실적리뷰 2013. 11. 29 BUY(Maintain) 목표주가 : 48,000 원 주가 (11/28): 42,150 원 AK 홀딩스 (006840) 3 분기실적호조 0 시가총액 : 4,909 억원 지주 / 건설 / 건자재 Analyst 박중선 02) 3787-4945 jspark@kiwoom.com AK 홀딩스가 3 분기실적을발표했습니다. 그러나별도재무제표가없고, 계열사실적이간략하게만보고되어파악하는데어려움이있었습니다. 그러나지배주주순이익이 150 억원으로동사의시가총액을기준으로양호했고, 비상장자회사인제주항공과 AK 켐텍등이실적호조를이어가고있어 AK 홀딩스의투자매력은아직남아있다고판단됩니다. StockData KOSPI (11/28) 2,045.77pt 시가총액 4,909억원 52 주주가동향 최고가 최저가 최고 / 최저가대비 45,600원 18,500원 등락률 -7.57% 127.84% 수익률 절대 상대 1M 5.1% 5.2% 6M 60.9% 56.2% 1Y 93.3% 80.8% Company Data 발행주식수 11,648천주 일평균거래량 (3M) 36천주 외국인지분율 13.69% 배당수익률 (13E) 0.71% BPS(13E) 36,532원 투자지표 ( 억원, IFRS **) 2011 2012E 2013E 2014E 매출액 3,903 4,281 21,403 23,544 보고영업이익 207 271 1,156 1,271 핵심영업이익 207 271 1,156 1,271 EBITDA 356 383 1,196 2,123 세전이익 256 134 1,149 1,308 순이익 439 1,902 965 992 지배주주지분순이익 407 1,818 627 645 EPS( 원 ) 6,004 22,032 5,563 5,534 증감률 (%YY) -21.9 267.0-74.8-0.5 PER( 배 ) 4.4 1.0 7.6 7.6 PBR( 배 ) 0.8 0.7 1.2 1.0 EV/EBITDA( 배 ) 16.2 8.1 15.3 8.7 보고영업이익률 (%) 5.3 6.3 5.4 5.4 Price Trend ( 원 ) (%) 수정주가 ( 좌 ) 상대수익률 ( 우 ) 50,000 120.0 45,000 100.0 40,000 80.0 35,000 30,000 60.0 3 분기연결실적긍정적 AK홀딩스는 3분기연결매출액 6,654억원, 영업이익 388억원, 순이익 244 억원을기록하였다. 여기서지배주주순이익은 150억원 ( 지배주주포괄순이익은 141억원 ) 을기록했다. 동사의시가총액이 5천억원미만인점을감안할때이정도의분기순이익은동사가저평가임을입증해준다. 한편, 자회사의매출과순이익의단순합계는각각 7,650억원, 323억원을기록했다. 다만, 키움증권에서는지주회사를연결기준실적으로평가하지않고, sum of the parts valuation에의한 NAV 와현금흐름가치의평균으로자산가치를산출하고있어이러한실적은단순참고로활용하고있다. 제주항공실적긍정적, AK 켐텍성장성기대 제주항공 3분기매출액 1,240억원, 영업이익 126억원 ( 영업이익률 10.1%) 기록했다. 동사의연간실적가이던스를 3분기에이미초과달성하였다. 이는낮은항공권가격과합리적인서비스를바탕으로높은탑승률과항공기가동률, 자체정비조직완비, 적극적인전산투자가효과를발휘했기때문으로풀이된다. AK켐텍도계면활성제의안정적인실적과더불어휴대폰용도료등페인트부문의성장성이실적호조를이끌고있다. 목표주가 48,000 원유지 AK홀딩스에대하여 Sum of the parts valuation NAV 에기반하여목표가를기존 48,000원으로유지한다. 동사의비상장자회사중제주항공의경우내년실적과글로벌저가항공사의 valuation을적용하였고, AK켐텍의경우 2013년예상실적에성장성에걸맞는 P/E 15배를적용하였다. 비록당사의목표주가가현주가대비상승여력이높지는않지만, 계열사실적이전반적으로우상향하고있기때문에매수투자의견을유지한다. 25,000 20,000 15,000 10,000 5,000 0 12.11 13.02 13.04 13.07 13.09 13.11 40.0 20.0 0.0-20.0-40.0
3분기실적리뷰 AK홀딩스는 3분기연결매출액 6,654억원, 영업이익 388억원, 순이익 244억원을기록하였다. 다만, 키움증권에서는지주회사를연결기준실적으로평가하지않고, sum of the parts valuation에의한 NAV와현금흐름가치의평균으로자산가치를산출하고있어이러한실적은단순참고로활용한다. AK홀딩스는계열사별실적을모두공개하지않았지만, 사업부문별실적은공개하였다. 이를바탕으로추정하면, 동사의 3분기단순합계실적은아래와같다. 다만, 여기서매출액과순이익이모두 AK홀딩스의실적으로오인하면안되며, 지분율을감안해야한다. AK 홀딩스자회사의사업부문별 3 분기실적 ( 단위 : 억원 ) 구분 주요계열사 매출액 순이익 화학부문 4,353 228 애경유화 (44.5%) 3,146 애경화학 (40.2%) 719 AK켐텍 (72.5%) 1,057 항공부문 제주항공 (69.6%) 1,235 145 백화점부문 AK S&D(71.2%) 수원애경역사 ( 손자 ) 2,024-157 평택역사 (6.9%) 부동산부문 AM플러스자산 (57.1%) AK에셋 ( 손자 ) 39 109 단순합계 7,650 323 자료 : AK홀딩스, 키움증권정리 AK 홀딩스자회사의사업부문별매출액 ( 단위 : 억원 ) 구분 주요계열사 2013년 3분기누계 2012년 화학부문 14,670 10,633 애경유화 (44.5%) 8,889 애경화학 (40.2%) 2,049 1,883 AK켐텍 (72.5%) 3,196 3,015 항공부문 제주항공 (69.6%) 3,297 3,412 백화점부문 AK S&D(71.2%) 수원애경역사 ( 손자 ) 3,684 4,836 평택역사 (6.9%) 부동산부문 AM플러스자산 (57.1%) AK에셋 ( 손자 ) 112 274 단순합계 21,763 19,155 자료 : AK홀딩스, 키움증권정리 AK 홀딩스자회사의사업부문별순이익 ( 단위 : 억원 ) 구분 주요계열사 2013년 3분기누계 2012년 화학부문 543 378 애경유화 (44.5%) 애경화학 (40.2%) AK켐텍 (72.5%) 항공부문 제주항공 (69.6%) 235 59 AK S&D(71.2%) 백화점부문 수원애경역사 ( 손자 ) - 148-251 평택역사 (6.9%) 부동산부문 AM플러스자산 (57.1%) AK에셋 ( 손자 ) 87 43 단순합계 718 228 자료 : AK홀딩스, 키움증권정리 2
제주항공기업가치 제주항공 3분기매출액 1,240억원, 영업이익 126억원 ( 영업이익률 10.1%) 기록했다. 동사의연간실적가이던스를 3분기에이미초과달성하였다. 80~90% 의높은탑승률, 하루평균 11.8시간항공기가동, 자체정비조직완비, 적극적인전산투자효과발휘하고있다. 제주항공연도별실적전망 ( 단위 : 억원, 대수 ) 13 3분기누계 2013E 2014E 2015E 비행기대수 13 13 16 18 여객수입 3,264 4,500 5,500 6,500 ( 국내선 ) 1,377 1,700 1,800 1,900 ( 국제선 ) 2,454 2,800 3,700 4,600 화물수입 28 28 38 49 매출액합계 3,303 4,528 5,538 6,549 영업이익 193 170 277 327 순이익 226 200 307 357 영업이익률 5.8% 3.8% 5.0% 5.0% 순자산 558 532 839 1,196 자료 : 제주항공, 키움증권추정 4분기에는필리핀태풍, 새로운전산시스템적응필요, 중국여유법개정등의영향으로다소부진할수있다. 그러나 737-800 항공기 2대추가도입으로매출액 5천억원초중반달성기대했다. 내년도영업이익률 5% 유지시킬것, 유가안정세와일부서비스유료화등으로충분히가능하다고판단된다. 최근글로벌저가항공사주가가경쟁심화등으로다소하락하여 Peer multiple 은다소 하락하였고, 이를제주항공에적용할경우제주항공의예상시가총액은 5,949 억원이 며, AK 홀딩스가보유한제주항공 69.6% 의지분가치는 4,140 억원이다. 글로벌주요저가항공사 ( 단위 : 십억유로, 배 ) 시가총액 P/E P/B P/S RYAN AIR 8.04 14.2 2.2 1.6 EASY JET 5.81 21.8 2.9 1.2 SOUTHWEST AIRLINES 9.34 20.5 1.8 0.7 AIR ASIA 1.63 10.5 1.5 1.4 평균 16.75 2.1 1.2 자료 : BLOOMBERG, 키움증권추정 AK 켐텍의실적추정 AK홀딩스의자회사중 AK켐텍은휴대폰용도료성장등에힘입어 2013년반기기준매출액 2,139억원, 순이익 156억원으로 2012년연간순이익 176억원에육박했다. 3분기에도매출액이 1,057억원으로상반기와유사한흐름을유지하였다. 이러한실적성장은베트남공장의휴대폰용도료실적호조에기인한것으로추정되며, 올해연간순이익은 300억원으로추정된다. 3
목표주가산정 AK홀딩스는 2013년상반기배당수익 34억원을수취하였다. AK홀딩스는그룹매출액의 0.13% 를브랜드로열티로받는것으로알고있으며, 그룹매출액이약 3조원에달하기때문에 ( 애경유화약 1조원, AK켐텍약 4,000억원, AK S&D 약 3,300억원, 애경산업약 3,500억원, 제주항공약 4,500억원, 애경화학약 2,600억원, AK에셋 40억원, AM플러스자산 200억원, 애경영파유한공사약 1,0 00억원 ) 연간약 39억원의브랜드로열티를수취할전망이다. 경영자문수수료도 1분기수준으로계속수취할경우연간 32억원이예상되며, 따라서동사의별도기준영업수익은약 105억원으로추정된다. AK 홀딩스에대하여아래표를기반으로목표가를기존 48,000 원으로유지한다. AK 홀딩스 NAV 산출식 ( 단위 : %, 억원 ) 구분 항목 지분율 시가총액, 장부가 상장자회사 애경유화 44.5% 784 제주항공 ( 주1) 69.6% 4,140 AK S&D ( 주2) 71.2% 367 비상장자회사 AM 플러스자산 57.1% 439 애경산업 ( 주3) 20.2% 400 애경화학 40.2% 494 AK 켐텍 ( 주3) 72.5% 3,263 지분가치 합계 (1) 9,887 현금흐름 2013년예상영업수익 105억원 x 20배 (2) 2,100 (1) 과 (2) 의평균 5,993 기타 순차입금 ( 추정 ) -464 NAV 합계 5,529 주당 NAV ( 원 ) 자사주제외한보통주 1,129.5만주기준 48,953 자료 : 키움증권추정 주 : 1) 제주항공밸류에이션은앞장에서기술하였음 주 : 2) AK S&D는장부가가 1,225억원이지만, 3분기누계적자가 148억원에달하고, 최근재무구조개선을위해 225억 원의유상증자를하였기때문에 P/B 0.3배를적용하기로함 주 : 3) AK켐텍은 2013년예상실적에 P/E 15배적용, 애경산업은 P/E 20배적용 4
포괄손익계산서 ( 단위 : 억원 ) 재무상태표 ( 단위 : 억원 ) 12월결산, IFRS 연결 2011 2012 2013E 2014E 2015E 12월결산, IFRS 연결 2011 2012 2013E 2014E 2015E 매출액 3,903 4,281 21,403 23,544 25,898 유동자산 3,685 1,458 4,970 5,233 7,203 매출원가 3,394 3,683 18,621 20,483 22,531 현금및현금성자산 741 162 373 177 1,642 매출총이익 509 598 2,782 3,061 3,367 유동금융자산 41 15 73 80 88 판매비및일반관리비 303 327 1,627 1,789 1,968 매출채권및유동채권 1,868 886 2,854 3,139 3,453 영업이익 ( 보고 ) 207 271 1,156 1,271 1,398 재고자산 1,005 391 1,646 1,811 1,992 영업이익 ( 핵심 ) 207 271 1,156 1,271 1,398 기타유동비금융자산 30 5 23 25 28 영업외손익 49-137 -7 37 85 비유동자산 4,289 4,729 16,175 15,291 14,458 이자수익 20 8 10 11 12 장기매출채권및기타비유동채권 100 34 214 235 259 배당금수익 0 0 0 0 0 투자자산 2,453 3,989 2,295 2,242 2,180 외환이익 168 35 35 35 35 유형자산 1,618 534 11,496 10,692 9,943 이자비용 119 63 456 456 456 무형자산 117 172 2,169 2,122 2,076 외환손실 212 24 24 24 24 기타비유동자산 1 0 0 0 0 관계기업지분법손익 72-96 0 0 0 자산총계 7,974 6,187 21,145 20,524 21,661 투자및기타자산처분손익 0 3 0 0 0 유동부채 3,718 1,512 9,683 8,302 8,576 금융상품평가및기타금융이익 65 2 0 0 0 매입채무및기타유동채무 1,120 399 3,058 1,570 1,727 기타 55-1 428 471 518 단기차입금 2,506 1,052 5,552 5,552 5,552 법인세차감전이익 256 134 1,149 1,308 1,483 유동성장기차입금 10 3 3 3 3 법인세비용 56 11 184 317 359 기타유동부채 83 58 1,070 1,177 1,295 유효법인세율 (%) 22.0% 8.3% 16.0% 24.2% 24.2% 비유동부채 746 553 7,207 7,357 7,523 당기순이익 439 1,902 965 992 1,124 장기매입채무및비유동채무 0 2 11 12 13 지배주주지분순이익 ( 억원 ) 407 1,818 627 645 731 사채및장기차입금 535 494 5,694 5,694 5,694 EBITDA 356 383 1,196 2,123 2,193 기타비유동부채 210 57 1,502 1,651 1,816 현금순이익 (Cash Earnings) 588 2,015 1,005 1,844 1,919 부채총계 4,464 2,065 16,890 15,658 16,099 수정당기순이익 387 1,898 965 992 1,124 자본금 445 545 582 582 582 증감율 (%, YoY) 주식발행초과금 898 1,464 1,464 1,464 1,464 매출액 -70.0 9.7 400.0 10.0 10.0 이익잉여금 2,053 3,802 4,415 5,026 5,723 영업이익 ( 보고 ) -73.2 31.1 327.0 10.0 10.0 기타자본 -335-2,207-2,207-2,207-2,207 영업이익 ( 핵심 ) -73.2 31.1 327.0 10.0 10.0 지배주주지분자본총계 3,061 3,604 4,255 4,866 5,563 EBITDA -61.2 7.7 212.0 77.5 3.3 비지배주주지분자본총계 449 518 0 0 0 지배주주지분당기순이익 -18.2 346.9-65.5 2.8 13.4 자본총계 3,510 4,123 4,255 4,866 5,563 EPS -21.9 267.0-74.8-0.5 13.4 순차입금 2,268 1,372 10,802 10,992 9,518 수정순이익 -32.9 390.0-49.2 2.8 13.4 총차입금 3,051 1,548 11,248 11,248 11,248 현금흐름표 ( 단위 : 억원 ) 투자지표 ( 단위 : 원, 배, %) 12월결산, IFRS 연결 2011 2012 2013E 2014E 2015E 12월결산, IFRS 연결 2011 2012 2013E 2014E 2015E 영업활동현금흐름 433 157 496-297 1,350 주당지표 ( 원 ) 당기순이익 439 447 965 992 1,124 EPS 6,004 22,032 5,563 5,534 6,275 감가상각비 144 109 37 805 748 BPS 34,397 33,073 36,532 41,774 47,757 무형자산상각비 5 3 3 47 46 주당EBITDA 5,254 4,646 10,609 18,230 18,829 외환손익 48-15 -11-11 -11 CFPS 8,679 24,419 8,917 15,828 16,476 자산처분손익 77 16 0 0 0 DPS 750 150 300 300 300 지분법손익 -72 96 0 0 0 주가배수 ( 배 ) 영업활동자산부채증감 -234-452 257-1,854-245 PER 4.4 1.0 7.6 7.6 6.7 기타 26-48 -756-276 -313 PBR 0.8 0.7 1.2 1.0 0.9 투자활동현금흐름 -1,599-527 -11,414-14 -16 EV/EBITDA 16.2 8.1 15.3 8.7 7.8 투자자산의처분 -439-967 1,586-14 -16 PCFR 3.0 0.9 4.7 2.7 2.6 유형자산의처분 0 83 0 0 0 수익성 (%) 유형자산의취득 -137-183 -11,000 0 0 영업이익률 ( 보고 ) 5.3 6.3 5.4 5.4 5.4 무형자산의처분 -15-107 -2,000 0 0 영업이익률 ( 핵심 ) 5.3 6.3 5.4 5.4 5.4 기타 -1,009 5 0 0 0 EBITDA margin 9.1 9.0 5.6 9.0 8.5 재무활동현금흐름 1,381 433 11,129 115 131 순이익률 11.2 44.4 4.5 4.2 4.3 단기차입금의증가 401 273 4,500 0 0 자기자본이익률 (ROE) 14.2 49.9 23.0 21.7 21.6 장기차입금의증가 474 224 5,200 0 0 투하자본이익률 (ROIC) 4.7 9.9 12.3 6.5 7.1 자본의증가 602 0 0 0 0 안정성 (%) 배당금지급 -98-71 -16-34 -34 부채비율 127.2 50.1 396.9 321.8 289.4 기타 3 6 1,445 149 165 순차입금비율 64.6 33.3 253.9 225.9 171.1 현금및현금성자산의순증가 213-579 211-197 1,465 이자보상배율 ( 배 ) 1.7 4.3 2.5 2.8 3.1 기초현금및현금성자산 528 741 162 373 177 활동성 ( 배 ) 기말현금및현금성자산 741 162 373 177 1,642 매출채권회전율 2.1 3.1 11.4 7.9 7.9 Gross Cash Flow 667 609 239 1,556 1,595 재고자산회전율 3.9 6.1 21.0 13.6 13.6 Op Free Cash Flow -76-380 -11,731-38 1,609 매입채무회전율 3.3 5.6 12.4 10.2 15.7 5
당사는 11월 28일현재 AK홀딩스 발행주식을 1% 이상보유하고있지않습니다. 당사는동자료를기관투자가또는제3자에게사전제공한사실이없습니다. 동자료의금융투자분석사는자료작성일현재동자료상에언급된기업들의금융투자상품및권리를보유하고있지않습니다. 동자료에게시된내용들은본인의의견을정확하게반영하고있으며, 외부의부당한압력이나간섭없이작성되었음을확인합니다. 투자의견변동내역 (2 개년 ) 종목명 일자 투자의견 목표주가 AK홀딩스 (006840) 2013/05/22 BUY(Initiate) 36,000원 2013/07/18 BUY(Maintain) 45,000원 2013/10/01 BUY(Maintain) 48,000원 2013/11/29 BUY(Maintain) 48,000원 목표주가추이 ( 원 ) 주가 60,000 목표주가 50,000 40,000 30,000 20,000 10,000 0 '11/11/29 '12/5/29 '12/11/29 '13/5/29 '13/11/29 투자의견및적용기준 기업 적용기준 (6개월) 업종 적용기준 (6개월) Buy( 매수 ) Outperform( 시장수익률상회 ) Marketperform( 시장수익률 ) Underperform( 시장수익률하회 ) Sell( 매도 ) 시장대비 +20% 이상주가상승예상시장대비 +10 +20% 주가상승예상시장대비 +10-10% 주가변동예상시장대비 -10-20% 주가하락예상시장대비 -20% 이하주가하락예상 Overweight ( 비중확대 ) Neutral ( 중립 ) Underweight ( 비중축소 ) 시장대비 +10% 이상초과수익예상시장대비 +10-10% 변동예상시장대비 -10% 이상초과하락예상 6