표 1. 국가별건강기능식품용어및범위 국가용어법률근거범위 한국 건강기능식품 건강기능식품에관한법률, 22 기준고시형, 개별인정형 미국 Dietary supplements Dietary Supplements health and Education Ace, 1994 Vitami

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1 안정적성장을구현하는건강기능식품시장 Industry Report 김성재 sungjae.kim@dwsec.com 건강기능식품은리서치기관별로그정의에따라차이는있지만전체시장의성장성에대한이견은없는상황이다. 이는고령화및만성질환의확산등수요견인효과와더불어과학적분석발달과신기술개발, 관련법규정비등이공급증가에기여하고있기때문이다. Nutrition Business Journal 은세계건강식품시장이최근 5년간약 CAGR 8.8% 로성장해 212 년 3,5 억 US$ 을넘어선것으로추정하고있다. 국내는식약처가발표한생산액자료를참조하면 212 년 1조4 천억원을생산했으며 28년부터 CAGR 15% 성장했다. 각각글로벌 GDP 성장률은물론한국GDP 성장률을상회하는통계치를보여주고있다. 개별기업성장은각론, 브랜드인지도및유통망확보가관건그러나건강기능식품의전체성장이개별기업으로직결되지는않는다. 건강기능식품부문글로벌주요시장인미국과일본을참조하면대형업체들도기업당 5~7% 대시장점유율을보여주고있다. 이는건강기능식품시장이판매경쟁이치열한시장임을방증한다. 경쟁이치열한이유는기능성원료개발에대한진입장벽이낮으며소비자신뢰가판매최상위변수로써브랜드인지도가가장중요하게작용하기때문이다. 또한소비자와접점에있는, 즉유통채널을확보한전방기업이소비자접근성이높아성장에유리한시장이다. 따라서건강기능식품시장에서후발주자및신생기업이마케팅과유통진입장벽을넘어서기위해서는기회비용을치뤄야한다. 결국이분야투자유망 SmallCap 선별은독점적품목의확보및효율적인판매역량의확보여부가중요한기준이된다. 투자유망기업으로내츄럴엔도텍 (16833), 쎌바이오텍 (4996) 선정헬스케어산업내에서 213 년주가상승률이높았던제약기업의대체종목으로 OTC 주력기업에주목한다. 당사가선정한 SmallCap 투자유망종목은내츄럴엔도텍 (16833), 쎌바이오텍 (4996) 이다. 전자는독점적품목을보유하고유통망확대를추진중이며, 후자는수출에유리한품목과우수한고객맞춤생산력 (customizing) 을확보하고있다. 건강기능식품부문투자유망기업모식도 개발원료생산판매 내츄럴엔도텍 (16833) 원료독점 쎌바이오텍 (4996) 맞춤생산 자료 : KDB 대우증권 본조사분석자료는당사가신뢰할수있는자료및정보로부터얻은것이나, 당사가그정확성이나완전성을보장할수없으므로투자자자신의판단과책임하에종목선택이나투자시기에대한최종결정을하시기바랍니다. 따라서본조사분석자료는어떠한경우에도고객의증권투자결과에대한법적책임소재의증빙자료로사용될수없습니다. 본조사분석자료의지적재산권은당사에있으므로당사의허락없이무단복제및배포할수없습니다.

2 표 1. 국가별건강기능식품용어및범위 국가용어법률근거범위 한국 건강기능식품 건강기능식품에관한법률, 22 기준고시형, 개별인정형 미국 Dietary supplements Dietary Supplements health and Education Ace, 1994 Vitamins, Minerals, Herb/botanicals, Amino acids, Concentrate, metabolit, constituent, extract 유럽 Food supplements - 캐나다 Natural Health Products - Concentrated sources of nutrients Other substances with a nutritional or physiological effect vitimins & minerals, Herbal remedies, Homeopathic medicines 러시아 Biologically active food supplements - Nutriceuticals(Vitamins, Minerals, amino acids, dietary fibers) 호주 Complementary medicines - Herbal medicines, Vitamins and Minerals, Nutritional supplements 일본 Foods food Specific Health us 자료 : Ernst & Young, 29 특정보건용식품에관한법률, Funcitional foods are foods that can have three functions: 1991 Nutritions, Sensory satisfaction, Physiological Improvements 그림 1. 글로벌건강기능식품그림 2. 글로벌품목별판매비중 (Supplement 기준, 211 년 ) ( 억 US$) 4, 3, 27% Herbs/Botanicals 41% 2, 894 억 US$ (211) Sport, Homeopathic, Meal & Specialty Supplements Vitamins & Minerals 1, 32% (E) 214(E) 자료 : Nutrition Business Journal, KDB 대우증권 자료 : Nutrition Business Journal, KDB 대우증권 그림 3. 글로벌건강기능식품판매비중 (21 년 ) 그림 4. 글로벌건강기능식품판매비중 (21 년 ) 9% 6% 5% 2% 미국 5% 14% 39% 서유럽일본중국한국기타아시아 27% 41% 북미서유럽아시아기타 그외 26% 26% 자료 : Nutrition Business Journal, KDB 대우증권 자료 : Nutrition Business Journal, KDB 대우증권 2 KDB Daewoo Securities

3 표 2. 미국건강기능식품판매금액별, 판매채널별현황 (211 년 ) (mn US$, %) 매출규모별기업수판매금액판매비중 1억 US$ 이상 34 7,27 4 2백만 ~1억 US$ 94 3, 백만 US$ 이하 727 2,6 11 판매채널별 기업수 판매금액 판매비중 제조 / 판매사 ,75 71 다단계판매 2,72 15 유통체인판매 2,48 14 전체도매판매금액 17,95 1% 전체소매판매금액 3,3 주 : Supplement 기준자료 : Nutrition Business Journal, KDB 대우증권 그림 5. 미국건강기능식품주요기업시장점유율 (21 년 ) 그림 6. 일본건강기능식품주요기업시장점유율 (29 년 ) (%) (%) Taisho 제약 Otsuka 제약 Miki Corp Takeda Amway Japan Fancl Corp Asahi F&H Sato 제약 주 : Pfizer 는 29 년 Weyth 인수후사세확장, GNC 는 Rite Aid 와협업 Shop in shop 운영을통해유통망확대시킴자료 : 건강기능식품주요국가별시장동향분석 ( 삼일회계법인 ), KDB 대우증권 자료 : 건강기능식품주요국가별시장동향분석 ( 삼일회계법인, KDB 대우증권 그림 7. 미국품목별판매비중 (Supplement 기준, 211 년 ) 그림 8. 미국유통채널별판매비중 (211 년 ) 8% 1% 19% Specialty vitamins 4%3% 7% 2% 21% 전문판매도매 Herbs & Botanicals Mail/TV 12% 3억 US$ (211) Sport Nutrition Minerals Meal Replacement 711 억 US$ (211) 다단계자영업자인터넷 17% 34% 63% 자료 : Nutrition Business Journal, KDB 대우증권 주 : 한국건강기능식품에해당하는 supplements 와 functional food 취합자료 : Nutrition Business Journal, KDB 대우증권 KDB Daewoo Securities 3

4 표 3. 국내건강기능식품기능성원료구분구분내용기준고시원료건강기능식품공전 ' 에등재된기능성원료, 별도인정절차필요없음, 약 83종의원료등재되어있음개별인정원료식약처장이개발적으로인정한원료, 자료제출및규정에따른평가를통해인정됨, 현재 14여종인정자료 : 식약처 표 4. 국내기능성원료의기능성인정등급 기능성등급 기능성내용 질병발생위험감소기능 OO발생위험감소에도움을줌 생리활성기능 1등급 OO에도움을줌 생리활성기능 2등급 OO에도움을줄수있음 생리활성기능 3등급 OO에도움을줄수있으나관련인체적용시험이미흡함 자료 : 식약처 그림 9. 국내건강기능식품생산실적현황 그림 1. 상위 5 개생산액 - 프로바이오틱스와개별인정형고성장에주목 ( 억원 ) ( 톤 ) 5, 총생산량 2, 총생산액 4, 16, ( 억원 ) 12, 1, 프로바이오틱스비타민 / 무기질홍삼 알로에개별인정형 +27.9% -.7% +5.4% 3, 12, 8, 6, +25.9% 2, 8, 4, -9.8% 1, 4, 2, 자료 : 식약처, KDB 대우증권 자료 : 식약처, KDB 대우증권 그림 11. 상위 1 개개별인정형원료생산실적 그림 12. 국내연도별건강기능식품제조업체현황 3% 2% 2% 헛개나무과병추출분말 당귀혼합추출물 4% 그린마떼추출물 7% 36% 밀크씨슬추출물 7% 복분자추출분말총 1392 억원 (212) 백수오등복합추출물 1% 대두배아열수출추출물등복합물 11% 18% 히알루온산나트륨 AP콜라겐효소분해펩타이드 초록입홍합추출오일복합물 자료 : 식약처, KDB대우증권 ( 개 ) 5 전문벤처 자료 : 식약처, KDB대우증권 4 KDB Daewoo Securities

5 투자유망종목 내츄럴엔도텍 (16833/Not Rated) 여심 ( ) 을흔들다 l l l 천연물신소재연구주력바이오벤처기업백수오복합추출물, 홈쇼핑유통채널로상업화안착 214년주가는내수보다는해외성과에연동될전망 쎌바이오텍 (4966/Not Rated) Probiotics, 토종글로벌기업 l l l l 상업화역량완비한 probiotics 전문기업국내외를막론하고고성장중인 probiotic 시장국내최상위 customizing 역량보유브랜드인지도확대에따라 valuation 프리미엄반영될전망 KDB Daewoo Securities 5

6 내츄럴엔도텍 (16833) 여심 ( 女心 ) 을흔들다 Not Rated 목표주가 ( 원, 12M) - 현재주가 (13/12/3, 원 ) 86, 상승여력 - 영업이익 (13F, 십억원 ) 26 Consensus 영업이익 (13F, 십억원 ) EPS 성장률 (13F,%) 33.3 MKT EPS 성장률 (13F,%) 13.4 P/E(13F,x) 2.7 MKT P/E(13F,x) 11.2 KOSDAQ 시가총액 ( 십억원 ) 453 발행주식수 ( 백만주 ) 5 유동주식비율 (%) 외국인보유비중 (%). 베타 (12M, 일간수익률 ).7 52주최저가 ( 원 ) 77,4 52주최고가 ( 원 ) 96,7 주가상승률 (%) 1개월 6개월 12개월 절대주가 4.2 상대주가 내츄럴엔도텍 KOSDAQ 천연물신소재연구주력바이오벤처기업내츄럴엔도텍은 21 년설립이후천연물신약, 건강기능식품및화장품신소재, 약물전달시스템을연구해온바이오벤처기업이다. 동사의주요상업적성과는백수오등복합추출물을폐경기증상부문건강기능식품원료개발에성공했다는점이다. 동원료에대해국내는 21년식약처로부터생리활성 2등급개별인정받았고, 해외는 211년 1월 FDA NDI(New dietary ingredients) 를시작으로캐나다식약청 NPN(Natural product number) 을취득해상업화기초가구축된상태이다. 지적재산권부문에서는 23 년백수오등복합추출물의용도및조성물특허권리확보이후 212 년추가적인표준화특허로지표물질에대한배타적권리를확보한상태이다. 백수오복합추출물, 홈쇼핑유통채널로상업화안착내츄럴엔도텍의실적기여도측면에서백수오등추출물제품의홈쇼핑판매의존도 ( 매출 65% 수준, 13년반기 ) 가절대적이다. 홈쇼핑유통채널은브랜드인지도의조기확보및판매급신장에는유리하지만유행에민감해 down cycle 역시빨리나타난다는단점이있다. 그러므로내츄럴엔도텍백수오등복합추출물제품의국내상업적성과예상은홈쇼핑유통채널에서판매지속력여부가관건이다. 당사는해당제품에대한 down cycle 조기진입리스크가크지않다고판단한다. 기존홈쇼핑판매건강기능식품 / 미용제품들은진입장벽이낮아가격경쟁이격화됨으로써결국브랜드 royalty 가감소하는패턴을보여왔다. 그러나백수오복합추출물은원료독점판매로공급을조절해가격결정력을유지할수있을것으로전망된다. 출시된폐경기증상보조식품가운데동사원료경쟁력이우수하기때문이다. 따라서 peak sales 이후매출급감보다는재구매를통한매출유지가예상된다. 214년주가는내수보다는해외성과에연동될전망내츄럴엔도텍의 IFRS 개별기준 214년예상실적은매출액 1,2억원 (YoY +5%), 영업이익 4억원 (YoY +53.8%), 당기순이익 31억원 (YoY +55%) 으로예상된다. 동사주가는 213 년및 214 예상주당순이익대비각각 PER 2.7 배, 13.3 배수준으로국내홈쇼핑매출급증에힘입은내수성장성을반영하고있는것으로추정된다. 결산기 (12월) 12/11 12/12 12/13F 12/14F 12/15F 매출액 ( 억원 ) ,2 1,4 영업이익 ( 억원 ) 영업이익률 (%) 순이익 ( 억원 ) EPS ( 원 ) 557 1,31 4,156 6,447 7,782 ROE (%) P/E ( 배 ) P/B ( 배 ) 주 : K-IFRS 개별기준자료 : 내츄럴엔도텍, KDB대우증권 6 KDB Daewoo Securities

7 214 년내츄럴엔도텍의상업적성과는해외진출부문에서나타날전망이다. 기출시된치 료제및건강기능식품들대비백수오복합추출물의경쟁력이우수해해외유통채널및주 요헬스케어기업들의원료확보니즈가증대되고있기때문이다. 따라서 214 년동사주 가는해외공급계약건을모멘텀으로인식해실적가치에선행할것으로예상된다. 표 5. 주요여성호르몬제종류 구분종류비고개발중인치료제 여성호르몬대체요법 (HRT) Estrogen Estrogen + Progesteron Estradiol SERM(ex.Raloxifene,bazedoxifene) 암유발, 심장질환 Aprela( 기존성분기반, 허가지연 ) 등부작용가능성 Pristiq(11 년 FDA 용도추가승인거절 ) 경고이후시장위축 Brisdelle(13 년경고문구포함 FDA승인 ) (22 미국 NIH) Osphena(13 년경고문구포함 FDA승인 ) 식물성여성호르몬제 자료 : 내츄럴엔도텍, KDB 대우증권 Tibolone 승마 (Black cohosh) 이소플라본 (Isoflavone) 백수오등복합추출물 질출혈, 간손상 ( 영국식약청 ) 암유발가능성 ( 미국 NIH) 기존치료제시장대체중 Menerba( 임상 3 상중 ) - 22 종생약성분, 표준화다량섭취문제내포 그림 13. 글로벌폐경기증상치료제시장매출현황및전망그림 14. 글로벌폐경기증상치료비용 ( 연간평균 ) (mn US$) 1,8 (US$) 25 1, ,7 1 1,65 5 1, (E) 213(E) 214(E) 자료 : GBI Research, KDB 대우증권 (E) 213(E) 214(E) 자료 : GBI Research, KDB 대우증권 그림 15. 글로벌폐경기인구현황 그림 16. 글로벌식물성여성호르몬시장추정 7% 16% 41% 폐경기인구 약 1.2 억명 (212) 52% 비진단인구 진단인구 HRT 처방인구 약 19 억 US$ (212) HRT 식물성여성호르몬 84% 자료 : GBI Research, KDB 대우증권 주 : 식물성여성호르몬대상인구비율 =( 진단 - 처방 )/ 진단, 추정가격은 HRT 인당치료비자료 : GBI Research, 내츄럴엔도텍, KDB 대우증권 KDB Daewoo Securities Research 7

8 표 6. 백수오 / 속단복합추출물건강기능식품원료개발주요사항 시기 23.4 용도및조성물국내특허등록 ( 제 3824 호 : 식물성여성호르몬 ) 21.4 식약처개별인정획득 21.1 미국 FDA NDI 승인 SCI급논문 Phytotherapy Research 논문게재 캐나다식약청 NPN 허가 213.2~7 러시아, 캐나다, 호주, 중국특허등록결정 ( 해외추가 12건출원중 ) 자료 : 내츄럴엔도텍, KDB대우증권 비고 표 7. 갱년기여성건강부문식약처개별인정원료현황 원료명인정번호인정등급기능 ( 지표 ) 성분일일섭취량섭취시주의사항 1. cinnamic acid 1. 임산부와수유부는섭취에백수오, 속단, 당백수오등 2. Shanzhiside 삼가제21-2 호생리활성기능 2등급귀열수추출물로복합추출물 methylester 2. 항응고제또는항혈전제를서 514 mg/ 일 3. Nodakenin 복용하시는분은의사와상담상동, 3. 에스트로겐호르몬에석류추출물로서석류추출물제21-23 호민감한사람은섭취에주의 6. g/ 일추가 석류농축액 회화나무열매추출물 제 21-4 호 제21-27 호제21-6 호제 호제 호 자료 : 식약처, KDB 대우증권 생리활성기능 2 등급 생리활성기능 2 등급 엘라그산 (Ellagic acid) 소포리코사이드 (Sophoricoside) 석류농축액으로서 4 mg/ 일 회화나무열매추출물로서 25 mg/ 일 1. 어린이, 임산부및수유부는섭취삼가, 상기 3 번항목동일 상동 그림 17. 폐경기치료시장진단인구 & HRT 처방인구 ( 백만명 ) (%) 15 폐경기여성 진단인구 (a) HRT 처방인구 (b) 처방비율 (b/a) 그림 18. 글로벌 HRT 주요업체매출액 (E) 자료 : GBI Research, KDB대우증권그림 19. 글로벌백수오복합추출물목표시장 (mn US$) 2, 1,5 Warner Chilcott Novo Nordisk Pfizer ( 백만명 ) 25 2 HRT 처방인구진단인구폐경기여성 CAGR -2.% 1, CAGR +1.8% 목표시장 5 1,4 1,13 1, CAGR +1.4% 잠재시장 (E) 218(E) 자료 : 각사 Annual Report, 내츄럴엔도텍, KDB 대우증권 자료 : 각사 Annual Report, 내츄럴엔도텍, KDB 대우증권 8 KDB Daewoo Securities

9 표 8. 여성호르몬소재성능및특징비교 성능구분백수오등복합추출물이소플라본승마 HRT 갱년기증상효과 1개증상개선 2개증상개선 2개증상개선 있음 질건조개선효과 있음 경미 경미 있음 골대사지표효과 있음 있음 없음 있음 골밀도효과 있음 ( 대퇴골경부 ) 있음 없음 있음 ( 척추 ) 중성지방효과 있음 없음 없음 없음 부작용 없음 암우려 ( 복용량제한 ) 간손상 암, 심장병, 뇌졸증등 체중및 BMI 변화 없음 없음 없음 있음 ( 증가 ) E2, FSH변화 없음 없음 없음 있음 자료 : 내츄럴엔도텍, KDB대우증권 표 9. 여성호르몬제시장주요소재별경쟁현황 식물성 소재명주요제조사경쟁형태특허독점기술 백수오등복합추출물 내츄럴엔도텍 독점 보유 확보 승마 NATURES WAY, 동국제약등 완전경쟁 없음 없음 이소플라본 Novogen, 서흥캅셀등 완전경쟁 없음 없음 석류 다수 완전경쟁 없음 없음 회화나무 소수 과점 없음 없음 Conjugated estrogen Pfizer 독점 만료 확보 HRT Warner Chilcott, Nono Nordisk Estradiol 등 과점 없음 없음 자료 : 내츄럴엔도텍, KDB대우증권 그림 2. 국내폐경기진료인구구성 3% 1% 그림 21. 여성인구대비 5 세이상여성비율 (%) 1 16% 총 45만명 (211) 34% 55~59 세 5~54 세 45~49 세 4~44 세 39세이하 % (E) 26(E) 자료 : 건강보험심사평가원, 대한폐경학회 자료 : 건강보험심사평가원, 대한폐경학회 그림 22. 여성호르몬제종류별라이프사이클모식도 그림 23. 백수오등복합추출물홈쇼핑매출전망모식도 매출 도 입 기 성 장 기 성 숙 기 후 퇴 기 백수오등복합추출물 1) 독점적공급으로가격유지 2) 재구매로 peak sales 유지 승마, 이소플라본 백수오등복합추출물 HRT 일반제품 1) 가격경쟁격화 2) 브랜드 royalty 감소 시간 자료 : 내츄럴엔도텍, KDB 대우증권 자료 : KDB 대우증권 KDB Daewoo Securities Research 9

10 그림 24. 국내주요여성호르몬제점유율추이 그림 25. 내츄럴엔도텍실적전망 ( 억원 ) 1,8 1,5 1,2 식물성여성호르몬제 HRT 백수오등복합추출물 ( 억원 ) 1,6 1,2 매출액 (L) 영업이익 (L) 영업이익률 (R) (%) , 자료 : 한국제약협회, 한국수출입협회 ( 소비자가기준 ) 자료 : KDB 대우증권 F 214F 215F 1 KDB Daewoo Securities

11 내츄럴엔도텍 (16833) 예상포괄손익계산서 ( 요약 ) 예상재무상태표 ( 요약 ) ( 억원 ) 12/12 12/13F 12/14F 12/15F ( 억원 ) 12/12 12/13F 12/14F 12/15F 매출액 ,2 1,4 유동자산 ,283 매출원가 현금및현금성자산 매출총이익 ,8 매출채권및기타채권 판매비와관리비 재고자산 조정영업이익 기타유동자산 영업이익 비유동자산 비영업손익 관계기업투자등 순금융비용 유형자산 관계기업등투자손익 무형자산 세전계속사업손익 자산총계 ,47 계속사업법인세비용 유동부채 계속사업이익 매입채무및기타채무 중단사업이익 단기금융부채 당기순이익 기타유동부채 지배주주 비유동부채 비지배주주 장기금융부채 총포괄이익 기타비유동부채 지배주주 부채총계 비지배주주 지배주주지분 ,26 EBITDA 자본금 FCF 자본잉여금 EBITDA 마진율 (%) 이익잉여금 영업이익률 (%) 비지배주주지분 지배주주귀속순이익률 (%) 자본총계 ,26 예상현금흐름표 ( 요약 ) 예상주당가치및 valuation ( 요약 ) ( 억원 ) 12/12 12/13F 12/14F 12/15F 12/12 12/13F 12/14F 12/15F 영업활동으로인한현금흐름 P/E (x) 당기순이익 P/CF (x) 비현금수익비용가감 P/B (x) 유형자산감가상각비 1 EV/EBITDA (x) 무형자산상각비 EPS ( 원 ) 1,31 4,156 6,447 7,782 기타 CFPS ( 원 ) 1,43 4,158 6,452 7,787 영업활동으로인한자산및부채의변동 BPS ( 원 ) 1,865 6,315 12,57 19,8 매출채권및기타채권의감소 ( 증가 ) DPS ( 원 ) 재고자산감소 ( 증가 ) 배당성향 (%).... 매입채무및기타채무의증가 ( 감소 ) 배당수익률 (%)... 법인세납부 매출액증가율 (%) 투자활동으로인한현금흐름 EBITDA 증가율 (%) 유형자산처분 ( 취득 ) 6 영업이익증가율 (%) 무형자산감소 ( 증가 ) EPS증가율 (%) 장단기금융자산의감소 ( 증가 ) -17 매출채권회전율 ( 회 ) 기타투자활동 재고자산회전율 ( 회 ) 재무활동으로인한현금흐름 -3 1 매입채무회전율 ( 회 ) 장단기금융부채의증가 ( 감소 ) -6 ROA (%) 자본의증가 ( 감소 ) 3 ROE (%) 배당금의지급 ROIC (%) 기타재무활동 1 부채비율 (%) 현금의증가 유동비율 (%) 기초현금 순차입금 / 자기자본 (%) 기말현금 영업이익 / 금융비용 (x) 1, ,6.9 64, ,289.5 자료 : 내츄럴엔도텍, KDB 대우증권 KDB Daewoo Securities Research 11

12 쎌바이오텍 (4996) Probiotics, 토종글로벌기업 Not Rated 목표주가 ( 원, 12M) - 현재주가 (13/12/3, 원 ) 19,35 상승여력 - 영업이익 (13F, 십억원 ) 8 Consensus 영업이익 (13F, 십억원 ) EPS 성장률 (13F,%) 11. MKT EPS 성장률 (13F,%) 13.4 P/E(13F,x) 27.3 MKT P/E(13F,x) 11.2 KOSDAQ 시가총액 ( 십억원 ) 182 발행주식수 ( 백만주 ) 9 유동주식비율 (%) 31.9 외국인보유비중 (%) 6.3 베타 (12M, 일간수익률 ).81 52주최저가 ( 원 ) 12,3 52주최고가 ( 원 ) 2, 주가상승률 (%) 1개월 6개월 12개월 절대주가 상대주가 쎌바이오텍 KOSDAQ 상업화역량완비한 probiotics 전문기업쎌바이오텍은 1995 년설립된이래 probiotics 연구및제품개발에만매진해온기업이다. Probiotics 는생균제로도번역이되는데체내에들어가서건강에유익한효과를주는살아있는균을지칭한다. 알려진대부분의 probiotics 는유산균이며, 일부 Bacillus 를포함한다. 국내건강기능식품사용이가능한 probiotics 중건강기능식품공전에등재된원료는 2여종이며, 개별인정형은 1개에그치고있다. 그러나수출을감안할경우해외고객사들의니즈츨충족시킬수있도록되도록많은, 우수한종균을확보하는것이 probiotics 사업의관건이다. 쎌바이오텍이확보한종균은 2종이상으로국내최상위수준으로추정된다. 또다른상업화관문은 DDS(drug delivery system) 기술의확보이다. Probiotics 는주활동기관인장 ( 腸 ) 에도달하기전위의강산성환경 (ph2~4) 을통과해야한다. 이를쎌바이오텍은단백질과다당류이중코팅으로해결함으로써상업적조건을충족시키고있다. 국내외를막론하고고성장중인 probiotic 시장 MarketandMarket 자료에따르면글로벌 probiotics 시장은 CAGR 12% 대로성장하고있으며, 214 년 326억 US$ 에달할것으로전망된다. 국내성장률은더가파르다. 식약처발표생산실적자료에따르면 28 년부터 CAGR 28% 성장해 212 년 518억원을기록했다. 건강기능식품부문에서 probiotics 가고성장하는배경에는 probiotics 의넓은건강개선기능범위 (spectrum) 가자리잡고있다. Probiotics 는익히알려진정장작용 ( 장내세균총조절 ) 부터대사활성효과그리고면역조절기능에이르기까지다양한부문에적용이가능하기때문에판매사가제품라인업에갖춰야할기초품목에해당된다. 국내최상위 customizing 역량보유쎌바이오텍의최대강점은고객맞춤생산능력 (customizing) 이다. 동사의경우전술한것처럼국내최대종균을확보하고있어국내외고객사요구대로종균배합이가능하다. 이는 OEM probiotics 부문에서후발주자가따라잡기힘든진입장벽으로작용할것으로판단된다. 또한국내 1,2 개의약국판매채널을보유하고있으며, 광고를통해브랜드인지도까지확대시키고있어직판부문의매출도안정적으로증가할전망이다. 결산기 (12월) 12/1 12/11 12/12 12/13F 12/14F 12/15F 매출액 ( 억원 ) 영업이익 ( 억원 ) 영업이익률 (%) 순이익 ( 억원 ) EPS ( 원 ) ROE (%) P/E ( 배 ) P/B ( 배 ) 주 : K-IFRS 개별기준자료 : 쎌바이오텍, KDB대우증권 12 KDB Daewoo Securities

13 브랜드인지도확대에따라 valuation 프리미엄반영될전망쎌바이오텍 214년예상실적은매출액 35억원 (YoY +18.6%), 영업이익 95억원 (YoY +18.8%), 당기순이익 77억원 (YoY +14.9%) 으로전망된다. 주가는 214 년예상기준 PER 24배로수준으로동사브랜드인지도가확대될경우프리미엄이반영될것으로예상된다. 표 1. 건강기능식품공전에등재된 probiotics 구분 종류 Lactobacillus L. acidophilus, L casei, L. gasseri, L. delbrueckii ssp bulgarius, L. helveticus, L. fermentum, L. paracasei, L. plantarum, L. reuteri, L. rhamnosus, L. salivarius Lactococcus Lc. Lactis Enterococcus E. faecium, E. faecalis Streptococcus S. thermophilus Bifidobacterium B. bifidum, B. breve, B. longum, B. animalis ssp lactis 자료 : 식약처, KDB대우증권 그림 26. 글로벌 probiotics 시장전망 그림 27. 국내 probiotics 생산현황 (bn US$) 4 Probiotics Yoghurts ( 억원 ) 2, 1,5 1, 5 프로바이오틱스알로에비타민 / 무기질개별인정형 (E) 214(E) 자료 : MarketandMarket Reserch, KDB 대우증권 자료 : 식약처, KDB 대우증권 그림 28. 쎌바이오텍최대주주현황 그림 29. 쎌바이오텍 probiotics 이중코팅기술 (DDS) 25% 57% 18% 정명준외 2 인 자사주 기타 자료 : 쎌바이오텍, KDB 대우증권 자료 : 쎌바이오텍, KDB 대우증권 KDB Daewoo Securities Research 13

14 그림 3. Probiotics 건강기능스펙트럼 건강기능식품기초품목에해당됨 대장암발병요인감소 유당불내증의개선 콜레스테롤감소 대사활성 면역조절 정장작용 과민성대장증후군억제 병원성미생물억제 자가면역기능강화음식알러지완화염증성장질환억제 자료 : 쎌바이오텍, KDB 대우증권 그림 31. 쎌바이오텍 R&D 투자추이 ( 억원 ) (%) 2 R&D투자 (L) 16 비중 (R) 그림 32. 쎌바이오텍실적전망 ( 억원 ) (%) 5 3 매출액 (L) 영업이익 (L) 4 영업이익률 (R) F 214F 215F 25 자료 : 쎌바이오텍, KDB 대우증권 자료 : 쎌바이오텍, KDB 대우증권 Compliance Notice - 당사는자료작성일현재해당회사와관련하여특별한이해관계가없음을확인함. 본자료는당사홈페이지에게시된자료로, 기관투자가등제 3 자에게사전제공한사실이없음을확인함. 본자료를작성한애널리스트는자료작성일현재해당회사의유가증권을보유하고있지않으며, 외부의부당한압력이나간섭없이애널리스트의의견이정확하게반영되었음을확인함. - 본조사분석자료는당사의투자정보지원부가신뢰할수있는자료및정보로부터얻어진것이나, 그정확성이나완전성을보장할수없으므로어떠한경우에도고객의증권투자결과에대한법적책임소재의증빙자료로사용될수없습니다. 14 KDB Daewoo Securities

15 쎌바이오텍 (4996) 예상포괄손익계산서 ( 요약 ) 예상재무상태표 ( 요약 ) ( 억원 ) 12/12 12/13F 12/14F 12/15F ( 억원 ) 12/12 12/13F 12/14F 12/15F 매출액 유동자산 매출원가 현금및현금성자산 매출총이익 매출채권및기타채권 판매비와관리비 재고자산 조정영업이익 기타유동자산 영업이익 비유동자산 비영업손익 관계기업투자등 순금융비용 유형자산 관계기업등투자손익 무형자산 세전계속사업손익 자산총계 계속사업법인세비용 유동부채 계속사업이익 매입채무및기타채무 중단사업이익 단기금융부채 5 당기순이익 기타유동부채 지배주주 비유동부채 1 비지배주주 장기금융부채 총포괄이익 기타비유동부채 1 지배주주 부채총계 비지배주주 지배주주지분 EBITDA 자본금 FCF 자본잉여금 EBITDA 마진율 (%) 이익잉여금 영업이익률 (%) 비지배주주지분 지배주주귀속순이익률 (%) 자본총계 예상현금흐름표 ( 요약 ) 예상주당가치및 valuation ( 요약 ) ( 억원 ) 12/12 12/13F 12/14F 12/15F 12/12 12/13F 12/14F 12/15F 영업활동으로인한현금흐름 P/E (x) 당기순이익 P/CF (x) 비현금수익비용가감 P/B (x) 유형자산감가상각비 EV/EBITDA (x) 무형자산상각비 EPS ( 원 ) 기타 CFPS ( 원 ) ,4 영업활동으로인한자산및부채의변동 BPS ( 원 ) 4,277 4,856 5,669 6,654 매출채권및기타채권의감소 ( 증가 ) DPS ( 원 ) 15 재고자산감소 ( 증가 ) 배당성향 (%) 매입채무및기타채무의증가 ( 감소 ) 배당수익률 (%).9... 법인세납부 매출액증가율 (%) 투자활동으로인한현금흐름 EBITDA 증가율 (%) 유형자산처분 ( 취득 ) 영업이익증가율 (%) 무형자산감소 ( 증가 ) EPS증가율 (%) 장단기금융자산의감소 ( 증가 ) 매출채권회전율 ( 회 ) 기타투자활동 재고자산회전율 ( 회 ) 재무활동으로인한현금흐름 매입채무회전율 ( 회 ) 장단기금융부채의증가 ( 감소 ) 5-5 ROA (%) 자본의증가 ( 감소 ) ROE (%) 배당금의지급 ROIC (%) 기타재무활동 부채비율 (%) 현금의증가 유동비율 (%) 기초현금 순차입금 / 자기자본 (%) 기말현금 영업이익 / 금융비용 (x) 자료 : 쎌바이오텍, KDB 대우증권 KDB Daewoo Securities Research 15