Korea/Construction Overweight 19 November 2009 Overweight 18 Nov 2009 Overweight 6 Nov 2009 Overweight 5 Nov 2009 변성진, Analyst, 822 3774 1457 sjbyun@miraeasset.com 김선우, Analyst, 822 3774 1969 sunwokim@miraeasset.com 일본플랜트업체가주는교훈 일본플랜트 3 사의 2 사분기실적이바닥을지나안정화단계로접어든것으로판단된다. 하지만이번 2 사분기실적에서확인한가장중요한점은수주다각화에대한일본업체들의강력한의지이다. 최근의 JGC 와 Chiyoda 의실적차이가다각화의차이에기인하기때문인데, 이에일본업체들은중동을기반으로중남미, 호주, 아프리카등지로지역별다각화를추진하고있다. 특히 Chiyoda 는신재생에너지등그린비즈니스부문에서의신성장동력발굴에도노력을기울이고있음에주목할필요가있다. 이러한관점에서우리는최근의강력한해외수주모멘텀에도불구하고지속가능한성장을위해서는높은수주모멘텀과더불어수주의다각화를이루어낼수있는업체위주의포트폴리오구성이바람직하다는판단이며, 삼성엔지니어링과현대건설을 Top Picks 로제시한다.» 안정화단계로접어든일본플랜트업체실적» 다각화정도에따른 JGC 와 Chiyoda 의실적차별화» 일본 3 사기추진하는다각화중심의향후수주전략에주목» 수주다각화가가능한포트폴리오추천 : 삼성엔지, 현대건설 안정화단계로접어든일본플랜트업체실적 일본플랜트 3 사의실적이바닥을지나안정화단계로접어들고있는것으로판단된다. 일본플랜트 3 사의 2 사분기매출액은지난해동기대비 13.2% 증가한 2,445 억엔에이르렀으나영업이익은지난해 2 사분기정산차익에따른일시적인이익상승효과로인해전년동기대비 16.5% 감소한 102 억엔을기록하였다. 하지만연간누적기준으로는 3 사의연간 guidance 를충실히이행하고있어매출및이익모두안정화추세로접어든것으로보인다. 특히수주역시 2 사분기누적으로 6,510 억엔를기록하여연간 guidance 를 47.5% 달성하였을뿐만아니라하반기 LNG 프로젝트를포함하여대규모공사수주를예상하고있어연간수주목표달성에는큰무리가없을것으로예상된다. Stocks for Action Company Rating Sector Performance Current price (Nov 18 close) Target price 삼성엔지 BUY W120,500 W152,000 현대건설 BUY W72,400 W92,000 삼성물산 BUY W51,000 W64,000 대림산업 BUY W88,600 W95,000 현대산업 BUY W40,700 W55,000 GS 건설 Hold W115,500 W107,000 130 120 110 100 90 80 70 60 50 40 O ct-08 Jan-09 A pr-09 Jul-09 O ct-09 Industry performance KOSPI index 다각화정도에따른 JGC 와 Chiyoda 의실적차별화 2 사분기일본플랜트 3 사실적에서의 implication 은공종별지역별다각화가수주모멘텀극대화시기에중요하다는점이다. 2 사분기기준으로 Chiyoda 및 Toyo 의매출액은전분기대비다소감소하는모습을보였으나 JGC 의경우전분기대비 37.9% 증가하였다. 영업이익률기준으로도 JGC 의 2 사분기영업이익률은 10.5% 로전분기대비 2.2%p 개선된반면 Chiyoda 의경우적자전환하였다. 이는 JGC 의경우중동비중이 48% 인반면 Chiyoda 의경우 90% 에이르는등특정지역혹은특정공종에대한매출의존도가지나치게높았기때문이다. 1
일본 3 사기추진하는다각화중심의향후수주전략에주목 이에일본플랜트 3 사는다각화를주요수주전략으로서추진하고있음에주목할필요가있다. 현재의주요시장인중동지역을유지는하되, 경쟁이덜치열하고향후성장선망이밝은신흥시장으로수주역량을집중하는것이다. 특히 Chiyoda 는신재생에너지등그린비즈니스부문에서의신성장동력발굴에도노력을기울이는등최근의일본 3 사의본격적인다각화전략움직임은국내업체들에게주는교훈이크다는판단이다 수주다각화가가능한포트폴리오추천 : 삼성엔지, 현대건설 이러한관점에서높은수주모멘텀과더불어수주의다각화를이루어낼수있는업체위주의포트폴리오구성이바람직하다는판단하에삼성엔지니어링과현대건설을 Top Picks 로제시한다. 삼성엔지니어링은사우디, UAE, 중남미, 아프리카등지에서다각화된수주활동을펼치고있을뿐만아니라내년부터는국내업체최초로호주등선진국시장으로의진출이예상된다. 현대건설의경우최근부상하는중남미시장에서의수주활동이내년부터예상될뿐만아니라 2010 년부터중남미, 아프리카, 동유럽등지로의수주지역다각화될전망이다. 특히 2010 년부터급성장할것으로예상되는발전및인프라시장에서국내최고수준의경쟁력을보유하고있어차별적인수주모멘텀이기대된다 2
TABLE OF CONTENTS 1. 일본 3 사종합 2. JGC Corp (1963 JP) 3. Chiyoda Corp (6366 JP) 4. Toyo Engineering (6330 JP) 3
1. 일본 3 사종합 안정화단계로접어든 2 사분기실적 일본플랜트 3 사의실적이바닥을지나안정화단계로접어들고있는것으로판단된다. 일본플랜트 3 사의 2 사분기매출액은지난해동기대비 13.2% 증가한 2,445 억엔에이르렀으나영업이익은 16.5% 감소한 102 억엔을기록하였다. 영업이익감소는지난해동기대비영업이익률이 1.5%p 감소하였기때문인데, 이는지난해 2 사분기정산차익에따른일시적인이익상승효과가있었기때문이다. 하지만연간누적기준으로는 3 사의연간 guidance 를충실히이행하고있어매출및이익모두안정화추세로접어든것으로보인다. 매출액과영업이익은각각 guidance 대비 48.0% 및 48.8% 를달성하였다. Figure 1 바닥을지나고있는일본플랜트 3 사실적 (JPY bn) (%) 500 9 450 8 400 7 350 6 300 5 250 4 200 150 3 100 2 50 1 0 0 6/05 12/05 6/06 12/06 6/07 12/07 6/08 12/08 6/09 Sales OPM Figure 2 Quarterly Earnings Review (JPY bn, %) 1Q08 2Q08 3Q08 4Q08 1Q09 2Q09 QoQ YoY Revenue 329.2 318.5 266.9 309.0 216.0 244.5 13.2 (23.2) GP 28.5 38.5 22.2 36.5 24.3 22.2 (8.7) (42.4) OP 15.7 24.2 10.7 23.8 12.2 10.2 (16.5) (57.7) PBT 23.3 24.1 4.6 25.0 14.3 9.8 (31.1) (59.2) NP 12.5 14.2 2.0 15.8 8.5 4.7 (44.5) (66.7) GPM 8.7 12.1 8.3 11.8 11.2 9.1-2.2%p -3%p OPM 4.8 7.6 4.0 7.7 5.7 4.2-1.5%p -3.4%p PBTM 7.1 7.6 1.7 8.1 6.6 4.0-2.6%p -3.5%p NPM 3.8 4.5 0.8 5.1 4.0 1.9-2%p -2.5%p Figure 3 Cumulated Quarterly Performance (JPY bn, %) 1Q08 2Q08 3Q08 4Q08 1Q09 2Q09 YoY Guidance Run Rate Revenue 329.2 647.7 914.6 1,223.6 216.0 460.5 (28.9) 960.0 48.0 GP 28.5 67.0 89.2 125.7 24.3 46.5 (30.7) OP 15.7 39.9 50.6 74.4 12.2 22.5 (43.6) 46.0 48.8 PBT 23.3 47.4 52.0 77.0 14.3 24.1 (49.2) 47.5 50.7 NP 12.5 26.8 28.8 44.6 8.5 13.3 (50.4) 28.5 46.6 GPM 8.7 10.3 9.8 10.3 11.2 10.1-0.3%p OPM 4.8 6.2 5.5 6.1 5.7 4.9-1.3%p 4.8 PBTM 7.1 7.3 5.7 6.3 6.6 5.2-2.1%p 4.9 NPM 3.8 4.1 3.1 3.6 4.0 2.9-1.3%p 3.0 4
연간수주목표달성무리없을듯 수주역시 2 사분기누적으로 6510 억엔을기록하여지난해동기대비 18.6% 감소하였으나연간 guidance 대비로는 47.5% 의달성율을보였다. 다만 JGC 의달성율 70.5% 대비 Chiyoda 및 Toyo 의달성율이각각 16.6% 및 36.7% 에그친것이부담이나하반기 LNG 프로젝트를포함하여대규모공사수주를예상하고있어연간수주목표달성에는큰무리가없을것으로예상된다. Figure 4 New Order Performance (JPY bn, %) 1Q08 2Q08 3Q08 4Q08 1Q09 2Q09 YoY Guidance Run Rate JGC 465.9 597.3 640.7 506.1 792.9 493.3 (17.4) 700.0 70.5 Chiyoda 46.3 116.8 139.9 209.4 54.3 73.2 (37.3) 440.0 16.6 Toyo 33.3 85.6 100.9 119.3 35.8 84.5 (1.4) 230.0 36.7 Total 545.6 799.7 881.5 834.8 882.9 651.0 (18.6) 1,370.0 47.5 5
JGC 와 Chiyoda 의실적차별화에주목 하지만이번 2 사분기실적에서눈여겨볼부문은각업체들의실적차별화부문이다. 2 사분기기준으로 Chiyoda 및 Toyo 의매출액은전분기대비다소감소하는모습을보였으나 JGC 의경우전분기대비 37.9% 증가하였다. 영업이익률기준으로도 JGC 의 2 사분기영업이익률은 10.5% 로전분기대비 2.2%p 개선된반면 Chiyoda 의경우적자전환하였다. 그동안 Chiyoda 의실적에악영향을미쳤던 Qatar 공사가마무리단계에이르면서추가적인공사손실을일으켰기때문이다. Figure 5 일본 3 사분기별매출액추이 (JPY bn) 250 200 150 100 50 0 6/05 9/05 12/05 3/06 6/06 9/06 12/06 3/07 6/07 9/07 12/07 3/08 6/08 9/08 12/08 3/09 6/09 6/09 JGC Chiyoda Toyo Figure 6 일본 3 사영업이익율추이 (%) 15 10 5 0 (5) (10) 6/05 9/05 12/05 3/06 6/06 9/06 12/06 3/07 6/07 9/07 12/07 3/08 6/08 9/08 12/08 3/09 6/09 6/09 JGC Chiyoda Toyo 6
다각화정도가차별화의원인 이러한실적차별화는특정공종혹은특정지역에대한과도한의존이리스크를불러올수있다는점을반증한다. 과거 Chiyoda 와 JGC 공히 FY2006 년에수주 peak 을기록하였으나매출구성비율을볼때 JGC 의경우중동비중이 48% 인반면 Chiyoda 의경우 90% 에이르고있다. 이러한매출의쏠림현상이장기간에걸친손익부담으로작용하고있다는판단이다. Figure 7 일본 3 사신규추주추이 (JPY bn) 900 800 700 600 500 400 300 200 100 0 3/00 3/01 3/02 3/03 3/04 3/05 3/06 3/07 3/08 3/09 JGC Chiyoda Toyo Figure 81 JGC 지역별매출비중 (2Q FY10 기준 ) Figure 82 Chiyoda 지역별매출비중 (2Q FY10 기준 ) Other 27% East Asia 2% Southeast Asia 15% Asia and Others 10.2% Russia 0.1% Africa 8% Middle East 48% Middle East 89.7% 7
일본 3 사기추진하는다각화중심의향후수주전략에주목 이에일본플랜트 3 사역시향후수주전략에서의주안점이다각화이다. 현재의주요시장인중동지역을유지는하되, 경쟁이덜치열하고향후성장선망이밝은신흥시장으로수주역량을집중하고있다. JGC 의경우러시아및중남미를중심으로, Chiyoda 는호주및브라질 LNG 시장으로의신규진출을시도하고있다. Toyo 역시중소형 GTL 및 LNG 시장을공략하는등 3 사모두지역적다각화와공종별다각화를추진하고있다는점에주목할필요가있다. 특히 Chiyoda 는신재생에너지등그린비즈니스부문에서의신성장동력발굴에도노력을기울이는등최근의일본 3 사의본격적인다각화전략움직임은국내업체들에게주는교훈이크다는판단이다. 수주다각화가가능한포트폴리오추천 : 삼성엔지, 현대건설 결국 2 사분기일본플랜트 3 사실적에서의 implication 은공종별지역절다각화가수주모멘텀극대화시기에중요하다는점이라는판단이다. 이러한관점에서높은수주모멘텀과더불어수주의다각화를이루어낼수있는업체위주의포트폴리오구성이바람직하다는판단하에삼성엔지니어링과현대건설을 Top Picks 로제시한다. 삼성엔지니어링은사우디, UAE, 중남미, 아프리카등지에서다각화된수주활동을펼치고있을뿐만아니라내년부터는국내업체최초로호주등선진국시장으로의진출이예상된다. 현대건설의경우최근부상하는중남미시장에서의수주활동이내년부터예상될뿐만아니라 2010 년부터중남미, 아프리카, 동유럽등지로의수주지역다각화될전망이다. 특히 2010 년부터급성장할것으로예상되는발전및인프라시장에서국내최고수준의경쟁력을보유하고있어차별적인수주모멘텀이기대된다. Figure 9 건설업체투자의견및목표주가 company code Rating Target Price (Won) Current Price (11/18) Upside Potential Hyundai E&C 000720 BUY 92,000 72,400 27.1% Samsung ENG 028050 BUY 152,000 120,500 26.1% Samsung C&T 000830 BUY 64,000 51,000 25.5% Daselim Industrial 000210 BUY 95,000 88,600 7.2% Hyundai Dev. 012630 BUY 55,000 40,700 35.1% GS E&C 006360 Hold 107,000 113,500-5.7% 8
2. JGC Corp (1963 JP) 양호한 2 사분기실적 국내업체들의수주경쟁력강화로인해일본업체들이상대적부진하고있는가운데 JGC Corp 는양호한 2 사분기실적을기록하였다. 이는공종별, 지역별다각화를이루어낸회사의포트폴리오에기인하는글로벌금융위기에도불구하고수익성이큰변동성을보이지않고 2 사분기실적회복의기반이되었다는판단이다. > 2 사분기매출액과영업이익은각각 2,053 억엔, 196 억엔으로지난해동기대비 9.8%, 24.6% 감소 > 기대이상의상반기실적으로인해매출을제외한회사제시가이던스상향조정 ( 영업이익 +2.9%, 세전이익 +6.3%, 당기순이익 +4.9%) > 매출을제외한모든항목이연간목표치대비 50% 이상달성한가운데신규수주의경우달성율 70.5% 기록 > 지난해동기대비매출에서의화학, Oil & Gas 프로젝트비중이감소한반면정유및 LNG 프로젝트의비중이증가 > 지역별로는지난해동기대비중동의비중이낮아진반면아프리카, 오세아니아지역에서의매출비중이증가 Figure 10 Quarterly Earnings Review (JPY bn, %) 1Q08 2Q08 3Q08 4Q08 1Q09 2Q09 QoQ YoY Revenue 114.9 112.7 94.5 128.8 86.3 119.0 37.9 5.6 GP 15.9 19.8 17.3 19.0 11.7 17.0 45.3 (13.9) OP 11.1 15.0 11.7 14.2 7.1 12.5 74.9 (16.4) PBT 16.0 13.7 4.8 14.9 7.3 10.5 44.2 (22.9) NP 8.1 8.7 3.7 10.9 3.9 7.4 89.5 (15.2) GPM 13.9 17.6 18.3 14.7 13.6 14.3 0.7%p -3.2%p OPM 9.7 13.3 12.4 11.0 8.3 10.5 2.2%p -2.8%p PBTM 14.0 12.1 5.1 11.6 8.5 8.9 0.4%p -3.3%p NPM 7.1 7.8 3.9 8.5 4.5 6.2 1.7%p -1.5%p Figure 11 Cumulated Quarterly Performance (JPY bn, %) 1Q08 2Q08 3Q08 4Q08 1Q09 2Q09 YoY Guidance Run Rate Revenue 114.9 227.6 322.1 450.9 86.3 205.3 (9.8) 450.0 45.6 GP 15.9 35.7 53.0 72.0 11.7 28.8 (19.5) 54.5 52.8 OP 11.1 26.1 37.8 52.0 7.1 19.6 (24.6) 35.5 55.3 PBT 16.0 29.7 34.5 49.4 7.3 17.9 (39.9) 34.0 52.5 NP 8.1 16.9 20.6 31.5 3.9 11.3 (32.9) 21.5 52.7 GPM 13.9 15.7 16.5 16.0 13.6 14.0-1.7%p 12.1 OPM 9.7 11.4 11.7 11.5 8.3 9.6-1.9%p 7.9 PBTM 14.0 13.1 10.7 11.0 8.5 8.7-4.4%p 7.6 NPM 7.1 7.4 6.4 7.0 4.5 5.5-1.9%p 4.8 9
Figure 12 Quarterly Revenue Analysis (JPY bn, %) 1Q08 2Q08 3Q08 4Q08 1Q09 2Q09 QoQ YoY Oil & Gas 13.0 18.7 7.9 11.7 8.6 8.9 3.7 (52.3) Petroleum Refining 18.3 20.8 23.2 27.5 26.6 47.4 78.4 128.0 LNG 11.1 8.9 7.2 9.1 7.0 14.3 103.2 60.8 Chemical 45.1 31.8 31.7 37.2 21.9 29.3 33.9 (7.7) Others 17.4 23.1 14.6 33.4 11.7 10.4 (10.9) (54.8) Total Engineering Business 104.9 103.3 84.6 118.8 75.8 110.4 45.6 6.9 Catalyst 9.9 10.5 8.9 10.0 10.4 8.6 (17.2) (17.9) Revenue 114.9 112.7 94.5 128.8 86.2 119.0 38.0 5.6 Figure 13 Cumulated Quarterly Revenue Analysis (JPY bn, %) 1Q08 2Q08 3Q08 4Q08 1Q09 2Q09 YoY Oil & Gas 13.0 31.7 39.6 51.3 8.6 17.5 (44.7) Refining 18.3 39.1 62.3 89.8 26.6 74.0 89.3 LNG 11.1 20.0 27.2 36.3 7.0 21.3 6.6 Chemical 45.1 76.9 108.6 145.8 21.9 51.2 (33.4) Others 17.4 40.5 55.1 88.5 11.7 22.1 (45.4) Total Engineering Business 104.9 208.2 292.8 411.6 75.8 186.2 (10.6) Catalyst 9.9 20.4 29.3 39.3 10.4 19.0 (6.7) Revenue 219.8 436.8 614.9 862.5 86.2 205.2 (53.0) 상반기신규수주 상반기회사는세계각국에서 LNG, 화학, Oil & Gas 등다양한분야에걸친수주에성공하였다. 현재까지신규수주는 4,933 억엔을기록하며회사의연간목표치인 7,000 억엔대비 70.5% 의높은달성율을보이고있다. 주요프로젝트로는 UAE 에서진행중인 IGD Habshan 5 Process Plant 프로젝트, 알제리에서수주한 Gassi Touil 프로젝트, 호주의 Gorgon LNG 프로젝트등이있다. Figure 14 New Order Performance (JPY bn, %) 1Q08 2Q08 3Q08 4Q08 1Q09 2Q09 Portion YoY Guidance Oil & Gas 220.3 51.3 0.3 (3.0) 117.2 242.7 70.0 373.0 Petroleum Refining 213.1 56.9 5.9 (225.1) 10.4 11.2 3.2 (80.4) LNG 9.6 1.5 16.1 4.1 1.4 74.5 21.5 4,869.1 Chemical 10.4 3.6 14.8 49.7 8.5 8.2 2.4 128.6 Others 12.5 18.1 6.3 39.8 9.1 10.0 2.9 (44.7) New Order 465.9 131.4 43.4 (134.6) 146.6 346.6 163.8 Oil & Gas 220.3 271.6 271.9 268.9 363.8 359.9 73.0 32.5 Petroleum Refining 213.1 270.0 275.9 50.8 94.6 21.6 4.4 (92.0) LNG 9.6 11.1 27.2 31.3 40.0 75.9 15.4 584.1 Chemical 10.4 14.0 28.8 78.5 219.8 16.7 3.4 19.4 Others 12.5 30.6 36.9 76.7 74.7 19.1 3.9 (37.4) New Order (Cumm.) 465.9 597.3 640.7 506.1 792.9 493.3 (17.4) 700.0 10
다각화에초점을맞춘하반기수주전략 JGC 는중동지역에서국내업체들과의수주경쟁이심화되는가운데중동지역비중이높은국내업체들과는다르게적극적으로지역별다각화정책을펼쳐가격경쟁력이높은국내업체들과차별화된그라운드에서의영업을실시하는전략을펼치고있다. 이를위해사우디, UAE, 카타르, 알제리등기존핵심국가뿐만아니라중장기적으로러시아, 남아메리카등에관심을돌리고있다. 중동은쿠웨이트, 북아프리카는천연가스개발을공격적으로추진하고있는알제리, 동남아시아와오세아니아지역은대규모 LNG 프로젝트들이예정된호주, 인도네시아, 파푸아뉴기니를유망국가로보고있다. 라틴아메리카의경우중질유처리시설, Offshore 가스전개발, 원유정제프로젝트등이예상되나대규모개발비용으로인해새로운시장으로떠오르기전까지는다소시간이소요될것으로예상된다. Figure 15-1 JGC 의다각확된지역별매출비중 (2Q FY10 기준 ) Figure 15-2 JGC 의다각화된공종별매출비중 (2Q FY10 기준 ) Other 27% East Asia 2% Southeast Asia 15% Others 12% Oil & Gas 9% Africa 8% Chemical 28% Refining 40% Middle East 48% LNG 11% Figure 16 JGC Corp Engaged Projects in the Middle East (As of Oct 2009) Project Name Start Const Oil & Gas Petrochem Power Others TOTAL KOC - Gathering Centre 16 2009 Q3 500 500 KOC - Booster Station 132 2009 Q4 800 800 KOC - Development of GC 7, 8 and 21 2009 Q4 110 110 Qatargas - Plateau Maintenance Project for Onsho 2009 Q4 1,200 1,200 Sasref - Super Claus and Sour Water Stripper Units2009 Q4 100 100 Saudi Aramco - Wasea Bulk Plant 2009 Q4 250 250 TAKREER - Ruwais Refinery Expansion Project - Pr 2009 Q4 3,000 3,000 Ministry of Oil - Nasiriyah Oil Field Development 2009 Q4 10,000 10,000 ADCO - 1.8 MMBPD Development Phase I: Bab Tha2010 Q1 1,000 1,000 ADCO - 1.8 MMBPD Development Phase I: Qusahw2010 Q1 1,000 1,000 Shah Gas Development (SGD) - Gas Process Plant 2010 Q1 1,300 1,300 Shah Gas Development (SGD) - Offsite & Utilities 2010 Q1 1,000 1,000 Shah Gas Development (SGD) - Sulphur Recovery U2010 Q1 1,200 1,200 KOC - Jurassic Non Associated Gas Reserves Expa 2010 Q1 500 500 KOC - Booster Station 171 2010 Q2 800 800 KOC - Oil / Gas Pipelines from Mina Al Ahmadi Refin 2010 Q2 500 500 Yanbu Export Refinery: Coker Block 2010 Q2 1,200 1,200 Yanbu Export Refinery: Gasoline Block 2010 Q2 2,300 2,300 Yanbu Export Refinery: Hydrocracker 2010 Q2 1,200 1,200 Yanbu Export Refinery: Solids Handling 2010 Q2 450 450 TOTAL - 27,910 - - 500 28,410 Source: MEED, Mirae Asset Research 11
일본대표업체가바라보는하반기시장환경변화 회사는하반기시장또한긍정적인시각으로바라보고있다. 올하반기부터일부상승흐름을보여주고있지만전반적으로낮은원재료가격과건설업체들의 Capa 증가로인해현재작년대비 15% ~ 20% 낮은비용으로발주와수주가이루어지고있기때문이다. 향후현재와같은추세의지속여부는현재계획되어있는대규모프로젝트의진행여부가이를결정짓는중요한요소중하나로보고있다. 12
3. Chiyoda Corp (6366 JP) 2 사분기실적일시적적자전환 신흥국가를중심으로시장회복의신호가포착되고있는가운데 Chiyoda Corp 의 2 사분기실적은카타르에서 80% 이상의진행률을보이고있는 LNG 플랜트원가율재조정으로인해적자전환을하였다. 이는하도급자의기대치이하의생산성과공기지연으로인해추가적으로소요된비용으로당분기에만국한되는일시적비용이라는회사측설명이다. > 2 사분기매출액은 1,647 억엔으로지난해동기대비 31.6% 감소, 영업이익은 -24 억엔으로적자전환 > 이번실적은카타르 LNG 프로젝트의원가율재조정으로인해지난 10 월하향조정한가이던스에부합하는수준을기록 > 매출은연간목표치대비 50% 이상달성했으나상반기수주실적부진으로신규수주달성율은 16.6% 기록 > 지난해동기대비매출에서의 LNG, Gas Processing 프로젝트비중이감소한반면석유화학프로젝트의비중이증가 Figure 17 Quarterly Earnings Review (JPY bn, %) 1Q08 2Q08 3Q08 4Q08 1Q09 2Q09 QoQ YoY Revenue 114.3 126.5 103.3 102.3 82.7 82.0 (0.8) (35.2) GP 4.1 8.6 (0.9) 7.2 5.9 (2.3) (138.5) (126.3) OP 1.3 5.6 (3.9) 4.2 2.9 (5.3) (283.0) (193.8) PBT 3.8 6.0 (3.3) 4.9 3.8 (4.2) (209.9) (170.5) NP 2.0 4.1 (2.7) 3.1 2.1 (3.8) (283.9) (193.3) GPM 3.6 6.8 (0.9) 7.0 7.1 (2.8) -9.8%p -9.5%p OPM 1.1 4.4 (3.8) 4.1 3.5 (6.4) -9.9%p -10.8%p PBTM 3.3 4.7 (3.2) 4.8 4.7 (5.2) -9.8%p -9.9%p NPM 1.7 3.2 (2.6) 3.0 2.5 (4.7) -7.2%p -7.9%p Figure 18 Cumulated Quarterly Performance (JPY bn, %) 1Q08 2Q08 3Q08 4Q08 1Q09 2Q09 YoY Guidance Run Rate Revenue 114.3 240.8 344.1 446.4 82.7 164.7 (31.6) 320.0 51.5 GP 4.1 12.7 11.8 19.0 5.9 3.6 (71.6) OP 1.3 6.9 3.0 7.2 2.9 (2.4) (134.5) 1.0 (238.2) PBT 3.8 9.8 6.5 11.4 3.8 (0.4) (103.9) 4.0 (9.5) NP 2.0 6.1 3.4 6.5 2.1 (1.7) (128.6) 2.0 (87.3) GPM 3.6 5.3 3.4 4.3 7.1 4.4-0.9%p OPM 1.1 2.9 0.9 1.6 3.5 (2.9) -5.8%p 0.3-3.2%p PBTM 3.3 4.1 1.9 2.6 4.7 (0.5) -4.5%p 1.3-1.7%p NPM 1.7 2.5 1.0 1.5 2.5 (2.1) -4.7%p 0.6-2.8%p 13
Figure 19 Quarterly Revenue Analysis (JPY bn, %) 1Q08 2Q08 3Q08 4Q08 1Q09 2Q09 QoQ YoY LNG 63.9 55.9 36.8 36.1 30.9 25.0 (19.1) (55.4) Gas Processing 31.3 37.8 31.6 26.3 14.5 13.7 (5.5) (63.8) Petrochemicals 10.7 21.5 23.5 18.4 26.1 27.6 5.5 28.2 Fine Industry 5.2 6.7 6.5 15.0 6.4 8.8 37.2 31.9 Others 1.5 3.2 3.3 5.4 3.7 5.5 48.9 72.8 Total Engineering 112.6 125.1 101.7 101.2 81.6 80.6 (1.3) (35.6) Others 1.6 3.1 4.6 5.7 1.1 2.5 135.3 (18.5) Total 114.3 126.5 103.3 102.3 82.7 82.0 (0.8) (35.2) Figure 20 Cumulated Quarterly Revenue Analysis (JPY bn, %) 1Q08 2Q08 3Q08 4Q08 1Q09 2Q09 YoY LNG 63.9 119.8 156.6 192.7 30.9 55.8 (53.4) Gas Processing 31.3 69.1 100.7 127.0 14.5 28.1 (59.3) Petrochemicals 10.7 32.2 55.7 74.1 26.1 53.7 66.8 Fine Industry 5.2 11.9 18.4 33.4 6.4 15.3 28.4 Others 1.5 4.7 8.0 13.4 3.7 9.2 96.7 Total Engineering 112.6 237.7 339.4 440.6 81.6 162.2 (31.8) Others 1.6 3.1 4.6 5.7 1.1 2.5 (18.5) Total 114.3 240.8 344.1 446.4 82.7 164.7 (31.6) 14
신규수주와하반기수주전략 Chiyoda Corp 는상반기 732 억엔이라는부진한신규수주실적을기록하였다. 회사가수주한주요프로젝트는삼성엔지니어링과공동수주한 12 억달러규모의사우디쥬베일프로젝트가있으며, 현재 125 억달러규모의파푸아뉴기니 LNG 플랜트, 200 억달러규모의호주 Ichthys LNG 플랜트등의수주에총력을다하고있다. 수주성공률을높이기위해단독수주보다는컨소시엄구성을통한공동수주에초점을맞추고있으며, 플랜트준공후운영을지원하는서포트시스템구축등을통한수주차별화전략 (Plant Lifecycle Engineering Initiative) 을실시하고있다. Figure 21 New Order Performance (JPY bn, %) 1Q08 2Q08 3Q08 4Q08 1Q09 2Q09 Portion YoY Guidance LNG 10.7 28.1 0.4 3.6 2.1 4.2 22.2 (85.1) Gas Processing 5.4 5.6 8.3 52.9 3.8 5.5 29.2 (1.3) Petrochemicals 10.6 28.7 8.2 5.9 40.5 4.4 23.0 (84.8) Fine Industry 16.6 4.5 3.6 4.9 5.3 3.0 15.6 (34.4) Others 1.4 1.8 1.1 1.1 1.4 0.7 3.8 (60.5) Total Engineering 44.7 68.7 21.6 68.4 53.1 17.7 (74.2) Others 1.6 1.8 4.9 6.0 1.2 1.2 6.3 (33.2) New Order 46.3 70.5 23.1 69.5 54.3 18.9 (73.1) LNG 10.7 38.8 39.2 42.8 2.1 6.3 8.6 (83.7) Gas Processing 5.4 11.0 19.3 72.2 3.8 9.3 12.7 (15.3) Petrochemicals 10.6 39.3 47.5 53.4 40.5 44.9 61.3 14.2 Fine Industry 16.6 21.1 24.7 29.6 5.3 8.2 11.2 (61.1) Others 1.4 3.2 4.3 5.4 1.4 2.1 2.9 (34.5) Total Engineering 44.7 113.4 135.0 203.4 53.1 70.8 (37.5) Others 1.6 3.4 4.9 6.0 1.2 2.4 3.2 (30.5) New Order (Cumm.) 46.3 116.8 139.9 209.4 54.3 73.2 (37.3) 440 Figure 22 Chiyoda Engaged Projects in the Middle East (As of Oct 2009) Project Name Start Const & Infra Oil & Gas Petrochem Power Others TOTAL KOC - Booster Station 132 2009 Q4 800 800 KOC - Development of GC 7, 8 and 21 2009 Q4 110 110 Plateau Maintenance Project for Onshore Facilitie2009 Q4 1,200 1,200 Sasref - Super Claus and Sour Water Stripper Un2009 Q4 100 100 Saudi Aramco - Wasea Bulk Plant 2009 Q4 250 250 Ruwais Refinery Expansion Project - Process Pac2009 Q4 3,000 3,000 Shah Gas Development (SGD) - Gas Process Plan 2010 Q1 1,300 1,300 Shah Gas Development (SGD) - Offsite & Utilities 2010 Q1 1,000 1,000 Shah Gas Development (SGD) - Sulphur Recovery2010 Q1 1,200 1,200 KOC - Booster Station 171 2010 Q2 800 800 KOC - Oil / Gas Pipelines from Mina Al Ahmadi Ref2010 Q2 500 500 Safco - Urea Plant Expansion - Train V 2010 Q2 500 500 Yanbu Export Refinery: Coker Block 2010 Q2 1,200 1,200 Yanbu Export Refinery: Crude Block 2010 Q2 970 970 Yanbu Export Refinery: Hydrocracker 2010 Q2 1,200 1,200 TOTAL - 13,130 - - 1,000 14,130 Source: MEED, Mirae Asset Research 15
하반기시장환경변화와대응방안 회사는활발하게수주가이루어지고있는중동지역에서가장비중이큰 Oil & Gas 프로젝트발주가앞으로도지속될것으로보고있다. 그러나균형잡힌포트폴리오구성을위한호주및브라질 LNG 플랜트시장에신규진출을시도하고있으며, 이를통해 LNG 선두업체로서의입지를굳히고자한다. 또한산업환경의변화로친환경분야의중요성이더해지고있는가운데태양전지및리튬이온배터리사업을검토하며저탄소시대에대비한신성장동력발굴에힘쓰고있다. 16
3. Toyo Engineering (6330 JP) 기대이상의수익성을보여준 2 사분기실적 > 2 사분기매출액과영업이익은각각 906 억엔, 52 억엔으로지난해동기대비 49.5%, 24.6% 감소 > 기대이하의외형성장으로인해연간매출액목표치는다소하향조정된반면영업이익은상향조정 ( 매출액 -5%, 영업이익 +18.8%) > 매출과신규수주를제외한모든항목이연간목표치대비 50% 이상달성 > 지난해동기대비매출에서의석유화학, 에너지프로젝트비중이감소한반면정유및화학비료프로젝트의비중이증가 > 지역별로는지난해동기대비중동의비중이낮아진반면중국, 일본지역에서의매출비중이증가 Figure 23 Quarterly Earnings Review (JPY bn, %) 1Q08 2Q08 3Q08 4Q08 1Q09 2Q09 QoQ YoY Revenue 100.0 79.3 69.1 77.8 47.1 43.5 (7.5) (45.1) GP 8.5 10.1 5.8 10.4 6.7 7.4 10.4 (26.8) OP 3.3 3.6 2.9 5.4 2.2 3.0 33.6 (17.4) PBT 3.5 4.4 3.1 5.1 3.1 3.5 13.4 (20.3) NP 2.4 1.4 1.0 1.7 2.5 1.2 (54.5) (17.4) GPM 8.5 12.7 8.4 13.3 14.2 17.0 2.8%p 4.3%p OPM 3.3 4.5 4.2 6.9 4.7 6.8 2.1%p 2.3%p PBTM 3.5 5.5 4.5 6.6 6.6 8.1 1.5%p 2.5%p NPM 2.4 1.8 1.4 2.2 5.4 2.7-2.7%p 0.9%p Figure 24 Cumulated Quarterly Performance (JPY bn, %) 1Q08 2Q08 3Q08 4Q08 1Q09 2Q09 YoY Guidance Run Rate Revenue 100.0 179.3 248.4 326.2 47.1 90.6 (49.5) 190.0 47.7 GP 8.5 18.6 24.4 34.8 6.7 14.1 (24.2) 29.5 OP 3.3 6.9 9.8 15.2 2.2 5.2 (24.6) 9.5 54.7 PBT 3.5 7.9 11.0 16.1 3.1 6.6 (16.5) 9.5 69.5 NP 2.4 3.8 4.8 6.5 2.5 3.7 (2.6) 5.0 74.0 GPM 8.5 10.4 9.8 10.7 14.2 15.6 5.2%p 15.5 OPM 3.3 3.8 3.9 4.6 4.7 5.7 1.9%p 5.0 0.7%p PBTM 3.5 4.4 4.4 4.9 6.6 7.3 2.9%p 5.0 2.3%p NPM 2.4 2.1 1.9 2.0 5.4 4.1 2%p 2.6 1.5%p Figure 25 Quarterly Revenue Analysis (JPY bn, %) 1Q08 2Q08 3Q08 4Q08 1Q09 2Q09 QoQ YoY Chemical fertilizers 2.6 3.6 8.2 8.1 6.9 5.4 (21.1) 52.7 Petrochemicals 31.3 30.9 16.2 16.9 10.8 12.7 17.8 (58.7) Refinery 8.5 14.4 10.9 11.9 11.6 9.9 (14.8) (31.3) Energy-ralated 47.8 18.4 24.9 23.3 10.9 4.0 (63.0) (78.0) Others 8.6 11.4 7.9 16.8 6.0 10.7 78.0 (5.7) Total 98.9 78.6 68.1 77.0 46.3 42.8 (7.5) (45.5) 17
Figure 26 Cumulated Quarterly Revenue Analysis (JPY bn, %) 1Q08 2Q08 3Q08 4Q08 1Q09 2Q09 YoY Chemical fertilizers 2.6 6.2 14.4 22.5 6.9 12.3 98.3 Petrochemicals 31.3 62.2 78.4 95.4 10.8 23.6 (62.1) Refinery 8.5 22.9 33.8 45.7 11.6 21.6 (5.9) Energy-ralated 47.8 66.2 91.1 114.4 10.9 15.0 (77.4) Others 8.6 20.0 27.9 44.7 6.0 16.7 (16.4) Total 98.9 177.5 245.6 322.7 46.3 89.1 (49.8) 지역별다각화를추구하는신규수주 회사가수주한대규모프로젝트대부분이 1~2 년이내에완공이될것으로예상되는가운데높은신규수주가능성을보여주고있는프로젝트는중동이아닌러시아, 인도, 베네수엘라, 브라질에서 ( 총 1,000 억엔규모 ) 진행되고있다. 현재까지신규수주목표달성율은 37% 로기대치에다소미치지못하는수준이나특화된수주전략에기반하여하반기대규모수주를이끌어낼수있을것으로기대하고있다. Figure 27 New Order Performance (JPY bn, %) 1Q08 2Q08 3Q08 4Q08 1Q09 2Q09 Portion YoY Guidance Chemical fertilizers 0.0 15.9 2.2 1.0 1.6 1.8 3.8 (88.4) Petrochemicals 12.5 2.1 2.2 2.1 14.3 13.6 28.0 551.2 Refinery 4.3 14.2 0.5 3.0 3.2 24.5 50.3 71.9 Energy-ralated 4.2 11.1 3.2 3.2 4.6 1.7 3.5 (84.7) Others 12.4 8.9 7.2 9.1 12.1 7.1 14.5 (20.8) Total 33.3 52.3 15.3 18.4 35.8 48.7 (6.9) Chemical fertilizers 0.0 15.9 18.1 19.1 1.6 3.5 4.1 (78.1) Petrochemicals 12.5 14.6 16.8 18.9 14.3 27.9 33.1 91.2 Refinery 4.3 18.5 19.0 22.0 3.2 27.6 32.7 49.3 Energy-ralated 4.2 15.3 18.5 21.7 4.6 6.3 7.4 (59.0) Others 12.4 21.3 28.5 37.6 12.1 19.2 22.7 (10.1) Total 33.3 85.6 100.9 119.3 35.8 84.5 (1.4) 230 Figure 28 Toyo Eng Engaged Projects in the Middle East (As of Oct 2009) Project Name Start Const Oil & Gas Petrochem Power Others TOTAL Qatargas - Plateau Maintenance Project f 2009 Q4 1,200 1,200 Sasref - Super Claus and Sour Water Stri 2009 Q4 100 100 TOTAL - 1,300 - - - 1,300 Source: MEED, Mirae Asset Research 18
특화된하반기수주전략 Toyo Engineering 은중소형 GTL(Gas-to-Liquid) 및 LNG 개발프로젝트수주를수주전략으로채택하고있다. 이는북미를제외한세계가스전의경우대형프로젝트보다는중소형프로젝트가더많은기회를제공한다는판단으로보인다. 또한회사는브라질국영석유회사인페트로브라스와장기적협력관계를유지하고있어, 이를바탕으로남미지역에서의입지강화노력을하고있다. 실제로상반기대규모계약의대부분이브라질과베네수엘라지역에서나온사실은회사의수주전략이차질없이진행되고있음을보여준다. 19
Recommendation 종목별투자의견 (12 개월기준 ) BUY : 현주가대비목표주가 +10% 초과 Hold : 현주가대비목표주가 ±10% 이내 Reduce : 현주가대비목표주가 10% 초과단, 업종투자의견에의한 ±10% 내의조정치감안가능 업종별투자의견 Attractive : 현업종지수대비 +10% 초과 Neutral : 현업종지수대비 ±10% 이내 Cautious : 현업종지수대비 10% 초과 업종별투자의견의용어를재정리함 Overweight Attractive / Underweight Cautious 로 2005 년 8 월 3 일부터변경함 Earnings Quality Score Earnings Quality Score = 0.70*(Earnings Stability) + 0.15*(Earnings Certainty) + 0.15*(Earnings Forecast Accuracy) 1. Historical Earnings Stability - 최근 5 년간분기순이익성장률 (YoY) 의변동성을 100 분위지표로환산. - 변동성은 outlier 에의한왜곡현상을최소화하기위해표준편차 (SD) 대신 MAD(Median Absolute Deviation) 로산정. - 순이익분기성장률 (YoY) 변동성이낮을수록동지표값이높음. 2. Consensus Forecast Certainty - 12 개월예상 EPS( 컨센서스기준 ) 추정치에대한애널리스트간견해차를 100 분위지표로환산. - 견해차는 12 개월예상 EPS 의 ' 표준편차 / 평균 ' 으로산정. - 견해차가작을수록동지표값이높음. 3. Consensus Forecast Accuracy - 최근 3 년간 EPS surprise 절대값의평균 (median) 을 100 분위지표로환산. - EPS surprise 는 '( 연말실제치 - 연초추정치 )/ 연초추정치 ' 로산정. - Surprise 의절대크기가낮을수록동지표값이높음. * 참고사항 1) Consensus Forecast Certainty 및 Consensus Forecast Accuracy 는예상 EPS 컨센서스추정치수가 5 개이상인기업만을대상으로하였음. 2) 각지표를산정할수없을경우에는평균인 50 을부여하였음. Compliance Notice 본자료는투자자의증권투자를돕기위하여당사고객에한하여배포되는자료로서어떠한경우에도복사되거나대여될수없습니다. 본조사자료에수록된내용은당사리서치센터가신뢰할만한자료및정보로부터얻어진것이나당사는그정확성이나완전성을보장할수없습니다. 따라서, 어떠한경우에도본자료는고객의증권투자의결과에대한법적책임소재에대한증빙자료로사용될수없습니다. 동자료는기관투자가또는제 3 자에게사전제공한사실이없습니다. 당사는 11 월 18 일현재삼성엔지니어링, 현대건설, 대림산업, 삼성물산, GS 건설, 현대산업을기초자산으로하는 ELW 발행및 LP 회사임을알려드립니다. 자료에게재된내용들은본인의의견을정확하게반영하고있으며, 외부의부당한압력이나간섭없이작성되었음을확인함. 작성자 : 변성진 담당자보유주식수종목담당자종류수량취득가취득일 1% 이상보유여부 유가증권종목 계열사담당자 자사주종류 해당사항없음 20