아바스틴 (Avastin), 시람자 (Cyramza) 와맞먹는가능성이보인다 아파티닙 의경쟁약물은로슈社의매출 8 조의약품 아바스틴 (Avastin) 및앞으로 아바스틴 을넘어설것으로예상되는릴리社의 시람자 (Cyramza) 다. 세개약물이모두유사하게 VEGF 를타겟으로하기때

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1 (283) Analyst 오병용 2) 글로벌블록버스터 (1 조매출 ) 신약이한국에서나온다 218 년 3 월 21 일 투자의견 N.R.(Initiate) 목표주가 - 현재주가 (3 월 2 일 ) 48,5 원 Upside - KOSDAQ 시가총액 ( 보통주 ) 발행주식수 액면가 자본금 89.4pt 1,765 십억원 36,387 천주 5 원 18 십억원 6 일평균거래량 1,187 천주 6 일평균거래대금 52,98 백만원 외국인지분율 6.5% 52 주최고가 58, 원 52 주최저가 12,5 원 주요대주주 진양곤외 6 인 17.6% 주가추이및상대강도 (%) 절대수익률 상대수익률 1M M M 기업소개 한국최고가치의신약파이프라인을가진회사 는표적항암제 아파티닙 의중국이외전세계판권을보유하고있으며, 중국판권은핸루이 (Hengrui) 사가보유하고있다. 핸루이사는 아파티닙 에대해 먼저위암 3 차치료제로중국임상을시작하여 214 년결국성공하였고, 아파티 닙 판매를기반으로시가총액 15 조원의대형제약사로성장하였다. 여전히핸루 이사매출의가장큰부분은 아파티닙 이차지하고있다. 또한최근폐암과간암을적응증으로임상을통과했으며, 올해추가시판허가및매출발생이예상되고 있다. 동사는핸루이사를추종하는전략을취하며유사한임상디자인, 유사한전 략으로 아파티닙 글로벌임상 3 상을진행하고있다. 아파티닙 의성공가능성이 커짐에따라동사는기존사업 ( 구명정등 ) 을줄여나가고있으며완전한바이오업 체로변화하고있다. 아파티닙 의 217 년중국내매출은약 3,5 억원을기록한것으로추정되며, 221 년에는 6, 억원이상이예상되고있다. 글로벌의약품시장에서중국이 차지하는비중이약 1% 정도임고려할때, 동사가글로벌판매를시작한다면아무리보수적으로생각해도단기적으로중국의 2~3 배정도의매출을예상해볼수 있다. 단순하게시판초기연간 3,5 억원의매출과 7% 영업이익률을가정해보 면 2,45 억원의영업이익이계산되는데, 이는국내신약개발상위제약사인한미 약품영업이익의두배가된다. 글로벌 1 조매출신약, 믿기지않지만현실이다 아파티닙 의임상 3 상은현재글로벌 12 개국 ( 미국, 유럽포함 ) 95 개병원에서진행 하고있으며진행률은이미 5% 를넘어섰다. 당사는 아파티닙 이한국에서나올첫번째블록버스터 ( 매출 1 조 ) 의약품이될가능성이매우높다고판단한다. 혹자 는국내다른기업 ( 바이로메드, 신라젠등 ) 도잠재매출이 1 조원이상이며, 임상 3 상중인파이프라인들을가지고있다고반문할수있다. 그러나 아파티닙 은세상 에없던신약이아니다. 이미중국에서수만명이처방받아효과를확인한약이 다. 따라서임상 3 상을통과할확률이타물질대비매우높다고판단되며, 동사의 파이프라인의가치에대해서도전면적인재평가가필요하다는판단이다. 주가차트 Relative to KOSDAQ ( 원 ) (pt) ( =1pt) 6, 29. 5, 24. 4, 19. 3, 14. 2, 1, /3 17/6 17/9 17/12 18/3 Financial Data ( 십억원 ) P 218F 219F 매출액 영업이익 영업이익률 (%) 세전이익 지배주주지분순이익 EPS( 원 ) 증감률 (%) 흑전 적전 적지 적지 적지 ROE(%) PER ( 배 ) PBR ( 배 ) EV/EBITDA ( 배 ) , K-IFRS 연결기준

2 아바스틴 (Avastin), 시람자 (Cyramza) 와맞먹는가능성이보인다 아파티닙 의경쟁약물은로슈社의매출 8 조의약품 아바스틴 (Avastin) 및앞으로 아바스틴 을넘어설것으로예상되는릴리社의 시람자 (Cyramza) 다. 세개약물이모두유사하게 VEGF 를타겟으로하기때문에각종논문에서대등하게비교되고있다. 특히 시람자 는 아파티닙 과동일한 -2 를타겟으로하기에많은비교연구가이루어지고있다. 그과정에서 아파티닙 은 아바스틴 이나 시람자 대비대등한효과와낮은부작용이입증되고있다. 또한시람자와아바스틴은주사제이나, 아파티닙은아닌경구용알약이라는큰장점을가지고있다. 뿐만아니라아파티닙은 nib 제제 (small molecule) 이기때문에원가측면에서 map 제제 ( 항체제제 ) 인 아바스틴 과 시람자 대비비교할수없이저렴하다. 향후글로벌항암제시장에서가격경쟁력이상당한무기가될것으로예상된다. 사실동사처럼작은업체에서만든약물이 아바스틴 이나 시람자 에비교된다는사실자체가놀라운일이아닐수없다. 아파니팁 은 시람자, 아바스틴 과마찬가지로위암, 대장암, 유방암, 간암, 폐암등대부분의고형암에대해효과가있는것으로알려져있으나, 특히위암치료분야에강점이있는것으로보인다. 국제학술지 네이처리뷰 에서는전세계적으로제대로된위암 3 차치료제가없는가운데, 중국에서시판중인아파티닙이미국, 유럽에서시판된다면위암 3 차치료에관한전세계표준치료법이될수있다고분석하기도했다. 현재 아파티닙 은거의유일한위암 3 차치료제이며, 전세계에시판된다면중국에서보다더빠른속도로매출이증가할것으로예상된다. 218 년임상 3 상마무리, 219 년시판예정 동사는 218 년 6 월까지임상 3 상환자투여를모두끝낼예정이다. 이후 6 개월간의추적관찰이후내년초에시판허가신청예정이다. 또한동사는 217 년 3 월과 6 월각각미국과유럽에서희귀의약품지정을받았다. 이에따라임상종료후신속한시판허가가예상되며, 추가적응증 ( 폐암, 간암등 ) 에대해임상일부면제가예상된다. 따라서빠르면 219 년중순경 아파티닙 의매출이발생할예정이다. 어떤 R&D 파이프라인을가장객관적으로판단할수있는방법은임상데이터를보는것과, 약에대한논문을보는것이다. 보통임상중인물질에대한논문은한두개가일반적이다. 그러나 아파티닙 은다르다. 중국에서시판된약에대한논문이이미수백건이나와있으며, 현재글로벌에서진행중인임상데이터들도중국의데이터와매우유사하게나타나고있다. 동사는이미 검증된 신약을만들고있는셈이며임상결과또한낙관할수있다. 면역항암제와병용투여임상시작 최근글로벌항암제의트렌드는역시병용투여다. 국내대표적신약개발기업신라젠의경우, 기존물질과면역항암제와의병용투여파이프라인이늘어날수록가치가점차증가하는모습을보였다. 여러약을같이쓰는병용에있어서가장중요한요소는부작용컨트롤이다. -2 를타겟하는 아파티닙 은기본적으로부작용이매우적은약이다. 그점에서병용에아주탁월한약이며, 그것이똑같은 -2 타겟약물인 시람자 가병용으로각광받는이유이다. 동사의 아파티닙 또한대표적면역관문억제제인 키트루다 와 옵디보 와병용임상 1 상을시작했다. 이미 키트루다 + 아파티닙 은미국에서환자인롤이시작되었다. 신라젠처럼병용투여임상이추가됨으로써가치가늘어나야하는것이맞다면, 동사의 아파티닙 은현재극도로저평가된상태라고볼수있다. 중국내에서는각종병용임상, 적응증확대, 치료단계확대등을세분화해서 아파티닙 으로만 15 여개의임상이진행되고있다. 물론중국핸루이사가진행하는것이라동사와직접적인관련은없지만, 동사 아파티닙 의가치에큰영향을미칠수있다. 어찌보면동사는수백개의파이프라인을가진기업이라고볼수도있다. 2

3 표1 실적추이및전망 ( 단위 : 억원 ) 1Q17 2Q17 3Q17 4Q17P 1Q18E 2Q18E 3Q18E 4Q18E P 218E 매출액 QoQ -4.3% 18.8% -3.3% 1.8% 22.8% -4.6% -12.4% -66.7% YoY -35.3% -13.2% -24.5% -19.3% 3.5% -16.9% 4.4% -35.3% -21.6% -23.7% -5.% 영업이익 OPM -71.% -7.2% -96.1% % % % % % -69.7% -11.% % QoQ 적지 적지 적지 적지 적지 적지 적지 적지 YoY 적지 적지 적지 적지 적지 적지 적지 적지 적지 적지 적지 그림 국가별의약품시장점유율 그림 2 지분구조 (%) 자료 : BMI Espicorn, 토러스투자증권리서치센터 그림 3 연간실적추이및전망 그림 4 부채비율, 순차입금추이 ( 억원 ) 8 매출영업이익순이익 (%) 8 부채비율 순차입금 (2) (4) (6) E 18E 19E (2) ( 억원 ) E 18E 19E 3

4 그림 5 아파티닙, 시람자, 아바스틴 작용기전비교 그림 6 아파티닙 작용기전 자료 : 바이오스펙테이터,, 토러스투자증권리서치센터 그림 7 아파티닙, 시람자 (Ramucirumab) 위암억제효과비교그림 8 아파티닙, 시람자 (Ramucirumab) 위암억제효과비교 2 그림 9 아파티닙 과 PD1 저해제의병용연구결과 그림 1 아파티닙 위암환자대상임상 2a 결과 4

5 표 2 시장분석 Name Avastin Cyramza Apatinib Nexavar Sutent Votrient Caprelsa Inlyta Stivarga Bevacizumab Ramucirumab Apatinib Sorafenib Sunitinib Pazopanib Vandetanib Axitinib Regorafenib Targets VEGF-A -2-2 c-raf PDFGR RET flt3 C-kit FGFR EGFR RET c-kit TIE2 FGFR CRC Indications NSCLC Glioblastoma Ovarian Cervical Gastric NSCLC CRC Gastric Potential for CRC, HCC, NSCLC HCC Thyroid GIST pnet STS Thyroid GIST CRC HCC Company Roche Eli Lilly LSKB Hengrui Bayer Pfizer Novartis Sanofi (Genzyme) Pfizer Bayer 매출 ( 원 ) 7 조 7,5 억 7, 억 3,5 억 ( 중국, 217) 1 조 65 억 1 조 3, 억 (215) 8,42 억 554 억 (214) 5, 억 (215) 3,37 억 그림 11 R&D 파이프라인 5

6 Balance Sheet ( 십억원 ) P 218F 219F 유동자산 현금및현금성자산 매출채권및기타채권 재고자산 기타유동자산 비유동자산 관계기업투자등 유형자산 무형자산 자산총계 유동부채 매입채무및기타채무 단기금융부채 기타유동부채 비유동부채 장기금융부채 기타비유동부채 부채총계 지배주주지분 자본금 자본잉여금 이익잉여금 비지배주주지분 ( 연결 ) 자본총계 주 : K-IFRS 연결기준 / Income Statement ( 십억원 ) P 218F 219F 매출액 매출원가 매출총이익 판매비및관리비 영업이익 (EBITDA) 금융손익 이자비용 관계기업등투자손익 기타영업외손익 세전계속사업이익 계속사업법인세비용..... 계속사업이익 중단사업이익 당기순이익 지배주주 총포괄이익 매출총이익률 (%) 영업이익률 (%) EBITDA 마진률 (%) 당기순이익률 (%) ROA (%) ROE (%) ROIC (%) Cashflow Statement ( 십억원 ) P 218F 219F 영업활동현금흐름 당기순이익 ( 손실 ) 비현금수익비용가감 유형자산감가상각비 무형자산상각비 기타현금수익비용 영업활동자산부채변동 매출채권감소 ( 증가 ) 재고자산감소 ( 증가 ) 매입채무증가 ( 감소 ) 기타자산, 부채변동 투자활동현금 유형자산처분 ( 취득 ) 무형자산감소 ( 증가 ) 투자자산감소 ( 증가 ) 기타투자활동 재무활동현금 차입금의증가 ( 감소 ) 자본의증가 ( 감소 ) 배당금의지급..... 기타재무활동 현금의증가 기초현금 기말현금 NOPLAT FCF Valuation Indicator ( 원, 배 ) P 218F 219F 투자지표 (x) P/E P/B P/S EV/EBITDA P/CF 배당수익률 (%) 성장성 (%) 매출액 영업이익 - 적지 적지 적지 적지 세전이익 흑전 적전 적지 적지 적지 당기순이익 흑전 적전 적지 적지 적지 EPS 흑전 적전 적지 적지 적지 안정성 (%) 부채비율 유동비율 순차입금 / 자기자본 (x) 영업이익 / 금융비용 (x) , 총차입금 ( 십억원 ) 순차입금 ( 십억원 ) 주당지표 ( 원 ) EPS BPS 2,464 2,473 1, SPS 1, CFPS DPS

7 본사 / 영업부서울영등포구여의대로 66 KTB 빌딩 3 층 T (283) 투자등급및목표주가추이 6, ( 원 ) 5, 제시일자투자의견목표가 ( 원 ) 목표가격대상시점 괴리율 (%) 평균주가대비최고 ( 최저 ) 주가대비 N.R , 3, 2, 1, 16/3 16/7 16/11 17/3 17/7 17/11 18/3 투자의견 ( 향후 6~12개월간주가등락기준 ) 투자의견비율 (%) 기업 STRONG BUY + 5 % 이상의투자수익이예상되는경우 8.6 BUY + 2% ~ + 5% 이내의투자수익이예상되는경우 88.2 HOLD - 2% ~ + 2% 이내의등락이예상되는경우 3.2 SELL -2% 미만의주가하락이예상되는경우. 업종 주 : 기준일 OVERWEIGHT NEUTRAL UNDERWEIGHT 업종별투자의견은해당업종투자비중에대한의견 Compliance Notice 본자료에기재된내용들은작성자본인의의견을정확하게반영하고있으며외부의부당한압력이나간섭없이작성되었음을확인합니다. ( 작성자 : 오병용 ) 본자료는고객의증권투자를돕기위한정보제공을목적으로제작되었습니다. 본자료에수록된내용은당사리서치센터가신뢰할만한자료및정보를바탕으로작성한것이나, 당사가그정확성이나완전성을보장할수없으므로참고자료로만활용하시기바라며유가증권투자시투자자자신의판단과책임하에최종결정을하시기바랍니다. 따라서본자료는어떠한경우에도고객의증권투자결과에대한법적책임소재의증빙자료로사용될수없습니다. 본자료는당사의저작물로서모든저작권은당사에게있으며어떠한경우에도당사의동의없이복제, 배포, 전송, 변형될수없습니다. _ 동자료는제공시점현재기관투자가또는제 3 자에게사전제공한사실이없습니다. _ 동자료의추천종목은전일기준현재당사에서 1% 이상보유하고있지않습니다. _ 동자료의추천종목은전일기준현재당사의조사분석담당자및그배우자등관련자가보유하고있지않습니다. _ 동자료의추천종목에해당하는회사는당사와계열회사관계에있지않습니다. DIFFERENT TOMORROW