2013년 경제전망: 글로벌 경제: 유동성 장세 여건 충족 그림 16> 2005년 이래 글로벌 채권형펀드 자금 유출입 추이 자료: EPFR 그림 17> 2005년 이래 글로벌 주식형펀드 자금유출입 추이 자료: EPFR 16

17 >> 2013년 경제전망: 글로벌 경제: 유동성 장세 여건 충족 진단 3. 경기 비관론과 회복기대 형성 2012년 연말에 내다본 2013년 경제 전망, 비관론적 시각이 지배적 2013년 그랜드 유동성 장세의 가장 큰 걸림돌은 경기회복기대 형성이다. 국제통화기금(IMF) 은 10월 전망을 통해, 2012년 세계GDP 성장률을 2009년 경기침체 이래 가장 낮은 3.3%로 제시하고, 2013년 전망치를 7월의 3.9%에서 3.6% 성장으로 하향 조정했다. 이는 1970년 이 래 형성된 추세 성장선인 4% 성장을 하회하는 경기침체가 2년 연속될 것임을 의미한다. 여기 에 유로존 정책당국이 위기 해결을 위한 추가적인 조치를 실시하지 않고 미 정치권 역시 재정 절벽 협상에 실패할 경우 세계GDP 성장률이 2%를 하회할 확률이 1/6에 달한다고 밝혔다. 주 요국 경기기대지수(ESI) 역시 대부분의 권역에서 2009년 초 수준에 근접할 정도로 비관적이 다. 2013년 세계경제, 경제주체 기대심리 회복되는 silver lining 예상 우리는 2013년 글로벌 경제가 silver lining(먹구름 주변의 밝은 테두리) 국면을 보일 것으로 전망한다. 그리고 2013년 글로벌 경제의 회복은 상반기에 먼저 미국경제가 주도할 것이며, 하 반기에 중국과 유로존으로 확산(spill over)될 것으로 판단한다. 우리가 2013년 글로벌 경제의 회복 가능성을 전망하는 근거는 다음의 3가지이다. 그림 18> 2013년 세계GDP, 추세성장 하회하는 3.6% 성장 예상(IMF) 자료: IMF( ) 그림 19> 주요국 경제주체 경기기대심리, 비관론 압도적 참조: 미국 ESI는 ISM 제조업과 비제조업지수의 단순평균 자료: Bloomberg 17

18 >> 2013년 경제전망: 글로벌 경제: 유동성 장세 여건 충족 근거 1. 미국경제, 단일국가 기준 세계GDP 비중 1위인 가운데 민간소비 비중 압도적 2013년 G3 경제 가운데 미국경제가 가장 양호하다. IMF는 2013년 미국경제에 대해 2012년 의 2.2% 성장보다 둔화된 2.1% 성장을 전망했다. 그러나 이는 재정절벽을 반영한 것으로써 미 정치권이 재정절벽 충격을 최소화한다면, 2013년 미국경제는 연간 2.5% 성장으로 확대될 것이 다. 반면에 유로존 경제는 2012년 -0.4% 성장에서 2013년 0.2% 성장으로 소폭 회복에 그치 며, 중국경제 역시 7.8% 성장에서 8.2% 성장으로의 소폭 회복에 그칠 것으로 전망되었다. 우리는 2013년 글로벌 경제에 대한 회복 기대 형성과 관련하여 미국경제의 2%대 중반 성장이 면 충분한 것으로 판단한다. 미국은 금융위기 이후 저성장기조가 이어지고 있지만, 2012년 기 준 세계GDP의 21.7%를 차지하며 단일국가 기준으로 여전히 세계 1위이다. 또한, 글로벌 경제 에 대한 미국경제의 중요도는 민간소비 측면에서 보면 더욱 절대적이다. 2011년 기준 미국의 민간소비는 10.8조달러로써, 유로존의 6.8조달러보다 60% 더 많다. 세계 GDP에서 차지하는 비중은 유로존이 더 크지만, 민간소비 비중은 미국이 유로존을 압도한다. 중국과 일본의 민간소 비는 각각 2.8조달러 및 2.6조달러에 그치며, 미국의 1/4 수준에 불과하다. 2013년 글로벌 경제 역시 유효수요가 지배하는 케인지언 구도이다. 1980년 2차 오일 쇼크 이 후 세계경제는 유효수요의 등락에 따라 호불황이 좌우되었다. 따라서 수출 의존적 경제보다 내 수 비중이 높은 경제가 세계경제 회복에 미치는 영향력은 더 클 수 밖에 없다. 2013년 글로벌 경제에 대한 가장 큰 희망은 민간소비 비중이 절대적인 미국경제의 회복이 예상된다는 점이다. 그림 20> 미국GDP 비중, 21.7%로 단일국가 기준 세계 1위 그림 21> 미국 민간소비, 유로존 및 중국, 일본의 합계와 유사 자료: IMF( ) 자료: Bloomberg 그림 22> 2013년 권역별 성장기여도, 선진국과 개도국 간 격차 축소 예상 자료: IMF( ), 현대증권 18

19 >> 2013년 경제전망: 글로벌 경제: 유동성 장세 여건 충족 근거 2. 미국경제 회복, 중국 및 유로존 권역의 대미수출 확대로 연결 2013년 글로벌 경기 회복 기대 형성의 두 번째 근거는 하반기로 갈수록 유로존과 중국 역시 경기회복에 동참할 가능성이 높다는 점이다. 이는 2013년 미국 민간소비의 회복이 유로존과 중국 수출에 미치는 긍정적 효과를 통해 이루어진다. 2012년 상반기에 유로존 GDP에서 수출이 차지하는 비중은 45%이다. 그리고 유로존 수출에 서 대미 수출이 차지하는 비중은 2012년 1-9월에 12%이다. 2012년 3분기 유로존의 대미수 출은 전년동기비 18.8% 증가하며, 2011년 3분기의 3.6% 증가에 비해 대폭 확대되었다. 한편, 2011년 기준으로 중국 GDP에서 수출이 차지하는 비중은 45% 내외로 추정(통관 수출을 환 산)된다. 그리고 중국 수출에서 대미 수출이 차지하는 비중은 2012년 1-10월에 17.3%이다. 중국의 대미수출은 2012년 7월 전년동기비 0.6% 증가에서 10월 9% 증가로 회복되었다. 미국경제 회복, spill over 효과 통해 하반기 유로존과 중국경제 회복 유도 예상 2013년에 미국경제가 회복된다면 하반기로 갈수록 유로존과 중국경제에 대한 회복 기대가 확 산될 것이다. 이미 2012년 하반기에 전개된 미 민간소비의 회복과 유로존과 중국의 대미수출 의 동반 회복이 이를 뒷받침한다. 그리고 이는 2013년 글로벌 경제에 G3 경제권의 동반 회복 가능성을 제기할 것이며, 유로존과 중국 간에 높은 수출 의존도를 감안하면 장기적으로 상호 선 순환적 경기회복세 확대 기대를 유발할 것이다. 2013년에 미국경제가 회복된다면, 글로벌경기 회복 기대 확산으로 연결될 것이다. 그림 23> 유로존 GDP, 지출부문별 비중 그림 24> 유로존, 대미수출 증가율 및 비중 추이 참조: 2012년 상반기 기준 자료: Thomson Reuters 참조: 3개월 이동평균 기준 자료: Thomson Reuters 그림 25> 중국 GDP, 지출부문별 비중 그림 26> 중국, 대미수출 증가율 및 비중 추이 참조: 2011년 기준, 수출과 수입은 통관기준 수출을 환산 자료: CEIC 참조: 3개월 이동평균 기준 자료: CEIC 19

20 >> 2013년 경제전망: 글로벌 경제: 유동성 장세 여건 충족 근거 3. 세계경제, BRICs에 이어 아세안 5개국 및 멕시코 등 제3의 성장동력 부상 2013년 글로벌 경제 회복 기대 형성과 관련하여 불안한 변수는 중국경제이다. 2003년 및 2009년 그랜드 유동성 장세 국면에서는 중국경제의 가파른 성장이 미국경제와 더불어 글로벌 경기회복 기대 형성을 완성시킨 바 있다. 2002년에 연간 8.3% 성장했던 중국경제는 2003년 에 9.7% 성장으로 확대되며, 이후 2008년까지 5년 동안 연평균 11.4%라는 두 자리수 성장세 를 지속했다. 2009년에도 4조위안 규모의 경기부양책에 힘입어 하반기부터 다음 해 상반기까 지 연평균 10.9% 성장하며 글로벌 경기 회복에 일조했다. 그러나 2013년 중국경제는 2012년과 유사한 8% 내외의 성장에 그칠 가능성이 높다. 시진핑 새 정권의 경제정책은 12월 중순 공작회의에서 확인되겠지만, 성장보다는 안정에 중점을 둘 가 능성이 높다. 2013년 글로벌 경기회복 기대 형성에 중국은 기껏해야 중립 이상의 의미를 부여 하기 어렵다. 우리는 2013년 글로벌 경제에 중국경제의 위상을 완전히 대체하기는 어려울 것 이나, 아세안 5개국과 멕시코 경제가 일부분 새로운 성장동력이 될 가능성을 주목한다. 2013년 아세안 5개국 GDP 비중, 2003년 중국경제 위상과 유사 2013년 세계경제는 BRICs의 후속 주자로써 아세안 5개국 및 멕시코 등 새로운 신흥국가가 부 각되고 있다. 먼저, 아세안 5개국 GDP가 세계GDP에서 차지하는 비중은 지난 2003년 중국과 유사한 4.3%이며, 2012년과 2013년에 연평균 5.6% 성장할 것으로 추정된다. 다음으로 이들 국가군은 물가안정 기조 하에 내수부양을 위한 경기부양정책을 추진할 여력이 충분하다 년대 중국의 높은 투자 열기에는 미치지 못할 것이나, 2013년 글로벌 유효수요 확대에 일조할 여력이 있는 것이다. 그림 27> 2013년 아세안5개국GDP/세계GDP 비중, 4.3%로 2003년 중국과 유사 참조: 아세안 5= 인도네시아, 태국, 말레이시아, 필리핀, 베트남 자료: IMF( ), 현대증권 그림 28> 2013년 아세안 5개국, 물가안정 하에 내수확대 기반 양호 자료: IMF( ), 현대증권 20

21 >> 2013년 경제전망: 글로벌 경제: 유동성 장세 여건 충족 2013년 글로벌 경제, 그랜드 유동성 장세 전개의 3대조건 충족 예상 우리는 2013년 글로벌 경제가 화려한 성장세를 구가할 것으로 보지 않는다. 오히려 1년 내내 경기침체에 대한 불안심리가 지배할 가능성조차 있다. 그러나 이러한 사례는 지난 2003년에도 겪은 바 있다. 2003년 당시 하반기에 경기가 회복되며 상저하고 패턴이 전개되었음에도 불구하 고, 연중 내내 경기침체 우려가 높았던 것이다. 이에 따라 당시 그린스펀 미 연준의장은 디플레 가능성을 경계하며 당시 사상최저였던 1% 연방기금금리를 고수한 바 있다. 2013년 글로벌 경제 여건 역시 유사한 과정을 거칠 가능성이 높다. 이 경우 풍부한 유동성과 리스크 프리미엄 하락, 상저하고의 경기흐름이 전개되는 유동성 장세 조건이 완성될 것이다. 2013년 세계경제에 대한 비관론이 높을수록, 역설적으로 2013년에 유동성 장세가 전개될 가 능성이 더욱 높아질 것이다. 글로벌 경제에 대한 눈높이가 낮아질수록, 완만한 회복만으로도 경 기회복 기대를 충족시킬 수 있기 때문이다. 2003년 이래 10년 가까이 반복된 짝수 연도와 홀 수 연도의 징크스가 재현될 것인지도 주목된다. 그림 29> 2013년 글로벌 경제, 그랜드 유동성 장세의 3대 조건 충족 예상 자료: 현대증권 21

22 >> 2013년 경제전망: 글로벌 경제: 유동성 장세 여건 충족 2013년 글로벌 경제의 차세대 성장동력 글로벌 경제, 차세대 성장 동력으로 멕시코와 인도네시아 주목 글로벌 경제성장률은 2000년대에 들어 브릭스를 필두로 한 신흥 개도국이 이끌었다. 하지만 2008년 미국의 서브프라임 모기지 사태와 최근 유로존의 재정위기가 불거진 이후로 세계경제 성장률은 하향세를 지속하고 있다. 수출을 통한 고도 성장을 하던 브릭스 국가들도 선진국들의 경기침체 영향을 받아 러시아를 제외하고 모두 성장이 둔화되었다. 이에 세계 경제의 양대 성장 동력들이 모두 힘을 잃는 것이 아닌가 하는 우려가 커지고 있다. 이러한 악재뿐인 상황에서도 건실한 성장을 보이는 국가들이 있어 이목이 집중된다. 멕시코와 인도네시아는 세계 경제의 차세대 성장 엔진이 될 것인가? 멕시코의 인구는 1억 1,500만명에 달하며 GDP대비 민간소비지출이 65%로 약 8천억달러의 내수시장을 바탕으로 주로 미국과의 무역을 통해 경제성장을 이끌고 있다. 2012년 멕시코의 GDP는 1조 2천억달러 로, 세계 14위의 경제력을 가지고 있다. 인도네시아는 세계 4위의 인구 대국으로 2억 5,000만명에 달하는 커다란 내수시장을 확보하고 있다. 또한 동남아 최대의 석유 및 가스 생산국으로 지금은 탈퇴했지만 아시아 유일한 OPEC 회원국인 바도 있다. 2012년 인도네시아의 GDP는 9,300억달러로서, 우리나라 다음인 세계 16위의 경제력을 가지고 있다. 이미 골드만삭스는 멕시코, 인도네시아, 한국, 터키를 묶어서 MIKT라 칭하면서 향후 10년 내에 BRICs와 함께 세계 경제성장을 이끄는 주요 8개국이 될 것이라고 예측하였다. 그림 30> BRICs 4개국 경기선행지수 추이 그림 31> BRICs 4개국 GDP성장률 추이 자료: OECD 자료: IMF 그림 32> 멕시코와 인도네시아의 2012년 주요 현황 참고: ( )은 세계 순위 자료: CIA, IMF 22

23 >> 2013년 경제전망: 글로벌 경제: 유동성 장세 여건 충족 저렴한 인건비와 지리적 이점을 통해 차기 세계의 공장으로 부상중인 멕시코 최근 멕시코는 중국에 이어 세계의 공장 으로 부상 중이다. 멕시코의 제조업 경쟁력은 크게 세 가지이다. 첫째, NAFTA뿐만 아니라 FTA를 적극적으로 체결하여 무역 개방성이 뛰어나다. 현 재 멕시코는 44개국과 FTA를 체결하고 있으며, 1994년 체결한 NAFTA를 통해 멕시코의 투 자 및 기업 운영 관련 법률 환경이 크게 개선되었다. 둘째, 미국 및 남미 시장에 대한 지리적 접 근성이 뛰어나다. 멕시코는 철도 및 도로를 통해 미국과 이어져있어 평균 2일에서 최대 1주일 이면 미국 전역으로 운송이 가능하다. 항만 운송을 이용하여 최소 20일 이상 걸리는 중국과 비 교할 경우 급변하는 시장의 트랜드에 맞출 수 있는 적기 생산이 가능하다. 셋째, 질 좋으면서도 싼 노동력이다. 10년 전 멕시코의 평균 임금은 중국보다 4배 가량 비싼 수준이었지만, 현재 그 차이는 30% 더 비싼 수준으로 좁혀졌다. 이는 멕시코가 인구구조상 30세 미만이 전체 인구에 서 차지하는 비중이 중국보다 10% 이상 높아 젊은 저임금 노동자가 많기 때문이다. HSBC는 5년 후에는 멕시코의 평균 임금이 중국보다 낮은 수준이 될 것이라고 전망했다. 미국의 GM은 2011년에 멕시코 톨루카 공장을 확장하기 위해 5억 4,000만달러의 투자의사를 밝혔다. 이어 닛산, 혼다, 마쓰다, 아우디 역시 멕시코에 공장 설립 계획을 발표했다. 이탈리아의 타이어 제조업체 피렐리도 2015년까지 멕시코에 공장설립을 위해 3억달러를 투자하겠다고 밝 혔다. 이러한 해외 기업들의 진출이 크게 늘어나면서 멕시코의 외국인 직접투자는 2011년에 194억달러를 기록하였다. 그림 33> 멕시코 GDP규모 및 성장률 추이 그림 34> 인도네시아 GDP규모 및 성장률 추이 자료: IMF 자료: IMF 그림 35> 멕시코의 GDP 대비 지출항목 비중 그림 36> 인도네시아의 GDP 대비 지출항목 비중 자료: Thomson Reuters, 현대증권 자료: Thomson Reuters, 현대증권 23

24 >> 2013년 경제전망: 글로벌 경제: 유동성 장세 여건 충족 정부의 막대한 인프라구축 계획을 통해 내수와 수출 두마리 토끼를 동시에 잡으려는 인도네시아 인도네시아는 최근 외국인 직접투자액이 급격히 증가하였다. 이는 인도네시아 정부가 경제개발 회랑계획(IEDCs)을 구체화한 데 기인한다. 첫째, 인프라가 부족한 인도네시아는 총 4,720억 달러의 인프라 구축 계획을 2011년 5월에 발표하였다. 인도네시아 전역의 도시와 산업단지를 연결하는 공항, 도로, 철도, 항만 시설 등을 건설하여 경제성장과 지역간 균형발전을 이룩하기 위한 장기 개발 프로젝트이며, 재원은 민간 또는 민관합동 형태로 조달할 계획이다. 둘째, 투자활성화를 위해 투자 관련 법령을 개정하였다. 이를 통해 고부부가가치 창출 산업(정 유, 석유화학, 금속, 기계 등)에 약 1억달러 이상을 투자할 경우 5년에서 최대 10년간 법인세를 면제받도록 하였다. 또한 외국인 투자기업에게 광업 부분 투자를 허용하였으며, 5년 동안 광업 지분율 100%를 허용하였다. 단, 2014년까지 모든 광물자원이 가공된 상태로 수출되어야 한다 고 명시함에 따라 제련 및 가공설비에 대한 투자가 급증하고 있다. 셋째, 세계 4위의 인구수를 가진 커다란 내수시장을 가지고 있으며, 최근 중산층이 크게 확대되 었다. 인도네시아의 민간소비 지출은 2011년 GDP의 54.9%을 차지하고 있으며, 현재 인도네 시아에는 4,500만명에 이르는 중산층이 있는 것으로 집계되고 있다. 맥킨지 컨설팅에 따르면 2030년에는 중산층의 수가 9,000만명까지 증가할 것으로 전망하여, 향후 민간소비 지출이 GDP에서 차지하는 비중은 더욱 높아질 전망이다. 넷째, 풍부한 천연자원을 가지고 있다. 인도네시아는 동남아 최대의 석유 및 가스 생산국으로 주요 광물자원 보유량도 세계 10권 내로 파악된다. 2010년 기준 확인 석유매장량은 42.3억배 럴로 세계 22위 수준이며, 잠재매장량을 포함하면 77.6억배럴에 달하는 것으로 나타났다. 또한 천연가스의 경우는 157.1조입방피트로 세계 10위권에 해당하며, 주석, 미켈, 동등 기타 지하자 원 매장량도 풍부하다 최근 인도네시아에는 일본의 자동차 회사들의 투자가 크게 증가하였다. 닛산 4억달러, 혼다 3 억 4,000만달러, 도요타 2억 달러를 투자하기로 하는 등 제조업부문에서 74억달러의 투자가 이뤄졌으며, 광업부문에서도 42억달러의 투자가 이뤄졌다. 이를 통해 인도네시아의 외국인 직 접투자는 2011년에 181억달러를 기록하였다. 그림 37> 멕시코와 인도네시아의 FDI 추이 자료: Thomson Reuters 24

25 >> 2013년 경제전망: 글로벌 경제: 유동성 장세 여건 충족 그림 38> 인도네시아 석유 매장량 추이 그림 39> 인도네시아 천연가스 매장량 추이 자료: 인도네시아 MEMR (대외경제연구원 지역포커스 재인용) 자료: 인도네시아 MEMR (대외경제연구원 지역포커스 재인용) 그림 40> 멕시코와 인도네시아의 CPI 상승률 추이 그림 41> 멕시코와 인도네시아의 대미 환율 추이 자료: Thomson Reuters 자료: Bloomberg 고도 성장의 발목을 잡고 있는 문제점 해소에도 노력을 기울여야 멕시코의 약점으로는 대미수출 의존도가 비정상적으로 높다는 점이다. 2011년 기준 멕시코의 대미 수출 비중은 80%를 넘어설 정도로 미국의 의존도가 높다. 그러다 보니 미국의 경기에 큰 영향을 받는다. 또한 조직범죄와 더불어 마약 카르텔에 의한 치안문제와 관료의 부패문제도 멕 시코의 경제성장의 발목을 잡는 요인이 되고 있다. 인도네시아는 근래 들어 안정이 되었다고는 하지만 물가 불안이 가장 큰 약점으로 지적된다. 또 한 최저임금 상승 및 정부 규제 등으로 신중한 접근이 요구된다. 올 초 지역별 최저임금이 11.3% 오르고 수도 자카르타의 경우는 18.5%나 상승하였다. 또한 인도네시아 에너지 개발 관 리기구인 BP미가스에 해체명령을 내리는 등 정부정책의 예측가능성이 떨어지는 게 약점으로 지적된다. 25

26 >> 2013년 경제전망: 글로벌 경제: 유동성 장세 여건 충족 세계 경제의 새로운 활력소로써 역할을 기대 멕시코의 약점으로 지적된 대미수출 의존도가 높은 것이 오히려 큰 기회가 될 것으로 판단된다. 미국경제가 2013년에는 뚜렷한 회복세를 보일 것으로 전망되기 때문이다. 그로 인해 멕시코도 내년 높은 경제성장을 이룩할 가능성이 매우 높을 것으로 판단된다. 또한 중국의 세대교체가 안 정적으로 이루어진 상황에서 내년부터 중서부지역 개발거점 형성이나 인프라 확충 정책을 펼치 면서 내수 중심의 질적 성장을 도모할 것으로 전망되는 바 중국과의 교역비중이 높은 인도네시 아의 미래도 밝다. 10년 전에도 브릭스가 세계 경제를 이끌어 나갈 것에 대해서 의심의 눈초리가 적지 않았다. 하 지만 10년 동안 브릭스는 일취월장하여 대표주자인 중국은 세계 2위의 경제대국이 되었고, 다 른 국가들도 세계 11위 이내의 경제규모를 갖출 정도로 발전하였다. 현재 브릭스는 단시간의 고도 성장을 잠시 멈추고 내실화를 다지는 등 숨 고르기를 하는 상황으로 판단된다. 이제는 그 바톤을 이어받아 멕시코와 인도네시아가 세계 경제에 새로운 활력소가 될 가능성이 있다. 그림 42> 멕시코의 주요 교역 현황 자료: UN Comtrade 그림 43> 인도네시아의 주요 교역 현황 자료: UN Comtrade 26

27 [ 유로존 위기 ] 은행연합으로의 진전 27

28 >> 2013년 경제전망: 유로존 위기: 은행연합으로의 진전 유로존 위기, 은행연합으로의 해법 전환 2013년 유로존 위기, 개별 국가차원 대응에서 유로존 차원 대응으로 전환 2013년 유로존 정책당국의 위기 해법은 개별국가 차원의 대응에서 유로존 차원의 대응으로 본 격 전환될 것이다. 이미 유로존 정책당국은 2012년 하반기에 유럽중앙은행의 전면적 통화거래 (OMT) 플랜과 유로안정화기구(ESM) 출범을 통해 유로존 차원의 해법 모색에 나섰다 년에는 위험 공동분담 체제 의 확립을 통해 유로존 통합이라는 최종해법을 추진할 것이다. 2013년에 예상되는 유로존 정책당국의 승부수는 은행연합의 추진이다. 먼저 유로존 정책당국 은 은행연합의 1차 과제인 회원국의 은행 감독권한을 통합할 계획이다. 은행 감독권한의 통합 은 ESM의 은행 직접지원을 전제조건으로 EU 집행위는 2013년 말까지 유로존 내 6,000여개 은행의 감독권한을 ECB로 이양하는 방안을 제시했다. 이는 이미 2012년 10월 18-19일 EU 정상회의에서 유로존 정상은 단일한 감독방식(SSM: Single Supervisory Mechanism)의 설립에 관한 법률적 조치를 2013년 1월 1일까지 마무리 하고 2013년 중에 설립하는 것에 합의한 바 있다. 그 내용은 1) ECB가 감독권을 행사하지만 ECB의 통화정책 기능과 감독 기능을 분리 2) 유로존 차원의 부실정리 및 예금보험기구 도입 준비를 조속히 할 것임을 결의 3) 감독기구 설립 이후 ESM이 은행 직접 지원 시에 대비한 정 확한 운영기준을 유로그룹이 마련이다. 따라서 2013년에 SSM이 설립되면, 공동 은행구조조정 기금 설립 및 단일한 은행예금보호제도 도입 등을 통해 은행연합이 완성될 것이다. 다음으로 향후 개별 회원국의 부채에 대한 책임도 공동으로 갖게 되는 재정통합의 논의가 장기 적으로 추진될 것이다. 이미 ECB는 회원국 정부가 재정적으로 책임 있는 행동을 하고 있다는 증거만 보여주면, 개별 회원국 정부의 자금조달을 위해 무제한의 지원을 할 것임을 약속한 바 있다. 따라서 개별 회원국의 방만한 예산과 재정운용을 막기 위해 유로존 회원국의 재정에 대해 동일한 기준과 규제를 적용하는 재정주권 이양이 합의되면, 장기적으로 유로본드 도입과 같은 재정통합으로 나아갈 것이다. 이는 결국 유로존 개별 회원국 간의 정치연합으로 진전됨으로써 하나의 유럽국가로 귀결될 것 이다. 우리는 2013년이 유로존 통합의 첫 단계인 은행연합 추진과 그 전제조건이 단일 통합은 행감독기구가 추진되는 해가 될 것으로 전망한다. 그림 44> 유로존 위기 해소 위한 EU 정책당국의 해법 경과 및 향후 전망 자료: 현대증권 28

29 >> 2013년 경제전망: 유로존 위기: 은행연합으로의 진전 그림 45> 은행연합 통한 유로존 위기 해소 구도 자료: EU 집행위 2013년 은행연합 추진에 따른 기대효과 2013년에 통합 단일은행감독기구 및 은행연합이 추진된다면, 유로존 위기는 임시 미봉책에 의 한 수면 아래 잠복 수준이 아닌 최종 해법 기대에 기반한 해소국면에 진입할 것이다. 첫째, 스페인이 은행위기와 재정위기의 악순환 고리에서 벗어나게 될 것이다. 스페인 재정위기 의 핵심은 은행 부실채권 확대로 인해 정부가 은행 자본 확충을 위해 지원하는 과정에서 정부 부채 규모가 증가할 것이라는 우려이다. 이는 결국 국가신용등급 하락과 국채 조달 능력의 상실 우려로 연결된다. 그러나 은행연합을 통해 위기 은행에 대한 ESM의 직접 지원이 시행된다면, 스페인 재정 악화 가능성이 제기되더라도 은행위기가 재정위기로 전이되지 않게 된다. 둘째, 유로존 특정 지역 및 특정 은행의 부실이 유로존 전체의 위기로 확산되지 않게 된다. 유 로존 금융기관의 특징은 복잡한 상호 지분 보유 및 2차 익스포저(대출과 차입) 등으로 금융기 관 부실 우려가 국경을 넘어 쉽게 전파되는 구조이다. 따라서 특정 지역의 은행위기가 통제되지 못할 경우 유로존 은행권 전방의 시스템적 위기로 확산될 것이라는 공포가 형성된다. 그러나 은 행연합이 특정지역 은행의 부실을 조기에 진화시킴으로써 예금과 자본의 해외 유출 가능성이 차단될 것이다. 셋째, 은행연합을 통해 은행 부실 해소에 대한 체계적 제도가 확충되어 시스템적 위기 발생 가 능성이 낮아질 경우 은행의 디레버리징을 억제하고 민간대출 확대를 통해 경기진작에 기여할 것이다. ECB의 경기부양적 금융완화정책에도 불구하고 유로존 경기침체 심화된 데는 재정위기 와 은행권 부실 우려에 따른 금융시장의 경색 때문이다. 따라서 은행연합을 통해 거래상대방 리 스크가 해소된다면, 유로존 금융기관의 자금중개기능 회복이라는 경기회복 근간이 마련된다. 경 기 회복을 위해서는 금융위기의 해소가 선행되어야 한다는 논리가 충족되는 것이다. 유로존 위기 해법에 대한 독일과 프랑스 입장 차이 및 시사점 문제는 유로존 정책당국이 2013년 은행연합 및 그 전제조건인 단일 감독기구 시행에 합의할 수 있는가이다. 특히, 유로존 위기 해법과 관련된 제반 이슈에 대해 유로존의 양대 국가인 독일 과 프랑스 간에 입장 차가 크다는 점이다. 독일과 프랑스는 EU 국가 예산과 경제 개혁에 관한 통제권 간에 균형을 잡는 문제를 비롯하여 은행연합과 관련된 위험과 책임문제를 놓고 극명하 게 대립하고 있다. 2013년의 이슈인 통합 은행감독기구 시행과 관련해서도 양국 간의 입장 차가 크다. 프랑스는 당장 2013년 1월부터 유로존 6,000개 은행에 대한 통합 감독기구를 창설하여 감독할 것을 주 장한다. 반면에 독일은 은행 통합감독기구의 출범 시점을 확정하는 것에 대해 부정적이며, 은행 29

30 >> 2013년 경제전망: 유로존 위기: 은행연합으로의 진전 감독 대상에 대해서도 중소은행을 제외하자는 입장이다. 또한, 은행 간의 예금공동 보증과 관련 된 예금보험기구의 설립도 분명히 반대하고 있다. 2013년에 통합 은행감독기구가 설립되더라 도 예금호보기구 및 정리회생기구와 같은 은행연합에 대한 기대가 충족되지 않을 가능성을 시 사한다. 이 경우 2013년 유로존 민간은행은 여전히 대규모 예금이탈 사태 및 부실은행의 도산 위험에 시달릴 가능성이 있다. 2013년 유로존은 지난 3년과 달리 은행연합 및 재정통합 그리고 정치통합으로 이행되는 과정 에 위치할 것이다. 그리고 은행연합과 재정통합의 가능성이 논의되는 그 자체만으로도 유로존 재정위기는 국면이 전환될 것이다. 투기세력이 유로존 차원의 위기 진정조치에 맞서기는 어렵 기 때문이다. 문제는 이러한 최종 해법이 완성되기에는 여전히 수년의 기간이 필요하며, 그 와 중에 스페인과 이탈리아라는 유로존 체제와 관련된 대마불사 국가가 디폴트에 처할 가능성이 있다는 점이다. 그림 46> 유로존 위기 해소 위한 EU 정책당국의 해법 및 일정 자료: 한국은행 재인용, 현대증권 30

31 >> 2013년 경제전망: 유로존 위기: 은행연합으로의 진전 진단 1. 스페인 재정위기 발발 가능성 스페인 은행, ECB의 전면적 통화거래 플랜 발표 이후 유동성 개선 조짐 스페인 정부는 구제금융신청을 미루고 있다. ECB의 전면적 통화거래 플랜 역시 가동되지 못하 고 있다. 그러나 스페인과 이탈리아 등 재정취약국의 민간은행 유동성은 동 플랜 발표만으로도 일부 개선되었다. 유출되던 스페인 은행에서의 개인예금은 9월에 순유입으로 반전되었다. 또한, 스페인 민간은행의 ECB 의존도 역시 9월에 축소되었다. 스페인 은행의 대출이 계속 감소하고 있고, 9월 한달 실적에 불과하다는 점에서 이를 추세적 현상으로 보기는 어렵다. 그러나 스페인 정부가 구제금융을 신청하고 ECB의 스페인 국채매입이 현실화될 경우, 스페인 은행권이 유동 성 위기에서 본격적으로 벗어날 것임은 어느 정도 시사한다. 2013년 스페인 위기 돌출 가능성 완전히 배제 못해 2013년 유로존 위기의 핵심은 스페인 디폴트 가능성이다. 스페인 경제는 대외경쟁력 약화로 제조업 기반이 취약한 가운데 건설업과 관광업 등에 주로 의존하는 구조이다. 2011년 스페인의 제조업 비중은 13.2%로써, 유로존의 평균인 16.9%보다 낮은 반면, 건설업 비중은 10.2%로써 유로존 평균인 5.4%를 크게 상회한다. 따라서 부동산시장 침체가 이어지는 한 스페인 경제는 2013년에도 마이너스 성장세 지속이 불가피하다. 2012년 3분기 스페인 실질GDP는 전분기비 -0.4% 성장하며, 3분기 연속 마이너스 성장세를 이어갔다. 2013년 스페인에 내재된 위기요인 으로는 주택가격 하락에 따른 은행시스템 부실화, 마이너스 경제성장에 따른 재정적자 목표 달 성 실패, 그리고 지방정부의 재정부실화로 인한 재정위기 확산 가능성 등이 있다. 그림 47> 스페인 은행예금, ECB의 OMT 플랜 이후 소폭 유입 그림 48> 스페인 은행의 대출은 감소추세 지속 자료: Bloomberg 자료: Bloomberg 그림 49> 2012년 9월 이후 스페인과 이탈리아 은행, ECB 대출규모 감소 자료: Bloomberg 31

32 >> 2013년 경제전망: 유로존 위기: 은행연합으로의 진전 요인 1. 부동산가격 하락에 따른 금융기관 부실 확대 가능성 2013년 스페인 위기의 첫 번째 요인은 부동산가격 하락에 따른 은행의 주택담보대출 부실이 대폭 확대 가능성이다. 2012년 9월 말 스페인 부동산가격은 전년동기비 11.6% 하락했으며, 2008년 3월 고점대비 23% 하락했다. 스페인 부동산 가격은 2004년 수준으로 하락했지만, 버블 이전에 비해 여전히 2배 수준이다. 버블 이전인 1990년대 후반 수준으로 하락한 아일랜 드와 비교하면, 스페인 부동산 가격의 조정은 절반 수준이다. 한편, 2012년 9월 말 스페인 은행 의 부실대출규모는 1,823억유로로써, 총대출에서 차지하는 비중은 10.7%이다. 2013년에도 부 동산가격 하락과 부실대출 확대가 예상되고 있다. 스페인 정부, 스트레스 테스트 및 배드뱅크 자본금 확충 통해 위기 극복 추진 스페인 정부는 은행에 대한 두 차례 스트레스 테스트와 금융기관의 부실자산 매입을 위한 배드 뱅크 설립을 추진했다. 6/21 top-down 방식 스트레스 테스트에서는 억유로, 9/28 의 bottom-up 방식에서는 593억유로의 자본 확충이 필요한 것으로 추정되었다. 배드뱅크 설립과 관련해서는 자본금 900억유로 규모로 2012년 11-12월에 설립하여 향후 10-15년 간 운영하며, 재원은 민간투자 또는 구제금융자금의 일부로 충당할 것임을 밝혔다. 스페인 배드 뱅크(SAREB)는 1,000억유로 은행 구제금융 제공의 전제조건이다. 배드뱅크는 민간은행이 보 유하고 있는 부실자산을 주택과 토지에 대해서는 할인율 63%, 부동산 대출에 대해서는 46%의 할인율을 적용하여 매입한 후 향후 15년에 걸쳐 이들 자산을 투자자들에게 매각할 방침이다. 6 월 유로그룹 회의에서 이미 스페인 은행에 대한 구제금융 1,000억유로 지원은 합의되었다. 2013년에는 동 구제금융으로 스페인 은행 부실자산의 처리과정이 진행될 것이다. 그림 50> 스페인 부동산가격 및 은행 부실대출 비중 추이 자료: 스페인 중앙은행 그림 51> 스페인 은행 필요 자본, 구제금융기금인 1,000억유로 미만 자료: 스페인 중앙은행 32

33 >> 2013년 경제전망: 유로존 위기: 은행연합으로의 진전 요인 2. 스페인 지방정부 재정악화로 인한 중앙정부 재정적자 확대 가능성 2013년 스페인 재정위기 돌출 가능성의 두 번째 위험요인을 지방정부의 재정 부실화이다. 스 페인 지방정부는 경기침체가 심화되면서 세수입은 줄어든 반면, 사회공공서비스 분야에 대한 지출 확대로 인해 재정부실이 심화되고 있다. 국가권력의 분권화 과정에서 지방정부의 기능이 지나치게 확대된 정치적 요인 역시 지방정부의 부실 억제를 더욱 어렵게 하고 있다. 스페인 헌법에 의하면, 지방정부의 부채부담은 대부분 중앙정부로 전가가 가능하다. 지방정부가 채무상환 불이행 위험에 처할 경우 중앙정부에 재정지원 확대를 요구할 수 있고, 중앙정부는 이 에 응하거나 대신 채무를 상환할 의무를 가진다. 이미 17개 스페인 자치정부 중에 6개가 중앙 정부에 자금지원을 요청하였으며, 2013년에는 여타 지방정부도 중앙정부에 자금지원을 요청할 가능성이 높다. 스페인 정부, 긴급유동성기금 확충 통해 지방정부 재정난 해소 가능성 스페인 중앙정부는 지방정부의 재정부실을 해소하기 위해 2012년 9월 210억유로 규모의 긴급 유동성기금(FLA)을 조성하였다. 그리고 지방정부의 채무 상한선을 지역별 총생산 기준으로 2012년 15.1% 및 2013년 16.1%로 제한하기로 합의했다. 스페인 재무부에 의하면, 2013년 지방정부의 자금요청 규모는 최대 360억유로로 추정된다. 기 조성된 긴급 유동성기금 재원으로 충당하기 어렵다는 점에서 스페인 정부는 국채발행을 통해 재원을 확충해야 한다. 스페인 중앙 정부의 재정악화 요인이 될 것이나, 스페인 정부가 구제금융을 신청하면 그 규모면에서 찻잔 속 의 태풍에 불과한 사안이다. 그림 52> 스페인 지방정부, 수입 및 지출 추이 그림 53> 스페인 지방정부, GDP대비 재정수지 및 부채 추이 자료: Bloomberg 자료: Bloomberg 그림 54> 스페인 정부, 2013년 지방정부 구제 위해 긴급유동성 360억유로로 확충 계획 자료: 스페인 재무부 33

34 >> 2013년 경제전망: 유로존 위기: 은행연합으로의 진전 요인 3. 경제성장률 하락에 따른 재정적자 목표 달성 실패 가능성 스페인 정부는 지난 7월 재정적자 목표를 하향 조정했다. 2011년에 목표치인 6%를 대폭 하회 한 9.4%를 기록했던 GDP대비 재정적자는 2012년에도 목표인 6.3% 상회한 7%를 기록할 전 망이다. 2013년 재정적자 목표는 -0.5% 경제성장 전망 하에 GDP대비 4.5%이다. IMF의 2013년 스페인 GDP 성장률 전망은 -1.4%로서 달성 가능성을 어렵게 하고 있다. 이에 따라 스페인 정부는 지난 9월 400억유로 규모의 새로운 재정긴축정책을 발표했다. 3년 연속 공공임 금 동결 및 정부지출 8.9% 삭감, 자본이득 증세 및 부유세 확대 등의 재정긴축안을 의회에 제 출한 것이다. 그러나 경기침체, 은행 부실 및 지방정부의 재정부실 등으로 인해 스페인 정부는 2013년에도 재정적자 목표를 달성하지 못할 가능성이 여전히 높다. 이는 2013년에 2,070억유로 규모의 국 채만기가 도래되는 스페인 정부의 자본시장 접근 능력을 약화시키는 동시에 신용평가사로 하여 금 스페인 국가신용등급을 정크본드 수준으로 강등시키는 위험요인이다. 스페인 정부, 결국 구제금융신청 통해 위기 탈출에 나설 가능성 2013년에도 스페인 실물경제와 재정상황의 악화는 불가피하다. 2013년 스페인 경제는 2012 년에 이어 2013년에도 마이너스 성장이 불가피할 것이며, 재정은 부동산가격 하락 및 은행권 부실화, 지방정부 부실화 등으로 인해 자체 재정만으로 위기 극복이 어려울 것이다. 이는 스페 인 정부로 하여금 구제금융신청을 통해 위기를 탈출할 수 밖에 없게 할 것이다. 스페인 정부의 구제금융신청은 ESM과 ECB의 스페인 국채매입 프로그램을 작동시킴으로써, 스페인의 민간자본시장에서의 자본조달 능력을 유지시킬 것이다. 국제신용평가사 역시 스페인 정부가 국채발행 능력을 유지하는 한 국가신용등급을 강등시키지 않을 것이다. 그림 55> 스페인 GDP대비 재정적자, 경기침체 심화로 인해 목표 달성 실패 가능성 자료: Bloomberg, IMF 34

35 >> 2013년 경제전망: 유로존 위기: 은행연합으로의 진전 진단 2. 이탈리아 재정위기 발발 가능성 이탈리아, 재정수지 양호하나 정부부채 유로존내 2위 수준 이탈리아의 재정위기는 재정수지가 아닌 정부부채 과다이다. 2011년에 -3.9%를 기록했던 GDP대비 재정적자는 2012년에 -1.7%로 개선된 데 이어 2013년에는 -0.5%, 2015년에는 균형 재정을 달성할 것이다. 반면에 재정적자 누적이 반영된 정부부채는 2012년에 GDP대비 123.4%에 달하며 유로존 내에서 그리스 다음이다. 이탈리아 정부가 제시한 재정건전화 계획에 의하면, 2015년에 기초재정수지 흑자를 GDP의 5.7%로 상향시킴으로써 정부부채 수준도 GDP대비 114.4%로 축소할 계획이다. 그러나 정치적 불확실성 및 경기침체 지속 등을 감안하 면, 스페인이 구제금융을 신청할 경우 이탈리아가 다음 차례가 될 것이라는 불안감은 상존한다. 그림 56> 이탈리아 GDP대비 재정적자 규모, 2013년 중 균형 수준 근접 가능성 자료: Bloomberg, IMF 이탈리아 경제, 구조적 취약성에 따른 위기 재현 가능성 상존 2013년에 이탈리아 재정위기가 발발할 근거는 구조적 경쟁력 약화이다. 2011년 이탈리아 경 제가 1인당 GDP의 36,000달러 상회 및 명목 GDP 기준 유로존내 3위의 국가이지만, 경쟁력 은 유로존내 하위 수준이다. 이탈리아의 제조업 비중은 19.1%로 유로존 국가 가운데 높으나, 높은 물가상승률과 노동비용으로 인해 대외경쟁력이 유로존 국가 가운데 가장 취약한 것이다. 여기에 주력업종인 섬유, 가구산업 및 관광산업 역시 경기에 민감하며, 중소기업 중심이라는 점 도 경제의 취약점이다. 이탈리아 경기침체와 이로 인한 세수 감소는 정부의 재정건전화 정책 이 행에 대한 의구심을 높이고 있다. 그림 57> 위기요인 1. 유로존 경쟁국가대비 높은 물가상승률 자료: Bloomberg 그림 58> 위기요인 2. 유로존 경쟁국가대비 높은 단위노동비용 자료: Bloomberg 35

36 >> 2013년 경제전망: 유로존 위기: 은행연합으로의 진전 가계부문의 상대적으로 낮은 부채 및 높은 금융자산 비중, 이탈리아 재정위기 가능성 희박요인 2013년에 스페인의 국채발행 중단과 같은 재정위기에 빠지지 않는다면, 이탈리아 재정위기가 현실화될 가능성은 희박하다. 이탈리아 경제가 다른 재정취약국에 비해 상대적으로 은행 및 가 계부문의 재무상태가 양호하기 때문이다. 이탈리아 가계부문의 가처분소득대비 부채비율은 독일을 하회할 정도로 양호하다. 또한, 정부부 채대비 가계부문의 금융자산 비율 역시 독일과 프랑스를 상회할 정도로 우량하다. 이탈리아는 정부가 곤궁할 뿐이지 가계는 매우 부유한 것이다. 이탈리아 정부가 재정위기에 처하면서 국민 에게 동참을 호소할 경우 국내 국채발행을 통해 위기에서 벗어날 여지가 충분하다. 또한, 이탈리아는 은행부실 측면에서도 재정취약국 5개국 가운데 가장 양호하다. Fitch가 추정 한 향후 3년간 이탈리아 은행의 부실자산 처리를 위해 투입될 자본투입액은 GDP대비 2%인 350억유로로 여타 재정취약국에 비해 가장 양호하다. 스페인 재정위기가 전염되지 않는 가운데 이탈리아 정부가 구조개혁을 통해 국민의 신뢰만 유지한다면, 이탈리아가 재정위기에 처할 가 능성은 희박하다. 그림 59> 주요국 가처분소득대비 가계부채 비율(2010년 기준) 자료: OECD, 한국은행 재인용 그림 60> 정부부채 대비 가계 금융자산 비중, 유로존 주요국 가운데 이탈리아 가장 높아 자료: Bloomberg, 한국은행 재인용 36

37 >> 2013년 경제전망: 유로존 위기: 은행연합으로의 진전 그림 61> 향후 3년간 유로존 주요국 은행부문 자본투입 규모 추정 자료: European Commission, IMF, Fitch, 한국은행 재인용 2013년 이탈리아 위기는 펀더멘털보다는 정치불안 확산에 기인 가능성 2013년 이탈리아가 위기에 처할 위험은 실질적으로 정치불안이다. 지난 2011년 하반기 이래 이탈리아 재정위기가 스페인의 후순위로 밀린 배경 역시 베를루스코니의 실각과 몬티 총리의 취임에 따른 정치적 신뢰 회복이다. 그러나 몬티 총리는 2013년 4월로 예정된 총선에 출마하 거나 계속 총리를 맡을 의향이 없음을 분명히 했다. 차기 총선에서 정치적 신뢰가 약한 정당이 집권할 경우 국민적 저항이 커지면서 개혁정책이 후퇴할 가능성이 높다. 이탈리아 총선에서 몬 티총리처럼 유로존 정상의 신뢰와 국민적 지지를 받는 정권이 수립될 것인지가 관건이다. 그림 62> 2013년 이탈리아 및 스페인 국채 원리금 만기도래 자료: bloomberg 37

38 >> 2013년 경제전망 이 페이지는 편집상 공백입니다. 38

39 [ 미국경제 ] 본격 회복으로의 대장정 국면 39

40 >> 2013년 경제전망: 미국경제: 본격 회복으로의 대장정 국면 미국경제, 본격 회복으로의 대장정 국면 2013년 미국경제, 3대 구조적 동력을 바탕 본격 회복 예상 2013년 미국경제에 대한 회의론적 시각이 여전히 많다. 지난 2010년 이래 매년 봄철 회복과 여름철 침체라는 소순환을 3년간이나 반복한 데 따른 실망감이 작용했을 것이다. 그리고 현실 적으로 2013년 경기침체를 초래할 수 있는 재정절벽이라는 불확실성이 상존하고 있다는 점도 미국경제에 대한 불안감을 높였을 것이다. 그러나 우리는 2013년 미국경제가 재정절벽 해소를 바탕으로 본격적 경기회복을 향한 대장정 국면을 진행할 것으로 전망한다. 지난 3년 간 자생적 경기회복을 무산시켰던 유로존 위기 악재 가 완화된 데다, 자체적으로도 그 동안 경기침체 원인으로 작용했던 3대 구조적 불안요인 즉, 주택시장 침체, 가계 디레버리징, 자금중개기능 마비 등이 2013년에는 성장동력으로 반전될 것 이기 때문이다. 2013년 미국경제는 새로운 경기확장을 향한 원년이 될 것이다. 미국경제, 상저하고 패턴 하에 경제성장 기대치 상향 예상 우리는 2013년 미국경제가 연간 2.5% 성장하며, 시장 컨센서스인 2% 성장을 상회할 것으로 전망한다. 전망의 전제조건은 재정절벽 충격 최소화이다. 2013년 미국경제는 상반기에 전분기 비 연율 2.7% 성장에서 하반기에는 3.5% 성장하는 상저하고 패턴이 전개될 것이다. 2012년 10월 말 미 북동부를 강타한 허리케인 샌디로 인해 4분기와 2013년 1분기 경제성장률에 굴곡 이 있을 수 있지만, 2013년의 경기회복 추세에는 큰 영향이 없을 것이다. 그림 63> 2013년 미국GDP, 상저하고 구도 하에 연간 2.5% 성장 예상 자료: Thomson Reuters, 현대증권 그림 64> 2013년 미국경제 성장, 정부수요 위축을 압도하는 민간수요 확대가 주도 자료: Thomson Reuters 40

41 >> 2013년 경제전망: 미국경제: 본격 회복으로의 대장정 국면 2013년 미국경제 목격담 1. 고용과 소비 간의 선순환 회복세 정착 우리는 2013년 미국경제에 두 가지 조감도가 나타날 것으로 전망한다. 첫째, 고용회복에 의한 노동소득과 민간 소비경기 간의 선순환 흐름이다. 2013년 미국경제의 관건은 고용시장 회복이 다. 우리는 미 기업의 경기불안 심리만 해소된다면, 본격적 고용확대 가능성이 매우 높다는 시 각을 제시한 바 있다. 미 기업의 경영전략을 좌우하는 이익마진이 양호한 가운데 사상최고 수준 의 순현금을 보유하고 있고, 내부적으로도 고용확대의 필요성이 한계에 달했기 때문이다. 2013년 미 노동소득은 점진적으로 확대될 전망이다. 재정절벽 불안이 해소되면서 비농업취업 자와 주당 근로시간은 그 증가세가 확대될 것이나, 임금상승에는 시차가 필요하기 때문이다. 이 는 2013년 소비경기의 회복속도가 완만한 가운데 하반기에 더 강력해질 것임을 시사한다. 2013년 미국경제 목격담 2. 기업 체감경기의 가계 소비심리로의 상향 수렴 둘째, 가계와 기업 간의 괴리가 확대된 미 경제주체의 경기기대심리의 수렴 현상이 목격될 것이 다. 2012년 하반기 미 경제주체 간의 기대심리는 가계 소비심리의 상승과 기업 경기심리의 위 축으로 엇갈렸다. 미시간대학 소비자신뢰지수는 2011년 11월 5년래 최고치로 상승한 반면, 기 업 경기심리의 대리지표인 핵심 내구재신규주문은 9월 중 전년동월비 7.4% 감소하며 4개월 연속 위축되었다. 미 경제주체 간에 엇갈린 기대심리 간의 승자 향방은 재정절벽에 달려 있다. 우리는 미 기업이 2012년 연말에 재정절벽에 대한 공포감을 클수록, 2013년 미국경제가 기업 심리 개선이라는 강력한 호재를 맞이할 것으로 보고 있다. 그림 65> 2013년 목격담 1. 미 고용회복과 소비확대의 선순환 회복 확산 자료: Thomson Reuters 그림 66> 2013년 목격담 2. 미 기업 체감경기, 가계 소비심리로의 상향 수렴 자료: Thomson Reuters 41

42 >> 2013년 경제전망: 미국경제: 본격 회복으로의 대장정 국면 동력 1. 주택시장 회복의 시너지 효과 NAHB 주택시장지수, 2013년 1분기에 중립선 상회하면 미국경제에 무슨 일이 2012년 미 주택건설업체의 체감경기 개선추세가 경이적일 정도로 가팔랐다. 11월 NAHB 주택 시장지수(중립=50)는 46을 기록하며, 2006년 5월 이래 6년 반만에 최고치로 상승했다. 전년 동월과 비교하면, 19에서 46으로 1년 만에 27포인트나 급등했다. 우리가 2012년 하반기 미국 경제 전망에서 주택시장 회복 동인으로 지적했던 모기지 금리의 사상최저 행진, 낮아진 주택가 격의 투자 메릿 형성 및 주택시장에서의 공급 부족 반전 등이 작동한 것이다. 이제 2013년에는 미 NAHB 주택시장지수가 중립선인 50선을 상회하여 확장국면에 진입할 것 이다. 그리고 그 시기는 빠르면 1분기에 현실화될 것이다. 미 재정절벽이 타개되지 않을 경우 주택시장 역시 다시 침체될 가능성이 있지만, 치명적이지만 않으면 주택시장의 회복대세에는 지장이 없다. 미 NAHB 주택시장지수가 중립선을 상회했던 시기는 강력한 경기확장국면이 전 개되었던 2006년 봄 이후 처음이다. 2013년 미국경제가 맞이하게 될 첫 번째 구조요인의 변화 에 의한 경기회복 동력이다. 그림 67> 미 NAHB 주택시장지수, 늦어도 2013년 봄에는 중립선 상회 예상 자료: Thomson Reuters 기대효과 1. 주택건설투자 확대 통한 경제성장 기여 첫 번째 기대효과는 건설투자의 성장기여도 확대에 의한 경제성장률 상향 가능성이다. 건설투 자의 선행지표인 신규주택착공건수는 2012년 10월 89.4만호를 기록하며, 1년 전에 비해 41.9% 급증했다. 그러나 여전히 주택건설경기 활황국면인 년 상반기에 기록한 212만호에 비해서는 40%에 불과하다. 주택건설업체의 체감경기가 개선되는 가운데 신규주택 시장에서 공급 부족이 만연하고 있음을 감안하면 2013년 신규주택착공의 확대는 예정된 수순 이다. 신규주택착공건수의 확대는 GDP 계정상의 건설투자 확대로 연결될 것이다. 미 건설투자가 GDP에서 차지하는 비중은 2012년 1-3분기 기준 2.7%이다. 미 주택경기 활황 국면인 년 상반기의 6%에 비해 절반에도 못 미친다. 2000년대 중반 건설투자 회 복 초기국면인 2003년에 건설투자의 GDP 성장기여도는 0.7%p에 달했다. 2012년 1-3분기 에 기록된 미 건설투자의 성장기여도가 0.3%p이다. 2013년에 신규주택착공이 100만호를 상 회하면, 건설투자는 GDP성장률을 0.4%p 상향시킬 것이다. 다른 부문이 미 경제성장에 2012 년 수준의 기여만 하더라도 2013년 경제성장률이 2.5%에 이르게 할 것이다. 42

43 >> 2013년 경제전망: 미국경제: 본격 회복으로의 대장정 국면 그림 68> 미 건설업체 체감경기와 신규주택착공, 가파른 회복 그림 69> 2013년 건설투자의 GDP 성장기여도 확대 유도 자료: Thomson Reuters 자료: Thomson Reuters 기대효과 2. 건설 취업자 확대 통한 고용회복세 확대 두 번째 기대효과는 주택건설경기 회복이 유발하는 고용확대 효과이다. 우리는 동 가능성에 대 해 2012년 4분기 경제이슈 보고서를 통해 제시했다. 2012년 10월 미 건설업 취업자는 전월비 1.7만명 증가하며, 5개월 연속 증가한 가운데 이제 그 증가세가 확대되었다. 지난 년 봄 건설경기 활황국면에서 건설업 취업자가 월평균 4.2만명 증가한 사례를 감안하면, 10월 건설업 취업자 확대는 이제 고용 확대의 서막이다. 우리는 년 미 고용시장의 미진한 회복이 상당부분 건설업 취업자 부진에 기인한 것으로 보았다. 그리고 2012년 건설업 취업자의 부진은 건설기성액이 신규주택착공에 1-2분 기 후행한 데 기인한 것으로 보았다. 2012년 1-10월 미 신규주택착공은 전년동기비 27.9% 증가한 반면, 건설기성액은 동 기간 중 9.9% 증가에 그쳤다. 건설기성액이 건설업 취업자의 현 재형인 반면 신규주택착공은 미래형이다. 2013년 미 고용시장은 건설업 취업자 확대라는 든든 한 원군이 대기하고 있다. 그림 70> 미 NAHB 주택시장지수 확장국면 진입하면 건설업 취업자 증가세 확대 가능성 자료: Thomson Reuters 43

44 >> 2013년 경제전망: 미국경제: 본격 회복으로의 대장정 국면 그림 71> 08-10년 감원국면에서의 산업별 취업자 증감 그림 72> 10-12년 충원국면에서의 산업별 취업자 증감 자료: Thomson Reuters 자료: Thomson Reuters 그림 73> 미 건설기성액, 건설업 취업자의 현재형이나 그림 74> 미 신규주택착공, 건설업 취업자의 미래형 자료: Thomson Reuters 자료: Thomson Reuters 기대효과 3. 소비심리 확산 통한 소비경기 회복 유도 세 번째 기대효과는 미 가계 소비심리의 본격 확대 가능성이다. 2012년 9월 이후 미 가계 소비 심리가 회복되었지만, 아직은 지난 년에 비해 여전히 한 단계 낮은 수준이다. 11월 미시간대학 소비자신뢰지수가 82.7을 기록하며 2007년 7월 이래 최고치를 기록했지만, 2000 년대 중반 평균인 91을 하회한다. 10월 컨퍼런스보드 소비자신뢰지수는 72.2를 기록하며, 2000년대 중반의 102 수준에 비해 여전히 큰 폭 낮다. 2013년 미 주택시장은 하반기로 갈수록 건설업체의 체감경기 개선을 넘어 주택판매 확대와 주 택가격 상승이 동반되는 본격적 확장국면이 전개될 것이다. 미 주택가격의 상승은 리파이낸싱 을 통해 미 가계에 현금 유입을 확대시킬 것이다. 지난 2000년대 중반처럼 미 가계가 주택가격 상승 기대를 바탕으로 과도한 소비에 나서진 않겠지만, 소비심리와 소비경기에 구조적 변화요 인으로 작용할 것이다. 2013년 미 가계는 지난 2006년 4월 이후 6년 넘게 시달려온 주택가격 하락 충격에서 벗어나 주택가격 상승이라는 새로운 상황이 대기하고 있다. 미 NAHB 주택시장지수는 전통적으로 주 택관련 소비뿐만 아니라 내구재 소비지출과 밀접한 정(+)의 관계를 보여 왔다. 2013년 미국경 제에 주택시장은 고용과 소비심리, 소비경기 간에 선순환적 회복을 유발하는 촉매이다. 44

45 >> 2013년 경제전망: 미국경제: 본격 회복으로의 대장정 국면 그림 75> 미 주택시장 회복, 판매 및 가격으로 점차 확산 그림 76> 이는 미 가계 소비심리, 본격 회복 유도 참조: 미 주택판매는 기존 및 신규주택 합산, SP주택가격지수는 20대도시 계절조정 기준 자료: Thomson Reuters 자료: Thomson Reuters 그림 77> 주택시장 회복, 주택관련 직접 소비 뿐만 아니라 자료: Thomson Reuters 그림 78> 내구재 소비지출과 밀접한 정(+)의 관계 자료: Thomson Reuters 45

46 >> 2013년 경제전망: 미국경제: 본격 회복으로의 대장정 국면 동력 2. 가계부채 디레버리징 마무리 미 가계 재무상황, 지속 가능한 소비회복 영역으로 개선 2013년 미국경제에 예상되는 두 번째 구조 변화는 가계 디레버리징의 마무리에 따른 소비여력 확충이다. 첫째, 2012년 2분기 말 기준 미 가계 총부채는 12.90조달러를 기록하며, 1분기의 12.86조달러에 비해 380억달러 증가했다. 동 기간 중 가계의 가처분소득은 1분기 11.78조달 러에서 2분기 12.89조달러로 1,100억달러 증가했다. 이에 따라 미 가계의 가처분소득대비 총 부채 비율은 1분기 109.2%에서 2분기 108.5%로 0.7%p 하락했다. 2분기 가처분소득대비 총 부채 비율은 2003년 3분기 108.3% 이후 최저치이다. 둘째, 미 가계의 가처분소득대비 부채 원리금 상환비율(DSR: Debt Service Ratio) 역시 2012년 2분기에 10.69%를 기록하며, 1분 기의 10.81%에 비해 0.12%p 낮아졌다. 2분기 미 가계의 DSR은 2007년 3분기의 14.08%에 비해 3.39%p 하락했을 뿐만 아니라, 지난 1994년 4분기 10.63% 이후 최저이다. 미 가계의 DSR 하락은 2008년 이래 4년 간에 걸친 미 가계의 디레버리지로 인해 원금 상환이 축소된 가 운데 금리 하락으로 이자지급 부담도 감소한 데 기인한다. 2013년 미 소비경기, 더 이상 디레버리징 부담 없어 2012년 2분기 미 가계의 가처분소득대비 총부채 및 원리금 상환비율은 다시 지속 가능한 소비 영역에 거의 진입했다. 하반기에도 동 기조가 이어진다면, 2013년 미 가계는 더 이상 원금 및 이자지급 부담으로 인한 소비 위축 압력에 시달리지 않을 것이다. 미 가계의 재무상환은 2013 년 미 소비경기의 회복에 구조적 동력을 제공할 것이다. 그림 79> 미 가계 가처분소득대비 부채비율, 2012년 들어 소비지출 재개 영역인 110% 하회 자료: Thomson Reuters 그림 80> 2분기 말 미 가계 원리금 상환비율(DSR), 1993년 수준인 10.7%로 하락 자료: Thomson Reuters 46

47 >> 2013년 경제전망: 미국경제: 본격 회복으로의 대장정 국면 동력 3. 상업은행 자금중개기능 정상화 미 상업은행, 대출태도 개선 바탕 하에 대출 확대 본격화 세 번째 구조 변화는 상업은행의 본격적 대출 확대에 따른 자금중개기능의 정상화 가능성이다. 미 상업은행 신용공여는 2011년 하반기에 증가세로 반전된 이래 2012년 들어서도 동 추세를 이어갔다. 2012년 1-10월 중 미 상업은행의 기업대출은 전년동기비 13.1% 증가하며 금융불 안 직전인 2007년의 15.2% 증가에 근접하였고, 소비자 신용대출 역시 전년동기비 4.7% 증가 하며 2007년의 5.1% 증가에 근접했다. 그러나 2012년 1-10월 부동산대출은 전년동기비 0.5% 증가에 그치며, 2007년의 15.2% 증가에 비해 전혀 회복하지 못했다. 2013년에는 주택시장 회복에 따른 부동산대출 역시 활성화 가능성 2013년 미 대출시장의 핵심은 부동산대출의 회복이다. 우리는 다음의 두 가지 측면에서 모기 지 대출 역시 2013년에 활성화될 것으로 판단한다. 첫째, 미 가계의 모기지 대출수요가 증가한 가운데 상업은행 역시 모기지 대출태도가 개선되었다. 모기지 대출은 가계 수요는 증가했지만 상업은행이 따라가지 못했다. 그러나 2012년 3분기에 상업은행 역시 대출태도가 개선기조로 반전되었다. 2013년 주택시장 회복과 더불어 부동산 대출이 본격 확대될 것이다. 둘째, 미 연준 의 매월 400억달러 규모의 에이젼시 모기지 매입이 본격화될 것이다. 미 연준의 모기지 매입은 모기지 금리 하락을 통해 금융기관의 모기지 채권 발행을 확대시킬 것이다. 이는 2013년 모기 지 대출시장이 본격 확대되는 기반을 조성할 것이다. 그림 81> 미 상업은행, 모기지 제외한 신용공여 확대기조 지속 자료: Thomson Reuters 그림 82> 미 기업 및 소비자대출, 정상 궤도 진입 자료: Thomson Reuters 그림 83> 미 상업은행, 기업대출태도 개선추세 지속 그림 84> 미 상업은행, 모기지 대출수요 증가에 부응 가능성 자료: Thomson Reuters 자료: Thomson Reuters 47

48 >> 2013년 경제전망: 미국경제: 본격 회복으로의 대장정 국면 재정절벽에 따른 경기 침체 영향 진단 2013년 미국경제를 흔들고 있는 재정절벽의 세부내용 2013년 미국경제의 향방은 정치권의 재정절벽 협상 결과에 의해 좌우될 것이다. 2013년 미국 경제 전망을 흔들고 있는 재정절벽은 지난 2011년 5월 의결된 예산관리법(Budget Control Act)에서 출발되었다. 미 의회는 정부부채 규모가 당시 정부부채한도에 근접하면서 기술적 디 폴트 발생 우려가 높아짐에 따라 정부부채 한도 상향 조정과 재정건전화 방안 등을 포함한 예 산관리법을 의결한다. 2013년에 적용되는 재정절벽의 세부 내용은 다음과 같다. 첫째, 세금감면조치의 종료이다. 지난 2010년에 통과된 실업보험 권한 재부여 및 고용촉진법에 따른 세금감면 조치가 2012년 말로 종료된다. 여기에는 2001년 및 2003년과 2009년에 취한 소득공제 확대, 세금감면 및 세율 인하 조치 등이 포함된다. 또한, 지난 2011년 말에 합의된 긴 급실업수당 지급 기한 연장 및 급여세율(payroll tax) 2%p 삭감조치, 그리고 선택적 최저세액 (AMT) 제도 적용 제한에 따른 세금부담 감면조치가 2012년 말로 종료된다. 둘째, 재정지출 자동삭감 조치의 시행이다. 2011년에 통과된 예산관리법에 따라 재량적 지출과 의무적 지출의 삭감조치가 2012년부터 시행된다. 먼저 재량적 지출은 년 중 1조 달러가 감축된다. 다음으로 의무적 지출과 관련해서 민주, 공화 양당이 특별위원회를 구성하여 추가적으로 1.5조달러의 재정지출 감축을 위한 합의안을 2011년 11월까지 마련할 계획이었으 나 합의에 실패한 바 있다. 이에 따라 년 중 국방비 및 비국방비에서 각각 절반씩 1.2조달러의 지출이 자동 감축된다. 그림 85> 미 재정절벽 세부항목 및 2013 회계연도 기준 재정수지 6,060억달러 개선 下 자료: Council on Foreign Relations, 국제금융센터 재인용 미 CBO, 중산층 세금감면 연장에 합의하면 2013년 재정절벽의 경제성장 영향 1.6%p에 그쳐 미 의회예산국(CBO)은 2012년 11월 재정감축의 선택 보고서를 통해 각각의 재정절벽 세부 항목별 규모 및 재정절벽 회피시 2013년 미 경제성장률에 미치는 긍정적 효과를 추정하여 발 표하였다. 동 추정에 의하면, 미 재정절벽이 전체 항목에 걸쳐 회피된다면, 2013년 회계연도에 재정적자는 5,030억달러가 발생하며 경제성장률은 2.9%p 상향 효과가 발생한다. 동 분석에서 흥미로운 점은 미 재정절벽 항목 중 2013년 회계연도 재정적자 및 경제성장률에 미치는 영향력이 가장 큰 항목이 세금감면 및 AMT(선택적 최저세율)이라는 점이다. 동 항목 이 기피될 경우 2013년 미 재정적자 3,300억달러 및 GDP성장률 1.4%p 상승 효과가 있다. 한편, 고소득자를 제외한 세금감면 및 AMT가 기피된다면, 미 재정적자는 2,880억달러 및 GDP성장률 1.3%p 상승효과가 있다. 그런데, 연간 소득 25만달러 미만의 소득계층에 대한 세 48

49 >> 2013년 경제전망: 미국경제: 본격 회복으로의 대장정 국면 금인상 기피는 미 양당의 의견이 일치한다. 따라서 미 재정절벽이 2013년 미국경제에 실제적 으로 미치는 효과는 2013년에 재정적자 2,150억달러 개선 및 GDP 성장률 1.6%p 하향에 그 친다. 미 오바마 대통령과 공화당이 긴급실업수당신청이나 급여세 항목을 포함하여 여타 항목 에서도 합의하면, 재정절벽이 실질적으로 경제성장에 미치는 영향은 1%p 미만으로 더욱 축소 된다. 재정절벽이 아닌 재정언덕에 그칠 것으로 예상되는 이유이다. 그림 86> 미 재정절벽 세부항목별 규모 및 2013년 GDP성장률에 미치는 영향 참조: 미 재정절벽, 회계연도에서만 연장 또는 취소 이후 2015년 재개 가정 자료: CBO( ) 그림 87> 시나리오별 미국 재정수지 전망 참조: Baseline은 재정절벽 실행 경우, alternative는 재정절벽 취소 경우 자료: CBO(2012.8) 그림 88> 재정절벽 시나리오별 2013년 경제 영향 추정 그림 89> 미 상업은행, 모기지 대출태도 추가 개선 가능성 자료: CBO(2012.8) 자료: CBO(2012.8), 현대증권 49

50 >> 2013년 경제전망: 미국경제: 본격 회복으로의 대장정 국면 미 재정절벽 관련 시나리오 및 당사 판단 미 민주당과 공화당 간에는 재정절벽 이슈를 놓고 입장 차가 극명하다. 민주당은 부유층 증세를 통해 재정지출을 확대시켜 재정절벽을 극복하자는 입장인 반면, 공화당은 감세를 유지한 가운 데 재정지출 축소를 주장하고 있다. 결과적으로 미 재정절벽의 향방은 다음의 3가지 시나리오 로 귀결될 것이다. 첫째, 대타협 가능성이다. 미 민주당과 공화당이 적극적 협상을 통해 2012년 말까지 감세조치 및 정부지출 삭감 등 주요 현안에 대해 대타협하는 시나리오이다. 그러나 이는 양당 간의 여전 히 첨예한 대립을 감안하면, 가능성은 희박하다. 그리고 미 정치권이 중장기 재정긴축 로드 맵 없이 재정절벽 해소에만 급급한 결과로 귀결된다면, 미국 국가신용등급의 강등이 초래될 것이 라는 점에서 새로운 교란요인이 될 수 있다. 둘째, 타협 결렬 가능성이다. 연말까지 미 양당 간에 입장 격차가 해소되지 않아 감세조치 및 정부지출 삭감이 2013년부터 현실화되는 시나리오이다. 그러나 이는 2013년 미국경제의 극심 한 침체를 초래한다는 점에서 미 양당 모두 이를 피하고자 할 것이다. 특히 미 대선에서 패배한 공화당 입장에서 재정절벽 협상 실패로 인한 책임을 모두 뒤집어 쓸 수 있다는 점에서 어느 정 도 양보할 가능성이 크다. 셋째, 부분 타협 및 연기 가능성이다. 미 양당이 연말 시한까지 감세조치 및 정부지출 삭감 중 에 일부 부문에서 타협하고 상당부분에 대해서는 2013년 발효를 연기하는 법안을 마련하여 재 정절벽을 1-2년 유예하는 것이다. 미 대선 이후 오바마와 공화당 간의 입장 변화를 감안하면, 현실적으로 가장 실현 가능성이 높은 시나리오이다. 2013년 미 재정절벽의 경기침체 영향은 불가피하다. 다만 그 정도가 민간부문의 경기회복을 좌절시키거나 압도할 정도로 클 것인가가 관건이다. 현실적 시나리오 하에서 미 재정절벽은 GDP를 1% 내외 하락시키는 정도의 충격으로 축소될 가능성이 크다. 이 경우 2013년 미국경 제에 민간부문에서 구조적 회복동력이 발현될 것임을 감안하면, 그 영향력은 크지 않을 것이다. 오히려 2013년 초반에 재정절벽 불확실성이 해소되면, 2013년 미국경제의 회복 탄력성이 강 화될 가능성이 높다. 그림 90> 미 재정절벽 주요 쟁점별 민주당과 공화당 견해 자료: 현대증권, 국제금융협회 재인용 50

51 [ 한국경제 ] 상저하고형 3%대 성장 복원 51

52 >> 2013년 경제전망: 한국경제: 상저하고형 3%대 성장 복원 한국경제, 3% 중반대 성장 복원 예상 2013년 한국경제, 저성장, 저금리 비관론 팽배한 가운데 일본형 장기불황론마저 제기 중장기 한국경제에 대한 저성장 및 저금리 비관론이 팽배하다. 심지어 한국경제가 일본형 장 기 불황국면으로 전락할 것이라는 극단적 시각마저 횡행하고 있다. 우리 역시 단기적으로 한국 경제에 내재된 장기 저성장 가능성을 배제하지 않는다. 베이비 붐 세대 은퇴와 노령화 진행에 따른 자연성장률의 하락과 가계부채의 과다로 인한 내수경기의 구조적 위축 가능성을 고려하지 않을 수 없다. 그러나 한국경제가 일본형 장기불황국면으로 전락할 것이라는 시각에 대해서는 동의하지 않는 다. 먼저, 한국경제는 일본과 달리 여전히 대외외존도가 높은 수출주도형 경제이기 때문이다. 따라서 글로벌 경제가 디플레를 보일 경우 한국경제 역시 침체가 불가피할 것이나, 글로벌 경제 가 회복되는데 한국경제가 내부요인으로 일본처럼 디플레를 보일 가능성은 희박하다. 다음으로 한국경제의 일본과 다른 생동성이다. IT, 자동차 등 수출주력 산업에서 한국은 이미 일본과는 다른 경쟁력 향상을 보이고 있다. 그 배경에는 한국경제의 치열한 경쟁의식 및 청년층의 높은 성장 잠재력이 뒷받침되어 있다. 일본 문화의 상명하복형 의식구조와 달리 한국 문화는 수평적 사고방식과 신분 상향에 대한 욕구가 강하다. 2013년 대내외 여건, 한국경제 점진적 회복 유도 예상 특히 2013년 한국경제를 둘러싼 대내외 여건 측면에서 비관론의 입지가 유지되기 어려울 전망 이다. 오히려 한국경제는 대내외 여건 개선을 바탕으로 1분기 이후 경기회복세가 확대될 가능 성이 높다. 첫째, 미국경제의 회복세 확대와 유로존 위기의 안정, 그리고 중국경제의 점진적 회 복 가능성을 감안하면, 수출경기가 점차 회복될 것이다. 엔화가치의 약세와 원화가치의 상승이 대비되면서 환율 측면에서의 수출 우위여건이 약화될 것이나, 세계경제 회복으로 인한 수출물 량 확대요인이 더 강하게 부각될 것이다. 둘째, 내수 측면에서도 2013년 새 정부의 부동산시장 부양정책과 더불어 2012년에 위축되었 던 민간소비와 설비투자에서 억압수요가 발현될 가능성이 있다. 부동산 시장 위축과 가계부채 라는 걸림돌로 인해 내수경기가 큰 폭 확대되기는 어려울 것이나, 방향은 회복 가능성이 높다. 셋째, 2013년에도 물가안정 기조하에 경기우호적 정책기조가 이어질 것이다. 한국은행이 상반 기 중 디플레 갭 확산을 전망하고 있음을 감안하면, 1분기 중에 기준금리의 한 차례 인하 가능 성이 높다. 새 정부의 재정정책 역시 취임 1년차 경기회복에 긍정적인 방향이 설정될 것이다. 그림 91> 2013년 한국경제 기상도, 상저하고 패턴 하에 점진적 경기회복 예상 자료: 현대증권 52

53 >> 2013년 경제전망: 한국경제: 상저하고형 3%대 성장 복원 2013년 실질GDP, 3.5% 성장하며 2002년 경기 침체 탈피 예상 년 5년 동안 실질GDP는 연평균 3.0% 성장했으며, 2013년 경제성장 컨센서스 역 시 2%-3%대 초반에서 형성되어 있다. 이를 감안하면, 2013년 한국경제 회복 기대는 실질 GDP 성장률이 3%대 중반 이상에서 달성될 것인가에 의해 좌우될 것이다. 우리는 2013년 실 질GDP가 3.5% 성장하며, 2012년의 2.2% 성장에서 벗어난 가운데 3%대 성장세로 복귀할 것 으로 전망한다. 2013년 한국경제, 상반기 3% 성장에서 하반기 4% 성장하는 전형적 상저하고 패턴 전개 2013년 한국경제는 2012년의 상고하저 성장패턴에서 벗어날 전망이다. 2013년 실질GDP는 상반기에는 전년동기비 3% 성장에 그칠 것이나, 하반기에는 전년동기비 4% 성장으로 확대되 며 전형적인 상저하고 성장 패턴을 보일 것이다. 분기별로 보면, 1분기에는 2012년의 침체기조 가 연장되며 2%대 성장세에 그칠 것이나, 2분기부터 3%대 성장세로 복귀하며 경기회복에 대 한 기대가 확산될 전망이다. 2013년 실질GDP의 상저하고 폭은 2005년과 2009년에는 못 미치나, 2003년보다는 클 것이 다. 2003년 및 2005년, 2009년은 모두 실질GDP성장률이 상저하고 패턴을 보이며, 시중자금 의 위험자산 선호를 확대시켰던 시기이다. 상하반기 경제성장률은 2003년의 경우 2.6%에서 3.0%로 확대된 반면, 2005년에는 3.0%에서 4.8%로, 그리고 2009년에는 -3.1%에서 3.7% 로 반전된 바 있다. 2013년 경제성장률 여건이 2003년과 유사한 수준에서 출발함을 감안하면, 2013년 경기회복 기대는 2003년보다 양호할 것이다. 그림 92> 2013년 한국경제, 상반기 3% 및 하반기 4% 성장하며 연간 3.5% 성장 예상 자료: 현대증권 그림 93> 2013년 주요 지출부문별 경제성장 전망 자료: 현대증권 53

54 >> 2013년 경제전망: 한국경제: 상저하고형 3%대 성장 복원 수출 및 내수, 하반기에 동반 회복 예상 2013년 수출, 단가보다는 물량 확대를 통해 5% 증가로 회복 2013년 수출은 전년동기비 5% 증가하며, 2012년의 1.1% 감소 충격에서 벗어날 것이다. 분기 별로는 1분기에는 전년동기비 1.8% 증가하며 2012년 4분기의 바닥다지기가 연장될 것이나, 2 분기부터 점차 확대되는 가운데 하반기에는 전년동기비 7%대 증가세로 확대될 전망이다. 2013년 수출경기는 두 가지 특성을 보일 것이다. 첫째, 수출경기의 본격 회복에 대한 기대는 2 분기에 태동되어 하반기에 본격화될 것이다. 이는 2013년 글로벌 경제가 미국경제 주도로 회 복될 것으로 예상되나, 우리 수출 비중이 높은 중국경제의 회복이 가세하는 시기는 하반기는 되 어야 할 것이기 때문이다. 미국경제의 회복이 중국의 대미 수출확대를 통해 중국경제 회복으로 연결되는 데는 시차가 필요하기 때문이다. 둘째, 2013년 하반기 수출이 7%대 증가세로 회복될 것이나 두 자리수 증가세로의 확대되기는 어려울 것이다. 2013년 수출경기에서 세계경제 회복에 따른 물량은 확대될 것이나, 수출단가의 상승을 기대하기는 어렵기 때문이다. 이는 먼저, 2013년에 엔/달러환율이 하락하면서 수출가격 경쟁력이 약화될 가능성이 높은 가운데, 국제원자재가격 역시 안정기조를 지속함에 따라 수출 단가 측면에서 수출증가세 둔화 압력이 높아질 것이다. 그림 94> 수출여건 1. 선진국 완만 회복, 한국 수출물량 개선 그림 95> 수출여건 2. 국제원자재가격 안정으로 수출단가 횡보 자료: 한국은행, OECD 자료: 한국은행, Bloomberg 그림 96> 2013년 한국수출, 1분기 이후 회복세 확대되며 연간 5% 증가 예상 자료: 현대증권 54

55 >> 2013년 경제전망: 한국경제: 상저하고형 3%대 성장 복원 민간소비, pent-up 수요 발현 회복되나 가계부채 부담으로 회복 정도 제한적 2012년 1-9월 소비재판매는 전년동기비 1.4% 증가하며, 전년의 4.3% 증가에 비해 대폭 위 축된 가운데 2008년 이후 가장 부진했다. 2013년 1-10월 비농업취업자가 전년동기비 47.9 만명 증가하며 2011년의 44만명 증가보다 확대되고, 전산업 임금이 8월 말 기준으로 전년동기 비 5.2% 상승하며 2011년의 0.9% 상승보다 대폭 확대되었음을 감안하면 이례적일 정도이다. 이는 소비자기대지수가 2012년 8월 이래 3개월 연속 중립선을 하회하며 하락세를 지속한 데 서 나타나듯이, 대내외 여건 악화로 인해 가계의 경기불안 심리가 높았기 때문이다. 따라서 2013년 소비경기는 대외여건 개선과 더불어 1분기 이후 점진적으로 회복될 가능성이 높다. 특히 2012년에 소비경기가 과도하게 위축됨에 따라 2013년 하반기에는 억압수요가 발 현되면 소비 회복세가 확대될 가능성이 있다. 다만, 소비경기의 변수는 부동산시장 침체와 가계 부채 부담이다. 이는 한국경제의 금융불안이라는 구조적 침체를 유발할 수 있는 사안이다. 고정투자, 설비투자 완만 회복 하에 건설투자는 정부정책이 관건 2013년 고정투자는 새 정부의 경제정책이 관건이 될 것이다 년 2년 연속 극심한 부진에 시달렸던 설비투자는 2013년에도 완만한 회복에 그칠 것이다. 2013년에 대외여건이 개선되면서 기업 경기기대심리가 개선될 것이나, 기업의 설비투자 확대는 확인 과정을 거칠 가 능성이 있기 때문이다. 2013년 고정투자에서의 관건은 정부의 부동산 정책이다. 2013년 SOC 예산이 전년 수준으로 편성됨에 따라 토목투자 확대는 기대하기 어렵다. 새 정부가 주택경기 활 성화에 나설 것인지가 변수가 될 것이다. 그림 97> 2013년 소비경기, 대외여건 개선과 노동소득과의 괴리 바탕 하반기 회복 예상 자료: 통계청 그림 98> 2013년 설비투자, 불안심리 진정 바탕 완만한 회복 그림 99> 2013년 SOC 예산, 전년대비 소폭 증가 그쳐 자료: 통계청 자료: 기획재정부 55

56 >> 2013년 경제전망: 한국경제: 상저하고형 3%대 성장 복원 실물경기, 1분기 이후 본격 회복 2013년 재고순환, 2분기 중 출하회복국면 진입할 전망 2013년 실물경기는 연초 재고조정이 진행되며 침체국면의 연장선 상에 위치할 것이다. 경기선 행지수 역시 2012년 9월에 전월비 하락세로 반전된 가운데 선행지수 순환변동치도 중립선을 하회하며 2013년 초반 경기침체 지속 가능성을 예고하고 있다. 우리는 2013년 실물경기가 재고순환 측면에서 2분기에 출하회복국면에 진입할 것이다 년 9월 제조업 재고가 2010년 초 이후 최저인 전년동기비 5.9% 증가하며, 재고조정이 진행되 었기 때문이다. 특히 2012년 경기침체가 지난 2011년의 IT 버블 붕괴나 2009년의 글로벌 금 융위기 당시에 비해 상대적으로 온건한 침체임을 감안하면, 재고조정 폭이 크지 않을 것이다. 다만, 재고조정 자체가 경기회복 시점의 임박을 의미하지는 않는다. 경기회복이 출하 회복에 의 해 좌우되기 때문이다. 충분한 재고조정은 출하회복국면에서 생산확대 압력 통해 경기회복세를 확대시키는 요인이 될 것이다. 한국경제가 2012년에 성장세가 둔화되었지만, 여전히 물가 및 정책대응 여력, 재정건전성 등이 양호한 가운데 OECD 국가 가운데 상대적으로 높은 위상을 유지하고 있다. 2013년에 한국경제 의 당사 판단대로 3.5% 성장으로 회복된다면, 외국인투자자에게 한국경제는 재차 매력 있는 투 자 대상이 될 것이다. 그림 100> 경기선행지수로 실물경기, 2013년 초반에도 침체기조 연장선 상에 위치 시사 자료: 통계청 그림 101> 2013년 재고순환, 1분기 이후 완만한 출하회복국면 진입 예상 자료: 통계청 56

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