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1 지주회사에 대한 할인요소가 점차 해소되고 있다. 지주회사 전환 가능성 높은 종목 점검 지주회사 전환이 증가하면서 시장 관심이 지속 지주회사의 사업회사 대비 할인요소는 점차 해소되는 중 지주회사 요건을 갖춰 전환 가능성 높은 종목 점검 지주회사에 대한 관심이 이어지고 있다. 1) 지주회사 테마가 인기 최근 공정거래위원회는 현대그룹의 모회사 격인 현대엘리베이터가 지주회사 요건에 해당하지 않는다는 결론을 내렸 다. 지난 4월말, 지주회사 지정여부에 대한 유권해석을 공정위에 요청한지 약 5개월만에 내려진 결정이었다. 이는 현 대엘리베이터에게 궁극적으로 유리한 결정일까, 아니면 불리한 결정일까? 지주회사 전환이 빠르면 빠를수록 M&A 활성화, 부실기업 퇴출 등의 기업 구조조정을 행함으로써 한발 짝 더 앞서 나갈 수 있는 점은 기회가 될 수 있다. 반면, 아직 준비가 덜 된 상태에서 섣부른 체제 전환은 막대한 자금 투입을 통 한 지분 확보에 급급하게 되는 등 부정적 요인이 더 부각될 수도 있다. 이처럼 최근 기업의 지주회사 지정 여부는 큰 이슈가 되고 있다. 2) 지주회사란 무엇을 말하는 것일까? 공정거래위원회가 발간한 27년판 공정거래백서 에 따르면, 지주회사(Holding company)란 주식 소유를 통해 국내 자회사의 사업내용을 지배하는 것을 주된 목적으로 한다 라고 규정하고 있다. 지주회사 지정 요건으로는 자산총액 1,억원 이상이고 보유 자회사의 주식가액 합계액이 당해 회사 자산총액의 5%이상 이어야 한다. 1 그림 1. 지주회사란? 자료: 대우증권 리서치센터 1 단, 금융지주회사의 경우 자산총액 기준 없이 자회사의 주식가액합계액이 자산총액의 5% 이상인 요건만 해당(금융지주회사법 제2조)

2 3) 그렇다면 왜! 지주회사 전환이 인기를 끄는 것일까? 최근 지주사 체제로 전환하는 것에 대해 관심이 많아진 이유는, 관련 법안이 개선되면서 전환 방법이 한결 수월해 졌기 때문이다. [공정거래법 개정을 통해 완화된 지주회사 행위제한 요건] 자회사-손자회사 지분율 요건 완화 (상장사 3% 2%, 비상장사 5% 4%) 지주회사 부채비율 한도 상향 (% 2%) 주가 급등 등 불가피한 사유 발생시 공정위 승인 후 지주사 행위제한 의무유예기간 2년 추가연장 (현행 2년) 자회사-손자회사간 사업관련성 요건 폐지 및 제한적 증손회사(손자회사가 지분 % 보유시) 허용 ( 시행예정) 또한 이미 지주회사로 전환된 기업들의 투명한 운영과 견실한 지배구조 체제 등 긍정적 요인들이 부각되면서 다수의 계열사를 가진 기업들의 호응을 이끌어 내고 있다. 실제로 지주회사 체제로 전환한 기업들은 투명경영대상(LG전자), 기업윤리대상(LG화학), 지배구조 우수 국무총리상(GS홀딩스), 27 지배구조 최우수기업(SK텔레콤) 등 각종 모범 상을 휩쓸고 있다. 하지만, 지주회사 전환이 시작 단계나 성숙 단계가 아님을 감안하면, 국내 지주회사 열풍의 진짜 진원지는 지주사펀 드로부터 시작되었을지도 모른다. 연초에 처음 출시된 지주사 테마 펀드에 사람들의 관심이 집중되면서 돈이 몰리기 시작한 것이다. 우량 자회사를 보유하고 있는 지주회사와 전환 가능성이 높은 실질적 지주회사(준 지주회사)의 핵심 계열사 주식에 집중적으로 투자해 높은 수익률을 내고 있다는 점이 부각되면서 순자산총액이 1조원을 돌파하는 등 승승장구를 계속 하고 있는 상황이다. 그림 2. 지주회사 전환 프로세스 [1단계] 지주사 전환요건 갖추기 [2단계] 지주사 전환 신고 [3단계] 지주사 의무사항 - 자산총액 1천억 이상 - 국내 자회사지분액이 전체 자산총액의 5% (결산기 기준) - 공정거래위원회에 신고 - 2년내 부채비율 2% 유지 - 상장자회사의 지분2% (비상장 4%) 보유 주: 2년내 [3단계] 지주사 의무사항을 지키지 못할 경우, 과태료 부과, 지주회사 실격 등의 처벌 자료: 대우증권 리서치센터

3 사업회사 대비 지주회사 주가의 할인 요소는 점차 해소 1) 국내 상황 : 지주회사는 사업회사 대비 저평가 되었었다. 이렇게 최근 지주사 전환 열풍이 불면서 의무적으로 지켜야 하는 지정요건이 다수 있음에도 불구하고, 전환 사례는 증가하고 있다. 특히 27년 들어 지주사 전환 횟수는 과거보다도 훨씬 큰 폭으로 증가하고 있다. 그리고 지주회사 전환 사례 중 주식시장에 상장된 기업은 전체의 6%에 육박(금융지주회사의 경우 %)하고 있다. 상호출자제한에 속한 11대 재벌 집단 중에서도 이미 4개 그룹이 지주사 전환을 마쳤고, 2개사가 검토중이거나 전환 준비중인 것으로 밝혀지면서 당분간 지주회사에 대한 관심은 쉽사리 사그라들지 않을 것으로 판단된다. 그림 3. 공정거래법상 국내 지주사수 그림 4. 일반지주사 현황( ) 그림 5. 금융지주사 현황( ) (개) 45 전체 지주회사 수 4 (개) 일반지주회사 35 (개) 금융지주회사 지 주 회 사 21 자 회 사 손 자 회 사 6 7 합 계 ( 상 장 사 합 계 ) 지 주 회 사 자 회 사 2 15 손 자 회 사 합 계 6 ( 상 장 사 합 계 ) 주: ( )는 지주회사 자회사 손자회사 중 상장사 수 자료: 공정거래위원회 하지만 시장에서는 지주회사 전환 후 분할 재상장된 기업의 경우, 사업회사가 지주회사보다 더 가치 있다는 시각이 팽배해 있다. 사업회사는 실제 영업활동을 통해 돈을 벌고, 지주회사 설립 전환으로 계열사에 대한 불필요한 투자를 더 이상 하지 않아도 돼 본업에 충실할 수 있기 때문이다. 그렇기 때문에 각 증권사마다 기업 분할 후 재상장되는 기 업의 사업회사에게는 호평을 쏟아내는 반면, 지주회사에 상대적으로 투자매력도가 떨어진다는 인식을 갖고 있다. 2) 지주회사의 할인 요인은 점차 완화되고 있다. 그러나 지주회사의 할인 요소는 점차 완화될 것으로 판단된다. 그 이유는 첫째, 지주회사와 사업회사의 ROE를 비교해 보면, 상대적으로 지주회사의 ROE는 안정적인 모습을 나타 내고 있다. 지주회사의 수익은 자회사로부터의 브랜드 로열티와 임대료, 배당 등으로 이뤄진다. LG의 사례를 보더라 도, 비슷한 업종에 자회사들이 몰려 있는 것이 아니라, 전자업종의 LG전자, 통신분야의 LG데이콤, 화학업종의 LG화 학, 유통쪽의 LG생활건강 등 다양한 분야에 폭 넓게 분포하고 있어서 특정 기업의 실적이 나쁘더라도 다른 회사의 긍정적 수익이 상호보완 작용을 해 안정적인 현금흐름이 창출될 수 있다.

4 그림 6. 지주회사(LG) ROE는 안정적 수준 15% LG LG전자 LG화학 LG데이콤 LG생명과학 1% 그림 7. 지주회사(SK) 역시 안정적인 ROE 나타냄 45% SK SK네트웍스 SK텔레콤 SKC 36% 27% 5% % -5% % 9% % -9% 둘째, 복잡한 경영환경 속에서 유연하게 대처할 수 있다는 점이다. 지주회사는 객관적인 시각으로 숲을 보고 전체 큰 틀의 그림을 짜서 자회사들이 윤활하게 잘 돌아갈 수 있는 시금석을 마련해 줘야 한다. 필요한 사업에 대해서는 확장 과 지원을, 불필요하고 장래성 없는 회사에 대해서는 분리 매각이 쉽기 때문에 사업의 진출과 퇴출에 유연하게 대처 할 수 있다. 사업 매각으로 풍부한 현금이 유입되고 신규사업에 재투자 함으로써 또 다른 M&A 이슈를 만들어 낼 수 도 있다. 그리고 셋째, 과거 SK와 POSCO 사례에서도 볼 수 있듯이, 지주회사가 각 자회사의 지분율을 끌어올림으로써 적대 적 M&A로부터의 경영권 보존에 유리해 Risk에 효과적으로 방어할 수 있다. 이는 안정적인 기업 운영과 경영권 방 어에 효과적이어서 업무의 효율성을 높일 수도 있다. 그림 8. 지주회사 전환의 긍정적 요인 자료: 대우증권 리서치센터 실제로 지주회사에 대한 할인 요소가 완화되면서 지주회사의 주가가 움직이고 있다. 27년에 지주회사 전환 후 재 상장된 기업의 주가추이를 살펴보면, 보통 지주회사보다 사업회사의 주가가 긍정적인 모습을 보이는 경우가 많았다. 그러나 점차 지주회사에 대한 긍정적 측면이 부각되면서 최근에는 지주회사의 주가가 상대적으로 강세를 나타내고 있다.

5 그림 9. KOSPI 대비 아웃퍼폼하는 지주회사 지수 ( =) 24 YTD 122.3% 22 지주회사 지수(27) 2 KOSPI YTD 41.3% 주: 지주회사 지수는 27년 설립 전환신고한 지주사 주가를 Index화 그림 1. 27년 분할 재상장된 지주그룹의 주가수익률 4% 32.4% 순수지주회사 사업회사 KOSPI 3% 24.5% 18.6% 2% 14.4% 13.3% 8.2% 9.8% 1%.5% 1.1% 4.1% % -1% -2% -11.2% -3% -4% -5% -6% [네오위즈] [SK] [한진중공업] [CJ] -58.3% -7% 27년에 지주회사 전환을 위해 분할 재상장된 4개 그룹 네오위즈, SK, 한진중공업, CJ의 분할 이후부터 현재까지의 수익률을 조사해보면, 초반에는 사업회사의 주가가 먼저 움직였다, 하지만, 시간이 경과함에 따라 급등했던 사업회사 의 주가는 제자리 찾기 과정이 진행되고 있다. 반면, 상대적으로 소외받았던 지주회사의 주가는 재평가를 받으면서 네오위즈의 경우를 제외하고는 모두 사업회사보다 높은 상승률을 기록하고 있다. 이는 비단 올해 재상장된 기업들만의 사례가 아니다. 23년 지주회사로 전환된 농심의 사례를 보면 사업회사인 농 심에 비해 최대 % 가까운 격차를 보였던 지주회사 농심홀딩스는 27년 들어 농심을 추월하면서 현재 4%가 량 더 높은 수익률을 나타내고 있다. 그림 11. 한진중공업홀딩스(지주사) 한진중공업(사업회사) (분할재상장일=) 한진중공업홀딩스 한진중공업 그림 12. SK(지주회사) SK에너지(사업회사) (분할재상장일=) SK 9 SK에너지 그림 년 기업 분할 후 거래 재개 된 농심의 사례 (재상장일=) 농심 22 농심홀딩스 주: 직선으로 나타난 부문은 기업분할을 위한 거래정지 시점이며, 주가추이는 하나의 기업에서 분할된 지주회사와 사업자회사만을 비교 27년 지주회사 테마에 관심이 높아지고 저평가 요소들이 해소되면서 우량한 자회사를 보유한 지주회사의 Rerating이 본격적으로 시작되고 있다.

6 지주사 전환 가능 종목 점검 28 년 지주회사 전환을 공식적으로 밝힌 두산을 비롯 SBS, 한화, 웅진, 코오롱, 메리츠화재, S&T 그룹 등의 기업 에 대해 향후 전환 가능성이 높은 것으로 평가하고 있다. 금융지주 가운데서는 국민은행 등이 꼽히고 있다. 코스닥 시장에서는 소프트랜드, 이지바이오시스템 등이 거론되고 있다. 하지만 코스닥 시장에서 지주사로 전환하려는 기업의 자회사 가운데는 우량기업과 부실기업이 혼재되어 있어 유가증권 시장보다 좀 더 주의를 기울일 필요가 있다. 향후 지주회사와 관련된 투자 전략으로는, 체제 전환 가능성이 높아 모멘텀이 살아있는 준지주회사의 성격을 보유한 기업으로의 투자가 바람직 할 것이다. 표 1. 상장된 지주회사 현황 (27.8월말 현재) (단위: 개, %, 백만원) 구분 지주회사명 설립/전환일 자산총액 지주비율(%) 부채비율(%) 자회사수(상장사수) 손자회사수(상장사수) (주)온미디어* , () 1 () 일반지주회사 (KOSPI) (주)LG* ,64, (6) 14 (3) (주)세아홀딩스* , (1) () (주)대웅 , (1) 4 () (주)풀무원 , () () (주)농심홀딩스* , (2) () (주)다함이텍 , () () (주)GS홀딩스* ,272, (1) 9 () 대상홀딩스(주) , (2) 1 () 평화홀딩스(주) , (1) 1 () (주)디피아이홀딩스 , (1) 3 () 케이피씨홀딩스 , (4) () 금호산업(주)* ,886, (2) 1 () (주)태평양* ,37, (2) () (주)케이이씨홀딩스 , (1) () SK(주)* ,478, (4) 16 (2) (주)한진중공업홀딩스* , (1) () 동화홀딩스(주) , () () 일반지주회사 (주)비에스이홀딩스 , () () (KOSDAQ) CJ홈쇼핑* , () 8 () (주)네오위즈 , () () 우리금융지주(주) ,793, (1) 6 () (주)신한금융지주회사 ,3, (1) 3 () 금융지주회사 한국투자금융지주(주) ,462, () 3 () (주)하나금융지주 ,3, () 3 () 주1: ( * )는 상호출자제한기업집단 소속 지주회사 주2: 지주비율이란 당해회사가 소유하는 자회사 주식가액의 합계액이 당해회사 자산총액에서 차지하는 비율 자료: 공정거래위원회

7 표 2. 지주회사 전환 계획을 발표했거나 준비중인 기업 구분 기업명 KOSPI 두산 SBS 한화 웅진 코오롱 메리츠화재 S&T그룹 국민은행 내 용 - 28년까지 지주사 체제 전환 나갈 것이라고 공식 입장 밝히고 지주회사 전환 준비중 , 지주회사 분할을 위한 안건이 주주총회를 통과 - 내년 1월 지주사 전환 계획 - 26년, 김승연 회장이 장기적으로 지주사 체제로 갈 필요가 있다고 언급 , % 자회사인 한화건설이 대한생명 지분 17% 인수. 시장에서는 지주회사 체제 준비중인 것으로 해석 , 지주회사 요건충족을 위해 일반공모증자 방식으로 유상증자 하기로 공시 - 지주회사 요건에 맞추기 위해 공개매수방식으로 웅진코웨이와 웅진싱크빅의 보통주를 현물출자 받고 신주를 발행 배정 - 장기적으로 지주사 전환가능성 高 , 지주회사 전환을 검토중이라고 공시 - 동사를 중심으로 한 지주사 체제 재편으로 지분 정리 중 - 지분 정리를 통해 지주회사 전환 작업을 가속화 , 금융지주회사 설립 구체화를 위해 '지주회사 설립기획단'을 신설 , 지주회사 전환 추진 소프트랜드 - 최근 신설법인 SL글로션을 통해 지주회사 전환을 추진 - 시노펙스, 하이윈(9/18일, 디앤에코 통해 우회상장), 동진엠피텍 등 9개 계열사 소유 KOSDAQ , 지주회사 전환계획 발표 이지바이오시스템 - 올해 안에 감사보고서 제출 후 공정위 승인이 나면 지주사 체제로 전환 - 도드람 B&F, 부국사료 등 2개 계열사 지분 정리 중 자료: 각종 언론자료 취합 표 3. 지주회사 요건을 갖춰 전환 가능성이 높은 기업 코드 종목명 27년 6월 지분법적용주식/자산총계 26년도 지분법적용주식/자산총계 25년도 지분법적용주식/자산총계 27년 6월 자산총계(억원) 27년 6월 부채비율 8 한화 49.% 49.2% 5.5% 44, % 35 인터파크 43.4% 34.7% 2.6% 1, % 67 영풍 38.3% 33.6% 3.9% 12, % 475 대우인터내셔널 32.7% 35.6% 35.8% 21, % 1576 한국전력공사 43.6% 43.4% 43.3% 641, % 3653 S&TC 42.4% 36.7% 35.8% 2, % 7 삼양사 33.6% 33.% 34.4% 11, % 1352 화승알앤에이 42.2% 35.6% 33.8% 3, % 684 애경유화 4.3% 33.4% 29.4% 4, % 1233 현대모비스 4.1% 36.9% 36.2% 63, % 주: 투자자산비율 4%이상 5%미만 + 자산총액 1,억 이상인 기업 본 자료는 27년 1월 14일 당사 홈페이지에 게시된 자료입니다. 이 조사자료는 고객의 투자에 참고가 될 수 있는 각종 정보제공을 목적으로 제작되었습니다. 이 조사자료는 당사의 리서치센터가 신뢰할 수 있는 자료 및 정보로부터 얻어진 것이나, 당사가 그 정확성이나 완전성을 보장할 수 없으므로 투자자 자신의 판단과 책임하에 종목 선택이나 투자시기에 대한 최종 결정을 하시기 바랍니다. 따라서 이 조사자료는 어떠한 경우에도 고객의 증권투자 결과에 대한 법적 책임소재의 증빙자료로 사용될 수 없습니다. 이 조사자료의 지적재산권은 당사에 있으므로 당사의 허락없이 무단 복제 및 배포 할 수 없습니다.

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