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1 Retail Report 214 년 9 월 17 일 면세산업 ( 유통 ) 면세점최근이슈분석 : 시련속에도피어나는꽃이있다 Top Picks: 호텔신라, 한화갤러리아타임월드 Analyst 김지효 2) katarina@taurus.co.kr

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3 CONTENTS SUMMARY 4 I. 면세산업에대한고찰 5 II. 면세점과관련한정부규제이슈 6 III. 시련속에서도꽃은핀다 14 종목분석 호텔신라 (877) 대한민국안개구리에서탈출성공한신라면세점! 29 한화갤러리아타임월드 (2739) 중국인과함께하는갤러리아제주면세점 31

4 SUMMARY 면세산업 ( 유통 ) 면세점최근이슈분석 : 시련속에도피어나는꽃이있다 종목투자의견회사명 투자의견 목표주가 ( 원 ) 호텔신라 BUY 16, 한화갤러리아타임월드 BUY 9, 이슈 : 중소기업은지원해주고대기업진출은제한하는면세관련이슈 결론1. 전국 41개면세점에대해 218년까지서울시내면세점 6곳늘리고대기업비율을 5% 로제한하는경우에도대기업과중소기업모두면세점추가진출이가능함 결론2. 중소업체분석결과, 면세산업은중소기업진출시기본적인면세점영업활동에대한어려움을겪을개연성이있음. 면세업은자본력이뒷받침되어야하는산업이라고판단 결론 : 시련속에도꽃은핀다 기존의국내대기업면세점은해외진출에박차를가하며글로벌점유율확대에힘쓸전망. 51 조원규모의글로벌면세시장은객수 (Q) 및객단가 (P) 모두증가하고있고, 특히아시아시장이성장을리드. 글로벌 top1 내에아시아 4개국가포함. 이들비중은 3% 이상. 고객에대한데이터가풍부한국내면세점업체들은아시아면세점시장진출에유리. 실제로롯데면세점과신라면세점은해외진출에성공하고있음. 신규로면세업에진출하는대기업들도주목할필요가있음. 이업체들은면세산업에대한대기업규제등의이슈에도불구하고면세점입찰에차근차근성공. 한화그룹계열인한화갤러리아타임월드는지난 4월제주공항국제선면세점에진출했으며, 215년면세사업이흑자전환하여 7억원의영업이익기대됨. Top picks: 호텔신라 (TP 16, 원 ), 한화갤러리아타임월드 (TP 9,원 ) 제시 호텔신라 (1) 동사의적정가치는 6.5조원으로산정. 215년과 216년 EPS 평균에 PER 멀티플 3배를적용한 16만원을목표주가로제시함. 동사의목표주가는무리한수준이아니라고판단됨. 그이유는동사의글로벌점유율확대를가정하여산정된동사의면세점가치만해도 년평균 6조원으로전망되기때문 (2) 글로벌 1위면세국가대한민국으로부터시작된바잉파워와브랜드인지도를기반으로싱가포르창이공항면세점진출에성공했고, 시드니면세점진출에는실패한점이아쉬우나아시아지역면세점에적극적으로진출할것으로전망. 이에글로벌면세업체로의도약기대. 한화갤러리아타임월드 (1) 동사에대한실적기대감은 214년에국한되지않음. 즉동사의면세점사업에대한장기적인확장성에대한밸류에이션이필요. 따라서 216년실적에대해백화점과면세점사업으로구분, 각각 P/E 타겟멀티플을 12배, 25배부여하여합산한밸류에이션실시. 이에적정가치는총 5,4억원으로산정되며목표주가는 9,원. 전일주가대비 36% 상승여력이존재함 (2) 대기업면세점에대한규제리스크는존재하는것은사실임. 그러나기존대기업면세점업체인롯데와신라는해외점유율확대를적극추진하고, 중소기업은현실적인운영어려움이예상되는상황. 신규진출대기업업체들은점유율이낮기때문에입찰경쟁에서여론악화등의부담이상대적으로적은편. 더욱이정부가중요시하는부분은면세점개수와중소기업제품취급면적이기때문에이를충족시키는전략필요 4

5 I. 면세산업에대한고찰 6개로압축한국내면세산업에대한결론 년 9월박혜자국회의원은관광진흥개발기금법개정안대표발의하며, 대기업면세점영업이익의 15% 를관광진훙개발기금명목으로납부토록하는방안포함시켰다. 면세시장이급성장함에따라불거진대기업의면세점산업과점이슈는결국면세점점유율제한에서더나아가세금범주로까지확대될것이라는우려를나았고호텔신라등면세업영위업체들의주가가하락했다. 2. 그동안언급된면세산업과관련하여중소기업지원및대기업규제관련이슈핵심은대기업면세점점포수의비율제한으로압축된다. 그러나대기업의면세점진출에대한시나리오분석결과, 규제가강화되는 218 년까지도크게우려할사항은아니라는판단이다. 3. 면세산업은중소기업이영속적으로운영해나가기에는현실적어려움이따를수있다. 지난해면세사업을시작한중소기업 A호텔을분석해보면, 면세점영위를위한기본영업활동은영업손실과현금흐름유출로이어질수있기때문에자본력이뒷받침되어야한다. 심지어호텔롯데의자회사면세점업체들도최근증자를실시했던사례가있다. 4. 결론적으로이러한분위기속에서기존대기업면세업체들은해외진출에더욱적극적인모습을보일전망이다. 글로벌면세시장은객단가및객수가함께증가하고있어긍정적이며, 최근아시아면세시장이주도적으로글로벌성장을이끌고있는모습이다. 아시아시장데이터가풍부한한국대기업면세업체들은해외진출에유리한고지를점하고있으며, 실제로신라면세점과롯데면세점은해외진출에성공하고있다. 이에대한평가가필요한시점이다. 5. 신규로면세점에진출하는대기업에주목해야한다. 한화갤러리아타임월드는최근제주공항국제선면세점진출에성공했다. 제주도를방문하는중국인이크게증가함에따라매출이호조를보이며, 이업체의면세점은 215년흑자전환할전망이다. 신규로진출하는대기업의점유율은현실적인운영이어려운중소기업과해외로눈을돌린기존대기업면세업자들의빈공간에서확대될개연성이존재한다. 6. 누가어떤면세점으로진출하던지중소기업제품판매비중은확대될것이다. 신규 진출하는업체들은중소기업제품판매에대한전략이필요하다. 5

6 II. 면세점과관련한정부규제이슈 시간순서대로정리한면세점업과관련한정부규제이슈 214 년 9 월박혜자국회의원은관광진흥개발기금법개정안대표발의하며, 대기업면세점영업이익의 15% 를관광진훙개발기금명목으로납부토록하는방안포함시켰다. 면세시장이급성장함에따라불거진대기업의면세점산업과점이슈는결국면세점점유율제한에서더나아가세금범주로까지확대될것이라는우려를나았고호텔신라등면세업영위업체들의주가가하락했다. 최근몇년동안너무많은면세점이슈들이쏟아져나왔기때문에시장투자자들은혼란스러워하고있다. 이에면세산업과관련하여중소기업지원및대기업규제관련이슈를시간순서대로총정리하고, 그핵심은무엇인지알아보았다. 표 1 면세점관련중소기업지원스토리정리 날짜 내용 212/11/5 중소. 중견기업대상 시내면세점신규특허신청 모집공고 (16개광역자치지역중시내면세점설치된서울, 부산, 제주도제외한 13개광역자치지역 ) 212/12/6 212/12/27 12개지역 27개업체신청특허심사위원회에서전국 12개지역 27개업체가신청한사업계획서를기반으로심사. 212/12/31 시내면세점신규특허 9개업체선정. 즉, 보세판매장특허심사위원회개최결과, 9개광역지역의 9개업체에대해사전승인. 로케트전기와서희건설, 인천송도면세점라이선스자진반납. 213/4/1 관세청은중소 / 중견기업 2개업체에시내면세점신규특허사전승인. 강원고성군소재중견기업대명레저산업과충남아산시소재중소기업케이원전자. 213/8/26 면세점중소기업참여확대위한관세법시행령시행규칙개정안입법예고 213/9/25 중소. 중견기업대상시내면세점특허추가공고 ( 인천, 광주, 전라남 / 북, 경상북, 강원도 ) 213/1/22 면세사업을통한중소. 중견기업성장지원대책발표 212 년말관세청은 16 개광역자치지역중 13 개광역자치지역에있는국내중소기업을대상으로각지역시내면세점신규특허신청을받았다. 이에 12 개지역에서 27 개업체가신규특허를신청했고, 특허심사위원회는이를심사하여 9 개업체를사전승인했다. 그러나이중 3 개업체가수익성불투명함을이유로라이센스반납하기에이른다. 해당업체는서희건설, 로케트전기, 인천송도면세점법인이다. 인천도시공사, 이랜드리테일, 경동원은 인천송도면세점 이라는신규법인까지설립하여면적이가장넓은송도에입점하고자했으나명품브랜드유치에실패하여사업성이낮아지고, 투자비가예상을상회하자무산되었다. 이후인터파크를거쳐현재는외식프랜츠이즈업체인 엔타스 가 17 억원의비용을투자하여인천에면세점을준비중에있다. 이렇게라이선스를반납하는중소기업이속출하자관세청은추가로강원및충남에위치한중소 / 중견기업에신규특허를사전승인하고, 이렇게총 9 개의중소 / 중견업체가사전승인받았다. 6

7 표 2 시내면세점승인받은지역별중소기업 지역별업체명 ( 업종 ) 설치장소 대구광역시 인천광역시 대전광역시 울산광역시 경기 충북 전남 경북 경남 株그랜드관광호텔 ( 호텔업 ) 株인천송도면세점 ( 신설법인 ) 株신우산업 ( 금속제조업 ) 진산선무株 ( 기계장비도매 ) 株호텔앙코르 ( 호텔업 ) 株중원산업 ( 호텔업 ) 株로케트전기 ( 전지제조업 ) 株서희건설 ( 건설업 ) 株대동백화점 ( 백화점 ) 대구광역시수성구범어 1 동그랜드관광호텔內 인천광역시송도국제업무지구커넬워크內 대전광역시유성구봉명동 441 아드리아호텔內 울산광역시중구번영로 363 수원시팔달구인계동 앙코르호텔內 청주시상당구충청대로 114 라마다호텔內 순천시조례동산 758 뉴코아아울렛內 경주시신평동 현대호텔內 창원시의창구대원동 121 창원디시티세븐內 주 : 이중로케트전기, 서희건설, 인천송도면세점은이후라이선스반납 매장면적 ( 창고면적 ) 1,224m2 (37m2) 3,172 m2 (116 m3 ) 48 m2 (84 m3 ) 487 m2 (66 m3 ) 1,867 m2 (23 m3 ) 358 m2 (8 m3 ) 1,475 m2 (13 m3 ) 658 m2 (66 m3 ) 492 m2 (66 m3 ) 국산품매장 ( 매장비율 ) 497 m2 (4.7%) 1,177 m2 (37.1%) 2 m2 (49%) 195 m2 (4%) 784 m2 (42%) 18 m2 (5.2%) 6 m2 (4.7%) 265 m2 (4.2%) 2 m2 (4.7%) 총 9 개의시내면세점에대해서중소기업에게특허를승인한이후, 이를바탕으로 213 년 8 월 [ 중소기업의면세점참여확대를위한관세법시행령규칙개정안 ] 을입법예고하고 213 년 1 월 [ 면세사업을통한중소기업성장지원대책 ] 을발표했다. 그내용은다음과같다. [ 중소기업의면세점참여확대를위한관세법시행령규칙개정안 ] 1) 특허비율 : 보세판매장특허시매장수를기준으로중소. 중견기업 2% 이상, 상호출자제한기업은 6% 미만으로제한 2) 특허수수료 : 보세판매장은국가의배타적영업권부여성격을감안하여보세공장과다른특허수수료부과기준마련 - 현행면적기준 ( 최대 1만m 2 초과시 24만원 ) 대신매출액기준 (.5%) 으로전환. 다만, 중소. 중견기업은차등부과 (.1%) [ 면세사업을통한중소기업성장지원대책 ] 1) 중소기업운영면세점을 218 년까지 15개이상으로확대하고신규로진입한중소기업면세점영업개시와안정적운영지원 2) 현재 12% 에불과한중소기업제품매장을 218 년까지 25% 로확대 3) 우수중소기업제품을발굴해면세점에입점시키는 [ 중소기업우수제품전용판매장 ] 시스템마련 4) 기존면세점의무분별한면적확대를제한하고, 면적확대시확대면적의 4% 이상에중소기업제품매장설치기준마련 5) 특허 ( 최대 5년 ) 만료시신규특허절차를적용, 모든기업에특허신청기회부여 7

8 정부는이지원대책의목적이대기업중심의과점체제로운영되는면세점문제를개선하고, 중소기업이성장하는가교역할을면세점이할수있도록하기위한것임을밝혔다. 앞서언급한중소기업의면세점참여를위한관세법시행령및지원대책의핵심은 1) 면세점의면적이아닌외형 ( 점포수 ) 으로대기업진출을규제 2) 중소기업제품판매면적에주안점을둔다는것이다. 즉중소기업면세점총수를 218 년까지 15 개이상으로확대하여전체면세점개수의 3% 비중이상으로그비율을맞추어놓고, 218 년까지중소기업제품매장면적을 2 배로확대하는것이다. 결론 년서울시대면세점을 6 곳늘리고대기업비율을 5% 로제한할경우에도대기업과중소기업모두진출이가능함 유통업의특성상신규점포진출이매출성장에중요한의미를갖는다. 이에면세점개수에대해시나리오별로분석을해본결과우려할사항이아니라고판단된다. 우선현재의상황으로본다면중소기업의면세점특허비율 2% 를아무런문제없이충족하고있다. 표 3 현재시점에서의면세점개수및비중면세점개수 /8 214/9 대기업 중소. 중견기업 공기업 합계 비중 (%) 대기업 59% 56% 51% 중소. 중견기업 9% 15% 24% 공기업 31% 29% 24% 합계 1% 1% 1% ( 시내면세점 19 개, 출국장면세점 17 개, 외교관면세점 1 개, 제주지정면세점 4 개 ) 218 년에중소기업면세점을 15 개까지늘리고특허비율을 3% 이상이라고가정 : 중소기업이총 5 개의면세점을 218 년까지늘린다면대기업이신규오픈할수있는면세점은 4 곳. 물론대기업이신규로오픈할수있는면세점수는중소기업보다적지만 212 년부터현재까지대기업면세점이단 2 개만신규오픈을하여뚜렷한매출성장을보여주었음. 따라서 218 년까지 4 곳의면세점신규오픈은예년과다르지않는평균수준이며, 오히려브랜드파워와중국인관광객의증가로더욱큰성장을보여줄수있다고판단된다. 8

9 표 년가정시나리오 I 면세점개수 /8 214/9 218F 대기업 중소. 중견기업 공기업 합계 비중 (%) 대기업 59% 56% 51% 5% 중소. 중견기업 9% 15% 24% 3% 공기업 31% 29% 24% 2% 합계 1% 1% 1% 1% 대기업은브랜드파워등과같은이점을내세워 218 년까지서울시내에 3-4 개의면세점을오픈할수있을것이라예상된다. 대기업인 3-4 곳의면세점을서울시내에오픈한다고해도중소기업이늘릴수있는 5 개의면세점중 2-3 곳이서울에위치할수있다. 만약대기업이 3 곳의면세점을서울시내에오픈한다면중소기업이서울시내에오픈할수있는면세점은총 3 곳으로대기업과중소기업간의형평성문제또한제기되지않을것이라판단된다. 표 년가정시나리오 II 면세점개수 /8 214/ F 218F 대기업 중소. 중견기업 공기업 합계 비중 (%) 대기업 59% 56% 51% 51% 5% 중소. 중견기업 9% 15% 24% 28% 3% 공기업 31% 29% 24% 21% 2% 합계 1% 1% 1% 1% 1% 또하나의우려는공항만면세점의특허기간만료시해당면세점부지를분할해소규모면적을중소중견면세점에할당하고매출이높은일부품목을배정하는방안에대한언급이다. 이방안은 215 년인천공항특허가만료되는롯데면세점과신라면세점입장에서매출일부가축소될우려존재하지만중소기업입장에서임대료부담이있어면적을확대시키기는어려울것이며, 대기업의우수한 MD 경력을통해상품구성등다각적인방법으로매출축소는상쇄가능하다고판단된다. 9

10 결론 2. 분석결과, 면세산업은중소기업진출시기본적인면세점영업활동에대한어려움을겪을개연성이있음. 면세업은자본력이뒷받침되어야하는산업이라고판단 지난해광역시내에시내면세점신규특허허가를받고지난해 9 월부터보세판매장 ( 면세 ) 을운영중인 A 호텔의사례를볼때, 중소기업이면세산업을영위하는데에어려움이따를수있다는판단된다. 이업체는영업수익 11 억원을꾸준히유지하고, 영업이익은소폭흑자를기록해왔다. 반면, 영업외단에서이자비용으로인해당기순손실기록했던업체이다. 지난해 9 월부터면세사업을시작한이후부터지난해 12 월까지의면세매출액은 9 억원인반면전체영업손실은 11 억원기록하여적자전환되었다. 적자전환에는재료비와감가상각비증가가주요인으로보인다. 이업체의현금흐름표를살펴보면, 면세점산업영위에필수적인활동으로인한현금유출이증가했다. 즉, 13 년영업활동현금흐름이 -32 억원이고이중재고자산증가분에대한현금유출이 37 억원에달한다. 과거 3 년동안재고자산증가로인한현금유출액은 1 억원내외에불과했던점을감안하면 37 억원규모의재고자산증가는이업체의현금흐름상큰부담으로존재할것이다. 또한매년 6 억원내외이던투자활동현금흐름유출금액도인테리어비용으로인해 37 억원이사용되면서총 11 억원으로증가했다. 면세사업영위를위해서는재고자산매입과인테리어가필수인점을고려할때이업체는면세매출액의고신장을통해비용을커버하지않는다면차입금증가개연성이높다. 결국이업체는 213 년재무활동현금흐름유입액이 14 억원으로, 면세점영업을위한영업및투자를위한자금을차입을통해충당했음을알수있다. 과거차입금으로인한이자비용때문에당기순손실을기록했던재무구조상, 면세점영업에뛰어들면서재무구조악화가재차우려되는상황이라판단된다. 그외다른특허를받은중소기업업체들의경우에도대체로재고자산증가로인한현금유출이큰편이고인테리어에따른감가상각비로추정되는비용이과거대비증가하는모습이확인되었다. 1

11 표6 A호텔손익계산서및현금흐름표 ( 단위 : 백만원 ) 손익계산서 영업수익 11,417 11,85 11,324 11,587 영업수익숙박 2,528 3,118 3,159 3,121 음식료 8,13 7,996 7,558 7,37 면세 기타 영업비용 1,695 1,787 1,936 12,728 영업비용재료비 2,887 3,84 2,952 3,425 인건비 3,641 3,63 3,857 4,378 경비 4,168 4,72 4,126 4,925 : 광고선전비 : 감가상각비 1,863 1,66 1,543 1,915 영업손익 721 1, ,141 당기순손익 ,38 현금흐름표 영업활동 2,291 1, , 당기순손실 ,38 2. 현금유출없는비용 2,119 1,912 1,733 2, 현금유입없는수익 영업활동에의한자산부채변동 ,816 : 재고자산증감 ,72 투자활동 ,433 : 인테리어의증가 ,757 재무활동 , ,15 현금증감 1, 기초현금 364 1, ,167 기말현금 1, , 주 : 전자공시시스템 호텔롯데의자회사로속해있는면세점도최근에유상증자실시 지금막면세점을시작한중소기업까지가지않더라도 21 년롯데호텔 ( 롯데면세점 ) 에인수된 AK 면세점의예를보더라도면세점운영의어려움파악이가능하다. ( 구 )AK 면세점은인천국제공항과기내면세점, 삼성동코엑스면세점을운영하고있으며 21 년호텔롯데가 AK 면세점법인 2 곳 (AK 글로벌주식회사, AK 리테일주식회사 ) 을인수한후사명을변경했다. (AK 글로벌주식회사 롯데디에프글로벌 / AK 리테일주식회사 롯데디에프리테일 ) AK 면세점은 21 년롯데에인수된이후규모의경제에따른바잉파워및롯데브랜드인지도덕분에비용절감에성공하며흑자전환에성공했다. 그러나흑자전환에성공한이후에도호텔롯데는롯데디에프리테일의재무구조개선을위해 214 년 4 월주주배정방식으로 4 억원의유상증자실행했다. 이처럼롯데라는대기업의자회사및손자회사도영업이익이시현되고있음에도증자를실시한점은면세산업영위를위해서는충분한자본력이뒷받침되어야한다는것을반증한다. 11

12 그림 1 롯데호텔에인수된후수익성흑자전환성공!! 6% 5% 4% 3% 2% 1% % -1% -2% -3% OPM( 좌 ) GPM( 우 ) NPM( 우 ) % 3.% 2.% 1.%.% -1.% -2.% 자료 : 전자공시시스템, 토러스투자증권리서치센터 그림 2 호텔롯데의자회사, 손자회사매출총이익률 5% 4% 3% 2% 1% 롯데디에프글로벌 GPM 롯데디에프리테일 GPM % 자료 : 전자공시시스템, 토러스투자증권리서치센터 그림 3 롯데디에프글로벌실적 그림 4 롯데디에프리테일실적 ( 백만원 ) 매출액매출총이익영업손익당기손익 ( 백만원 ) 매출액매출총이익영업손익당기손익 35, 3, 25, 2, 15, 1, 5, -5, , 12, 1, 8, 6, 4, 2, -2, 자료 : 전자공시시스템, 토러스투자증권리서치센터 자료 : 전자공시시스템, 토러스투자증권리서치센터 12

13 표 7 롯데디에프리테일 ( 호텔롯데가지분 1% 보유 ) 1976 년면세판매목적으로설립. 27 년오디오사업부문인적분할삼성동코엑스점법인운영 21 년 7 월상호를에이케이리테일주식회사에서롯데디에프리테일로변경 214 년 4 월재무구조개선위해롯데디에프글로벌이 3 억원주주배정방식유상증자 표 8 롯데디에프글로벌 ( 롯데디에프리테일이지분 96.98% 보유 ) 2 년 8 월 4 일설립인천국제공항및기내면세점운영 21 년 6 월에이케이글로벌주식회사에서롯데디에프글로벌주식회사로변경 214 년 2 월호텔롯데가주주배정유상증자방식으로증자참여 3 억 13

14 III. 시련속에서도꽃은핀다 결론 1. 기존대기업면세점, 해외진출가속화전망 결과적으로기존대기업면세점업체들은국내점유율확대보다는해외진출을통한글로벌점유율확대에힘쓸것으로예상된다. 글로벌면세시장은 213 년기준 48 억달러, 원화기준 51 조원규모로추정된다. 글로벌면세시장은 29 년글로벌금융위기당시 4% 역성장한것을제외하고는꾸준한성장세를보여주고있다. 글로벌면세시장의성장세가긍정적인이유는 P( 객단가 ) 와 Q( 객수 ) 모두증가하고있기때문이다. 면세점이용객 (Q) 은 213 년기준 58 억명이며, 29 년에도역성장없이연평균 4% 씩증가해왔다. BCG 에따르면 214 년에면세이용객수가 6 억명을돌파할것으로전망하고있다. 또한 1 억명당구매액 (P) 은 213 년 83 억달러에이른다. 면세점구매액은 25 년 66 억달러로부터 25% 증가하며한단계레벨업되었다. 그림5 글로벌면세시장규모및이용객수 (1억달러) 면세시장규모 ( 좌 ) (1억명) 6 7. 이용객수 ( 우 ) F 자료 : BCG, 국제항송수송협회, 언론자료, 토러스투자증권 그림 6 글로벌면세시장내 1 억명당구매액은한단계레벨업 8% 7% 6% 5% 4% 3% 2% 1% 1 억명당구매액 ( 우 ) 면세이용객증가률 ( 좌 ) (1억달러) % F 6. 자료 : BCG, 국제항송수송협회, 언론자료, 토러스투자증권 14

15 아시아시장이주도하는글로벌면세산업의성장 국제면세점시장의성장은아시아국가의면세성장이주도적역할을하고있다. 21 년기준으로글로벌면세순위 1 위권내에포함된아시아국가는대한민국, 중국, 홍콩, 싱가포르로이들국가의면세매출은 9.3 조원, 매출비중은 22.1% 였다. 2 년뒤인 212 년이들국가의매출규모는 15 조원으로 6% 증가했으며, 매출합산비중은글로벌면세시장의 3.3% 에달하는것으로추정된다. 대한민국점유율은 12.9% 이며, 중국, 홍콩싱가포르점유율은각각 7.5%, 6.3%, 3.7% 로추정된다. 같은기간 (21~212) 면세시장성장이 15% 인점을감안하면, 아시아국가들은면세점성장률을크게상회하고있음을알수있다. 또다른자료인한국면세점협회통계에서도아시아시장규모가유사하게파악된다. 212 년면세시장규모는한국이 1 위로 M/S 1.4% 로나타냈고, 중국과홍콩, 싱가포르점유율은각각 5.4%, 4.6%, 3.5% 각각 4 위, 5 위, 7 위를기록했다. 앞서언급한해외자료와근소한차이가있으나점유율순위는유사하다. 표9 글로벌면세시장규모및아시아국가들매출비중글로벌면세국가 top 1 글로벌면세국가 단위 : 억원 대한민국 47,169 56,253 63,161 68, 영국 32,589 35,926 37,132 중국 14,319 26,281 36,714 미국 26,632 31,53 33,311 홍콩 18,924 26,23 3,69 독일 36,998 29,826 3,375 아랍에미레이트 18,641 21,54 23,722 터키 13,412 19,661 21,445 싱가포르 13,8 15,959 18,19 프랑스 11,632 13,675 13,913 글로벌면세시장규모 전체면세시장규모 (1억달러 ) 원달러환율 ( 말일기준 ) 1,139 1,153 1, 전체면세시장규모 ( 억원 ) 422, ,32 489,493 57,599 주요아시아국가들매출비중대한민국 11.2% 12.2% 12.9% 13.4% 중국 3.4% 5.7% 7.5% 홍콩 4.5% 5.7% 6.3% 싱가포르 3.1% 3.5% 3.7% 합산비중 22.1% 27.% 3.3% 아시아합산매출액 93,42 124, ,53 아시아합산매출액 자료 : BCG, 국제항공수송협회,Generation report,moodie report, 언론자료, 토러스투자증권리서치센터주 : 참고자료들을기반으로한추정치임. 15

16 그림 7 면세시장국가별규모, 한국이 1 위 (M/S,%) 212 년글로벌점유율 한국영국미국중국홍콩 UAE 싱가포르독일프랑스브라질 자료 : Genetarion Data Bank, 한국면세점협회 (212) 글로벌 2 위면세업체 DUFRY 의 The Nuance Group 인수 - 아시아시장공략최근글로벌 2 위면세업체 DUFRY 는스위스면세업체 The Nuance Group 인수를발표했다. DUFRY 가 The Nuance Group 을인수하게되면글로벌점유율은 15% 로기존의 1 위업체 DFS 를제치고 1 위에오르게된다. DUFRY 가 The Nuance Group 을인수한이유중하나는아시아시장공략이다. 듀프리가주로아메리카대륙을기반으로사업을해왔던데반면 The Nuance Group 는아시아와유럽을중심으로하여면세업을하고있기때문이다. The Nuance Group 는이처럼싱가폴, 홍콩, 마카오, 말레이시아공항등아시아지역에입점해있는면세사업자이다. DUFRY 는올해 8 월자회사듀프리토마스쥴리아코리아를설립하고 1 월한국공항공사가진행한김해공항면세점의중소. 중견기업운영자선정입찰에서중견기업자격으로최종낙찰자로선정됨. 자회사를설립하여중견기업으로위장 (?) 하여한국면세점입찰에참여할만큼글로벌면세업체들이아시아면세시장성장성을긍정적으로보고있다고판단된다. 그림 8 DUFRY 와 The Nuance Group 의합병이후지역점유상황 자료 : 언론종합, 토러스투자증권리서치센터 16

17 한국면세점업체들, 아시아진출에유리할것으로예상 한국면세업업체들은아시아면세점에진출시유리한측면이존재한다. 호텔신라는싱가포르창이공항에대규모면세점을입점시키면서해외진출에대한회사측의의지와능력을검증하는계기를마련했다. 신라면세점은 214 년싱가포르창이공항면세점입찰에성공. 창이공항 1-3 터미널 2 여개매장운영권을획득했고, 217 년 4 터미널완공시추가운영도시행할예정이다. 사측은 6 년간 4 조원매출을예상하고있다. 호텔신라가싱가포르창이공항면세점입찰경쟁에서유리했던점은창이공항면세점의객단가가당시인천공항면세점객단가의 3% 에불과했다는것이다. 사측은이를적극적으로어필했던것으로파악된다. 즉, 이는명품브랜드루이비통을공항면세점에최초로입점시킨경험및다양한마케팅기법을기반으로관광객수요를이끌었기때문에가능했다. 또한글로벌기업인삼성그룹의강점을살려모바일체험관설치플랜도추가함으로써면세점입찰에유리했다 [ 그림 9] 는실제로마카오면세점입찰시에사용되는평가기준표이다. 평가기준표에서는운영경험과고객서비스, 재정적인부분, 마케팅등의항목을분류하고있다. 이기준으로호텔신라를평가하면긍정적이다. 즉, 한류열풍의중심이자글로벌면세시장규모 1 위인한국에서대규모공항면세점과시내면세점을운영한경험과그동안축적된풍부한한 / 중 / 일아시아고객데이터베이스, 삼성그룹차원의마케팅능력 ( 모바일체험관등 ) 덕분에항목별로우수한평가를받을수있었다고판단된다. 최근시드니공항입찰에서신라면세점이고배를마신점은아쉽지만, 앞서살펴본바와같이향후아시아면세점입찰에서한국면세업업체들은과거대비유리한고지를점할수있을것으로예상되며글로벌점유율확대가기대된다. 그림 9 마카오면세점입찰시평가기준 인천공항, 창이공항입찰성공 한. 중. 일아시아고객데이터베이스 인천공항루이비통입점 인천공항객단가, 창이공항의 3 배 자료 : 언론종합, 토러스투자증권리서치센터 17

18 그림 1 인천공항신라면세점루이비통 그림 11 신라면세점서울점 실제국내업체들의해외진출이성공리에이루어지고있다 실제 212 년부터한국업체들진출이활발해지고있다. 한국업체들의글로벌면세점진출이활발해지면서글로벌면세순위도도약중이다. 21 년에글로벌면세순위 6 위와 9 위를기록한롯데와신라면세점은 2 년만인 212 년에는각각 4 위와 7 위로순위가상승했다. 212 년에롯데면세점은인도네시아스카르노하타공항에진출. 그리고같은해 5 월과 11 월에싱가포르창이공항에토산품과패션잡화매장을오픈하는데성공했다. 213 년에는인도네시아자카르타시내면세점에진출. 면적은 5m 2 에달한다. 214 년에는글로벌 1 위면세점업체인 DFS 와의입찰경쟁에성공하여괌공항에진출했다 신라면세점은 214 년싱가포르창이공항면세점입찰에성공. 창이공항 1-3 터미널 2 여개매장운영권을획득했고, 217 년 4 터미널완공시추가운영도시행할예정이다. 표 1 글로벌면세순위 - 아시아업체들신장률가장높아 업체 매출 업체 매출신장률 업체 매출신장률 1 DFS 4115 DFS DFS Gebr. Heinemann 3166 Gebr. Heinemann Dufry Dufry Dufry Gebr. Heinemann The Nuance Group The Nuance Group Lotte Duty Free WDFG WDFG The Nuance Group Lotte Duty Free Lotte Duty Free WDFG Dubai Duty Free 1468 Dubai Duty Free Shilla Duty Free Aer Rianta Int'l Aer Rianta Int'l Dubai Duty Free Shilla Duty Free 1291 Shilla Duty Free Aer Rianta Int'l Aelia 1247 Aelia King Power Int'l 자료 : moodi report, 토러스투자증권리서치센터 18

19 그림 12 롯데, 신라면세점해외진출타임라인 인도네시아수카르노하타공항 싱가포르창이공항 ( 토산품 ) 싱가포르창이공항 ( 패션잡화 ) 인도네시아자카르타롯데면세점신라면세점 미국괌공항 싱가포르창이공항 홍콩마카오공항 자료 : 언론종합, 토러스투자증권리서치센터 표 11 롯데, 신라면세점해외진출현황 롯데면세점 위치매장운영기간인도네시수카르노하 아타공항 싱가포르공항면세점 싱가포르공항면세점 인도네시아 괌 시내면세점 공항면세점 신라면세점싱가포르공항면세점 자료 : 언론종합, 토러스투자증권리서치센터 규모 (m 2 ) 브랜드 비고 9 향수, 화장품, 주류, 담배공항매출 1 위 8 정관장, 동인비제 2 터미널 3 블가리, 몽블랑, 보테가베네타제 1 터미널 5 향수, 화장품, 보석, 시계, 패션잡화상업중심지 225 향수, 화장품, 보석, 시계, 패션잡화, 주류 DFS 와입찰경쟁 1 향수, 화장품 1-3 터미널 2 여개매장, 217 년 4 터미널완공시추가운영 그림 13 신라면세점, 창이공항실제전경 그림 14 롯데면세점인도네시아실제전경 자료 : 언론종합, 토러스투자증권리서치센터 자료 : 언론종합, 토러스투자증권리서치센터 19

20 국내면세시장에서이미충분한 m/s 에도달한신라면세점 국내시장에서롯데와신라면세점이차지하는매출비율은 8% 가넘기때문에, 국내시장은점유율유지, 즉국내면세점시장성장률정도를유지할것으로예상된다. 국내면세점규모는 213 년기준 6.8 조원으로과거 5 년동안연평균 17% 신장세를보이며유통업태중가장돋보이는성장세시현했다. 지난해롯데면세점매출액은 3 조 6 천억원, 신라면세점은 2 조 1 천억원이며, 롯데면세점은국내점포 8 개, 신라면세점은 6 개점포를보유중이다. 213 년국내면세점시장에서롯데면세점과신라면세점이차지하는비중은각각 52%, 31% 이다. 전체면세점비중의 83% 를두면세점이점유하고있다. 이는 28 년대비 18%p 증가한규모이다. 대기업면세점내에서롯데와신라가차지하는매출비중도 28 년 65% 에서 213 년에는 83% 로크게증가했다. 롯데와신라를제외한대기업면세점비중은 5% 에불과하다. 최근몇년사이중소. 중견기업면세점진출대한정책적지원이이루어지고있고새로운대기업의면세점참여의지가강한만큼국민정서상국내새로운면세점입찰에서두업체가과거와같이적극적인모습으로참여하긴힘든상황이다. 그림 15 국내면세점규모 8, 7, 6, 5, 4, 3, 2, 1, 매출액 ( 십억원, 좌 ) 매출신장률 ( 우 ) % 2.% 15.% 1.% 5.%.% 자료 : 홍종학민주당의원실, 토러스투자증권 그림 16 기업규모별면세시장점유율그림 17 롯데와신라점유율 83% 대기업점유율공기업점유율중소. 중견기업점유율 롯데 + 신라 롯데, 신라외기업 1% 8% 14% 13% 14% 12% 9% 12% 4% 4% 3% 11% 1% 9% 1% 7% 6% 6% 5% 5% 5% 6% 4% 8% 6% 4% 2% % 73% 75% 8% 85% 86% 88% % % 65% 69% 74% 79% 81% 83%

21 호텔신라주가는 해외점유율확대 로재평가시작되었다 6 조원의국내면세시장이작은규모는아니지만, 그 6 조원의시장에서점유율이 8% 이상에이르렀고, 1~2% 점유율을추가로확대하기위해고군분투하기보다는국내를제외한 45 조원의더큰해외시장으로진출하면서나타내는성과에대한평가가이루어져야할시점이라판단된다. 6 조원국내시장의 1% 점유율확대는매출액 6 억원이지만그외의글로벌시장 45 조원중에서 1% 의점유율추가확대는연간매출액 4,5 억원에달하는큰규모가가능하기때문이다. 신라면세점이올해 1 월부터 6 년간영업하는창이공항터미널면세점은 6 년간매출액 4 조원을목표로하고있다. 실제로자본시장은이에대해적극적인호응을보내고있다. 호텔신라주가추이를보면신라면세점해외진출이가시화되는순간마다주가가한단계씩레벨업되고있다. 그림 18. 호텔신라주가는글로벌점유율확대로레벨업되고있음 ( 천명 ) 1,6 1,4 1,2 1, 외래관광객 ( 좌 ) 호텔신라주가 ( 우 ) 싱가포르창이공함점오픈마카오스위트메이 1 호점오픈 면세한도상향 ( 원 ) 12, 1, 8, 8 글로벌금융위기 6, , 2, 자료 : 언론종합, 토러스투자증권리서치센터 그림19 중. 일관광객과호텔신라매출액 ( 천명 ) ( 십억원 ) 7 호텔신라매출액 ( 우 ) 8 6 일본인관광객 ( 좌 ) 중국인관광객 ( 좌 ) 자료 : 인천공항공사, 토러스투자증권리서치센터 그림 2 중. 일관광객과호텔신라주가 ( 천 호텔신라주가 ( 우 ) 일본인관광객 ( 좌 ) 중국인관광객 ( 좌 ) 자료 : 인천공항공사, 토러스투자증권리서치센터 ( 원 ) 1, 9, 8, 7, 6, 5, 4, 3, 2, 1, 21

22 결론 2. 신규로면세점진출하는대기업에도주목 아시아국가들, 면세산업적극적육성 아시아면세시장이커감에따라중국과일본도정부차원에서면세산업지원을적극적으로하고있다. 중국국영기업인중국면세품그룹 (CDGF) 은하이난성에세계최대규모의국제쇼핑단지면세점을오픈했고, CDFG 는약 8 억원을투자해규모를 7 만제곱미터로확장했고, 이는국내최데면세점인롯데면세점본점대비 6 배가넘는규모다. 글로벌점유율 11 위정도에랭크되어있는일본도 5,7 개인면세점수를 22 년까지 1 만개로확대하기로함. 반면한국은면세점규제에대해갑론을박중 이에대비현재 41 개에불과한국내면세점개수를적극적으로확대하여시장을키우고자하는방침보다는이중 2-3% 를중소기업에할당하여대기업의점유율확대를 6% 미만으로제한하겠다는정부의방침은면세점글로벌 1 위국가의위상과는큰차이가있다고생각한다. 이는정부입장에서도글로벌 1 위국내면세시장을유지하고성장을구가하겠다는정부의취지에도부합하지않는다. 최근한야당의원은관광진흥개발기금법개정안대표발의하며, 대기업면세점에영업이익의 15% 를관광진훙개발기금명목으로납부토록하는방안까지언급했고, 호텔신라주가는급락했다. 중소기업진출은난항예상그러나, 모두그런것은아니겠지만중소기업의면세점진출은현실적인어려움이있다. 정책적인도움으로중소기업이운영하는면세점이증가하겠지만, 수익성불투명을이유로중도포기하고라이선스를반납했던중소기업이생겨난것처럼그과정에서난항이예상된다. 인천송도면세점은이랜드리테일이뛰어들었다가철회했고, 인터파크가진출을시도한이후이제다른업체가면세점공사를진행하고있다. 면세점개수를볼때대기업진출큰우려없어면세점규제를언급할때자주나오는데이터는매출액기준대기업점유율이다. 그러나매출액은기업역량에좌우되는경향이크기때문에매출액을규제하는입법은마련하기어려울것으로보인다. 게다가지난해정부의관세법개정안및중소기업성장지원대책에서도 면세점개수 를기준으로특허비율을언급했고, 면세점개수를기준으로점검한결과대기업의국내신규면세업진출에는큰무리가없다. 신규면세점진출하는대기업이상대적으로부담이덜한상황따라서기존대기업의해외진출로의전략변화와더불어라이선스를현실적으로포기하는중소기업의공백사이에서새로면세업에진출하는대기업들에게일부기회가있을것으로판단된다. 새로이진출하는업체들은매출액규모혹은점포수점유율부담에서상대적으로자유로우며, 면세영업에필수적인바잉파워도갖추고있어서추가적인면세점진출에의지를보이고있다. 22

23 한화갤러리아타임월드와신세계, 면세점진출최근몇년간면세산업에신규진출한대기업은한화그룹과신세계그룹이다. 한화그룹인한화갤러리아타임월드는롯데면세점이운영하던제주공항국제선면세점에올해 4 월에입점했고, 신세계그룹인조선호텔은부산파라다이스면세점지분 81% 를인수했으며 213 년하반기김해공항면세점사업자로선정되어 14 년 4 월김해공항면세점을정식오픈했다. 한화갤러리아타임월드, 제주공항국제선면세점호조 특히, 제주공항국제선에입점한갤러리아타임월드면세점은총평수가 12 평으로매출의 9% 를중국인이차지한다. 최근중국인관광객이크게증가함에따라매출이고신장하며빠르게 BEP 를상회할것으로기대된다. 제주도를방문한중국인관광객수는 213 년 18 만명으로 12 년대비 8% 나증가했다. 중국인출국자 outbound 비중은중국인전체인구의 7% 에불과하며, 이는한국및일본과비교했을때크게낮다. 여전한한류열풍과더불어중국인의한국방문은증가할것으로기대된다. 그림 21 한화갤러리아타임월드제주공항면세점실제전경 그림 22 한화갤러리아타임월드제주공항면세점매장구성 코스메틱매장 담배, 주류, 홍삼 MCM 매장 23

24 그림 23 국가별출국자 (out bound) 비중 그림 24 중국성별관광객수 (%) 35 중국한국일본 ( 천명 ) 2,5 중국남성관광객수 , 1,5 중국여성광관객수 15 1, 년 27 년 29 년 211 년 213 년 자료 : CEIC, 토러스투자증권리서치센터 자료 : CIEC, 토러스투자증권리서치센터 그림 25 제주도중국인관광객수급증 ( 천명 ) 2, 1,8 1,6 1,4 1,2 1, ,812 1, : 그림 26 월별중국인입국자수, 크게증가 ( 명 ) 8, 7, 6, 5, 4, 3, 2, 1, 월별중국인입국자 yoy 증가율 ( 우 ) 1% 8% 6% 4% 2% % % 24

25 결론 3. 누가진출하든지간에면세업장내중소기업제품비중확대될것 중소기업성장지원대책에서도강조되던사안은중소. 중견기업매장면적확대이다. 성장하는면세산업의혜택을중소제조업체들에게고루배분하고자하는의도에부합하는정책으로판단된다. 중국인들이선호하는한국화장품업체인아모레퍼시픽은국내매출중에서면세점매출비중이 27% 에이르렀다. 2 년전 1% 정도에불과하던비중이두배로증가했다. 213 년면세점매출신장률은 126% 을기록했다. 중국인이선호하는밥솥을제조, 판매하는쿠쿠전자도 213 년면세점매출증가율은 116.1% 에달했다. 브랜드마케팅등이상대적으로부족한중소기업입장에서는가장잘나가는유통채널인면세점에입점하는것이마케팅효과와더불어매출신장에큰기여를할것이다. 따라서국내면세점에신규로진출하는대기업은우수한품질을가진중소기업제품을입점시킴으로써동반성장에대한의지를보여줄필요가있다. 이는현실과이상을저울질해야하는정부입장에서도합리적인묘책이될수있기때문이다. 그림 27 아모레퍼시픽, 면세점매출및면세점비중 그림 28 아모레퍼시픽, 면세점매출신장률 ( 억원 ) 2, 면세점매출 ( 좌 ) ( 면세점매출 / 화장품국내매출 )( 우 ) 3% 14% 면세점매출신장률 ( 좌 ) 화장품국내매출신장률 ( 우 ) 4% 1,8 1,6 1,4 1,2 1, Q12 3Q12 1Q13 3Q13 1Q14 25% 2% 15% 1% 5% % 12% 1% 8% 6% 4% 2% % 1Q13 2Q13 3Q13 4Q13 1Q14 2Q14 35% 3% 25% 2% 15% 1% 5% % 자료 : 아모레퍼시픽, 토러스투자증권리서치센터 자료 : 아모레퍼시픽, 토러스투자증권리서치센터 그림 29 쿠쿠전자면세점매출액 그림 3 밥솥을고르고있는중국인들 매출액 ( 백만원 ) 16, 14, 12, 1, 8, 6, 4, 2, 자료 : 쿠쿠전자, 토러스투자증권리서치센터 자료 : 쿠쿠전자, 토러스투자증권리서치센터 25

26 표12 호텔신라글로벌 Peer 비교 호텔신라 Dufry World Duty Free Hayatt Marriott 파라다이스하나투어 시가총액 ( 백만 $) 4,195 5,689 2,755 9,388 2,546 3, 종가 ($) 매출액 ( 백만 $) 13 2,99 3,855 2,761 4,184 12, F 2,813 4,438 3,9 4,512 13, F 3,88 6,28 3,313 4,861 14, 영업이익 ( 백만 $) F , F , 영업이익률 (%) F F ROE(%) F (48.6) F (62.1) PER(x) F F PBR(x) F F EV/EBITDA(x) F F EPS(USD) F F EPS(%) 14F (14.4) (15.) F

27 종목분석 호텔신라 한화갤러리아타임월드 27

28 호텔신라 호텔신라 (877) Analyst 김지효 2) 대한민국안개구리에서탈출성공한신라면세점! 투자의견 BUY ( 유지 ) 목표주가 현재주가 (9 월 16 일 ) 16, 원 19, 원 Upside 46.8% KOSPI pt 4,343 십억원 4, 천주 5, 원 2십억원 시가총액 ( 보통주 ) 발행주식수액면가자본금 6일평균거래량 34 천주 6일평균거래대금 37,856백만원외국인지분율 37.% 52주최고가 133,5원 52주최저가 61,5원주요대주주삼성생명보험외 6인 17.37% 국민연금공단 1.7% 이제호텔신라를대한민국안개구리면세점에서탈출시켜줄시기 최근몇년동안면세시장에대한중소기업참여기회를확대하는정책이이슈로부각됨에따라, 관련정책이논의되기만해도주가가급등락하는모습을반복. 하지만동사의면세점비즈니스는더이상 6조원규모의국내시장에머물러있지않음. 동사는국내를제외하고 45조원에달하는글로벌면세시장진출에적극적으로참여하고있으며싱가포르창이공항입찰에성공. 사측은향후 6년간창이공항으로부터 4조원, 연간 67억원매출을기대. 창이공항 1개의입찰성공은동사가국내시내면세점으로부터거두어들이는매출액의절반에해당하는규모. 따라서국내면세점 1개진출하느냐못하느냐에대한관점으로벗어나 글로벌면세시장점유율확대기업 의시각에서투자판단해야할시점도래 2분기매출액은 6,98억원 (+31% yoy), 영업이익 34억원 (-1% yoy) 기록. 3분기매출액은 7,96억원 (+17% yoy), 영업이익 46억원 (+14% yoy) 로추정. 면세사업부 2분기매출액은 6,27억원을기록했으며, 3분기에는 7,14억원으로 yoy +17% 증가전망. 환율하락으로면세점 2분기영업이익은 (35억원 ) 다소부진했으나 3분기영업이익은 42억원으로 yoy +6% 증가전망. 원화강세가다소완화되며이익개선에기여할것으로판단. 적정가치 6.5 조원, 목표주가 16 만원제시. 주가추이및상대강도 (%) 절대수익률 상대수익률 1M M M 동사의적정가치는 6.5조원으로산정. 215년과 216년 EPS 평균에 PER 멀티플 3배를적용한 16만원을목표주가로제시함. 동사의목표주가는무리한수준이아니라고판단됨. 그이유는동사의글로벌점유율확대를가정하여산정된동사의면세점가치만해도 년평균 6조원으로전망되기때문 글로벌 1위면세국가대한민국으로부터시작된바잉파워와브랜드인지도를기반으로싱가포르창이공항면세점진출에성공했고, 시드니면세점진출에는실패한점이아쉬우나아시아지역면세점에적극적으로진출할것으로전망. 이에글로벌면세업체로의도약기대. 주가차트 ( 원 ) 호텔신라 (pt) 16, Relative to KOSPI 12 14, 1 12, 8 1, 6 8, 4 6, 2 4, 2, Financial Data 12 월결산 ( 십억원 ) 212A 213A 214F 215F 216F 매출액 2,19 2,275 2,776 3,863 4,58 영업이익 세전이익 순이익 Net debt BPS( 원 ) 17,166 17,7 18,964 23,572 29,143 EPS( 원 ) 2, ,364 5,64 6,46 PER(H/L) ( 배 ) 23.2/ / PBR(H/L) ( 배 ) 3.5/ / EV/EBITDA(H/L) ( 배 ) 14.5/ / ROE (%)

29 호텔신라 표1 호텔신라밸류에이션및목표주가 212A 213A 214F 215F 216F 순이익 ( 십억원 ) 타겟 P/E 멀티플 (x) 가치 : 순이익 *P/E 멀티플 2,787 5,967 7, 년평균가치 6,545 주식수 ( 천주 ) 39,248 적정주가 ( 원 ) 162,754 목표주가 ( 원 ) 16, 전일주가 (9/16) 19, 상승여력 47% 표 2 호텔신라실적테이블 ( 단위 : 십억원 ) 1Q14 2Q14 3Q14F 4Q14F 214F 215F 매출액 면세사업 호텔사업 생활레저 영업이익 면세사업 호텔사업 생활레저

30 호텔신라 Income Statement 12 월결산 ( 십억원 ) 212A 213A 214F 215F 216F 매출액 2,19 2,275 2,776 3,863 4,58 매출원가 1,247 1,322 1,613 2,245 2,62 매출총이익 ,163 1,618 1,889 매출총이익률 (%) 판관비 ,6 1,445 1,676 영업이익 영업이익률 (%) EBITDA EBITDA Margin 영업외손익 관계기업손익 금융수익 금융비용 기타 법인세비용차감전순손익 법인세비용 계속사업순손익 중단사업순손익 당기순이익 당기순이익률 (%) 지배지분순이익 비지배지분순이익 매도가능금융자산평가 기타포괄이익 포괄순이익 지배지분포괄이익 비지배지분포괄이익 주 : K-IFRS 회계기준개정으로기존의기타영업수익 / 비용항목은제외됨 Cashflow Statement 12 월결산 ( 십억원 ) 212A 213A 214F 215F 216F 영업활동현금흐름 당기순이익 비현금항목의가감 감가상각비 외환손익 -1 지분법평가손익 기타 자산부채의증감 기타현금흐름 투자활동현금흐름 투자자산 유형자산 기타 재무활동현금흐름 단기차입금 단기사채 장기차입금 사채 현금배당 기타 현금의증감 기초현금 기말현금 NOPLAT FCF Balance Sheet 12 월결산 ( 십억원 ) 212A 213A 214F 215F 216F 비유동자산 84 1,11 1,68 1,8 1,83 유형자산 관계기업투자금 기타금융자산 기타비유동자산 유동자산 ,14 1,298 현금및현금성자산 매출채권및기타채권 재고자산 기타유동자산 자산총계 1,542 1,71 1,831 2,94 2,381 비유동부채 사채 장기차입금 기타비유동부채 유동부채 매입채무및기타채무 단기차입금 유동성채무 기타유동부채 부채총계 856 1,29 1,72 1,151 1,26 지배지분 ,166 자본금 자본잉여금 이익잉여금 기타자본변동 비지배지분 자본총계 ,166 Valuation Indicator 12 월결산 ( 원, 배 ) 212A 213A 214F 215F 216F EPS 2, ,364 5,64 6,46 PER BPS 17,166 17,7 18,964 23,572 29,143 PBR EBITDAPS 4,37 3,459 4,251 6,11 7,92 EV/EBITDA SPS 54,743 56,877 69,412 96, ,78 PSR CFPS 4,576 2,883 5,12 8,566 9,62 DPS Financial Ratio 12 월결산 (%) 212A 213A 214F 215F 216F 성장성 매출액증가율 영업이익증가율 순이익증가율 수익성 ROIC ROA ROE 안정성 부채비율 순차입금비율 이자보상배율

31 한화갤러리아타임월드 (2739) Analyst 김지효 2) 중국인과함께하는갤러리아제주면세점 투자의견 BUY( 신규 ) 목표주가 현재주가 (9 월 16 일 ) 9, 원 66,3 원 Upside 36% KOSPI 2,42.92pt 398십억원 6,천주 5,원 시가총액 ( 보통주 ) 발행주식수액면가자본금 3십억원 6일평균거래량 51천주 6일평균거래대금 2,677백만원외국인지분율 1.7% 52주최고가 7,1원 52주최저가 25,95원주요대주주한화갤러리아 피델리티매니지먼트외 1 인 주가추이및상대강도 1. (%) 절대수익률 상대수익률 1M M M 중국인과함께하는갤러리아제주면세점 214년 4월제주공항국제선면세점입찰에성공하며임시매장진행. 6월 28일본매장 갤러리아듀티프리 정식오픈. 임차료가연간 24억원내외로상당히부담스러운수준이라는시장의우려가존재했으나, 중국인입국자가폭발적으로증가하면서 12평정식매장이인산인해를이루며면세점에대한우려가기대감으로바뀜. 동사면세점매출액은 54억원, 영업손실 9억원예상하며, 215년에는매출액 18 억원, 영업이익 7억원으로흑자전환될것으로기대. 214년매출액 1,83억원, 영업이익 3억원당기순이익 2억원전망. 현실적으로는면세점입찰경쟁에가장적합한기업 최근면세점에대한중소기업참여기회확대관련정책이언급되면서신라호텔과더불어대기업계열이동사에대한우려도존재. 그러나현실적으로중소기업참여는면세산업성장취지에부합하지않을뿐더러재정적인부분등어려가지난항이예상됨. 물론대기업면세점에대한규제리스크는존재하는것은사실임. 그러나기존대기업면세점업체인롯데와신라는해외점유율확대를적극추진하고, 중소기업은현실적인운영어려움이예상되는상황. 신규진출대기업업체들은점유율이낮기때문에입찰경쟁에서여론악화등의부담이상대적으로적은편. 더욱이정부가중요시하는부분은면세점개수와중소기업제품취급면적이기때문에이를충족시키는전략필요. 밸류에이션및목표주가 9,원제시 동사에대한실적기대감은 214년에국한되지않음. 즉동사의면세점사업에대한장기적인확장성에대한밸류에이션이필요. 따라서 216년실적에대해백화점과면세점사업으로구분, 각각 P/E 타겟멀티플을 12배, 25배부여하여합산함밸류에이션실행. 이에적정가치는총 5,4억원으로산정되며목표주가는 9, 원. 전일주가대비 36% 상승여력이존재함. 주가차트 ( 원 ) 한화갤러리아타임월드 (pt) 8, Relative to KOSPI 14 7, 12 6, 1 5, 8 6 4, 4 3, 2 2, 1, Financial Data 12 월결산 ( 십억원 ) 212A 213A 214F 215F 216F 매출액 영업이익 세전이익 순이익 Net debt BPS( 원 ) 4,658 43,8 46,4 51,412 57,47 EPS( 원 ) 6,439 2,35 3,372 4,993 5,976 PER(H/L) ( 배 ) 3.4/ / PBR(H/L) ( 배 ).5/.4.9/ EV/EBITDA(H/L) ( 배 ) 1.7/ / ROE (%)

32 표1. 한화갤러리아타임월드실적과밸류에이션실적 ( 단위 : 억원 ) F 215F 216F 매출액 1,261 1,249 1,83 2,43 2,53 -백화점 1,261 1,249 1,286 1,351 2,26 -면세점 54 1,8 1,188 영업이익 백화점 면세점 영업이익비중 (%) -백화점 면세점 순이익 백화점 밸류에이션및목표주가 F 215F 216F 순이익 * 타겟 P/E Multiple 백화점 :12x 2,95 3,316 면세점 :25x 1,344 2,56 총가치 ( 백화점 + 면세점 ) 4,291 5, 년가치 5,372 주식수 ( 천주 ) 6, 주당가치 ( 원 ) 89,528 목표주가 ( 원 ) 9, 전일주가 (9/16) 66,3 상승여력 (%) 36 32

33 Income Statement 12 월결산 ( 십억원 ) 212A 213A 214F 215F 216F 매출액 매출원가 매출총이익 매출총이익률 (%) 판관비 영업이익 영업이익률 (%) EBITDA EBITDA Margin 영업외손익 관계기업손익 금융수익 금융비용 기타 법인세비용차감전순손익 법인세비용 계속사업순손익 중단사업순손익 -12 당기순이익 당기순이익률 (%) 지배지분순이익 비지배지분순이익 매도가능금융자산평가 기타포괄이익 포괄순이익 지배지분포괄이익 비지배지분포괄이익 주 : K-IFRS 회계기준개정으로기존의기타영업수익 / 비용항목은제외됨 Cashflow Statement 12 월결산 ( 십억원 ) 212A 213A 214F 215F 216F 영업활동현금흐름 당기순이익 비현금항목의가감 감가상각비 외환손익 지분법평가손익 기타 자산부채의증감 기타현금흐름 투자활동현금흐름 투자자산 유형자산 기타 재무활동현금흐름 단기차입금 단기사채 장기차입금 사채 현금배당 기타 현금의증감 기초현금 기말현금 NOPLAT FCF Balance Sheet 12 월결산 ( 십억원 ) 212A 213A 214F 215F 216F 비유동자산 유형자산 관계기업투자금 기타금융자산 기타비유동자산 유동자산 현금및현금성자산 매출채권및기타채권 재고자산 기타유동자산 자산총계 비유동부채 사채 장기차입금 기타비유동부채 유동부채 매입채무및기타채무 단기차입금 유동성채무 기타유동부채 부채총계 지배지분 자본금 자본잉여금 이익잉여금 기타자본변동 비지배지분 자본총계 Valuation Indicator 12 월결산 ( 원, 배 ) 212A 213A 214F 215F 216F EPS 6,439 2,35 3,372 4,993 5,976 PER BPS 4,658 43,8 46,4 51,412 57,47 PBR EBITDAPS 7,75 7,26 1,614 14,83 14,664 EV/EBITDA SPS 21,12 2,817 3,5 4,5 42,167 PSR CFPS 7,636 7,94 5,85 7,56 8,352 DPS 7 1, 1, 1, 1, Financial Ratio 12 월결산 (%) 212A 213A 214F 215F 216F 성장성 매출액증가율 영업이익증가율 순이익증가율 수익성 ROIC ROA ROE 안정성 부채비율 순차입금비율 이자보상배율 1,

34 한화갤러리아타임월드 Compliance Notice 투자의견 기업 STRONG BUY BUY 등급중더높은수익률이예상되는경우 업종 BUY TRADING BUY WATCH SELL OVERWEIGHT NEUTRAL UNDERWEIGHT 2% 또는 3% 이상의투자수익이예상되는경우 %~2% 이내의등락이예상되는경우 기회가오면 BUY 의견을제시할수있는경우 % 이상의주가하락이예상되는경우 업종별투자의견은해당업종투자비중에대한의견 단, 업종및기업특성을 고려해 ±1% 내의 조정치감안가능 ㆍ당사는자료작성일현재동주식을 1% 이상보유하고있지않습니다. ㆍ동자료는 214년 9월 17일당사홈페이지에게시된자료로, 기관투자가등제 3자에게사전제공한사실이없습니다. ㆍ동자료의조사분석담당자는자료작성일현재동주식을보유하고있지않습니다. ㆍ동자료에게시된내용들은본인의의견을정확하게반영하고있으며, 외부의부당한압력이나간섭없이작성되었음을확인합니다. ㆍ동조사자료는고객의투자에참고가될수있는각종정보제공을목적으로제작되었습니다. 이조사자료는당사의리서치센터가신뢰할수있는자료및정보로부터얻어진것이나, 당사가그정확성이나완전성을보장할수없으므로투자자자신의판단과책임하에종목선택이나투자시기에대한최종결정을하시기바랍니다. 따라서이조사자료는어떠한경우에도고객의증권투자결과에대한법적책임소재의증빙자료로사용될수없습니다. ㆍ동조사자료의지적재산권은당사에있으므로당사의허락없이무단복제및배포할수없습니다. 호텔신라목표주가차트 ( 원 ) 18, Price Target Price 16, 14, 12, 1, 8, 6, 4, 2, 호텔신라투자의견 날짜투자의견목표주가 214 년 9 월 17 BUY 16, 원 한화갤러리아타임월드목표주가차트 ( 원 ) 1, Price Target Price 9, 8, 7, 6, 5, 4, 3, 2, 1, 한화갤러리아타임월드투자의견 날짜투자의견목표주가 214 년 9 월 17 BUY 9, 원 34

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