Contents Summary 2 Chapter Ⅰ. 비트코인이란무엇인가 4 시황 / 글로벌전략한대훈 Chapter Ⅱ. 비트코인가격은무엇으로결정되는가 12 Chapter Ⅲ. 비트코인의향후전망은? 1

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2 Contents Summary 2 Chapter Ⅰ. 비트코인이란무엇인가 4 시황 / 글로벌전략한대훈 handaehoon@sk.com Chapter Ⅱ. 비트코인가격은무엇으로결정되는가 12 Chapter Ⅲ. 비트코인의향후전망은? 19 R.A 김수정 soojungkim@sk.com Appendix. 이더리움 (Ethereum) 은무엇인가? 29 Compliance Notice 작성자 ( 한대훈 ) 는본조사분석자료에게재된내용들이본인의의견을정확하게반영하고있으며, 외부의부당한압력이나간섭없이신의성실하게작성되었음을확인합니다. 본보고서에언급된종목의경우당사조사분석담당자는본인의담당종목을보유하고있지않습니다. 본보고서는기관투자가또는제 3 자에게사전제공된사실이없습니다. 종목별투자의견은다음과같습니다. 투자판단 4 단계 (6 개월기준 ) 25% 이상 적극매수 / 1%~25% 매수 / -1%~+1% 중립 / -1% 미만 매도

3 Analyst 한대훈, 김수정 (R.A) / Summary 가상화폐비트코인의가격이심상치않다. 일본정부는자금결제법을개정해전자화폐를정식지급결제수단으로인정했다. 사실상글로벌비트코인시장을주도하고있는중국에서는당국의부동산시장규제강화와주가하락으로인해중국인투자자들의비트코인에대한대체투자증가로수요가증가했다. 국내에서는랜섬웨어로인해비트코인에대한관심이높아졌다. 당장올해에만비트코인가격은 +15% 이상상승했다. 파트 1 에서는비트코인에대한정의와현황을다뤘다. 비트코인에대한이해, 채굴방법, 그리고비트코인이부상한배경에대해점검했다. 그리고오늘날비트코인이투자자들 에게각광받는이유도함께조명했다. 파트 2 에서는비트코인의가격형성원리를살펴봤다. 비트코인은채굴량이한정된가상화폐다. 즉, 제한된공급으로인해수요의영향을많이받을수밖에없는구조다. 따라서수요의변화에의해가격변동이심하게나타난다. 최근중국과일본의수요증가로인해가격변화가심하게나타나는현상을살펴보면이해하기쉽다. 하지만아직채굴량이남아있는만큼공급측면도완전히무시할수는없다. 공급측면에서는난수 (Difficulty), 마이닝간격추이, 세그윗 (Segwit) 이가격에영향을미치는요인이다. 공급량의제한으로수요보다는영향력이덜하지만, 아직 46 만비트코인의추가채굴이가능한만큼이들의영향력도절대간과할수없다 마지막파트 3 에서는비트코인의가격에대한전망을담았다. 지금비트코인을비롯한가상화폐의가격을보면광기에가깝다. 수요증가, 제한된공급량, 위안화약세에따른중국자금유입등을근거로가격이가파르게상승했지만단기간에급등한가격을보면추가나신규매입이부담스러운것이사실이다. 하지만여전히추가상승가능성도높다고생각한다. 높은성장성, 버블에도불구하고사업초기단계라는점, 그리고블록체인의발전가능성때문이다. 2

4 비트코인과자주비교가되는금의경우도장신구로서의효용을제외하고금속으로서의가치만놓고봤을때는지금정도의가치를정당화하기어렵다. 금을기초로화폐가발행되었다는점을제외하면, 금과비트코인은한정된매장량이라는점등공통점이많다. 중앙은행이없고, 정식화폐로서의인정이불투명하다는점등을이유로비트코인을비롯한가상화폐를평가절하하기에이미비트코인은송금수단에서결제수단까지그영향력을확대하고있다. 그리고가상화폐의잇따른등장은달러중심의통화헤게모니를약화시킬가능성도있다. 미국우선주의와보호무역주의를앞세운트럼프부임이후미국의달러약세유도와주요국통화강세속에서비트코인을비롯한가상화폐의가격이상승한것은반드시짚고넘어가야할부분이다. 키프로스금융위기이후부각된비트코인의가격추이 ($) 3 비트코인가격중국과일본의수요증가 25 2 Bitfinex 해킹키프로스금융위기 15 1 Brexit 자료 : Bloomberg, SK 증권 3

5 Analyst 한대훈, 김수정 (R.A) / ChapterⅠ. 비트코인이란무엇인가 비트코인탄생비화와원리를알아보자 비트코인의시장규모는연일상승중현재시장규모는대략 4 억달러로거래가시작된 213 년과비교했을때기하급수적으로증가비트코인의공식정의는보통사람으로이해하기힘든낯선용어들의나열이다. 현재비트코인의시장규모는연일상승중이다. 5 월 31 일기준으로비트코인의시장규모는대략 4 억달러이며거래가시작된 213 년과비교했을때기하급수적으로증가한모습을보인다. 그만큼비트코인에대한관심은전세계적으로뜨겁다. 비트코인공식사이트에서정한비트코인의정의를보면 비트코인은 29 년나카모토사토시가만든것으로암호통화 (Crypto currency) 를실현한최초의사이버머니이다. 비트코인의거래는공개키암호방식을이용해 P2P 기반분산데이터베이스에의해이루어진다. 모든거래는공개적이며작업증명 (Proof-of-Work) 을통해중복지출 (Double-Spending) 을방지한다. 모든거래기록은데이터베이스에저장되며저장소크기를줄이기위해머클트리 (Merkel Tree) 가이용된다 라고설명한다. 도대체이게무슨말일까? 암호통화란거래승인과정에서제 3 의금융기관이신용보증을해주는것이아니라암호화기술에기반한전자지불화폐를칭한다. 암호통화라는말자체가생소하다. 암호통화란화폐의발행및거래승인과정에서암호화기술을사용하는화폐시스템을말한다. 기존의시스템과비교하자면, 현재인터넷상거래에서통화가사용될때제 3 의금융기관의존재는필수이나암호통화는그렇지않다. 일반통화의가치는신용기반의모델을사용하고있기때문에신용기관없이통신상으로지불하는방법이존재하지않는다. 반면비트코인은신용을대신해암호화기술에기반한전자지불시스템을사용함으로 암호통화 라고정의할수있다. 중앙기관의개입을배제하기위해클라이언트서버모델대신 P2P(Peer-to-Peer) 네트워크기술을이용하여거래기록및거래의최종승인등을암호화하고네트워크참가자들이공동으로보고하는것이다. 그림 1. 비트코인시장규모 그림 2. 현재제 3 의금융기관을사용한클라이언트, 서버모델 vs 비트코인이사용하는 P2P 네트워크모델 ($mn) 비트코인시장규모 45, 4, 35, 3, 25, 2, 15, 1, 5, 자료 : Blockchain Info, SK 증권 ( 클라이언트, 서버모델 ) (P2P 네트워크모델 ) 자료 : 한국은행, SK 증권 4

6 본격적인비트코인에대한설명에들어가기앞서블록체인과비트코인을분간하지 못하는사람들을위해차이를명확하게하고넘어갈필요가있다. 쉽게말하자면 암호화폐비트코인분산 DB 블록체인이라는분산데이터베이스기능에암호화폐기능이합쳐진것이비트코인 이다. 블록체인은비트코인이가지고있는가장큰특성중하나인독점적금융기 관에의한관리를 P2P 로대신할수있게해주는밑바탕기술이다. 더구체적으로블록체인은분산원장 (Distributed Leader) 기술로거래정보를기록한원장을금융기관등특정기관의중앙서버가아닌 Peer to Peer 네트워크에분산해똑같은거래장부를여러사용자들이나눠서보관을하고거래때마다이를대조해조작이나위조하기불가능하게만드는것이다. 비트코인으로거래를진행할경우, 블록체인이라불리는공개된장부 (Public Ledger) 에기록되는데이를공개키 (Public Key) 방식으로암호화하여저장함으로 비트코인의거래방식은인터넷 송금과비트코인을비교해보면 차이점이보인다. 써보안과익명성을보장한다. 중앙처리금융기관이내거래내역을기록하지도보관하지도않지만 P2P(Peer-to-Peer) 기술을이용해네트워크참가자들이공동으로기록과최종승인을수행하는것이다. 이해하기쉽게현재인터넷송금과비교해보자. 인터넷계좌를통해돈을송금하는경우, 돈을받을 B 는우선은행에서계 좌를개설해야하며 A 에게계좌번호와은행의이름을말해줘야한다. 그리고 A 가그계좌번호로 B 에게약속한금액만큼송금을하면 A 와 B 의은행이거래내역을보증한다. 하지만비트코인거래방식은사뭇다르다. 우선 B 는은행에계좌를개설하는대신자신의컴퓨터에서개인키 (Private Key) 와공개키 (Public Key) 를생성한다. 그리고난후 B 는 A 에게자신의공개키를전달하고 A 는 B 의공개키를수신자로하여수표를작성한다. 그다음수표를 B 에게보내는것이아니라비트코인사용자네트워크를통해모든참여자에게보낸다. 그럼모든사람이수표를사용할수있는가? 그렇지않다. 이전에 B 가만든개인키가있어야만수표를사용할수있다. 이렇게되면결국은행도감독기관도필요가없게된다. 암호화를통해보안을유지하고거래내역을비트코인자체가담고있으며링크를통해열람할수있기때문에모두가보증하는거래가완료된다. 그림 3. 현재인터넷뱅킹을통해 A 가 B 에게송금할경우 그림 4. 비트코인을이용해 A 가 B 에게송금을할경우 B 의계좌 B B 의계좌번호 A B B A ( 공개키 ) ( 개인키 ) A 의 수표 A 의 수표 A B ( 거래내역보증 ) 자료 : SK 증권 자료 : SK 증권 5

7 Analyst 한대훈, 김수정 (R.A) / 비트코인의과거거래내역은링크를 따라가볼수있다. 그런데어떤개인이수표를발행할경우다른사용자는그사람이수표를발행할만큼의비트코인잔고가있는지어떻게확인할수있을까? 보통전통적인은행을이용할경우, 은행에서잔고를확인해주고그사람에대한보증을서는것이기때문에문제가될것이없지만비트코인의경우그런과정이필요없다. 과거에모든거래내역을담고있는저장소인블록체인을네트워크의모든피어가각자가지고있기때문이다. 이블록체인을확인해수표를발행할잔고가있는지확인할수있다. 비트코인에서발행하는수표는이전수표를참조하는링크를포함하고있고사용자는그링크를따라가서그비트코인의생성시점부터 ( 마이닝 ) 과거발자취를모두볼수있는것이다. 비트코인지갑은개인들이은행과 같은역할을안전하게할수있게 해주는기술이다. 비트코인을가장안전하게거래하는방법은비트코인지갑을만드는것이다. 비트코인지갑은비트코인주소 ( 와이와연결된개인키 ) 를생성 / 관리하고, 비트코인을내보내고받고저장하는소프트웨어이다. 거래소를통해거래하는방법도있지만원래비트코인을개발한이유자체가거래소혹은은행을통하지않도록하기위함이었기에개인들은지갑을통해거래를할수있다. 즉, 비트코인지갑이각자의은행역할을하는것이다. 관련지갑을통한거래를할때에수수료를내라는문구가뜨기도하는데이는채굴자에게지불하는수수료이다. 모든거래는몇명이상의채굴자들이승인해야이루여는데채굴자는모든거래를승인할의무도없고 1 개의블록에포함시킬수있는거래개수에한계가있음으로수수료를많이내는송금이평균적으로비교적더빨리승인된다. 비트코인은거래할때마다전 네트워크에인증을받기때문에 복사와이중지급은불가능하다. 위에서말한바와같이비트코인은통제기관을필요로하지않으며그러한통제에서벗어나기위해만든전자화폐이다. 하지만중앙통제기관이없을때가장문제시되는것이중복사용 (Double Spending) 이다. 이러한중복사용을방지하기위해거치는것이작업증명 (Proof-of-Work) 이다. 비트코인으로거래를진행할때는화폐거래에대한네트워크상의인증이필요하다. 이때인증을해주는것은제 3 의금융기관이아닌다른이용자 ( 다수 ) 의컴퓨터이다. 비트코인은결국거래를할때마다전 ( 全 ) 네트워크에인증을받게되는것과다름이없고, 복사가되지않으며비트코인자체가거래기록을가지고있기때문에이중지급이불가능하다. 6

8 거래는위에서설명한것처럼이뤄진다. 그렇다면중앙은행이없는데발행은어떤식으로되는것일까? 화폐를발행하는독점적담당자가없다면화폐로서의역할을다하기위해선화폐가자동으로발급되어모두에게동일한금액으로송금되거나복권처럼한명에게무작위로지급되게해야한다. 비트코인화폐는 1 분에한번씩일정량이생산되며비트코인을얻기위해서는 hashcrash 라는문제를풀어야한다. 그리고이과정은금을캘때처럼노력을해서얻는다는점이비슷해비트코인채굴 (mining) 이라고부른다. 결국이는작업증명시스템의일종인데작업증명에는알고리즘으로다수의 비트들로시작되는암호화해시값을찾는과정이포함된다. 그리고인증에참여한컴퓨터는그대가로작은양은비트코인을받는다. 채굴과정에대해조금더자세히알아보자. 채굴하는과정에서비트코인과블록체인은깊은연관성이있다. 비트코인채굴자들은직전블록의해시값 ( 해시함수를이용해임의의데이터로부터고정된길이의일종의짧은전자지문을만들어내는방법 ), 미승인거래기록 ( 암호화된메시지 ) 및논스 (nonce) 라고불리는임의의숫자를입력하여새로운블록의해시값을계산한다. 찾기힘든해시값을찾으면새로운블록을생성하게되는데이것이마이닝의본질이다. 찾기힘든금을찾는것과비슷하다고해서채굴 (mining) 한다라는이름이붙여진만큼해시값을구하는것은만만치않다. 일반컴퓨터로계산하기위해서는 1 년이상의시간이걸릴정도로경우의수가많기때문이다. CPU 가노력한결과가한번작업증명조건에도달하게되면 ( 해시값을구하면 ), 그블록은다시과정을번복하지않는한고정된다. 그다음블록들이체인을형성함으로써, 하나의블록을변경하기위해서는그블록을포함한다음모든블록들에대해작업증명과정을다시수행해야된다. 채굴에성공하면거래블록이형성되고보상으로비트코인이지급된다. 블록은해킹할수있어도 블록체인을해킹하는것은속도의 차이때문에불가능하다. 해시값시스템의임계치는블록체인이쌓이기때문에채굴자들이많아질수록난이도가높아진다. 해시값을찾는데오랜시간이걸리는 hashcrash 문제는블록체인이라는거래내역데이터의위조를방지하는데중요한역할을한다. 블록자체를해킹하는것은이론적으로불가능하지는않다. 하지만이전의해시값이포함된블록 체인 을해킹하는것은거의불가능하다. 예를들어한사람이오랜시간걸쳐하나의블록을해킹했다고가정을해보자. 그는진입하는피어들에게과거의블록을전달해줄때위조된블록을줄수있다. 하지만이를방지하기위해형성한것이블록체인이다. 블록을리스트로구성할때이전블록의해시값을다음블록에포함시켜서블록 1 의내용을수정하면블록 2 도수정해야한다그리고계속해서 n 개의블록을모두위조해야한다. 한개의블록을위조하는데한달이걸린다면이후 n 개의블록을위조하는데 n 개월이걸릴것이고이미그시점에는이미훨씬많은블록이 Block n 이후에생성되어있을것이다. 결국블록체인의위조는거의불가능하다. 7

9 Analyst 한대훈, 김수정 (R.A) / 한편거래의네트워크상인증시스템자체가채굴과정이며, 이채굴과정이비트코인이라는거대한네트워크의구성부분중하나이기때문에시스템을운영하기위해서는어느정도의채굴자들이반드시필요하다. 그런데획득할수있는비트코인의가치보다채굴할때필요한컴퓨터를돌리는데사용되는전기값이더비싸면채굴하는데이득이없다. 따라서채굴은이러한과정에서평균적인이득을산출할수있을정도로만들어진다. 또한비트코인을채굴하기위한노력을하고그노력의양이바로재화의가치가되는것이므로채굴한상대방의노력을인정하면서 P2P 의개념이형성된다. 블록체인이가지고있는어마어마한 량의데이터는머클트리를통해 블록헤더만남게된다. 그런데모든거래내역이블록체인에저장된다면저장된데이터의양이기하급수적으로늘어난다. 이로인해비트코인은머클트리를사용해저장소의크기를줄인다. 각각의거래마다해시값이생성되는데거래 1 의해시값과거래 2 의해시값을더해서다시해시값을계산한다. 거래 3 과거래 4 의해시값을더해서다시해시값을계산하고, 두개의해시결과값을다시더해서해시값을생성한다. 이런식으로각각의트랜스액션을이진트리형태로만들경우가장최종적으로남는루트해시만필요할뿐오래된블록은트리구조에서가지를쳐냄으로써더작아지게된다. 즉, 하위해시는저장할필요가없게되고저장해야되는데이터의절대적인크기는작아진다. 작아진블록헤더 ( 머클트리를통해블록의바디를다버린후남은부분 ) 은거래내역이없을경우약 8 바이트정도이다. 매 1 분마다블록이생성된다고가정할경우, 8 바이트 *6*24*365=4.2MB 정도가매년소요된다. 현재시중에판매되고있는컴퓨터시스템에정착된메모리의크기를생각하면블록헤더가메모리를점유하고있더라도문제가되지않는정도의수준이다. 그림 5. 블록체인이위조될수없는이유 그림 6. 머클트리의구조 Hash Hash 1 Hash 2 Hash n 블록 블록헤더 ( 블록해시 ) 이전해시 루트해시 임시값 (nonce) Hash Hash 1 Hash n-1 해시 1 해시 23 해시 해시 1 해시 2 해시 3 Block Block 1 Block 2 Block n 거래 거래 1 거래 2 거래 3 자료 : SK 증권 자료 : 사토시나카모토논문, SK 증권 8

10 채굴방식은크게두가지로나뉜다. POW(Proof of Work) 와 POS(Proof of Stake) 방식이다. 우선 POW 방식은작업증명방식의줄임말로많은해시 (Hash) 를보유한사람이코인을얻을수있는블록을더많이발견할수있는시스템을의미한다. 현재채굴이가능한모든가상화폐는 POW 방식을채택하고있다. 모든가상화폐가 POW 방식에서출발했기때문에현재주류를이루고있다. 하지만 POW 방식은채굴에많은비용과유지비가든다는단점이있다. 이래서나온방식이 POS 방식이다. POS 는가지고있는코인양이더많을수록더많은코인을지속적으로얻게되는시스템이다. 일종의이자개념이다. 채굴에소모되는대량의전기및채굴기가필요없기때문에더많은사람들이쉽게코인을접하고사용할수있다는장점이있다. 특히비트코인에이은세계 2 위규모의가상화폐인이더리움은현재의채굴방식을 POW 에서 POS 로변경을할예정이다. 빠르면올해하반기부터채굴방식이변경될예정이다. 표 1. POS 방식과 POW 방식의비교 비교 POW (Proof of Work) POS (Proof of Stake) 코인의분배해쉬 (Hash) 의크기보유한코인의지분 (Stake) 장점 단점 자료 : SK 증권 현재주류의방식높은시장가치형성높은전력소모지속적으로높은해쉬의유지가필요 채굴비용저렴네트워크의분산화로안정성확보낮은시장점유율투자위험도높음 9

11 Analyst 한대훈, 김수정 (R.A) / 사실지난수백년간화폐시스템과은행중심의금융시스템은큰변화가없었다. 다 소간의불편이있었지만다른방법을사용하기어려웠기때문이다. 창시자는비트 코인을창시자는왜만든것일까? 사토시나카모토는중앙은행의독점적인화폐발행, 신용기관에대한불만으로비트코인을만들었다. 사토시나카모토 ( 비트코인창시자 ) 가비트코인에대해서쓴글을보면금융거래의제 3 자인신용기관에대한불만을느낄수있다. 그는 대부분의거래에서시스템은충분히작동하고있지만, 여전히신용기반모델이라는내재적인약점을갖고있다. 금융기관이거래상의분쟁을중재하는일을피할수없기때문이다. 이러한중재비용은결국거래수수료를올리고, 실질적인최소거래금액을제한하여소액거래의가능성을막는데다가, 회수가불가능한서비스에까지도번복가능한지불을하게만들어더많은비용을발생시킨다. 비트코인은신용보다암호화기술에기반한전자지불시스템을이용하여자발적인두거래자가제 3 자인신용기관없이도직접적인거래를가능하게만든다 며비트코인의유용성을강조한다. 비트코인은앞서언급했듯이독점적인발행주체가없다. 보통화폐와가장다른점이며그래서정부, 금융기관의통제아래존재하지않는다. 결국사토시나카모토는각국의중앙은행이화폐발행을독점하고통화정책이라는명목하에정치적인성향과상황에따라자의적인통화정책을펴는것에대한반발심에비트코인을개발한것으로유추할수있다. 실제로그는이전에비트코인웹사이트에 우리는중앙은행이우리의화폐가치를지켜줄것이라고믿지만신용화폐의역사는그런믿음에대한배신의연속이었다 라는글을올렸다. 비트코인은독점적이지않고누구든지수학문제를풀면그대가로비트코인을받을수있고관리체계또한독점적이지않다는점에서신용화폐의문제를갖지않는다. 중앙은행이화폐를관리하는것은당연했고지금도널리당연하게받아들여지고있다. 따라서국가는통화의가치를조절할수있다. 시민들이땀흘려이룩한저축의가치를양적완화와같은정책으로해칠수있다는것이다. 역사적으로보면 2 차세계대전이후독일의하이퍼인플레이션이그러한사례다 년독일의지폐는국가의과도한발행으로인하여휴지조각이되었고경제는파탄지경에이르렀다. 하이퍼인플레이션으로인한자살, 기아, 폭동, 재산피해는전쟁상황이끝났음에도사람들이이를피부로느끼지못할만큼사회적으로많은문제를일으켰다. 1

12 또한발행주체인국가도망할수있으며, 독점적으로화폐시스템을유지하던기관이화폐관리를제대로하지못해서무너지면화폐경제실패를겪을수있다. 악화가양화를구축하는그레샴의법칙이과거로마의때처럼재현될가능성이존재한다는것이다. 이경우피해는고스란히시민들이받게된다. 그래서경쟁화폐체제 ( 프리드리히하이에크의통화이론 ), 독점적인지위를가진금융기관이통제하는화폐가아닌화폐, 비트코인을개발한것이다. 실제로아르헨티나에서비트코인의인기는남다르다. 아르헨티나정부는공적인문제를해결하기위해화폐를찍었고페소가치는폭락했다. 따라서물가가치솟았고사람들이자신들이번돈을높은인플레이션으로인해잃지않도록비트코인으로바꾸는건수가많아진것이다. 아르헨티나정부는비트코인이신용보증을해주는중앙기관이존재하지않다는점에서위험하다고규정한다. 하지만페소는아르헨티나정부에의해신용보증이되는데아르헨티나국민들은이미자신들의정부에대해믿음을잃은상태이다. 비트코인의인기가아르헨티나국민들의심리를증명해주는셈이다. 또다른이유는은행에대한불신이다. 사토시는비트코인웹페이지에 우리는은행이우리들의돈을잘보관해줄것이라고믿지만은행은지극히낮은준비금만남기고신용버블을일으킬정도로대출을해왔다 라고기재했다. 돈을은행에맡기면은행은신용대출을해준다. 은행의계속된신용대출은거대한버블을만들고그러한버블이터진후우리가맡긴돈을모두잃어부도위기에빠지면다시구제금융을통해살아난다. 즉은행이신용버블을만든대가를은행이치르는것이아니라다시돈을맡긴사람들이치르는것이다. 대표적인사례가 28 년서브프라임모기지사태이다. 이시기에은행은사람들의돈을지키지못했고, 이때문에신용을기반으로화폐경제를이루는것에반하는비트코인이대안으로서사람들의관심을받는것이다. 결국만든이유에서살펴볼수있듯이굉장히혁명적인생각인것은확연하며그러한아이디어를 4 차산업혁명과함께접목시켜서태어난것이비트코인이다. 전세계적으로지지와우려를한몸에받고있는비트코인은충분히알고있을만한가치가있는트렌드이다. 11

13 Analyst 한대훈, 김수정 (R.A) / ChapterⅡ. 비트코인가격은무엇으로결정되는가? 앞서설명한바와같이비트코인은지난 29 년나카모토사토시라는인물에의해등 장한디지털통화를말한다. 비트코인은통화를발행하고관리하는중앙은행이존재하 지않으며 P2P 기반의데이터베이스형태로존재한다. 비트코인은 2,1 만의한정된 채굴량을갖고있다 비트코인은채굴 (mining) 을통해보유블록을생성한사용자에게배분할수있는시스템을갖고있다. 그리고처음에사토시라는인물이비트코인을만들때총발행량을 2,1 만비트코인으로설정했다. 즉, 채굴량이한정되어있는자산이다. 217 년 5 월현재 1,635 만비트코인이채굴된것으로파악되고있다. 채굴 이라는시스템이생소할수도있지만금채굴과비교하면이해가쉽다. 금역시중앙은행이나중앙정부에의해발행되는자산이아니다. 하지만금의가치가높은이유는채굴이나획득을위한시간과비용이많이들고, 매장량이유한하기때문이다. 따라서발행총량이정해져있는비트코인은금과같이가치저장수단으로서의가치를갖는다. 그림 7. 비트코인은제한적인공급량으로인해수요에의해가격이결정되는구조다 비트코인은공급량이제한적인만큼, 수요의증감에따라가격변화가심하다 최근비트코인의수요증가로인해가격은가파르게상승 자료 : SK 증권 한정된공급량으로인해공급보다 수요에의해가격변화심해 비트코인의공급량이제한적이다보니, 비트코인가격은공급보다수요에의해변화가 심하게발생한다. 최근비트코인가격이급등한것도위와같은공급제한속에서수요 가급증하면서나타난현상이라고할수있다. 12

14 실제로최근비트코인가격상승은아래몇가지수요증가요인때문이다. 중국은비트코인시장을주도하고 있다 우선중국부터살펴보자. 현재글로벌비트코인시장에서중국인의거래비중은 6% 에달한다. 사실상중국이글로벌비트코인시장을주도하고있는셈이다. 올해중국당국이부동산시장에관련된통제를강화하면서부동산시장에대한투자가위축되고있다. 여기에중국증시역시글로벌증시의랠리속에서나홀로하락하고있다. 이로인해중국인투자자들은부동산및주식시장을대체할수있는투자대상을물색했고, 비트코인도그중하나였다. 비트코인에대한중국의관리감독은 아직허술 게다가아직까지비트코인에대한중국당국의관리감독은허술하다. 특히외환시장에비해허술한관리감독은비트코인가격에영향을끼쳤다. 중국당국은작년에위안화환율이 8 년래최저수준으로하락하고외환보유액 3 조달러가위협받자외화유출규제를강화해왔다. 이탓에올해 4 월중국의역외직접투자 (ODI) 는전년대비 -7.8% 감소한 58.3 억달러를기록하기도했다. 1~4 월 ODI 역시전년대비 -56.1% 를기록했다. 이처럼국외자산투자를선호하는중국자산가들의자본유출을막자정부감시를벗어날수단으로비트코인을선택한것이다. 또한위안화약세로인해중국인들의달러수요가증가했지만정부의규제에가로막히자많은투자자들이비트코인시장으로옮겨간것으로분석된다. 물론중국정부의규제로인해연초에글로벌비트코인시장에서 96% 에달했었던위 안화거래비중은급감했다. 하지만아직도중국은비트코인시장에서큰손으로통한다. 그림 8. 위안화가약세를보이면서비트코인가격은강세를보였다 그림 9. 비트코인의위안화거래비중은최근급감했다 ($) 비트코인가격 (CNY/USD) 7. 위안화 ( 우 ) (%) 비트코인위안화거래비중 4 중국당국의규제로 9% 를넘던 2 위안화거래비중은급감했지만여전히중국의영향력이크다 자료 : Blockchain.com, Bloomberg, SK 증권 자료 : bitcointy, SK 증권 13

15 Analyst 한대훈, 김수정 (R.A) / 일본의움직임도예사롭지않다. 투자대상으로만인식되던비트코인은최근일본내에서정부의관련제도정비로인해새로운결제수단으로빠르게자리를잡고있다. 특히오는 22 년하계올림픽개최를앞두고일본정부는비트코인사용활성화를도모하고있다. 일본은자금결제법개정을통해 비트코인을정식지급결제수단으로 인정 우선일본정부는자금결제법을개정해전자화폐를정식지급결제수단으로인정했다. 지난 4 월에개정된자금결제법에따르면가상화폐거래를위해서는 가상화폐교환사업자 로서등록이필요하다. 재무상황이나고객자산관리체제등을조사해재무국이등록을승인할예정이다. 이러한등록제실시로인해결제수단으로서가상통화의안정성이높아질전망이다. 현재일본가상화폐사업자협회에따르면 18 개업체가등록을준비중인것으로알려지고있다. 아울러올해 7 월부터는디지털통화구입시부과되는소비세가폐지되어비트코인이용자의부담도경감될것으로보인다. 일본내에서비트코인가맹점수는 급증할것으로전망된다 현재일본에서는비트코인으로대금결제가가능한점포가 4,5 개소에불과하다. 하지만올해말까지비트코인가맹점수는 2 만개를넘어설것으로추정되고있다. 이처럼일본정부는 22 년올림픽개최를앞두고관련제도정비에박차를가하고있다. 이로인해비트코인의지급결제수단으로서의이용확대에대한기대감이커지면서수요가증가하고있다. 5 월초에비트코인거래에서일본엔화가차지한비중이한때 5% 를넘어선것으로알려지고있다. 그림 1. 일본내비트코인가맹점수증가추이 그림 11. 올해부터비트코인통한결제를도입한피치항공 ( 점포 ) 자료 : Coincheck, SK 증권 자료 : Peach, SK 증권 14

16 공급측면에서가장큰영향을주는 요소는난수 (Difficulty) 이처럼비트코인의가격형성에는공급량의제한으로인해수요가절대적이다. 여타자산처럼가격을결정하는수요와공급중에서공급의역할이상대적으로 덜 중요하다. 그러나아직매장량이약 46 만비트코인정도남아있는만큼공급측면을완전히무시할수는없다. 현시점에서공급에가장큰영향을주는요소는바로난수 (Difficulty) 다. 앞장에서설명한바와같이비트코인의채굴방식은암호를해독하는것이다. 각개인 (Solo) 이나단체 (Pool) 는난수 (Difficulty) 를발생시켜암호를해독한다. 이난수가올라갈수록암호해독에는오랜시간이걸리고채굴역시오랜시간이소요된다. 실제로 216 년이후에난수가급격하게증가하면서일일채굴량은감소했고, 이로인해채굴된비트코인의증가세도둔화되었다. 채굴난이도가높아진현상은결국지정된타겟에대한투입비용이증가했음을의미한다. 그리고비용이증가하며난수가증가할수록비트코인의가격은상승한것이다. 그림 12. 비트코인가격과난수 (Difficulty) 의추이 ($) ( 억 D) 비트코인가격 3 8 난수 ( 우 ) 자료 : Blockchain.com, SK 증권 그림 13. 난수의증가로일일채굴량은감소하고있다 ( 만 BTC) ( 억 D) 8 8 일일채굴난수 ( 우 ) 자료 : Blockchain.com, SK 증권 15

17 Analyst 한대훈, 김수정 (R.A) / 마이닝간격추이도공급측면에서 영향을미치는요소 또한가지마이닝간격추이에도주목할필요가있다. 비트코인의공급은채굴에의해 1 분에한번씩이뤄진다. 따라서비트코인의프로토콜상목표치는 1 분이다. 이 1 분에못미칠경우마이닝에대해보다적은비용이지불되고있다고판단할수있다. 실제로 214 년연말부터비트코인가격의하락에는 1 분에못미친마이닝간격이영향을미쳤다. 반대로마이닝간격이 1 분을넘어설경우투입비용이상대적으로증가가면서비트코인가격상승을이끌었다. 그림 14. 평균거래시간과비트코인가격의추이 그림 15. 일일채굴량과비트코인가격추이 ( 분 ) 프로토콜상목표치인 1분에못미칠때 6 마이닝코스트증가 BTC 가격하락 5 평균거래시간 4 비트코인가격 ( 우 ) ($) ($) ( 만 BTC) 비트코인가격 3 8 일일채굴 자료 : Blockchain.com, SK 증권 자료 : Blockchain.com, SK 증권 이를정리하면다음과같다. 비트코인의시장가격을 P, 단위시간당비트코인공급량을 Z, 마이너의수를 n 이라고 가정해보자. 단순화를위해모든마이너의연산능력이동일하다고가정하면단위시간 당마이닝의가치는 이라고하면, 반대로 C m C m 관계로인해장기적으로 PZ 로나타낼수있다. 또한단위시간당마이닝비용을 n C m PZ 인경우마이너는연산능력에투자하여경쟁에참여하고, n PZ 인경우에마이너는더이상채굴에참여할이유가없다. 이러한 n PZ C 이되어안정되어안정상태로접어든다. 지금 m n 까지마이닝경쟁이심화되면서현재는투입전력의비용과마이닝에따른보상이균 형점에이르렀다. 결국공급측면에서봤을때공급에영향을주는요소는위에서설명한난수 (Difficulty) 와마이닝간격이다. 난수가증가할수록, 마이닝간격이 1 분을넘어설수록공급측면 에서비트코인의가격은상승한다. 16

18 마지막으로세그윗 (Segwit) 이라는개념에대한이해가필요하다. 세그윗은부족한블록 사이즈의문제해결방안으로부각되고있는데블록에포함된서명을따로빼서그만 큼공간을활용할수있게하는기술을일컫는다. 세그윗을통한용량확대모색은 최근비트코인가격상승에일조 비트코인의블록크기는현재 1MB 에불과하다. 처음에비트코인이만들어질때정해놓은상한선이다. 하지만최근사용자수가많아지고사람들이사용하는트랜잭션 ( 비트코인을이용해돈을주고받는거래를일컬음 ) 이자주일어나다보니문제가생기고있다. 현재초당최대 7 번의거래만수용가능한데이로인해거래가지연되는일이발생하고있는것이다. 최근비트코인은세그윗 (Segwit) 을통해용량확대를모색하고있는데이로인한기대감역시최근비트코인가격상승에일조했다. 세그윗은전자서명을스크립트부분에서제가하고 Segregated Witness 부분에담아서 같은 1MB 사이즈내에서도더많은트랜잭션을담을수있게끔구현한다. 즉, 세그윗 을통해더많은거래가가능하게되었고, 이것이수요증가를촉발했다고볼수있다. 그림 16. 비트코인일간트랜잭션추이 (transaction) 4 일간트랜잭션추이 자료 : Blockchain.com, SK 증권 그림 17. 세그윗을통해용량확대모색이후, 비트코인가격상승 ($) 자료 : Blockchain.com, SK 증권 Bitcoin Segwit( 우 ) Segwit 을통해용량확대모색 (%) 4 주 : 주황색으로음영은세그윗이증가할때 ( 비트코인가격상승 ), 회색음영은 세그윗이감소할때비트코인가격하락 )

19 Analyst 한대훈, 김수정 (R.A) / 채굴의두가지형태 - 솔로와풀 공급에필요한채굴은크게두가지형태로이뤄진다. 바로솔로 (Solo) 와풀 (Pool) 이다. 보통비트코인은구조상하나의블록에대한승인작업이약 1 분만에완료된다. 승인작업에성공한마이너는 12.5 BTC 의보수를얻게되는데여기에마이닝머신의설비투자, 전기료등을제외한차액이마이너들의수익이된다. 규모의경제상이미개인레벨인 Solo 로이루어지기는어렵고전용마이닝공장, 저렴한전기료와설비투자자금을가진사업자와공동으로실행하는 Pool 이주류로자리잡고있다. 마이닝풀에서도역시큰손은 중국이다 이마이닝 Pool 에서도큰손은역시중국이다. 일본의경우전기요금이비싸기때문에 중국의비중이높은데아래그래프처럼마이너 Pool 의절반이상이중국차지다. 결국 수요와공급측면모두중국의영향력이가장크다. 그림 18. Mining Pool 은중국의비중이가장높다 그림 19. 중국의비트코인채굴공장 AntPool( 중국 ) F2Pool( 중국 ) BitFury( 조지아 ) BTCC Pool( 중국 ) ViaBTC( 중국 ) BW.COM( 중국 ) BTC.TOP( 중국 ) Slush( 체코 ) 기타 자료 : Bitcoin Worldwide, SK 증권 자료 : Google, SK 증권 결론적으로비트코인의가격형성에는공급보다는수요측면의영향력이더큰데전통적 인큰손인중국과 22 올림픽개최를앞두고새로운결제수단으로자리잡고있는일 본이수요를이끄는양대축이라고할수있겠다. 한편공급측면에서는난수 (Difficulty), 마이닝간격추이, 세그윗 (Segwit) 이영향을미 치는데, 공급량의제한으로수요보다는영향력이덜하지만, 아직 46 만비트코인의 추가채굴이가능한만큼이들의영향력도간과할수없다. 따라서비트코인의가격을예상할때는중국과일본등에서의수요와함께난수, 마이 닝간격추이, 세그윗 (Segwit) 을함께살필필요가있다. 18

20 ChapterⅢ. 비트코인의향후전망은? 비트코인은안전자산일까? 위험자산일까? 키프로스금융위기이후비트코인 부각 29 년사토시가첫비트코인을발행하고나서한동안비트코인은투자자들의이목을 끌지못했다. 하지만지난 213 년드디어비트코인이화폐로인정을받기시작했다. 바로키프로스금융위기때문이다. 당시키프로스의은행들은그리스에투자를단행해왔다. 하지만그리스가금융위기에빠지자 4 억유로이상의손실을기록하게됐다. 이로인해키프로스경제가직격탄을맞자키프로스정부는 EU 에구제금융을신청했다. EU 는구제금융의조건으로예금에세금을부과할것을요구했다. 그리고키프로스은행예금의과세부과가능성으로인해막대한예금을예치한고액자산가들이적지않은손실을떠안게되었다. 더이상역외조세피난처도자금은닉을위한안전지대가될수없음을보여준사건이다. 글로벌부호들은유로화표시예금도완전한안전자산이되지못한다는인식을하게되었다. 이로인해키프로스은행에돈을예금한고객들이자금피난처를찾았는데그중하나가비트코인이었다. 게다가당시주요국중앙은행들의과다한통화증발등에따른수요증가와맞물리면서대체적인안전자산확보차원에서비트코인에대한관심이고조되며가격상승을이끌었다. 즉, 키프로스사태로인해비트코인이안전자산으로서의지위를갖게된셈이다. 브렉시트이슈당시에도비트코인 가격은상승. 안전자산으로서의 입지를굳힌셈 작년에브렉시트이슈가터졌을때도비트코인의가격은상승했었다. 영국의브렉시트국민투표가통과된이후, 비트코인의가격은연초대비 +77.7% 상승하며 $76 까지올랐었다. 글로벌불확실성이확대되던시기에또한번안전자산으로서의입지를굳힌셈이다. 이처럼최근처럼수요가늘어나는시기뿐아니라글로벌불확실성이확대되는구간에서비트코인은안전자산으로서매력이높은통화다. 그림 2. 비트코인의가격추이 ($) 3 비트코인가격중국과일본의수요증가 25 2 Bitfinex 해킹키프로스금융위기 15 1 Brexit 자료 : Bloomberg, SK 증권 19

21 Analyst 한대훈, 김수정 (R.A) / 비트코인의가장큰위협은해킹 하지만안전자산으로자리를잡고있는비트코인을가장크게위협하는요소는해킹이다. 작년 6 월브렉시트이후, $76 까지상승했던비트코인가격은 8 월에있었던 Bitfinex 거래소해킹소식이전해지면서급락했다. 당시 Bitfinex 는대규모사이버공격으로인해비트코인약 12 만 BTC, 약 75 만달러에해당하는금액의손실을기록했다. Bitfinex 측은도난당한금액을전체잔액으로분산하고공격의영향을받지않은고객을포함한모든고객이해당손실에대한보상을했다. 이로인해모든투자자는 36.67% 의분산손실을기록한바있다. 이에앞서지난 214 년에는당시최대규모의거래소중하나인마운트콕스 (Mt.Gox) 가해킹된바있다. 일본내거래소였던마운크콕스는해킹으로인해 85 만 BTC, 당시약 3.5 억달러규모의손실을입었고결국파산했다. 역시이시기에비트코인가격은하락했다. 표2. 가상화폐거래소해킹사례 일시 거래소 국가 피해액 (BTC) 경과 214 년 2월 Mt.gox 일본 85, 파산 215 년 1월 BitStamp 슬로베니아 18,866 투자자손실없었음 216 년 8월 Bitfinex 홍콩 119,756 모든투자자에 -36.1% 차감 217년 4월 Yapizon 한국 3,831 사용자전체 -37.1% 차감 자료 : SK 증권 거래소가해킹을당했지만, 비트코인자체가해킹당한것이 아니라는점이중요 하지만몇차례의거래소해킹사건에도불구하고비트코인자체가해킹당한것이아니란점이중요하다. 현재까지알려진바로는, 비트코인에대한해킹은거의불가능에가깝다. 비트코인은개인간의거래로서중개자가없고중앙관리자역시없다. 개인간의검증을 6 단계에거쳐거래가완성하게되므로해킹이어렵다. 쉽게말하면개인간의거래로분산된시스템을모두해킹해야하는데이는시간과비용이너무많이소모된다. 그동안비트코인관련해킹뉴스를접하다보면비트코인시스템에대한보안문제가아닌거래소나채굴시스템의보안에대한문제제기가대부분이었다. 물론거래소해킹으로인해거래소에등록된고객정보가유출되서피해를봤다는점에서거래소해킹을가볍게볼수는없다. 게다가국내민간거래소의경우해킹이나횡령으로인해파산을하는경우투자자들은예치금이나비트코인등가상화폐를회수할수있는방법이없다는점도비트코인투자를망설이게하는요인이다. 이런투자자들의불안을해결하고자거래소측의자구책을세우고있다. 215 년에인가를받은미국의거래소 Coinbase Exchange 는고객의비트코인중 98% 를오프라인지갑형태로저장해해킹에대비하고있다. 국내거래소도보안시스템을마련하고비트코인을분산보관하며일정금액이상인출시에는회계법인의허가를받는등자구책을마련중인것으로알려지고있다. 투자자중에서도거래소에자금을분산하거나비트코인지갑을따로저장하는경우가증가하고있고, 앞으로도이런경향은증가할것으로보인다. 2

22 각국의규제도비트코인에대한투자를주저하게끔만드는요소다. 올해초미국증권거래위원회 (SEC) 는비트코인관련 ETF 의상장을거부한바있다. 영화 쇼셜네트워크 로인해페이스북의쥬커버그와의법정공방이국내에도잘알려진윙클보스 (Winklevoss) 형제가신청한트러스트 ETF 의승인이거부된것이다. 당시 SEC 는미국외지역에서이뤄지는상당수거래에대한규제가어렵고투자자와대중을보호하는데미흡하다는이유로승인을거부했다. 비트코인 ETF 에대한재상장을시도한다는계획이지만상장여부는아직도불투명하다. 중국당국의비트코인에대한 관리감독은아직까지부실한상황 중국은상황이더심각하다. 아직까지중국당국의비트코인에대한관리감독은부실한상황이다. 하지만최근인민은행이비트코인을자본유출경로로지목하면서거래감독을강화할것이라는가능성이제기되고있다. 중국에서매입한비트코인을해외로이전하는것을제한하거나, 자금이전에대한쿼터를부과하는방안등이검토될수도있다. 실제로지난 1 월중국인민은행은중국내 9 개비트코인거래소담당자들에게비트코인이돈세탁및불법송금에사용돼서는안된다며엄중경고를했다. 외환관리규정을지키지않는거래소는사안에따라거래중지까지도검토하겠다고밝히기도했고, 비트코인전담반을신설해거래소를수사하기도한것으로알려지고있다. 이러한움직임들은중국규제당국이비트코인의존재를인정하면서도합법적으로허용하는것에대해서는아직주저하고있음을시사한다. 21

23 Analyst 한대훈, 김수정 (R.A) / 비트코인의가장큰걸림돌은 화폐로서의인정여부 마지막으로역시나가장큰걸림돌은화폐로서의인정여부다. 노벨경제학상수상자인폴크루그먼교수는비트코인이구조적으로통화보다는상품의특성을갖고있으며환율의변동성에따른투기조장, 통화정책운용의불가능성등을이유로장기적으로성공하기어려울것이란입장을밝히기도했다. 하지만비트코인을합법적인거래수단으로보는국가는점점증가하고있다. EU 의최고사법기구인유럽사법재판소는 215 년 1 월비트코인을현금으로바꾸는거래는부가가치세부과대상이아니라고판결했다. 이는비트코인을상품이아닌화폐로서의인정한판례다. 앞서언급한대로일본은이미자금결제법을개정해전자화폐를정식지급결제수단으로인정했다. 이런상황에서기축통화국인미국에게눈길이쏠린다. 미국에서마저비트코인의법적지위가인정된다면비트코인의가치는한단계이상레벨업할수있기때문이다. 이미전세계적으로비트코인을 정식화폐로인정하는분위기는 확산되고있다 이미두차례판결도있었다. 작년 9 월뉴욕주의연방법원은비트코인을유통한혐의를받았던혐의자들에대해 비트코인은화폐 라고정의했다. 당시네이션판사는비트코인이재화와서비스의지급수단이고, 은행계좌에서교환이가능하기때문에연방법상화폐의정의에해당된다고밝혔다. 하지만이판결에두달앞서플로리다주법원은화폐로서인정받기에는아직비트코인에대해이해를하지못하는국민들이많다며아직은화폐가아니라고규정한바있다. 게다가미국상품선물거래소 (CFTC) 도비트코인은법정화폐가아닌디지털표현이라고규정했다. 그럼에도불구하고전세계적으로비트코인을정식화폐로인정하는분위기는확산되고있다. 일본과유럽을중심으로정식화폐로인정하는움직임이나타나고있는것이다. 결국비트코인은안전자산으로서의기능을하고있지만해킹리스크와각국의규제강화움직임이심해질때마다하락을했었다. 그럼에도불구하고점점증가하는비트코인수요에발맞추어해킹방지를위한움직임이본격화되고있고, 각국정부도하나둘씩비트코인을인정하고있다. 다양한리스크요인에도불구하고비트코인을비롯한가상화폐의미래가밝은이유다. 22

24 그럼에도불구하고비트코인에주목하는이유 단기간의급등에도불구하고 비트코인의추가상승가능성 높다고판단 사실최근의비트코인가격을보면광기에가깝다. 수요증가, 제한된공급량, 위안화약세에따른중국자금유입등나름이유있는근거로가격이상승했지만단기간에급등한가격을보면추가나신규매입이부담스러운것이사실이다. 당장올해에만비트코인가격은 +15% 이상상승했다. 하지만 SK 증권은비트코인의추가상승에대해서는긍정적인입장을갖고있다. 이유는다음과같다. 그림 21. 비트코인의시가총액규모추이 ( 억달러 ) 비트코인시가총액규모 올해들어가파른성장을했지만, 아직비트코인의시가총액은 4 억달러수준에불과하다 자료 : Blockchain.com, SK 증권 비트코인을비롯한가상화폐는높은 성장성을지니고있다 1 높은성장성 : 올해들어전세계대부분의자산이상승하고있다. 그중에서가장가파른상승세를보이고있는자산이바로비트코인이나이더리움 (Ethereum) 같은가상화폐다. 정식화폐로서의인정이라는마지막변수가남아있지만, 높아지는수요와몇몇국가들을중심으로확산되고있는정식화폐로의인정움직임이가시화되면서버블여부와상관없이성장성이높다는점에대부분투자자들이동의를하고있다. 하지만이런가파른성장세에도불과하고시가총액은아직 4 억달러수준에머물고있다. 현시점에서전세계에서가장주목받고있는자산의시가총액이아직 4 억달러수준에불과하다는것은추가상승가능성이남았음을시사한다. 23

25 Analyst 한대훈, 김수정 (R.A) / 주요국통화량 M3 와비교해보면더욱명확해진다. 물론가상통화가법정통화를대체하기는힘들고, 대중적으로통용되기에는충분한공급이선행되어야하는데비트코인을비롯한가상화폐의공급량은제한되어있다. 즉, 안정성이떨어진다는측면에서단순비교는힘들다. 하지만미국과유로존, 일본의주요통화의총통화량 (M3) 은모두 1 조달러를넘어섰지만비트코인의시가총액은그에한참못미치는수준이다. 일평균거래금액역시마찬가지다. 최근비트코인에대한높은관심으로일평균거래금액이 3 억달러를넘어섰지만글로벌주요통화량의일평균거래금액인 5.1 조달러에비해서는한참못미치는수준이다. 이로인해가격변동성도높은실정이다. 국제자금결제의증가와 IT 기술의발전으로인해가상통화의사용빈도는늘어날전망인데그렇게되면비트코인의거래금액은자연스럽게증가할것이고시가총액의추가상승여력도충분하다. 그림 22. 주요국가의 M3 와비교해보면비트코인은상승여지가있다 ( 조달러 ) 미국유로존일본비트코인자료 : Bloomberg, Thomson Reuters, SK 증권주 : 비트코인은시가총액으로계산 그림 23. 비트코인의일평균거래금액추이 ( 억달러 ) 비트코인일평균거래금액비트코인의일평균거래금액은 4억달러에미치지못한다. 주요통화의일평균거래량인 5조달러에한참못미치는수준이다 자료 : Blockchain.com, SK 증권 우리는버블의시대를맞이했다 2 버블의시대 : 앞서언급한바와같이현재의비트코인가격을보면달리는말에올라타는게부담되는가격대에진입했다. 버블논란도나오고있다. 버블이맞을수도있다. 하지만인류역사에서버블이발생했을때마다버블에대한경고가버블을멈춘적은없었다. 비이성적인시장, 광기에빠진투자자등의표현을써가며경고를하지만결국버블에맞서지않은투자자만높은수익률을올릴수있었다. 물론버블이후에가격급락에따른끔찍한고통도경험했지만, 아직채굴량이남아있고점차수요가증가하는현재의상황에서버블이후를논하기는시기상조다. 특히, 인류역사상여러차례의버블중에서이번비트코인급등에비교할만한버블은네덜란드의튤립파동과 9 년대 IT 버블인데두버블모두새로운기술 ( 품종 ) 의도입이후, 가격이급등했다는공통점이있다. 24

26 우선튤립파동 (Tulip mania) 부터살펴보자. 튤립파동은 17 세기네덜란드에서발생한과열투기현상으로사실상최초의버블현상이다. 당시네덜란드는유럽에서가장높은국민소득을기록하며황금기를보내고있었다. 그런데 16 세기후반튤립이유입되자네덜란드에서는튤립이인기를끌며품종개량이이뤄지고비싼가격에거래되기도했다. 특히당시귀족이나상인들사이에서크게유행했다. 이런인기로인해튤립의가격은급등하기시작했다. 여기에부에대한과시욕과함께튤립의알뿌리에대한선물거래까지시작되면서튤립거래는더욱활성화되었다. 튤립거래로부자가되는사람이늘어나자일확천금을노린사람들이튤립투기에나서며결국튤립버블로이어졌다 년에는튤립투기현상이절정에달했고불과 1 개월만에튤립가격은 5 배이상상승했다고한다. 9 년대 IT 버블역시마찬가지다. 9 년대이후인터넷이소개되면서투자자들에게인터넷은초유의관심사였다. 곧이어야후를비롯한닷컴업체들이등장해막대한자금을끌어들였고 IT 관련주가는급등했다. 물론 2 년대에급락했지만최근 IT 업황호조, 4 차산업에대한관심으로재상승중이다. 앞선튤립파동과비교해보면튤립은단순투기성향이강했지만, IT 버블은신산업이라는패러다임의변화였다. 지금역시 4 차산업이라는새로운물결이몰려오고있는시점이다. 따라서비트코인의인기가과거튤립파동처럼빠른시일내에사그라질가능성은낮아보인다. 지금은버블을즐길시기인것이다. 그림 24. 과거 IT 버블시기의나스닥주가흐름 (P) 인터넷보급과닷컴버블의영향으로이기간나스닥주가는 +11% 기록 NASDAQ 자료 : Thomson Reuters, SK 증권 25

27 Analyst 한대훈, 김수정 (R.A) / 블록체인의발전가능성도 가상화폐의가격상승을지지 3 블록체인의발전 : 지난세계경제포럼 (WEF) 에서는블록체인기술이향후 1 년이내에급속하게확산되진않겠지만다양한영역에서동시다발적으로나타날경우기술적용속도가예상보다빠를것이라고진단한바있다. 227 년까지글로벌 GDP 의 1% 를블록체임플랫폼이담당할것으로예상하기도했다. 그리고차세대금융서비스의혁신을이끌핵심기술중하나로블록체인을꼽았다. 유엔보고서에서도블록체인기술을미래를바꿀핵심기술 1 개중하나로지목했다. 이처럼블록체인에대한낙관적인전망은많다. 블록체인은비트코인의기반이되는기술이다. 쉽게말해블록 (Block) 은거래정보가들어있는장부의조각이라고이해하면쉽다. 하나의블록은 1 분단위의거래내역정보를담는데즉블록은 1 분에하나씩생성되고이렇게생성된블록들이연결된것을블록체인이라고한다. 위변조가불가능한블록체인은디지털정보로만존재하는가상화폐를믿고거래할수있게끔하는플랫폼을제공하는것이다. 214 년 3 만달러에불과했던블록체인기술에대한글로벌투자는오는 218 년에는 3.2 억달러까지증가할것으로예상되고있다 ( 아이트그룹조사자료 ). 블록체인기술의진보와발전은비트코인의사용을늘려주는한편, 비트코인에대한수요를늘려줄호재다. 그림 25. 블록체인기술의사이클 자료 : BNK 금융연구소, SK 증권 26

28 비트코인자료를마치며... 일련의전기신호로이루어진, 어떻게보면인터넷상의링크에불과하고, 실체를확인할수도없는가상의화폐가투자자들에게높은인기를받고있는점은참으로흥미롭다. 비트코인의가격에대해서상승가능성을예상했지만, 사실비트코인의미래가정확하게어떻게펼쳐질지는필자도참궁금하다. 계속해서비트코인을인정하는국가들이늘어나고널리통용되면서새로운통화로인정을받게될지, 아니면금과같은안전자산으로분류가될지, 아니면모든국가들이인정을하지않아소멸될지는현재로선알수없다. 금가격도금속으로서의가치만 놓고봤을때지금만큼의가치 인정은어려워 하지만사실금의경우도장신구로서의효용을제외하고금속으로서의가치만놓고봤을때는지금만큼의가치가인정되기는어렵다. 하지만그가치가유지되고있다. 금을기초로화폐가발행되었다는점을제외하면, 비트코인은한정된매장량 ( 채굴량 ), 인류공통의가치인정의측면에서공통점이많다. 중앙은행이없고, 정식화폐로서의인정도불투명하다는점에서평가절하하기에는이미비트코인을비롯한가상화폐는송금수단에서결제수단으로그영향력을확대하고있다. 너무우려의시선을갖고볼필요가없다는이야기다. 이와관련된워렌버핏의인터뷰를소개하고자한다. 워렌버핏은지난 214 년비트코인이신기루 (mirage) 라며멀리하라고주장한바있다. 송금수단으로서의비트코인의가치는인정하지만희소성은없다고주장했다. 당시송금수단으로의비트코인의영향력을지적하고희소성이없다는그의주장은역시버핏이라는감탄사를나오게한다. 하지만그로부터 3 년이지난지금비트코인은송금수단을넘어결제수단으로서의지위를획득해가고있다. 버핏도예측하지못할만큼빠르게변화하고있는것이다. Stay away from it. It s a mirage, basically. ( 중략 ) It s a method of transmitting money. It s a very effective way of transmitting money, and you can do it anonymously and all that. A check is a way of transmitting money, too. Are checks worth a whole lot of money just because they can transmit money? Are money orders? You can transmit money by money orders. People do it. I hope Bitcoin becomes a better way of doing it, but you can replicate it a bunch of different ways and it will be. The idea that it has some huge intrinsic value is just a joke in my view. 워렌버핏, 214 년 3 월 CNBC 에출연해비트코인에대한입장밝혀 27

29 Analyst 한대훈, 김수정 (R.A) / FRTA : GAO 라는조직이연준의통화정책을감시하고입법에대해권고 FCA : 위원회가연준의통화정책검토한다는내용포함 마지막으로달러중심헤게모니의변화가능성도관심거리다. 물론비트코인이단기간에달러화를대신해기축통화를차지한다는의미는아니다. 하지만최근영국의신용평가사피치는미국의회에서중앙은행의독립성을저해하는입안이진행되고있고, 이는기축통화로써미국의달러화패권을약화시키는요인이될것이라고지적했다. 피치사는 연준투명화법안 (FRTA: Federal Reserve Transparency Act) 과 금융선택법안 (FCA: Financial Choice Act) 의입안이진행되고있는데, 이법안들이연준의독립성을훼손하는법안이라고지적했다. 이들법안은연준의독립성훼손뿐아니라의회의감독과개입을허용해기축통화로서의달러지위를깎아내릴요인으로작용할것이라는견해를밝혔다. 게다가달러화는기축통화의지위를누리면서시뇨리지효과를톡톡히누렸다. 미국국채가전세계에서가장큰시장이라는점, 달러가유동성이좋은안전자산이라는점에서글로벌경제는미국경제에의존할수밖에없었던것이사실이다. 만약비트코인을비롯한가상화폐가정식화폐로인정받으면달러의이런강력한힘은완화될소지가있다. 트럼프부임이후미국의달러약세유도와주요국통화강세속에서비트코인을비롯한가상화폐의가격이상승한것은짚고넘어가볼문제다. 28

30 Appendix. 이더리움 (Ethereum) 은무엇인가? 비트코인에관심을갖게되면자연스럽게이더리움 (Ethereum) 에도관심이쏠린다. 이더리움은러시아의천재비탈릭부테린 (Vitalik Buterin) 이개발한암호화폐이며플랫폼이다. 비트코인의핵심기술인블록체인을기반으로거래기록뿐아니라다양한금융어플리케이션을투명하게운영할수있는확장성을제공한다. 비트코인이후출시된여러알트코인중가장대표적인가상화폐라고할수있겠다. 이더리움이출시되었을때이더리움이비트코인을대체하기보다는비트코인의기능성을확장해줄것이라는전망이지배적이었다. 하지만비트코인이처리할수있는모든트랜잭션을훨씬빠르지만저렴한비용으로처리할수있다는장점이부각되면서가파르게성장하고있다. 아직비트코인에비해덜대중화되었을뿐이미비트코인이가진기능을넘어섰다는평가가많다. 이런이더리움의장점이부각되면서이더리움은현재세계 2 위규모의가상화폐로성장했다. 이번달에는중국최대거래소중하나인후오비 (Huobi) 거래소에상장되었다. 아직중국투자자중에서는이더리움에대해잘모르는투자자들이대부분인데중국최대가상화폐거래소상장을계기로이더리움의존재감부각 수요증가의선순환이기대된다. 그리고또한가지이더리움에긍정적인소식이예정되어있다. 바로채굴방식의변경이다. 비트코인의채굴방식은 POW(Proof of Work) 방식이다. 이미비트코인의채굴은몇몇 Pool 이좌지우지하고있다. 해쉬파워가몇몇거대 Pool 에집중되다보니블록결정의최종권한역시그들의손에달려있기때문이다. 이는비트코인발전에발목을잡고있는요소다. 이더리움도현재 POW 채굴방식을채택하고있는데조만간 POS(Proof of Stake) 방식으로의전환을도모하고있는것으로알려지고있다. 중국거래소상장과채굴방식의전환은이더리움의가격에상승요인으로작용할전망 이다. 29