218 년 11 월 28 일 ( 수 ) MERITZ Strategy Daily 전략공감 2. 지난 5 년간중동공급불확실성 원유시장변동성 지난 5년간원유시장의변동성은피로점철된중동역사에서안정적인원유수급이가능한가에관한문제였다. 중동산유국대부분이전쟁또는반란을겪어왔고, 지금도일

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혜진 초
5 years ago
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218 년 11 월 28 일 ( 수 ) MERITZ Strategy Daily 전략공감 2. Strategy Idea [ 섹터가보는전략공감 ] (feat. 박형렬 ) 석유시대 Peak-out 이후 건설 Analyst 박형렬 2. 698-6695 hr.park@meritz.co.

친환경으로의이동 : 5 년만에나타나는석유수요감소시대 중동산유국의수익원다변화노력 : 정제 석유화학및천연가스개발 회수증진프로젝트 History of the NEEDS 글로벌전략 Analyst 이수정 2. 698-666 sj_lee@meritz.co.

그래서석유가중요하긴하지만, 죽자살자달려들문제는아니었다. 힘의격차가명확한상황에서영국과미국이가진석유자원에대한패권은흔들림없이확장됐다. Seven Sisters 가지배하는시대에서산유국은생산, 가공, 유통에대한결정권을가지지못한채세금등의형태로일정수준의이익만배분받을수있었다.

1 218 년 11 월 28 일 ( 수 ) MERITZ Strategy Daily 전략공감 2. Strategy Idea [ 섹터가보는전략공감 ] (feat. 박형렬 ) 석유시대 Peak-out 이후 건설 Analyst 박형렬 hr.park@meritz.co.kr 석유의역사 : Seven Sisters OPEC Non OPEC 중국 & 셰일혁명? 친환경으로의이동 : 5 년만에나타나는석유수요감소시대 중동산유국의수익원다변화노력 : 정제 석유화학및천연가스개발 회수증진프로젝트 History of the NEEDS 글로벌전략 Analyst 이수정 sj_lee@meritz.co.kr 석기시대는돌이없어서끝난것이아니다. 석유시대는석유가고갈되기전에끝날것이다. - Ahmed Zaki Yamani( 전사우디석유부장관 ) - 석유파동이전까지 Seven Sisters 의지배 197 년대석유잉여시대종결 OPEC 지위상승 197년대이전은석탄중심으로진행된산업화과정이었다. 그래서석유가중요하긴하지만, 죽자살자달려들문제는아니었다. 힘의격차가명확한상황에서영국과미국이가진석유자원에대한패권은흔들림없이확장됐다. Seven Sisters 가지배하는시대에서산유국은생산, 가공, 유통에대한결정권을가지지못한채세금등의형태로일정수준의이익만배분받을수있었다. 그러나 197년대중반이후미국의석유자급률이 1% 를하회하기시작한시점부터석유잉여시대는끝났다. 여기에산업화진행과정에서기초에너지원이석탄에서석유로넘어가면서, 본격적으로석유시대또는산유국시대가시작됐다. 당시전세계는공급불안이즉각적인가격급등으로연결되기에충분할정도로석 유에대한의존도가이미높아져버렸다. 196 년 OPEC 창설이후에도헤게모니를가져가지못했던산유국들이본격적으 로발언권을강화하기시작했다. Seven Sisters 는테헤란협약등에따라이익배 분비율이약화되기시작했고, 가격결정권은 OPEC 으로넘어갔다. Meritz Research 1

2 218 년 11 월 28 일 ( 수 ) MERITZ Strategy Daily 전략공감 2. 지난 5 년간중동공급불확실성 원유시장변동성 지난 5년간원유시장의변동성은피로점철된중동역사에서안정적인원유수급이가능한가에관한문제였다. 중동산유국대부분이전쟁또는반란을겪어왔고, 지금도일부국가의내전이진행중이다. 197년대중동의종교전쟁, 내란, 반미와반영등은공급불확실성을만들었다. 공급에문제가발생할때마다전세계는원유확보공포에짓눌렸다. 그림 1 미국에너지소비역사 (1775~29 년 ) (Energy Consumed in Quadrillion BTUs) 자료 : EIA, 메리츠종금증권리서치센터 그림 년이후유가및 OPEC 산유량 ( 달러 / 배럴 ) WTI( 실질 ) OPEC 산유량 ( 우, 역축 ) 년 1 차오일쇼크 년 2 차오일쇼크 198 년대초반사우디감산에도불구하고비 OPEC 등의증산으로유가하락 1985 년 9 월영국마가렛대처, 석유가격자유화선언 1986 년사우디일일 2 만배럴에서 1, 만배럴로증산 1991 년걸프전 1999 년 OPEC 일일 17 만배럴감산합의 23 년이라크전쟁, 달러약세, 중국호황 28 년글로벌금융위기 214 년사우디증산시작 28년 3 OPEC 일일 42만배럴감산합의 1986년 12월 1998년 21년 OPEC 7% 감산합의 아시아외환위기 9.11테러 '7 '75 '8 '85 '9 '95 ' '5 '1 ' 년 OPEC 일일 12 만배럴감산합의 ( 백만배럴 / 일 ) 자료 : EIA, BLS, 메리츠종금증권리서치센터 Meritz Research 2

3 218 년 11 월 28 일 ( 수 ) MERITZ Strategy Daily 전략공감 2. 1 차오일쇼크 ( 종교전쟁 ) 와 2 차오일쇼크 ( 공포의기억 ) 고유가 1 차오일쇼크 : 전쟁과정에서의감산 석유권력의이동확인 1 차오일쇼크는아랍과이스라엘의 4 차중동전쟁 ( 종교전쟁 ) 과정에서시작됐다. 아랍권은서구세력의개입을방지하기위해감산및금수조치를시행했고전쟁 이끝난이후에도감산을지속했다. 중동의감산으로유가는 $3에서 $13 수준으로급등했다. 당시전세계에서가장큰고통을받은국가는미국이다. 이 3년간미국의 GNP는역성장했다. 아마도이후미국이중동지역에서의원유패권을절대놓치지않으려고실행한극단적인정책역시이고통에서출발했을것이다. 2 차오일쇼크 : 공포의기억과미래불확실성 2 차오일쇼크는이란혁명 (or 이슬람혁명 ) 에서출발했지만, 실질적인수요와공 급의영향보다는 1 차오일쇼크당시공포의기억이비이성적인두려움으로연결 된결과다. 이란혁명은석유의저주라고하는부정부패, 불평등, 빈민확산이결국시위와쿠데타, 정권교체로나타난사건이다. 이후이란은반미와원리주의중심의이슬람사회로돌아갔다. 이란혁명은시아파와수니파간갈등, 친미와반미, 이슬람원리주의와사회주의, 왕정에대한도전등중동전체로확산될수있는위험요소들을부각시켰다. 가장큰공포는파급경로를모른다는점에있었다. 과거와달리아랍국가들내 에서도복잡한갈등구조가나타났으며, 서방과의관계, 이스라엘, 냉전시대등이 결국극단적인재고확보경쟁으로이어지면서유가는 $3 을넘어섰다. 그림 3 1, 2 차오일쇼크및유가변동성 ( 달러 / 배럴 ) WTI( 실질 ) WTI( 명목 ) 1973 년 1 월아랍 - 이스라엘전쟁 1 차오일쇼크 1979 년 2 월이란혁명 2 차오일쇼크 년 9 월 OPEC 출범 1969 년 9 월리비아카다피정권장악 '46 '48 '5 '52 '54 '56 '58 '6 '62 '64 '66 '68 '7 '72 '74 '76 '78 '8 '82 '84 자료 : EIA, BLS, 메리츠종금증권리서치센터 Meritz Research 3

4 218 년 11 월 28 일 ( 수 ) MERITZ Strategy Daily 전략공감 2. Non OPEC 의확장 저유가 원자재의금융화, 신자유주의시대 1982 년이후석유공급과잉 중동원유의존도를줄이기위한수요국가의노력은다양한형태로진행됐다. 신규에너지원개발에성공하기도하고, 때로는유가가하락하면서개발을멈추기 도했다. 또는다른형태의문제가드러나면서대응정책이폐기되기도했다. 2 년이상사우디석유부장관을역임하면서 OPEC 의대부로알려진 Yamani 는 석기시대는돌이없어서끝난것이아니다. 석유시대는석유가고갈되기전에 끝날것이다. 라고했다. 산유국의과도한탐욕과고유가정책은결국신규유전또는신규에너지원의개 발을가속화시킬것이며, 결국산유국들이모든석유를써먹기전에석유시대가 Peak-out 할것을우려한발언이다. 실제로영국은중동에서의패권을상실한이후북해유전개발에성공했다 년이후 Brent 유전에서 Forties 송유관을통해공급이시작됐다. 미국은알래스카유전개발, 셰일오일개발또는원자력확대등을추진했다. 프랑스는원유와독립적인에너지원인원자력발전에집중해 216년세계 2위원자력발전국이됐다. 1982~85 년 사우디주도의감산전략실패 오일쇼크이후 Non OPEC에서의신규유전개발또는대체에너지원개발이가속화되면서유가가하락하기시작하자, 사우디는 8년대중반에서 9년대까지장기저유가정책을유지한다. 이시기명목유가는 $2 수준에서안정적인움직임을보였다. 그림 4 OPEC, Non OPEC 생산량추이 vs. 전세계원자력발전규모추이 ( 백만배럴 / 일 ) 5 4 OPEC 회원국생산량 Non OPEC 생산량원자력발전량 ( 우 ) (TWh) 3, 2,5 2, 3 1,5 2 1, 5 1 '73 '76 '79 '82 '85 '88 '91 '94 '97 ' '3 '6 '9 '12 '15 '18 자료 : BP, U.S. Energy Information Administration, 메리츠종금증권리서치센터 Meritz Research 4

5 218 년 11 월 28 일 ( 수 ) MERITZ Strategy Daily 전략공감 2. 중국과신흥국의성장 고유가그리고셰일의개발 패러다임의이동 : 중국부상, 약달러, 유동성확장신규에너지원개발본격화 셰일혁명 2년대이후중국을중심으로석유수요가급증하기시작했다. 시장개방및중국이전세계의제조공장역할을하면서늘어나는산업의에너지수요, 경제발전과인구성장을바탕으로급증한자동차연료소비, 생활수준이높아지면서나타난전력수요증가가모두석유중심에너지에기반했다. 이는단순한수요증가를넘어세계적인경기회복및유동성확장과맞물리면서원자재시장에대한투기적수요를확대시켰다. 여기에달러약세가더해지면서유가는폭발적인상승을기록했다. 제2의중동붐을이야기할정도로산유국의지위는올라갔다. 수요국가는다시대체에너지원개발을시작했다. 그리고미국은드디어의미있는양적수준의셰일오일을개발하기시작했다. 본격화된셰일오일생산은산유국의위기감을고조시켰다. 이는감산을통해유가를안정시키려는노력이아니라셰일오일생산을막기위한중동의증산으로이어졌다. 유가가급락하는상황에서도모두가고통받는시점까지감산합의는이루어지지않았으며, 셰일오일개발업체들의 BEP 이하로유가가떨어진다음에서야 216년 11월감산합의가이루어졌다. 216 년이후유가는안정적인상승세를기록했으나, 최근다시급락하고있다. 과 거와달리공급이슈와함께수요감소우려가석유시장을흔들기시작했다. 그림 5 중국원유수입량과 WTI 그림 6 미국원유생산량 : 셰일오일 (Tight oil) 증산 ( 달러 / 배럴 ) WTI ( 백만톤 ) 16 중국원유수입량 ( 우 ) ' '3 '6 '9 '12 '15 '18 자료 : Bloomberg, CEIC, 메리츠종금증권리서치센터 ( 백만배럴 / 일 ) 12 Tight oil 1 Non-tight oil '2 '3 '4 '5 '6 '7 '8 '9 ' '1 자료 : EIA, 메리츠종금증권리서치센터 Meritz Research 5

6 218 년 11 월 28 일 ( 수 ) MERITZ Strategy Daily 전략공감 2. 5 년만에나타나는수요감소의시대? OPEC 의전략은? 지난 1 년간시장을이끌었던 수요증가에대한의구심 용도별석유소비비중이가장큰분야는수송과발전이다. IEA는 224년을기점으로전기차의생산단가가휘발유자동차보다낮아지기시작할것이라고발표했다. IMO 환경규제가진행되면, 탈황설비가확장되더라도벙커C유에대한수요는일부라도감소할수밖에없다. 발전에너지원이친환경으로이동하고있다. 석탄및석유중심의발전에서천연 가스와신재생에너지중심으로이동하면서원유수요가감소할수있다. OPEC 의전략변화불가피 휘발유와디젤, 벙커 C 유등에대한수요가일시적으로마이너스성장률을보일경 우산유국이취할수있는전략은감산이다. 그런데장기적인수요가감소할경우 취할수있는전략은무엇일까? 장기적인에너지원의이동을인정한다면 OPEC 은 1) 현재 5~6 년수준으로평 가되는가채매장량이고갈되는시점까지석유시대의종말을늦춰시간을벌어야 한다. 2) 석유시대가끝나기전에국가의 Biz Model 을바꿔야한다. 취할수있는전략은세가지다. 1) 생산속도를높여서최대한증산, 유가를떨어뜨려가격우위로수요를확보하고, 2) 대체자원개발의기준이되는원유가격의변동성을높여서신규개발프로젝트의불확실성을높여야하며, 3) 석유시대의종말을인정하고, 비석유부문으로이동해야한다. 그런데이미 GDP의대부분을원유수출이담당하고있는중동산유국의체질변화 (4차산업, 제조업, 금융등 ) 에는적어도수십년이필요하다. 현실적인대안은원유, 휘발유, 벙커C유등에서산업의기초소재역할을담당하는석유화학부문으로넘어가는것이다. 원유시장과달리석유화학은장기적으로는수요가꾸준히늘어나고있어단기적인공급과잉이구조적인 Risk가아니라 Cycle의문제에그치기때문이다. 그림 7 217~4 년주요에너지수요증감전망 (Mtoe) 1,5 원자력 1, 기타 5 신재생 신재생 발전 (Power) 산업 승용차 기타 석유화학 승용차 발전 기타 발전 -5 선진국신흥국선진국신흥국선진국신흥국선진국신흥국 저탄소 (Low-Carbon) 가스석유석탄 자료 : IEA World Energy Outlook 218, 메리츠종금증권리서치센터 Meritz Research 6

7 218 년 11 월 28 일 ( 수 ) MERITZ Strategy Daily 전략공감 2. NCC cracker Plant 올레핀, 아로마틱을잘지을수있는 EPC 를찾아라! 중동산유국의수익원다변화 노력 정제 석유화학프로젝트, 천연가스개발 회수증진프로젝트 중동의정유플랜트와석유화학플랜트의특징은 1) 정유플랜트와석유화학플랜 트가연계되지않으며 2) 대부분의석유화학제품생산은사우디가담당하고있다 는사실이다. 23년이후급증한중동의플랜트발주는초기에는원유를수출하고휘발유를수입하는구조적인문제에서탈피하기위한노력이었다. 이후에는산업의고도화또는정제마진확보를위한목적이었다. 따라서정유플랜트는초기에는대부분내수용, 28년이후에는수출용으로많이지어졌다. 정유플랜트가동에서확보한납사역시대부분수출됐다. 중동에지어진대부분의석유화학플랜트는에탄을기반으로하는 ECC 플랜트였다. 석유화학시장성장및유가상승과정에서원가경쟁력이높은 ECC 플랜트를발주한것이다. 정유플랜트와 FEED를연계하는 NCC cracker 는발주가거의없었다. 213~15 년발주된중동내최대정유플랜트들이 219 년본격적으로상업가동 에들어간다. 사우디의 Jazan, UAE 의 Ruwais, 쿠웨이트의 New Refinery 등이 다. 그리고과거와달리 NCC cracker 에대한발주계획이발표되기시작했다. 실제발주가시작될경우처음으로 FEED를연계하는대규모 NCC cracker 발주시장이열릴것으로전망된다. 이는 유가가빠지면발주되지않을것이다 가아니라 유가가흔들릴수록, 중동의미래가불확실해질수록더빨리, 더많이발주될것이다 로연결된다. 한국기업수주가능성 에탄이없는국내시장에서석유화학플랜트는대부분 NCC cracker 를중심으로 발주됐다. 삼성엔지니어링, GS 건설, 대림산업등이관련경험이가장많은것으로 파악된다. 그림 년이후 Gas 플랜트발주는거의없는상황 : 카타르와이란의정치적문제, UAE 는재개계획 ( 억달러 ) 사우디 - Hawiyah Gas, Khursaniyah Gas UAE - ADGAS LNG train, UAE-SAS Oilfield 카타르 - Ras Laffan (+ Shelll) 이란 - POGC South pars gas field 사우디 - Arabiyah&Hasbah(Dhahran) UAE - Habshan gas 카타르 - Ras Laffan expansion 이란 - POGC gas, South pars gas field 알제리 - Sonatract gas & pipeline 투르크메니스탄 - Galkynysh gas 자료 : MEED, 메리츠종금증권리서치센터 Meritz Research 7

8 218 년 11 월 28 일 ( 수 ) MERITZ Strategy Daily 전략공감 2. 동자료는작성일현재사전고지와관련한사항이없습니다. 당사는동자료에언급된종목과계열회사의관계가없으며 218 년 11 월 28 일현재동자료에언급된종목의유가증권 (DR, CB, IPO, 시장조성등 ) 발행관련하여지난 6 개월간주간사로참여하지않았습니다. 당사는 218 년 11 월 28 일현재동자료에언급된종목의지분을 1% 이상보유하고있지않습니다. 당사의조사분석담당자는 218 년 11 월 28 일현재동자료에언급된종목의지분을보유하고있지않습니다. 본자료에게재된내용들은본인의의견을정확하게반영하고있으며, 외부의부당한압력이나간섭없이작성되었음을확인합니다.( 작성자 : 박형렬, 이수정 ) 동자료는투자자들의투자판단에참고가되는정보제공을목적으로배포되는자료입니다. 동자료에수록된내용은당사리서치센터의추정치로서오차가발생할수있으며정확성이나완벽성은보장하지않습니다. 동자료는과거의자료를기초로한투자참고자료로서향후주가움직임은과거의패턴과다를수있습니다. 동자료를이용하시는분은동자료와관련한투자의최종결정은자신의판단으로하시기바랍니다. Meritz Research 8

기업분석(Update)

기업분석(Update) 1.. Quantitative Analyst 이창환 91-73 ch.lee@ibks.com Sector Monitor: 업종별수익률 : Cyclical 업종이 Defensive 업종대비아웃퍼폼 이익모멘텀 : 1개월전대비 EPS 전망치변화율은업종전반적으로 (+) 를기록. ERR 역시전반적으로 (+) 를기록한가운데 와, 업종이두드러짐. 개월선행 EPS 전망치는,,