S&TC (100840) Analyst 박무현 공랭식 열교환기 분야의 강자 매우 다양한 적용 범위 열교환기는 매우 다양한 열교환기(heat exchanger)의 적용 범위는 매우 다양하다. 분야에 적용 열교환기가 쓰이는 대표적인 시설은, S

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1 2015년 11월 23일 I Equity Research S&TC (100840) 이유 있는 이익 성장 Special Focus 2019년 열교환기 시장규모는 21조으로 전망 BUY 시장 조사기관 등에 따르면 세계 열교환기 시장은 년 동안 연평균 7.3% 성장할 것이며, 2019년 시장규모는 I TP(12M): 38,000(상향) I CP(11월 20일): 27, 210억 달러, 21조에 달할 것으로 전망되고 있다. 전체 열교 환기 시장에서 공랭식 열교환기인 AFC(Air Fin Cooler)의 비중은 20% 수준이다. S&TC는 GEA-BTT, Hudson과 함께 에어쿨러 분야에서 Key Data Consensus Data KOSPI 지수 (pt) 1, 주 최고/최저() 27,/15, 영업이익() 순이익() 매출액() 시가총액() Performance Guarantee를 할 수 있는 설계능력을 갖추고 시가총액비중(%) 0.02 발행주식수(천주) 7,084.6 EPS() 4,051 4,983 있다. 국내 동종업체들의 열교환기 제품과는 차별적인 경쟁력 60일 평균 거래량(천주) 34.5 BPS() 32,888 37,363 을 갖고 있다. 시장 성장과 S&TC의 독자적인 에어쿨러 설계 능력은 높은 이익성장의 이유를 명확하게 설명해주고 있다. 3분기 누적 에어쿨러 부문 영업이익률 16.1% 달성 올해 3분기 누적 S&TC의 영업이익률은 13.5%를 달성했다. 에어쿨러 부문의 3분기 누적 영업이익률은 이보다 높은 16.1%를 달성했다. 주력분야인 에어쿨러 수주량과 매출비중이 증가되면서 S&TC의 이익성장폭은 높아지고 있다. S&TC의 60일 평균 거래대금() 년 당금(예상,) 15년 당수익률(예상,%) 1.82 외국인지분율(%) 3.19 주요주주 지분율(%) S&T모티브 외 1 인 국민연금 주가상승률 1M 6M 12M 절대 상대 Stock Price (천) S&TC(좌) 상대지수(우) Financial Data 올해 3분기 누적 영업이익은 263억으로 지난해 연간 138억 투자지표 단위 F 2016F 2017F 을 이미 크게 상회하고 있다. 매출액 영업이익 분기 수주잔고는 2,392억으로 지난해 3분기 1,649억보 세전이익 순이익 다 늘었고, 전 분기 2,124억 보다도 증가했다. 수주잔고에서 EPS 2,285 1,590 4,047 4,965 5,412 에어쿨러의 비중은 매 분기 늘어나고 있다. 수주잔고는 연간 증감률 % 78.1 (30.4) PER 매출실적과 비슷한 규모이므로 2016년 영업실적도 의미있는 PBR EV/EBITDA ROE % BPS 27,971 29,319 32,923 37,388 42,300 DPS 300 성장세를 보일 것으로 전망된다. 높은 이익성장의 결과로 현금 은 매분기 100억씩 늘어나고 있다. 3분기 기말현금은 488억 으로 시가총액 1,900억 수준의 25% 수준이다. 목표주가 38,000, 투자의견 BUY S&TC 목표주가를 33,000에서 38,000으로 상향하고 투자의견 BUY를 유지한다. 올해 영업이익과 순이익은 지난해 Analyst 박무현 [email protected] 와 비교해 두 가량 늘어날 전망이다. P/E는 2015년 6.8 와 2016년 5.5로 밸류에이션 매력도 있다. ROE는 지난해 5.6%에서 2015년 13.0%, 2016년 14.1%, 2017년 13.6%로 13% 이상이 유지될 전망이다. S&TC 주가는 높은 이익성장세 에 힘입어 상승추세가 지속될 것으로 보인다. RA 김효정 [email protected]

2 S&TC (100840) Analyst 박무현 공랭식 열교환기 분야의 강자 매우 다양한 적용 범위 열교환기는 매우 다양한 열교환기(heat exchanger)의 적용 범위는 매우 다양하다. 분야에 적용 열교환기가 쓰이는 대표적인 시설은, S&TC는 에어쿨러 분야에서 Performance Guarantee를 할 수 -정제시설: Refineries 있는 설계능력을 갖고 있음 -석유화학공장: Petrochemistry 국내 동종 기업들의 에어쿨러 제품과 -제강공장: Steelworks, steel industry 차별적인 경쟁력을 갖고 있음 -가스 플랜트: Gas facilities -발전소: power station -기타: other industrial cooling applications 열교환기는 전열면을 통해서 유체간에 열을 전달하는 것을 목적으로 하며 석유화학플랜트, 정유플랜트, 발전소 등 매우 다양한 산업플랜트에 사용된다. 열교환기의 주된 목적은 에너지 의 효율적인 이용 및 생산제품의 냉각을 위한 대단히 중요한 시설이다. 열교환기는 구조 및 형상에 따라 여러 종류가 있는데, 크게 공랭식과 수랭식이 있다. S&TC 가 설계 및 제작하는 열교환기는 공랭식으로 고주파 핀튜브가 장착된 AFC(Air Fin Cooler) 이다. S&TC는 GEA-BTT, Hudson과 함께 에어쿨러 분야에서 Performance guarantee를 할 수 있는 설계능력을 갖추고 있으며 국내에서는 유일하다. 또한 국내 동종업체의 에어쿨러 는 팬과 고주파 핀튜브가 장착되지 않아 S&TC의 에어쿨러와는 차이가 있다. S&TC는 에어쿨러분야 설계능력을 바탕으로 산업플랜트의 bidding 단계부터 참여하고 있으 며, 실질적인 경쟁의 정도는 심하지 않아 수익성은 급격히 회복되고 있다. S&TC는 주로 해외 EPC 기업들과 수주계약을 체결하고 있다. 그림 1. S&TC 에어쿨러 제작 과정 그림 2. 플랜트에 설치된 에어쿨러 자료: S&TC, 하나금융투자 자료: 업계 자료, 하나금융투자 2

3 2. 에어쿨러수주증가와이익성장 2015 년 3 분기누적영업이익률 13.5% 열교환기시장은매년 7.3% 성장 2019년열교환기시장은 21조전체열교환기시장에서에어쿨러비중은 20% 수준열교환기수주량늘어나면서 S&TC 이익은급격히성장 3분기수주잔고는 2,392억으로연간매출액과비슷한수준 3분기기말현금은 488억으로시가총액의 25% 수준 시장조사기관등에따르면세계열교환기시장은 년동안연평균 7.3% 성장할것이며 2019년시장규모는 210억달러, 21조시장에달할것으로전망되고있다. 전체열교환기시장에서공랭식열교환기인 Air fin Cooler 비중은 20% 수준이다. 석유공급경쟁의결과석유정제수요는계속해서늘어나고있고, 이에따라전세계적으로정제시설투자는늘어나고있다. 미국을중심으로 Shale 가스생산량도함께늘어나고있어열교환기시장은성장세를지속하고있다. S&TC는주력분야인에어쿨러수주량이늘어나면서급격한이익성장을보이고있다. 올해 3분기누적영업이익은 263억으로지난해연간영업이익 138억을이미상회했다. 특히에어쿨러의분기별영업이익률은올해 1분기 15.7% 에서 2분기에는 14.6% 그리고 3분기에는 17.8% 를달성했다. 세분기모두 15% 수준에달하는높은이익률을보인것이다. 3분기수주잔고는 2,392억으로지난해 3분기 1,649억보다늘었으며전분기 2,124억보다도증가했다. 수주의구성에서에어쿨러의비중은매분기증가되고있다. 3분기수주잔고는연간매출실적과비슷한규모이므로 2016년의영업실적도의미있는성장세를보일것으로전망된다. 이익의성장은곧재무구조의개선으로연결되고있다. 올해들어기말현금은매분기 100 억 씩증가되고있다. 3 분기말기말현금은 488 억수준으로이는시가총액 1,900 억의 25% 수준에달하는규모이다. 표 1. S&TC 사업부별영업실적추이 1Q13 2Q13 3Q13 4Q13 1Q14 2Q14 3Q14 4Q14 1Q 15 2Q 15 3Q 15 매출액 에어쿨러 HRSG 및기타 영업이익 에어쿨러 HRSG 및기타 영업이익률 (%) 11.40% 10.50% 4.10% 7.20% 5.90% 4.30% 7.30% 5.30% 13.90% 11.00% 15.57% 에어쿨러 (%) 13.30% 11.80% 11.60% 12.00% 8.40% 5.60% 10.60% 6.90% 15.70% 14.60% 17.77% HRSG 및기타 (%) 6.90% 3.90% # -8.40% 0.90% 2.10% -1.60% 1.70% 9.20% -3.60% -0.12% 표 2. S&TC 재무구조 1Q 13 2Q 13 3Q 13 4Q 13 1Q 14 2Q 14 3Q 14 4Q 14 1Q 15 2Q 15 3Q 15 자본총계 부채총계 순차입금 기말현금 표 3. S&TC 실적전망 1Q 15 2Q 15 3Q 15 4Q 15F 1Q 16F 2Q 16F 3Q 16F 4Q 16F 2015F 2016F 2017F 매출액 ,532 2,830 3,086 영업이익률 영업이익률 13.9% 11.0% 15.6% 9.4% 14.5% 15.5% 14.1% 14.1% 12.5% 14.5% 14.3% 순이익 순이익률 11.0% 9.2% 16.6% 8.2% 12.2% 12.9% 12.2% 12.5% 11.3% 12.4% 12.4% 전망 3

4 추정재무제표 손익계산서 ( 단위 : ) 대차대조표 ( 단위 : ) F 2016F 2017F F 2016F 2017F 매출액 유동자산 매출가 금융자산 매출총이익 현금성자산 판관비 매출채권등 영업이익 재고자산 금융손익 기타유동자산 종속 / 관계기업손익 (0.1) (0.3) 비유동자산 기타영업외손익 (3.0) (1.6) 투자자산 세전이익 금융자산 법인세 유형자산 계속사업이익 무형자산 중단사업이익 기타비유동자산 당기순이익 자산총계 포괄이익 유동부채 ( 지분법제외 ) 순이익 금융부채 지주주표괄이익 매입채무등 NOPAT 기타유동부채 EBITDA 비유동부채 성장성 (%) 금융부채 매출액증가율 (13.0) 기타비유동부채 NOPAT증가율 11.0 (19.8) 부채총계 EBITDA 증가율 8.6 (15.3) 지주주지분 ( 조정 ) 영업이익증가율 11.3 (17.9) 자본금 ( 지분법제외 ) 순익증가율 78.0 (30.2) 자본잉여금 ( 지분법제외 )EPS증가율 78.1 (30.4) 자본조정 수익성 (%) 기타포괄이익누계 (0.1) 매출총이익률 이익잉여금 EBITDA 이익률 비지주주지분 ( 조정 ) 영업이익률 자본총계 계속사업이익률 순금융부채 (69.6) (35.0) (54.4) (75.2) (119.2) 투자지표현금흐름표 ( 단위 : ) F 2016F 2017F F 2016F 2017F 주당지표 ( ) 영업활동현금흐름 20.1 (24.8) EPS 2,285 1,590 4,047 4,965 5,412 당기순이익 BPS 27,971 29,319 32,923 37,388 42,300 조정 CFPS 2,871 2,404 5,400 6,707 7,207 감가상각비 EBITDAPS 2,666 2,259 4,819 6,124 6,549 외환거래손익 0.4 (2.3) (4.0) SPS 28,336 34,264 35,745 39,951 43,559 지분법손익 DPS 300 기타 주가지표 ( ) 자산 / 부채의변동 0.5 (37.4) 20.4 (29.5) 10.7 PER 투자활동현금흐름 1.8 (0.1) (6.9) (6.9) (4.6) PBR 투자자산감소 ( 증가 ) (0.3) (4.0) (0.9) (2.3) (0.9) PCFR 유형자산감소 ( 증가 ) 0.4 (1.4) (0.9) (2.0) (2.0) EV/EBITDA 기타투자활동 (5.1) (2.6) (1.7) PSR 재무활동현금흐름 (1.4) (2.1) (8.4) (2.6) (3.2) 재무비율 (%) 금융부채증가 ( 감소 ) (5.2) ROE 자본증가 ( 감소 ) ROA 기타재무활동 (0.3) (2.9) 0.3 (0.1) (0.1) ROIC 당지급 (1.4) (2.1) (3.5) (3.5) (3.5) 부채비율 현금의증감 20.5 (26.9) 37.5 (1.5) 43.6 순부채비율 (35.1) (16.9) (23.3) (28.4) (39.8) Unlevered CFO 이자보상율 ( ) Free Cash Flow 19.1 (26.2) Country Aggregates Korea Emerging Market World 자료 : MSCI I/B/E/S Aggregates Sector Aggregates PER(x) EPS증가율 (%) PER(x) EPS증가율 (%) FY1 FY2 12M Fwd FY1 FY2 FY1 FY2 12M Fwd FY1 FY2 Korea Emerging Market World 4

5 투자의견변동내역및목표주가추이 S&TC 날짜 투자의견 목표주가 BUY 38, BUY 33, BUY 33, BUY 33, BUY 33, BUY 33, BUY 33,000 ( ) S&TC 목표주가 40,000 20, 투자의견분류및적용 투자의견의유효기간은추천일이후 12 개월을기준으로적용 기업의분류 BUY( 매수 )_ 목표주가가현주가대비 15% 이상상승여력 Neutral( 중립 )_ 목표주가가현주가대비 -15%~15% 등락 Reduce( 비중축소 )_ 목표주가가현주가대비 15% 이상하락가능 산업의분류 Overweight( 비중확대 )_ 업종지수가현재지수대비 15% 이상상승여력 Neutral( 중립 )_ 업종지수가현재지수대비 -15%~15% 등락 Underweight( 비중축소 )_ 업종지수가현재지수대비 -15%~15% 등락 투자등급비율 투자등급 BUY ( 매수 ) Neutral ( 중립 ) Reduce ( 비중축소 ) 금융투자상품의비율 83.9% 13.1% 3.0% 100.0% * 기준일 : 2015 년 11 월 19 일 합계 Compliance Notice 본자료를작성한애널리스트 ( 박무현 ) 는자료의작성과관련하여외부의압력이나부당한간섭을받지않았으며, 본인의의견을정확하게반영하여신의성실하게작성하였습니다 본자료는기관투자가등제 3 자에게사전제공한사실이없습니다. 당사는 2015 년 11 월 21 일현재해당회사의지분을 1% 이상보유하고있지않습니다 본자료를작성한애널리스트 ( 박무현 ) 는 2015 년 11 월 21 일현재해당회사의유가증권을보유하고있지않습니다. 본조사자료는고객의투자에정보를제공할목적으로작성되었으며, 어떠한경우에도무단복제및포될수없습니다. 또한본자료에수록된내용은당사가신뢰할만한자료및정보로얻어진것이나, 그정확성이나완전성을보장할수없으므로투자자자신의판단과책임하에최종결정을하시기바랍니다. 따라서어떠한경우에도본자료는고객의주식투자의결과에대한법적책임소재의증빙자료로사용될수없습니다. 5