26 Analysis 배인해 I 평가 5실 선임연구원 I 02-368-5388 I ihbae@korearatings.com I. 2015년 산업 및 업계 동향 면세사업 호조가 업계 실적을 견인하는 모습 유지 2015년 호텔업은 면세사업 호조가 실적을 견인하는 모습을 유지하였으며, 이는 방한 중국인 관광객 증가가 지속되었기 때문이다. 2015년 원화가치가 절하되는 양상을 보이는 가운데 엔화약세가 지속되고, 위안화는 절상되는 추이를 보이면 서 일본인 관광객은 감소세를, 중국인 관광객은 증가세를 유지하였다. 중국인에 대한 비자 발급 조건 완화, 무비자 환승제도 확대, 항공크루즈 노선 및 운항횟수 증가 역시 중국인 입국객수 증가에 기여하였다. 한편 MERS 발병으로 6월부터 8월까지 입국객수가 전년 대비 급격하게 감소하는 모습을 보였으나, 9월 이후 전년 동기 수준을 회복하여 연간 기준으로는 2014년 수 준을 기록할 것으로 전망된다. [그림 1] 국적별 입국객수 추이 (단위 : 만명) 자료) 한국관광공사 (단위 : 만명) [그림 2] 월별 입국객수 추이 당사 유효등급을 보유한 4개사의 2011년 이후 단순 합산 실적을 살펴보면, 면세 사업이 외형과 수익성 측면에서 호텔사업을 압도하는 모습이 지속되고 있다. 특 히 2013년 이후 면세사업과 호텔사업간 실적 차이가 확대되었으며, 이는 환율변 동 등의 영향으로 국적별 입국객 비중 변화가 발생하였기 때문이다. 호텔부문의 감가상각비가 큰 편이므로 현금흐름은 영업이익보다 양호할 것으로 판단되나, 매 출 규모 등을 감안할 때 현금흐름 측면에서도 부대사업이었던 면세사업의 중요 도는 확고해져왔다. 호텔사업: 비즈니스 호텔 사업 확장 늘어나는 중고가 중저가 호텔 수요에 대응하기 위해 주요 호텔업체들은 비즈 니스 호텔 사업에 진출하고 있다. 2009년 호텔롯데가 롯데시티호텔 마포를 개 관하면서 동 사업에 진출하였으며, 2012년 파르나스호텔(나인트리 명동 개관), 2013년 호텔신라(신라스테이 동탄 개관), 2015년 신세계조선호텔(포포인츠 바 이 쉐라톤 남산 개관)이 비즈니스 호텔로 사업 영역을 확대하였다. 특히 2015년 비즈니스호텔의 개관이 급증하였으며, 11월까지 롯데시티호텔 1곳(울산), 신라 스테이 5곳(제주, 서대문, 울산, 마포, 광화문), 포포인츠 1곳(남산)이 개관되었다. 다만 대부분이 사업 초기단계에 있어 이익기여도는 미미한 수준에 머물고 있다. [표 1] 주요 호텔업체의 호텔 및 면세사업부 실적 추이 (단위 : 억원, %) 구분 2011 2012 2013 2014 2014.3Q 2015.3Q 매출액 47,728 57,015 60,334 71,518 50,634 51,325 호텔 9,403 10,020 8,572 10,118 5,730 5,434 면세 38,326 46,995 51,762 61,400 44,905 45,891 매출비중 호텔 19.7 17.6 14.2 14.1 11.3 10.6 면세 80.3 82.4 85.8 85.9 88.7 89.4 영업이익률 8.5 8.2 6.9 8.6 7.7 7.9 호텔 12.5 11.6 2.9 4.1-2.2-5.0 면세 7.5 7.5 7.5 9.3 9.0 9.4 영업이익기여도 호텔 29.1 24.9 6.1 6.9-3.2-6.7 면세 70.9 75.1 93.9 93.1 103.2 106.7 주) 1. 2015년 11월말 기준 당사 유효등급 보유사 4개(호텔롯데, 부산롯데호텔, 호텔신라, 파르나스호텔)의 개별/별도 실 적을 단순 합계한 수치임, 파르나스호텔은 면세사업을 영위하고 있지 않아 [그림 4]는 3개사 실적의 단순 합계임. 2. 매출액과 영업이익률은 호텔사업부와 면세사업부 실적의 합으로, 각 사의 실제 매출과 영업이익률과 차이가 있음. 자료) 각 사 감사보고서 및 회사 제시 자료, 한국기업평가.
www.rating.co.kr 27 면세사업: 신규 사업자 진입으로 시장구도 변화 예상 호텔롯데와 호텔신라가 양분하던 국내 면세시장은 신규 사업자 진입으로 시장구 도 변화가 예상된다. 2015년 2월 신세계조선호텔, 에스엠면세점, 시티플러스, 삼 익악기, 엔타스듀티프리가 인천공항 면세사업에 진출하였으며, 7월 한화갤러리 아타임월드, HDC신라, 에스엠면세점이, 11월 신세계DF, 두산이 서울 시내 면세 사업자로 선정되었다. 9월 인천공항 면세사업자들이 영업을 시작한 이후 2016년 4~5월까지 신규 시내업체들이 개장을 계획하고 있어 2016년 하반기부터 면세시 장 경쟁 심화가 본격화될 전망이다. [표 2] 주요 면세사업자 특허 현황 구분 지역 기업명 인천 기존 : 호텔롯데, 호텔신라 신규 : 신세계조선호텔, 삼익악기, 시티플러스, 에스엠면세점, 엔타스듀티프리 공항 김포 호텔롯데, 호텔신라 김해 신세계조선호텔, 듀프리토마스쥴리코리아 제주 한화갤러리아 서울 기존: 호텔롯데(소공동, 코엑스), 호텔신라(장충동), 동화면세점(광화문) 신규: HDC신라( 15, 용산), 한화갤러리아타임월드( 15, 여의도), 에스엠면세점 시내 ( 15, 인사동), 신세계DF( 16, 명동), 두산( 16, 동대문) 부산 부산롯데호텔, 신세계조선호텔( 16이후 해운대 센텀시티 이전) 제주 기존 : 호텔신라(제주시), 롯데제주면세점( 15 이후 중문 제주시 이전) 신규 : 제주관광공사( 15, 중문) 자료) 관세청. SK네트웍스가 워커힐 면세점 특허권을 갱신하지 못하면서 면세사업 특허권 갱 신에 대한 불확실성이 과거 대비 증가하였음이 확인되었다. [표 2] 업체별 신용등급 추이 (단위 : 십만달러) 구분 '14.3Q '15.3Q '14.01~'14.10 '15.01~'15.10 내국인 6,558 6,753 20,598 22,506 외국인 15,853 10,082 44,974 40,798 총매출액 22,412 16,835 65,572 63,304 자료) 한국면세점협회 II. 2016년 산업 및 업계 전망 구조적인 중국인 관광객 증가로 면세사업이 호텔사업 부진 보완 지속 2016년에도 면세사업이 호텔사업 부진을 보완할 것으로 전망된다. 중국인 입국 객 증가가 중국인 소득증가, 저비용항공(LCC) 노선 증가에 따른 여행비용 감소 등에 기반한 구조적인 변화라는 점이 전망의 근거로 작용하고 있다. 다만 미국 기 준금리 인상, 위안화 국제통화기금 특별인출권 통화바스켓 편입 등으로 환율 변 동성이 확대되었고, 세계 각 국에서 중국인 관광객 유치를 위한 정책을 펼치고 있 어 중국인 입국객수 증가가 둔화될 가능성이 내재되어 있다. MERS 발병, 기존 사업자 특허권 재취득 실패 등을 통해 면세사업 변동성 재확인 한편 국내 전염성 질병 발생은 면세사업 사업변동성을 재확인하는 계기가 되었 다. MERS 발병으로 입국객수가 급감하면서 2015년 3분기 면세시장규모는 전 년 동분기 대비 24.9% 감소한 16억 8천만달러를 기록하였다. MERS 종식 후 입국객수가 회복되어 2015년 10월 면세시장규모는 전년 동월 대비 소폭 증가 하였으나 누적 기준으로는 여전히 역성장을 기록한 것으로 파악되며, 이는 환 율, 질병, 자연재해 등 외부변수에 대한 면세사업의 높은 민감도를 단적으로 보 여주었다. 2015년 11월 발표된 면세사업자 재선정 결과로 사업안정성에 대한 재해석도 필 요해졌다. 2013년 보세판매장 운영에 관한 고시 개정에 따라 특허 허가기간 만 료 이전 경쟁입찰 방식으로 특허권 부여 방식이 변경되었으나, 당사는 특허사업 장 선정 항목 중 운영인의 경영 능력 의 중요도가 높아 기존 사업자가 특허권을 갱신할 수 있을 것이라고 전망하였다. 그러나 호텔롯데가 월드타워점 특허권을, 한편, 일본정부가 추가적인 양적완화를 시행하지 않을 가능성이 존재하나 주요국 의 경제 정책등을 감안할 때 엔화가치 상승압력은 크지 않을 것으로 판단된다. 이 에 2016년에도 일본인 관광객수 회복은 불투명할 것으로 보인다. 호텔사업 : 실적 반등 어려울 전망 2016년 국내 호텔시장은 중고가 중저가 호텔 위주의 공급이 이어질 것으로 예 상된다. 일본인 관광객에 비해 저렴한 숙소를 선호하는 중국 및 동남아 관광객 수 증가 전망에 따라 호텔롯데, 호텔신라 등 특 1 급 호텔업체들의 비즈니스호 텔 개관이 지속될 예정이며, 최근 관광진흥법 개정안이 국회 본회의를 통과함 에 따라 관광호텔 건립조건이 한시적으로 완화될 것으로 예견되기 때문이다. 2015년 5월 서울연구원에서 발표된 서울시 숙박시설의 유형별 수급실태와 대 응방안 에 따르면 향후 서울시내 고가 숙박시설 수급은 여유가 있는 반면, 외 국인 관광객 수요가 가장 많은 중고 중저가 숙박시설 공급은 부족한 현상이 지
28 Analysis 속될 전망이다. 외래 관광객의 80%가 서울시에 집중되는 점을 감안할 때, 동 전 망은 중고가 중저가 호텔 공급이 증가하더라도 당분간 동급 호텔들의 객실가동 율은 높은 수준을 기록할 수 있을 것이라는 당사 예상의 근거로 작용한다. 반면 국적별 관광객수 전망과 최근까지의 서울 시내 특 1 급 호텔 공급 등을 감안할 때, 고급호텔 객실가동률이 개선될 가능성은 낮을 것으로 예상된다. [표 4] 호텔업체별 비즈니스호텔 개관일정 롯데 신라 신세계조선호텔 파르나스호텔 구분 롯데시티호텔 신라스테이 포포인츠 나인트리 2015 울산 개관: 제주, 서대문, 울산, 마포, 광화문 남산 예정: 구로 2016 명동, L7명동 천안, 서초 2017 이후 삼성동, 동교L7 해운대 명동II 주) 개관일정은 유동적임 자료) 각 사 제시 및 언론보도 등 면세시장 : 시장 참여자 증가로 경쟁 심화, 수익성 저하 우려 2016년 면세 시장은 시장참여자 증가에 따라 경쟁이 심화되고, 판촉비 증가, 주 변 인프라 투자계획 등으로 개별업체들의 수익성이 저하될 것으로 예상된다. 서 울 및 제주에 신규 시내 면세사업자들이 진입하면서 면세시장 인프라 확충, 시장 규모 확대가 이루어질 것으로 보이나, 사업자와 상권이 다각화되어 업체간 경쟁 은 과거 대비 높아질 수 밖에 없을 것으로 전망된다. 상품구색능력과 모객능력이 매출을 결정하는 시내 면세점의 사업특성을 감안할 때 모객을 위한 판촉비, 지급 수수료 등이 증가할 가능성이 높고, 면세점 특허 입찰에서 제시한 주변지역 관광 인프라 투자계획과 사회적 기여도 확대계획 등에 따른 추가적인 자금소요도 발생 할 것으로 보여 전반적인 수익성 저하는 불가피할 것으로 판단된다. 하락으로 인한 고정비 부담 증가, 해외 면세점, 비즈니스호텔 등 신규 사업의 낮 은 이익기여도, 인천공항 면세점 임차료 증가 등이 수익성을 제약할 것으로 예상 되기 때문이다. 면세시장 참여자 증가도 마케팅 비용 상승, 할인행사 증가 등으로 연결될 것으로 보여 수익성에 부정적인 요인으로 작용할 것으로 판단된다. 호텔 사업 특성상 경상적인 시설 투자가 지속되는 가운데 신규 사업 관련 투자지출 등 이 계획되어 있어 차입금 커버리지 지표 개선도 쉽지 않을 전망이다. 최근 2~3년간 해외 면세시장 진출, 호텔 리모델링, 신규 사업 추진 등이 이루어지 면서 당사 유효등급 보유업체들의 차입금 커버리지 지표(순차입금/EBITDA)는 증가세를 기록하였다. 향후 수익성 개선이 지연되는 가운데 현금창출력 대비 과 도한 투자가 이어질 경우, 신용등급 하향 압박이 높아질 것으로 판단된다. 호텔롯데는 상대적으로 현금흐름이 개선될 가능성이 낮은 것으로 전망되며, 이 는 인천공항 면세점 확대에 따른 임차료 급증, 그룹 투자 관련 부담, 자체 해외사 업 확장에 따른 자금소요 때문이다. 당사는 호텔롯데 기업공개(IPO)가 차입금 커 버리지 개선의 주요 변수로 작용할 것이라고 판단하고 있으며, IPO 결과의 가시 성이 높아진 시점에 그에 따른 영향을 신인도에 반영할 예정이다. [그림 3] 주요업체 합산 수익성(좌) 및 차입금 커버리지(우) 추이 및 전망 (단위 : 억원) (단위 : 억원) 한편, 정부의 면세점 관련 정책 변화가 업계 사업안정성에 직접적으로 영향을 주 고 있어 이에 대한 모니터링이 필요하다. 현재 제도개선 TF에서 특허수수료 상향 조정과 독과점 규제 방안을 논의하고 있으며, 당사는 수수료 상향폭과 독과점 규 제강도에 따라 면세시장 수익성과 사업안정성에 대해 재고할 계획이다. 또한 특 허기간 및 방식(5년, 경쟁입찰 방식), 기존 면세사업자에 대한 가점 미적용 등에 대한 검토 여부도 관찰할 필요가 있다. 주) 호텔롯데(별도), 부산롯데호텔(개별), 호텔신라(별도), 파르나스호텔(별도) 등 총 4개사를 대상으로 하였으며, 호텔롯 데의 IPO는 세부내용이 확정되지 않았으므로, 고려하지 않음. 자료) 각 사 감사보고서 및 한국기업평가 추정치 III. 신용등급 추이 및 전망 업계 전반의 수익성 및 차입금 커버리지 지표 개선 제한적일 전망 2016년 호텔업계의 실적 개선 가능성은 낮은 수준이다. 특 1 급 호텔 객실가동률 당사 신용등급 보유업체 중 3개사 등급 유지, 1개사 등급전망 부정적으로 조정 당사는 2015년 Industry Outlook을 통해 호텔업 등급전망이 부정적이라고 밝혔
www.rating.co.kr 29 다. 이는 일본인 입국객 감소, 중국인 입국객 증가 추이가 지속되면서 면세업은 호조를 이어가는 가운데 호텔 영업효율성 개선은 어려워져 일부 업체의 신용도 하향압박이 커질 것이라는 판단에 근거하였다. 실제 2015년 입국객 추이는 당사 예측에 부합하였으며, 호텔사업 실적은 부진한 반면 면세사업은 우수한 수준을 유지하였다. 중국인 관광객 증가는 면세사업에 서 선두권의 사업지위를 보유한 업체에게는 외형 성장 및 실적 유지 측면에서 긍 정적으로 작용하고 있으나, 면세사업에 신규 진출한 업체와 호텔사업만을 영위 하는 업체에게는 영업적 재무적 부담으로 작용하고 있다. 2015년 호텔업체 대부분의 신용등급은 유지되었으며, 1개사의 등급전망이 부정 적으로 조정되었다. 호텔롯데와 부산롯데호텔은 그룹 관련 투자로, 호텔신라는 서울호텔 리모델링, 해외면세점 사업 추진 등으로 차입규모가 급격히 증가하였 으나, 시장 선두권의 사업지위, 높은 수익성 등을 바탕으로 점진적인 차입금 감축 이 예상되는 점이 반영되어 등급이 유지되었다. 한편, 파르나스호텔은 등급전망이 조정되었다. 파르나스 타워 신축 진행에 따른 재무지표 약화, 신규 사업의 사업성 저하 등이 반영되어 등급전망이 안정적에서 부정적으로 조정되었다. [표 5] 업체별 신용등급 추이 업체명 구분 2013 2014 2015 호텔롯데 장기 AA+(안정적) AA+(안정적) AA+(안정적) 단기 A1 A1 A1 부산롯데호텔 장기 AA(안정적) AA(안정적) 단기 A1 A1 A1 호텔신라 장기 AA(안정적) AA(안정적) AA(안정적) 단기 파르나스호텔 장기 A+(안정적) A+(안정적) A+(부정적) 단기 주) 1. 한국기업평가 유효등급 기준 2. 2015년 신용등급은 12월 15일 현재 2016년 호텔산업 등급전망 부정적 2016년 호텔산업의 전반적인 등급전망은 부정적이며, 이는 호텔 체인 스케일(세 그먼트)의 미미한 이익기여도, 면세시장 구도 변화에 따른 실적 저하 등에 근거하 고 있다. 중국인 관광객의 구조적인 증가에 대응하고자 호텔업체들이 비즈니스 호텔사업에 진출하고 있다. 동 사업은 특 1 급 호텔과 달리 대부분 임차를 통해 이 루어지고 있어 초기 투자비용이 작은 편이나, 초기단계에 머물고 있어 이익기여 도가 미미한 편이다. 향후 비즈니스 호텔사업의 이익규모가 확대될 것으로 판단 되나, 중고 중저가 호텔 공급이 동시에 증가할 것으로 보여 동 사업을 통한 호텔 부문 수익성 개선 폭은 제한적일 것으로 전망된다. 면세시장 경쟁자 증가는 호텔업계 수익성에 부정적인 영향을 미칠 것으로 판단 된다. 인천공항 면세점의 최소보장임차료 증가로 공항 면세사업 수익성이 제약 되고, 시내 면세시장 경쟁 심화가 영업비용을 증가시킬 가능성이 높기 때문이다. 시내 면세점 매출의 상당부분이 여행사를 통한 모객으로부터 발생한다는 점을 감 안할 때, 2016년 마케팅 관련 비용은 증가할 것으로 전망된다. 또한 2015년 신규 시내 면세 사업자 선정에서 제안한 주변지역 관광 인프라 투자 등으로 추가적인 자금소요가 발생할 것으로 보여 기존 사업자와 신규사업자 모두 과거 대비 저하 된 수익성을 기록할 가능성이 높다. 개별 이슈에 따른 등급 변동 가능성도 공존하고 있다. 부정적 등급전망이 부여되 어 있는 파르나스호텔의 경우, 진행 중인 파르나스 타워의 사업성과 운영 중인 특 1급 호텔 영업효율성 전망을 신용등급에 반영할 예정이다. 또한 호텔롯데와 부산 호텔롯데는 IPO 관련 세부사항, 그룹 이슈 해소 여부 등을, 호텔신라는 해외 면 세 사업 실적 개선 및 DFASS 인수 효과 발현, HDC신라면세점 실적 등을 모니 터링 할 계획이다. IV. 주요 Credit Issue 출입국객수 동향 출입국객수 동향은 호텔 및 면세사업 수요기반에 직결 출입국객수 동향은 호텔 면세사업을 영위하는 업체들의 신용도 분석에 중요한 고려요인이다. 환율, 국내외 경기상황 등 주요 외부변수가 출입국객수에 반영되 고 있으며, 출입국객수 동향은 호텔업체 수요기반에 직접적인 영향을 미치고 있 기 때문이다. 2012년 하반기 이후 엔저현상이 지속되면서 특 1 급 호텔의 객실 영업효율성은 저하세를 기록하고 있는 반면 전체 출입국객수 증가로 면세시장 은 성장세를 나타내고 있으며, 2015년 MERS 발병으로 방한 외국인 관광객이 급감함에 따라 주요 면세사업자들의 3분기 실적이 저조한 수준을 기록한 사례
30 Analysis 가 있다. 이는 출입국객수 동향이 관광사업과 연계된 외부 환경요인을 반영하고 있으며, 호텔업체 실적을 결정하는 주요한 변수로 작용하고 있음을 뒷받침한다. 가시화를 통한 수익성(EBITDA마진) 및 차입금 대응능력(순차입금/EBITDA) 유지 여부를 모니터링하여 개별기업 신용등급에 반영할 계획이다. 면세점 관련 정부정책 방향 및 면세시장 구도 변화 정부정책 방향과 면세시장경쟁구도 변화 여부 모니터링 필요 주요 호텔업체들이 부대사업으로 영위하고 있는 면세사업은 방한 관광객 구성 변화로 인해 매출 및 수익성 측면에서 호텔사업을 압도하고 있어, 실적 측면에 서 중요도가 높다. 일정한 주기로 진행되는 사업권 획득이 면세사업을 영위하기 위한 필수 전제가 되므로, 사업권 획득 여부가 해당 업체의 사업 및 수익구조에 직접적인 영향을 미치게 된다. 면세사업 수익성 및 안정성을 예측하기 위해서는 면세점 관련 정부정책 방향에 대한 모니터링이 필요하다. 2015년 11월 서울 및 부산 시내 면세사업자 재선정 에서 기존 사업자들의 특허 갱신이 이루어지지 않는 사례가 발생하였으며, 이는 독과점 규제, 관광산업과의 연계, 중소기업과의 상생 등에 초점을 맞춘 정부정 책이 영향을 준 것으로 판단되기 때문이다. 한편, 2015년 인천공항 면세사업자 선정, 서울 등지의 신규 시내 면세사업자 선 정 등이 이루어짐에 따라 면세시장 경쟁구도가 다각화될 전망이다. 또한 2016 년 김포공항 면세사업자(호텔롯데, 호텔신라) 특허 만료, 2017년 롯데디에프리 테일 코엑스점 특허 만료 등이 예정되어 있어, 신규 사업자가 추가로 진입할 가 능성이 존재한다. 이에 면세시장 경쟁 강도와 추가적인 신규 사업자 진입 여부 를 관찰할 예정이다. 수익성 및 재무안정성 유지 여부 시장지위 유지 및 신규사업 성과를 통해 수익성과 차입금 대응능력 유지 여부 모니터링 주요 호텔업체들은 호텔사업 실적 둔화를 극복하기 위해 국내외 면세사업에 진 출하거나 운영하던 면세사업을 확대하고 있으며, 일부 업체는 부동산 개발 등 신규사업을 추진하고 있다. 그러나 국내 면세시장은 시장 참여자 진입 증가로 경쟁이 심화될 것으로 보이며, 해외 면세사업은 대부분 공항면세점으로 구성되 어 있어 중단기적으로 이익창출이 어려울 전망이다. 신규사업의 사업성 역시 불 확실성이 증가한 것으로 판단하고 있어, 향후 시장지위 유지와 신규사업의 성과