벤처캐피탈의 프로젝트 투자에 관한 연구 A Study on the Project Financing of the Venture Capitalist
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- 인화 정
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1 석사 학위논문 Master s Thesis 벤처캐피탈의 프로젝트 투자에 관한 연구 A Study on the Project Financing of the Venture Capitalist 김 광 현 ( 金 光 現 Kim, Kwanghyun) 경영공학과 Department of Management Engineering KAIST 2012
2 벤처캐피탈의 프로젝트 투자에 관한 연구 A Study on the Project Financing of the Venture Capitalist
3 A Study on the Project Financing of the Venture Capitalist Advisor: Professor Jae-Cheol Kim By Kwanghyun Kim Department of Management Engneering KAIST A thesis submitted to the faculty of KAIST in partial fulfillment of the requirements for the degree of Master of Science and Engineering in the Department of Management Engineering. The study was conducted in accordance with Code of Research Ethics 1) Approved by Professor Jae-Cheol Kim (Advisor) 1) Declaration of Ethical Conduct in Research: I, as a graduate student of KAIST, hereby declare that I have not committed any acts that may damage the credibility of my research. These include, but are not limited to: falsification, thesis written by someone else, distortion of research findings or plagiarism. I affirm that my thesis contains honest conclusions based on my own careful research under the guidance of my thesis advisor.
4 벤처캐피탈의 프로젝트 투자에 관한 연구 김 광 현 위 논문은 한국과학기술원 석사학위논문으로 학위논문심사위원회에서 심사 통과하였음 년 6 월 15 일 심사위원장 심사위원 심사위원 김 재 철 (인) 이 창 양 (인) 인 영 환 (인)
5 MMT 김광현. Kim, Kwanghyun. A Study on the Project Financing of the Venture Capitalist. 벤처캐피탈의 프로젝트 투자에 대한 연구. Department of Management Engineering p. Advisor Prof. Kim, Jae-Cheol. Abstract This study analyzes the project financing of the venture capitalist. We find the optimal decision of the venture capitalist and the firm in the Two-period perfect information game. Also, we analyze the effect of environmental variables on the maximized profit of the venture capitalist and the firm. When the probability of success in the project is low, the result is not consistent with our intuition. This is because the existence of the firm plays a role as a constraint to the venture capitalist. Keywords: Project Financing, Venture Capitalist, Multi-period, Perfect Information i
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7 목 차 Abstract... ⅰ 목 차... ⅲ 표 목 차... ⅳ 그림목차... ⅳ 제 1 장 서 론 1.1 연구의 배경과 목적 연구의 구성... 3 제 2 장 모 형 2.1 가정 및 모형수립 프로젝트 성공확률이 낮은 경우 벤처캐피탈의 최적 투자 금액 벤처캐피탈의 최대 이익 벤처기업의 최대 이익 프로젝트 성공확률이 높은 경우 벤처캐피탈의 최적 투자 금액 벤처캐피탈의 최대 이익 벤처기업의 최대 이익 제 3 장 결 론 3.1 연구의 결론 연구의 한계점 및 추가 연구 과제 부록 참고문헌 iii
8 표 목 차 <표 1> 환경변수 변화에 따른 최적투자 및 최대이익변화 그 림 목 차 <그림 1> 벤처캐피탈 산업의 투자재원 및 투자유형... 2 <그림 2> 프로젝트 투자의 2기간 모형... 6 <그림 3> 2 기에서의 벤처기업의 수익... 8 <그림 4> 프로젝트 성공확률(δ 낮은 경우 <그림 5> 프로젝트 성공확률(δ 높은 경우 <그림 6> 프로젝트 성공확률 높은 경우(2) iv
9 제 1 장 서 론 1.1 연구의 배경 및 목적 벤처기업은 기술경쟁력을 강화시키고 일자리를 창출함으로써 한 국가의 발전에 이바지한다. 따라서 정부는 벤처관련 산업을 활성화 시킬 유인이 있다. 그러나 기술과 환경이 지니는 높은 불 확실성으로 인하여 벤처기업이 발전하는데 필요한 자금을 지원을 받는 것은 쉬운 일이 아니다. 이러한 벤처기업에 투자를 하고 그로부터 발생한 수익을 얻는 기업을 벤처캐피탈이라 한다. Gompers and Lerner(2001)와 고광선, 양희재(1997)는 벤처캐피탈을 고도의 기술력을 가지고 장 래성은 있으나 아직 역사가 깊지 않고 경영기반이 취약하여 일반금융 기관에서는 위험부담이 커 서 융자하기 어려운 벤처기업등 중소기업에 대하여 자금을 공급하고 그 성장을 지원하고자 하는 기업 이라 하여 투자의 특성으로 높은 위험과 높은 수익률을 보였다. Gompers and Lerner(2001)의 연구에 따르면 벤처캐피탈은 벤처기업의 주식을 구입하여 자 금을 공급하고 주식가치가 상승하였을 경우 이를 매각하여 매매차익으로 수익을 생성시킴으로써 투자 및 회수가 이루어진다. 우리나라의 경우에도 위의 투자방법이 커다란 비중을 차지하지만 미 국의 경우와는 다르게 프로젝트 투자라는 투자유형이 한 부분을 차지하고 있다. 1 프로젝트 투자 란 벤처기업이 영위하는 사업단위로 프로젝트화하여 벤처캐피탈이 특정 프로젝트에 투자를 하고 그로부터 발생하는 수익을 벤처캐피탈과 벤처기업이 일정한 비율로 나누어 갖는 방법을 말한다. 하나의 프로젝트를 기간 혹은 프로젝트 진행 정도를 기준으로 나누어 진행 도중 벤처캐피탈이 중 간 심사를 거쳐 추가 투자를 결정한다. 프로젝트 최종 성공 시 회사전체의 손익과 무관하게 프로 젝트 수익으로 수익이 배분되고 투자와 회수가 명확한 특징을 지닌다. 1 중소기업청이 고시한 창업투자회사 등의 등록 및 관리규정(2011) 에 따르면 중소기업의 신 제품 개발 및 신기술 개발 등의 사업수행을 위해 자금을 지원하고 수익을 분배하며, 타 사업과 회계의 독립성을 유지하는 투자를 프로젝트 투자라 한다
10 우리나라의 벤처캐피탈 산업은 최근 몇 년간 투자재원이 꾸준히 증가하고 있고 2011년 총 투자재원이 10조원을 넘어섰다. 그리고 2011년 발생한 투자 중 약 17.8%를 프로젝트 투자가 차지 하고 있다. 2 이처럼 프로젝트 투자가 우리나라 벤처캐피탈 산업의 한 부분을 차지하고 있지만 이 에 대한 연구는 아직 부족하다. 미래의 불확실한 현금흐름을 적절히 헷징할 수 있다면 프로젝트 투자가 벤처기업의 연구개발 투자를 활성화 시킬 것이라는 연구결과가 있다(김헌수, 2002). 그러 나 벤처캐피탈이 프로젝트 투자를 어떻게 실행하고, 실행한 결과 벤처캐피탈과 벤처기업의 이익 이 어떤가를 분석하는 연구는 부족하다. <그림 1> 벤처캐피탈 산업의 투자재원 및 투자유형 본 연구에서는 벤처캐피탈의 최적투자결정, 즉 프로젝트 투자를 어떻게 실행해야 벤처캐피 탈의 이익이 최대화되고 그에 따른 벤처캐피탈과 벤처기업의 최대화된 이익은 어떤 특징을 지니 는지를 간단한 Stackelberg Leader-Follower 모형을 통하여 분석해 볼 것이다. 그리고 환경변수 가 이 결과들에 미치는 영향을 분석하여, 벤처관련 산업을 활성화 시키기 위해 정부가 어떠한 정 책을 펼쳐야 하는지를 제시할 것이다. 상황을 단순하게 하기 위해, 2-기간모형으로 단순화하여 분석한다. 2 한국벤처캐피탈협회 (2011), Venture Capital News Letter 76호 - 2 -
11 1.2 연구의 구성 제 2장에서는 벤처캐피탈의 프로젝트 투자를 다루기 위한 모형의 가정과 구조를 살펴볼 것 이다. 그리고 프로젝트의 성공확률을 기준으로 두 경우로 나눈 뒤, 각 경우 벤처캐피탈의 최적 투자 금액과 그에 따른 최대이익, 벤처기업의 최대이익, 그리고 환경의 변화에 따른 이 값들의 변화에 대해 분석 할 것이다. 제 3장에서는 본 연구의 결론과 함께 한계점과 앞으로의 연구 방향 에 대해서 살펴 볼 것이다
12 제 2 장 모 형 2.1 가정 및 모형수립 본 연구에서는 용이한 분석을 위하여 프로젝트 진행 및 투자기간을 2기간으로 설정하여 모 형을 수립하였다. 2기간 모형을 통한 분석은 다기간에 걸쳐 진행되는 벤처캐피탈의 투자활동을 단순화 시켜서 보여줄 수 있다. 변수들은 다음과 같이 설정한다. : t 기에서 벤처캐피탈의 투자액 : 프로젝트의 성공확률 : 프로젝트 성공 시 수익함수 : 프로젝트 성공수익 중 벤처캐피탈이 얻는 비율 : 할인계수(discount factor) 모델을 설명하면 다음과 같다. 우선 프로젝트는 1기와 2기에 걸쳐 진행되고 두 기에서 모 두 성공해야 최종적으로 프로젝트는 성공한다. 1기에서 벤처캐피탈은 벤처기업에게 의 투자액 을 제시한다. 벤처기업은 이를 수락하고 1기에서의 프로젝트가 진행된다. 프로젝트는 의 확률로 성공하고 1의 확률로 실패한다. 실패의 경우에 벤처캐피탈은 투자금을 회수하지 못하고 의 수익을 얻고 벤처기업은 투자 실패에 따라 어떤 수익도 얻지 못하는 0의 수익을 얻게 된다. 그리고 프로젝트는 더 이상 다음 기(period)로 진행하지 못하고 종료된다. 성공의 경우에는 프로 젝트가 2기로 넘어가게 된다. 2기에서 벤처캐피탈은 의 투자액을 벤처기업에게 제시한다. 여기서 벤처기업은 이 금액 - 4 -
13 을 수락하고 프로젝트를 진행할 것인지, 아니면 금액을 거절하고 프로젝트를 종료한 뒤 1기에서 성공한 상태의 프로젝트만을 지닐 것인지 결정한다. 이 시점에서 벤처기업은 벤처캐피탈의 투자 제시액, 프로젝트의 성공확률, 벤처캐피탈의 투자를 수락할 경우 프로젝트 성공 시 얻게 되는 수 익 중 벤처기업이 얻게 되는 비율, 벤처캐피탈의 투자를 거절하고 지금까지의 프로젝트 상태를 지닐 경우 얻을 수 있는 수익 등을 고려하여 벤처캐피탈의 투자( 를 수락할지 거절할지 결정할 것이다. 벤처기업이 벤처캐피탈의 투자를 거절하는 경우, 벤처캐피탈은 1기에서 투자하였던 금액 인 을 다시 회수하여 0의 수익을 얻는다. 그리고 벤처기업은 1기에서 성공했던 프로젝트를 더 이상 진행시키지 않고 그 상태로부터 의 가치를 얻게 된다. 이와 다르게 벤처캐피탈의 투자를 수락하는 경우, 프로젝트의 2기가 진행된다. 여기에서도 1기와 마찬가지로 프로젝트는 의 확률 로 성공하는 경우와 1의 확률로 실패하는 경우가 있다. 성공하는 경우 프로젝트는 최종 성공 을 하게 되고 결과물을 시장에 도입하여 이로부터, 의 수익을 얻게 된다. 이 수익은 벤처 캐피탈과 벤처기업이 각각, 1의 비율만큼 가져간다. 따라서 이 경우 1기를 기준으로 한 벤 처캐피탈의 최종 수익은 프로젝트 성공 수익으로부터 1기와 2기의 투자금액을 뺀, 이 되고 벤처기업의 최종 수익은 프로젝트 성공 수익인 1, 이다. 투자를 수락하고 프로젝트를 진행하였으나 실패하는 경우는 1기와 유사하다. 벤처캐피탈은 1기와 2기에 서 투자한 금액을 회수하지 못하고 프로젝트로부터 어떤 수익도 얻지 못한다. 따라서 최종수익은 이다. 벤처기업 역시 프로젝트 실패로 인하여 어떤 수익도 얻지 못하므로 최종수익은 0이다. 이 모형을 도식화한 것을 <그림2>에 보였다
14 <그림 2> 프로젝트 투자의 2기간 모형 모형의 변수들과 관련해서 다음의 가정을 하자. 0, 0, 0, 0, 0 3 0, 0 1, 0 1, 0 1 즉, 각 기의 투자금액이 커질수록 프로젝트 성공 시 그로 인한 수익이 커지고, 한계수익은 감소한다고 가정한다. 그리고 각 기의 투자액은 다른 기의 투자액의 한계수익에 영향을 미치지 않는 독립적인 상황이라 가정한다. 2 기에서 벤처기업이 벤처캐피탈의 투자금액을 거절하고 프로젝트를 종료시키고 얻게 되는 가치 c 는 0보다 크다고 가정한다. 실제로 벤처기업 산업에서 벤처기업이 자금지원을 받은 경험이 있다는 것은 그 기업이 좋은 기술을 갖고 있다는 신호이고 따라서 1 기에서 투자를 받은 뒤 2 기에서 투자지원금을 거절해도 다른 곳에서 지원을 받을 가능성이 높다. 따라서 c 가 0보다 크다는 것은 합리적인 가정이다. 마지막으로 프로젝트 성공 수익을 나누는 비율과 프로젝트가 성공할 확률, 그리고 할인계수는 각각 0 과 1 사이의 값이라 하자. 이제 수립한 모형을 분석하자. 우리가 수립한 모형은 Leader-Follower 모형으로 완전정보(perfect information)을 특징으로 하여 벤처캐피탈과 벤처기업은 모형의 모든 상황과 3 앞으로는 편의에 따라 와, 와 를 혼용할 것이다
15 서로의 수익에 대해 알고 있다. Leader 는 벤처캐피탈이고 Follower 는 벤처기업이다. 벤처캐피탈은 그의 행동에 따른 벤처기업의 반응을 고려하여 이윤을 최대화하는 투자액을 정할 것이다. 우선 2 기를 분석하자. 벤처캐피탈의 투자금액 s 제시에 대한 벤처기업의 반응함수를 알아보자. 벤처기업의 투자수락여부에 따른 그의 수익은 다음과 같다. 벤처캐피탈의 제시액(s )을 수락할 경우의 기대수익 1, 벤처캐피탈의 제시액(s )을 거절할 경우의 수익 이면 벤처기업은 벤처캐피탈의 투자제시를 수락할 것이고 그렇지 않으면 거절할 것이다. 인, 즉, 1, 을 만족하는 s 를 ;δ,α,c 이라 하자. 1, ;δ,α,c 앞으로는 편의에 따라 ;δ,α,c 과 을 혼용할 것이다. 는 s 가 증가함에 따라 증가하므로 벤처캐피탈이 ;δ,α,c 이상의 s 를 제시하면 벤처기업은 이 제시액을 수락하고 그렇지 않으면 거절할 것이다
16 <그림 3> 2 기에서의 벤처기업의 수익 음함수 정리(implicit theorem)를 이용한 ;δ,α,c의 특징은 다음과 같다. s 0, α 0, δ 0, c 0, 0, 0, α s δ s 0, c s 의 의미를 해석하자. α 가 증가하면 벤처기업이 프로젝트 성공 수익 중 받는 비율인 1α 가 줄어든다. 따라서 벤처기업은 벤처캐피탈의 투자제시액을 수락할 유인이 감소한다. 벤처기업이 제안을 수락하게 하려면 벤처캐피탈은 제시할 투자액을 증가시켜야 한다. 따라서 은 증가하게 된다. 다른 특징들도 이와 마찬가지 방법으로 해석할 수 있다. 4 자세한 과정은 부록1을 참고 - 8 -
17 위에서 보인 것은 2 기에서 벤처캐피탈의 투자 제시s 에 대한 벤처기업의 반응함수이다. 이제 2 기에서의 벤처캐피탈의 수익을 최대화하는 최적 투자 제시 수준을 알아보자. 벤처캐피탈의 투자 제시금액의 크기에 따라 다음의 두 경우로 나눌 수 있다. - 벤처캐피탈이 s ;δ,α,c 인 투자액 s 를 제시하는 경우 (즉, 벤처기업이 벤처캐피탈의 투자액을 수락하는 경우) - 벤처캐피탈이 s ;δ,α,c 인 투자액 s 를 제시하는 경우 (즉, 벤처기업이 벤처캐피탈의 투자액을 거절하는 경우) 첫 번째 경우(벤처기업이 수락하는 경우) 벤처캐피탈의 기대 수익 는 다음과 같다., 1, 두 번째 경우(벤처기업이 거절하는 경우) 벤처캐피탈의 수익 은 다음과 같다. 0 따라서 벤처캐피탈의 투자 제시 금액s 에 따른 벤처캐피탈의 수익함수는 다음과 같다., if s ;δ,α,c 0 if s ;δ,α,c 여기서 우리는 하나의 가정을 추가한다. ;,, 에서의 값이 0 보다 크다고 가정한다. 이 연구에서 우리가 관심이 있고 분석하고자 하는 것은 프로젝트가 성공하는 경우이다. 프로젝트 진행 중 벤처기업이 벤처캐피탈의 투자제안을 거절하고 프로젝트를 멈추는 것은 우리의 관심대상이 아니고 그 결과도 많은 의미를 주지 못할 것이다. 따라서 우리는 프로젝트가 계속 진행되는 상황과 그로 인한 결과를 분석하기 위하여 위의 가정을 한다. 정상적인 투자범위 안에서 프로젝트 성공 시 발생하는 수익은 투자비용보다 훨씬 클 것이고 따라서 위의 가정은 합리적인 가정이다
18 위에서 벤처캐피탈의 투자 제시 금액s 에 따른 벤처캐피탈의 수익함수를 구하였다. 이제 우리는 프로젝트의 성공확률에 따라 두 가지 경우로 나누어 모형을 분석한다. 즉, 프로젝트 성공확률 δ 이 낮아서 0 인 경우와, 프로젝트 성공확률이 높아 ;,, 0 인 경우로 나누어 분석해본다. 5 ;,, 각 경우를 그림으로 표현하면 다음과 같다. 5 ;,, ;,, 1 은 값이 증가함에 따라 증가한다
19 <그림 4> 프로젝트 성공확률( 낮은 경우 ;,, <그림 5> 프로젝트 성공확률( 높은 경우 ;,,
20 위로부터 우리는 프로젝트 성공확률이 낮은 경우 2 기에서 벤처캐피탈의 수익을 최대화하는 투자 제시 금액 ;δ,α,c이고, 성공확률이 높은 경우의 최적 투자 제시 금액 는 ;δ,α,c임을 알 수 있다. 이는 직관적으로도 설명 가능하다. 프로젝트 성공확률이 낮다면 벤처캐피탈의 2 기에서의 추가 투자에 대한 한계기대수입 이 한계비용 보다 낮을 것이고 따라서 벤처캐피탈은 투자를 줄이려 할 것이다. 벤처캐피탈은 벤처기업이 투자 금액을 수락하게끔 하는 한 최대한 투자 제시 금액을 내릴 것이고 즉, 하한선인 ;δ,α,c까지 줄일 것이다. 성공확률이 높은 경우는 반대로 벤처캐피탈의 추가 투자에 대한 한계기대수입이 한계비용보다 클 것이므로 둘의 값이 같아지는 수준까지 투자 금액을 늘려 2 기에서의 수익 최대화를 꾀할 것이다. 이 직관에 따른 결과는 우리가 위에서 분석한 결과와 일치함을 알 수 있다. 이제 프로젝트 성공확률에 따라 나눈 각 경우에 대하여 벤처캐피탈의 이윤최대화 문제를 자세히 분석해보자. 2.2 프로젝트 성공확률이 낮은 경우 프로젝트 성공확률이 낮은 경우, 즉, 0 인 경우이다. 벤처캐피탈의 2 ;,, 기에서의 이익 는 벤처캐피탈이 ;δ,α,c 의 투자 금액을 제시할 때 최대가 된다. 이 최대화된 이익을 라 하자., ;δ,α,c ;δ,α,c 이제 후진 귀납법(backward induction)을 이용하여 1 기에서의 벤처캐피탈의 최적 투자를 분석하자. 1 기에 벤처캐피탈은 벤처기업에게 을 제시한다. 벤처기업은 이 제안을 받아들이고 프로젝트가 진행된다. 프로젝트가 의 확률로 성공하면 2 기로 진행하고 벤처캐피탈은 의 이익을 얻을 것이다. 만일 프로젝트가 1 의 확률로 실패하면 프로젝트는 종료되고 벤처캐피탈은 의 이익을 얻는다. 즉, 벤처캐피탈이 1 기에 만큼의 투자를 할 때, 이 프로젝트로부터 1,2 기에 걸쳐 얻게 되는 총 기대수익 은 다음과 같다
21 1, 1, 1 벤처캐피탈은 1 기의 투자 금액인 을 조절하여 프로젝트의 총 기대수익 을 최대화 한다. 즉 벤처캐피탈의 이윤 최대화 문제는 다음과 같다. max, ;δ,α,c ;δ,α,c 일계필요조건(first-order necessary condition) 6 은 다음과 같다. 1 δ ;,, 0 이로부터 구한 해를,,, 이라 하자. 이는 벤처캐피탈이 이 프로젝트로부터 얻는 총 기대수익을 최대화 시키는 최적 1 기 투자 금액이다 벤처캐피탈의 최적투자금액 비교정태분석을 통하여 환경변수의 변화가 벤처캐피탈의 1 기에서의 최적 투자금액에 미치는 영향을 분석할 수 있다. 이 모형에서 환경변수는 벤처캐피탈과 벤처기업이 성공 시 이익을 나누는 비율 α, 프로젝트의 성공확률 δ, 프로젝트 거절 시 벤처기업이 얻게 되는 이익c, 할인계수 가 있다. 1 기에서의 최적 투자금액을 이익 최대화 문제의 일계필요조건에 대입하여 각 환경변수에 대해 미분한 결과는 다음과 같다. 표현의 편의를 위하여,,,에서의 함수 값은 함수에 위첨자 *를 사용할 것이다. 6 을 만족한다. 0 이므로 이 최대화 문제는 이계충분조건(second-order sufficient condition)
22 s 0, s s, s 0, s s 0 위의 결과로부터 프로젝트 성공 시 벤처캐피탈이 얻는 수익의 비율이 증가할수록, 벤처기업이 2 기에서 벤처캐피탈의 투자 제의를 거절할 때 얻게 되는 수익이 커질수록, 할인계수가 커질수록 벤처기업의 1 기에서의 최적 투자 금액이 증가하는 것을 확인할 수 있다. 환경변수의 변화가 벤처캐피탈의 2 기에서의 최적 투자 금액에 미치는 영향도 분석할 수 있다. 다음처럼 s,,, 정의하자. s,,,,,,;δ,α,c s,,, 는 벤처캐피탈의 2 기에서의 최적 투자 금액이다. 환경변수의 변화에 따른 s,,, 의 변화는 다음과 같다. s s s α 0, s s s δ, s s s c 0, s s s 0 7 프로젝트 성공 시 벤처캐피탈이 얻는 수익의 비율이 증가할수록, 벤처기업이 2 기에서 벤처캐피탈의 투자 제의를 거절할 때 얻게 되는 수익이 커질수록, 할인계수가 작아질수록 벤처기업의 2 기에서의 최적 투자 금액이 증가하는 것을 확인할 수 있다 벤처캐피탈의 최대이익 7 증명은 부록2를 참고
23 벤처캐피탈의 프로젝트 이윤 최대화 문제로부터 구한 최적투자금액,,, 를 이윤함수 에 대입한 값이 곧 이 프로젝트로부터 벤처캐피탈이 얻을 수 있는 최대이익 Π,,, 이다. Π,,,, ;δ,α,c ;δ,α,c,,,,,,, δ, α, c,,,, δ, α, c, 포락선 정리(envelope theorem)를 이용하여 환경변수의 변화에 따른 벤처캐피탈의 최대이익의 변화를 구할 수 있다. 앞으로 용이한 표현을 위하여 위첨자 *는 생략한다. Π 1 α Π 2 1 δ 0 Π 1 c 0 Π 0 환경변수가 벤처캐피탈의 최대이익에 미치는 영향은 두 종류가 있다. 첫째는, 목적함수 자체를 변화시켜서 최대이익값을 변화시키는 직접적 영향, 둘째는 s 를 변화시킴으로써 최대이익값을 변화시키는 간접적 영향이다. 위에서 구한 를 이 영향들로 설명해보자. α 가 증가하면 프로젝트 최종 성공 시 벤처캐피탈이 얻게 되는 이익인, 가 증가한다. 즉, 최대이익이 증가할 것이므로 직접효과= 는 이다. 반면, α가 증가하면 프로젝트 최종
24 성공 시 벤처기업이 얻게 되는 수익의 비율이 감소하므로 벤처기업은 벤처캐피탈이 제시한 투자 금액을 거절할 유인이 커진다. 벤처기업이 투자제의를 수락하게 하려면 벤처캐피탈은 제시 금액을 증가시켜야 한다. 따라서 은 증가한다. 현재 우리는 프로젝트 성공확률이 낮은 경우를 분석하고 있고 앞에서 보인 것에 따르면 이 경우 추가 투자에 대한 한계기대수익은 한계비용보다 작다. 따라서 최대이익은 감소한다. 즉, 간접효과 는 이다. 프로젝트 최종 성공으로 발생하는 수익 중 벤처캐피탈이 얻게 되는 비율 α 이 증가할 때 벤처캐피탈의 최대이익( Π 이 증가할지 감소할지는 위에서 언급한 직접효과 와 간접효과 의 절대값 크기에 따라 결정될 것이다. 프로젝트 성공확률 변화에 따른 벤처캐피탈의 최대이익 변화 α 0와 벤처기업이 프로젝트를 거절하는 경우 얻게 되는 수익의 변화에 따른 벤처캐피탈의 최대이익 변화 마찬가지 방법으로 설명할 수 있다. 0, 그리고 할인계수의 변화에 따른 벤처캐피탈의 최대이익 변화 0 도 벤처기업의 최대이익 각 기에서의 벤처캐피탈의 최적 투자 제시액,,,,,,,가 주어졌을 때 벤처기업의 최대이익은 다음과 같다. Π,,, 2 1 1,,,, 2,,, 있다. 8 위 식을 이용하여 환경변수의 변화에 따른 벤처기업의 최대이익의 변화를 구할 수 s 1 s 0 Π 8 증명은 부록3 참고
25 Π 21 s 1 s 0 Π s 1 s 0 Π 1 s 1 s 0 환경변수가 벤처기업의 최대이익에 미치는 영향은 두 종류가 있다. 첫째는, 목적함수 자체를 변화시켜서 최대이익값을 변화시키는 직접적 영향, 둘째는 환경변수 변화에 따라 벤처캐피탈의 투자 금액 s, 가 변하고 그로부터 벤처기업의 최대이익값이 변하는 간접적 영향이다. 벤처기업이 프로젝트 성공으로부터 발생한 수익을 받는 비중과 최대이익은 무관하다는 위 결과를 0 이 영향들로 분석할 수 있다. α 가 증가하면 프로젝트 성공 시 벤처기업이 얻는 수익인 1, 가 감소한다. 즉, 직접효과 는 이다. 반면 α 가 증가하면 위에서 보인 것에 따르면 벤처캐피탈의 투자액 s, 가 증가하고 이는 곧 프로젝트 성공 시 이익의 증가를 의미한다. 즉, 간접효과 1 는 이다. 직접효과의 절대값이 간접효과의 그것과 같고 두 효과가 서로 상쇄되어 합인 전체효과는 0 이다. 프로젝트 성공확률 변화에 따른 벤처기업의 최대이익 변화 되는 수익의 변화에 따른 벤처기업의 최대이익 변화 벤처기업의 최대이익 변화 0 도 마찬가지 방법으로 설명할 수 있다. 0와 프로젝트를 거절하는 경우 얻게 0, 그리고 할인계수의 변화에 따른 2.3 프로젝트 성공확률이 높은 경우
26 프로젝트 성공확률 이 높은 경우, 즉, 0 인 경우 벤처캐피탈의 ;,, 2 기에서의 이익 은 0 을 만족하는 에서 최대가 된다. 이 투자 제시 금액을 ;δ,α,c라 하자. <그림 6>에 이 상황을 그림으로 나타내었다. <그림 6> 프로젝트 성공확률 높은경우 0, 10 ;δ,α,c 9 앞으로는 편의에 따라 ;δ,α,c 와 를 혼용할 것이다. 음함수 정리(implicit theorem)를 이용한 ;δ,α,c의 특징은 다음과 같다. s 0, α 0, δ 0, c 0 0 의 의미를 해석하자. 앞의 프로젝트 성공확률이 낮은 경우와 달리 프로젝트 성공확률이 높은 경우 벤처기업이 프로젝트 투자 제의를 수락할 유인이 크다. 벤처캐피탈은 9 는 프로젝트 거절하는 경우 벤처기업이 얻게 되는 이익에 영향을 받지 않지만 앞의 프로 젝트 성공확률이 작은 경우와의 직접 비교를 위하여 c의 함수라 하자
27 벤처기업이 거절할 것을 걱정하지 않고 자신의 최적선택을 하면 된다. ;δ,α,c 는 2 기에서 벤처캐피탈의 최적 투자액으로 추가투자에 대한 한계기대수익과 한계비용이 같다. α가 증가하면, 즉 프로젝트 성공 시 발생하는 수익 중 벤처캐피탈이 얻는 비율이 증가하면 벤처캐피탈의 2 기에서의 추가 투자에 대한 한계기대수익이 증가할 것이다. 이익을 늘리기 위해 벤처캐피탈은 2 기에서의 투자를 늘릴 것이다. 따라서 가 증가하게 된다. 다른 특징들도 이와 마찬가지로 해석할 수 있다. 벤처캐피탈의 2 기에서의 이익 은 벤처캐피탈이 ;δ,α,c의 투자 금액을 제시할 때 최대가 된다. 이 최대화된 이익을 이라 하자., ;δ,α,c ;δ,α,c 앞에서와 마찬가지로 후진 귀납법(backward induction)을 이용하여 1 기에서의 벤처캐피탈의 최적 투자를 분석하자. 1 기에서 벤처캐피탈이 s 의 투자금액을 제시하면 벤처기업이 이를 수락하여 프로젝트가 진행된다. 프로젝트가 성공하면 벤처캐피탈은 의 이익을, 실패하면 s 의 이익을 얻는다. 1,2 기에 걸쳐 프로젝트로부터 얻게 되는 벤처캐피탈의 총 기대수익 은 다음과 같다. 1, 벤처캐피탈은 1 기의 투자금액인 s 을 조절하여 이 기대수익을 최대화 한다. 따라서 벤처캐피탈의 이 프로젝트에서의 이윤최대화 문제는 다음과 같다. max, ;δ,α,c ;δ,α,c 일계필요조건(first-order necessary condition) 10 은 다음과 같다., ;δ,α,c10 10 을 만족한다. 0 이므로 이 최대화 문제는 이계충분조건(second-order sufficient condition)
28 이로부터 구한 해를 s δ,α,c, 라 하자. s δ,α,c, 는 벤처캐피탈이 이 프로젝트로부터 얻을 수 있는 총 기대수익을 최대화 시키는 최적 1 기 투자액이다. 최적 2 기 투자액 s δ,α,c,는 최적 1 기 투자액을 위에서 구한 2 기 기준에서의 2 기 최적 투자액인 ;δ,α,c에 대입하여 얻을 수 있다. s δ, α, c, s δ,α,c,;δ,α,c 벤처캐피탈의 최적투자금액 앞에서의 프로젝트 성공확률이 작을 때와 마찬가지로 비교정태분석을 통하여 환경변수의 변화가 벤처캐피탈의 최적 투자금액에 미치는 영향을 알 수 있다. 벤처캐피탈의 최적 1 기 투자금액을 이윤최대화 문제의 일계필요조건에 대입하여 각 환경변수로 미분하면 다음의 결과를 얻는다. 표현의 편의를 위하여,,,,,,, 에서의 함수 값은 함수이름에 위첨자 **를 사용한다. s 0, s 2 0, s 0, s 0 즉, 프로젝트 성공 수익 중 벤처캐피탈이 얻는 비율이 증가하고, 프로젝트 성공확률이 높아질수록, 그리고 할인계수가 증가할수록 벤처캐피탈의 최적 1 기 투자액이 증가하는 것을 확인할 수 있다. 또한 벤처기업이 프로젝트 거절 시 얻게 되는 수익과 벤처캐피탈의 최적 1 기 투자액과는 무관함을 알 수 있다. s δ, α, c, s δ,α,c,;δ,α,c 을 이용하여 환경변수의 변화가 벤처캐피탈의 최적 2 기 투자액에 미치는 영향 또한 알 수 있다. α 0, δ 0, c 0,
29 프로젝트 이익 중 벤처캐피탈이 얻는 비율과 프로젝트 성공확률의 경우, 벤처캐피탈의 최적 2 기 투자액에 미치는 영향의 방향이 위에서 구한 최적 1 기 투자액에 미치는 영향과 같음을 확인할 수 있다 벤처캐피탈의 최대이익 프로젝트 성공확률이 높은 경우, 환경변수의 변화에 따라 벤처캐피탈이 프로젝트로부터 얻는 최대이익이 어떻게 변하는지 분석할 수 있다. 벤처캐피탈의 최대이익 Π,,, 는 앞에서 구한 최적 1 기 투자액 s δ,α,c, 을 이윤함수에 대입한 값이다. Π,,,, ;δ,α,c ;δ,α,c,,,,,,, δ, α, c,,,, δ, α, c, 포락선 정리(envelope theorem)를 이용하여 환경변수가 벤처캐피탈의 최대이익에 미치는 영향을 분석할 수 있다. 표현의 편의를 위하여 위첨자 **는 생략한다. Π 1 0 α Π 2 1 δ 0 Π 0 Π
30 앞의 프로젝트 성공확률이 낮은 경우와 마찬가지로 프로젝트 성공확률이 높은 경우에도 직접효과와 간접효과로 나누어 환경변수가 벤처캐피탈의 최대이익에 미치는 영향을 분석할 수 있다. 그러나 앞에서와 달리 프로젝트 성공확률이 높을 경우 간접효과는 존재하지 않는다. 간접효과는 환경변수의 변화에 따라 s 가 변화하고 그에 따라 최대이익이 바뀌는 효과이다. 그런데 s 만큼 2 기에 투자를 하고 있으면 추가 투자에 대한 한계기대수익 과 한계비용 이 같다. 따라서 투자를 조금 변화시켜도 벤처캐피탈의 최대이익은 변하지 않는다. 이는 위의 비교정태분석 결과에서 뒤쪽에 묶인 항들이 0의 값을 지닌다는 것으로도 확인할 수 있다. 0 의 결과를 이 효과들로 설명해보자. 벤처캐피탈은 프로젝트가 성공하는 경우가 실패하는 경우보다 커다란 이익을 얻는다. 따라서 성공확률이 커지면 벤처캐피탈의 최대이익은 증가할 것이고 이것은 직접효과 2 가 임을 의미한다. 그리고 간접효과는 위에서 분석한 것에 따라 0 이므로 두 효과의 합인 전체효과는 이다. 결국 프로젝트의 성공확률이 증가하면 벤처캐피탈의 프로젝트로부터 얻는 최대이익이 증가한다는 것을 알 수 있다 벤처기업의 최대이익 벤처캐피탈의 최적 투자액,,,,,,, 이 주어졌을 때 벤처기업이 얻는 최대이익은 다음과 같다. Π,,, 2 1 1,,,, 2,,, 있다. 이 식을 이용하여 환경변수의 변화가 벤처기업의 최대이익에 미치는 영향을 분석할 수 Π s s
31 Π 21 s s 1 0 Π 0 Π 1 s s 1 0 앞의 프로젝트 성공확률이 낮을 때와 마찬가지로 환경변수의 변화가 벤처기업의 최대이익에 미치는 영향은 직접효과와 간접효과 두 가지가 있다. 직접효과는 환경변수의 변화가 이윤함수자체를 변화시켜 최대이익 값을 변하게 하는 효과이고 간접효과는 환경변수의 변화에 따라 벤처캐피탈의 최적 투자금액이 변함으로써 벤처기업의 최대이익 값이 변하는 효과이다. 프로젝트 성공확률 변화에 따른 벤처기업의 최대이익변화 0를 이 효과들로 해석할 수 있다. 벤처기업은 프로젝트가 성공하는 경우가 실패하는 경우보다 커다란 이익을 얻는다. 따라서 프로젝트의 성공확률 이 증가하면 벤처기업의 최대이익은 증가하고 이것은 직접효과 21 가 임을 의미한다. 그리고 프로젝트의 성공확률이 증가하면 앞에서 보인 분석에 따르면 벤처캐피탈은 1 기와 2 기에서의 투자액을 증가시킬 것이다. 투자액이 증가하면 벤처기업의 최대이익이 증가하고 따라서 간접효과 1 역시 이다. 전체효과는 직접효과와 간접효과의 합으로 이고 결국 프로젝트의 성공확률이 증가하면 벤처기업이 얻게 되는 최대수익이 증가한다. 다른 환경변수들의 변화가 벤처기업의 최대이익에 미치는 영향, 0, 0도 마찬가지 효과로 설명할 수 있다
32 제 3 장 결 론 3.1 연구의 결론 본 연구는 벤처캐피탈의 벤처기업에 대한 투자 유형 중 프로젝트 투자를 2 기간 모형을 통하여 분석하였다. Leader인 벤처캐피탈과 Follower인 벤처기업이 이익을 최대화하기 위하여 어 떤 의사결정을 내리는 가를 분석하였다. 프로젝트 성공 시 벤처캐피탈과 벤처기업이 수익을 나누 는 비율, 프로젝트가 성공할 확률, 벤처기업이 프로젝트 완료 전 진행을 멈출 경우 얻게 될 수익, 할인계수 등의 환경변수의 변화에 따라 벤처캐피탈의 최적 투자액과 최대이익, 벤처기업의 최대 이익이 어떻게 변하는 지를 분석하였다. 결과를 <표1>에 요약하였다. <표 2> 환경변수 변화에 따른 최적투자 및 최대이익변화 프로젝트 성공확률 낮은 경우 프로젝트 성공확률 높은 경우 1 기 최적투자 +? 벤처캐피탈 2 기 최적투자 +? 최대이익? 벤처기업 최대이익 ? + 0 +?: 부호가 정해지지 않은 경우 위의 결과로부터 몇 가지 결론을 내릴 수 있다. 직관적으로는 프로젝트의 성공확률이 높아 질수록, 그리고 프로젝트 성공 시 수익 중 벤처캐피탈이 얻게 되는 비율이 증가 할수록 벤처캐피탈은 투자를 늘리고 더 큰 이익을 얻게 될
33 것이라 생각할 수 있다. 위의 결과를 보면 이처럼 직관과 부합하는 결과를 보여주는 것은 프로젝 트 성공확률이 큰 경우이다. 프로젝트의 성공확률이 낮은 경우, 프로젝트의 성공 확률이 증가하 더라고 이윤함수의 형태에 따라 벤처캐피탈의 1 기와 2 기에서의 최적투자액이 감소할 수도 있다. 또한 프로젝트 성공 시 발생하는 수익 중 벤처캐피탈이 얻게 되는 비율이 증가하더라도 벤처캐피 탈의 최대이익은 감소할 수도 있다. 이처럼 프로젝트 성공확률이 높은 경우와 낮은 경우 환경함 수의 효과가 다른 방향으로 작용하는 원인은 각 경우 벤처기업이 2 기에서 벤처캐피탈의 투자 제 의를 거절하고자 하는 유인의 정도가 다르기 때문이다. 프로젝트 성공확률이 낮은 경우 벤처기업 은 2 기에서 벤처캐피탈의 투자 제의를 수락함에 따른 기대수익이 크지 않을 것이고 따라서 투자 제의를 거절하고자 하는 유인이 있다. 벤처캐피탈은 벤처기업이 수락을 해야 커다란 이익을 얻으 므로 수락을 하게끔 투자 금액을 제시해야 한다. 즉, 벤처기업의 거절하고자 하는 유인이 벤처캐 피탈의 선택에 제약을 가하게 된다. 이러한 제약에 의해 우리의 단순 직관과 부합하지 않는 결과 가 나올 수 있다. 그러나 프로젝트 성공확률이 높은 경우 벤처기업은 투자 제의 수락에 따른 기 대수익이 크고 제의를 거절할 유인이 거의 없다. 따라서 벤처캐피탈은 벤처기업을 고려하지 않고 자신의 이윤최대화를 추구하면 된다. 위의 경우와는 다르게 제약이 없는 형태의 문제이므로 우리 의 직관과 부합하는 결과를 얻는다. 현실적으로 벤처기업의 특성상 벤처기업이 실행하는 대부분의 프로젝트는 성공 가능성 이 높지 않은 특성을 지닌다. 따라서 앞의 분석 중 프로젝트 성공확률이 낮은 경우의 결과들을 분석함으로써 현실에 적용 가능한 결론들을 도출 할 수 있다. 정부는 공정거래법 등을 통하여 프로젝트로 인한 발생 수익 중 벤처캐피탈이 얻게 되는 비중을 어느 정도 조정할 수 있다. 또한 벤처캐피탈의 벤처기업에 대한 투자에 세금혜택 등을 줌 으로써 궁극적으로 벤처캐피탈이 얻게 되는 수익 비중을 늘리는 효과도 이끌어낼 수 있다. 그러 나 위의 연구결과를 보면 벤처캐피탈의 수익 비중 변화가 벤처 기업의 이익에 미치는 영향은 0이 다. 그렇기에 벤처캐피탈의 수익 비중 변화를 통해 산업을 변화시키려는 정부의 정책은 커다란 효과를 가져오지 못할 수 있다. 반면 위의 결과에 따르면 프로젝트의 성공확률이 증가하면 벤처 캐피탈과 벤처기업의 수익이 모두 증가한다. 따라서 근본적으로 프로젝트의 성공확률을 높일 수
34 있는 제도의 마련이 다른 환경요소들을 조정하는 것보다 벤처캐피탈과 벤처기업의 수익을 증가시 키는데 효과적일 수 있다. 3.2 연구의 한계점 및 추가 연구 과제 본 연구의 모형은 프로젝트의 성공확률이 일정한 상수로 1 기와 2 기에서 같다고 가정 하였다. 실제로 프로젝트의 성공확률은 벤처캐피탈의 투자금액에 따라 달라질 것이다. 투자금액 이 증가할수록 프로젝트 성공확률이 증가하는 것을 적용한 모형은 이 연구의 부족한 점을 보완할 것이다. 또한 본 모형은 벤처기업이 1 기에서 프로젝트를 성공한 뒤 2 기에서 벤처캐피탈의 투 자 제시를 거절하고 프로젝트를 그만 두는 경우, 그간 진행한 프로젝트로부터 얻는 수익이 상수 c라고 가정하였다. 그러나 이 수익은 1 기에서 성공한 상태의 프로젝트로부터 얻는 수익이기 때 문에 벤처캐피탈의 1 기에서의 투자액이 클수록 이 수익도 클 것이다. 즉, 일정한 상수가 아닌 1 기에서의 투자액의 함수로 표현하는 것이 현실에 더욱 적합하다. 벤처캐피탈과 벤처기업은 위험 선호도(risk preference)가 다를 것이다. 혹은 같은 주체에 대해서도 1기와 2기에 위험 선호도가 다를 수 있다. 이러한 점들을 고려하는 것도 하나의 연구주 제가 될 수 있을 것이다. 또한 벤처기업이 갖고 있는 기술 및 경영역량에 대한 정보를 벤처캐피 탈은 잘 알지 못하므로 이러한 정보 비대칭을 적용한 연구도 할 수 있을 것이다. 위의 한계점들을 보완하면 벤처캐피탈의 벤처기업에 대한 프로젝트 투자를 더욱 정교하 게 설명할 수 있을 것이다
35 부 록 부록 1. s 0, α 0, 1 δ 0, c 1 1 0, 0, α s 1 0, δ s 0, c s 1 0 부록 2. s s s α s α Π 부록 3. s 1 s
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A sudy on realizaion of speech and speaker recogniion sysem based on feedback of recogniion value
Maser s Thesis A sudy on realizaion of speech and speaker recogniion sysem based on feedback of recogniion value (Kim, Hyun Goo) Deparmen of Mechanical Engineering, Division of Mechanical Engineering Korea
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부동산학연구 제16집 제1호, 2010. 3, pp. 117~130 Journal of the Korea Real Estate Analysts Association Vol.16, No.1, 2010. 3, pp. 117~130 비선형 Mankiw-Weil 주택수요 모형 - 수도권 지역을 대상으로 - Non-Linear Mankiw-Weil Model on Housing
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exp exp exp exp exp exp exp exp exp exp exp log 第 卷 第 號 39 4 2011 4 투영법을 이용한 터빈 블레이드의 크리프 특성 분석 329 성을 평가하였다 이를 위해 결정계수값인 값 을 비교하였으며 크리프 시험 결과를 곡선 접합 한 결과와 비선형 최소자승법으로 예측한 결과 사 이 결정계수간 정도의 오차가 발생하였고
= Fisher, I. (1930), ``The Theory of Interest,'' Macmillan ,
Finance Lecture Note Series 금융시장과 투자분석 연구 제4강. 소유와 경영의 분리1 조 승 모2 영남대학교 대학원 경제학과 2015학년도 2학기 Copyright 2015 Cho, Seung Mo 1 기본적으로 Fisher, I. (1930), The Theory of Interest, Macmillan의 내용을 바탕으로 작성되었으며,
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국립국어원 21-1-43 발간등록번호 11-137128-225-14 21년도 민족생활어 조사 5 연구책임자 : 강 정 희(한남대학교) 공동연구원 : 김 순 자(제주대학교) 김 지 숙(영남대학교) 위 진(전남대학교) 홍 옥(경북대학교) 조사 주제 : 어촌 생활어 휘 조사 조사 지역 : 제주도 서부(비양도) 동해안 남부(경북 경주시 감포읍) 서해안 중남부( 남해안
1 경영학을 위한 수학 Final Exam 2015/12/12(토) 13:00-15:00 풀이과정을 모두 명시하시오. 정리를 사용할 경우 명시하시오. 1. (각 6점) 다음 적분을 구하시오 Z 1 4 Z 1 (x + 1) dx (a) 1 (x 1)4 dx 1 Solut
경영학을 위한 수학 Fial Eam 5//(토) :-5: 풀이과정을 모두 명시하시오. 정리를 사용할 경우 명시하시오.. (각 6점) 다음 적분을 구하시오 4 ( ) (a) ( )4 8 8 (b) d이 성립한다. d C C log log (c) 이다. 양변에 적분을 취하면 log C (d) 라 하자. 그러면 d 4이다. 9 9 4 / si (e) cos si
大学４年生の正社員内定要因に関する実証分析
190 2016 JEL Classification Number J24, I21, J20 Key Words JILPT 2011 1 190 Empirical Evidence on the Determinants of Success in Full-Time Job-Search for Japanese University Students By Hiroko ARAKI and
CONTENTS January 2008, VOL. 378 19 IP Report 59 IP Column 101 IP Information 123 IP News
CONTENTS January 2008, VOL. 378 19 IP Report 59 IP Column 101 IP Information 123 IP News The th Anniversary 1964 ~ 2007 (Patent Information Service - Search & Analysis) http://www.forx.org 1 0 Invention
= ``...(2011), , (.)''
Finance Lecture Note Series 사회과학과 수학 제2강. 미분 조 승 모2 영남대학교 경제금융학부 학습목표. 미분의 개념: 미분과 도함수의 개념에 대해 알아본다. : 실제로 미분을 어떻게 하는지 알아본다. : 극값의 개념을 알아보고 미분을 통해 어떻게 구하는지 알아본다. 4. 미분과 극한: 미분을 이용하여 극한값을 구하는 방법에 대해 알아본다.
진단, 표시・광고법 시행 1년
진단, 표시 광고법 시행 1년 표시 광고규제 법규는 통합되어야 한다! 정은종 호텔롯데 경영지원실/지적재산권법 석사 표시광고법 시행 1년 입법과정에서 많은 논란이 있었던 표시광고법이 제정되어 시행( 99년 7월)된지 벌써 1년이 지났다. 공정거래법 23조1항6호의 부 당표시광고 규정이 분가하여 탄생한 표시광고법은 기존 공정거래법이 부당표시광고(허위 과장, 기만,
A Time Series and Spatial Analysis of Factors Affecting Housing Prices in Seoul Ha Yeon Hong* Joo Hyung Lee** 요약 주제어 ABSTRACT:This study recognizes th
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역사 속에서 찾은 청렴 이야기 이 책에서는 단순히 가난한 관리들의 이야기보다는 국가와 백성을 위하여 사심 없이 헌신한 옛 공직자들의 사례들을 발굴하여 수록하였습니다. 공과 사를 엄정히 구분하고, 외부의 압력에 흔들리지 않고 소신껏 공무를 처리한 사례, 역사 속에서 찾은 청렴 이야기 관아의 오동나무는 나라의 것이다 관아의 오동나무는 나라의 것이다 최부, 송흠
, ( ) 1) *.. I. (batch). (production planning). (downstream stage) (stockout).... (endangered). (utilization). *
, 40 12 (2006 6) 1) *.. I. (batch). (production planning). (downstream stage) (stockout).... (endangered). (utilization). * 40, 40 12 (EPQ; economic production quantity). (setup cost) (setup time) Bradley
저작자표시 - 비영리 - 변경금지 2.0 대한민국 이용자는아래의조건을따르는경우에한하여자유롭게 이저작물을복제, 배포, 전송, 전시, 공연및방송할수있습니다. 다음과같은조건을따라야합니다 : 저작자표시. 귀하는원저작자를표시하여야합니다. 비영리. 귀하는이저작물을영리목적으로이용할
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특집-5
76 May June 2008 IT Standard & Test TTA Journal No.117 TTA Journal No.117 77 78 May June 2008 IT Standard & Test TTA Journal No.117 TTA Journal No.117 79 80 May June 2008 IT Standard & Test TTA Journal
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정진명 남재원 떠오르고 있다. 배달앱서비스는 소비자가 배달 앱서비스를 이용하여 배달음식점을 찾고 음식 을 주문하며, 대금을 결제까지 할 수 있는 서비 스를 말한다. 배달앱서비스는 간편한 음식 주문 과 바로결제 서비스를 바탕으로 전 연령층에서 빠르게 보급되고 있는 반면,
소비자문제연구 제46권 제2호 2015년 8월 http://dx.doi.org/10.15723/jcps.46.2.201508.207 배달앱서비스 이용자보호 방안 정진명 남재원 요 약 최근 음식배달 전문서비스 애플리케이션을 이용한 음식배달이 선풍적인 인기를 끌면서 배달앱서비스가 전자상거래의 새로운 거래유형으로 떠오르고 있다. 배달앱서비스는 소비자가 배달앱서비스를
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HUNET Information 2004-04-22 전략적인 가격 설정 고객과 함께 성장하는, 신뢰받는 경영지식 파트너 휴넷 마케팅 믹스의 4P 중 가격은 판매와 시장 점유율에 가장 큰 직접적 인 영향을 미치는 요소라고 할 수 있다. 실제 많은 소비재의 가격 탄력성이 광고탄력성보다 10~20배 높다고 한다. 또한 다른 마케팅 믹스 변수에 비해서 가격 결정은
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방송통신연구 2011년 봄호 연구논문 64 98 PD수첩 관련 판례에서 보이는 사법부의 사실성에 대한 인식의 차이 연구* 1)2) 이승선 충남대학교 언론정보학과 부교수** Contents 1. 문제제기와 연구문제 2. 공적인물에 대한 명예훼손 보도의 면책 법리 3. 분석결과의 논의 4. 마무리 본 이른바 PD수첩 광우병 편 에 대해 다양한 법적 대응이 이뤄졌다.
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Industrial Trend > Part. Set (2013. 4. 3) Display Focus 39 (2013. 4. 15) Panel (2013. 4. 2) 40 2013 MAY JUN. vol. 25 (2013. 5. 2) (2013. 5. 22) (2013. 4. 19) Display Focus 41 (2013. 5. 20) (2013. 5. 9)
02김헌수(51-72.hwp
보험금융연구 제26권 제1호 (2015. 2) pp. 51-71 손해보험사의 출재는 과다한가? -RBC 규제에 기초한 분석 - * Do P/L Insurers Cede Too Much? - An Analysis Based on the RBC Regulation - 김 헌 수 ** 김 석 영 *** Hunsoo Kim Seog Young Kim 경제가 저성장으로
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[입장] 20대 총선 여성 비정규직 청년정책 평가 여성 정책 평가: 다시 봐도 변함없다 (p.2-p.4) 비정규직 정책 평가: 사이비에 속지 말자 (p.5-p.7) 청년 일자리 정책 평가: 취업준비생과 노동자의 분열로 미래를 논할 순 없다 (p.8-p.11) 2016년 4월 8일 [여성 정책 평가] 다시 봐도 변함없다 이번 20대 총선 만큼 정책 없고, 담론
Ⅵ. 학위논문및개별연구과제보고서작성안내 1. 석박사학위논문체제 2. 양식예시 3. 제본된표지및표제지의규격및양식 4. 문헌기재방법의예 5. 학위논문파일작성방법 6. 영문논문작성체제 7. 개별연구과제보고서제출양식 석 박사학위논문체제 1) 규격 : 4 6 배판 (19cm 26cm) 2) 내지 : 70 파운드이상모조지 3) 표지색상 : 짙은청색 4) 제본형식 :
도비라
광고학연구 : 제24권 5호(2013년) The Korean Journal of Advertising, Vol.24, No.5 (2013). pp.99 116 대학생 광고공모전이 광고업계 취업에 미치는 영향: 대학생과 실무자의 인식 비교를 중심으로 차 유 철 우석대학교 광고이벤트학과 교수, 언론학박사 이 희 복 상지대학교 언론광고학부 교수, 언론학박사* 신
1) 음운 체계상의 특징 음운이란 언어를 구조적으로 분석할 때, 가장 작은 언어 단위이다. 즉 의미분화 를 가져오는 최소의 단위인데, 일반적으로 자음, 모음, 반모음 등의 분절음과 음장 (소리의 길이), 성조(소리의 높낮이) 등의 비분절음들이 있다. 금산방언에서는 중앙
금산 은 상위의 중부방언에 속한다. 충청남도의 핵방언권 중 (A)지역, 즉 충청 남도의 남부이며 전라북도와 주로 접경을 이루는 방언권이다. 그중 충청남도의 최 남단에서 전라북도와 경계를 이루고 있는 지역이 금산 이라는 점은 주목할 만하 다. 금산 지역이 전라북도와 지리적으로 인접해 있어 문화 등 제반 교류의 가능성 을 엿볼 수 있고, 이는 곧 금산과 전북방언과의
Vector Differential: 벡터 미분 Yonghee Lee October 17, 벡터미분의 표기 스칼라미분 벡터미분(Vector diffrential) 또는 행렬미분(Matrix differential)은 벡터와 행렬의 미분식에 대 한 표
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02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16 17 기획연재 10월의 축제 여행지 및 문화행사 소개 진주유등의 유래 아름다운 남강과 진주성을 배경으로 펼쳐지는 빛의 축제에 여러분을 초대합니다. 진주에서 남강에 띄우는 유등놀이는 우리 겨레의 최대 수난기였던 임진왜란의 진주성 전 투에 기원하고 있다. 1592년 10월
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1) < 論 文 > 라이프스타일 세분화를 통한 실버타운 수요자 분석 133 주택연구 제15권 4호 2007. 12/15(4) : 133~160 Housing Studies Review Vol. 15, No. 4 : 133~160 접수일 : 2007. 7. 9, 심사일 : 2007. 7. 16, 심사완료일 : 2007. 8. 29 라이프스타일 세분화를 통한 실버타운
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현대북한연구, 16권 3호(2013), C 2013 북한대학원대학교 북한미시연구소, pp.272~304. 김정은 시대의 대( 對 )러시아 정책 지속과 변화 박정민(북한대학원대학교) 이 연구는 김정일 사망 이후 북한의 대( 對 )러시아 정책이 어떻게 변화하고 있고, 어떠한 성격을 띠고 있는지를 분석한다. 특히, 김정은 체제의 대러 시아 정책이 김정일 시대의 대러시아
(최종) 주안도서관 소식지_7호.indd
문화! 지식! 비전! in 주안도서관 책으로 만나는 북 News Letter Vol. 7 일곱번째 호 _ 2014.09 Contents 02 04 06 09 미디어가 권하는 책 도서관 가까이 들여다보기 함께 소통하는 도서관 - 주안도서관 독서동아리 책보고( 寶 庫 ) 책이 가득한 보물창고 일반자료실, 어린이열람실 추천도서 서가 속 책, 세상과 다시 만나다 아빠가
FSB-12
CONTENTS 02 10 14 18 22 26 30 34 38 42 46 50 52 03 02 September Future Strategy & Business Development 03 02 September Future Strategy & Business Development 05 04 September Future Strategy & Business
20, 41..,..,.,.,....,.,, (relevant).,.,..??.,
, 41 (2007 12 ) * 1) *** ***,. IMF..,,,.,,,,.. I.. 1999 (,.),,. 2010 *. ** *** 19 20, 41..,..,.,.,....,.,, (relevant).,.,..??., 21.....,. II. 1967 G. G. Muller International Accounting. 1960. 1970... 1966,,,.
피해자식별PDF용 0502
국제이주기구(International IOM 인신매매 방지 교육 지침서 시리즈는 인신매매 피해자 Organization for Migration, IOM) 에 대한 지원 서비스를 향상시키려는 노력의 일환으로 개발 는 전 세계 곳곳에서 인신매매 방지 되었다. IOM의 풍부한 현장 경험을 기반으로 하여 실무자에 활동에 참여하고 있는 비정부기구, 정 게 도움이 될
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A Journal of Brand Design Association of Korea 통권 제 9호 2007 12 Vol. 5 No. 2 아트마케팅을 활용한 화장품 브랜드 디자인 연구 -화장품패키지디자인 중심으로- A Study on the Cosmetic Brand Package Design Applied Art-Marketing - Focusing on Cosmetic
= " (2014), `` ,'' .." " (2011), `` ,'' (.)"
학습목표 Finance Lectue Note Seies 파생금융상품의 이해 화폐의 시간가치(time value of money): 화폐의 시간가치에 대해 알아본다 제강 화폐의 시간가치 연금의 시간가치(time value of annuity): 일정기간 매년 동일금액을 지급하는 연금의 시간가치에 대해 알아본다 조 승 모 3 영구연금의 시간가치(time value
?
Special Edition 26 Real Estate Focus 2014 May Vol.72 27 Special Edition 1 4 778 918 1,059 1,104 1,402 2,191 2 3 707 785 673 868 432 1,458 3 2 479 275 306 482 843 678 4 1 273 260 265 248 236 426 5-132 90
1 9 2 0 3 1 1912 1923 1922 1913 1913 192 4 0 00 40 0 00 300 3 0 00 191 20 58 1920 1922 29 1923 222 2 2 68 6 9
(1920~1945 ) 1 9 2 0 3 1 1912 1923 1922 1913 1913 192 4 0 00 40 0 00 300 3 0 00 191 20 58 1920 1922 29 1923 222 2 2 68 6 9 1918 4 1930 1933 1 932 70 8 0 1938 1923 3 1 3 1 1923 3 1920 1926 1930 3 70 71
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북한의 주요 농업 관련 법령 해설 1) 이번 호와 다음 호에서는 북한의 주요 농업 관련 법령을 소개하려 한다. 북한의 협동농장은 농업협동조합기준규약초안 과 농장법 에 잘 규정되어 있다. 북한 사회주의 농업정책은 사회 주의농촌문제 테제 2), 농업법, 산림법 등을 통해 엿볼 수 있다. 국가계획과 농업부문의 관 계, 농산물의 공급에 관해서는 인민경제계획법, 사회주의상업법,
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2013 소외계층 독서 인문학 프로그램 결과보고서 - 2 - 2013 소외계층 독서 인문학 프로그램 결과보고서 c o n t e n t s 5 22 44 58 84 108 126 146 168 186 206 220 231 268 296 316 꽃바위 작은 도서관 꿈이 자라는 책 마을 기적의 도서관 남부 도서관 농소 1동 도서관 농소 3동 도서관 동부 도서관
歯1.PDF
200176 .,.,.,. 5... 1/2. /. / 2. . 293.33 (54.32%), 65.54(12.13%), / 53.80(9.96%), 25.60(4.74%), 5.22(0.97%). / 3 S (1997)14.59% (1971) 10%, (1977).5%~11.5%, (1986)
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자연과학연구 제27권 Bulletin of the Natural Sciences Vol. 27. 2013.12.(33-44) 교통DB를 이용한 교통정책 발굴을 위한 통계분석 시스템 설계 및 활용 Statistical analytic system design and utilization for transport policy excavation by transport
Journal of Educational Innovation Research 2018, Vol. 28, No. 3, pp DOI: NCS : * A Study on
Journal of Educational Innovation Research 2018, Vol. 28, No. 3, pp.157-176 DOI: http://dx.doi.org/10.21024/pnuedi.28.3.201809.157 NCS : * A Study on the NCS Learning Module Problem Analysis and Effective
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The e-business Studies Volume 17, Number 6, December, 30, 2016:275~289 Received: 2016/12/02, Accepted: 2016/12/22 Revised: 2016/12/20, Published: 2016/12/30 [ABSTRACT] SNS is used in various fields. Although
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한국 증권회사의 효율성 분석 이종원* 이상돈** 신기백*** Ⅰ. 서 론 1990년이후 증권시장의 개방화 및 자율화가 진전되어가고 있던 과정에서 1997년 12월 외환 위기사태가 발생하게 되었고, 이후 증권회사의 구조조정 가속화, 외국계 증권회사의 진입 확대 및 IT기술의 발전에 따른 증권 온라인거래의 확대, 외국인의 투자한도 완전철폐에 따른 외국인 거래비중의
XXXXXXXXXXXXX XXXXXXX
XXXXXXXXXXXXX XXXXXXX 통신 방송 융합시대의 수평적 규제체계 요 약 3 통신 방송 융합시대의 수평적 규제체계 4 요 약 문 5 통신 방송 융합시대의 수평적 규제체계 6 요 약 문 7 1. 유럽연합과 OECD의 수평적 규제체계 9 통신 방송 융합시대의 수평적 규제체계 전송 (Transmission/ Network) 규제프레임워크(2002) 6개
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& 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16 17 18 19 20 21 22 23 24 25 26 & 27 28 29 30 31 32 33 34 35 36 37 38 & 39 40 41 42 43 44 45 46 47 48 49 50 51 52 53 54 & 55 56 57 58 59 60 61 62 63
저작자표시 - 비영리 - 동일조건변경허락 2.0 대한민국 이용자는아래의조건을따르는경우에한하여자유롭게 이저작물을복제, 배포, 전송, 전시, 공연및방송할수있습니다. 이차적저작물을작성할수있습니다. 다음과같은조건을따라야합니다 : 저작자표시. 귀하는원저작자를표시하여야합니다. 비영리. 귀하는이저작물을영리목적으로이용할수없습니다. 동일조건변경허락. 귀하가이저작물을개작, 변형또는가공했을경우에는,
2. 4. 1. 업무에 활용 가능한 플러그인 QGIS의 큰 들을 찾 아서 특징 설치 마 폰 은 스 트 그 8 하 이 업무에 필요한 기능 메뉴 TM f K 플러그인 호출 와 TM f K < 림 > TM f K 종항 그 중에서 그 설치 듯 할 수 있는 플러그인이 많이 제공된다는 것이다. < 림 > 다. 에서 어플을 다운받아 S or 8, 9 의 S or OREA
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74 October 2005 현 대는 이미지의 시대다. 영국의 미술비평가 존 버거는 이미지를 새롭 게 만들어진, 또는 재생산된 시각 으로 정의한 바 있다. 이 정의에 따르 면, 이미지는 사물 그 자체가 아니라는 것이다. 이미지는 보는 사람의, 혹은 이미지를 창조하는 사람의 믿음이나 지식에 제한을 받는다. 이미지는 언어, 혹은 문자에 선행한다. 그래서 혹자는
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2 Wooyi news letter
92 www.wooyi.or.kr 2 Wooyi news letter 04 08 10 12 17 21 22 24 28 30 33 34 40 43 3 4 Wooyi news letter 5 6 Wooyi news letter 7 8 Wooyi news letter 9 10 Wooyi news letter 11 12 Wooyi news letter 13 14 Wooyi
제19권 제3호 Ⅰ. 문제제기 온라인을 활용한 뉴스 서비스 이용은 이제 더 이 상 새로운 일이 아니다. 뉴스 서비스는 이미 기존의 언론사들이 개설한 웹사이트를 통해 이루어지고 있으 며 기존의 종이신문과 방송을 제작하는 언론사들 외 에 온라인을 기반으로 하는 신생 언론사
연구논문 제19권 제3호, 2012년 가을호, pp.19~35 포털 뉴스의 연성화와 의제설정의 탐색* 조 화 순**, 장 우 영***, 오 소 현**** 인터넷 이용자들이 포털을 활용해 뉴스 콘텐츠를 소비하는 경우가 늘어나면서 포털이 뉴스의 연성화를 촉진해 요약 여론형성에 문제가 있다는 비판을 받고 있다. 이러한 비판에 대응하기 위해 일부 포털은 기존의 뉴스배치모델과
1. 박사학위논문체제 1) 규격 : 4 6배판 (19cm 26cm) 2) 내지 : 70파운드이상모조지 3) 표지색상 : 짙은청색 4) 제본형식 : 클로즈양장 5) 표지인쇄 : ( 참조 ) 에따르되명조체활자-금박으로한다. 6) 논문편집순서 ( 반드시순서에따를것 ) (1)
박사학위청구논문작성체제 홍익대학교 1. 박사학위논문체제 2. 양식예시 3. 제본된표지및표제지의규격및양식 4. 문헌기재방법의예 5. 학위논문파일작성방법 6. 영문논문작성체제 1. 박사학위논문체제 1) 규격 : 4 6배판 (19cm 26cm) 2) 내지 : 70파운드이상모조지 3) 표지색상 : 짙은청색 4) 제본형식 : 클로즈양장 5) 표지인쇄 : ( 참조 )
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http://www.kbc.go.kr/ A B yk u δ = 2u k 1 = yk u = 0. 659 2nu k = 1 k k 1 n yk k Abstract Web Repertoire and Concentration Rate : Analysing Web Traffic Data Yong - Suk Hwang (Research
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배아복제논의에있어서단정적태도와 오류가능성인정태도 1) 유호종 * (ethics) (bioethics),,,........ (1) (2) (3) (4).. *,, 226 I. 서론.. 2004,.. 2004,.,,,. 1). 3 1) (Nature, Vol. 429(2004 ) www.nature.com). 227. 2004 11 19..,.. 2)..,...
230 한국교육학연구 제20권 제3호 I. 서 론 청소년의 언어가 거칠어지고 있다. 개ㅅㄲ, ㅆㅂ놈(년), 미친ㅆㄲ, 닥쳐, 엠창, 뒤져 등과 같은 말은 주위에서 쉽게 들을 수 있다. 말과 글이 점차 된소리나 거센소리로 바뀌고, 외 국어 남용과 사이버 문화의 익명성 등
청소년의 개인, 가정, 학교변인에 따른 비교육적 언어 사용의 차이 229 한국교육학연구 제20권 제3호 The Korea Educational Review 2014. 10. Vol.20. No.3. pp.229-251. 1) 청소년의 개인, 가정, 학교변인에 따른 비교육적 언어 사용의 차이* 강기수 조규판(동아대학교) [요 약] 본 연구의 목적은 청소년의 개인변인인
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i g d e d mod, t d e d e d mod, t e,0 e, n s,0 e,n e,0 Division of Workers' Compensation (2009). Iowa workers' compensation manual. Gamber, E. N. & Sorensen, R. L. (1994). Are net discount rates stationary?:
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1. 박사학위논문체제 1) 규격 : 4 6배판 (19cm 26cm) 2) 내지 : 70파운드이상모조지 3) 표지색상 : 짙은청색 4) 제본형식 : 클로즈양장 5) 표지인쇄 : ( 참조 ) 에따르되명조체활자-금박으로한다. 6) 논문편집순서 ( 반드시순서에따를것 ) (1)
박사학위청구논문작성체제 홍익대학교 1. 박사학위논문체제 2. 양식예시 3. 제본된표지및표제지의규격및양식 4. 문헌기재방법의예 5. 학위논문파일작성방법 6. 영문논문작성체제 1. 박사학위논문체제 1) 규격 : 4 6배판 (19cm 26cm) 2) 내지 : 70파운드이상모조지 3) 표지색상 : 짙은청색 4) 제본형식 : 클로즈양장 5) 표지인쇄 : ( 참조 )
, ( ) * 1) *** *** (KCGS) 2003, 2004 (CGI),. (+),.,,,.,. (endogeneity) (reverse causality),.,,,. I ( ) *. ** ***
, 40 3 4 (2006 12 ) * 1) *** *** (KCGS) 2003, 2004 (CGI),. (+),.,,,.,. (endogeneity) (reverse causality),.,,,. I. 1998. 2005 12 ( ) *. ** *** 2, 40 3 4 37.2%, 20 60%. 80%..,..,.,,, (SCB),,,.,..,, /,..
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이슈분석 2000 Vol.1
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