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1 LG상사 (112) 눈에 띄는 변화들이 긍정적 (원) 백재승 Analyst 투자의견 목표주가 215E EPS 216E EPS LG상사에 대해 BUY 투자의견 및 목표주가 45,원으로 커버리지 재개 LG상사의 사업부는 1) 전통적인 무역 사업부와 더불어 2) 자원개발 사업, 3) 프로젝트 organizing 사업, 그리고 4) 물류 사업 등으로 구성. 무역사업 및 자원개발 투자, 프로젝트 사업들의 실적은 모두 직간접적으로 자원 가격의 변동에 민감할 수 있다는 점에서 이익 구조의 다변화를 논하기는 힘들지만, 1) 프로젝트 organizing 사업의 이익 기여도 확대 및 2) M&A를 통한 물류 사업 진출, 3) 그리고 동사에게 나쁘지 않은 그룹 지배구조 등을 고려할 때. 중장기적으로 value chain 확대 및 이익의 안정화를 동시에 꾀할 수 있을 것 SOTP 방식으로 산정한 목표주가는 45,원으로, 이에 내재된 216년 P/E 12.4배는 21년 이후 역사적 평균 P/E 19배 대비 부담스럽지 않은 수준. 특히, LG그룹 내에서의 동사의 역할 확대가 기대된다는 점까지 고려하여 BUY 투자의견으로 커버리지 개시 WHAT S THE STORY 사업 포트폴리오 확대를 위한 노력은 현재 진행형: LG상사는 국내 상사업체들 중에서 자원개발, 프로젝트 organizing, 무역, 물류 등 value chain 확보가 가장 잘 되어 있는 기업인 동시에, 그룹 지배구조 상 유리한 위치에 있어 그룹 내 역할 확대가 기대되는 기업이다. 현재 구축된 사업 포트폴리오가 자원 가격 변동에 크게 영향을 받고 있어 현 시점의 글로벌 매크로 환경은 동사에 비우호적이나, 최근 물류 기업인 와 하이로지스틱스를 연이어 인수함에 따라 1) 자원개발/무역/물류까지 value chain을 완성하는 동시에 2) LG그룹 물량 확대를 통해 이익 증가를 꾀할 수 있다는 점이 긍정적이다. 아직은 물류사업의 확장을 위한 계획들이 구체적으로 공개되지 않았으나, LG그룹 지배구조 및 LG상사와 의 그룹 내 역할 등을 고려할 때 기대감을 가지기엔 충분하다고 판단된다. BUY 투자의견으로 커버리지 개시: 프로젝트 사업은 자원개발 사업의 이익 불안정성을 보완해 주는 한편, 물류 사업은 동사의 기존 사업들과 연계된 value chain 확대로 해석 가능하다. 따라서 이 사업들을 통해 이익의 성장성 및 안정화를 동시에 확보할 수 있을 것이다. 다양한 사업부들이 혼재되어 있어 동사의 가치는 SOTP 방식으로 산정하였으며, peer 평균 valuation을 척도로 산출한 동사의 목표주가는 45,원이다. 목표주가에 내재된 216년 P/E 12.4배는 21년 이후 평균 P/E 19배 대비 부담스럽지 않은 수준이며, 현 주가 대비 상승여력 25%를 감안하여 BUY 투자의견을 제시한다, 특히, 물류 사업의 peer에 포함된 기업들 중 일부는 그룹 내 물량을 바탕으로 높은 성장성을 확보했었다는 점을 고려할 때, 자원 가격이 약세를 보이는 현 상황에서도 국내 상사업체들 중에서 신규 사업의 이익 증가 가시성이 가장 높은 기업으로 판단되는 바, 동사를 업종 내 top pick으로 제시한다.

2 표 1. LG상사: SOTP valuation 구분 (십억원) 연결기준 가치 (A) 1, ) 무역사업 년 순이익 Target P/E (배)* 7. 2) 1, 년 순이익 Target P/E (배)** ) 자원개발을 포함한 기타 사업 년 순이익 Target P/E (배)*** 1.4 기업가치 (D=A+B) 1,755.9 주식수 (1주) 38,76, 주당주가 (원) 45, 참고: * 글로벌 peer 평균을 2% 할인; ** 국내 peer 평균을 2% 할인; *** 글로벌 광산업체 평균 valuation을 2% 할인 표 2. 종합상사: Global peer valuation (십억원) 매출 영업이익 순이익 EPS 증가율 P/E ROE P/B EBITDA 증가율 EV/EBITDA 영업이익률 (216E) (216E) (216E) (CAGR*, %) (216E, 배) (216E, %) (216E, 배) (CAGR*, %) (216E, 배) (216E, %) LG상사 14, Mitsubishi 74,435 1,914 3,294 (1.2) (1.5) Mitsui 46,81 1,537 2,223 (17.5) (5.5) Marubeni 133,85 1,538 1, (.6) Sumitomo 8,98 1,722 2,139 n/a Itochu 54,396 2,622 3, Toyota Tsusho 83,126 1, (7.5) Sojitz 44, 무역사업 평균 현대글로비스 15, (.8) 삼성SDS 9, CJ대한통운 5, 물류사업 평균 ADM 83,31 3,67 2,147 (4.9) (.1) Noble Group 92,491 1, Bunge 51,94 1,765 1, Vale 31,389 3,864 1,77 n/a (22.) Rio Tinto 4,975 8,128 4,687 (22.) (22.7) BHP Billiton 43,466 9,561 5, (1.8) Teck Resources 6, (35.3) (16.2) Boliden 5, FMG 7,835 1, 자원개발사업 평균 (3.7) 전체 평균 참고: * 년 CAGR ** LG상사 제외 자료: 블룸버그, 삼성증권 추정 삼성증권 16

3 표 3. LG상사: 연결기준 실적 추정 (십억원) 1Q15 2Q15 3Q15 4Q15E 1Q16E 2Q16E 3Q16E 4Q16E E 216E 매출 2, ,22.9 3, , , , , , , , ,578.8 자원/개발 , ,51.7 3,318.9 E&P 석탄 석유il 기타 무역 , , ,62.7 산업재 1,81.2 2,44.1 2, , ,52.5 2,18.5 2, , , , ,585. 프로젝트 일반 무역 1, , , ,7.5 1, ,118. 2,19.1 2,14.6 7,98.5 8, ,328.8 물류 n/a n/a 1, ,675. 영업이익 자원/개발 (37.2) (15.3) (48.) 15.8 석탄 석유il (4.2).8 (3.8) (2.4) (.7) (.7) (.7) (.7) 29. (9.6) (2.9) 기타 (1.7) (13.5) (44.4) (21.8) (6.9) (7.8) (5.8) (5.4) 23. (9.4) (25.9) 조정 (.) 4.1. 산업재 프로젝트 일반 무역 기타. (.) (.) (.). 물류 n/a n/a 영업이익률 (%) 자원/개발.4.1 (5.2) (2.1) (1.6).5 산업재 물류 n/a n/a 그림 1. LG상사: 215년 영업이익 구성 그림 2. LG상사 세전이익 vs 석탄/원유 가격 평균 물류 47.3% 215년 예상영업이익 1,189억 원 산업재: 무역 53.1% 산업재: 프로젝트 4.1% 자원개발: 석탄 4.2% 자원개발: 석유 -8.1% 자원개발: 기타 -72.5% (십억원) 세전이익 (좌측) 석탄/원유 가격 평균 (우측) 1Q11 1Q12 1Q13 1Q14 1Q15 (1Q11=1) (2) (4) 자료: 삼성증권 삼성증권 17

4 그림 3. LG그룹 지배구조 지분구성도 구본무 외 27.6% 52% LG상사 LG 51% 1% 34% 34% 34% 34% 3% 36% 하이로지스틱스 LG전자 37.9% LG화학 LG 생활건강 LG 하우시스 LG 생명과학 LG 유플러스 LG 디스플레이 자료: 각 사, 삼성증권 그림 4. LG상사 지분구조 그림 5. 지분구조 기타 55.% 구본준 3.% 구본길 2.7% 구본무 2.5% 구광모 2.1% 기타 주요주주 17.3% 기타 주요주주 31.1% 기타 3.1% LG상사 5.9% 국민연금 12.3% 트러스톤자산운용 5.% 구본호 14.9% 자료: FnGuide 자료: LG상사 그림 6. LG상사: P/E 밴드 그림 7. LG상사: P/B 밴드 (원) 25, (원) 14, 2, 15, 1, 5, 배 2배 15배 1배 5배 12, 1, 8, 6, 4, 2, 배 2.배 1.5배 1.배.5배 삼성증권 18

5 표 4. 물류사업 자회사들의 실적 추이: vs 하이로지스틱스 (십억원) 매출 2, , ,49.9 2, , , , ,42.5 2,41.8 1,937.2 하이로지스틱스 영업이익 하이로지스틱스 영업이익률 (%) 하이로지스틱스 EBITDA 하이로지스틱스 EBITDA 마진 (%) 하이로지스틱스 세전이익 하이로지스틱스 순이익 하이로지스틱스 자료: 각 사 데이터 삼성증권 19

6 그림 8. 실적 추이 (십억원) (%) 2,4 2,2 EBITDA 마진 (우측) 영업이익률 (우측) 2, 1,8 1,6 1,4 1,2 매출 (좌측) 1, E* 216E 그림 9. 국내 주요 물류기업 매출 증가율 추이 (십억원) (%) 7 하이로지스틱스 EBITDA 마진 (우측) 영업이익률 (우측) 매출 (좌측) 자료: 하이로지스틱스 그림 1. 국내 주요 물류기업 영업이익률 추이 (전년대비, %) 1 5 (5) (%) 한진 세방 한솔로지스틱스 CJ대한통운 동방 현대글로비스 한진 세방 한솔로지스틱스 CJ대한통운 동방 현대글로비스 자료: 각 사 데이터 자료: 각 사 데이터 삼성증권 2

7 포괄손익계산서 12월 31일 기준(십억원) E 216E 217E 매출액 12,73 11,372 12,839 14,579 15,264 매출원가 11,583 1,873 12,294 13,864 14,493 매출총이익 (매출총이익률, %) 판매 및 일반관리비 영업이익 (영업이익률, %) 영업외손익 (24) (159) (29) (84) (53) 금융수익 (39) (12) 금융비용 지분법손익 (3) (8) (18) 1 4 기타 47 (16) 36 () 세전이익 법인세 (법인세율, %) 계속사업이익 44 (14) 중단사업이익 순이익 44 (14) (순이익률, %).4 (.1) 지배주주순이익 48 (13) 비지배주주순이익 (4) (1) EBITDA (EBITDA 이익률, %) EPS (지배주주) 1,242 (34) 1,2 2,229 3,542 EPS (연결기준) 1,138 (355) 1,2 2,229 3,542 수정 EPS (원)* 1,242 (34) 2,236 2,92 3,85 재무상태표 12월 31일 기준(십억원) E 216E 217E 유동자산 2,799 2,83 3,48 3,764 4,55 현금 및 현금등가물 매출채권 1,181 1,53 1,225 1,356 1,414 재고자산 689 1,47 1,29 1,36 1,465 기타 비유동자산 2,78 2,67 2,593 2,652 2,714 투자자산 ,155 1,188 1,222 유형자산 무형자산 ,5 1,5 1,5 기타 자산총계 4,877 4,897 6,1 6,416 6,769 유동부채 2,245 2,352 3,4 3,32 3,478 매입채무 1,239 1,476 1,682 1,875 1,981 단기차입금 기타 유동부채 비유동부채 1, ,132 1,234 1,286 사채 및 장기차입금 ,92 1,92 1,92 기타 비유동부채 부채총계 3,264 3,332 4,172 4,536 4,764 지배주주지분 1,476 1,427 1,486 1,536 1,662 자본금 자본잉여금 이익잉여금 1,125 1,11 1,128 1,23 1,329 기타 비지배주주지분 자본총계 1,613 1,565 1,829 1,88 2,5 순부채 1, ,431 1,373 1,252 현금흐름표 12월 31일 기준(십억원) E 216E 217E 영업활동에서의 현금흐름 (174) 당기순이익 44 (14) 현금유출입이없는 비용 및 수익 유형자산 감가상각비 무형자산 상각비 기타 영업활동 자산부채 변동 (287) 145 (89) (42) (2) 투자활동에서의 현금흐름 (235) (23) (27) (93) (9) 유형자산 증감 (8) (8) (8) (1) (1) 장단기금융자산의 증감 (27) 95 (17) (7) (7) 기타 (2) (11) (92) (77) (73) 재무활동에서의 현금흐름 239 (237) 252 (113) (143) 차입금의 증가(감소) 178 (165) 488 자본금의 증가(감소) 배당금 (22) (23) 기타 83 (49) (237) (113) (143) 현금증감 (149) 기초현금 기말현금 Gross cash flow Free cash flow (183) 참고: * 일회성 수익(비용) 제외 ** 완전 희석, 일회성 수익(비용) 제외 *** P/E, P/B는 지배주주기준 자료: LG상사, 삼성증권 추정 재무비율 및 주당지표 12월 31일 기준 E 216E 217E 증감률 (%) 매출액 (5.6) (5.8) 영업이익 (52.2) 75. (3.8) 순이익 (8.8) 적전 흑전 수정 EPS** (78.3) 적전 흑전 주당지표 EPS (지배주주) 1,242 (34) 1,2 2,229 3,542 EPS (연결기준) 1,138 (355) 1,2 2,229 3,542 수정 EPS** 1,242 (34) 2,236 2,92 3,85 BPS 38,176 36,95 38,437 39,733 42,984 DPS (보통주) Valuations (배) P/E*** 29.1 n/a P/B*** EV/EBITDA 비율 ROE (%) 3.3 (.9) ROA (%).9 (.3) ROIC (%) 3.5 (11.3) 배당성향 (%) 24.1 (87.9) 배당수익률 (보통주, %) 순부채비율 (%) 이자보상배율 (배) 삼성증권 21