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1 , ( ) * 1) *** *** (KCGS) 2003, 2004 (CGI),. (+),.,,,.,. (endogeneity) (reverse causality),.,,,. I ( ) *. ** ***

2 2, %, 20 60%. 80%..,..,.,,, (SCB),,,.,..,, /,.. II. III. IV V 2SLS. VI

3 3. II... Bekaert, Harvey (2000),,,., 5bp 75bp.. Black, Jang, Kim(2003) 2001,. Tobin Q,,,..,,, 50%,. Joh(2003) ( ) 5,829.,. (Lemmon Lins, 2003),

4 4, ,. Joh,. Lemmon Lins(2003) 8 800,., - 10~20%.. Durnev Kim(2003) CLSA 1). CLSA S&P,,,,,,. Tobin Q, Tobin Q. Gompers, Ishii, Metrick(2003) M&A, M&A 24 (Governance Index). (proxy)., 8.5%.. 1) (Credit Lyonnais Securities Asia: CLSA). CLSA 2000,.

5 5 (2005),.. (+).,.. 2) ( ).,... 2), (2006).

6 6, III. (Corporate Governance Service) 2003, 2004.,,,, , , , 2. Black, Jang, Kim(2003)., , (sub-index)

7 7 A( ): (A1), (A2), (A3), (A4), (A5), (A6), (A6), (A8), 1 (A9), 10% (A10), 1% (A11), 0.1% (A12), 5% (A13), 5% (A14), 1% (A15), 10% (A16), 10% (A17), 5% (A18), 3% (A19), 5% (A20), 2% (A21), 10% (A22), 10% (A23) [ 23 ] B( ) : (B1), (B2), (B3), 50% (B4), 50% (B5), (B6), (B7), 10% (B8) [ 8 ] C( ) : 4 (C1), (C2), (C3), (C4), (C5), 70& (C6), 4 (C7), (C8), (C9), / (C10), (C11), (C12), (C13) [ 13 ] D( / ): IR (D1), (D2), (D3), (D4), (D5), (D6), (D7), (D8),,, (D9), (D10) [ 10 ] E( ): (E1), 2/3 (E2), (E3), (E4), (E5), 4 (E6), (E7), (E8) [ 8 ]

8 8, = 1 ( ), 0 ( ) A = [(A1+A2+ +A23)/23] X 20 B, C, D, E CGI = A + B + C + D + E , ,. A A, B, C, D, E,,,, 0~20. (CGI) 0~100. A 2003, B (%) ( A) 2003 A B C D E CGI ( B) 2004 A B C D E CGI

9 9 빈도수 CGI [2003 ] 빈도수 CGI [2004 ] (CGI) , 35.34, 32.5, 11.4, 85.8, 13.1%, , 36.5, 30.2, 14.0, 93, 14.4%.,. B 3.63

10 10, IV.,., , t %, %, 33~37. 30,,.,.,

11 년외국인지분율과 CGI 간의상관관계분석 C GI 외국인지분율 2004 년외국인지분율과 CGI 상관관계분석 CGI 외국인지분율 #1( quintile 1 )

12 12, (quintile), quintile 1, quintile quintile,. quintile 1 quintile 5, t. A 2003, B 2004, 425, (16.38) A (2.30) B 5.78 (5.19) C 8.90 (4.12) D (4.57) E (6.02) CGI (17.36) (14.78) A (1.83) B 6.64 (5.40) C (4.48) D (4.50) E (5.77) CGI (18.30) quintile 1 quintile 2 quintile 3 quintile 4 quintile 5 quintile 1-quintile (3.26) 9.50 (2.00) 3.53 (2.96) 7.18 (3.70) 8.19 (3.91) 7.88 (5.45) (12.42) (4.69) 9.92 (1.95) 2.71 (3.10) 7.46 (3.62) 9.29 (3.90) 7.80 (4.67) (11.92) ( A) (0.45) 9.30 (2.20) 3.06 (2.03) 5.92 (2.72) 7.08 (3.24) 6.82 (4.07) (7.91) 0.09 (0.06) 9.20 (1.90) 2.90 (1.94) 5.84 (2.87) 7.27 (3.16) 5.76 (3.66) (8.72) ( B) (1.00) 9.32 (1.79) 2.09 (2.97) 6.56 (3.34) 8.30 (3.18) 6.70 (4.20) (11.13) 0.14 (0.10) 9.36 (1.97) 1.84 (2.10) 6.67 (2.92) 7.98 (2.44) 6.08 (3.35) (7.27) : *, **, *** 10%, 5%, 1% (0.00) 9.47 (2.10) 2.88 (1.78) 5.80 (3.49) 6.73 (3.25) 5.82 (3.81) (9.33) 0.00 (0.00) 9.79 (2.07) 1.65 (2.16) 5.80 (3.22) 6.91 (2.61) 6.02 (3.18) (9.03) 34.33*** (19.32) 1.33*** (3.85) 2.90*** (4.88) 3.10*** (5.29) 4.17*** (6.85) 4.35*** (5.63) 15.81*** (7.40) 38.90*** (23.83) 0.33 (1.07) 4.99*** (7.76) 4.36*** (7.14) 5.45*** (9.48) 4.93*** (6.76) 20.06*** (8.89)

13 13, 5 #5( quintile 5 )., 3, quintile 5 quintile 1, CGI A quintile 1 quintile 5. 3),.,,. CGI. 4 CGI , CGI CGI , , 2,. (factor), (spurious correlation) 3) A 2,.

14 14, > < (t-value) ( A) 2003 A B C D E CGI ( B) 2004 A B C D E CGI * : 10% ** : 5% *** : 1% 1.0** (2.33) 2.6*** (4.19) 2.4*** (4.63) 3.4*** (5.58) 3.6*** (4.66) 13.0*** (5.58) -0.1 (-0.33) 4.7*** (7.31) 3.6*** (6.51) 4.8*** (8.92) 4.0*** (5.48) 17.0*** (7.59).,,.,

15 (quintile). 1 5 quintile,. quintile 1-quintile 5 quintile quintile, t-value. [ 2 ] quintile 1 quintile 2 quintile 3 quintile 4 quintile 5 quintile 1-quintile 5 ( A) (18.11) A (2.15) B 2.98 (2.07) C 6.71 (3.07) D 8.63 (3.20) E 6.88 (4.21) CGI (8.14) (13.56) A (1.86) B 2.38 (2.03) C 6.81 (2.82) D 9.46 (3.73) E 6.61 (3.75) CGI (8.36) 3.57 (2.03) 9.41 (1.96) 2.92 (2.18) 6.43 (3.24) 6.89 (3.26) 6.64 (4.61) (9.14) 5.40 (2.98) 9.45 (1.82) 1.91 (2.20) 6.50 (2.82) 8.08 (3.14) 6.69 (3.58) (8.38) 0.46 (0.29) 9.27 (2.28) 2.81 (1.60) 6.10 (2.70) 7.18 (3.32) 6.81 (3.84) (7.54) 0.06 (0.04) 9.37 (1.95) 2.76 (1.41) 5.58 (2.73) 7.25 (3.12) 5.30 (3.34) (7.60) ( B) (0.32) 9.49 (1.88) 1.49 (2.20) 6.24 (2.94) 8.03 (2.54) 5.86 (3.27) (7.58) 0.08 (0.05) 9.50 (1.88) 1.84 (1.85) 6.60 (2.62) 8.03 (2.47) 6.25 (3.53) (7.06) 0.00 (0.00) 9.25 (2.03) 2.73 (1.39) 5.42 (2.99) 6.35 (2.84) 5.67 (3.61) (6.94) 0.00 (0.00) 9.79 (2.10) 1.62 (2.20) 5.69 (3.11) 6.60 (2.51) 5.86 (3.04) (8.67) 26.78*** (12.89) 1.02*** (3.00) 0.26 (0.89) 1.29*** (2.61) 2.29*** (4.64) 1.21* (1.89) 6.06*** (4.93) 28.58*** (15.69) 0.41 (1.22) 0.76** (2.12) 1.12** (2.22) 2.86*** (5.30) 0.75 (1.30) 5.90*** (4.10)

16 16, [ 2 ] quintile 1 quintile 2 quintile 3 quintile 4 quintile 5 quintile 1-quintile (9.13) A (2.64) B (4.53) C (3.69) D (4.05) E (2.80) CGI (11.34) (12.21) A (1.93) B (4.80) C (3.19) D (3.53) E (2.42) CGI (12.72) (4.74) (2.83) (6.85) (3.64) (3.67) (3.84) (11.34) (2.80) (1.46) (5.47) (3.70) (2.73) (3.25) (12.67) ( A) (2.28) (2.34) 7.16 (4.12) (3.13) (2.79) (5.22) (13.47) 8.52 (4.47) (1.49) 8.89 (2.77) (3.41) (3.63) (4.72) (10.33) ( B) (2.91) 9.88 (1.84) 8.89 (3.72) (3.15) (2.50) (4.07) (10.85) (5.83) 9.71 (1.96) 8.15 (3.33) (3.41) (3.73) (3.96) (11.79) : *, **, *** 10%, 5%, 1% (0.86) 9.67 (2.65) 8.89 (3.94) (4.45) (3.99) (3.39) (12.04) 3.82 (3.10) 8.30 (2.38) 9.09 (2.89) (3.69) (2.50) (3.89) (11.26) 51.30*** (18.52) 1.63 (1.33) 4.85** (2.45) 1.82 (0.94) 4.57** (2.45) 1.28 (0.87) 14.14** (2.59) 58.16*** (14.64) 2.48** (2.64) 4.24** (2.42) 1.98 (1.31) 2.36* (1.76) 0.32 (0.23) 11.39** (2.16) , , 3 2 quintile 5 quintile 1 CGI. 2

17 , t-value. [ 2 ] > < ( A) 2003 A B C D E CGI ( B) 2004 A B C D E CGI *** (3.82) 0.14 (0.49) 0.75* (1.74) 1.37*** (2.89) 0.82 (1.19) 4.25*** (3.48) 0.4 (1.37) 1.1*** (3.25) 1.0** (1.99) 2.8*** (4.56) 0.1 (0.19) 5.5*** (3.82) quintile 5 quintile 1 6 CGI, 2 1/2. quintile 1 quintile 5 CGI t-value, 2

18 18, [ 2 ] > < ( A) 2003 A B C D E CGI ( B) 2004 A B C D E CGI : *, **, *** 10%, 5%, 1% (1.60) 2.54* (1.82) 0.67 (0.63) 2.11* (1.92) 1.92 (1.54) 8.33** (2.35) 1.44** (2.56) 3.36*** (3.16) 1.05 (1.04) 1.96** (2.33) 1.08 (0.99) 8.89*** (2.70) CGI 2 CGI 30, 2 quintile CGI.,. 2 CGI

19 ,.,. 2,, 2,,.. CGI,., 2. 7 (CGI),,. (1)~(6), , (7), , 2004

20 20, (CGI) OLS, t. (7),. (1) (2) (3) (4) (5) (6) (7) *** (9.44) *** (8.02) ( A) *** (7.70) *** (4.55) *** (4.70) *** (4.61) *** (4.03) ( ) (-1.23) (-1.51) (-1.18) (-0.34) (-0.39) (-0.49) (-0.85) *** *** *** *** *** *** (7.59) (8.49) (5.06) (4.95) (5.01) (4.10) *** *** (5.87) (4.34) (1.56) (1.58) (1.22) *** *** *** *** (11.70) (11.11) (11.18) (10.76) (1.38) (1.37) (1.42) (1.05) (1.50) (0.62) R *** (10.88) ( ) (-1.60) *** (9.49) (-1.59) *** (5.07) ( B) *** (8.65) ** (-2.13) *** (5.98) *** (5.22) *** (5.00) (-1.43) * (1.91) *** (3.46) *** (13.40) *** (5.01) (-1.50) * (1.90) *** (2.97) *** (13.27) (-0.52) *** (4.30) (-1.60) * (1.83) *** (2.92) *** (13.29) (-0.32) (1.55) *** (3.85) (-1.75) * (1.86) * (1.89) *** (11.90) (-0.35) (1.36) (0.74) R : *, **, *** 10%, 5%, 1%.

21 , 30,, 2,,, 5,,. 7 (7),., (4)~(7)., (0%) ( 86%), 11. quintile 5( 0%) quintile 1( 34.33% ( 03), 38.91%( 04)) 4.5~5., 30, 2., 2. Durnev (2003) KDI,,, Black (2003).,,.

22 22, OLS, t. 7 (7). A B C D E *** (3.50) ( ) ** (-2.01) *** (-2.82) (1.60) (1.07) (-0.77) (0.26) (1.22) ( A) *** (3.24) (1.00) (-0.57) (1.06) *** (10.52) ** (2.21) (0.56) (-0.39) (1.32) (-0.39) *** (4.64) (0.89) *** (5.34) (0.86) *** (2.70) (0.00) *** (2.93) (-0.19) *** (3.32) (-0.26) *** (7.23) (1.03) (0.14) (2.05) (1.27) (-0.74) *** (4.12) (0.62) *** (6.07) (0.68) (1.22) (-0.86) R *** (2.94) ( ) *** (-3.31) *** 30 (-3.81) (-1.55) (-0.60) (1.29) (1.04) (0.95) ( B) *** (4.27) (0.14) (0.12) * (1.78) *** (11.86) (0.53) (0.44) (1.24) *** (1.65) (-1.34) ** (2.58) (1.64) *** (7.13) (-0.32) (0.8197) (-0.39) *** (3.39) (-0.64) ** (2.29) (1.35) *** (6.78) (-1.32) (-0.17) * (1.72) (0.47) (-0.82) ** (2.15) (1.55) *** (8.74) (-0.42) * (1.84) (-0.76) R : *, **, *** 10%, 5%, 1%.

23 23. 9 (7), A, B, D, 2004 E.,,. A,. B D,.,,., A, A. A A C, D, E. A 30 A.,, CGI OLS.,

24 24, ,. 9., 2, 2, , 2,, OLS, t , , , ** (2.48) ( ) (-1.11) *** (5.30) (0.12) (1.37) ** (2.06) (1.16) * (1.82) (0.10) (-1.58) (0.78) (0.03) (1.62) (-1.10) *** (2.87) ** (-2.01) *** (3.54) N/A (N/A) (0.20) (0.95) (1.35) *** (3.00) * (1.90) ** (-2.56) (1.01) (-0.37) * (1.74) *** (-2.97) R : *, **, *** 10%, 5%, 1%.

25 25 ( %, %) (2003, %) 7.4~8.5, 2 (2003, %) ( %, %) 13.7~26.4. V..,.,.,,.. CGI Frn t t 2 = f ( Frnt, CGI t-1, Frnt- 1, ( l arg estshr), othercontrol var iables) + ht KK EBIT f ( CGI t, CGI t-1, Frnt 1,, othercontrol var iables) + e t KKKKK TA = - ( 2) ( 1) (1) (2),.

26 26, ,,, 30,,.,,., FrnHAT t CGIHAT t Frn t CGI t. (1) FrnHAT t, (2) CGIHAT t 2SLS(2-Stage Least Square) ,., OLS,.,.,,,,. 4).,.., 4) (2005). (2005),.

27 27 (1), (2) 2SLS. CGI, Frn. FrnHAT, Frn t, CGIHAT CGI t. Frn t-1 CGI t-1. 2,, 30,, 5. FrnHAT CGIHAT (1) (2) CGI t ** (2.27) ** Frn t-1 (1.98) *** CGI t-1 (12.10) ( ) (-1.16) Frn t (-0.63) *** (8.66) (0.54) *** (4.22) (R 2 ) : *, **, *** 10%, 5%, 1%.,.,..,,.

28 28, VI ,,,..,.,,.. OLS t 5%.,.,.,,.,

29 29. ( )SK, KT&G. (2005),, 2005 CGS., (2006), :, 24, pp ,, (2004),, 17 1, pp Bekaert and Harvey (2000), Foreign speculators and emerging equity markets, Journal of Finance 55, pp Black, B., H. Jang, and W. Kim (2005), Does corporate governance predict firms market values? Evidence from Korea, working paper. Choe, H., B. Kho, and R. Stulz, 1999, Do foreign investors destabilize stock markets? The Korean experience in 1997, Journal of Financial Economics 54, pp Durnev and E.H. Kim (2004), To steal or Not steal: firm attributes, legal environment, and valuation, working paper. Gompers, P., J. Ishii, and A. Metrick (2003), Corporate governance and Equity Prices, Quarterly Journal of Economics 118, pp Jensen, M. (1986), Agency costs of free cash flow, corporate governance and takeovers, American Economic Review 76, pp

30 30, Jensen, M. and W. Meckling (1976), Theory of the firm: managerial behavior, agency costs, and ownership structure, Journal of Financial Economics 3, pp Joh, S. (2003), Corporate governance and firm profitability: Evidence from Korea before the economic crisis, Journal of Financial Economics 68, pp La Porta, R., F. Lopez-de-Silanes, A. Shleifer, and R. Vishny (2000), Investor protection and corporate governance, Journal of Financial Economics 58, pp Lemmon and Lins (2003), Ownership structure, corporate governance, and firm value: Evidence form the East Asian financial crisis, Journal of Finance 58, pp

31 31 Foreign Ownership and Corporate Governance 5)Dosoung Choi** Jong Ha Lim** This paper examines whether an increase in foreign ownership improves the quality of corporate governance. Using the survey data on corporate governance compiled by Korea Corporate Governance Service (KCGS) for 2003 and 2004, we computed a composite score of corporate governance (CGI) for each corporation listed on the Korea Exchange. We find evidence that the CGI variable is positively related to an increase in foreign equity ownership, suggesting that foreign investors exerted positive influence on the improvement of corporate governance of the listed corporations in Korea. Especially, such dimensions as Shareholder Rights, Board of Directors, and Disclosure/Transparency are more positively related to the change in foreign equity ownership. The estimation results based on simultaneous equation models show that corporations with high CGI do not necessarily have high foreign ownership, suggesting that increases in foreign ownership brings forth improvement of corporate governance, not the reverse. Keywords: corporate governance, foreign ownership, shareholder rights, board of directors, disclosure, transparency *Professor of Finance, College of Business Administration, Seoul National University **Ph.D. candidate, Fisher School of Business, Ohio State University

32

歯목차.PDF

歯목차.PDF 200% 2000 9 , LG < >, IMF,, 30 IMF 30,,, 30 1997 307, 63 1999 244, 149 489% 164% 30 IMF 2000 1999 i ,, (+), (-) IMF 30 5~30 1~4 (-), (+) IMF 30, 200%, 30 ii < > < > I 30 1 1 1 2 2 3 7 4 8 5 9 II 30 11

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