기업분석 삼성전기 (009150) BUY(Maintain) 주가 (2/25) 원목표주가 160,000원 전자안에전기있다 시련이삼성전기를강하게만들었다. 갤럭시노트 7 사태이후신속하고전격적인대응은고객사들의신뢰를회복하는계기가됐다. 자동차전지는중국정책 R

Transcription

1 기업분석 (009150) BUY(Maintain) 주가 (2/25) 원목표주가 160,000원 전자안에전기있다 시련이를강하게만들었다. 갤럭시노트 7 사태이후신속하고전격적인대응은고객사들의신뢰를회복하는계기가됐다. 자동차전지는중국정책 Risk 를피해유럽에서강력한수주모멘텀을이어가고있다. 과거 PDP, 태양광등이남긴레거시가소멸돼체질이선진화됐다. 올해영업실적턴어라운드를시작으로향후중대형전지손익개선과함께긍정적인이익방향성을보여줄것이다. PBR 1 배이상의재평가가필요해보인다. 전기차와 OLED 등대표적인성장산업의중심에있는기업이다. 전기전자 / 가전 Analyst 김지산 02) jisan@kiwoom.com

2 (009150) Contents 2 Stock Data KOSPI (2/25) 2,232.56pt 시가총액 ( 억원 ) 82,729억원 52주주가동향 최고가 최저가 163,000원 89,000원 최고 / 최저가대비등락율 -33.1% 22.5% 수익률 절대 상대 1M 14.5% 8.7% 6M -25.3% -23.9% 1Y 13.7% 23.0% Company Data 발행주식수 ( 천주 ) 77,601천주 일평균거래량 (3M) 1,609천주 외국인지분율 20.4% 배당수익률 (19.E) 1.0% BPS(19.E) 71,316원 주요주주 삼성전자 23.7% 매출구성 (19E) 컴포넌트 45% 모듈 38% 기판 17% Price Trend ( 원 ) 수정주가 ( 좌 ) (%) 200,000 상대수익률 ( 우 ) , , , '18/2 '18/5 '18/8 '18/11 '19/2 컴포넌트사업부실적추이및전망 ( 조원 ) 컴포넌트매출액 ( 좌 ) 5 40% 영업이익률 ( 우 ) 4 30% 3 20% % 0 0% '06 '08 '10 '12 '14 '16 '18 '20E Summary 3 > 상반기투자매력부각 3 I. 갤럭시 S10 효과기대 4 > 갤럭시 S10 사양과수혜내역 4 > 트리플카메라시대주역 7 II. MLCC 사이클점검 10 > 정점통과, 연착륙기대 10 > 전장용 MLCC 동향 15 > 차별화전략 17 III. 5G, 폴더블이주는기회 19 > 부품기술력격차확대계기 19 IV. PLP 사업화전략 24 > PLP 장점 24 > PLP 성과및전략 27 V. 실적및주가전망 30 > MLCC 주도실적개선 30 > 상반기투자매력우위 32 Compliance Notice 당사는 2 월 25 일현재상기에언급된 (009150) 의발행주식을 1% 이상보유하고있지않습니다. 당사는동자료를기관투자가또는제 3 자에게사전제공한사실이없습니다. 동자료의금융투자분석사는자료작성일현재동자료상에언급된기업들의금융투자상품및권리를보유하고있지않습니다. 동자료에게시된내용들은본인의의견을정확하게반영하고있으며, 외부의부당한압력이나간섭없이작성되었음을확인합니다

3 Summary 상반기투자매력부각 상반기투자매력이높을것으로예상한다. 1분기는갤럭시 S10 출시에따른모듈사업부수혜, 2분기는 MLCC 업황반등으로이어지는모멘텀이부각될것이고, 실적가시성이높아보인다. 19년기준 PER은 11배로역사적 Band 하단에위치해있고, PBR은 1.5배로실적상승기 5년평균 2.0배보다상당히낮다. 갤럭시 S10은혁신적사양변화, 합리적가격, 보급형 Line-up 추가, 빠른출시일정, 프리미엄폰대기수요등을감안할때양호한판매성과가기대되고, 동사의트리플카메라모듈이집중적인수혜를누릴것이다. 중장기적으로 1) MLCC는전장용 Line-up 확충, 중국천진공장가동등을거치며전장용중심의고도화를이룰것이고, 2) 5G와폴더블폰의확산은주요부품의기술력격차를확대하는계기가되며, 동사의통신모듈, 안테나, RF-PCB가도약의기회를얻게될것이다. 3) 패키지사업의미래를짊어진 PLP가모바일 AP 제품의양산에성공한다면단기적인손실에도불구하고기업가치에긍정적으로기여할것이다. MLCC는 IT 범용품이이끈상승사이클이꺾였지만, 전장및산업용수요강세가이어지며차별화국면이전개될것이다. 단기업황은 2분기에회복될전망이다. 업계재고소진을거쳐 PC CPU 생산차질이해소되고, IT Set 신모델효과가더해질것이다. IT 범용품은지속적인가격하락이예상된다. 다만, 전장용매출비중이지난해 4% 에서올해 10% 를넘어서고, 산업용을포함한 Non-IT용매출비중이지난해 17% 에서올해 28% 로증가하며제품 Mix 개선을뒷받침할것이다. 카메라모듈은트리플카메라로진화하면서판가가듀얼대비 30~40% 상승하게되고, 올해사업부매출의절반이상이트리플카메라일것이다. 주고객이중저가스마트폰 Line-up의카메라사양을대폭상향함에따른수혜를 2 nd Tier 업체들과공유할것이다. 기판은한계사업인 HDI의효율화가가장큰과제인데, 국내생산라인의이전을통해완전한해외생산체제를구축할계획이다. PLP의추가투자가이루어진다면모바일용 AP의양산이임박했다는긍정적신호로해석할수있다. 투자지표, IFRS 연결 P 2019E 2020E 매출액 ( 억원 ) 60,330 68,385 81,930 87,614 94,185 증감율 (%YoY) 영업이익 ( 억원 ) 244 3,062 10,181 11,126 12,149 증감율 (%YoY) , EBITDA( 억원 ) 6,327 9,368 17,407 19,008 18,830 세전이익 ( 억원 ) 321 2,535 9,404 10,589 11,946 지배주주지분순이익 ( 억원 ) 147 1,617 6,562 7,595 8,569 EPS( 원 ) 190 2,084 8,457 9,787 11,042 증감율 (%YoY) PER( 배 ) PBR( 배 ) EV/EBITDA( 배 ) 영업이익률 (%) ROE(%) 순부채비율 (%)

4 4 I. 갤럭시 S10 효과기대 갤럭시 S10 사양과수혜내역 갤럭시 S10 혁신성호평 10번째갤럭시 S 시리즈는혁신성면에서호평할만하다. 인피니티-O 디스플레이, 트리플카메라, 온스크린 ( 초음파식 ) 지문인식등을앞세워디자인과하드웨어측면에서차별화를이루었고, 무선배터리공유, 강화된 AI( 빅스비루틴 ) 등최첨단기능을구현했다. 보급형라인업추가지금까지와달리기본형 S10과프리미엄 S10+ 이외에보급형 Line-up인 S10e를추가함으로써소비자선택권을넓힌동시에판매량증대를꾀할수있을것이다. 새로운갤럭시 S10e는아이폰 XR과견줄수있는모델이다. 기본형에비해디스플레이사이즈및해상도, 카메라, 메모리사양등을낮추면서합리적가격을제시했다. 첫 5G 모델인갤럭시 S10 5G는역대가장큰 6.7 화면을채택했다. 갤럭시 S10 시리즈주요사양 갤럭시 S10e 갤럭시 S10 갤럭시 S10+ 크기 x 69.9 x 7.9mm x 70.4 x 7.8mm x 74.1 x 7.8mm 디스플레이 5.8 Full HD+, 438ppi 6.1 Quad HD+, 550ppi 6.4 Quad HD+, 522ppi 후면카메라 듀얼, 12MP 광각 + 16MP 초광각, 트리플, 12MP 망원 + 12MP 광각 + 트리플, 12MP 망원 + 12MP 광각 + OIS 16MP 초광각, 듀얼 OIS, 광학 2배줌 16MP 초광각, 듀얼 OIS, 광학 2배줌 전면카메라 10MP 10MP 듀얼, 10MP + 8MP RGB 심도 배터리 3100mAh 3400mAh 4100mAh 메모리 6GB RAM+ 128GB ROM, 8GB RAM+ 128GB ROM, 8GB RAM+ 128GB ROM, 8GB RAM+ 256GB ROM, 8GB RAM+ 512GB ROM, 12GB RAM+ 512GB/1TB ROM, AP 64bit Octa-Core Processor OS Android 9(Pie) 기타 급속무선충전, 무선배터리공유기능, 방수방진 IP68 등 자료 : 삼성전자, 키움증권

5 트리플카메라사양주목이중에서가주도적으로공급하는트리플카메라사양과기능을주목해야한다. 갤럭시 S10과 10+ 가채택했고, 공통적으로 1200만화소광각, 1200만화소망원, 1600만화소초광각카메라의조합으로구성됐다. 이를통해광학 2배줌 ( 디지털 10배줌 ) 을구현하고, 123도화각의이미지를담을수있으며, 파노라마사진도촬영할수있다. 초광각카메라와듀얼 OIS, 전문소프트웨어가결합해흔들림을최소화한동영상촬영이가능하다 ( 슈퍼스테디액션캠기능 ). 1200만화소광각카메라는듀얼조리개를갖춰저조도에서도선명한사진을얻을수있게해준다. 갤럭시 S10+ 는후면트리플카메라와전면듀얼카메라까지총 5개의카메라를장착했다. 전면에는 800만화소 RGB 심도카메라를별도로달아아웃포커싱성능을강화했다. 함께공개한갤럭시폴드는동일사양의후면트리플카메라와전면듀얼카메라이외에도화면을접은상태에서활용하기위한커버디스플레이용 1000만화소카메라를장착하는등총 6개의카메라가탑재됐다. 트리플카메라장점 1: 초광각과광학줌 초광각광각망원 자료 : 삼성전자 트리플카메라장점 2: 초광각파노라마 자료 : 삼성전자 갤럭시 S10 판매성과기대갤럭시 S10의판매성과는 S8과 S9의부진을넘어설것으로기대된다. 혁신적사양변화에비해판가를합리적으로책정했고, 보급형 S10e가물량효과를뒷받침할것이며, 출시일도전작보다일주일가량빠르다. 경쟁환경도나쁘지않아보인다. 중국스마트폰수요가가장부진한데, 삼성전자의중국시장노출도는최소화돼있고, 아이폰의고가전략실패에따라프리미엄폰대기수요를흡수할수있을것이다. 5

6 6 합리적판가책정갤럭시 S10 시리즈의출고가는 128GB 메모리용량기준으로갤럭시 S10e가 749달러, S10이 899달러, S10+ 가 999달러로책정됐다. 지난해출시한아이폰의출고가와비교해보면, 128GB 기준아이폰 XR은 799달러이고, 256GB 기준아이폰 XS는 1,149달러, XS Max는 1,249달러다. 갤럭시 S10e는아이폰 XR보다 50달러가저렴하고, 갤럭시 S10과 S10+ 는아이폰 XS와 XS Max보다 100~200달러가량낮다고평가할수있다. 전작이상판매량예상갤럭시 S10의연말까지판매량은 3,500만대이상으로 3,200만대수준에그친전작의판매량을상회할전망이다. 부품업계는 4,500만대까지생산을준비하고있는것으로알려진다. 시장조사기관인 Counterpoint Research도유사한전망을내놨다. 갤럭시 S10 시리즈가출시 12개월동안 4,000만대이상판매돼갤럭시 S9의 12개월누적판매량 3,500만대를넘어설것으로예측했다. 갤럭시 S 시리즈 10년간베스트셀러는갤럭시 S7으로서출시후 12개월간 5,000만대이상판매됐다. 삼성전자스마트폰출하량및점유율추이 ( 백만대 ) 스마트폰출하량 ( 좌 ) 100 점유율 ( 우 ) 갤럭시 S7 35% 갤럭시 S8 갤럭시 S9 30% 80 25% 60 20% 40 15% 10% 20 5% 0 0% 1Q10 1Q11 1Q12 1Q13 1Q14 1Q15 1Q16 1Q17 1Q18 자료 : Gartner, 키움증권 부품실적은 1분기에온전반영갤럭시 S10 관련동사의수혜제품은카메라모듈을필두로통신모듈, HDI, FC-CSP, MLCC, EMC, 무선충전모듈등모든사업부에걸쳐있다. 특히카메라모듈은트리플카메라를주도적으로공급하면서판가상승효과가클것이다. Flagship향트리플카메라모듈의판가는 40달러대후반으로추정되며, 듀얼카메라대비 30~40% 의 ASP 상승효과가기대된다. HDI는전작과동일한사양의 SLP를공급하고, AP용 FC-CSP는단독공급체제를유지할것이다. MLCC는주고객대상소형, 고용량품공급이늘어둔화된업황에서일부차별적수혜가예상된다. 갤럭시 S10향부품은 1월초부터본격출하됨에따라 1분기실적에온전하게반영될것이다.

7 트리플카메라시대주역 삼성전자, 듀얼카메라보다신속한대응삼성전자는주요업체중듀얼카메라채택이가장늦은편이었지만, 트리플카메라에대해서는선도적으로대응하고있다. 아울러보급형인갤럭시 A와갤럭시 M 시리즈의고사양화전략의핵심이바로멀티카메라다. 삼성전자의프리미엄전략이한동안 Edge 디자인으로구현된 Flexible OLED에있었다면, 지금은카메라성능에초점이맞춰지고있다. 과거피처폰시절부터국내업체들이카메라의 Roadmap을이끌어왔다. 이는자회사를통한모듈사업내재화, 국내풍부한 Supply Chain, 신속한 R&D 대응력등에기반한다. 멀티카메라효용검증스마트폰의듀얼카메라채택속도가예상보다빠르다는것은원가상승요인에비해소비자들에게제공하는효용이더욱크다는의미다. 트리플카메라는광학줌, 초광각, 저조도고해상도등듀얼카메라에서검증된장점을복수로구현하고자하며, DSLR과직접경쟁하고자한다. 주로 1 RGB( 컬러 ) + Mono( 흑백 ) + 망원, 2 광각 ( 또는일반각 ) + 망원 + 초광각, 3 광각 ( 또는일반각 ) + 망원 + Folded 망원등의솔루션이채택될것이다. 삼성전자선호솔루션삼성전자가선호하는트리플카메라솔루션은갤럭시 S10 시리즈에서확인한것처럼 광각 + 망원 + 초광각 조합일것이다. 이는고품질광학줌과초광각이미지를구현할수있다. 망원카메라의초점거리가길어원거리대상물체의클로즈업에유리하다. Fisheye Zoom( 어안줌 ) 기능을제공해야외에서풍경파노라마촬영이가능하다. 트리플카메라주요솔루션 구성 RGB + 흑백 (Mono) + 망원광각 + 망원 + 초광각광각 + 망원 + Folded 망원자료 : 키움증권 저조도해상도개선, 광학줌 고품질광학줌, 초광각이미지 이미지열화없는슈퍼줌 강점 쿼드카메라까지채택갤럭시 S10에앞서갤럭시 A7에는트리플카메라, A9에는쿼드카메라를선제적으로채택했다. 물론가해당카메라모듈을주도적으로공급하고있다. 삼성전자가처음으로트리플카메라를채택한갤럭시 A7은 2,400만화소기본, 800만화소광각, 500만화소심도카메라를조합해 120도초광각, Bokeh 기능을수행할수있다. 세계최초로쿼드카메라를구현한갤럭시 A9은 A7의트리플카메라조합에 1,000만화소망원카메라를더해광학 2배줌도가능하다. 7

8 8 보급형라인업도모두멀티카메라채용올해출시될준프리미엄급갤럭시 A 시리즈와신흥시장을겨냥한저가형 M 시리즈까지도모두멀티카메라를장착할전망이다. 즉, 하위모델은듀얼카메라, 상위모델은트리플카메라를채택할것으로예상된다. 후면카메라는최대 4,800만화소까지구현하고, ToF(Time of Flight) 방식 3D센싱모듈을선제적으로채택할가능성도거론된다. 갤럭시 M 및 A 시리즈카메라예상사양 모델명 M10 M20 M30 A20 A30 A40 A50 A70 A90 후면카메라 13M+5M 13M+5M 13M+5M+5M 13M+5M 16M+5M 16M+5M 24M+5M+8M 32M+5M+8M 48M+8M+3D 비고듀얼듀얼트리플듀얼듀얼듀얼트리플트리플 ToF 3D 센싱자료 : 업계종합, 전자신문 갤럭시 S10+ 트리플카메라갤럭시 A9 쿼드카메라 자료 : 삼성전자자료 : 삼성전자 트리플카메라긍정적실적기여트리플카메라는판가와가동률에긍정적인영향을미친다. 삼성전자의트리플카메라는이른바 2+1 솔루션으로듀얼카메라에싱글카메라를추가하는형태라서수율이슈는우려하지않아도될것이다. 앞서언급한대로트리플카메라모듈의판가는듀얼대비 30~40% 상승한다. 동사차별적경쟁력배경동사의카메라모듈경쟁력은렌즈및액추에이터기술과모듈설계기술에서비롯한다. 동사는낮은조리개값의밝은렌즈, 고성능볼가이드구조액추에이터등차별적기술을보유하고있다. 낮은조리개값렌즈솔루션을활용해이미지센서픽셀사이즈가작아지는 4800만화소이상고화소카메라까지대응할수있고, 고배율슈퍼줌구현을위해필요한 Folded 액추에이터및슬림렌즈도개발했다. 올해카메라모듈매출액은 12% 증가한 3조원, 영업이익률은 3.7%(YoY 1.5%p) 로추정된다. 이중트리플카메라매출액이절반이상을차지할것이다. MLCC 다음으로이익의한축을차지하며, 동사 Valuation 지표에도긍정적인영향을미칠것이다.

9 카메라모듈실적추이및전망 ( 억원 ) 카메라모듈매출액 ( 좌 ) 35,000 영업이익률 ( 우 ) 30,000 25,000 20,000 15,000 10,000 5,000 0 '06 '07 '08 '09 '10 '11 '12 '13 '14 '15 '16 '17 '18 '19E 자료 :, 키움증권 8% 6% 4% 2% 0% -2% -4% -6% 9

10 II. MLCC 사이클점검 정점통과, 연착륙기대 MLCC 정점통과 2017년부터재차상승기에진입한 MLCC 사이클은정점을지났다. 여러차트들을통해확인할수있다. 컴포넌트사업부의매출증가율과영업이익률이지난해 3분기를정점으로꺾였다. Yageo의월별매출액추이를보면, IT 범용 MLCC는단기가격급등과함께역대최고사이클을경험했고, 현재매출성장률은 17년하반기수준으로회귀했다. Murata의 Capacitor 수주잔고는지난해 3분기를정점으로 4분기말에는 17% 감소했고, 매출액대비수주잔고비율은 2분기 1.49로역대최고를기록한후 4분기에는 1.03으로하락했다. 컴포넌트사업부매출증가율추이 : MLCC 사이클점검 100% 80% 60% 40% 20% 0% -20% -40% 1Q06 1Q07 1Q08 1Q09 1Q10 1Q11 1Q12 1Q13 1Q14 1Q15 1Q16 1Q17 1Q18 자료 :, 키움증권 컴포넌트사업부영업이익률추이 : MLCC 사이클점검 50% 40% 30% 20% 10% 0% -10% 1Q06 1Q07 1Q08 1Q09 1Q10 1Q11 1Q12 1Q13 1Q14 1Q15 1Q16 1Q17 1Q18 자료 :, 키움증권 10

11 Yageo 월별매출액추이 : 역대최고사이클경과 ( 십억NTD) 매출액 ( 좌 ) 12,000 증가율 (YoY, 우 ) 10,000 8,000 6,000 4,000 2,000 0 '13 '14 '15 '16 '17 '18 '19 자료 : Yageo, 키움증권 300% 250% 200% 150% 100% 50% 0% -50% Murata Capacitor 수주잔고 ( 십억엔 ) Q11 1Q12 1Q13 1Q14 1Q15 1Q16 1Q17 1Q18 자료 : Murata Murata Capacitor 매출액대비수주잔고비율추이 Q06 1Q08 1Q10 1Q12 1Q14 1Q16 1Q18 자료 : Murata MLCC, 경기민감도커 MLCC는휴대폰, PC, TV 등 IT Set가주된전방분야이기때문에경기민감도가클수밖에없다. 예컨대다음그림에서 MLCC 실적은미국 ISM 제조업지수와도밀접한연동성을보여준다. 중국의수요비중이확대되고있는데, 중국은직납이아닌유통판매비중이상대적으로높다보니유통재고축적과소진이진행되는과정에서 MLCC의수요변동성이더욱크게나타나는경향이있다. 지난 4분기중국스마트폰시장침체를겪으면서목격한바있다. Yageo를예를들면, 중화고객비중이 80% 에달하고, 유통판매비중이 60% 를상회한다. 11

12 컴포넌트사업부매출증가율과미국 ISM 제조업지수추이 100% 컴포넌트매출증가율 ( 좌 ) 65 80% 미국 ISM 제조업지수 ( 우 ) 60 60% 55 40% 50 20% 45 0% 40-20% 35-40% 1Q06 1Q07 1Q08 1Q09 1Q10 1Q11 1Q12 1Q13 1Q14 1Q15 1Q16 1Q17 1Q18 자료 :, 키움증권 30 하락사이클업체간경쟁력격차확연단기하락사이클을겪으면서업체들의경쟁력차이가확연하게드러나고있다. 지난 4분기업체별 Capacitor 사업부매출액을보면, Murata는전분기대비 8% 증가했고, Taiyo Yuden도 8% 증가했으며, TDK가 3% 감소했고, 가 13% 감소했다. Yageo는 47% 급감했다. 의매출감소폭도예상보다컸다. Murata는전기차및기지국용중고압 MLCC 판매호조로시장예상치를뛰어넘는호실적을발표했고, IT 거시환경악화우려에도불구하고 FY18(19년 3월결산 ) 실적가이던스를유지했다. 전장및산업용 MLCC 경쟁력을보유한선두권업체들과 IT 범용품위주의 2 nd Tier 업체들간실적차별화가입증되고있다. 업체별이익구조도정상화수순지난해왜곡됐던제품별, 업체별이익구조도정상화되는수순을밟고있다. MLCC는한계이익률이높고, 출하량보다판가가수익성에미치는효과가더욱크다. 지난해 3분기업체별 MLCC가포함된사업부의영업이익률은 Yageo( 전사 ) 55%(QoQ -0.5%p), ( 컴포넌트 ) 38%(QoQ 9.2%p), Murata( 컴포넌트 ) 29%(QoQ 5.3%p), TDK( 수동부품 ) 15%(QoQ 2.2%p) 순이었다. 통상적인제품경쟁력의역순에가깝고, 결코유지가능한수준이아니다. 특히 Yageo의 60% 에근접한영업이익률은업계에서여지껏보지못했다. 선두권업체들이 IT 범용품생산라인을고성능품위주로전환하면서일시적으로범용품의공급공백이발생한결과다. 4분기에는 ( 컴포넌트 ) 영업이익률이 33% 로하락했고, Yageo( 전사 ) 는 50%( 컨센서스 ) 로추정된다. 향후업체별수익성은전장용을비롯한고부가품비중에따라정배열해야마땅할것이다. 12

13 주요 MLCC 업체 Capacitor 사업부영업이익률추이 60% Murata TDK Taiyo Yuden 50% Yageo 40% 30% 20% 10% 0% -10% -20% 1Q10 1Q11 1Q12 1Q13 1Q14 1Q15 1Q16 1Q17 1Q18 자료 : 각사, 키움증권 주요 MLCC 업체 Capacitor 사업부매출액추이 ( 백만달러 ) Murata TDK Taiyo Yuden 1500 Yageo Q10 1Q11 1Q12 1Q13 1Q14 1Q15 1Q16 1Q17 1Q18 자료 : 각사, 키움증권 제품 Mix가관건올해글로벌경기상황을감안하면 MLCC 수요여건은지난해보다부진한반면, 공급은늘어나는것으로가정해야할것이다. IT 범용품의가격은하락세가지속되는반면, IT 고성능품과전장 / 산업용은여전히빠듯한수급여건을바탕으로가격이유지될것으로보는것이합리적유추일것이다. 그렇다면올해추가적인수익성개선은쉽지않을것이고, 결국고부가품비중을얼마나확대하느냐가수익성방어여부를결정할것이다. 올해산업용수요는 20%, 전장용수요는 30% 가량증가할것으로전망된다. 업황 2분기회복전망 1분기는중국수요약세, 스마트폰시장침체등불확실한 IT 환경이지속되며 MLCC 업황이개선되기는어려울것이다. 다만, Yageo의 1월매출이전월보다 5% 증가한것처럼최악의상황은지난듯싶다. 갤럭시 S10 출시효과에따라에게조금은우호적인여건이형성될것이다. MLCC 업황은 2분기에회복될전망이다. 업계재고소진을거쳐 PC CPU 생산차질이해소되고, IT Set 신모델효과가더해질것이다. 13

14 하반기는거시환경과증설물량지켜봐야 하반기는 IT 거시환경과증설물량이관건일것이다. 일본 MLCC 3사의전사설비투자금액은 2017회계연도에 42% 증가한데이어 2018회계연도 (19년 3 월결산 ) 에는 12% 증가할예정이다. TDK는최근에설비투자계획을일부축소하기도했다. Yageo는 3분기까지누적으로 69억대만달러 (2.2억 USD) 를투자했고, 전년동기대비 110% 증가한규모다. MLCC의월단위생산능력을 18년말 500억개에서 19년말 600억개, 20년말 700억개로늘려가겠다고공언했다. 삼화콘덴서도지난해 200억원에이어올해 450억원을추가투자한다고밝혔다. Murata 신규공장가동예정 Murata의 MLCC 생산지전략을보면, 일본본토에서는 Izumo와 Fukui의신규공장이각각올해 11 월과 12월에완공될예정이고, 해외에서는중국 Wuxi의신규공장이올해 12월에완공될예정이다. 이에앞서 2017회계연도에는필리핀공장이신축됐다. 일본 MLCC 3 사 CAPEX 추이 ( 십억엔 ) 600 Taiyo Yuden TDK Murata FY02 FY04 FY06 FY08 FY10 FY12 FY14 FY16 FY18E 자료 : 각사, 키움증권 Murata MLCC 생산기지 14 자료 : Murata

15 전장용 MLCC 동향 차별화전략은전장용에초점 MLCC의차별화전략은잠재성장성이가장큰전장용에초점이맞춰지고있다. 전장용 MLCC의판가는 IT용의 2배이상이며, 사이즈가크기때문에생산능력잠식효과가크다. 전장용은고신뢰성기술이필수적이고, 제품난이도가증가하고있어소수업체만대응가능하다. 공급부족상태가장기화될것이다. 전장용고성장전망 Murata의전망을인용한다면, 전장용고신뢰성 MLCC 수요는 2017년대비 5년후에 2.9배증가할것이다. 같은기간고용량 MLCC 수요가 1.8배, 저용량 MLCC 수요가 1.7배증가하는것과비교해월등한성장률이다. 고온, 고압특성중요전장용 MLCC는고온, 고압특성을갖춰야한다. 즉, 125 까지성능을보장해야하고, 100V까지고전압을지원해야하며, 장기간신뢰도를갖추고, 레진전극을사용해단락위험에도대처할수있어야한다. 기술적 Trend로서더넓은차량내부공간을확보하기위해소형 ECU를사용하게되고, ECU는 Powertrain에더욱가깝게장착되기때문에고전압, 고용량, 소형 MLCC가요구된다. 차량당 ECU 수는과거 30개에서현재는 100개이상까지장착되고있다. 차량당 MLCC 탑재량 9,000개까지증가전장화, 전동화추세에따라차량당 MLCC 탑재량은 3,000~9,000개까지빠르게증가하고있다. 예컨대현재최고사양의 ADAS와안전 / 편의기능을갖춘순수전기차는 MLCC가 9,000개까지탑재된다. 현대차그랜저차종에들어가는 MLCC 수량도 2012년에는 3,000개수준이었다면 2018년식에는 6,000개가량인것으로알려진다. 전장용 MLCC 소요원수 구분전통적 Low-end Mid-class High-end Ultra High-end ( 단위 : 개 ) 순수내연기관 ISS Micro HEV Mild, Strong HEV, PHEV EV PowerTrain 450~ ~ ~1,000 1,900~2,300 2,700~3,100 ADAS 2,000~2,400 Safety 450~700 Comfort 500~800 Infortainment 400~700 기타 1,000 자료 : Murata, 키움증권 15

16 자율주행수요증가 자율주행기능이진보하면적게는 2,000개에서많게는 4,000개이상의 MLCC가추가돼야한다. 다양한센서로부터생성되는데이터를고속으로처리하다보면전력소모가많아진다. 이를위해더많은용량과수량의 MLCC가요구된다. 구체적으로자율주행 Level 1에서는평균 6개의초음파센서, 3개의레이더, 1개의카메라가장착되는데, 이를지원하기위해 2,000개의 MLCC가추가된다. 자율주행 Level 4를구현하기위해서는 12개의초음파센서, 8개의카메라, 6개의레이더, 4개의 LiDAR가필요하며, 4,000개이상의 MLCC가요구된다. Murata 자동차매출 30% 신장 Murata의경우 2018회계연도전사누적매출중자동차부품매출이 16% 를차지하고있고, 30% 신장했다. Murata의전장용 MLCC의영업이익률은사업부평균보다월등하게높은 40% 수준인것으로추정된다. -55~150 의온도범위에서작동할수있는 X8R 소재제품등 Roadmap을선도하고있다. 자율주행단계별 MLCC 소요원수 단계 Level 1 Level 2 Level 3 Level 4 ( 단위 : 개 ) 2,000 3,000 4,000 4,000 이상 자료 : Murata, 키움증권 MLCC 수요전망 ( 수량기준 ) 3.5 전장용고신뢰성고용량 3 저용량 Murata 전사전장용매출추이 ( 십억엔 ) '17 '18 '19 '20 '21 '22 자료 : Murata 주 : 17 년수요를 1 로산정 0 FY04 FY06 FY08 FY10 FY12 FY14 FY16 자료 : Murata 16

17 차별화전략 Non-IT 비중확대초점의 MLCC 차별화전략은전장을중심으로 Non-IT 비중을늘려가는데에초점을맞추고있다. 전장용과산업용을포함한 Non-IT용매출비중은지난해 17% 에서올해 28%, 내년에 40% 이상으로늘어날전망이다. 전장비중올해 10% 상회전장용은지난해신규부산공장가동을계기로도약의기반을마련했다. 부산공장전장라인이 3분기부터본격적으로가동되면서전장용매출비중이의미있게상승하고있다. 지난해상반기 2% 에서하반기는 6% 수준으로상승한데이어, 올해는 10% 를상회할전망이다. 내년에는 20% 도달을목표로하고있다. 금액으로는지난해 1,300억원에서올해 3,700억원, 내년에 7,600억원이목표일것이다. 전장용라인업확충과제이를위해서는전장용 Line-up 확충이가장중요한과제다. Murata와비교하면절대적열위다. Murata의경우전장용 SMD 타입으로 16개시리즈를보유하고있고, 각각의시리즈가용량과사이즈별로수십개종류로세분화돼있다. 는 IT의연장선상에서인포테인먼트와 ADAS 위주로제한적으로접근하고있다. Line-up 확충을위해서는소재기술과공정기술의강화가뒷받침돼야한다. 동사는 X7R(-55~125 ) 소재제품군까지보유하고있다. 올해 Powertrain 분야진입이목표다. Powertrain은전압과온도기준이매우엄격하며, 특히고압특성이어려운것으로알려진다. 지난해를경과하면서고객기반은 Tier1 부품업체에서 Tier2 부품업체들까지빠르게확대되고있다. 산업용선전산업용 MLCC 비중은 13% 까지늘어났다. 주로네트워크장비, 서버용등으로공급되고있다. 산업용은전장용보다 IT용특성에가깝기때문에동사가폭넓은고객기반을바탕으로선전할수있는영역이다. 5G 통신망투자확대, AI, IoT 등 4차산업혁명진행에따라산업용수요강세가지속될것이다. 증설계획도 Non-IT에집중생산능력증설계획도전장등 Non-IT에집중돼있다. 반대로 IT용은신규라인에대한투자없이병목공정투자를통해생산효율성향상을추구할것이다. 부산공장의잠재적매출은연간 4,000억원규모여서올해까지전장용사업을책임질것이다. 내년이후지속성장의대안이중국천진공장이다. 동사는지난해 9월 5,730억원을투자해중국천진법인에 MLCC 공장을신축하겠다고발표했고, 생산설비반입시투자금액은확대될예정이다. 전장용에특화해내년부터가동할예정인데, 조기실적기여를위해공사및승인일정을앞당기고자한다. 17

18 단기적생산라인전용단기적으로는 IT 범용품생산라인을전장및산업용으로전환해고부가품위주의유연한생산전략을통해 IT 수요약세를극복하겠다는입장이다. Non-IT 중심의체질개선속도가빨라질수있다. IT 범용품매출은주로중화고객을대상으로하며 MLCC 매출의 30~40% 를차지한다. 소재및공정기술내재화노력차별화전략의일환으로서소재및공정기술의내재화를일상적으로추진하고있다. 소재내재화율은 70% 를상회하는것으로추정된다. 일부소재만외부에서조달하고있다. 동사는지난 2014년삼성정밀화학으로부터 MLCC 원재료인 BP파우더사업을양수한바있다. 장비내재화율은현재 50% 수준에이르며, 지속적으로높여갈계획이다. MLCC 실적연간소폭개선전망컴포넌트사업부매출액은지난해 52% 급증한 3.5조원을기록한데이어, 올해는 10% 증가한 3.9조원으로추정된다. 전장용등 Non-IT 비중확대에따라 ASP는상승하겠지만, 대형 / 고용량품으로생산능력전환, IT Set 수요약세등으로출하량은감소할것이다. 분기별 ASP는지속상승하기보다는비슷한수준에서유지된다고가정했다. 컴포넌트사업부영업이익률은지난해 31% 로역사적최고치에도달한이후올해는 32% 로소폭상승할전망이다. 분기별로는지난해 3분기 38% 에재차도달하기는어려울것이다. IT 범용품의수익성은하락하겠지만, 제품 Mix 개선효과가수익성을방어할것으로예상된다. 컴포넌트사업부실적추이및전망 ( 조원 ) 컴포넌트매출액 ( 좌 ) 5 영업이익률 ( 우 ) '06 '07 '08 '09 '10 '11 '12 '13 '14 '15 '16 '17 '18 '19E '20E 자료 :, 키움증권 35% 30% 25% 20% 15% 10% 5% 0% 18

19 III. 5G, 폴더블이주는기회 부품기술력격차확대계기 선두권업체로서초기수혜클것 5G와 Foldable폰의확산은주요부품의기술력격차를확대하는계기가될것이고, 동사는선두권종합부품업체로서초기수혜를크게누릴것이다. 먼저 5G는 6GHz 이하주파수대역 (Sub 6) 과 6GHz 이상초고주파대역 (mmwave) 으로나뉜다. 저주파일수록전파의도달거리가길어기지국등투자비용이적게든다. 하지만 6GHz 이하는기존이동통신에서쓰고있는대역이라광대역할당이어렵다. 고주파일수록투자비용이많이들지만, 광대역할당이용이하며, 주파수폭이넓을수록통신속도가빠르고많은기기가접속할수있다. mmwave 대역주목국내에서도통신 3사에할당한 5G 주파수는 3.5GHz대역 280MHz폭과 28GHz대역 2,400MHz폭이다. 28GHz대역의할당폭이 3.5GHz보다 9배에이른다. mmwave 대역을주목하는이유이며, mmwave로 5G를구현해야초고속, 초저지연, 초연결로규정되는진정한 5G 효과를기대할수있다. 6GHz 이하대역은주로도심지외곽에서전국망을구축하는용도로활용되고, mmwave는트래픽이밀집되는도심지에서 5G를누리는용도로활용될가능성이높다. 기지국역시 Sub 6는 Macro Cell, mmwave는 Small cell 위주로구축된다. 삼성전자가공개한 5G 기지국장비에장착된안테나수를보면, 3.5GHz 대역장비는 64개인데비해, 28GHz 대역장비는무려 1,024개가채용됐다. 삼성전자는 mmwave 중심전략삼성전자는스마트폰과통신장비전략을 mmwave 중심으로가져갈가능성이높다. 삼성전자는통신기능을강화한차세대 mmwave 기지국용 RFIC칩개발에성공했고, 디지털-아날로그변환칩 (DAFE) 도자체개발했다. 현재까지국내외핵심사업자에게 36,000대이상의 5G 기지국을공급했다. 5G 망구조도 자료 : Qualcomm 19

20 부품소형화, 모듈화, 패키지고도화 5G 스마트폰은 5G 통신을위한전용부품추가, 배터리용량증대등으로인해부품실장공간이부족하고, 설계제약이더욱심화될것이다. 이를위해부품의소형화, 모듈화, 패키지의고도화가기본적인기술방향성이고, 차별화요인이다. 통신모듈과안테나수혜 5G 환경에서직접적으로수혜를누리는부품은통신모듈 (RF, WiFi Combo) 과안테나일것이다. RF모듈의경우 3G/4G에 5G 대역이더해지는형태로고집적모듈로통합되며복잡해될것이다. Broadcom, Qorvo, Skyworks 등이기존강자다. 하지만초기 5G 시장에서는 Qualcomm 등통신칩업체에종속될수밖에없을것이고, 특히 6GHz 이하 RF모듈시장은 Qualcomm이주도할가능성이높다. 는 mmwave 기회이에비해는 mmwave 시장에서기회를얻게될것이다. mmwave는 WiFi의연장선상에있기때문에기존 WiFi모듈의강자인동사의대응이빠를수있다. 동사는유일하게 60GHz mmwave 대역의 WiFi 모듈을양산한경험이있다. 실제로삼성전자가올해 mmwave 기반으로출시할스마트폰에는동사가통신모듈을주도적으로공급할것으로기대된다. 기존 3GHz 이하통신환경에서 20GHz 이상초고주파로직행하면회로내부적으로리스크가커지고, 여러모듈이분산돼서장착돼야한다. 그만큼모듈의소형화, 패키지의고도화기술이중시된다. 동사는 Sub 6용통신모듈도개발중이다. mmwave 기술을상용화하려면신호에너지를빔으로집중시켜커버리지를확장하는안테나어레이가필요하다. Qualcomm의 mmwave RF 안테나모듈을예로들면 기지국에서쏜전파를받는적응형빔포밍 (Adaptive Beamforming), 5G 스몰셀에서송신되는모든빔을구분하는빔트래킹 (Beamtracking), 기지국에서오는빔방향과일치하도록업링크빔의물리적방향을변경하는빔스티어링 (Beamsteering) 등의핵심기술을구현한다. 연성PCB 안테나로차별화안테나의경우 4G 안테나는기술적차별화가쉽지않아진입장벽이낮았다. 반면에 5G는주파수가다르기때문에새로운구조의안테나가필요하다. 즉초고주파대역을송수신하고, 전력소모가적으면서크기가작아져야한다. 또한안테나와 RFIC간정합성때문에최대한가까이배치하는일체형으로제작돼야하고, 휴대폰당 3개이상이장착된다. 이로인해저손실기판재료, 고방열, EMI 차폐를위한고도의패키징기술, 초고주파대역제품양산기술등을모두보유한소수업체에게만진입이허용될것이다. 동사는기판및패키징기술을접목한연성PCB 안테나로차별화를시도하고자한다. 20

21 Qualcomm 5G mmwave 솔루션 자료 : Qualcomm Qualcomm 5G mmwave 안테나모듈 자료 : Qualcomm MLCC 간접수혜 5G 보급에따른간접적인수혜는 MLCC가클것이다. 5G 스마트폰에서는 RFIC, PMIC 등반도체와 RF 부품수가늘어나기때문에 MLCC 채용수량도 4G 대비 20% 가량증가할전망이다. 또한부품실장공간이부족해짐에따라초소형및고용량품수요가더욱증가할것이다. 5G를비롯한스마트폰의고성능화추세는 IC 성능향상, 센서수증가, 멀티카메라확산, 배터리용량증대를수반하고, 전력소모가증가하기때문에소형및대용량 MLCC가더욱요구된다. 기지국용, 서버용 MLCC 수요확대기지국용의경우고주파를사용하는 5G 기지국의커버리지는 4G보다현저히짧아실내외중계기가대폭늘어나야한다. 이는산업용 MLCC 수요확대로나타나고있다. 5G는 AI, IoT, 빅데이터등 4차산업혁명을가속화하는인프라망이될것이고, 서버용 MLCC 수요가확대되는배경이될것이다. 21

22 Qualcomm 의 mmwave 5G 폰프로토타입 갤럭시 S10 5G 자료 : Qualcomm 자료 : 삼성전자 갤럭시폴드공개삼성전자가갤럭시폴드를공개했고, 많은반향을낳고있다. 2,000달러에육박하는높은판가와제한된생산능력을감안하면유의미한판매량을기대하기어렵지만, 향후기술적방향성을제시한중요한계기인것은명확하다. 접었을때 4.6 이고, 펼쳤을때는 7.3 로삼성전자스마트폰중가장큰디스플레이다. 새로운힌지기술을적용해부드럽게화면을펼칠수있고, 접었을때도평평한형태가된다. 힌지는 20만번을견딜수있는내구성을갖췄다. 4,380mAh 용량의배터리가양쪽에분할돼탑재됐고, 카메라는전후면에 6 개나장착됐다. RF-PCB 수혜 Foldable Form Factor의등장과관련한직접적인수혜는 RF-PCB가누릴것이다. HDI를분할해연성PCB로연결한형태의 RF-PCB가 Main 기판이될것이고, 보다궁극적으로는여러 SiP 모듈이결합된형태로진화할수있다. HDI 부문은 All Stack Via 및 SLP 기술이확대적용될것이고, PCB 내부에능동 / 수동소자를포함시키는 Embedding 기술이유용할것이다. 얇은두께구현기술요구 Foldable폰은휴대성과디자인적심미성을위해서라도두께를얇게만들어야한다. 갤럭시폴드는복합폴리머소재를적용해기존스마트폰디스플레이보다 50% 얇은두께를구현한것으로알려진다. 이에보조를맞춰카메라모듈은두께를최소화하는설계기술이차별화요인일것이고, MLCC는초소형품수요가증가할것이다. 또한대화면을채용하고소비전력이증가하기때문에 MLCC의채용량이확대돼야한다. 22

23 RF-PCB 갤럭시폴드 자료 : 자료 : 삼성전자 23

24 IV. PLP 사업화전략 PLP 장점 PLP 첫양산성공 PLP(Panel Level Package) 의개념과장점을다시한번짚어보자. PLP는별도의패키지기판없이반도체를완제품에적용할수있는차세대패키징기술이다. 쉽게설명하면직사각형의 PCB 패널에구멍을뚫어그속에반도체 Die를붙여넣는방식으로공정이이루어진다. Active IC Embedded PCB 기술의연장선상에있으며, 가기판기술과반도체기술을결합해처음으로양산에성공한기술이다. TSMC가상용화를주도한 FO-WLP(Fan-Out Wafer Level Package) 에맞서고자한다. FO-WLP와마찬가지로반도체 I/O 단자증가와집적도상승에대응하고, 패키지의공간과원가를절감하고자한다. Apple은 3년째 FO-WLP 기술채택 Apple은 2016년 A10 Processor부터 3년째 FO-WLP 기술을채택했다. 모든아이폰과일부아이패드가 WLP 패키지솔루션을사용하고있고, TSMC가이를독점하면서기판시장을잠식하고있는규모가 4.5억달러로추정된다. FO-WLP가등장하기전 Apple 수요를포함해 FC-CSP 시장을이끌었던로서는기판사업의미래가 PLP에달려있다고해도과언이아니다. PLP 개요및기술적특징 자료 : 24

25 PLP와 FO-WLP의공통적장점 PLP가 FO-WLP와공유하는장점은다음과같다. 첫째, 패키지사이즈가작고두께가얇아진다. FC-CSP 등패키지기판이없어지기때문이다. 그만큼 Set 두께를줄일수있어배터리용량확대등으로활용할수있다. 둘째, 전기적성능과방열기능이우수하다. 입출력단자의배선거리가짧아지기때문에전기적신호를더잘전달할수있고, 방열효과도우수하다. Die와연결은구리도금공정의 Via 홀을사용하기때문에 Solder Ball을사용한경우보다우수한신뢰성을확보할수있다. 패키지사이즈가작고전기신호의손실이적어 5G 디바이스에널리활용돼초고속, 초저지연특성을지원할것이다. 셋째, 확장성과유연성이높다. 두개이상의 Multi Die를내장할수있고, 다양한크기의 Die를내장할수있다. 수직적통합과이기종통합에도유리하다. SiP(System in Package), PoP(Package on Package), 3D 구조등을구현하기에용이하다. 또한능동소자와함께수동소자를내장할수있고, RF, 아날로그, 디지털칩등을혼합할수있다. 차별적장점은생산성 PLP가 WLP 대비가지는이론적인장점으로생산성을내세운다. WLP는 12인치 (300mm) 웨이퍼를사용하지만, PLP는 400X500mm 사이즈기판을사용한다. WLP는원형웨이퍼의특성상칩을절단하면손실부분이상대적으로많아이용률이최대 85% 인반면, PLP는사각형기판의최대 95% 를이용할수있다. 반도체 Die 사이즈가 15X15mm라면, 12 웨이퍼에서는 256개가생산되지만, 400X500mm 패널에서는 832개가생산될수있어생산효율성이 3.25배이다. 이처럼이론적인생산성은 PLP가 WLP보다 3배이상우위에있고, 패키지사이즈가커질수록효율성격차가더욱커질것이다. 수율이확보된다면원가경쟁력우위로반영될것이다. 25

26 Fan-out 개념및패키지기술변화 자료 : Infineon FO-WLP 공정 자료 : SiPAQ 26

27 PLP 성과및전략 갤럭시워치 AP 대상양산성공 PLP는동사컴포넌트사업부의재료기술과기판사업부의공법기술이결합된결과물이다. 예컨대충격에강하도록휨특성을우수하게하고, 다양한부품을내장한통합형패키지로만들수있다. 동사는지난해삼성갤럭시워치 AP를대상으로 PLP 첫양산에성공했다. 제품의세부내용을보면, Die를내장하는 3층기판으로설계됐고, 일시적인 Carrier와재배선 (RDL; Redistribution Layer) 공정을활용했으며, Carrier를제거하고난후 ABF(Ajinomoto Build-up Film) 절연및양면도금공정을수행했다. AP 이외에도 PMIC칩을병렬로배치하는 Multi-Die 구조이고, 고밀도라우팅을위해 4층재배선패터닝을했다. PLP와함께 PoP 패키지를병행했는데, 메모리 epop는 2개 DRAM과 2개 NAND, 1개 controller를포함한다. 패키지두께는 1.0mm에불과해 20% 이상줄였으며, 그만큼배터리용량확대에기여했다. 참고로 Apple A12 Processor의 FO-WLP PoP 패키지두께는 815μm로좀더얇다. 회사측에따르면목표수율도 3개월만에도달했다. FO-WLP(Apple A12) 와 PLP( 갤럭시워치프로세서 ) 제품단면도 Apple A12 FO-WLP Galaxy Watch Processor PLP Processor PMIC 자료 : Prismark PLP 단면도 ( 갤럭시워치 Procssor) Processor 자료 : Prismark 27

28 삼성워치프로세서 PLP 및 PoP 패키지구조 삼성워치프로세서재배선층 (RDL) epop 3-layer RDL fan out 4PBO dielectric layers 4L substrate 4L RDL 자료 : Prismark 자료 : Prismark 모바일 AP 도전 PLP 사업의 Roadmap으로서지난해웨어러블기기용 AP와 PMIC 제품의양산에성공한데이어올해모바일용보급형 AP, 내년에모바일용 Advanced AP 제품의양산에도전할예정이다. 물론고객의만족도및수용여부가사업화속도를좌우할것이다. 일반적인 PMIC의입출력 (Input/Output) 단자수가 100개, Cellular PMIC의 I/O 단자수가 400개수준인것에비해 Advanced AP의 I/O 단자수는 1,000개에이른다. Advanced AP용 PLP 양산에성공한다면 TSMC의 FO-WLP와대등한사업경쟁력을확보하게된다는의미이며, 삼성그룹의시너지차원에서시스템LSI 사업도새로운기회를얻게될것이다. 모듈사업지향 PLP의궁극적인지향점은모듈사업이다. 향후 5G 및 WiFi 등통신모듈, 초소형센서모듈, 자동차 ECU모듈등을포함해 PoP로구현하면패키지사이즈나두께면에서최적화할수있을것이다. 기판사업과모듈사업을함께영위하고있는동사사업구조의장점을살리는차별적인솔루션이될것이다. 대규모투자병행 PLP 사업화를위해서는대규모투자가병행돼야한다. 2016년 2,600억원을시작으로지난해까지 5,000~6,000억원을투자했다. 올해추가투자는모바일용 AP의양산성검증과연계될것이다. 추가투자가이루어진다면모바일용 AP의양산준비가돼있다는신호로서긍정적으로해석할수있다. 낙관적인시나리오라면대략 2,000억원수준일것이다. 28

29 매출추정은시기상조, 고정비부담확대매출액은아직미미하다. 내년에모바일용 AP 양산에성공한다면매출액 3,000억원에도달할수도있을것이다. 다만, 실적추정에반영하기에는불확실성이크다. 대규모감가상각비를감안하면흑자전환예상시기는아직요원하다. 인프라를제외한생산설비에대해서는 5년정액상각하고있다. 내년까지누적설비투자액이 1조원이라고가정하면연간 2,000억원의감가상각비를감내해야한다. 현재분기당 300억원규모의손실이발생하고있고, 투자확대에따라손실규모도일시적으로커질수있다. PLP 가포함된삼성전자파운드리차세대패키지기술 응용처모바일지문인식센서서버 & 네트워크 구조 FOPLP-PoP 특징 ( 칩두께감소와더나은성능제공 ) 자료 : 삼성전자, 키움증권 Fan-Out type ( 단거리감지시고감도지원 ) I-Cube ( 높은대역폭을요구하는고대역폭 메모리및인터포저솔루션 ) 29

30 V. 실적및주가전망 MLCC 주도실적개선 영업이익 1.1조원추정올해매출액은 7% 증가한 8.8조원, 영업이익은 9% 증가한 1조 1,126억원으로추정된다. 올해도 MLCC가높아진판가를바탕으로실적개선을이끌고, 카메라모듈은 Flagship 모델의트리플카메라채택에따른판가상승효과가클것이다. 반면에기판사업부는 HDI의수요약세로인해대규모적자가이어지고, 사업초기인 PLP의적자가확대될것이다. MLCC 는업황이정점을지났지만, 지난해급등한판가가지난해연초수준으로회귀하지않는다면 실적개선이가능하다. IT 고부가품, 전장및산업용매출이증가하며제품 Mix 가향상될것이다. 카메라모듈은트리플카메라를주도적으로공급하는것이외에도주고객이중저가스마트폰 Lineup의카메라사양을대폭상향함에따른수혜를 2 nd Tier 업체들과공유할것이다. 통신모듈은 Flagship 모델출시와연동된계절성을넘어 5G 보급에따른구조적변화가시작될것이다. 기판은한계사업인 HDI의효율화가가장큰과제이다. 주고객스마트폰출하량이감소하는상황에서 SLP로의진화강도가미흡하다. 북미고객향 OLED용 RF-PCB도물량증대를기대하기어렵다. 이에대해 HDI는국내생산라인의해외이전을통해베트남등완전한해외생산체제를구축할계획이다. 2분기 MLCC 실적회복기대 1분기영업이익은 2,749억원 (QoQ 9%, YoY 78%) 으로전분기보다소폭개선될전망이다. 갤럭시 S10 모멘텀에기반해모듈사업부매출이대폭증가하겠지만, MLCC는생산조정으로전분기수준의실적이예상되고, 기판사업부는북미고객향 RF-PCB 매출감소영향이클것이다. 2분기는 MLCC 업황이회복되며실적개선을이끌것이다. IT Set의계절적수요회복기이며스마트폰신모델효과, PC CPU 생산차질해소등이예상된다. 하반기는 Flagship 모델향모듈사업부실적이둔화되겠지만, 북미고객향 RF-PCB 공급재개로기판사업부는적자폭이축소될것이다. MLCC는범용품의가격하락과이를상쇄하는고부가품비중확대를가정해추가개선보다횡보하는실적으로추정했다. 30

31 실적전망 ( 단위 : 억원 ) 1Q18 2Q18 3Q18 4Q18 1Q19E 2Q19E 3Q19E 4Q19E 2017 YoY 2018P YoY 2019E YoY 매출액 20,188 18,098 23,663 19,982 21,863 21,774 23,137 20,840 68, % 81, % 87, % 기판 3,571 2,995 4,324 3,818 3,454 3,453 4,276 4,064 14, % 14, % 15, % 컴포넌트 7,530 8,686 10,268 8,961 9,045 9,773 10,262 9,936 23, % 35, % 39, % 모듈 8,998 6,119 8,851 6,873 9,363 8,547 8,599 6,840 30, % 30, % 33, % 영업이익 1,540 2,068 4,050 2,523 2,749 2,938 2,988 2,451 3, % 10, % 11, % 기판 적지 -815 적지 -990 적지 컴포넌트 1,627 2,497 3,915 2,950 2,918 3,298 3,288 2,897 2, % 10, % 12, % 모듈 % % 1, % 영업이익률 7.6% 11.4% 17.1% 12.6% 12.6% 13.5% 12.9% 11.8% 4.5% 4.1%p 12.4% 7.9%p 12.7% 0.3%p 기판 -4.8% -15.3% 1.9% -7.0% % -9.9% -3.5% -3.3% -5.0% 6.8%p -5.5% -0.5%p -6.5% -1.0%p 컴포넌트 21.6% 28.8% 38.1% 32.9% 32.3% 33.7% 32.0% 29.2% 12.1% 4.0%p 31.0% 18.9%p 31.8% 0.8%p 모듈 0.9% 0.4% 4.0% 2.1% 5.8% 3.9% 2.3% 0.5% 3.2% 2.4%p 2.0% -1.2%p 3.3% 1.4%p 자료 :, 키움증권주 : PLP 손익은사업부에서제외 사업부별영업이익추이및전망 ( 억원 ) 5000 기판컴포넌트모듈 Q09 1Q10 1Q11 1Q12 1Q13 1Q14 1Q15 1Q16 1Q17 1Q18 1Q19E 자료 :, 키움증권 PBR Band ( 조원 ) 시가총액 x1.0 x x2.0 x2.5 x '09 '10 '11 '12 '13 '14 '15 '16 '17 '18 '19 자료 : 키움증권주 : 6 개월 Forward 기준 31

32 상반기투자매력우위 Valuation 매력큰상태동사주가는 2017년말수준으로후퇴했다. 주가만보면지난해 MLCC의최대호황실적이제거된것이며, MLCC 업황의하락사이클이지속될것이라는우려가충분히반영된결과로해석할수있다. 이에따라 Valuation 매력이커졌다. 올해예상실적기준으로 PER은 11배, PBR 1.5배에해당한다. 동사주가는상시적으로 Valuation 프리미엄을받아왔고, PER 11배는역사적 Band 하단에위치해있다. 현재 PBR은최근 10년평균인 1.7배를밑돌며, 실적상승기 5년평균 2.0배에비해서는상당히낮은수준이다. 상반기주가반등기대투자의견 BUY 와목표주가 16만원을유지한다. 주가는상반기투자매력이더욱높을것으로예상한다. 1분기는갤럭시 S10 출시에따른모듈사업부수혜, 2분기는 MLCC 업황반등으로이어지는모멘텀이부각될것이고, 실적가시성이높아보인다. 그러고나면, 하반기는 MLCC 업체들의공급능력확대와함께업황에대한논란이반복될수있다. Valuation 지표가높아지려면 MLCC에대한이익편중도를낮추는동시에 MLCC도 Non-IT 위주의체질개선을이루어야한다. 또한고질적적자상태인 HDI의효율화가절실하다. PLP는단기손익에는부정적이지만, 패키지사업을책임질미래성장동력이라는점에서현재기업가치에는중립적이라고판단된다. 목표주가산출내역 ( 단위 : 억원, 원, 배 ) Sum-of-the-Parts 6 개월 Forward 비고 영업가치 129,232 Target EV/EBITDA 컴포넌트 111, Peer 그룹평균 기판 -5, Peer 그룹평균 모듈 22, 국내 IT 업종평균 매도가능금융자산 8,151 시장성있는지분증권 7,751 시장성없는지분증권 401 장부가대비 20% 할인 순차입금 18,117 연결기준순차입금 적정주주가치 119,266 수정발행주식수 75,547 자사주차감, 우선주포함 목표주가 157,870 자료 : 키움증권 32

33 손익계산서 ( 단위 : 억원 ) 대차대조표 ( 단위 : 억원 ) 12월결산 P 2019E 2020E 12월결산 P 2019E 2020E 매출액 60,330 68,385 81,930 87,614 94,185 유동자산 28,124 24,788 27,613 33,506 38,489 매출원가 50,063 54,301 58,740 63,152 67,794 현금및현금성자산 7,958 4,446 4,975 10,312 13,555 매출총이익 10,268 14,084 23,190 24,462 26,391 유동금융자산 3,093 1, 판매비및일반관리비 10,024 11,022 13,009 13,336 14,242 매출채권및유동채권 8,801 9,926 11,551 12,048 12,951 영업이익 ( 보고 ) 244 3,062 10,181 11,126 12,149 재고자산 8,272 9,189 10,151 10,587 11,381 영업이익 ( 핵심 ) 244 3,062 10,181 11,126 12,149 기타유동비금융자산 영업외손익 비유동자산 48,502 52,886 57,797 60,142 64,477 이자수익 장기매출채권및기타채권 1,645 1,203 1,400 1,460 1,570 배당금수익 투자자산 8,105 7,812 8,362 7,753 8,385 외환이익 2,294 1,692 2, 유형자산 37,144 41,547 45,458 48,565 52,296 이자비용 무형자산 922 1,495 1,611 1,357 1,144 외환손실 2,225 1,664 2, 기타비유동자산 ,007 1,082 관계기업지분법손익 자산총계 76,626 77,674 85,410 93, ,965 투자및기타자산처분손익 유동부채 20,432 24,541 25,048 25,239 25,952 금융상품평가및기타금융이익 매입채무및기타유동채무 8,676 7,736 9,003 9,390 10,094 기타 단기차입금 8,423 12,038 11,923 11,723 11,723 법인세차감전이익 321 2,535 9,404 10,589 11,946 유동성장기차입금 3,236 4,675 4,015 4,015 4,015 법인세비용 ,554 2,594 2,927 기타유동부채 유효법인세율 (%) 28.6% 30.1% 27.2% 24.5% 24.5% 비유동부채 12,819 9,818 10,634 11,444 11,831 당기순이익 229 1,773 6,850 7,994 9,020 장기매입채무및비유동채무 지분법적용순이익 ( 억원 ) 147 1,617 6,562 7,595 8,569 사채및장기차입금 12,777 8,976 9,223 9,623 9,623 EBITDA 6,327 9,368 17,407 19,008 18,830 기타비유동부채 ,303 현금순이익 (Cash Earnings) 6,312 8,079 14,076 15,876 15,700 부채총계 33,250 34,359 35,682 36,683 37,783 수정당기순이익 212 1,692 6,904 7,994 9,020 자본금 3,880 3,880 3,880 3,880 3,880 증감율 (%, YoY) 주식발행초과금 9,315 9,315 9,315 9,315 9,315 매출액 이익잉여금 25,338 26,098 32,063 38,920 46,680 영업이익 ( 보고 ) , 기타자본 3,869 3,023 3,226 3,226 3,226 영업이익 ( 핵심 ) , 지배주주지분자본총계 42,401 42,316 48,484 55,341 63,101 EBITDA 비지배지분자본총계 ,244 1,624 2,081 지배주주지분당기순이익 자본총계 43,376 43,315 49,728 56,966 65,182 EPS 순차입금 13,385 20,016 19,357 14,601 11,325 수정순이익 N/A 총차입금 24,436 25,689 25,161 25,361 25,361 현금흐름표 ( 단위 : 억원 ) 투자지표 ( 단위 : 원, 배, %) 12월결산 P 2019E 2020E 12월결산 P 2019E 2020E 영업활동현금흐름 6,776 7,116 12,422 15,611 14,596 주당지표 ( 원 ) 당기순이익 229 1,773 6,850 7,994 9,020 EPS 190 2,084 8,457 9,787 11,042 감가상각비 5,894 6,109 6,983 7,628 6,467 BPS 54,640 54,531 62,479 71,316 81,315 무형자산상각비 주당EBITDA 8,154 12,072 22,431 24,495 24,265 외환손익 CFPS 8,134 10,411 18,139 20,459 20,232 자산처분손익 DPS ,000 1,100 1,100 지분법손익 주가배수 ( 배 ) 영업활동자산부채증감 ,714-1, ,040 PER 기타 702 1, PBR 투자활동현금흐름 -11,866-12,312-11,665-9,692-10,845 EV/EBITDA 투자자산의처분 -2,352 2, , PCFR 유형자산의처분 수익성 (%) 유형자산의취득 -10,519-14,763-11,300-10,735-10,198 영업이익률 ( 보고 ) 무형자산의처분 영업이익률 ( 핵심 ) 기타 EBITDA margin 재무활동현금흐름 2,835 2, 순이익률 단기차입금의증가 자기자본이익률 (ROE) 장기차입금의증가 4,106 2, 투하자본이익률 (ROIC) 자본의증가 안정성 (%) 배당금지급 부채비율 기타 순차입금비율 현금및현금성자산의순증가 -2,394-3, ,337 3,243 이자보상배율 ( 배 ) 기초현금및현금성자산 10,353 7,958 4,446 4,975 10,312 활동성 ( 배 ) 기말현금및현금성자산 7,958 4,446 4,975 10,312 13,555 매출채권회전율 Gross Cash Flow 7,279 9,830 13,918 16,182 15,635 재고자산회전율 Op Free Cash Flow -4,486-9,702 1,846 4,976 4,615 매입채무회전율

34 투자의견변동내역 (2 개년 ) 목표주가추이 (2 개년 ) 종목명일자투자의견목표주가 2017/01/26 (009150) 2017/04/ /05/ /07/ /07/24 Marketperform (Downgrade) Marketperform (Maintain) Marketperform (Maintain) Marketperform (Maintain) Marketperform (Maintain) 목표가격대상시점 괴리율 (%) 평균주가대비 최고주가대비 62,000 원 6 개월 ,000 원 6 개월 ,000 원 6 개월 ,000 원 6 개월 ,000 원 6 개월 /10/10 Outperform(Upgrade) 115,000 원 6 개월 /10/31 Outperform(Maintain) 115,000 원 6 개월 /11/01 Outperform(Maintain) 115,000 원 6 개월 /11/21 Outperform(Maintain) 115,000 원 6 개월 /12/04 BUY(Upgrade) 130,000 원 6 개월 /01/11 BUY(Maintain) 130,000 원 6 개월 /02/01 BUY(Maintain) 130,000 원 6 개월 /02/07 BUY(Maintain) 130,000 원 6 개월 /03/12 BUY(Maintain) 130,000 원 6 개월 /04/12 BUY(Maintain) 140,000 원 6 개월 /04/27 BUY(Maintain) 150,000 원 6 개월 /05/21 BUY(Maintain) 150,000 원 6 개월 /06/21 BUY(Maintain) 180,000 원 6 개월 /06/29 BUY(Maintain) 180,000 원 6 개월 /07/26 BUY(Maintain) 200,000 원 6 개월 /08/02 BUY(Maintain) 200,000 원 6 개월 /08/27 BUY(Maintain) 200,000 원 6 개월 /10/04 BUY(Maintain) 200,000 원 6 개월 /10/12 BUY(Maintain) 200,000 원 6 개월 /11/01 BUY(Maintain) 200,000 원 6 개월 /11/12 BUY(Maintain) 200,000 원 6 개월 /11/20 BUY(Maintain) 200,000 원 6 개월 /11/26 BUY(Maintain) 200,000 원 6 개월 /12/19 BUY(Maintain) 180,000 원 6 개월 /01/10 BUY(Maintain) 180,000 원 6 개월 /01/30 BUY(Maintain) 160,000 원 6 개월 /02/26 BUY(Maintain) 160,000 원 6 개월 * 주가는수정주가를기준으로괴리율을산출하였음. ( 원 ) 주가 목표주가 '17/2/26 '18/2/26 '19/2/26 투자의견및적용기준 기업 적용기준 (6개월) 업종 적용기준 (6개월) Buy( 매수 ) Outperform( 시장수익률상회 ) Marketperform( 시장수익률 ) Underperform( 시장수익률하회 ) Sell( 매도 ) 시장대비 +20% 이상주가상승예상시장대비 % 주가상승예상시장대비 % 주가변동예상시장대비 % 주가하락예상시장대비 -20% 이하주가하락예상 Overweight ( 비중확대 ) Neutral ( 중립 ) Underweight ( 비중축소 ) 시장대비 +10% 이상초과수익예상시장대비 % 변동예상시장대비 -10% 이상초과하락예상 투자등급비율통계 (2018/01/01~2018/12/31) 투자등급 건수 비율 (%) 매수 % 중립 % 매도 % 34