한미약품 HOLD( 유지 ) 128940 기업분석 제약 목표주가 ( 유지 ) 550,000 원현재주가 (02/14) 541,000 원 Up/Downside +1.7% 2018. 02. 19 아쉽지만기다려볼필요가있다 News Action 릴리 BTK 억제제류마티스관절염임상 2 상중단 : 한미약품은 2/14 장종료후공시를통해릴리에기술수출한 BTK 억제제 ( 물질명 :LY3337641/HM71224) 의임상 2 상이중단됐다고밝혔다. 릴리는류마티스관절염을적응증으로임상 2 상을진행해왔으나중간분석결과유효성측면에서목표에도달하지못할가능성이크다고판단하여임상시험을중단했다. 대신다른적응증개발을협의할것이며현재이로인한계약서상변경이나계약금반환등의의무사항은없다고공시했다. 기업가치의 10% 비중차지하나계약변경사항아직없음 : 기존 SOTP 를이용한한미약품가치추정에서 BTK 억제제는주당 53,000 원의가치로반영해왔다. DCF 를활용한신약가치산정에서백혈병치료제로판매중인 BTK 억제제임브루비카 ( 애브비 ) 를매출추정의기준으로했기때문에류마티스관절염임상실패에따른추정치변경폭은크지않다. 증권사별 HM71224 의신약가치는평균적으로기업가치의 10% 비중을차지하는데현재릴리와의계약변경사항은없기때문에기업가치하락에미치는영향은적을것으로판단한다. 신약개발의흔한사례이며파이프라인의가치를크게변경할단계는아니다. 투자의견 Hold 는유지하지만일시적으로주가조정시매수고려 : 투자의견과목표주가를유지하며오히려이번임상중단뉴스로주가가큰폭하락한다면매수를고려해볼수있다. 다만, 다른적응증으로개발시임상단계변경에따라추정가치가소폭낮아질수있으며만약계약이해지될경우목표주가조정은불가피하다. Investment Fundamentals (IFRS 연결 ) ( 단위 : 십억원, 원, 배, %) FYE Dec 2015 2016 2017E 2018E 2019E 매출액 1,318 883 917 958 961 ( 증가율 ) 73.1-33.0 3.8 4.5 0.3 영업이익 212 27 84 137 143 ( 증가율 ) 514.8-87.4 215.6 62.4 4.5 지배주주순이익 154 23 55 87 92 EPS 13,835 2,089 4,899 7,826 8,255 PER (H/L) 58.2/6.4 354.0/128. 9 119.2 69.1 65.5 PBR (H/L) 13.3/1.5 12.5/4.6 9.1 7.5 6.7 EV/EBITDA (H/L) 34.1/4.6 123.2/49.6 44.1 29.9 28.5 영업이익률 16.1 3.0 9.2 14.3 14.9 ROE 25.7 3.5 8.0 11.5 10.8 Stock Data 52 주최저 / 최고 282,981/620,000 원 KOSDAQ /KOSPI 시가총액 848/2,422pt 61,597 억원 60 日 - 평균거래량 70,084 외국인지분율 13.9% 60 日 -외국인지분율변동추이 +1.4%p 주요주주한미사이언스외 3 인 41.4% ( 천원 ) 한미약품 ( 좌 ) (pt) KOSPI지수대비 ( 우 ) 1,000 500 0 17/02 17/05 17/09 17/12 주가상승률 1M 3M 12M 절대기준 -12.7 2.7 86.7 상대기준 -10.1 7.2 59.9 0 Analyst 구자용 02 369 3425 jaykoo@db-fi.com
2 한미약품 Comment 류마티스관절염치료제로서 BTK 억제제개발은쉽지않은상황 : BTK(Bruton s Tyrosine Kinase) 는 B 세포 ( 면역세포 ) 발달의주요인자로서비정상적 B 세포증식으로인한악성종양과면역계에관여한다. 초기동물실험결과를통해혈액암을타겟으로우선개발되어왔으나자가면역질환치료제로서의기대감도높았다. BMS, 제넨텍, 머크등글로벌제약사들은류마티스관절염, 루푸스, 쇼그렌증후군을적응증으로임상 2 상을진행중이나최근가시적인성과는없다. 셀진 (CC-292) 역시류마티스관절염을적응증으로임상시험을진행했으나임상 2 상결과위약대비유효성이확인되지않아 2016 년이후파이프라인에서제외했다. 최초의 BTK 억제제임브루비카 ( 애브비 ) 는림프종과백혈병치료제로판매중이며류마티스관절염관련임상시험계획은확인되지않는다. 그외 BTK 억제제개발사들은릴리의전략과유사하게최초의약품이진입하지못한류마티스관절염치료제로도임상시험을진행중이다. 이번임상시험중단으로한미약품의 HM71224 가류마티스관절염치료제로개발될기회는놓쳤으나그외자가면역질환또는혈액암에서적응증을확장하고있는임브루비카의후속으로개발될여지가있다. 아직릴리와의계약은유효하다. 릴리의개발전략상여전히필요한파이프라인 : 릴리의 R&D 전략영역은당뇨병, 암, 신경퇴행성질환이다. 릴리는류마티스관절염치료제로 FDA 승인이거부됐던경구용 JAK1/2 억제제바리시티닙의재신청후연내허가를기대하고있다. BTK 억제제의파이프라인추가실패가아쉽기는하지만대안이있는상황이다. 항암제분야에서는폐암, 대장암, 방광암을적응증으로임상시험을진행중이나혈액암분야는파이프라인이부실하다. 따라서동사의 BTK 억제제를자가면역질환외에도혈액암치료제로개발을이어갈여지가있다고판단한다. 도표 1. 일라이릴리의 R&D 파이프라인 자료 : Eli Lilly, DB 금융투자
레포트제목을입력해주세요 3 도표 2. BTK 억제제신약가치변경 ( 단위 : 백만달러 ) ( 백만달러 ) 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 2025 2026 2027 2028 2029 2030 A. Imbruvica 매출추정 2,218 3,186 4,163 5,203 6,165 7,084 7,900 8,690 9,559 10,515 11,566 12,145 12,752 13,390 14,059 B. Imbruvica 성장률 44% 31% 25% 18% 15% 12% 10% 10% 10% 10% 5% 5% 5% 5% C. Imbruvica 대비매출 5% 15% 25% 30% 40% 50% 50% 50% D. 매출액 (A*C) 435 1,434 2,629 3,470 4,858 6,376 6,695 7,030 E. 진행단계 ( 적응증변경전 ) 2 상 3 상허가신청판매 E'. 진행단계 ( 적응증변경후 ) 2 상 3 상허가신청판매 F. 계약금및마일스톤 100 100 100 100 100 100 G. 로열티 (15% 가정 ) 65 215 394 520 729 956 1,004 1,054 H. 총수익 (G+H) 100 165 315 394 620 729 1,056 1,004 1,154 I. EBIT 마진 (90% 가정 ) 90 149 284 355 558 656 951 904 1,039 J. 법인세반영 (20% 가정 ) 72 119 227 284 447 525 761 723 831 K. 현재가치 (WACC 9.8% 가정 ) 1,479 54 68 118 135 193 207 273 237 248 L. 영구가치 ( 영구성장률 0%) 2,022 M. NPV 3,555 N. 성공률 20% 가정 711 O. 할인율 30% 가정 ( 한미약품수익지분 ) 498 P. 원화환산현재가치 ( 변경전 ) 595 P. 원화환산현재가치 ( 환율 1100 원 /$, 십억원 ) 548 Q. 발행주식수 (1,000 주, 자기주식수제외 ) 11,163 R. 주당현재가치 ( 원 ) 49,048 자료 : DB 금융투자 도표 3. 증권사별 BTK 억제제 (HM71224) 의신약가치비중 ( 단위 : 십억원, %) HM71224 가치 (A) 기업가치 (B) HM71224 비중 (A/B) 최종추정일자 DB 금융투자 595 6,048 9.8 1/30 대신증권 721 8,172 8.8 2/6 신한금융투자 390 6,953 5.6 1/30 이베스트증권 365 7,375 5.0 1/30 유안타증권 959 7,879 12.2 1/30 현대차투자증권 692 7,668 9.0 1/30 메리츠증권 413 7,972 5.2 1/30 KTB 투자증권 1,422 7,540 18.9 1/30 하이투자증권 2,348 8,246 28.5 1/22 하나금융투자 654 8,603 7.6 1/16 미래에셋대우 305 7,909 3.9 1/10 삼성증권 395 8,021 4.9 1/4 평균 771 7,699 10.0 자료 : 각사자료, DB금융투자
4 한미약품 도표 4. BTK 억제제개발사목록 개발사제품명 ( 성분명 ) 개발단계적응증파트너사 AbbVie Imbruvica (ibrutinib) Marketed CLL, GvHD, Lymphoma, MCL, NHL Johnson & Johnson II I /II BCL MM Solid tumors Acerta Calquence (acalabrutinib) Approved MCL AstraZeneca plc II I /II BCL, CLL NHL MM Lymphoma BeiGene zanubrutinib (BGB-3111) II CLL, NHL N/A I MCL Cancer, BCL BMS BMS-986142 I RA, SjS N/A Celgene spebrutinib (AVL-292, CC-292) I RA N/A Genentech GDC-0853, RG7845 I RA, Urticaria N/A Autoimmune Merck KGaA evobrutinib I Lupus, MS, RA N/A M7583 /II BCL, MCL HTG Molecular Diagnostics Ono tirabrutinib I BCL, CLL, SjS Gilead Sciences Principia Bio PRN1008 I ITP, Pemphigus N/A Autoimmune, Inflammation, RA PRN2246 MS Sanofi Hanmi HM71224 I RA Eli Lilly Biogen SNS-062 /II CLL, MCL, NHL Sunesis Pharmaceuticals Preclinical Acea Bio AC0058 Lupus, RA N/A ArQule ARQ 531 BCL, CLL, Lymphoma, MCL, NHL N/A Jiangsu Hengrui SHR-1459, TG-1701 Cancer TG Therapeutics HM Cancer SHR-1266, TG-1702 Preclinical Cancer Takeda TAK-020 RA N/A Zhejiang DTRM Bio DTRM-12, DTRMWXHS-12 BCL, CLL N/A CrystalGenomics CG026806, CG'806 Preclinical AML, BCL Aptose Biosciences Loxo Oncology LOXO-305, REDX08608, rxc005 Preclinical CLL N/A LSK Bio HCI-1401 Preclinical Cancer University of Utah LSK9985 Preclinical Autoimmune, HM N/A Sumitomo Dainippon TP-4207 Preclinical CLL, MM, NHL N/A CLL(Chronic lymphocytic leukemia), GvHD( Graft-versus-host disease), MCL(Mantle cell lymphoma), NHL(Non-Hodgkin's lymphoma), RA(Rheumatoid arthritis), BCL(B cell lymphoma), HM(Hematologic malignancies), MS(Multiple sclerosis), MM(Multiple myeloma), SjS(Sjogren's syndrome), ITP(Idiopathic thrombocytopenic purpura) 자료 : Biocentury, DB 금융투자
레포트제목을입력해주세요 5 도표 5. 한미약품 R&D 파이프라인 ( 단위 : 백만달러 ) 프로젝트명작용기전적응증진행상황이벤트 1 에페글레나타이드 (SAR-439977) 2 HM71224 (LY3337641) 3 HM12525A (JNJ-64565111) 4 에플라페그라스팀 ( 롤론티스 ) 예상 이벤트계약일계약대상계약 (LAPS) GLP-1 Analog 당뇨 / 비만 P3 진행중 2Q20 P3 중간결과 15.11 Sanofi, 프랑스 2,924 BTK 저해제자가면역질환 P2 중단 2H18 적응증변경 후임상개시 규모 유로 15.03 Lilly, 미국 690 (LAPS) 주 1 회 GLP/GCG 당뇨 / 비만 P1b 진행중 1Q18 P1 결과 ( 미국 ) 15.11 Janssen, 미국 915 (LAPS) GCSF Analog 호중구감소증 P3 완료 4Q18 허가신청 5 HM95573 RAF 저해제각종고형암 P1(3 개 ) 6 HM30181A ( 오락솔 ) 진행중 ( 미국 ) 경구용파클리탁셀유방암 P3 진행중 4Q19 P3 완료 12.01 Spectrum, 미국 239 2H18 P2 개시 15.09 Genentech, 미국 910 7 포지오티닙 pan-her 저해제각종고형암 P2 진행중 4Q18 P2 결과 ( 미국 ) Ruye, 중국 / 8 올무티닙 ( 올리타 ) 9 에페소마트로핀 Spectrum, 미국 EGFR 억제제폐암 P2 완료 2H18 P1 개시 ( 중국 ) 15.11 Zailab, 중국 92 (LAPS) 주 1 회성장호르몬성장호르몬결핍증 P2 완료 1Q18 P2 개시 ( 소아 ) 10 루미네이트인테그린저해제망막질환 P2 완료 N/A Allegro, 미국 11 HM12460A 12 HM30181A ( 오라테칸 ) 13 KX2-391 Src/Tubulin 14 HM14220 15 HM51211 16 HM15136 17 HM15450 18 HM15910 (LAPS) 주 1 회인슐린당뇨 P1 진행중 1Q19 P1 종료 ( 미국 ) 경구용이리노테칸대장암 P1 완료 N/A Athenex, 미국 34 이중억제제 각종고형암 P1 완료 N/A Athenex, 미국 (LAPS) Insulin Combo 당뇨전임상 N/A 15.11 Sanofi, 프랑스 (LAPS) Triple Agonist 비만 / 비알코올성지방간염 P1 신청 1Q18 P1 개시 (LAPS) Glucagon Analog 선천성고인슐린증전임상 1Q18 P1 개시 (LAPS) ASB 뮤코다당체침착증전임상 3Q18 P1 개시 (LAPS) GLP-2 Analog 단장증후군전임상 3Q18 P1 개시 19 HM21001 유전자세포치료제교모세포종전임상 N/A 20 HM43239 FLT3 혈액암전임상 1Q18 P1 개시 21 이중항체 PD-1/TAA1 이중항체고형암전임상 1Q18 P1 개시 22 이중항체 PD-1/TAA2 이중항체고형암전임상 N/A 23 이중항체 PD-1/TAA3 이중항체 고형암 전임상 N/A 자료 : 한미약품, DB금융투자
6 한미약품 대차대조표 손익계산서 12월결산 ( 십억원 ) 2015 2016 2017E 2018E 2019E 12월결산 ( 십억원 ) 2015 2016 2017E 2018E 2019E 유동자산 1,145 841 880 976 1,104 매출액 1,318 883 917 958 961 현금및현금성자산 138 130 51 86 174 매출원가 398 422 398 393 391 매출채권및기타채권 785 272 402 457 478 매출총이익 919 461 518 565 570 재고자산 158 190 134 137 153 판관비 707 434 434 427 427 비유동자산 577 756 791 807 802 영업이익 212 27 84 137 143 유형자산 416 599 636 656 653 EBITDA 262 66 152 211 220 무형자산 67 40 37 34 31 영업외손익 -2-19 -24-11 -11 투자자산 54 43 43 43 43 금융손익 -11-2 -6-6 -6 자산총계 1,723 1,597 1,671 1,783 1,906 투자손익 0 0 0 0 0 유동부채 674 544 545 543 547 기타영업외손익 9-17 -18-5 -5 매입채무및기타채무 278 275 276 274 277 세전이익 210 8 60 126 133 단기차입금및단기사채 37 77 77 77 77 중단사업이익 0 0 0 0 0 유동성장기부채 66 94 94 94 94 당기순이익 162 30 71 113 120 비유동부채 304 318 318 318 318 지배주주지분순이익 154 23 55 87 92 사채및장기차입금 263 159 159 159 159 비지배주주지분순이익 8 7 16 26 28 부채총계 978 862 864 862 865 총포괄이익 156 17 71 113 120 자본금 26 26 28 28 28 증감률 (%YoY) 자본잉여금 418 417 417 417 417 매출액 73.1-33.0 3.8 4.5 0.3 이익잉여금 228 229 284 371 463 영업이익 514.8-87.4 215.6 62.4 4.5 비지배주주지분 70 75 91 118 145 EPS 330.1-84.9 134.5 59.8 5.5 자본총계 745 735 807 921 1,041 주 : K-IFRS 회계기준개정으로기존의기타영업수익 / 비용항목은제외됨 현금흐름표 주요투자지표 12월결산 ( 십억원 ) 2015 2016 2017E 2018E 2019E 12월결산 ( 원, %, 배 ) 2015 2016 2017E 2018E 2019E 영업활동현금흐름 102 413 29 134 167 주당지표 ( 원 ) 당기순이익 162 30 71 113 120 EPS 13,835 2,089 4,899 7,826 8,255 현금유출이없는비용및수익 121 72 63 93 96 BPS 60,460 59,073 64,135 71,962 80,217 유형및무형자산상각비 50 39 67 74 77 DPS 2,000 0 0 0 0 영업관련자산부채변동 -118 332-116 -60-35 Multiple( 배 ) 매출채권및기타채권의감소 -492 527-131 -55-21 P/E 49.2 136.7 119.2 69.1 65.5 재고자산의감소 -26-35 56-3 -16 P/B 11.3 4.8 9.1 7.5 6.7 매입채무및기타채무의증가 3-8 1-2 3 EV/EBITDA 29.4 49.7 44.1 29.9 28.5 투자활동현금흐름 -114-355 -100-89 -70 수익성 (%) CAPEX -121-200 -102-91 -72 영업이익률 16.1 3.0 9.2 14.3 14.9 투자자산의순증 -4 11 0 0 0 EBITDA 마진 19.9 7.4 16.6 22.1 22.9 재무활동현금흐름 95-63 -8-10 -10 순이익률 12.3 3.4 7.8 11.8 12.5 사채및차입금의증가 95-35 0 0 0 ROE 25.7 3.5 8.0 11.5 10.8 자본금및자본잉여금의증가 0 0 2 0 0 ROA 11.8 1.8 4.3 6.6 6.5 배당금지급 0-20 0 0 0 ROIC 20.6 12.2 11.7 12.7 12.6 기타현금흐름 4-3 0 0 0 안정성및기타 현금의증가 86-8 -79 35 88 부채비율 (%) 131.3 117.4 107.0 93.6 83.1 기초현금 52 138 130 51 86 이자보상배율 ( 배 ) 17.3 2.7 8.8 14.3 15.0 기말현금 138 130 51 86 174 배당성향 ( 배 ) 12.6 0.0 0.0 0.0 0.0 자료 : 한미약품, DB 금융투자 주 : IFRS 연결기준 Compliance Notice 자료발간일현재본자료를작성한조사분석담당자와그배우자는해당종목과재산적이해관계가없습니다. 당사는자료발간일현재지난 1 년간위조사분석자료에언급한종목들의 IPO 대표주관업무를수행한사실이없습니다. 당사는자료발간일현재위조사분석자료에언급된종목의지분을 1% 이상보유하고있지않습니다. 당사는자료발간일현재조사분석자료에언급된법인과 독점규제및공정거래에관한법률 제 2 조제 3 호에따른계열회사의관계에있지않습니다. 동자료내용은기관투자가등제 3 자에게사전제공된사실이없습니다. 이자료에게재된내용들은본인의의견을정확하게반영하고있으며, 외부의부당한압력이나간섭없이작성되었음을확인합니다. 본조사자료는고객의투자참고용으로작성된것이며, 당사의리서치센터가신뢰할수있는자료및정보로부터얻어진것이나당사가그정확성이나완전성을보장할수없으므로어떠한경우에도고객의증권투자결과에대한법적책임소재의증빙자료로사용될수없습니다. 본조사자료는당사의허락없이무단복제및배포할수없습니다. 발행주식수변동시목표주가와괴리율은수정주가를기준으로산출하였습니다. 1 년간투자의견비율 (2017-12-31 기준 ) - 매수 (71.0%) 중립 (29.0%) 매도 (0.0%) 기업투자의견은향후 12 개월간당사 KOSPI 목표대비초과상승률기준임 Buy: 초과상승률 10%p 이상 Hold: 초과상승률 -10~10%p Underperform: 초과상승률 -10%p 미만 ( 천원 ) 1,000 800 600 400 200 한미약품현주가및목표주가차트 0 16/2 16/5 16/8 16/11 17/2 17/5 17/8 17/11 18/2 일자투자의견목표주가 16/07/25 Buy 930,000-36.1-30.5 16/10/04 Buy 730,000-47.1-37.4 16/12/06 Hold 360,000-14.8-5.3 17/01/19 Hold 260,000 21.6 32.0 17/04/28 Hold 300,000 43.4 98.3 17/12/15 Hold 550,000 - - 업종투자의견은향후 12 개월간당사 KOSPI 목표대비초과상승률기준임 Overweight: 초과상승률 10%p 이상 Neutral: 초과상승률 -10~10%p Underweight: 초과상승률 -10%p 미만 최근 2 년간투자의견및목표주가변경 괴리율 (%) 괴리율 (%) 일자투자의견목표주가평균최고 / 최저평균최고 / 최저 주 : * 표는담당자변경