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1 Company Update (1928) 더블다운카지노의정상화가관건 올해초인수한 DDI 에대한정상화작업이진행중으로, 서비스개선과마케팅효율화로내년부터는시장성장에수렴하는매출회복이가능할전망 모바일앱마켓마케팅강화로빠르게성장하는모바일소셜카지노시장내점유율확대예상. DDI 의 IGT 의 IP 기반슬롯머신의교환과크로스프로모션으로양사간시너지기대 현재 1.9 배수준 P/E 는글로벌게임업체에비해크게낮은수준으로 DDI 정상화시밸류에이션상승여력존재. BUY 투자의견과목표주가 75, 원제시 오동환 Analyst AT A GLANCE 목표주가 75, 원 (3.9%) 현재주가 시가총액 57,3 원 1. 조원 Shares (float) 17,468,128 주 (48.5%) 52 주최저 / 최고 3,35 원 /66,6 원 6 일 - 평균거래대금 72.3 억원 ONE-YEAR PERFORMANCE 1M 6M 12M (%) Kosdaq 지수대비 (%pts) KEY CHANGES ( 원 ) New Old Diff 투자의견 BUY Not Rated n/a 목표주가 75, n/a n/a 217E EPS 3,792 n/a n/a 218E EPS 5,932 n/a n/a SAMSUNG vs THE STREET No of estimates 8 Target price 79,375 Recommendation 4.1 BUY : 5 / BUY: 4 / HOLD: 3 / SELL: 2 / SELL : 1 WHAT S THE STORY 더블다운카지노정상화역량 : 올해초인수한더블다운인터렉티브 (DDI) 는 215 년부터매출이감소. 이는모회사 IGT 가카지노회사인 Gtech 과합병이후규모가작은소셜카지노에대한투자가소홀했고, 이과정에서앱내광고도입으로인한트래픽이탈과게임의오작동이빈번하게발생하였기때문. 는인수이후더블다운카지노에기술진을파견하여서비스개선과마케팅효율화작업을진행중. 가창립이후보여준높은성장성을고려하면 DDI 의정상화는가능하다고판단되며, 게임개선작업효과가발생하는 218 년부터는 1% 대의매출성장이가능할전망. 모바일카지노의높은성장성 : 글로벌페이스북기반 PC 소셜카지노시장은 214 년이후규모가축소중. 그러나모바일시장은여전히연평균 2% 이상빠르게성장. 는모바일게임시장진출이경쟁사대비늦어 1H17 매출성장률이시장평균 9.1% 에못미치는 4.7% 에그쳤고, 시장점유율도 PC 시장의 6.1% 에비해크게낮은 2.7% 에불과 (4Q16 기준 ). 그러나올해부터마케팅채널을기존페이스북에서모바일앱마켓으로다변화하며모바일중심성장전략을세워향후성장성회복이예상됨. IGT 의 IP 활용과아시아진출잠재력 : DDI 는매각이후에도글로벌 1 위카지노업체인 IGT 의오프라인카지노 IP 를독점적으로이용할수있는권한을보유. 회사는 IGT 의 IP 를 DDI 뿐만아니라슬롯머신교환등의형식으로더블유카지노에도이식할계획. 양사의각기다른이용자풀과 IP 교환으로결제율상승이기대됨. 올해부터는성장잠재력높은아시아시장진출로중장기성장성이확보될전망. DDI 정상화감안시매력적인밸류에이션 : DDI 인수로연간 3 억원의이자비용과 32 억원의감가상각비가발생하나, 영업권상각관련연간 23 억원의세금감면과 DDI 의연간마케팅비용약 17 억원감소효과를고려하면인수관련영업비용증가는크지않을전망. 인수관련비용증가를감안한의 12 개월 forward P/E 는 1.9 배로글로벌게임업체 P/E 최하위수준. 향후 DDI 의정상화와이에따른시너지를고려하여 BUY 투자의견과목표주가 75, 원 (12 개월 forward EPS 에글로벌게임업체평균 P/E 14.2 배적용 ) 을제시하며커버리지를개시함. SUMMARY FINANCIAL DATA E 218E 219E 매출액 ( 십억원 ) 순이익 ( 십억원 ) EPS (adj) ( 원 ) 2,626 3,792 5,932 6,6 EPS (adj) growth (%) n/a EBITDA margin (%) ROE (%) P/E (adj) ( 배 ) P/B ( 배 ) EV/EBITDA ( 배 ) Dividend yield (%) 자료 : 삼성증권추정

2 1. 더블다운카지노정상화잠재력 가인수한더블다운카지노는 215 년부터이용자와매출이감소추세. 그동안소셜카지노시장이연간 1% 이상으로빠르게성장해왔고, 플레이티카나징가등대부분의메이저소셜카지노회사들이시장성장률이상의성장을해왔다는점을고려하면이례적인상황. 더블다운카지노의부진은모회사 IGT 가 Gtech 과합병이후창립자이탈과이에따른리더십의부재, 매출비중이낮은소셜카지노에대한모회사의투자부족, 그리고게임내광고도입에따른트래픽유출및잦은오류에따른이용자이탈이원인이라고판단됨. 더블유카지노는인수이후더블다운카지노에기술진을파견하여서비스개선과마케팅효율화작업을진행중. 가창립이후보여준높은성장성과마케팅효율, 및안정적인운영역량을고려하면더블다운카지노의운영을정상화하여최소한시장성장수준의매출성장을이낼수있다고판단됨. DDI 인수로소셜카지노시장점유율 2 위업체로부상 북미 / 유럽중심의소셜카지노시장 기타 Other 21% Playtika 26% 아시아 21% 4% Murk Huuge Games Playstudios Sony/GSN 3% 3% 4% Churchill Downs 4% 4% Aristocrat 8% 8% Zynga 9% 1% DoubleU Games Scientific Games 유럽 25% 5% 남미 45% 북미 참고 : 2Q17 매출기준 참고 : 216년매출기준자료 : SuperData, 삼성증권 소셜카지노시장은연평균 2% 수준으로빠르게성장 더블다운카지노는 215 년부터매출감소추세 ( 십억달러 ) CAGR 19.6% E ( 백만달러 ) Q11 4Q11 3Q12 2Q13 1Q14 4Q14 3Q15 2Q16 Playtika IGT/DoubleDown SciGames Interactive Aristocrat/Product Madness Zynga (Social casino only) 삼성증권 2

3 Gtech 과합병이후 IGT 에서 DDI 매출비중감소 앱내광고도입과오작동으로더블다운카지노이용자감소 ( 십억달러 ) (%) 기타 IGT 매출 ( 좌측 ) DDI 매출 ( 좌측 ) 안드로이드 Gift 제공관련기술적이슈발생 Gift Wheel 오작동 / Wheel of Fortune 보너스라운드오작동 광고중단후개선추세 비중 ( 우측 ) 7 월 1 일 1 월 1 일 7 월 1 일 1 월 1 일 자료 : 각사, 삼성증권참고 : 일일평균결제자추이 ( 웹 + 모바일 ) 자료 : 의더블다운카지노테크고도화작업계획 게임접속속도개선 메타 (UI) 기능의자유로운확장 Big data 축적및이를통한서비스고도화 게임경제시스템운용 더블다운카지노대비우월한더블유카지노의마케팅 ROI ( 천달러 ) 더블다운카지노 더블유카지노 마케팅비용 (A) 51,167 18,133 가입유저결제기여액 (B) 26,188 24,53 ROI (%) (B/A) 51% 135% 자료 : 각사, 삼성증권정리 자료 :, 삼성증권정리 의 DDI 인수구조 인수금융 (SI) 보통주지분투자 (3,5 억원 ) STIC SPC (FI) 선순위차입금제공 (2,925 억원 ) 디에이트게임즈 1% US SPC 1% CB/BW 메자닌투자 (3, 억원 ) DDI 지분 1%+ 관련지적재산권 Roadmap & selected games IP 제공 인수대금지불 향후 IP 사용대가지불 Double Down (DD) International Game Technology 자료 : 삼성증권 3

4 2. IGT 보유오프라인슬롯머신 IP 활용시너지 DDI 는로매각이후에도글로벌 1 위카지노업체인 IGT 의오프라인카지노 IP 를독점적으로이용할수있는라이선스계약 (GDDA, Game Development Distribution and Service Agreement) 를체결. 이에따라 DDI 는향후 1 년 ( 연장시 2 년까지 ) 간독점적으로 IGT 의 IP 를이용가능. 올해하반기에도오프라인슬롯머신시장 2% 를차지하는 3 Reel 게임인 DD Classic 과미국유명여성호스트인 Ellen IP 를활용한 Ellen Slot 을출시할계획. 이들게임은 IGT 오프라인카지노에서검증된인기슬롯을소셜카지노로전환한만큼흥행가능성이높다고판단됨. 회사는 IGT 의 IP 를 DDI 뿐만아니라슬롯머신교환등의형식으로더블유카지노에도이식할계획. 양사의각기다른이용자풀에인기슬롯머신 IP 교환으로결제를주저하던이용자들의결제율상승이기대됨. 또한올해부터본격화되는아시아소셜카지노시장진출에도 IGT 의 IP 를활용하여시너지를낼계획. 글로벌 1 위오프라인슬롯머신업체 IGT IGT 카지노의 IP 이용한게임개발가능 Other Ainsworth Everi 6% 4% 7% IGT 27% Konami 12% 27% 17% Aristocrat SGMS 참고 : 2Q16 기준 자료 : IGT IGT IP 기반신작 : DD Classic (9 월 ), Ellen Slot (11 월 ) 출시예정 더블다운과더블유의슬롯머신교환으로시너지창출 자료 : 자료 : 삼성증권 4

5 ㅜㄱ Double Fortune Casino 로아시아시장진출 잠재력높은아시아소셜카지노시장 ( 백만달러 ) CAGR 26% 자료 : 자료 : SuperData, 삼성증권 3. 모바일게임빠른성장기대 글로벌페이스북기반 PC 소셜카지노시장은 214 년이후규모가축소중. 그러나모바일시장은여전히연평균 2% 이상빠르게성장. 는페이스북소셜카지노시장내에서의빠른성장에집중한나머지경쟁사대비모바일게임시장진출이늦어졌음. 이에더블유카지노의시장점유율은 PC 시장의 6.1% 에비해크게낮은 2.7%(4Q16 기준 ) 수준. 빠르게성장하는모바일소셜카지노시장에서점유율이낮은관계로 1H17 매출성장률은시장평균 9.1% 에못미치는 4.7% 에그쳤음. 더블다운카지노역시와유사한상황. 그러나올해부터마케팅채널을기존페이스북에서모바일앱마켓위주로전환하고 DDI 와시너지중심의모바일성장전략으로향후모바일성장에힙입은성장률개선이가능할전망. 소셜카지노업체플랫폼별순위 PC 페이스북 모바일 순위 회사 매출액 순위 회사 매출액 1 Playtika 91 1 Playtika IGT(Double Down) 27 2 Zynga 62 3 Scientific Games 25 3 Scientific Games 58 4 Zynga 18 4 Aristocrat 47 5 Aristocrat 16 5 Churchill Downs 4 6 DoubleU Games 16 6 IGT(Double Down) 34 7 Sony/GSN 14 7 Sony/GSN 32 8 High 5 Games 9 8 Tencent 3 9 Boyaa 7 9 Playstudios 28 1 Imperus 7 1 Murka 2 11 Playstudios 5 11 DoubleU Games 2 참고 : 4Q16 매출기준 ; 백만달러 삼성증권 5

6 ㅜㄱ ㅜㄱ PC에서모바일로빠르게옮겨가는소셜카지노시장 ( 십억달러 ) E 모바일카지노성과가성장률결정 ( 백만달러 ) (%) 1, Playtika Zynga Scientific Games IGT Aristocrat DoubleU Games 페이스북 모바일 215 ( 좌측 ) 216 ( 좌측 ) 모바일비중 ( 우측 ) 참고 : 매출액기준 4. 리스크요인 현재소셜카지노시장은전체유료이용자성장이정체구간에접어듦. 이에따라시장에서는소셜카지노시장의성장을낮은한자리대로추정. 시장성장이둔화된만큼기존업체와신규진입자간경쟁이심화되고있음. 이에외부에서이용자 1 명을유입시켜게임을설치하게하는비용인 CPI(Cost per Installation) 역시점차상승추세. 시장둔화와경쟁심화는소셜카지노업체의공통적인리스크요인으로, 향후의성장둔화요인으로작용할수있음. 이를극복하기위해서는 1) 더블다운카지노와시너지발생과규모의경제를통해마케팅비용을낮추고, 2) 성장이둔화되는북미시장에서벗어나아시아등신흥시장개척에나서며, 3) 여전히빠른성장이나오는모바일시장에서점유율을늘리는전략이필요. 성장둔화예상되는소셜카지노시장 ( 십억달러 ) ( 전년대비. %) 경쟁증가로소셜카지노시장평균 CPI 증가추세 ( 달러 ) E 218E 219E 22E Q13 3Q13 1Q14 3Q14 1Q15 3Q15 1Q16 3Q16 총매출액 ( 좌측 ) 연간성장률 ( 우측 ) ios Android 참고 : CPI(Cost per Installation) 는앱설치유도기준마케팅비용 삼성증권 6

7 5. DDI 정상화감안시매력적인밸류에이션 DDI 인수로연간 3 억원의이자비용과 32 억원의감가상각비가발생하나, 영업권상각관련연간 23 억원의세금감면과 DDI 의연간마케팅비용약 17 억원감소효과를고려하면인수관련영업비용증가는크지않을전망. 인수관련비용증가를감안한의 12 개월 forward P/E 는 1.9 배로글로벌게임업체 P/E 최하위수준. 향후 DDI 의정상화를통한매출성장성회복과 IGT 와간시너지에의한이익개선을감안하면현재밸류에이션은상승여력이충분하다고판단됨. 에대해 BUY 투자의견과목표주가 75, 원 (12 개월 forward EPS 에글로벌게임업체평균 P/E 14.2 배적용 ) 을제시하며커버리지를개시함. 밸류에이션 ( 원 ) 12개월 forward EPS (a) 5,284 목표 P/E ( 배, b) 14.2 적정주가 (A=a*b) 74,794 목표주가 75, 현재주가 57,3 상승여력 (%) 3.9 참고 : 217년 9월 13일종가기준자료 : 삼성증권추정 글로벌게임업체 P/E 멀티플 ( 배 ) M forward NCsoft NHN Entertainment Gamevil Com2us Webzen Nexon Gungho 평균 참고 : 217년 9월 13일종가기준자료 : 블룸버그, 삼성증권추정 삼성증권 7

8 분기매출추정 ( 십억원 ) 1Q16 2Q16 3Q16 4Q16 1Q17 2Q17 3Q17E 4Q17E 1Q18E 2Q18E 3Q18E 4Q18E 매출액 더블유카지노 더블다운카지노 테이크 기타 판매및일반관리비 인건비및복리후생비 광고선전비 지급수수료 기타 영업이익 세전이익 당기순이익 지배주주순이익 수정 EPS ( 원 )* ,72 1,396 1,375 1,441 1,45 1,666 이익률 (%) 영업이익률 세전이익률 당기순이익률 지배주주순이익률 참고 : * 일회성요인제외, 완전희석화됨 ; K-IFRS 연결기준자료 : 엔씨소프트, 삼성증권추정 수익추정변경 ( 십억원 ) 217E 218E 219E 변경전 변경후 차이 (%) 변경전 변경후 차이 (%) 변경전 변경후 차이 (%) 매출액 n/a 54.4 n/a 56. n/a 더블유카지노 n/a n/a n/a 더블다운카지노 147. n/a n/a n/a 테이크 n/a 13.4 n/a 15.7 n/a 기타 2. n/a 7. n/a 7.4 n/a 판매및일반관리비 n/a n/a 43.4 n/a 인건비및복리후생비 33. n/a 5.5 n/a 53.6 n/a 광고선전비 4.1 n/a 57. n/a 63.4 n/a 지급수수료 n/a n/a 22.4 n/a 기타 44.9 n/a 75.5 n/a 84. n/a 영업이익 86.1 n/a n/a n/a 세전이익 66.1 n/a n/a n/a 당기순이익 62.1 n/a 18.3 n/a 13.4 n/a 지배주주순이익 61.9 n/a 18.3 n/a 11. n/a 수정 EPS ( 원 )* 3,792 n/a 5,932 n/a 6,6 n/a 이익률 (%) 영업이익률 세전이익률 당기순이익률 지배주주순이익률 참고 : * 일회성요인제외, 완전희석화됨 ; K-IFRS 연결기준자료 : 엔씨소프트, 삼성증권추정 삼성증권 8

9 포괄손익계산서 12월 31일기준 ( 십억원 ) E 218E 219E 매출액 n/a 매출원가 n/a 매출총이익 n/a ( 매출총이익률, %) n/a 판매및일반관리비 n/a 영업이익 n/a ( 영업이익률, %) n/a 영업외손익 n/a 9 (2) (21) (15) 금융수익 금융비용 지분법손익 () 기타 n/a 세전이익 n/a 법인세 n/a ( 법인세율, %) n/a 계속사업이익 중단사업이익 순이익 n/a ( 순이익률, %) n/a 지배주주순이익 n/a 비지배주주순이익 n/a () 2 EBITDA n/a (EBITDA 이익률, %) n/a EPS ( 지배주주 ) n/a 2,847 3,548 6,199 6,298 EPS ( 연결기준 ) n/a 2,84 3,564 6,199 7,466 수정 EPS ( 원 )* n/a 2,626 3,792 5,932 6,6 재무상태표 12월 31일기준 ( 십억원 ) E 218E 219E 유동자산 n/a 현금및현금등가물 n/a 매출채권 n/a 재고자산 n/a 기타 n/a 비유동자산 n/a 투자자산 n/a 유형자산 n/a 무형자산 n/a 기타 n/a 자산총계 n/a 437 1,11 1,136 1,9 유동부채 n/a 매입채무 n/a 단기차입금 n/a 기타유동부채 n/a 비유동부채 n/a 사채및장기차입금 기타비유동부채 n/a 부채총계 n/a 지배주주지분 n/a 자본금 n/a 자본잉여금 n/a 이익잉여금 n/a 기타 n/a (27) (23) (23) (23) 비지배주주지분 n/a 2 자본총계 n/a 순부채 n/a (261) 현금흐름표 12 월 31 일기준 ( 십억원 ) E 218E 219E 영업활동에서의현금흐름 당기순이익 현금유출입이없는비용및수익 유형자산감가상각비 무형자산상각비 기타 영업활동자산부채변동 (4) 투자활동에서의현금흐름 (16) (629) (13) (14) 유형자산증감 () (1) (2) (2) 장단기금융자산의증감 (396) 기타 29 (95) (16) (16) 재무활동에서의현금흐름 (6) 559 (9) (185) 차입금의증가 ( 감소 ) (8) (175) 자본금의증가 ( 감소 ) 배당금 n/a (1) (1) (1) 기타 n/a (332) 9 () 현금증감 (57) 3 37 (34) 기초현금 기말현금 Gross cash flow Free cash flow 참고 : * 일회성수익 ( 비용 ) 제외, ** 완전희석, 일회성수익 ( 비용 ) 제외 *** P/E, P/B 는지배주주기준 자료 :, 삼성증권추정 재무비율및주당지표 12월 31일기준 E 218E 219E 증감률 (%) 매출액 n/a n/a 영업이익 n/a n/a 순이익 n/a n/a 수정 EPS** n/a n/a 주당지표 EPS ( 지배주주 ) n/a 2,847 3,548 6,199 6,298 EPS ( 연결기준 ) n/a 2,84 3,564 6,199 7,466 수정 EPS** n/a 2,626 3,792 5,932 6,6 BPS n/a 23,957 28,612 34,71 4,898 DPS ( 보통주 ) Valuations ( 배 ) P/E*** n/a P/B*** n/a EV/EBITDA n/a 비율 ROE (%) n/a ROA (%) n/a ROIC (%) n/a 배당성향 (%) n/a 배당수익률 ( 보통주, %) 순부채비율 (%) n/a (68.9) 이자보상배율 ( 배 ) n/a 삼성증권 9

10 Compliance notice - 본조사분석자료의애널리스트는 9 월 14 일현재위조사분석자료에언급된종목의지분을보유하고있지않습니다. - 당사는 9 월 14 일현재위조사분석자료에언급된종목의지분을 1% 이상보유하고있지않습니다. - 본조사분석자료에는외부의부당한압력이나간섭없이애널리스트의의견이정확하게반영되었음을확인합니다. - 본조사분석자료는당사의저작물로서모든저작권은당사에게있습니다. - 본조사분석자료는당사의동의없이어떠한경우에도어떠한형태로든복제, 배포, 전송, 변형, 대여할수없습니다. - 본조사분석자료에수록된내용은당사리서치센터가신뢰할만한자료및정보로부터얻어진것이나, 당사는그정확성이나완전성을보장할수없습니다. 따라서어떠한경우에도본자료는고객의주식투자의결과에대한법적책임소재에대한증빙자료로사용될수없습니다. - 본조사분석자료는기관투자가등제 3 자에게사전제공된사실이없습니다. 2 년간목표주가변경추이 ( 원 ) 8, 7, 6, 5, 4, 3, 2, 1, 15년 9월 16년 3월 16년 9월 17년 3월 17년 9월 최근 2 년간투자의견및목표주가 (TP) 변경 일자 217/9/14 투자의견 BUY TP ( 원 ) 75, 괴리율 ( 평균 ) 괴리율 ( 최대 or 최소 ) 최근 1 년간조사분석자료의투자등급비율 217 년 6 월 3 일기준 매수 (81.5%) 중립 (18.5%) 매도 (%) 삼성증권 1