KDB 대우증권 Small Cap Issue Report LNG 보냉재 - 실적잔치는계속된다 LNG 수요증가의최대수혜 - LNG 보냉재 Issue Report Small Cap 박승현

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1 KDB 대우증권 Small Cap Issue Report LNG 보냉재 - 실적잔치는계속된다 LNG 수요증가의최대수혜 - LNG 보냉재 Issue Report Small Cap 박승현 seunghyeon.park@dwsec.com Small Cap 이규선 gyusun.lee@dwsec.com Small Cap 함승희 regina.hahm@dwsec.com LNG 물동량증가에따른 LNG 보냉재시장성장주목 LNG 선뿐만아니라 FLNG, 육상용탱크, 셰일가스용등으로수요확산보냉재 2사의 3박자 : 풍부한일감, 높은실적가시성, 지속되는수주모멘텀 동성화인텍 (335/ 매수 / 목표주가 12,8 원 ) / 박승현글로벌 LNG 수요증가의최대수혜주투자의견매수, 목표주가 12,8 원으로신규커버리지개시 한국카본 (1796/ 매수 / 목표주가 11, 원 ) / 박승현실적잔치는계속된다 Small Cap 이왕섭 will.lee@dwsec.com 본조사분석자료는당사의리서치센터가신뢰할수있는자료및정보로부터얻은것이나, 당사가그정확성이나완전성을보장할수없으므로투자자자신의판단과책임하에종목선택이나투자시기에대한최종결정을하시기바랍니다. 따라서본조사분석자료는어떠한경우에도고객의증권투자결과에대한법적책임소재의증빙자료로사용될수없습니다. 본조사분석자료의지적재산권은당사에있으므로당사의허락없이무단복제및배포할수없습니다.

2 LNG 보냉재실적잔치는계속된다 LNG 수요증가의최대수혜 - LNG 보냉재 전세계 LNG 물동량은과거 1년간연평균약 7% 씩증가해원유물동량증가율 3~4% 를상회했다. 특히일본원전사태, 값싼셰일가스개발등으로최근 LNG 수요가빠르게증가하고있다. 수혜기업은글로벌에너지기업 (E&P), 액화플랜트 EPC, 중공업체, 하위기자재업체등이있다. 현재로서국내수혜기업은 LNG 선, FLNG(Floating-LNG, 해양플랜트 ) 를수주하는조선3사와 LNG 보냉재 2 사로판단된다. 특히우리는올해풍부한수주잔고를기반으로본격적인실적턴어라운드가예상되는 LNG 보냉재 2사 동성화인텍, 한국카본을투자유망종목으로제시한다. LNG 보냉재는주로 LNG 선에쓰이며최근들어 LNG-FPSO/FSRU 와같은 FLNG, 육상용보냉재로수요제품이확대되고있다. 과거 3년간전세계 LNG 선발주량은 85척에달해그이전 3년간 3척대비 183% 급증했다. 이에따라 LNG 보냉재 2사의수주잔고는 212 년말기준 6,346 억원으로 21년말대비 376% 증가해사상최고수준에달해있다. 올해 1분기수주분감안시내년일감까지이미확보한것이고향후수주분은 215 년이후일감으로누적된다. 그림 1. 전세계 LNG 선발주량및보냉재수요제품확대전망 ( 척 ) 8 6 셰일가스운송용 LNG 선발주량 LNG FPSO 용 shuttle 발주량 LNG 선발주량 LNG-FPSO LNG-FSRU 4 LNG 터미널 F14 16F 16 자료 : 클락슨, KDB 대우증권리서치센터 그림 2. LNG 물동량증가율최소가정시에도 LNG 선은더많이필요 그림 3. LNG 보냉재 2 사수주잔고추이 사상최고수준 ( 백만 cbm) 1, 8 6 6% 증가 8% 증가 1% 증가 12% 증가 14% 증가 16% 증가 215 년까지 LNG 물동량연 6% 증가시향후 3 년간 16 만 cbm LNG 선최소 85 척추가발주전망 최소가정 ( 십억원 ) 한국카본동성화인텍 년 522 백만 cbm F 14F 15F 자료 : 클락슨, KDB 대우증권리서치센터 자료 : 동성화인텍, 한국카본, KDB 대우증권리서치센터 2 KDB Daewoo Securities Research

3 LNG 보냉재실적잔치는계속된다 산업특성및 Value Chain LNG 보냉재란? LNG 보냉재는 LNG 를저장, 수송하기위해초저온 ( 영하 163 도 ) 을유지시켜주는단열재 (Insulation Panel) 의일종이다. 주로 LNG 선에쓰이며최근들어 FLNG, 고정식해양플랜트, 육상용등으로적용제품이확대되고있다. LNG 선은화물창건조방식에따라독립형과멤브레인형으로나뉜다. 최근멤브레인형이주를이루며이는다시원재료에따라다시 Mark III 타입과 NO 96 타입으로나뉜다. Mark III 타입은현대중공업, 삼성중공업이채택하고있고폴리우레탄폼 (R-PUF) 이원재료이다. Mark III 타입보냉재시장은동성화인텍과한국카본이 9% 이상을과점하고있다. NO 96 타입은대우조선해양, STX 조선이자체생산하고있고화산재 ( 펄라이트 ) 가원재료이다. 표 1. LNG선보냉재타입구분구분 특징 차이점 수요업체 독립형 MOSS 형선체와탱크가분리되어있음구 ( 球 ) 형의화물탱크 SPB형선박의충돌에의한화물탱크의안전성이뛰어남단열판넬을조립하는형식 거의사용되지않음 멤브레인형 Mark-3 형 선체와박스형의화물탱크가일체형 원재료폴리우레탄폼사용 삼성중공업, 현대중공업 96-2형 탱크의무게가가벼워연비가높고, 2차방어벽을사용하여안정성이뛰어남 원재료펄라이트사용 대우조선해양, STX조선 자료 : KDB 대우증권리서치센터 경쟁구도및 Value Chain LNG 보냉재는단열재 (R-PUF, Insulation Panel), 1차보호벽 (Membrance, Pipeline Insulation), 2차보호벽 (Triplex) 으로구성된다. R-PUF 는선박이풍랑및파도의충격을견디기위해유리섬유 (Glass Fiber) 가함침된고밀도강화폴리우레탄폼이다. 동성화인텍은단열재, 1차보호벽을자체생산하며 2차보호벽은외부조달하고있다. 한국카본은단열재, 2차보호벽을생산하며 1차보호벽은외부조달하고있다. 그림 4. LNG보냉재 Value Chain 표 2. LNG 보냉재모듈구성 구분명칭설명 단열재 R-PUF 유리섬유가첨가된고밀도강화폴리우레탄폼으로탱크의내구성강화에필요 Insulation Pannel R-PUF 의양면에 Plywood 를접착한것으로선박화물창에직접설치됨 1차보호벽 Membrance LNG에직접노출되며, 극저온과외부충격에견디는핵심기자재 Pipe line Insulation LNG 저장설비및 LNG/LPG 선박의극저온 Pipe 보냉재 2 차보호벽 Triplex 한국카본이삼성중공업과공동개발해국산화에성공 자료 : KDB 대우증권리서치센터 KDB Daewoo Securities Research 3

4 LNG 보냉재실적잔치는계속된다 산업이슈 1 BOR 줄이기 최근 LNG 운송업계의가장화두는 BOR 줄이기 이다. BOR(Boil-Off Rate) 은 LNG 선의해상운송과정에서자연적으로발생하는일일자연기화율, 즉화물주입장에서는일일손실률을말한다. BOR 이중요해지는배경은다음세가지이다. 먼저경제성이다. 천연가스가격상승으로인해화주들은조금이라도손실률을줄이려고한다. 다음은안정성및친환경성이다. 보통 LNG 선은운항중자연기화된가스를다시액화시켜추진연료로재활용한다. 그런데최근선주들은연비가높고, 친환경적인 저속 운항을선호하는추세이며이에따라엔진도 DF(Dual Fuel) 디젤엔진또는 ME-GI( 가스분사식 ) 엔진이차세대부품으로주목받고있다. LNG 선저속운항시엔진가동에소요되는 BOG(Boil- Off Gas) 양도줄어들기때문에선박의안정성및친환경성을동시에고려한다면필연적으로 BOR 을낮춰야한다. BOR 을낮추기위한방안으로최근보냉재의단열재두께가늘어나는추세이다. Mark III 타입기준으로기존 27mm 에서 4mm 로늘어나면 BOR 이.15% 에서.1% 로감소한다. LNG 선그리스선주 Gaslog 에따르면두께가 4mm 로늘어나면화주는연간 55억원의비용을절감할수있다. LNG 선선령을 3년이라하면약 8 억원을절감하며이는 LNG 선선가 ( 약 2억달러 ) 의 3~4% 에달하는규모이다. 과거 2년간발주됐던 LNG 선중일부는이미단열재두께를늘여변경발주되고있다. LNG 보냉재업체는제품단가가 15~2% 인상된효과를보고있다. 또한 NO 96 타입의경우도 BOR 을낮추기위해기존단열재원재료인화산재 ( 펄라이트 ) 를 폴리우레탄폼 (R-PUF)+ 유리섬유 (Glasswool) 가대체해변경발주되는추세이다. 이는 LNG 보냉재업체가기존고객인현대중공업, 삼성중공업외에대우조선해양등으로고객다변화가가능해긍정적으로판단된다. 표 3. 단열재두께별 BOR 비교 구분 단열재 두께 27mm 4mm BOR.15%.1% LNG 손실량 (cbm/day) LNG 손실량 (cbm/year) 41,76 27,84 손실량차이 (cbm/year) 13,92 금액환산 ($/year) 5,345, 이산화탄소배출량차이 (mt/year) 48,72 주 : LNG선기준, 용량 16K cbm, 엔진타입 DFDE(Dual Fuel Diesel Engine), 운항속도 16 Knots, 건조년도 213년, 연 1회 /174일운항자료 : Gaslog, KDB 대우증권리서치센터 4 KDB Daewoo Securities Research

5 LNG 보냉재실적잔치는계속된다 그림 5. 천연가스가격추이 과거 1 년간상승세지속 그림 6. LNG 추진선박이미지 저속운항시 BOR 을낮춰야 (US$/mmBtu) 16 천연가스가격유가 / 천연가스가격 (Ratio) 자료 : Bloomberg, KDB 대우증권리서치센터 자료 : 언론자료, KDB 대우증권리서치센터 그림 7. BOR 줄이기 - Mark III 타입은단열재두께강화쪽으로 그림 8. BOR 줄이기 - NO 96 타입은보냉자재변경하는쪽으로 NO 96 BOR.15% NO 96 L3 BOR.1% Perlite 2 mm Glasswool 2 mm Perlite 33 mm 53mm Glasswool 122 mm RPUF 28 mm 53mm 보냉자재의소재를변경함 Perlite Glasswool/RPUF - NO96 & L3 는 MarkIII 보다용적이 5% 작음 KDB Daewoo Securities Research 5

6 LNG 보냉재실적잔치는계속된다 산업이슈 2 - 육상용보냉재시장진입가능한가 LNG 물동량증가와함께수입된 LNG 를하역, 저장, 배분할수있는 LNG 터미널건설붐이예상된다. 국내는한국가스공사가향후 4년간 3개의추가기지와파이프라인건설을추진중이고 SK, GS 등민자기업들도 LNG 터미널투자를확대하고있다. 중국은 12차 5개년계획에따라 LNG 터미널수용능력을 211 년 1,5 만톤에서 215 년 5,1 만톤으로 3배이상증설하기로하고 17개의추가 LNG 터미널을건설할계획이다. LNG 저장탱크는건설방식에따라지하식, 지상식으로나뉜다. 지하식은주로멤브레인타입으로건설되며매립형으로안정적이나건설비용이높다는단점이있다. 최근에는지상식발주가대부분이며시공은주로니켈타입이다. 니켈타입은두꺼운니켈강판에단열재로화산재를사용한다. 국내공사의경우멤브레인타입과니켈타입의시공원가는비슷한수준에도달했지만이미많은가동으로안정성이입증된니켈타입을선호하는추세이다. 다만니켈타입은용접등소요인력이멤브레인타입보다많아호주처럼인건비가비싼지역은오히려멤브레인타입을찾고있다. 선박용과육상용간에비용적, 기술적장벽이존재해국내업체들의육상용시장진입이쉽지않은상황이다. 다만과거동성화인텍이한국가스공사평택 LNG 1터미널에 1여기의육상용탱크에공급한적이있고, 한국카본도최근도쿄가스에공급한경험이있어시장진출가능성은잠재해있다고본다. 그림 9. 지하식 LNG 저장탱크이미지 ( 한국가스공사평택 1 기지 ) 그림 1. 지상식 LNG 저장탱크이미지 자료 : 한국카본, KDB 대우증권리서치센터 그림 11. LNG 터미널기지이미지그림 12. 중국 LNG 터미널증설계획 (12 차 5 개년계획 ) ( 백만톤 ) ( 개 ) 6 LNG터미널저장능력 (L) 터미널누적증설개수 (R) F 14F 15F 자료 : 한국카본, KDB 대우증권리서치센터 자료 : 중국언론, KDB 대우증권리서치센터 6 KDB Daewoo Securities Research

7 동성화인텍 (335) 글로벌 LNG 수요증가의최대수혜주 기계 (Initiate) 매수 목표주가 ( 원, 12M) 12,8 현재주가 (13/4/25, 원 ) 9,15 상승여력 4% 영업이익 (13F, 십억원 ) 3 Consensus 영업이익 (13F, 십억원 ) 32 EPS 성장률 (13F,%) 99.5 MKT EPS 성장률 (13F,%) 19.8 P/E(13F,x) 12.2 MKT P/E(13F,x) 9.3 KOSDAQ 시가총액 ( 십억원 ) 247 발행주식수 ( 백만주 ) 27 유동주식비율 (%) 61.5 외국인보유비중 (%) 1.9 베타 (12M, 일간수익률 ).56 52주최저가 ( 원 ) 3,75 52주최고가 ( 원 ) 9,79 주가상승률 (%) 1개월 6개월 12개월 절대주가 상대주가 동성화인텍 KOSDAQ 글로벌 LNG 수요증가의최대수혜주전세계 LNG 수요가지속적으로증가하고있다. 일본원전사태, 값싼셰일가스개발등으로 LNG 물동량은과거 1년간연평균약 7% 씩증가해원유물동량증가율을상회하고있다. 이에따라 LNG 선, FLNG, 육상용탱크등관련설비의필수기자재인 LNG 보냉재수요확대에주목할필요가있다. 동성화인텍은 1985년설립된세계 1위 LNG 보냉재일괄생산기업이다. 사업부별매출비중은 213년예상기준 LNG보냉재 68%, 비LNG 보냉재 32% 로 LNG 사업비중이높다. LNG 사업부의연간생산능력은 LNG 선기준 17척, 매출액기준 2,5 억원정도이다. 수주급증으로현재가동률은 1% 를상회하는것으로파악된다. 풍부한일감, 높은실적가시성, 지속되는수주모멘텀최근 3년간동사의신규수주는 373 억원, 2,266 억원, 2,9 억원으로급증했다. 동사의올해수주목표는 3,5 억원이다. 4월현재까지 92 억원을수주했고올해풍부한입찰물량감안시목표달성가능성이높다고판단된다. 수주급증으로동사는적어도내년까지일감을이미확보해실적가시성이높다. 212년말수주잔고는전년대비 67% 증가한 4,357 억원을기록했고올해 1분기말수주잔고는약 4,7 억원으로사상최대규모로파악된다. 올해실적은 IFRS 개별매출액 3,768 억원 (YoY +57%), 영업이익 297 억원 (YoY +91%), 순이익 22 억원 (YoY +1%) 으로사상최대실적이예상된다. 성장동력인 LNG 보냉재매출은해당조선사들의선박건조일정감안시하반기로갈수록증가할전망이다. 수익성은원달러환율에따라변동이생길수있으나보수적으로감안시영업이익률 7.9% 로전년대비개선이예상된다. 투자의견매수, 목표주가 12,8 원으로커버리지개시동성화인텍에대해투자의견매수, 목표주가 12,8 원으로신규커버리지를개시한다. 목표주가는 213 년예상 EPS 75 원에 Target P/E 17배를적용한것이다. 이는현재높은부채비율과가동률제고에따른타이트한현금흐름을감안해경쟁사적용 P/E 대비 15% 할인한수준이다. 그러나올해부터본격적으로영업현금이유입되면서재무구조개선이시작될것으로예상되므로밸류에이션할인요인은점차해소될전망이다. 결산기 (12월 ) 12/1 12/11 12/12 12/13F 12/14F 12/15F 매출액 ( 십억원 ) 영업이익 ( 십억원 ) 영업이익률 (%) 순이익 ( 십억원 ) EPS ( 원 ) ,27 ROE (%) P/E ( 배 ) P/B ( 배 ) 주 : K-IFRS 개별기준 KDB Daewoo Securities Research 7

8 I. Valuation 투자의견매수, 목표주가 12,8 원으로커버리지개시동성화인텍에대해투자의견매수, 목표주가 12,8 원으로신규커버리지를개시한다. 목표주가는 213 년예상 EPS 75 원에 Target P/E 17배를적용한것이다. 이는현재높은부채비율과가동률제고에따른타이트한현금흐름을감안해경쟁사적용 P/E 대비 15% 할인한수준이다. 그러나동사는풍부한수주잔고에기반해적어도 214년까지가파른실적개선이예상되고올해부터부채를갚아나가는디레버리징국면진입이예상돼할인요인은점차해소될전망이다. 현주가는 213년예상실적기준 P/E 12.2배수준이며목표주가대비 4% 의상승여력이있다고판단된다. 투자포인트는 1) LNG 수요증가의최대수혜주이고, 2) 풍부한수주잔고에기반해향후실적가시성이높으며, 3) 올해부터영업현금이본격적으로유입되면서재무구조개선이예상되고, 4) 보냉재기술혁신을통해수주경쟁력제고가기대된다는점이다. 그림 13. LNG 보냉재발주사이클과동성화인텍실적전망 ( 십억원 ) 5 4 비 LNG 사업부 LNG 사업부 LNG 보냉재발주사이클전망 F 14F 15F 그림 14. 전세계 LNG 선발주량추이및 LNG 보냉재수요확산전망 ( 척 ) 6 4 조선사보유옵션분 15 척 셰일가스운반용 LNG 선, 해양플랜트, 육상용등보냉재수요확산전망 F 14F 15F 자료 : 클락슨, KDB 대우증권리서치센터 8 KDB Daewoo Securities Research

9 II. 기업개요 LNG보냉재글로벌 No.1 동성화인텍은 1985년설립된세계 1위 LNG 보냉재일괄생산기업이다. 동사는 1996 년세계에서세번째로 LNG 선용폴리우레탄폼소재를개발해국내최초로삼성중공업 LNG 선에보냉재공급을시작했다. 이후화학소재부문의경쟁력을기반으로건축용판넬, 고압가스용기, 냉매등으로사업을다각화했다. 사업부별매출비중은 213년예상기준 LNG 보냉재 68%, 샌드위치판넬 14%, PU시스템 9%, 고압용기 4%, 냉매등기타 5% 순으로 LNG 보냉재비중이월등히높다. LNG 보냉재매출비중은극심한침체기였던 21년 24% 를기록했지만 LNG 호황으로당분간 7% 내외를차지할것으로예상된다. 샌드위치판넬, PU시스템등비LNG 사업부는주로국내건설경기에영향을받으며매년꾸준한규모의매출이발생하고있다. LNG 사업부의연간생산능력은 LNG 선기준 17척, 매출액기준 2,5 억원정도로파악된다. 동사업부는 25~27년대규모설비투자이후증설이없었고주요공급업체도 2개사에국한돼있어다른기자재와비교해공급과잉우려가적다. 현재 LNG 설비가동률은수주급증에따라 1% 를상회하는것으로파악된다. 표 4. 동성화인텍주요연혁 년도 내용 199년 폴리우레탄시스템공장준공 1997년 R-PUF 및 PUF 승인및생산, 화인텍흡수합병, LNG 탱크용단열패널사업진출 1998년 LNG선용단열패널사업진출 21년 LNG용멤브레인사업진출 22년 샌드위치판넬및고압가스용기사업진출 29년 동성그룹편입 212년 세계최초 LNG-FPSO 용단열패널수주 213년 동성화인텍으로사명변경 그림 15. 동성화인텍 LNG 보냉재적용제품종류 그림 16. 동성화인텍사업부별매출비중 (213F) 냉매사업 3% 고압용기 4% PU시스템 9% 방재사업 2% 판넬사업 14% LNG 보냉재 68% KDB Daewoo Securities Research 9

10 III. 풍부한일감, 실적모멘텀, 기술혁신 실적 3박자를두루갖추다최근 3년간동사의신규수주는 373 억원, 2,266 억원, 2,9 억원으로급증했다. 동사의올해수주목표는 3,5 억원이다. 4월현재까지 92 억원을수주했고올해삼성중공업 Shell LNG- FPSO Top-side, 조선사확보 LNG 선옵션분 ( 약 13척 ), 올해신규발주분 (1 척 ), 러시아야말프로젝트등풍부한입찰물량감안시목표달성가능성이높다고판단된다. 수주급증으로동사는적어도내년까지일감을이미확보해실적가시성이높다. 212년말수주잔고는전년대비 67% 증가한 4,357 억원을기록했고올해 1분기말수주잔고는약 4,7 억원으로사상최대규모로파악된다. 동사는 LNG 업계의 BOR 개선요구에적극적으로대응하고있다. 현재 Mark III 보냉재두께는 BOR 을줄이기위해기존 27mm 에서 4mm 로강회되는추세이다. 동사는기존 27mm 로 BOR 을대폭개선할수있는신제품을개발중인것으로파악된다. 아직 GTT(LNG 화물창관련프랑스기술인증업체 ) 의인증단계가남아있지만상용화된다면화주, 선주, 조선사모두큰관심을보일수있는기술로판단된다. 그림 17. 동성화인텍수주잔고추이및전망 그림 18. 삼성중공업 Shell LNG-FPSO 보냉재업계최초수주 ( 십억원 ) LNG 보냉재수주잔고급증 F 그림 19. 세계 LNG 총회동성화인텍전시부스 (LNG17) 그림 2. 동성화인텍의 BOR 저감보냉재기술개발현황 1 KDB Daewoo Securities Research

11 IV. 영업실적전망 213 년사상최대실적전망 디레버리징의원년올해실적은 IFRS 개별매출액 3,768 억원 (YoY +57%), 영업이익 297 억원 (YoY +91%), 순이익 22 억원 (YoY +1%) 으로사상최대실적이예상된다. 성장동력인 LNG 보냉재매출은해당조선사들의선박건조일정감안시하반기로갈수록증가할전망이다. 수익성은원달러환율에따라변동이생길수있으나보수적으로감안시영업이익률 7.9% 로전년대비개선이예상된다. 1분기는 IFRS 개별매출액 859 억원 (YoY +125%), 영업이익 62억원 (YoY +248%), 순이익 39억원 (YoY 흑자전환 ) 으로가파른실적개선이예상된다. 최근원달러환율반등에따라수익성둔화우려는완화되고있다. 1분기신규수주는 92 억원으로양호한수준이다. 높은부채비율이관건이었으나올해부터본격적으로유입될영업현금에기반해재무구조개선이진행될것으로예상된다. 순차입금은 212년 1,587억원을정점으로 215년 1천억원이하로감소하고, 순차입금비율도 212 년 214% 에서 215년 1% 이하로하락할것으로기대된다. 디레버리징 (De-leveraging) 에따라향후순이익개선폭도커질전망이다. 그림 21. 동성화인텍영업실적전망 ( 십억원 ) (%) 6 매출액 (L) 3 영업이익률 (R) LNG사업부실적회복 그림 22. 동성화인텍순차입금추이및전망 ( 십억원 ) (%) 2 순차입금 (L) 4 순차입금비율 (R) F 14F 15F F 표 5. 동성화인텍분기별영업실적전망 ( 십억원,%) F 1Q 2Q 3Q 4Q 1QF 2QF 3QF 4QF F 214F 매출액 % QoQ % YoY LNG 사업부 비LNG 사업부 영업이익 % QoQ 흑전 , % YoY 흑전 흑전 ,374 흑전 91 2 세전이익 순이익 % QoQ 적지 흑전 % YoY 적전 93 흑전 흑전 흑전 1 23 영업이익률 순이익률 주 : K-IFRS 개별기준 / KDB Daewoo Securities Research 11

12 동성화인텍 (335) 예상포괄손익계산서 ( 요약 ) 예상재무상태표 ( 요약 ) ( 십억원 ) 12/12 12/13F 12/14F 12/15F ( 십억원 ) 12/12 12/13F 12/14F 12/15F 매출액 유동자산 매출원가 현금및현금성자산 매출총이익 매출채권및기타채권 판매비와관리비 재고자산 조정영업이익 기타유동자산 영업이익 비유동자산 비영업손익 관계기업투자등 순금융비용 유형자산 관계기업등투자손익 -1 무형자산 세전계속사업손익 자산총계 계속사업법인세비용 유동부채 계속사업이익 매입채무및기타채무 중단사업이익 단기금융부채 당기순이익 기타유동부채 지배주주 비유동부채 비지배주주 장기금융부채 총포괄이익 기타비유동부채 지배주주 부채총계 비지배주주 지배주주지분 EBITDA 자본금 FCF 자본잉여금 EBITDA 마진율 (%) 이익잉여금 영업이익률 (%) 비지배주주지분 지배주주귀속순이익률 (%) 자본총계 예상현금흐름표 ( 요약 ) 예상주당가치및 valuation ( 요약 ) ( 십억원 ) 12/12 12/13F 12/14F 12/15F 12/12 12/13F 12/14F 12/15F 영업활동으로인한현금흐름 P/E (x) 당기순이익 P/CF (x) 비현금수익비용가감 P/B (x) 유형자산감가상각비 EV/EBITDA (x) 무형자산상각비 EPS ( 원 ) ,27 기타 4 CFPS ( 원 ) 662 1,52 1,233 1,339 영업활동으로인한자산및부채의변동 BPS ( 원 ) 2,747 3,447 4,271 5,148 매출채권및기타채권의감소 ( 증가 ) DPS ( 원 ) 재고자산감소 ( 증가 ) 배당성향 (%) 매입채무및기타채무의증가 ( 감소 ) 배당수익률 (%) 법인세납부 매출액증가율 (%) 투자활동으로인한현금흐름 EBITDA 증가율 (%) 유형자산처분 ( 취득 ) 영업이익증가율 (%) 흑전 무형자산감소 ( 증가 ) EPS증가율 (%) 흑전 장단기금융자산의감소 ( 증가 ) -3 매출채권회전율 ( 회 ) 기타투자활동 -1 재고자산회전율 ( 회 ) 재무활동으로인한현금흐름 매입채무회전율 ( 회 ) 장단기금융부채의증가 ( 감소 ) ROA (%) 자본의증가 ( 감소 ) ROE (%) 배당금의지급 ROIC (%) 기타재무활동 부채비율 (%) 현금의증가 유동비율 (%) 기초현금 순차입금 / 자기자본 (%) 기말현금 영업이익 / 금융비용 (x) KDB Daewoo Securities Research

13 한국카본 (1796) 실적잔치는계속된다 기계 (Maintain) 매수 목표주가 ( 원, 12M) 11, 현재주가 (13/4/25, 원 ) 8,7 상승여력 26% 영업이익 (13F, 십억원 ) 26 Consensus 영업이익 (13F, 십억원 ) 26 EPS 성장률 (13F,%) 88.8 MKT EPS 성장률 (13F,%) 19.8 P/E(13F,x) 15.8 MKT P/E(13F,x) 9.3 KOSPI 1,951.6 시가총액 ( 십억원 ) 327 발행주식수 ( 백만주 ) 38 유동주식비율 (%) 53.8 외국인보유비중 (%) 1.4 베타 (12M, 일간수익률 ).93 52주최저가 ( 원 ) 4,885 52주최고가 ( 원 ) 8,91 주가상승률 (%) 1개월 6개월 12개월 절대주가 상대주가 한국카본 KOSPI Snapshot: 양수겸장 ( 兩手兼將 ) - 성장동력과 Cash Cow 동시확보한국카본은 1984 년낚시대로유명한카본사업을기반으로설립됐다. 21년 LNG 보냉재사업에진출해 22년삼성중공업, 25 년현대중공업에납품을시작했다. 이후탄소섬유등소재부문의강점을기반으로 GP( 글래스페이퍼 ) 사업, 개발사업, DF( 드라이필름 ) 사업, 전자사업등사업다각화를지속적으로추진하고있다. 213년예상기준사업부별매출비중은 LNG보냉재 63%, 카본사업부 8%, GP사업부 12%, 개발사업부 5%, 기타 12% 순이다. 동사는 LNG 사업을주요성장동력으로삼고있으며, 카본사업부, GP 사업부등을 Cash Cow 로활용해이익안정성을강화하고있다. 1Q Preview: 실적잔치는계속된다 IFRS 개별 1분기실적은매출액 585 억원 (YoY+78%), 영업이익 57억원 (YoY+564%), 순이익 49억원 (YoY+183%) 으로전년대비큰폭의실적성장이예상된다. LNG보냉재매출액은 38억원으로전년대비 214% 증가해실적성장을견인할것으로보인다. 최근원달러환율반등에따라수익성둔화우려도완화되고있어영업이익률은 1.7% 로전분기에이어두자릿대안착이가능할것으로기대된다. 과거 3년간신규수주는 51 억원, 1,684 억원, 96 억원을기록했다. 올해동사의수주목표는 1,5 억원이다. 1분기수주는약 3 억원으로연간목표대비다소부진했으나조선사가이미확보한옵션분 ( 약 13척 ), 올해신규발주분 (1 척 ) 등올해풍부한입찰물량감안시전년대비수주증가가예상된다. 올해실적은 IFRS 개별매출액 2.35 억원 (YoY +41%), 영업이익 263 억원 (YoY +14%), 순이익 226 억원 (YoY +142%) 로사상최대실적이예상된다. 1분기말수주잔고는약 2,2 억원정도로동사생산능력기준약 1.5 년치일감을확보한것으로파악된다. Valuation: 투자의견매수, 목표주가 11, 원유지한국카본에대해투자의견을매수, 목표주가 11, 원을유지한다. LNG 보냉재사업호조에따라전년에이어올해도실적성장폭이클것으로예상된다. 목표주가는지금의 LNG 업황이과거유례없는호황사이클에진입하고있는점을감안해, 213년예상 EPS 549 원에과거호황사이클시기의밸류에이션고점수준을적용했다. 결산기 (12월 ) 12/1 12/11 12/12 12/13F 12/14F 12/15F 매출액 ( 십억원 ) 영업이익 ( 십억원 ) 영업이익률 (%) 순이익 ( 십억원 ) EPS ( 원 ) ROE (%) P/E ( 배 ) P/B ( 배 ) 주 : K-IFRS 개별기준 자료 : 한국카본, KDB 대우증권리서치센터 KDB Daewoo Securities Research 13

14 표 6. 한국카본분기별영업실적전망 ( 십억원,%) F 1Q 2Q 3Q 4Q 1QF 2QF 3QF 4QF F 214F 매출액 % QoQ % YoY LNG 사업부 비LNG 사업부 영업이익 % QoQ , % YoY , 세전이익 순이익 % QoQ , % YoY , 영업이익률 순이익률 주 : K-IFRS 개별기준 / 자료 : 한국카본, KDB 대우증권리서치센터 그림 23. 한국카본영업실적전망 ( 십억원 ) 매출액 (L) (%) 3 영업이익률 (R) LNG사업부실적회복 그림 24. 한국카본순차입금및순차입금비율추이 ( 십억원 ) (%) 3 순차입금 (L) 25 순차입금비율 (R) F 14F 자료 : 한국카본, KDB 대우증권리서치센터 자료 : 한국카본, KDB 대우증권리서치센터 14 KDB Daewoo Securities Research

15 한국카본 (1796) 예상포괄손익계산서 ( 요약 ) 예상재무상태표 ( 요약 ) ( 십억원 ) 12/12 12/13F 12/14F 12/15F ( 십억원 ) 12/12 12/13F 12/14F 12/15F 매출액 유동자산 매출원가 현금및현금성자산 매출총이익 매출채권및기타채권 판매비와관리비 재고자산 조정영업이익 기타유동자산 영업이익 비유동자산 비영업손익 관계기업투자등 순금융비용 유형자산 관계기업등투자손익 무형자산 세전계속사업손익 자산총계 계속사업법인세비용 유동부채 계속사업이익 매입채무및기타채무 중단사업이익 단기금융부채 당기순이익 기타유동부채 지배주주 비유동부채 비지배주주 장기금융부채 총포괄이익 기타비유동부채 지배주주 부채총계 비지배주주 지배주주지분 EBITDA 자본금 FCF 자본잉여금 EBITDA 마진율 (%) 이익잉여금 영업이익률 (%) 비지배주주지분 지배주주귀속순이익률 (%) 자본총계 예상현금흐름표 ( 요약 ) 예상주당가치및 valuation ( 요약 ) ( 십억원 ) 12/12 12/13F 12/14F 12/15F 12/12 12/13F 12/14F 12/15F 영업활동으로인한현금흐름 P/E (x) 당기순이익 P/CF (x) 비현금수익비용가감 P/B (x) 유형자산감가상각비 EV/EBITDA (x) 무형자산상각비 EPS ( 원 ) 기타 CFPS ( 원 ) ,24 영업활동으로인한자산및부채의변동 BPS ( 원 ) 6,5 6,87 6,656 7,994 매출채권및기타채권의감소 ( 증가 ) DPS ( 원 ) 재고자산감소 ( 증가 ) 배당성향 (%) 매입채무및기타채무의증가 ( 감소 ) 배당수익률 (%) 법인세납부 매출액증가율 (%) 투자활동으로인한현금흐름 EBITDA 증가율 (%) 유형자산처분 ( 취득 ) 영업이익증가율 (%) 무형자산감소 ( 증가 ) EPS증가율 (%) 장단기금융자산의감소 ( 증가 ) 매출채권회전율 ( 회 ) 기타투자활동 재고자산회전율 ( 회 ) 재무활동으로인한현금흐름 매입채무회전율 ( 회 ) 장단기금융부채의증가 ( 감소 ) -3 ROA (%) 자본의증가 ( 감소 ) 2 3 ROE (%) 배당금의지급 ROIC (%) 기타재무활동 -1 부채비율 (%) 현금의증가 유동비율 (%) 기초현금 순차입금 / 자기자본 (%) 기말현금 영업이익 / 금융비용 (x) 6.4 자료 : 한국카본, KDB 대우증권리서치센터 KDB Daewoo Securities Research 15

16 Compliance Notice - 동성화인텍 : 최근 1개월이내에해당법인의비용으로기업설명회등참석법인. - 본자료는당사홈페이지에게시된자료로, 기관투자가등제 3자에게사전제공한사실이없음을확인함. - 본자료를작성한애널리스트는자료작성일현재해당회사의유가증권을보유하고있지않으며, 외부의부당한압력이나간섭없이애널리스트의의견이정확하게반영되었음을확인함. - 투자의견분류및적용기준 ( 시장대비상대이익기준, 주가 (---), 목표주가 (===), Not covered( )) 매수 (2% 이상 ), Trading Buy(1% 이상예상되나주가에영향을주는변수의불확실성이높은경우 ), 중립 (±1 등락 ), 비중축소 (1% 이상하락 ) ( 원 ) 동성화인텍 ( 원 ) 한국카본 15, 12, 1, 1, 8, 6, 5, 4, 2, KDB Daewoo Securities Research