Dc_SM엔터테인먼

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1 기업분석 Spot Report 산업 : 미디어 / 연예오락 최영석 (2) youngsuk.choi@samsung.com 황정하 (2) jungha.hwang@samsung.com Reiterate: SM 엔터테인먼트 (4151) BUY(H) 신화창조 ( 神話創造 ) 주가 (5 월 31 일 ): 33,5 원 6 개월목표주가 : 4, 원 종합주가지수 : 97 코스닥주가지수 : 472 시가총액 : 1,556억원 총발행주식수 : 4,77,656주 12일평균거래대금 : 36억원 52주최저 / 최고 : 3,15원 /33,5원 상대수익률 (3월/6월): 64.9%/719.5% 배당수익률 (5E): - 주당장부가치 (5E): 5,173원 유동주식비율 : 45.8% 외국인지분 : 21.5% 주요지분 : 이수만외 특수관계인 (54.2%) 과거 1 년간주가추이 ( 천원 ) ( 지수 ) 상대지수 ( 우측 ) SM엔터테인먼트 ( 좌측 ) 월 8 월 11 월 2 월 5 월 중장기투자관점에서목표주가 4,원으로상향조정 : 목표주가를 25년 ~26년평균 EPS를적용한 25,원에서 26년 EPS를기준으로업종평균 P/E 11.1배를적용한 4,원으로상향조정. 이는최근이통사들의온라인음악서비스가급진전되면서국내온라인음악시장유료화가하반기부터구체화되고, 26년에본격화될가능성이높아졌기때문. 게다가, 중국최대유무선포탈인 Sina.com 과의계약으로해외시장에서의온라인음악유료화가새로운수익원으로부각되어수익전망상향조정의논리적근거를제공. 이통사경쟁으로 26년부터는유료온라인음악서비스가본격화 : 당사는지난 3월 29일보고서에서 26년온라인음악유료화가본격화될경우 SM의주가는 34, 원이될것이란견해를이미피력한바있음. 최근에 KTF가온라인유료음악서비스인도시락 (Dosirak) 을오픈하였고, SKT는 YBM서울음반인수로멜론 (Melon) 사이트유료화를가속화하면서이동통신사들의온라인음악서비스의지는한층강력해지고경쟁여건은더욱치열해져 26년온라인음악유료화대세는타당해보임. 해외시장에서온라인음악부가사업은의외의추가수익원 : 최근중국의 Sina.com 과한국음악및스타컨텐츠공급에대한독점계약을체결하였는데, 이는시장에서기대하지못했던새로수익원을발굴한것으로인정되어긍정적. 더욱의미있는것은 SM의경쟁력있는음원컨텐츠가중국뿐만아니라일본및아시아시장에서도오프라인에서온라인으로확대될수있다는점. 하반기중국시장에서, 26년에는아시아시장에서온라인음악기대감으로 25년, 26년 EPS를각각 1.4%, 16.6% 상향조정. 12 월 31 일기준 매출액 영업이익 경상이익 순이익 EPS * ( 원 ) 증감률 (%) P/E ( 배 ) 순부채 FV/EBITDA ( 배 ) (3.3) (2.2) 26 (97.6) 1, (1.2) (3.7) (2.8) (327) n/a n/a (.2) n/a 5.9 (1.7) (.6) (9.3) (9.) (1,59) n/a n/a (8.7) n/a 8.8 (42.9) 25E ,537 n/a 21.5 (8.1) E , (17.7) E , (34.8) 참고 : * 일회성항목제외, 완전희석화됨 주가는새로운국면진입, 실적확인에따른견조한상승세기대 : 커버리지시작후 SM 주가는 3.5배상승하는급등세를보이고있는데, Turn-around 매력과 25년아시아시장에서점유율확대, 26년온라인음악의유료화기대감때문. 따라서, 향후주가는단기상승세보다는실적확인에따라안정적인상승세로전환되는새로운국면을맞이할전망. 자료 : SM 엔터테인먼트, 삼성증권추정 당사는 5 월 31 일기준으로지난 6 개월간위종목의유가증권발행에참여한적이없습니다. 당사는 5 월 31 일현재위종목의지분을 1% 이상보유하고있지않습니다. 위조사분석담당자는 5 월 31 일현재위종목의지분을보유하고있지않습니다. P/B ( 배 ) ROE (%)

2 기업분석 투자관점을중장기적으로전환하면서목표주가를 4,원으로상향조정 SM의목표주가를 4,원으로상향조정하는논리적근거는크게두가지이다. 1) 최근이동통신사들이온라인음악유료서비스를강화하는전략이구체화되면서온라인음악유료화시장이본격화될 26년수익전망을목표주가산정에적용하는것이무리가없어보이고, 2) 중국최대인터넷및이동통신포탈사이트인 Sina.com 과의계약성사로해외시장에서도온라인음악컨텐츠가새로운수익원으로부상하였기때문이다. 우선, 26년수익전망기준으로는지난 3월 29일보고서에서지적한바와같이 26년 EPS에국내미디어및엔터테인먼트업종평균 P/E 11.1배를적용한 34, 원적정주가산정이가능하다. 문제는 26년수익전망의실효성인데, 최근국내이동통신사들의공격적인온라인음악유료화사업전개를고려할때, 26년부터는온라인음악유료화시작이본격화될가능성이높아보인다. KTF가도시락 (Dosirak) 이란뮤직포탈을신규서비스오픈하였고, SKT는기존의멜론 (Melon) 서비스를강화하기 YBM서울음반을약 3억원에전격인수하는상황이발생하였기때문이다. 주가는실적확인이중요시되는새로운국면으로진입 SM 주가가지금까지의급등세와는달리향후해외사업에서매출성장과하반기부터가시화될온라인음악유료화에대한실적확인이중시되는새로운국면에진입할것으로예상된다. 사실동사주가는 25년 1월 3일 3,5원기준으로 9.5배, 당사가커버리지를시작한 3월 11일 9,5원기준으로 3.5배상승하는단기강세를보였는데, 1차적으로는 1분기실적이 Turn-around 기대감을확인시켜주면서투자신뢰감을회복시켜주었기때문이다. 더불어, 일본및중국등아시아시장에서의 BoA 등 SM 아티스트의시장점유율확대와온라인음악유료화기대감이확산되었기때문에가능했다. 따라서, 향후동사주가가단기급등에따른부담감을극복하고추가적인상승으로이어지기위해서는 Turn-around 스토리를넘어서서, 아시아시장에서의가시적인이익성장과온라인음악유료화에따른수익성개선기대감에부응하는실적확인이뒷받침되어야할것으로보인다. SM엔터테인먼트주가흐름 한편, Sina.com 과의계약을계기로해외온라인음악매출을 SM의수익전망에반영할경우, 25년및 26년 EPS는각각 1.4%, 16.6% 상향조정된다. 따라서, 이를목표주가에추가로반영하면서 SM 목표주가는 26년 EPS 기준으로기존에적용되었던미디어및엔터테인먼트평균 P/E 11.1배를적용한 4,원으로상향조정되는것이다. 목표주가산정내역 ( 원 ) 35, 3, 25, 2, 15, 1, 온라인음악유료화기대감 아시아시장에서점유율확대 Turn-around 확인 1 단계 2 단계 3 단계 4 단계 목표주가 15, 원 25, 원 34, 원 4, 원 EPS P/E 근거 25 년 EPS1,8 원 25~26 년평균 EPS 2,24 원 업종평균대비업종 33% 프리미엄평균11.1배 13.9배 Turnaround 원년 자료 : 삼성증권추정 25 년해외수출증가, 26 년온라인음악부분반영 과거 26 년 EPS 3,88 원 업종평균 11.1 배 26 년국내온라인음악본격반영 신규 26 년 EPS 3,62 원 업종평균 11.1 배 Sina.com 등아시아시장에서온라인음악수익원추가 5, 4년 5월 4년 8월 4년 11월 5년 2월 5년 5월 자료 : 삼성증권 2

3 최영석 (2) 황정하 (2) 실적확인은두가지차원에서가시화될듯당사는 SM의실적이우선아래의 2 가지차원에서검증될것으로보인다. 첫째, 일본및중국시장에서시장점유율확대에따른이익성장이다. BoA의일본시장에서의성공으로만들어진해외시장로열티매출액이 BoA 뒤를잇는동방신기 ( 東方神氣, TVXQ) 와더트랙스 (THE TRAX), 그리고일본현지인아티스트 TiA 등의활약으로큰폭으로성장할것으로보인다. 또한, 중국시장에서는올해들어 Top-1 에진입한것으로평가되는강타를필두로 BoA 및천상지희 ( 天上智喜, TSZX), 나아가중국현지인짱리인 ( 張力尹, Zhang Li Yin) 의실적기여도가구체화될전망이다. 둘째, 온라인음악유료화서비스가 7월이후하반기부터는구체화되면서매출증가에기여하기시작할것으로보인다. 현재국내온라인음악시장은핸드폰의벨소리 / 컬러링등부가음악서비스와싸이월드등커뮤니티사이트들의 BGM (Background Music) 이대부분인것이현실이다. 하지만, 하반기부터는 PC, MP3플레이어, MP3핸드폰등을통한뮤직스트리밍 (Streaming) 및다운로드 (Download) 서비스분야에서가시적인성과가나올것으로보인다. 특히, 이동통신사들의음악서비스사이트인 SKT의멜론 (Melon), KTF의도시락 (Dosirak), LGT의뮤직온 (MusicOn) 서비스가유료화의핵심으로부각될전망이다. 이러한변화는음원제공자에게는기본적으로 2가지긍정적인효과를가져올수있는데, 1) 불법음악파일의난립이없어지고디지털음악시장이유료로전환되면서진정한의미의온라인음악시장이란신규파이창출이기대되고, 2) 벨소리 / 컬러링등부가음악서비스분야에서는이동통신사들의이익배분비율이 8%~9% 수준이었던것에반해, 온라인음악다운로드및스트리밍서비스에서는이동통신사들이비율이 5% 이하로떨어지고음원제공사들의이익배분비율이 3% ~ 5% 수준으로확대될것으로보이기때문이다. SM의매출구성별내역 E 26E 국내매출해외매출온라인음악기타자료 : SM엔터테인먼트, 삼성증권추정 SM 온라인음악수익흐름 기업마케팅 음료회사 가전회사 스포츠용품 이동통신 SKT Melon KTF Dosirak LGT MusicOn 일본 음원공급 수익배분 (2~4%) 음원사용권 SM 음원공급 음원사용료 Entertainment (ilikepop.com) 수익배분 (3~5%) 음원공급 수익배분 (3~5%) 음악포탈 Bugs Music 소리바다 MaxMP3 중국인터넷 Cyworld BGM Naver Music Neowiz JukeOn Yahoo BitBox 자료 : SM 엔터테인먼트, 삼성증권 3

4 기업분석 Sina.com 과의한국음악독점계약은기대이상 SM은중국의최대인터넷및이동통신포탈사이트인 Sina.com 과독점적으로한국의음악과스타컨텐츠를인터넷과모바일상에서 MMS(Multimedia Message Service, 멀티미디어메시지 ), RBT(Ring-back Tone 통화연결음 ), WAP(Wireless Application Protocol, 휴대폰을이용해인터넷에접속하는서비스 ), TrueTone ( 가수의목소리가그대로나오는원음벨소리 ) 등다양한형식으로제공하는계약을체결하였다고지난 5월 26일발표하였다. 현재중국의인터넷사용자가 1억명을능가하고, 이동전화가입자는 3억명에육박하는상황에서한류열풍에따른한국음악및스타컨텐츠에대한수요를고려할때, 금번 Sina.com 과의계약은향후 SM의추가수익원으로부상할가능성이높아주목할필요가있어보인다. 아시아시장에서온라인음악가치재발견금번 Sina.com 과의계약이더욱의미있는것은중국오프라인시장에서의 SM의브랜드파워가온라인시장으로확대되면서부가수익원창출로이어졌다는점이다. 이러한관점에서보면일본오프라인음악시장에서도강세를보이는 SM은향후온라인시장에서추가적인수익원발굴이가능할것으로보인다. 결국경쟁력있는 SM의음악컨텐츠는한국 / 중국 / 일본시장에서오프라인 / 온라인에동시에수익원을창출하는멀티수익원으로부상하고있는것이다. 당사는금번중국 Sina.com 및일본을포함한아시아시장에서의온라인수익원추가를반영하여, SM의수익전망을 25년, 26년매출액기준으로각각 2.6%, 6.7% 상향조정하고, EPS 기준으로는각각 1.4%, 16.6% 상향조정한다. 수익전망상향조정내역 수정후 수정전 차이 (%) 25E 26E 27E 25E 26E 27E 25E 26E 27E 매출액 음반 로열티 온라인음악 기타 매출원가 매출총이익 판관비 영업이익 경상이익 순이익 EPS ( 원 ) 1,537 3,62 4,224 1,393 3,88 3, 자료 : 삼성증권추정 4

5 최영석 (2) 황정하 (2) 손익계산서 12 월 31 일기준 E 26E 27E 매출액 국내음반 해외음반 국내로얄티 해외로얄티 온라인음악 기타 매출원가 매출총이익 판매및일반관리비 인건비 광고선전비 감가상각비 기타 영업이익 1.2 (.6) 영업외수익 이자수익 기타 영업외비용 이자비용 기타 경상이익 (3.7) (9.3) 특별이익 특별손실..... 세전이익 (3.7) (9.) 법인세 (.9) 순이익 (2.8) (9.) EBITDA 1.2 (4.8) EPS * ( 원 ) (327) (1,59) 1,537 3,62 4,224 대차대조표 12월 31일기준 E 26E 27E 유동자산 현금및현금등가물 단기금융상품 유가증권 매출채권 재고자산 기타 고정자산 투자자산 유형자산 무형자산 기타 자산총계 유동부채 매입채무 단기차입금 유동성장기부채 기타 고정부채 사채 장기차입금 기타 부채총계 자본금 자본잉여금 이익잉여금 2.6 (6.5) (.) 자본조정 자본총계 현금흐름표 12월 31일기준 E 26E 27E 영업활동에서의현금흐름 (1.6) 순이익 (2.8) (9.) 유 무형자산상각비 퇴직급여.2 (.1) (.1) (.1) (.) 순외환관련손실 ( 이익 ) 지분법평가손실 ( 이익 ) 순운전자본감소 ( 증가 ) (3.2) 3.3 (1.3) (7.8) (3.2) 기타 투자활동에서의현금흐름 (1.3).7.8 (.) (.1) 설비투자 (.4) (.5) (.3) (.3) (.3) 투자자산의 ( 증가 ) 감소 (3.3) 기타 2.5 (2.2).7.. 재무활동에서의현금흐름 (1.) 1.9 (1.9).. 단기차입금의증가 ( 감소 ) (1.1). (2.2) - - 장기차입금증가 ( 감소 ) 사채증가 ( 감소 ) 유동성장기부채의증가 ( 감소 ) 배당금..... 자본금증가 ( 감소 ) 기타. (.) 조정항목.. (.) - - 현금증감 (.4) 8.5 (2.8) 기초현금 기말현금 재무비율및주당지표 12월 31일기준 E 26E 27E 증감률 (%) 매출액 (47.1) 영업이익 (72.7) (148.)(1,37.9) 경상이익 n/a n/a n/a 순이익 n/a n/a n/a EBITDA (52.7) n/a n/a EPS * n/a n/a n/a 수익률 (%) 영업이익률 6.5 (2.9) 경상이익률 (19.6) (46.8) 순이익률 (14.7) (45.3) EBITDA 마진율 6.2 (23.9) ROE (1.7) (42.9) ROA (8.6) (32.2) 기타비율순부채비율 (%) nc nc nc nc nc 부채비율 (%) 이자보상비율 ( 배 ) nm nm nm nm nm 매출채권회전율 ( 배 ) 주당지표 ( 원 ) SPS 4,299 4,3 6,57 1,247 12,549 BPS 5,66 3,763 5,173 8,56 12,548 DPS 주당EBITDA 268 (1,26) 1,736 3,994 5,534 참고 : * 일회성항목제외, 완전희석화됨자료 : SM 엔터테인먼트, 삼성증권추정 5

6 당사및조사분석담당자이해관계및계열관계내역 종목명성명보유여부수량취득일유가증권발행관련비고 해당사항없습니다 2 년간목표주가변경추이 ( 원 ) 35, 3, 25, 2, 15, 1, 5, 3년 5월 3년 8월 3년 11월 4년 2월 4년 5월 4년 8월 4년 11월 5년 2월 5년 5월 최근 2 년간투자의견및목표주가변경 일자 25. 3/14 3/29 5/25 6/1 투자의견 BUY(H) BUY(H) BUY(H) BUY(H) 목표주가 15,원 25,원 25,원 4,원 투자기간및투자등급 : 삼성증권은종목추천에대한투자기간을 6개월, 절대수익률기준의투자등급 3단계와리스크 3단계로구분함. BUY -매수 : 1% 초과 (Low), 15% 초과 (Medium), 2% 초과 (High) HOLD -보유 : -1% ~ 1% (Low), -15% ~ 15% (Medium), -2% ~ 2% (High) SELL -매도 : -1% 미만 (Low), -15% 미만 (Medium), -2% 미만 (High) 24년 2월 2일부터당사투자등급이 3단계 (BUY, MP, MU) 에서 3단계 (BUY, HOLD, SELL) 와리스크 3단계로변경되었습니다. 본조사자료는당사의저작물로서모든저작권은당사에게있습니다. 본조사자료는당사의동의없이어떠한경우에도어떠한형태로든복제, 배포, 전송, 변형, 대여할수없습니다. 본조사자료에수록된내용은당사리서치센타가신뢰할만한자료및정보로부터얻어진것이나, 당사는그정확성이나완전성을보장할수없습니다. 따라서어떠한경우에도본자료는고객의주식투자의결과에대한법적책임소재에대한증빙자료로사용될수없습니다. 본자료에는외부의부당한압력이나간섭없이애널리스트의의견이정확하게반영되었습니다.[ 작성자 : 최영석, 황정하 ]