Company Note 한솔제지 (213500) BUY / TP 37,000 원 CONVICTION CALL 유통 / 상사 / 교육제지 Analyst 박종렬 02) 감출수없는기업가치, 이젠제대

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1 Company Note 한솔제지 (135) BUY / TP 37, 원 CONVICTION CALL 유통 / 상사 / 교육제지 Analyst 박종렬 ) jrpark@hmcib.com 감출수없는기업가치, 이젠제대로평가돼야 현재주가 (8/), 원 상승여력 66.7% 시가총액 발행주식수 자본금 / 액면가 8 십억원,137 천주 11 십억원 /5, 원 5 주최고가 / 최저가 5,3 원 /18, 원 일평균거래대금 ( 일 ) 십억원 외국인지분율 13.3% 주요주주한솔홀딩스외 3 인 7.17% 주가상승률 1M 3M 6M 절대주가 상대주가 (%p) KIFRS 개별기준 ( 단위 : 원 ) EPS(16F) EPS(17F) T/P Before,9 5, 37, After,66 5,117 37, Consensus,38 5,83 33,5 Cons. 차이 5.6%.7% 1.% 주 ) 유상증자반영 최근 1 개월주가수익률 한솔제지 KOSPI 1) 투자포인트및결론 사상최대의실적에도유상증자악재로최근 1개월간절대주가와상대주가는각각 7.7%, 9.%p 하락 이제는적극적인비중확대시점. 1) 성공적인유상증자완료와재무안정성획기적인개선, ) 유상증자에따른 Dilution 을감안해도최근주가하락으로충분히매력적인 valuation, 3) 내년까지실적호전지속가능, ) 배당주 ( 배당수익률최소.7% 가능 ) 로기존목표주가 37, 원과컨빅션콜 BUY 유지 ) 주요이슈및실적전망 올해상반기영업이익이 71억원으로전년연간 (75 억원 ) 수준의사상최대실적을기록했음에도불구하고, 동사의주가는하락조정을시현. 이는유상증자발표에따른일부투자자들의실망매물과수급악화, 그리고이들의해소과정에따른것임 이제는본격적인주가재평가의시점이도래했다고판단함. 무엇보다구조적인실적개선추세는올해하반기는물론내년까지지속될것이기때문. 이는현재실적호조의주요동인인수익성 key factor 가향후에도크게바뀌지않을것이고, 경우에따라더욱강화될개연성도있기때문. 주요변수는제품판가, 국제펄프가격, 원 / 달러환율, 국제유가에따른에너지비용등 가지임. 당초예상과달리 3분기들어원 / 달러환율이강세로보이고있는점은다소부정적이지만, 스프레드확대 ( 펄프가격의약세와제품내수판가의강세 ) 유지로일정부분상쇄가능할것으로판단. 또한올해 분기와내년까지는 1) 제품내수판가는지종별로다소차이가있지만강세유지, ) 국제펄프가격은약세지속또는일시적인급락가능성상존, 3) 외환부문은 1.3억달러롱포지션이고, 중장기적으로원화약세지속될전망으로환율측면에서긍정적, ) 국제유가재차하락안정되고있어에너지비용감축등으로고수익성유지가능함 환율하락을감안해영업실적을다소하향함. 3분기영업이익은 311억원으로전년동기비 7.9% 증가하고, 영업이익률또한 9.% 로양호한업황모멘텀은지속될것. 올해연간영업이익은전년비 8.7% 증가한 1,359 억원으로수정전망, 영업이익률은 9.8% 로전년비.%p 호전될것 자료 : WiseFn, HMC 투자증권 3) 주가전망및 Valuation 그동안한솔제지주가는글로벌피어대비할인되어왔는데, 이는약점이었던재무건전성문제때문이었음. 부채비율의획기적개선 (15 년 95.7% 16F 18.5%) 으로이젠더이상할인될이유는없음. 오히려동사의높은수익성 (ROE 18.3%, EBITDA margin 1.1%) 과배당수익률 (.7%) 등이주가재평가요소로작용해야할때임 요약실적및 Valuation 구분 매출액 영업이익 순이익 EBITDA EPS 증감율 P/E P/B EV/EBITDA ROE 배당수익률 ( 십억원 ) ( 십억원 ) ( 십억원 ) ( 십억원 ) ( 원 ) ( 배 ) ( 배 ) ( 배 ) 1 N/A N/A N/A N/A N/A N/A N/A N/A N/A N/A N/A 15 1, ,98 N/A F 1, , F 1, , F 1, ,

2 C O M P A N Y N O T E 기아자동차삼영전자 ( ) (7) < 표1> 한솔제지 16 년 3분기실적전망 ( 개별기준 ) ( 단위 : 십억원 ) 구분 분기실적증감 Consensus 3Q16F 3Q15 Q16 (YoY) (QoQ) 3Q16F 대비 매출액 %.1% % 영업이익 % 17.1% % 세전이익 % 7.7% 7 5.8% 순이익 % 65.8% 1 6.1% < 표> 한솔제지연간실적추정변경내역 ( 개별기준 ) ( 단위 : 십억원, %) 구분 변경후변경전변동률 16F 17F 16F 17F 16F 17F 매출액 1,385 1,8 1,397 1,56.9% 1.6% 영업이익 % 8.1% 세전이익 % 1.8% 순이익 % 1.8% < 표3> 적정주주가치산출근거 ( 십억원, 천주, 원, %) 16F 17F 1M Forward 비고 1. 사업가치 1,5 1,318 1,91 EBITDA EV/EBITDA 글로벌 Peer 그룹평균대비 % 할인율. 투자자산가치 순자산가액의 5% 할인율적용 1) 관계기업지분투자 6 6 ) 장기매도가능금융자산 기업가치 (=1+) 1,99 1,365 1,337. 순차입금 적정주주가치 (=3) 발행주식수 ( 천주 ),137,137,137 적정주가 ( 원 ) 33,8,98 37,616 현재주가 ( 원 ),,, 상승여력 8.7% 8.3% 69.% 주 : 적정주가산출은 8/6 유상증자 (68 억원, 3 만주발행, 발행가격 19, 원 ) 완료를감안한 % 희석. 발행주식수는기말발행주식수기준자료 : HMC 투자증권 < 그림 1> 1 년이후최대의영업이익시현중 < 그림 > 수익성호전추세지속 ( 십억원 ( 십억원 ) 매출액 1,8 18 영업이익 ( 우 ) 1,5 순이익 ( 우 ) 15 1, F 17F 18F () 영업이익률 순이익률 F 17F 18F

3 유통 / 상사 / 교육제지 Analyst 박종렬수석연구위원 ) / jrpark@hmcib.com < 그림 3> 지종별영업이익률추이및전망 < 그림 > 빠르게개선되는재무구조 인쇄용지산업용지특수지 F 17F 18F 19F 유동비율 96 부채비율 ( 우 ) F 17F 18F < 표 > 한솔제지분기별및연간실적전망 ( 개별기준 ) 15 16F ( 십억원, %) 1Q Q 3Q Q 1Q Q 3QF QF 15 16F 17F 매출액 ,35 1,385 1,8 인쇄용지 산업용지 특수지 기타 매출총이익 영업이익 인쇄용지 산업용지 특수지 기타 세전이익 순이익 수익성 GPM OPM 인쇄용지 산업용지 특수지 기타 RPM NPM 성장성 (%, YoY) 매출액 영업이익 세전이익 , 순이익 흑전흑전 , 흑전 주요가정 GDP 성장률 ( 실질, YoY) 민간소비 (YoY) 원 / 달러 ( 평균환율 ) 1,.3 1,97. 1,17. 1,158. 1,1. 1,163. 1,1. 1,15. 1,13. 1,159. 1,165. 원 / 달러 ( 기말환율 ) 1,19.5 1,115. 1,185. 1,17.5 1,13. 1,15. 1,1. 1,17. 1,17.5 1,17. 1,15. 주 : 15 년 1 월 1 일한솔홀딩스에서인적분할 3

4 C O M P A N Y N O T E 기아자동차삼영전자 ( ) (7) ( 단위 : 십억원 ) ( 단위 : 십억원 ) 포괄손익계산서 F 17F 18F 재무상태표 F 17F 18F 매출액 N/A 1,35 1,385 1,8 1,575 유동자산 N/A 증가율 N/A N/A 현금성자산 N/A 매출원가 N/A 1,99 1,67 1,13 1,198 단기투자자산 N/A 3 매출원가율 N/A 매출채권 N/A 매출총이익 N/A 재고자산 N/A 매출이익률 N/A 기타유동자산 N/A 증가율 N/A N/A 비유동자산 N/A 1, 판매관리비 N/A 유형자산 N/A 판관비율 N/A 무형자산 N/A EBITDA N/A 투자자산 N/A EBITDA 이익률 N/A 기타비유동자산 N/A 증가율 N/A N/A 기타금융업자산 N/A 영업이익 N/A 자산총계 N/A 1,39 1,353 1,369 1,395 영업이익률 N/A 유동부채 N/A 증가율 N/A N/A 단기차입금 N/A 영업외손익 N/A 매입채무 N/A 금융수익 N/A 유동성장기부채 N/A 3 금융비용 N/A 3 1 기타유동부채 N/A 기타영업외손익 N/A 3 13 비유동부채 N/A 종속 / 관계기업관련손익 N/A 사채 N/A 세전계속사업이익 N/A 장기차입금 N/A 36 세전계속사업이익률 N/A 장기금융부채 ( 리스포함 ) N/A 증가율 N/A N/A 기타비유동부채 N/A 법인세비용 N/A 기타금융업부채 N/A 계속사업이익 N/A 부채총계 N/A 1, 중단사업이익 N/A 지배주주지분 N/A 당기순이익 N/A 자본금 N/A 당기순이익률 N/A 자본잉여금 N/A 증가율 N/A N/A 자본조정등 N/A 지배주주지분순이익 N/A 기타포괄이익누계액 N/A 비지배주주지분순이익 N/A 이익잉여금 N/A 기타포괄이익 N/A 1 비지배주주지분 N/A 총포괄이익 N/A 자본총계 N/A ( 단위 : 십억원 ) ( 단위 : 원, 배,%) 현금흐름표 F 17F 18F 주요투자지표 F 17F 18F 영업활동으로인한현금흐름 N/A EPS( 당기순이익기준 ) N/A 1,98,66 5,117 5,6 당기순이익 N/A EPS( 지배순이익기준 ) N/A 1,98,66 5,117 5,6 유형자산상각비 N/A BPS( 자본총계기준 ) N/A 19,85 3,613 8,13 3,971 무형자산상각비 N/A BPS( 지배지분기준 ) N/A 19,85 3,613 8,13 3,971 외환손익 N/A DPS 운전자본의감소 ( 증가 ) N/A P/E( 당기순이익기준 ) N/A 기타 N/A 16 P/E( 지배순이익기준 ) N/A 투자활동으로인한현금흐름 N/A P/B( 자본총계기준 ) N/A 투자자산의감소 ( 증가 ) N/A 6 1 P/B( 지배지분기준 ) N/A 유형자산의감소 N/A EV/EBITDA(Reported) N/A 유형자산의증가 (CAPEX) N/A 배당수익률 N/A 기타 N/A 성장성 재무활동으로인한현금흐름 N/A EPS( 당기순이익기준 ) N/A N/A 장기차입금의증가 ( 감소 ) N/A EPS( 지배순이익기준 ) N/A N/A 사채의증가 ( 감소 ) N/A 수익성 자본의증가 N/A 9 68 ROE( 당기순이익기준 ) N/A 배당금 N/A ROE( 지배순이익기준 ) N/A 기타 N/A ROA N/A 기타현금흐름 N/A 안정성 현금의증가 ( 감소 ) N/A 부채비율 N/A 기초현금 N/A 순차입금비율 N/A 기말현금 N/A 이자보상배율 N/A KIFRS 개별기준, 주 ) 자본금, 자본총계및주요투자지표는유상증자반영한수치임

5 유통 / 상사 / 교육제지 Analyst 박종렬수석연구위원 ) / jrpark@hmcib.com 투자의견및목표주가추이 일자 투자의견 목표주가 일자 투자의견 목표주가 15/1/7 BUY 6, 15/11/1 BUY 7, 16/1/13 BUY 7, 16//16 BUY 3, 16//1 BUY 37, 16//9 BUY 37, 16/5/ BUY 37, 16/6/7 BUY 37, 16/7/1 BUY 37, 16/7/8 BUY 37, 16/8/3 BUY 37, 최근 년간한솔제지주가및목표주가 단위 ( 천원 ) 35 3 한솔제지목표주가 Compliance Note 조사분석담당자는해당종목과재산적이해관계가없습니다. 동자료는기관투자가또는제 3 자에게사전제공한사실이없습니다. 동자료에언급된종목의지분을 1% 이상보유하고있지않습니다. 동자료에언급된종목의유가증권 (DR,CB,IPO, 시장조성 ) 발행과관련하여지난 6 개월간주간사로참여하지않았습니다. 이자료에게재된내용들은자료작성자박종렬의의견을정확하게반영하고있으며, 외부의부당한압력이나간섭없이작성되었음을확인합니다. 투자의견분류 HMC 투자증권의종목투자의견은 3 등급으로구분되며향후 6 개월간추천기준일종가대비추천종목의예상상대수익률을의미함. BUY : 추천일종가대비초과수익률 +15%P 이상 MARKETPERFORM(M.PERFORM) : 추천일종가대비초과수익률 15% +15%P 이내 SELL : 추천일종가대비초과수익률 15%P 이하 투자등급통계 (15.7.1~16.6.3) 투자등급 건수 비율 매수 16건 81.8% 보유 7건 17.5% 매도 1건.6% 본조사자료는투자자들에게도움이될만한정보를제공할목적으로작성되었으며, 당사의사전동의없이무단복제및배포할수없습니다. 본자료에수록된내용은당사가신뢰할만한자료및정보로얻어진것이나, 그정확성이나완전성을보장할수없으므로투자자자신의판단과책임하에최종결정을하시기바랍니다. 본자료는어떠한경우에도고객의주식투자의결과에대한법적책임소재의증빙자료로사용될수없습니다. 5