13 년 11 월 18 일 Economist 김종수 ) 79-8 Abenomics, 실질적인효과아직없다 아베노믹스 (Abenomics) 로불리는일본정책기조는무제한금융완화, 적극적인경기부양, 규제개혁등을통해내수와수출등민간내수경기가회복

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광기 옥
5 years ago
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1 13 년 11 월 18 일 Economist 김종수 ) 79-8 eco_kim@taurus.co.kr 주택가격상승을동반한일본경기회복의미 日 3 분기 GDP, 주택투자및공적수요회복에힘입어 분기연속성장 일본경제가 분기연속성장세를나타냈다. 3 분기 GDP(AR, 이하동일 ) 가전기비 +1.9% 로전분기 (+3.8%) 보다둔화됐으나시장예상 (+1.%) 을소폭상회하며 분기연속성장했다. 주택시장호조, 정부소비와정부투자등공적수요확대가 3 분기경제성장을주도했다. 주택투자는전기비 +11.3% 로. 분기부터 분기연속증가했다. 정부지출도전기비 +1.1% 로전분기 (+3.%) 에이어 1 분기연속증가했고, 공적고정자본형성도전기비 +8.7% 로 7 분기연속증가했다. 반면, 민간수요와해외수요는다소부진했다. 민간소비가전기비 +.% 로 분기연속증가했으나, 전분기 (+.3%) 보다둔화됐다. 설비투자도전기비 +.7% 로 3 분기연속증가했으나, 전분기 (+.%) 보다둔화됐다. 수출이전기비 -.% 로전분기 (+.%) 와는달리 3 분기만에감소했다. 그림 1 일본 3 분기 GDP, +1.9% 로 분기연속성장지속 (%, AR) (%) 그림 일본 3 분기 GDP, 민간수요둔화 vs 공적수요증가 (% QoQ, AR) 1 일본 GDP(QoQ, 좌 ) Q Q 일본 GDP(YoY, 우 ) Q 13 Q GDP 민간소비주택투자설비투자공적수요수출 그림 3 일본 3 분기 GDP, 전년비로회복세지속 (% YoY) (% YoY) 민간소비 ( 좌 ) 민간수요 ( 좌 ) 설비투자 ( 우 ) 그림 일본 3 분기 GDP, 공적수요호조가성장을주도 (% YoY) (% YoY) 정부투자 ( 좌 ) 수출 ( 좌 ) 8 3 공적수요 ( 우 )

2 13 년 11 월 18 일 Economist 김종수 ) 79-8 eco_kim@taurus.co.kr Abenomics, 실질적인효과아직없다 아베노믹스 (Abenomics) 로불리는일본정책기조는무제한금융완화, 적극적인경기부양, 규제개혁등을통해내수와수출등민간내수경기가회복되고장기간지속된디플레이션에서벗어나는등일본경제가정상화되는것을목표로하고있다. 그림 아베노믹스와파급효과 3 대전략 주요정책 영향 1 무제한금융완화 제로금리유지 - 익일물콜금리 ~.1% 유도 양적완화 엔화약세 수입물가상승 디플레이션극복 - 무제한자산매입 ( 매월약 13조엔 ) - 적극적인외환시장개입 - 외화자산매입가속 산업및수출경쟁력제고 수출확대 강력한경기대책 3 규제개혁 대규모추경편성 (13.1 조엔 ) - 공공투자확대 - 민간투자활성화 - 중소기업등대책강화 - 기업해외진출촉진등 규제개혁회의설치등 내수진작 일본 경제 회복 자료 : 현대경제연구원, 토러스투자증권리서치센터 엔 / 달러환율은지난해 분기부터빠르게상승하여리만사태이후지속된엔화강세에서벗어났다. 엔화약세가단기간에빠르게나타난것은 1 아베노믹스에대한일본통화당국의적극적인정책공조, 리만사태이후나홀로엔화강세에대한공감, 3 일본환율정책에대한미국과 EU, IMF 등선진국의지지등이뒷받침되었기때문이다. 그림 아베노믹스로엔화약세심화 (%, 달러화대비절상 (+)/ 절하 (-) 율 ) 유폴한로란국중국드 스뉴위질스랜드 멕영시국코 베대트만남 헝가리 싱태가국체코폴 러시아 캐나다 말레이시아 필칠리레호주터키핀 *.1 월말대비 일현재기준 13. 월말기준 브인라도질 인일도본네시아 아르헨티나 1

3 13 년 11 월 18 일 Economist 김종수 ) 79-8 eco_kim@taurus.co.kr 하지만, 엔화약세에도불구하고수출이회복되지못하고있다. 일본 9 월수출이전년동월비 +11.% 로 7 개월연속증가했으나, 이는엔화기준이다. 달러화기준으로 9 월수출은 -.% 로회복되지못하고 1 개월연속감소하고있다. 이는엔화약세에따른환산효과때문이다. 엔화약세에따른가격경쟁력제고로일본수출이늘어나고있는것이아니다. 엔화약세에도불구하고일본무역수지적자규모가더욱확대되고있는점과달러화기준의미국, 중국, 한국등주요국수출이회복되거나조짐을나타내고있는점등을감안하면엔화약세가수출회복에기여하는효과는아직확인되지않고있다. 그림7 일본수출, 환산효과제외하면회복지연 (% YoY) 수출 _ 엔화기준 수출 _ 달러화기준 그림8 일본무역수지, 엔화약세불구적자규모확대지속 (1억엔) 1 1년 11년 1 년 13년 월 월 3월 월 월 월 7월 8월 9월 1월 11월 월 그림 9 미국, 중국, 한국등주요국수출회복조짐확산 그림 1 일본기업투자, 년대보다못한완만한증가 (% YoY, 3MA) 한국수출 3 유로수출 3 세계수출 중국수출 미국수출 ( 조엔 ) 민간비주거용투자 기업의투자수요회복도빠르지않다. 3 분기설비투자가전기비 +.7% 로 3 분기연속증가했으나, 전분기 (+.%) 보다큰폭둔화됐다. 기업투자가회복되고있으나, 회복속도는전반적으로완만하다. 과거 1 년부터, 또는 199 년과 1998 년이후와비슷하기때문이다. 적어도 년대와같은빠른속도가아니다. 아베노믹스이후기업의투자수요가빠르게회복되고있다고보기어렵다. 11

4 13 년 11 월 18 일 Economist 김종수 ) 79-8 eco_kim@taurus.co.kr 아베노믹스의최종목표는디플레이션탈출에있다. 수출이회복되고내수경기가구조적인장기불황에서벗어나인플레이션이정착되는것이다. 인플레이션이정착되기위해서는임금인상등으로가계소득이증가해야한다. 다시말해서엔화약세로수출이늘어나고, 이에따른기업이익개선이투자증가와임금상승으로이어져야한다. 하지만, 이런메커니즘은아직나타나지않고있다. 근로자의임금을보면올해들어서도별다른변화가없다. 오히려최근인플레이션이발생하면서실질임금이하락하는것으로확인되고있다. 그림 11 일본임금지수추이 (1 년 =1, SA) (1 년 =1, SA) 1 8 임금지수실질임금지수 임금지수 실질임금지수 이처럼지난해 분기부터엔화약세가심화되었음에도불구하고수출증가, 기업투자확대, 임금상승등이나타나지않고있다. 이는아베노믹스효과가경제주체의심리개선, 자산가격 ( 주가및주택가격 ) 상승, 기업이익개선등의경제심리개선과환산효과에그치고있을뿐, 궁극적인목표를위한메카니즘이아직작동하지않고있음을의미한다. 아베노믹스의실질적인효과가아직나타나지않고있는것이다. 지금의경기회복은경기순환적인관점의 Cyclical recovery 성격이크다 그렇다면현재나타나고있는경기회복은무엇인가? 가계소비여건은전반적으로양호하다. 앞서언급한것처럼경기회복이임금상승으로나타나고있지않지만, 고용이증가하면서전반적으로가계소비여력이높아지고있다. 리만사태이후.% 까지상승했던실업률이지속적으로하락하고있고, 신규구인배율도 1. 배로기업의구인수요가가계의구직수요를상회하고있다. 이러한고용증가는전체가계소득증가를개선시키고있으며, 가계소비심리를개선시키고있다. 소비자신뢰지수는지속적인경기회복과고용증가이외에도아베노믹스에대한기대감등으로 년보다한단계높은수준으로상승하는등경기가지속적인회복을나타냈던 년대수준을바라보고있다. 특히, 주택가격및주가상승등에따른자산효과와주택시장회복은가계재무건전성제고와함께구매력을회복시키는요인으로작용하고있다.

5 Macro Idea 13년 11월 18일 Economist 김종수 ) 79-8 eco_kim@taurus.co.kr 그림 일본 소비심리와 주가지수 추이 (기준치=) 그림13 일본 근로자가구의 소득 추이 (p) 일본 소비자신뢰지수(좌) NIKKEI (우) (% YoY, MA) 그림1 일본 실업률 및 신규구입배율 추이 (백만명) (백만명) (배, 역축) (% YoY) 8. 일본 실업률(좌). 일본 신규구인배율(우) 고용인구(우) 그림17 일본 주택가격 회복세 확산 (% YoY, MA) (% YoY, MA) 그림1 일본 주택착공 및 주택허가 추이 3 8 그림1 일본 실업자 및 취업자 추이 실업인구(좌) 9 근로자가구의 가처분소득(우) (천엔) 근로자가구의 가처분소득(좌) 주택허가 주택착공 가구당 주택가격(좌) (백만엔, MA) 가구당 주택가격(우)

6 13 년 11 월 18 일 Economist 김종수 ) 79-8 eco_kim@taurus.co.kr 기업여건도개선되고있다. 엔화약세로인해수출기업을중심으로기업이익이개선되고있으며, 지속적인경기회복으로경제심리도꾸준히호전되고있다. 기업도산이 199 년이후가장낮은수준으로하락한것은기업여건이점차좋아지고있음을의미한다. 그림 18 일본기업체감경기지표추이 ( 기준치 =) ( 기준치 =) 단칸지수 _ 대기업제조업 ( 좌 ) 7 중소기업제조업 BSI( 우 ) 그림 19 일본기업경상이익추이 (% YoY) (%) 경상이익 ( 좌 ) 1 9 경상이익 / 매출액 ( 우 ) 그림 일본실업자와기업도산 그림 1 일본기업대출과부채조정 ( 백만명 ). 실업자 ( 좌 ) 3. 기업도산 ( 우 ) 한국 MS ( 건 ) 1 1 ( 조엔, YoY) (%, 비중 ) 기업대출 ( 좌 ) 1 기업부채 / 자산 ( 우 ) 이처럼가계소비여건과기업여건은점차개선되고있다. 아베노믹스의메커니즘이아직실물부문의민간수요회복을주도할정도로작동되지않고있으나, 일본경기회복세는점차확연해지고있다. 이는일본경제가본래지니고있는자생력이아베노믹스의부분적인효과와어울러져회복되고있음을의미한다. 다시말해서일본경제는 Cyclical recovery 와아베노믹스의부분적인효과가동시에진행되고있는것으로보인다. 1

7 13 년 11 월 18 일 Economist 김종수 ) 79-8 eco_kim@taurus.co.kr Cyclical recovery, 계속될전망 앞서언급한바와같이아베노믹스효과가아직까지실물부문의민간수요회복으로확산되지않고있으며, 민간수요회복을자극하는데도한계가있다. 엔화약세등으로개선된기업이익이본국에대한투자와임금상승으로이어지기어려운구조적인문제점이있기때문이다. 일본생산비용은여전히높은수준이며, 해외생산시설을본국으로회귀시킬정도로엔화약세가매력적으로진행된것이아니다. 또한, 경기순환적인관점에서도본국에대한투자를늘리고임금을올려주기위해서는대내외경기회복에대한신뢰가더욱높아지고, 기업이익개선도더필요하다. 그러나일본경제는검증하기어려운아베노믹스효과와더불어자생적인회복력은지속될것으로보인다. 민간수요회복이지속되고해외여건개선으로수출경기도점차회복될것으로예상되기때문이다. 가계구매력은지속적으로회복될것이다. 물론아직까지임금상승이억제되고있다. 또한, 인플레이션으로의전환과내년 월소비세인상등은가계구매력을떨어뜨리는요인이다. 이러한요인들은민간소비의빠른회복을억제할것이다. 하지만, 고용증가, 주택시장회복, 주택가격및주가상승등의자산효과, 신용회복등으로커지는가계구매력회복을억누르지는못할것이다. 지난 3 분기민간소비가큰폭둔화되었으나, 고용회복등으로가계구매력이꾸준히개선되고있는점을감안하면민간소비회복은유효하다는판단이다. 유효구인배율이개선되는국면에서민간수요가꾸준히회복된점은이러한가능성을높이고있다. 또한단기적으로일본정부가 조엔대의경기부양책을준비하고있는점도소비세인상에따른구축효과를완화시켜주는역할을할것이다. 그림 일본유효구인배율과민간수요추이 (% YoY) ( 배 ) 8 1. GDP_ 민간수요 ( 좌 ) 유효구인배율 ( 우 ) 기업의투자수요도계속해서늘어날것이다. 이는아베노믹스효과이기보다는 Cyclical recovery 에의한투자수요회복이다. 가계구매력회복에따른내수회복은기업의투자수요를유도할것이다. 또한해외여건개선에따른수출경기회복도기업투자수요회복에기여할것이다. 민간수요회복으로산업생산및제조업가동률이회복되면서설비투자압력이높아지고있는것은이러한가능성을높이고있다. 제조업출하가지속적으로늘어나는반면, 재고감소가지속되면서재고순환지표가개선되고있는점도향후기업투자수요가꾸준히늘어날것임을시사하고있다. 1

8 Macro Idea 13년 11월 18일 Economist 김종수 ) 79-8 eco_kim@taurus.co.kr 그림3 일본 산업생산 및 제조업 가동률 추이 그림 일본 제조업 설비투자압력 추이 (% YoY) (%p YoY) 산업생산 제조업 가동률 (%p YoY) 제조업 설비투자압력(좌) 8 3 전자부품 설비투자압력(우) 그림 일본 제조업 출하 및 재고 추이 그림 일본 재고순환지표 추이 (% YoY) (%p YoY) 제조업_출하 제조업_재고 재고순환_제조업(좌) 재고순환_IT(우) 재고순환_전자부품(우) (%p YoY) 그림7 일본 경기 순환 비교 (Trough=1, 민간수요) Q Q3 9 9년 경기 저점 이후 현재 경기 회복기간은 년 년 경기 저점 이후 경기 회복기간은 9년 Trough

9 13 년 11 월 18 일 Economist 김종수 ) 79-8 eco_kim@taurus.co.kr 이처럼민간수요가자생적으로회복되고있어일본경제는적어도순환적인관점에서회복국면을계속해서이어갈것으로보인다. 아베노믹스효과가실물부문의민간수요로확산될경우, 경기회복속도는좀더빨라질것이다. 지금의경기회복을지난사이클과비교해보면대내외돌발변수가발생하지않는다면앞으로 년여정도의회복국면이지속될것이다. 주택시장회복, 디플레이션의악순환을차단하며아베노믹스효과를높이는요인 199 년버블붕괴이후주택시장이이렇다할회복을나타낸적은없었다. 하지만, 리만사태이후에는일본주택시장이추세적으로회복되고있다. 주택거래가늘어나면서주택가격이상승하고, 주택공급도증가하고있다. 주택재고가매우낮은수준인가운데경기가회복되고있어주택수요는계속해서늘어날것으로보인다. 주택가격이상승하고가계신용사이클이회복되고있는것은그동안장기간침체되었던주택시장의수요기반이확대될가능성을높이고있다. 그림8 일본주택판매추이 (% YoY, MA) 주택매물 (For Sale) 1 주택판매 그림 9 일본주택착공및주택재고추이 ( 만호, MA) ( 만호, MA) 주택착공 ( 좌 ) 1 주택재고 ( 우 ) 그림 3 일본가계부채조정지속 (%, 비중 ) (%, 비중 ) 가계부채 / 가계자산 ( 좌 ) 3 1 가계부채 / 민간소비 ( 우 ) 그림31 일본가계신용사이클추이 ( 조엔, YoY) 가계대출 1 가계대출 _ 주택부문 1 가계대출 _ 소비자신용가계대출 _ 기타

10 13 년 11 월 18 일 Economist 김종수 ) 79-8 eco_kim@taurus.co.kr 이번경기회복기에서아주중요한부분은주택시장회복이다. 주택시장회복은일본경제를장기간지속되었던디플레이션함정에서벗어나게하는역할을할가능성이높기때문이다. 아베노믹스효과가크게높아지지않더라도주택가격이상승하는등주택시장이회복된다는것은중장기적으로인플레이션을유발시킬수가있다. 주택시장버블붕괴이전처럼주택가격이상승세로접어들면, 즉자산가격이디플레이션함정에서벗어나인플레이션이정착될가능성이높기때문이다. 물가의하방경직성이강화된다는것이다. 또한, 주택가격상승및주택시장회복은자산효과와더불어가계의재무건전성을높이고, 가계신용사이클을회복시키는등경제및금융시스템정상화에도긍정적인역할을할것이다. 주택가격하락으로위축되었던소비성향이높아지는등가계구매력회복세가확대될수가있다. 이처럼이번경기회복기에는주택가격회복이동반되고있으며, 년대중반과는달리엔화약세로인해인플레이션이발생하고있다는점에서주목된다. 인플레이션이정착된다는것은그동안낮은평가를받았던자산가치가회복될수있다는점에서일본자산시장에대한관심이필요해보인다. 그림 3 일본경기동행지수와주택가격추이 그림 33 일본주택가격과소비자물가추이 (1년 =1) 1 1 경기동행지수 주택가격 (1년 =1) 1 1 CPI 주택가격 그림 3 일본주택가격과가계소비성향추이 ( 백만엔 ) (%) 주택가격 ( 좌 ) 7 8 가계소비성향 ( 우 ) 그림 3 일본시가총액비율과 PER 추이 ( 배 ) (x) 1 Topix(MV)/GDP( 좌 ) MSCI JAPAN - MTH FWD P/E RTIO( 우 )

11 Macro Check 13년 11월 18일 Economist 김종수 ) 79-8 eco_kim@taurus.co.kr Preview : 분기 경기 회복 지속 시사 이번 주에는 발표되는 주요국의 경제지표는 다소 강도의 차이는 있으나, 전반적으로 지 속적인 경기 회복을 뒷받침할 것이다. 미국은 1월 소매판매와 9월 기업재고가 주목된다. 9월 기업 재고가 증가한 것으로 컨 센서스가 형성되어 있는데 판매 증가를 동반한다는 점에서 3분기 재고 증가에 대한 회의 적인 시각을 다소 완화시키는 역할을 할 것이다. 다만, 1월 소매판매는 증가세 미흡으 로 민간소비 회복 강도에 대한 우려를 높일 수가 있으나, 시장에 미치는 영향은 크지 않 을 것이다. FOMC 의사록이 공개되지만, 연준 의장 후보자인 옐런이 자신의 견해를 어느 정도 알렸기 때문에 시장에 미치는 영향은 크지 않을 것으로 보인다. 이밖에 유로와 중국 11월 제조업 PMI(잠정치)가 발표될 예정이다. 모두 전월보다 소폭 하락하지만, 기준치를 상회할 것으로 보여 분기에도 경기 회복이 지속되고 있음을 시사 할 것으로 보인다. [美 1월 소매판매(11/일)] (% MoM) 완만한 소비 회복 시사 소매판매 1. 1월 소매판매는 전월과 동일한 것으로 컨센서스 형성. 이는 자동차 판매 감소 때문. 자동차를 제외한 소매판매는 전월 비.1% 증가한 것으로 컨센서스 형성. 소매판매_자동차 제외 1. 소매판매_자동차 및 유류 제외 1..8 자동차 및 유류제품을 제외한 소매판매는 전월비.% 증가한 것으로 컨센서스 형성 월 소매판매는 민간소비 회복이 완만하게 진행되고 있음을 시사 자료: Thomson Reuters, Bloomberg, 토러스투자증권 리서치센터 [美 9월 기업재고(11/일)] (% MoM) 판매 증가를 동반한 재고 증가인지 주목 9월 기업 재고는 전월비 +.3%로 개월 연속 증가한 것으로 컨센서스 형성. 이는 소매업 재고 감소에도 불구하고 제조업 및 도매업 재고가 증가했기 때문. 9월 기업 재고에서는 판매도 동반 증가했는지가 중요. 이는 3분.1 기 GDP에서 재고 증가가 수요 증가에 따른 의도된 재고 확충과 -.1 정인지, 수요 부진에 따른 의도되지 않은 재고 누적인지를 판단 할 수 있기 때문. 자료: Thomson Reuters, Bloomberg, 토러스투자증권 리서치센터 19

12 Macro Check 13년 11월 18일 Economist 김종수 ) 79-8 eco_kim@taurus.co.kr [美 11월 NAHB 주택시장지수(11/18일)] 주택시장 회복세 지속 (기준치=) 8 11월 NAHB 주택시장지수는 로 전월과 동일할 것으로 컨센 7 서스 형성. 이에 따라 NAHB 주택시장지수는 개월 연속 기준치를 상회. 3 이는 분기에도 주택시장 회복이 계속되고 있음을 시사. 최근 주택시장지표가 다소 부침을 나타냈으나, 전반적으로 주택 시장은 꾸준히 회복되고 있는 것으로 보인 자료: Thomson Reuters, Bloomberg, 토러스투자증권 리서치센터 [유로 11월 제조업 PMI(11/1일)] 분기에도 완만한 경기 회복 지속 시사 (기준치=) 11월 제조업 PMI(잠정치)는 1.로 전월 1.3 보다 소폭 개선 유로 독일 1. 될 것으로 컨센서스 형성. 11월에도 제조업 PMI가 기준치를 개월 연속 상회한다는 것은 분기에도 유로 경제의 완만한 회복세가 계속되고 있음을 시사 자료: Thomson Reuters, Bloomberg, 토러스투자증권 리서치센터 [中 11월 HSBC 제조업 PMI(11/1일)] 분기 제조업 경기 회복 지속 시사 (기준치=) NBS 제조업 PMI 11월 HSBC 제조업 PMI(잠정치)는.8로 전월(.9)과 비슷 HSBC 제조업 PMI 할 것으로 컨센서스 형성. HSBC 제조업 PMI가 전월에 이어 11월에도 개월 연속 기준치 를 상회함에 따라 분기에도 제조업 경기는 꾸준히 회복되고 있.8 8 는 것으로 보임. 이는 내수시장이 꾸준히 회복되는 가운데 수출경기도 점차 회복 되고 있기 때문으로 추정

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<40C1B6BBE7BFF9BAB85F35BFF9C8A328C3D6C1BE292E687770> 최근 미국 경제동향 및 향후 통화정책 전망 최근 미국 경제동향 및 향후 통화정책 전망 목 차 Ⅰ. 검토 배경 Ⅱ. 최근 미국의 경제지표 Ⅲ. 미국 통화정책 전망에 대한 시장 평가 Ⅳ. 향후 전망 및 시사점 Ⅰ 검토 배경 미국 경제지표 부진 15년도 들어 미국 주요 경제지표 실적은 혼조세 시현 - 14년도 경기회복을 견인한 소비 및 제조업 관련 지표 실적은 전반적으로