기업분석 하나투어 (039130) BUY(Maintain) 주가 (11/14) 61,200원목표주가 86,500원 년, 장거리고객증가로레벨업! 양대항공사는 A380, B777 등좌석수가많고장거리운항이가능한대형기투입을준비하고있어미주 / 구주

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1 기업분석 (3913) BUY(Maintain) 주가 (11/14) 61,2원목표주가 86,5원 년, 장거리고객증가로레벨업! 양대항공사는 A38, B777 등좌석수가많고장거리운항이가능한대형기투입을준비하고있어미주 / 구주 / 서남아시아노선상품다양화가예상됨. 하와이노선에서확인되듯이여행수요는좌석공급에후행하는것이일반적이고, 장거리노선의판매단가가단거리노선에비해월등히높아매출과영업이익증가에따른레벨업이기대됨. 패키지상품가격및다양성이강화되고있다는점도주목할점임. 운송 / 레저 Analyst 조병희 2) bhcho@kiwoom.com 이희재 heejae43@kiwoom.com

2 (3913) Contents 2 Stock Data KOSPI (11/14) 1,967.56pt 시가총액 ( 억원 ) 7,19억원 52주주가동향 최고가 최저가 8,5원 58,원 최고 / 최저가대비등락율 % 5.52% 수익률 절대 상대 1M -4.4% -1.8% 6M -2.5% -2.5% 1Y -3.9% -7.5% Company Data 발행주식수 ( 천주 ) 11,616천주 일평균거래량 (3M) 15천주 외국인지분율 15.71% 배당수익률 (13.E) 1.8% BPS(13.E) 16,447원 주요주주 박상환외 21인 2.46% Price Trend ( 원 ) 수정주가 ( 좌 ) (%) 1, 상대수익률 ( 우 ) 3 8, 2 6, 1 4, 2, -1-2 '12/11 '13/2 '13/5 '13/8 '13/11 전체출국자대비송객비중 22% 2% 18% 16% 14% 12% 1% '7/1 '9/1 '11/1 '13/1 Investment Summary 3 > A38, B777 등좌석수가많고 장거리운항이가능한대형기투입증가 3 > 다양한장거리노선상품구성을통해 매출과영업이익증가기대 3 > 규모의경제에따른가격메리트와편리성추가강화전망 3 I. 해외여행객증가를위한전제조건 4 > 환율, 경기등도주요변수이지만항공기좌석증대가필요 4 > 13 년까지는중단거리중심으로좌석공급증가 5 > 14 년부터 A38, B777 등대형항공기투입 6 II. 장거리노선확대를통한외형성장기대 7 > 수탁금의일정비율을매출과영업이익으로인식 7 > 좌석공급 수요창출 공급추가 가격하락 신규수요 8 > 여가시간추가확대여력존재 9 III. 입국자확대는장기적호재 1 > 엔화가치하락과중국정부규제에도 14 년수요증가기대 1 > 객실확보는인바운드고객유치에결정적호재 11 IV. 패키지상품의매력강화 12 > 다양한패키지상품을가능하게하는 M/S 12 > FIT 성장에따른패키지시장위축우려는과도 13 V. Valuation 14 > 시장대비초과성장하는여행사에대한프리미엄적용 14 당사는 11 월 14 일현재 (3913) 발행주식을 1% 이상보유하고있지않습니다. 당사는동자료를기관투자가또는제 3 자에게사전제공한사실이없습니다. 동자료의금융투자분석사는자료작성일현재동자료상에언급된기업들의금융투자상품및권리를보유하고있지않습니다. 동자료에게시된내용들은본인의의견을정확하게반영하고있으며, 외부의부당한압력이나간섭없이작성되었음을확인합니다.

3 Investment Summary A38, B777 등좌석수가많고장거리운항이가능한대형기투입증가 가해외패키지상품및항공권판매를증가시키기위한전제조건은원화강세, 경기개선등과함께항공사의좌석공급증가임. 지난수년간 LCC와양대항공사는 B737, A21과같은중형기를중심으로도입했지만 14년이후 A38, B777 등좌석수가많고장거리운항이가능한대형기를중심으로도입할예정이며, B747, A35 등의대형기주문도이미완료된상황임. 이들기종은미주와구주, 서남아시아등기존중형기로운항이쉽지않았던노선뿐아니라수요가강하게유지되고있는단거리노선투입도가능하다는점에서의여행상품구성은더욱다양해질전망임. 다양한장거리노선상품구성을통해매출과영업이익증가기대 는항공료와현지지상비, 그리고대리점수수료등의각종원가를상품판매가격의일정비율만큼지급하는방식을사용하고있어수탁금규모를확대시키는것이고객수를증가시키는것과함께매출과영업이익을증가시키는좋은방법임. 패키지상품은항공권가격차이로인해노선별가격차이가 3~4배까지크게나타나고있어동일한고객을유치하더라도장거리고객을늘리는것이영업이익증가에유리하게작용할것임. 패키지고객은여행사가항공사로부터좌석을확보한이후후행적으로발생한다는점을고려하면항공사의대형기공급증가는장거리노선상품판매확대에따른매출과영업이익규모증가로연결될것임. 규모의경제에따른가격메리트와편리성추가강화전망 는지난 7년시가총액 1조원을기록한이후고점갱신을못하고있음. 그이유는영업이익규모가크게확대되지못하고있고, 내국인출국자성장률둔화와 FIT 확대에대한우려도작용하고있기때문임. 하지만는규모의경제효과에따른가격메리트와다양한상품구성을통해전체내국인출국자수증가율을상회하는고객을확보하고있고, 여행사규모에따라차등지급되는볼륨인센티브와항공사간경쟁에따른가격인하를통해신규수요를창출하고있음. 또한외래객입국자수요증가에대한대비도진행되고있어추가성장여력이남아있다고판단함. 따라서 14년예상 EPS 기준 PER 22배수준인 86,5원 과투자의견 BUY 를제시함. 주요지표와추정전망치 (IFRS 별도기준 ) ( 단위 : 억원, 명 ) 13.1Q 13.2Q 13.3Q 13.4QE 14.1QE 14.2QE 14.3QE 14.4QE E 214E 매출 Total ,589 3,3 3,447 항공권대매수익 국제관광알선수익 ,256 2,667 3,59 기타 비용 Total ,244 2,614 2,945 급여및성과급 광고선전비 여행비지급수수료 ,116 1,282 기타 영업이익 내국인전체출국자수 3,41,52 3,176,845 3,671,752 3,388,133 3,649,916 3,422,57 3,954,935 3,631,423 12,474,142 13,638,232 14,658,332 총송객수 653, , , , , ,632 86,87 791,65 2,273,528 2,668,351 3,68,972 자료 :, 키움증권리서치센터 3

4 4 I. 해외여행객증가를위한전제조건 환율, 경기등도주요변수이지만항공기좌석증대가필요 LCC와외항사포함항공사운항횟수증가와함께해외여행객성장패키지부문과항공티켓판매부문모두해외출국자증가와함께성장이기록되는사업이다. 해외여행객수요는환율움직임과경기상황에따라연동되는것이일반적이지만육로로해외여행이어려운현실을고려하면항공사의좌석및운항횟수증가가동시에진행되어야가능하다. 지난 9년이후인천공항의국제선운항횟수는 198,918회에서 12년 254,37회로늘어나며연평균 8.5% 의성장을기록했고이기간가격메리트를앞세운 LCC들의취항이활발해지면서 13년 1월누적국제선여객수기준 M/S가 7.2% 까지상승한것도출국자수증가요인으로작용하고있다. 원 / 달러환율과내국인출국자수 YoY 증감률한국 GNI와내국인출국자수 YoY 증감률 6% 4% 2% % -2% -4% 출국자YoY 환율YoY( 우 ) -6% -4% -2% % 2% 4% -6% 6% '7/1 '9/1 '11/1 '13/1 자료 : 한국관광공사, Datastream 인천공항운항횟수와내국인출국자수 YoY 증감률 6% 4% 2% % -2% -4% 출국자YoY 인천공항운항횟수 YoY -6% '7/1 '9/1 '11/1 '13/1 자료 : 인천공항공사, 한국관광공사 12% 4% 1% 3% 2% 8% 1% 6% % 4% -1% 2% GNI YoY 내국인출국자수YoY( 우 ) -2% % -3% '1 '2 '3 '4 '5 '6 '7 '8 '9 '1 '11 '12 자료 : 한국은행, 한국관광공사 인천공항국제선 LCC 점유율추이 1% 8% 6% 4% 2% % '8/1 '9/1 '1/1 '11/1 '12/1 '13/1 자료 : 인천공항공사, 주 : 국제여객수기준

5 13 년까지는중단거리중심으로좌석공급증가 B737, A32 투입으로단거리노선중심여객증가대한항공과아시아나항공등기존양대항공사와함께 LCC들은항공기공급을꾸준히늘리면서여행수요성장을견인했다. 하지만주목할점은이들항공사가증가시킨항공기기종과투입노선이다. 단거리노선중심의 LCC는물론이고양대항공사들도 B737, A32 중심으로항공기공급을확대시켰다. B737기는대한항공사용기재기준운항거리가 6천km 미만, 좌석수도 14석내외의항공기다. 비즈니스석과같은프리미엄좌석규모에따라좌석수변동은있고, 신형 B737-9은길이가소폭길어졌지만운항거리는비슷해중국과동남아노선에주로투입되고있다. 대한항공여객기추이 Q 13E A A A B B B 합계 자료 : 대한항공 아시아나항공여객기추이 Q 13E A32/ A B B B B 합계 자료 : 아시아나항공 LCC 여객기추이 제주항공 진에어 에어부산 이스타항공 티웨이항공 ' ' ' ' ' Q 자료 : 각사 5

6 6 14 년부터 A38, B777 등대형항공기투입 좌석수가많고운항거리가긴대형항공기도입예정장거리노선운항계획이없는제주항공과진에어등은기존운항중인 B737 기종을매년 2대가량추가계획을유지하고있지만대한항공과아시아나항공은대형기투입을준비하고있다. 보잉과에어버스사의오더북을살펴보면대한항공은 B747, A38 등대형여객기중심으로주문된상황이며아시아나항공도 A38 6대를비롯 A35이다수주문되어있다. 이들대형기는동경, 홍콩등단거리주요노선에도투입이가능하지만미국과유럽등장거리운항이적합한기종들이다. 즉단거리노선에는대형기투입도가능하지만장거리노선에중형기투입은운항가능거리한계가존재한다는점에서미주, 구주, 서남아시아등장거리노선운항횟수를증가시키기위해서는대형항공기도입이선행되어야한다. 대형기는가격부담이높고수요가부진할경우운영이쉽지않다는단점으로인해도입이상대적으로더디게진행되어왔지만보유기종노후화에따른교체및연료효율성개선, 노선다변화를위해 14년부터투입항공기대수가증가할전망이다. 보잉사한국항공사오더북에어버스사한국항공사오더북 모델 대한운항가능거리대한아시아나운항가능거리좌석수모델좌석수항공 (mile) 항공항공 (mile) A ,835 B ,25 A ,755 B ,25 A ,32 A ,693 B ,196~9,787 A ,755 자료 : 보잉 자료 : 에어버스 인천발주요노선운항거리 노선 동경 홍콩 방콕 L.A 뉴욕 런던 파리 거리 (mile) ,286 5,973 6,879 5,652 5,626 자료 : 대한항공 보잉사항공기가격 기종 가격 (m$) 기종 가격 (m$) 737 Family 767 Family ER Family 737-9ER ER MAX LR MAX ER MAX Family 747 Family 자료 : 보잉

7 II. 장거리노선확대를통한외형성장기대 수탁금의일정비율을매출과영업이익으로인식 노선별동일한수익성, 1인당판매단가높은상품비중확대기대는패키지여행상품판매금액에서항공권가격과현지지상비등의원가를제외한금액을매출로인식하며, 대리점에지급하는수수료역시상품판매금액의일정비율로지급한다. 즉판매금액의일정비율을비용으로인식함에따라패키지상품판매가격이상승하게되면이익률은동일하지만영업이익규모는확대되는구조이다. 하단의표를살펴보면패키지상품의지역별인원비중과매출비중의차이를확인할수있다. 인원별비중을살펴보면일본, 중국, 동남아비중이 73.1% 를차지하는반면매출비중은 63.% 수준에머무르는것을알수있다. 따라서의매출과이익규모가증가하기위해서는여객수추가증가와함께 ASP가높은구주와미주와같은장거리노선승객비중이높아져야하는것을알수있다. 하지만의노선별인원비중은일본노선이방사능이슈로인해증감이나타나고있지만장거리노선비중은별다른변화가나타나지않고있다. 노선별인원비중추이 S.Pacific Japan America Europe China SE.Asia Domestic 1% 8% 6% 노선별매출비중추이 S.Pacific Japan America Europe China SE.Asia Domestic 1% 8% 6% 4% 4% 2% 2% % 1.1Q 11.1Q 12.1Q 13.1Q 자료 : % 1.1Q 11.1Q 12.1Q 13.1Q 자료 : 매출구조 수탁금원가영업수익 ( 매출 ) 대리점수수료 Package FIT Hotel 기타 Air ticket 1 1 Offline 9 Online 7 Offline 1 Online 4 Offline 9 Online 9 자료 : 주 : 주요원가 : 항공료및현지지상비 ( 호텔등의비용 ), 대리점수수료 : 판매금액 ( 수탁금 ) 대비 % 이며매출및비용에포함, 기타 : 렌터카, 입장권, 보험등 7

8 8 좌석공급 수요창출 공급추가 가격하락 신규수요 항공사의장거리노선취항증가에따른수요창출및확대기대하지만우리가 14년이후장거리노선비중확대를기대하는이유는해외여행수요가항공사의운항이선행된이후후행적으로발생하는것이일반적이기때문이다. 이미앞에서확인한것처럼대한항공과아시아나항공이 14년부터는중소형기보다대형기중심으로항공기도입을계획하고있다. 신형항공기들의투입은기존항공기대비연료효율성이높아원가부담이가장큰유류비절감효과를기대할수있기때문이다. 따라서 항공기좌석공급 수요창출 신규취항혹은증편 항공권가격인하 신규수요창출 순서로이어질것이고의장거리노선비중확대가능성이높다. 하와이 / 괌 / 사이판노선도과거동남아대비가격부담이높은노선이었지만항공사의운항횟수가증가하면서가격부담이해소되는과정에서수요도동시에증가하는것을확인할수있다. 하와이 / 괌 / 사이판운항횟수와 YoY 증감률하와이 / 괌 / 사이판승객수와 YoY 증감률 ( 회 ) 하와이 / 괌 / 사이판운항횟수 ( 만명 ) 하와이 / 괌 / 사이판이용객수 1, YoY( 우 ) 1% 16 YoY( 우 ) 8% 8 8% % 6% 4% 6 1 4% 8 2% 4 2% 6 % 4 2 % 2-2% -2% -4% '7/1 '8/1 '9/1 '1/1 '11/1 '12/1 '13/1 '7/1 '8/1 '9/1 '1/1 '11/1 '12/1 '13/1 자료 : 인천공항공사 자료 : 인천공항공사 유럽노선운항횟수와 YoY 증감률유럽노선승객수와 YoY 증감률 ( 회 ) 유럽운항횟수 ( 만명 ) 유럽노선이용객수 2,5 YoY( 우 ) 3% 4 YoY( 우 ) 3% 2, 2% 35 2% 3 1,5 1% 25 1% 2 % 1, % 15-1% 5-1% 1 5-2% -2% -3% '7/1 '8/1 '9/1 '1/1 '11/1 '12/1 '13/1 '7/1 '8/1 '9/1 '1/1 '11/1 '12/1 '13/1 자료 : 인천공항공사 자료 : 인천공항공사

9 여가시간추가확대여력존재 우리나라근무시간단축되고있지만 OECD 평균보다는아직길어물론장거리노선상품은단거리노선에비해가격이비싸고, 항공기운항시간이길다는점은걸림돌이될수있다. 인천-하와이노선의편도운항시간이 8시간이고, 유럽노선가운데가장인기가높은인천- 파리노선도 12시간이소요됨에따라일본, 중국노선의 2~3시간은물론, 동남아노선의 5시간수준보다도많은시간이필요하다. 항공권가격은대한항공홈페이지가격기준하와이노선은 148만원, 파리노선은 193만원으로일본동경과중국상하이노선대비 2~4배수준의상당한가격차이를보이고있는것을확인할수있다. 하지만우리나라는아직근로자들의일년평균근무시간이다른 OECD 국가들보다상당히긴수준이어서추가축소가능성이높고, 대체휴일제도도입초기란점에서장거리여행을위한여가시간증가여력은충분하다고판단한다. 또한항공권가격이기본적인운항거리에따른유류비이슈가있어가격이급격하게하락하기는어렵겠지만항공사는고정비부담이높다는점에서수요확대로탑승률이상승할경우가격인하움직임이나타날가능성이높다. OECD 주요국가일년평균근무시간 호주 1,725 1,715 1,711 1,716 1,685 1,687 1,693 1,728 캐나다 1,745 1,743 1,739 1,733 1,7 1,71 1,698 1,71 독일 1,431 1,424 1,422 1,422 1,383 1,47 1,46 1,397 이태리 1,819 1,815 1,816 1,83 1,771 1,772 1,772 1,752 일본 1,775 1,784 1,785 1,771 1,714 1,733 1,728 1,745 한국 2,351 2,346 2,36 2,246 2,232 2,187 2,9 영국 1,673 1,669 1,677 1,659 1,651 1,652 1,625 1,654 미국 1,799 1,8 1,798 1,792 1,767 1,778 1,787 1,79 OECD 1,84 1,82 1,797 1,789 1,761 1,766 1,765 1,765 자료 : OECD, 주 : 12년도한국자료미제공 9

10 III. 입국자확대는장기적호재 엔화가치하락과중국정부규제에도 14 년수요증가기대 일본인기저효과, 중국인성장지속전망외래객인바운드수요는내국인아웃바운드중심의에새로운성장동력확보와변동성축소라는두가지호재로작용할것이다. 엔화가치하락과양국간의정치적이슈가동시에작용하면서일본인입국수요가급감했다. 하지만환율이슈는절대수준보다는 YoY 등락률에민감하게반영된다는점에서 14년부터기저효과에따른수요회복을기대할수있을것이다. 다만정치적이슈가여전해회복강도는다소약하게진행될가능성이있다. 반면중국인입국수요는높은성장을이어갈것이다. 중국정부의전세기운항및저가여행상품규제등이단기적인악재가될수있겠지만펀더멘탈에영향을주는이슈는아니라고판단한다. 그근거는저가상품규제가해외여행자체를제한하려는것이아니라원가미만의상품구성으로인해현지에서과도한옵션적용에따른불만을해소하기위함이어서단기적으로는가격상승에따른수요감소를예상할수있지만소득수준상승과인구대비낮은출국자비중을감안하면회복은시간상의문제일것이며, 부정기선규제는자국항공사들의경쟁력이강화될때를기다리는조치이기때문이다. 외래객입국자수와 YoY 증감률 ( 만명 ) 외래객입국자수 15 YoY( 우 ) 1 5 '7/1 '8/1 '9/1 '1/1 '11/1 '12/1 '13/1 자료 : 한국관광공사 4% 3% 2% 1% % -1% 연도별국적별외래객추이 ( 만명 ) 기타 구주 1,2 미국 필리핀 1, 대만 홍콩 중국 일본 '1 '2 '3 '4 '5 '6 '7 '8 '9 '1 '11 '12 자료 : 한국관광공사 중국인한국입국자수와 YoY 증감률 일본인한국입국자수와 YoY 증감률 ( 만명 ) 중국인한국입국자수 7 YoY( 우 ) 1% ( 만명 ) 일본인한국입국자수 4 YoY( 우 ) 8% % 6% 4% 2% % % 4% 2% % -2% '7/1 '8/1 '9/1 '1/1 '11/1 '12/1 '13/1-2% '7/1 '8/1 '9/1 '1/1 '11/1 '12/1 '13/1-4% 자료 : 한국관광공사 자료 : 한국관광공사 1

11 객실확보는인바운드고객유치에결정적호재 ITC와 Tmark Hotel을활용, 인바운드여행확대기대는 16개자회사가운데 1% 지분을가지고있는ITC와 Tmark Hotel을통해인바운드사업확대를준비하고있다. ITC는종로에위치한 Center Mark 호텔 25객실을, 1월개장한 Tmark Hotel은 288객실을확보하고있다. 12년ITC의연간매출액과순이익은각각 52억원과 -7억원으로전체매출액에서차지하는비중이 1.7% 로아직높지않다. 하지만우리가의인바운드고객확대를기대하는이유는도심에성공적으로호텔을확보했기때문이다. 내국인아웃바운드고객유치의관건이항공권확보라면외국인인바운드고객유치의관건은숙박시설확보다. 또한아직산업이초기단계에머무르고있다는점이다. 가확고한 M/S 1위를차지하는아웃바운드시장과달리인바운드시장, 특히일본인중심여행사의 1위업체인 HIS 코리아를제외한중국인을대상으로한인바운드시장은높은 M/S를점하는업체가아직없어도심에비즈니스호텔을확보한여행사가유리한위치를선점할수있을전망이다. 한국여행업협회외국인유치실적 M/S 1% HIS코리아 한진관광 모두투어 코네스트 ITC 롯데JTB 롯데관광 세한여행사 8% 화방관광 전국관광 6% 4% 2% % '1 '11 ' M 자료 : KATA, 주 : 인바운드기준 한국호텔객실수와 YoY 증감률 ( 개 ) 객실수 8, YoY( 우 ) 7, 6, 5, 4, 3, 2, 1, '98 ' '2 '4 '6 '8 '1 '12 자료 : 문화체육관광부 1% 8% 6% 4% 2% % -2% 11

12 IV. 패키지상품의매력강화 다양한패키지상품을가능하게하는 M/S 증가하는고객을바탕으로상품다양화, 신규고객이유입되는선순환구조여행사가판매하는패키지상품과항공권의경쟁력은가격적인측면과스케쥴의다양성으로판단할수있다. 패키지상품은여행객이원하는다양한일정과목적지를구비하고있고모객부족으로인해취소되지않고출발하도록구성하는것이관건이다. 다양한스케쥴과목적지를갖춘상품을성공적으로출발시키기위해서는충분한인원확보가필요한데지난 9월누적기준전체출국자대비패키지고객비중이계속높아지며 13.7% 수준에달하고있고, 경쟁여행사대비로도높은수준으로편리성과다양성메리트에따른신규수요유입을기대할수있을것이다. 전체출국자대비패키지고객수 M/S 16% 14% 12% 1% 8% 6% 4% 2% % '7/1 '8/1 '9/1 '1/1 '11/1 '12/1 '13/1 자료 : 한국관광공사, 전체출국자대비티켓판매고객수 M/S 7% 6% 5% 4% 3% 2% 1% % '7/1 '8/1 '9/1 '1/1 '11/1 '12/1 '13/1 자료 : 한국관광공사, 한국여행업협회내국인송출실적 M/S 55% 모두투어 5% 노랑풍선여행박사온라인투어참좋은레져 45% 한진관광 인터파크INT 4% 케이알티투어이천 35% 3% 25% 2% 15% 1% 5% % M 자료 : KATA, 주 : 패키지상품기준 한국여행업협회항공권판매실적 M/S 4% 모두투어인터파크INT 온라인투어노랑풍선투어이천 35% 세중한진관광레드캡투어여행박사 3% 25% 2% 15% 1% 5% % M 자료 : KATA, 주 : 패키지 + 티켓판매기준 12

13 FIT 성장에따른패키지시장위축우려는과도 대량구매에서발생하는가격메리트와 5대이상출국자비중상승해외여행이활성화됨에따라여객수요가의주요사업인패키지에서 FIT로변화하면서패키지시장이점진적으로위축되는것에대한우려도있다. 하지만이런우려는해외여행객이본격적으로증가한지난 7년이후지속적으로제기되고있었지만패키지시장이크게위축되는모습은나타나지않고있다. 이미한차례방문한곳을본인들의일정에따라자유롭게여행하려는욕구가높아질가능성은있지만패키지여행이가지고있는가격메리트도충분히매력적이기때문이다. 해외여행을위해서는항공권과현지숙박시설확보가필요한데개별적으로예약하는것보다패키지상품으로예약할경우더저렴한경우가많다. 그이유는는항공권과숙박시설을대량으로구입하기때문이다. 따라서가격측면을중요시하는여행객은패키지상품을선택할가능성이높고, 도패키지상품판매를통해확보한항공권과숙박시설에로 FIT 상품을구성하는등다양화시키고있다. 여기에항공사에서는여행사에게항공권을판매물량기준으로지급하고있다는점도대형여행사의가격메리트를높일것이고 5대이상출국자비중이점차확대되고있다는점도패키지상품경쟁력으로연결될것이다. FIT 구성화면 출국자연령대비중 1% 6 세이상 51~6 41~5 31~4 21~3 ~2 8% 6% 4% 2% 자료 : % 자료 : 한국관광공사 '3 '5 '7 '9 ' M 양대여행사티켓판매 + 패키지송객수 ( 만명 ) 3 모두투어 '5/1 '7/1 '9/1 '11/1 '13/1 자료 :, 모두투어 여행사홈페이지방문객추이 ( 만명 ) Hanatour.com 3 Modetour.com Jautour.com 25 Redcaptour.com tour.interpark.com '7/1 '8/1 '9/1 '1/1 '11/1 '12/1 '13/1 자료 : 코리안클릭 13

14 V. Valuation 시장대비초과성장하는여행사에대한프리미엄적용 장거리노선확대와일본노선수요반등을통해 ASP 하락세완화의수익을전망하면서우리는내국인출국자수는 14년과 15년각각 7.5% 와 6.5% 씩증가할것으로가정했으며는이가운데항공티켓과패키지고객합쳐서 21.2% 와 22.6% 의점유율을확보할것으로추정했다. 점유율이높아질것으로판단한근거는항공사의볼륨인센티브지급에따른가장큰수혜기업으로서경쟁사들대비상품가격메리트가더욱높아지고, 고객이확대됨에따라여행상품이다양해지고출발이원활하게이루어지는점이 M/S 상승으로연결될것으로기대하기때문이다. 매출과영업이익추가증가는고객의노선 mix 변화에서기대하고있다. 해당노선의 ASP 하락은고객을유인하는요인으로작용하지만최근여행사의 ASP 하락은 LCC의취항증가에따른동남아노선가격하락외에도수요가급감한일본노선 ASP가떨어진것이주요요인으로작용했기때문이다. 14년에도국내 LCC의항공기추가투입을통해동남아노선추가수요유인이계속되는가운데일본노선 ASP 감소세가진정되고, 미주와구주, 서남아시아수요증가를통해전체 ASP 하락세는완화될것으로기대한다. 벨류에이션은 PER 기준으로산정하는데내국인출국자수증가율이급증했던지난 1년도수준을적용하는것은무리가있을수있다. 하지만 14년원화강세와장거리노선확대를통한 ASP 회복, 그리고서울시내 2개호텔확보를통한외래객수요가수익에확대기여될수있다는점과 13 년방사능이슈에따른일본노선회복지연과중국노선전염병, 부정기선운항과여행상품규제등의이슈가있었음에도 PER 2배수준은유지했었다는점에서 14년예상 EPS 기준 22배수준은부담이없다고판단, 목표주가 86,5원 과투자의견 BUY 를제시한다. 부문별매출액과영업이익, 송객수 ( 단위 : 억원, 명 ) 13.1Q 13.2Q 13.3Q 13.4QE 14.1QE 14.2QE 14.3QE 14.4QE E 214E 매출 Total ,589 3,3 3,447 항공권대매수익 국제관광알선수익 ,256 2,667 3,59 기타 비용 Total ,244 2,614 2,945 급여및성과급 광고선전비 여행비지급수수료 ,116 1,282 기타 영업이익 내국인전체출국자수 3,41,52 3,176,845 3,671,752 3,388,133 3,649,916 3,422,57 3,954,935 3,631,423 12,474,142 13,638,232 14,658,332 총송객수 653, , , , , ,632 86,87 791,65 2,273,528 2,668,351 3,68,972 패키지여객수 473, , , , , , ,53 555,738 1,595,267 1,882,691 2,158,691 항공권고객수 179, ,16 223,51 24,962 23,8 222,57 249,33 235, , ,66 91,281 자료 :, 키움증권리서치센터, IFRS 별도기준 14

15 분기별영업이익과영업이익률 연도별영업이익과영업이익률 ( 억원 ) 영업이익 15 영업이익률 ( 우 ) 3% ( 억원 ) 영업이익 5 영업이익률 ( 우 ) 15% 1 2% 4 5 1% 3 1% % 2 5% -5-1% Q 8.3Q 1.1Q 11.3Q 13.1Q -2% '7 '8 '9 '1 '11 '12 '13E % 자료 : Dataguide, 주 : 11 년도부터 IFRS 별도 자료 : Dataguide, 키움증권리서치센터, 주 : 11 년도부터 IFRS 별도 PER 밴드 ( 원 ) 16, 14, 12, 1, 8, Price 28.x 24.x 2.x 16.x 12.x PBR 밴드 ( 원 ) Price 14, 5.1x 4.6x 12, 4.x 3.4x 1, 2.9x 8, 6, 4, 2, 6, 4, 2, -2, '9 '1 '11 '12 '13E '14E '9 '1 '11 '12 '13E '14E 자료 : Dataguide, 키움증권리서치센터 자료 : Dataguide, 키움증권리서치센터 15

16 포괄손익계산서 ( 단위 : 억원 ) 재무상태표 ( 단위 : 원, 배, %) 12월결산, IFRS 연결 E 214E 215E 12월결산, IFRS 연결 E 214E 215E 매출액 2,682 3,79 3,555 4,75 4,666 유동자산 2,379 2,814 3,352 4,16 4,937 매출원가 현금및현금성자산 ,181 1,527 2,88 매출총이익 2,682 3,79 3,555 4,75 4,666 유동금융자산 759 1,9 1,165 1,336 1,529 판매비및일반관리비 2,442 2,683 3,97 3,515 3,982 매출채권및유동채권 ,5 1,152 1,319 영업이익 ( 보고 ) 재고자산 4 4 영업이익 ( 핵심 ) 기타유동비금융자산 영업외손익 비유동자산 이자수익 장기매출채권및기타비유동채권 배당금수익 투자자산 외환이익 유형자산 이자비용 무형자산 외환손실 기타비유동자산 관계기업지분법손익 -3-1 자산총계 2,963 3,524 4,92 4,8 5,782 투자및기타자산처분손익 1 5 유동부채 1,618 1,696 1,964 2,36 2,843 금융상품평가및기타금융이익 -6-8 매입채무및기타유동채무 ,135 1,299 기타 단기차입금 법인세차감전이익 유동성장기차입금 법인세비용 기타유동부채 ,51 1,423 유효법인세율 (%) 2.5% 25.1% 24.2% 24.2% 24.2% 비유동부채 당기순이익 장기매입채무및비유동채무 지배주주지분순이익 ( 억원 ) 사채및장기차입금 EBITDA 기타비유동부채 현금순이익 (Cash Earnings) 부채총계 1,648 1,726 1,997 2,343 2,883 수정당기순이익 자본금 증감율 (%, YoY) 주식발행초과금 매출액 이익잉여금 ,46 1,391 1,812 영업이익 ( 보고 ) 기타자본 영업이익 ( 핵심 ) 지배주주지분자본총계 1,163 1,625 1,911 2,256 2,677 EBITDA 비지배주주지분자본총계 지배주주지분당기순이익 자본총계 1,315 1,798 2,95 2,457 2,899 EPS 순차입금 -1,498-1,83-2,21-2,727-3,481 수정순이익 총차입금 현금흐름표 ( 단위 : 억원 ) 투자지표 ( 단위 : 원, 배, %) 12월결산, IFRS 연결 E 214E 215E 12월결산, IFRS 연결 E 214E 215E 영업활동현금흐름 주당지표 ( 원 ) 당기순이익 EPS 1,812 3,39 3,47 3,93 4,76 감가상각비 BPS 1,9 13,99 16,447 19,422 23,46 무형자산상각비 주당EBITDA 2,632 3,962 4,48 5,245 6,28 외환손익 4-7 CFPS 2,412 3,773 4,68 4,583 5,434 자산처분손익 2 6 DPS 9 1, 1,1 1,2 1,3 지분법손익 -1 9 주가배수 ( 배 ) 영업활동자산부채증감 PER 기타 PBR 투자활동현금흐름 EV/EBITDA 투자자산의처분 PCFR 유형자산의처분 2 6 수익성 (%) 유형자산의취득 영업이익률 ( 보고 ) 무형자산의처분 영업이익률 ( 핵심 ) 기타 EBITDA margin 재무활동현금흐름 순이익률 단기차입금의증가 17-2 자기자본이익률 (ROE) 장기차입금의증가 25 투하자본이익률 (ROIC) 자본의증가 안정성 (%) 배당금지급 부채비율 기타 순차입금비율 현금및현금성자산의순증가 이자보상배율 ( 배 ) N/A N/A 기초현금및현금성자산 ,181 1,527 활동성 ( 배 ) 기말현금및현금성자산 ,181 1,527 2,88 매출채권회전율 Gross Cash Flow 재고자산회전율 1, ,872. N/A N/A Op Free Cash Flow 매입채무회전율

17 투자의견변동내역 (2 개년 ) 목표주가추이 (2 개년 ) 종목명 일자 투자의견 목표주가 (3913) 212/1/17 BUY(Maintain) 6,원 212/4/2 BUY(Maintain) 6,원 212/4/17 BUY(Maintain) 6, 원 담당자변경 213/4/15 BUY(Reinitiate) 92,5 원 213/5/3 BUY(Maintain) 92,5 원 213/5/27 BUY(Maintain) 92,5 원 213/8/2 BUY(Maintain) 92,5 원 213/11/4 BUY(Maintain) 92,5 원 213/11/15 BUY(Maintain) 86,5 원 ( 원 ) 주가 1, 8, 6, 4, 2, 목표주가 '11/11/15 '12/11/15 '13/11/15 투자의견및적용기준 기업 적용기준 (6개월) 업종 적용기준 (6개월) Buy( 매수 ) Outperform( 시장수익률상회 ) Marketperform( 시장수익률 ) Underperform( 시장수익률하회 ) Sell( 매도 ) 시장대비 +2% 이상주가상승예상시장대비 +1 ~ +2% 주가상승예상시장대비 +1 ~ -1% 주가변동예상시장대비 -1 ~ -2% 주가하락예상시장대비 -2% 이하주가하락예상 Overweight ( 비중확대 ) Neutral ( 중립 ) Underweight ( 비중축소 ) 시장대비 +1% 이상초과수익예상시장대비 +1 ~ -1% 변동예상시장대비 -1% 이상초과하락예상 17