녹십자 (006280) 하반기혈액제제의미국상업화구체화기대 제약 Results Comment 2016.5.16 (Maintain) 매수 목표주가 ( 원,12M) 231,000 현재주가 (16/05/13, 원 ) 172,500 상승여력 34% 영업이익 (16F, 십억원 ) 90 Consensus 영업이익 (16F, 십억원 ) 91 EPS 성장률 (16F,%) -16.7 MKT EPS 성장률 (16F,%) 16.7 P/E(16F,x) 25.5 MKT P/E(16F,x) 10.6 KOSPI 1,966.99 시가총액 ( 십억원 ) 2,016 발행주식수 ( 백만주 ) 12 유동주식비율 (%) 46.0 외국인보유비중 (%) 23.1 베타 (12M) 일간수익률 1.32 52주최저가 ( 원 ) 164,000 52주최고가 ( 원 ) 270,000 주가상승률 (%) 1 개월 6 개월 12 개월 절대주가 -2.3-7.0-4.4 상대주가 -1.6-6.7 2.7 170 150 130 110 90 [ 헬스케어 ] 녹십자 김현태 02-768-3251 hyuntae.kim@dwsec.com 김승민 02-768-4157 sm.kim@dwsec.com KOSPI 70 15.5 15.9 16.1 16.5 1 분기영업이익예상상당히하회 연결기준녹십자의 1 분기실적은매출액 2,458 억원 (+14.7% YoY), 영업이익 109 억원 (- 14.4% YoY), 당기순이익 64 억원 (-51.4% YoY), 지배순이익 53 억원 (-57.6% YoY) 을시 현했다. 매출액, 영업이익, 순이익등모두우리의예상을상당히하회했다. 주요제제들중처방의약품, OTC( 일반의약품 ) 등이두자리수성장을달성했다. 처방의약 품, OTC 등은전년동기대비각각 53.9%, 14.2% 증가했다. 혈액제제는전년동기대비 8.5% 성장한데반해, 백신제제는전년동기대비 12.3% 감소했다. 영업이익이우리의예상을하회한것은남미향독감백신납품이 2 분기로이연된것, 상품 매출증가에따른제품믹스악화, 연구개발비용의증가등때문이다. 특히바라크루드 (B 형 간염 ) 상품매출확대는처방의약품의외형성장을견인했지만, 상품매출원가율을전년동 기대비 3.8%p 오른 83.4% 로이끌었다. 연구개발비는전년동기대비 9.4% 증가한 215 억 원에이르렀다. 2 분기영업이익개선, 하지만 16 년이익감소전망 우리는 2 분기에매출액 3,264 억원 (+21.6% YoY), 영업이익 313 억원 (+3.7% YoY), 지배 순이익 263 억원 (-7.0% YoY) 에이를것으로예상한다. 혈액제제, 처방의약품, OTC, 수출 등의두자리수증가가외형성장을견인할것으로추정한다. 특히남미향독감백신및수두백신매출확대로수출은전년동기대비 33.0% 증가한 1,027 억원에달할것으로전망한다. 높은외형성장에도상품매출증가에따른낮아진수 익성및연구개발비증가로영업이익은낮은한자리수성장에그칠것으로보인다. 한편우리는 2016 년에동사의매출액, 영업이익은각각 12,134 억원 (+15.8% YoY), 899 억원 (-1.9% YoY) 로전망한다. 바라크루드등상품매출증가에따른원가부담이늘어난점 과연구개발비증가등때문에, 영업이익이전년대비감소할것으로보인다. 우리는 16 년 매출원가 8,311 억원 (+17.2% YoY), 연구개발비 1,205 억원 (+22.7% YoY) 등을실적추 정에반영하고있다. 목표주가 231,000 원으로하향 우리는목표주가를종전 252,000 원에서 231,000 원으로내린다. 목표주가는영업가치와혈 액제제가치를합한것이다. 투자의견은종전과동일하게매수를유지한다. 동사에대한투자포인트는혈액제제 IVIG SN 의미국상업화진전에따른미래가치부각이 다. 16 년하반기 IVIG SN 의미국허가여부가구체화될것으로기대된다 결산기 (12월 ) 12/13 12/14 12/15 12/16F 12/17F 12/18F 매출액 ( 십억원 ) 888 975 1,048 1,213 1,314 1,381 영업이익 ( 십억원 ) 79 97 92 90 105 111 영업이익률 (%) 8.9 9.9 8.8 7.4 8.0 8.0 순이익 ( 십억원 ) 70 84 95 79 86 80 EPS ( 원 ) 6,177 7,183 8,126 6,766 7,337 6,839 ROE (%) 9.4 9.8 10.3 8.0 8.2 7.2 P/E ( 배 ) 20.2 19.1 22.5 25.5 23.5 25.2 P/B ( 배 ) 1.7 1.8 2.2 2.0 1.8 1.7 주 : K-IFRS 연결기준, 순이익은지배주주귀속순이익
표 1. 1 분기실적 ( 십억원, %) 1Q1 Q15 4Q1 Q15 1Q1 Q16 확정치 미래에셋대우 매출액 214.3 270.0 245.8 281.5 14.7-9.0 매출총이익 65.2 78.7 69.2 80.6 6.1-12.1 영업이익 12.7 0.6 10.9 16.9-14.4 1,800.0 세전순이익 16.1-1.7 8.1 15.7-49.5 흑전 순이익 13.2-4.9 6.4 11.6-51.4 흑전 지배순이익 12.4-3.0 5.3 11.3-57.6 흑전 성장률 YoY QoQ 표 2. 주요사업부별실적 ( 십억원, %) 구분 1Q16 YoY 국판 187.2 18.2 4.7 158.3 178.7 혈액제제 75.6 8.5 13.4 69.7 66.7 백신제제 24.7-12.3-27.8 28.2 34.3 처방의약품 69.4 53.9 14.0 45.1 60.9 일반의약품 17.1 14.2 3.5 15.0 16.5 기타 0.2-20.2-21.0 0.3 0.3 수출 21.3-15.9-64.1 25.3 59.4 혈액제제 15.8-17.0-33.1 19.1 23.7 백신제제 4.6 61.8-85.0 2.9 30.9 기타 0.8-75.4-82.6 3.4 4.8 합계 208.5 13.5-12.4 183.6 238.1 QoQ 1Q15 4Q15 표 3. 분기실적예상 ( 십억원, % 원 ) 구분 1Q15 2Q15 3Q15 4Q15 1Q16 2Q16F 3Q16F 4Q16F 2015 2016F 2017F 매출액 214.3 268.4 295.0 270.0 245.8 326.4 348.8 292.4 1,047.8 1,213.4 1,313.7 YoY 7.6 13.9 4.5 4.7 14.7 21.6 18.2 8.3 7.4 15.8 8.3 혈액제제 69.7 64.8 71.5 66.7 75.6 76.5 79.6 78.5 272.7 310.2 323.7 처방의약품 45.1 47.0 50.4 60.9 69.4 63.1 64.1 65.1 203.3 261.8 270.8 백신제제 28.2 27.0 77.0 34.3 24.7 26.0 81.3 39.3 166.4 171.3 173.5 OTC제제 14.5 19.3 18.2 16.5 17.1 21.5 19.7 18.0 68.5 76.2 83.6 기타상품 0.3 0.2 1.0 0.3 0.2 0.5 0.4 0.4 1.8 1.5 1.6 수출 25.3 77.2 45.9 59.4 21.3 102.7 67.1 53.9 207.8 245.0 297.6 자회사 30.7 34.9 33.7 35.7 37.4 38.4 39.4 40.4 134.9 155.5 171.7 영업이익 12.7 30.2 48.2 0.6 10.9 31.3 47.6 0.2 91.7 89.9 104.8 영업이익률 5.9 11.3 16.3 0.2 4.4 9.6 13.6 0.1 8.7 7.4 8.0 YoY -8.5 55.3-6.6-95.3-14.4 3.7-1.3-73.7-5.5-1.9 16.6 세전순이익 16.1 39.8 74.7-1.7 8.1 35.7 51.9 11.6 128.9 107.3 116.4 YoY -53.6 134.8 25.5 적전 -49.5-10.3-30.5 흑전 10.5-16.7 8.4 지배주주지분순이익 12.4 28.3 57.3-3.0 6.4 26.3 38.2 8.2 95.0 79.1 85.7 YoY -55.9 130.8 27.5 적지 -48.6-7.0-33.2 흑전 13.1-16.7 8.4 조정지배주주지분순이익 11.7 22.0 17.1-0.8 5.3 26.3 38.2 9.3 49.9 79.1 85.7 YoY 43.0 79.3-58.6 적지 -54.8 19.7 123.5 흑전 -17.8 58.4 8.4 EPS 8,126.2 6,766.3 7,337.2 YoY 13.1-16.7 8.4 조정 EPS 4,270.6 6,766.3 7,337.3 YoY -17.8 58.4 8.4 2 Mirae Asset Daewoo Research
표 4. 수익예상변경 ( 십억원, 원, %) 변경전 변경후 16F 17F 18F 16F 17F 18F 16F 17F 18F 변경사유 매출액 1,218.9 1,284.4 1,365.1 1,213.4 1,313.7 1,380.8-0.5 2.3 1.2 - 상품매출확대에따른매출원가 변경률 영업이익 117.4 131.3 141.1 89.9 104.8 110.7-23.4-20.2-21.5 세전손익 112.3 113.6 126.9 107.3 116.4 108.5-4.5 2.5-14.5 순이익 81.4 82.3 92.0 79.1 85.7 79.9-2.8 4.1-13.2 EPS( 원 ) 6,962 7,042 7,870 6,766 7,337 6,839-2.8 4.2-13.1 영업이익률 9.6 10.2 10.3 7.4 8.0 8.0 순이익률 6.7 6.4 6.7 6.5 6.5 5.8 상향조정 - 연구개발비용상향조정 - 환손익업데이트 표 5. 목표주가산출요약구분 주당가치 비고 영업가치 (a) 182,497 12개월선행일회성이익조정 EPS X 25배 미국향혈액제제수출사업가치 (b) 48,837 발매후 10년간이익의합 목표주가 231,334 (a) + (b). 목표주가는 231,000 원 그림 1. 12 개월선행 PER 밴드차트 그림 2. 12 개월선행 PBR 밴드차트 ( 원 ) 250,000 34.4x ( 원 ) 250,000 3.0x 2.6x 29.6x 2.2x 24.8x 1.8x 150,000 20.0x 150,000 1.5x 15.2x 50,000 11 12 13 14 15 16 17 50,000 11 12 13 14 15 16 17 표 6. 녹십자파이프라인현황 약물 적응증 전임상 임상 1상 임상 2상 임상 3상 바이오 IVIG SN 1 차성면역결핍질환미국 GreenGene F A형혈우병 미국 GreenGene F A형혈우병 중국 Hunterase 헌터증후군미국 Neulapeg 호중구감소증국내 GC1102 간이식환자의간염재발예방 + 만성간염치료국내 MGAH22 유방암국내 GC1118A 대장암국내 백신 GC1107 파상풍, 다프테리아국내 MG1109 조류독감국내 GC3110A 인플루엔자예방백신국내 GC1109 탄저균감염국내 GC3106A 인플루엔자예방백신국내 GC3111A 파상풍, 다프테리아, 백일해국내 MG1111 수두국내 합성신약 GC2107 항응혈제국내 허가 임상지 Mirae Asset Daewoo Research 3
녹십자 (006280) 예상포괄손익계산서 ( 요약 ) 예상재무상태표 ( 요약 ) ( 십억원 ) 12/15 12/16F 12/17F 12/18F ( 십억원 ) 12/15 12/16F 12/17F 12/18F 매출액 1,048 1,213 1,314 1,381 유동자산 743 788 837 913 매출원가 709 831 893 938 현금및현금성자산 58 45 38 78 매출총이익 339 382 421 443 매출채권및기타채권 288 310 335 353 판매비와관리비 247 292 316 332 재고자산 325 361 391 411 조정영업이익 92 90 105 111 기타유동자산 72 72 73 71 영업이익 92 90 105 111 비유동자산 672 703 734 727 비영업손익 37 17 11-3 관계기업투자등 59 59 59 59 금융손익 -4-4 -4-4 유형자산 500 534 568 563 관계기업등투자손익 39 11 11 11 무형자산 60 57 55 52 세전계속사업손익 129 107 116 108 자산총계 1,415 1,491 1,571 1,640 계속사업법인세비용 33 28 30 28 유동부채 308 324 338 347 계속사업이익 96 80 86 81 매입채무및기타채무 151 167 181 190 중단사업이익 0 0 0 0 단기금융부채 59 59 59 0 당기순이익 96 80 86 81 기타유동부채 98 98 98 157 지배주주 95 79 86 80 비유동부채 110 110 110 110 비지배주주 1 1 1 1 장기금융부채 81 81 81 0 총포괄이익 84 80 86 81 기타비유동부채 29 29 29 110 지배주주 84 79 86 80 부채총계 417 434 447 457 비지배주주 0 0 0 0 지배주주지분 957 1,016 1,081 1,141 EBITDA 120 119 134 138 자본금 58 58 58 58 FCF -76-7 5 65 자본잉여금 311 311 311 311 EBITDA 마진율 (%) 11.5 9.8 10.2 10.0 이익잉여금 595 654 720 779 영업이익률 (%) 8.8 7.4 8.0 8.0 비지배주주지분 41 41 42 43 지배주주귀속순이익률 (%) 9.1 6.5 6.5 5.8 자본총계 998 1,057 1,123 1,184 예상현금흐름표 ( 요약 ) 예상주당가치및 valuation ( 요약 ) ( 십억원 ) 12/15 12/16F 12/17F 12/18F 12/15 12/16F 12/17F 12/18F 영업활동으로인한현금흐름 45 53 65 85 P/E (x) 22.5 25.5 23.5 25.2 당기순이익 96 80 86 81 P/CF (x) 15.9 16.0 14.3 14.0 비현금수익비용가감 39 46 54 64 P/B (x) 2.2 2.0 1.8 1.7 유형자산감가상각비 25 26 26 25 EV/EBITDA (x) 18.4 17.7 15.7 15.0 무형자산상각비 3 3 3 2 EPS ( 원 ) 8,126 6,766 7,337 6,839 기타 11 17 25 37 CFPS ( 원 ) 11,495 10,761 12,029 12,350 영업활동으로인한자산및부채의변동 -55-41 -42-28 BPS ( 원 ) 83,063 88,098 93,704 98,811 매출채권및기타채권의감소 ( 증가 ) -30-21 -25-17 DPS ( 원 ) 1,750 1,750 1,750 1,750 재고자산감소 ( 증가 ) -32-36 -30-20 배당성향 (%) 21.1 25.4 23.4 25.1 매입채무및기타채무의증가 ( 감소 ) 13 14 12 8 배당수익률 (%) 1.0 1.0 1.0 1.0 법인세납부 -31-28 -30-28 매출액증가율 (%) 7.5 15.7 8.3 5.1 투자활동으로인한현금흐름 8-46 -52-25 EBITDA 증가율 (%) 0.0-0.8 12.6 3.0 유형자산처분 ( 취득 ) -121-60 -60-20 조정영업이익증가율 (%) -5.2-2.2 16.7 5.7 무형자산감소 ( 증가 ) -14 0 0 0 EPS증가율 (%) 13.1-16.7 8.4-6.8 장단기금융자산의감소 ( 증가 ) 47 0 0 0 매출채권회전율 ( 회 ) 3.9 4.1 4.1 4.0 기타투자활동 96 14 8-5 재고자산회전율 ( 회 ) 3.4 3.5 3.5 3.4 재무활동으로인한현금흐름 -28-20 -20-20 매입채무회전율 ( 회 ) 5.6 6.0 5.9 5.8 장단기금융부채의증가 ( 감소 ) -21 0 0 0 ROA (%) 7.0 5.5 5.6 5.0 자본의증가 ( 감소 ) -5 0 0 0 ROE (%) 10.3 8.0 8.2 7.2 배당금의지급 -15-20 -20-20 ROIC (%) 7.5 6.7 7.3 7.4 기타재무활동 13 0 0 0 부채비율 (%) 41.8 41.0 39.8 38.6 현금의증가 26-13 -6 40 유동비율 (%) 241.6 243.2 247.8 263.3 기초현금 32 58 45 38 순차입금 / 자기자본 (%) 2.6 3.7 4.1 0.5 기말현금 58 45 38 78 조정영업이익 / 금융비용 (x) 18.3 19.3 22.5 23.7 4 Mirae Asset Daewoo Research
투자의견및목표주가변동추이종목명 ( 코드번호 ) 제시일자 투자의견 목표주가 ( 원 ) 녹십자 (006280) 2016.05.15 매수 231,000 원 2015.10.28 매수 252,000 원 2015.07.29 매수 292,000 원 2015.05.03 Trading Buy 193,000 원 2014.11.05 매수 167,000 원 2014.07.23 매수 149,000 원 2014.05.02 매수 156,000 원 ( 원 ) 녹십자 400,000 300,000 0 14.5 15.5 16.5 투자의견분류및적용기준 기업 산업 매수 : 향후 12개월기준절대수익률 20% 이상의초과수익예상 비중확대 : 향후 12개월기준업종지수상승률이시장수익률대비높거나상승 Trading Buy : 향후 12개월기준절대수익률 10% 이상의초과수익예상 중립 : 향후 12개월기준업종지수상승률이시장수익률수준 중립 : 향후 12개월기준절대수익률 -10~10% 이내의등락이예상 비중축소 : 향후 12개월기준업종지수상승률이시장수익률대비낮거나악화 비중축소 : 향후 12개월절대수익률 -10% 이상의주가하락이예상 매수 ( ), Trading Buy( ), 중립 ( ), 비중축소 ( ), 주가 ( ), 목표주가 ( ), Not covered( ) 투자의견비율 매수 ( 매수 ) Trading Buy( 매수 ) 중립 ( 중립 ) 비중축소 ( 매도 ) 68.29% 17.56% 14.15% 0.00% * 2016 년 3 월 31 일기준으로최근 1 년간금융투자상품에대하여공표한최근일투자등급의비율 Compliance Notice - 당사는자료작성일현재조사분석대상법인과관련하여특별한이해관계가없음을확인합니다. - 당사는본자료를제 3 자에게사전제공한사실이없습니다. - 본자료를작성한애널리스트는자료작성일현재조사분석대상법인의금융투자상품및권리를보유하고있지않습니다. - 본자료는외부의부당한압력이나간섭없이애널리스트의의견이정확하게반영되었음을확인합니다. 본조사분석자료는당사의리서치센터가신뢰할수있는자료및정보로부터얻은것이나, 당사가그정확성이나완전성을보장할수없으므로투자자자신의판단과책임하에종목선택이나투자시기에대한최종결정을하시기바랍니다. 따라서본조사분석자료는어떠한경우에도고객의증권투자결과에대한법적책임소재의증빙자료로사용될수없습니다. 본조사분석자료의지적재산권은당사에있으므로당사의허락없이무단복제및배포할수없습니다. Mirae Asset Daewoo Research 5