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1 Company Report CJ E&M (130960) 미디어 / 엔터 신규글로벌플랫폼확보긍정적 2Q17 Review : 디지털광고, 방송콘텐츠판매강세지속연결실적은매출액 4,254억원 (+19% YoY), 영업이익 236억원 (+67% YoY), 당기순이익 ( 지배주주 ) 4,049억원 (+838% YoY) 을기록해영업이익기준으로컨센서스를 10% 가량하회. 사업부별영업이익은방송 240억원, 영화 -16억원, 음악 20억원, 공연 -7억원. 넷마블관련지분법이익은 205억원. 참고로, 당기순이익급증은넷마블게임즈유상증자에따른평가차익 5,009억원발생에따른것 투자의견목표주가현재주가 (8/9) BUY (M) 93,000원 (D) 71,000원 상승여력 31% 시가총액 27,500억원 총발행주식수 38,732,089주 60일평균거래대금 168억원 60일평균거래량 217,519주 52주고 88,700원 52주저 53,800원 외인지분율 25.14% 주요주주 CJ 외 5 인 42.86% 주가수익률 (%) 1개월 3개월 12개월 절대 (8.9) (16.3) 11.3 상대 (5.9) (16.2) 21.3 절대 ( 달러환산 ) (7.3) (16.6) 8.4 동사의핵심사업부인방송부문의실적특징은 TV광고매출감소에도불구하고디지털광고, 콘텐츠판매강세에따른실적방어 로요약. 1)TV광고매출은 1,288억원 (-3% YoY) 을기록해전년대비약세. 핵심 PP채널프라임타임광고단가상승효과로인해프리미엄패키지광고매출은고성장세를보였지만, 1Q17과마찬가지로일부스타일채널들의광고매출이감소세를보인것으로파악. 2) 나스미디어의실적에서확인된것처럼, 2Q17 국내온라인 / 모바일광고시장은강세를보였음. 동사의디지털광고매출도 PIP, MCN 등의성장에힘입어전년대비 72% 급증. 3) 콘텐츠매출은 445억원 (+29% YoY) 으로고성장세지속. 다만, 1Q17과같은대작드라마효과는소멸. 4) 방송부문영업이익은 240억원으로전년대비 35억원증가에그쳤음. 반기보고서를확인해야보다자세히알수있겠지만, 드라마가속상각효과가대부분마무리됐다는점을감안하면해외법인에서일부감익요인이있었을것으로추정. 참고로, 4Q16에인수한베트남블루관련자회사들은 1Q17에적자를기록한바있는데, 초기사업안정화과정을감안시 2Q17에도일부적자발생가능성을배제할수없다는판단신규글로벌유통플랫폼확보 동사방송부문가치평가에긍정적동사에대한투자의견 Buy를유지하나, 목표주가는기존 11만원 9.3만원으로하향조정.[ 표9~10 참조 ] 목표주가하향은지분법자회사넷마블게임즈의現시가총액에 30% 할인을적용해투자자산가치를재평가한점에기인. 넷마블관련투자자산가치재평가는한한령장기화현상을반영한것언론보도에의하면, 동사는넷플릭스에 tvn드라마 비밀의숲 을약 36억원에판매. 이에더해, 기존드라마라이브러리도넷플릭스에공급개시. 동사는넷플릭스외에도아마존등의글로벌플랫폼들에콘텐츠를공급하는방안을검토중인상황. 이는 2017년하반기 IPO를준비중인연결자회사스튜디오드래곤의기업가치제고에도움이될것. 신규글로벌유통채널확보는중국관련콘텐츠판매기회손실을만회할수있는효과적인수단으로평가. 여기에, 동남아향콘텐츠판매가확대될가능성까지고려할경우, 동사의방송부문은여전히 High Multiple 부여가가능한사업부인것으로판단 Quarterly earning forecasts ( 억원, %) 2Q17E 전년동기대비 전분기대비 컨센서스컨센서스대비 매출액 4, , 영업이익 세전계속사업이익 5,372 1, , ,016.6 지배순이익 4, , 영업이익률 (%) %pt -0.3 %pt %pt 지배순이익률 (%) %pt %pt %pt 자료 : 유안타증권 Forecasts and valuations (K-IFRS 연결 ) ( 억원, 원, %, 배 ) 결산 (12월) 2015A 2016A 2017F 2018F 매출액 13,473 15,384 18,399 20,601 영업이익 ,239 지배순이익 ,953 1,675 PER PBR EV/EBITDA ROE 자료 : 유안타증권

2 CJ E&M (130960) [ 표 1] 2017 년 2 분기실적 : 연결영업이익 236 억원 (+67% YoY) ( 단위 : 억원 ) 2016 년 2017 년연간실적 1 분기 2 분기 3 분기 4 분기 1 분기 2 분기 (p) 3 분기 (e) 4 분기 (e) 2016 년 2017 년 (e) 2018 년 (e) 매출액 3,135 3,573 3,788 4,888 3,942 4,254 4,548 5,655 15,384 18,399 20,601 - 방송 2,254 2,684 2,686 3,661 2,857 3,321 3,393 4,262 11,284 13,833 15,947 - 영화 ,896 2,310 2,285 - 음악 ,994 2,076 2,179 - 공연 영업이익 ,239 - 방송 ,095 - 영화 음악 공연 OPM 3% 4% 1% 0% 6% 6% 4% 3% 2% 5% 6% - 방송 2% 8% 3% 3% 7% 7% 4% 5% 4% 6% 7% - 영화 9% -16% -13% -26% 3% -4% 4% -5% -13% 0% 2% - 음악 0% 3% 5% 6% 5% 4% 6% 3% 4% 5% 4% - 공연 4% -95% -10% -2% -22% -43% -19% 2% -9% -13% 0% 세전이익 , ,580 2,209 RPM 5% 13% 2% -1% 11% 126% 10% 6% 4% 36% 11% 순이익 ( 지배주주 ) , ,953 1,675 NIM 4% 12% 1% 1% 8% 95% 7% 4% 4% 27% 8% [ 성장률 ; YoY] 매출액 7% 19% 2% 27% 26% 19% 20% 16% 14% 20% 12% 영업이익 -3% -21% -77% -84% 162% 67% 507% 887% -47% 201% 47% 순이익 -86% 225% -93% -105% 152% 838% 1592% 518% 14% 697% -66% 자료 : 유안타증권리서치센터 [ 표 2] 방송부문실적 Breakdown 및전망 ( 단위 : 억원 ) 2016 년 2017 년연간실적 1 분기 2 분기 3 분기 4 분기 1 분기 2 분기 (p) 3 분기 (e) 4 분기 (e) 2016 년 2017 년 (e) 2018 년 (e) 방송매출액 2,254 2,684 2,686 3,661 2,857 3,321 3,393 4,262 11,284 13,833 15,947 - 광고 1,096 1,322 1,111 1,353 1,083 1,288 1,144 1,407 4,882 4,923 4,972 - 수신료 ,968 2,029 2,029 - 기타 ,108 1,748 1,285 1,540 1,774 2,283 4,434 6,881 8,946 방송매출액 (YoY) 27% 20% 18% 31% 27% 24% 26% 16% 24% 23% 15% - 광고 20% 7% -5% 0% -1% -3% 3% 4% 5% 1% 1% - 수신료 0% 0% -4% 0% 4% 5% 2% 2% -1% 3% 0% - 기타 74% 68% 79% 95% 87% 73% 60% 31% 82% 55% 30% 방송영업이익 ,095 광고매출 1,096 1,322 1,111 1,353 1,083 1,288 1,144 1,407 4,883 4,923 4,972 - 프리미엄패키지 , 기타 , 프리미엄패키지 (YoY) 5% 2% -4% -11% 6% 20% % 기타 (YoY) 39% 12% -7% 12% -7% -21% % - - 기타매출 ,108 1,748 1,285 1,540 1,774 2,283 4,433 6,881 8,946 - 콘텐츠판매 , 기타 , , 콘텐츠판매 (YoY) 6% 8% 37% 100% 156% 29% % 기타 (YoY) 186% 157% 116% 91% 46% 101% % - - 자료 : 유안타증권리서치센터 2

3 Company Report [ 표 3] CJ E&M 핵심 PP 채널의요일별 / 시간대별광고단가비교 ( 프라임타임 ) ( 단위 : 만원 ) 1Q17 1Q16 YoY 2Q17 2Q16 YoY 월요일 22 시 % % 23 시 % 1, % 화요일 22 시 % % 23 시 % 1, % 수요일 22 시 % % 23 시 % % 목요일 22 시 % % 23 시 % % 금요일 22 시 1,073 1,150-7% 1,380 1,150 20% 23 시 % % 토요일 22 시 % % 23 시 % % 일요일 22 시 1, % % 주 : 분기광고단가는 3 개월단순평균기준자료 : CJ E&M, 유안타증권리서치센터 23 시 % % [ 표 4] CJ E&M, 주요프로그램시청률비교 (2016 년 vs 2017 년 ) 2016 년 1~3 분기프로그램편성기간평균시청률 2017 년 1~3 분기프로그램편성기간평균시청률 tvn 월화드라마치즈인더트랩 ~ % tvn 월화드라마내성적인보스 ~ % 피리부는사나이 ~ % 그녀는거짓말을너무사랑해 ~ % 또! 오해영 ~ % 서클 : 이어진두세계 ~ % 싸우자귀신아 ~ % 하백의신부 ~ 3.2%(1~12 회 ) 혼술남녀 ~ % 아르곤 ~ - tvn 금토드라마시그널 ~ % 어바웃타임 2017 년 ~ - 기억 ~ % tvn 수목드라마크리미널마인드 ~ 3.4%(1~4 회 ) 디어마이프렌즈 ~ % tvn 금토드라마도깨비 %(11~16 회 ) 굿와이프 ~ % 내일그대와 ~ % tvn 금토심야드라마신데렐라와네명의기사 ~ % 시카고타자기 ~ % OCN 드라마동네의영웅 ~ % 비밀의숲 ( 토일 ) ~ % 뱀파이어탐정 ~ % 명불허전 ( 토일 ) ~ - 38 사기동대 ~ % OCN 드라마보이스 ~ % 나영석 PD 예능꽃보다청춘 ~ % 터널 ~ % 주 : tvn 금토드라마는 비밀의숲 부터토일드라마로변경자료 : AGB Nielsen, 유안타증권리서치센터 신서유기 1(TV 판 ) % 듀얼 ~ % 신서유기 ~ % 구해줘 ~ 1.4%(1~2 회 ) 삼시세끼고창편 ~ % 나영석 PD 예능신서유기 ~ % 신혼일기 ~ % 윤식당 ~ % 알쓸신잡 ~ % 신서유기 4 ( 화요일 ) ~ 3.7%(1~9 회 ) 삼시세끼바다목장편 ~ 10.6%(1 회 ) 3

4 CJ E&M (130960) [ 그림 1] CJ E&M, PP 채널합산시청률추이 [ 그림 2] tvn 시청률추이 (%) (%) ( 월 ) ( 월 ) 자료 : AGB Nielsen, 유안타증권리서치센터 자료 : AGB Nielsen, 유안타증권리서치센터 [ 그림 3] OCN 시청률추이 [ 그림 4] Mnet 시청률추이 (%) (%) ( 월 ) ( 월 ) 자료 : AGB Nielsen, 유안타증권리서치센터 자료 : AGB Nielsen, 유안타증권리서치센터 4

5 Company Report [ 표 5] CJ E&M 방송프로그램별네이버 TV Traffic 비교 프로그램명편성기간누적구독자수 ( 만명 ) 누적재생수 ( 만회 ) 드라마내성적인보스 ~ ,107 그녀는거짓말을너무사랑해 ~ ,055 서클 : 이어진두세계 ~ 하백의신부 ~ 1.5 1,118 크리미널마인드 ~ 도깨비 ~ ,858 내일그대와 ~ ,088 시카고타자기 ~ 비밀의숲 ~ 보이스 ~ 터널 ~ 듀얼 ~ 구해줘 ~ tvn 예능신서유기 ~ ,095 신혼일기 ~ ,880 윤식당 ~ ,301 알쓸신잡 ~ 신서유기 ~ 4.8 1,509 삼시세끼바다목장편 ~ Mnet 예능골든템버린 ~ ,079 고등래퍼 ~ ,142 프로듀스 101 시즌 ~ ,614 쇼미더머니 ~ 9.0 4,690 아이돌학교 ~ 과거 Mnet 프로듀스 101 시즌 ~ ,034 대표시즌제예능언프리티랩스타 ~ ,207 주 : 네이버 TV Traffic 은 2017 년 7 월 8 일조회기준자료 : 네이버 TV, 유안타증권리서치센터 언프리티랩스타 ~ ,595 언프리티랩스타 ~ ,847 쇼미더머니 ~ 쇼미더머니 ~ ,240 쇼미더머니 ~ ,016 슈퍼스타 K ~ 슈퍼스타 K ~ ,100 슈퍼스타 K ~ ,340 5

6 CJ E&M (130960) [ 표 6] CJ E&M, 군함도 관객수별흥행수입시나리오 관객수 ( 만명 ) 투자수익 ( 억원 ) 배급수익 ( 억원 ) 합계 ( 억원 ) 관객수 ( 만명 ) 1,000 1,050 1,100 1,150 1,200 1,250 투자수익 ( 억원 ) 배급수익 ( 억원 ) 합계 ( 억원 ) 주 : 제작비 300 억원, 투자지분율 30% 가정자료 : 유안타증권리서치센터 [ 표 7] 역대 7~8 월천만영화, 개봉일차별누적관객수비교 ( 단위 : 만명 ) 괴물 해운대 도둑들 명량 암살 베테랑 부산행 군함도 택시운전사 개봉일 ( ) ( ) ( ) ( ) ( ) ( ) ( ) ( ) ( ) 1 일차 일차 일차 일차 일차 일차 일차 일차 일차 일차 일차 일차 , 일차 , 일차 , 일차 , 일차 , 일차 , 일차 , 일차 , , 일차 , , 일차 , , 일차 ,010 1, , 일차 ,029 1, , 일차 ,050 1, , 일차 ,083 1,597 1,034 1,038 1, 일차 ,113 1,628 1,065 1,081 1, 일차 ,125 1,638 1,079 1,096 1, 일차 ,137 1,647 1,092 1,108 1,097 최종관객수 1,302 1,145 1,298 1,761 1,271 1,341 1,157 자료 : 영진위, 유안타증권리서치센터 6

7 Company Report [ 표 8] 역대 7~8 월천만영화, 개봉일차별스크린수확보량비교 ( 단위 : 개 ) 괴물 해운대 도둑들 명량 암살 베테랑 부산행 군함도 택시운전사 개봉일 ( ) ( ) ( ) ( ) ( ) ( ) ( ) ( ) ( ) 1 일차 ,159 1, ,571 2,027 1,446 2 일차 ,202 1, ,613 1,961 1,553 3 일차 ,300 1, ,667 1,988 1,677 4 일차 ,072 1,494 1,504 1,034 1,788 2,019 1,827 5 일차 ,071 1,587 1,519 1,064 1,775 1,985 1,906 6 일차 ,001 1,443 1,397 1,016 1,622 1,840 1,745 7 일차 ,013 1,507 1,413 1,040 1,641 1,847 1,753 8 일차 ,025 1,221 1,422 1,057 1,025 1,108 9 일차 ,239 1, ,018 1, 일차 ,020 1,278 1,039 1,034 1,021 1, 일차 ,091 1,343 1,050 1,115 1, 일차 ,090 1,315 1,085 1, 일차 ,041 1,204 1, 일차 ,040 1,224 1, 일차 일차 일차 , 일차 , 일차 , 일차 일차 일차 일차 일차 일차 일차 일차 일차 주 : 파란색음영은최대스크린수확보시점 자료 : 영진위, 유안타증권리서치센터 7

8 CJ E&M (130960) [ 표 9] CJ E&M, 기존목표주가산출방식 (Sum-of-the-parts) 가치 비고 (A) 미디어사업가치 1.9 조원 미디어세후영업이익 x Target PER 30 배 2017E 미디어영업이익 823 억원 2017E 미디어세후영업이익 624 억원 미디어 Target PER 30 배 (B) 넷마블게임즈지분가치 2.6 조원 넷마블게임즈 IPO 이후, CJ E&M 의보유지분 22.1% 로희석 넷마블게임즈기업가치 11.8 조원 넷마블게임즈공모가기준시가총액밴드 10.2~13.3 조원의중간값 (C) 순차입금 3,707 억원 2016 년말기준 기업가치 4.1 조원 (A) + (B) (C) 상장주식수 3,873 만주 목표주가 110,000 원 자료 : 유안타증권리서치센터 [ 표 10] CJ E&M, 신규목표주가산출방식 (Sum-of-the-parts) 가치 비고 (A) 미디어사업가치 2.3 조원 미디어세후영업이익 x Target PER 30 배 12MF 미디어영업이익 996 억원 12MF 미디어세후영업이익 755 억원 미디어 Target PER 30 배 (B) 넷마블게임즈지분가치 1.8 조원 CJ E&M 의보유지분 22.1% 넷마블게임즈기업가치 8.0 조원 넷마블게임즈시총 (8/9) 에서 30% 할인 (C) 순차입금 4,447 억원 2Q17 기준 기업가치 3.6 조원 (A) + (B) (C) 상장주식수 3,873 만주 목표주가 93,000 원 자료 : 유안타증권리서치센터 8

9 Company Report CJ E&M (130960) 추정재무제표 (K-IFRS 연결 ) 손익계산서 ( 단위 : 억원 ) 재무상태표 ( 단위 : 억원 ) 결산 (12월 ) 2015A 2016A 2017F 2018F 2019F 결산 (12월 ) 2015A 2016A 2017F 2018F 2019F 매출액 13,473 15,384 18,399 20,601 22,440 유동자산 9,401 9,956 16,663 23,742 29,557 매출원가 10,194 11,895 13,662 15,102 16,250 현금및현금성자산 ,600 12,994 18,189 매출총이익 3,279 3,489 4,737 5,499 6,190 매출채권및기타채권 4,343 5,529 6,420 7,099 7,712 판관비 2,752 3,209 3,895 4,260 4,583 재고자산 영업이익 ,239 1,607 비유동자산 14,247 17,973 18,938 21,826 22,118 EBITDA 3,727 4,276 4,947 5,346 6,114 유형자산 773 2,755 6,192 13,012 15,931 영업외손익 , ,115 관계기업등지분관련자산 4,953 4, ,291 외환관련손익 기타투자자산 1,080 1,959 7,004 7,004 7,004 이자손익 자산총계 23,649 27,930 35,601 45,568 51,675 관계기업관련손익 1, ,141 1,304 1,461 유동부채 6,423 9,372 9,370 10,057 10,676 기타 -1, 매입채무및기타채무 4,184 4,805 4,834 4,986 5,864 법인세비용차감전순손익 ,580 2,209 2,722 단기차입금 546 2,679 3,576 4,110 3,852 법인세비용 , 유동성장기부채 1,212 1, 계속사업순손익 ,954 1,674 2,063 비유동부채 1,625 2,402 4,399 11,399 14,899 중단사업순손익 장기차입금 당기순이익 ,954 1,674 2,063 사채 999 1,396 3,292 10,292 13,792 지배지분순이익 ,953 1,675 2,064 부채총계 8,048 11,774 13,769 21,455 25,575 포괄순이익 ,555 2,275 2,664 지배지분 15,515 15,463 20,934 23,133 25,120 지배지분포괄이익 ,521 2,263 2,650 자본금 1,937 1,937 1,937 1,937 1,937 주 : 영업이익산출기준은기존 k-gaap 과동일. 즉, 매출액에서매출원가와판관비만차감 자본잉여금 9,731 9,731 9,731 9,731 9,731 이익잉여금 3,700 4,195 9,071 10,669 12,656 비지배지분 자본총계 15,601 16,155 21,832 24,113 26,100 순차입금 , , 총차입금 3,077 5,428 7,420 14,954 18,196 현금흐름표 ( 단위 : 억원 ) Valuation 지표 ( 단위 : 원, 배, %) 결산 (12 월 ) 2015A 2016A 2017F 2018F 2019F 결산 (12 월 ) 2015A 2016A 2017F 2018F 2019F 영업활동현금흐름 2,955 2, ,607 3,032 EPS 1,403 1,605 12,788 4,325 5,330 당기순이익 ,954 1,674 2,063 BPS 40,222 40,085 54,269 59,969 65,120 감가상각비 EBITDAPS 9,621 11,040 12,773 13,803 15,785 외환손익 SPS 34,785 39,720 47,503 53,188 57,935 종속, 관계기업관련손익 0 0-5,826-1,304-1,461 DPS 자산부채의증감 ,681-3,039-2,254-1,461 PER 기타현금흐름 2,712 3,501 3,312 3,311 3,311 PBR 투자활동현금흐름 -1,889-5,337-4,580-7,806-4,306 EV/EBITDA 투자자산 PSR 유형자산증가 (CAPEX) -80-2,125-3,605-7,000-3,500 유형자산감소 재무비율 ( 단위 : 배, %) 기타현금흐름 -1,792-2, 결산 (12 월 ) 2015A 2016A 2017F 2018F 2019F 재무활동현금흐름 ,060 2,381 7,878 3,585 매출액증가율 (%) 단기차입금 66 1, 영업이익증가율 (%) 흑전 사채및장기차입금 -1, ,106 7,000 3,500 지배순이익증가율 (%) 자본 매출총이익률 (%) 현금배당 영업이익률 (%) 기타현금흐름 지배순이익률 (%) 연결범위변동등기타 ,377 4,715 2,884 EBITDA 마진 (%) 현금의증감 ,788 6,393 5,195 ROIC 기초현금 ,600 12,994 ROA 기말현금 ,600 12,994 18,189 ROE NOPLAT ,239 1,607 부채비율 (%) FCF 3, ,905-4, 순차입금 / 자기자본 (%) 자료 : 유안타증권주 : 1. EPS, BPS 및 PER, PBR 은지배주주기준임 2. PER 등 valuation 지표의경우, 확정치는연평균주가기준, 전망치는현재주가기준임 3. ROE,ROA 의경우, 자본, 자산항목은연초, 연말평균을기준일로함 영업이익 / 금융비용 ( 배 )

10 CJ E&M (130960) CJ E&M (130960) 투자등급및목표주가추이 ( 원 ) 날짜투자의견목표주가주가 140,000 목표주가 BUY 93, , BUY 110, , BUY 110, BUY 110,000 80, BUY 110,000 60, BUY 110,000 40,000 담당자변경 20, BUY 120, BUY 120, BUY 100,000 자료 : 유안타증권 구분 투자의견비율 (%) Strong Buy( 매수 ) 1.9 Buy( 매수 ) 84.2 Hold( 중립 ) 14.0 Sell( 비중축소 ) 0.0 합계 주 : 기준일 해외계열회사등이작성하거나공표한리포트는투자등급비율산정시제외 이자료에게재된내용들은본인의의견을정확하게반영하고있으며타인의부당한압력이나간섭없이작성되었음을확인함. ( 작성자 : 박성호 ) 당사는자료공표일현재동종목발행주식을 1% 이상보유하고있지않습니다. 당사는자료공표일현재해당기업과관련하여특별한이해관계가없습니다. 당사는동자료를전문투자자및제 3 자에게사전제공한사실이없습니다. 동자료의금융투자분석사와배우자는자료공표일현재대상법인의주식관련금융투자상품및권리를보유하고있지않습니다. 종목투자등급 (Guide Line): 투자기간 6~12 개월, 절대수익률기준투자등급 4 단계 (Strong Buy, Buy, Hold, Sell) 로구분한다 Strong Buy: 30% 이상 Buy: 10% 이상, Hold: -10~10%, Sell: -10% 이하로구분 업종투자등급 Guide Line: 투자기간 6~12 개월, 시가총액대비업종비중기준의투자등급 3 단계 (Overweight, Neutral, Underweight) 로구분 2014 년 2 월 21 일부터당사투자등급이기존 3 단계 + 2 단계에서 4 단계로변경 본자료는투자자의투자를권유할목적으로작성된것이아니라, 투자자의투자판단에참고가되는정보제공을목적으로작성된참고자료입니다. 본자료는금융투자분석사가신뢰할만하다고판단되는자료와정보에의거하여만들어진것이지만, 당사와금융투자분석사가그정확성이나완전성을보장할수는없습니다. 따라서, 본자료를참고한투자자의투자의사결정은전적으로투자자자신의판단과책임하에이루어져야하며, 당사는본자료의내용에의거하여행해진일체의투자행위결과에대하여어떠한책임도지지않습니다. 또한, 본자료는당사투자자에게만제공되는자료로당사의동의없이본자료를무단으로복제전송인용배포하는행위는법으로금지되어있습니다. 10