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1 통권 155 호 자본시장법개정안통과의의미와과제 개정자본시장법과그림자금융 금융시장과금융소비자보호 확정급여형제도의자산운용실태와자산배분전략 우리나라연금자산의자본시장투자활성화방안 리스크관리와자기자본규제의새로운패러다임과한국금융투자업의현안 중국채권시장구조와투자환경및전망 조사연구보고서 동남아최대 IB, 말레이시아 CIMB 의성장전략

2 contents 시론 자본시장법개정안통과의의미와과제 6 - 송종준한국증권법학회회장 논고 개정자본시장법과그림자금융 12 - 김화진서울대학교법학대학원교수 금융시장과금융소비자보호 23 - 길재욱한양대학교교수 확정급여형제도의자산운용실태와자산배분전략 38 - 김경록미래에셋은퇴연구소소장 우리나라연금자산의자본시장투자활성화방안 50 - 강성모한국투자증권은퇴설계연구소소장 리스크관리와자기자본규제의새로운패러다임과한국금융투자업의현안 68 - 김창환맥쿼리증권전무 중국채권시장구조와투자환경및전망 77 - 안유화자본시장연구원연구위원 조사연구보고서 동남아최대 IB, 말레이시아 CIMB 의성장전략 98

3 협회동향 부서별동향 102 SRO REPORT 104 자본시장주요통계 1. 주요지수및지표 증시주변자금동향 집합투자기구 투자자문 증권사랩어카운트 신탁 파생상품 채권 117 금융투자회사현황 120 금융투자수록원고목록 130

4 시론 자본시장법개정안통과의의미와과제 - 송종준한국증권법학회회장

5 시 론 자본시장법개정안통과의의미와과제 송종준 ( 한국증권법학회회장 ) 1. 개정안통과의의의지난 3월 5일과 4월 30일두차례에걸쳐자본시장법개정안이국회본회의를통과하였다. 이번개정안이통과되기까지는 2년정도의시간이소요되었다. 4월 30일통과된개정안은금융위원회의개정안에이목회의원, 김영주의원, 이종걸의원이각각대표발의한개정안을추가하여제315회국회정무위원회에서하나의대안으로제안된것이다. 2007년에제정되고 2009년부터시행된종전의자본시장법은금융상품개념의포괄주의와기능별규제원칙에따라자본시장관련법을통합재편하면서초대형투자은행의설립을통하여자본시장과관련금융시장의선진화를앞당기고자하는큰뜻을가진개혁이었다. 그러나, 자본시장법시행후자본시장과관련금융시장에서의빅뱅은나타나지않고다수의증권회사가난립하여과다한비효율적경쟁이가열되어왔고, 선진형자본시장체제에비하여자본시장인프라, 자산운용산업의규제체계, 자금조달체계, 투자자보호를위한불공정거래규제등에있어서적지않은문제점들이노정되었다. 이번에통과된개정안은통합자본시장법의시행과세계적인금융위기후에나타난제반문제점들을종합하여금융산업, 시장, 기업, 투자자등각분야별로자본시장전반을개혁하기위한시도라고볼수있다. 이번개정법은종합금융투자사업자라는개념을도입하여자본시장의빅뱅을실현함으로써우리나라자본시장의국제경쟁력을강화하고자한데에중요한정책적의지가담겨있다고평가할수있다. 2. 주요개정내용과그의미이번개정법은광범위한개정사항을담고있는데, 특히투자은행, 자본시장인프라, 자산운용, 상장법인특례, 불공정거래규제등에서중요한변화가있다. 6 금융투자협회

6 첫째, 투자은행 (IB) 의활성화를위하여 3조원이상의자기자본을갖춘투자매매업자또는투자중개업자중에서종합금융투자사업자를지정하여프라임브로커 (prime broker) 업무와기업대출업무등을허용하고있다. 자기자본 3조원은선진국의대형투자은행에비하면턱없이작은규모이지만, 투자은행에증권이나금전의대여, 헤지펀드의재산관리보전, 기업대출업무를가능하게하여기업인수합병과헤지펀드산업등의활성화를기하고, 기업에대한모험자본의공급, 구조화금융등선진형투자은행업무를수행할수있게된데에서큰의미를찾을수있다. 투자은행의기반이조성되고이를계기로그기능과역할이커지게되면장기적으로우리나라기업과자본시장의국제경쟁력을강화하는데에크게이바지할것으로기대된다. 둘째, 거래소법정주의를허가제로전환하고다자간매매체결회사 (ATS) 와금융투자상품거래청산회사제도 (CCP) 를도입함으로써자본시장인프라에큰변화를가져왔다. 거래소허가제하에서는복수거래소의출현이가능해져거래소간의경쟁을통한거래비용의감소, 거래체결속도의증가, 기타서비스향상효과등이기대된다. 이와병행하여증권의매매중개외에가격발견기능도갖는다자간매매체결회사제도를도입함으로써거래소에대한경쟁자로서의역할도기대된다. 아울러, 금융투자상품거래청산회사를도입하여원화이자율스왑거래등일정한장외파생상품의매매등은반드시이회사를통하도록의무화함으로써, 결제불이행으로인한시스템위험을방지하고자하였다. 셋째, 자산운용산업에대한규제체계의선진화를추구하고있다. 투자자문업자와투자일임업자의업무범위를확대하여부동산등특정자산에특화된중소형투자자문업자와투자일임업자의출현을 가능하게함으로써다양한금융자산에대한맞춤형투자수요에대응할수있도록하였다. 결과적으로이것은집합투자업이나신탁업등다른자산관리업과의경쟁을촉진하는의미도있다. 또한, 사모투자전문회사 (PEF) 제도에서도업무집행사원의등록제를도입하여무자격자에의한방만한운영에제동을걸었으며, 유한책임사원의영향력행사범위를명확히하는등제도운영상의미비점도개선하였다. 특히, 사모투자전문회사의파생상품투자, 차입또는채무보증현황을금융위원회에보고하도록하여무분별한사업활동으로인한잠재적인위험이통제될수있도록하였다. 그밖에집합투자업자에게집합투자기구의재산에속한주식의의결권행사를허용하여투자자의이익이보호되도록하였다. 넷째, 상장법인의자본조달체계에중요한변화가생기게되었다. 주주배정방식에서실권주가발생한경우에원칙적으로새로운발행절차를거치도록하여이사회가유리한가격으로제3자에게실권주를임의로배정하는것을막아회사지배구조의왜곡을방지할수있도록하였다. 또한, 조건부자본증권 (Contingent Capital Instrument) 이라는신종사채의발행을허용하여발행당시객관적이고합리적인기준에따라미리정하는사유가발생하는경우에주식으로전환 ( 출자전환형 ) 되거나사채의상환과이자지급의무가감면 ( 채무조정형 ) 될수있도록하였다. 이증권은 2007년금융위기후 G20 정상회의, 2011년 7월바젤위원회에서도은행의자본확충을위하여논의된대응수단중의하나이다. 조건부자본증권은은행이외에도모든상장법인이발행할수있도록한점에서개정법은다른입법례에비추어신속한대응이라할수있다. 또한, 상장법인이주주배정으로신주를발행하는경우에신주인수권증서의발행을의무화하여, 실권하는 금융투자

7 시 론 주주에게신주인수권의가치를회수할수있는길을열어주었다. 한편, 상장법인의주주총회운영질서도개선하였다. 의결권대리행사의권유에있어서위임장용지등의교부전냉각기간을 2영업일로단축하여의결권권유자의실질적인권유기간을연장하였다. 또한, 발행회사이외의의결권권유자는발행인에대하여주주명부의열람등사를허용하는행위, 자신의비용으로위임장용지등을주주등에게송부하는행위를요구할수있도록하고발행인은요구시점부터 2일이내에응하도록하였다. 아울러, 예탁결제원에인정되었던중립적의결권행사제도 (shadow voting) 를폐지 (2015 년 ) 하여경영진등에의하여남용되는것을방지함으로써주주총회가활성화되도록하였다. 이러한제도변화는투자은행제도의활성화와맞물려앞으로상장법인에대한 M&A, 특히적대적 M&A를촉진하는효과를가져올것으로예상된다. 다섯째, 불공정증권거래에대한규제를강화하고있다. 증권신고서의부실기재와관련하여증권모집주선인에대하여도인수인과유사한내용의손해배상책임을지도록하였다. 또한, 비상장주권이나장외파생상품을이용한현 선연계불공정거래에대한통제를강화하고, 미공개정보이용행위의적용대상을우회상장하려는법인에관한정보로까지확대하였다. 내부자거래, 시세조종, 부정거래행위등으로부당이익을얻은자등에게는 5억원을한도로하여얻은이익또는회피손실액의 1배이상 3배이하에상당하는벌금에처하도록하고, 그금액이 5억원이상인경우에는벌금과징역형을병과하도록하였다. 이번개정법을통하여증권시장의기능이활성화되고자본시장의규모가국제적인수준으로크게확대될것으로보면이러한 불공정거래행위에대한강력한제재는증권시장의지속적인발전과실질적인투자자보호를위하여상당한기여효과가있을것으로본다. 3. 개정자본시장법의과제이번개정법은입법취지대로우리금융산업의도약과자본시장의경쟁력및투자자보호를위하여크게기여할것이라고믿는다. 그러나, 자본시장과관련금융시장의선진화를위한제도의도입과함께운영상보완하거나추가로도입을검토해야할과제도남아있다고본다. 첫째, 개정법은투자은행에대하여신용공여의전체한도와동일인한도를정하고, 계열법인에대한신용공여를금지하여과도한신용공여로인한부실화등을방지하고자하고있다. 그런데, 투자은행의자기자본규모가선진국투자은행처럼초대형화되는경우에개정법상의한도제한만으로투자은행의방만한운영과그로인한시스템위험을사전에차단하는데에충분할것인지우려될수있다. 금융위기에서경험한바와같이투자은행의지나친단기업적주의경영과투기적거래의조장등에대한선제적인감시, 감독기능이원활하게작동되도록감독실무체계의보완을지속적으로고민할필요가있다. 둘째, 개정법에는당초원안에포함되었던신주인수선택권제도 (warrant) 가빠져있다. 이제도는미국에서는포이즌필 (poison pill), 일본에서는신주예약권제도라고한다. 개정법에서빠진것은이제도를도입하면 M&A의활성화에장애요인으로작용하게될것을우려한것인지도모른다. 그러나, 신주인수선택권제도는본래신규투자또는대규모프로젝트의수행을위한투자유인책으로서의기능이주된것이고선진국에서는이미보편화되어있는제도이다. 순전히 8 금융투자협회

8 경영권의방어를위하여이제도가남용되는것을방지하고자한다면입법으로적절하게대비할수있을뿐만아니라, 입법적대응이없더라도회사법의해석원리로도합리적으로통제할수있으므로우려할일은아니다. 셋째, 개정법은투자은행에증권대여, 금전대여등기업신용공여, 헤지펀드지원업무등을부여하고있고, 상장법인의경우위임장권유에의한의결권대리행사의활성화를도모하고있다. 이러한제도변화는현행공개매수제도와함께기업인수합병을촉진하고특히적대적 M&A의수요를촉발시킬것으로전망된다. 그런데, 상법은물론이고자본시장법도적대적 M&A에대한방어체계에대하여는특별한발전이없는것이문제이다. 오늘날경영권의이전거래에있어서우리나라처럼공격과방어에있어서입법의균형을기하지못한선진입법례는없다. 상장법인에대한적대적 M&A에대한방어체계의구축은반드시필요하다. 선진국의경험으로볼때에투자은행과사모펀드가중심이되는적대적 M&A의상당부분은그성질상기업의안정성장을위한장기적경영보다는단기적인재무적이익추구를위하여투기화되고남용되는경향이강했기때문이다. 자유로운공격만을보장하는듯한자본시장법은부분매수를원칙으로하는공개매수제도의위압성을완화시킬수있는방안을검토하여야하며, 아울러적대적공개매수에대한방어체계의정비도소수주주와투자자보호를위하여선진국의입법추세와조화를기하여야할필요가있다. 가동되어야한다는점이다. 일반적으로공적감독중심의규제체계는비용, 예산, 인력등의한계때문에규제의실효성을담보하기어려운구조로되어있다. 법령상으로공적감독기관에포괄적인감독권한을부여하더라도시장의중심에있는자율규제기관에권한을적절히위임또는분배하는방법으로감독권실행의일상화를실현하는것이중요하다. 자율규제기관에의한감독체계강화는시장에대한충격을최소화하면서감독의효율성을극대화하는방안중의하나이다. 개정법은자율규제기관에대한권한분배문제에대하여소홀한면이있다. 공적규제기관과자율규제기관과의협력관계속에서자율규제가활성화될수있도록자율규제기관에대한과감한감독권한의위임또는분배질서가자본시장법차원에서명시되는것이바람직하다. 넷째, 개정법은증권시장에서의불공정거래행위를강력하게통제하고자하는의지를갖고있다. 그런데, 보다중요한것은법상의감독의지를실천할수있는효율적이고실천적인감독체계가구축되고 금융투자

9 논고 개정자본시장법과그림자금융 김화진서울대학교법학대학원교수 금융시장과금융소비자보호길재욱한양대학교교수 확정급여형제도의자산운용실태와자산배분전략 김경록미래에셋은퇴연구소소장 우리나라연금자산의자본시장투자활성화방안 강성모한국투자증권은퇴설계연구소소장 리스크관리와자기자본규제의새로운패러다임과한국금융투자업의현안 김창환맥쿼리증권전무 중국채권시장구조와투자환경및전망 안유화자본시장연구원연구위원

10 논 고 개정자본시장법과그림자금융 김화진서울대학교법학대학원교수 [ 요약 ] 글로벌금융위기이후신용파생상품을중요한도구로하는그림자금융이부정적인관심을받고있다. 금융위기를계기로 G20가출범시킨 FSB는그림자금융에대한규제를높은우선순위에두고필요한작업을진행하고있기도하다. 그러나, 2013년 4월 30일에개정된자본시장법은그림자금융의범위와대체로일치하는업무영역을가진투자은행과헤지펀드를활성화시키는내용을담고있다. 이글에서는그림자금융이위험한존재로인식되는데큰역할을한신용파생상품을그본래기능을중심으로설명하고개정자본시장법내그림자금융과관련된내용들을살펴본다. 그림자금융은은행의신용을보강하고은행의신용창출기능을보충해주는역할을하기때문에특히은행의지원을받기어려운중소기업들에게는무시할수없는금융수단을제공한다. 대기업들도긴급한경우시간이걸리는은행보다는 MMF와같은그림자금융에의존하고있다. 그림자금융이발생시키는문제에대하여는직접적인규제보다는자본시장법의근본철학이투명성제고, 공시의무강화, 설명의무강화등임에비추어그에필요한처방이준비되어야할것이며따라서장외거래중앙청산소와신용평가기관의역할에보다더주목해야할것이다. Ⅰ 그림자금융 전통적인금융시스템에서는잉여자금의공급과그활용의중개가예금과대출의형태로단일한실체 ( 상업은행 ) 내에서이루어진다. 또, 은행이증권을발행하는경우자금의공급자인투자자는은행과직접적인관계를맺게된다. 관계가직접적이므로자금의공급자, 투자자는저렴한비용으로리스크를계산하고관리할수있다. 은행의신용은예금보험공사와같은제3 자나헷징에의해보강되는데은행의신용보강이공식적으로드러나지않는방식으로이루어질때이를그림자금융 (Shadow Banking) 이라고칭한다. 1) 나아가, 그림자금융은상업은행이아닌금융기관들이상업은행과실질적으로같은 1) Zoltan Pozsar et al., Shadow Banking (Federal Reserve Bank of New York, Feb. 2012); Zoltan Pozsar & Manmohan Singh, The Nonbank-Bank Nexus and the Shadow Banking System (IMF Working Paper, 2011); Stijn Claessens et al., Shadow Banking: Economics and Policy (IMF Staff Discussion Note, 2012) 참조. 12 금융투자협회

11 개정자본시장법과그림자금융 신용창출기능을수행하는현상도가리킨다. 2) 그림자금융은주로장외파생상품인구조화채권 (Structured Note) 을 3) 활용해서이루어지는데그목적을위해별도의법인 (Structured Investment Vehicle: SIV) 을설립해집행되므로해당금융기관의재무제표에잘드러나지않는다. 따라서감독당국, 일반투자자나해당금융기관의거래상대방이그내용을인식하거나파악하기어렵다. 시스템리스크를발생시키는은행과유사한역할을하면서도은행이아니고또, 그실체를잘파악할수없어서은행과같은규제를받지않는다. 즉, 시장에서는경제논리에의해발생하고성장해왔지만정책당국의입장에서는위험한존재다. 2008년글로벌금융위기가그위험성을이미입증했다. 블룸버그에의하면그림자금융의규모는약 67조달러이다. 2002년에서 2011년사이에약 41조달러가증가하였다. 4) 최근에는중국에서의그림자금융이급증하고있다는경고도나왔다. UBS의추산에의하면중국그림자금융의규모는 GDP의 45% 에해당하는약 3조 3,500억달러다. 5) 한국은행에따르면우리나라에서의 그림자금융규모도 2011년말기준으로 1,268 조원이다. 6) 글로벌금융위기이후장외파생상품에대한규제가전세계적으로진행되고있다. 금융위기가발생하는데중요한역할을한복잡한장외파생상품들은그림자금융의중요한구성요소다. 7) 이글에서는글로벌금융위기를계기로그문제점이집중적으로부각된바있는신용파생상품의본래의도된기능을설명한다음에 2013년 4월 30일국회본회의를통과한개정자본시장법내그림자금융과관련된내용들을살펴보고그시각에서개정법을평가해본다. Ⅱ 신용파생상품 가. CDS 8) CDS (Credit Default Swap) 계약은자신이보유하고있는회사채또는파생상품의가치가하락할위험에대비해서회사채나수익권, 노트등의보유자가계약의상대방에게상품의가치 2) 그림자금융의의미와범위는다투어지고있다. 상세한것은 Melanie L. Fein, The Shadow Banking Charade (SSRN Working Paper, 2013); FSB, Shadow Banking: Scoping the Issues (April 2011) 참조. 3) Janet M. Tavakoli, Structured Finance and Collateralized Debt Obligations 2 nd ed. (Wiley, 2008); Frank J. Fabozzi et al., Mortgage-Backed Securities 2 nd ed. (Wiley, 2011); Ann Rutledge & Sylvain Raynes, Elements of Structured Finance (Oxford University Press, 2010) 참조. 4) Shadow Banking Grows to $67 Trillion Industry, Regulators Say, Bloomberg, Nov. 19, 2012 참조. 이보도가인용하고있는자료는 Financial Stability Board, Global Shadow Banking Monitoring Report 2012 (November 2012). 5) Soros Sees China Shadow-Banking Risks Similar to Subprime, Bloomberg, April 8, 2013; China to Tighten Shadow Banking Rules, Financial Times, Feb. 26, 2013 참조. 6) 국내그림자금융증가도우려.. 규제는아직, 이데일리 (2013년 4월 15일자 ). 7) Robert England, Black Box Casino: How Wall Street s Risky Shadow Banking Crashed Global Finance (Praeger, 2011) 참조. 8) 김화진, 상법강의 ( 박영사, 2013), 금융투자

12 논 고 가하락하면그평가금액을자신에게지급하라고하는약정이다. 물론, 상대방에게프리미엄을지불한다. 실제로회사채발행회사가도산해서회사채의가치가하락하거나없어지게되면회사채등의보유자는계약의상대방으로부터약정한금액을수령하면서회사채를인도한다. CDS는외관이보험계약과유사할뿐아니라판매자가보험회사인경우가많아보험계약과혼동되는일이많다. 그러나, CDS계약은보험계약이아니다. CDS계약은회사채보유자들을위해고안된것이었는데실제로는회사채보유여부와무관하게임의의회사채를대상으로체결되기도한다. 즉, CDS계약은회사채를보유하지않아도체결할수있으므로실제로특정한사실이발생해서손실을입게될위치에있지않은당사자도계약을체결할수있다. 피보험이익이없는것이다. 또, CDS를판매하는상대방은정부의규제를받지않는당사자여도무방하다. 그래서, 자본금요건등변제자력에관한규제가없다. 보험회사는대수의법칙에기초해서손실충당금을정하고그를통해리스크를관리하지만 CDS 판매자는해당채권시장에서다른거래자들과의헷징을통해리스크를관리한다. 그외에도여러가지차이가있으나가장중요한차이는보험계약은각피보험자에게실손해액을보전해주지 만 CDS는보유자들에게사전에약정된방식에따라계산된균일한금액을지불한다는것이다. 2008년글로벌금융위기당시 AIG는다른금융기관들과총 62억달러규모의 CDS계약을체결하고있었다. 그로인한 AIG의도산을막기위해미국연방준비위원회는 AIG에 60억달러의신용을지원하였고미국연방정부는 43 억달러의자금을투입한바있다. 나. CDO CDO (Collateralized Debt Obligation) 는자산유동화증권 (Asset-Backed Security: ABS) 의일종이다. 9) 은행대출채권을기초로하는 CLO(Collateralized Loan Obligation) 와회사채를기초로하는 CBO(Collateralized Bond Obligation) 를총칭한다. ABS는안정된현금흐름이발생하는채권을모아제3자인특수목적기구 (SPV) 에넘겨그를기초로발행되는증권인데 CDO 는그를더발전시킨상품이다. 구조가대단히복잡하기때문에이해하기가어렵다. 워렌버핏은 CDO를이해하기위해서는 75만페이지의문서를읽어야한다고말한바도있다. 10) 팩토링이나채권할인업은 19세기에이미잘발달된바있는데 ABS는 1980년대중반에처음등장하였다. 11) 당시에는컴퓨터리스료채 9) F. Longstaff & A. Rajan, An Empirical Analysis of Collateralized Debt Obligations, 63 Journal of Finance 529 (2008); David A. Skeel Jr. & Frank Partnoy, The Promise and Perils of Credit Derivatives, 75 University of Cincinnati Law Review 1019 (2007); Kay Giesecke & Baeho Kim, Risk Analysis of Collateralized Debt Obligations, 59 Operations Research 32 (2011) 참조. 10) Down the Rabbit Hole: Deciphering CDOs, Forbes, May 17, 2010 참조. 11) Tamar Frankel & Mark Fagan, Securitization and Asset Backed Securities (Vandeplas, 2009); Tamar Frankel, Securitization: Structured Financing, Financial Assets Pools, and Asset-Backed Securities 2 nd ed. (Fathom, 2005) 참조. 14 금융투자협회

13 개정자본시장법과그림자금융 권이나자동차할부금채권, 신용카드사용대금등이증권발행의준거자산으로사용되었다. 물론, 그전에도패니매 (Fannie Mae) 와프레디맥 (Freddie Mac) 이지니매 (Ginnie Mae) 의보증을받아주택저당대출금채권을유동화한사례는많았으나그외의채권이처음유동화한것은 1985년이다. 12) 오늘날에는거의모든종류의채권이 ABS의준거자산으로활용된다. 병원비채권, 스포츠경기중계료, 학자금대출채권등도포함된다. 이기법이창안된이유는채권자가보유한채권이특수목적회사 (Special Purpose Vehicle: SPV) 에매각되어그를기초로증권을발행하면채권자가직접발행하는경우보다높은신용등급을부여받을수있기때문이다. 은행, 기타금융기관, 일반기업, 정부등이매도인 (Originators) 으로서 13) 이기법을애용하였다. SPV에매각된자산은진정한매매 (true sale) 의요건을만족시켜매도인의재무제표에서떨어낼수있다. 매매대금은채무변제에사용한다. 매각이익은발생했는데자산과부채가동시에감소하므로 ROE는상승하고부채비율이낮아져추가로부채를부담할수있는여지가생긴다. 또, 은행은이를통해동일인여신에관한규제를피할수있다. SPV가추심하는채권의이자율은 SPV가투자자들에게발행한노트의이자보다높은것이보통이므로매도인은 SPV 가발행하는노트중최후순위노트를매수함으로써그스프레드를취할수있다. 이로써 ABS는매도인에게자본확충을가능하게한 다. 14) 은행은자기자본에대한규제에대응할수있다. SPV가발행한노트에는연기금, 은행등이투자한다. 투자자의입장에서는준거자산보다 ABS의유동성이현저히높고리스크도낮다는장점이있다. SPV에대해서는보증, 이자율스왑등을통한신용보강도이루어진다. ABS에대한보증만을전문으로하는보험회사들도생겨났는데이들을모노라인 (Monoline) 이라고부른다. CDO를발행하기위해투자은행은먼저서브프라임주택저당채권을모으고이들을 SPV 에매각되게한후위험도를기준으로몇개의트랜치 (tranch) 로나누어하나의트러스트에넣는다. 대개투자은행이수탁기관이되며투자은행은 CDO가발행되면시장조성작업을통해증권의유동성을높이는역할도담당한다. 그리고신용평가를받은다음하나의트러스트에서여러단계의신용등급을가지는 RMBS (Residential Mortgage-Backed Security: MBS) 를발행하여투자자들에게판매한다. 수익권의형태다. 전술한바와같이최후순위수익권은매도인이보유한다. 이렇게판매된증권들중예컨대 BBB의신용등급을가진증권들을다시모아준거자산의풀을구성하고그를기초로다시다양한신용등급을가진증권으로발행되는것이 CDO다. 예컨대, 한투자자가여러개의 SPV가발행한여러종류의노트를보유하고있다면그노트들을모아다른 SPV에매도하는것이다. 그 SPV는다시노트를발행하게되고그 SPV를포함하여여러 SPV들이발행 12) Philip Wood, Law and Practice of International Finance (Sweet & Maxwell, 2008). 13) 자산유동화에관한법률제2조 2호에서말하는자산보유자. 14) Wood, 위의책, 456, 467. 금융투자

14 논 고 한노트에투자한투자자는다시노트를모아다른 SPV에매도한다. 이과정은이론상무한히계속될수있어서끝없이나오는러시아인형에비유되기도한다. CDO는은행, 보험회사, 심지어는노르웨이의한마을주민들이낸연금기금을관리하는자산관리회사에판매되었다. 그러나, 주택가격의하락으로할부금채권인준거자산이부실화하자증권발행계약상의의무가이행될수없게되었고 CDO의가치는하락하였으며그와연계되어발행되어유통되고있던 CDS가여러금융기관들을부실화하였고위와같이 AIG마저곤경에빠트렸던것이다. 준거자산인주택저당채권은주택가격이상승을계속하는한부실화될위험이없었으므로 CDO의발행과거래에관련된모든당사자들은수익을시현하였다. 채권매도인은위와같은이익과채권관리 (Servicing) 수수료를, 노트투자자는이자수익을신용평가회사는평가수수료를벌었고, 투자은행과로펌, 회계법인도관련수수료를벌었다. 그러나, 주택가격이폭락하기시작할때 CDO 를들고있던투자자들은버블이일시에붕괴하면서손실을전부떠안았고결국은세계각국의납세자들이은행에대한정부의구제금융을통해최종적인손실을부담하였던것이다. 다. 합성CDO 합성CDO (Synthetic CDO) 는 15) 통상적인 CDO 에서한단계더진화한상품이다. 궁극적인준거자산인채권을보유한금융회사는 SPV와 CDS계약을체결한다. SPV는그로부터 CDS 프리미엄을수령하는데그프리미엄을기초로노트를발행해서투자자들에게매도하는것이다. CDS 프리미엄의액수는금융회사가준거자산인채권에서수령하는이자를기준으로결정된다. 즉, 준거자산은금융회사의장부에그대로남겨두고신용위험만분리해서유동화함으로써신용위험을다수의투자자들에게이전시키는역할을한다. SPV는투자자들에게노트를발행할때만일 SPV가금융회사에실제로 CDS계약에의한의무를이행해야하는사건이발생하면노트의원금이감액되는것으로약정한다. SPV는투자자들에게노트를발행해서수령한돈을국채등안전자산에투자하는데대개 SPV와 CDS거래를한바로그금융회사에서이안전자산을매수한다. 금융회사는안전자산을매도하면서자신이보유하는 CDS 계약상의권리를담보하기위해바로그안전자산에대한담보권을보유하게된다. SPV가발행한노트의투자자들은후순위담보권자가되고이안전자산에서발생하는이자에서노트이자를받게된다. 원금은만기에 SPV가안전자산을매각해서변제하게된다. 쉽게말하면, 합성CDO는채권을보유한금융회사로하여금 SPV에일종의보험을들게하고 SPV로하여금노트투자자들에게재보험에들게하는것이다. 16) 물론, 이구도하에서는금융회사로직접 15) 한국신용평가, Synthetic CDO 평가방법론 ( ); Moorad Choudhry, Credit Default Swaps and the Synthetic CDO (Bloomberg Seminar Material, 20 March 2003); Michael S. Gibson, Understanding the Risk of Synthetic CDOs (Federal Reserve Board Working Paper, 2004). 합성 CDO 가부활하고있다는보도가있다. Synthetic CDOs Making Comeback as Yields Juiced, Bloomberg, March 21, 2013( 씨티그룹이 2012 년에총 20 억달러의합성 CDO 를판매하였다고함 ). 16 금융투자협회

15 개정자본시장법과그림자금융 유입되는자금은없다. 금융회사는자본을조달할수는없고위험만분리해서외부로내보낸것이다. 따라서, SPV가발행하는노트의규모는금융회사가보유하는궁극적인준거자산의 10% 정도에그치게된다. SPV는위험수준에따라구분된증권을투자자들에게발행하게된다. 그러면투자자들은이들증권을다시풀링해서새로운증권을만드는데그를 CDO-Squared, CDO-Tripled 등의이름으로부른다. 나아가, 합성CDO를보유하게된투자자는합성CDO에서신용위험을분리하여 CDS계약을통해또다른 SPV에게넘긴후새로운증권을발행해서판매할수있다. 이합성CDO거래는진정한매매에수반되는비용과번거로움을생략할수있게한다. 채권양도에채무자의승낙이나채무자에대한통지를필요로하는법제에서는이방법이대단히매력적이다. 조세부담도피할수있고무엇보다도해당금융회사에게는양도대상인채권의채무자가고객들인경우가많으므로고객관리에해가되지않는다. 17) 라. 이해상충 2007년에골드만삭스는아바커스 (ABACUS 2007-AC1) 라는이름의합성CDO를판매한일이있는데여기서투자은행의이해상충측면에서시사하는바가큰소송이발생하였다. 18) 아바커스는 90개의 RMBS를준거자산으로 하는 20억달러규모의합성CDO를발행해서투자자들에게판매한케이만제도소재 SPV의이름이다. 골드만삭스의 Fabrice Tourre라는사람이설계했다. 그런데골드만삭스가아바커스를설계한계기는유명한헤지펀드운영자인폴슨 (John Paulson) 의제안이었다. 폴슨은골드만삭스에게 RMBS 시장이붕괴할것이므로 CDO를만들어 RMBS를공매도하자고제안하였던것이다. 골드만삭스는폴슨의제안 (input) 에기초하여준거자산풀의구성을 ACA Management라는자산관리회사에의뢰하였는데 ACA가알지못하는상태에서 (SEC는 ACA가기망당하였던것으로본다 ) 폴슨은준거자산인 RMBS를공매도하였다. 폴슨과아바커스는각각골드만삭스와 CDS계약을체결하였다. 금융위기로이아바커스 CDO에투자하였던네덜란드의 ABN Amro와독일의 IKB(IKB Deutsche Industriebank) 가각각 8억 5천만달러와 1억 5 천만달러의손실을입고폴슨은 10억달러의이익을시현한다. 2007년에 ABN Amro를 710 억유로에인수하였던 RBS (Royal Bank of Scotland) 는이사건의여파로 2008년상반기에만약 7억파운드의세전손실을기록하였고영국정부의구제금융을받게되었다. IKB도독일에서가장먼저구제금융을받는금융기관이되었다. 이사건으로 SEC는골드만삭스와 Tourre에게증권거래법상의사기혐의로소송을제기하였다. ACA가합성CDO의준거자산을선별할 16) Wood, 위의책, ) Wood, 위의책, ) 국내문헌은, 엄경식외, 글로벌투자은행의불법적투자전략 : 골드만삭스의합성CDO상품 ABACUS 사례를중심으로, KBR 제15권제3호 (2011) 47 참조. 금융투자

16 논 고 때폴슨이개입하여부실한자산의풀링이되도록유도하였고골드만삭스는그로인해고객에게손해가발생할것을알면서도거래를중개하였다는것이이유다. 골드만삭스는책임을부인하다가 2010년 7월 15일자로결국화해에합의하였다. 골드만삭스는 5억 5천만달러의화해금액을지불하였다. 이금액은골드만삭스의 15일치수익에불과하였으나 SEC에지불된역사상최고금액의기록을세운다. 여기서골드만삭스는아바커스마케팅자료가준거자산의선정에폴슨이개입되어있었다는사실과폴슨의경제적이해관계가 CDO 투자자들의경제적이해관계와상충되는것이었다는사실을누락하는실수로부실한정보를포함하고있었음을시인하고그에대해유감을표명하는선에서화해하였다. 19) 미국의학계는이사건을계기로투자은행의이해상충을법률적으로규제하는장치를도입해야하는지에대한논의를시작하였다. 20) Ⅲ 중앙청산소 2013년 3월 5일자본시장법일부개정으로도입결정된것이장외파생상품거래의위험을 줄이기위한장외거래중앙청산소 (CCP: Central Counterparty Clearing) 다. 이기구는장외파생상품거래의당사자들사이에서결제의이행을보장하는역할을하게된다. 2009년 G20의피츠버그회의에서도입이합의되어세계각국이이행중이다. 21) 금융위기이후 G20가설치한 FSB (Financial Stability Board) 는각국별이행상황을정기적으로점검해서발표한다. 22) 개정자본시장법은 금융투자상품거래청산업 을신설하고청산대상상품등에따른청산회사인가제를도입하였다. 이업무는다수거래자간장외파생상품거래등에서발생하는채무를집중부담하여다수의채권 채무관계를차감하여상계처리 (Netting) 하는업무로정의되며해당거래의채무불이행이시장에중대한영향을줄우려가있는장외파생상품거래는청산회사를통한청산이의무화되었다. 장외거래에대한효과적인위험관리체계구축된것이다. 또, 장외거래의거래내역및리스크규모등이실시간정확하게파악됨에따라체계적인시장위험관리에도도움이된다. 청산수요의해외이탈방지효과도기대된다. 23) 국제적인차원에서는금융위기시에각국의중앙은행이 CCP에유동성을직접지원하는안이널리지지를얻고있다. CCP는그만큼중요 19) Julie Creswell, After Goldman s Concession, Regulators May Be Satisfied, New York Times, July 16, ) Andrew F. Tuch, Conflicted Gatekeepers: The Volcker Rule and Goldman Sachs (Working Paper, April 2011); Steven M. Davidoff et al., The SEC v. Goldman Sachs: Reputation, Trust, and Fiduciary Duties in Investment Banking, 37 Journal of Corporation Law (2012) 참조. 21) 김인섭, 글로벌금융위기이후 CCP에대한국제논의동향과시사점 ( 한국금융연구원, 2012); Andrew Howieson & Roy Zimmerhansl, Good, Bad or Inevitable? The Introduction of CCPs in Securities Lending (White Paper, 2010); Nikil Chande et al., Central Counterparties and Systemic Risk, Bank of Canada Financial System Review 43 (December 2010) 참조. 22) FSB, OTC Derivatives Market Reforms: Fifth Progress Report on Implementation (15 April 2013). 23) 금융위원회보도자료 (2013년 3월 4일자 ) 참조. 18 금융투자협회

17 개정자본시장법과그림자금융 한역할을수행하게되는데, 따라서그에대한재무확충과감독이새과제로대두된다. CCP 자체의리스크관리문제다. 우리나라에서는한국거래소가 CCP를설치하는주체가될것이므로증거금, 손해배상공동기금형태의한국거래소의추가재무자원확보가중요이슈다. Ⅳ 신용평가 신용등급이란차주가자신의채무를기한내에완전히변제하고자하는의지와그능력에대한신용평가기관의의견을말한다. 24) 신용등급은따라서투자가치를의미하지않으며부도율에대한절대적인측정도아니다. 회사채에대한신용등급부여는채무상환에대한의지와능력, 부도리스크를분석한발행회사의등급과회수가능원금을추정하고손실리스크만을분석한회수등급을종합하여이루어지며, 발행회사등급은사업리스크와재무리스크를종합하여결정된다. 이신용등급은글로벌금융위기이후열린미국의회의청문회에서신용평가회사대표들이누차강조한바와같이신용평가회사의 의견 임에도불구하고 1936년에미국정부가은행들에게투기등급회사채에대한투자를금지하면서제3자에의한사실상의안전성판단으로인정받게되었다. 그후, 보험감독당국과연기금규제당국이유사한조치를취하 면서신용평가회사들의지위는크게변화하였다. 그리고 1975년에는 SEC가유수의신용평가기관들에게 NRSRO (Nationally Recognized Statistical Rating Organization) 이라는지위를인정하였다. 이는증권회사나뮤추얼펀드가규제법령상의요건을충족시키는데있어서자신들의신용등급에의존하는것을허용하는조치의일환이다. 이제도는 2006년에정비되면서 NRSRO로지정되기위한조건이강화되었다. 현재 10개의신용평가기관이이에해당한다. 신용평가기관들은글로벌금융위기이후많은비난을받은바있다. 25) CDO, RMBS 등과같은서브프라임관련금융상품들에대한평가가부실했던것이드러났기때문이다. 많은투자자들이그상품들의신용등급에의존해서투자결정을내렸으나결국은거액의손실을입었다. CDO, RMBS의신용등급은 AAA였는데 2007년 7월부터갑자기정크본드수준으로하락하였던것이다. 이것이금융위기를촉발시킨원인들중하나로평가된다. AA등급의경우약절반, BBB등급의경우무려 90% 정도가부도처리되었다. 이와같은일이일어나게된이유중하나로회사채발행기업이신용평가비용을지불하는구조가지적된다. 여기서이해상충이발생했다는것이다. 26) 2010년금융규제개혁법은 NRSRO에대한규제와감독을강화하는내용도포함하고있다. 개정자본시장법은금융투자상품등에대해 24) 스탠더드앤드푸어스신용등급및신용평가의이해 (thebell IB academy 강의자료, ) 참조. 25) John Patrick Hunt, Credit Rating Agencies and the Worldwide Credit Crisis : The Limits of Reputation, the Insufficiency of Reform, and a Proposal for Improvement, 2009 Columbia Business Law Review 109 (2009). 26) Deryn Darcy, Credit Rating Agencies and the Credit Crisis: How the Issuer Pays Conflict Contributed and What Regulators Might Do About It, 2009 Columbia Business Law Review 605 (2009); Patrick C. 금융투자

18 논 고 공정한신용평가를함으로써보다신뢰성있는투자자보호가이루어지도록신용평가회사에관한규제를신용정보의보호및이용에관한법률에서자본시장법으로이관하고신용평가회사의평가방법및신용평가서등의투자자에대한공시의무를확대하였다 ( 제335조의2 이하 ). 자본시장법제335조의3 제2항 7호는신용평가회사와투자자또는발행인사이의이해상충을방지하기위한체계를갖출것을신용평가업인가요건의하나로하고있으며, 제335조의8 제2항은신용평가회사는그임직원이직무를수행함에있어서준수하여야할적절한기준및절차로서평가조직과영업조직의분리에관한사항, 이해상충방지체계에관한사항등을포함하는신용평가내부통제기준을정하도록한다. 27) Ⅴ 투자은행과헤지펀드 그림자금융의범위는대체로투자은행, 헤지펀드의업무영역과일치한다. 그래서전세계적으로투자은행과헤지펀드규제강화움직임이있는것이다. 그러나, 개정자본시장법은원칙적으로국내에서대형투자은행을육성하고헤 지펀드를활성화시키기위한것이다. 개정자본시장법은 종합금융투자사업자 를도입하였는데국내에서는이를서구형의투자은행으로본다. 종합금융투자사업자는투자매매업자또는투자중개업자중에서 3조원이상으로서대통령령으로정하는자본금 (3조원) 등일정요건을갖추어금융위원회의지정을받아야하는데 2012년 12월말기준으로자기자본이 3 조원이상인금융투자회사는 KDB대우증권, 우리투자증권, 삼성증권, 한국투자증권, 현대증권등 5개사다. 종합금융투자사업자로지정되면기업신용공여업무등신규업무를영위할수있다. 당초의정부안에의하면종합금융투자사업자가프라임브로커리지 ( 전담중개 ) 업무를 28) 확장할수있도록헤지펀드 ( 전문사모집합투자기구 ) 에대한신용공여범위가확대될예정이었으나, 헤지펀드에대한신용공여확대로투자은행의위험이증가하고시스템리스크가발생할우려가제기되어헤지펀드에대한신용공여범위확대는추후검토하기로결론지어졌다. 즉, 투자은행은헤지펀드에종전과같이증권관련신용공여만할수있다. 그러나, 헤지펀드에대해증권이외의투자에대해서도신용을공여할수있게해주지않으면국내에서는헤지펀드산업의 Leyens, Intermediary Independence: Auditors, Financial Analysts and Rating Agencies, 11 Journal of Corporate Law Studies 33 (2011). 27) 상세한해설은박준, 기업금융활성화와신종증권에관한자본시장법의개정, 상사판례연구제24집제3권 (2011) 29, ) 자본시장법제6조에는제9항이신설되었다 : 이법에서 전담중개업무 란제249조의2제1항에따른전문사모집합투자기구, 그밖에대통령령으로정하는투자자.. 에대하여집합투자재산의효율적인운용에기여하는가능성등을고려하여대통령령으로정하는방법에따라다음각호의어느하나에해당하는업무를연계하여제공하는업무를말한다. 1. 증권의대여또는그중개ㆍ주선이나대리업무 2. 금전의융자, 그밖의신용공여 3. 전문사모집합투자기구등의재산의보관및관리 4. 그밖에전문사모집합투자기구등의효율적인업무수행을지원하기위하여필요한업무로서대통령령으로정하는업무. 20 금융투자협회

19 개정자본시장법과그림자금융 발달이느려질것이다. 비상장주식의매매체결업무허용문제도마찬가지로후일다시다루기로하였다. 안될것이다. 저금리기조의경제환경하에서비은행금융기관들은그림자금융을통해고수익을시현할기회를포착하기위해노력한다. 이는중국뿐아니라유럽에서도마찬가지다. 33) 대기업들조차도 MMF (Money Market Fund: 단 Ⅵ 그림자금융규제 금융위기이후국제공조하에진행되고있는글로벌금융개혁움직임에서그림자금융에대한규제는가장높은우선순위를차지한다. 29) FSB가그책임을맡고있다. 30) FSB의지원하에개혁을주도하고있는영국금융감독청의터너의장은 ABS, MMF와같이거의즉시신용을창출하는금융상품의안전성제고방안을연구하고있으며시장침체시파급효과를제한하기위해리포 (Repo) 를 31) 포함한증권금융에대해헤어컷 (haircut) 을부과하는제안이준비되고있다고밝힌바있다. 32) 그러나, 그림자금융이은행의신용보강에활용되고있고은행문턱이높은중소기업들에게는필수적인금융수단이라는점이잊혀져서는 기금융집합투자기구 ) 가없다면갑작스러운자금난에부딪힐수있다. 은행거래에는언제나시간이걸리기때문이다. 34) FSB가주도하는세계적인규제움직임에동참은하되리스크관리, 금융혁신, 변동성완화, 가격발견등그본래의순기능에도착안해서 35) 과도한규제가유입되는것은경계해야한다. 주가조작과내부자거래가횡행한다고해서증권과증권시장을폐지, 폐쇄할수없듯이시장에서의필요에의해발생하는여러금융수단을위험성을이유로억제하려는전략은또다른비용을발생시킬것이다. 그림자금융이발생시키는문제에대해서는자본시장규제의가장기본적인철학이투명성제고와공시의무강화, 설명의무강화등임을감안해서그에필요한처방이준비되어야한다. 우선은이자율스왑에서시작해서 29) Noritaka Akamatsu, Global Market Conditions and Regulatory Trends in Securities Financing (KSD Conference Material, April 10, 2013) 참조. 30) FSB는이제 IMF, 세계은행, WTO와함께 4대국제경제기구다. Stephany Griffith-Jones et al. eds., The Financial Stability Board: An Effective Fourth Pillar of Global Economic Governance? (Center for International Governance Innovation, 2010) 참조. 31) 한국예탁결제원, 증권결제제도의이론과실무 ( 박영사, 2013) ; 정성구, REPO거래의법적과제 ( 강연자료, ) 참조. 32) Turner Calls for Radical Action on Shadow Banking, Financial Times, March 14, 2012 참조. 헤어컷은금융거래에담보로사용되는자산의시가에서일정한비율을공제하고담보가치를산정할때사용되는개념이다. 예컨대, 미국정부의국채와같은안전자산에는 10% 의헤어컷이적용되지만주식옵션에는 30% 의헤어컷을적용하는식이다. 헤어컷이클수록담보가치가낮게평가되어신용거래의한도가줄어든다. 33) Asset Managers Turn to Shadow Banking, Financial Times, March 3, 2013; Louise Bowman, Alternative Lenders Embrace SMEs as Banks Retreat, Euromoney, April 12, 2013 참조. 34) Beyond Regulators' Grasp: How Shadow Banks Rule the World, Spiegel Online, November 14, 2012 참조. 35) 이효섭, 파생상품시장의부정적인식개선및경제적순기능에대한고찰, 금융투자 ( ) 46 참조. 금융투자

20 논 고 장외거래중앙청산소의무청산대상상품을점진적으로늘려가는방안이가장먼저실천할수있는방안이되겠다. 신용평가기관의역할에주목하는것도바른방향이다. 국내에서투자은행을육성하고헤지펀드를활성화시키기위한개정자본시장법은그림자금융규제와는기본적인방향이반대다. 따라서, 위에서본바와같이개정자본시장법이곳곳에서신중한태도를유지하면서입법목적을달성하기위한내용으로구성되어있는것은긍정적으로평가할수있을것이다. 참고문헌김인섭, 글로벌금융위기이후 CCP에대한국제논의동향과시사점 ( 한국금융연구원, 2012) 김화진, 상법강의 ( 박영사, 2013) 박준, 기업금융활성화와신종증권에관한자본시장법의개정, 상사판례연구제24집제3권 (2011) 29 엄경식외, 글로벌투자은행의불법적투자전략 : 골드만삭스의합성CDO상품 ABACUS 사례를중심으로, KBR 제15권제3호 (2011) 47 이효섭, 파생상품시장의부정적인식개선및경제적순기능에대한고찰, 금융투자 ( ) 46 Stijn Claessens et al., Shadow Banking: Economics and Policy (IMF Staff Discussion Note, 2012) Steven M. Davidoff et al., The SEC v. Goldman Sachs: Reputation, Trust, and Fiduciary Duties in Investment Banking, 37 Journal of Corporation Law (2012) Kay Giesecke & Baeho Kim, Risk Analysis of Collateralized Debt Obligations, 59 Operations Research 32 (2011) John Patrick Hunt, Credit Rating Agencies and the Worldwide Credit Crisis : The Limits of Reputation, the Insufficiency of Reform, and a Proposal for Improvement, 2009 Columbia Business Law Review 109 (2009) F. Longstaff & A. Rajan, An Empirical Analysis of Collateralized Debt Obligations, 63 Journal of Finance 529 (2008) Zoltan Pozsar et al., Shadow Banking (Federal Reserve Bank of New York, Feb. 2012) Zoltan Pozsar & Manmohan Singh, The Nonbank-Bank Nexus and the Shadow Banking System (IMF Working Paper, 2011) David A. Skeel Jr. & Frank Partnoy, The Promise and Perils of Credit Derivatives, 75 University of Cincinnati Law Review 1019 (2007) 22 금융투자협회

21 금융시장과금융소비자보호 금융시장과금융소비자보호 * 길재욱한양대학교교수 Ⅰ 서론 급변하는금융환경과금융상품의복잡화, 융합화추세속에서금융소비자보호를위한제도적실질적장치가강화되어야한다는당위성은이론의여지가없을것이다. 금융시장에서의기술과지식의급속한발전으로금융상품과거래가복잡해지고이에따라소비자와금융서비스공급자간능력, 정보및자원의불균형으로인한정보비대칭성이더욱심화되고있음을감안하면금융서비스공급자의사전적규제는물론금융소비자피해의사후적규제에있어관련규제의범위에대한확대는불가피할것으로보인다. 더구나 2008년글로벌금융위기이후형성된금융소비자보호강화에대한미국, 유럽등지의세계적추세또한이를반영하는것임은물론국내에서도금융시장을둘러싸고금융소비자보호에관한여러법적, 사회적분쟁들이발생하였고이제금융소비자보호는금융시장의안정과건전한금융시스템구축을위하여필수불가결한금융시장의인프라형성의중요한한축을형성한것으로보인다. 금융소비자는금융상품및서비스를공급하는금융서비스제공자및관련대리인즉금융회사를상대로금융거래를하는수요자라고할수있을것이다. 사실금융소비자라는개념은그동안예금자, 투자자, 보험계약자, 소비자, 고객등의용어로각개별금융거래및관련법규, 제도에서다양하게사용되어왔으나체계적인금융소비자라는용어의개념과법제상정의는최근금융소비자보호법제정논의가운데이루어지고있다. 대체로금융소비자를크게분류하자면그의금융지식, 금융거래경험, 금융자산규모, 금융회사에대한협상력등의요소를기준으로일반금융소비자와전문금융소비자로나눌수있을것이다. 1) 통합자본시장법이논의될때의기본원칙에의하면금융투자자를전문투자자와일반투자자로구분하고금융투자업무를매매, 중개, 집합투자, 투자일임, 투자자문, 신탁의금융행위로구분하여관련금융상품을증권, 장내파생상품, 장외파생상품으로크게분류하여관련개별법안들을정비했었는데, 이때일반투자자들에대해서는투자자보호의대폭강화가, 전문투자자와금융 * 본고는전적으로저자개인의의견이며모든오류에대한책임은저자에게있음. 1) 오영수 (2011) 에의하면은행법에서는금융소비자에대해별도로정의하고있지않으나, 자본시장법에서는투자자를일반투자자와전문투자자로구분하여정의하고있고, 보험업법에서도 2010 년에보험소비자를일반보험소비자와전문보험소비자로구분한바있다. 금융투자

22 논 고 투자회사들의경우에는자본시장의발전과혁신을위해관련업무개방에큰의의를두었다. 이런맥락에서우리가논의하고자하는금융소비자보호의대상은주로일반금융소비자가정책적인보호대상이될수있고나아가이들이금융회사와대등한거래를할수있도록금융소비자보호체계가설립, 육성, 지원될필요가있다고볼수있을것이다. 그리고전문금융소비자들의경우에는보다전문적인금융거래행위에대한법적, 제도적정비와관련전문교육이체계화되어야할필요가있다. 이런배경하에최근정부는금융소비자보호법제정을통해현재개별금융업권법에산재되어있는금융소비자보호관련규제의종합화, 체계화를강구하고있다. 각금융업권별로관리되고있는금융소비자보호제도는규제수준이상이하거나규제공백이수시로발생하는등문제점들이노출되었고최근증가하고있는복합금융상품과여러업권에걸친금융상품판매채널에대한규율등문제가더욱심각해진것이현실이다. 이런문제에대한체계적대응책으로서의금융소비자보호법의법제적필요성은그당위성이있다. 이렇게정부가앞서서금융소비자보호를법제화하고강화하게되면금융감독의중점이기존의금융회사에대한건전성감독에이어금융소비자보호감독이추가되어양대축이형성되게된다. 2008년글로벌금융위기이후세계적인금융감독체계개편흐름에서도금융소비자보호를둘러싸고이원화또는쌍봉화논의가이루어진배경도이흐름을가속화시키고있다. 국내에서도기존의금융감독원산하에서금융소비자보호업무가나름대로중요한기능 을수행하고있었으나개편논의에서는금융소비자보호업무를상향조정하여현재의금융감독기능중건전성감독과독립적으로금융소비자보호기능을분리하고자하는논의가활발하게이루어지고있다. 이에따라금융회사들도금융소비자보호강화라는감독방향에맞추어법규를준수해야하고관련금융소비자보호업무에대한부담이크게강화될것으로예상된다. 또한금융소비자보호관련리스크가대폭증대할뿐아니라그에적응하기위한비용이업계전반적으로증가할수밖에없게된다. 또한금융소비자보호는규제강화가불가피하게수반될수밖에없기때문에금융회사입장에서는여러관련비용증대로인해금융혁신의둔화, 경쟁의약화등과같은부작용을고려하지않을수없다. 본고에서는이런관점에서금융소비자보호가금융시장에서금융소비자, 금융서비스제공자, 정부의 3자에게어떻게하면바람직한의미를갖는지살펴보기위해글로벌금융위기이후해외에서특히활발해진국제적금융소비자보호관련원칙과그실행사례등을살펴보고그시사점을찾아보기로한다. Ⅱ 금융시장에서금융소비자보호의범위 1. 금융소비자보호의사전적제도와사후적제도금융소비자보호는사전적보호제도와사후적보호제도로나눌수있다. 사전적보호제도는법, 규제, 감독, 교육및경영지도등을들 24 금융투자협회

23 금융시장과금융소비자보호 수있는데, 구체적으로공시제도, 약관제도, 소비자교육제도, 정보이용제도, 시장구조개선, 불공정거래규제및업무표준, 자격증제도등이이에속한다고볼수있다. 사후적구제제도는분쟁조정, 파산시구제제도등을들수있는데민원처리제도, 분쟁조정제도및예금자보호제도가이에해당한다고볼수있다. 물론사전적보호제도와사후적구제제도는서로밀접하게연관되어있을수밖에없는데 2) 현재국내금융소비자보호업무를관장하고있는금융감독원의금융분쟁조정접수현황통계중일부를살펴보면다음 < 표1> 과같다. 2012년6월 18,386건의분쟁조정접수현황중보험관련건수가 13,307건으로 72% 를차지하고있고은행, 중소서민관련건수가 4,806 건으로 26%, 금융투자관련건수가 273건으로 2% 로구성되어있다. 전년동기대비증감률은은행, 중소서민관련건수의증가가 107.1% 로상호저축은행관련및복합금융투자상품판매관련분쟁조정건수가대폭증가하였음을알수있다. 따라서이증가현상은일시적인것으로판단된다. 또한보험관련건수는 22% 증가한반면금융투자관련건수는 33% 를 보여분쟁조정건수가오히려감소하고있다. 최근금융감독원에서보험관련민원발생건수 50% 감축목표를설정하고보험업권에이의이행여부를감독하겠다는지침이보도된바있는데이통계자료를보면그취지가이해안되는바아니다. 물론보험상품및판매방식등에따른특성과다양한보험업권의현상을무시한일방적이고전체주의적인금융소비자민원감축목표할당과이의무부과는또다른부작용을가져올것이라고일부보험사들이반발하고있지만그문제제기의근원에대해서는일정부분수긍이간다. 반면금융투자관련분쟁조정건수는금융소비자관련전체건수중차지하는비중이미미한것으로나타났는데, 그이유는다음과같다. 첫째, 금융투자업권은앞서언급한자본시장법통합당시일반투자자를대상으로한투자자보호가법제정비시큰목표중하나였고이에따라비교적법제및관련규정이정비되었고관련협회차원에서도투자자보호가중요한업무로일찌감치자리잡았기때문일것으로판단된다. 실제자본시장법에서는금융투자상품의설명의무, 적합성원칙및적정성원칙 < 표 1> 금융분쟁조정접수현황 구 분 전년동기대비증감률 (%) 은행 중소서민 2,321 4, 금융투자 보험 10,854 13, 합계 13,582 18, 자료 : 금융감독원 2) 금융업권별로사전적보호제도가얼마나잘구비되어있는가에따라사후적분쟁발생과이의구제제도의필요성이달라질것이기때문에사전적제도와사후적제도를구분하는것은금융소비자보호제도의내용을편의상구분하여보는것에지나지않는다. 금융투자

24 논 고 등구속성상품계약체결금지, 부당권유금지, 투자권유준칙등은물론손해배상책임, 투자광고, 공시및수수료관련거의모든금융소비자보호에관한사전적보호사항을명시하고있다. 둘째, 금융소비자민원이발생할수있는금융상품영역이아무래도전통적인소비자금융이라고볼수있는은행여수신및카드, 캐피탈과같은여신전문업, 중소서민금융에보다편중될수밖에없고보험업또한생명보험, 손해보험과같은소비자금융위주분야에영업이집중되어있기때문일것이다. 반면금융투자업의금융투자상품은필수적인소비자금융이라기보다는선택적인투자상품위주로구성되어있어나름투자자책임문화가어느정도자리를잡고있기때문인것으로보인다. 2. 금융소비자보호의비용편익분석금융소비자보호의주된대상은일반소비자가되어야함은앞서이미지적한바있다. 사실대부분의일반금융소비자들이가장먼저접하게되는금융상품서비스는은행예금및대출상품일것이다. 일반금융소비자의생애주기상예금거래에서부터주택마련또는목돈마련을위한대출상품거래, 상환등의금융상품서비스사용이아무래도가장생활에근접한금융상품서비스활용경험이될수밖에없다. 그리고보험상품관련금융상품서비스가그다음대상이될수있고이어금융투자상품이금융소비자들의관심이될수있을것이다. 이때금융소비자보호의가장핵심적인요소 로소비자들이인지하는것은아무래도가격투명성과명확성일것이다. 은행의예금, 대출금리, 관련수수료, 보험상품의수수료, 금융투자상품의수수료등이그대상인데, 사실이를일일이비교분석하여일반소비자가소비행위를한다는것은때로는매우비현실적일수있다. 그러나그렇다고해서금융소비자보호관점에서이들가격투명성과명확성이가장중요한요소중하나라는점을부인할수는없다. 결국금융소비자보호관점에서이논의는금융소비자보호에따르는비용편익분석을통해이루어지는것이의미가있을수있다. 먼저금융소비자보호대상인일반소비자를개별소비자로보느냐전체집단소비자로보느냐에따라그의미가다를수있다. 전체소비자보호를위한조치가개별소비자관점에서는오히려비용증가를가져올수있는여러가지경우가있을수있다. 예를들어은행, 보험및금융투자회사거래계좌개설시소비자의연령별, 금융관련교육또는경험별현저한차이가있음에도불구하고일률적이고표준적으로수행되는설명, 서명절차등에서발생하는시간비용, 절차비용등이그대표적사례라고볼수있다. 전체소비자보호를위해금융시장전체적으로개별소비자들에게발생시키는비용들로인해금융시장의효율성이떨어질수있다는것이다. 물론그반대의경우도있을수있다. 개별소비자들은계좌개설을위해금융거래회사를선택할때에가격의투명성, 명확성을통해비교검토가능여부를그하나의요인으로볼수있지만, 대부분의경우거래편리성을위해지리적으로근접한금융회사를선택하여계좌개설을하는경우가 26 금융투자협회

25 금융시장과금융소비자보호 많다. 3) 바로이런경우전체소비자관점에서보면시장효율성이보장되지않을수도있는경우라고할수있다. 사실이문제는금융거래의편의성도모를위해전자또는모바일기기등을통해다양화되어진기술발전현실을반영하면또다른경우도있을수있다. 실례로독일의경우독일증권거래법에서투자자문을전화로받는경우그에따른해당거래를 1주일이내에취소할수있는소비자보호제도 4) 를실시한바있는데이로인해일부증권사의경우아예투자자문을전화로제공하는서비스자체를중단하여오히려소비자들의선택을제한시켜버린사례가보고되고있다. 한편금융소비자보호의과도한규제와적용으로인해금융시장에서다양한금융상품과서비스의개발혁신노력을저해할수있는요인이있다. 국내에서자본시장통합법이제정되던 2008년에도이런취지에서일반투자자의경우에는투자자보호, 전문투자자의경우에는다양한자본시장에서의혁신노력을가능하게해주기위해과감한규제완화와시장참여자들의혁신노력을진작하게할수있는방향이동시에논의되었었다. 그러나글로벌금융위기의 발발로이와같은자본시장법의본래취지가많이퇴색하여후자의경우는많은제약이가해질수밖에없었고결국이의개선필요성이금융당국과업계에서꾸준히제기되어 2012 년에이르러서야대대적인자본시장법의개정이이루어진바있다. 결국금융소비자보호를논의함에있어일반금융소비자를중점대상으로금융소비자보호를강화하는과정에서도일반소비자의다양한금융경험과능력등을종합적으로고려하여다양한금융상품및서비스제공의유인을남겨놓기위한업계와관련당국의노력이필요할것으로보이는데, 이때일반금융소비자와전문금융소비자를구분하지않고일률적인편의위주의금융소비자보호강화는또다른비용유발의가능성이매우커질수도있음을유의해야할것이다. 일반금융소비자도다양한그들의다양한금융상품서비스의지식보유, 금융서비스활용경험, 금융재화의보유정도, 생애주기등배경에따라금융소비자보호의니즈, 방법, 결과등이다르게나타날수있음을감안하여일률적편의위주의금융소비자보호가발생시킬수있는비용편익효과분석이절실히필요하다. 3) 국내금융시장에서은행, 보험, 금융투자회사의금융소비자계좌보유의은행편중현상은이런경향을잘반영한것으로보이는데은행은전국곳곳에걸쳐있는영업점과영업인력을보유하고있다는점이소비자들에게가격요소이외의근접편리성에서가장강력한영업우위를보이는요인으로평가할수있다. 보험상품인방카슈랑스, 금융투자상품인펀드판매등의영업실적에서은행이절대우위를보이고있는것도일정부분이런요인에의한것으로볼수있다. 4) 국제적인소비자보호모범규준에서는금융소비자의상품계약이장기적성격을띠거나자문서비스제공자의판매마케팅노력이현저하게강력한경우로한정하여소비자의거래취소권한을일정기간보장하는 cooling-off period를갖게하고있다. 후술하는세계은행의 2012년금융소비자보호모범규준을참조하라. 금융투자

26 논 고 3. 금융소비자보호에관한새로운도전과제 5) 지금까지살펴본금융소비자보호를강화하는추세는관련금융서비스제공자인금융회사들로하여금보다새로운도전에직면하게한다. 금융감독규제당국의전통적인거시건전성감독에더하여금융소비자보호를대폭강화하는작금의추세는은행, 증권, 보험으로대별되는우리금융시장에큰변화를가져올것으로보이는데크게업무영역별로보면다음과같다. 비즈니스모델과전략분석측면금융시장에서금융소비자보호와관련된금융회사의영업행위리스크가더욱커질것이확실하기때문에금융회사의영업행위리스크를측정하고관리통제하는방안과적용이금융회사의리스크관리전략에구체적으로반영되어야한다. 금융소비자보호를금융회사의핵심가치로하고관련리스크발생의주된요인들을나열하고이를경감시킬수있는각종계획과적용절차에관한모든조치가이루어져야한다. 거버넌스와기업문화측면금융회사의거버넌스구조는이제금융소비자에초점을맞춰재구성되어야할필요가있다. 금융회사의리스크관리와컴플라이언스기능은금융소비자보호관련규제강화에효과적으로대응할수있어야하며, 이는최고경영진으로부터관련임직원, 부서구성원에이 르기까지금융소비자보호관점에서의기업문화의재구성과그적용에따른근본적변화를요구한다고할수있다. 금융상품디자인개발측면금융상품개발단계에서부터금융소비자의확실한니스분석과그필요에기반하여상품개발이이루어질수있도록조치되어야하고, 이때관련데이터분석과리서치가이를증명할수있어야한다. 금융상품의디자인은금융소비자분석정보에서부터충실하게시작되어야하고이과정에서금융회사의목표수익달성이이루어질수있어야한다. 신규금융상품의승인은단계별승인절차를거쳐각단계별승인권자의승인내역이문서화되어있어야하고, 이때컴플라이언스, 법무, 고객권익대변인의신상품승인과정에서의고객가치평가내역이구체적으로포함되어있어야한다. 영업과거래프로세스전반영업부서는소비자에게금융상품의성격과특성, 관련옵션과가격결정구조에대해공정하고분명하게설명할수있도록준비하여야하며, 금융소비자가금융상품의혜택과적정성여부에대해충분히이해한상태에서의사결정을내릴수있도록하여야한다. 자문을제공할때에는적절한예시를들어야하며, 고객니즈의체계를고려하여조언이이루어지도록노력하여야한다. 5) 이부분은딜로이트안진경영연구원 (2012) 자료를중점인용하였음. 28 금융투자협회

27 금융시장과금융소비자보호 판매후유지관리와불만처리금융상품판매후고객불만처리, 고객과의지속적인커뮤니케이션, 지속적인수수료부과등에대해고객의기대가충족되어야하며, 지속적으로적절하고공정한결과를고객이얻을수있는지에대한점검이이루어져야한다. 정기적으로상품에대한거래결과테스트가수행되어야한다. 고객이지속적으로공정한결과를얻지못하거나상품이고객의합리적인기대를충족시키지못할경우, 상품디자인에서부터점검이이루어져야하고그수정이적절하게이루어져반영되어야하고이때고객의불만이있는경우단계별로적절하게고객의입장에서처리할수있어야한다. 들의권리와책임의특성, 유형, 다양성을균형있게반영하여수행되어야하고, 신상품, 설계는물론새로운기술및전달체계 7) 에관해서도적용되어야한다. 강력하고효과적인사법적체계또는감독기구가존재하여야하고이들은금융사기, 횡령, 오류등에대한제재는물론이들로부터의금융소비자보호를강구하여야한다. 금융서비스제공자와관련대리인 8) 은적절하게규제되고감독되어야하고이때관련섹터별적절한업무수행절차가설명되어야한다. 관련비정부이해관계자들 관련협회, 소비자기구, 전문가단체, 연구자단체등 도금융소비자보호와교육관련정책수립에적극참여할수있어야한다. 관련이해단체의접근과특히이과정에서소비자기구의접근은장려되고촉진되어야한다. Ⅲ 금융소비자보호관련해외최근사례 6) 감독기구역할 1. OECD의 G20 금융소비자보호를위한 10대최고원칙법적, 규제감독프레임워크금융소비자보호는법적, 규제감독프레임워크내의일관성있고통합된요소이어야하고해당국가지역상황및세계금융시장과감독정책의시대적변천을적절하게반영하여야한다. 규제는금융상품과금융소비자, 그리고그 금융소비자보호를책임지는감독기구가명확한임무와함께존재하여야하고필요권한이부여되어야한다. 이감독기구에는명료하고객관적으로잘정리된책임과적절한지배구조, 기능적독립성, 임무수행의책임성, 적절한권한, 필요재원과역량보유, 잘정리된투명한업무프레임워크와명료하고일관성있는규제절차등이구비되어있어야한다. 이감독기구는고도의전문가기준이수립되어있어야하는데, 이는적절한소비자와전문정보에대 6) 이부분은그중요성에의거, OECD(2011) 자료와 World Bank(2011) 자료중일부를최대한원문에충실하게번역하였음. 7) 관련전달체계에는신기술활용, 금융서비스채널, 모바일또는전자금융, 무점포금융서비스제공등이포함되고이때금융소비자의편익은전적으로유지되면서새로운체계와기술도입이이루어져야한다. 8) 관련대리인은제3자로서금융서비스제공자에게직접고용되거나또는독립적으로이들을위해업무를수행하는이모두를지칭한다. 여기에는대리인브로커, 자문인, 중개인등이모두포함된다. 금융투자

28 논 고 한적절한비밀보장기준은물론이해상충관계회피등이포함되어야한다. 여타금융감독기구와의협조또는관련정책담당기구간또는부서간업무관장에서의협조가권장되어야한다. 금융서비스간동일기준이적용될수있도록권장되어야한다. 감독기구간국제협력또한권장되어야하고이때국제간거래또는국제마케팅및영업에서발생할수있는금융소비자보호에는특별한관심이주어져야한다. 평등공정한대우모든금융소비자는금융서비스제공자와의관계모든단계에서평등하고정직하고공정하게대우받아야한다. 금융소비자에대한공정한대우는모든금융서비스제공자및관련대리인의바람직한지배구조와기업문화의필수적부분이되어야한다. 또한취약그룹에대한금융서비스제공에는특별한주의가요구된다. 공시와투명성금융서비스제공자와관련대리인은금융소비자에게소비자의기본편익, 위험과상품조건을알려주는주요정보를제공하여야한다. 이때금융상품이판매되는관련대리인들과의이해상충에관한정보가동시에제공되어야한다. 9) 특히금융상품의중요부분에대한정보제공이이루어져야한다. 고객과의관계전단계에걸쳐적절한정보제공이이루어져야 한다. 모든금융상품광고자료는정확하고공정하며이해가능해야하고소비자를호도해서는안된다. 표준화된사전계약공시자료 ( 계약서양식등 ) 는동일상품과동일서비스간비교가능한상태에서적절하게사용되어야한다. 특정공시절차는잠재적경고등을포함하여복잡하고위험한상품또는서비스가제공되는경우상응되게이루어져야한다. 가능한소비자관련연구가공시요건을규정하고그효과를증진시키기위해이루어져야한다. 자문제공은최대한객관적으로이루어져야하고그내용은일반적으로해당소비자의특성에맞게상품의복잡성, 소비자의재무목표, 관련지식, 역량과경험과위험을고려하여적절하게이루어져야한다. 금융소비자는금융서비스제공자에게정확한관련정보를가능한제공하는것이중요하다는것에대해인식하게하여야한다. 금융소비자교육금융소비자교육은모든관련이해당사자에의해증진되어야하고금융소비자보호, 권리와책임에관한명확한정보가금융소비자들에게쉽게전달되어야한다. 미래금융소비자들인유아, 청소년층을포함한모든연령계층의금융소비자들이그들의재무복지달성을위해관련재무위험과기회발견, 적절한선택, 필요자문을얻을수있고의사결정을행하는데필요한지식, 역량, 자신감배양등을돕기위한 9) 금융서비스제공자와관련대리인은제공되는금융상품과서비스에관해명료하고, 일관성있는, 정확한, 신뢰할만한, 비교가능한, 이해하기쉬운, 시의적절한구두정보와문서정보를제공하여야한다. 특히금융상품의핵심적특징, 대체가능한서비스나상품정보, 가능하면보다단순한상품정보가제공되어야한다. 원칙적으로관련정보는가격, 비용, 벌칙비용, 중도해지비용, 관련위험및계약종료양태등이포함되어야한다. 30 금융투자협회

29 금융시장과금융소비자보호 적절하고체계적인교육절차가개발되어야한다. 광범위한금융교육과금융소비자지식과역량심화정보가특히취약그룹에게제공되고장려되어야한다. 각국현지상황을고려하여금융소비자교육은보다광의의금융소비자보호와교육전략의일환으로권장되어야하고다양하고적절한채널을통해청소년기부터시작되어전체인생주기에걸쳐제공되어야한다. 특정금융소비자교육프로그램과접근방안이특히금융소비자중취약그룹을목표로제공되어야한다. 모든관련이해당사자들은 OECD 국제금융교육네트워크 (INFE) 에서개발된금융소비자교육에관한국제적원칙과지침이시행되도록권장되어야한다. 나아가국가적국제적금융소비자교육에관한정보가비교가능하게정리될수있는국가적기구또는관련국제기구가관장하여야하며이를통해금융소비자교육의질과효과를측정하고증진시킬수있어야한다. 금융서비스제공자와관련대리인의책임있는기업활동금융서비스제공자과관련대리인은그들의기업활동의주요목적중하나로고객의이해관계의최대화를위해업무를수행해야하며금융소비자보호에책임있는행동을하여야한다. 금융서비스제공자는동시에그들의관련대리인의행위에대해책임질뿐아니라이를설명할수있어야한다. 금융서비스제공자는거래의성격과고객이제공한정보에따라관련금융상황과특성을고려하고고객에게적절한지판단하여금융상품, 자문또는서비스 를제공하여야한다. 고객과직접접촉하는관련직원들은적절하게훈련되어야하고자격을갖추게끔하여야한다. 이해상충가능성이있는경우에는금융서비스제공자와관련대리인은이를회피하도록최선을다하여야한다. 이해상충회피가어려운경우에는금융서비스제공자와관련대리인은적절하게이를공시하여야하고이를다룰수있는내부통제메카니즘이있어야하고그렇지않은경우에는금융상품, 자문또는서비스를제공하지말아야한다. 금융서비스제공자와관련대리인의임직원들의보수체계는책임있는영업행위와공정한소비자대우, 이해상충회피를권장할수있는방향으로설계되어야한다. 보수체계는적절하게고객들에게공시되어야하고특히잠재적이해상충문제의회피가어렵거나관리불가능할때에는더욱그러하다. 사기, 횡령등으로부터의고객자산보호고객예금, 저축또는유사한금융자산에관한적절한정보와통제및보호체계가확실하게구축되어야하고이를통해어떠한사기, 횡령또는오류등으로부터보호받을수있어야한다. 소비자정보와프라이버시보호소비자의금융관련또는사적정보는적절한통제와보호체계를통해보호되어야한다. 이체계는고객정보가수집, 처리, 저장, 사용, 외부에의공시를통한제공등모든단계에서그목적이분명하게제시될수있어야한다. 이체계에서는고객과의정보공유과정에서의고객에대한안내, 관련정보에의접근권리가 금융투자

30 논 고 충분히인정되어야하고부정확한정보이거나불법적으로수집되거나처리된정보의경우즉각시정되거나삭제되어야한다. 소비자불만처리적절한소비자불만처리와구제방안체계의접근성, 편의성, 독립성, 공정성, 책임성과시의적절성과효과성이사법적으로보장되어야한다. 이체계는소비자에게부당한비용, 지연, 부담을지워서는아니된다. 금융서비스제공자와관련대리인은이런원칙에맞춰소비자불만처리와구제방안을갖춰야한다. 금융서비스제공자와관련대리인의내부불만처리체계를통해적절하게해결되지않을경우독립적인분쟁조정기구에상정될수있어야한다. 또한소비자불만과그처리에관한총계정보는최소한공시되어야한다. 경쟁촉진국가적으로나국제적으로시장경쟁이권장되어야하고이를통해소비자에게더나은금융서비스선택권을보장하고보다경쟁적인상품, 기술혁신, 보다양질의서비스를제공할수있는경쟁압력을금융서비스제공자들에게가하여야한다. 소비자들은언제든지자기에게적합한상품에대한탐색과비교가가능하여야하며또한적절하게합리적이고공시된비용으로쉽게상품과제공자를바꿀수있어야한다. 2. 세계은행의금융소비자보호를위한모범규준중공통모범규준 2012년 3월공통적으로모든금융영업권에 적용되기위한금융소비자보호에관한모범적인국제규준으로서다음 8개분야에걸쳐세부 39개모범규준이세계은행에서제시된바있다. 그주요내용중공통적으로적용될수있는원칙은앞서살펴본 OECD의 G20 금융소비자보호 10대최고원칙을반영하여보다구체적으로다음과같이정리될수있다. 금융소비자보호기구관련법제, 단체등금융소비자관련보호법, 제도, 규정과관련조직, 기구가정비되어완전하고객관적이고공정한규정의적용이시의적절하게이루어져야한다. 또한각급금융업권별감독기구와관련협회별로구체적인모범영업행위준칙이제정되고주기적으로감독기구에의해점검되어야하며이준칙은각금융회사별로중요하게취급되고고객에게공표되어야한다. 금융건전성감독과금융소비자보호감독은별도의기구로위치할수도있고하나의통합된기구로위치할수도있지만, 관련자원배분및법, 규정집행에있어서는금융소비자보호가건전성감독과대등하게이루어질수있어야한다. 모든금융서비스제공자는법과규정에의해감독기구에의해사업인가와금융시장에서의영업행위와관련된모든사항이적절하게관리되어야한다. 금융상품또는서비스관련해서발생할수있는금융소비자보호관련분쟁은항상편리하고신속하게그리고프로페셔날하게처리될수있는사법적체계가이루어져야한다. 이과정에서모든언론, 소비자단체들은금융소비자보호를증진시킬수있는모든활동에적극적으로참여하여야한다. 32 금융투자협회

31 금융시장과금융소비자보호 공시와판매행위관련금융상품및서비스가제공되는금융소비자에대한적합성검토가필수적으로수행되어야하고모든금융상품및서비스에는관련상품에대한주요특징설명서가소비자가이해하기쉽게주요사항을다포함하여항상비치되고금융소비자에게적절하게제공되어야한다. 금융상품및서비스가제공될때에는관련약관이반드시설명되고제공되어야하며, 장기저축상품의성격을갖거나고강도판매행위가이루어질경우에는소비자가자유롭게해당금융상품및서비스의자유로운반환가능기간 (cooling-off period) 이설정되고관련수수료및비용은반환되어야한다. 이때유가증권또는파생상품같은금융시장거래대상관련상품들은이에해당되지는않지만관련금융서비스제공자는이거래에대해관련투자자보호를위해최선을다해야함을관련법규및협회규정등으로갖추고있어야한다. 금융상품및서비스의광고는관련규제내용과규제당국을적절하게표시하고있어야하고금융상품및서비스제공시금융소비자와직접거래를담당하는판매인력에대해서는적절하게판매인력에대한교육훈련이이루어져야한다. 대출신청시여타금융상품또는서비스구입이사전적으로필요할경우소비자는이상품및서비스제공자를자유롭게선택할수있어야한다. 금융소비자계좌관리유지금융회사는각고객의주요거래가담긴정기적인계좌보고서를서면또는전자방식으로상세하게제공하여야하고투자목적계좌인 경우계좌의가치평가에관한주기적보고서를제공하여야한다. 금리, 수수료등의변경시즉각고객에게통보되어야하고금융회사는관련고객정보를가장최신으로업데이트하고관리하여야한다. 고객거래의결제는관련결제법규및규제에따라야한다. 또한금융회사는고객거래정보를여타외부기관또는회사에고객의정당한동의없이제공하지못한다. 금융소비자프라이버시와정보보호금융소비자의신용등급정보관리에관한기본법제와규정이정비되어있어야하고신용평가등록기관, 사용회사, 신용평가보고체계등에관한모든기본규정이갖춰져있어야한다. 신용평가등록기관은관련법규및규정에따라금융소비자의신용평가정보를수집하고저장, 공유하며개인신용정보를최신정보로업데이트하는등의모든업무에있어소비자권리를보장하여야한다. 이때금융소비자는신용평가등록기관에대해즉각적이고주기적으로자신의신용평가에관한정보열람과오류등에관한수정요구를자유롭게요청할수있어야한다. 이때금융회사는소비자의정보에관한비밀유지에최선을다해야하며오직관련법규에의해서만정부당국기구에관련소비자정보를제공할수있다. 모든금융회사는소비자정보가여타기관에제공되었을시는즉각소비자에게통보되어야한다. 신용평가기구는관련정부기구에의해감독되어야함은물론이다. 분쟁조정체계금융회사는분쟁해결을위한지정창구유 금융투자

32 논 고 지와이에관한간략하고명확한처리절차를갖고있어야한다. 금융회사는모든분쟁처리과정에서관련정보의업데이트는물론모든처리절차과정에서고객에게관련정보를친절하게제공하여야한다. 이때금융소비자의분쟁처리과정에서금융회사의이해관계와독립적인옴부즈만제도또는유사한제도를활용하는것이바람직하다. 관련금융분쟁정보관련통계는옴부즈만또는관련감독기구에의해주기적으로집계되고공시되어야한다. 규제감독기구는관련통계를분석발표하여야하며분쟁재발을위한모든조치를강구하여야한다. 금융회사파산시소비자재산보호체계금융회사의파산시고객재산보호에관한사항이관련법규, 제도에의해확보되어있어야한다. 예금, 보험등의관련회사파산시는각각예금보험관련법, 제도또는보험관련법및제도에따라고객자산보호가강구되어있어야한다. 금융소비자교육금융소비자의전생애주기에걸친금융소비자교육에관한전반적인프로그램이제공되어야한다. 이때금융감독기구는물론중앙은행, 전금융회사에걸쳐관련금융소비자교육프로그램제공, 개발, 확산이이루어질수있도록모든관련조직이협조하여야한다. 금융교육과정보제공은모든관련미디어에 의해장려되어야하고이때정부, 관련협회, 금융회사는고객의수요와기대에맞게모든관련노력을제공하여야한다. 금융소비자의능력을측정하는관련지표가개발되고주기적으로서베이를통해이지표가공표되고관리되어야한다. 경쟁촉진금융규제당국자는경쟁담당당국자와항상소통하여야하는데, 이를통해금융서비스에관한경쟁의효과가소비자복지에최대한반영될수있어야하고경쟁당국자는금융서비스제공회사들에대한점검과평가를통해경쟁이최적화될수있도록노력하여야한다. 이상살펴본국제적인금융소비자보호관련모범규준을적용하는데있어주의할점은첫째, 이들모범규준이적용되는영역은체계적금융규제와감독이이루어지는영역이고이를벗어나는비공식적금융영역- 예를들어, 대부업관련규제외사각지역등 이여전히존재할수있다. 둘째, 이모범규준이적용되기위해서는국가별, 상황별특성이반영되어적절하게수정될수있다는점이고, 마지막으로이모범규준은어디까지나금융상품및서비스관련금융소비자보호에필요한최소한의적용요소들이며, 이규준이다금융소비자문제를관장하지는않는다는점이다. 10) 따라서금융소비자보호는금융시장에서업권별로금융서비스제공자들이영업행위를수행하는데있어스스로의비즈니스모델에중요한핵심경쟁요인으로금융소비자보호를인식하고이를체 10) 예를들어세계은행의 CGAP(Conultative Group to Assist the Poor) 는 microfinance 고객들을대상으로한금융소비자보호원칙제정시 6 개의기본원칙을수립하였는데과다채무회피, 가격투명성, 적절한대출금회 34 금융투자협회

33 금융시장과금융소비자보호 계적으로갖추고있어야함은물론규제, 감독당국에서도건전성감독과대등한정책목표의하나로금융소비자보호를인식하는것이필요하다. 이때금융시장전반적으로금융소비자들을대상으로한전생애주기에걸친금융소비자교육의효과적이고도광범위한금융교육의제공이사회적자원배분에있어우선순위를가질수있을것이다. Ⅳ 결론및제언 국내에서도이미 2006년금융감독원에서금융소비자보호모범규준이제정된이래개별금융업권별로차이는있지만, 금융회사의금융소비자보호인식을제고하기위해여러가지노력을기울여왔다. 그일환의노력으로최근금융감독원은금융소비자보호체계를강화하기위하여금융회사내소비자보호시스템을구축하기위한금융소비자보호모범규준을개정하고이를 2013년 7월부터시행할예정으로발표하였다. 이에의하면, 각금융회사는금융소비자보호총괄책임자 (CCO, Chief Consumer Officer) 를지정하고금융소비자보호이슈를종합적인시각에서신속하고효과적으로조정하기위한금융소비자보호협의회를설치하여관련임원, 부서장이참여하도록하였으며, 금융소비자보호전담인력에대한성과체계를개편하여금융소비자보호업무를대폭강화하도록하고있 다. 또한금융상품전과정에걸쳐내부통제를강화하여금융소비자의불만을사전에예방하고금융피해를신속하게구제할수있도록정비하였는데그구체적내용은다음과같다. 첫째, 상품개발단계인제조단계에서부터소비자불만예방및권익을제고하기위하여신상품개발및마케팅정책수립시주관부서와금융소비자보호총괄부서간사전협의를의무화하여소비자권익침해가능성이있는경우주관부서에신상품출시및마케팅중단등을요구할수있게하였다. 이때소비자에게불리한사항을사전에점검하기위한금융소비자보호체크리스트를마련하게하였다. 둘째, 상품판매단계에서도충실한금융상품의정보제공프로세스를구축하기위하여금융회사자체의행위준칙으로신의성실의원칙, 적합성원칙을마련하도록하였으며, 불완전판매를방지하기위해영업마케팅부서가금융상품판매전후에지켜야하는판매프로세스를구축하였다. 셋째, 사후관리단계에서는효과적인민원처리와업무관행개선을위해소비자불만또는불편사항의근본적인해결을위해민원을분석하고제도를개선할수있는민원피드백시스템을구축하였으며, 금융소비자총괄부서는임직원의소비자보호충실여부를성과평가에반영하는평가도구를마련하고실제평가를총괄하게하였다. 개정된금융소비자모범규준은앞서논의된국제적금융소비자보호모범규준에비교해보더라도손색이없을정도로잘구성되어있는것으로보인다. 앞으로의국내금융시장 수행위, 관련직원들의윤리의식, 소비자불만처리절차, 고객정보프라이버시보호가그것인데, 이들내용은앞서살펴본금융소비자보호일반원칙에서 microfinance 대상고객으로적절하게수정된것임을볼수있다. 금융투자

34 논 고 에서의실행이기대된다고할수있다. 금융시장에서금융소비자보호를둘러싸고실로수많은이해관계자들이금융시장의발전단계에따라매우다양한상황에서여러가지논의를유발할수있다. 본고에서살펴본금융소비자보호의선진사례를참고로금융소비자보호의비용편익분석을바탕으로바람직한금융소비자보호체계구축과이의실행을담보하여금융소비자보호를금융서비스제공자및대리인들의사업목적에일치시키기위해서는금융소비자보호의 3대주축당사자 금융소비자, 금융서비스제공자즉, 금융회사, 정부 의이해관계를각각살펴볼필요가있는데본고에서는금융소비자와금융서비스제공자를중심으로살펴보았다. 먼전금융소비자는실로매우다양한계층의금융소비자가있을수있음은이미일반금융소비자와전문금융소비자를구분할때는물론일반금융소비자도전체소비자그룹로서의일반소비자와개별소비자로서의일반소비자는서로다른이해관계를가질수있음을살펴본바있다. 국내금융상품중이런사례에해당될수있는분야로최근급속하게성장한퇴직연금사업에서한예를들수있다. 국내퇴직연금사업자는금융서비스제공자인금융회사로한정되어있어은행, 보험, 금융투자회사가퇴직연금가입대상자인일반금융소비자를대상으로활발한사업활동을해왔다. 이때퇴직연금가입대상자인일반금융소비자는전형적인금융지식과적립금운용측면에서정보비대칭성및비전문성으로인해많은문제가있을수있다. 현재국내퇴직연금의큰문제점중하나인적립금운용자산중원리금보장상품의 기형적비대현상을퇴직연금사업자들의일반소비자에대한일률적인식의한계문제로설명할수있다. 즉퇴직연금가입자개인을개별소비자로서일반금융소비자보호대상으로인식하면원리금보장상품이개인의퇴직연금적립금운용의안정성을보장하는것으로일견설명될수있으나, 퇴직연금가입자를전체일반금융소비자로확대하여전체그룹으로보면국내퇴직연금자산운용구조가원리금보장상품의기형적과다로나타나중장기퇴직연금자산운용의근본목표인일반금융소비자의노후보장이라는원래목표에는큰위협으로나타나게되는것이다. 결국이문제는금융서비스제공자가일반금융소비자보호를개별소비자보다는전체소비자측면에서합리적으로파악하여금융상품및서비스를제공하여야그문제해결의일단을제공할수있을것이다. 그방법으로는일반금융소비자인퇴직연금가입자들에게디폴트옵션을제공할수있게하는것이있을수있다. 근본적으로퇴직연금가입자의적립금운용에대한투자의사결정에대한정보비대칭성및비전문성이있는만큼이부분에대해개별소비자보다는전체소비자보호체계에입각하여분산투자원칙을바탕으로한디폴트펀드를구성하여이를금융서비스제공자들이일반소비자에게제공하게하면상당부분문제가해소될수있을것이다. 한편금융서비스제공자인금융회사는은행, 보험, 금융투자회사의업무영역뿐아니라규모, 제공상품및서비스, 전략및특장점등에따라매우다양할수있다. 그러나이들금융서비스제공자는그들의기업목표에금융소비자보호라는목표를근본적으로반영하지않으 36 금융투자협회

35 금융시장과금융소비자보호 면결국장기적인고객확보가불가능하게될것임을새롭게인식하여야할것이다. 이는금융시장에서는결국경쟁이라는형태로나타나게될것이고금융소비자보호가금융회사의기업목표중중요가치가되어효과적인경쟁을통해경쟁의승자가되어금융소비자를장기충성고객으로확보하게되면결국금융회사의가치극대화가이루어지게될것이다. 참고자료금융소비자보호를위한금융감독체계개편트렌드, 2012, 딜로이트안진경영연구원금융소비자보호의현황과정책방향, 입법조사회답, 국회입법조사처, 2010 금융위원회, 금융회사내소비자보호시스템구 축을위한금융소비자보호모범규준개정, 보도자료 금융투자협회, 주요국금융감독체계및변화, 2012 연태훈, 금융소비자보호법제정의필요성과개요, 2011, 한국개발연구원오영수, 금융소비자보호체계재구축의방향과과제, 2011, 보험연구원 Ahiswede, Sophie, Consumer protection in financial services, 2011, Deutsche Bank Research OECD, High-level principles on financial consumer protection, 2011 World Bank, Good practices for financial consumer protection, 2011 금융투자

36 논 고 확정급여형제도의자산운용실태와 자산배분전략 *1) 김경록미래에셋은퇴연구소소장 Ⅰ 서론 우리나라퇴직연금에서확정급여형 ( 이하에서는 DB형 : Defined Benefit) 이차지하는비중은 2013년현재 72.1%( 적립금기준 ) 로상당히높은편이다. DB형퇴직연금방식은근로자가미래퇴직시에받을퇴직연금의가치가자산운용수익률이아닌임금상승률과근속연수에의해결정된다. 자산운용수익률이이에못미칠경우나이를초과할경우이는근로자의손익이아닌기업의손익으로귀속된다. 따라서연금지급의안정성을위해서기업은미래에예상되는퇴직연금의가치를계산한뒤이를현가로할인하여부채로인식하고이에대한적립금 ( 자산 ) 을사외에쌓아놓는다. 우리나라는아직도입기간이길지않아서적립금비율을 60% 로하고있으며추후 80% 까지상승시킬계획이다. 퇴직연금이도입된이래 DB형을채택한기업은대부분고금리확정금리상품을편입하여운용했다. 퇴직연금유치경쟁때문에정기예금보다 1%p 전후높은금리를주었고임금상승률보다높았다. 고금리확정금리상품이포트 폴리오에서차지하는비중이 2012년의경우 98% 에이를정도였다. 따라서 DB형의자산운용은금리를입찰시키고이중높은금리를제시하는기관을선택하면되는것이었다. 그러나이제 DB형운용을둘러싼환경이변하면서 DB형자산운용도분기점에와있다. 우선운용수익률이임금상승률보다낮아졌다. 최근에금리가지속적으로하락했을뿐아니라고금리제시확정금리상품에서더얹어주던금리가하락했기때문이다. 이는부채의증가속도에비해자산의증가속도가늦다는것을의미하며장기간지속되면손실이누적된다. 따라서이제금리입찰을잘하는것이운용을잘하는것은아니게되었다. 둘째, 이러한차이가재무제표에부채와손익의변동으로나타나는것을 2012년부터확인하게될것이다. 2012년에는할인율이하락하여부채가증가했을뿐만아니라운용수익률역시하락하면서자산운용면에서도손실이발생하는곳이나오기시작했기때문이다. 부채와자산듀레이션의갭이큰것이금리변화에따라부채와손익을어떻게변화시키는지도확인할수있다. 향후에도이러한변화가재무제 * DB 형기업들의퇴직연금에대한자료를잘수립해준미래에셋운용연구소김태형, 권기웅연구원에게감사드린다. 38 금융투자협회

37 확정급여형제도의자산운용실태와자산배분전략 표에나타날것이다. 셋째, 퇴직연금도입초기단계여서적립금의규모가계속증가할뿐만아니라적립금비율을 60% 에서 80% 로상향조정함에따라적립금증가속도는더빨라질것이다. 2012년 DB형규모가 50조원에이르는데미래에셋은퇴연구소에따르면 2020년에는이규모가 166조원에이를것으로보고있다. 따라서앞으로는시장변수의변화와운용성과가재무제표에미치는영향이커지므로자산운용을체계적으로해야한다. 마지막으로경제가저성장으로가면서기업도양극화되어가고있다. 그러면어떤기업은기업경영이악화되어임금상승률이시장의수익률보다낮을수있다. 이런기업은 DC형을선택하려할것이며, 결국 DB형을선택하는기업은임금상승률이시장수익률보다는상대적으로좋은기업들이많을것이다. 이렇게되면 DB형의자산운용은더어려워지게된다. DB형퇴직연금은기존의자산운용방식을근본적으로바꾸어가야할시점에와있다. 물론그변화가당장에전폭적으로일어나지는않을것이지만 DB형자산운용에대한개념을바꾸고변화에착수해야할때다. 이것이장기적으로기업본연의업무이외의영역이재무제표에영향을미치는것을최소화할수있는길이다. 이러한시도는자본시장의건전한발전을가져오는효과도있다. 이글에서는환경변화의내용을 II에서살펴보고, III에서는환경변화가우리나라기업의퇴직연금운영에미친영향을 KOSPI200 기업을대상으로살펴본다. 그리고우리나라 DB형퇴직연금의바람직한자산배분전략과자산운용시스템을 IV에서알아본다. Ⅱ DB 형시장을둘러싼환경변화 지금까지 DB형시장은고금리확정금리상품을편입하면그만인시장이었지만이제그환경이변했다. 자산운용수익률과임금상승률이역전되어운용수익률을제고해야하며이를위해고금리확정금리상품일변도에서벗어나실적배당상품으로자산배분을해야만하는환경이되었다. 또한보험수리적손익이재무제표에반영되기때문에이를감안하여운용을해야한다. 자산운용과자산-부채관리모두를신경써야한다. 1. 자산운용수익률과임금상승률차이역전 DB형의 98% 가고금리를제시하는원리금보장상품으로운용되고있는상황에서 DB형자산운용수익률은원리금보장상품의금리로볼수있다. 그런데지금까지원리금보장상품의금리가임금상승률을상회했으나 2012년부터는이둘이역전되어원리금보장상품의금리가더낮아졌다. 자산운용수익률이임금상승률에못미치게된것이다. 원리금보장상품의금리와임금상승률의차이가 2009년에는 2.6%p였으며 2011년에도 1.33%p에이르렀으나 2012년에는 0.79%p가된것이다. 여기에는두가지요인이있다. 우선시중금리가임금상승률에비해더큰폭으로하락한것이다. 시장의가격변수에비해임금상승률이비탄력적으로변하기때문이기도하지만한편으로세계적인양적팽창정책에발맞추어우리나라금리도낮아졌기때문이다. 둘째, 정기예금금리보다많게는 2.6%p까지 금융투자

38 논 고 < 표 1> 원리금보장상품금리와임금상승률추이 (%) 구분 DB형원리금보장금리 (A) 임금상승률 (B) 정기예금금리 (1~2년 )(C) A-B (%p) A-C (%p) 자료 : 미래에셋은퇴연구소, 한국은행, 고용노동통계 더주던원리금보장상품의금리가 2012년의경우그격차가 0.69%p까지줄었다. 2010년에감독당국이과도한고금리제시를막고자심사기준금리제도를시행했으며금융기관들도손해를보면서고금리상품을제시하는데점차한계를느꼈기때문이다. 운용수익률과임금상승률의역전현상은일시적이거나순환적인현상이아닌구조적인문제다. 향후고금리제시확정금리상품의증가는적립금이증가하면서그비중이축소될것이고저금리도기조적이기때문이다. DB형이지금까지해왔던자산운용방식을바꾸어나가야만하는이유다. 모도커졌기때문에고금리로적립금규모를계속따라가면서많이발행하는것은어렵다. 은행은순이자차이 (NIM) 가축소되면서수익성이악화되고있기때문에경쟁적으로고금리상품제시를계속하기어렵다. 보통예금처럼수시입출예금의비중을높여서 NIM을높여가야하는상황에서거액기관의고금리예금은이에역행하는것이다. 증권사도높은금리의 ELS를계속발행하는것은역마진을키울뿐아니라리크스도증가시킨다. 이제 DB형을도입한기업들도리스크를취하지않고알파의수익률을얻을수있던시기는저물었다. DB 형은다른자산을채워넣어야한다. 2. 고금리제시확정금리상품증가의한계 2009년에 10조원이던 DB형적립자산이불과 3년만에 50조원이되었다. 이추세는이어져서 2015년에는약 85조원이될전망이다. 이처럼퇴직연금 DB형의적립금규모가연 10조원이상증가하는상황에서고금리원리금보장상품을많이발행하는데한계가있다. 퇴직연금초기에적립금규모가적을때는시장을선점하는것이유리했기때문에적은규모로높은금리를제시하는전략이가능했다. 그러나시장선점이어느정도이루어졌고적립금규 3. 퇴직급여수지의재무제표반영 2011년부터 IFRS를도입하면서퇴직급여수지를재무제표에반영하게되었다. 향후지급될채무를현가로할인하여부채를계산하고이부채는임금상승률, 할인율, 근속년수등에따라변하게된다. 이렇게매년변화되는부채와적립금의차이가부채항목에기록된다. 당기순이익에도퇴직연금관련손익이반영된다. 보험수리적손익은포괄적손익으로분류되어기업가치에영향을준다. 이처럼보험수리적손익이재무제표에영향을미치게되는부정적 40 금융투자협회

39 확정급여형제도의자산운용실태와자산배분전략 인영향을최소화해야하는환경이되었다. 적립금이점차많이쌓이게될수록그리고시장변수와임금상승률의괴리등이커질수록퇴직연금의보험수리적손익이재무제표에미치는영향력이커진다. 2012년재무제표를보면적립금규모는아직많지않은상황이지만할인율하락등의변수변화가기업의재무제표에어떤영향을주었는지실제로확인할수있다. 예를들면, 2012년퇴직연금채무변화에서보험수리적손익이그변화의약절반을설명하고있다. 4. 저성장과기업의양극화저성장국면에접어들면서기업도실적이양극화된다. 매출기준 100대상장기업의전체순이익은 2007년보다 3% 증가하였다. 하지만삼 성전자, 현대차 기아차를제외한 97개기업의순이익은 2007년대비오히려 37% 하락하였다. 이들세기업이 100대기업이익에서차지하는비중이 2007년 19% 에서 2012년에는 51% 를기록하였다. 1) 관련중소기업협력업체도어느기업과관련이있느냐에따라성과의차이가뚜렷하다. 실제로각기업의임금상승률가정치의분포가넓게퍼져있는것을볼수있다 ( 그림 1). 기업이양극화되면성과가좋지않은기업은임금상승률도낮고기업의존속에대해서도의문을갖기때문에이들중 DC형으로옮겨갈수요가생긴다. 따라서 DB형을택하는기업은임금상승률이높은기업일가능성이있다. 반면에저성장으로인해확정금리상품이나채권금리는낮아지기때문에자산운용에서다양한자산으로높은수익을올려야하는상황에직면하게된다. < 그림 1> 우리나라기업의기대임금상승률분포 주 : KOSPI 200 기업중 DB 형을채택한 178 개기업의임금상승률가정치임. 1) 조선일보 (2013 년 5 월 19 일 ) 금융투자

40 논 고 Ⅲ DB 형퇴직연금실태분석 KOSPI200 기업의 2012년재무제표에실린퇴직연금관련회계자료를바탕으로하여기업의 DB형실태를알아보았다. DB형의운영현황, DB형채무와적립금의변화, 그리고 DB형의손익이기업손익에미친영향을알아본다. 1. DB형현황대상기업 200개중 DC형을도입한기업과 3 월결산법인을제외한 178개를대상으로했다. 전체의 DB형채무는 29.8조원이고적립금은 18조원으로평균적립비율은 60.3% 였다 년에비해 DB형채무는 16.7% 증가했다. 178개기업중 65% 만이퇴직급여보장법에따른최소적립기준 60% 이상을유지했다. 적립비율이 60~80% 인기업이 73개로 37% 를차지했고 40% 미만인기업도 37개로그비중이 18% 나되었다. 한편 80~100% 를적립한기업은 2011년 26개에서 39개로증가한반면 60% 이하인기업은 60개에서 63개로오히려늘어났다. 우량한기업은계속적립금을쌓아가고있는데그렇지않은기업은적립금비율이오히려악화되고있는것이다. DB형에서할인율, 적립금운용수익률, 임금상승률등의변동은보험수리적손익을변화시켜퇴직연금의채무, 자산, 그리고포괄적손익에영향을준다. 2) 이를식으로표현하면아래의 ( 식 1), ( 식 2) 와같이나타낼수있다. ( 식 1) ( 식 2) K : 부채의임금민감도, D : 평균근속기간 y : 할인율변화 g : 예상임금상승률과실제임금상승률의차, 임금상승률가정의차 L : 퇴직연금부채 R : 적립금예상운용수익률과실제운용수익률의차 A : 적립금자산 할인율, 운용기대수익률, 그리고임금상승률가정이 2011년에비해 2012년에어떻게변했는지를알아보자. 이들변수의변화가바로채무와손익에영향을주게된다. ( 표 2) 를보면 2012년에는전년도에비해할인율의하락폭이 0.95%p로가장컸고, 이에반해임금상승률은 0.2%p 정도하락하는데그쳤다. 자산운용기대수익률은 4.47% 에서 4.09% 로 0.38%p 하락하였다. DB형의채무를증가시키는할인율하락폭은큰반면에채무를감소시 < 표 2> DB형손익에영향을미치는주요변수들의가정변화 (%) 할인율 임금상승률 운용기대수익률 2011 (A) (B) B A(%p) ) 정확하게말하면할인율, 적립금예상수익률과실제수익률, 예상임금상승률과실제임금상승률, 임금상승률가정치가영향을주게된다. 42 금융투자협회

41 확정급여형제도의자산운용실태와자산배분전략 < 표 3> 기대수익률과임금상승률차이의기업별분포 (%p) 평균 1분위평균 (A) 4분위평균 (B) A-B 키는임금상승하락폭은소폭에그침으로써 DB 형관련채무증가를예상할수있다. 반면에자산운용기대수익률은전년도에비해오히려하락됨으로써손익도악화되었을것이다. 조금더구체적으로각기업이어떤특성을보이는지알아보자. 기업들은각각운용수익률과임금상승률의갭이다를수있다. 운용수익률은대부분시중금리의움직임을따르게되므로경제전체의체온을반영한다고볼수있다. 이에반해임금상승률은개별기업의수익성과관련되어있다. 고성장을하는기업은임금상승률이상대적으로높고저성장을하거나적자를시현하는기업은임금상승률이상대적으로낮을것이다. 이경우아이러니하게도 DB형을운영하는입장에서는고성장기업이더어려움에처하게된다. 왜냐하면경제는전반적으로좋지않아적립금의운용수익률은떨어지는데임금상승률은오히려높아지기때문이다. 실제로 ( 표 3) 에서볼수있듯이자산운용기대수익률과임금상승률의차이가평균적으로는 -0.76%p인데반해 1분위와 4분위는그값이차이가크게난 다. 1분위는임금상승률보다자산운용기대수익률이 0.97%p나높은반면에 4분위는 -2.44%p 에이른다. 1분위와 4분위의차이는 3.41%p에이른다. 2. DB형채무와적립금의변화분석대상기업의 DB형채무는 2011년 24.8 조원에서 2012년에는 29.8조원으로 5조원증가했다. 이중 ( 식 1) 에서본것처럼할인율과임금상승률의변화에따라발생한보험수리적손익이 2.9조원을차지한다. 비중으로보면 2012년 1년동안 DB형채무가 20% 증가했는데이중 11.7% 는보험수리적손익에기인한것이다. 즉 DB형채무변동의 59% 가보험수리적손익에서발생했다. 적립금은 2011년 15조원에서 2012년에는 18 조원으로 3조원증가하여채무증가분 5조원에는미치지못했다. 2012년에만채무증가분에대해 2조원을적게쌓은셈이다. 이는사외적립금비율을채무의 60% 수준으로계속맞추고있지만채무의규모가커질수록 DB형채무와적 < 표 4> DB 형채무변화 ( 조원 ) 항목별증감 DB형 DB형채무채무 ( 기초 ) 당기근무보험수리적이자원가급여지급기타 ( 기말 ) 원가손익 % 17.3% 5.0% 11.7% -12.0% -1.4% 120.0% 금융투자

42 논 고 적립자산 ( 기초 ) < 표 5> DB 형자산변화 ( 조원 ) 항목별증감 적립자산 ( 기말 ) 기대수익보험수리적 손익 기여금 급여지급 기타 % 5.1% -0.4% 26.2% -9.5% -1.9% 119.8% 립금의금액차이는커지게되기때문이다. 3) ( 식 2) 에서본것처럼 2011년에대비한예상운용수익률과실제운용수익률간의차이가영향을주는보험수리적손익은 -0.1조원이다. 적립금자산의변화에서차지하는비중은 -0.4% 에불과하다. 98% 가확정금리상품으로운용을하기때문에예상운용수익률과실제운용수익률의차이가크지않았기때문이다. 기초의 15 조원자산에서운용수익은 0.8조원이었다. 기업의재무제표에퇴직연금관련해서부채로기록되는것은 DB형채무 29.8조원에서적립자산 18조원을차감한순채무 11.8조원이다. 3. DB형손익이기업손익에미친영향 DB형이기업의손익에영향을미치는것은두가지다. 우선당기근무원가와이자원가를 합한것에서적립금의기대수익을차감한것이당기순이익에반영되는원가이다. 다음으로는채무의보험수리적손익과적립금의보험수리적손익을차감한것으로 ( 식 1) 에서 ( 식 2) 를뺀것이다. 이것은포괄손익항목으로기록되고자본계정에반영된다. 당기순익에반영되는원가를 ( 표 3), ( 표 4) 를참조하여계산하면 4.8조원이다. 포괄손익항목에는채무의보험수리적손익이 2.9조원이고자산의보험수리적손익이 -0.1조원이기때문에 3조원이차감된다. 이는자본조정계정에반영된다. 결국 2012년당기순이익은 49조원이었으며, DB형관련당기비용항목은 7.8조원에이른다. 이당기비용항목중에서 3조원은자본계정의차감항목으로반영되며 4.8조원은당기순이익에원가로반영되어있다. < 표 6> 당기순익대비 DB 형비용 DB 형비용 조원 (%) 조원 (%) 당기순익 당기비용 I/S 반영원가 보험수리적손익 ) 예를들어 DB 형채무가 30 조원이고적립금은 60% 인 18 조원이라고하자. 이경우더쌓아야할적립금은 12 조원이된다. 만일 DB 형채무가 200 조원이되고사외적립금비율이 60% 이면적립금은 120 조원이된다. 이경우비록적립금비율은 60% 를유지하고있지만채무와사외적립금의차이가 80 조원이나되는것이다. 퇴직연금의규모가급속하게커지기전에적립금비율은가급적 100% 에맞추도록하는것이좋다 44 금융투자협회

43 확정급여형제도의자산운용실태와자산배분전략 Ⅳ 우리나라 DB 형자산배분전략 거의대부분의자산을원리금보장상품에투자하는우리나라 DB형의자산배분전략은단순함에도불구하고지금까지는성공적이었다. 하지만환경의변화로이전략을지속할수없으며실적상품을중심으로포트폴리오를구성해야한다. 이를통해수익률과자산- 부채관리를해야한다. 지금까지원리금보장상품에투자하다가채권, 절대수익상품, 그리고수익형상품으로배분하는것으로옮겨가는것은쉬운일이아니다. 하지만시간이더흐르면자산군 (asset class) 도많아지고자산배분도훨씬정치해질것이다. 이를위해서는조직과시스템을먼저정착시켜야한다. 1. DB형자산배분현황및문제점우리나라 DB형은원리금보장상품의비중이 98% 에이르기때문에자산배분전략에대해별다른설명이필요없다. 자산운용은금리를입찰시켜서높은금리를제시하는기관을선택하면된다. 이를외국의 DB형자산배분과비교해보면큰차이가난다. 미국은주식이 40% 이며대체투자도 22% 를차지하고있으며, 유럽도주식의비중이 30% 이상으로높다. 이러한 단순한자산배분의차이뿐만아니라퇴직연금운용의지배구조와운용체계등도중요하다. 우리나라퇴직연금은임금상승률에비해금리가하락하면서자산운용수익면에서역마진이난다. 2012년까지는이영향이많이드러나지않았지만 2013년에는두드러질것이다. 이러한역마진을추가기여금으로마냥해결할수만은없다. 그리고적립금이증가하는국면에서원리금보장상품과같이단기상품으로만운용하는것은유동성프리미엄을얻을수있는기회를상실하는것이다. 수익형부동산이나절대수익과같이유동성은다소떨어지지만그에대한보상으로추가적인수익률을주는상품의비중을늘리는것이필요하다. 장기적으로적립금의규모가커지게되고 DB형채무와자산의변동이재무제표에영향을주게되므로자산-부채관리가중요해지고 DB형으로인해발생하는부채의크기나변동에대한이해가중요해진다. 현재의자산운용지배구조와자산운용시스템으로는의미있는자산배분활동이어렵다. DB형은회계, 재무, 인사등기업전반에영향을미치게되는데 DB형운영조직은회계 재무와인사로관리가이원화되어있을뿐아니라, 적립금운용담당자의책임과권한이불분명하고 DB형운용에따른보상체계도미흡하기때문이다. < 표 7> 해외 DB 자산배분현황 주식 채권 대체투자 기타 미국 200대기업1) 40% 36% 22% 2% 유럽주요기업2) 32% 55% 13% 자료 : Pension and Investment 주 : 1) 2012 년 9월말기준 2) 유럽주요기업은벤츠, BMW, 푸조, 네슬레, Ahneuser Busch 등 2012년 12월말기준 금융투자

44 논 고 2. 자산배분전략우리나라퇴직연금의자산배분목표는외국의퇴직연금과는다른면이있다. 외국의경우퇴직연금은근로자가사망할때까지연금을지급해야하지만우리나라는근로자가퇴직할때까지만기업이책임을지면된다. 따라서상대적으로부채의듀레이션이짧고변수도다르다. 우리나라의퇴직연금자산배분을위해서는두가지가필요할것으로본다. 하나는적립금의운용수익률목표를어떻게두어야하며, 이를위해자산을어떻게배분하는가하는것이다. 다른하나는현재 DB형부채의듀레이션에비해적립금의듀레이션이너무짧은것에대한대응방안이다. 우선적립금의운용수익률목표에관해알아보자. DB형채무는미래의채무를현재가치로할인한것이기때문에임금상승률이 0 이라도할인율의속도로증가한다. 따라서미래에해당금액을지급하기위해서는운용수익률은최소한할인율이상은되어야한다. 하지만장기적으로운용수익률이임금상승률정도되어야통상적으로쌓아야하는적립금이외에추가적인적립금납입이없어도된다 ( 식3). 물론임금상승률에 α를더한것을목표로하는것이좋다. ( 식 3) R : 운용수익률, W : 임금상승률, ε : 오차항하지만임금상승률이할인율보다낮은기업이있으므로이경우는할인율을목표로해야한다. 즉할인율이임금상승률보다낮을경우할인율을최소운용수익률로하고운용수익률목표는임금상승률 +α로하고, 할인율이임금 상승률보다높을경우할인율을운용목표로한다. 운용수익률목표 = max( 임금상승률, 할인율 ) + α ( 식 4) 2012년재무제표주석사항에따르면할인율이 3.91%, 운용수익률이 4.09%, 임금상승률이 4.89% 였다. 할인율보다는운용수익률이높지만임금상승률은따라가지못한다. 따라서수익률을높이기위한자산배분이필요하다. 장기투자에따른리스크프리미엄과유동성프리미엄을취할수있는자산배분이최우선적으로요구된다. 한편, 운용수익률뿐만아니라 DB형의채무와적립금의듀레이션이차이가크다. 채무는평균근속연수의듀레이션을가지고있지만자산은거의 1년정도의듀레이션이어서듀레이션갭이크다. 거기에다적립금이채무의 60% 정도이기때문에듀레이션갭은자산과부채의크기차이를감안하지않은단순계산듀레이션갭의 1.67배로증가한다. 따라서자산의듀레이션을점차로키워나갈필요가있다. 현재원리금보장상품에집중된자산배분을해외채권, 수익형자산, 절대수익자산으로다양화할필요가있다. 이들은장기투자에따른리스크프리미엄과유동성프리미엄을준다. 이들자산은듀레이션을높여줄뿐만아니라금리상승을헤지하면서일정한현금흐름을창출할수있다. 이것이 1차단계이다. 이후에는상관관계가적은자산의결합에따른공짜점심을취하는자산배분을, 그리고주식등과같이변동성에따른프리미엄을지급해주는자산으로차츰자산배분을넓혀나가는것이좋다. 46 금융투자협회

확정급여형제도의자산운용실태와자산배분전략 3. 자산운용의구조개선 예일모델 을유행시켰던예일대학기금의최고투자책임자 (CIO) 인데이빗스웬슨 (David Swensen) 의비관습적 (unconventional) 인자산배분전략을다른기관들이따라하곤한다. 그럼에도불구하고예일대기금과비슷한수익률을얻을수없는것은투자의지배구조와의사결정과정과같은소프트웨어까지복제하지못했기때문이다.

45 확정급여형제도의자산운용실태와자산배분전략 3. 자산운용의구조개선 예일모델 을유행시켰던예일대학기금의최고투자책임자 (CIO) 인데이빗스웬슨 (David Swensen) 의비관습적 (unconventional) 인자산배분전략을다른기관들이따라하곤한다. 그럼에도불구하고예일대기금과비슷한수익률을얻을수없는것은투자의지배구조와의사결정과정과같은소프트웨어까지복제하지못했기때문이다. 이처럼자산배분전략뿐만아니라이를실행에옮기는지배구조, 운용규정, 운용프로세스등도중요하다. 특히우리나라현재퇴직연금운용시스템으로는위에서제시한자산배분을실행하기가쉽지않다. 무엇보다중요한것이운용의지배구조이며, 이것이확립되면나머지도자연스럽게확립된다. 우리나라퇴직연금은현재재무나회계담당 자, 그리고위로이어지는의사결정자인 CFO 가책임을진다. 투자에관해이해관계자들과전문가들이같이모여의사결정을하는주체가없다. 해외의경우투자위원회가구성되고여기에외부전문가, 내부전문가, 내부이해관계자들이모여서자산배분이나투자에관한제반사항을결정한다 ( 그림 2). 우리나라도연금관리위원회 ( 가칭 ) 를구성하고여기서자산배분, 운용규정제 개정, 리스크관리, 성과평가등제반연금관리에관한내용을결정하도록할필요가있다 ( 그림 3). 인사, 재무, 회계담당자와외부전문가들이여기에포함될수있다. 그리고그산하에연금운용본부를두고여기서운용의실행, 아웃소싱, 리스크관리, 성과평가등을담당하고이를연금관리위원회에보고한다. 기업의특성에따라지배구조가조금씩다를수있겠지만이런지배구조가 < 그림 2> DB 형지배구조형태 금융투자

논 고 < 그림 3> 우리나라 DB 형지배구조 ( 예시 ) 먼저확립되어야운용규정, 성과평가, 리스크관리등이체계적으로뒤따르게된다. 이런시스템을만들어놓고난후에투자상품을대상으로포트폴리오구성에들어가야한다. Ⅴ 맺음말 과거의퇴직금제도는지금청산을하더라도근로자들이퇴직금을받을수있도록충당금을설정하는제도였다.

46 논 고 < 그림 3> 우리나라 DB 형지배구조 ( 예시 ) 먼저확립되어야운용규정, 성과평가, 리스크관리등이체계적으로뒤따르게된다. 이런시스템을만들어놓고난후에투자상품을대상으로포트폴리오구성에들어가야한다. Ⅴ 맺음말 과거의퇴직금제도는지금청산을하더라도근로자들이퇴직금을받을수있도록충당금을설정하는제도였다. 그러나 DB형퇴직연금은임금상승률과근속연수를예상하여미래에근로자들이퇴직할때받을금액을계산하고이를할인하여현재의부채가치로만든다. 그리고기업은사외에적립금을쌓아야하며퇴직연금관련채무와사외적립금의차이인순채무가기업의재무제표에반영된다. 한편적립금의운용수익률이임금상승률에미치지못하면적립금을추가로쌓아야하고운용수익률이더높으면그만큼기업에는이익이된다. 따라서운용수익률을제고하는것이중요하다. 현재의우리나라 DB형운용은고금리를제 시하는원리금보장상품에집중되어있다. 지금까지는그런대로수익률면에서괜찮았지만부채와자산의듀레이션갭이커진상황에서할인율이하락하면서순채무가증가한것은방어하지못했다. 그러나향후에는임금상승률을따라가지못하는운용수익률때문에기업은추가로적립금을납입해야하는상황이발생할것이다. 그뿐아니라경제가양극화로가는환경은 DB형퇴직연금을운영하는기업에게또다른도전이된다. 경제가전반적으로저성장을하게되면금리는평균적으로낮아지고자산운용수익률도평균적으로낮다. 그렇지만이런상황에서도성과가좋은기업은여전히임금상승률이높다. 기업의성과가좋은것은호재이지만퇴직연금운용측면에서보면자산운용수익률로임금상승률을따라가지못하게된다. 자산운용의능력을제고하든지추가적인적립금을납입하든지해야한다. 지금은 DB형적립금이 50조원수준이지만 2020년이면약 166조원이될것으로추정한다. 이렇게되면퇴직연금에서자산- 부채관리나운 48 금융투자협회

47 확정급여형제도의자산운용실태와자산배분전략 용수익률을제고하는것이점차중요해진다. DB형퇴직연금운용은중요한시점에와있다. 저금리, 적립금의증가, 그리고재무제표에미래지급금의현재가치가반영되는데따른변동, 이세가지를해결해야하는상황이되었기때문이다. 우선원리금보장상품에집중되어있 는자산배분을유동성프리미엄과장기투자리스크프리미엄을얻을수있는상품으로바꾸고부채와자산의듀레이션갭을조금씩줄여나갈필요가있다. 무엇보다중요한것은운용의지배구조를하루빨리확립하는것이다. 금융투자

48 논 고 우리나라연금자산의자본시장투자 활성화방안 강성모한국투자증권은퇴설계연구소소장 [ 목차 ] Ⅰ. 서론 Ⅱ. 우리나라연금시장의중기성장전망 1. 국민연금 2. 퇴직연금 3. 개인연금 4. 연금시장의성장과금융시장에의파급효과 Ⅲ. 연금의자산배분현황과문제점 1. 국민연금자산배분현황 2. 퇴직연금자산배분현황 3. 개인연금자산배분현황 Ⅳ. 연금자산의자본시장투자저조원인 1. 연금규모의미성숙 2. 퇴직연금지배구조의문제 3. 엄격한퇴직연금자산운용규제 4. 원리금보장상품의고금리 5. 금융투자회사판매채널경쟁력열위와가입자의역선택 Ⅴ. 연금자산의자본시장투자활성화방안 1. 연금시장의성장촉진을위한제도개선 2. 기금형과투자풀제도도입 3. 운용규제의개선 4. 개인연금공시강화와수수료체계및불완전판매관행개선 Ⅵ. 결론 50 금융투자협회

49 우리나라연금자산의자본시장투자활성화방안 Ⅰ 서론 우리나라는전세계적으로도가장빠른속도로고령사회에진입하고있는반면이에대비한노후소득보장체계, 즉연금제도를선제적으로도입, 성숙시키지못했다. 그나마가장앞서도입된국민연금은이제 GDP 대비 30% 의규모로성장했지만퇴직연금이나개인연금은아직노후소득원으로서의미있는역할을할정도로성장하지못했다. 그러나반대로이렇듯연금제도가미성숙한단계라는것은그만큼향후높은성장의잠재력을지니고있다는의미도된다. 사적연금의최근주목할만한성장세와정부의적극적인제도활성화의지를볼때앞으로연금부문은다른어떤부문보다도가파른성장을이룰것으로보인다. 연금자산의확대는필연적으로자본시장에커다란파급효과를가져온다. 투자기간이다른어떤기관투자가보다길고, 인플레및부채증가를헷지해야하기때문에적정수익률확보를위한자본시장투자가불가피하다. 이에따라연금시장의성장과자본시장발전은상호의존관계에있다하겠다. 그러나우리나라의경우에는연금자산의자본시장참여, 특히회사채와주식등민간자본에의투자가매우저조한형편이다. 국민연금의경우정부의관여에따른초기공적부문으로의투자집중에서이제는벗어나있지만여전히국공채편중의자산배분을보이고있다. 퇴직연금과개인연금의경우는보수적자산배분의행태가더욱극단적이다. 이러한양상이지속된다면국내순저축의상당부분이집중될연금시장의성장이 오히려자본시장의발전을저해하고민간기업의자금조달을위축시키는역기능을할우려가있다. 이에본고에서는우리나라연금자산의자본시장투자가저조한원인을살펴보고그에대한개선방안을찾고자한다. 2장에서는연금자산의중기성장규모를추정하였고, 3장에서는현재공적 / 사적연금의자산운용현황과문제점을자산배분에초점을맞추어진단했다. 4 장에서는우리나라연금자산의자본시장투자가극도로저조한원인에대해알아보고 5장에서는이를해결할정책적방안을제시하고있다. 마지막으로 6장에서는본론에서제시한정책대안을요약함으로써결론을대신하였다. Ⅱ 우리나라연금시장의중기성장전망 연금제도의목표는노후소득보장이라는미래의가치에있다. 그러나연금제도의미래수혜당사자인가입대상자들은정작현재의소비와현금가치를더높이평가하기때문에자발적으로연금제도에가입하기를꺼리는경향이있다. 이러한이유로공적연금이든사적연금이든제도의정착및성장을유도하기위해서는공적개입이불가피하다. 따라서제도설계의완성도, 규제의적절성여하에따라연금시장성장시나리오는매우크게달라질수있다. 이하 3대연금의성장전망시나리오는, 효과적인연금시장성장촉진정책을강력하게추진한다는전제하에이루어진것이다. 금융투자

50 논 고 1. 국민연금 1988년 1월에도입된국민연금은도입기를지나본격적인성장기에들어섰다. 작년말현재 391.9조원의적립자산을보유하고있는국민연금은국내는물론세계적으로도규모 4위를점하고있는초대형연금이다. 국민연금재정추계에의하면동연금은 2020년도에 847조원에달해현재 GDP의 30.7% 에달하는비중이 39.9% 수준으로올라갈전망이다. 1) 가입자수는 2015년에최고점에이른후근로연령인구의감소에따라점차적으로줄어들지만노령연금수급률이현재 29% 수준으로낮은편이어서 2043년까지는적립금증가세가이어질전망이다. 2. 퇴직연금퇴직연금은 2012년말현재적립금이 67조원에이르고있다. 상용근로자기준으로는약 50% 가가입해있어여전히제도도입에따른성장여지는크다. 그러나대기업은 90% 가이미도입하였고영세사업장에서는도입이지연되고있어추가적인제도도입에의한시장성장세는지난 8년보다는크게떨어질것으로보인다. 그러나현재 DB의경우평균적인적립비율이 60% 2) 에불과해의무적립비율을순차적으로 100% 까지올리고매년 25조원내외로발생하는퇴직급여지급액의 IRP 이전이원활 히이루어진다면 2020년까지연평균 14% 의성장세를보일전망이다. 그에따라 2020년퇴직연금의적립자산은 GDP 9.3% 규모인 196 조원에달할것으로예상된다. 3. 개인연금구개인연금저축과신연금저축을합한세제적격의개인연금 ( 이하개인연금 ) 자산규모는 2012년말현재 79조원을기록하고있다. 신규가입이불가능한구개인연금저축은매년감소하고있는반면신연금저축은최근 4년간연평균 14.2% 의성장률을기록중이다. 국세통계에따르면현재총근로자기준으로는 13% 의가입률을보이고있어아직도대다수의근로자는노후소득보장과소득공제혜택을겸비한동상품을외면하고있는현실이다. 하지만상품의매력에비해저조한가입률은반대로향후높은성장잠재력을반증한다할수있다. 더욱이노후대비저축의필요성에대한사회적공감대가급속히확산되고있는환경에다가, 동상품에대한소득공제한도가 2011년에 300만원에서 400만원으로상향되었고 2013 년부터는총불입한도역시 1,800만원까지커져연금저축의성장세는지난 10년간의그것보다더커질것으로예상된다. 이에따라 2020 년에이르면근로자기준 30% 의가입률에적립금은 224조원, GDP의 10.4% 에이를것으로전망된다. 1) 국민연금재정추계위원회, 제3차국민연금재정계산, ) 한국투자증권은퇴설계연구소. 거래소, 코스닥상장기업기준. 52 금융투자협회

우리나라연금자산의자본시장투자활성화방안 < 그림 1> 연금자산중기성장전망 4. 연금시장의성장과금융시장에의파급효과 2020년까지 3대연금자산의총자산은 1,267 조원, 전년말대비순증가규모는 730조원에달한다. GDP 대비비율로보면 2012년말 42% 의규모에서 2020년에는 58% 까지올라갈전망이다.

51 우리나라연금자산의자본시장투자활성화방안 < 그림 1> 연금자산중기성장전망 4. 연금시장의성장과금융시장에의파급효과 2020년까지 3대연금자산의총자산은 1,267 조원, 전년말대비순증가규모는 730조원에달한다. GDP 대비비율로보면 2012년말 42% 의규모에서 2020년에는 58% 까지올라갈전망이다. 연금자산의투자수익률과명목 GDP 성장률이동일하다고가정하면이연금자산의증가분의절반에해당하는 370조원은기존적립자산의투자수익에서발생한다. 나머지증가분 360조원은신규불입금 290조원과그로부터얻는투자수익 70조원에서나온다. 이는곧 GDP의 2.1% 에해당하는규모의신규자금이매년연금시장에투입이된다는것을의미한다. 2012년도우리나라가계의총저축률이 4.7% 인것과비교할때가계저축의약절반정도를차지하는규모이다. 이러한연금시장의가계저축흡수는금융시장에커다란파급효과를미치게된다. Vittas (2000) 의연구에따르면연금자산이전체금융시장이나실물경제에유의한영향을끼치게되는임계규모 (critical mass) 수준은 GDP의 20% 내외인것으로평가된다. 3) 국민연금은이미 2006년에이수준을넘어섰고, 향후전망에따르면퇴직연금과세제적격개인연금의합 ( 즉, 일반보험연금을제외한민간연금 ) 은 2020년에동수준에이르게된다. 따라서지금까지는자산규모가작았기때문에시장영향이적었지만, 앞으로는자본시장에주는압력과효과가매우커질것이다. 3) Dimitri Vittas, Pension Reform and Capital Market Development, 2000, p.9. 금융투자

52 논 고 이러한연금시장의성장과아울러연금제도및자본시장에대한규제여건이연금자산의자본시장투자에적합한방향으로이루어진다면지난 5년여동안저성장국면에빠져있던자본시장은강력한성장계기를얻게되는것이다. 그러나반대로지금까지와같은자본시장투자저조양상이연금시장의급성장국면에서도지속된다면상당규모의민간저축이예대시장또는국채시장으로만흡수되어민간자본시장은오히려상대적발달저하의역효과를얻게될것이다. Ⅲ 연금의자산배분현황과문제점 연금기금은투자목표가노후소득보장에있기때문에투자시계가가장긴자산이다. 또한미래자산가치의구매력을유지하기위해인플레를충분히헷지해야하고연금부채변동과정기적현금수요를매칭해야하기때문에자본시장에의효율적분산투자가반드시필요하다. 이러한이유로연금자산의성장은곧자본시장투자의확대및자본시장의발달을촉진하는것으로여겨지고있다. 하지만우리나라의경우연금시장의성장에도불구하고동자산의자본시장투자는매우저조한양상을보이고있다. 1. 국민연금자산배분현황우선국민연금의경우 88년도입이후 2000 년까지공공부문에대한투자비중이지속적으로 50% 를상회했다. 동공공부문에서의투자수익률은금융부문의투자수익률을 3~4%P 가량하회함에따라전체수익률을저해하는요인이되었다. 그러던것이법령개정이후공공부문투자자금이점차적으로회수되어 2005 년부터는전액금융부문으로만투자되고있다. 2012년 6월말현재주식 23.9%, 채권 67.9% 등 93% 가량이자본시장에투자되어있다. 4) 이미 GDP의 30% 에달하는거대한자금규모에다기금성숙기 (2035~2043년) 까지 20 년이상의기간이남아있는상황이기때문에현재의국내자본시장중심자산배분은계속될것이다. 그러나자본시장내자산배분에서는지나치게채권우위의소극적행태를보이고있다. 국내채권시장과주식시장의시가총액비중이 53:47 인데반해국민연금의국내채권대국내주식투자비중은 79:21로채권에과도하게편중돼있는것이다. 게다가채권투자만국한해서보더라도보수적행태는더욱드러난다. 국민연금은이미채권보유규모가 232조원으로전체채권시장 1,307조원의 17.7% 를차지하는지배적기관이되었다. 그러나섹터별로나누어보면채권투자의대다수를차지하는국채, 특수채를시장비중보다각각 14.4%p, 7.6%p 과다보유하고있는반면, 금융채나회사채는시장대비 7.8%p, 5.3%p 과소보유하고있을만큼국공채편중의투자행태를보이고있다. 결국적립자산세계 4위를차지할만큼큰규모로성장한국내최대기관투자가로서의국민연금이투자자산의 49.6% 를국고채에투자 4) 국민연금연구원, 2012 년상반기국민연금기금운용성과평가보고서, 금융투자협회

우리나라연금자산의자본시장투자활성화방안 함으로써, 적립자산절반이민간부문의자금조달로연결되지않는, 연금자산의민간순환경색을낳고있다하겠다. 2. 퇴직연금자산배분현황과거퇴직금제도하에서사외적립금은오로지퇴직신탁이나퇴직보험에만운용할수있었다. 동상품들은최저보증수익률의차이만있을뿐사실상원리금보장상품에가까웠다.

53 우리나라연금자산의자본시장투자활성화방안 함으로써, 적립자산절반이민간부문의자금조달로연결되지않는, 연금자산의민간순환경색을낳고있다하겠다. 2. 퇴직연금자산배분현황과거퇴직금제도하에서사외적립금은오로지퇴직신탁이나퇴직보험에만운용할수있었다. 동상품들은최저보증수익률의차이만있을뿐사실상원리금보장상품에가까웠다. 이후퇴직연금제도가도입된주요취지중하나도, 이러한단일저축성상품에퇴직준비자산을맡겨둘게아니라다양한투자대상으로의분산투자를통해연금부채변동을커버하면서 적정수익률추구를가능케하자는것이었다. 그러나적어도이취지는현재까지실패했다. 2012년말현재전체퇴직연금적립금 67조원중 94.9% 가원리금보장상품에운용되고있다. 실적배당상품운용금액은 5.1%, 3조 4천억원이고작이다. 퇴직연금사업자업권별로보면원리금보장상품운용비중이은행 95.6%, 생보 96.8%, 손보 98.4% 등압도적인수준을기록하고있고그나마증권이 89.2% 로조금낮아진다. 제도종류별로는 DB가 99%, DC가좀낮은 79% 수준이다. 운용상품의만기구조를보면문제는더심각하다. 전체적립금의 78.6% 가만기 1년이하의원리금보장상품에운용되고있다. 우리나라 DB < 그림 2> OECD 사적연금자산배분현황 금융투자

54 논 고 제도에서의확정급여채무평균듀레이션이그리길지않은 4.5년 5) 에불과하다하더라도, 연금자산대부분이 1년이하기간물에집중적으로운용되는것은비상식적이다. 간단히정의하면현재우리나라퇴직연금제도는본래적의미를완전히상실한, 말그대로퇴직금단기예탁제도에불과한것이다. 달해압도적으로높았지만시장전체에서펀드가차지하는비중이 9% 로미미한수준이기때문에전체자산에서의비중은 7.5% 로떨어진다. 구 신개인연금까지감안할경우전체개인연금시장에서의채권및원리금보장형운용비중은은행과보험이각각 99%, 97% 이고자산운용이 26% 인것으로추정된다. 3. 개인연금자산배분현황개인연금시장은퇴직연금처럼관련통계가체계적으로집계되지않고있어상품별구체적인자산배분현황을파악하기어렵다. 은퇴자산축적에대한관심확대로향후사적연금시장의큰축으로성장하게될세제적격연금저축의경우적립액 41조원의약 90% 가채권및기타원리금보장상품에운용되고있으며주식은 10% 로 4.2조원에그치는것으로추정된다. 여기에 2000년도까지판매됐으며연금저축보다안전자산위주의투자편중이더심했던구 신개인연금 ( 구 : ~ , 신 : ) 적립금 38조원까지감안한다면세제적격개인연금자산의주식운용비중은약 7% 수준으로낮아진다. 세제적격연금저축의금융업권별시장점유율을보면, 은행권이 4.8조로 12%, 보험권이 32조로 79%( 생보 17.6조 43%, 손해보험 14.7 조 36%), 자산운용이 3.8조원로 9% 를차지하고있다. 업권별연금저축적립금의채권및원리금보장상품운용비중을보면은행이 98%, 보험이 97%, 자산운용이 16% 로추정된다. 연금저축펀드의주식투자비중이 84% 에 Ⅵ 연금자산의자본시장투자저조원인 기관과가계를막론하고우리나라투자자들의보수적성향은비단연금시장에만국한된것은아니다. 일반가계금융자산의자산배분을보면해외선진국에비해위험자산비중이현격히낮은편이다. 이는은행중심금융시스템의전통, 반복적인금융위기의경험, 자본시장의효율성및투명성열위등으로인해투자자의위험회피도가극대화되었기때문이다. 그러나이러한국내투자자들의기질적위험회피성향을인정하고감안하더라도연금자산의운용보수성은유독강하다. 일반기업이나금융기관보다 DB가, 일반개인투자가들보다 DC, IRP, 개인연금가입자들이훨씬더위험회피형, 안전자산선호형의투자성향을보이고있는것이다. 따라서이하에서는연금제도내부에자본시장투자를가로막는어떠한제약요인들이있는지를알아보도록한다. 1. 연금규모의미성숙연금은제도적강제력혹은세무상인센티브 5) 한국투자증권은퇴설계연구소. 통계청자료에기초한전산업기준. 56 금융투자협회

55 우리나라연금자산의자본시장투자활성화방안 등을통해비자생적으로도입되기때문에제도안착및보급확산을위해서는신뢰확보와안정적자산규모증대가우선적목표가된다. 따라서도입단계에서는안전자산중심으로일단적립금을키우는방향으로운용정책을택할것이다. 또한충분한자산규모가되지못한상태에서는설사수익성자산투자를통해작은수익을얻더라도이에필요한전문적인인적, 물적자원의비용이더크다. 따라서연금자산이왜소한도입단계에서는위험을감수하기보다는원금과이자가확정된안전자산에투자하는경향이강할것으로추정할수있다. 우리나라의경우국민연금은자산의급성장으로이러한보수적투자정책에서효율적인포트폴리오분산투자정책으로의변화가계속되고있는중이다. 그러나퇴직연금과개인연금은자본시장에적극적투자를할만큼충분한규모로성장하지못한상황이다. 국민연금은도입초기부터절반의자산을공공부문에운용하여점차그비중이적립자산규모가 GDP 10% 대로올라선 2000년이후부터는줄어들기시작했다. 이후 GDP 대비 20% 에도달한 2006년에는공공부문투자자금이전액회수되어이후금융부문에만투자하고있다. 주식투자비중은제도도입후 2년간은전무였고 90년에급작스레 8% 대로급증했는데이는당시폭락한주가를부양하려는정부의개입에의한것이었다. 이러한정부개입요인을배제하고실제자산운용정책에따른운용추이를보려면증시가안정된 95년이후를볼필요가있다. 주식투자비중은 2000년 4.7%, 2006년 11.6%, 그리고작년에는 26.7% 로높아졌다. 전체연금자산규모의대GDP 비중추이와비례해서증가하고있다. 제도정착및자산성장을바탕으로투자정책이점차적극적인성향으로변화해오고있는것이다. < 그림 3> 국민연금자산의대 GDP 비중과주식투자비중추이 금융투자

56 논 고 퇴직연금은도입한지 7년정도가경과한초기단계에있다. 그간적립금의증가속도는매우빨랐지만이는영 ( 零 ) 에서출발한효과일뿐아직도절대규모는기업재무상태나가계재무상태에미치는영향이작은규모이다. 특히 DB의경우도입이전퇴직금중간정산으로인해확정급여채무가경감되었고이를기준으로한적립비율조차도 60% 에불과한실정이다. 따라서기업은납입부담금에대한당해연도손비인정에만관심이있을뿐적립금투자손익에관해서는무관심할수밖에없다. DC 가입자역시대부분기존퇴직금을정산하고 DC제도에서다시영 ( 零 ) 부터시작하다보니금액이일천해서적립금투자에신경을쓰지않는형편이다. 개인연금은도입된지 20년이되어가지만가입률확대가여전히더디다. 더욱이기존가입자의경우에도평균적인연간납입액이소득공제한도 400만원에훨씬못미치는 250만원에불과하고그마저도 10년차계약유지율이 52% 에그치고있어 6) 진정한의미의노후저축으로정착되지는못하고있다. 결국가입자들은적은금액이나마소득공제에따른소득세절감의효과만누릴뿐연금자산의투자수익제고에는철저히무관심하거나큰의욕을가지고있지않다. 2. 퇴직연금지배구조의문제우리나라퇴직연금제도는독립된연금기금을두지않고사용자와금융회사와의계약에의해서만운영된다. 게다가자산운용지시의 주체는사용자와가입자이고운용관리기관은단지이를단순전달할뿐이다. 그런데운용의주체인사용자, 구체적으로는기업의퇴직연금담당자나가입근로자들은투자분야에전문적인지식이나정보를가지고있지못한현실이다. 특히 DB의퇴직연금담당자의경우퇴직연금업무, 그중에서도특히투자운용업무는본업이아닌부수업무일뿐이어서, 운용결과에대해책임만있고보상은없다 (high responsibility, no reward). 따라서최고경영진의특별한의사결정이있지않은한 DB자산은철저히원리금보장상품에편중운용될수밖에없다. DC의경우에도대부분개별가입자들은금융지식이부족하고, 복잡한투자결정에필요한물리적시간적여건이여의치않은상황이어서이들에게합리적인자산운용을기대하는것은무리이다. 그나마투자경험이있어위험과수익률에대한이해가높고투자상품의선별능력이있는일부가입자들만실적배당형상품에투자하고있을뿐대다수의가입자들은원리금보장상품에적금들듯이하고있는현실이다. 한편이러한계약형지배구조가가지는자산운용상제약의문제를해결하기위해서는운용관리기관이적극적역할을수행해야한다. 하지만제도상우리나라퇴직연금운용관리기관에게부여된책무는운용상품을제시하고운용지시를단순전달하는중개인역할에불과할뿐이다. 따라서연금자산의투자운용관련서비스업무를할수없는운용관리기관으로서는퇴직연금계약을통해자사의원리금보장상품을판매하는일에만주력하게되는것이다. 6) 금융소비자보호처, 금융소비자리포트제 1 호, 금융투자협회

57 우리나라연금자산의자본시장투자활성화방안 3. 엄격한퇴직연금자산운용규제우리나라퇴직연금자산운용의양적규제는전세계적으로가장엄격한수준이다. 당초퇴직연금도입의가장큰취지가근로자의수급권보장에있었기때문에, 연금자산의사외적립은강화하고되도록투자위험은최소화하는방향으로제도가만들어졌다. 반면원리금보장상품에는아무런동일상품투자한도규제를두지않고 7) 예금자보호장치까지지원하고있다. 이러한강도높은위험자산투자제한과안전자산친화적운용규제는결국수익자산에대한투자를제약할뿐만아니라위험선호도가높은가입자들에게는제도불신및회피를야기할가능성이크다. 또한위험자산규제가엄격하다는것사실자체가위험자산투자는매우바람직하지않다는암묵적신호를투자자들에게주고있는것이다. 퇴직연금자산운용의양적규제가가장엄격한것은 DC, IRP 이다. 유가증권의직접투자가원천적으로금지되어있고, 위험자산의투자비중도 40% 로매우낮은수준이다. 투자경험이나지식이일천한많은가입자들에게는동규제가큰제약으로와닿지않지만적극적자 산운용에의의지가있는가입자들로서는자신의위험선호도에적합하지않은비효율적자산배분의선택을강요당하고있다. 특히 IRP의경우에는이직시퇴직급여일시금을의무이전하게되어있는데해지에대한페널티는거의없어자유로운운용을원하는많은가입자들이규제를피하기위해이를해지하는현실이다. IRP계좌를유지하는가입자들의경우에도 1~2년원리금보장상품의우대금리에매력을느껴단기적으로예치해놓는수요가대부분이어서결과적으로 IRP 자산배분은 DC에비해훨씬보수적인양상을보이고있다. 개인연금역시원금보장형신탁이나보험그리고펀드등간접투자만허용되고있다. 이중연금펀드만이주식형에서채권형까지다양한위험도의상품을판매하고있을뿐, 은행의연금신탁은원금보장이되는채권형, 안정형 ( 주식투자 10% 이내 ) 만을판매하고있다. 또연금보험의경우에도최저보증이율이있는금리연동형상품만을판매하고있고변액연금과같이계약자가자신의투자성향에맞게자산운용을할수있는상품은없다. 따라서원본또는최저이율이보장되는상품이주종을이루고있는이상개인연금의자산운용은철저히국공 < 표 1> 투자자산별한국과해외의투자규제현황 한국 OECD 국가 주식채권예금해외투자자사주투자 DC: 위험자산 40% DB: 위험자산 70% 절반은비규제규제국가의경우 50~70% 투자등급에한해비규제 대부분비규제 비규제 11개국에서한도규제 DC: 투자등급 30% DB: 투자등급 70% 대부분 OECD 국가에대해서는비규제 금지 5~10% 한도규제 7) 퇴직연금사업자의자사원리금보장상품제공한도에대한규제는 2011 년부터시행. 금융투자

58 논 고 채위주로할수밖에없는것이다. IRP, 개인연금의경우노후를위한자산의축적단계뿐아니라축적된자산을인출하여소비하는분배단계에까지유지되는제도이다. 그런데두제도모두위험상품의투자는간접투자상품으로만허용되어있어, 은퇴소득을주식이나채권등의직접투자포트폴리오에서단계적으로인출하여확보하고자하는가입자의수요는철저히배제된다. 그결과위험감수형금융소비자들을연금시장에서구축하는결과를낳고있는것이다. 4. 원리금보장상품의고금리퇴직연금원리금보장상품은투자자들에게통 상안전자산으로받아들여지고있다. 발행사가높은신용등급의금융기관이고, 은행과보험의경우에는예금자보호장치까지있기때문이다. 그렇다하더라도예금자보호한도가 5천만원으로제한되어있기때문에동상품의금리는무위험자산금리에금융기관의신용위험을가산한수준에서형성되어야한다. 그러나퇴직연금금리는, 일반금융소비자에게제공되는원리금보장금리에퇴직연금사업자수수료율이상을가산한우대금리를적용하여정상적수준보다 50~80bps 높게제공되어왔다 ( 그림4). 퇴직연금시장을선점하기위해퇴직연금사업자들이원리금보장상품을강력한마케팅도구로활용해왔기때문이다. 그결과최근 3년간퇴직연금원리금보장상 < 그림 4> 퇴직연금원리금보장상품금리와일반정기예금금리추이 60 금융투자협회

59 우리나라연금자산의자본시장투자활성화방안 품금리는회사채 3년물수익률보다훨씬높은수준을기록하고있다. 이는신용프리미엄, 기간프리미엄의정상적구조를무시한비합리적가격으로, 퇴직연금사용자, 가입자입장에서는다른대체투자안을고려할필요도없이선택해야할좋은조건이다. 투자등급이상의채권을위주로운용하는채권형펀드와비교할때명목수익률이나위험조정수익률기준상원리금보장상품의선택은당연히합리적이다. 게다가동상품에대해서는아무런한도규제도없다. 따라서 DB, DC, IRP 모두를망라해서원리금보장상품의압도적비중은자연스러운귀결이라할수있다. 5. 금융투자회사판매채널경쟁력열위와가입자의역선택연금제도나연금상품은가입동기가노후소득확보라는먼미래의일이기때문에일반금융소비자들의자발적가입을기대하기어렵다. 궁극적으로는필요하나지금당장의소비나가용자금확보를선호하는재무행태때문이다. 따라서어느나라에서든연금제도및상품의활성화를유도하기위해서당국의제도적 ( 준 ) 강제와경제적인센티브가동원된다. 그러나이러한제도적여건에도불구하고실제로가입및확산을끌어내기위해서는설득과권유의직접적판매활동이절대적으로필요하다. 즉연금제도나상품은사는것이아니라팔리는것 (not bought, but sold) 이라는말이다. 은행이나보험회사에비해금융투자회사는지점망이나상품판매인력이압도적으로취약 하다. 12년말현재증권회사지점수가 1,750 개인데비해은행은 7,835개, 보험은 7,791개 ( 대리점 47,412개 ) 로 6천여개씩을더보유하고있다. 임직원수는은행 135,672명, 보험 62,155명, 증권 41,611명으로역시증권회사가가장적으며, 증권보다 2만3천명정도많은보험사의경우보험모집인 ( 생보 156,152명, 손보 170,165명 ) 까지합치면가장많은면대면판매채널을보유하고있다. 8) 여기에더하여금융투자회사는브랜드의인지도및신인도가상대적으로낮은편이다. 이러한판매조직및신인도열위로인해금융투자회사는같은종류의서비스와상품을가지고은행 / 보험과판매경쟁을할때열세에놓이게된다. 가입자입장에서는은행 / 보험의방대한판매망에만접촉하면서상품비교정보의부족및불완전판매로인해품질이떨어지는계약을하는역선택을하게되는것이다. 실제로금융투자업권이퇴직연금과개인연금시장에서차지하는비중은각각 18%, 6% 로이러한역선택현상을증명해주고있다. 그결과은행 / 보험이계약을독점하면서주력상품인자사원리금보장상품위주로마케팅을전개해그결과연금자산의자본시장접근은계약및가입단계에서부터철저히차단당하고있는것이다. Ⅴ 연금자산의자본시장투자활성화방안 5장에서기술한바와같이연금제도의성장과발전은연금소비자의자발적참여보다는 8) 금융감독원, 금융통계 금융투자

60 논 고 당국의정책대응에달려있다. 이는제도의정착과양적성장에만해당되는것이아니라연금자산의효율적운용의문제도역시마찬가지이다. 이같은이유로인해해외에서는연금기금의지배구조와자산운용규제개선, 연금지급단계에서의효과적인인출방식도입등을위한많은연구와방안들이제출되고있다. 6 장은이러한맥락에서우리나라연금부문이자본시장에좀더투자비중을높여연금자산의민간순환을강화할수있는방안을정책과제중심으로제시해보고자한다. 1. 연금시장의성장촉진을위한제도개선 - DB 의무적립비율의강화현행근퇴법령에의하면확정급여퇴직연금제도에서의의무적립비율은 2016년까지 80% 로상향되고그이후에대해서는구체적인비율상향목표나일정이제시되지않고있다. 퇴직연금제도도입의기본목적이수급권보장이라면응당 100% 의무적립비율이행의시점을빨리앞당겨야할것이다. 이렇게될경우이미단행된중산정산전면폐지로인해비가역적으로누적되는연금채무증가효과와상승작용을하면서 DB 연금자산의규모는기업재무상태에큰영향을미칠정도로커질것이다. 그결과연금채무변동에연동해이를헷지하기위한분산투자와적정운용손익을추구하는부분적인적극운용등부채연계투자정책이확산될것이다. - IRP 해지금지및벌칙강화 DB와 DC의사용자적립금기여가아무리증가하더라도 IRP의해지가자유로운현행체제에서는퇴직연금제도자산의성장은정체될수밖에없다. 지난 3년간매년 25조원내외 9) 의퇴직급여가지급되어왔다. 이들이직자또는완전퇴직자들에게지급되는퇴직급여는의무적으로 IRP에이전되는데 ( 퇴직금제도적용자나 55세이상퇴직자제외 ) 이후이를해지하는데대한별도의규제나벌칙은없다. 따라서 IRP 제도자체에별다른매력을느끼지못하는대부분의이직자들은이를해지하여소진하거나일반금융계좌에서운용하고있다. 실제로작년한해퇴직연금제도에서는정기납입된기여금이 18조 9천억원이었으나퇴직으로인한지급역시 8조 6천억원에달했다. 이지급분중 IRP에잔존한자금은최대로추정해도 1조 4천억원에그친것으로보여, 90% 내외의퇴직급여가제도밖으로누출되었음을알수있다. 따라서퇴직연금제도가명실공히근로자들의재직시자산축적및은퇴이후연금소득원으로서발전하기위해서는 IRP의해지를막고해지시벌칙을부과하는규제를도입할필요가있다. - 개인연금세제혜택의선별적확대개인연금 ( 세제적격연금저축 ) 의전체근로자대비가입률은 14% 에불과하다. 소득공제혜택을받을수있는과세대상근로자기준으로는 21% 이다. 동과세대상근로자가입률은 9) 국세청, 2012 국세통계연보, 퇴직소득원천징수신고현황통계치로여기에는퇴직금제도에서지급되는퇴직급여를포함하고있음. 62 금융투자협회

61 우리나라연금자산의자본시장투자활성화방안 2006년 14.7% 에서 2011년 21.0% 로 5년간연평균 1.3%P씩높아졌는데이는성장은있으되더딘속도라할수있다. 이같이성장이더딘이유는소득 6천만원이하의중저소득층가입률이상대적으로낮기때문이다. 6천만원이상소득계층에서는 50% 가넘는가입률을보이고있는데반해전체과세대상자의 83% 를차지하는 6천만원이하소득계층에서는가입률이 13.5% 에그치고있는것이다. 10) 이러한개인연금의성장지체를개선하기위해서는동제도의인센티브인소득공제를선별적으로확대해가입률을제고하고계좌당평균납입금액도끌어올릴필요가있다. 그런데현재의소득구간별가입현황을보면일률적으로 소득공제금액을증액할경우그혜택의대부분을고소득근로자들이얻게될것이다. 따라서소득공제한도를높이면서도 400만원초과분에대해서저소득층에게는공제비율을 100% 로하고소득이올라갈수록 50% 이하로떨어뜨리는하후상박형구조로설계하는것이바람직할것이다. 2. 기금형과투자풀제도도입비합리적자산운용을야기하는계약형제도의한계를개선하기위해해외연금시장에서일반화되어있는기금형을도입할필요가있다. 기금형이란사외에독립적인기금을설정 < 그림 5> 과세표준소득구간별개인연금가입률현황 10) 국세청, 2012 국세통계연보, 금융투자

62 논 고 하고연금자산과관련된일체의행정, 투자관련업무를위임하여기금의전문성과책임성을확보하는지배구조를말한다. 자산운용이가입자이해에충실한투자원칙하에독립적으로이루어질경우, 연금자산이사용자의일방적인이해관계에종속되는왜곡을막고, 합리적인투자결정이가능할것이다. 우리나라와같이위험회피성향이농후한일본의경우에기금형을도입한 DB형퇴직연금의자산배분은훨씬효율적으로이루어져있다는것은좋은참고가된다. 또한여러기업을연합한형태의기금을구성할경우규모의경제를누릴수있어, 연금제도운영에따른비용부담이크거나퇴직연금사업자에게종속적인관계에있는영세사업장에좋은대안이될수있다. 이런기금형퇴직연금이올바로정착, 발전하면거대한기관투자가로서자본시장을주도하는, 새로운제3 의금융기관이될것이다. 기금형을도입함에따라당장의비용부담과근로자영향력증대가우려될대기업의경우, 이에대한절충안으로투자풀제도의채택을고려할수있다. 투자풀운용회사의통합펀드 (fund of funds) 에연금자산을투자해실제로포트폴리오운용을일임하는것이다. 이때투자풀운용회사는엄격한준공공적심사와선정절차를거친운용관리기관이나자산운용사, 또는특수목적의민관합자법인이될수있을것이다. 투자풀제도는이미공공연기금에서자산운용의전문성과효율성을제고하기위한목적으로 2001년에도입, 10여년이상성공적으로운영하고있는제도이다. 장기에걸쳐안정적 인운용성과를기록하며참여연기금들의총자산규모가 13조원이상으로확대될정도로우수성이검증된제도이기때문에퇴직연금가입기업과근로자들에게도큰거부감이나불신없이수용될수있는방안이다. 3. 운용규제개선우선퇴직연금제도도입이후 7년여동안근본적인변화없이이어지고있는경직적인양적규제가과연타당한것인지에대한근본적인평가와검토가필요하다. 2005년퇴직연금제도가도입될때만해도외환위기와 IT버블붕괴, 카드사태에따른후유증으로자본시장에대한불안과불신이팽배해있을때였다. 이러한시장위기국면에서의사회적정서를토대로입안되었던것이현행의비정상적인자산운용규제였다. 그러나 7년이상흐른지금기관투자가의급성장과거래시스템및정보의효율화로인해자본시장의안정성은크게개선되었다. 이는 2008년세계금융위기의충격을비교적빠른기간안에흡수하고회복했던것에서도알수있다. 따라서이제는기존규제를과감히완화, 폐지하여연금자산운용이보다효율화될수있는여건을만들어나가야할것이다. - 양적규제완화 DB, DC, IRP 전반에걸쳐설정되어있는자산별투자한도를과감히높이거나폐지하는것이필요하다. 해외 OECD 국가들중특히유럽대륙국가들에서는양적규제가엄연히존재한다. 그렇더라도대부분우리나라보다는훨씬 64 금융투자협회

63 우리나라연금자산의자본시장투자활성화방안 구분 비규제국 규제국 < 표 2> 주식투자한도규제현황 해당국가 호주, 벨기에, 캐나다, 핀란드, 독일, 헝가리, 아일랜드, 이스라엘, 이탈리아, 일본, 룩셈부르크, 뉴질랜드, 노르웨이, 포르투갈, 스페인, 스웨덴, 터키, 영국, 미국 에스토니아 (75%), 그리스 / 덴마크 / 체코 / 오스트리아 (70%), 프랑스 (65%), 아이슬랜드 (60%), 포르투갈 (55%), 스위스 / 핀란드 (50%), 폴란드 (47.5%), 독일 (35%), 한국 (40%,70%), 체코 / 스웨덴 (0%) * 체코, 핀란드, 독일, 포르투갈, 스웨덴은연금종류에따라규제와비규제혼재 관대한수준이다. 주식투자한도는대부분 50% 이상이고회사채투자한도에는투기등급도포함되어있다. 우리의경우에도이러한국제적통용수준으로완화하지못할이유는없다. 특히 DC와 IRP에적용되는유가증권직접투자금지는폐지하는것이타당하다. 동규제는가입근로자들의직접투자포트폴리오가소수종목에집중되어위험분산이이루어지지않을가능성에대한우려에근거하고있다. 그렇다면투자가능종목을특정한신용등급이상의범위로제한하고동일종목에대한최대투자한도를설정하여, 우량신용등급종목에의분산투자를유도할수있을것이다. - 자사주매입제한적허용퇴직연금자산으로자사주에투자할경우과거엔론사태에서볼수있듯이기업이파산하 게되면실직과퇴직급여탕진의복합위험이현실화된다. 이러한이유때문에 OECD 국가중절반이상이연금자산의자사주투자한도를 5~10% 정도로제한하고있다. 11) 그러나우리나라같이아예투자자체를불허하는경우는극소수에불과하다. 근로자의수급권은보호하면서도투자재량권을인정해야한다는취지에서일정한도를정해허용하고있는것이다. 우리도간접투자의방식으로는이미자사계열사펀드를허용하고있다. 따라서우리나라도자사주직접투자를부분적으로허용하고그한도를국제적통용수준에서설정하여자사의신용위험에대한노출을최소화하는방법을검토할필요가있다. 이럴경우특히시장가치가큰대기업의경우에는 DB운용에있어효율적분산투자의기회가된다. 또한 DC 가입근로자들이투자기업의재무 / 영업정보에어둡거나투자결정경험이일 투자한도 < 표 3> 사용자발행유가증권투자한도규제현황 해당국가 5% 호주, 오스트리아, 벨기에, 핀란드, 독일, 그리스 ( 계열그룹10%), 이탈리아, 노르웨이 (4% 이하 ), 포르투갈, 폴란드, 스페인, 스웨덴 ( 계열그룹10%), 스위스, 영국 10% 캐나다, 헝가리, 뉴질랜드 ( 초과시가입자통보의무 ), 미국 20% 이스라엘 11) OECD, Survey of Investment Regulation of Pension Funds, 미국, 캐나다에서는 10% 로규제하고있고그외대부분국가에서는 5%. 계열사를포함하여 10% 를넘지못하는규제도병행. 금융투자

64 논 고 천한상황에서, 자사주는충분한재무정보와자기판단에의거해합리적으로투자할수있는유력한대안이될수있을것이다. - 동일인발행원리금보장상품의투자한도설정양적규제완화및폐지와는정반대로규제의신설또는강화가필요한부분이다. 현행퇴직연금원리금보장상품중은행과보험사발행물은예금자보호장치가있다. 하지만연금자산의규모와는상관없이동상품에대한보호한도는일률적으로 5천만원이적용된다. 따라서자산규모가크게는조단위에달하는 DB 형에있어서소수의원리금보장상품에집중투자하는것은상당한신용위험을떠안는행위이다. 그럼에도아무거리낌없이그러한집중투자가일반화되어있는이유는, 대마불사 (too big to fail) 의통념그리고우대금리는향유하면서도금융기관파산시정부가구제해줄것을기대하는모럴헤저드때문이다. 이렇듯시장위험에는전혀노출되어있지않으면서도신용위험에는집중적으로노출되어있는비합리적자산운용을개선하기위해서동일인발행원리금보장상품의투자한도를설정하는것이바람직할것으로보인다. 우리보다훨씬관대한규제를하고있는 OECD 국가중에서도예금에대한한도규제를하는경우가 30% 나된다. 12) 운용규제의집대성판이라할수있는우리나라에서는오히려동상품에대한규제가전무하다는것이의아스러울정도이다. < 표 4> 예금상품투자한도규제현황 규제국가 투자한도 오스트리아 동일한도 25% 체코 동일한도 10% 독일 총한도 50%(pensionskassen) 룩셈부르크 동일한도 20%(CAA) 아이슬랜드 동일한도 25% 이탈리아 총한도 20% 폴란드 총한도 20% 포르투갈 총한도 20%( 개인연금 ) 스웨덴 투자불가 (FSR), 총한도 75%(IR) 스위스 동일한도 10% 터키 총한도 25%, 동일한도 6% 이와유사한규제가이미금융위에서시행되고있지만그것은퇴직연금사업자의자사원리금보장상품집중판매행태를시정하기위한차원이지근본적으로연금자산의신용위험을개선하는측면에서의효과는충분치않다. 이에원리금보장상품의총투자한도를설정하거나동일인발행물투자한도를설정하게되면신용위험의분산효과와아울러현재제도건전성에병폐가되고있는원리금보장상품의경쟁적고금리현상도해소될것이다. 4. 개인연금공시강화와수수료체계및불완전판매관행개선 세제적격개인연금은높은판매보상인센티브, 판매조직망의방대함등으로당분간보험사의압도적우위가이어질가능성이높다. 따라서개인연금시장의균형적성장을도모하기위해서는연금보험의판매수수료를가입자중심으로보다낮추고불완전판매에대한벌칙 12) OECD, Survey of Investment Regulation of Pension Funds, 규제한도는평균적으로 20% 내외. 총투자한도를두는경우는 20%, 동일인발행물투자한도를두는경우는 10% 가많음. 66 금융투자협회

65 우리나라연금자산의자본시장투자활성화방안 을강화할필요가있다. 또한개인연금판매역량의업권별차이에서오는소비자의역선택을시정하기위해연금상품의성과및수수료에대한공시와소비자보고의무를강화해야한다. 이미작년컨슈머리포트에서도드러났듯이업권별개인연금상품간에는분명한비용 / 수익의우열이지속되고있음에도이러한정보가충분히공개되지않아소비자들의역선택은크게개선되지않고있다. 이에감독당국은개인연금관련공시와가입자보고의무를강화하는대책을내놓았으나그강도를더높일필요가있다. 즉연금가입시의상품소개단계와가입이후정기적보고단계에서소비자가상품군별, 업권별수익률과수수료비교를직접확인할수있도록판매회사가동정보를의무적으로제시하도록하는것이효과적일것이다. 이러한공시및가입자보고의무강화는방대한퇴직연금모집인조직에의한불완전판매의단초가엿보이는 IRP 에도똑같이적용되어야할것이다. Ⅵ 결론 연금은민간자율적으로생성, 발전하는것이아니라철저히제도적강제와경제적인센티브에의존하기때문에, 연금을둘러싼모든문제의원인과해결방안역시철저히연금제도의정책영역으로귀착된다. 본고에서는향후다른어떤부문보다급성장이예상되는연금시장이, 현재와같이극도로보수적인투자 행태에서벗어나영향력있는기관투자가로서자본시장발전과저축자산의민간순환에기여할수있게하는정책적방안을모색해보았다. 연금자산의자본시장투자저조원인에대한정책대안으로서, 첫째, 연금자산규모의성장을촉진하기위해 DB 의무적립비율강화, IRP 해지금지, 개인연금세제혜택의차별적확대를제안하고, 둘째, 연금자산을효율적이고전문적으로운용할수있는지배구조인기금형의도입, 그리고그절충안으로서연금자산투자풀제도활용을주장한다. 셋째, 합리적자산운용을제약하는경직적운용규제의개선방안으로는, 양적규제의국제수준까지의완화, DC/IRP의유가증권직접투자금지폐지, 일정한도내에서의자사주투자허용, 동일인발행원리금보장상품투자한도설정등을제시한다. 마지막으로개인연금시장에서의소비자역선택을방지하기위해연금상품비교공시의무강화, 수수료체계및불완전판매개선의필요성을강조한다. 중장기적으로연금시장은가계저축의절반을흡수하는, 가장성장이빠른금융부문이될것이다. 이렇듯강력한민간저축부문으로서의연금이자본시장투자를기피할경우자본시장및금융투자업계는장기적인발전지체를겪게될것이고그로인한성장산업에의투자실종은우리경제의성장잠재력을심각하게훼손할것이다. 연금시장이노후소득보장장치로서만기능하는것이아니라효율적인국민경제자금순환에큰기여를할수있도록적극적이고선제적인노력을기울여야할때이다. 금융투자

66 논 고 리스크관리와자기자본규제의새로운 패러다임과한국금융투자업의현안 김창환맥쿼리증권전무 Ⅰ 서론 한국금융투자업은위기와기회를동시에맞고있다. 자본시장법개정안의통과로대형증권회사를중심으로투자은행으로의도약을준비하고있는반면, 전반적인시장침체와다변화되지못한수익기반으로인해많은증권회사들이수익성하락으로어려움을겪고있다. 자본시장이경제성장과활력의유지에미치는영향을감안할때, 이는단지금융투자업에국한된문제라할수없다. 금융투자업과자본시장의새로운성장을모색할때, 리스크관리역량강화에대한논의를빼놓을수없다. 물론, 시장이침체되어있을때리스크관리를논의하는것이적절한지에대해회의를품는견해가있을수있지만, 건전하고지속적성장을위해서도반드시리스크관리의역량이탄탄히다져져있어야만한다. 2008년글로벌금융위기이후, 국제적으로리스크관리와자기자본규제에관해활발한논의가지속되고있다. 물론글로벌금융위기의직접적원인을제공했던미국, 유럽의글로벌투자은행들과한국증권회사의상황은많이다르지만, 국제적자기자본규제와리스크관리패러다임변화의영향에서자유로울수는없 다. 금융규제가국제적으로거의일관성있게적용됨으로써, 한국의금융규제에직간접적으로영향을주기도하고, 기존의리스크관리나금융규제패러다임상이미드러난문제에대해제시된보완책을외면할수없기때문이다. 그렇지만국제적으로글로벌투자은행에적용하기위해논의되는리스크관리방법론이나제도를한국금융투자회사에적용할때는여러가지발전단계나규모, 특수성등을감안해서탄력적으로수용하는것이필요할것이다. 그러기위해서는국제적제도의도입배경과방향을잘이해하는것이중요하다고생각한다. 이글에서는글로벌금융위기이후진행되고있는리스크관리와자기자본규제의패러다임변화를정리해보고, 이변화가한국금융투자업에가지는시사점및기타현안들에대해생각해보고자한다. Ⅱ 리스크관리와자기자본규제패러다임의변화 토마스쿤은 과학혁명의구조 에서정상과학, 즉기존패러다임에반하는결과들이축적되어더이상유지가어려울때혁명적변화가일어나패러다임의전환이일어난다고하였다. 68 금융투자협회

67 리스크관리와자기자본규제의새로운패러다임과한국금융투자업의현안 예를들어, 프톨레마이우스의지구를중심으로하는천동설에반하는관측결과가나올때마다사람들은기존패러다임안에서이론을수정해나갔다. 결과적으로천동설이론은매우복잡해져갔다. 이때코페르니쿠스가지동설을제창함으로써마침내천체운동을보다간단히설명할수있는방법이제시되었고패러다임의전환이일어났다. 사람들은기존패러다임을버리는것에저항하지만변화의필요성이어떤임계치를넘어서면혁명적변화가일어나게된다. 2008년글로벌금융위기는기존의금융규제와리스크관리방법론에큰변화를요구하는이상현상임에틀림없다. 그러나아직은패러다임의변화가일어났다거나, 일어났더라도그 변화방향을단정하기는이른것으로보인다. 다만금융위기이후리스크관리방법론과금융규제의변화를단편적으로나열하는것보다패러다임변화라는관점으로이해하는것은충분히의미있다고생각한다. 아래에서는바젤 III를중심으로금융위기이후리스크관리와금융규제의패러다임변화를설명하고자한다. 바젤 III가은행권의자기자본규제안이기는하지만증권, 보험업계를통틀어금융권전체의국제적규제표준으로작용하는것을감안하면충분히살펴볼의미가있다. 바젤 III 내용중에자기자본비율을상향한것과같이기존의규제틀안에서규제를강화한것을제외하고패러다임의변화를볼수있는것을살펴보면다음과같다. < 표 1> 바젤 III 규제체계의개요 규제내용세부내용 - 보통주자본비율 (4.5%) 신설 - 기본자본비율상향 (4.0% => 6.0%) - 자본의인정요건강화자본의정의강화 - 부실시점조건부자본제도도입 - 공제항목처리기준강화 - 공시기준강화규제자본 - 거래상대방신용리스크규제강화체계강화리스크의인식범위 - 외부신용등급에대한의존도완화 - 트레이딩계정자본부과강화 - 자본보전완충자본비율 (2.5%) 완충자본제도 - 경기대응완충자본비율 (0 ~ 2.5%) 시스템적중요은행 - 시스템적중요은행의선별및시스템적추가자본부과레버리지비율규제 - 기본자본 / 익스포져비율 (3.0%) 신규도입유동성커 - 고유동성자산 /30일간순현금유출액 (100% 초과 ) 버리지비율 (LCR) 순안정조달비율 (NSFR) - 가용안정조달액 / 필요안정조달액 (100% 초과 ) 유동성 - 계약상만기불일치규제기준도입 - 자금조달편중도모니터링수단 - 미담보제공가용자산 - 중요통화별유동성커버리지비율 - 시장정보를통한모니터링출처 : 바젤 III와글로벌금융규제의개혁, 정신동 금융투자

68 논 고 2.1 미래지향적 (Forward-looking) 리스크관리강화리스크관리에있어과거데이타에지나치게의존하는것의한계는명확하다. 과거데이타의의존은과거가미래를위한유효한예측치일때만효과적인방법이다. 그러나평상시에는큰문제가없을지몰라도위기상황에서는그렇지않다. 글로벌금융위기동안과거데이타에지나치게의존한리스크관리방법으로는위기상황에효과적으로대응할수없었다. 예를들어글로벌신용평가사들은 CDO 가격을평가할때과거 50 ~ 60년간의주택가격변동을참고했다고하지만, 이시기는미국의주택가격이전후안정적성장세를유지하던기간이었다. 서브프라임위기당시진행된미국전역의주택가격폭락은그규모나범위에있어이전에한번도경험해보지못했던것이었다. 글로벌금융회사들의 VaR(Value at Risk) 모델들도대부분금융위기직전 3 ~ 4년간, 시장이이례적으로안정적이었던시기를기준으로산출됨에따라리스크를과소평가하는문제를드러내었다. 바젤위원회가제시한제도개선안중이문제에대한대안으로다음과같은것들을찾을수있다. - 스트레스 VaR (Stressed VaR) VaR를측정할때과거일정기간동안현재포트폴리오에큰손실을초래하는시장변동을보여주었던기간을선택해 VaR를측정하도록하는방법이다. 이방법은직전 3~4년간의과거데이타에만의존할때생기는문제점을완화 시킬수있다. 그러나이역시과거데이타에의존하는방법이라는점에서는본질적으로동일한한계를가지고있다. 즉, 새로운형태와규모의위기에대응하는데는한계가있다. 다만, 시장이안정적일때, 리스크를지나치게과소평가하는문제를보완하는데는효과가있을것으로생각된다. - 역위기상황분석 (Reverse Stress Testing) 역위기상황분석은회사의규제자본유지실패, 파산등피해야할상황을정해놓고역으로이와같은상황들이발생할수있는경우들을추적하는것이다. 일반적으로기존스트레스테스팅방법은역사적데이타등에의존해서시나리오를정한다음영향을분석하는데, 극단적시나리오에서도회사가큰문제가없다거나, 치명적문제가생길만한수준의극단적변동은발생할수없다는식의결론이내려질수있다. 만약, 시나리오에결함이있거나가정이충분히보수적이지않다면오히려잘못된안도감 (false sense of security) 만을주게된다. 반면, 역위기상황분석은원하지않는상황이일단발생한다고가정하기때문에위와같은문제를피할수있다. 이방법이효과적이기위해서는여러변수들의복잡한상호관계를반영해서충분히현실적이면서도잠재적취약점을드러낼수있도록시나리오를설계하는것이중요하다. 이밖에도바젤위원회는스트레스테스팅모범규준 1) 을통해건전한스트레스테스팅의중요성을강조하고있다. 스트레스테스팅은기존의과거지향적 (backward-looking) 리스크관리 1) Principles for sound stress testing practices and supervision, BCBS, May 금융투자협회

69 리스크관리와자기자본규제의새로운패러다임과한국금융투자업의현안 방법론의한계를보완하는미래지향적 (forward-looking) 리스크관리방법론으로더욱주목을받을것으로보인다. 다만, 스트레스테스팅도과거일어난사건에기계적으로의존하는방법으로는같은한계를가질수밖에없음에유의해야한다. 2.2 특정한리스크관리및규제자본모델에대한과도한의존완화 바젤 III에서는유동성규제와레버리지규제가새로도입되었다. 바젤II 체계하에서는통상 BIS자기자본비율이라고불리는비율을유지하도록하는의무가부과되는데자기자본대리스크가중자산의비율로정의되는이비율하에서리스크는모두리스크가중자산에반영되어있는것으로간주되었다. 그러나글로벌금융위기동안이비율만으로는충분히은행들의리스크를담아낼수없음이드러났다. 아래그림은금융위기이전 10개글로벌대형은행들의총자산 (Total Assets) 대비리스크가중자산 (Risk-Weighted Assets) 의변화를보 < 그림 1> 총자산과리스크가중자산의성장추이 출처 : International Monetary Fund(2008), Restoring financial stability : How to repair a failed system 에서재인용 여준다. 총자산의상승속도에비해리스크가중자산의상승속도는상당히완만하게이루어졌음을알수있다. 글로벌은행들이리스크가중자산이작게잡히는 AAA등급 CDO 등의자산을집중적으로편입했기때문이다. 신용등급이실제리스크를적절하게반영했다면문제가작았겠지만, 금융위기중 AAA등급 CDO의평가가격은폭락을면하지못했다. 모델이실제리스크를제대로반영하지못하는모델리스크, 규제에유리한거래를집중적으로하는규제차익거래 (regulatory arbitrage) 등으로인해어떠한모델이나지표도리스크를완벽히담아낼수는없다. 이에대한보완책의일환으로바젤 III에서는기존의 BIS 자기자본비율에추가하여유동성규제와레버리지규제를도입한것이다. 금융회사들의내부자본배분모델로경제적자본 (Economic capital) 개념도금융위기이후그한계에대한인식이높아지고있다. 경제적자본모델은 VaR의개념을더확장해서, 회사의존속, 신용등급의유지등의목표를달성하기위해시장리스크, 신용리스크, 운영리스크등에대해일반적으로 1일혹은 10일단위로측정되는 VaR보다더긴기간, 주로 1년동안발생할위험등에대비해일정한신뢰구간하에서쌓아야할자본을측정한다. 모든리스크를총괄해서필요한자본규모를측정하는통합모델의성격을가지고있다. 문제는신뢰구간이예를들어 99.97% 같이매우높은확률로주어지는경우가많다는것이다. 분포의꼬리부분의확률, 즉자주발생하지는않지만발생하면큰손실을입히는사건 (rare events) 을, 1 금융투자

70 논 고 년이라는상대적으로긴시간동안그렇게높은신뢰도로측정하는것은무리가있다. 역시소숫점둘째자리이하까지확률을제시함으로써실제보다훨씬정교한모델이라는오해를줄우려가있다. 자본배분의하나의가이드라인으로서경제적자본모델자체는여전히유용한것이겠지만, 필요한자기자본규모를산정하거나리스크관리방법론으로활용하는데있어지나친의존은위험해보인다. 따라서규제자본, 경제적자본, VaR와같은모델들뿐만아니라역위기상황분석, 과거역사적사건에기반한스트레스테스팅, 포지션 / 민감도한도, 유동성, 레버리지한도등여러가지리스크관리수단을균형있게활용해야할것이다. 2.3 회복탄력성 (Resilience) 강화기존의자기자본규제체계는개별은행에자기자본요건을부과함으로써위기상황을사전에예방하는것에초점이맞춰져있었다. 그러나글로벌금융위기를겪으면서하나의글로벌금융회사파산이전세계적으로얼마나큰영향을초래할수있는지, 예금자보험, 중앙은행의최종대부자기능등의제도에도불구하고개별금융회사의실패로금융시스템이얼마나불안정해질수있는지등을인식하게되었다. 따라서개별금융회사의차원에서벗어나전체적금융시스템의관점에서위기의예방뿐만이아니라위기가발생했을때, 회복탄력성을제고할수있는방안들이적극적으로검토되고있다. 예를들어바젤위원회에서는다음과같은대안들을제시한다. - 시스템적으로중요한금융회사 (SIFIs) 에대한규제금융위기이전에는은행, 증권, 보험등금융권역별로다른규제를적용했으나위기이후에는금융시스템에큰영향을미치는대형금융회사에대해서는업종에관계없이시스템적으로중요한금융회사라는개념으로묶어서규제하는안을추진하고있다. 국제적으로, 시스템상중요한금융회사에대한제도는두가지방향으로진행되고있다. 하나는시스템적으로중요한금융회사를정하고이들에게보다강화된규제와모니터링을시행함으로써사전에위기를예방하고자하는것이다. 다른하나는이들금융회사들의실패가발생했을때처리절차를정함으로써금융시스템의충격을완화하고자하는것이다. - 장외파생상품중앙청산소 (CCP) 장외파생상품중앙청산소는장외파생상품거래의청산을집중시킴으로써거래의투명성을높이고거래상대방위험을축소시키는역할을수행한다. 이역시대형금융회사의갑작스러운파산과같은위기상황에서불확실성을줄이고금융시스템의회복탄력성을높일수있을것으로기대된다. 이와같은제도개선방향은금융회사의실패나그로인한금융시스템불안정을사전에완전히예방하지못하더라도, 금융시스템의구조적회복탄력성을높임으로써피해를최소하하고자하는것이라고볼수있다. 지금까지글로벌금융위기이후국제적으로진행되고있는리스크관리와자기자본규제의변화를패러다임관점에서간략히살펴보았 72 금융투자협회

71 리스크관리와자기자본규제의새로운패러다임과한국금융투자업의현안 다. 금융회사내의리스크관리라는관점에서볼때가장두드러진것은미래지향적 (Forward-looking) 리스크관리가강조되는것이라고생각한다. 미래지향적리스크관리를하기위해서는결국시스템보다는경영진, 리스크관리자들을포함한사람들의역량이더중요하게강조될것이다. 아무리많은자원을투입해최첨단리스크관리시스템을갖추더라도사람의판단을대신할수는없다. VaR나경제적자본등외견상정교해보이는모델은한번구현되기만하면, 리스크관리자가누가됐든리스크관리시스템에서나오는결과만잘활용하면리스크를잘관리할수있다는환상을줄수있다. 그러나금융위기이후대두되고있는역위기상황분석등미래지향적리스크관리방법론을효과적으로구현하기위해서는시스템도중요하지만, 리스크관리자등설계자의고도의지식과경험이요구될것이다. Ⅲ 한국금융투자업의현안과시사점 비록글로벌금융위기가미국, 유럽의글로벌금융회사들로부터발생한것이지만한국금융투자업도이영향으로부터자유롭지않았다. 위기의진원지였던미국, 유럽등과비교하면상대적으로직접적피해는작았다고할수있겠지만, 투자은행, 파생상품등의리스크에대한경계심이전반적으로높아지면서자본시장법개정이지연되는등의영향을받았다. 세계적으로리스크관리나금융규제의패러다임이거의동일한점을생각할때, 국제적으로진행되는규제개혁이나리스크관리방법론 의발전을외면할수없는것은당연하다. 다만한국금융투자업의상황에맞게탄력적으로적용하는것또한필요하다할것이다. 특히글로벌리스크관리및금융규제개혁은기본적으로글로벌상업은행들이나투자은행을대상으로하고있어서한국의금융투자업상황과는다른부분이있을수있다. 글로벌투자은행들과한국증권회사의리스크수준을객관적으로단순비교하는것은어렵지만, 여러지표중의하나로레버리지비율, 즉자산대자기자본비율을비교해보고자한다. 2008년글로벌금융위기당시, 미국과유럽의투자은행들의레버리지비율은대략 25 ~ 35배수준에이르렀고높은경우에는 60배에달하는경우도있었다. 반면한국의대형증권회사들의레버리지비율수준은 2012년 12월현재, 높은경우에도대략 7배수준을넘지않는다. 레버리지비율이리스크의종합적지표는아니지만최소한하나의유의미한비교지표는될수있다고생각한다. 특히, 높은레버리지비율은금융위기중글로벌투자은행들의중요한실패요인중의하나로자주거론되는것이다. 금융위기이후글로벌투자은행들이디레버리징을해야만하는상황에직면한반면, 한국금융투자업은소극적의미의리스크관리뿐만아니라어떻게하면적극적으로경쟁력있는분야의리스크를취하고이를효과적으로관리해서건전한성장동력을유지할수있을지도함께고민해야하는시점이아닌가생각된다. 다만, 리스크관리관점에서항상경계심을늦출수없고, 리스크관리역량의성장이전제가되어야함은물론이다. 특히, 경쟁의압박으로인해, 피해야할리스크, 즉잘알지못하거나 금융투자

72 논 고 경쟁력이없는분야의리스크를취하는일이없어야한다고생각한다. 이같은관점에서현재금융투자업의현안중, 영업용순자본비율과파생상품시장에대해생각해보면다음과같다. 영업용순자본비율은은행의 BIS비율에해당하는증권업계의자기자본비율이라고할수있다. 금융투자업감독규정에따르면이비율이 150% 미만이될때에는경영개선권고를받도록되어있다. 장외파생상품인가를가진경우에는 200% 이상을유지하도록되어있지만, 거래소규정상 ELW 유동성공급자를하기위해서는 250% 이상을유지해야한다. 또한일부연기금의경우에는증권회사평가시 450% 의기준을적용하기도한다. 따라서실제로증권회사에요구되는비율은상당히높은수준이라고할것이다. 이에대해은행권과비교해서, 혹은국제적인기준에비추어보아도증권회사의영업용순자본비율요구수준이지나치게높다는지적이많이제기되어왔다. 다행히도금융위원회가최근발표한증권사영업활력제고방안에는금년중에영업용순자본비율제도의개선방안을마련하겠다는계획이포함되어있다. 이글에서는영업용순자본비율제도자체의개선보다는활용이라는측면에주목해서문제를제기해보고자한다. 즉, 영업용순자본비율이단순히증권회사의최소자기자본기준을넘어서하나의건전성지표혹은외부신인도의지표로활용되는문제이다. 거래소, 연기금등에서감독당국이설정한최소기준에상당한수준의버퍼를더해서별도의기준을요구하거나신용평가사등에서영업용순자본비율을하나의 건전성지표로분석하는경우를볼수있다. 이경우에는영업용순자본비율제도가개선되더라도그개선의효과가제한적일수밖에없다. 영업용순자본비율이하나의절대적건전성지표로적절한지, 혹은회사간신인도의비교대상으로적절한지생각해볼필요가있다. 즉, 영업용순자본비율이높으면높을수록더건전하고바람직한것인지를생각해보고자한다. 한국의영업용순자본비율은미국의 Net Capital Rule, 일본의증권회사자기자본규제비율제도와유사하다. 증권회사에적용되는이제도들의역사적특징은증권회사가파산했을때, 고객들에게피해를주지않고즉시청산될수있도록하는것을목표로하는것이다. 즉계속기업으로서의가치보다는리스크에대해충분한유동자산을확보하여청산가치를유지하도록하는것에주안점을두고있다. 이는증권회사가상업은행에비해서파산했을때, 금융시스템에미치는영향이크지않다는인식을바탕에깔고있다. 따라서이비율은 100% 를기준으로최소한그이상을유지하도록요구하기위해설계된것이지건전성지표로사용되도록만들어진것은아니다. 한가지주목할것은영업용순자본비율계산에는이미버퍼가반영되어있다는것이다. 예를들어옵션위험액을계산할때, 델타플러스법에따르면주가지수옵션의감마위험액은 8% 시장변동을가정하고계산하도록되어있다. 이규정을보면 KOSPI지수의변동폭이 8% 에이르는경우까지감안해서버퍼를적용한것임을알수있다. 이밖에도거래상대방위험액등위험액산정과관련된규정들은바젤자기자본규제의표준모델에서가져온것이 74 금융투자협회

73 리스크관리와자기자본규제의새로운패러다임과한국금융투자업의현안 많은데표준모델의특성상위험의엄밀한측정치라기보다는대부분비예상손실까지커버하기위한버퍼개념을갖고있다. 영업용순자본비율에서는위험액이분모에해당하는데이에다시 250%, 300%, 400% 식으로배수로최소기준을상향적용하면버퍼에다시버퍼가적용되어증폭되는효과를가져온다. 여기에다시각회사에서는영업용순자본비율의변동성을감안하여내부버퍼를적용하기때문에상당한부담을안게된다. 은행권의 BIS비율이최소기준 8% 를넘어 12 ~ 13% 정도이면대체로우량한것으로평가받는것에비해서도과도한측면이있다. 왜 BIS비율은 8% 대비 12%, 즉 50% 정도의버퍼이면충분한것으로평가받는데영업용순자본비율은몇배수의버퍼가필요한지에대해합리적근거를찾기어렵다. 리스크를측정하는데있어리스크가실제보다과소평가될수있는모델리스크가있어일정한버퍼를적용하는것은바람직하지만무조건높은기준이바람직한것이라고할수는없다. 특히이를증권회사의절대적건전성기준으로삼거나, 비교대상으로삼는것은부적절하다고생각한다. 또한, 앞의패러다임변화에서살펴보았듯이영업용순자본비율이라는하나의지표에의해증권회사의건전성을평가하는것은지나친단순화의위험에빠질수있다. 바젤자기자본규제에따라규제차익거래가발생하였듯이단지영업용순자본비율상유리하게산정되는방식의거래를선호하게하거나, 실제재무관리목적상불필요한차입을일으키게하여시장의왜곡과비효율을초래할수있다. 따라서영업용순자본비율은증권회사의건 전성을평가하는여러지표중하나로서, 감독당국이요구하는일정기준을충족하면충분한것으로평가되어야한다고생각한다. 건전성을평가하기위해서는대차대조표, 손익계산서상여러재무비율및경쟁력등이종합적으로고려되어야할것이며, 현실적으로이를객관적으로판단하기어려울때는신용등급이그나마가장종합적정보를제공한다고보아야할것이다. 물론금융위기를통해드러났듯이외부신용등급에맹목적으로의존하는것또한경계해야한다. 다른현안으로파생상품시장에대한부정적시각에대해생각해보고자한다. 금융투자, 월호, 파생상품시장의부정적인식개선및경제적순기능에대한고찰 ( 이효섭 ) 에서다뤄졌듯이한국의파생상품시장은글로벌금융위기이후위기의진원지였던미국, 유럽보다더크게위축되는모습을보이고있다. 시장이위축된것에는여러가지요인이있을수있겠지만, 글로벌금융위기이후파생상품전반에대해부정적시각이늘어난것도원인의하나라고할수있다. 물론글로벌금융위기를통해 CDO 등복잡한구조의장외파생상품이투명하지않게, 지나치게큰규모로, 높은레버리지에의해거래되는것은시스템위기를촉발할수있음이확인되었다. 그러나이문제를모든파생상품의문제로볼수는없다. 특히장내파생상품은글로벌금융위기와는큰관련이없다고할것이다. 오히려장외파생상품도장내파생상품과같이중앙집중하여청산하도록함으로써투명성을제고하고자하는중앙청산소 (CCP) 제도가국제적으로도입되고있다. 금융투자

74 논 고 또한파생상품은리스크관리, 변동성완화, 가격발견등의순기능을가지고있다. 특정한파생상품시장의지나친위축은다른시장으로의쏠림현상을초래할수있어, 리스크관리를어렵게하고, 금융시스템의불안정성을높일수도있다. 장외파생상품등이금융시스템에불안요인이되지않도록시스템투명성을높이고, 공정한시장질서를통해선량한투자자를보호하는것은반드시필요하다. 특히투자자들에게파생상품에내재된위험이잘설명되도록해야하고, 위험회피성향이높은투자자들에게는고위험성격의파생상품이권유되어서는안될것이다. 그러나파생상품시장이지나치게위축되는것도건전한자본시장발전을위해바람직한일이라고할수는없다. 투자자보호와건전한파생상품시장의성장은병존할수있다고생각한다. Ⅳ 결론 한국금융투자업은중요한갈림길에서있다. 자기자본요건을갖춘대형회사들은투자은행으로의도약을모색하고있고, 중소형사들은위탁수수료시장의치열한경쟁에서벗어나특화모델을추진해야할시점에있다. 건전한리스크관리가반드시리스크의회피를의미하지는않는다. 적극적으로회사의발전에필요한리스크를취하지않고현실에안주하는것은장기적으로시장에서도태되는더큰리스크를취하는결과를가져올수있다. 리스크관리역량은소극적으로리스크를회피하는것이아니라, 적극적으로리스크테이킹을해야할때더욱필요하다. 국제적으로진행되고있는리스크관리와금융규제개혁또한더높은수준의리스크관리역량을요구하고있다. 한국금융투자업의새로운도약과성장이건전한리스크관리역량의발전에의해탄탄히뒷받침되기를기대한다. 참고문헌이효섭, 파생상품시장의부정적인식개선및경제적순기능에대한고찰, 금융투자 ( 월호 ) 송홍선, 장정모, 한상범, 글로벌금융위기이후자기자본규제의국제적인변화, 자본시장연구원, 2012 정신동, 바젤III와금융규제의개혁, 선, 2011 토마스쿤, 과학혁명의구조, 까치글방, 2002 김창환, 잘못된안도감, 이콘, 2013 BCBS, Principles for sound stress testing practices and supervision, May 2009 BCBS, Globally systematically important banks: Assessment methodology and the additional loss absorbency requirement, July 2011 BCBS, Revisions to the Basel II market risk framework, 2009 Philip Jorion, Risk Management Lessons from Credit Crisis, European Financial Management, 2009 Viral Acharya & Matthew Richardson, Restoring Financial Stability, NYU stern, 금융투자협회

75 중국채권시장구조와투자환경및전망 중국채권시장구조와투자환경및전망 안유화자본시장연구원연구위원 [ 목차 ] I. 서론 II. 중국채권시장구조와현황 1. 발행시장구조와규모 2. 유통시장구조와규모 III. 중국채권투자환경과전망 1. 중국채권신용평가 2. 중국채권투자수익률 3. 중국채권위험평가 4. 중국채권시장전망 IV. 중국채권시장개방현황과외국투자관련제도 V. 한국에대한시사점과대응방안 Ⅰ 서론 중국의채권시장은 1949년건국이래로 1950년대초반짧은기간동안존재했었지만 1958년에서 1980년사이채택된이른바 대내외무부채 정책으로인해중단되었다. 1981년재정자금조달용국채를, 1984~1985년에국영기업자금조달등을위해회사채와금융채를발행하면서채권시장이가동되게되었다 년중국인민은행의금융기관창구를통한국채, 금융채, 회사채거래허용으로장외시장이 먼저설립되었다. 이시기일부은행창구에서무기명국채의현금. 담보제공, 지역내양도등이산발적으로이루어졌으나정상적인유통시장은없었다. 1990~1991년상해및심천증권거래소가설립되고국채발행이늘어나면서채권시장은장내거래소시장을중심으로성장하게된다. 정부예산법제정 (1994) 으로정부의인민은행차입이금지되고국채발행을통한자본조달이급증하면서채권거래가활발해졌으나, 1993~1996 년국채 RP의만기미상환점증, 주식투자로의 금융투자

76 논 고 자금전용, 국채선물투기만연등거래질서가크게문란해지자은행의거래소채권거래가전면금지되었다. 1997년은행간채권시장개설이후채권발행및유통이점차정상화되고 RP를중심으로채권거래가급증하였으며, 인민은행의국채공개시장조작이용확대, 프라이머리딜러 (PD) 제도도입 (1998) 등으로금융기관의채권거래가더욱촉진되었다. 2001년중국이 WTO 가입시정부는금융서비스분야를 2006년까지개방하기로약속함에따라이에대비한채권시장육성을본격적으로가속화하였다. 먼저은행간채권시장참가요건을사전승인에서신고제로전환함에따라보험. 증권회사등대부분의금융기관이참가하게되었으며, 거래활성화를위해시장조성자 (market maker) 도 2003년국내은행중심의 9개기관에서 2010년에는증권회사. 외국은행등으로대상기관이확대되어 23개기관으로크게늘어났다. 2004~2006년중에는채권투자저변확대를위해 MMF 등투자펀드를도입하여상업은행의투자펀드설립과동펀드의은행간시장참여를허용한채권시장활성화를도모하였다. 또한매입형 RP도입, 후순위채발행, 은행간채권시장회사채거래허용, 기업어음 ( 短期融資券 ) 및중기어음발행, 채권선도거래와위안화금리스왑도입등을통해거래방식과거래상품을다양화하였다. 2008~2009년에는기업의중장기자금조달을위한만기 5~10년의중기어음 ( 中期票据 ) 발행을허용하고, 단독채권발행이어려운중소기업을위해다수기업이공동으로발행하는집합어음 ( 集合票据 ) 을도입하였다. 2009년은행감독관리위원회 ( 이하 CBRC) 와증권감독관리위원회 ( 이하 CSRC) 는거래소채권시장의활성화를도모하고자상장된은행이증권거래소에서채권을거래할수있도록허용하는규정을제정하였다. 이와더불어금리파생상품시장의활성화를위해 2009년 3월에는은행간채권파생상품거래에대한 Master Agreement를제정하였다. 채권시장의효율적운영을위해정부는시장인프라의구축을지속적으로추진해왔다. 중국인민은행과재정부는안전하고효율적이며저비용의채권시장구축을위해 1996년 12월중앙국채등기결산공사 ( 中央国债登记结算有限责任公司, China Government Securities Depository Trust & Clearing Co., Ltd., 이하 CGS- DTC) 를설립하여중앙예탁및은행간채권시장의결제업무를담당하게하였다. 동시에 CGSDTC와중국인민은행결제시스템을연결한증권대금동시결제제도 (DVP) 를가동하여채권관련지급결제시스템도선진화할뿐더러투자자들의계약불이행위험도크게줄였다. 그리고은행간시장과거래소시장은 T+1 방식을결제주기로채택함으로써투기거래를억제할수있었다. 또한외환거래센터 ( 外汇交易中心 ) 의거래시스템과 CGSDTC의등록 예탁시스템을통합하는 STP(Straight Through Processing) 체계를확립함으로써거래비용을대폭절감하였다. 2004년에는홍콩금융관리국의중앙결제시스템과의회사채결제시스템을통합하여외환운용자격이있는국내기관의해외채권투자시거래비용을절감할수있게하였다. 현재중국의채권시장규모는발행규모로한국채권시장규모를넘어서는아시아에서일본다음으로 2번째규모이며, 이미 G2의경제규 78 금융투자협회

77 중국채권시장구조와투자환경및전망 모에걸맞은세계주요시장수준에올라섰다. 이는 2001년 WTO가입이후금융부문의대외개방을위해시장원리에기초한자유로운금리체계구축이필요하고동시에국가와금융기관및기업부문의원활한자금조달수단으로채권시장을활성화한데에기인한다. 그러나중국채권시장은국채와은행간채권시장중심의시장으로다양한유형의채권시장이발달하지못하고, 발행자와투자자등의시장참여자에대한제약이있으며, 감독기관의이원화, 신용시스템과효율적인유통시장구축의측면에서도미흡한측면이존재한다. 특히금융시장통제를유지하기위해지금까지일부예외를제외하고는외국기관의위안화표시채권발행과거래를엄격히제한했었다. 하지만외국인투자를통한채권시장선진화필요성을느낀중국정부는 2009년부터회사채시장을개방했고, 외국은행의채권발행과거래참여를허용하였다. 이는채권시장육성을통한자본시장의직접적인자금조달기능을강화하고, 중국채권시장을아시아채권시장구축의중추적시장으로육성시키려는정책의일환으로판단된다. 이러한흐름에힘입어최근중국채권시장에대한우리나라를비롯한해외투자자들의관심이집중되고있다. 이에본연구는중국채권시장에대한국내투자자들의이해를증 진시키고새로운투자기회로활용하는데유용한정보를제공하고자중국채권시장의구조와투자환경및개방과전망에대해자세히살펴보았다. Ⅱ 중국채권시장구조와현황 1. 발행시장구조와규모발행기관성격에따라국채. 지방정부채. 중앙은행어음. 금융채. 회사채. 국제위안화채권 ( 人民幣債券 ) 인팬더본드와딤섬본드등 6종으로구분할수있다. 국채 ( 國債 ) 는재정부가중앙정부를대표하여발행하는채권으로기장식국채. 증빙식국채. 무기명식국채 1) 로세분할수있다. 중앙은행어음 ( 中央銀行票据 ) 2) 은인민은행이금융기관의유동성조절등을위해 2002년 9월도입한것으로우리나라의통화안정증권에해당된다. 금융채 ( 金融債 ) 는국가개발은행등정책금융기관이발행하는정책금융채와상업은행. 증권회사가발행하는일반금융채로구분한다. 회사채 ( 公司債 ) 는국영기업이사회간접자본투자자금조달을위해발행하는기업채와일반주식회사혹은유한회사가발행하는회사채및기업자금조달을위한단기융자채 ( 短期融資券 ), 중기어음 ( 中期票據 ) 과집합어음 ( 集合票 1) 기장식국채 ( 記帳式國債, Book-entry T-bond) 란투자자가소유한국채를증권계좌에기록하는방식으로발행된것 ; 증빙식국채 ( 憑證式國債, Certificate T-bond) 는채권매입시증서를취득하는채권으로일반기업과개인투자자를대상으로발행하며저축채권 (Saving bonds) 라고도함. 무기명식 ( 실물 ) 국채 ( 無記名式國債 ) 는실물권형식으로발행되며실물권혹은국고권이라고도하며, 1950년대와 1981부터발행한국채대부분이무기명식국채이지만현재는발행되지않음. 2) 상업은행의초과지불준비금규모를조절하기위하여은행간채권시장에서중국인민은행채권발행시스템을통해상업은행을대상으로발행하는단기채무증서 (3개월-1년) 이며통화정책의중요한정책적수단임. 금융투자

논 고 據 ) 3) 등으로분류한다. < 표1> 에서알수있듯이중국채권시장은발행주체별로다원화된감독관리를실행하고있다. 먼저중국인민은행은통화어음. 정책금융채. 일반금융채. 기업어음. 중기어음 (MTN). 전환사채등의발행을인가. 승인하고, 은행간채권시장에대한시장관리. 규정제정등의감독기능을수행하고있다.

78 논 고 據 ) 3) 등으로분류한다. < 표1> 에서알수있듯이중국채권시장은발행주체별로다원화된감독관리를실행하고있다. 먼저중국인민은행은통화어음. 정책금융채. 일반금융채. 기업어음. 중기어음 (MTN). 전환사채등의발행을인가. 승인하고, 은행간채권시장에대한시장관리. 규정제정등의감독기능을수행하고있다. 재정부는국채와지방정부채, CBRC는자산담보부증권, 국가발전개혁위원회 ( 이하 NDRC) 는국영기업이발행하는기업채, CSRC는거래소회사채시장과대다수채권의공동감독기능을수행한다. 중국의채권발행규모는 2000년 0.4조위안에서매년연평균 36% 씩성장하여 2010년에는 9 조 5,088억위안으로 2000년에비해 22배로확대되었다. 다만 2011년에는통화어음발행이 1.4조위안에그쳐 4) 전년 (4.7조위안) 에비해크게줄어들면서채권발행규모가 7조 8,143억위안으로전년대비 16% 축소되었다. 그중은행간시장의발행규모는 9조 3,501억위안으로전체의 98% 이상을차지하고있는반면, 거래소시장과상업은행카운터시장의규모는상대적으로매우작다. 상품별로는인민은행이통화수속을위해발행한통화어음이 2007~2011년중 < 표 1> 중국의채권종류별발행기관및감독기관 주 : 1) 회사채는거래소시장거래가능자료 : 중국채권망등 2) 국가발전개혁위원회 3) 기업채와회사채의주요한차이는회사채는주식유한회사혹은유한책임회사가발행한채권이고, 기업채는중앙정부부문소속기관, 국유독자기업혹은국유지주기업이발행한채권으로발행주체의제한이많음. 기업채는주로국가발전개혁위원회의발행승인을받아 1987년부터중앙및지방의국유기업들이전력 운송 에너지 통신등사회간접자본투자자금지원목적으로발행. 단기융자채는일반기업이은행간채권시장에서발행하는채권이며무담보단기어음 (1년이내 ) 임. 중기어음은 5-10년만기의어음이며중국인민은행의허가를받아야만발행가능함. 집합어음은경영상태가양호하고성장능력이비교적강한중소기업몇개를집합하여발행하는데 2009년 11월 26일최초로발행함. 4) 2010년말이후지속된지준율인상등통화긴축으로금융시장의자금사정이어려워지자인민은행이공개시장에서 1년이상장기물발행을축소하는등통화순공급기조를유지해온데주로기인함. 80 금융투자협회

중국채권시장구조와투자환경및전망 < 그림 1> 중국채권발행규모와종류별발행비중 채권발행규모및증가율추이 ( 단위 : 억위안, %) 채권종류별발행비중 주 : 2012 년기준 45% 로절반정도를차지하고, 다음으로국채 (19%), 금융채 (19%) 순이며회사채는 18% 에그치고있어주로국채, 중앙은행어음, 금융채에편중되어있다.

일반기업도채 자료 : WIND 권발행이가능하나 CSRC의개별심사를통과해야하는등발행절차가까다로워국유기업이아닌일반회사채의비중은매우낮다. 다만 2009년이후기업어음. 중기어음등신규도입상품의발행이활발해지면서최근회사채비중이빠르게확대되는상황 5) 이다.

79 중국채권시장구조와투자환경및전망 < 그림 1> 중국채권발행규모와종류별발행비중 채권발행규모및증가율추이 ( 단위 : 억위안, %) 채권종류별발행비중 주 : 2012 년기준 45% 로절반정도를차지하고, 다음으로국채 (19%), 금융채 (19%) 순이며회사채는 18% 에그치고있어주로국채, 중앙은행어음, 금융채에편중되어있다. 특히기업회사채 ( 신용채, 信用债 ) 는 5조위안규모로 11.11% 를차지하며, GDP규모대비 10% 채안되는수준으로선진국에비하면많이낮다. (< 그림1> 참조 ) 중국에서채권의주요발행주체는정부, 중앙은행, 국유상업은행이며, 이들은전체발행시장에서약 90% 를차지한다. 일반기업도채 자료 : WIND 권발행이가능하나 CSRC의개별심사를통과해야하는등발행절차가까다로워국유기업이아닌일반회사채의비중은매우낮다. 다만 2009년이후기업어음. 중기어음등신규도입상품의발행이활발해지면서최근회사채비중이빠르게확대되는상황 5) 이다. 즉회사채비중은 2005년 5% 에못미쳤으나 2011년 30% 로대폭확대되고, 국채 (12% 에서 21%) 및금융채 (17% 에서 31%) 비중도커진데비해통화어음은같은기간중 66% 에서 18% 로대폭 < 그림 2> 중국채권발행규모추이 ( 단위 : 억위안 ) 자료 : WIND 5) 2001~2011 년중국채 5.9 배 ( 연평균 17%), 통화어음 7.3 배 (2003~11 년, 20%), 금융채 14.3 배 (27%) 늘어난데비해회사채는 465 배 ( 연평균 75%) 확대되었음. 금융투자

80 논 고 축소되어채권발행구조가크게바뀌었다 (< 그림2> 참조 ). 발행잔액도연평균 30% 증가하여 2000년 1.7조위안에서 2011년말 22.3조위안으로 13 배이상확대되었다. CGSDTC의위탁잔액기준으로 2011년말시점에서의구성비중을보면금융채 (36%) 및국채 (35%) 가가장높은가운데 2005년절반을차지하던중앙은행어음비중이 2011년 10% 로축소되고회사채의비중은 4% 에서 20% 로크게확대되었다. 2. 유통시장구조와규모중국의채권유통시장은 1987년장외거래시스템으로부터출발했다. 1987년 1월 5일, 중국인민은행의상하이지점이 장외증권거래에대한임시규칙 을발표하여허가된금융기관에한하여일반투자자를상대로창구를통한정부채, 금융채, 회사채의장외거래를승인했고, 1991년에는전국 400여개도시로확장되었다. 또한 1988년초중국은 7개자치시범지역에서정부채 거래프로그램 을시행했는데이는정부채시장의탄생을의미했다 년부터채권장외시장에증권거래자동호가시스템 (STAQ: Securities Trading Automatic Quotation) 을도입하여분산된유통거점을연결함으로써지역간유통장벽을해소하였다. 채권의장내유통시장은 1990년에서 1991년까지상하이와선전증권거래소가설립되고국채거래를허용하기시작하면서형성되었고, 이로인해중국채권시장은장외거래와거래소시스템두가지가함께발전했다. 중국인민은행은 1997년에상업은행신용이주식시장으로빠져 나가는것을막기위해모든상업은행들을거래소로부터철수시켰다. 이와함께상업은행들만의채권거래시장인은행간채권시장 (National Interbank Bond Market) 을설립하였고, 현재중국채권에대한주시장이되었다. 현재중국채권유통시장은장내시장과장외시장으로구분되며, 장내시장은상하이와선전의증권거래소가있으며, 장외시장은은행간채권시장 (interbank bond market) 과상업은행창구매매시장으로구성되어있다. 거래소채권시장의주요시장참여자는비은행기관투자자와개인투자자이며, 소규모거래위주의특징을가진다. 보험회사, 펀드, 재무회사, 법인, 개인투자자와적격외국기관투자자 (QFII) 는모두증권계좌를개설하면증권거래소회원을통해채권거래에참가할수있으며경쟁매매 (match-making) 방식으로거래가격이형성된다. 거래소시장에서거래할수있는채권종류에는국채, 회사채, 전환사채, 자산유동화증권등이있다. 예탁제도는중앙국채등기결산공사 (CGSDTC) 가 1급예탁기관이고, 중앙증권등기결산공사 ( 中国证券登记结算公司 ) 가 2급예탁기관으로 2단계의예탁제도를실시하고있다. CGSDTC는증권계좌의개설을담당하고채권거래와관련한증권계좌의기록과결제는중국증권등기결산공사가담당한다. 상하이와선전의거래소채권시장은각각중국증권등기결산공사의상하이와선전지점에분리관리되므로별개의시장이다. 거래소는소매시장을제공하고, 단일가매매 (aggregate auction) 혹은동시호가매매 (call auction) 원리에기초하여시장조성자의역할을수행한다. 여기서는순거래량이결제 (settlement) 된다. 82 금융투자협회

81 중국채권시장구조와투자환경및전망 은행간채권시장은 1997년상업은행위주의기관투자자를위한시장으로설립되어현재국채와정책성금융채발행 유통의주요시장이면서동시에금융기관의단기자금조달과중국인민은행의공개시장조작이이루어지고있다. 현재까지총 6천여개의기관이참여하고있으며, 거래상품으로는국채, 금융채, 중앙은행어음, 상업은행후순위채 ( 商業銀行次級債券 ), 증권회사단기융자채, 기업단기융자채, 우량기업회사채등이있다. 이시장은도매시장의역할을하며, 상대매매방식으로거래를달성하는데, 거래를하고자하는양당사자가협상을하고, 결제는수량별로이루어진다. 거래방식은현물매매, 개방형Repo( 買斷式回購 ) 와폐쇄형Repo( 質押式回購 ) 가있다. 은행간채권시장거래는콜시장의위안화거래시스템을이용하여진행하며, CGSDTC가시장참여자에게채권의예탁, 결산과정보서비스를제공한다. 기관투자자간의대규모거래위주의은행간채 권시장은채권잔액과연간거래량이전체시장거래의 90% 이상을차지하여중국채권시장에서주도적지위를차지하고있다. 상업은행창구매매시장은중국인민은행의승인을받은상업은행이개인및일반기업을대상으로국채를매매하는소규모장외거래시장으로서, 주요거래상품은국채이며, bid-asking 입찰방식으로가격을결정한다. 거래소시장과동일하게 2단계예탁 결제제도를실시하며, 매일거래가마감된이후채권잔액을 CGSDTC에보고하여청산및결제가이루어지는방식을도입하고있어개인투자자들이당일거래정보를이용할수있다. 상업은행창구매매시장에서발행하는채권에는증빙식국채와기장식국채가있으며상업은행이채권의예탁과결산을제공한다 (< 표2> 참조 ). 중국의채권유통시장을살펴보면, 2011년말총거래금액은 198.5조위안이며총거래건수는 2,433만건이다. 이중은행간시장의거래 < 표 2> 중국채권유통시장구조 주 : * 상해 심천거래소의자회사로거래소관련증권예탁업무를담당자료 : 중국채권망 금융투자

논 고 금액은 179.9조위안으로전체의 90.6% 를차지하며, 거래소시장은 18.6조규모로 9.4% 를차지한다. 은행간시장의평균거래금액은 2.6억위안으로상업은행카운터시장과거래소에비해훨씬큰차이를보이는데, 이는은행간시장과거래소시장간시장참여자구성이다른것에기인한다.

이중 7일물 (F07D), 14일물 (F14D) 과 1년물 (F01Y) 이주종을이루고있으며, 각각전체거래량의약 60.3%, 12.7% 와 20.9% 를차지한다. 예탁기관의잔액기준으로투자자구성을보면 2011년말기준으로국채대부분이상업은행 (88%) 과보험회사 (7%) 가보유하고있고, 정책성금융채와기업채도마찬가지이다.

82 논 고 금액은 179.9조위안으로전체의 90.6% 를차지하며, 거래소시장은 18.6조규모로 9.4% 를차지한다. 은행간시장의평균거래금액은 2.6억위안으로상업은행카운터시장과거래소에비해훨씬큰차이를보이는데, 이는은행간시장과거래소시장간시장참여자구성이다른것에기인한다. 은행간시장참여자는자금력이풍부한대형상업은행을중심으로구성된반면, 거래소시장은개인과은행을제외한기관투자자로구성되었기때문이다 (< 표3> 참조 ). < 표 3> 시장별채권거래현황 (2011 년 ) * 0.1 은 0.1 미만의매우미미한수치를의미자료 : China Bond 기간상품별로는 7일물에서 1년물까지총 8 종이거래되고있다. 이중 7일물 (F07D), 14일물 (F14D) 과 1년물 (F01Y) 이주종을이루고있으며, 각각전체거래량의약 60.3%, 12.7% 와 20.9% 를차지한다. 예탁기관의잔액기준으로투자자구성을보면 2011년말기준으로국채대부분이상업은행 (88%) 과보험회사 (7%) 가보유하고있고, 정책성금융채와기업채도마찬가지이다. 단기융자채는상업은행 (52%) 과펀드 (36%) 가보유하고있다. 외자은행은주로국채 (62%) 에투자하고있고다음으로정책성금융채 (35%) 와단기융자채 (3%) 에투자하고있다. 기업채는진입제한으로거의투자가이루지지못하고있다. 개인투자자는주로국채중심 (88%) 으로투자하고있고기업채에약 12% 투자하고있다 (< 표4> 참조 ). 유동성지표인회전율을살펴보면 2010년연간 0.56배로한국국채회전율인 1.1배보다낮은수준이다. < 표 4> 중국역내채권시장투자자구성 자료 : 2011 년말기준, WIND 84 금융투자협회

83 중국채권시장구조와투자환경및전망 채권현물거래수단들에대하여, 중국의채권시장은환매 ( 이하 Repo), 선도거래, 금리스왑, 정부채선물, 양방향고시제 (two-way quotation system 6) ) 등을점진적으로도입했다. 정부채선물시장은 1995년투기세력의허위매도주문에따른가격왜곡사건으로시장이폐쇄된이후시장미성숙과제도미비를이유로도입이미뤄지고있어당사자간선도거래에의한매매만가능하다. 2011년은행간채권시장에서연간현물거래와 Repo 거래는각각 67.7조위안과 조위안으로전체거래량의 37.6% 와 62.3% 를차지하여 Repo 거래의비중이상대적으로큰반면선도거래는 1,026억위안으로전체의 0.1% 로미미한수준이었다. Ⅲ 중국채권투자환경과전망 1. 중국채권신용평가신용평가는채권을발행하는기업이나금융기관의재무상황, 경제적환경등정치ㆍ경제적요소를고려하여발행자의신인도를등급으로나타내는것을말한다. 신용평가는채권가격을결정하는가장중요한기준으로, 동일한 3년만기중국채권이라도 AAA 등급의수익률은 4.3% 이지만 AA 등급수익률은 5.5% 이다. 중국에서기업신용은통상장기 19개등급, 단기 6개등급으로평가되며, 중국채권시장에서자주사용되는신용평가등급은 AAA A A A BBB BB B CCC CC와 C로나뉘며,AAA와 CCC급및이하등급외에는모두 + - 부호로약간의등급조정이가능하다. 민간부문채권발행자는최소 1개이상 ( 기업어음은 2개이상 ) 의신용평가기관으로부터신용평가를받도록의무화되어있다. 신용평가기관은채권종류별. 거래시장별로중국인민은행등감독기관의인가또는심사승인을얻어야한다. 은행간채권시장은중국인민은행, 거래소시장은 CSRC, 기업채신용평가업무는 NDRC 가각각인가. 승인업무를담당하고있다 년 3월중국의첫번째신용평가기관인 Shanghai Far East( 上海远东资信评估有限公司 ) 가설립된이후 20여년의발전과정을거쳐신용평가기관은약 50여개가있으나현재자본시장의평가자격을부여받은기관은총 8개로, 그중주로 MOODY S사와합작한 China Cheng Xin International( 中诚信国际信用评级有限责任公司, CCXI), Fitch사와합자한 China Lianhe( 联合资信评估有限公司 ) 와 Dagong Global( 大公国际资信评估有限公司 ) 가주요 3대평가기관으로전체신용평가산업의 80% 이상의비중을차지한다. 이밖에 Shanghai Brilliance Credit ( 上海新世纪资信评估投资服务有限公司 ) 와 Peng Yuan사 ( 鹏元资信评估有限公司 ) 등도규모가큰회사들이다 (< 표5> 참조 ). MOODY S, STANDARD & POOR S, Fitch 등외국신용평가사들이중국신용평가사의지분매입, 업무협력등의형식으로 2006년부터중국시장에진출해있다. 6) 유가증권가격고시에서매입율 (bid rate) 과매도율 (offer rate) 두가격모두고시하는제도. 금융투자

84 논 고 채권시장 은행간채권시장 (CBRC) 거래소시장 (CSRC) 기업채발행 * (NDRC) 보감회의평가자격을받은기관 ** < 표 5> 중국에서자격이있는채권신용평가기관 평가업무자격이있는기관 China Lianhe,China Cheng Xin International,Dagong Global,Shanghai Brilliance Credit, Golden Credit Rating International( 东方金诚 ) 등 5 개기관, Peng Yuan 은은행간시장에서기업채평가자격만보유 China LianHe Credit Rating Co.,Ltd.( 联合评级 ),China Cheng Xin 증권,Dagong Global, Shanghai Brilliance Credit,Peng Yuan,Golden Credit Rating International( 东方金诚 ) 등 6 개기관 China Lianhe,China Cheng Xin International,Dagong Global,Shanghai Brilliance Credit, Peng Yuan,Golden Credit Rating International( 东方金诚 ) 등 6 개기관 China Lianhe,China Cheng Xin International,Dagong Global,Shanghai Brilliance Credit 등 4 개기관과, China Cheng Xin 증권,China LianHe Credit Rating Co.,Ltd.( 联合评级 ) 등 2 개기관은자격묵인한기관, 합해총 6 개기관 * 기업채의발행권한은 NDRC 에있기때문에평가기관이기업채평가자격을받으려면 NDRC 의허가를받아야함 ** 보감회는보험회사투자시인증받은기관이평가한일정등급이상의채권에투자하는방식으로하며, 간접적으로평가기관의자질을인가함 중국의기업채권시장은아직합리적인신용등급평가체제를구축하지못하고있다. 현행의감독관리정책은증권거래소에상장한기업에대해신용등급평가를실시할것을요구하고있지만, 현재기업채권발행량이적고발행자와위탁판매업체가등급평가기관을선택하여관련비용을지불하기에등급평가기관이발행자에의존하여생존하는구조이다. 이는평가기관의권위와독립성에부정적영향을미치고있다. 또한기업채권발행의강제성담보체제는기업채권의신용격차의확인이불가능하고중국상업은행의경영리스크를증가시키고있다. 기업채권의 0 신용리스크를실현하고기업채권의정한기한내에지불을보증하기위해증권거래소에상장하여거래예정인기업채권에대해서강제성담보제도를시행하고있다. 이는기업채권이모두담보형식으로발행해야하는현상을초래하고있다. 주요담보기관은정부배경을가진기업또는상업은행으로실제로기업채권은은행신용 ( 실제로는準 국가신용 ) 을이용하고있는것이다. 2. 중국채권투자수익률중국채권금리는비교적안정되어있으나, 지준율. 금리조정등중국인민은행의통화정책, 유로존채무위기확산등글로벌금융상황등에큰영향을받으면서변동한다. < 그림3> 에서보면장단기금리스프레드는 2011년들어통화긴축의영향으로 1년만기국채금리가상승함에따라축소되었다. 그동안중국은글로벌경기둔화우려에도불구하고여전히높은경제성장을구가하고있다는점에서매력적인채권투자처로꼽혔고, 채권수익률도선진국에비해상당히높은수준을유지해왔다 (< 그림4> 참조 ). 지난 2004년부터 7 년간미달러화로환산한중국채권투자총수익률이연평균 7.0% 를시현하였고, 채권포트폴리오의누적수익률이 62.9% 에달한다. 이는같은기간미국과영국의누적수익률 42.3% 와 86 금융투자협회

중국채권시장구조와투자환경및전망 25.2% 을크게상회하는수준이며투자수익률면에서선진국에비해유리하다 7). 2011년의경우중국의채권투자수익률은 7.60% 로다 른나라의채권수익률을압도했다. 이는 2001 년부터 2010년의 10년간기록한평균수익률 7.06% 를뛰어넘는수준이다.

85 중국채권시장구조와투자환경및전망 25.2% 을크게상회하는수준이며투자수익률면에서선진국에비해유리하다 7). 2011년의경우중국의채권투자수익률은 7.60% 로다 른나라의채권수익률을압도했다. 이는 2001 년부터 2010년의 10년간기록한평균수익률 7.06% 를뛰어넘는수준이다. 같은시기한국 < 그림 3> 국채및정책금리 ( 단위 : %) 자료 : CEIC < 그림 4> 국가별국채수익률 * * 5 년물기준, 독일 : 3~5 년, 일본은 10 년만기물기준, 단위는 % 자료 : China Bond, WIND, 자본시장연구원 7) 박재진, 김현철, 오태희 (2011), 한국은행보고서. 금융투자

86 논 고 < 그림 5> 주요채권별수익률곡선비교 국채통화어음 자료 : CEIC 국내채권은지난 10년간연평균 8.52% 의채권수익률을기록하다가 2011년들어유럽재정위기로 1.96% 까지하락한것과는대조적이었다. 수익률상승과더불어시장규모도빠르게성장해지난 2001년엔채권시장규모가전체국내총생산 (GDP) 의 20% 에도미치지못했지만 2011년 2ㆍ4분기에는 48.1% 수준까지급성장하여선진국수준에근접하고있으며, 향후정부의자본시장육성정책등으로중국채권시장이더욱발전할것이다. 장단기금리구조를나타내는수익률곡선은 2010년이후통화긴축의영향으로매우평평해졌으나, 최근유로존채무위기확산등으로다소가팔라지는모습이다 (< 그림5> 참조 ). 3. 중국채권위험평가중국채권투자에대한위험평가는아래 4 가지측면에서분석할수있다. 우선정책적위험이다. 국제적으로미국의양적완화퇴출에따른금융시장파장이예상되고, 중국국내적으로는정부주도의투자중심의성장엔진전환에따른재정확대정책변화이다. 미국의양적완화종료가능성이가시화 되면서 5월 24일아시아주식시장이하락하였고, 중국국채 5~6년만기수익률모두 1~2bp 하락하여 3.12% 와 3.33% 가되었다. 회사채수익률곡선역시하락하였는데, 중단기어음의 5 년물 AAA등급은 4bp 하락하여 4.58% 수준에이르렀고, AA+ 등급도 4-5bp 하락하여 4.88% 수준에이르렀다. 다음은신용위험이다. 경제회복의지연에따른기업파산위험과중국정부의부채규모확장에따른국가신용위기이다. 국가신용도와밀접한관련이있는 CDS 프리미엄은유로존채무위기확산과중국경제성장둔화우려등으로 2010년말 68bp(5년만기기준 ) 에서 2011년말 147bp까지상승하였다가 2012년 5월말에는 134bp로다소하락하였다 (< 그림6> 참조 ). 지난 5월 9일 Fitch사는중국의자국통화표시채권의신용등급을기존의 AA- 에서 A+ 로하향조정했다. 다만중국의국가신용등급인외화표시신용등급은 3조 4천억달러에이르는막대한외환보유고를고려해기존의 A+ 를유지했다. 피치사는 중국경제안정에대한위험성이커지고있다 며낮은평균소득과느슨한재정관리, 급속한부채증가가신용등급강등에영향을미쳤다고밝혔다. 하지만다른 88 금융투자협회

87 중국채권시장구조와투자환경및전망 국제신용평가사인 MOODY S사와 STANDARD & POOR S사는중국위안화채권신용등급을조정하지않았다. 아시아개발은행이 2012년 11월 25일내놓은 ' 아시아채권현황보고 ' 에따르면 2012년 9월말중국의위안화표시미상환채권총액이 23조위안 ( 약 4,025조원 ) 으로작년국내총생산 (GDP) 의 50% 를차지한다. 이중정부채권은 17조위안이었고회사채는 6조위안이었다. 중국의채권규모는동아시아지역전체의절반을넘으며위험도점점커지고있다. 6조위안의미상환회사채규모는작년동기대비 20.2% 증가한수치며은행채권이나지방기업채권, 어음등이급속히느는추세라고보고서는덧붙였다. 또상위 30개기업들의미상환채권액이 3조 5,000억위안으로 60% 에달했고, 그중 2조 4,000억위안은모두국유기업인 10대기업이발행한것이다. 30대기업중 23개사는국유기업이었고이들은 3조 1,000억위안어치의미상환채권을발행했다. 철도부의채권잔액이가 장많아 6,970억위안이었고이어국가전력망 3,265억위안, 중국석유집단 3,100억위안, 공상은행 2,300억위안, 중국은행 1,969억위안등의순서였다. 한편인민은행이최근내놓은사회융자규모통계에따르면회사채융자액수가올해들어빠르게증가해 10월에만 2,992억위안, 2012년들어 10월까지 1조 8,600억위안으로 11년한해 1조 3,700억위안을훨씬뛰어넘었다. 컨설팅사인 GK드라오노믹스의통계에따르면중국기업들의채무총액은작년 GDP의 108% 에서올해는 122% 까지늘어근 15년만에최고치를기록했다. 세번째는유동성위험이다. 올하반기에들어서면공개시장조작만기어음감소로중앙은행의시장유동성공급이줄어들전망이어서은행간시장자금공급긴축이발생할여지가있다. 또한채권펀드의손실이발생한비중이늘고있는데이는채권펀드에편입된채권가격이떨어졌다는얘기이다. 일반적으로개인의입장에서보면채권펀드투자는거의손해를보지 < 그림 6> 중국의 CDS 프리미엄추이 자료 : CEIC 금융투자

88 논 고 않고수익률은은행이자와비교하는아주보수적인투자이다. 그런데그손실이발생했다는것은거래가거의되지않는상황에서채권거래소가임의로 적당히 평가하여발표한수치에따른다는점이다. 예를들어절강성채권을매입한펀드는사실상부도를맞았는데, 그냥채권거래소가산동성채권할인율이 8% 수준이므로, 7% 로적당히평가해서채권펀드가격을정한다는것이다. 만약중간에펀드가입자가해지하면다른회사채나국채팔아서라도 7% 로해지해주는데, 만약만기가돼서절강성채권을팔아야한다면 7% 로팔려야하는데그럴가능성이없는것이다. 그러면마지막그펀드소유자는황당한상황을겪을수있다. 채권가격은 7% 로고시되어있는데, 펀드운영회사는 7% 로그채권을팔수없다. 그냥자기돈으로물어내거나, 7% 가아니고 15% 라고그때가서사실을고백하게된다. 이상황은미국의서브프라임이나한국의저축은행이나비슷한상황이다. 굳이중국만나무랄수없다. 중국의금융환경도다른나라못지않게악화되고있고, 정부주도로지탱하고있다는것에주목해야한다. 참고로중국의채권펀드시장규모는 10조위안, 약 1,700조원이고그중지방채는 30% 정도로추정된다. 마지막리스크는미비한기업채권시장화운행시스템에의한기업채권정보발표가충분하지않고시장투명도가낮다는것이다. 중국의 기업채권은발행시에명확한정보를발표해야한다고규정되어있고, 증권거래소는상장한기업채권에대해원칙적으로지속적인정보발표를요구하고있지만, 자세하고통일된정보발표규범을제정하지않고있다. 증권거래소에상장하지않은채권에대해서는명확하고지속적인정보발표에대한요구가없다. 강제성정보발표제도의미비함으로인하여기업채권발행자의정보는충분히발표되지못하고있으며, 투자자는정확한정보가공개되지않기에증권가치및리스크평가를하기어렵고이에따른합리적투자전략을수립하지못한다. 4. 중국채권시장전망중국채권시장은짧은기간에도불구하고선진국의경험을벤치마킹하고다양한시행착오를경험하면서발전하여왔다. 중국채권발행규모는발행잔액기준 2012년말절대규모가 3.8조달러규모로아시아 2위, 세계 5위로규모가방대하지만 GDP 대비비중은 46% 를차지하여아시아에서 7위이다. 이는한국의 123% 와일본의 213% 와도큰격차를보여경제규모대비채권시장규모가낮은수준임을알수있다. 다른한편으로는향후성장의가능성이높은시장임을반증하기도한다. Hirose, M., Murakami, T. and Oku, Y. (200 4) 8) 이제시한채권시장 3단계발전론에비교 8) Hirose, M., Murakami, T. and Oku, Y. (2004) 에서제시한채권시장 3 단계발전론을요약하면아래와같음 : 제 1 단계 : 발행시장에서는정부와소수의대기업이대규모의채권을발행하고유통시장은한정된거래량을보이며해외에서국채를발행함. 제 2 단계 : 발행시장에서는회사채발행이활발하고유통시장에서는국채거래가활성화되어기준수익률곡선이안정적으로형성되지만국내기관의해외채권발행은활성화되지않은상태임. 제 3 단계 : 발행시장에는구조화상품이등장하고유통시장에서는고수익증권과구조화상품의거래가활성화되며해외투자자와국내투자자간의거래가활성화되는것임. 90 금융투자협회

89 중국채권시장구조와투자환경및전망 하면중국채권시장의발전정도는겨우 1단계를벗어나 2단계초입에위치하고있음을알수있다. 채권종류의다양성결여와회사채시장의미발달은중국채권시장규모과소의주요원인이다 (< 표6> 참조 ). 국제경험으로볼때채권시장이 GDP에서차지하는비중이주식시장에비해크지만중국의경우주식시장은 60% 이상으로채권시장에비해크다. 따라서중국채권시장의성장잠재 력은크다고할수있다. 적어도주식시장만큼은성장한다고볼수있다 (< 그림7> 참조 ). 중국금융당국이채권시장의시장참여자를확대하고시장인프라개선을추진하고있어중국채권시장은지속적인발전을할것으로예상된다. 아직까지발행적격제도등으로발행시장이크게활성화되어있지않은회사채의경우시장제도측면에서시장참여자의자율적인발행과유통을허용하는제도개선이이루어질경 < 표 6> 아시아채권시장발행잔액순위 ( 단위 : 십억달러, %) 주 : 1) 2012 년말기준 2) 국채와회사채만포함됨자료 : ADB < 그림 7> 중국금융시장규모비교 자료 : CEIC, China Band 금융투자

90 논 고 우시장의활성화여지가가장클것으로판단된다. 최근중국정부는시장참여자확대의일환으로외국계은행의채권발행과거래를허용하였다. 이러한외국계은행의채권시장참가는단기적으로시장수요의급격한확대로이어지기까지는제약이있지만중장기적으로는그효과가클것으로예상되고있다. Ⅳ 중국채권시장개방현황과외국투자관련제도 금융시장대외개방은 2001년중국이 WTO 에가입하면서이행을약속한사항이다. 채권시장은금융시장의일부분으로대외개방의큰방향을유지하여왔다. 중국국내채권투자에대한대외개방은 2002년적격외국기관투자자 (QFII) 자격제도가도입되면서시작되었지만, 2006년 9월정부는공식적으로 QFII제도를제한적으로시행하여외국인투자자의국내증권에대한투자를허용했다. 2013년 1월말현재총 207개해외기관에 400억달러의투자한도가배정되었으며, 작년에총투자한도가 800억달러로수정되었다. 그러나 QFII자격을획득한외국기관의시장진입범위를거래소시장으로한정하고있어채권의주거래시장인은행간시장진입은여전히제한받고있다. 외국기관투자자들의중국시장에대한투자를허용함에따라, 2005년에는 환야 (Fanya)"(PAIF) 와야자이 (Yazhai) 차이나펀드 (ETF) 가중국은행간채권시장진출허가를얻었다. 현재외국계은행에대한중국채권업무허용현황은 < 표7> 에서보여주고있다. 우선중국진출외국은행에대한채권업무허용현황을보면, < 전국은행간채권시장채권거래관리방법 > 과 < 외자은행관리조례 > 에의해외자은행과외국은행지점모두은행간채권시장을통한채권거래는가능하다. 사무소나지점형태로진출한외국계은행의경우채권인수업무를취급할수없다. 회사채의경우중국정부는허가를받은일부에한해서만거래가허용되고있다. 다음해외소재외국은행에대한채권업무허용현황을보면, < 중국인민은행 217호통지 (2010)> 에의해해외소재외국은행도 2010 년부터은행간채권시장에서국채나통안채, 금융채등을거래할수있게되었다. 허용대상은행은중국과통화스왑을체결한국가의중앙은행이거나홍콩과마카오의위안화결제은행, 그리고위안화무역결제서비스를제공하는외국은행이다. QFII자격취득시승인받은투자한도내에서증권거래소에상장된국채, 전환사채, 회사채도거래가능하다. 국채, 회사채매입시지분지배문제가존재하지않기에제한이없다. 전환사채의경우발행액의 20% 이상초과시해당거래소의승인을받아야한다. 또한 2011년 10월 RQFII 국내증권투자시범방법 ( 基金公司证券公司人民币合格境外机构投资者境内证券投资试点办法 ) 에따라 RQFII ( 자격요건에부합하는홍콩내중국계기관이조달한위안화자금 ) 도은행간채권시장에진입할수있게되었다. 92 금융투자협회

91 중국채권시장구조와투자환경및전망 < 표 7> 외국계은행의중국채권업무허용현황 by < 외자은행관리조례 > 중국진출외국은행 중국은행 외자은행해외소재 ( 외국은행외국은행지점외국은행주1) 현지법인 ) 국채 인수 ⅹ ⅹ 거래 금융채 인수 ⅹ ⅹ 거래 회사채 인수 ⅹ ⅹ 거래 주 1) 위안화무역결제업무를취급하는경우에만제한적으로은행간채권시장진입이가능함 2) : 중국인민은행의허가를받은일부의회사채에한해거래가능 마지막으로외자기업의경우거래소시장또는상업은행카운터시장에서의채권거래가허용되고있다. 외자기업은은행을제외한현지에설립된중국법인을말한다. 외자기업이중국증시에상장하여주식을발행한경우는간혹있으나중국내에서위안화채권을발행한경우는아직없다. 중국 < 회사법 > 에서유한회사형태의외자기업에대해서도채권발행을허용하고있으나실제적으로유한회사의채권발행을활성화되고있지않다. 외국계기업이중국에서채권을발행하기위해서는중국내신용등급을보유해야하는데기업은신용등급을받는과정에서중국회계기준에맞춘 3년간의재무제표를준비해야한다. 또한중국은행간시장거래상협회의승인을받아야채권발행이가능하지만기업의중국내사업진행, 조달자금이중국경제에미치는영향등을꼼꼼하게검토하기때문에승인받기가까다롭다. 유한회사형태의외자기업은채권발행을위해서주식회사로전환해야한다. 국무원 128호 < 외자이용의효율화를위한방안통지 > 는외자기업 에대한채권발행을지원하고자관련규정을제정하였다. 일정자격을갖추고 CSRC의개별적승인을받은외자기업은채권을발행할수있다. 2012년 5월 10일시나닷컴에따르면 CSRC는상해증권거래소와관련기관들과함께외국계기업들이상해증권거래소에서의위안화채권발행에관련하여연구중에있다고보도하였다. 구체적인요건등기준을제시하지않고있어완전개방까지는좀더시간이걸릴것으로보인다. 추가적으로외국인개인의경우상업은행창구매매시장을통해중국채권을거래할수있다. < 그림8> 에서현재외자은행은중국은행, 지방은행, 증권사와더불어중국채권시장에서주요거래주체로등장하였지만외자은행의거래비중은상대적으로낮음을알수있다 9). 그러나 2005년의 3,396억위안, 2.6% 에비해금액및점유율모두큰폭으로증가하여, 2011 년외자은행채권거래금액은 14조위안, 점유율은 10.8% 에달한다. 금융투자

논 고 < 그림 8> 중국채권시장투자자수추이비교 Ⅴ 한국에대한시사점과대응방안 그동안우리나라투자은행은채권시장보다는주로주식시장에주목하여진출방향을설정해왔으나그다지큰성과를기록하지는못하였다 10). 이같은현실을감안하여우선우리나라투자은행이중국증권시장에진출하는방향을주식시장중심에서벗어나주식시장과채권시장의균형있는투자로전환할필요가있다.

92 논 고 < 그림 8> 중국채권시장투자자수추이비교 Ⅴ 한국에대한시사점과대응방안 그동안우리나라투자은행은채권시장보다는주로주식시장에주목하여진출방향을설정해왔으나그다지큰성과를기록하지는못하였다 10). 이같은현실을감안하여우선우리나라투자은행이중국증권시장에진출하는방향을주식시장중심에서벗어나주식시장과채권시장의균형있는투자로전환할필요가있다. 2012년 1월에발표한금융시장개방계획에의 하면주식시장과채권시장은모두장기 (5-10 년 ) 개방계획안에포함되어있다. 최근까지주식시장에대한투자가여전히상당히제한적으로허용되고채권시장에대한대외개방이상대적으로빠르게확대되고있다. 따라서우리나라투자은행은적어도단기 (1~3년), 내지중기 (3~5년) 적으로는주식시장에만집중하기보다채권시장에대한투자를병행하여중국의금융시장개방정책에부합하는진출전략을수립할필요가있다. 특히투자자보호차원에서이런 9) QFII자격을얻더라도투자한도등중국의엄격한자본규제로실질적인투자효과가가시화되기어려움. 투자다변화차원의긍정적인측면에도긴호흡을가지고접근할수밖에없는것이현실. 중국은금융시장의자본규제에그치고않고수출확대측면에서환율을관리하기때문에개별기관에투자한도를제한하고있으며, 통상적으로 1-2억달러정도이고최대한도도 10억달러정도임. 10) 그동안우리나라투자은행 ( 증권사 ) 은 QFII를취득하여투자한도 (Quota) 내에서중국금융시장에투자하거나중국투자은행과합자투자은행을설립하여직접경영에참여하는방법으로진출함. 대부분은주식호황기 ( ) 이후에 QFII를신청하여자격취득후에큰수익을올리지는못함. 합자의경우지금까지 2012 년 2월미래에셋이미래에셋화신자산운용을설립한것외에아직없음. 미래에셋의경우에도보유지분 (25%) 이상당히제한적이어서경영권을장악하기는어렵게됨. WTO 양허에입각하여합자증권사의외국계지분을 33% 로제한해왔으나 2012년 8월 49% 로확대하는조치를취하여앞으로외국계금융기관이향후지분을확대할여지는다소커졌다고할수있음. 94 금융투자협회

93 중국채권시장구조와투자환경및전망 전략은상당히필요하다. 중국주식시장에서대주주는일반적으로국유기업인경우가많은데, 그들은주주가치의극대화실현보다정부이익의극대화가우선인경우가많다. 이는주주보호가잘된국가에비해배당증가와같은법적인권익실현이어려운구조로중국에서주식은투자자산으로서가치보장이어렵다. 이는중국주식시장이투기시장으로변질되어가고있는요인이기도하다. 이러한측면에서볼때중국채권은투자자산으로서의가치실현이더확실하다. 투자한회사가파산만되지않는다면채권원금과이자수익은법적인보호를받기때문이다. 따라서현단계의중국자본시장에서투자상품으로채권이주식보다더메리트가크다고할수있다. 우리나라는중국채권시장의발전이국내금융기관의해외진출과중국투자자유치및한국자본시장의발전과성장에중요한기능을담당할수있음에주목해야한다. 한국증권사들은적극적인마케팅활동을바탕으로중국계증권사및자산운용사와의전략적제휴를확대하여위안화채권관련다양한 IB 관련상품을개발해야하며, 중국에진출한한국기업에게위안화채권발행등완성도높은기업금융서비스를제공하는것이필요하다. 2012년 5월이랜드와현대위아의위안화채권이성공적으로발행됨에따라중국에진출한한국기업의관심도가매우높아진상황이며이들기업은중국내위안화채권발행을통해재무비용절감뿐만아니라현지에서의기업인지도제고효과까지얻고있다. 이랜드와현대위아사례는우리나라투자은행 ( 증권사 ) 이중국에진출한우리나라기업의채권발행을인수중개 (underwriting) 함으로써중국에서새로운수익모델을창출했다는점에서중요한시사점을준다. 중국증권시장개방이매우제한된상황에서우리나라증권사는그동안자문회사형태로중국시장에진출함으로써업무영역이몹시제한되었고, 주로중국국내기업을한국거래소에상장하는업무를해왔으나최근중국계상장기업의분식회계, 허위신고등문제로상당히정체된분위기이다. 이런상황에서우리나라증권사가앞으로중국내한국계기업의채권발행업무를중개하는것을시작으로새로운대중국금융사업영역을발굴하는노력이필요하다. 또한 2011년일본의온라인증권사모넥스빈즈가일본개인고객을대상으로 3년만기의중국국채를판매한사례를참조하여한국에서도중국국채판매를고민해야할시기이다. 정부차원에서한. 중양국은 ABMI( 아시아채권시장이니셔티브 ) 틀안에서양국간의국공채및회사채발행과유통활성화협력을강화해야할뿐더러특히신용평가협력을강화해야한다. 양국의기관과기업의신용도가없거나신용이낮은기관을위한신용보강역할을해줌으로써역내외의채권시장발전을뒷받침해야한다. 동아시아외환위기이후치앙마이이셔티브 (CMI) 를중심으로금융위기예방의차원에서아시아채권시장발전에대한논의가실질적인성과를얻기위해서는아시아역내의국내채권시장의발전이선행되어야한다. 특히, 중국은아시아최대의채권시장으로의잠재적유동성을갖고있다. 현재일본채권시장이과도한정부부채존재와부실채권문제로인해심각한곤경에봉착해있는상황하에서중국채권시장의유동성은더욱크다고할수있으며, 금융투자

94 논 고 중국이앞으로어떻게채권시장을발전시켜나갈것인지를주목해야한다. 지금까지위안화는실물경제의상황에따라강약이정해졌지만앞으로는금융시장에서의위안화의수급특히채권발행, 거래에따른위안화수요공급이위안화시세에큰영향을줄전망이이서중국채권시장의발전흐름에많은관심을가져야할시점이다. 참고문헌김은화, 2012, 중국위안화역내. 역외채권시장현황및전망, 중국금융시장포커스, 자본시장연구원. 박재진, 김현철, 오태희,2011, 중국의채권투자환경및시장구조, 한국은행. 안유화, 2013년중국경제와금융시장동향및전망, 자본시장연구원. Hirose, M., Murakami, T. and Oku, Y. (2004) Development of the Asian Bond Markets and Business Opportunities, Nomura Research Institute Papers No. 82. 中国债券信息网 : 中国人民银行 : 中国证券监督管理委员会 : 上海证券交易所 : 深圳证券交易所 : 96 금융투자협회

95 조사연구보고서 동남아최대 IB, 말레이시아 CIMB의성장전략

96 조사연구보고서 동남아최대 IB, 말레이시아 CIMB 의성장전략 조사연구실 ( 서영미 * ) Ⅰ CIMB 사업개황 ( 개요 ) 1924년설립된 CIMB* 는말레이시아 2위금융그룹 * 이자, 동남아시아최대투자은행 * Commerce International Merchant Bankers Berhad 약자 ** 말레이시아 1 위금융그룹은 Maybank 그룹이나동그룹은상업은행을중심으로사업영위 금융위기이후에도연평균 10% 이상의성장세를지속하고있는가운데, 12년말총자산은 3,371억링깃 (121.7조원) 수익성측면에서도 12년순이익 43.4억링깃 (1.6조원), ROE 16.0% 를기록하며양호한실적유지 ( 영위사업및주요계열사 ) 소비자금융 ( 리테일뱅킹ㆍ신용카드ㆍ보험등 ), 홀세일금융 ( 기업금융ㆍ투자은행ㆍ자금등 ) 및이슬람금융등全금융사업을영위하는유니버설뱅크구조 ( 소비자금융 ) CIMB Bank, CIMB Niaga, CIMB Aviva 등 ( 홀세일금융 ) CIMB Investment Bank, CIMB-Principal Asset Management, CIMB Wealth Advisors, CIMB Trust Capital 등 ( 이슬람금융 ) CIMB Islamic, CIMB Niaga Syariah 등 ( 사업구조 ) ( 사업부문별 ) '12년세전이익비중을살펴보면, 소비자금융 41%, 기업금융 투자 <CIMB 금융그룹재무현황 > 총자산 206, , , , ,057 자기자본 17,099 20,345 23,230 25,936 28,377 당기순이익 1,930 2,786 3,501 4,031 4,345 ROE 직원수 31,932 35,922 36,984 40,244 41,993 자료 : CIMB IR ( 단위 : 백만링깃, %, 명 ) * 조사연구실연구원 (ymseo@kofia.or.kr) 98 금융투자협회

동남아최대 IB, 말레이시아 CIMB 의성장전략 < 주요부문별세전이익비중 > < 지역별세전이익비중 > 자료 : CIMB IR 자료 : CIMB IR 은행 24%, 자금 투자 33% 로균형된수익구조 ( 지역별 ) CIMB는아시아리딩뱅크를목표로 17개국에진출해있는가운데, '12년세전이익기준으로 41% 를인도네시아등해외사업을통해창출 * Ⅱ * 말레이시아 1 위

) * Felda Global Ventures Holdings, IHH Healthcare Berhad, Astro Malaysia Holdings ** 태국 Asia Aviation, Ananda Development, 중국 China Machinery Engineering, 인도 Religare Health Trust - ECM( 주식자본시장 )

97 동남아최대 IB, 말레이시아 CIMB 의성장전략 < 주요부문별세전이익비중 > < 지역별세전이익비중 > 자료 : CIMB IR 자료 : CIMB IR 은행 24%, 자금 투자 33% 로균형된수익구조 ( 지역별 ) CIMB는아시아리딩뱅크를목표로 17개국에진출해있는가운데, '12년세전이익기준으로 41% 를인도네시아등해외사업을통해창출 * Ⅱ * 말레이시아 1 위 Maybank 그룹의자국내사업의존도는 70% 로 CIMB 보다높은편 CIMB 의투자은행부문최근성과 (ECM 부문중심리그테이블순위 * 상승 ) * 블룸버그 2012 년기준 (IPO) 규모면에서세계 10위안에드는말레이시아대기업 * 들의 IPO 주관과태국, 중국, 인도등해외기업들의 IPO 딜참여 ** 에힘입어아시아 ( 일본제외 ) 4위기록 ( 11년도 23위 ) * Felda Global Ventures Holdings, IHH Healthcare Berhad, Astro Malaysia Holdings ** 태국 Asia Aviation, Ananda Development, 중국 China Machinery Engineering, 인도 Religare Health Trust - ECM( 주식자본시장 ) 부문전반적으로는 13위 *( 11년도 21위 ) * 국내증권사아시아내순위 : 대우증권 (26 위 ), 삼성증권 (38위), 우리투자증권 (42위) (M&A) SapuraCrest Petroleum-Kencana Petroleum 등다수의 M&A딜에참여하며아시아 ( 일본제외 ) 24위기록 ( 11년도 24위 ) * 국내증권사아시아내순위 : 우리투자증권 (25 위 ), 하나대투증권 (56 위 ) ( 아시아 IB player 로서의인지도제고 ) 12년도 아시아내가장혁신적인 IB'(The Banker), 아시아최고에쿼티하우스 (Alpha Southeast Asia) 등으로선정되며아시아주요 IB로서역량을인정받음과동시에인지도제고 Ⅲ CIMB 의투자은행부문성장전략 ( 선진 IB M&A 를통한경쟁력강화 ) CIMB는 12.4월 RBS의아시아 IBㆍ주식사업부 *(DCMㆍFI부문제외) 를인수하 금융투자

98 조사연구보고서 였으며, 이를통해아시아태평양 ( 일본제외 ) 최대규모의주식플랫폼을보유한 IB 로도약 ** * 인수대상 : 호주 / 중국 / 홍콩 / 인도 / 대만의 Cash Equity 부문, 영국 / 미국의 Cash Equity Sales 부문, 호주 / 중국 / 홍콩 / 인도 / 인도네시아 / 말레이시아 / 싱가포르 / 대만 / 태국의 ECM ㆍ IB 부문등 ( 한국제외 ) ** 115 명의애널리스트와 1,100 여종목의주식커버리지확보 - 동인수를통해 RBS의선진 IB 노하우, 상품 서비스, 네트워크, 고객기반등을확보하여글로벌 IB 경쟁력강화 * * '11 년아시아태평양시장리그테이블기준인수효과 : (M&A) 20 위 7 위, (ECM) 17 위 9 위, (IPO) 14 위 11 위 - 해외사업측면에서도 RBS가기보유한주요시장라이센스및영업기반을바탕으로대만, 호주에새롭게진출하고홍콩, 중국사업에주력하는등아시아사업확대의계기로삼음 - 동그룹 CEO인나지르라작은 RBS 인수가아시아태평양에서의역량구축을위한최고의기회 라고평가 이외에도 11년태국내 top5 증권사를목표로 SICCO Securities를인수한바있음 ( 아시아리딩 IB를목표로한적극적해외진출 ) CIMB CEO 나지르는 ASEAN( 동남아시아국가연합 )* 이향후 EU와같은단일경제공동체로출범할경우지역내자본시장이보다확대될것을감안, 동남아시아지역진출을적극추진해왔음 ** * ASEAN 지역 : 현재 10 개국이가입되어있 으며, 연평균 8% GDP 성장을지속하는세계 5 위경제공동체 ** CIMB 는슬로건을 ASEAN for you 로정하며전사업부문에대해 ASEAN 사업확대를적극추진 동남아 1위 IB로도약한이후에는동북아시아지역으로사업을확대 - 이미투자은행으로서 13개국 * 에진출해있는가운데, 최근인도 ( 13.4), 한국 ( 13.5) 에서증권업라이센스를취득, 대만진출을추진하는등아시아리딩 IB 도약을위해주력 * 말레이시아, 인도네시아, 싱가포르, 브루나이, 태국, 베트남, 바레인, 스리랑카, 영국, 미국, 호주, 중국, 홍콩 적극적해외진출로투자은행부문의아시아지역수익기여도는 05년 5% 에서 11 년 10% 로 2배증가하였으며, RBS 인수에힘입어해외사업비중은보다확대될전망 - CEO 나지르는글로벌 IB들이아시아특유의감독체계ㆍ문화등이해에어려움을겪는반면, CIMB는로컬플레이어로서강점에 RBS 인수시너지가더해져시장리더로의도약이가능할것으로평가 (Top player 와의파트너십 제휴확대 ) 신흥국금융회사로서의상품ㆍ서비스경쟁열위보완및효율적해외진출을위해선진금융그룹 * 과의파트너십ㆍ제휴를적극활용 * Principal Financial Group, Bank of Tokyo-Mitsubishi UFJ, Standard Chartered, Daewoo Securities 등 100 금융투자협회

99 협회동향 부서별동향 SRO REPORT

100 협회동향 부서별협회소식동향 홍보실 1사1촌일손돕기봉사활동실시 본회는 5월 23일봄철농번기를맞아 1사1 촌자매결연마을인춘천시동내면복사꽃수레마을을찾아농촌일손돕기봉사활동을실시했다. 이날봉사활동에참여한임직원 30여명은우렁이뿌리기, 복숭아열매솎기등을진행하며농번기일손을도왔다. 본회는 2012년 8월도농간상생협력차원에서복사꽃수레마을과자매결연을맺은이후농번기일손돕기, 마을농산품구입, 초등학생초청증권경제교육, 임직원가족농촌문화체험등다양한행사를진행해오고있다. 광고심사실 금융투자회사지점광고물실태점검실시 본회는 5월 28일금융소비자보호를차원에서은행및증권사지점에서사용하는금융투자광고물의적정사용여부에대한점검을실시했다. 협회는펀드등금융투자상품의판매실적과광고건수가많은 10개은행과 20개증권사의 40개지점을샘플링하여금융투자광고물이적절하게사용되는지여부를점검하였다이번점검에서중점조사사항은금융투자 회사의준법감시인이나협회로부터심사를받지않은불법광고물및유효기간이지난광고물의사용여부, 협회혹은준법감시인단독심사광고물의부적절한변경여부등이다. 투자자교육사무국 투교협, 제주여성인력개발센터와금융교육을위한업무협약체결 전국투자자교육협의회 ( 이하 투교협 ) 와제주여성인력개발센터 ( 관장강수영, 이하 센터 ) 는 4월 26일제주도민의평생학습진흥과올바른금융투자교육지원을위한업무협약을체결하였다. 이번업무협약으로투교협은금융교육콘텐츠제공과금융투자업계전문강사파견등을통해금융교육의기회를제공함으로써제주도민의자산관리역량을한차원높인다는방침이다. 채권부 신용평가기관평가결과 (2012 년대상 ) 발표 본회는 4월 30일신용평가기관평가위원회 ( 위원장오규택중앙대경영학부교수 ) 의심의를거쳐 신용평가기관평가결과 를발표했다. 102 금융투자협회

101 부 서 별 동 향 이번평가는국내 3대신용평가회사 ( 한국기업평가, 한국신용평가, NICE신용평가 ) 를대상으로신용등급의신뢰도, 신용등급의사후관리및이용자활용도등을점검하였다. 평가결과신용등급신뢰도에대해시장에 서의불신이높은것으로나타난가운데, 1평가독립성확보, 2등급전망 등급감시제도의효용성제고및 3시장과의의사소통제고가필요한것으로나타났다. 금융투자

102 협회동향 SRO REPORT 자율규제기획부 약관심사실 광고심사실 분쟁조정실 1. 자율규제주요추진현안 연금신탁약관개정 기업어음증권거래약관 ( 표준약관 ) 개정 제 1 기금융소비자보호협의회구성 제 2 기광고심사협의회구성 부동산신탁계약서업계예시안마련 증권저축약관개선추진 약관상어려운금융용어개선추진 금융소비자보호모범규준개정관련협의 영업점광고물실태점검 협회심사면제투자광고적정성점검 투자권유대행인영업실태점검 불공정약관사전예방을위한개별약관개정안내 부동산 PF 모범규준개정추진 표준투자권유준칙개정추진 2. 주요규정개정 전문인력제재양정기준개선 투자광고심사규정개정추진 코넥스지정자문인주관회사업무관련예외허용등 지정자문인작성기업현황보고서관련조사분석공표제한완화 금융투자회사의임시사무소운영을위한모범규준제정 장내파생상품증거금예탁수단에외화증권추가 증권금융사채관리계약체결면제 전문인력등록수수료징수관련 3. 자율규제관련주요통계 104 금융투자협회

103 SRO REPORT 1. 자율규제주요추진현안 완료된사안 1. 연금신탁약관개정 ( 내용 ) 소득세법등연금저축관련법령개정 * 으로연금저축계좌가도입됨에따라연금신탁약관개정 * 해지전일부금액인출허용, 연금저축계좌이체허용등 시중은행, 은행연합회등과협의하여약관개정완료 2. 기업어음증권거래약관 ( 표준약관 ) 개정 ( 배경 ) 원천징수누락방지를위해 CP 원천징수시기가할인매출일로일원화되고, 예외적으로만기일까지예탁결제원에예탁된 CP 는만기일원천징수를허용 ( 소득세법시행령제 90 조개정 ) ( 내용 ) 원천징수시기를만기일로정한예탁 CP 의경우, 만기일전실물인출을제한할수있는근거마련 (4.17 개정, 5. 2 시행 ) ( 경과 ) 표준약관개정회원사통보등 3. 제 1 기금융소비자보호협의회구성 ( 내용 ) 금융투자산업의적정한소비자보호범위, 소비자보호이슈등에대해학계 (1) 법조계 (2) 업계 (2) 의전문가와협의하여선제적으로대응 ( 위촉기간 ) 13.5 월부터 2 년간 4. 제 2 기광고심사협의회구성 ( 내용 ) 투자광고의신뢰도제고를위해업계 (2), 법률전문가 (1), 학계 (1), 소비자단체 (1) 등외부전문가로구성된협의회제 2 기구성 운용 * 금융소비자보호강화기조에맞춰소비자단체, 법률전문가등의참여확대 ( 위촉기간 ) 13.5 월부터 2 년간 진행중인사안 1. 부동산신탁계약서업계예시안마련 ( 배경 ) 협회가업계 법무법인등과협의하여마련한부동산계약서예시안 * 검토 * 부동산관리신탁, 처분신탁, 담보신탁, 분양관리신탁, 개발형토지신탁계약서등 ( 내용 ) 1 각종비용, 손해배상책임등을위탁자에게부과하는조항 2 신탁보수부족시신탁재산처분조항 3 부동산공매시감정평가방법조항등에대한검토필요 ( 향후계획 ) 협회 ( 약관심사실, 신탁지원실 ), 업계 T/F, 법무법인과협의를통해마련한부동산신탁계약서예시안회원사제공예정 금융투자

104 협회동향 2. 증권저축약관개선추진 ( 배경 ) 기존증권저축약관이현행자본시장법및관련세법등과맞지않는부분이있어개선필요 ( 내용 ) 1 비과세혜택이일몰된증권저축처리방안 2 자기계약금지원칙에반할우려가있는주식매매내용삭제 3 할부식저축등실무적으로사용하지않는저축방법등개선 ( 향후계획 ) 협회가마련한증권저축약관권고안에대한회원사의견수렴 3. 약관상어려운금융용어개선추진 ( 배경 ) 금융감독원은금융소비자들이이해하기어려운금융용어를알기쉽게개선 (5.2, 금감원보도자료참조 ) ( 내용 ) 표준약관의주요조항을금융감독원의용어개선안과비교하여업계의견수렴후순차적으로개정 4. 금융소비자보호모범규준개정관련협의 ( 내용 ) 금융소비자보호모범규준주요내용 ( 준법감시인의 CCO 겸직가능등 ) 개정에대해금감원과협의 ( 향후계획 ) 업계문의사항접수및대응논리마련 5. 영업점광고물실태점검 ( 목적 ) 금융소비자보호법제정등소비자보호강화추세에대응, 금융투자회사영업점광고물사용실태점검을통한적정사용유도 ( 대상 ) 은행 10 사, 증권 20 사등총 33 개사 59 개지점 ( 광고물심사실적, 분야별실적등을고려하여선정 ) ( 주요점검사항 ) 미심사광고물사용여부, 협회심사광고물의무단변경사용여부, 준법감시인심사광고물의적정사용여부등 6. 협회심사면제투자광고적정성점검 ( 목적 ) 협회심사면제투자광고 ( 지점자체제작및홈페이지 휴대전화이용광고등 ) 의적정성을제고하여투자자보호및회원사자체심사역량강화 ( 주요점검사항 ) 홈페이지등을통한이벤트 ( 수수료 경품제공등 ) 광고 파생결합증권, MMF, 특정금전신탁광고 ( 향후계획 ) 적정성점검 (~6.20), 회원사결과통보 (~6 월말 ) 106 금융투자협회

105 SRO REPORT 7. 투자권유대행인영업실태점검 ( 목적 ) 투자권유대행인관리 점검을위한체크리스트를작성 배포하여업계의자발적인건전영업관행을유도 ( 주요점검사항 ) 대행인유치시불공정행위, 투자자정보관리절차, 직무교육이수여부, 투자권유적정성등점검 점검기간 : 5.27( 월 ) ~ 6.14( 금 ) 점검방법 : 회사자체점검안내및서면조사 ( 향후계획 ) 준법감시인간담회등을통한정보공유및협회모범규준개정 8. 불공정약관사전예방을위한개별약관개정안내 ( 내용 ) 회원사개별약관의자본시장법령, 약관규제법, 공정위약관시정조치준수여부점검및미흡한사항개정안내 대상증권사 : 40 개증권사 기간 : 12 년 9 월 ~ 13 년 3 월 ( 후속조치 ) 점검결과를반영하여약관개정신고접수완료 ( 예정 ) 9. 부동산 PF 모범규준개정추진 ( 배경 ) 금감원은부동산 PF 업무관련자산건전성관리를위해 PF 사업의사업성평가를의무화하도록모범규준개정요청 (3 월 ) ( 내용 ) 1 분기단위로 PF 사업장별사업성평가및대손충당금적립의무화 2 사업성평가및대손충당금적립세부기준마련 ( 향후계획 ) 증권사의견수렴을통해 1 차개선의견 * 금감원전달 (4/11) * PF 사업성평가에따른대손충당금적립대상을여신성자산 ( 대출채권등 ) 으로명확화 금감원일부수정안에대해 2 차의견수렴 (5 월초 ) 및금융당국협의를거쳐최종적인개정안마련추진 10. 표준투자권유준칙개정추진 ( 배경 ) 투자권유규제합리화를위한증권사의견수렴결과등을참고하여표준투자권유준칙개정추진 ( 내용 ) 고위험상품투자에대한투자자인식제고를위해부적합확인서양식개선 외화자산투자와관련하여위험고지특칙신설등 ( 향후계획 ) 회원사의견수렴및금융당국협의등을거쳐 2 분기중개정추진 금융투자

106 협회동향 2. 주요규정개정 1. 전문인력제재양정기준개선 ( 배경 ) 광고규정위반과관련하여제재에앞서주의를환기시킬수있는수단을마련하고, 전문인력에대한제재양정기준관련불합리한부분을개선 ( 주요내용 ) 1 전문인력제재사유에업무관련징계외에불공정거래행위 * 인한징계를포함 * 미공개정보이용, 시세조종, 부정거래행위 2 복수의제재사유로인해제재간경합사유에해당되는경우처리기준마련 3 무기정직의경우정직 6 개월에준하는제재수준을적용등 ( 관련규정 ) 금융투자전문인력과자격시험에관한규정 ( 시행일 ) ( 제재의경합은 9. 1 시행 ) 담당부서 : 자율규제기획부 2. 투자광고심사규정개정추진 ( 배경 ) 현행광고규정을재점검하여투자자보호내용은강화하고절차적합리성보완및광고심사서비스만족도제고 ( 주요내용 ) 1 펀드수익률표시개선 ( 보수차감후수익률기재, 1개월단위수익률표시허용, 정책지원펀드의 NAV요건완화등 ) 2 유효기간제도개선 ( 이미지광고유효기간폐지, 3년이상수익률포함광고유효기간 3개월 1 년으로연장등 ) 3 협회심사면제광고확대 ( 자사모바일홈페이지및정기간행물이용광고등 ) 4 경고문구가독성제고 ( 핵심위주로대폭간소화, A4기준 8pt 9pt) ( 관련규정 ) 금융투자회사의영업및업무에관한규정 ( 시행일 ) 담당부서 : 광고심사실 3. 코넥스지정자문인주관회사업무관련예외허용등 ( 배경 ) 코스닥상장주선인및코넥스지정자문인의주관회사업무수행제한완화 ( 내용 ) 상장주선인및지정자문인은주식을단독또는이해관계인과합하여 5% 이상보유하는경우에도, 발행회사의주관회사업무수행을허용하고, 공동주관회사수행의무적용을배제 ( 관련규정 ) 증권인수업무등에관한규정 ( 시행일 ) 담당부서 : 자율규제기획부 108 금융투자협회

107 SRO REPORT 4. 지정자문인작성기업현황보고서관련조사분석공표제한완화 ( 배경 ) 증권사가코넥스시장상장 ( 예정 ) 법인대해지정자문인업무를수행하는경우, 기업현황보고서를작성및공시하여야함 ( 코스닥시장상장규정제 47 조의 30) 지정자문인역할수행을위해기업현황보고서공표가필요 ( 내용 ) 지정자문대상법인에대한기업현황보고서의공표제한규제적용을배제하되, 조사분석자료 ( 기업현황보고서포함 ) 에이해관계를명시 ( 지정자문인임을명시 ) 하도록함 ( 관련규정 ) 금융투자회사의영업및업무에관한규정 ( 시행일 ) 담당부서 : 자율규제기획부 5. 금융투자회사의임시사무소운영을위한모범규준제정 ( 배경 ) 금융투자회사의임시사무소운영에필요한사항을규정하여운영의효율성제고및투자자보호 ( 내용 ) 지점장을관리책임자로하여지점과동일한업무절차를갖추고사고방지를위한세부요건 * 마련 * 취급업무별인적 물적요건, 내부통제규정등 ( 관련규정 ) 금융투자회사의임시사무소운영을위한모범규준 ( 시행일 ) 담당부서 : 자율규제기획부 6. 장내파생상품증거금예탁수단에외화증권추가 ( 내용 ) 장내파생상품거래설명서에기재된증거금예탁수단으로현금, 대용증권, 외화외외화증권을추가 * 거래소 파생상품시장업무규정 개정사항반영 ( 관련모범규준 ) 장내파생상품거래설명서 ( 시행일 ) 담당부서 : 자율규제기획부 7. 증권금융사채관리계약체결면제 ( 내용 ) 증권금융무보증사채발행시사채관리회사와의사채관리계약체결면제 증권금융은금융당국의건전성통제를받으며, 사채관리업무를수행하고있어사채권자보호를위한인적ㆍ물적기반기확보 ( 관련규정 ) 증권인수업무등에관한규정 ( 시행일 ) 담당부서 : 채권부 8. 전문인력등록수수료징수관련 ( 배경 ) 준회원 비회원에대한전문인력등록수수료징수관련시스템구축을위한제도시행유예및세금계산서발행주기를고려한징수주기변경필요 ( 내용 ) 등록수수료시행일을유예 ( ) 하고, 등록수수료징수주기를변경 * * ( 매년 ) 연도말일기준 3 개월이내 ( 매월 ) 익월말일까지 ( 관련규정 ) 금융투자전문인력과자격시험에관한규정시행세칙 ( 시행일 ) ' 담당부서 : 자율규제기획부 금융투자

108 협회동향 3. 자율규제관련주요통계 ( 13.5 월말현재 ) 1 신용자금등동향 ( 단위 : 억원, 개 ) 항목 구분 11년말 12년말 13.4월말 13.5월말 신용거래융자 4조4,411 3조8,805 4조5,691 4조9,670 신용공여 CMA잔고및계좌수 신용거래대주 예탁증권담보융자 6조8,600 7조1,287 7조2,671 7조3,813 계 11조3,306 11조 조8,726 12조3,873 잔고 38조5,825 40조5,264 42조4,642 42조7,097 계좌수 1,127만 1,065만 1,087만 1,092만 연계신용대출잔액 * 1조622 1조1,532 (3월)1조3,045 (4월)1조3,324 콜머니현황 ( 평잔 ) 9조8,406 7조6,145 7조8,319 7조6,017 FX마진거래량 ( 계약 )** 305, ,965 (3월)231,393 (4월)237,469 * 익월 12일집계, ** 차익월 1일집계 2 대표주관계약체결및신규상장현황 ( 연간누계치, 단위 : 건, 억원 ) 항목접수인원 11 년 12 년 ~ 13.4 월 ~ 13.5 월 대표주관계약체결 신규상장 * ( ) 는금액 유가증권 코스닥 유가증권또는코스닥 계 유가증권 20(107,969) 7(7,238) - 1(160) 코스닥 57(59,548) 21(2,856) 10(1,902) 12(2,347) 계 77(167,517) 28(10,094) 10(1,902) 13(2,507) 110 금융투자협회

109 SRO REPORT 3 심의실적현황 ('13.4월 ~'13.5월 ) 약관심의광고심의구분랩신탁기타계 제정 3(10) 1(3) 11(73) 15(86) 상품 1,057(2,616) 개정 6(21) 43(96) 59(114) 108(231) 기타 262(547) 계 9(31) 44(99) 70(187) 123(317) 계 1,319(3,63) * () 는 1~5월누계치 ( 단위 : 건 ) 4 전문인력관리현황 ('13.4 월 ~'13.5 월 ) ( 단위 : 명 ) 전문인력제재 전문인력 ( 투자권유대행인 ) 관리 퇴직연금제도모집인관리 효력정지 자격취소 계 등록 * 말소 등록 말소 15(30) 6(12) 21(42) 3,869(11,435) 2,026(6,427) 98(460) 4(4) * 업권별등록실적 : 증권 1,400, 은행 2,133, 보험 89, 기타 247 / () 는 1~5월누계치 5 전문인력등록인원 구분 펀드투자상담사 증권투자상담사 파생상품투자상담 투자자산운용사 투자상담관리인력 금융투자분석사 위험관리전문인력 펀드투자권유대행인 증권투자권유대행인 10년말 130,793 91,607 81,758 11,630 15,601 1, ,711 2, ,529-11년말 132,668 98,516 71,474 11,697 13,391 1, ,561 3, ,867-12년말 130,894 97,718 48,690 11,707 13,002 1, ,460 4, , 계 ( 단위 : 명 ) 퇴직연금모집인 13 년 5 월말 131,709 97,977 49,584 11,887 14,666 1, ,654 4, , 금융투자

110 자본시장주요통계 1. 주요지수및지표 2. 증시주변자금동향 3. 집합투자기구 4. 투자자문 5. 증권사랩어카운트 6. 신탁 7. 파생상품 8. 채권

111 자본시장주요통계 1. 주요지수및지표 ( 단위 : 십억원, 천주, %) 구 분 '13. 5월말 전월말대비전년말대비 '13. 4월증감 ( 율 ) '12. 12월증감 ( 율 ) 코스피 2, , , 일평균거래대금 4, , , 일평균거래량 313, , , 시가총액 1,164, ,137, ,154, 코스닥 일평균거래대금 2, , , 일평균거래량 459, , , 시가총액 131, , , 외국인주식보유비중 ( 코스피기준 ) 미국다우 15, , , 일본니케이 13, , , 중국상해종합 2, , , 독일 DAX 8, , , 영국 FTSE100 6, , , 프랑스 CAC40 3, , , 환율 1, , , 국제금 1, , , 두바이유 한국 CDS 증시주변자금동향 ( 단위 : 십억원, 개 ) 구 분 '13. 5월말 전월말대비전년말대비 '13. 4월증감 ( 율 ) '12. 12월증감 ( 율 ) 투자자예탁금 18,453 17, , 위탁매매미수금 신용거래융자 4,967 4, , 신용거래대주 예탁증권담보대출 7,381 7, , 연계신용대출잔액 (2월) 1,332 1, , CMA 잔고 42,710 42, , CMA 계좌수 10,922,425 10,869, ,647, CMA RP형잔고 27,734 27, , CMA RP형계좌수 8,116,904 8,073, ,909, 콜머니 7,602 7, , 증권활동계좌수 19,231,133 19,050, ,549, 금융투자협회

112 자본시장주요통계 1) 총괄 3. 집합투자기구 ( 단위 : 십억원, 개 ) 구 분 '13. 5월말 전월말대비전년말대비 '13. 4월증감 ( 율 ) '12. 12월증감 ( 율 ) 설정원본 341, , , 공모 204, , , 사모 137, , , 총순자산총액 333, , , 순자금유출입 1, ,531-7, 공모펀드수 3,320 3, , 사모펀드수 6,902 6, , 신규설정펀드수 설정액 8,054 7, , 적립식판매규모 (3월말) 52,036 52, , ) 유형별설정원본 ( 단위 : 십억원 ) 구 분 '13. 5월말 전월말대비전년말대비 '13. 4월증감 ( 율 ) '12. 12월증감 ( 율 ) 증권 179, , , 주식형 90,760 91, , 주식혼합형 9,669 9, , 채권혼합형 22,500 22, , 채권형 56,200 54, , MMF 72,841 65, , 파생상품 32,558 32, , 기타 57,178 55, , 합계 341, , , ) 자금유출입 ( 단위 : 십억원 ) 구 분 '13. 5월말 전월말대비전년말대비 '13. 4월증감 ( 율 ) '12. 12월증감 ( 율 ) 공모펀드전체자금유출입 7,722-8, , 공모주식형펀드자금유출입 -1, , 공모채권형펀드자금유출입 ) 평균보수율 ( 단위 : %) 구 분 '13. 3월말 전월말대비전년말대비 '13. 2월증감 ( 율 ) '11. 12월증감 ( 율 ) 주식형펀드 (%) , 채권형펀드 (%) 금융투자

113 자본시장주요통계 4. 투자자문 ( 단위 : 십억원, 건 ) 구 분 '13. 3월말 전월말대비전년말대비 '13. 2월증감 ( 율 ) '12. 12월증감 ( 율 ) 총잔고 8,948 9, , 계약건수 1,142 1, , 증권사랩어카운트 ( 단위 : 십억원, 건 ) 구 분 '13. 3월말 전월말대비전년말대비 '13. 2월증감 ( 율 ) '12. 12월증감 ( 율 ) 총잔고 59,743 57, , 계약건수 935, , , 자문형잔고 3,567 3, , 계약건수 51,030 53, , 신탁 ( 단위 : 십억원, 건 ) 구 분 '13. 3월말 전월말대비전년말대비 '13. 2월증감 ( 율 ) '12. 12월증감 ( 율 ) 금전신탁잔고 229, , , 계약수 3,662,831 3,627, ,358, 재산신탁잔고 230, , , 계약수 9,428 9, , ) 최근월물가격 7. 파생상품 구 분 '13. 5월말 전월말대비전년말대비 '13. 4월증감 ( 율 ) '12. 12월증감 ( 율 ) 코스피200선물 년국채선물 년국채선물 미국달러선물 1, , , 엔선물 , ) 거래량 구 분 '13. 5월말 전월말대비전년말대비 '13. 4월증감 ( 율 ) '12. 12월증감 ( 율 ) 코스피200선물 199, , , 코스피200옵션 2,094,534 2,405, ,096, 년국채선물 151, , , 년국채선물 53,766 58, , 미국달러선물 197, , , 엔선물 2,473 2, , * 선물거래량은스프레드거래량을제외한거래량임. 116 금융투자협회

114 자본시장주요통계 8. 채권 1) 최종호가수익률 ( 단위 : %) 구 분 '13. 5월말 전월말대비전년말대비 '13. 4월증감 ( 율 ) '12. 12월증감 ( 율 ) 국고채 3년 회사채 3년 통안채 1년 한전채 3년 CD 91일 국민주택 1종 신용스프레드 ( 회사채-국고채 ) ) 장외거래대금 ( 단위 : 십억원, %) 구 분 '13. 5월말 전월말대비전년말대비 '13. 4월증감 ( 율 ) '12. 12월증감 ( 율 ) 국채 363, , , 지방채 835 1, 특수채 26,462 34, , 통안증권 150, , , 은행채 37,494 34, , 기타금융채 12,940 13, , 회사채 13,778 15, , ABS 2,485 4, , 합계 608, , , 금융투자

115 금융투자회사현황

116 금융투자회사현황 금융투자협회회원현황 회원구분회사정보회원주소 No. 회원구분회원사명대표번호대표자우편번호상세주소 ( 기준 ) 1 정회원 ( 증권 ) 골드만삭스증권서울지점 김종윤 / 최석윤 서울시종로구새문안로 68 ( 신문로 1가 ) 흥국생명빌딩 21층 2 정회원 ( 증권 ) 골든브릿지투자증권 문구상 서울시서대문구충정로50 3 정회원 ( 증권 ) 교보증권 김해준 서울시영등포구의사당대로97( 여의도동26-4) 4 정회원 ( 증권 ) 노무라금융투자 니시노노리히코 서울시중구세종대로 136 서울파이낸스센터 17층 5 정회원 ( 증권 ) 뉴엣지파이낸셜증권서울지점 이강현 서울시종로구종로 1 ( 종로1가 ), 교보생명빌딩 21층 6 정회원 ( 증권 ) 다이와증권캐피탈마켓코리아 히모토다츠야 서울시영등포구국제금융로10, 원아이에프씨 20/21층 7 정회원 ( 증권 ) 대신증권 나재철 서울시영등포구국제금융로8 길 16 8 정회원 ( 증권 ) 대우증권 김기범 서울시영등포구국제금융로 56 9 정회원 ( 증권 ) 도이치증권 김수룡 서울시종로구청계천로41 ( 서린동 ) 영풍빌딩 17층 10 정회원 ( 증권 ) 동부증권 고원종 서울시영등포구국제금융로8 길 정회원 ( 증권 ) 동양증권 이승국 서울시중구을지로 정회원 ( 증권 ) 리딩투자증권 박철 서울시강남구학동로 정회원 ( 증권 ) 맥쿼리증권 로스그레고리 서울시중구소공로 정회원 ( 증권 ) 메리츠종금증권 최희문 / 김용범 서울시영등포구국제금융로6 길 정회원 ( 증권 ) 메릴린치인터내셔날인코포레이티드증권서울지점 안성은 서울시중구세종대로 136( 태평로1 가, 서울파이낸스빌딩 ) 16 정회원 ( 증권 ) 모간스탠리인터내셔날증권서울지점 양호철 서울시종로구새문안로 68, 흥국생명빌딩 22층 17 정회원 ( 증권 ) 미래에셋증권 조웅기 / 서울시중구을지로5 길 변재상 ( 수하동미래에셋센터원빌딩이스트타워 15F~21F) 18 정회원 ( 증권 ) 바로투자증권 서경민 서울시영등포구의사당대로 1길 34 ( 여의도동 인영빌딩 ) 19 정회원 ( 증권 ) 바클레이즈캐피탈증권서울지점 황규태 서울시중구을지로 5길 19, 페럼타워 24층 20 정회원 ( 증권 ) 부국증권 전평 서울시영등포구국제금융로6 길 정회원 ( 증권 ) 비에스투자증권 성계섭 부산광역시부산진구새싹로 1 4층 22 정회원 ( 증권 ) 비엔지증권 최완석 서울시영등포구의사당대로 1 길 25 하남빌딩 7층 23 정회원 ( 증권 ) 비엔피파리바증권 최형호 서울시중구세종대로 73 태평로빌딩 22층 24 정회원 ( 증권 ) 비오에스증권 김명석 서울시강남구테헤란로 152 강남파이낸스센터 13층 25 정회원 ( 증권 ) 삼성증권 김석 서울시중구세종대로 정회원 ( 증권 ) 신영증권 원종석 서울시영등포구국제금융로8 길 정회원 ( 증권 ) 신한금융투자 강대석 서울시영등포구여의대로 70 신한금융투자타워 28 정회원 ( 증권 ) 씨아이엠비증권한국지점 최존규성 서울시종로구새문안로82 ( 신문로1 가 ) 에스타워빌딩 15층 29 정회원 ( 증권 ) 씨엘에스에이코리아증권 데이비드코토키오 / 임동수 서울시영등포구국제금융로 10, 원아이에프씨 30층 30 정회원 ( 증권 ) 씨티그룹글로벌마켓증권 함춘승 / 박장호 서울시중구청계천로 24 한국씨티은행빌딩 17층 31 정회원 ( 증권 ) 아이비케이투자증권 조강래 서울시영등포구국제금융로6 길 정회원 ( 증권 ) 아이엠투자증권 정회동 서울시영등포구여의대방로69길 정회원 ( 증권 ) 알비에스아시아증권서울지점 진병무 서울시중구세종대로 136 ( 무교동, 서울파이낸스센터 ) 34 정회원 ( 증권 ) 애플투자증권 이병률 서울시영등포구은행로 11 일신빌딩 7층 35 정회원 ( 증권 ) 에스지증권서울지점 오인환 서울시종로구새문안로 금융투자협회

117 금융투자회사현황 회원구분회사정보회원주소 No. 회원구분회원사명대표번호대표자우편번호상세주소 36 정회원 ( 증권 ) 에스케이증권 이현승 서울시영등포구국제금융로2 길 정회원 ( 증권 ) 에이치엠씨투자증권 제갈걸 서울시영등포구국제금융로2 길 정회원 ( 증권 ) 엔에이치농협증권 전상일 서울시영등포구국제금융로8 길 2 39 정회원 ( 증권 ) 엘아이지투자증권 김경규 서울시영등포구국제금융로2 길 정회원 ( 증권 ) 우리투자증권 황성호 서울시영등포구여의대로 정회원 ( 증권 ) 유비에스증권리미티드서울지점 이재홍 / 장영우 / 서울시중구세종대로 136 서울파이낸스센터 22층 홍준기 42 정회원 ( 증권 ) 유진투자증권 유창수 서울시영등포구국제금융로2 길 정회원 ( 증권 ) 유화증권 윤경립 서울시영등포구국제금융로2 길 정회원 ( 증권 ) 이트레이드증권 남삼현 서울시영등포구여의대로 14, 17층 45 정회원 ( 증권 ) 제이피모간증권서울지점 임석정 서울시중구서소문로11길 35 ( 정동 ) 46 정회원 ( 증권 ) 케이비투자증권 노치용 서울시영등포구여의대로 정회원 ( 증권 ) 케이아이디비채권중개 오영수 서울시중구명동11길 정회원 ( 증권 ) 케이티비투자증권 권성문 / 주원 서울시영등포구여의대로 정회원 ( 증권 ) 코리아에셋투자증권 기동호 서울시영등포구여의나루로 57, 12층 ( 신송센터빌딩 ) 50 정회원 ( 증권 ) 크레디트스위스증권서울지점 이천기 / 박승구 서울시중구소공로 109, ( 소공동, 한화빌딩13층 ) 51 정회원 ( 증권 ) 키움증권 권용원 서울시영등포구국제금융로 2길 정회원 ( 증권 ) 토러스투자증권 손복조 서울시영등포구여의대로 66 하나증권빌딩 3층 53 정회원 ( 증권 ) 하나대투증권 임창섭 / 장승철 서울시영등포구의사당대로 정회원 ( 증권 ) 하이투자증권 서태환 서울시영등포구여의나루로 정회원 ( 증권 ) 한국스탠다드차타드증권 김준송 서울시종로구종로 정회원 ( 증권 ) 한국투자증권 유상호 서울시영등포구의사당대로 88( 여의도동, 한국투자증권 ) 57 정회원 ( 증권 ) 한맥투자증권 이택하 서울시영등포구국제금융로2 길 17 삼성생명동여의도빌딩 8층 58 정회원 ( 증권 ) 한양증권 정해영 서울시영등포구국제금융로6 길 7 59 정회원 ( 증권 ) 한화투자증권 임일수 서울시영등포구여의대로 정회원 ( 증권 ) 현대증권 윤경은 서울시영등포구여의나루로4 길 정회원 ( 증권 ) 홍콩상하이증권서울지점 조경래 서울시중구칠패로 37, HSBC 빌딩 7층 62 정회원 ( 증권 ) 흥국증권 양장원 서울시종로구새문안로 68 흥국생명빌딩 2층 ( 신문로1가 ) 63 정회원 ( 자산운용 ) 골드만삭스자산운용 조규상 서울시종로구새문안로 68( 신문로1가 ) 흥국생명빌딩 19층 64 정회원 ( 자산운용 ) 골든브릿지자산운용 고희관 서울시서대문구충정로 50 골든브릿지빌딩 5층 65 정회원 ( 자산운용 ) 교보악사자산운용 정은수 서울시종로구종로1 교보생명빌딩 15층 66 정회원 ( 자산운용 ) 노무라이화자산운용 고창연 / 카토아쯔시 서울시중구세종대로 136 서울파이낸스센터 12층 67 정회원 ( 자산운용 ) 다비하나인프라펀드자산운용 성운기 서울시영등포구여의공원로 101( 여의도동, CCMM 빌딩 3층 ) 68 정회원 ( 자산운용 ) 대신자산운용 서재형 서울시영등포구국제금융로8 길 16, 대신증권빌딩 5층 69 정회원 ( 자산운용 ) 더커자산운용 김범석 서울시강남구테헤란로 439, 연당빌딩 3층,4층 70 정회원 ( 자산운용 ) 도이치자산운용 황태웅 서울시종로구청계천로 41, 영풍빌딩 19층 금융투자

118 금융투자회사현황 회원구분회사정보회원주소 No. 회원구분회원사명대표번호대표자우편번호상세주소 71 정회원 ( 자산운용 ) 동부자산운용 오재환 서울시영등포구여의나루로 57, 19층 ( 여의도동, 신송센터빌딩 ) 72 정회원 ( 자산운용 ) 동양자산운용 정진석 서울시영등포구국제금융로2 길 32, 동양증권빌딩4 층, 6층, 14 층 73 정회원 ( 자산운용 ) 드림자산운용 성인근 서울시영등포구국제금융로6 길 38, 한국화재보험협회 14층 74 정회원 ( 자산운용 ) 라살자산운용 장재훈 / 박준범 서울시영등포구국제금융로 10TwoIFC 16층 75 정회원 ( 자산운용 ) 라자드코리아자산운용 김진원 / 동일권 서울시중구세종대로 136 서울파이낸스센터 10층 76 정회원 ( 자산운용 ) 리치먼드자산운용 길진용 서울시영등포구 63로 50, 63빌딩 13층 77 정회원 ( 자산운용 ) 마이다스에셋자산운용 최재혁 / 허필석 서울시영등포구여의대로 66, KTB 빌딩 8층 78 정회원 ( 자산운용 ) 마이애셋자산운용 강상규 서울시영등포구여의나루로 50, 한국교직원공제회관 5층 79 정회원 ( 자산운용 ) 맥쿼리자산운용 백철흠 서울시중구소공로 109 ( 소공동, 한화빌딩 4층 ) 80 정회원 ( 자산운용 ) 메리츠자산운용 김재상 서울시영등포구국제금융로2 길 11( 여의도동 25-1 메리츠화재빌딩 8층 ) 81 정회원 ( 자산운용 ) 미래에셋자산운용 정상기 / 장부연 서울시중구을지로5 길 정회원 ( 자산운용 ) 베스타스자산운용 한진수 서울시중구세종대로 9길 41 올리브타워 17층 83 정회원 ( 자산운용 ) 베어링자산운용 곽태선 서울시중구을지로 29, 7층 84 정회원 ( 자산운용 ) 브레인자산운용 박건영 서울시영등포구국제금융로 8길 6( 여의도동 34-12) 신영빌딩 8층 85 정회원 ( 자산운용 ) 블랙록자산운용 양성락 서울시중구세종대로 136 서울파이낸스센터빌딩 23층 86 정회원 ( 자산운용 ) 삼성에스알에이자산운용 오종섭 서울시중구세종대로 73 ( 태평로 2가, 태평로빌딩 ) 87 정회원 ( 자산운용 ) 삼성자산운용 윤용암 서울시중구세종대로 정회원 ( 자산운용 ) 삼천리자산운용 이재균 서울시영등포구국제금융로6 길 42 ( 여의도동, 삼천리빌딩1 층 ) 89 정회원 ( 자산운용 ) 슈로더투자신탁운용 전길수 서울시중구세종대로 136 서울파이낸스센터 26층 90 정회원 ( 자산운용 ) 신영자산운용 이상진 서울시영등포구국제금융로8 길6 91 정회원 ( 자산운용 ) 신한비엔피파리바자산운용 조용병 서울시영등포구여의대로 정회원 ( 자산운용 ) 씨비알이글로벌인베스터스자산운용 안정은 서울시영등포구국제금융로 10, One IFC 28층 93 정회원 ( 자산운용 ) 아시아자산운용 김학송 서울시강남구영동대로 416( 대치동 ) KT&G 타워 94 정회원 ( 자산운용 ) 아쎈다스자산운용 이호길 서울시중구청계천로 100 시그니쳐타워동관 9층 95 정회원 ( 자산운용 ) 아이디어브릿지자산운용 김홍일 서울시강남구테헤란로514 상흥제2 빌딩 14층 ( 대치동, 14 층 ) 96 정회원 ( 자산운용 ) 아이비케이자산운용 주영래 서울시영등포구은행로30( 여의도동, 중소기업중앙회신관11층 ) 97 정회원 ( 자산운용 ) 아이엔지자산운용 최홍 서울시영등포구국제금융로 10, ONE IFC 20층 98 정회원 ( 자산운용 ) 아주자산운용 조우섭 서울시강남구테헤란로 201 아주빌딩 20층 99 정회원 ( 자산운용 ) 알리안츠글로벌인베스터스자산운용 경광현 서울시영등포구의사당대로147 알리안츠타워 18층 100 정회원 ( 자산운용 ) 알에이케이자산운용 케빈정 서울시영등포구국제금융로 10 OneIFC 22층 101 정회원 ( 자산운용 ) 알지에너지자원자산운용 박용수 서울시영등포구여의나루로 27 사학연금회관 9층 102 정회원 ( 자산운용 ) 알파에셋자산운용 권봉주 서울시영등포구여의나루로57( 여의도동25-12, 신송센타빌딩 10층 ) 103 정회원 ( 자산운용 ) 얼라이언스번스틴자산운용 이석재 서울시중구세종대로 136 서울파이낸스센터 14층 104 정회원 ( 자산운용 ) 에프지자산운용 김호식 서울시영등포구국제금융로 10, 원아이에프씨 27층 ( 여의도동 ) 105 정회원 ( 자산운용 ) 에셋플러스자산운용 양인찬 서울시강남구테헤란로 152 ( 역삼동, 강남파이낸스센터 ) 21 층 106 정회원 ( 자산운용 ) 에스크베리타스자산운용 이혁진 서울시영등포구여의대로 70( 여의도동, 신한금융투자타워 26층 ) 107 정회원 ( 자산운용 ) 에이치디씨자산운용 김대철 서울시영등포구국제금융로8길 11 대영빌딩 2층 122 금융투자협회

119 금융투자회사현황 회원구분회사정보회원주소 No. 회원구분회원사명대표번호대표자우편번호상세주소 108 정회원 ( 자산운용 ) 엔에이치씨에이자산운용 이태재 / 필립페르슈롱 서울시영등포구국제금융로8 길 2 농협재단빌딩 10층 109 정회원 ( 자산운용 ) 엘에스자산운용 황윤하 서울시영등포구여의나루로 27 사학연금회관 12층 110 정회원 ( 자산운용 ) 엠플러스자산운용 문승동 서울시강남구테헤란로 518, ( 대치동섬유센터 3층 ) 111 정회원 ( 자산운용 ) 우리자산운용 차문현 서울시영등포구국제금융로2 길 32, 여의도파이낸스타워 9층 112 정회원 ( 자산운용 ) 유리자산운용 김경석 / 김철인 서울시영등포구국제금융로6 길 17( 여의도동 ) 부국증권빌딩 9층 113 정회원 ( 자산운용 ) 유진자산운용 조철희 서울시영등포구국제금융로2 길 28, 유진투자증권빌딩 7층 114 정회원 ( 자산운용 ) 이스트스프링자산운용 박천웅 서울시영등포구여의대로70 신한금융투자타워 15층 115 정회원 ( 자산운용 ) 이지스자산운용 김대영 서울시강남구테헤란로 152( 역삼동 ) 강남파이낸스센터빌딩 33층 116 정회원 ( 자산운용 ) 제이피모간자산운용 차승훈 서울시중구서소문로 11길 35 ( 정동 ) 117 정회원 ( 자산운용 ) 제이피에셋자산운용 박균희 서울시영등포구여의나루로 67 신송빌딩 10층 118 정회원 ( 자산운용 ) 지에스자산운용 김석규 서울시영등포구국제금융로2 길 28 유진투자증권빌딩 15층 119 정회원 ( 자산운용 ) 지지자산운용 강명주 / 고성태 서울시용산구청파로49길 3 지지옥션빌딩 5층 120 정회원 ( 자산운용 ) 칸서스자산운용 김영재 서울시영등포구여의대로 70, 신한금융투자타워 9층 121 정회원 ( 자산운용 ) 캡스톤자산운용 한동훈 / 박문수 서울시강남구선릉로 90길 36 미소빌딩 4층 122 정회원 ( 자산운용 ) 케이디비인프라자산운용 송재용 서울시영등포구여의공원로111, 태영빌딩 3층 123 정회원 ( 자산운용 ) 케이디비자산운용 서상철 서울시영등포구국제금융로 56 대우증권빌딩 16층 124 정회원 ( 자산운용 ) 케이비자산운용 조재민 서울시영등포구여의대로 70 신한금융투자타워 25층 125 정회원 ( 자산운용 ) 케이티비자산운용 장인환 서울시영등포구의사당대로143 금융투자협회빌딩 17층 126 정회원 ( 자산운용 ) 코람코자산운용 김영덕 서울시강남구테헤란로 142 ( 역삼동 ), 4층 127 정회원 ( 자산운용 ) 코스모자산운용 브라이언모라쿠니 서울시영등포구국제금융로 10 Two IFC 19층 128 정회원 ( 자산운용 ) 키움자산운용 윤수영 서울시영등포구여의나루로4 길 18, 키움파이낸스스퀘어빌딩 16층 129 정회원 ( 자산운용 ) 트러스톤자산운용 황성택 / 김영호 서울시영등포구여의대로 66, 10층 130 정회원 ( 자산운용 ) 파인브릿지자산운용 민경원 서울시중구퇴계로131 신일빌딩 10층 131 정회원 ( 자산운용 ) 파인트리자산운용 임수현 서울시영등포구국회대로 62길9, 삼환까뮤빌딩별관 7층 132 정회원 ( 자산운용 ) 프랭클린템플턴투자신탁운용 전용배 서울시영등포구여의공원로 101, 국민일보빌딩 (CCMM) 3층,4층 133 정회원 ( 자산운용 ) 프런티어자산운용 이한석 서울시영등포구여의공원로 101 ( 여의도동, 씨씨엠엠빌딩 9층 ) 134 정회원 ( 자산운용 ) 플러스자산운용 박찬흥 서울시영등포구여의나루로27 사학연금회관 13층 135 정회원 ( 자산운용 ) 피닉스자산운용 반기로 서울시영등포구국제금융로6길 17 부국증권빌딩 8층 136 정회원 ( 자산운용 ) 피델리티자산운용 마이클리드 서울시중구세종대로 136 서울파이낸스센터 4층 137 정회원 ( 자산운용 ) 하나다올자산운용 라균채 서울시강남구테헤란로512 신안빌딩 10층 138 정회원 ( 자산운용 ) 하나유비에스자산운용 진재욱 서울시영등포구의사당대로 82 하나대투증권빌딩 15층 139 정회원 ( 자산운용 ) 하이자산운용 이정철 서울시영등포구여의나루로 61, 하이투자증권빌딩 11층, 12 층 140 정회원 ( 자산운용 ) 한국투자밸류자산운용 박래신 서울시영등포구의사당대로 88, 한국투자증권 17층 141 정회원 ( 자산운용 ) 한국투자신탁운용 정찬형 서울시영등포구의사당대로 정회원 ( 자산운용 ) 한주자산운용 박승득 서울시영등포구국제금융로6 길7 한양증권빌딩 13층 금융투자

120 금융투자회사현황 회원구분회사정보회원주소 No. 회원구분회원사명대표번호대표자우편번호상세주소 143 정회원 ( 자산운용 ) 한화자산운용 강신우 서울시영등포구 63로 50, 63빌딩 50층 ~52층 144 정회원 ( 자산운용 ) 현대스위스자산운용 윤석민 서울시강남구테헤란로 427 삼성동, 현대스위스타워 16층 145 정회원 ( 자산운용 ) 현대인베스트먼트자산운용 김석중 서울시영등포구의사당대로 97 교보증권빌딩 14층 146 정회원 ( 자산운용 ) 현대자산운용 강승태 서울시영등포구의사당대로 22 이룸센터 6층 147 정회원 ( 자산운용 ) 흥국자산운용 한동주 서울시종로구새문안로 68 흥국생명빌딩 3층 148 정회원 ( 선물 ) 삼성선물 김인주 서울시중구세종대로 73 태평로빌딩 21층 149 정회원 ( 선물 ) 엔에이치농협선물 김진규 서울시영등포구국제금융로8 길농협재단빌딩 16층, 17층 150 정회원 ( 선물 ) 외환선물 전진 서울시영등포구국제금융로2길 36 유화증권빌딩 11층 151 정회원 ( 선물 ) 우리선물 이대수 서울시영등포구여의대로 60 우리투자증권빌딩 7층 152 정회원 ( 선물 ) 유진투자선물 이건호 서울시영등포구국제금융로2 길 28 유진투자증권빌딩 3층 153 정회원 ( 선물 ) 케이알선물 윤강노 서울시영등포구국제금융로2 길 28 유진투자증권빌딩 9층 154 정회원 ( 선물 ) 현대선물 김광남 서울시영등포구여의대로 70 신한금융투자빌딩 20층 155 정회원 ( 부동산신탁 ) 국제신탁 김정민 서울시강남구테헤란로 419 삼성금융플라자 20층 156 정회원 ( 부동산신탁 ) 대한토지신탁 김대성 서울시강남구테헤란로 518( 대치동 ) 157 정회원 ( 부동산신탁 ) 무궁화신탁 심형구 서울시강남구테헤란로 534, 글라스워빌딩 19층 ( 대치동 ) 158 정회원 ( 부동산신탁 ) 생보부동산신탁 조문성 서울시서초구강남대로 299( 메트로빌딩 ) 9층 159 정회원 ( 부동산신탁 ) 아시아신탁 이영회 서울시강남구영동대로 정회원 ( 부동산신탁 ) 케이비부동산신탁 손영환 서울시강남구테헤란로 정회원 ( 부동산신탁 ) 코람코자산신탁 이우철 서울시강남구테헤란로 142, 14층 ( 역삼동 ) 162 정회원 ( 부동산신탁 ) 코리아신탁 조용운 서울시강남구테헤란로 508 ( 대치동, 해성2빌딩 10층 ) 163 정회원 ( 부동산신탁 ) 하나다올신탁 이창희 서울시강남구테헤란로 512, 신안빌딩 12층 164 정회원 ( 부동산신탁 ) 한국자산신탁 김규철 서울시강남구테헤란로 152, 강남파이낸스센터 19층 165 정회원 ( 부동산신탁 ) 한국토지신탁 김용기 서울시강남구테헤란로 준회원 ( 자문사 ) 가울투자자문 한규봉 서울시강남구테헤란로 28길 준회원 ( 자문사 ) 굿웰스투자자문 임휘철 서울시강남구논현로 555 한진빌딩 5층 168 준회원 ( 자문사 ) 그로쓰힐투자자문 김태홍 서울시영등포구국제금융로 20 ( 여의도동, 율촌빌딩 10층 ) 169 준회원 ( 자문사 ) 글랜우드투자자문 정우종 서울시서초구서초동 스타갤러리브릿지 4층 (401 호 ) 170 준회원 ( 자문사 ) 내외에셋투자자문 서학석 서울시영등포구국제금융로 20 율촌빌딩 9층 171 준회원 ( 자문사 ) 다원투자자문 박성민 서울시영등포구국제금융로8길 25 주택건설회관 10층 172 준회원 ( 자문사 ) 대성투자자문 김영준 서울시마포구월드컵북로 54길 11 ( 상암동 1599) 전자회관 3층 173 준회원 ( 자문사 ) 디에스투자자문 위윤덕 서울시영등포구국제금융로8 길 준회원 ( 자문사 ) 딜라이트투자자문 윤중재 서울시마포구동교로23길 9 동교빌딩 2층 175 준회원 ( 자문사 ) 라임투자자문 원종준 서울시영등포구여의나루로 81 파이낸셜뉴스빌딩 1202호 176 준회원 ( 자문사 ) 레오투자자문 김상백 서울시영등포구여의나루로 76 한국거래소별관 3층 177 준회원 ( 자문사 ) 레이크투자자문 김택동 서울시영등포구여의나루로 81, 10층 ( 여의도동, 파이낸셜뉴스빌딩 ) 178 준회원 ( 자문사 ) 로버스트투자자문 박정윤 서울시영등포구국제금융로 6길 17 부국증권빌딩 7층 179 준회원 ( 자문사 ) 롱텀투자자문 박상욱 서울시서초구반포대로 306 우진빌딩 7층 703호 180 준회원 ( 자문사 ) 루카스투자자문 장영상 서울시강남구선릉로94길 12, 세웅타워 9층 181 준회원 ( 자문사 ) 리드스톤투자자문 김성훈 서울시강남구테헤란로 322, 한신인터밸리서관 1004호 182 준회원 ( 자문사 ) 머서투자자문 이광 서울시강남구강남대로 358( 역삼동 ) 삼성생명역삼동빌딩 7층 124 금융투자협회

121 금융투자회사현황 회원구분회사정보회원주소 No. 회원구분회원사명대표번호대표자우편번호상세주소 183 준회원 ( 자문사 ) 메가마이다스투자자문 방철호 서울시서초구강남대로 65길 1 효봉빌딩 10층 ( 서초구서초4 동 ) 184 준회원 ( 자문사 ) 모닝스타투자자문 변귀영 서울시마포구마포대로 20( 마포동, 다보빌딩 4층 ) 185 준회원 ( 자문사 ) 미도투자자문 오창균 서울시영등포구국제금융로 8길 25 주택건설회관 808호 186 준회원 ( 자문사 ) 바로투자자문 박준형 / 구준서 서울시강남구영동대로 112길 36 4층 ( 삼성동, 오티씨빌딩 ) 187 준회원 ( 자문사 ) 베이직투자자문 유동연 서울시서초구사평대로 140, 코웰빌딩 9층 188 준회원 ( 자문사 ) 브이아이피투자자문 최준철 / 김민국 서울시서초구사평대로 343 ( 반포동 ) 제일약품빌딩 3층 189 준회원 ( 자문사 ) 비앤와이멜런투자자문 원유희 서울시영등포구국제금융로 10 원아이에프씨 29층 190 준회원 ( 자문사 ) 비오엠투자자문 여운재 서울시서초구논현로 131, 라닉스빌딩 5층 191 준회원 ( 자문사 ) 비전투자자문 김준년 서울영등포구여의나루로 27 ( 여의도동, 사학연금회관 9층 ) 192 준회원 ( 자문사 ) 삼호에스에이치투자자문 최석락 / 최남철 서울시영등포구여의나루로 81 ( 여의도동한마루빌딩 ) 8층 193 준회원 ( 자문사 ) 새턴투자자문 이형훈 서울시영등포구의사당대로 층 ( 여의도동, 교보증권빌딩 ) 194 준회원 ( 자문사 ) 세이프에셋투자자문 송권표 서울시강남구논현로85길 29, 302호 195 준회원 ( 자문사 ) 섹터투자자문 인종익 서울시영등포구국제금융로8 길 25, 7층 ( 여의도동주택건설회관 ) 196 준회원 ( 자문사 ) 슈프림에셋투자자문 이춘수 서울시영등포구여의나루로 77-1, 월드비전 601호 197 준회원 ( 자문사 ) 스카이인베스텍투자자문 신근영 / 김학섭 서울시서초구서초중앙로22길 113 성주빌딩 5층 198 준회원 ( 자문사 ) 스카이투자자문 김일훈 서울시영등포구국제금융로 6길 38 화보빌딩 5층 199 준회원 ( 자문사 ) 스탈리온투자자문 김양효 서울시강남구선릉로 127길 27, 미예로빌딩 2층 200 준회원 ( 자문사 ) 스틱투자자문 김흥남 서울시강남구테헤란로78길 12 9층 ( 대치동, MSA 빌딩 ) 201 준회원 ( 자문사 ) 스틸투자자문 권용일 서울시마포구백범로 212, 102동 701호 ( 신공덕동, 대우월드마크마포 ) 202 준회원 ( 자문사 ) 시선투자자문 정재학 서울시강남구영동대로 342 덕유빌딩 7층 203 준회원 ( 자문사 ) 써드스톤투자자문 장우진 서울시강남구언주로 122, 301( 도곡동, 우성캐릭터-빌 ) 204 준회원 ( 자문사 ) 써미트투자자문 권경혁 서울시영등포구여의공원로 101 CCMM 빌딩 409호 205 준회원 ( 자문사 ) 아너스티투자자문 강언구 서울시영등포구여의대로8, B동 2002호 ( 여의도동, 여의도파크센터 ) 206 준회원 ( 자문사 ) 아샘투자자문 김환균 서울시영등포구여의나루로 53-1 대오빌딩 804호 207 준회원 ( 자문사 ) 아이앤제이투자자문 오인영 서울시강남구테헤란로 409, 동신빌딩 12층 208 준회원 ( 자문사 ) 아인에셋투자자문 김경창 서울시영등포구여의나루로 27 12층 ( 여의도동사학연금회관 ) 209 준회원 ( 자문사 ) 아크투자자문 이철영 / 김홍기 서울시영등포구여의나루로 67 신송빌딩 16층 210 준회원 ( 자문사 ) 안다투자자문 이민국 서울시강남구도산대로 318, 9층 ( 논현동, 에스비타워 ) 211 준회원 ( 자문사 ) 알바트로스투자자문 김희병 서울시영등포구여의대방로65길 6 센터빌딩 11층 212 준회원 ( 자문사 ) 애드먼투자자문 장영한 서울시마포구월드컵북로 22, 영준빌딩 7층 213 준회원 ( 자문사 ) 앤드비욘드투자자문 구본상 서울시서초구서초중앙로6 길 172층 214 준회원 ( 자문사 ) 에이스투자자문 황영원 서울시영등포구여의나루로 67 신송빌딩 2층 215 준회원 ( 자문사 ) 에이에프투자자문 김원균 광주광역시서구상무중앙로 110 우체국보험광주회관 216 준회원 ( 자문사 ) 에이치알투자자문 채승배 서울시영등포구국제금융로 207층 ( 여의도동, 율촌빌딩 ) 217 준회원 ( 자문사 ) 에이케이투자자문 안효문 서울시영등포구여의나루로 27( 사학연금회관 7층 ) 218 준회원 ( 자문사 ) 에프더블유에스투자자문 박상운 서울시강남구언주로 30길 56 삼성타워팰리스 D동 1208호 금융투자

122 금융투자회사현황 회원구분회사정보회원주소 No. 회원구분회원사명대표번호대표자우편번호상세주소 219 준회원 ( 자문사 ) 엘아이지투자자문 송이진 서울시영등포구국제금융로2 길 17 삼성생명동여의도빌딩 11층 220 준회원 ( 자문사 ) 오크우드투자자문 이병익 서울시영등포구여의나루로 76 ( 여의도동, 한국거래소별관 4층 ) 221 준회원 ( 자문사 ) 유리치투자자문 전오종 서울시영등포구여의나루로 67 신송빌딩 701호 222 준회원 ( 자문사 ) 인벡스투자자문 양태선 서울시강남구언주로 층 ( 역삼동, E&P 타워 ) 223 준회원 ( 자문사 ) 인피니티투자자문 나홍규 서울시영등포구국제금융로2 길28 유진투자증권빌딩 15층 224 준회원 ( 자문사 ) 제나투자자문 김성기 / 박종찬 서울시서초구서초중앙로24길 27 G파이브센트럴프라자 320호 225 준회원 ( 자문사 ) 제이앤제이투자자문 이재현 서울시영등포구여의나루로 67 신송빌딩 1003호 226 준회원 ( 자문사 ) 케이아이피엠투자자문 서융수 서울시영등포구국제금융로2 길 호 ( 여의도동, 에스트레뉴빌딩 ) 227 준회원 ( 자문사 ) 케이원투자자문 권남학 서울시영등포구여의나루로50, 한국교직원공제회관빌딩 10층 228 준회원 ( 자문사 ) 코리안리투자자문 한신섭 서울시영등포구여의나루로50 교직원공제회관 6층 229 준회원 ( 자문사 ) 코스모스치심투자자문 이기호 서울시강남구테헤란로151, 918호 ( 역삼동, 역삼하이츠 ) 230 준회원 ( 자문사 ) 쿼드투자자문 김정우 서울시영등포구여의공원로 101, CCMM 빌딩 1008A호 231 준회원 ( 자문사 ) 타임앤스프레드투자자문 조상열 서울시강남구도산대로8길 아이리스빌딩 3층 232 준회원 ( 자문사 ) 타임폴리오투자자문 황성환 서울시영등포구국제금융로 2길 24, 여의도동삼성생명빌딩 19층 233 준회원 ( 자문사 ) 테멘투자자문 손원길 서울시영등포구여의공원로 101 CCMM 빌딩 408호 234 준회원 ( 자문사 ) 템피스투자자문 유영근 / 허장 서울시중구명동길65, 12층 ( 명동1 가, 보림빌딩 ) 235 준회원 ( 자문사 ) 토러스투자자문 김영민 / 김건일 서울시강남구압구정로60길 17 산도스빌딩 6층 236 준회원 ( 자문사 ) 토마토투자자문 홍호현 서울시마포구양화진4 길 32( 합정동, 이토마토빌딩 6층 ) 237 준회원 ( 자문사 ) 튜브투자자문 유두영 서울시영등포구여의나루로 508층 ( 여의도동, 한국교직원공제회빌딩 ) 238 준회원 ( 자문사 ) 트러스트앤지엠투자자문 정덕효 서울시강남구테헤란로87길 21, 동성빌딩 4층 239 준회원 ( 자문사 ) 트리니티투자자문 배중강 서울시영등포구국제금융로 2길 24( 여의도동, 20층 ) 240 준회원 ( 자문사 ) 티에스아이투자자문 심재완 서울시강남구도산대로 306, 6층 ( 논현동어메이징타워 ) 241 준회원 ( 자문사 ) 파레토투자자문 윤재현 서울시영등포구국제금융로8 길 25, 906호 ( 여의도동대한주택건설협회빌딩 ) 242 준회원 ( 자문사 ) 파인밸류투자자문 최호열 서울시영등포구여의나루로 71 동화빌딩 14층 243 준회원 ( 자문사 ) 파인투자자문 민후식 서울시영등포구국제금융로2 길 37, 에스트레뉴 1303호 244 준회원 ( 자문사 ) 페트라투자자문 용환석 서울시영등포구은행로 25 9층 245 준회원 ( 자문사 ) 포커스투자자문 이문종 서울시강남구테헤란로 237번지삼부빌딩 3층 246 준회원 ( 자문사 ) 프렌드투자자문 박관종 서울시영등포구여의나루로 53-1 대오빌딩 1407호 247 준회원 ( 자문사 ) 플레너스투자자문 윤두건 서울시강남구테헤란로27길 16, BMY 역삼타워 13층 248 준회원 ( 자문사 ) 피데스투자자문 송상종 서울시영등포구의사당대로97 14 층 ( 여의도동, 교보증권빌딩 ) 249 준회원 ( 자문사 ) 피앤피투자자문 박광준 서울시마포구마포대로 109번지 101동 3302호 250 준회원 ( 자문사 ) 피케이투자자문 장준호 서울시서초구서초대로 호 ( 서초동, 부띠크모나코 ) 251 준회원 ( 자문사 ) 한가람투자자문 박경민 / 서울시영등포구국제금융로2 길 32 13층 이상돈 ( 여의도동, 동양증권빌딩 ) 252 준회원 ( 자문사 ) 헥서스투자자문 심재덕 서울시영등포구의사당대로1 길 25, 5층 ( 여의도동, 하남빌딩 ) 253 준회원 ( 은행 ) 경남은행 박영빈 경남창원시마산회원구 3.15대로 준회원 ( 은행 ) 광주은행 송기진 광주광역시동구제봉로225( 대인동 ) 126 금융투자협회

123 금융투자회사현황 회원구분회사정보회원주소 No. 회원구분회원사명대표번호대표자우편번호상세주소 255 준회원 ( 은행 ) 국민은행 민병덕 서울시영등포구국제금융로8 길 26( 여의도동 ) 12층 256 준회원 ( 은행 ) 기업은행 조준희 서울시중구을지로 준회원 ( 은행 ) NH농협은행 신충식 서울시중구통일로 준회원 ( 은행 ) 대구은행 하춘수 대구광역시수성구달구벌대로 준회원 ( 은행 ) 도이치은행 김종갑 / 정진욱 서울시종로구청계천로 41 영풍빌딩 18-19층 260 준회원 ( 은행 ) 미쓰이스미토모은행서울지점 타츠다토사유끼 서울시종로구청계천로 41 영풍빌딩 7층 261 준회원 ( 은행 ) 미쓰비시도쿄UFJ은행서울지점 기노시따나오시 서울시종로구청계천로 41 영풍빌딩 3-4층 262 준회원 ( 은행 ) 부산은행 성세환 부산광역시동구범일로 준회원 ( 은행 ) 비엔피파리바은행서울지점 필립레니엑스 서울시중구세종대로 73 태평로빌딩 24층 264 준회원 ( 은행 ) 수협중앙회 이종구 서울시송파구오금로 준회원 ( 은행 ) 신한은행 서진원 서울시중구세종대로 9길 20, ( 태평로 2가, 대경빌딩 ) 266 준회원 ( 은행 ) 스탠다드차타드은행 Richard Hill 서울시종로구종로 47 ( 공평동 100) 한국스탠다드차타드은행본점 267 준회원 ( 은행 ) 외환은행 윤용로 서울시중구을지로 준회원 ( 은행 ) 우리은행 이순우 서울시중구소공로 준회원 ( 은행 ) 전북은행 김한 전북전주시백제대로 566 전북은행빌딩 ( 금암동 ) 270 준회원 ( 은행 ) 제주은행 허창기 제주특별자치도제주시오현길 90 ( 이도일동 ) 271 준회원 ( 은행 ) 크레디아그리콜CIB 장피에르레노 서울시종로구종로 1 교보빌딩 21층 272 준회원 ( 은행 ) 하나은행 김종준 서울시중구을지로 준회원 ( 은행 ) 한국산업은행 강만수 서울시영등포구은행로 준회원 ( 은행 ) 한국씨티은행 하영구 서울시중구청계천로 준회원 ( 은행 ) 홍콩상하이은행서울지점 마틴트리코드 서울시중구칠패로 준회원 ( 생보 ) 교보생명보험 신창재 서울시종로구종로 1 교보빌딩 277 준회원 ( 생보 ) 미래에셋생명보험 최현만 / 하만덕 / 서울시영등포구국제금융로8 길 31 이상걸 278 준회원 ( 생보 ) 삼성생명보험 박근희 서울시중구세종대로55 삼성생명빌딩 3층 279 준회원 ( 생보 ) 흥국생명보험 변종윤 서울시종로구새문안로 준회원 ( 화보 ) 삼성화재보험 김창수 서울시중구을지로 준회원 ( 종금 ) 금호종합금융 062) 오규회 광주광역시동구금남로 준회원 ( 증권금융 ) 한국증권금융 박재식 서울시영등포구국제금융로8 길 특별회원 ( 사무관리사 ) 미래에셋펀드서비스 김병윤 서울시영등포구국제금융로8 길 31 미래에셋생명빌딩 3층 284 특별회원 ( 사무관리사 ) 삼정케이피엠지에이에이에스 권미경 서울시강남구테헤란로 152 강남파이낸스센터 10층 285 특별회원 ( 사무관리사 ) 스탠다드차타드펀드서비스 송성규 서울시영등포구의사당대로 82( 여의도동 ) 하나대투증권빌딩 18층 286 특별회원 ( 사무관리사 ) 신한아이타스 이성락 서울시영등포구은행로 3 ( 여의도동 ) 287 특별회원 ( 사무관리사 ) 에이치에스비씨펀드서비스 류석윤 서울시중구칠패로 37 HSBC 빌딩 12층 금융투자

124 금융투자회사현황 회원구분회사정보회원주소 No. 회원구분회원사명대표번호대표자우편번호상세주소 288 특별회원 ( 사무관리사 ) 외환펀드서비스 곽두헌 서울시중구다동길 43, 9층 ( 다동, 한외빌딩 ) 289 특별회원 ( 사무관리사 ) 우리펀드서비스 이창식 서울시영등포구의사당대로 979층 290 특별회원모닝스타코리아 ( 집합투자증권평가 ) 윤희육 서울시마포구마포대로 20( 마포동, 다보빌딩 4층 ) 291 특별회원에프앤가이드 ( 집합투자증권평가 ) 김군호 서울시영등포구의사당대로 특별회원케이지제로인 ( 집합투자증권평가 ) 신용인 서울시영등포구국제금융로 52, 심팩빌딩 8층 293 특별회원한국펀드평가 ( 집합투자증권평가 ) 신동승 서울시종로구율곡로 88, 4층 ( 운니동, 삼환빌딩 ) 294 특별회원 ( 채권평가 ) 나이스피앤아이 홍우선 서울시영등포구국회대로70길 19, 대하빌딩 4층 295 특별회원 ( 채권평가 ) 에프앤자산평가 최원석 서울시종로구인사동5 길 29, 태화빌딩 4층 296 특별회원 ( 채권평가 ) 키스채권평가 김선대 서울시영등포구국제금융로 6길 38( 여의도동한국화재보험협회 4층 ) 297 특별회원 ( 채권평가 ) 한국자산평가 이학균 서울시종로구율곡로 88, 4층 ( 운니동, 삼환빌딩 ) 298 특별회원 ( 기타 ) 코스닥협회 정지완 서울시영등포구여의나루로 76 한국거래소별관 7층 299 특별회원 ( 기타 ) 한국상장회사협의회 박승복 서울시영등포구여의나루로 76 한국거래소별관 10층, 11 층 300 특별회원 ( 기타 ) 한국예탁결제원 김경동 서울시영등포구여의나루로4 길 특별회원 ( 기타 ) 한국투자공사 최종석 서울시중구퇴계로 100 스테이트타워남산 17,18층 302 특별회원 ( 기타 ) CME Group Craig S. Donohue 20 South Wacker Drive, Chicago, Illinois 금융투자협회

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조사보고서 구조화금융관점에서본금융위기 분석및시사점

조사보고서 구조화금융관점에서본금융위기 분석및시사점 조사보고서 2009-8 구조화금융관점에서본금융위기 분석및시사점 Ⅰ. 서론 Ⅱ. 구조화금융의미시적시장구조 2 조사보고서 2009-08 요약 3 Ⅲ. 서브프라임위기의현황과분석 4 조사보고서 2009-08 Ⅳ. 서브프라임위기의원인및특징 요약 5 6 조사보고서 2009-08 Ⅴ. 금융위기의파급경로 Ⅵ. 금융위기극복을위한정책대응 요약 7 8 조사보고서 2009-08