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1 215 년 12 월 14 일 LG 상사 (112) 확실한기다림으로의초대 철강 / 비철금속 / 상사 Analyst 배은영 bathy@ebestsec.co.kr 투자의견매수및목표주가 42, 원제시 LG 상사에대해투자의견매수와목표주가 42, 원을제시하며커버리지를개시한다. 목표 주가는 Sum of Parts 방법으로산출하였다. 자원 / 원자재, 산업재, 발전사업등을영위하는 기존 LG 상사의가치는 216 년예상순이익에 Target PER 12.2 배를적용하여산출하였다. 물류부문의가치는 216 년예상지배지분순이익에 Target PER 22. 배를적용하였다. LG 상사, 승계와상속을위한지배구조핵심으로부상 그룹오너일가가 LG 상사와함께범 LG 가의해운 항공물류회사인범한판토스지분을사들 이면서 LG 상사는그룹지배구조의핵심으로부상하였다. 지주회사체제밖의계열사를동원 해범한판토스를인수한점등을감안할때, LG 상사의 M&A 는사업확장보다승계이슈와 맞닿아있다는판단이다. 1) 물류사업을영위하는범한판토스매출의상당부분이 LG 계열 사를통해창출되는점, 2) 구광모상무가범한판토스지분 7% 를개인매입한점, 3) 아직 범한판토스가비상장회사인점, 4) LG 상사가인수주체인점등을감안할때, 사업확대과 정에서범한판토스의가치상승에따라 LG 그룹내주요계열사로부각될전망이다. 산업재부문의수익인식본격화기대 산업재부문의실적이 15.4Q 이후본격적으로개선될전망이다. 투르크메니스탄프로젝트 의기성률상승에따른수익인식본격화등현재진행되고있는투르크메니스탄프로젝트 3 건외향후추가적인 EPC 프로젝트의수주및수익인식이기대되기때문이다. 내년프로 젝트관련연간영업이익은 44 억원으로예상된다. Financial Data ( 십억원 ) E 216E 217E 매출액 12,73 11,372 12,84 14,532 14,857 영업이익 세전계속사업손익 순이익 EPS ( 원 ) 1, ,474 3,8 증감률 (%) 적전흑전 PER (x) PBR (x) EV/EBITDA (x) 영업이익률 (%) EBITDA 마진 (%) ROE (%) 부채비율 (%) 주 : IFRS 연결기준자료 : LG 상사, 이베스트투자증권리서치센터 컨센서스대비 상회 Stock Data KOSPI(12/11) 시가총액 발행주식수 Buy (Initiate) 목표주가 현재주가 부합 42, 원 33,8 원 하회 1,948.62pt 13,11 억원 38,76 천주 52 주최고가 / 최저가 43,3 / 24,2 원 9 일일평균거래대금 억원 외국인지분율 1.7% 배당수익률 (15.12E).9% BPS(15.12E) 37,114 원 KOSPI 대비상대수익률 1 개월 5.8% 6 개월 -7.3% 12 개월 19.3% 주주구성구본준외 44 인 27.6% Stock Price 5, 45, 4, 35, 3, 25, 2, 15, 1, 5, 국민연금공단 12.3% 트러스톤자산운용 5.% LG 상사 KOSPI 2,2 2,1 2, 1,9 1,8 1,7 1,6 13/12 14/6 14/12 15/6 15/12

2 기업분석 / LG 상사 투자의견및밸류에이션 투자의견매수및목표주가 42, 원제시 LG상사에대해투자의견매수와목표주가 42, 원을제시하며커버리지를개시한다. 목표주가는 Sum of Parts 방법으로산출하였다. 목표주가는 216년예상 EPS 기준으로 PER 17.배에해당한다. 현재주가는내년기준 PER 14.1배, PBR.9배에해당한다. 자원 / 원자재, 산업재, 발전사업등을영위하는기존 LG상사의가치는 216년예상순이익에시장 PER 대비 1% 할증한 Target PER 12.2 배를적용하여산출하였다. 원자재가격하락으로자원 / 원자재실적부진이지속되고있으나프로젝트오거나이징, IT 트레이딩물량증대, 해외발전및시멘트사업진출등으로중장기실적개선세가예상되어무리가없다는판단이다. 하이로지스틱스를인수한범한판토스지분 51% 에대한가치는 9,958 억원으로추정된다. 216년하이로지스틱스실적반영에따른이익증가가예상된다. 216년예상지배지분순이익에 Target PER 22.배를적용하였다. 이는현대글로비스가상장이후시장대비평균 15% 할증받았던것을감안한수치다. 범한판토스가 LG그룹내지배구조관련핵심역할을할것으로예상되는만큼향후 LG그룹의물류비용내재화, LG 전자의전기자동차부품물류증대등에따라안정적인성장이기대된다. 또한그룹차원에서의물류사업강화가예상되어중장기적인관점에서성장성역시유효하다는판단이다. 현대글로비스의주가상승이 8년에걸쳐 1배이상상승한것처럼 LG상사역시무엇보다도중장기적인관점에서의인내심이필요하다는판단이다. 상품가격변동성확대및약세등에따라 E&P부문의실적부진이당분간지속될것으로예상되는반면, 지배구조관련이슈에따른범한판토스의기업가치상승은오랜시간에걸쳐이루어질것으로예상되기때문이다. 표 1 목표주가산정 구분 순이익 ( 억원 ) Target PER ( 배 ) 기업가치 ( 억원 ) 상사 ,179 물류 ,958 합계 16,137 주식수 ( 천주 ) 38,76 목표주가 ( 원 ) 42, 현재주가 (12/11) ( 원 ) 33,8 상승여력 (%) 24.3 자료 : 이베스트투자증권리서치센터 이베스트투자증권리서치센터 2

3 LG 상사 / 기업분석 그림 1 LG 상사 12M FWD PER 추이그림 2 현대글로비스 12M FWD PER 추이 ( 배 ) (%) 16 할인율 ( 우 ) LG상사 ( 좌 ) ( 배 ) (%) 25 할인율 ( 우 ) 현대글로비스 ( 좌 ) 자료 : Dataguide, 이베스트투자증권리서치센터 자료 : Dataguide, 이베스트투자증권리서치센터 그림 3 LG 상사 PER Band 추이그림 4 LG 상사 PBR Band 추이 ( 원 ) 8, ( 원 ) 8, 6, 6, 1.5x 4, 2, 24.x 2.x 16.x 13.x 1.x 4, 2, 1.2x 1.x.8x.6x -2, 자료 : Dataguide, 이베스트투자증권리서치센터 자료 : Dataguide, 이베스트투자증권리서치센터 그림 5 PER 과 EPS Growth 비교그림 6 PBR 과 ROE 비교 PER( 배 ) PBR( 배 ) 6 CJ 대한통운 LG 상사 2.5 현대글로비스 SK 네트웍스 MITSUBISHI (733%, 114 배 ) 2 한진해운현대글로비스 1 MITSUI 대우인터내셔널 MARUBENI ITOCHU EPS Growth(%) 한진해운 SK 네트웍스 CJ 대한통운 MITSUI LG 상사 MITSUBISHI 대우인터내셔널 ITOCHU MARUBENI ROE(%) 자료 : Bloomberg, 이베스트투자증권리서치센터 자료 : Bloomberg, 이베스트투자증권리서치센터 이베스트투자증권리서치센터 3

4 기업분석 / LG 상사 표 2 동종업체와의실적및투자지표비교 (Mil USD) LG 상사 대우인터 SK 네트웍스 MITSUBISHI MITSUI ITOCHU MARUBENI 주가 (USD) 시가총액 1,119 1,639 1,183 26,113 21,656 19,91 9,487 매출액 214 1,85 19,39 21,29 7,116 49,413 51,118 71, F 1,98 15,418 17,438 6,211 4,175 44,9 111,76 216F 12,346 16,15 18,16 63,786 4,134 46, ,418 영업이익 ,93 2,388 2,493 1, F ,375 1,391 2,56 1, F ,65 1,35 2,246 1,38 EBITDA ,819 4,842 3,488 2,55 215F ,349 4,337 3,2 2,44 216F ,696 4,353 3,526 2,496 순이익 214 (13) ,662 2,82 2, F ,565 1,924 2,697 1,51 216F ,794 1,891 2,827 1,564 EPS (USD) 214 (.32) F F OP margin(%) F F ROE(%) 214 (.9) F F PER( 배 ) F F PBR( 배 ) F F EV/EBITDA( 배 ) F F BPS (USD) 주 : 기준자료 : Bloomberg, 이베스트투자증권리서치센터 215F F 이베스트투자증권리서치센터 4

5 LG 상사 / 기업분석 표 3 동종업체와의실적및투자지표비교 (Mil USD) LG 상사 현대글로비스 CJ 대한통운 한진해운 주가 (USD) 시가총액 1,119 5,861 3, 매출액 214 1,85 13,227 4,333 8, F 1,98 12,683 4,366 6, F 12,346 13,59 4,899 7,185 영업이익 F F EBITDA F F 순이익 214 (13) (425) 215F F EPS (USD) 214 (.32) (2.66) 215F F OP margin (%) F F ROE (%) 214 (.9) (65.6) 215F F (1.8) PER( 배 ) F F PBR( 배 ) F F EV/EBITDA( 배 ) F F BPS (USD) 주 : 일기준자료 : Bloomberg, 이베스트투자증권리서치센터 215F F 이베스트투자증권리서치센터 5

6 기업분석 / LG 상사 지배구조핵심으로부상 승계의마중물 LG 상사, 승계와상속을위한지배구조핵심으로부상올해초, 그룹오너일가가 LG상사와함께범LG가의해운 항공물류회사인범한판토스지분을사들이면서 LG상사는그룹지배구조의핵심으로부상하였다. 1) 그룹후계자인구광모상무등오너일가가지분확보에참여한점, 2) 지주회사체제밖의계열사를동원해범한판토스를인수한점등을감안할때, LG상사의 M&A는사업확장보다승계이슈와맞닿아있다는판단이다. 이에범한판토스가삼성SDS 및현대글로비스와유사한역할을할수있을것으로예상된다. 삼성SDS 와현대글로비스는그룹지배구조의하단에위치해있지만지배구조와긴밀하게연결되어있다는점에서향후 LG상사의방향성에대한조심스러운예측이가능하다. 이재용부회장은핵심기업인삼성전자지분이부족하고, 정의선부회장역시현대모비스지분확보가절실한반면, 이재용부회장의삼성SDS 지분율은 11.25%, 정의선부회장의현대글로비스지분율은 31.88% 에이른다. 삼성SDS 는그룹의정보시스템구축을전담하고, 현대글로비스는자동차운송등을통해기업가치를상승시켜왔다. 이에삼성SDS 와현대글로비스의지분은상속과정이나지분인수과정에서의세금이나지분인수자금으로이용될것이라는분석이지배적이다. 특히 LG그룹의물류를담당하고있는범한판토스는현대차그룹의지배구조관련핵심기업으로조명받는현대글로비스와비슷한행보를이어갈가능성이높다. 표 4 지배구조이슈관련 3 사비교 구분 삼성 SDS 현대글로비스 범한판토스 매출액 4 조 5,748 억원 11 조 1,668 억원 1 조 2,448 억원 전체매출중특수관계사비중 55% 7% 6% 주요오너대주주이재용 (11.25%), 이부진 (3.9%), 이서현 (3.9%) 정몽구 (6.71%), 정의선 (23.29%) 구광모등 (31.1%) 주 : 매출액은 214 년별도기준, 범한판토스는계열사매출비중추정치사용자료 : 이베스트투자증권리서치센터 표 5 경영권승계위한초석다지기 날짜 내용 비고 24 구광모상무, 구본무회장의양자로입적 구광모, LG 전자에서 LG 의시너지팀부장으로이동 26 년 LG 전자뉴저지법인에서시작 그룹인사통해구광모상무승진경영권승계작업시작 범한판토스지분 51% 인수결정 ( 총 12 만주, 3,147 억원규모 ) 사업경쟁력강화와안정적인신규수익원확보목적공시 49% 가운데 31.1% 는구광모상무 (7%) 를비롯한 LG 그룹의특수관계인이인수 나머지 14.9% 는구본호부사장이그대로보유 범한판토스의하이로지스틱스인수결정물류사업확대 자료 : 이베스트투자증권리서치센터 이베스트투자증권리서치센터 6

7 LG 상사 / 기업분석 경영권승계위한초석다지기 : 범한판토스가치확대주력전망일감몰아주기로성장꾸준한성장을통해알짜기업으로평가받고있는노른자위기업범한판토스매출의 6% 는 LG계열사를통해발생한다. 범한판토스가 LG그룹의계열사가아닌방계회사였던만큼 LG그룹계열사들의일감몰아주기는문제되지않았다. 하지만이제상황이달라졌다. 범한판토스가계열사로편입된이상, 일감몰아주기규제에서자유로울수없다. 이에 LG그룹은 LG상사가범한판토스를인수하는과정에서범한판토스의지분이복잡하게쪼개지는불편함을감수해서라도레드캡투어가 LG그룹계열사로편입되는것을막는것과더불어범한판토스의일감몰아주기규제를피하고자하였다. 이에범한판토스의기존대주주지분 97% 는 51%+19%(7%+12%)+12.1%+14.9% 네개로나뉘었다. LG상사는경영권확보에필요한안정적인지분인 51%(12 만주 ) 만 3,147 억원에인수하였다. 구본호씨는 14.9% 만그대로보유하였다. 구광모상무 7% 를비롯한 LG그룹특수관계인이 19% 를, 계열분리된 LG 방계계열이 12.1% 를인수하였다. LG상사의총수일가지분율이현행공정거래법상과징금의대상인 3% 이하인 27.62% 이라는점역시범한판토스의성장가능성을뒷받침한다. 범한판토스를비롯한계열사간의내부거래에제한이없어내부거래가증가하더라도법적으로문제가되지않기때문이다. 향후계열사들의탄탄한지원에힘입어범한판토스의성장및 LG상사의주가상승이기대되는이유다. 따라서 1) 물류사업을영위하는범한판토스매출의상당부분이 LG계열사를통해창출되는점, 2) 구광모상무가범한판토스지분 7% 를개인매입한점, 3) 아직범한판토스가비상장회사인점, 4) LG상사가인수주체인점등을감안할때, 사업확대과정에서범한판토스는 LG그룹내주요계열사로떠오를전망이다. 이에범한판토스가치상승에따라 LG상사주가는현대글로비스와비슷한그림을이어갈것으로예상된다. 독점규제및공정거래에관한법률개정안 정부의일감몰아주기규제방안 214 년 2 월 14 일개정안시행이후 1 년의유예기간을거쳐올해 2 월부터적용 자산 5 조원이상대기업그룹의총수일가가상장계열사지분 3% 또는비상장계열사지분 2% 넘게보유한상태에서해당기업또는관련기업에 2 억원이상또는매출의 12% 에달하는 일감몰아주기를하면매출액의 5% 이내에서과징금을부과한다. 이베스트투자증권리서치센터 7

8 기업분석 / LG 상사 그림 7 현대글로비스매출액과증가율추이그림 8 현대글로비스주가추이 ( 십억원 ) (%) 12 매출액 ( 좌 ) 9 증가율 ( 우 ) 82.7 ( 십억원 ) ( 원 ) 12 매출액 ( 좌 ) 4, 주가 ( 우 ) , 6 2, , 자료 : Dataguide, 이베스트투자증권리서치센터 자료 : Dataguide, 이베스트투자증권리서치센터 그림 9 범한판토스지분구조그림 1 LG 상사지분구조 계열분리된 LG 방계계열인수 12.1% 기타 3% 구본호 14.9% 구본무 2.51% 구광모 2.11% 구본준 3.1% 구본능 1.66% LG 그룹특수관계인 12.% 기타특수관계인 18.33% 구광모상무 7.% LG 상사 51.% 기타 72.38% 자료 : 언론, 이베스트투자증권리서치센터 자료 : LG 상사, 이베스트투자증권리서치센터 표 6 범한판토스지분가액추정 지분율 (%) 지분가액 ( 십억원 ) LG상사 구광모상무 구본호 LG그룹특수관계인 계열분리된 LG 방계계열인수 자료 : 이베스트투자증권리서치센터 이베스트투자증권리서치센터 8

9 LG 상사 / 기업분석 경영권승계위한실탄창구범한판토스는 LG그룹의지원에힘입은연매출 2조원대의안정적인성장과동시에꾸준히주당 5, 원이상의후한배당을해왔다. 향후 LG상사가인수한범한판토스에경영권승계를위한실탄창구로서의역할을기대하는이유다. 공정거래법으로부터자유로운상황하, LG그룹에편입된범한판토스가계열사물량확대에따른시너지를토대로안정적성장및고액의배당금을통해 LG 家 4세들의승계자금마련에일조할수있다는판단이다. 즉, 구광모상무의범한판토스인수참여에따라범한판토스의매출이상당부분 LG 관계사로부터나온후, 그수익이다시총수일가로흘러들어가는구조가예상된다. 표 7 범한판토스배당액추이 배당받을주식수 ( 주 ) 2,, 2,, 2,, 2,, 2,, 2,, 2,, 배당액 ( 억원 ) 배당성향 (%) 자료 : 범한판토스, 이베스트투자증권리서치센터 지분승계의핵심, IPO 가능성활짝범한판토스로부터의배당금만으로는구광모상무의그룹승계를위한자금으로사용하기에는턱없이모자라다. 따라서구광모상무의지분가치상승을위해향후일정한매출원을확보한범한판토스의기업가치상승및기업공개와상장추진이예상된다. 이과정에서범한판토스지분 51% 를보유하고있는 LG상사의주가상승이가능할전망이다. 구광모상무는경영권승계를위해 LG그릅의지주사인 LG의지분을확보해야한다. 최근들어구광모상무는 LG의지배력을꾸준히키우고있다. 지난해친부인구본능회장의주식 19만주를증여받아구광모상무의 ( 주 )LG지분은 4.75% 에서 5.94% 로증가하였다. 올해역시지난 4월 7일 9만주, 지난 5월 27일 7만주등꾸준한장내매수를통해 15.3Q 현재구광모상무는 LG지분 6.3% 를보유중이다. 하지만이것으로경영권을보장받기에는아직역부족이다. 구광모상무가양부인구본무회장의지분 11% 를상속받게되면 LG지분을 15% 이상보유하게되어 LG그룹에대한안정적인지배력확보가가능하다. 따라서향후경영권을확고히하기위해서는구본무회장등이보유한 LG지분의승계작업이필수적이다. 이과정에서구광모상무는상속세로만 1조원이상이필요한것으로추산된다. 막대한자금부담을줄이기위해가능한모든수단을총동원해야하는구광모상무로서는승계를위해범한판토스의지분을이용할가능성이매우크다. 범한판토스의기업가치가커질수록 IPO 추진시구광모상무의지분가치상승이확실시되어무조건유리할수밖에없는구조다. 이베스트투자증권리서치센터 9

10 기업분석 / LG 상사 표 8 성명 ( 주 )LG 지분구조변화 15.3Q 지분율 (%) 지분가액 ( 십억원 ) 주식수 ( 주 ) 지분율 (%) 주식수 ( 주 ) 지분율 (%) 주식수 ( 주 ) 구본무 , ,458, ,978, ,978,169 구광모 ,49,715 장내매수 ,249, ,349,715 구본준 ,2.8 13,317, 증여 13,317, ,317,448 구본능 ,955, ,955, ,855,32 구본식 ,728, ,728, ,723,61 자료 : LG, 이베스트투자증권리서치센터 표 9 LG 상사지분구조 지분율 (%) 주식수 ( 주 ) 지분가액 ( 십억원 ) 구본무 , 구광모 , 구본준 3.1 1,165, 구본능 , 기타특수관계인 ,897, 자료 : 이베스트투자증권리서치센터 Door to Door 로화룡점정을맞이한범한판토스의가치확대최근삼성, 현대자동차, SK 등주요그룹들이스마트물류사업확대에나서고있다. LG 역시 LG상사가지난 5월동아원그룹으로부터유류및화공약품등의보관업및운반업을영위하는물류업체당진탱크터미널을인수한데이어연매출 2조원대의안정적인사업구조를가진포워더인범한판토스를인수하였다. 이러한움직임은물류가정보기술과접목한고부가가치산업이되면서외부업체에맡기는것보다는그룹으로흡수하는것이훨씬유리하다는판단에서다. 물론물류가현금자판기역할을할수있다는측면에서오너가의지분가치를키우겠다는목적도, 유라시아이니셔티브를강하게추진하는정부정책에발맞추기위한목적도있을수있다. 하지만인수목적이야어떻든간에여러가지배경등을감안할때, 관건은향후범한판토스가얼마나성장할것인가이다. 이를토대로 LG상사는 LG그룹지배구조이슈에서중추적인역할을할것으로기대된다. 표 1 IT 융합물류사업을확대하는주요그룹 그룹삼성 내용삼성SDS의계열사물류담당비중확대, IT와물류접목통한고부가가치사업진출 현대자동차 현대글로비스벌크선사업확대, 현대차외물량확보주력 LG LG상사에서범한판토스, 하이로지스틱스인수 SK SK C&C와 SK 합병, 대우조선해양인수설 한화 한화S&C, 중국물류업체와파트너쉽추진설 자료 : 언론, 이베스트투자증권리서치센터 이베스트투자증권리서치센터 1

11 LG 상사 / 기업분석 그림 11 유라시아이니셔티브정책 자료 : 언론, 이베스트투자증권리서치센터 현재정부정책, 승계시기등과맞물려 LG상사는범한판토스를자회사로운영하며물류사업의경쟁력을강화하고, 물류기능을활용한신사업을물색할계획이다. 기존컨테이너중심의물류사업영역을자원및원자재등의벌크분야로확대해나갈계획이다. 즉, 범한판토스는사실상 LG상사의자회사가되면서 LG상사의글로벌역량과범한판토스의물류역량을결합하여사업경쟁력을강화하는등기업가치도약의발판을마련한셈이다. 범한판토스는현재전자, 기계, 화학, 정유, 건설, 유통등다양한산업군의 2,5 여개고객사를대상으로종합물류서비스를제공하고있다. LG와의거래에힘입어미국, 중국, 인도네시아등전세계 4여개국에약 18개의글로벌네트워크를보유하고있어해외 3자물류분야를담당하는국내종합물류기업중최대규모를자랑한다. 그림 12 범한판토스고객현황 자료 : 범한판토스, 이베스트투자증권리서치센터 이베스트투자증권리서치센터 11

12 기업분석 / LG 상사 그림 13 범한판토스법인 / 지사현황 자료 : 범한판토스, 이베스트투자증권리서치센터 더불어지난 1월말 LG상사는범한판토스를통해 LG전자의 1% 자회사인물류업체하이로지스틱스인수 (1%, 1,54억원 ) 를결정하였다. LG상사의새로운성장동력으로자리매김하고있는물류사업강화차원에서다. 이는그동안주력사업이었던 E&P부문이원자재가격하락으로직격탄을맞은이후새로운성장동력에고심하던 LG 상사가물류사업에대한확고한의지를드러낸시발점이자범한판토스인수이면의경영권승계에대한생각을엿볼수있다. 하이로지스틱스는 214년매출액 4,125 억원가운데 8% 가량을 LG전자, LG화학, LG생활건강등 LG그룹계열사로부터벌어들였다. 범한판토스와하이로지스틱스는사업측면에서밀접한관계인만큼통합에따른등의시너지효과가기대된다. 하이로지스틱스가 LG전자생산공장과물류센터의운영과배송을담당하고있는만큼범한판토스는이번인수를통해기존 LG그룹의해상 항공물류뿐아니라하이로지스틱스가강점을갖고있는창고및국내육상물류까지아우르게되었다. 이로써그동안의 Port to Port가아닌, 현지통관에서내륙수송까지아우르는 Door to Door의글로벌프로젝트물류업체로서의역할을표방한범한판토스에날개를달아준격이다. 그림 14 물류사업확대를통한경쟁력향상 자료 : 이베스트투자증권리서치센터 이베스트투자증권리서치센터 12

13 LG 상사 / 기업분석 그림 15 하이로지스틱스사업현황 국내사업 판매물류 전자제품설치, 배송, 물류센터운영 해외사업 생산물류 공장물류 제품창고 / 부품창고운영, 트럭 / 컨테이너운송 판매물류 3PL 서비스부품 운송 3PL 물류컨설팅 자료 : 범한판토스, 이베스트투자증권리서치센터 장기적으로 Captive 물량및 4 자물류를바탕으로성장전망범한판토스는이번인수를통해해외거점 3개, 물류센터 15개이상의육해공을아우르는물류망을갖추고, 글로벌영업강화와운영효율화, 비용절감등의시너지효과를극대화하며글로벌종합물류기업으로서의경쟁력을강화할수있게되었다. 다양한산업군내글로벌고객사와거래하면서쌓아온국제물류경쟁력과더불어하이로지스틱스의공장물류노하우를접목시켜종합물류경쟁력을제고하게된것이다. 이러한경쟁력강화를바탕으로한 LG그룹차원의물류사업확대필요성을감안할때, 장기적인관점에서의접근이필요하다는판단이다. 우선초반에범한판토스는그룹내 Captive 물량을바탕으로안정적인실적성장이예상된다. 우선범한판토스의벌크선확대전략에따라 LG상사로부터의매출증가가예상된다. 현재 LG상사의범한판토스향물류비중은전체물류비중 1~15% 에불과하다. LG상사의경우 E&P사업을위한벌크선이용이중요한데향후범한판토스가벌크선부문에주력할것을표방한만큼 LG상사의범한판토스향물류비중은점차높아질것으로예상된다. 또한지난해범한판토스의매출액약 2조원중 1.2조원정도가 LG계열사로부터발생한것으로추정된다. LG그룹주요계열사의물류비용이약 3조원을상회하는것으로추정되는것을감안하면향후 LG그룹차원의물류비용내재화에따라매출액은꾸준히두배이상증가할전망이다. 특히중장기적으로범한판토스의매출액증가는 LG그룹의전기자동차용부품물류확대에따른수혜를입을전망이다. 최근휴대전화와 TV 사업의부진으로고전하던 LG 전자는전기자동차용부품사업에서신규성장동력을발굴하였다. LG전자는미국자동차업체인제너럴모터스의전기차쉐보레볼트 EV에핵심부품과시스템 11종을공급한다. GM은 216년말부터미국미시간주오리온공장에서쉐보레볼트 EV를양산할계획이다. 이번계약은 LG그룹에있어향후자동차부품사업의성장을촉진시키는계기가될전망이다. LG 계열사들이자동차업체와각각계약을맺었던과거와달리 LG전자가여타계열사로부터부품을받아재가공해바로자동차에장착할수있는모듈형태로자동차업체에건네는형태여서부품부터모듈에이르는수직계열화가완성되었기때문이다. 이베스트투자증권리서치센터 13

14 기업분석 / LG 상사 그림 16 LG 그룹계열사별운반비추정치 ( 십억원 ) 2, 1, ,5 운반비 1, LG 전자 LG 화학 LG 디스플레이 LG 생활건강 LG 상사 LG 하우시스 LG 이노텍 ( 주 )LG 실트론 LG 엠엠에이 ( 주 ) LG 생명과학 ( 주 ) 서브원 ( 주 ) 루셈 실리콘웍스 자료 : 각사, 이베스트투자증권리서치센터 최근급속도로전장화되고있는자동차산업의흐름속에서 LG전자는정보기술을바탕으로기존의자동차부품업체대비경쟁력을갖고있는것으로평가된다. 세계최고수준인 LG전자의세탁기와냉장고에사용되는핵심기술이모터와인버터다. GM에공급하는부품인구동모터와인버터등이그연장선상에있다. 또한 LG전자는유기발광다이오드 (OLED) TV 시장에서독보적인디스플레이기술을확보하고있다. 이는 GM 에공급하는계기판에적용되었다. 이러한기술력을바탕으로전기자동차시장의성장과함께 LG그룹의전기자동차용부품물류및범한판토스의수혜역시증가할것으로기대된다. 표 11 GM 에납품하는 LG 전자부품 종류구동모터인버터차내충전기전동컴프레셔배터리팩전력분배모듈 설명전기차의구동축에동력을제공하는장치직류전기를교류로변환하고모터를제어하는장치외부전원으로부터배터리를충전하는장치차량공조시스템의냉매를압축하는장치전기차에전원을공급하는배터리를물리적으로보호하고전기적으로제어하는장치배터리전원을각부품에맞게분배하는장치 배터리히터 저온조건에서배터리가안정적으로작동하도록가열하는장치 DC-DC 컨버터 고전압을저전압으로변환해주변기기용전원을공급하는장치 급속충전통신모듈 외부충전설비로부터전기차로전력공급시충전을제어하기위한장치 계기판 각종측정이나각부의상태를한곳에서합리적으로파악하는장치 인포테인먼트시스템 차안에서즐길수있는정보시스템의총칭 자료 : 이베스트투자증권리서치센터 이베스트투자증권리서치센터 14

15 LG 상사 / 기업분석 그림 17 LG 계열사자동차부품사업 자료 : 언론, 이베스트투자증권리서치센터 표 12 LG 계열사자동차부품사업 구분 회사 내용 1단계 LG전자 자동차설계엔지니어링 (V-ENS) 공조시스템, 인버터 전기차모터, 컴프레서 내비게이션, 카오디오등인포테인먼트시스템 LG 화학 전기차배터리 재료 2 단계 LG 디스플레이 차량용디스플레이 (LCD 패널, OLED 패널 ) LG 이노텍 LG CNS 전자식조향장치용모터, 브레이크잠김방지장치용모터 토크앵글센서, 차량용통신모듈, 카메라모듈, LED램프 배터리매니지먼트시스템 (BMS) 전기차충전인프라 자료 : 이베스트투자증권리서치센터 LG 하우시스 차량용내외장재 ( 시트, IP 패널, 도어등 ) 그림 18 전기자동차시장전망 ( 천대 ) 1,2 9 전기차 F 19F 2F 자료 : B3, 이베스트투자증권리서치센터 이베스트투자증권리서치센터 15

16 기업분석 / LG 상사 그룹내물류비용의내재화와더불어물류산업내변화의흐름에맞춘경쟁력강화역시중요하다. 3자물류가아닌 4자물류에최종목표를둘경우 3자물류업체가제공하는보관과하역, 포장등의물류서비스에공급망관리 (SCM), 프로세스재설계등물류컨설팅과같은 IT서비스결합이필요하다. 이에범한판토스와하이로지스틱스의물류시설, 공급망관리능력등에 LG CNS의물류 IT기술가세, B2B MRO 업체인서브원을통한그룹물류기능일원화가확립될경우그룹차원의비용절감은물론대외적으로도물류사업의경쟁력은더욱강화될전망이다. 따라서추가적인 M&A 가능성에도관심이요구된다. 그림 19 LG 그룹지분구조 특수관계자 ( 주 )LG 48.6% LG 화학 LG 전자 LG 유플러스 LG CNS 지투알 LG 상사 33.5% 33.7% 36.% 85.% 35.% 27.6% LG 생활건강 하이로지스틱스 서브원 실리콘웍스 범한판토스 34.% 1% 1% 33.8% 51.% LG 하우시스 LG 디스플레이 LG 스포츠 LG 실트론 지흥 33.5% 37.9% 1% 51.% 1% LG 생명과학 LG 이노텍 LG 솔라에너지 루셈 33.4% 4.8% 1% 64.8% LG MMA LG 경영개발원 5.% 1% 가능 인수 자료 : 이베스트투자증권리서치센터 이베스트투자증권리서치센터 16

17 LG 상사 / 기업분석 그림 2 LG CNS 실적추이 ( 십억원 ) (%) 4, 매출액 ( 좌 ) 3 증가율 ( 우 ) 3, 25 2 ( 십억원 ) (%) 2 영업이익 ( 좌 ) 증가율 ( 우 ) (%) 1 8 영업이익률순이익률 2, , 자료 : LG CNS, 이베스트투자증권리서치센터 그림 21 서브원실적추이 ( 십억원 ) (%) 매출액 ( 좌 ) 5, 증가율 ( 우 ) 6 ( 십억원 ) 영업이익 ( 좌 ) (%) 25 증가율 ( 우 ) 6 (%) 6 영업이익률순이익률 4, 2 5 3, , 1 2 1, 자료 : 서브원, 이베스트투자증권리서치센터 216 년범한판토스순이익 19.3% 증가예상석유, 석탄, 구리등자원개발시황이약세를보이고있음에도불구하고, LG상사는범한판토스인수를토대로실적방어를보이고있다. 향후범한판토스는하이로지스틱스인수에따라시너지효과가기대된다. 하이로지스틱스는 21년부터지난해까지신규해외법인설립에따라연평균 14% 의성장세를나타냈다. 그결과 214년매출액은 6,75 억원 (+17.3% YoY), 영업이익은 139억원 (+18.6% YoY), 순이익은 17억원 (+1.7% YoY) 을기록하였다. 이와같은성장세는향후에도지속될전망이다. 향후 3년간매출액과영업이익성장세는각각 1.6%, 18.1% 로예상된다. LG전자의전기자동차용부품사업증대등 LG계열사로부터의수혜가예상되고, 해외매출확대등이예상되기때문이다. 216년매출액과영업이익은각각전년대비 11.5%, 19.% 증가한 8,25 억원, 19억원으로예상된다. 이베스트투자증권리서치센터 17

18 기업분석 / LG 상사 그림 22 하이로지스틱스실적전망 ( 십억원 ) 별도매출액 ( 좌 ) (%) 8 연결매출액 ( 좌 ) 3 연결 _ 증가율 ( 우 ) (%) 4 영업이익률 ( 우 ) 순이익률 F 16F F 16F 자료 : 하이로지스틱스, 이베스트투자증권리서치센터 합병이후범한판토스의 216년매출액과영업이익은하이로지스틱스실적반영, LG 그룹계열사로부터의수혜등에따라각각전년대비 43.6%, 2.9% 증가한 2.9조원, 959억원으로예상된다. 순이익은전년대비 26.8% 증가한 888억원으로, LG상사의지배지분순이익은 453억원으로예상된다. 그림 23 합병이후범한판토스실적전망 ( 십억원 ) 범한판토스매출액 ( 좌 ) (%) 4, 하이로지스틱스 ( 좌 ) 5 증가율 ( 우 ) 4 3, 2, 1, ( 십억원 ) (%) 12 범한판토스영업이익 ( 좌 ) 영업이익률 ( 우 ) F 16F F 16F 자료 : 범한판토스, 이베스트투자증권리서치센터 그림 24 합병이후범한판토스실적전망 ( 십억원 ) 범한판토스순이익 ( 좌 ) (%) 1 지배지분순이익 ( 좌 ) 5 순이익률 ( 우 ) 8 4 그림 25 합병이후 LG 상사실적전망 ( 십억원 ) (%) 16 매출액 ( 좌 ) 15 증가율 ( 우 ) F 16F F 16F -1 자료 : 범한판토스, 이베스트투자증권리서치센터 자료 : LG 상사, 이베스트투자증권리서치센터 이베스트투자증권리서치센터 18

19 LG 상사 / 기업분석 산업재부문의성장동력확보 프로젝트오거나이징수익인식확대투르크메니스탄프로젝트의본격적기성인식및신규수주등으로실적모멘텀기대산업재부문의실적이 15.4Q 이후본격적으로개선될전망이다. 현재진행되고있는투르크메니스탄프로젝트 3건외향후추가적인 EPC 프로젝트의수익인식및수주가기대되기때문이다. 15.4Q 정유공장현대화 2차에대한금융조달관련성공수수료역시인식될예정이다. 15.2Q 키얀리에탄크래커프로젝트의공정률이 2% 이상으로상승한만큼향후본격적인기성인식이가능할전망이다. 이에따라내년프로젝트관련연간영업이익은 44억원으로예상된다. 216년 GTL 39억달러수주, 217년세이디 2억달러수주가예상되는점역시향후수익규모확대를통해추가적인실적모멘텀을뒷받침할것으로보여긍정적이다. 표 13 투르크메니스탄프로젝트관련사항 구분 프로젝트내용 프로젝트기간 프로젝트규모 ( 억달러 ) 진행현황 진행중 정유공장현대화 1차 12.7~ H까지수익인식예정 원유처리플랜트 ( 페트로나스 ) 13.6~ 년말완공예정 키얀리에탄크래커 14.7~ Q 성공수수료인식, 14.4Q 수익인식시작 신규 정유공장현대화 2차 42개월 Q 성공수수료인식예상 천연가스합성섬유 (GTL) 플랜트 63개월 년수주계획 세이디에탄크래커 - 2. MOU 자료 : LG 상사. 이베스트투자증권리서치센터 그림 26 LG 상사분기영업이익추이및전망 그림 27 LG 상사연간영업이익추이및전망 ( 십억원 ) 8 6 자원ㆍ원자재산업재물류 ( 십억원 ) 2,5 2, 자원ㆍ원자재산업재물류 4 1,5 2 1, Q13 3Q13 1Q14 3Q14 1Q15 3Q15-1, F 16F 자료 : LG 상사, 이베스트투자증권리서치센터 자료 : LG 상사, 이베스트투자증권리서치센터 이베스트투자증권리서치센터 19

20 기업분석 / LG 상사 그림 28 투르크메니스탄프로젝트관련 자료 : 언론, 이베스트투자증권리서치센터 사업다각화통한중장기성장성확보 LG상사는해외발전사업에진출하여중장기성장동력확보에나섰다. 지난 1월중국간쑤성디엔리터우즈그룹 (GEPIC) 과총사업비 6,억원인간쑤성우웨이시인근에들어서는 7MW 규모의석탄열병합발전소합작투자계약 (625억원투자하여지분 3% 취득 ) 을체결하였다. 간쑤성디엔리터우즈그룹은간쑤성성정부에서 1% 출자하여만든정책성국유대형투자회사로석탄화력, 수력, 풍력등의발전사업을중심으로석탄개발및철도, 물류, 부동산개발사업등을추진하고있다. 석탄열병합발전소는 217년하반기완공계획으로 218년발전소가동이본격화되어상업생산될계획이다. 이발전소에서석탄을연료로생산한전력과난방용열은지역내정부산하기관에전량판매될계획으로향후중국에서의발전사업확장과석탄연료공급등의효과가기대된다. 특히, 일대일로정책등의영향으로발전가능성이높은중국서북부지역진출이라는점에서도의미가크다. LG상사는인도네시아에서도민자수력발전사업을추진하며산업인프라사업에본격적으로나서고있다. 인도네시아에너지전문기업인티탄그룹과함께 41MW 규모의인도네시아하상수력발전소 ( 지분 51% 확보 ) 개발사업을추진하였고, 218년하반기완공예정이다. 동사는시설소유권및운영권을갖게되며, 발주처인인도네시아국영전력회사 (PLN) 와 3년장기전력구매계약을마무리지었다. 동사는이와같은중국및인도네시아에서추진하는발전사업경험을토대로향후미얀마, 오만등성장잠재력이높은신흥시장중심으로산업인프라관련추가사업기회역시적극모색할전망이다. 또한동사는 216년 1월 BDL 시멘트합작회사 (454억원투자하여지분 51% 취득 ) 설립후, 시멘트생산사업을진행할예정이다. 공장양산규모등은아직미정이나향후미얀마건설시장의확대가능성등을감안하면실적개선에긍정적인영향을미칠것으로예상된다. 이베스트투자증권리서치센터 2

21 LG 상사 / 기업분석 그림 29 석탄열병합발전소지분투자 내몽고 건쑤성 완투고유연탄광 석탄화공요소플랜트 우웨이석탄열병합발전소 자료 : 언론, 이베스트투자증권리서치센터 그림 3 수력발전소지분투자 자료 : 언론, 이베스트투자증권리서치센터 이베스트투자증권리서치센터 21

22 기업분석 / LG 상사 실적전망 216 년영업이익 2,56 억원 (+89.2% YoY), 세전이익 1,788 억원 (+1.4% YoY) 전망투르크메니스탄프로젝트의본격적기성인식및신규수주등으로실적모멘텀기대 216년영업이익은전년대비 89.2% 증가한 2,56 억원으로예상된다. 자원 원자재부문의적자폭이축소되는가운데프로젝트부문의본격적인수익증가와물류부문의하이로지스틱스인수로실적개선이예상된다. 당사리서치센터전망에따르면내년상품가격은올해의하락폭을만회하는상승세를보이며그간의하락세를일단락지을것으로예상된다. 미연준의금리인상이후달러약세가예상되는점역시상품가격의하락을제한할전망이다. 15.2Q 와 15.3Q 에걸쳐비철금속 / 그린관련대규모손실역시마무리되었다. 이에내년상품가격의하방경직성이강화됨에따라자원 원자재부문의영업이익적자폭은축소될것으로예상된다. 산업재부문의영업이익은전년대비 3.5% 감소한 1,4 억원으로예상된다. 15.3Q 탄소배출권매각수익 2억원의일회적요인을감안하면 18.6% 증가하는것이다. 투르크메니스탄프로젝트의기성률상승에따른수익인식본격화등에따라프로젝트관련수익확대가예상된다. 표14 LG 상사실적추이및전망 ( 억원 ) 14.1Q 14.2Q 14.3Q 14.4Q 15.1Q 15.2Q 15.3Q 15.4QF 16.1QF 16.2QF 16.3QF 16.4QF F 216F 매출액 26,173 3,351 28,997 28,22 26,449 32,29 36,177 33,744 33,761 36,13 38,934 36, , , ,321 자원 / 원자재부문 7,887 8,536 7,721 7,78 7,38 8,235 7,144 7,132 7,11 7,988 7,215 7,274 31,853 29,891 29,489 산업재부문 18,285 21,814 21,276 2,494 19,68 2,46 23,94 21,518 19,45 2,814 24,418 21,949 81,869 84,932 86,631 물류부문 3,388 5,94 5,94 7,3 7,3 7,3 7,3-13,576 29,22 (% YoY) 영업이익 ,72 1,87 2,56 자원 / 원자재부문 산업재부문 ,77 1,4 물류부문 ( 영업이익률, %) (% YoY) 지분법 + 배당이익 자원 / 원자재부문 산업재부문 세전이익 ,788 ( 세전이익률, %) (% YoY) 적전 흑전 순이익 ,394 지배주주귀속 ( 순이익률, %) (% YoY) 적전 적전 흑전 흑전 흑전 14, , 자료 : 이베스트투자증권리서치센터 이베스트투자증권리서치센터 22

23 LG 상사 / 기업분석 물류부문의영업이익은전년대비 7.7% 증가한 959억원으로예상된다. 이는범한판토스실적의온기반영, 하이로지스틱스인수에따른신규수익반영, 지배구조핵심기업으로서의 LG그룹물량증대등에따른매출액확대등에기인한다. 세전이익은전년대비 1.4% 증가한 1,788 억원으로예상된다. 이는상품가격안정화에따른 E&P부문적자폭축소, 하이로지스틱스인수등에따른영업이익의개선및지분법손실감소등때문이다. 이베스트투자증권리서치센터 23

24 기업분석 / LG 상사 LG 상사 (112) 재무상태표 ( 십억원 ) E 216E 217E 유동자산 2,799 2,83 3,48 3,75 3,913 현금및현금성자산 매출채권및기타채권 1,39 1,97 1,486 1,69 1,724 재고자산 689 1,47 1,24 1,33 1,33 기타유동자산 비유동자산 2,78 2,67 2,468 2,461 2,463 관계기업투자등 유형자산 무형자산 자산총계 4,877 4,897 5,875 6,166 6,375 유동부채 2,245 2,352 2,86 3,17 3,65 매입채무및기타재무 1,347 1,566 1,86 1,955 1,995 단기금융부채 기타유동부채 비유동부채 1, ,234 1,24 1,245 장기금융부채 ,94 1,94 1,94 기타비유동부채 부채총계 3,264 3,332 4,94 4,256 4,311 지배주주지분 1,476 1,427 1,439 1,566 1,721 자본금 자본잉여금 이익잉여금 1,125 1,11 1,113 1,241 1,396 비지배주주지분 ( 연결 ) 자본총계 1,613 1,565 1,782 1,99 2,65 손익계산서 ( 십억원 ) E 216E 217E 매출액 12,73 11,372 12,84 14,532 14,857 매출원가 11,583 1,873 12,329 13,863 14,135 매출총이익 판매비및관리비 영업이익 (EBITDA) 금융손익 이자비용 관계기업등투자손익 기타영업외손익 세전계속사업이익 계속사업법인세비용 계속사업이익 중단사업이익 당기순이익 지배주주 총포괄이익 매출총이익률 (%) 영업이익률 (%) EBITDA 마진률 (%) 당기순이익률 (%) ROA (%) ROE (%) ROIC (%) 현금흐름표 ( 십억원 ) E 216E 217E 영업활동현금흐름 당기순이익 ( 손실 ) 비현금수익비용가감 유형자산감가상각비 무형자산상각비 기타현금수익비용 영업활동자산부채변동 매출채권감소 ( 증가 ) 재고자산감소 ( 증가 ) 매입채무증가 ( 감소 ) 기타자산, 부채변동 투자활동현금 유형자산처분 ( 취득 ) 무형자산감소 ( 증가 ) 투자자산감소 ( 증가 ) 기타투자활동 재무활동현금 차입금의증가 ( 감소 ) 자본의증가 ( 감소 ) 배당금의지급 기타재무활동 현금의증가 기초현금 기말현금 주 : IFRS 연결기준자료 : LG 상사, 이베스트투자증권리서치센터 주요투자지표 E 216E 217E 투자지표 (x) P/E P/B EV/EBITDA P/CF 배당수익률 (%) 성장성 (%) 매출액 영업이익 세전이익 당기순이익 -8.8 적전 흑전 EPS 적전 흑전 안정성 (%) 부채비율 유동비율 순차입금 / 자기자본 (x) 영업이익 / 금융비용 (x) 총차입금 ( 십억원 ) 1,743 1,578 1,937 1,937 1,937 순차입금 ( 십억원 ) 1, ,467 1,42 1,345 주당지표 ( 원 ) EPS 1, ,474 3,8 BPS 38,76 36,89 37,114 4,49 44,412 CFPS 6,84 6,156 4,478 6,69 7,269 DPS 이베스트투자증권리서치센터 24

25 LG 상사 / 기업분석 LG 상사목표주가추이 투자의견변동내역 ( 원 ) 5, 4, 주가 목표주가 일시 투자의견 목표가격 Buy 37, 원 Buy 37, 원 담당자변경 배은영 Buy 42, 원 일시 투자의견 목표가격 3, 2, 1, 13/12 14/6 14/12 15/6 15/12 Compliance Notice 본자료에기재된내용들은작성자본인의의견을정확하게반영하고있으며외부의부당한압력이나간섭없이작성되었음을확인합니다 ( 작성자 : 배은영 ) 본자료는고객의증권투자를돕기위한정보제공을목적으로제작되었습니다. 본자료에수록된내용은당사리서치본부가신뢰할만한자료및정보를바탕으로작성한것이나, 당사가그정확성이나완전성을보장할수없으므로참고자료로만활용하시기바라며유가증권투자시투자자자신의판단과책임하에최종결정을하시기바랍니다. 따라서본자료는어떠한경우에도고객의증권투자결과에대한법적책임소재의증빙자료로사용될수없습니다. 본자료는당사의저작물로서모든저작권은당사에게있으며어떠한경우에도당사의동의없이복제, 배포, 전송, 변형될수없습니다. _ 동자료는제공시점현재기관투자가또는제 3 자에게사전제공한사실이없습니다. _ 동자료의추천종목은전일기준현재당사에서 1% 이상보유하고있지않습니다. _ 동자료의추천종목은전일기준현재당사의조사분석담당자및그배우자등관련자가보유하고있지않습니다. _ 동자료의추천종목에해당하는회사는당사와계열회사관계에있지않습니다. 투자등급및적용기준 구분 투자등급 guide line ( 투자기간 6~12 개월 ) 투자등급 Sector 시가총액대비 Overweight ( 비중확대 ) ( 업종 ) 업종비중기준 Neutral ( 중립 ) 투자등급 3 단계 Underweight ( 비중축소 ) 적용기준 ( 향후 12 개월 ) 투자의견비고비율 Company 절대수익률기준 Buy ( 매수 ) +2% 이상기대 9.2% 215 년 2 월 2 일부터당사투자등급이기존 ( 기업 ) 투자등급 3 단계 Hold ( 보유 ) -2% ~ +2% 기대 9.8% 4 단계 (Strong Buy / Buy / Marketperform / Sell) 에서 Sell ( 매도 ) -2% 이하기대 3 단계 (Buy / Hold / Sell) 로변경 합계 1.% 투자의견비율은 ~ 당사리서치센터의의견공표종목들의맨마지막공표의견을기준으로한투자등급별비중임 ( 최근 1 년간누적기준. 분기별갱신 ) 이베스트투자증권리서치센터 25