2016년 두산그룹 계열사 잠정실적 점검 결과

2016 년두산그룹계열사잠정실적점검결과 Analyst Contacts 최우석신용평가본부기업평가 3실장 02.2014.6234 wschoe@nicerating.com 황덕규신용평가본부기업평가 5실장 02.2014.6222 dkhwang@nicerating.com 이수민기업평가 3실수석연구원 02.2014.6213 sumlee@nicerating.com 김가영기업평가 5실수석연구원 02.2014.6239 kayoung@nicerating.com Date 2017.03.06 Summary 2017 년 2월중 두산 ( 이하 두산 ), 두산중공업, 두산인프라코어, 두산건설, 두산엔진등두산그룹주요계열사는 2016 년잠정실적을발표하였다. 수익성을보면 2016 년연결기준두산의영업이익은 2015 년 706억원에서 2016 년 9,172 억원으로증가하였으며, 두산중공업, 두산인프라코어, 두산엔진등 3개사 ( 연결기준 ) 와두산건설 ( 별도기준 ) 모두 2015년대비모두영업이익흑자로전환되었다. 다만, 두산연결기준매출액은 2015년 16.9 원에서 2016 년 16.4 조원으로, 두산중공업연결기준매출액은 2015년 14.5 조원에서 2016년 13.9 조원으로각각소폭감소하였다. 그룹전반의영업수익성회복은매출액증가등외형성장보다는상당부분구조조정등비용절감을통한효율성제고에따른것으로파악된다. 사업경쟁력강화, 매출성장등을통한본격적인영업수익성개선에는다소시일이걸릴것으로보인다. 표 두산그룹계열사신용등급현황 회사명 장기등급 단기등급 두산 A-/Negative - 두산중공업 A-/Negative - 두산인프라코어 BBB/Negative A3 두산건설 BB+/Negative B+ 두산엔진 BBB+/Negative - 그룹전반의영업실적개선에도불구하고현금흐름창출력대비그룹의차입부담은여전히과중한수준이다. 주요계열사별현금흐름또한안정적인 EBITDA 창출에도불구하고금융비용, 운전자금, Capex, 배당금등감안시본원적잉여자금창출을통한차입금상환재원확보는매우제한적인수준에그치고있다. 주요자산및사업부문매각등을통해자금부족분을충당하고차입금을상환하고있으나, 채무상환부담수준을크게완화시킬정도의차입금감소는이루어지지못하고있다. 두산그룹의채무부담증가로재무적융통성이축소되면서그룹계열사의차입금차환과관련한유동성부담이지속되고있다. 계열사별로유동성대응방안을마련하고있어진행중인유동성확보계획이정상적으로실행될경우, 2017년차입금차환관련유동성대응은가능할것으로보인다. 그러나, 이후에도차입금차환관련유동성부담은지속될것으로예상됨에따라그룹의 1

유동성대응능력에대한지속적인관찰이필요할것으로판단된다. 표 두산그룹계열사별주요유동성대응방안 회사명두산두산중공업두산인프라코어두산건설두산엔진 주요유동성대응방안 자체현금성자산 1,558 억원 DIP홀딩스현금성자산약 3,000 억원 신주인수권부사채 (BW) 5,000 억원발행계획 두산밥캣주식을활용한주식담보대출 ( 약 6,000 억원 ) 진행 신주인수권부사채 (BW) 1,500억원발행계획 분당센터구조화및신분당선유동화를통한유동성확보진행 두산밥캣주식 (10,578,070 주, 10.6%) 담보가치활용 담보제공가능유형자산약 3,957 억원 이에 NICE 신용평가는두산그룹계열사의개선된잠정실적발표에도불구하고주요계열사의신용등급방향성에대한관점을기존과같이유지한다. 향후확정된결산실적발표결과, 분기실적발표시의영업실적개선정도, 유동성부담에대한대응능력추이등을관찰, 분석하여신용위험수준에의미있는변화가있는것으로판단될경우신용등급에반영할계획이다. 표 두산그룹계열사별주요모니터링요인 회사명두산두산중공업두산인프라코어두산건설두산엔진 주요모니터링요인 자체사업영업실적추이 자체차입금감축정도 계열관련잠재부담요인완화여부 수주증가에따른수익창출규모확대추이 현금창출능력대비과중한차입금부담완화여부 차입금차환과관련한유동성부담 자회사에대한지원부담가능성 차입금차환관련재무적부담지속여부 두산밥캣주식을활용한재무적융통성유지여부 차입금감축을통한재무안정성개선노력 차입금단기화에따른차입금차환여부 신주인수권부사채발행, 보유자산유동화등유동성확보계획의진행상황 신규수주확대여부 영업실적개선추이 2

2016 년두산그룹계열사잠정실적점검결과 2017년 2월중 두산 ( 이하 두산 ), 두산중공업, 두산인프라코어, 두산건설, 두산엔진등두산그룹주요계열사는 2016년잠정실적을발표하였다. 수익성을보면 2016년연결기준두산의영업이익은 2015년 706억원에서 2016년 9,172 억원으로증가하였으며, 두산중공업, 두산인프라코어, 두산엔진등 3개사 ( 연결기준 ) 와두산건설 ( 별도기준 ) 모두 2015년대비모두영업이익흑자로전환되었다. 다만, 2016 년두산연결기준매출액은 16.4 조원, 두산중공업연결기준매출액은 13.9조원으로각각 2015 년대비소폭감소하였다. 이는그룹전반의영업수익성회복이매출액증가등외형성장보다는상당부분구조조정등비용절감에의한효율성제고에의한것으로파악된다. 사업경쟁력강화, 매출성장등을통한본격적인영업수익성개선에는다소시일이걸릴것으로보인다. 그룹전반의영업실적개선에도불구하고현금흐름창출력대비그룹의차입부담은여전히과중한수준이다. 주요계열사별현금흐름또한안정적인 EBITDA 창출에도불구하고금융비용, 운전자금, Capex, 배당금등감안시잉여자금창출을통한차입금상환재원확보는매우제한적인수준에그치고있다. 주요자산및사업부문매각등을통해자금부족분을충당하고차입금을상환하고있으나, 채무상환부담수준을크게완화시킬정도의차입금감소는이루어지지못하고있다. 표 두산그룹계열사별주요유동성대응방안 회사명두산두산중공업두산인프라코어두산건설두산엔진 주요유동성대응방안 자체현금성자산 1,558 억원 DIP홀딩스현금성자산약 3,000 억원 신주인수권부사채 (BW) 5,000 억원발행계획 두산밥캣주식을활용한주식담보대출 ( 약 6,000 억원 ) 진행 신주인수권부사채 (BW) 1,500억원발행계획 분당센터구조화및신분당선유동화를통한유동성확보진행 두산밥캣주식 (10,578,070 주, 10.6%) 담보가치활용 담보제공가능유형자산약 3,957 억원 두산그룹의채무부담증가로재무적융통성이축소되면서그룹계열사의차입금차환과관련한유동성부담이지속되고있다. 계열사별로유동성대응방안을마련하고있어진행중인유동성확보계획이정상적으로실행될경우, 2017 년차입금차환관련유동성대응은가능할것으로보인다. 그러나, 이후에도차입금차환 3

관련유동성부담은지속될것으로예상됨에따라그룹의유동성대응능력에대한 지속적인관찰이필요할것으로판단된다. 1. 두산 (A-/Negative) 표 2016 년두산잠정실적및주요재무지표 2014 2015 2016(P) 매출액 19,954 18,736 20,671 EBIT 2,564 2,134 2,254 총자산 35,096 34,782 37,447 총부채 13,991 13,690 16,321 총차입금 8,811 8,896 10,845 순차입금 7,788 7,234 9,287 EBIT/ 매출액 (%) 12.8 11.4 10.9 차입금의존도 (%) 25.1 25.6 29.0 순차입금의존도 (%) 22.2 20.8 24.8 자료 : 2016 년두산잠정실적발표자료 ( 별도기준 ) (1) 두산그룹의실질적지주회사로서주요자회사의높은재무부담이실적및신용도에부정적인영향을미치고있으며, 자회사에대한잠재적인지원부담가능성존재두산은자체사업의양호한사업경쟁력, 수익창출능력등에도불구하고, 두산그룹의실질적지주회사로서자회사에대한잠재적인지원부담이있다. 2016년중두산건설로부터분당부지 (284억원) 및두산큐벡스지분 (332 억원 ) 을매입하였으며, 100% 자회사인디아이피홀딩스를통해 CPE사업부 (1,172 억원 ) 를매입한사례와같이그룹최상위지배회사로서계열관련직간접적지원에따른자금소요가발생하고있다. 한편, 두산인프라코어, 두산건설등주요자회사의저조한사업실적, 높은재무부담은두산의연결기준실적및신인도에부정적인영향을미치고있다. (2) 자체사업의고른성장으로양호한영업실적시현두산은주력사업인전자, 산업차량부문의양호한영업실적이유지되고있으며, 중국시장회복으로모트롤부문실적도개선되는추세이다. 이외에정보통신및연료전지부문도안정적인사업기반을확보하고있어양호한수익성을나타낼것으로전망된다. 다만, 2016 년진출한면세점사업의손실발생이지속되고있는점은수익성에부정적인요인이다. 4

(3) 자체사업관련투자지속에도불구하고, 자금수급균형유지가능할전망배당금지급, 자사주매입에따른자금소요가존재하며, 전자및모트롤사업의성장기반확보를위한투자와함께연료전지사업, 면세점사업 ( 두산및두산타워합산기준 2,200 억원 ) 등국내외자체사업의생산및영업기반강화추진등으로투자자금소요가지속되고있다. 표 두산현금흐름분석 2014 2015 2016. 9 EBITDA 3,124 2,705 2,818 ( 금융비용 ) -431-399 -305 ( 운전자금 ) 153 353-522 영업 CF 2,467 2,104 994 (Capex) -304-515 -1,454 잉여 CF 2,163 1,589-460 ( 배당금 ) -735-723 -913 처분가능 CF 1,428 866-1,373 ( 비영업용자산투자 ) -1,382-155 -1,058 자금조달전 CF 47 711-2,430 자료 : 두산공시자료 ( 별도기준 ) 다만, 자체사업의우수한현금창출능력, 지주회사로서의수익기반등을통해경상적자금소요에대응가능하며, KAI지분및두산DST 지분매각에따른유입자금규모 (6,584 억원 ) 등을감안할때, 중기적으로는자금수급의균형을유지할수있을것으로예상된다. 표 두산차입금만기도래현황 (2016 년 12 월말기준 ) 차입종류 2017.1Q 2017.2Q 2017.3Q 2017.4Q 2018 년 ~ 합계 회사채 - - - 200 3,150 3,350 은행차입금 - - - 5,389 2,106 7,495 합계 - - - 5,589 5,256 10,845 자료 : 두산공시및제시자료 ( 별도기준 ) 주 : 2017 년중만기도래은행차입금의경우 2017.4Q 에전액상환되는것으로가정 5

2. 두산중공업 (A-/Negative) 표 2016 년두산중공업잠정실적및주요재무지표 2014 2015 2016(P) 매출액 73,988 67,485 62,013 EBIT 3,247 2,613 2,874 EBITDA 6,121 5,378 5,285 당기순이익 737-2,523 205 총자산 129,363 145,448 146,635 총부채 75,009 86,102 87,450 총차입금 35,858 47,238 47,034 순차입금 28,392 34,689 39,738 EBIT/ 매출액 (%) 4.4 3.9 4.6 EBITDA/ 매출액 (%) 8.3 8.0 8.5 총차입금 /EBITDA( 배 ) 5.9 8.8 8.9 차입금의존도 (%) 27.7 32.5 32.1 순차입금의존도 (%) 21.9 23.8 27.1 자료 : 2016 년두산중공업잠정실적발표자료 ( 본사 + 해외법인연결기준 ) (1) 현금창출능력대비과중한차입부담지속, 계열지원에따른재무부담확대가능성상존 2014년이후매출감소에따른 EBITDA 규모축소, 베트남 Vinh Tan 4 프로젝트채권회수지연에따른운전자금부담증가, 연구개발을위한 Capex 부담확대등의영향으로차입금이확대되었으며, 2016년에도두산건설 RCPS(4,000 억원 ) 에대한정산의무가현실화됨에따라 2016년 9월말별도기준총차입금 /EBITDA 가 9.0배로현금창출능력대비과중한차입부담이지속되고있다. 또한, 두산건설등자회사의높은재무부담이지속되고있어자회사에대한잠재적지원부담에따른두산중공업의재무위험확대가능성이상존하고있다. (2) 금융비용, 운전자금, Capex, 배당부담등감안시잉여현금흐름창출은제한적최근 EBITDA 창출규모대비금융비용, 운전자금, Capex, 배당부담등감안시잉여현금흐름창출은크지않은수준이다. 이와더불어주요자회사에대한지원부담으로최근 5개년평균자금조달전현금흐름이 (-)4,037 억원으로저조하다. 최근수주증가에따른매출및 EBITDA 창출규모확대가가능할것으로보이나, 운전자금확대가능성, 자회사에대한지원부담상존으로두산중공업의잉여현금흐름창출은미흡한수준에머무를것으로예상된다. 한편, 수주산업의특성상운전자금변동성이부담이다. 두산중공업은국내외수 출금융기관을통한자금조달, 운전자금관리강화등을통해대응할계획이며, 향 6

후두산중공업의프로젝트관리능력을통한운전자금부담증감추이에대한관찰 이필요하다. 표 두산중공업현금흐름분석 2014 2015 2016. 9 EBITDA 3,789 4,001 3,367 ( 금융비용 ) -1,582-1,290-1,010 ( 운전자금 ) 5,626-3,806 1,360 영업 CF 3,097-2,418 2,322 (Capex) -2,304-3,163-2,436 잉여 CF 793-5,581-114 ( 배당금 ) -741-864 -963 처분가능 CF 52-6,445-1,077 ( 비영업용자산투자 ) -984-1,016-4,027 자금조달전 CF -932-7,461-5,104 자료 : 두산중공업공시자료 ( 별도기준 ) (3) 차입금차환과관련한유동성부담두산그룹의채무부담증가로그룹의재무적융통성이축소되면서 2017년중회사채만기도래분 (4,300 억원 ) 을포함한차입금차환과관련한두산중공업의유동성부담이지속되고있다. 두산중공업은주주우선공모방식의신주인수권부사채발행 (5,000 억원 ) 추진을통해유동성부담에대응할계획이다. 향후신주인수권부사채발행의진행상황, 자본확충등장기적인재무구조개선을위한자구안실행등에대한모니터링이필요하다. 표 두산중공업차입금만기도래현황 (2016 년 12 월말기준 ) 차입종류 2017.1Q 2017.2Q 2017.3Q 2017.4Q 2018 년 ~ 합계 회사채 ( 원화 ) - 2,900 1,000 400 2,500 6,800 회사채 ( 외화 ) - - - - 7,372 7,372 은행차입금 - - - 3,072 10,372 23,444 유동화채무 - - - - 2,270 2,270 합계 - 2,900 1,000 13,472 22,514 39,886 자료 : 두산중공업공시및제시자료 ( 별도기준 ) 주 : 2017 년중만기도래은행차입금의경우 2017.4Q 에전액상환되는것으로가정 (4) 최근수주증가는긍정적인요인이나, 향후수익창출규모확대추이에대한관찰필요 2013년이후발전부문을중심으로신규수주가증가추세이며 (2013 년 5.6조원에서 2016 년잠정실적기준 9.1조원으로증가 ), 이는두산중공업의매출확대및수익성회복에긍정적인요인이다. 다만, 프로젝트지연등불확실성이존재하기때문에향후수익창출규모확대추이에대한관찰이필요할것으로보인다. 7

3. 두산인프라코어 (BBB/Negative, A3) 표 2016 년두산인프라코어잠정실적및주요재무지표 2014 2015 2016(P) 매출액 76,886 72,130 57,296 EBIT 4,530 274 4,908 당기순이익 240-8,595 1,160 총자산 121,827 113,832 100,268 총부채 89,058 82,802 65,784 순차입금 55,484 50,551 37,640 EBIT/ 매출액 (%) 5.9 0.4 8.6 순차입금의존도 (%) 45.5 44.4 37.5 자료 : 2016 년두산인프라코어잠정실적발표자료 ( 연결기준 ) (1) 본사기준으로잉여현금흐름창출을통한차입금순상환이쉽지않아높은차입부담지속전망재무구조개선의일환으로추진되었던두산밥캣 IPO는 2016년 11월 18일유가증권시장에상장됨으로써일단락되었다. 두산밥캣상장으로전환우선주주에대한재무적부담이해소되고, 3,265 억원의자금이유입 (FI 차액보전분차감전 ) 된점은긍정적이나, 구주매출을통한차입금감축규모가크지않고자체영업을통한잉여현금흐름창출로차입금순상환이쉽지않아높은차입부담이지속될것으로전망된다. 연결기준총차입금 /EBITDA 배수는 5.7배로양호한수준을나타내고있으나, 두산밥캣을제외한본사기준으로는총차입금 /EBITDA 배수가 10배를상회하는등본사의재무안정성개선이더디게진행되는점은부담요인이다. 표 두산인프라코어현금흐름분석 2014 2015 2016. 9 EBITDA 2,472 193 1,317 ( 금융비용 ) -1,645-1,628-969 ( 운전자금 ) -487 2,485-286 영업 CF -782 411-556 (Capex) -1,857-1,909-652 잉여 CF -2,639-1,498-1,209 ( 배당금 ) -284-350 -93 처분가능 CF -859-742 1,624 ( 비영업용자산투자 ) -1,397 1,790 11,054 자금조달전 CF -2,256 1,048 12,678 자료 : 두산인프라코어공시자료 ( 별도기준 ) 8

(2) 2017년만기도래차입금차환관련유동성위험상존두산인프라코어는 2016년 9월말별도기준총차입금규모가 2.6조원, 단기성차입금비중 77.0% 로본사의단기적인차입부담이높은수준이며, 금융시장을통한시장조달이원활하지않은상황이다. 특히 2017년중 7,650 억원규모의회사채가만기도래 (1,150 억원은평가일현재차환완료 ) 하며, 신종자본증권 (USD 5억, 약 6,000 억원 ) 에대한배당률 Step-up(+5%) 시기가도래하고있어 2017년중약 1.2조원의차입금차환관련유동성위험이상존하고있다. 두산밥캣주식의담보가치를활용한유동성위험대응능력은보유하고있으나, 채권금융기관의만기도래차입금차환지속여부에대한관찰이필요하다. 표 두산인프라코어차입금만기도래현황 (2016 년 12 월말기준 ) 차입종류 2017.1Q 2017.2Q 2017.3Q 2017.4Q 2018 년 ~ 합계 회사채 ( 원화 ) 3,200 1,000 2,300-3,599 10,099 회사채 ( 외화 ) - - - - 3,626 3,626 은행차입금 - - - 4,996 3,814 8,810 신종자본증권 - - - 5,567-5,567 합계 3,200 1,000 2,300 10,563 11,039 28,102 자료 : 두산인프라코어공시및제시자료 ( 별도기준 ) 주 : 2017 년중만기도래은행차입금의경우 2017.4Q 에전액상환되는것으로가정 (3) 두산밥캣주식의담보가치를활용한유동성대응에대한관찰필요두산인프라코어는 2017년중만기도래차입금 1.2조원의차환과관련하여두산밥캣주식담보제공을통한유동성대응을계획하고있다. 기존차입금담보로제공된두산밥캣주식 (16,182,663 주, 16.1%) 을제외하고추가로담보제공가능한두산밥캣주식 (43,293,587 주, 43.2%) 의담보가치 (1.5조원, @35,000 원기준 ) 를재원으로유동성위험에대응할것으로예상된다. 현재두산밥캣의양호한실적감안시급격한주가하락이발생할가능성은높지않은것으로예상되나, 금융시장의불확실성증가시두산밥캣의주가하락에따른담보가치감소가능성이존재하고있어대응추이에대한관찰이필요할것으로전망된다. (4) 사업실적이다소개선되었으나, 실적개선규모확대및지속여부에대한모니터링필요구조조정을통한본사기준영업이익시현, 주요자회사인두산밥캣의양호한실적지속, 중국법인의순이익흑자전환등 2016년들어본사및계열사실적이다소개선되었으며두산밥캣과의사업적시너지, 두산밥캣으로부터의배당금유입가능성등으로인해본사기준영업수익성및현금흐름이개선될가능성이존재한다. 다 9

만, 국내및글로벌건설경기변동에따른건설기계부문의실적가변성, 인건비등 비용절감을통한영업이익전환, 영업실적개선규모대비과중한금융비용및 CAPEX 부담을고려할때향후실적개선추이에대한모니터링이필요하다. 4. 두산건설 (BB+/Negative, B+) 표 2016 년두산건설잠정실적및주요재무지표 2014 2015 2016(P) 매출액 14,898 11,853 12,746 EBIT 1,051-1,279 128 당기순이익 -489-5,207-3,570 총자산 50,111 41,686 30,669 총부채 30,019 26,819 19,654 총차입금 16,080 13,302 8,929 순차입금 15,041 12,964 8,212 EBIT/ 매출액 (%) 7.1-10.8 1.0 차입금의존도 (%) 32.1 31.9 29.1 순차입금의존도 (%) 30.0 31.1 26.8 자료 : 2016 년두산건설잠정실적발표자료 ( 별도기준 ) 주 : 비교가능성제고를위하여손익항목의경우, 기자재사업등중단사업실적제외 (1) 영업수익성회복은제한적인수준에그칠전망신규수주호조, 진행프로젝트의양호한원가율, 구조조정에따른고정부부담감소등을고려할때, 2017년매출증가및 EBIT 마진율회복이가능할것으로예상된다. 그러나, 전반적인건설산업경기둔화에따른신규수주분의예정원가율상승, 채산성저하가능성등을고려할때수익성회복은제한적인수준에그칠것으로전망된다. (2) 차입금만기단기화로차입금상환부담이매우높은수준 2016 년말기준 1년내만기도래하는두산건설의총차입금과 PF우발채무는전체총차입금과 PF우발채무의약 90% 로단기상환부담이매우높은수준이다. 2016 년만기도래제 1 금융권차입금및 PF Loan의단기차입금차환으로 1년내만기도래총차입금과 PF우발채무비중은 2015 년말 67.9% 에서 2016년말 89.8% 로 오히려높아졌다. 공사채권유동화채무 2,466 억원이 3 개월단위로차환위험에 노출되어있으며, 지급보증이제공된 PF 사업장관련전자단기사채 3,720 억원도 3 개월이하단위로만기연장이이루어지고있다. 또한 2017 년 6 월 11 일제 85 회 전환사채 1,391 억원의조기상환권행사기일이도래한다. 10

표 두산건설차입금만기도래현황 (2016 년 12 월말기준 ) 차입종류 2017.1Q 2017.2Q 2017.3Q 2017.4Q 2018 년 ~ 합계 회사채 ( 원화 ) - 1,391 135-1,434 2,960 은행차입금 - - - 2,438-2,438 유동화채무 2,868-198 - - 3,066 PF 지급보증 3,720 400-895 - 5,015 기타 519 - - - - 519 합계 7,107 1,791 333 3,333 1,434 13,998 자료 : 두산건설공시및제시자료 ( 별도기준 ) 주 : 2017 년중만기도래은행차입금의경우 2017.4Q 에전액상환되는것으로가정 (3) 차입금차환부담에대응한유동성확보계획진행중 2017년두산건설은 3년만기신주인수권부사채발행 (1,500 억원 ), 분당센터구조화와신분당선유동화를통한현금유동성확보를진행하고있다. 공사채권유동화채무와전자단기사채의유동성부담은지속되나, 두산건설이추진중인유동성확보계획이원활히수행될경우 2017년전환사채만기도래분과조기상환청구분, 운전자금선투입부담에대한대응이가능할것으로판단된다. 5. 두산엔진 (BBB+/Negative) 표 2016 년두산엔진잠정실적및주요재무지표 2014 2015 2016(P) 매출액 8,888 6,936 8,029 EBIT -396-638 42 당기순이익 -422-1,254-1,812 총자산 15,403 14,060 13,564 총부채 8,396 8,313 8,222 총차입금 3,043 3,346 3,164 순차입금 2,145 2,723 2,360 EBIT/ 매출액 -4.5-9.2 0.5 차입금의존도 19.8 23.8 23.3 순차입금의존도 13.9 19.4 17.4 자료 : 2016 년두산엔진잠정실적발표자료 ( 연결기준 ) (1) 영업실적회복이미흡한수준이며, 향후수주전망관련불확실성존재 2015년대비엔진인도량증가로 2016년매출액이증가하고저수익프로젝트종료에따른원가율개선 (2015 년 100.3% 2016년 94.1%) 과구조조정에따른판관비감소 (2015 년 610억원 370억원 ) 로영업실적이다소개선되었으나, 2016년잠정실적기준영업이익은 42억원으로실적회복이미흡한수준이다. 특히, 전방조선산업침체에따른수주부진으로수주잔고가감소하고있으며, 향후조선산업업황개선이쉽지않을것으로전망됨에따라두산엔진의수주전망관 11

련불확실성이존재하며, 영업수익성도저하될가능성이존재하고있다. (2) EBITDA 창출능력저하, 운전자금부담등으로부진한현금흐름지속전망수주및사업진행추이에따라운전자금규모의변화가크게나타나는가운데 2012년이후 EBITDA 창출규모감소등자체현금창출능력저하와신규수주위축에따른선수금감소로영업현금흐름기준부족자금이지속적으로발생하고있다. 전방조선산업의업황부진장기화에따라영업실적의빠른개선이어려울것으로예상되고전방주요거래처의선박수주부진에따른두산엔진의수주물량감소추이등을고려할때당분간부진한현금흐름이지속될전망이다. 표 두산엔진현금흐름분석 2014 2015 2016. 9 EBITDA -137-386 192 ( 금융비용 ) -135-132 -110 ( 운전자금 ) -322-72 -129 영업 CF -855-441 -186 (Capex) -206-159 -160 잉여 CF -1,061-601 -346 ( 배당금 ) 0 0 0 처분가능 CF -1,061-601 -346 ( 비영업용자산투자 ) 1,170 308 210 자금조달전 CF 109-293 -136 자료 : 두산엔진공시자료 ( 별도기준 ) (3) 운전자금부담확대로현금창출력대비높은차입부담지속될전망 2016년말기준부채비율 153.9%, 차입금의존도 23.3% 로두산엔진의재무구조는비교적양호한수준이다. 그러나, 2012년이후영업손실발생, 신규수주감소에따른운전자금부담증가의영향으로두산엔진의순차입금이증가세를지속하였다. 2016 년 11월두산밥캣지분매각대금 (381억원) 이유입되었으나, 부진한영업실적및수주감소의영향으로현금창출력대비높은차입부담은당분간지속될것으로예상된다. 표 두산엔진차입금만기도래현황 (2016 년 12 월말기준 ) 차입종류 2017.1Q 2017.2Q 2017.3Q 2017.4Q 2018 년 ~ 합계 회사채 ( 원화 ) - - - 1,000 900 1,900 은행차입금 - - - 964 300 1,264 합계 - - - 1,964 1,200 3,164 자료 : 두산엔진공시및제시자료 ( 별도기준 ) 주 : 2017 년중만기도래은행차입금의경우 2017.4Q 에전액상환되는것으로가정 12

(4) 차입금상환부담은지속될것으로예상되나, 유형자산및두산밥캣지분을활용한대응능력보유 2016년 9월말기준단기성차입금규모는 1,281 억원이며, 보유현금성자산은 561억원이다. 잉여CF 상부족자금이지속되고있으며, 2017년 10월에는공모사채 1,000 억원의만기가도래하고있어단기적인차입금상환부담이지속될것으로예상된다. 다만, 두산엔진은보유유동성과토지및건물 (2016 년 9월말장부가액 4,156 억원 ), 두산밥캣지분등을활용하여예상되는자금소요및차입금만기도래에대응가능할것으로예상된다. 향후주요모니터링요인 NICE신용평가는두산그룹계열사의개선된잠정실적발표에도불구하고주요계열사의신용등급방향성에대한관점을기존과같이유지한다. 향후확정된결산실적발표결과, 분기실적발표시의영업실적개선정도, 유동성부담에대한대응능력추이등을관찰, 분석하여신용위험수준에의미있는변화가있는것으로판단될경우신용등급에반영할계획이다. 표 두산그룹계열사별주요모니터링요인 회사명두산두산중공업두산인프라코어두산건설두산엔진 주요모니터링요인 자체사업영업실적추이 자체차입금감축정도 계열관련잠재부담요인완화여부 수주증가에따른수익창출규모확대추이 현금창출능력대비과중한차입금부담완화여부 차입금차환과관련한유동성부담 자회사에대한지원부담가능성 차입금차환관련재무적부담지속여부 두산밥캣주식을활용한재무적융통성유지 차입금감축을통한재무안정성개선노력 차입금단기화에따른차입금차환여부 신주인수권부사채발행, 보유자산유동화등유동성확보계획의진행상황 신규수주확대여부 영업실적개선추이 13

[ 관련참고자료 ] 박세영박세영박세영, 김가영박세영김가영박세영, 김가영박세영최중기최중기최중기, 김가영 < 두산그룹 5개계열사의수시평가결과 두산엔진등급전망 Negative로조정, 4개사는 Negative 등급전망유지 >, 2016.12.06 < 두산밥캣 IPO 연기가두산인프라코어, 두산엔진의신용도에미치는영향 >, 2016.10.10 < 구조조정이마무리되어가는두산그룹, 향후신용위험방향성은?>, 2016.10.06 < 두산그룹분석과주요크레딧이슈 >, 2016.08.11 < 두산건설장단기신용등급하향검토 ( ) 등급감시대상제외, BB+/Negative, B+ 등급부여 >, 2016.05.26 < 두산그룹계열사의신용등급하향조정및모니터링계획 >, 2016.03.18 < 두산그룹의 2015년대규모잠정손실발표에따른계열전반신용등급재검토계획 >, 2016.02.05 < 두산인프라코어, 공작기계사업부매각이후현금창출능력회복여부가중요 >, 2015.12.28 < 두산인프라코어의공작기계사업부문분할및향후지분매각이신용도에미치는영향 - 중립적 >, 2015.10.12 < 두산그룹계열사의신용등급및등급전망하향조정 >, 2015.09.22 14

상기 Market Comment 는 NICE 신용평가홈페이지 [] 를 통해확인하실수있습니다. 배포관련문의 : 투자자서비스 (02-2014-6253, 02-2014-6208) < 유의사항 > NICE 신용평가 가제공하는신용등급은특정금융투자상품, 금융계약또는발행주체의상대적인신용위험에대한 NICE 신용평가 고유의평가기준에따른독자적인의견이며, NICE 신용평가 가외부에제공하는보고서및연구자료 ( 이하 발간물 ) 는상대적인신용위험현황및전망에대한견해를포함할수있습니다. NICE 신용평가 는신용위험을미래의채무불이행및손실가능성으로정의하고있습니다. 따라서 NICE 신용평가 의신용등급과발간물은금리나환율변동등에따른시장가치변동위험, 해당증권의유동성위험, 내부절차나시스템으로인해발생하는운영위험을표현하지는않습니다. NICE 신용평가 의신용등급과발간물은미래의채무불이행및손실가능성에대한현재시점에서의의견으로예측정보를중심으로분석, 평가되고있으며, 예측정보는예상치못한환경변화등에따라실제결과치와다르게나타날수있습니다. 또한, 신용등급과발간물은사실의진술이아니라, 미래의신용위험에대한 NICE 신용평가 의독자적인의견으로, 특정유가증권의투자의사결정 ( 매매, 보유등 ) 을권고하는것이아닙니다. 즉, 신용등급과발간물은정보이용자의투자결정을대신할수없으며, 어떠한경우에도정보이용자의투자결과에대한법적책임소재의증빙자료로사용될수없습니다. 이에정보이용자들은각자유가증권, 발행자, 보증기관등에대한자체적인분석과평가를수행하여야하며, 개인투자자의경우외부전문가의도움을통해투자에대한의사결정을해야한다는점을강조합니다. NICE 신용평가 는신용등급결정에활용하고발간물에주요판단근거로서제시하는정보를신뢰할만하다고판단하는회사제시자료및각종공시자료등의자료원으로부터수집하여분석, 인용하고있으며, 발행주체로부터제출자료에거짓이없고중요사항이누락되지않았으며중대한오해를일으키는내용이없다는확인을받고있습니다. 따라서 NICE 신용평가 는신용평가대상인발행주체와그의대리인이정확하고완전한정보를적시에제공한다는전제하에신용평가업무를수행하고있습니다. 그러나, NICE 신용평가 는자료원의정확성및완전성에대해자체적인실사를하지는않고있습니다. 또한, 신용평가의특성및자료원의제한성, 인간적, 기계적또는기타요인에의한오류의가능성이있습니다. 이에 NICE 신용평가 는신용등급결정시활용된또는발간물에주요판단근거로서제시된어떠한정보에대해서도그정확성, 적합성또는충분성을보증하지않으며, 정보의오류, 사기및허위, 미제공등과관련한어떠한형태의책임도부담하지않습니다. 또한, NICE 신용평가 는고의또는중대한과실에기인한사항을제외하고신용등급및발간물정보의이용으로발생하는어떠한손해및결과에대해서도책임지지않습니다. NICE 신용평가 에서작성한발간물에수록된모든정보의저작권은 NICE 신용평가 의소유입니다. 따라서 NICE 신용평가 의사전서면동의없이는본정보의무단전재, 복사, 유포 ( 재배포 ), 인용, 가공 ( 재가공 ), 인쇄 ( 재인쇄 ), 재판매등어떠한형태든저작권에위배되는모든행위를금합니다. 15