임정하 : 상환전환우선주의발행현황과문제 123 어느때개정보다여러분야에걸쳐획기적인내용을새로이도입하고기존 의규정을발전적으로수정한방대한작업이었다. 3) 3) 그러나개정상법규정들 이상호간에유기적으로연결되지못하고조문화과정에서입법의도가제 대로표현되지못함으로써관련규정의해석에혼란을가

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1 1) 상환전환우선주의발행현황과문제 * 122 상사법연구제34권제1호 (2015) 주란일반적으로상환권과전환권을동시에가지고있는우선주로서, 투자자들은상환전환우선주를통하여투자회사의사업성공시에는상장등과연동하여보통주식으로의전환권을가지고사업실패시에는일정기간이지난 Ⅰ. 서론 目 次 Ⅱ. 종류주식관련상법상쟁점 : 상환주식과전 환주식을중심으로 Ⅰ. 서론 Ⅲ. 상환전환우선주의발행현황 임정하 ** Ⅳ. 상환전환우선주발행관련상법상쟁점 Ⅴ. 맺음말 2008 년미국발금융위기는세계금융시장을요동치게만들었다. 금융시장 의경색은실물경제에도타격을가해세계경제는침체일로를걷게되었다. 미국과 EU 를중심으로경제위기를타개하기위한각종경기부양책을내놓 고있으나경기는좀처럼회복될기미를보이지않고있다. 우리나라도이 러한경제위기의여파로, 특히부동산시장이냉각되면서많은건설회사들이 필요한자금을제때조달하기못해도산하였다. 경제위기로투자위험이증가 하고기업의신용도가하락하는상황에서자금을조달하기란쉽지않았던 것이다. 이러한상황에서신용과재무상태가악화된기업들, 특히건설회사들이 상환전환우선주 (Redeemable Convertible Preferred Stock, RCPS) 를발행하여 자금을조달하는사례가증가하고있다는것은주목할만하다. 상환전환우선 * 본논문은 2015 년 5 월 1 일상사법학회춘계학술대회에서발표된것을수정한것이다. 발표논문에귀중한코멘트를해주신한림대조지현교수님, 경희대권재열교수님과법무법인광장의이제원변호사님께감사드린다. ** 서울시립대학교법학전문대학원조교수, 변호사. 이후상환하여투자금을효율적으로회수할수있는것으로이해된다. 1)1) 2014 년들어기업들이발행한상환전환우선주가 1 조원을돌파했다고한다. 한국경제신문자본시장전문매체인마켓인사이트 ( 의 기업유상증자현황을분석한결과에의하면 2014 년 9 월까지상환전환우선 주발행금액은총 1 조 181 억원으로집계됐다고한다. 2) 2) 지난해같은기간 3,457 억원보다세배가까운규모로늘어난것으로 2013 년한해전체발행 금액 (8,883 억원 ) 보다많은액수라고한다. 상환전환우선주는최근에갑자기새롭게등장한금융상품은아니다. 특이 한점은과거에는회사채발행이어려웠던중소기업을중심으로상환전환우 선주를활용했지만최근에는대기업그룹계열사도잇따라발행에나서면서 기업의주요자금조달수단으로부상하고있다는것이다. 이와같이최근 들어상환전환우선주를발행하는사례가급증한것은사채를통한자금조달 이어려워진시장의상황도있겠지만 2011 년 4 월 14 일공포된상법회사편 개정법률 ( 이하 2011 년개정상법 ) 에의해다양한종류주식의설계가가능하 게된법률환경의변화도중요한요인으로볼수있을것이다. 주식의발행이비교적자유로운영미법계와달리우리나라는주식의종류 와그발행요건이엄격하게규제되어기업들의다양한자금수요를충족시 키지못한다는비판이있었다 년개정상법은이러한요구를반영하였 으나여전히기업의수요를충족하기에는부족하다는평가를받고있으며 또한입법기술에있어서도문제가있다는지적이있다. 오랜기간에걸쳐 개정을준비해온만큼 2011 년의상법개정은 1962 년상법제정이후그 1) 정수용 / 김광복, 개정상법상종류주식의다양화, BFL 제 51 호 ( 서울대학교금융법센터, ), 106 면. 2) 한국경제, 상환우선주발행올 1 조 기업 자금줄 로급부상, hankyung.com/news/app/newsview.php?aid=

2 임정하 : 상환전환우선주의발행현황과문제 123 어느때개정보다여러분야에걸쳐획기적인내용을새로이도입하고기존 의규정을발전적으로수정한방대한작업이었다. 3) 3) 그러나개정상법규정들 이상호간에유기적으로연결되지못하고조문화과정에서입법의도가제 대로표현되지못함으로써관련규정의해석에혼란을가져오고있다. 그 중의대표적인것이바로종류주식에관한규정이고, 상환전환우선주는그 논란의중심에서있는대표적인예라고할수있다. 종류주식의개념에보 통주식이포함되는지여부에관한견해의대립은상환주식과전환주식의관 련쟁점에서도그대로반복하여나타난다. 상법제 345 조제 5 항이상환주식 은종류주식에한정하여발행할수있다고하면서도상환과전환에관한종 류주식은제외하는것으로규정한것은해석상많은논란을가져오고있다. 이는특히상환전환우선주의발행가능성과직결되는문제이다. 상환전환우선주의경우상환대가의산정방법과상환대가의종류, 전환사 유, 보통주또는의결권있는다른종류주식으로의전환비율을어떻게정하 느냐에따라상환전환우선주의주주의지위가크게달라질수있고기존주 주또는다른종류주주들간의관계에서주주평등의원칙위반이문제될소 지가있다. 또한, 상환전환우선주는주식과사채의접근이라는자본시장의 새로운현상이라는관점에서검토할필요가있다. 상환전환우선주는주식의 형식을갖추었으나실질은사채와유사한것으로볼수있다. 다양한권리 를조합한종류주식의설계가가능해짐에따라주식이사채에접근하는현 상은더욱가속화될것으로보인다. 상환전환우선주는주식과사채의성격을 모두지닌하이브리드증권또는복합금융상품으로서상법상어떻게취급해 야할지가문제된다. 본고는상환전환우선주를둘러싼이와같은법률환경의변화와주식성과 사채성의혼재라는복합적성격에주안점을두고그발행현황과문제점을 살펴보고자한다. 본고는먼저 II. 에서종류주식과관련한상법상쟁점, 특히 상환주식과전환주식을중심으로한쟁점을살펴본다음상환전환우선주의 3) 구승모, 상법회사편입법과정과향후과제, 선진상사법률연구 통권제 55 호 ( 법무부, ), 115 면. 124 상사법연구제34권제1호 (2015) 발행가능여부에관한논의를검토한다. III. 에서는상환전환우선주의발행사례의분석을통하여상환전환우선주가구체적으로어떠한내용으로설계되고있는지를알아본다. IV. 에서는 II. 에서검토한상환주식과전환주식관련상법상쟁점의연장선상에서상환전환우선주의발행과관련한상법상쟁점을검토한다. 마지막 V. 맺음말에서는이러한논의를종합하여상환전환우선주의발행관련입법방향을제안한다. Ⅱ. 종류주식관련상법상쟁점 : 상환주식과전환주식을중심으로 1. 종류주식의의의 2011 년개정상법은자금조달수단의다양화라는기업의요구를반영하여이익배당또는잔여재산분배에관하여우선적내용이있는주식만을허용하던기존의태도를변경하여이익의배당또는잔여재산의분배뿐만아니라주주총회에서의의결권의행사, 상환및전환등에있어서보통주 -기준또는표준이되는주식 -와내용이다른주식을발행할수있는것으로규정하고있다. 관련조문을보면상법제344 조는 종류주식 을규정하고있고제344 조의 2는 이익배당, 잔여재산분배에관한종류주식, 제344 조의 3은 의결권의배제 제한에관한종류주식, 제345 조는 주식의상환에관한종류주식 그리고제346 조는 주식의전환에관한종류주식 을각각규정하고있다. 상법이이와같이종류주식을발행할수있도록규정한것은주식에투자유인동기를부여하여주주의모집을용이하게하고나아가서자금운용의기동성을꾀하기위한것이라한다. 4) 4) 특히종류주식중의결권의배제 제한에관한종류주식, 상환주식또는전환주식등은기호가다양한투자자를대상으로회사의자금조달의기동성을위하여개발된다양한상품이라할 4) 정찬형, 상법강의 ( 상 ) 제 17 판 ( 박영사, 2014), 685 면.

3 8) 임정하 : 상환전환우선주의발행현황과문제 125 것이다. 5) 5) 자금조달을원하는기업은다양한투자자의수요에맞춰이익배당 또는잔여재산분배를다양화하거나상환또는전환이가능한종류주식을발 행함으로써보다많은자금을조달할수있다. 또한회사의입장에서경영 권을유지하면서도자금조달이가능한의결권배제 제한종류주식을유용 하게활용할수있다. 6) 6) 다양한종류주식의발행이가능해짐에따라주주간계약을민사상합의에 만의존하지않고종류주식의내용으로편입함으로써실효성을확보할수 있는장치로활용할수있다. 7) 7) 의결권배제 제한종류주식, 잔여재산분배종 류주식등을활용할경우주주간계약이정관에반영되어이행을확실히담 보할수있게됨으로써주주간계약의실효성이확보될수있기때문이다. 8) 또한, 적대적기업인수가우려되는경우의결권배제 제한종류주식, 상환 종류주식, 다른종류주식으로의전환종류주식등을활용하여경영권을방어 하는데활용할수있다. 이경영권방어기능은새롭게도입된종류주식제 도에서가장활용이많이될것으로전망되는기능이라고설명된다. 9) 9) 2. 종류주식 이라는용어에대한비판적검토 2.1. 문제제기 2011 년개정이전의상법제 344 조는 수종의주식 이라는제목하에이익 배당또는잔여재산분배에관하여우선적내용이있는주식을발행할수 있음을규정하고있었으나 2011 년개정시이를 종류주식 이라는제목으로 변경하였다. 수종의주식 이라는표현은권리내용이다른주식을포괄적으로 파악하여단지그종류가다수라는점에중점을두고있기때문에그중권 리내용이같은주식의그룹각각을주식의 종류 (class) 라는관점에서설명하 5) 정찬형, 상게서, 685 면. 6) 성희활, 종류주식에대한법적고찰, KRX Market 제 113 호 ( 한국거래소, ), 9 면. 7) 최완진, 종류주식의다양화에관한법적고찰, 경영법률 제 20 집제 1 호 ( ), 262 면. 8) 최완전. 상게논문, 262 면. 9) 성희활, 전게논문, 9 면. 126 상사법연구제 34 권제 1 호 (2015) 기어렵다는비판 10) 도 10) 있었거니와 2005 년개정된일본회사법에서 종류주식 이라는용어를사용함에따라우리상법도이용어를도입하게된것으로 보인다. 따라서일본회사법상종류주식의의미를살펴보는것이우리상법 상종류주식의의미를파악하는데도움이될것으로보인다. 그러나추후 살펴보는바와같이종류주식이라는동일한용어를사용함에도일본회사법 의종류주식과우리상법상의종류주식은그내용과체계에있어차이가있 는것으로보인다. 11) 11) 상법제 344 조를살펴보면... 내용이다른종류의주식 ( 이하 종류주식 이 라한다 ) 이라고되어있는바, 종류주식은 내용이다른종류의주식 이라는 표현을축약한것에불과한것으로볼여지가있다. 법률용어도국문법의 기본구조내에서만들어져야할것인데, 종류주식이라는단어자체는그의 미하는바가모호하다. 우리어법상 종류주식 과 종류의주식 간에는거의 유사한의미를갖는데도불구하고, 이를법문에서구분하여규정하면서다르 게취급하는것은많은혼란을초래할수있다. 12) 12) 주식과관련한상법규정 은강행법규적성격을가지므로무엇보다도그내용이명확할것이요구되는 데, 종류주식은개념자체가명확하지않기때문에종류주식에관한제도전 반의내용이불분명해질수있다는점에문제의심각성이있다고할것이다 종류주식의개념 여러종류의주식중의하나 라는의미인가아니면 보통주와 내용이다른주식 을의미하나 상법제 344 조의종류주식이주식의종류또는분류의하나를의미하는것 10) 박철영, 종류주식의확대와주주간이해조정, 상사법연구 제 24 권제 2 호 ( 한국상사법학회, 2005), 46 면. 11) 박철영의상게논문은수종의주식이라는용어는권리내용이다른주식을포괄적으로파악하여단지그종류가다수라는점에중점을두고있기때문에그중권리내용이같은주식의그룹각각을주식의 종류 (class) 라는관점에서설명하기어렵다는점을제외하고는종류주식과수종의주식은개념상큰차이는없다고설명한다. 12) 김순석, 종류주식, 주식회사법대계 1 ( 법문사, 2013), 505 면.

4 17 ) 임정하 : 상환전환우선주의발행현황과문제 127 으로사용된것인지, 아니면보통주와내용이다른주식만을지칭하고이러 한주식의발행근거로규정된것인지불분명하다. 그러나상법제 344 조는 내용이 무엇 과비교하여다른것인지, 즉다름의기준또는표준을제시하 지않았기때문에조문의표현만으로는종류주식이보통주식과내용이다른 주식을의미하는것이라고해석하기어렵다. 따라서문리해석으로는회사가 권리의내용이다른주식을발행하면권리의내용이같은주식들끼리하나 의종류를이루게되는것이고같은종류를이루는주식을각각종류주식이 라하는것으로해석할수있다. 이렇게해석하면가장일반적인주식인보 통주도하나의종류주식을이루게된다. 13) 13) 즉종류주식은당연히 2 종류이 상의주식을전제로하는것이고, 이경우어떠한권리에관한표준이되는 주식이존재하게되는데, 그것이보통주식이되는것이다. 14) 14) 그런데종류주식에보통주가포함되지않는다는불포함설에의하면 15) 15) 보 통주는다른종류주식의기준이되는주식을정하기위하여사용되는개념 이지보통주자체를종류주식으로볼수없다고한다. 보통주를종류주식에 포함시키면사실상모든주식이종류주식에포함되므로종류주식의개념을 별도로규정하는체계와도맞지않는다고한다. 다만, 상법제 346 조제 1 항과 제 2 항에규정된주식의전환에관한종류주식에는예외적으로보통주가포 함된다고해석하여, 다른종류주식 이라는문구는 다른종류의주식 으로 읽을필요가있다고한다. 16) 16) 또한상법제 435 조제 1 항의경우에도예외를 인정하여보통주의경우에도종류주주총회를개최할수있다고해석한다. 17) 불포함설의입장에서도보통주식이상법제 344 조내지제 346 조에서규정하 는좁은의미에서의종류주식은아니지만주주권보호차원에서넓게보면 13) 정동윤, 보통주와종류주의개념에관하여 - 개정상법의해석과관련하여 -, 상사법연구 제 31 권제 1 호 ( 한국상사법학회, 2012), 42 면. 14) 박철영, 종류주식의활용과법적과제 - 의결권제한주식을중심으로 -, 기업법연구 제 25 권제 4 호 ( 한국기업법학회, 2011), 36 면. 15) 이하불포함설과포함설에대한내용은김순석, 전게서, 506~508 면의내용을재인용하였음. 16) 송옥렬, 상법강의 제 5 판 ( 홍문사, 2015), 775 면. 17) 김홍기, 2011 년개정상법및동법시행령상회사재무분야의주요쟁점과해석및운용상의과제, 기업법연구 제 26 권제 1 호 ( 한국기업법학회, 2012), 117 면. 128 상사법연구제 34 권제 1 호 (2015) 어느한종류의주식, 즉하나의종류주식 에해당하고또그렇게다루어야 할경우가있는것으로보는것이다. 18) 18) 한편, 한국거래소의유가증권시장상장규정제 18 조는 보통주권 을정의하 기를, 국내법인이발행한것으로서보통주식 ( 상법 제 344 조의종류주식을 제외한주식 ) 에대한주권과특별한법률에따라직접설립된법인이발행 한출자증권 이라하고 ( 제 1 호 ), 종류주권 은 국내법인이발행한것으로서 상 법 제 344 조의종류주식에대한주권 이라고 ( 제 2 호 ) 정의하고있다 ( 제 2 호 ). 상법규정의모호함에도불구하고증권거래실무에서는보통주와내용이다 른주식을종류주식이라부르고있는것으로보인다. 보통주와내용이다른 주식을 보통 과대비되는의미를가지는 특수 주식또는 특별 주식등의용 어로부르는것이혼란을방지하고그의미도분명하게할것으로생각된 다. 다만, 본고에서는상법이나거래실무에서현재사용하지않는용어를 사용하여논의를전개하면혼동을초래할수있다는점을고려하여편의상 특별한언급이없는한종류주식을보통주식과다른내용의주식이라는의 미로사용하기로한다 외국입법례 일본 일본회사법제 108 조는 다른종류의주식 을규정하고있다. 19) 19)2005 년개 18) 권기범, 현대회사법론 제 4 판 ( 삼영사, 2012), 424 면. 19) 본고에서제시된일본회사법조문의내용은주로권종호역, 일본회사법상 ( 법무부, 2014) 에번역된일본회사법조문을참고하였음. 일본회사법제 108 조 ( 다른종류의주식 ) 1 주식회사는다음의사항에관하여내용이다른 2 이상의종류의주식을발행할수있다. 그러나위원회설치회사및공개회사는제 9 호의사항에관한정함이있는종류의주식을발행할수없다. 1. 잉여금의배당 2. 잔여재산의분배 3. 주주총회에서의결권을행사할수있는사항 4. 양도에의한종류주식의취득에관하여주식회사의승인을요하는것 5. 해당종류의주식에관하여주주가주식회사에그취득을청구할수있다는것

5 임정하 : 상환전환우선주의발행현황과문제 129 정된일본회사법에서는종전의 수종의주식 을 다른종류의주식 ( 종류주 식 ) 으로표현을바꾸고 ( 동법제 108 조 ), 둘 (2) 이상의종류의주식을발행하 는회사를 종류주식발행회사 라부르고있다 ( 동법제 2 조제 13 호 ). 20) 20) 일본회 사법제 108 조제 1 항에는 내용이다른둘이상의종류의주식 을발행하는 것이가능하다고규정하여, 주식의내용이다른경우종류가다른것이된 다. 21) 21) 주식의종류로서인정할수있는내용은잉여금의배당, 잔여재산의 분배, 주주총회에서의결권을행사할수있는사항등일본회사법제 108 조 제 1 항각호에열거되어있는것이다. 이들사항이외의사항은주식의종류 로서인정할수없다. 22) 22) 주식의종류를정하는경우에각호에열거된사항을 조합하여각종류의주식의내용으로하는것도당연히가능하다. 23) 23) 일본회 6. 해당종류의주식에관하여주식회사가일정한사유가발생한것을조건으로이를취득할수있다는것 7. 해당종류의주식에관하여주식회사가주주총회결의에의하여그전부를취득하는것 8-9 호생략 2 주식회사는다음각호의사항에관하여내용이다른 2 이상의종류의주식을발행하는경우에는각호에규정하는사항및발행가능종류주식총수를정관에정하여야한다. 1. 잉여금의배당 2. 잔여재산의분배 3. 주주총회에서의결권을행사할수있는사항 : 다음의사항가. 주주총회에서의결권을행사할수있는사항나. 해당종류의주식에관하여의결권행사의조건을정한때에는그조건 4. 생략 5. 해당종류의주식에관하여주주가주식회사에대해그취득을청구할수있다는것 6. 해당종류의주식에관하여주식회사가일정한사유가발생한것을조건으로이를취득할수있다는것 : 다음의사항가. 해당종류의주식에관하여전조제 2 항제 3 호의사항나. 해당종류의주식 1 주의취득과상환하여주주에게주식회사의다른주식을교부하는때에는다른주식의종류, 종류별수또는그산정방법 7. 해당종류의주식에관하여주식회사가주주총회결의에의하여그전부를취득하는것 : 다음의사항가. 제 171 조제 1 항제 1 호의취득가액의결정방법나. 주주총회결의를할수있는가에관하여조건을정한때에는그조건 8-9 생략. 20) 정동윤, 전게논문, 44 면. 21) 江頭憲治郞, 会社法大系 II ( 靑林書院, 2008), 74 頁. 22) 江頭憲治郞, 上揭書, 75 頁. 130 상사법연구제 34 권제 1 호 (2015) 사법제 108 조의제 1 항제 4 호, 제 5 호, 제 6 호의각사항 ( 양도제한, 취득청구권, 취득조항 ) 에관해서는회사법제 107 조제 1 항각호에규정되어있듯이 24) 24) 회사 가종류주식을발행하지않는경우에도회사가발행하는모든주식의내용 으로서이들사항에관하여다른내용을정할수있도록하고있다. 25) 25) 이와 관련하여하나씩살펴본다. 주식회사는양도제한에관하여내용이다른수개의종류의주식을발행할 수있다 ( 회사법제 108 조제 1 항제 4 호 ). 일본구상법하에서는양도제한이있 는지의여부가서로다른종류의주식인지판단하는기준이되지못하였으 나 2005 년회사법의제정에따라양도제한에있어서만그내용이다른주식 도서로종류가다른주식으로새로이규정되었다. 그런데양도제한과관련 하여종류주식발행회사가아닌회사의주식에관해서도정하는것이가능하 고 ( 회사법제 107 조제 1 항 1 호 ), 이와같이양도제한이있는주식을발행할 때에정해야만하는사항은양도제한이있는종류주식을발행하는경우에 정관에서정해야만하는사항과같은것으로하고있다. 26) 26) 취득청구권부주식은당해주식에관하여주주가주식회사에대하여그취 득을청구할수있는주식이다 ( 일본회사법제 107 조제 1 항제 2 호, 제 108 조 제 1 항제 5 호 ). 취득청구권부주식은회사가종류주식을발행하는경우 ( 종류주 식발행회사 ) 이외에도발행하는것이가능하다. 종류주식발행회사이외의주 식회사가취득청구권부주식의내용에있어정해야만하는사항은당해주식 회사의다른종류의주식을취득의대가로하는것이불가능하다는것외에 는종류주식으로발행하는회사가정해야만하는사항과같다. 27) 27) 23) 江頭憲治郞, 前揭書, 75 頁. 24) 일본회사법제 107 조 ( 주식의내용에관한특별한정함 ) 1 주식회사는발행하는모든주식의내용으로서다음의사항을정할수있다. 1. 양도에의한주식의취득에관하여주식회사의승인을요하는것 2. 주식에관하여주주가주식회사에대해그취득을청구할수있는것 3. 주식회사에관하여주주가주식회사에대해그취득을청구할수있는것 25) 江頭憲治郞, 前揭書, 74 頁. 26) 江頭憲治郞, 前揭書, 78 頁. 27) 江頭憲治郞, 前揭書, 79 頁.

6 34 ) 임정하 : 상환전환우선주의발행현황과문제 131 취득조항부주식은일정한사유가생긴경우에주식회사가당해주식을취 득하는것으로하는주식을의미한다 ( 일본회사법제 107 조제 1 항제 3 호, 제 108 조제 1 항제 6 호 ). 조문상일본회사법제 108 조제 1 항제 6 호 ( 회사법제 107 조제 1 항제 3 호도같은형태임 ) 는취득사유가생기는경우에주식회사가 [ 취득하는것이가능하다 ] 고규정되어있으나, 취득사유가생기면자동적으로 주식회사가당해주식을취득한다. 따라서경우에따라서는 [ 회사가별도로 정한일자가도래하는것 ]( 회사법제 107 조제 2 항제 3 호나 ) 을취득사유로정 하는것도가능하다. 취득조항부주식은양도제한주식이나취득청구권부주식 과같이회사가종류주식을발행하는경우이외에어떠한주식에있어서도 발행이가능하다. 그러한경우그내용에있어정관에정해야만하는사항은 취득조항부주식을발행한주식회사가당해회사가발행한다른종류의주식 을그취득의대가로교부할수없다는사항외에는종류주식발행회사가취 득조항부주식을발행하는경우에정관에규정해야하는사항과같다. 28) 28) 일본회사법상종류주식발행회사는회사법제 108 조제 1 항각호에정한사 항에관하여내용이다른둘이상의종류의주식을정관상규정하고있는 회사를의미하는것 ( 제 2 조 13 호 ) 이고, 실제로그회사가여러가지종류의 주식을발행하고있을필요는없다. 29) 29) 회사법상 2 이상의종류의주식을발 행하는 주식회사 ( 회사법제 2 조제 13 호 ) 와 실제 2 이상의종류의주식을 발행한상태인 주식회사 ( 회사법제 184 조제 2 항 ) 간에는굳이서로구별해서 쓰는데서알수있듯이, 서로다른의미를갖고있다. 30) 30) 독일 31) 31) 독일주식법 (Aktiengesetz) 11 에의하면같은권리를가지는주식들은한 종류 (class) 를형성한다. 32) 32) 독일법원과법학자들은같은의무를가지는주식 28) 江頭憲治郞, 前揭書, 81 頁. 29) 江頭憲治郞, 前揭書, 74 頁. 30) 江頭憲治郞, 前揭書, 74 頁. 31) Andreas Cahn/David C. Donald, Comparative Company Law, Cambridge, 2010, pp. 267~ ) shares having the same rights constitutes a class 132 상사법연구제 34 권제 1 호 (2015) 들도하나의종류 (class) 를형성한다는보았다. 33) 33) 따라서독일법하에서는같 은권리와의무를가지는주식이한종류의주식이된다. 이익배당, 청산, 의결권, 상환또는전환에대한특별한권리를가진주식은대부분의경우 구별되는종류의주식을형성한다. 한종류는단지일 (1) 인의주주만있을 수도있다. 독일학자들에의하면주식의명목상가치는주식의종류를구 별하는 권리 가아니다. 권리와중요한관련이없는특징들, 예를들어발행 가로매도되는지여부, 완전납입이되었는지여부, 주권이발행되었는지여 부, 액면가가있는지여부, 기명또는무기명주식인지는주식의종류를구별 하는 권리 가아니다. 주식이어느종류에해당하는지여부는법적인관점에 서아주중요하다. 왜냐하면새증권의발행을통해그종류의권리에변경 을가하는경우영향을받은종류의주식의과반수에의해승인을받아야 하는특별한규정이적용되기때문이다. 독일주식법은주식은다양한권리를내용으로할수있다고규정함으로 써 종류 를창설할수있는완전한자유가있는것으로있지만실제로는주 식에권리가결합되는방법에관해상세히규제하고있다. 회사가 1 주 1 의 결권원칙에서벗어나비우선주의의결권을설계하려고하는경우특별한 규제가적용된다. 새로운복수의의결권주를설계하는것은금지되었고, 34) 같은법에서이미존재하는복수의결권주는주주총회에서출석주주의결권 의 3/4 이상 - 복수의결권주는제외 - 에의해승인받지않는한 2003 년 7 월 1 일에소멸하는것으로규정하였다. 그러나의결권제한주는가능하다 영국 35) 35) 2006 년영국회사법 (The Company Act of 2006) 은주식에부가된권리가 여러면에서동일한것이면한종류의것이라고정의한다. 따라서독일법에 서논한바와같이이익배당, 청산, 의결권, 상환또는전환에대한특별한 33) Heider, in MünchKommAktG(2008: 11 mn.28), citing Regional Court of Hamburg, DB 1994(1968). 34) Aktiengesetz 12(2); Heider, in MünchKommAktG(2008: 12mn. 10). 35) Andreas Cahn/David C. Donald, supra note, pp. 270~272.

7 임정하 : 상환전환우선주의발행현황과문제 133 권리를가진주식은대부분의경우구별되는종류의주식을형성한다 년법이전에는법원은 종류권 (the class rights) 의정의를정관이특정인에 게그의주주로서의지위에기인하여부여하는권리도포함하였으나 ([1986] 3 WLR 26), 2006 년회사법은영국의종류권의정의를독일과미국법의조 항과유사한것으로만들었다. 영국발행회사는 (i) 일부비상환주식들이발 행되어있고 (ii) 완전납입된주식들만상환된다면상환주를발행할수있다. 상환주는보통주또는우선주일수있으며다른종류의주식과마찬가지로 상환주식의조건은정관에명시되어야한다. 회사법은상환자금조달에관해 상세히규정하고있다 (687 CA 2006) 미국 36) 36) 미국주회사법하에서주식의 종류 는, 우선권 (preference) 과상대적 (relative), 참가적, 선택적 (optional) 또는다른특별권리와자격 (qualification) 또는그들의제한에관해회사의정관에의해 37) 37) 또는정관이이사에게권한 을위임하는경우이사회결의에의해명시되어야한다. 38) 38) 정관이나이사회 결의에명시된권리만이주식에속한다. 39) 39) 영국법과마찬가지로특정액면금 액이일련의주식을구별하는요소로작용을하나미국법은하위종류 (sub-class 이른바 series) 를인정하기때문에주식의권리와우선권이동등하 다면다른액면가는같은종류의주식내에서다른 series 를이루게될것이 다. 40) 40) 발행가나납입가는어느것도별도의주식의종류를만들지않는다. 독일과영국법과의중요한차이는정관이이사들에게주식의종류나 series 를만들고주주들의다른조치를요하지않고그권리의내용을정할것을 이사회에위임할수있다는것이다. 41) 41) 이것은이사들이자금조달의필요와 36) Andreas Cahn/David C. Donald, supra note, pp. 273~ ) 151(a) Delaware General Corporation Law( DGCL ); 6.01(a) Model Act. 38) 151(a) DGCL; 6.02 Model Act. 39) Balotti, R. Franklin/Finkelstein, Jesse A., The Delaware Law of Corporations & Business Organizations, 3rd edn, Englewood Cliffs, NJ: Prentice Hall (2008: 5.4). 40) 151(a) DGCL; Balotti/ Finkelstein (2008: 5.3); 6.02 Model Act. 41) 151(a) DGCL; 6.02 Model Act. 134 상사법연구제34권제1호 (2015) 시장상황에신속히대응하고적대적인수에대해방어할수있는종류의주식 (poison pill) 을설계할수있도록한다. 특히미국회사의주식들은일차적으로신주인수권이없기때문에이것은주주의구성에관한중요한권한을이사회에부여하는것이된다. 미국회사법은독일이나영국법과비교할때일반적으로완화된규정으로구성되어있기때문에회사가종류권을설계할때사용가능한선택의범위는아주넓다. 정관에명시하지않는한주주의신주인수권이존재하지않으므로그러한권리의존재가새로운주식의발행을제한하지는않는다. 자본유지의법칙도아주유연성이있어서상환주를매입하고상환할때주어지는대가도재량의범위가넓다. 법은특정종류에있어서주주의권리가변경되고결합되는방법에관해서아무런규정을두고있지않다 소결영국과미국은우리나라에비해서주식설계가상대적으로자유로운것으로보인다. 그중에서도특히미국은이사회에주식의종류를설계할수있는권한을위임할수있고주주의신주인수권도존재하지않는다는점에서주식설계가상당히자유로운것으로보인다. 독일, 영국과미국에서 종류 의의미는같은권리의내용을가지는주식이라는의미로사용되고있는것으로보인다. 일본의경우는우리와동일하게종류주식이라는용어를사용하고있는데내용이다른둘이상의종류주식을발행할수있다고규정한바, 내용이다른그각각의주식들 -즉기준이되는주식과이와다른내용의주식각각을종류주식이라부르는것으로해석된다. 일본회사법은제108 조제1 항각호에규정된사항에관한내용이다른둘이상의종류의주식을발행하는경우 ( 종류주식발행회사 ) 와그러하지아니한경우를구분하여규율하고있다. 그런데, 양도제한, 취득청구권, 취득조항에있어서는종류주식을발행하지아니하는, 즉정관에둘이상의종류주식을규정하지아니한회사에서도내용을달리하여정할수있다고하여이른바보통주식만발행하는경우에도이러한내용을달리할수있다는점이주목할만하다. 우리상법의경

8 임정하 : 상환전환우선주의발행현황과문제 135 우에는종류주식의의미가명확하지않아다음에서살펴보듯이보통주식에 대해상환권을부여할수있는지등에대해견해가대립하나, 일본회사법 은종류주식을발행하지않은회사의주식에대해서도취득청구권, 취득조항 을달리정할수있다고하여보통주도취득청구또는취득조항부에의해 취득 ( 상환 ) 할수있음을입법적으로해결하고있는것으로보인다. 3. 상환주식과전환주식관련쟁점 상환주식은발행시부터회사의이익으로소각하는것이예정된주식을 말한다. 42) 42) 상환주식은종류주식 ( 상환과전환에관한것은제외한다 ) 에한정 하여발행할수있다 ( 상법제 345 조제 3 항 ). 회사가종류주식을발행하는경 우에는정관으로정하는바에따라회사또는주주의청구에의하여다른 종류주식으로전환할수있는주식을발행할수있다 ( 상법제 346 조 ). 이와 같이상환주식과전환주식은종류주식의일종이면서종류주식의개념을전 제로정의되고있다. 다음에서보는바와같이종류주식의개념또는보통 주식포함여부에관한견해의대립은상환주식과전환주식의관련쟁점에서 도그대로반복됨을알수있다 상환주식 종래상환주식은이익배당에관한우선주식에한하여그것도회사가상환 권을갖는형태만가능하였으나 2011 년상법개정에의해 (i) 다른종류주식 ( 상환과전환에관한것을제외 ) 에대하여상환조건을붙일수있도록확대 되었고 (ii) 주주가상환권을갖는형태도허용되었으며 (iii) 현물상환, 즉금 전이외에유가증권 ( 다른종류주식은제외 ) 기타의자산으로도상환할수있 게되었다 ( 제 345 조 ). 43) 43) 개정이전에도실무상주주가상환권을가지는상환 주식이발행되었고이것이법적으로문제된적은없었으나 44) 44) 상법개정시 42) 김건식, 회사법 ( 박영사, 2015), 169 면. 43) 권기범, 전게서, 436 면. 136 상사법연구제 34 권제 1 호 (2015) 법적근거를명시하였다는점에의의가있다. 상환주식은종류주식에한정하 여발행할수있다고하면서도상환과전환에관한종류주식은제외하는것 으로규정한것이해석상많은논란을가져오고있다. 이쟁점은특히상환 전환우선주의발행가능성과직결되는것이므로 III. 2. 에서별도로검토하기 로한다 보통주를상환주식으로발행할수있는가 상환주식의상환권은회사 ( 상법제 345 조제 1 항 ) 또는주주 ( 상법제 345 조 제 3 항 ) 가가질수있는데어느경우이든상환주식은종류주식에한정하여 발행할수있다 ( 상법제 345 조제 5 항 ). 이러한상법제 345 조제 5 항의해석과 관련하여보통주를상환주식으로발행하는것은불가능하다는것이다수설 의입장인것으로보인다. 45) 45) 보통주의상환은자본잠식을초래하기때문에금지되는것으로보나배당 가능한이익의한도내에서상환을한다면자본잠식의문제는발생하지않 는다. 보통주의상환을금지하는것과유사한취지로상법은자기주식의취 득에대해서도엄격한규제를하였으나 2011 년개정상법은배당가능이익의 한도내에서는일정한방법에따라자기주식을취득하는것을허용하였다. 보통주에대한자기주식취득이가능한상황에서보통주에대한상환주식을 허용하지않는것은논리적으로맞지않는것으로보인다. 자기주식취득과 관련한상법개정은보통주의상환이금지되는것으로상법을해석하는입 장에도변화가있어야함을시사한다. 한편, 보통주에대해상환조건을붙이 는것을허용할경우정관에서정한일정한조건이충족되면, 회사가보통 주를상환하여소각시킬수있는데, 이경우보통주는초기형태의포이즌 필과유사한기능을하게되어 46) 46) 경영권방어수단으로악용될가능성이있 44) 정수용 / 김광복, 전게논문, 106 면. 45) 김순석, 주식제도의개선 - 종류주식을중심으로 -, 상사법연구 제 28 권제 3 호 ( 한국상사법학회, 2009), 152 면등. 김희준, 종류주식의발행의실무상쟁점과법적해결방안에관한연구 - 상환및전환에관한종류주식을중심으로 -, 선진상사법률연구 통권제 54 호 ( 법무부, ), 11 면에서재인용. 46) 송종준, 개정상법상지배구조의변화요소와활용방안, 상장협연구 제 64 호 ( 한국상장회사

9 임정하 : 상환전환우선주의발행현황과문제 137 다고보는견해가있다. 보통주를상환주식으로발행하지않는다는점은포 이즌필에대한국회의논의과정이나, 법무부가 2009 년별개의입법을통하 여포이즌필을도입하려고추진하였던점에비추어명백하다고본다. 47) 47) 이에 대해적대적 M&A 에대한방어수단을허용하여서는왜안되는지, 또어떠 한요건하에서이를허용할것인지에대한논의없이이를무조건배척하는 것은위험하다고보아경영권방어수단으로서의남용이보통주를상환주식 으로발행하는것을금지하는근거가될수는없다고보는견해가있다. 48) 48) 그런데경영권방어수단으로활용될수있는상환주식은회사가회사의 선택으로상환할수있는회사상환주식 ( 강제상환주식 ) 의경우를예상한것일 뿐이지주주에게상환권이있는주주상환주식 ( 의무상환주식 ) 의발행은경영 권방어와관계가없다는점에서의무상환보통주식의발행까지금지하는것 은적절하지않으므로, 49) 49) 경영권방어수단과관련한논의는회사상환주식 ( 강 제상환주식 ) 에한정된것으로보는것이적절할것이다. 생각건대, 경영권 방어수단으로의남용가능성은보통주에한정되는것이아니고다른종류주 식의경우에도있다고할것이다. 개정상법하에서경영권방어기능은새롭 게도입된종류주식제도에서가장활용이많이될것으로전망되는기능이 라는점을감안하면종류주식을상환주식으로발행하는데아무런제한을두 지않으면서보통주식에대해서만경영권방어수단으로서의남용가능성을 이유로상환을금지하는것은설득력이없는것으로판단된다 상환의재원 상환주식은회사의이익으로써상환할수있다 ( 상법제 345 조제 1 항 ). 여 기의이익은상법제 462 조의규정에의한배당가능이익을말하는데, 이익으 협의회, 2011), 113 면. 47) 김순석, 전게서, 511 면. 48) 정동윤, 전게논문, 51~53 면 ; 송종준 상장회사의자본질서의변화와법적과제 - 개정상법과자본시장법개정안상몇가지쟁점을중심으로 -, 상사법연구 제 31 권제 2 호 ( 한국상사법학회, 2012), 154 면 ; 최준선, 2011 개정상법회사편해설 ( 한국상장회사협의회, 2011), 81 면도같은취지임. 49) 권오성, 상환주식에관한연구, 법학논총 제 19 집제 2 호 ( 법학연구원, ), 525 면. 138 상사법연구제 34 권제 1 호 (2015) 로적립한각종의임의준비금이포함되는것으로본다. 50) 50) 상법제 345 조제 1 항은회사가상환권을가지는주식 - 강제상환주식, 동조 3 항은주주가상환권 을가지는주식 - 의무상환주식에관한규정이라할것이다. 그런데상법제 345 조제 1 항은 회사의이익으로써소각할수있는종류주식 이라고규정하 여상환의재원을명시하고있으나제 3 항은그러하지아니하다. 그러나강 제상환주식과의무상환주식을구별할이유가없으므로의무상환주식의경우 에도이익으로써소각할수있다고해석해야할것이다. 51) 51) 회사가배당가능이익이없는데도회사가이를위반하여상환한경우납입 금의환급으로보아야할것이다. 이는배당가능이익을초과하여행하여진 위법배당과같이원칙적으로무효라고할것이며회사는상환을받은주주 에게부당이득의반환을청구할수있을것이다. 52) 52) 이익배당의결정은원칙적으로주주총회의전권사항으로서 ( 상법제 449 조, 제 462 조제 2 항 ) 주주총회가대차대조표와손익계산서등재무제표를승인하 면이익이확정된다. 53) 53) 상환주식의상환은대차대조표상배당가능이익이확 인되어야할것이다. 54) 54) 원칙적으로재무제표의승인은주주총회의승인을요 하나 ( 상법제 447 조, 제 449 조 ), 개정상법은재무제표의승인을정관으로이사 회의권한으로할수있도록규정하였다 ( 제 449 조의 2 제 1 항 ). 이를위해서는 정관에규정이있어야하고, 외부감사인의의견이적정의견이어야하며, 감 사또는감사위원전원의동의가있어야한다 ( 제 449 조의 2 제 1 항제 1 호, 제 2 호 ). 외부감사인의적정의견이있어야하므로이사회가재무제표승인을할 수있는회사는사실상외부감사에관한법률의적용대상인회사로제한될 것으로보인다. 재무제표승인을이사회가할수있는회사에있어서는배당 50) 권기범, 전게서, 438 면. 51) 이철송, 회사법강의 제 20 판 ( 박영사, 2012), 291 면. 52) 권오성, 전게논문, 536 면. 53) 정찬형, 전게서, 1132 면. 54) 상법개정전등기실무도상환주식의상환에따른등기신청서에첨부하는이익의존재를증명하는서면으로는주주총회에서승인받은대차대조표상에배당가능이익이존재하면되고이익잉여금처분계산서에상환예정금액이명시되어있어야하는것은아니라는입장이다.( 상업등기선례제 호 자참조 ) 권오성, 전게논문, 537 면에서재인용.

10 임정하 : 상환전환우선주의발행현황과문제 139 가능이익여부에관해이사회의결의만으로충분하고별도로주주총회의승 인은필요하지않을것이다. 상환시기등구체적요건은정관으로정한바에따르나, 상환기간이도래 하였더라도상환을위한재원, 배당가능이익이없으면상환을하지못한 다. 55) 55) 상환시기는강제상환주식의경우정관에정한기간이되며, 의무상환 주식의경우주주가청구한때이다. 회사에이익이없어서상환이지연되더 라도회사나이사의손해배상책임은발생하지않는데, 그이유는상환의지 연이상환주식에내재하는본질적위험이기때문이라고한다. 56) 56) 의결권부상 환우선주등상환주식에의결권이결합된경우에는상환이지연되더라도의 결권행사를통해주주가보호되는측면이있다. 그러나무의결권부상환우선 주의경우에는회사에배당가능이익이없으면배당도이루어지지않고상환 도지연되어주주로서아무런권리도행사할수없는고착상태에직면하게 된다. 이러한경우에대비하여주주의보호를위한조건 - 의결권부활등을정 관으로부가할수있을것으로보인다 년개정전상법제 370 조는무 의결권우선주에대해서배당이이루어지지않으면의결권이부활하도록하 였으나, 개정상법은정관으로의결권의행사또는부활조건을자유롭게정할 수있도록하였다 ( 제 344 조의 3). 57) 57) 따라서주주의이익을위해서는무의결권 부상환주식의상환이지연되는경우의결권행사또는의결권부활의조건을 정관으로정하여두는방안을고려할수있을것이다 상환대가 상환주식의이익으로써하는상환대가로는금전, 유가증권 ( 다른종류주식 을제외 ) 이나그밖의자산이모두허용된다 ( 상법제 345 조제 4 항 ). 58) 58) 그밖 의자산을교부할수있도록함으로써현물상환을허용하고있다. 현물상환 이란미리정관에서정해진바에따라상환가액에상응하는다른재산을교 55) 권기범, 전게서, 438 면. 56) 김순석, 전게서, 542 면. 57) 성희활, 전게논문, 22 면. 58) 권기범, 전게서, 439 면. 140 상사법연구제 34 권제 1 호 (2015) 부하는것을말한다. 정관에정함이없이주주와협의를통하여현물을교 부하는것은대물변제이지상법상현물상환은아니다. 59) 59) 현물상환에서발행 회사의다른종류주식을허용하지않는것은이를허용하면전환주식과구 별되지않기때문이라고설명된다. 60) 60) 보통주의지급이나자기주식의지급이가능한가 2011 년개정상법이상환대가로서다른종류주식을제외한것은발행회사 의사채, 모회사또는자회사, 계열회사의주식이나사채의지급을예정한 것이고, 상환주와전환주의고유한특성을존중하여상호구분하고자하는데 그본래입법취지가있다고한다. 61) 61) 이와관련하여상환대가로보통주를지 급할수있느냐가문제된다. 이문제와관련해서는두가지관점에서검토 가필요한것으로보인다. 첫째, 보통주가종류주식에포함되는지여부이다. 둘째는보통주를상환대가로지급하는것이상환주와전환주를구분하려고 하는상법제 345 조제 4 항의입법취지에부합하는지여부이다. 먼저, 보통주도종류주식에포함되고다른주식을상환대가로지급하는 것은상환주와전환주를구분하는취지를몰각한다고보는입장에서는상환 의대가로서보통주의지급은물론, 자기주식의교부도허용되지않는것이 고그밖에다른종류의주식을지급하는것도금지된다고해석한다. 62) 62) 한편, 보통주식이종류주식에서제외된다고보는견해를취하는경우발 행회사의 다른종류주식 에보통주식은포함되지않으므로보통주식으로현 물상환하는것이허용된다고본다. 63) 63) 상환대가로보통주를교부할수있다고 보는견해는회사가보유하는자기주식을교부하는것은문제가없다고해 석한다. 64) 64) 그러나만일신주발행방식으로보통주식을상환대가로교부한다면 59) 김순석, 전게서, 545 면. 60) 김순석, 전게서, 545 면. 61) 송종준, 전게논문 ( 각주 46), 156 면 ; 권종호, 적대적 M&A 와회사법개정, 기업법연구 제 20 권제 3 호 ( 한국기업법학회, 2006), 72 면. 62) 송종준, 전게논문 ( 각주 46), 156 면. 63) 권기범, 전게서, 439 면 ; 이철송, 전게서, 291 면. 64) 이철송, 전게서, 112 면 ; 권종호, 전게논문, 면.

11 65) 임정하 : 상환전환우선주의발행현황과문제 141 이는전환주식이므로당초전환주식의발행절차를밟아야한다고본다. 65) 상환주식의상환을통하여주식의전환이이루어질수있어입법의취지가 몰각될수있기때문이라한다. 66) 66) 종류주식은물론보통주식까지포함하여 당해회사가발행한주식모두가현물상환대가에서제외된다는취지로해석 하는것이입법자의의도인지불분명하다. 67) 67) 상환주식과전환주식의구별문 제와관련하여이문제를다시살펴보기로한다 상환주식과전환주식의구별 상법제 345 조제 4 항의입법의취지는상환주식을발행하고그대가를다 른종류의주식으로하면상환주식의상환을통하여주식의전환이이루어 지는결과, 즉전환주식을발행한것과같아지기때문에이를제한하고자 한것이라고본다. 68) 68) 그런데상환주식을전환주식과구별하기위해어떠한 주식으로도상환대가를지급할수없다고해석한다면상환주식을상환하기 위해서는반드시현금이나사채등다른자산을지급해야하는등상환대가 의비탄력성으로인해자금조달비용이증가할것으로보인다. 이러한결과는 기업의자금조달의편의를위해도입된종류주식의취지에부합하지않는다. 자산으로서의가치가있는보통주등의주식을상환대가에서제외하면현물 상환을도입한취지를제대로살리기어렵다. 보통주를상환대가로지급했을경우경영권의향배에영향을줄수있는 경우도있을수있다. 경영권방어수단으로남용될수있기때문에보통주 의지급을금지해야한다는견해는이러한점을우려하기때문인것으로보 인다. 그런데이러한우려가보통주를지급하는경우에한정되는것일까? 만 일전환사채나신주인수권부사채를상환대가로지급하는경우는어떠한가? 전환사채나신주인수권부사채는보통주로전환되거나신주를인수받을권리 가부가되어있어잠재적보통주임에도불구하고법적으로는사채이기때문 65) 이철송, 전게서, 112 면. 66) 김희준, 전게논문, 15 면. 67) 권기범, 전게서, 439 면. 68) 권종호, 전게논문, 72 면. 142 상사법연구제34권제1호 (2015) 에상환대가의제한에관한상법제345 조제4 항의적용을받지않는다. 발행회사의보통주또는종류주식을기초자산으로하는콜옵션등의파생금융상품을대가로지급하는것은또어떠한가? 주식과사채의구분이어려운하이브리드증권또는혼합증권이증가하고있는상황에서보통주또는종류주식을상환대가로지급하는것을금지한다면이러한규제를피할수있는혼합증권이설계되고이용되어그금지의취지가몰각될가능성이크다. 상환주식은배당가능이익의범위내에서회사가그주식을상환, 즉취득할것이예정되어있는주식인바, 상환대가를주식으로교부하는것을허용하는것이상환주식의본질에반하는것은아니다. 69) 69) 한편, 보통주식은종류주식에포함되지아니한다는견해에따라상환대가로허용된다고해석하는것은일종의전환을허용하는것이므로상환주식과전환주식과의구별을위해다른종류주식의지급을허용하지않는다는입법취지와의조화가문제될수있다. 상환주식은배당가능이익의범위내에서회사가그주식을상환 ( 취득 ) 하여야하는것이고, 전환주식은그러한재원의제한이없이다른종류주식으로전환되는것이다. 이러한점에서상환주식과전환주식은구별될수있다. 즉상환주식과전환주식의구별은상환대가의제한을통해서가아니라각주식의정의상의요건에의해구별하는것이적절하다. 결과적으로상환주식과전환주식이동일해지는것과같은외관을막기위해상환대가를제한하는것은상환주식또는전환주식의본질과는전혀무관한것이다. 실무에서상환권과전환권이결합된형태인상환전환우선주가많이발행되고있고새로운복합금융상품이증가하는추세이기때문에상환대가를제한하는것은무의미하다. 우리상법은상환의대가가현금이나유가증권이면상환주식, 주식이면전환주식으로구분하고있는데반해 2015 년일본회사법은종래의상환주식과전환주식의구분을없애고상환권자가누구냐에따라취득청구권부주식 69) 권오성, 전게논문, 539면.

12 임정하 : 상환전환우선주의발행현황과문제 143 ( 주주가청구권자인경우 ) 과취득조항부주식 ( 회사가상환권자인경우 ) 으로 구분하고있을뿐이다. 70) 70) 일본의경우 2 이상의종류의주식을발행회사가 취득조항부주식을발행하는경우에는당해주식회사가발행한다른종류의 주식을그취득의대가로서교부하는것이가능한데, 자기주식을교부하거나 새로이주식을발행하여교부할수있고이러한경우에는다른주식의종류 및각종류의수또는그산정방법을사전에정해놓아야한다 ( 일본회사법 제 108 조제 2 항제 6 호 ). 71) 71) 취득청구가있는경우에주식회사가대가로서다른 종류의주식을교부하는경우에는자기주식을교부하는경우나새로이주식 을발행하여교부하는경우모두가능하고, 둘중어느형태의주식을교부 할것인지에대해정관에정해둘필요는없다. 새로운주식을발행하는경 우에는모집주식의모집등의절차를거칠필요없이취득청구만으로당해 다른종류의주식이발행된다 ( 일본회사법제 167 조제 2 항제 4 호 ). 72) 72) 취득의 대가로다른종류의주식이교부되는형태의취득청구권부주식은구상법에 서의전환예약권부주식을계승한것이라고할수있으나, 전환예약권부주식 은그주식이동일한것인채로그내용만변하는것이었던데반해, 취득청 구권부주식은대가로교부되는주식이별개의주식이다. 따라서회사가취 득하는주식은회사에있어서는자기주식으로서존속하고, 대가로교부되는 주식이새로발행되는경우에는발행총주식수가증가하는등의결과를가 져온다는점등의차이가있다. 73) 73) 3.2. 전환주식 회사가종류주식을발행하는경우에는정관으로정하는바에따라주주는 70) 우리나라도상환과전환의구분을없애고일본과같은분류방식을도입하는것이법무부상법개정위원회에서논의되었으나, 일단기존의구분을유지하자는견해가많았다고한다. 송옥렬, 2011 년개정회사법의해석상주요쟁점 - 기업재무분야를중심으로 -, 저스티스 통권제 127 호 ( 한국법학원, ), 58 면. 71) 江頭憲治郞, 株式会社法 第 5 版 ( 有斐閣, 2014), 154 頁. 72) 江頭憲治郞, 前揭書 ( 각주 21), 79 頁. 73) 江頭憲治郞, 前揭書 ( 각주 21), 79 頁. 144 상사법연구제 34 권제 1 호 (2015) 인수한주식을다른종류주식으로전환할것을청구할수있다 ( 상법제 346 조제 1 항 ). 전환주식은발행시부터 다른종류주식 으로의전환권이부착된 주식을말한다. 상환주식이금전, 다른종류주식이외의유가증권이나자산 을대가로하는반면전환주식은이들을제외한 다른종류주식 으로전환된 다는점에서차이가있다. 74) 74) 종류주식을어떻게해석하느냐에따라전환주식으로발행할수있는주식 의범위가달라진다. 종류주식을보통주를포함한여러종류의주식의의미 로이해한다면보통주에서우선주로또는그반대의경우로의전환이가능 하다. 그러나종류주식을보통주와는다른내용의주식으로해석한다면전환 주식의가장일반적형태인전환으로보통주를발행할수없게되는결과를 가져온다. 종래실무에서전환주식발행의전형적인경우가무의결권우선주 를보통주로전환하는형태였다는것을고려한다면종래상법에서허용되던 전환주식유형을금지하는결과를가져오기때문에이러한해석은문제가 있다. 75) 75) 전환주식은보통주식까지포함하여서로 다른종류의주식 으로의전환을 그본질적속성으로하기때문에상법제 346 조제 1 항뒷부분의 다른종류 주식 은반드시보통주식까지포함하는넓은의미로해석하여야한다고한 다. 76) 76) 보통주식은종류주식에포함되지않는다는불포함설의입장도제 346 조 제 1 항과제 2 항에규정된주식의전환에관한종류주식에는예외적으로보통 주가포함된다고해석하여, 다른종류주식 이라는문구는 다른종류의주식 으로읽을필요가있다고한다. 77) 77)... 전환으로인하여발행할주식의수와내용을정하여야한다 고규정하 고있기때문에전환의대가를지급하기위해서는신주를발행하여야하고 자기주식은이용할수없다고본다. 그러나자기주식과회사가발행한다른 74) 권기범, 전게서, 442 면. 75) 안수현, Hybrid Equity Finance 법제의평가와과제 - 종류주식개정관련이유 -, 경영법률 제 22 집제 4 호 ( 한국경영법률학회, 2012), 15 면. 76) 권기범, 전게서, 443 면. 77) 김순석, 전게서, 507 면.

13 임정하 : 상환전환우선주의발행현황과문제 145 주식은서로대체가능한것이므로대가의형태를신주발행에제한할필요가 있는지의문이다. 78) 78) 한편, 전환종류주식의최근도입동향을보면, 2014 년주주총회에서 12 개 사가전환종류주식발행이가능하도록정관을변경하는안건을상정하였으 며, 그중에서회사에전환권이주어진종류주식을정관에규정한회사는 10 개사라한다. 79) 79) 이전환종류주식의특징으로는전환사유가대부분 적대 적 M&A 가우려되는경우 등으로매우추상적으로표현되어있다는점, 심 지어일부대기업집단계열회사들은전환사유를정관에명시하지않고, 대신 회사가전환을할수있는사유, 전환조건, 전환으로인하여발행할주식의 수와내용은주식발행시이사회의결의로정한다 고규정하였다는점이다. 이처럼전환사유를모호하고추상적으로정하거나더욱이정관에정하지않 고이사회에포괄적으로위임하는것은전환사유를반드시정관에명시하도 록한상법의규정을위반하는것이라는지적이있다. 80) 80) Ⅲ. 상환전환우선주의발행현황 1. 상환전환우선주의의의 회사법내에서기업이발행할수있는주식유형에대한제한을완화하는 것은세계적인입법추세이다. 자금을조달하려는기업들은각기다른종류주 식을결합하여다양한형태의주식발행을할수있다. 81) 81) 주주가가지는이익 의배당, 잔여재산의분배, 주주총회에서의의결권행사, 상환및전환등 5 개의권리중어느하나또는둘이상의권리에관하여조금이라도내용이 78) 안수현, 전게논문, 16 면. 79) 송민경, 2014 주주총회이슈점검 : 회사전환종류주식, CGS Report 제 4 권제 6 호 ( 기업지배구조원, ), 5 면. 80) 성희활, 전게논문, 12 면. 81) 김희준, 전게논문, 2 면. 146 상사법연구제 34 권제 1 호 (2015) 다른주식을종류주식으로발행할수있다. 82) 82) 이익배당에관한우선주에의 결권을배제시키고회사에상환권을부여하는방법으로종류주식을조합하 면주식발행만으로회사채발행과동일한현금흐름을창출해낼수있기때 문에부채비율이높거나신용등급이상대적으로저조한기업들을중심으로 종류주식을통한자금조달에관심을보일것으로예견된다. 83) 83) 최근들어회사채시장에서 찬밥 신세로전락한비우량기업들이자금조 달을위해상환전환우선주에주목하고있다고한다. 84) 84) 건설사들이유동성위 기를해결하려고상환전환우선주를찾고있는데최근에는다른업종의기업 들로발행수요가확대되는추세라한다 년 STX, 동양사태를거치면서 뚜렷해진회사채시장의양극화현상이나아질기미를보이지않고회사채 시장에서밀려난한계기업들은대체조달방안을찾기가쉽지않았다. 유동 성확보와재무구조개선을위해서는유상증자가좋은방법이지만낮은주가 로유입자금이많지않고경영권위협가능성이크다는한계가있다. 이런 상황에서한계기업들은상환전환우선주에주목하게되었고, 건설사를중심으 로한비우량기업들의상환전환우선주발행은앞으로도늘어날전망이라고 한다. 상환전환우선주란상환권과전환권을선택적으로또는동시에가지고있 는우선주로서, 투자회사의사업성공시에는상장등과연동하여보통주식 으로의전환권을가지고사업실패시에는일정기간이지난이후상환하여 투자금을효율적으로회수할수있는것으로실질적으로부채와비슷하지만 일정한요건을충족하면상법과회계처리상자본으로분류돼기업의재무구 조개선의효과가있다. 그런데앞에서검토한바와같이종류주식관련조항에관한해석이명확 82) 정동윤, 전게논문, 41 면. 83) 김희준, 전게논문, 2 면. 84) 연합뉴스, 자금조달 비상 비우량기업들상환전환원주주목, yonhapnews.co.kr/bulletin/2014/03/05/ akr html

14 임정하 : 상환전환우선주의발행현황과문제 147 하지않기때문에특히상환및전환에관한종류주식발행과관련하여많은쟁점이제기되고있다. 85) 85) 그중에서도상환주식은상환주식과전환주식을제외한종류주식에한정하여발행할수있다는상법제345 조제5항의규정은실무상발행되고있는상환전환우선주의발행이금지되는것이아니냐는의문을제기하게한다. 2. 상환전환우선주의구조와발행가능성문제 148 상사법연구제34권제1호 (2015) 을두고있지는않다. 이와관련하여전환상환주식이든상환전환주식이든동일하게발행이금지된다는견해 90) 와상환전환주식은허용된다는견해 91) 가대 90) 91) 립한다. 나아가전환주식에대해서상환권을붙이는것은굳이논리적으로문제가없다고보아모든전환주식에상환권을붙이는것이금지되는것이아니라, 그상환주식에상환권을붙이는경우처럼상환권이무의미한경우, 즉전환주식의내용이상환주식으로전환되는것인경우만을의미하는것으로좁게해석해야한다는견해도있다. 92) 92) 2.1. 상법제 345 조제 5 항괄호안내용 - 상환과전환에관한것은제외 - 의 의미 상환주식에다시상환권을붙일수없다고규정한것은당연한사리를주 의적으로규정한것으로보아문제되지않으나, 전환주식에상환권을붙인 것 - 상환권부전환주식또는전환상환주식을금지한것은실무상문제가된 다. 86) 86) 실무상활발히발행되고있는상환전환우선주가전환상환주식의구조 로발행될수있기때문이다. 법무부는상법제 345 조제 5 항괄호안의문구 는전환주식과상환주식이개념상구별되어야한다는취지에서주의적으로 삽입한것이라설명한다. 87) 87) 앞에서본바와같이상환주식의상환대가에서 다른종류주식을제외하고있는것과전환주식의전환으로발행되는신주를 다른종류주식으로제한하고있는것과입법취지를같이하는것이다. 88) 88) 상 법제 345 조제 5 항의괄호안의문구가상환주식과전환주식을구분하고자 하는입법취지에서규정된것이라면상환주식에전환권을불이는것 - 전환권 부상환주식또는상환전환주식도금지된다고해석하는것이입법취지상일 관될것이나, 89) 89) 상법은상환주식에전환조건을부가하는것을금지하는규정 85) 김희준, 전게논문, 2 면. 86) 권기범, 전게서, 437 면. 87) 법무부, 2011 년개정상법해설, 151 면. 88) 권기범, 전게서, 437 면. 89) 권기범, 전게서, 437 면 상환전환우선주의법적구조 실무에서발행되고있는상환전환우선주의법적구조를어떻게보느냐에 따라제 345 조제 5 항괄호안의문구에의해발행이금지되는지여부에대한 해석이달라질수있다. 먼저, 상환전환우선주의법적구조를전환주식 ( 우선주 ) 에상환권을붙이는 것 - 상환권부전환우선주로보는견해가있다. 93) 93) 이와같은구조는상법제 345 조제 5 항괄호안의문구에의해금지된다고해석할수밖에없게되는데, 입법론상상환전환우선주를구태여금지할이유는없으므로괄호안의문구 를삭제하여야한다고보는견해가있다. 94) 94) 또다른견해는상환전환우선주 를이러한법적구조로보더라도상법제 345 조제 5 항에서전환에관한종류 주식을상환주식으로발행하여서는안된다는의미는 전환우선주가전환권 을통하여보통주로전환된이후이러한보통주에대하여상환권이존속되 어서는안된다는의미 ( 만일보통주로전환된이후에도상환권이존속하게 되면경영권방어수단으로악용될우려가있기때문이라설명한다 ) 로축소 해석해야하기때문에상환전환우선주의발행이금지되는것은아니라고본 90) 최준선, 전게서, 96 면. 91) 이철송, 전게서, 295 면 ; 권기범, 전게서, 437 면. 92) 송옥렬, 전게논문, 59 면. 93) 김건식, 전게서, 170 면 ; 정수용 / 김광복, 전게논문, 106 면 ; 송옥렬, 전게서, 779 면. 94) 김건식, 전게서, 171 면.

15 임정하 : 상환전환우선주의발행현황과문제 149 다. 95) 95) 벤처기업의자본조달의수단으로상환전환우선주가널리쓰이고있는 현실, 상환전환우선주의발행을금지할만한경제상의부작용이특별히존재 하지않는점, 당사자들은필요에따라다양한형태로전환권과상환권을 설계할수있는점등도상환전환우선주의발행을허용해야하는이유로언 급된다. 96) 96) 이견해는또한적어도전환권과상환권을선택적으로행사할수 있는상환전환우선주의발행, 즉상환권을행사하면전환권이소멸하고전환 권을행사하면상환권이소멸하는식으로상환전환우선주를설계하는것은 허용된다고보아야한다고한다. 97) 97) 한편, 상환전환우선주를회사또는주주에게상환권과전환권을선택적으 로행사할수있도록조건을붙인구조로보아 ( 예컨대, 우선주 + 상환권또 는전환권 ) 그발행에아무런제한이없다고보는견해가있다. 98) 98) 이익배당 우선주의경우에는상환주식과전환주식으로발행하는것이가능하므로 ( 상법 제 345 조제 5 항, 동법제 346 조제 1 항, 제 2 항 ) 개정상법하에서도현재실무에 서발행되고있는상환전환우선주를아무런제한없이발행할수있다고한 다. 99) 99) 이견해는전환우선주를상환하고자하는주식 ( 전환우선주 + 상환권 ) 의경우에도전환주식의전환에관한제 346 조제 2 항에의하여해결될수있 다고본다. 즉우선주에상환주로전환하는조건을붙인주식을발행하는 방법 ( 우선주를상환주로전환하는조건 ) 을활용하여, 우선주를상환주로전 환함과동시에즉시상환권을행사할수있도록상환조건을붙이면전환우 선주를상환할수있는상환전환우선주의발행도가능하다는것이다. 100) 100) 이 견해는전환우선주를상환주식 ( 상환권부전환주식 ) 으로발행하는것은상환전 환우선주와회사법적으로완전히다른유형의주식이라고본다. 95) 정수용 / 김광복, 전게논문, 107 면. 96) 정수용 / 김광복, 전게논문, 107 면. 97) 정수용 / 김광복, 전게논문, 107 면. 98) 송종준, 전게논문 ( 각주 46), 155 면. 99) 김희준, 전게논문, 20~21 면에서재인용. 100) 송종준, 전게논문 ( 각주 46), 155 면. 150 상사법연구제 34 권제 1 호 (2015) 3. 상환전환우선주의구체적발행사례 3.1. 해태제과식품주식회사의상환전환우선주발행 101) 101) 발행조건 해태제과식품주식회사 ( 이하 해태제과 또는 발행회사 ) 는 의결 권부상환전환우선주 393 만주를 KT-LIG 에이스사모투자전문회사에주당 1 만 700 원에배정했다. 최저배당율은주당발행가액의연 1% 이고배당의성격은 참가적, 누적적이다. 전환청구기간은주금납입일로부터 1 개월이경과한다음 날로부터상환이완료되는시점까지이며전환가액은발행가격으로하되유 상증자, 감자및분할, 병합등의경우조정될수있다. 우선주 1 주당보통 주 1 주로전환된다. 상환청구기간은변경계약체결일 ( ) 로부터 2 년이경과하는날로부터우선주존속기간까지이며상환가액은발행금액을 기준으로경과일수에대하여이자와배당금을가감한금액 ( 이자율 10%) 으로 현금상환으로한다 증권발행실적보고서에서해태제과는 KT-LIG 에이스사모투자전문 회사가보유한상환전환우선주 2,354,660 주의투자자금상환을위한자금으 로사용하기위하여무보증사채발행금액을사용할예정이라고공시하였다. KT-LIG 에이스사모투자전문회사보유한상환전환우선주 2,354,660 주에대해 자로보통주전환등기가이루어졌으며발행회사는 자사주매입방식을통해상환의무를이행할계획이라고공시하였다 자해태제과식품 [ 정정 ] 증권신고서 ( 채무증권 ) 예비투자설명서에 의하면발행회사는한국채택국제회계기준 (K-IFRS) 에따라상환전환우선주 (393 만주 ) 를전환사채로분류하여자본금항목에서차감하고부채로계상하고 있다. 그러나반기보고서상의총발행주식수및자본금은상환전환우선주 393 만주를포함하여작성하였으므로참고할것을요구한다고기재되어있다. 101) 해태제과식품의 2015 년 4 월 13 일자증권발행실적보고서, 자해태제과식품 [ 정정 ] 증권신고서 ( 채무증권 ) 예비투자설명서와한국경제, 해태제과, 기업공개미룬다 올해실적개선기대로, ( ) 에서발췌한내용임.

16 임정하 : 상환전환우선주의발행현황과문제 151 한편, 크라운제과의종속회사인해태제과는 의의결권부상환전환 우선주식 393 만주를 KT-LIG 에이스사모투자전문회사에주당 1 만 7 백원에 신주를배정하면서 선양과 한진 P&C 가보유하던해태제과의구주 779,320 주를주당 1 만 5 천원에 KT-LIG 에이스사모투자전문회사에매각하는 양수도계약을체결하였다. 102) 102) 이양수도계약은해태제과가 2012 년 9월까지 IPO 를하지못할경우, KT-LIG 에이스사모투자전문회사의보유분에대해이 자와배당금을가감한금액 ( 이자율 10%) 으로상환의무를이행하도록되어 있고, 해태제과가이를이행하지못할경우크라운제과가부담하기로하는 협약이체결되어있었다. 이에따른계약이행으로 와 에 걸쳐구주는모두상환되었고, 의결권부상환전환우선주식은총 3,939,000 주 중 1,575,340 주를상환하였으며, 잔여 2,354,660 주에대해 까지크라 운제과가 IPO 를하지못할경우잔여지분에대해이자와배당금을가감한 금액 ( 이자율 9%) 으로상환의무를이행하도록연장계약이되었다. 해태제과는 2015 년 2 월말로예정했던기업공개 (IPO) 를연기했다. 지난해 3 분기까지의누적매출은 5,137 억원, 영업이익은 218 억원으로전년같은 기간매출 (5,575 억원 ) 과영업이익 (335 억원 ) 보다줄었다. 지난해 8 월출시 된과자허니버터칩이큰인기를끌었지만아이스크림분야에서가격정찰제 를확대하면서일시적으로판매실적이감소해서다. 해태제과는올해허니버 터칩실적이대거반영되고아이스크림에서도가격정찰제에따른수익성개 선으로실적이향상될것으로기대하고있다. 해태제과는상장을기대하고 상환전환우선주 (RCPS) 를사들였던재무적투자자들에게모두상환해주기로 하였다한다 상환전환우선주의구조 해태제과의상환전환우선주는의결권부상환전환우선주의형태로발행되었 다. 일반적으로비상장회사인경우에는의결권부상환전환우선주가, 상장회사 인경우에는무의결권부상환전환우선주가많이이용되는것으로보인다. 전 102) 이하의내용은 자크라운제과투자설명서에서발췌한내용임. 152 상사법연구제 34 권제 1 호 (2015) 환권은상환이완료되는시점까지행사가능한데, 아래에서보는다른회사의 상환전환우선주의구조와달리회사의상환권과주주의전환권이선택적인 것이아니라주주가전환권을행사한경우에도주주가상환권을행사할수 있는것으로설계되어있다. 이에따라 KT-LIG 에이스사모투자전문회사가보 유한상환전환우선주 2,354,660 주에대해 자로보통주전환등기 가이루어졌는데발행회사는 자사주매입방식을통해이보통 주에대해상환의무를이행할계획이라하였다. 보통주에대해서는상환주식 을발행할수없다는것이다수설의입장이나, 본건은상환전환우선주가보통 주식으로전환된이후이보통주식을상환하는구조로설계되었다. 실무에있 어해태제과의상환전환우선주의효력이문제되지는않았던것으로보인다 롯데건설의상환전환우선주발행 103) 103) 발행조건 롯데건설은 이사회에서기명식상환전환우선주 2,703,769 주 를신주발행가액 55,478 원으로발행하여유상증자하기로결의하였다. 이상 환전환우선주는발행일로부터 2 년째되는날로부터발행일이후 10 년째되 는날까지의기간에이사회결의에의한회사의선택에따라일시상환될예 정이다. 모두누적적, 비참가적상환전환우선주로서발행가액의연 6.10% 에 해당하는금액을누적적으로배당받는다. 다만발행후 3 차회계연도부터는 발행일해당기일 3 영업일전일의기준금리에발행시점 Spread+2.50% 를가 산하여배당받는다. 우선주의상환가액은주당발행가액과발행일로부터상 환기일까지각수익계산기간별로순번 1 부터 2 까지는주당발행가액에대 하여각 6.10% 의수익률, 순번 3 부터 10 까지는발행일해당기일 3 영업일전 일의 기준금리 + 발행시점 Spread+2.50% 수익률에본건상환주식의주당발 행가격을더한금액이다. 다만, 상기우선주의상환가액은발행일로부터상 환기일까지지급된배당금이있을경우이를차감한금액으로한다. 103) 롯데건설의 주요사항보고서와 의증권신고서 ( 채무증권 ) 에서발췌한내용임.

17 임정하 : 상환전환우선주의발행현황과문제 153 주주는발행일로부터 3년이경과한시점이후에보통주로의전환을청구할권리를가진다. 이상환전환우선주의존속기간은발행일로부터 10년으로하며, 존속기간의만료와동시에보통주로전환된다. 다만, 위존속기간이경과하였음에도불구하고상환전환우선주식에대한미지급배당금이있을경우에는그배당금을모두지급할때까지존속기간이연장된다. 신주의의결권은없다. 배당을하지아니한경우에는그결의가있는주주총회의다음회기 ( 포함 ) 부터지급결의가있는정기주주총회의종료시까지 1주당 1의결권을행사할권리를가진다. 상환전환우선주식발행이후상환혹은전환 ( 존속기간만료로인한전환을포함 ) 이전에회사가주주전부에대하여유상증자로보통주를발행하는경우에는본건주주는보통주식의배정을받을신주인수권을가지며, 무상증자를하는경우에는본건주주는상환전환우선주식과같은종류의주식을배정받을신주인수권을가진다 년중상환일이도래한우선주식 2,703,769 주를 162,483 백만원에이익소각하였다. 이로인해 현재발행회사의우선주자본금은우선주발행주식의액면총액과일치하지않는다 상환전환우선주의구조롯데건설의상환전환우선주는주주에게전환권을, 회사에상환권을부여하고있으며상환권과전환권을선택적으로행사할수있는구조이다. 주주는발행일로부터 3년이경과한시점부터보통주로의전환을청구할수있다. 주주가전환권을행사하지않은경우회사는상환기간내 ( 발행일로부터 2년째되는날부터발행일로부터 10년째되는날 ) 에상환권을행사할수있다. 이상환전환우선주는발행일로부터 10년을존속기간으로하는것으로이기간이경과하면상환전환우선주는자동적으로보통주로전환된다. 다만미지급배당금이있을경우에는배당이있을때까지존속기간이연장되며상환전환우선주의의결권이부활된다. 154 상사법연구제34권제1호 (2015) 3.3. 주식회사동방의상환전환우선주발행 104) 104) 발행조건주식회사동방의 자이사회에서이익배당과잔여재산분배에있어보통주에대해우선권이있고상환및전환에관하여특수한정함이있는상환주식이자전환주식인우선주 2,650,176 주를발행하는유상증자로운영자금 7,499,998,080 원을조달하기로결의하였다. 존속기간은발행일로부터 7년으로하고, 존속기간내에보통주로전환되지아니한경우존속기간만료와동시에자동적으로보통주로전환된다. 위기간중소정의배당을하지못하는경우에는소정의배당을완료할때까지그기간을연장한다. 본건상환전환우선주는의결권이있으며 1주당의결권한표를갖는다. 참가적, 누적적우선주로본주식주주는우선주식을보유하는동안일정한산식에따라총발행금액기준연 5.2% 의배당을누적적으로우선배당받고, 보통주의배당률이우선주의배당률을초과할경우에는초과하는부분에대하여보통주와동일한배당률로함께참가하여배당받는다. 배당금의지급시기를주주총회에서따로정하지아니한경우회사는주주총회에서이익잉여금처분계산서의승인이있는날로부터 1개월이내에본주식의주주에게배당금을지급하여야한다. 주식배당의경우본건우선주식은보통주와배당률이동일한것으로보아우선주와보통주를합한발행주식총수에대한비율에따라같은종류의우선주식으로배당을받을권리를갖는다. 다만단주가발생하는경우에는현금으로지급받는다. 발행회사는주주에대하여본주식의전부또는일부를상환청구할권리를가진다. 발행회사는발행일로부터 1년이되는날부터 6년 9개월째되는날까지언제든지본주식의전부또는일부의상환을청구할권리가있다. 우선적배당이완료되지아니한경우에는상환될수없으며그사유가해소될때까지상환기간은연장될수있다. 주주에게는상환권이부여되지않는다. 발행일로부터 3년이경과한날부터존속기간 1개월전까지주주는언제든 104) 주식회사동방의 주요사항보고서 / 거래소신고의무사항에서발췌한내용임.

18 임정하 : 상환전환우선주의발행현황과문제 155 지본주식을보통주로전환할수있는권리를갖는다. 전환비율은 1 주당 보통주 1 주로한다 상환전환우선주의구조 동방의상환전환우선주는주주에게전환권을, 회사에상환권을부여하고 있으며상환권과전환권을선택적으로행사할수있는구조이다. 상환기간과 전환기간이정하여져있고우선적배당이완료되지않으면상환기간이연장 된다는점에서앞에서본롯데건설의상환전환우선주와다르지않다. 다만 동방의경우상환전환우선주에의결권이있다는점에서롯데건설의상환전 환우선주와차이가있다. 주주의입장에서는전환하지않고상환전환우선주 로남아있는것이의결권도행사하면서우선적배당도받을수있다는점 에서이익일수있으나회사가상환권을행사하면주주로서의지위를상실 할수있으므로주주로서의지위를유지하고자하는상환전환우선주의주주 는전환권을행사할실익이있을것으로보인다 두산건설의상환전환우선주발행 105) 105) 발행조건 두산건설은 이사회에서상환전환우선주 22, 727,272 주를발 행가액 17,600 원, 배당률발행가액기준연 6.5%( 누적적, 비참가적조건 ) 으 로제 3 자배정방식으로발행하기로하였다. 발행회사는배당가능이익이존재 함을전제로 에우선주의일부혹은전부를상환할수있고, 이경우발행회사는 및직전 2 영업일동안상환의의사및수 량을서면으로우선주주주에게통지하여야한다. 발행회사는배당가능이익 이존재함을전제로 에우선주의일부를상환할수있다 ( 우선 주인수대금총액의 30% 에상응하는우선주를한도 ). 전환기간은 부터 까지이며우선주주주는 및직전 2 영업일동안발행회사에대해조기전환을청구할수있다. 105) 두산건설의 주요사항보고서 / 거래소신고의무사항정정신고 ( 최초제출일 ) 에서발췌한내용임 156 상사법연구제34권제1호 (2015) 우선주 1주를보통주 1주로전환한다. 우선주발행이후로서전환전에합병, 무상증자, 주식분할, 주식병합시그에따라조정한다. 한편, 두산중공업 와상환전환우선주투자자는상환전환우선주를대상으로한정산및두산중공업의 call option 행사에관한주주간계약을체결하였다. 이계약에의하면두산중공업과투자자는투자자가보유하고있는상환전환우선주전부에대해 에정산금액을해당지급의주체가현금지급한다. 정산금액이양 (+) 인경우에는투자자가두산중공업에게, 정산금액이음 (-) 인경우에는두산중공업이투자자에게지급한다. 여기서정산금액이란상환전환우선주의순매도금액에서발행금액을차감한금액을말한다. 투자자는일정사유발생시정산일전에도두산중공업에정산을요구할수있다. 두산중공업은정산일또는조기정산일에투자자가보유하고있는상환전환우선주전부또는일부에대해매수청구 -정산 call option- 를행사할수있다. 조기 call option 은 (3 개월전통지, 최대 30% 한도 ) 에행사할수있다. 정산 call option 은상환전환우선주의발행금액으로, 조기 call option 은발행금액에일정수준의가산금을더한금액으로매수청구한다. 본건상환전환우선주는비상장주식으로발행된다. 발행회사는 자로발행회사보통주 10주를동일한액면가액의보통주 1주로주식병합하는무상감자에대한이사회결의를하였고, 임시주주총회에서무상감자를결의하였다. 이에따라신주의발행가액은동임시주주총회에서결의한무상감자를반영하여산정하였다. 본건상환전환우선주는의결권은없으며우선주에대해배당을하지않는다는결의가있는경우그결의가있는총회의다음총회부터그우선적배당을한다는결의가있는총회의종료시까지 1주당 1의결권이있다 상환전환우선주의구조두산건설은 2014 년에만기가돌아오는 4500 억원의회사채에대한상환재원을확보하기위하여상환전환우선주를발행하기로하고보통주의 10대 1 감자를통해배당재원 7000 억원을확보하여상환전환우선주를발행한것으

19 임정하 : 상환전환우선주의발행현황과문제 157 로알려졌다. 106) 106) 두산건설은 10 주를 1주로병합하는감자로자본총액에는변 동이없지만자본금은줄고나머지는감자차익이된다. 대규모배당재원마 련을발판으로상환전환우선주투자자들을확보한것이다. 회사는상환권을가지는데 에우선주의일부혹은전부를 상환할수있으며, 에조기상환권을행사할수있다. 주주는 전환권을가지는데전환기간은 부터 까지이며우선 주주주는 및직전 2 영업일동안발행회사에대해조기전환 을청구할수있다. 롯데건설및동방의사례와마찬가지로두산건설의경우에도회사의상환 권행사시기가주주의전환권행사시기보다앞서는것으로설계되어있다. 한편, 상환된경우상환전환우선주의발행대금과상환대금을비교하여상환 대금이적은경우에는두산건설의대주주인두산중공업이상환전환우선주 투자자에게그차액만큼을정산 ( 그반대의경우에는투자자가두산중공업에 게정산 ) 하는주주간계약이체결되었다는점이주목할만하다. 상환전환우선 주는제 3 자배정방식으로발행되었는데대주주가투자자를상대로 call option 을행사하는경우대주주가상환전환우선주의주주가된다. 대주주는 전환권행사를통하여지배권을강화할수있을것으로보인다 한화건설의상환전환우선주발행 107) 107) 발행조건 한화건설은 이사회에서기명식상환전환우선주 1,913,800 주 를발행가액 209,000 원으로하여제 3 자배정방식으로발행하기로결의하였 다. 본건상환전환우선주는의결권은없으며, 직전사업연도말주주명부에 등재된우선주주주에게우선주발행가격의일정비율만큼을우선배당하고, 우선배당은비누적적, 비참가적으로한다. 106) 인베스트조선, 두산건설, 최대 4000 억규모전환상환우선주발행, invest.chosun.com/site/data/html_dir/2013/11/25/ html 107) 한화건설의 주요사항보고서 / 거래소신고의무사항에서발췌한내용임. 158 상사법연구제34권제1호 (2015) 배당가능이익이존재함을전제로 ( 상환일 ) 에전환되지않고남아있는우선주의일부혹은전부를아래상환가액으로상환할수있으며이경우회사는 ( 상환통지일 ) 에상환의의사및수량을서면으로우선주주주에게통지하여야한다. 배당가능이익이존재함을전제로 ( 조기상환일 ) 에전환되지않고남아있는우선주를아래상환가액으로상환할수있으며이경우회사는 ( 조기상환통지일 ) 에상환의의사및수량을서면으로우선주주주에게통지하여야한다. 단회사가조기상환할수있는우선주수량은우선주인수대금총액의 30% 에상응하는우선주를한도로한다. 우선주 1주당우선주발행가격으로상환하고, 수수료는조기상환금액의 1% 이다. 일부상환의경우우선주주주별로안분비례를원칙으로하고, 안분비례의범위내에서우선주주주간의별도의합의가있는경우회사는그에따를수있다. 전환권은우선주주주가가지며주주는 ( 조기전환일 ) 에회사에대해전환을청구할수있다. 이경우발행금액의 30% 까지전환가능하다 ( 전환일 ) 에전환할수있으며 2017 년부터 2024 년까지매년 6월에전환권행사가가능하다. 전환비율은우선주 1주당보통주 5주이며, 우선주발행이후로서전환전에합병, 무상증자, 주식분할, 주식병합시그에따라조정한다. 발행회사의최대주주인 한화는본유상증자로발행되는상환전환우선주를대상으로상환전환우선주투자자와주주간계약을체결한다. 이계약은대주주와투자자는상환전환우선주를대상으로한정산및대주주의 call option( 매수청구권 ) 행사및담보제공에관한계약이다. 계약기간은계약일로부터 3년간이며투자자는대주주의정산의무부담및근질권대상주식담보제공등에대한대가로서대주주에게 3년간 72억원의수수료를지급한다. 투자자는대주주의서면동의없이는우선주를제3 자에게양도하지못한다. 대주주와투자자는투자자가보유하고있는상환전환우선주전부에대하여 에정산금액을해당지급의주체가현금지급한다. 정산금액

20 임정하 : 상환전환우선주의발행현황과문제 159 이양 (+) 인경우에는투자자가대주주에게, 정산금액이 (-) 인경우에는대주주가투자자에게지급한다. 정산금액은우선주의순매도금액에서발행가액 ( 인수금액 ) 총액을차감한금액이다. 일정사유발생시정산일전에도투자자는대주주에게정산을청구할수있다. 대주주는 또는조기정산기준일에서 11일경과일로부터 20일동안정산대상우선주의전부또는일부에대해매수청구 -정산 call option 을행사할수있다. 조기 call option 은 ( 인수대금총액의 30% 한도 ) 에행사할수있다. 정산 call option 은정산대상우선주의발행가액으로, 조기 call option 은발행가액에일정수준의가산금을더한가액으로매수청구한다. 대주주는정산금액이음 (-) 인경우투자자에게지급하여야할정산대금지급의무의이행을담보하기위하여대주주가보유하고있는한화생명보험보통주식 51,244,795 주에대하여투자자를위한 1순위근질권을설정한다. 주주는 까지 1회에한하여대주주가보유하고있는한화케미칼보통주식으로근질권대상주식변경을요청할수있다 상환전환우선주의구조한화건설사례의경우회사가상환권을가지고주주가전환권을가지는점에서앞에서본롯데건설, 두산건설의상환전환우선주의구조와같다. 한화건설의최대주주인한화가상환전환우선주의투자자와주주간계약을체결하여상환일에정산하거나상환전환우선주를매수청구할수있는것은두산건설의사례와유사하다. 앞의발행사례와차이점은전환기간이상당히장기라는것이다 발행금액의 30% 까지전환을청구할수있으며, ( 전환일 ) 에전환할수있다. 본건의경우에는주주가 2017 년부터 2024 년까지매년 6월전환권행사가능한것으로설계되어있다. 본건주식은상환기간또는존속기간이없기때문에 ( 상환일 ) 에상환되지않는주식에대해서는주주가전환권을 2014 년까지매년 6월행사할수있는것이다. 상환일이후에도회사가상환권을행사할수있는것인지는불분명하다. 주주간계약에의해한화가 call option 을행사하여상환되지않 160 상사법연구제 34 권제 1 호 (2015) 고남아있는상환전환우선주를투자자로부터매수하는경우전환권행사를 통하여최대주주의지배권이더욱강화될것으로보인다. 한편, 상환전환우선주의구조가복잡해지면서기업위험이커질수있다 는우려도나온다. 재무구조가취약한계열사의상환전환우선주에모회사가 손실보전해주는조건을달경우계열사위기가그룹전체로퍼질가능성이 있기때문이다. 손실보전해주기로한모회사는연결재무제표상부채가늘어 난다는점도고려해야한다는지적이있다. 108) 108) 4. 상환주식의대상주식제한에대한비판적검토 앞에서본바와같이상환전환우선주발행실무는전환상환주 ( 해태제과 ) 또 는상환전환주를모두포함하는개념으로상환전환우선주를사용하고있으 므로상환전환주는허용되고전환상환주는불허된다는해석은실무와맞지 않는다. 또한, 해태제과의상환전환우선주의발행사례를보면상환전환우선 주를먼저전환권을행사하여보통주로전환한다음에상환하는구조이다. 그렇다면상법제 345 조제 5 항을전환우선주가전환권을통하여보통주로전 환된이후에이러한보통주에대해상환권이존속하여서는안된다는의미 로축소해석하여상환권부전환주식구조의상환전환우선주의발행이허용되 는것으로해석하는것도실무와맞지않는것으로보인다. 한편, 전환우선주를상환하고자하는주식 ( 전환우선주 + 상환권, 상환전환 우선주 ) 은전환주식의전환에관한제 346 조제 2 항에의하여해결될수있다 는견해는 109) 109) 우선주에상환주로전환하는조건을붙인주식을발행하는방 법 ( 우선주를상환주로전환하는조건 ) 을활용하여, 우선주를상환주로전환 함과동시에즉시상환권을행사할수있도록상환조건을붙이면전환우선 주를상환할수있는상환전환우선주의발행도가능한것이라한다. 앞의 108) 한국경제, 상환우선주발행올 1 조.. 기업 자금줄 로급부상, ) 송종준, 전게논문 ( 각주 46), 155 면.

21 114 ) 임정하 : 상환전환우선주의발행현황과문제 161 발행사례에는이러한구조를가진경우는없다. 이러한구조의상환전환우선 주는실무에서는찾아보기어려운것으로보인다. 이러한해석은전환주식에 상환권을붙일수없다는규정을우회하기위해전환권과상환권을동시에 행사하는것으로구성되어있다. 이는결국상환주식과전환주식을구별하기 위해전환주식에상환권을붙일수없다고하여도이를우회할수있는다 양한권리의조합이가능하기때문에상환주식과상환주식을구별하려는입 법취지가무색할수있음을보여주는해석의한예라고할것이다. 상환전환우선주의발행가능여부에관한위와같은논의에도불구하고실 무에서는상환전환우선주가활발하게발행되고있는실정이다. 문제는각견 해의해석에부합하지않는상환전환우선주의효력을어떻게볼것인가하 는점이다. 종류주식, 특히상환주식에관한규정이불분명하고이에따라 여러해석이가능한상황에서다양한구조로발행되는상환전환우선주의발 행을무효로볼수있을지의문이다. Ⅳ. 상환전환우선주발행관련상법상쟁점 1. 자기주식취득과상환 상환주식은상환되는경우에주식이소각되는점에서전환주식과구별된 다고한다. 110) 110) 상환전환우선주의발행사례에서알수있듯이발행회사는상 환시자기주식취득의방식으로상환을하고있다. 자기주식취득방법규제에 관한상법제 341 조제 1 항제 2 호에서상환주식을제외하고있는이유는상환 주식에서상환이란그자체가자기주식취득과다름이없고그상환의방법 을발행시개별적으로정하였기때문에그에따라상환, 즉자기주식취득 을하면되기때문이라고설명한다. 111) 111) 상환주식은발행당초부터배당가능 이익으로써상환하여소각할것으로예정된종류주식으로서소각된다는점 110) 정찬형, 전게서, 693 면. 111) 송옥렬, 전게논문, 63 면. 162 상사법연구제 34 권제 1 호 (2015) 에서주식의환매와다르다고본다. 112) 112) 한편, 자기주식취득의경우종래에는주식실효의절차를밟거나합병등 기타의경우에는상당한시기에자기주식을제 3 자에게처분하도록하고있 었으나개정상법은이규정을삭제하여상당한시기에처분할의무가없어 졌다. 113) 113) 자기주식취득의경우에도배당가능이익을재원으로하여취득할수 있다는점에서는상환주식의경우와같다. 이와관련하여상환주식또는상 환전환우선주의상환의개념이 이익으로써소각 하는것을반드시포함하여 야하는지가의문이다 년상법개정으로회사가자기주식을취득한이 후처분하여야할의무가없어짐에따라자기주식을보유할수있게되었는 데, 상환주식에있어서도회사가상환대상인주식을소각하는것이본질적 요소인지의문이다. 상환과자기주식의취득을별도의제도로규율하기보다 회사는상환주식의상환을자기주식취득으로하고, 이러한상환주식의처분 도다른자기주식의처분과마찬가지로회사가소각을하거나보유를하는 등회사의결정에맡겨도상환주식의본질에어긋나지않은것으로보인다. 즉상환주식을일정한기일또는일정한사유발생시회사의자기주식취득 과그취득방법이미리예정되어있는주식을의미하는것으로볼수있지 않을까하는생각이든다. 한편, 회사가상환으로소멸된상환주식의수만큼을다시발행할수있는 가에대해견해가대립하고있다. 재발행을허용하면사실상이사회가무제 한의신주발행권한을갖는결과가되고새로이상환주식을발행하면기존 주주들이이익배당을받을권리가침해된다는것을근거로부정하는설 114) 과이러한남용가능성을우려하여재발행이전면금지된다고보기보다는재 무활동의유연성을폭넓게인정하는현대회사법의추세에비추어재발행이 인정된다고해석하는견해 115) 가115) 그것이다. 재발행을허용하는견해는정관에 112) 권기범, 전게서, 436 면. 113) 송옥렬, 전게논문, 65 면. 114) 권기범, 전게서, 493 면. 115) 김건식, 전게서, 175 면.

22 임정하 : 상환전환우선주의발행현황과문제 163 정한상환주식의수는회사가발행을수권한상환주식의총수가아니라특 정시점에존재하는상환주식의최대한도를정한것으로본다. 116) 116) 이와같이 상환으로소멸된상환주식수만큼재발행을허용할수있다고본다면더나 아가상환주식의개념에서소각을배제하여상환을자기주식취득과동일한 것으로보는것이재무활동의유연성이라는회사법추세에더욱부합하는 것으로볼수있을것이다. 일본회사법의경우취득의대가로다른종류의주식이교부되는형태의 취득청구권부주식은대가로교부되는주식이별개의주식이고회사가취득 하는주식은회사에있어서는자기주식으로서존속하게된다고한다. 117) 117) 2. 기존주주등과의이익충돌조정문제 2.1. 주주평등의원칙과발행조건 종류주식은보통주식에대한상대적개념으로서보통주식이권리내용에 관해동일한비례적단위를취하는것에대한예외로서법률에의한권리내 용이다른주식을말하는것으로의미되어왔다. 118) 118) 따라서종류주식의내용 설계와관련하여주주평등의원칙상일정한제한이필요하다. 119) 119) 즉종류주 식이발행된경우종류주식상호간및보통주와종류주식간에는주주평등 의원칙이인정되지않는다. 그러나같은종류의주식간에는주주평등의 원칙이적용됨은물론이다. 120) 120) 주주평등의원칙에위반된정관규정등은회 사의선의나악의에관계없이무효이나불평등한취급을받아손해를입게 116) 김건식, 전게서, 175 면. 117) 江頭憲治郞, 前揭書 ( 각주 21), 79 頁. 118) 권종호, 방어수단으로서의종류주식, 상사법연구 제 27 권제 2 호 ( 한국상사법학회, 2008), 51 면. 119) 종류주식의내용설정은타당하여야하며주주의이익을부당하게침해하는차별적내용의설정은무효라고보아야하는견해 ( 이선화, 의결권조정형종류주식의도입에따른법적과제, 기업법연구제 25 권제 1 호 ( 한국기업법학회, 2011), 323 면 ; 정수용 / 김광복, 전게논문, 112 면에서재인용 ) 도같은입장이라할것이다. 120) 정찬형, 전게서, 674 면. 164 상사법연구제 34 권제 1 호 (2015) 된주주가동의하면예외적으로그효력이인정된다고본다. 121) 121) 종류주식이발행된경우이익의배당, 잔여재산의분배, 의결권, 주식의 상환과전환등에있어서특정종류주주가손해를입을수도있고, 특정종 류주식의신주를발행하거나상환또는전환등이있는경우에는종류주식 간에지분율이변경되어종류주식의권리가감소할수도있다. 이와같은 종류주주간이익충돌은단지어느종류주주의불이익으로그치는것이아 니라회사경영의교착상태를가져와회사와주주전체에게불이익이될수 있다. 상법은종류주주간이해관계의조정을정관의규정또는종류주주총 회에의하도록규정하고있다. 122) 122) 상환전환우선주의경우상환대가의산정방법과상환대가의종류, 전환사 유, 보통주또는의결권있는다른종류주식으로의전환비율을어떻게정하 느냐에따라상환전환우선주의주주의지위가크게달라질수있고기존주 주또는다른종류주주들간의관계에서주주평등의원칙위반이문제될소 지가있다. 한화건설의상환전환우선주는주주가전환권을행사하면우선주 1 주당보 통주 5 주가발행되어기존주주의지분율을상당한정도로희석시킬우려가 있다. 이와같이기존주주의지분율을희석할수있는종류주식의발행에 있어서는정관에발행의구체적기준을규정하여야할것이다. 특히회사가 상환권또는전환권을가지는주식에있어서는회사가주주의지위에중대 한변경을초래할수있다는점에서위와같은내용을어떻게정해야하는 지- 이사회에위임하는것이가능한지에관하여의문이제기된다. 123) 123) 상법상 주식회사의원리에대한근본적인체계와문화의차이로인해미국처럼종 류주식의내용을완전히회사의자율에맡기고그내용에관해서이사회에 수권하는방향의입법을도입하기는어려울것이다. 124) 124) 따라서전환또는상 121) 김지환, 종류주주간의이해조정에관한연구, 상사판례연구 제 22 집제 2 권 ( 한국상사판례학회, ), 97 면. 122) 정승화, 전게논문. 251 면. 123) 정수용 / 김광복, 전게논문, 111 면. 124) 김지환, 전게논문, 84 면.

23 임정하 : 상환전환우선주의발행현황과문제 165 환의사유, 상환또는전환되는주식수의결정방법등을정관에구체적으로 기재하여이러한기준에따라주식을발행할수있도록이사회에위임하여 야지명확한기준없이이사회가모든사항을결정할것을위임하는백지식 위임을하여서는아니될것이다. 두산건설과한화건설의상환전환우선주발행사례의경우제 3 자배정후 대주주가 call option 행사하여상환전환우선주를매수하면결과적으로상환 전환우선주를대주주에게발행한것이되므로다른주주와의형평성문제가 제기될수있다. 주주간계약이특정주주의이익을일방적으로보호하는내 용으로이루어져다른주주의이익을침해하는등상법또는정관규정이나 기본법리에위반할소지가있는경우그효력을인정할수있는지가문제될 수있다. 주주평등의원칙이없는미국의경우두종류이상의종류주식이발행되 고종류주주간의이익충돌이발생하거나발생할염려가있는사항에관하 여이사또는지배주주의신인의무또는충실의무의문제로해결하고있다 고한다. 125) 125) 이사또는지배주주는어느종류주주의이익을희생시키고다른 종류주주의이익을도모하는경영상의의사결정을하여서는아니된다는신 인의무또는충실의무를부담하는것으로본다. 우리나라에있어서도종류주 주간의이익충돌이있거나주주간형평성이문제되는사안에서이사의선 관의무는실효성있는구제법리로작용할수있을것으로보인다. 126) 126) 주주 평등의원칙에위반한주식발행은원칙적으로무효라고할것이나아래신 주발행무효의소와관련한대법원판결에서볼수있듯이거래의안전과법 적안정성을고려하는경우실제주식발행의효력이부인되는경우는많지 않을것으로보인다. 기존주주의이익이나다른종류주주의이익을침해하 는종류주식의발행에있어이사의고의또는중과실에의한임무해태가인 125) 김지환, 전게논문, 98 면. 126) 주주평등의원칙에대한개별구제법리가없는경우에는이사의업무집행에관한선관주의의무내지는신인의무를검토하는문제로해결하여야할것이다. 김태진, 주주평등의원칙에관한소고, 기업법연구 제 22 권제 3 호 ( 한국기업법학회, ), 39 면. 166 상사법연구제 34 권제 1 호 (2015) 정되는경우에는해당이사는상법제 401 조제 1 항에의해기존주주나종류 주주에게손해배상책임을부담하게될것이다 신주발행의경우 주주는회사의신주발행시신주인수권을가진다 ( 상법제 418 조 ). 신주인수 권은현존주주들에게회사가발행하는동종신주들을자기지분비율에따라 인수할권리를말한다. 상법제 344 조제 3 항은회사가종류주식을발행하는 때에는정관에다른정함이없는경우에도주식의종류에따라신주의인수, 주식의병합 분할 소각또는회사의합병 분할로인한주식의배정에관 하여특수하게정할수있는것으로규정하고있다. 이조항에따라이사회 가종류주식의신주인수의구체적내용을결정할수있다. 이사회가배정할 신주의종류와수량, 발행가액을정하게될것이다. 종류주식을발행하는경우기존주주의이익침해와관련해서는상환주식, 전환주식또는무의결권주식발행시에는보통주식의발행과같이기존주주 에대하여우선적인수권을부여하는주주배정방식을원칙으로하여발행하 고 (418 조 1 항 ), 예외적으로정관에정하는바에따라신기술의도입이나재 무구조의개선등과같은회사의경영상목적을달성하기위하여필요한경 우에한하여주주외의자에게신주를배정하여발행하도록할필요가있다 (418 조 2 항 ). 127) 127) 종류주식이발행된이후회사가신주를배정하는경우에종류주식주주에 게신주인수권을인정할것인지문제된다. 상환주식을발행하는경우번잡 함을피하기위하여향후유 무상증자를하는경우상환주식에는신주를 배정하지아니하기로정할수도있을것이다. 상환주식을무의결권우선주로 발행하는경우유 무상증자를하는때에상환주식에대하여신주를배정하 지않아도상환주식의주주에게손실이발생하지는않는다. 128) 128) 전환주식발 127) 정승화, 혼합증권에관한법적연구, 고려대학교박사학위논문 ( ), 251 면. 128) 한원규 / 이제원, 상환주식과전환주식의법적성질, 증권법연구 제 3 권제 1 호 ( 한국증권법학회, 2002), 283~284 면.

24 1 30) 임정하 : 상환전환우선주의발행현황과문제 167 행시신주인수권이적용되는경우에는전환우선주의발행을복잡하게하고절차를지연시킬수있으므로회사는정관변경을하여전환우선주발행에신주인수권의적용을배제하는것을고려할수있을것이다. 129) 129) 롯데건설의상환전환우선주의발행사례에서는상환전환우선주의주주는보통주의유상증자시보통주식의배정을받을신주인수권을가지고무상증자의경우에는상환전환우선주와같은종류의주식을배정받을신주인수권을가지는것으로설계하였다. 해당상환전환우선주는무의결권부우선주인데보통주식에대한신주인수권을인정하는경우기존주주와이익이충돌할우려가있다. 또한한국채택국제회계기준상부채로분류되는상환전환우선주의경우에도신주인수권을인정할수있을지가의문이다. 신주인수권은주주에게인정되는권리로서주식성의한요소이므로전환사채등사채권자에는인정되지않는다. 그런데회계기준상부채로분류되는상환전환우선주에대해실질이아니라 주식 이라는법적형식에따라신주인수권을인정하는경우에는사채에의결권 ( 위의해태제과식품의사례 ) 과신주인수권 ( 롯데건설의사례 ) 을부여하는수단으로상환전환우선주가이용될우려가있다. 이러한신주발행의효력을어떻게볼것인지가문제될수있다. 대법원은신주발행무효의소와관련하여 사후에이를무효로함으로써거래의안전과법적안정성을해칠위험이큰점을고려할때, 그무효원인은가급적엄격하게해석하여야하고, 따라서법령이나정관의중대한위반또는현저한불공정이있어그것이주식회사의본질이나회사법의기본원칙에반하거나기존주주들의이익과회사의경영권내지지배권에중대한영향을미치는경우로서신주와관련된거래의안전, 주주기타이해관계인의이익등을고려하더라도도저히묵과할수없는정도라고평가되는경우에 한하여신주의발행을무효로할수있을것이다 라고판시한바있다. 130) 168 상사법연구제34권제1호 (2015) 2.3. 손실보전약정두산건설과한화건설의상환전환우선주발행사례의경우상환전환우선주의투자자는대주주와의주주계약을통해투자위험을대주주에게전가하고있다. 대주주의보증및담보제공으로인해투자자는상환전환우선주에대한투자손실을입지않는구조로설계되어있다. 이러한내용의주주간계약은주주평등의원칙에위반될소지가있는것으로보인다. 대법원은회사가직원들을유상증자에참여시키면서퇴직시출자손실금을전액보전해주기로하는내용의손실보전약정을한경우이는회사가주주에대하여투하자본의회수를절대적으로보장하는셈이되고다른주주들에게인정되지않는우월한권리를부여하는것이므로주주평등의원칙에위반되어무효라고판시한바있다 ( 대법원 선고 2006 다38161 판결 ). 두산건설과한화건설의발행사례에있어서는손실보상의대상이보통주가아닌상환전환우선주라는점, 손실을보전하기로한당사자가발행회사가아니라발행회사의대주주라는점에서위대법원판결의사실관계와동일한것으로볼수는없다. 먼저상환전환우선주등종류주식투자의손실을보전하기로하는약정은보통주에대한손실보전약정과달리보아야하는지가의문이다. 종류주식은보통주와다른내용의권리를가지는것으로서주주평등원칙의예외로인정되는것이라하더라도이것이손실보전약정까지인정하는의미는아니라할것이다. 또한대주주가발행회사와의관계에서아무런대가없이투자자의손실을보전하기로약정을체결한경우라면주주평등의원칙을문제삼아이러한계약의효력을부인하기는어려울것이다. 그러나만일대주주의손실보전이발행회사의계산에의한것이라면이는실질적으로회사가손실보전약정을한것이므로이러한경우에는주주평등의원칙에반하여무효로볼수있을것이다. 129) Anthony D. Weis, Raising Capital Through Convertible Preferred Stock Offerings, The Bankers Statement, the Summer ) 대법원 선고 2008 다 판결.

25 3. 주식과사채의구별 3.1. 하이브리드증권또는혼합증권의의의 임정하 : 상환전환우선주의발행현황과문제 169 하이브리드증권이란부채와보통주식의중간적성격을갖는증권을총칭 하는증권으로서부채와주식에대한각각의특징을조합한증권을말한 다. 131) 131) 부채와보통주식의중간형태이면뭐든지하이브리드증권또는혼합 증권에해당하는것으로볼수있다. 하이브리드는일정한목적을위해서는 자본으로취급되고다른목적을위해서는부채로취급되는증권을고안하여 모든장점을획득하기위해만들어진것이다. 하이브리드중일부는오래 전부터있어왔던것인반면일부는자기자본규제처럼특별한문제에대응 하기위해최근에개발된것이다. 전통적으로우선주가하이브리드증권의한 형태로여겨져왔는데, 132) 132)( 무의결권 ) 우선주는회사의관점에서는의결권이 없기때문에기존의주주권을방해하지않는점에장점이있다. 채무의경 우이자등상환금이고정되어있으나우선주는그렇지않고일정한경우에 는배당을지급할필요가없다. 반면에대부분의하이브리드증권은기본적으 로자본과같은특징을가지고있는채무증권의형태로발행된다. 이러한 구조가세금효율적이기때문이다. 세금목적을위해서는증권이채무로취급 되고따라서채무증권에대한지급을세금공제할수있는것이장점이다 주식성의판단기준 주식성혼합증권은주식적특성을바탕으로채권성이나파생상품성이포 함된혼합증권이다. 주식성판단기준의설정이필요한이유는주식회사제도 운영의근간은여전히주식은자본으로취급되며, 채권을부채로취급하기 때문이다. 따라서증권의정의와발행에관한사항이포괄적으로규정된다 할지라도주식회사제도의운영은여전히자본과부채라는개념을중심으로 131) 정승화, 전게논문, 16 면. 132) Louise Gullifer and Jennifer Payne, Corporate Finance Law Principles and Policy, Hart Publishing, Oxford and Portland, Oregon, 2011, p 상사법연구제 34 권제 1 호 (2015) 이루어지기때문에주식성과채권성에대하여합리적이고객관적인구별이 필요하다. 133) 133) 대표적인주식성혼합증권은종류주식이라할수있다. 주식제 도는단순히자본조달의수단으로만그치는것이아니라기업의구조조정이 나외부의적대적기업인수에대한방어, 주주간의이해관계의조정, 주주 와사채권자의이해조정등다양한맥락에서문제가된다. 134) 134) 그런데상법은 주식성이무엇을의미하는가에대해서아무런정의를하고있지않다. 일응 회사의사업경영에의한수익의여하에연동하여경제적이익을받는관계 를의미한다고볼수있다. 135) 135) 더넓게는주식과관련되어있다는의미로도 생각할수있을것인데, 이는결국정도의문제라할수있다. 136) 136) 상환주식은주식의일종이므로상환주식을인수하는대가로납입한주금 은회사의자본금의일부를구성하지만상환주식은일정기간이후에는미리 정하여진상환가액으로소각될것이예정되어있다는점에서경제적인실질 은부채와유사하다. 이러한점을고려하여 2011 년부터시행된한국채택국 제회계기준은상환주식의상환에관하여회사가의무적으로이를상환하여 야하는계약상의무를부담하거나보유자가회사에대하여상환을청구할 수있는권리를보유하는경우에는상환주식을금융부채로인식하도록규정 하고있다. 137) 137) 133) 정승화, 전게논문, 44 면. 미국의재무회계기준위원회인 FASB(Financial Accounting Standards Board) 는소유형관계를수반하는증권을주식으로정의하고나머지는채권으로분류하였다. 소유형관계를수반하는증권, 즉주식성증권이되기위해서는세가지요건을충족하여야한다.(i) 발행기업의입장에서의무가수반되지않아야하고, (ii) 발행기업의입장에서의무가존재한다하더라도고정된수의발행기업주식을발행하여결제할것을요구하는의무또는발행기업의선택에따라그렇게할수있는의무가내장된증권은주식성증권이다 (iii) 발행기업의입장에서변동된수의발행기업의주식을발행하여결제할것을요구하는의무또는발행기업의선택에따라그렇게할수있는의무가내장된증권은내장된의무와발행기업주식의변화방향과변화정도가일치할경우에한하여주식성증권으로인정된다. 정승화, 전게논문, 49~50 면에서재인용. 134) 정승화, 전게논문, 46 면. 135) 神田樹秀, 株式と社債, 現代企業法の展開 ( 竹內昭夫先生還曆記念 ) ( 有斐閣, (1990) 268 頁, 윤영신 / 정순섭, 신종사채발행활성화에관한연구, 재정경제부용역보고서 ( ), 17 면에서재인용. 136) 윤영신 / 정순섭, 상게보고서, 17 면.

26 임정하 : 상환전환우선주의발행현황과문제 171 전환상환우선주에대한회계처리 (K-IFRS 제 1032 호, 제 1039 호 ) 와관련하여 금융감독원은 (i) 상환금액의현재가치는부채로계상하고, 조기상환청구권의 경우투자자가행사하는권리이면그가치를부채에가산하되발행자가행 사하는권리이며부채에서차감하고, (ii) 전환권 ( 전환조건재조정포함 ) 가 치는자본으로분류하며, (iii) 배당이발행자의재량에따라결정되는경우 에는배당권의현재가치를자본으로, 지급의무가존재하는경우에는부채로 분류한다. 138) 138) 한편, 상환전환우선주의세무상처리와관련하여서는상환전환우선주를자 본으로분류할경우에는배당금은이익처분에따른배당금으로서비용처리 하지않으나, 부채로분류할경우에는금융비용으로서비용산입되게된다. 세무상위와같은 K-IFRS 의상환전환우선주의분류기준을인정할경우과세 불형평문제가야기될수있고, 법인세법에서이에대한규정을별도로두 고있지않은점에비추어볼때, 상환우선주는 K-IFRS 도입이전과마찬가 지로계속하여자본으로분류하고그배당금도이익처분항목으로보아손금 불산입하여야하는것으로해석한다. 139) 139) 해태제과가발행한상환전환우선주의경우상환권이주주에게있고발행 일 ( 변경계약체결일 ) 로부터 2 년이경과한시점부터상환청구를할수있는것 으로설계되어한국채택국제회계기준상자본의요건을충족하지못함에따 라이상환전환우선주를전환사채로분류하여자본금이아닌부채항목으로 계상하였다. 상환전환우선주라는법적형식을갖추었지만실질적 ( 회계적 ) 으 로는전환사채라는것이다. 여기서우리는증권의법적형식과실질 ( 회계처 리 ) 의괴리라는문제에직면하게된다. 특히문제가되는것은이사례의 137) 권오성, 전게논문, 521 면 138) 금융감독원회계제도실, K-IFRS 회계처리주요이슈쟁점사항및금융감독원의견 ( ) 139) 법, 시행령, 시행규칙을반영. 법인세법해설, 참고로소득세법에도상환주식에대한배당지급조건이차입금에대한이자지급조건과동일한경우에도그지급액은배당소득으로보도록명시하고있다 ( 소기통 및원천세과 -2385, ). 172 상사법연구제 34 권제 1 호 (2015) 상환전환우선주는의결권이있기때문에전환사채로회계처리할경우사채 에의결권을부여한것과같은외관이창출된다는점이다. 또한두산건설과 한화건설의상환전환우선주발행사례의경우상환전환우선주의투자자는대 주주와의주주계약을통해투자위험을대주주가부담하게하고있다. 대주주 의보증및담보제공으로투자자는투자손실을입지않는구조로설계되어 있다. 이것은주식의특성과는상당히거리가있는것으로보인다. 이와같 이법적형식과실질이다른하이브리드증권또는복합금융상품을회사법 상어떻게취급해야할지가앞으로의과제라고할것이다. 4. 상환전환우선주의투자자보호 4.1. 공시 일반적으로증권과관련한공시는당해증권투자자를위한공시이지만 상환전환우선주의경우인수자는주로소수의기관투자자로서상환전환우선 주투자에따른위험의분석과감수가가능하다는점에서상환전환우선주 투자자보다는다수의소액보통주주주또는채권자에대한보호필요성이 큰것으로분석된다. 140) 140) 금융감독원은상환우선주의상환과관련된정보를사업보고서등의공시 사항으로추가하는한편그외회사가발행한다양한주식의세부권리내용 에관한공시도대폭정비하여왔다. 141) 141) 금융감독원은이를통해투자자가 특정증권의발행, 상환또는전환이회사의재무상태및현금흐름등에미 치는영향에관한정보를상시투자판단자료로이용할수있도록하였다. 구체적으로는회사채관련발행및상환정보는감사보고서상재무제표에대 한주석사항으로, 전환사채및신주인수권부사채는주식사항및자본금변동 상황에상세히제공, 예컨대이익배당이나잔여재산분배에관한특별한정 140) 금융감독원, 상환우선주등주식에대한권리내용공시강화주요내용, 공시감독국정례브리핑자료 ( ) 141) 금융감독원, 전게자료.

27 임정하 : 상환전환우선주의발행현황과문제 173 함, 상환또는전환주식의경우상환조건, 방법, 기간, 전환조건및전환청구기간및권리내용등을상세히공시하도록하였다. 상환전환우선주를발행한회사별로상환전환우선주의발행조건으로서의의결권, 상환권과전환권의내용이다를수있다. 회사가어떠한내용의상환전환우선주를발행했는지를알수있는방법은회사의기업공시를통해서이다. 그런데사업보고서등의정기보고서, 주요사항보고서등을제출하여야하는유통공시의대상법인은주권등이상장되어있거나증권이모집 매출된적이있거나외부감사대상법인으로투자자수가 500 인이넘는발행인등으로제한되어있다 ( 자본시장과금융투자업에관한법률제159 조제1 항 ). 증권신고서를제출하여야하는발행공시는증권을모집 매출 -다수 (50 인을기준으로함 ) 를대상으로증권을발행하거나증권을매도하는발행인에게적용된다. 이와같이공시대상이아닌회사의경우어떠한조건으로상환전환우선주를발행하는지알기어렵다. 더구나종류주식의개념, 특히상환주식과전환주식의내용에관해여러견해의대립이있는상황에서는회사의자의적판단하에회사의필요에따라권리내용을설계할것으로예상된다. 다양한종류주식의설계를허용하되, 기존의주주와채권자등의이해와크게충돌하지않는범위내에서설계할수있도록할필요가있다. 공시대상법인의상환전환우선주등종류주식의내용은공시대상이아닌회사가종류주식을설계할때참고할수있는가이드라인의역할을할것으로기대한다. 따라서공시대상법인이발행하는상환전환우선주의발행조건과문제점에관한모니터링과분석을제공하는것이필요한것으로보인다 상장요건비상장회사의종류주식에대한투자의경우실무상매우자세한내용의주주간계약이함께체결되고이러한주주간계약에는투자자보호를위한다양한내용의조항들이들어가는것이보통이므로, 비상장회사의경우투자자 174 상사법연구제 34 권제 1 호 (2015) 보호를위한특별한입법적조치가필요하지아니한것으로볼수도있 다. 142) 142) 하지만소액의불특정다수의투자자가존재하는상장회사의경우에 는종류주식의공모발행또는상장과관련하여일반투자자를보호하기위 한입법적조치가필요하다할것이다. 143) 143) 앞에서본상환전환우선주의발행사례에있어서는상장회사가발행한경 우에도상환전환우선주의특성을고려하여비상장으로발행하였다. 상환전환 우선주가소수의기관투자자등에게그투자자의요구에맞추어인적특성 이강하게설계되는경우에는비상장으로발행할것이다. 그러나이익배당에 관한우선권, 상환권과전환권을결합한상환전환우선주는시장이불황일때 는이익배당또는상환에의해투자를회수할수있고호황일때는보통주 로전환할수있는점에서투자자들에게상당히매력있는투자상품이라할 것인바, 다수의투자자들이투자하기적합하게설계한다면상장을고려할여 지도충분한것으로보인다. ( 보통 ) 주권이거래소시장에상장되어있는상장회사의경우에도종류주식 의상장여부는별도로상장적격성심사를거쳐야한다. 유가증권시장상장규 정제61 조는종류주식의신규상장요건을규정하고있다. 144) 144) 상장예정인주식 142) 정수용 / 김광복, 전게논문, 113 면. 143) 정수용 / 김광복, 전게논문, 113 면. 144) 유가증권시장상장규정제 61 조 ( 신규상장심사요건 ) 1 종류주권의신규상장신청인은상장하려는종류주권의종목별로다음각호의요건을모두충족해야한다. 이경우상장예비심사를신청한후에모집 매출을하는법인은상장신청일을기준으로제 3 호부터제 6 호까지를판단한다. 1. 신규상장신청인이다음각목의어느하나에해당할것가. 보통주권상장법인또는외국주권등상장법인나. 보통주권또는외국주권등의신규상장신청인다. 보통주권의재상장신청인 2. 상장예비심사신청일현재신규상장신청인의보통주권또는외국주권등이관리종목지정사유에해당하지않을것 3. 상장예정인주식수가 50 만주이상일것 4. 기준시가총액이 20 억원이상일것 5. 모집 ( 법시행령제 11 조제 2 항에따라모집으로보는경우를제외한다 ) 또는매출로발행하거나매각한주식의총수가발행주식총수의 100 분의 25 이상일것 6. 주주수가 300 명이상일것. 이경우주주수산정방법은세칙으로정한다.