I. 산업 분석 CJ CGV와 같은 문화 컨텐츠 산업은 다음에 소개하는 것이외에도 다양한 특징이 있지만 본 서에 서는 다음과 같은 두가지 특징만 설명하도록 한다. 독과점적 시장 문화 컨텐츠 산업의 가장 큰 특징중 하나는 독과점적 시장이라는 점이다. 우리 모두가 다 알다

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1 CJ CGV(7916) Stock Info 액면가 5 원/1 주 시가총액(코스피 154 위) 8,638 억원 자본금 13 억원 상장주식수 2,617,458 지속되는 내수 매출의 증가 -국내 관객 점유율 47%로 독점적 입 지확보 -국내영화의 성장과 관람객 수 증가 Buy 분석일 현재주가.2월26일기준 41,9원 목표주가 48,5원 괴리율 16% 52 주 최고가 41,9 원 52 주 최저가 24,5 원 PER 24 배 PBR 1.7 배 외인지분 17.81% 최대주주 씨제이 (4.5%) 국민연금 관리공단(9.54%) 티켓가격 인상 -4년만의 티켓가격 인상으로 ATP증가 -타 여가활동 대비 저렴한 가격 해외법인의 흑자 전환 -중국 홍콩법인의 적자폭 감소 -베트남법인의 지속적인 성장세 Analysis By. 김재형, 반승호, 김문기

2 I. 산업 분석 CJ CGV와 같은 문화 컨텐츠 산업은 다음에 소개하는 것이외에도 다양한 특징이 있지만 본 서에 서는 다음과 같은 두가지 특징만 설명하도록 한다. 독과점적 시장 문화 컨텐츠 산업의 가장 큰 특징중 하나는 독과점적 시장이라는 점이다. 우리 모두가 다 알다시 피 우리는 극장이라고 하면 CGV, 롯데시네마, 메가박스 와 같은 3대 멀티플렉스 극장 밖에 알지 못한다. 이전에 있었던 극장들도 흡수 하면서 이들 3대 극장들은 몸집 부풀리기를 계속해 오면서 위 3개사가 우리나라 스크린 점유율의 94%를 차지하게 되었다. 이중에서도 CGV는 국내 최초의 멀티플렉스 영화관으로써 현재는 약 43%의 관객점유율로 3개사 중에서도 독보적인 시장 점유율 을 나타내고 있다. 계절 탄력적 산업 문화 컨텐츠 산업은 기타 여가 활동에 관련된 사업군과 같이 계절적인 영향을 받는다. 학생들이 방학을 하는 7,8월 12,1월등에 가장 매출액이 높으며 그 외에 시기에는 비성수기로 구분 할 수 있다. 하지만 다른 여가 활동과는 달리 문화 컨텐츠 산업은 계절적 탄력성이 있다고는 하나 그 정도가 심하지가 않다. 그림1. 월별 관람객수 (백만) 출처: 영화진흥위원회 1월 2월 3월 4월 5월 6월 7월 8월 9월 1월 11월 12월

3 II. 기업분석 CJ CGV의 기업분석을 실시하였다. 기업분석의 개요로는 시장점유율, 매출액 비중, 재무분석 순으 로 실시하였다. 그림 2. 국내 멀티플렉스 시장점유율 국내 멀티플렉스의 1등 국내 멀티플렉스시장에는 3개 기업이 과점적 시장을 형성하고 있다. 이중에서 단연 1위는 국내 최초로 멀티플렉스를 개관한 CGV가 차지 하고 있다. 국내 시장 점유율 47% 수준으로 롯데시네마, 메가박스에 비해 압도적인 멀티플 렉스 시장을 점유하고 있다. 21% 32% 47% CJ CGV 롯데시네마 메가박스 출처: 영화진흥위원회 매출액 비중 CGV의 매출액 비중은 크게 다음과 같이 4개의 판매 수익으로 나뉘어져 있다. 매출액 비중중 67%는 티켓판매로의 매출이 가 그림 3. CGV 매출비중 6% 장 크고 그 다음으로 매점 판매 매출액이 차지 하고 있다. 1% 티켓판매 매점판매 산업 특성상 매출액 중 원가가 차지하는 비중 이 가장 높은 것이 매점 판매 매출이다. 원재 료는 전량 수입에 의존하고 있어 곡물가격과 17% 67% 광고판매 기타판매 환율의 영향을 많이 받으나, 원재료의 가격 변 동폭이 크지 않고, 매출액에서 차지하는 비중 출처: 영화진흥위원회 이 낮아 위험하지는 않다고 생각 된다.

4 재무분석 1) 재무상태표 그림 4. 유동자산 추이 (백만원) 3, 2, 1, 출처 CJ CGV 유동자산 당좌자산 현금및현금성자산 매출채권 재고자산 CGV의 유동자산을 보면 유동자산과 당좌 자산이 증가하는 모습을 보인다. 또한 재고자산 이 매우 낮은 것을 알 수 있다. 유동자산의 대부분이 당좌자산인 것을 알 수 있다. 21 년 이후 당좌자산이 크게 증가하는 모습을 보이는데 이는 현금 및 현금성자산이 늘면서 당좌자산이 늘어난 것을 알 수 있다. 현금 및 현금성 자산이 늘어난 것은 CGV가 계속해 서 설비와 점포수를 늘려 가고 있는데 투자를 위해 현금을 보유 한 것으로 판단된다.

5 그림5. 비유동자산 추이 (백만원) 8, 6, 4, 2, 비유동자산 투자자산 유형자산 무형자산 CAPEX 출처 CJ CGV 비유동자산 부분을 보면 CGV의 비유동자산은 꾸준히 증가하는 모습을 보인다. 이는 CGV 가 계속해서 점포를 늘리면서 유형자산이 많이 증가하였기 때문이다. 유형자산의 증가는 CAPEX와 비슷한 모습을 보인다. CAPEX가 대부분 유형자산의 취득에 쓰임을 알 수 있다.

6 그림 6. 유동부채 추이 (백만원) 3, 2, 1, 출처 CJ CGV 유동부채 매입채무 단기차입금 그림 7. 비유동부채 추이 (백만원) 7, 35, 출처 CJ CGV 비유동부채 사채 장기차입금 부채총계

7 부채 추이를 보면 유동 부채는 약간 상승하는 모습을 보인다. 여러 항목들이 상승하면서 유동부채가 상승하는데 주로 매출채권이 상승하면서 유동부채가 상승하였다. 비유동부채를 보면 비유동부채는 꾸준히 상승하다 211년 크게 상승을 하였는데 사채를 발행하면서 비유동부채가 크게 상승하였다. 사채발행은 향후 시설투자와 점포 신설등을 위해 발행하였다. 비유동부채가 크게 증가하면서 부채 총계도 같이 증가하였다. 2) 손익계산서 그림 8. 매출관련 추이 (백만원) 7, 35, 출처 CJ CGV 매출액 매출원가 판관비 영업이익 당기순이익 손익계산서 항목들을 보면 매출액은 꾸준히 증가하는 모습을 보인다. 그에 따라 매출원가, 판관비도 같이 상승하는 모습을 보인다. 판관비가 매출액증가분 보다 더 크게 증가하면서 영업이익, 당기순이익은 다소 떨어지는 모습을 보이고 있다. 판관비 증가는 점포수가 증 가하면서 임차료, 수수료, 관리비등이 크게 증가하면서 판관비가 늘었다.

8 3) 재무비율 그림 9. 유동비율 및 부채 비율 추이 8% 6% 4% 2% % 출처 CJ CGV 유동비율 당좌비율 현금비율 부채비율 CGV의 재무비율은 재무상태표에서 본 것과 같이 유동자산이 증가하면서 유동비율이 증 가하였다. 특히 당좌자산과 현금비율이 크게 증가하면서 당좌비율, 현금비율이 크게 증가 하였다. 하지만 부채가 많기 때문에 전체적으로 위험성이 존재 한다고 볼 수 있다. 그림 1. 수익성 비율 2.% 15.% 1.% 5.%.% 출처 CJ CGV 영업이익률 순이익률 자기자본순이익률(ROE) 총자산순이익률(ROA) 손익계산서에 본 것과 같이 판관비 증가로 인해 영업이익과 순이익이 감소하면서 수익성 비율도 하락하고 있는 모습을 보인다.

9 III. 투자포인트 CJ CGV의 투자포인트로는 국내 영화의 흥행에 더불어 늘어나는 관객수, 점진적인 티켓가격 인상 으로 인한 매출액 증가 기대를 투자포인트로 잡아 보았다. 잇따른 한국영화의 흥행 2년대 중반까지 한국영화는 크게 흥행을 하지 못하고 있었다. 스크린 쿼터제에 보호를 받으며 연명하던 한국영화가 2년대 후반에 들어서면서부터 흥행돌풍이 시작 되었다. 특히 작년에는 광해와 도둑들과 같은 한 해에 두 편의 영화가 13만 관객 돌파라는 대기록을 세우는 쾌거를 거두며 이에 따라 국내 영화사들의 매출액 증가에 크게 기여하였다. 올해에도 7번방의 선물 이 1 월 개봉하면서 1달이 채 지나기 전에 1만 관객 돌파라는 흥행을 거두면서 1월 매출액이 지난 해에 비해 23%이상 증가한 것으로 추정되고 있으며 이후에도 잇따른 극장가의 블록버스터급 영 화와 한국영화의 개봉이 예정되어 있어 향후 매출액 향상이 기대된다. 영화 관람객의 증가 한국영화의 흥행이 계속되고 1인당 소득수준이 향상 되면서 영화 관람객이 증가하고 있다. 특 히 뮤지컬이나, 연극 같은 타 여가생활에 드는 비용보다 훨씬 저렴하기에 점점 많은 사람들이 극장으로 발길을 돌리고 있다. 영화관람객의 증가에 힘입어 M/S 1등 점유율 기업인 CGV의 수혜도 기대되고 있다. 영화관람객은 매년 약 15%수준의 성장률을 기록하고 있으며 이에 따 라 CGV의 관람객 수는 약 2%증가할 것으로 기대되고 있다. 그림 11. 영화 관람객 수 (백만 명) (E) 출처: 영화진흥위원회

10 티켓가격의 인상 29년 6월이후 약 4년만에 처음으로 티켓 가격인상을 CGV에서부터 8개site에서 점진 적으로 시행하기 시작했다. 올 2월부터 시작 된 티켓 가격 인상으로 롯데시네마와 메가 박스는 CGV의 결과를 지켜보고 차후에 가격 인상을 실시하겠다는 움직임을 보이고 있다. 지금까지의 티켓 가격인상으로 인한 ATP증 가분은 약 4원 수준으로 낮은 수준이지만 차후에 전면 인상을 실시하게 되면 약 2 원이 증가하게 되어 티켓 매출액이 더욱더 커질 것으로 예상된다. 점진적인 티켓 가격 인상으로 현재 CGV는 타 업계대비 가격 경 쟁력이 다소 떨어지게 되었는데, 압도적인 시장점유율로써 매출액의 타격은 크지 않을 것으로 판단되면, 롯데시네마와 메가박스가 얼마지나지 않아 가격 인상을 실시 할 것으 로 판단되어 투자포인트로 잡게 되었다. 티켓 가격 인상으로 인한 영업이익은 약 8% 가 증가할 것으로 예상되며 순이익은 약 11%증가할 것으로 생각된다. 그림 12. ATP 추이 (원) 7,8 7,6 7,4 7,2 7, 212 8개 인상 전면인상 출처: 영화진흥위원회, 동부증권 그림 13. ATP 인상 반영 매출 예상 (억 원) (억 원) (좌) (1) 213(2) 영업이익 순이익 매출액 (우) 출처: 영화진흥위원회, 동부증권

11 중국, 베트남도 역시CGV 26년부터 시작된 CGV의 중국진출사업의 올해부터 성과를 보일 것으로 전망된다. 중국과 베트남 모두 29년 이후부터 연 25%수준의 고성장을 이어나가고 있으며, 212년에는 중국내 홍콩 법인의 적자폭의 감소를 시작으로 213년에는 연결 재무상 흑자전환을 이룰 것으로 기대된다. 베트남 법인의 약진으로 인해 212년부터 베트남 법인의 순이익이 흑자로 돌아섰으며, 중국 내 홍콩법인의 적자폭이 최저점을 찍고 213년부터 적자폭 감소하여 215년에는 홍콩법인의 흑자전환이 예상된다. 또한, 중 국경제와 한국경제를 유사하다는 가정하에 소득 수준에 따른 여가비 지출을 살펴 보 았으며 이로인한 중국의 여가 활동비 지출 이 증가할 것이라 판단하였다. 우리나라는 1999년도 IMF이후 소득수준이 크게 향상 되면서 여가활동비에 대한 지출 비중이 크 게 증가하였다. 이 당시 우리나라의 1인당 GDP수준은 약 1만 3천불 수준이었으며 현 재 중국의 1인당 GDP는 약 61불이다. 하지만 주요도시만을 기준으로 구해보면 중국의 현재 1인당 GDP는 약 1만 2천불 그림 14. 중국 극장 시장 규모 (백만 명) (백만 불) (좌) 관객수 극장매출 (우) 출처: screen digest, 국가통계국 그림 15. 중국1인당 GDP ($) (E) 214(E) 215(E) 출처: 국가통계국

12 수준으로 우리나 라 여가활동비율 이 크게 상승한 시점과 비슷한 소 득 수준을 갖게 되었다. 또한, 중 국은 무서운 속도 의 경제성장률로 215년에는 전체 면적 기준 1인당 1만불을 돌파할 것이라는 가정하 그림 16. 1인당 GDP와 문화비 지출 추이 (천 불) (우) 한국 1인당GDP 문화비 지출 (좌) 출처: ECOS, 한국은행 에 향후 215년 까지 중국내 컨텐츠 문화 시장의 성장 여력이 충분하다 판단된다.

13 IV.리스크 고점 매수의 위험 CJ CGV의 위험 요소로서 현재 또는 추후에 기업에 영향을 미치는 요소를 선정하여 리스크로 제 시하였다. 현재 CJ CGV는 22일 종가기준 39,1원이다. 지난 12월에 29,95원을 저점으로 약 7여일 만에 3%수준의 주가 상승이 있었다. 이는 지난 212년 CJE&M에서 배급한 광해의 흥행에 힘입어 어 닝 서프라이즈에 대한 기대감으로 상승한 것이라 생각 된다. 하지만 현재 형성된 주가가 단지 실 적 발표에 대한 기대감으로 인한 상승이 아닌 실적이 뒷받침이 되고, 특히 1월부터 1만 관객 돌파의 흥행을 기록하는 영화가 나오면서 213년 영화 시장의 고성장을 기대해 볼만하다고 판단 된다. 이로 인하여 현재주가가 단지 기대감으로 인한 상승으로 다시 떨어질 주가가 아닌 더욱더 상승을 하기 위한 탄력을 받는 구간이라 판단하여 리스크에 대한 위험 부담은 낮을 것으로 판단 된다. 그림 16. 최근 1년간 CJ CGV 주가 추이 (원) /1/2 212/5/14 212/9/2 213/2/1

14 V. 밸류에이션 CJ CGV에 대한 적정 주가를 산출하기 위해 밸류에이션을 실시하였다. 밸류에이션으로는 DCF모델 과 PER밴드모형을 이용하여 적정 주가를 산출하였다. DCF모델 1) 잉여현금흐름의 추정 (백만원) (F) 매출액 331, ,395 48,92 47,95 548, ,56 691,357 76,492 매출원가 158, ,33 196, , ,358 33,81 334,52 367,972 매출총이익 173,42 198,92 212, , , , , ,52 판관비 133,46 166,92 159, ,4 229, ,86 285, ,74 영업이익 4,374 32, 53,91 59,417 52,373 41,18 71,652 78,817 영업이익*(1-법인세) 3,281 24, 39,818 46,346 4,851 32,12 55,888 61,477 감가상각비 24,238 31,418 34,127 34,542 4,734 49,74 57,748 72,185 CAPEX 89,483 67,357 3,518 65,55 77,763 89,22 124, ,889 순운전자본의 변동 78,152 3,93 15,827 6,234-91,975-19,227-42,859-12,721 잉여현금흐름 -113,116-15,842 27,6-44,897 95,797 12,29 32,51 9,494 투자포인트의 내용을 반영하여 향후 213년의 영업이익을 추정하였다. 그후 감가상각비 와 CAPEX, 순운전자본의 변동을 추정하여 213년의 잉여현금 흐름을 추정하였다.

15 2) 할인율의 산정 자기자본비용(Ke) 구분 해당값 비고 β (자산베타) 주 베타 무위험수익률(Rf) 2.69% 3 년 만기 국고채 금리 시장 기대수익률(E(Rm)) 6.59% 최근 3 년 코스피 수익률 자기자본비용(Ke) 3.51% Ke=2.76%+.29*(6.59%- 2.76%) 타인자본비용 구분 해당값 비고 타인자본비용(Rd) 2.94% A+ 등급 채권 수익률 법인세적용 타인자본비용(Rdt) 2.29% 법인세 22% 자본 비율 구분 비율 자기자본 비율 37.% 타인자본 비율 63.% WACC 영구성장률 2.74% 2% 위의 자료를 이용하여 할인율은 2.74%로 산출하였고 영구성장률은 물가상승률인 2%를 적용하였다.

16 현재가치 9,24,279,72 영구가치 1,243,567,568,45 영구가치의 현재가치 1,178,52,141,84 추정기간 가치의 합 9,24,279,72 영업가치 1,187,292,42,876 비영업용 자산 234,463,719,658 기업가치 1,421,756,14,534 부채가치 388,9,81,392 주식가치 1,33,746,339,142 총주식수 2,617,458 1 주당 가치 5,139 앞에서 추정한 잉여현금흐름과 산정한 할인율을 이용하여 영업가치를 구하고 비영업용자산과 부채가치를 가감하여 총주식 가치를 산출한 후 1주당 가치를 산출하였다. 그리하여 213년의 목표주가 5,원으로 산출되었다.

17 PER 밴드 모형 그림 17. PER밴드 모형 /1/2 29/1/16 21/8/4 211/5/25 212/3/13 213/1/2 주가 현재 CGV의 주가는 최근 실적과 한국영화의 흥행으로 많은 상승을 하여 현재 24x에서 주가가 형성되어 있다. 글로벌 멀티플렉스의 평균 PER이 18.7이다.(Cinemark, Regal Ent.Group, Cine world Group, Village Road Show, Orange Sky Golden Harvest Ent, Cinema CityInt l) CGV는 현재 글로벌 평균보다 다소 높지만 국내의 상황을 반영하면 현재의 PER는 적정 수준이라 판단된다. 또한 올해부터 베트남, 중국의 극장들의 실적이 개선되면서 지분법이 익이 발생하고 가격인상으로 인한 ATP증가로 인해 이익 증가가 기대되기 때문에 현재의 PER인 24x를 적정 PER로 적용하였다. 당기순이익을 추정하여 향후 EPS를 추정하였는데 213년의 EPS는 1842원으로 산출하였다. 산출한 적정PER 24x를 이용하여 213년 적정 주가 47,원을 산출하였다.

18 결론 DCF 모델과 PER 모형을 이용하여 산출된 주가는 각각 5,원과 47,원 이였다. 이 두 가지 방식으로 산출된 목표주가의 평균인 48,5원을 213년 말까지의 목표주가로 제시한다. 213년 2월 26일 종가 41,9원과 주가 괴리율 16%로 투자의견 buy를 제시한 다. Compliance Notice - 본 자료에 기재된 내용들은 작성자 본인의 의견을 정확하게 반영하고 있으며 외부의 부당한 압력이나 간섭 없이 작성되었음을 확인합니다 - 본 자료에 수록된 내용은 금융투자동아리 불기둥(이하 불기둥) 이 신뢰할 만한 자료 및 정보를 바탕으로 작성한 것이나, 불기둥이 그 정확성이나 완전성을 보 장할 수 없으므로 참고자료로만 활용하시기 바랍니다. 따라서 본 자료는 어떠한 경우에도 증권투자 결과에 대한 법적 책임소재의 증빙자료로 사용될 수 없습 니다. - 본 자료는 불기둥 의 저작물로서 모든 저작권은 불기둥 에게 있으며 어떠한 경우에도 불기둥 의 동의 없이 복제, 배포, 전송, 변형될 수 없습니다