실적리뷰 214. 11. 14 BUY(Maintain) 목표주가 : 2, 원 ( 유지 ) 주가 (11/14): 165,5 원 엔씨소프트 (3657) 기대감 ( 신작 ) 과현실 ( 실적 ) 의괴리 시가총액 : 36,293 억원 통신 / 인터넷 / 게임 / 미디어 /SI Analyst 안재민 2) 3787-5155 jmahn@kiwoom.com 지스타 214 게임쇼에오랜만에엔씨소프트가게임을출시합니다. 최근이러한기대감에따라주가가반등하는모습을보였는데, 신규게임에대한기대감과앞으로의전망은상당히긍정적이나이들게임의공개일정을감안하면 215 년이익성장이쉽지않을것으로판단합니다. StockData KOSPI (11/13) 1,96.51pt 52 주주가동향최고가최저가 최고 / 최저가대비 248,5 원 123,5 원 등락률 -32.39% 36.3% 수익률절대상대 Company Data 발행주식수 일평균거래량 (3M) 1M 31.8% 3.% 6M -15.4% -15.5% 1Y -18.4% -17.3% 21,929 천주 217 천주 외국인지분율 37.84% 배당수익률 (14E).36% BPS(14E) 61,427 원 주요주주넥슨 14.7% 투자지표 ( 억원, IFRS 연결 ) 213 214E 215E 216E 매출액 7,567 8,181 7,982 8,997 보고영업이익 2,52 2,713 2,59 3,17 핵심영업이익 2,52 2,713 2,59 3,17 EBITDA 2,46 2,994 2,788 3,816 세전이익 2,162 2,792 2,756 3,378 순이익 1,587 2,277 2,233 2,731 지배주주지분순이익 1,588 2,36 2,264 2,761 EPS( 원 ) 7,245 1,516 1,322 12,589 증감률 (%YoY) 1.8 45.1-1.8 22. PER( 배 ) 34.3 16. 16.3 13.3 PBR( 배 ) 4.8 2.7 2.3 2. EV/EBITDA( 배 ) 19.8 9.2 9.1 5.8 보고영업이익률 (%) 27.1 33.2 32.4 35.2 핵심영업이익률 (%) 27.1 33.2 32.4 38.5 ROE(%) 14.6 18. 15. 15.8 순부채비율 (%) -58.2-64.3-68.9-76.8 Price Trend ( 원 ) 수정주가 ( 좌 ) 3, 상대수익률 ( 우 ) 25, 2, 15, 1, 5, 13.11 14.1 14.4 14.6 14.8 14.11 (%) 4. 2.. -2. -4. -6. 양호한 3 분기실적기록 아이온에서리니지의향기가난다 엔씨소프트의 3분기는매출액 2,116억원 (24.7% y-y, -1.% q-q), 영업이익 813억원 (164.7% y-y, 25.2% q-q), 당기순이익 757억원 (187.9% y-y, 43.% q-q) 으로시장기대치를넘어서는양호한실적을기록하였다. 아이온매출이 329억원 (45.7% y-y, 79.5% q-q) 으로 212년 2분기이후최대실적을달성하면서 level-up하는모습이다. 과거리니지1이 29년에보여주었던아이템판매에따른실적 Quantum Jump의모습이연상이되며이러한추세가 1~2분기정도이어질경우또다른 Cash-cow로서자리잡을것으로기대한다. 리니지1도 685억원 (2.4% q-q) 으로 1분기의부진을털고 2분기 (569억원, 38.7% q-q) 에이어계속성장하는모습을보였다. 다만, 로열티매출은중국 B&S와중국길드워2의매출하락에따른영향으로 4.7% q-q 감소한 223억원을기록하였다. 기대감 ( 신작 ) 과현실 ( 실적 ) 의괴리 엔씨소프트는다음주지스타214 게임쇼를통해 리니지이터널 과 프로젝트 Hon 을비롯한신규게임을공개할예정이다. 게임쇼와그전에있을미디어데이를통해구체적인게임개발상황과런칭일정등에대해서공개할것으로예상되며, 모바일게임의전략도구체화될것으로예상됨에따라엔씨소프트의신작에대한기대감이더욱높아질것으로판단한다. 다만, 과거엔씨소프트의신규게임개발및공개일정을감안하였을때이들신작이 216년에상용화될것으로예상하는데, 이에따라실적에대한공백이있을것으로판단한다. 214년동사의매출성장을견인했던중국 B&S, 중국길드워2, 와일드스타의신작효과가 215년에는사라질것이고, B&S TCG를비롯한모바일게임매출이어느정도실적을견인할수있을지는지켜봐야하기때문에내년매출과이익성장이쉽지않을것으로판단한다. 참고로 215년엔씨소프트의매출액은 7,982억원 (-2.4% y-y), 영업이익 2,59억원 (-4.5% y-y) 으로추정하며, 엔씨소프트에대한투자의견 BUY와목표주가 2만원을유지한다.
리니지 1 분기매출추이아이온분기매출추이 제 2 의리니지가될수있을까? ( 억원 ) 9 8 7 6 5 4 3 2 1 1Q6 3Q7 1Q9 3Q1 1Q12 3Q13 자료 : 엔씨소프트, 키움증권리서치센터 ( 억원 ) 7 6 5 4 3 2 1 1Q11 3Q11 1Q12 3Q12 1Q13 3Q13 1Q14 3Q14 자료 : 엔씨소프트, 키움증권리서치센터 엔씨소프트 3 분기실적 Review ( 단위 : 억원, %) 3Q14 3Q13 4Q13 1Q14 2Q14 QoQ YoY 발표치증감율증감율 컨센서스 매출액 1,697 2,1 1,781 2,138 2,116-1. 24.7 2,14 게임매출 1,599 1,777 1,336 1,762 1,894 7.4 18.4 - 리니지1 623 747 41 569 685 2.4 1. - 리니지2 131 156 116 136 148 9.3 13.7 - 아이온 226 216 222 183 329 79.5 45.7 - B&S 23 179 192 191 198 3.3-2.7 - 길드워2 245 336 251 222 197-11.4-19.6 - 와일드스타 28 16 기타 171 143 144 18 176-2.4 2.8 - 로열티매출 99 323 446 376 223-4.7 125.9 - 영업이익 37 567 445 649 813 25.2 164.7 711 영업이익률 18.1 27. 25. 3.4 38.4 - - 33.2 법인세차감전순이익 31 612 444 644 866 34.5 179. 714 당기순이익 263 459 365 529 757 43. 187.9 597 순이익률 15.5 21.8 2.5 24.8 35.8 - - 27.9 자료 : 엔씨소프트, FnGuide, 키움증권리서치센터 분기별실적추정 ( 단위 : 억원, %) 1Q14 2Q14 3Q14 4Q14E 1Q15E 2Q15E 3Q15E 4Q15E 213 214E 215E 매출액 1,781 2,138 2,116 2,145 1,953 1,996 2,49 1,984 7,567 8,181 7,982 게임매출 1,336 1,762 1,894 1,885 1,78 1,773 1,779 1,712 6,97 6,877 6,973 리니지1 41 569 685 743 658 667 691 691 2,879 2,47 2,78 리니지2 116 136 148 146 134 126 129 123 571 546 511 아이온 222 183 329 26 231 225 246 226 958 995 928 B&S 192 191 198 212 26 212 197 182 688 794 797 길드워2 251 222 197 244 221 32 286 268 1,233 914 1,76 와일드스타 28 16 11 75 55 4 28-541 198 기타 144 18 176 18 183 187 191 194 578 68 755 로열티매출 446 376 223 26 245 223 219 222 659 1,34 91 중국 B&S 33 173 97 125 14 84 8 76 22 724 344 중국길드워2 146 33 26 22 19 17 15-25 73 영업이익 445 649 813 85 585 635 697 673 2,52 2,713 2,59 영업이익률 25. 3.4 38.4 37.5 3. 31.8 34. 33.9 27.1 33.2 32.4 법인세차감전순이익 444 644 866 838 618 67 745 724 2,162 2,792 2,756 당기순이익 365 529 757 626 54 546 66 578 1,587 2,277 2,233 순이익률 2.5 24.8 35.8 29.2 25.8 27.3 29.6 29.1 21. 27.8 28. 주 : 3분기중국 B&S와중구길드워2 매출은추정치임 자료 : 엔씨소프트, 키움증권리서치센터 2
3 분기실적발표 컨퍼런스콜내용정리 1) 엔씨소프트측 Comment - 3Q14 시장상황및재무성과 < 재무실적 > - 리니지의매출상승, 중국 B&S의감소세를상쇄 - 영업이익 : 견조한국내매출의영향으로 813억기록. 213년이후분기최대영업이익. 중국 B&S, 중국길드워2 감소세를만회 - 리니지1: 전분기대비 2% 성장. 컨텐츠업데이트가진행되었던 1분기를제외하면지속적으로매출이상승. 4분기에도견조한흐름이어갈것 - 아이온 : 여름에집중된아이템프로모션으로 4분기에는 3분기에는아이템프로모션이작아매출이감소되겠지만연말대규모업데이트를통해매출성장세이어나갈것 - 와일드스타 : Box 판매량감소에따른매출둔화 - 중국 B&S: 백청산맥업데이트이후고객기반이하드코어유저로바뀜. 3분기를저점으로 4분기부터는의미있는회복세기대 - 중국길드워2: Box판매감소가나타나고있으나, 지속적인업데이트로고객기반을확대해나갈것 - 비용 : 마케팅비용감소영향으로전분기대비감소 - MXM: 1 차 CBT 순조롭게진행. 테스트참가자로부터호평받았음. 내년에출시하도록준비중 - 리니지이터널 : 멀지않은시기에테스트를진행할수있도록준비중. 부산지스타게임쇼에서 LE 와다양한게임을공개할것 2) Q&A 정리 1. 3분기인건비가전분기 5억감소하였는데, 전분기대비조정금액이얼마나된것인지? 향후인력운영계획? - 인센티브관련인건비가 3억정도감소 - 인원증가요인이없기때문에현재의흐름을이어갈것 2. 기타비용이 4 억정도감소하였는데이유는? - 구조적인부분은아니며, 중국길드워 2 로열티감소로중국정부영업세감소영향 3. 리니지 1 이벤트가 11 월 ~12 월추가계획이있는지? - 3 분기아이템판매가이연되는효과도있으며, 1 분기이후매분기다양한프로모션을준비하고있 기때문에 4 분기에도아이템판매계획있음 4. B&S TCG 출시계획? - 현재 B&S TCG 는중국과해외지역출시를준비하고있으며, 현지퍼블리셔상황따라달라질것 - 215 년출시를목표로준비중임 5. 4 분기영업이익 8 억이상이나올수있을거라고예상되나? - 4 분기중대만 B&S 런칭준비중. 마케팅비용증가예상 - 3 분기대비해서낙폭이크지는않고양호할것으로전망 6. 유효법인세율이 13% 수준인데이어질수있는지? - 3 분기유효법인세율 13% 수준인데, 분기별차이가있음. 연간결산을보면작년과유사한 2% 초반이될것 3
7. 인건비가유지된다고했는데, 내년에대형신작이있는데인력증가가없는지? - 전사기준 3천명수준이유지되고크게늘어날이유없음 - 현재준비하고있는신작들이시작단계가아니고게임완성도를제고하는수준이기때문에급격한인력증가는없을것 8. 게임불법아이템판매상이잡혔다는뉴스가있었는데, 엔씨소프트게임에미치는영향? - 당사영업상황과는크게영향없을것 9. 4 분기에인센티브를감안해서인건비가유지된다고언급한것인가? - 올해 4 분기에는특별한인건비증가요인이없을것 1. 올해배당과현금활용계획? - 주주가치실천을위해서수년간배당을시행해왔고, 총 7회에거쳐자사주매입한바있음 - 이전대비큰폭의배당을예상하고있으며다양한방식으로계획중 - 회사는 M&A에적극적인편. 당사가보유하고있는현금을 M&A로활용할수있을것이며, 적극적인 M&A 추진할것 11. 리니지이터널과 MXM 등신작들의상용화시기? - 다음주에라인업과전략을공개하는미디어데이가계획되어있음 - MXM 내년상용화예상. 리니지이터널내년사용자테스트기대 - 신작으로인한퀀텀점프도중요하지만기존게임의 live운영도상당히중요하다고판단함. 기존게임컨텐츠update에주력할것 12.M&A가적극적이라는부분을시장에서는동의못할것같다. 내년까지계획되어있는 M&A가있는지? - M&A의특성상공개를하기힘들지만, 수년동안현금유보율을높였다는점은성장기조상에서도내부개발뿐만아니라적극적 M&A를통해성장하겠다는것임 - 내부적으로적극적인검토를활발하게진행중임 13. 기존게임의매출성장이내년에도지속될수있는지? - 자회사본사포함해서모바일게임을준비해왔고내년상반기에는모바일이새로운성장기제가 될것 14. 중국 B&S가 4분기에회복할것으로전망하였는데, 내부데이터에서나타나고있는것인지? 아니면회사의희망사항인가? - 4분기는중국 B&S 출시 1주년이기때문에이벤트가있으며로열티기대를확실히가지고있음. 내부지표는진성유저를중심으로안정적인상황임 15. 길드워 2, 와일드스타확장팩주기? - 길드워 2 는출시한지 2 년이되었기때문에확장팩에대한계획을조만간발표할것 - 와일드스타는출시한지 5 개월밖에안되었기때문에당장계획은없음 4 16. 아이온매출이크게상승하였는데, 향후지속가능성? - 3분기실적증가세는여름에집중된각성전과같은프로모션영향이컸음 - 사용인프라에대한증가가나타나고있어긍정적. 유저와게임량이증가하고있음 - 몇년전리니지도매출성장을한후유지되고있는만큼아이온도 rebound에대한기대를가지고있음
포괄손익계산서 ( 단위 : 억원 ) 재무상태표 ( 단위 : 억원 ) 12월결산, IFRS 연결 212 213 214E 215E 216E 12월결산, IFRS 연결 212 213 214E 215E 216E 매출액 7,535 7,567 8,181 7,982 8,997 유동자산 6,743 7,855 9,715 11,823 15,58 매출원가 2,262 2,25 2,219 2,99 2,57 현금및현금성자산 1,23 1,233 2,617 5,243 7,675 매출총이익 5,273 5,362 5,962 5,883 6,94 유동금융자산 4,41 5,548 6,234 5,763 6,596 판매비및일반관리비 3,761 3,31 3,249 3,293 3,478 매출채권및유동채권 1,91 1,65 85 796 777 영업이익 ( 보고 ) 1,513 2,52 2,713 2,59 3,17 재고자산 2 9 14 21 1 영업이익 ( 핵심 ) 1,513 2,52 2,713 2,59 3,17 기타유동비금융자산 영업외손익 317 11 79 167 28 비유동자산 6,425 6,94 7,24 7,1 6,841 이자수익 182 167 178 249 39 장기매출채권및기타비유동채권 228 183 175 162 218 배당금수익 1 1 투자자산 455 2,921 3,11 2,992 2,976 외환이익 17 15 8 유형자산 4,258 2,483 2,493 2,521 2,231 이자비용 9 3 무형자산 1,333 1,121 1,54 1,42 977 외환손실 44 34 54 기타비유동자산 15 232 291 285 439 관계기업지분법손익 7 43-18 자산총계 13,168 14,795 16,739 18,824 21,899 투자및기타자산처분손익 18 29-3 유동부채 2,357 2,518 2,193 2,78 2,956 금융상품평가및기타금융이익 32 51-19 매입채무및기타유동채무 2,176 2,84 2,478 기타 48-158 -12-82 -11 단기차입금 122 34 법인세차감전이익 1,829 2,162 2,792 2,756 3,378 유동성장기차입금 법인세비용 292 575 514 523 647 기타유동부채 58 4 2,193 2,78 479 유효법인세율 (%) 16.% 26.6% 18.4% 19.% 19.2% 비유동부채 66 689 779 779 367 당기순이익 1,537 1,587 2,277 2,233 2,731 장기매입채무및비유동채무 17 17 158 146 127 지배주주지분순이익 ( 억원 ) 1,558 1,588 2,36 2,264 2,761 사채및장기차입금 EBITDA 1,896 2,46 2,994 2,788 3,816 기타비유동부채 589 582 621 633 24 현금순이익 (Cash Earnings) 1,92 1,941 2,559 2,431 3,85 부채총계 2,963 3,28 2,972 2,857 3,323 수정당기순이익 1,494 1,528 2,294 2,233 2,731 자본금 19 11 11 11 11 증감율 (%, YoY) 주식발행초과금 2,166 2,177 2,186 2,186 2,186 매출액 23.8.4 8.1-2.4 12.7 이익잉여금 8,77 1,168 12,344 14,578 17,22 영업이익 ( 보고 ) 11.4 35.7 32.2-4.5 22.4 기타자본 -977-1,42-1,17-1,21-1,21 영업이익 ( 핵심 ) 11.4 35.7 32.2-4.5 22.4 지배주주지분자본총계 1,6 11,412 13,623 15,852 18,493 EBITDA 17.6 26.9 24.4-6.9 36.9 비지배주주지분자본총계 2 175 145 115 83 지배주주지분당기순이익 29.1 1.9 45.2-1.8 22. 자본총계 1,26 11,588 13,768 15,967 18,576 EPS 28.8 1.8 45.1-1.8 22. 순차입금 -5,59-6,747-8,851-11,6-14,272 수정순이익 29.3 2.3 5.1-2.7 22.3 총차입금 122 34 현금흐름표 ( 단위 : 억원 ) 투자지표 ( 단위 : 원, 배, %) 12월결산, IFRS 연결 212 213 214E 215E 216E 12월결산, IFRS 연결 212 213 214E 215E 216E 영업활동현금흐름 2,16 2,362 2,44 2,317 3,916 주당지표 ( 원 ) 당기순이익 1,537 1,587 2,277 2,233 2,731 EPS 7,121 7,245 1,516 1,322 12,589 감가상각비 287 289 227 149 289 BPS 45,691 52,76 62,121 72,286 83,972 무형자산상각비 96 65 55 49 65 주당EBITDA 8,665 1,983 13,656 12,712 17,44 외환손익 -2 1 46 CFPS 8,776 8,859 11,671 11,87 14,67 자산처분손익 9 6 3 DPS 6 6 1, 1, 1, 지분법손익 18 주가배수 ( 배 ) 영업활동자산부채증감 -3-159 -22-66 833 PER 21.1 34.3 16. 16.3 13.3 기타 182 574-164 -48-2 PBR 3.3 4.8 2.7 2.3 2. 투자활동현금흐름 -1,465-2,136-941 497-972 EV/EBITDA 14.2 19.8 9.2 9.1 5.8 투자자산의처분 251-1,155-744 49-817 PCFR 17.1 28.1 14.4 15.2 11.9 유형자산의처분 5 4 수익성 (%) 유형자산의취득 -898-1,16-135 영업이익률 ( 보고 ) 2.1 27.1 33.2 32.4 35.2 무형자산의처분 -37-1 영업이익률 ( 핵심 ) 2.1 27.1 33.2 32.4 38.5 기타 -785 41-62 6-155 EBITDA margin 25.2 31.8 36.6 34.9 42.4 재무활동현금흐름 55-174 -115-188 -592 순이익률 2.4 21. 27.8 28. 3.4 단기차입금의증가 287-63 -34 자기자본이익률 (ROE) 16.3 14.6 18. 15. 15.8 장기차입금의증가 -139 투하자본이익률 (ROIC) 35.4 56.9 145.3 143.5 322. 자본의증가 안정성 (%) 배당금지급 -119-12 -12-2 -2 부채비율 29. 27.7 21.6 17.9 18. 기타 26 9 39 11-392 순차입금비율 -54. -58.2-64.3-68.9-76.7 현금및현금성자산의순증가 639 3 1,384 2,625 2,352 이자보상배율 ( 배 ) 174.7 636. 9,483.1 9,253.7 11,327.6 기초현금및현금성자산 592 1,23 1,233 2,617 5,243 활동성 ( 배 ) 기말현금및현금성자산 1,23 1,233 2,617 5,243 7,595 매출채권회전율 7.1 7. 8.5 9.7 11.4 Gross Cash Flow 2,11 2,521 2,462 2,383 3,82 재고자산회전율 456.3 59. 71.1 456.9 588.9 Op Free Cash Flow 716 675 2,181 2,95 3,812 매입채무회전율 3.8 3.6 7.9 N/A 7.3 5
당사는 11월 13일현재 엔씨소프트 발행주식을 1% 이상보유하고있지않습니다. 당사는동자료를기관투자가또는제3자에게사전제공한사실이없습니다. 동자료의금융투자분석사는자료작성일현재동자료상에언급된기업들의금융투자상품및권리를보유하고있지않습니다. 동자료에게시된내용들은본인의의견을정확하게반영하고있으며, 외부의부당한압력이나간섭없이작성되었음을확인합니다. 투자의견변동내역 (2 개년 ) 종목명 일자 투자의견 목표주가 엔씨소프트 (3657) 212/11/8 BUY (Maintain) 3,원 213/1/9 BUY (Maintain) 24,원 213/2/6 BUY (Maintain) 2,원 213/4/23 BUY (Maintain) 2,원 213/5/13 BUY (Maintain) 2,원 213/7/3 BUY (Maintain) 2,원 213/8/16 BUY (Maintain) 22,원 213/1/4 BUY (Maintain) 245,원 213/11/4 BUY (Maintain) 26,원 213/11/14 BUY (Maintain) 26,원 213/11/18 BUY (Maintain) 27,원 214/1/13 BUY (Maintain) 335,원 214/2/14 BUY (Maintain) 335,원 214/3/14 BUY (Maintain) 335,원 214/5/19 BUY (Maintain) 26,원 214/8/18 BUY (Maintain) 2,원 214/11/14 BUY (Maintain) 2,원 목표주가추이 ( 원 ) 종가 목표주가 4, 3, 2, 1, '12/11/14 '13/5/14 '13/11/14 '14/5/14 '14/11/14 투자의견및적용기준 기업 적용기준 (6개월) 업종 적용기준 (6개월) Buy( 매수 ) Outperform( 시장수익률상회 ) Marketperform( 시장수익률 ) Underperform( 시장수익률하회 ) Sell( 매도 ) 시장대비 +2% 이상주가상승예상시장대비 +1 +2% 주가상승예상시장대비 +1-1% 주가변동예상시장대비 -1-2% 주가하락예상시장대비 -2% 이하주가하락예상 Overweight ( 비중확대 ) Neutral ( 중립 ) Underweight ( 비중축소 ) 시장대비 +1% 이상초과수익예상시장대비 +1-1% 변동예상시장대비 -1% 이상초과하락예상 6