소비재섹터 강세현상 소비재지주회사프리미엄현상 소비재지주회사주가상승필자가증권사로복귀한 2012년 11월 19일발간한내수섹터지주회사의할인율축소전망리포트에서 아모레G, CJ, 대상홀딩스, 한세예스24홀딩스 를예로들면서이들소비재섹터중심지주회사가 2007년 두산, STX와같이자

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1 기업탐방 Outperform ( 상향 ) 목표주가 : 200,000 원 ( 상향 ) 주가 (8/29): 179,000 원 CJ (001040) 건강, 즐거움, 편리를창조하는글로벌생활문화기업 시가총액 : 54,398 억원 지주 / 화학 Analyst 박중선 02) jspark@kiwoom.com 아모레 G, 한세예스 24 홀딩스, 대상홀딩스등소비재산업지주회사들의주가상승세가놀라운수준입니다. 제가증권사로돌아온후처음쓴 2012 년 11 월 19 일리포트에언급된회사들이었는데, 당시의강한 Conviction 이주가에강하게반영되어갔지만, 지난해하반기이후제가이들기업을보수적인잣대로만평가했던것같습니다. StockData KOSPI(8/29) 2,068.54pt 52 주주가동향 최고가 54,398억원 최고 / 최저가대비 186,500원 최저가 등락률 -4.02% 98,500원 수익률 절대 81.73% 1W 25.2% 상대 6M 40.4% 24.8% 1Y 72.1% 34.4% Company Data 발행주식수 31,318천주 일평균거래량 (3M) 88천주 외국인지분율 19.22% 배당수익률 (12E) 0.53% BPS(12E) 107,824원 주요주주 이재현외 43.41% 국민연금 5.98% 투자지표 ( 컨센서스기준 ) ( 억원, IFRS 연결 ) E 2015E 매출액 176, , , ,066 영업이익 10,630 7,861 9,693 10,188 세전이익 8,043 4,303 4,530 6,053 지배주주지분순이익 2,208 1,496 1,592 2,127 EPS( 원 ) 7,063 4,782 5,084 6,793 증감률 (%YY) PER( 배 ) PBR( 배 ) 영업이익률 % ROE % 순부채비율 % Price Trend 소비재지주회사대장주로재진입중 음식료, 컨텐츠, 화장품, 신유통, 여행은당사가지주회사총정리에서언급한주요성장산업이며, CJ는이모든성장산업을자회사로영위하는유일한지주회사이다. CJ를비롯해주요계열사의주가가지난몇달간의상승한것은이러한시장흐름에맞아떨어졌기때문으로판단된다. CJ제일제당의바이오부문, 푸드빌, 올리브영, 대한통운의수익성악화가지난해 CJ의주가에부담요인이되었지만, 일제히올해상반기에턴어라운드에성공했고, 수익성위주의경영으로앞으로의전망도긍정적일전망이다. 전계열사수익성개선긍정적 CJ푸드빌은상반기매출액 5,456억원, 순이익약 74억원으로턴어라운드에성공했다. 이는원재료가격하락에따른매출총이익률 4% 개선, 신규점포출점감소에따른비용감소, 저수익매장 / 사업구조조정에따른효과로판단된다. 공격적인해외점포확대보다는수익성을감안한보수적인전략이기업가치에는긍정적일것으로판단된다. CJ올리브영은국내드럭스토어시장의 2/3을차지하며, 비용감소에힘입어상반기매출액 2,792억원, 순이익 67억원으로크게개선되었다. CJ제일제당은소재 / 가공 / 바이오전부문의수익성이개선되고있고, CJ대한통운도물류부문성장성과수익성개선기대감에인수가격수준으로주가가상승하고있다. 그밖에 CJ CGV, CJ E&M, CJ오쇼핑등컨텐츠 / 신유통관련자회사들도국내외에서호재를내고있다. ( 원 ) 수정주가 ( 좌 ) 200,000 상대수익률 ( 우 ) 150, ,000 50,000 0 '13/8 '13/12 '14/4 '14/8 (%) 투자의견 Outperform, 목표주가 20 만원으로상향 CJ푸드빌과올리브영에대하여최근보고서까지는보수적으로평가했었지만, 상반기실적턴어라운드를감안하여 PSR 1배수준으로상향한다. 이를통해 CJ의 NAV 를 52,329억원으로산출했으며, 자사주를제외한주당가치 200,601만원을근거로목표가 20만원, 투자의견 Outperform으로상향한다.

2 소비재섹터 강세현상 소비재지주회사프리미엄현상 소비재지주회사주가상승필자가증권사로복귀한 2012년 11월 19일발간한내수섹터지주회사의할인율축소전망리포트에서 아모레G, CJ, 대상홀딩스, 한세예스24홀딩스 를예로들면서이들소비재섹터중심지주회사가 2007년 두산, STX와같이자회사지분가치대비할인율축소가급속히나타날것으로예상했었다. 그러나이미 2012년 6월부터진행된소비재섹터강세현상이 2013년 5월경마무리되면서일부소비재섹터기업들의주가가상당기간언더퍼폼하기도했다. 그러나소비재업종내자회사를다수보유한소비재섹터지주회사의주가는할인율을계속축소해가면서시장대비아웃퍼폼을지속하였다. (2013년 4월 4일중소형지주회사요점정리 ) 섹터간수익률추이 음식료 필수소비재 건설 화학 '12/7 '12/11 '13/3 '13/7 '13/11 '14/3 '14/7 자료 : 키움증권, dataguide 소비재섹터지주회사주가추이 400 CJ 대상홀딩스 아모레 G AK 홀딩스 '12/11 '13/3 '13/7 '13/11 '14/3 '14/7 자료 : 키움증권, dataguide 2012 년 11 월 19 일이후 8 월말까지종목별등락률을보면 CJ 70%, 아모레 G 114%, 대상홀딩스 241%, AK 홀딩스 175% 의주가상승률을보인반면, SK, LG, GS, 한화는 각각 -9%, 6%, -41%, -6% 의부진한수익률을기록했다. 당사에서평가하기로는대상홀딩스와아모레 G 의경우시가총액이청산가치의약 75% 수준까지상승하였고, 별도기준영업이익대비 70~140 배까지상승하였다. ( 아모레 G, 대상홀딩스 2014 년예상별도기준영업이익각각 466 억원, 112 억원 ) 2

3 CJ 는건강, 즐거움, 편리를창조하는글로벌생활문화기업이다 소비재복합기업 CJ CJ의사업포트폴리오재정리한국, 중국, 일본, 아세안을포함해서울에서 비행기로 5시간내에이동할수있는지역의인구는약 21억명, GDP는 17조달러에달한다. 한국의국가브랜드가치가향상될수록, 중국과아세안국민들의여행과소비가활성화될수록 CJ를비롯한국내소비재기업에게는다양한기회가있을것으로판단된다. CJ 그룹지분구조 이재현외 43.4% CJ 36.9% 51.6% CJ 제일제당주식회사식품사업부문제약사업부문 국내식품 해외식품 해외사료 CJ 프레시웨이 해외바이오 40.2% 40.1% CJ E&M CJ CGV 40.2% 100% 100% CJ 오쇼핑 CJ 헬로비전 60.3% CJ 올리브영 KX 홀딩스 CJ 대한통운 20.1% 99.9% 66.3% CJ 건설 CJ 시스템즈 96.0% CJ 푸드빌 식품 & 식품서비스 생명공학 엔터테인먼트 & 미디어 신유통 인프라 자료 : 키움증권 이러한 CJ 그룹의모든자회사들은제품 / 서비스의생산에서최종소비에이르기까지 전 Value chain 에걸쳐있으며, 이를통해유무형의시너지와부가가치를창출해나 갈것으로판단된다. CJ 자회사의유기적인시너지기대 먹거리, 놀거리 Source 홍보, 관리 유통 최종소비 CJ 제일제당 식품 바이오 C J E&M 드라마 영화 음원 C J E&M 브랜드홍보 CJ 시스템즈 IT 서비스 CJ 건설 인프라구축 C J GLS CJ 대한통운 물류 CJ 프레시웨이 식자재유통 CJ 푸드빌 외식사업 C J CGV 영화 CJ 헬로비젼 방송채널 CJ 올리브영 생활용품 자료 : 키움증권정리 3

4 CJ 의비상장자회사현황 CJ 푸드빌지주회사 CJ 가지분 96% 를소유한비상장기업인 CJ 푸드빌은뚜레주르, 빕스등 14 개의외식브랜드를갖고있으며, 국내약 2,000 개, 해외 200 개점포를갖고있다. 2012~2013 년에는적극적인해외점포투자를하면서, 2013 년에는해외자회사의적 자가총 292 억원 ( 북경 -98 억원, 베트남 -57 억원, 상해 -30 억원, 일본 -29 억원 ) 이나 발생했고연결기준으로 552 억원의적자가기록되었다. 그러나 2013 년하반기이후수익성위주의경영전략을펼치면서, 저수익성매장을철 수하고, 점포수증대에신중을기하면서올해상반기 74 억원의순이익을기록하면서 턴어라운드에성공했다. 올해는원당 / 밀가루가격안정으로매출이익률이개선되고 있고, 계절밥상 등신규브랜드들이큰인기를끌고있으며, 국내외신규출점을자 제하면서판관비가감소되는효과로인해매출액약 1.2 조원과약 200 억원의순이익 이기대된다. CJ 푸드빌연도별연결실적추이 ( 십억원 ) 매출액 영업이익 순이익 순자산 , , , , 반기 5, 예상 12, N/A 자료 : CJ푸드빌, 키움증권 CJ 푸드빌의주요브랜드 자료 : CJ 푸드빌, 키움증권 CJ 올리브영 지주회사 CJ가지분 100% 를소유한비상장기업인 CJ올리브영은 GS왓슨등과경쟁하는드럭스토어계열국내 1위기업이며, 매출구성은뷰티케어 51%, 퍼스널케어 2 4%, 헬스케어 7%, 건강식품 7%, 잡화 11% 로구성되어있다. 올리브영도수익성위주의경영전략을펼친결과 2014년상반기순이익 67억원으로전년동기 30억원적자에서턴어라운드에성공했으며, 올해연간매출액 5,800억원, 순이익 150억원이예상된다. CJ 올리브영연도별연결실적추이 ( 십억원 ) 매출액 영업이익 순이익 순자산 , , , , 반기 2, 예상 5, N/A 자료 : CJ올리브영, 키움증권 4

5 CJ시스템즈 CJ시스템즈는 CJ가 66.3% 지분을보유한 SI업체이다. 지난해매출액 3,572억원, 영업이익 329억원, 순이익 187억원을기록했다. CJ의반기보고서에인식된지분가치는장부가 752억원이다. 동사의상반기실적은매출액 1,254억원, 순이익 59억원으로전년동기비매출액은소폭증가했으나순이익은약 30억감소하였다. 삼성SDS, SK C&C, LG CNS 등그룹내 SI업체들의밸류에이션이상당히높아져있기때문에, CJ시스템즈도만약상장되어있다면, 실질적으로성장성이부족함에도불구하고 P/E 20배이상에거래될가능성이있다고하겠다. CJ 건설 CJ 건설은상반기매출액 1,268 억원, 순손실 72 억원을기록했으며, 지분가치는장부가 로 688 억원으로 CJ 반기보고서에인식되어있다. CJ 제일제당 CJ 의상장자회사현황 CJ 제일제당은올해매출액약 11.7 조원, 영업이익약 5,400 억원, 순이익약 2,500 억 원으로지난해보다크게개선된실적을기록할것으로기대된다. 실적개선의근거는글로벌농작물가격하락과환율하락에따른소재사업부문의원가율개선, 저수익성제품군철수이후가공식품부문의수익성증가에따른것으로판단된다. 지난해실적부진의원인이었던바이오사업부문은 2014년 4월중국 GBT의감산과돼지고기가격상승등에힘입어라이신판가가상승추세이다. 아직까지라이신판가는 C J제일제당의 BEP를하회하고있지만, 핵산과트립토판의이익기여로 3분기에바이오부문이턴어라운드할것으로기대된다. CJ 제일제당연도별연결실적추이및전망 ( 억원 ) 매출액 ( 대한통운제외 ) 영업이익 지배주주순이익 순자산 ,100 3, , 상반기 34,541 1, , E 76,479 4, N/A 2015E 83,330 6, N/A 자료 : 키움증권우원성연구원추정치 CJ 오쇼핑 CJ 오쇼핑은모바일채널이고성장하면서취급고성장성이이어지고있으며. PB 상품 판매가증가하면서매출총이익률도개선되고있다. 동사의 2 분기모바일채널취급고 는 1,597 억원으로 +179% YoY 증가하였다. CJ 오쇼핑연도별연결실적추이및전망 ,607 1,572 1,348 5, 상반기 6, N/A 2014E 14,461 1,725 1,506 7, E 16,424 2,072 1,836 9,013 자료 : 키움증권손윤경연구원추정치 CJ 대한통운 CJ대한통운은택배시장이수요성장과로젠택배 / 현대로지스틱스 / 옐로우캡택배등의주주변경등에따른경쟁완화로수익성이개선될것으로기대된다. 2015년택배단가인상이기대되며, 글로벌육상운송업체들의주가가강세를보이면서 CJ대한통운의밸류에이션도높아지고있다. 5

6 CJ 대한통운연도별연결실적추이및전망 , , 상반기 21, , E 45,911 1, N/A 2015E 49,987 1, N/A 자료 : 키움증권조병희연구원추정치 CJ E&M CJ E&M은 2분기까지실적이부진했지만, 3분기에는영화부문이 명량 효과로흑자전환이확실하며, 모두의마블 등모바일게임도매출이꾸준히이뤄지고있고, TVN 등방송부문도 슈스케6, 코미디빅리그 등의흥행으로광고판매가증가할것으로기대되어전부문이골고루개선될전망이다. CJ E&M 연도별연결실적추이및전망 , , 상반기 5, , E 13, , E 14,115 1,121 1,068 14,099 자료 : 시장컨센서스추정치 CJ CGV 한국의 1인당연간영화관람횟수는세계 1위이며, 앞으로국내부문성장성은제한적일것으로전망된다. 그러나중국상영관수를 2013년 27개에서 2020년약 200개로증설할계획이며, 2014년 7월말계약된상영관만 136개로해외부문성장성이높을전망이다. 아직까지해외자회사가적자를기록하고있어 CJ CGV의주가가고평가로설명되지만, 2017경이되면, 국내상영관보다해외상영관의 EBITDA가더높을것으로추정되며, 이를감안한밸류에이션을해야한다는논리가설득력을얻고있다. CJ CGV 연도별연결실적추이및전망 , , 상반기 4, , E 10, , E 11, ,227 자료 : 시장컨센서스추정치 CJ 프레시웨이 외식 / 급식사업을영위하는 CJ 프레시웨이는 2 분기에는원가율개선과영업력강화로수 익성이개선되었으며, 올해하반기에도외형성장보다는수익성강화에집중하면서실 적이개선될것으로전망된다. CJ 프레시웨이연도별연결실적추이및전망 , , 상반기 8, , E 17, , E 19, ,284 자료 : 시장컨센서스추정치 6

7 CJ valuation 점검 별도기준영업이익 CJ는 2014년상반기별도기준영업수익 566억원, 영업이익 322억원을기록하였다. 이는전년동기 347억원대비소폭감소한수준이나, 영업비용이 1분기에다소집중되었고, 2분기에 99억원으로감소한것을감안하면연간영업이익은 531억원으로지난해수준을유지할것으로추정된다. 올해실적을바탕으로내년에는자회사로부터의배당금수익이증가할것으로기대되어별도기준영업이익은 635억원으로추정된다. CJ 별도기준이익추이 ( 억원 ) 배당금수익 브랜드로열티 임대수익 별도영업이익 상반기 E E 자료 : 키움증권우원성연구원추정치 NAV 분석 사장지분가치는시가총액이형성되어있지만, 비상장지분가치는추정해야한다. CJ 푸드빌과 CJ올리브영은올해예상 PSR 1배로가치를산정했고, CJ시스템즈는 SI업체들의밸류에이션할증을감안하여올해예상순이익에 P/E 30배를적용하였다. 현금흐름가치는대상홀딩스나아모레G가 70~140배에거래되는것을감안하여 65배로 Multiple을높였다. ( 기존 40배 ) 이를통해 CJ에대한목표주가를 20만원으로상향하며, 투자의견 Outperform을제시한다. CJ NAV 산출식 ( 단위 : %, 억원 ) 구분 항목 시가총액 지분율 평가금액 CJ제일제당 49, % 18,309 CJCGV 10, % 4,373 상장 CJ오쇼핑 22, % 8,953 자회사 CJE&M 18, % 7,373 CJ프레시웨이 3, % 1,963 CJ대한통운 35, % 7,623 CJ건설 % 768 비상장 CJ시스템즈 4, % 2,984 자회사 CJ푸드빌 12, % 11,522 CJ올리브영 5, % 5,800 매도가능증권 67 청산가치 합계 (1) 69,734 현금흐름가치 기준금액적용배수 2015년예상별도기준영업이익 (2) ,275 보유지분가치 (1) 과 (2) 의평균 55,505 청산가치대비할인율 20.4% 투자부동산 ( 장부가 ) 576 기타가치 순차입금 (2014년상반기 ) -1,450 자사주매각가치 5,260 우선주 -1,307 NAV 합계 52,329 자사주 297.2만주제외보통주 만주기준 200,601 주당 NAV ( 원 ) 보통주 만주기준 198,188 자료 : 키움증권추정 평균합산합산 합산 7

8 포괄손익계산서 ( 단위 : 억원 ) 재무상태표 ( 단위 : 억원 ) 12월결산, IFRS 연결 E 2015E 2016E 12월결산, IFRS 연결 E 2015E 2016E 매출액 176, , , , ,421 유동자산 63,362 65,365 63,704 63,247 65,968 매출원가 122, , , , ,375 현금및현금성자산 12,247 12,403 8,889 5,636 4,324 매출총이익 53,363 55,050 58,535 61,520 66,046 유동금융자산 6,162 4,476 4,633 4,869 5,210 판매비및일반관리비 42,733 47,190 48,841 51,332 54,636 매출채권및유동채권 29,157 33,509 34,682 36,451 39,002 영업이익 ( 보고 ) 10,630 7,861 9,693 10,188 11,410 재고자산 14,811 12,938 13,391 14,074 15,059 영업이익 ( 핵심 ) 10,630 7,861 9,693 10,188 11,410 기타유동비금융자산 985 2,038 2,110 2,217 2,372 영업외손익 -2,587-3,558-5,164-4,135-3,281 비유동자산 150, , , , ,330 이자수익 장기매출채권및기타비유동채권 8,495 7,219 7,472 7,853 8,402 배당금수익 투자자산 18,554 14,813 16,888 19,430 21,163 외환이익 1,601 1, 유형자산 81,701 88,332 96, , ,860 이자비용 3,363 3,254 3,123 3,033 3,033 무형자산 39,403 42,905 39,078 35,918 33,307 외환손실 1,279 2, 기타비유동자산 2,336 2,602 2,899 3,229 3,597 관계기업지분법손익 자산총계 213, , , , ,298 투자및기타자산처분손익 1,423 2, 유동부채 67,006 65,101 66,252 67,988 70,493 금융상품평가및기타금융이익 매입채무및기타유동채무 31,097 30,701 31,776 33,396 35,734 기타 -1,049-2,367-2,927-2,051-1,317 단기차입금 24,878 21,226 21,226 21,226 21,226 법인세차감전이익 8,043 4,303 4,530 6,053 8,129 유동성장기차입금 9,257 10,908 10,908 10,908 10,908 법인세비용 2,341 1,077 1,096 1,465 1,967 기타유동부채 1,773 2,267 2,343 2,459 2,625 유효법인세율 (%) 29.1% 25.0% 24.2% 24.2% 24.2% 비유동부채 63,004 70,127 70,660 71,404 72,423 당기순이익 5,703 3,226 3,433 4,588 6,162 장기매입채무및비유동채무 3,107 3,374 3,492 3,670 3,927 지배주주지분순이익 ( 억원 ) 2,208 1,496 1,592 2,127 2,857 사채및장기차입금 49,048 57,086 57,086 57,086 57,086 EBITDA 21,085 19,264 19,808 20,185 21,367 기타비유동부채 10,850 9,667 10,082 10,648 11,409 현금순이익 (Cash Earnings) 16,158 14,629 13,548 14,586 16,119 부채총계 130, , , , ,915 수정당기순이익 5,347 1,520 3,433 4,588 6,162 자본금 1,571 1,572 1,573 1,573 1,573 증감율 (%, YoY) 주식발행초과금 9,775 9,798 9,798 9,798 9,798 매출액 이익잉여금 20,740 21,988 23,478 25,503 28,257 영업이익 ( 보고 ) 기타자본 ,081-1,081-1,081-1,081 영업이익 ( 핵심 ) 지배주주지분자본총계 31,786 32,277 33,768 35,793 38,547 EBITDA 비지배주주지분자본총계 52,055 53,733 55,405 57,698 60,836 지배주주지분당기순이익 자본총계 83,841 86,009 89,173 93,491 99,383 EPS 순차입금 64,774 72,339 75,697 78,714 79,685 수정순이익 총차입금 83,183 89,219 89,219 89,219 89,219 현금흐름표 ( 단위 : 억원 ) 투자지표 ( 단위 : 원, 배, %) 12 월결산, IFRS 연결 E 2015E 2016E 12 월결산, IFRS 연결 E 2015E 2016E 영업활동현금흐름 16,098 15,294 12,738 13,387 14,439 주당지표 ( 원 ) 당기순이익 8,043 4,303 3,433 4,588 6,162 EPS 7,063 4,782 5,084 6,793 9,123 감가상각비 5,989 6,770 6,288 6,837 7,347 BPS 101, , , , ,083 무형자산상각비 4,467 4,633 3,827 3,161 2,610 주당 EBITDA 67,447 61,582 63,258 64,452 68,226 외환손익 CFPS 51,686 46,766 43,267 46,573 51,470 자산처분손익 DPS 지분법손익 주가배수 ( 배 ) 영업활동자산부채증감 -1, ,026-1,480 PER 기타 -1, PBR 투자활동현금흐름 -24,721-18,824-16,398-16,936-16,242 EV/EBITDA 투자자산의처분 -3, ,102-2,606-1,874 PCFR 유형자산의처분 수익성 (%) 유형자산의취득 -15,176-15,363-14,000-14,000-14,000 영업이익률 ( 보고 ) 무형자산의처분 -7,246-5, 영업이익률 ( 핵심 ) 기타 EBITDA margin 재무활동현금흐름 7,210 3, 순이익률 단기차입금의증가 -11,363-11, 자기자본이익률 (ROE) 장기차입금의증가 17,845 18, 투하자본이익률 (ROIC) 자본의증가 안정성 (%) 배당금지급 부채비율 기타 1,273-2, 순차입금비율 현금및현금성자산의순증가 -2, ,515-3,253-1,311 이자보상배율 ( 배 ) 기초현금및현금성자산 14,466 12,247 12,404 8,889 5,636 활동성 ( 배 ) 기말현금및현금성자산 12,000 12,404 8,889 5,636 4,324 매출채권회전율 Gross Cash Flow 17,391 15,474 13,418 14,414 15,920 재고자산회전율 Op Free Cash Flow -5,721-3,537 2,782 2,694 3,126 매입채무회전율

9 당사는 8월 29일현재 CJ 발행주식을 1% 이상보유하고있지않습니다. 당사는동자료를기관투자가또는제3자에게사전제공한사실이없습니다. 동자료의금융투자분석사는자료작성일현재동자료상에언급된기업들의금융투자상품및권리를보유하고있지않습니다. 동자료에게시된내용들은본인의의견을정확하게반영하고있으며, 외부의부당한압력이나간섭없이작성되었음을확인합니다. 투자의견변동내역 (2 개년 ) 종목명 일자 투자의견 목표주가 CJ (001040) 2012/12/18 BUY(Initiate) 140,000원 2013/03/11 Outperform (Downgrade) 162,000원 2013/04/04 Outperform(Maintain) 164,000원 2013/04/24 Outperform(Maintain) 162,000원 2013/06/17 Outperform(Maintain) 138,000원 2013/10/01 Marketperform(Downgrade) 121,000원 2014/04/22 Marketperform(Maintain) 145,000원 2014/09/01 Outperform(Upgrade) 200,000원 목표주가추이 ( 원 ) 주가 250,000 목표주가 200, , ,000 50,000 0 '12/9/1 '13/9/1 '14/9/1 투자의견및적용기준 기업 적용기준 (6개월) 업종 적용기준 (6개월) Buy( 매수 ) Outperform( 시장수익률상회 ) Marketperform( 시장수익률 ) Underperform( 시장수익률하회 ) Sell( 매도 ) 시장대비 +20% 이상주가상승예상시장대비 % 주가상승예상시장대비 % 주가변동예상시장대비 % 주가하락예상시장대비 -20% 이하주가하락예상 Overweight ( 비중확대 ) Neutral ( 중립 ) Underweight ( 비중축소 ) 시장대비 +10% 이상초과수익예상시장대비 % 변동예상시장대비 -10% 이상초과하락예상 9