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복희 목
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1 219 산업별투자전략 / 소프트웨어 한국형주주행동주의본격화 / 블록체인을활용한사업확장 정대로 2) daero.jeong@miraeasset.com

2 Contents [ ] 219년화두 ( 話頭 ), 주주행동주의 3 I. 주주행동주의 4 II. 행동주의투자전략 5 III. 행동주의실행방안 5 IV. 행동주의확산배경 7 [ 결론 ] 한국형주주행동주의본격화 9 Top Pick SK (3473/ 매수 ) 9 [ 소프트웨어 ] 219년 ICT 이슈 3 I. 블록체인활용 4 II. 블록체인사업확장 5 Top Pick 삼성SDS (1826/ 매수 ) 9

3 [ ] 219 년화두 ( 話頭 ), 주주행동주의 적극적주주관여 (Shareholder Engagement) 의필요성 시장은이미너무나효율적이다. 따라서우리는주가를어떻게움직일지 예측하는대신주식을산뒤그기업이주주이익극대화를위해무언가를 하도록만드는것을목표로한다 (Nelson Peltz, Trian Fund Management CEO) 주주행동주의는기업의감춰진비효율성을발견해기업의장기성장에 기여한다는것이실증적으로증명되었기때문에행동주의투자가근시안 적이라는생각은근거없는믿음에불과하다 (Bebchuck, Harvard 교수 ) 자료 : 언론정리, 미래에셋대우리서치센터 산업별투자전략

4 I. 주주행동주의 주주행동주의 (Shareholder Activism) 주식매수를통해특정기업의주요주주로등재한후경영에적극적으로관여함으로써기업및보유주식가치의상승을추구 향후실적전망이나배당등에투자하는소극적방식에서탈피, 직접경영에개입하여미래실적을향상시킴으로써적극적으로수익창출 즉기업가치제고를위해투자한기업의지배구조 자본구조 사업전략등에대한전면적혁신및구조조정요구 전세계적저성장기조, 기업의성장잠재력둔화등환경변화아래주주행동주의는새로운투자기회제공 주주행동주의가이끄는주주활동변화 소극적주주 적극적주주 시세차익과배당에주된관심 단기주식보유 Wall Street Rule - 주식매도로위험회피 주주행동주의 기업감시활동으로기업가치제고 장기주식보유 경영에적극적으로참여 - 의결권행사, 경영진교체시도 - 주주제안, 소송제기등 자료 : LG 경제연구원, 미래에셋대우리서치센터 산업별투자전략

5 I. 주주행동주의 글로벌행동주의현황 행동주의성격글로벌헤지펀드수증가 : 13 년 275 개 18 년 ( 상반기 ) 524 개 행동주의펀드의경영개입대상증가 : 13 년 57 개 17 년 85 개 아시아기업의비중증가 : 미국, 유럽기업에국한하지않고아시아지역까지활동대상지역확대 시가총액이큰기업에대한활동증가 : 시총 2 억달러이상기업비중 16 년 33% 17 년 36% 글로벌행동주의활동현황 ( 헤지펀드수, 타겟기업수및시가총액 ) ( 개 ) 6 글로벌행동주의헤지펀드수 '13 '14 '15 '16 '17 '18 자료 : Activist Insight(218), 미래에셋대우리서치센터 ( 개 ) 행동주의헤지펀드전체타겟기업 (L) (%) 1, 아시아비중 (R) '13 '14 '15 '16 '17 (%) 1 19% 1억 $ 이상 21% 8 14% 2억 ~1억 $ 이상 15% 6 25% 2.5억 ~2억 $ 이상 25% 4.5억 ~2.5억 $ 2% 2% 2.5억 $ 이하 22% 19% '16 ' 산업별투자전략

6 I. 주주행동주의 국내외행동주의사례 글로벌행동주의펀드의경영개입사례 해외에서는이미행동주의투자를표방한헤지펀드가매력적인투자대안으로인식되며빠르게성장 행동주의유형 : 압박형주주행동주의 ( 엘리엇등 ) vs 온순한주주행동주의 ( 뱅가드등 ) 해외경우행동주의투자자와경영진간표대결에서행동주의투자자가승리하는비율점차상승 국내에서역시글로벌행동주의펀드가 2 년대초반취약한지배구조를가진기업대상경영개입 반면국내기반행동주의펀드의성공사례및운용규모는아직미진한상황 국내행동주의개입사례 행동방식펀드주요내용매수 ~ 매도수익률 투자자대상회사시기주요내용 경영진퇴출 써드포인트 Yahoo 주식 5.15% 취득 CEO 스콧톰슨사임압력전구글 CEO 마리사메이어영입 11~ % 소버린 SK 3~ 5 SK( 주 ) 지분 14.99% 취득후경영개입과감한개혁청사진요구 ( 사업계획재조정, 지배구조개혁등 ) 이사회장악 엘리엇 Alcoa 주식 6.4% 취득이사회 3 석차지분사압박, CEO 클라인펠트사임유도 15~ 17 14% 헤르메스삼성물산 3~ 4 삼성물산지분 % 매입후삼성전자지분매각, 우선주소각요구 기업구조개편 블루하버그룹 써드포인트 Jack in the Box 주식 5.2% 취득직영점을프랜차이즈로전환요구 Sony 주식 7% 취득엔터테인먼트사업스핀오프요구 1~ 13 75% 13~ 14 2% 칼아이칸 KT&G 5~ 6 엘리엇 삼성물산삼성전자 KT&G 지분 6.59% 매입후경영개입공개매수통한적대적 M&A 시도 삼성물산지분 7.12% 매입후제일모직 - 삼성물산합병반대삼성전자인적분할, 배당요구등 M&A 관련 엘리엇 Mentor Graphis Group 주식 9% 확보 45 억달러에지멘스로 M&A 강행 16~ 16 66% 엘리엇현대모비스등 18~ 현재현대모비스 - 글로비스분할합병반대 자료 : Business Insider, Forbes 및 Wall Street Journal, 한국경제연구원재인용, 미래에셋대우리서치센터 자료 : 언론정리, 미래에셋대우리서치센터 산업별투자전략

7 II. 행동주의투자전략 행동주의투자의대상기업및전략변화일반적으로재무구조비효율성, 성장잠재력대비낮은사업성과, 복잡한사업구조등개선여지가큰기업들을대상으로선정단순지배구조및자본구조개선요구사례보다미래사업전략수립ㆍ제안관련사례빠르게증가과거금융등일부산업에집중된반면최근 IT, 소재, 헬스케어등다양한산업으로대상확대진행 행동주의투자자의일반적전략 행동주의투자전략변화 기업특성내용중점사항 [ 사업전략관련 ] [ 지배구조관련 ] 기업성과 자본구조 Peer 그룹대비낮은성과및 valuation 부채비율이낮지만대출여력은높음 기존사업효율성분석및 Peer 그룹벤치마킹 부채비율증대필요성에대한논리마련 비핵심부문분사등사업구조조정 미래전략대안검토및제안 사업 M&A 및매각검토 경영진교체등지배구조개선 대출확대등자본구조개선 경영진보수등비용개선 이익분배 현금흐름이안정적이나배당등낮은수준 Peer 대비이익분배 ( 배당등 ) 낮은논리마련 3.3% Fastest growing Slowest growing 사업구조 사업다각화로집중화된사업구조필요 비핵심부문분사등선제적구조조정검토 19.5% 15.4% 주주구성 지분이분산되어있고유동성높음 주요주주및그들의핵심니즈파악 지배구조 지배구조열악 ( 경영권방어수단필요등 ) 자료 : KB 금융지주경영연구소, 미래에셋대우리서치센터 투명성강화및대외커뮤니케이션활성화 -6.2% -8.3% -16.3% 자료 : J.P.Morgan(215), KB 금융지주경영연구소 산업별투자전략

8 III. 행동주의실행방안 (1) 소수주주권 소수주주권 : 발행주식총수의일정한비율이상의주식을보유해야행사할수있는주주의권리 지배주주가개인이익을우선시하는의사결정을내려기타주주들의이익을침해하는것을방어 종류 : 임시총회소집청구, 주주제안권, 이사해임청구, 회계장부열람권, 유지청구권, 주주대표소송등 일반규정은높은지분율요건을요구하되기간을설정하지않음, 특례규정은일반규정보다낮은지분율을일정기간 (6 개월 ) 동안보유요구 상법상주요소수주주권행사요건 주요국가별소수주주권지분율요건 종류상법요건상장회사특례 ( 제 542 조의 6) 종류미국영국독일일본 임시총회소집청구 ( 제 366 조 ) 주주제안권 ( 제 363 조의 2) 이사해임청구 ( 제 385 조 ) 청산인의해임 ( 제 539 조 ) 3% 이상 3% 이상 3% 이상 6 개월전부터계속상장회사 1.5% 이상보유 6 개월전부터계속상장회사 1% 이상보유 ( 자본금 1, 억원이상시.5% 이상 ) 6 개월전부터계속상장회사.5% 이상보유 ( 자본금 1, 억원이상시.25% 이상 ) 주주총회소집청구 1% 1% 5% 3% 회계장부열람권단독주주권단독주주권 조건부단독주주권 3% 회계장부열람권 ( 제 466 조 ) 3% 이상 6 개월전부터계속상장회사 1% 이상보유 ( 자본금 1, 억원이상시.5% 이상 ) 주주제안권 1% 또는 2, 달러 5% 5% 또는 5 만유로 6 개월, 1% 유지청구권 ( 제 42 조 ) 1% 이상 6 개월전부터계속상장회사.5% 이상보유 ( 자본금 1, 억원이상시.25% 이상 ) 이사해임청구 1% 해당없음 1% 또는 1 만유로 3% 주주대표소송 ( 제 43 조 ) 1% 이상 6 개월전부터계속상장회사.1% 이상보유 주주대표소송단독주주권단독주주권 1%(1 만유로 ) 단독주주권 주 : 의결권없는주식등을제외한발행주식총수기준, 자료 : 법제처, 미래에셋대우리서치센터 자료 : 미래에셋대우리서치센터 산업별투자전략

9 III. 행동주의실행방안 (2) 주주제안권 주주제안권 : 주주들의경영참여를위해일정한요건하에서주주가주주총회목적사항을이사회에제안할수있는권리 주주제안행사요건 : 지분율 ( 보유기간 ) 및행사시기 1 의결권있는발행주식총수의 3% 이상에해당하는주식보유 * 상장법인의경우 6 개월전부터계속하여의결권있는발행주식총수의 1%( 자본금 1, 억원이상법인은.5%) 이상보유 2 주주가이사에대해주주총회일 6 주전에서면또는전자문서로제안 주주제안권범위한정문제 : 상법과정관에정하는사항에관해서만결의 ( 예 : 이사또는감사선임, 재무제표승인, 정관변경등 ) 주주제안권의행사지침 구분 주요내용 총회의권한 ( 상법제 361 조 ) 주주총회는본법또는정관에정하는사항에한하여결의할수있음 주주제안권 ( 상법제 362 조의 2) 1 의결권없는주식을제외한발행주식총수의 1 분의 3 이상에해당하는주식을가진주주는이사에게주주총회일 ( 정기주주총회의경우직전연도의정기주주총회일에해당하는그해의해당일 ) 의 6 주전에서면또는전자문서로일정한사항을주주총회의목적사항으로할것을제안 2 주주는이사에게주주총회일의 6 주전에서면또는전자문서로당해주주가제출하는의안을소집통지에기재할것을청구 3 이사는주주제안이있는경우에는이사회에보고하고, 이사회는주주제안의내용이법령또는정관을위반하는경우와그밖에대통령령으로정하는경우를제외하고주주총회목적사항으로함. 이경우주주제안한자의청구가있는때주주총회에서당해의안을설명기회를주어야함 주주제안의거부 ( 상법시행령제 12 조 ) 1 주주총회에서의결권의 1 분의 1 미만의찬성밖에얻지못해부결된내용과같은내용의안을부결된날부터 3 년내에다시제안하는경우 2 주주개인의고충에관한사항인경우 3 주주가권리를행사하기위하여일정비율을초과하는주식을보유해야하는소수주주권에관한사항인경우 4 임기중에있는임원의해임에관한사항 ( 상장회사만해당 ) 인경우 5 회사가실현할수없는사항또는제안이유가명백히거짓이거나특정인의명예를훼손하는사항인경우 상법상장회사에대한특례소수주주권 ( 상법제 542 조의 6) 자료 : 법제처, 미래에셋대우리서치센터 6 개월전부터계속하여상장회사의의결권없는주식을제외한발행주식총수의 1 천분의 1( 자본금 1 천억원이상상장회사는 1 천분의 5) 이상에해당하는주식을보유한자는상법제 363 조의 2 에따른주주의권리를행사할수있음 산업별투자전략

10 IV. 행동주의확산배경 (1) 주주총회에서소수주주위상강화 주주총회참석률상승추세, 소수주주의동의절대적필요 최근소수주주권강화아래시장관심이높은사안의경우약 7~8% 수준의주주총회참석률기록 ( 구삼성물산주총참석률 83.6%) 특히분할합병은주주총회특별결의사항 : 출석한주주의결권의 2/3 이상찬성과발행주식총수의 1/3 이상찬성요구 ( 상법제 434 조 ) 현대차그룹 18 년상반기지배구조개편, 왜실패했을까? 현대모비스와현대글로비스임시주주총회역시약 7% 를상회하는참석률기록예상, 최소 46.7% 이상의찬성의결권확보어려웠을것 주주총회참석률에따른찬성확보지분율 vs. 특수관계인지분율 잘못된 Long( 현대글로비스 )-Short( 현대모비스 ) 프레임제공 (%) 1 합병가결시필요지분율 9 1 특수관계인의결권 (2.7 조원 ) 8 주주출석률 (2.7 조원 ) (.1 조원 ) (.9 조원 ) 참석률 8% 참석률 7% 참석률 6% 자료 : 미래에셋대우리서치센터 현대모비스현대글로비스 산업별투자전략

11 IV. 행동주의확산배경 (2) 스튜어드십코드도입 한국형스튜어드십코드도입 한국형스튜어드십코드도입으로수탁자로서기관투자가의책임강조, 수익자의중장기적이익도모추구 지난 7 월국민연금은스튜어드십코드도입. 기업지배구조의건전성을높이고장기적으로기업가치를향상시키는긍정적역할기대 특히배당확대, 기업부당지원행위, 경영진일가사익편취, 배임횡령, 과도한임원보수등중점관리 단, 임원선임, 정관변경, 주주총회소집요구등경영참여원칙적배제, 기금운용위원회에서특별히필요하다고판단한경우한해경영참여 스튜어드십코드 7 개원칙 스튜어드십코드참여 ( 예정 ) 기관현황 구분 원칙 1 원칙내용 < 수탁자책임정책제정ㆍ공개 > 수탁자책임이행을위한정책을공개 ( 개 ) 4 35 참여예정기관 참여기관 원칙 2 원칙 3 원칙 4 원칙 5 원칙 6 원칙 7 < 이해상충방지정책제정 공개 > 수탁자책임이행과정에서이해상충을방지하기위한정책을마련해공개 < 투자대상회사주기적점검 > 재무사항, 비재무사항등에관해투자대상회사를주기적으로점검 < 수탁자책임활동지침마련및주주활동수행 > 투자대상회사를점검한결과우려사항이있다면건설적인입장에서대화하는등주주활동을적극수행하되내부지침을마련해그에따를것 < 의결권정책제정 공개, 행사내역및사유공개 > 충실한의결권행사를위하여의결권정책을제정해공개, 고객등이쉽게준수여부를점검할수있도록의결권행사내역과사유를공개 < 의결권행사및수탁자책임이행활동주기적보고 > 의결권행사포함, 수탁자책임이행활동에관해고객에게주기적보고 < 수탁자책임의효과적이행을위한역량과전문성확보 > 수탁자책임을효과적으로이행할수있도록역량과전문성을확보 자료 : 금융위원회, 미래에셋대우리서치센터 연기금보험사자산운용사 PEF운용사 주 : 218 년 11 월현재, 자료 : 한국기업지배구조원, 미래에셋대우리서치센터 7 증권사투자자문사서비스기관 은행 1 기타 산업별투자전략

12 IV. 행동주의확산배경 (3) 국민연금주주권행사 국민연금연도별주주권행사계획 ( 국민연금이 5% 이상지분보유한상장사는약 3 여개 ) 18 년하반기 : 배당관련주주활동 19 년 : 중점관리사안선정및비공개대화확대 2 년 : 의결권행사와연계등주주활동본격시행 국민연금주주권행사로드맵 ( 안 ) 이행시기 218 년하반기 219 년 22 년 주주권행사 배당관련주주활동개선 의결권행사사전공시 현황 배당성향낮은기업 ( 연 4~5 개 ) 대상합리적배당정책수립요구미개선기업은명단공개, 의결권행사연계타주주주주제안시참여 원칙적사후공시 ( 주총후 14 일이내공시 ) 다만의결권전문위결정은사전공개가능 주요내용 개선 합리적배당정책수립요구강화 - 개선여지가없는기업은다음단계로즉각이행 - 필요시직접주주제안권을행사할수있도록개선 - 기업과대화대상기업확대 ( 연 8~1개 ) 원칙적사전공시수탁자책임전문위결정안건, 공개주주활동관련기업안건은보도자료배포등상세설명 주주대표소송 미시행 시행근거, 제기요건등마련, 소송내역공시근거마련등 손해배상소송 시행중 시행근거, 요건, 명문화, 소송내역공시근거마련등 예상치못한기업가치훼손이슈발생시주주활동주주활동이행기준인중점관리사안추가선정확대 기업과비공개대화확대 비공개대화를시행중이나명문화되어있지않음기업불수용시이에따른후속조치는없음 배당만존재 배당성향낮은기업대상 관련내용명문화사안에따라비공개대화외공개주주활동실시및의결권행사연계횡령, 배임, 부당지원행위, 경영진사익편취행위, 임원보수한도과다, 지속적인반대의결권행사에도개선이없는사안등횡령, 배임, 부당지원행위, 경영진사익편취행위, 임원보수한도과다, 지속적인반대의결권행사에도개선이없는기업추가 이사회구성 / 운영, 이사, 감사선임등 없음 의결권지침등활용하여일반원칙마련하고공개 관련가이드라인 위탁운용사활용한주주활동확대 미시행 위탁운용사선정및정기평가시스튜어드십코드참여, 이행에가점위탁운용주식의의결권행사는위탁운용사에위임 비공개대화후미개선기업대상 배당관련미개선기업만선정 확대된중점관리사안에따라비공개대화후미개선된기업추가선정 비공개중점관리기업선정 중점대상회사선정, 공개등까지의무적으로 1년소요 개선여지없는기업은즉각선정, 공개등다음단계로이행 미개선기업대상의결권행사연계 배당관련미개선기업만연계, 재무제표승인, 이사선임등반대 확대된중점관리사안에따른미개선기업과도연계 미개선비공개중점관리기업대상공개중점관리기업선정 ( 명단공개 ) 및공개서한발송 배당관련미개선기업배당은경영참여에해당하지않아타주주주주제안시참여 비공개중점관리기업중미개선된기업을대상으로선정하고기업명공개, 공개서한발송등이행 자료 : 보건복지부, 미래에셋대우리서치센터 산업별투자전략

13 IV. 행동주의확산배경 (4) 상법개정추진 소수주주권강화를위한상법개정진행 2 대국회에서상법, 공정거래법, 세법등다양한지배구조관련법률안추진, 문재인대통령선거공약및국정운영 5 개년계획포함 핵심목표는소수주주권강화와이사회독립성확보, 총수일가전횡방지달성 소수주주권강화를위한상법개정안추진 구분주요내용및국회입법발의법무부 ( 정부 ) 입장 1. 감사위원분리선출 일반이사와감사위원이되는이사를분리하여선임하도록하는분리선임방식최대주주의의결권이제한되므로대주주가아닌주주가추천하는후보의감사위원선임이보다용이 예 ) 김종인의원안 : 자산 2 조원이상상장회사감사위원회설치및분리선임의무화ㆍ감사위원이되는사내이사선임시최대주주및특수관계인합산 3% 까지제한ㆍ감사위원이되는사외이사선임시모든개별주주의의결권 3% 까지제한 감사위원이될이사중사외이사 1 인이상반드시분리선임, 나머지는회사자율적으로선택 ( 금융회사지배구조법참고 ) 2. 집중투표제 이사선임시 1 주에대해선임하고자하는이사의수에상당하는복수의의결권을부여소수주주가원하는후보를이사로선임하는데보다큰영향력행사가능 예 ) 김종인의원안 : 일정규모이상상장회사의무화 ( 의무화대상상장회사범위는시행령으로정함 ) ㆍ청구지분율 : 의무화대상회사 1%( 자본금 1 천억원이상.5%), 기타회사 3% 자산 2 조원이상상장회사의무화 * 청구지분율의무회사 1%( 자본금 1 천억원이상.5%) 기타회사 3% 3. 다중대표소송 종속회사에서이사등의행위로인해발생한손해를회복하기위해지배회사의소수주주가대표소송제기 예 ) 김종인 / 이종걸 / 오신환의원안 : 모 - 자회사 5% 초과지분 ( 비상장 1%, 상장.1%) 지배회사 - 종속회사 5% 초과지분보유, 비상장회사 1%, 상장회사.1% 4. 전자투표제 주주가주주총회에출석하지않고회사가의결권행사를위하여제공한전자문서또는전자적기록에찬 부를표시하여전자적방법 ( 웹, 전자메일등 ) 으로회사에전달함으로써의결권을행사 예 ) 김종인의원안 : 일정주주수이상의상장회사로하여금전자투표제행사단계적의무화 일정수이상의주주를가진상장회사등을중심으로의무화 자료 : 금융위원회, 미래에셋대우리서치센터 산업별투자전략

14 IV. 행동주의확산배경 (5) 사모펀드제도개편 국내사모펀드의적극적인역할가능 ( 현행 ) 국내사모펀드는각종규제적용으로해외사모펀드와의경쟁에서한계직면 1% 이상지분보유의무등기업지배구조개선에서국내사모펀드의역할한계, 대부분 대기업오너 vs. 외국자본 구도로형성 ( 개선안 ) 사모펀드운용규제일원화 : 전문투자형과경영참여형구분및 1% 지분보유규제폐지등글로벌사모펀드수준자율성부여다양한구조및전략을활용한국내사모펀드의적극적인역할 ( 기업구조조정, 대기업등경영참여, 지배구조개선, M&A 활성화 ) 예상 국내사모펀드는기업지배구조개선등에한계 현행 / 개선 ( 안 ) 사모펀드운용규제비교 구분 현행개선 ( 안 ) 전문투자형 ( 헤지펀드 ) 경영참여형 (PEF) 사모펀드일원화 지분보유의무 해당없음 ㆍ출자금 5% 이상 2 년내주식투자 ㆍ의결권있는주식 1% 이상취득 규제폐지 ㆍ 6 개월이상보유 의결권제한 보유주식중 1% 초과분에대한의결권행사제한 해당없음 규제폐지 차입 순재산 4% 이내 PEF재산 1% 이내 ( 금전차입, 대여, 채무 ( 단 SPC를활용할보증, 파생상품투자 ) 경우 3% 까지 ) 순재산 4% 이내 ( 금전차입, 대여, 채무보증, 파생상품투자 ) 대출 대출가능 ( 단개인대출금지 ) 대출불가 대출가능 ( 단개인대출금지 ) 자료 : 금융위원회, 미래에셋대우리서치센터 자료 : 금융위원회, 미래에셋대우리서치센터 산업별투자전략

15 [ 결론 ] 한국형주주행동주의본격화 적극적인주주관여촉발, 한국형주주행동주의가이끄는지주회사재평가예상 주주행동주의는글로벌자본시장의큰흐름으로이미거스를수없는대세. 국내역시 219 년부터본격적으로등장전망 기업은좋은지배구조구축을통해기업가치증대외주주및사회적가치추구등의선제적행동필요 지주회사프리미엄기대 지배구조상최상단에위치한지주회사역할과기능에대한프리미엄부여가능 지주회사기업가치에대한재평가예상 한국형주주행동주의가작동될수있는퍼즐완성 한국형주주행동주의본격화로과도하게할인된지주회사재평가예상 1. 주주총회에서소수주주위상강화 2. 한국형스튜어드십코드도입 (%) 6 5 NAV 대비할인율추이 4 3. 국민연금의주주권행사 상법개정추진 5. 사모펀드제도개편 1 자료 : 미래에셋대우리서치센터 주 : LG, SK, CJ, 두산, 한화, 삼성물산합산기준자료 : 미래에셋대우리서치센터 산업별투자전략

16 SK (3473) 바이오사업가치발현에따른재평가 (Maintain) 목표주가 ( 원,12M) 현재주가 (18/11/16, 원 ) 매수 39, 273,5 상승여력 43% 투자의견매수, 목표주가 39 만원제시, SK 바이오팜ㆍ SK 바이오텍재평가예상 SK 바이오팜뇌전증치료제 NDA 제출이후 19 년하반기상업생산및 IPO 예정 : 뇌전증치료제세노바메이트 (Cenobamate) 221 년이후매출 1 조원이상달성가능 SK 바이오텍증설및 M&A 를통한생산설비확대로 19 년실적대폭성장 : Swords 공장과 AMPAC 인수이후생산설비대폭확대 ( 17 년말 4 만리터 18 년말 1 만리터 ) 새로운배당정책으로자회사배당과연계해제시, 배당수입의 3% 이상배당으로지급 : 자회사기업공개나지분매각등에따라투자대금회수가이뤄지면이를재원으로특별배당지급 영업이익 (18F, 십억원 ) 6,185 Consensus 영업이익 (18F, 십억원 ) - EPS 성장률 (18F,%) 34.2 MKT EPS 성장률 (18F,%) 1.7 P/E(18F,x) 8.6 MKT P/E(18F,x) 8.5 KOSPI 2,92.4 Risk 요인 유가및반도체업황에따른자회사실적변동성, 지주회사관련정책변화등 시가총액 ( 십억원 ) 19, 결산기 (12월) 12/15 12/16 12/17 12/18F 12/19F 12/2F 발행주식수 ( 백만주 ) 71 SK KOSPI 12 매출액 ( 십억원 ) 39,3 82,73 93,296 1,229 13,278 15,312 유동주식비율 (%) 48.4 영업이익 ( 십억원 ) 1,47 5,281 5,861 6,185 6,475 7,129 외국인보유비중 (%) 영업이익률 (%) 베타 (12M) 일간수익률 순이익 ( 십억원 ) 5, ,677 2,251 2,191 2,296 52주최저가 ( 원 ) 249, EPS ( 원 ) 93,713 1,794 23,65 31,739 3,887 32,378 52주최고가 ( 원 ) 328,5 9 ROE (%) 주가상승률 (%) 1개월 6개월 12개월 8 P/E ( 배 ) 절대주가 P/B ( 배 ) 상대주가 배당수익률 (%) 주 : K-IFRS 연결기준, 순이익은지배주주귀속순이익 자료 : SK, 미래에셋대우리서치센터 산업별투자전략

17 SK (3473) 바이오사업가치발현에따른재평가 SK NAV movement: 현재 SK 시가총액에반영되어있는 SK 바이오팜 +SK 바이오텍가치는장부가액수준 ( 조원 ) 현재 SK 시가총액중 SK 바이오팜 +SK 바이오텍은장부가액수준으로반영 SK( 주 ) + 순차입금 ( 별도 ) -상장사지분 -SK E&S -SK실트론 -기타비상장사 -IT서비스등- 브랜드로열티 & 기타- 자기주식 잔여가치 바이오부문 시가총액 장부가치 자료 : 미래에셋대우리서치센터 바이오부문공정가치평가 SK 바이오팜과 SK 바이오텍가치재평가 ( 조원 ) SK 바이오텍 SK 바이오팜 자료 : SK, 미래에셋대우리서치센터 '17 '18F '19F SK( 주 ) 주당배당금및배당성향추이및전망 ( 원 ) (%) 6, SK 주당배당금 (L) 1 + 특별배당 5, SK 배당성향 ( 별도, R) 8 4, 5, , , 3,7 4, 3,4 4 2, 2, 1, , '13 '14 '15 '16 '17 '18F '19F 자료 : 미래에셋대우리서치센터 산업별투자전략

18 SK (3473) 예상포괄손익계산서 ( 요약 ) 예상재무상태표 ( 요약 ) 예상주당가치및 valuation ( 요약 ) ( 십억원 ) 12/17 12/18F 12/19F 12/2F ( 십억원 ) 12/17 12/18F 12/19F 12/2F 12/17 12/18F 12/19F 12/2F 매출액 93,296 1,229 13,278 15,312 유동자산 35,199 37,253 39,439 52,193 P/E (x) 매출원가 82,4 88,971 91,61 93,415 현금및현금성자산 7,146 12,417 14,2 25,325 P/CF (x) 매출총이익 1,896 11,258 11,668 11,897 매출채권및기타채권 13,53 13,981 14,28 15,125 P/B (x) 판매비와관리비 5,36 5,73 5,192 4,768 재고자산 8,178 8,451 8,588 9,142 EV/EBITDA (x) 조정영업이익 5,861 6,185 6,475 7,129 기타유동자산 6,345 2,44 2,443 2,61 EPS ( 원 ) 23,65 31,739 3,887 32,378 영업이익 5,861 6,185 6,475 7,129 비유동자산 74,578 72,853 76,695 71,426 CFPS ( 원 ) 164, , , ,994 비영업손익 1,581 2,125 1,816 1,587 관계기업투자등 14,63 14,63 14,63 14,63 BPS ( 원 ) 25,348 24,94 268, ,928 금융손익 유형자산 41,286 38,866 43,789 39,359 DPS ( 원 ) 4, 4,5 4,7 5, 관계기업등투자손익 2,488 3,627 3,385 3,174 무형자산 12,351 11,832 1,71 9,74 배당성향 (%) 세전계속사업손익 7,442 8,31 8,291 8,716 자산총계 19,777 11,16 116, ,618 배당수익률 (%) 계속사업법인세비용 2,261 2,399 2,394 2,517 유동부채 31,368 22,983 23,211 24,132 매출액증가율 (%) 계속사업이익 5,181 5,911 5,897 6,199 매입채무및기타채무 13,199 13,639 13,861 14,755 EBITDA증가율 (%) 중단사업이익 단기금융부채 9,696 9,89 9,91 9,11 조정영업이익증가율 (%) 당기순이익 5,66 6,76 5,897 6,199 기타유동부채 8, EPS증가율 (%) 지배주주 1,677 2,251 2,191 2,296 비유동부채 32,652 35,28 35,435 36,62 매출채권회전율 ( 회 ) 비지배주주 3,389 3,825 3,76 3,92 장기금융부채 23,45 25,725 25,725 25,725 재고자산회전율 ( 회 ) 총포괄이익 4,466 6,514 5,897 6,199 기타비유동부채 9,247 9,555 9,71 1,337 매입채무회전율 ( 회 ) 지배주주 1,395 2,672 2,4 2,523 부채총계 64,21 58,263 58,646 6,194 ROA (%) 비지배주주 3,71 3,842 3,496 3,675 지배주주지분 13,66 16,182 18,122 2,155 ROE (%) EBITDA 11,53 11,75 11,674 12,565 자본금 ROIC (%) FCF 1, ,73 11,544 자본잉여금 5,17 4,978 4,978 4,978 부채비율 (%) EBITDA 마진율 (%) 이익잉여금 9,838 12,127 14,66 16,1 유동비율 (%) 영업이익률 (%) 비지배주주지분 32,96 35,661 39,366 43,269 순차입금 / 자기자본 (%) 지배주주귀속순이익률 (%) 자본총계 45,756 51,843 57,488 63,424 조정영업이익 / 금융비용 (x) 자료 : SK, 미래에셋대우리서치센터 산업별투자전략

19 [SW] 219 년 ICT 이슈 소프트웨어 상상에서현실로다가오는 4 차산업혁명 ICT 신기술 과학기술정보통신부는 219 ICT 산업전망컨퍼런스에서 219 년 ICT 1 대이슈선정발표 최근 2~3 년동안 4 차산업혁명중심관련기술에대한막연한기대감감소, 실질적으로도입및상용화가가능한현실적인이슈부각 특히규제개혁, 에지컴퓨팅, 남북교류협력, 친환경 ICT, 중국 ICT 등최근정치 경제 사회 기술적으로중요하게떠오른이슈의신규제시 219 년 ICT 전망 : 국내 ICT 시장성장률 3.3% 로예상, 218 년성장률 6.4% 보다 3.1%p 감소 (Gartner) 218 년 ICT 1 대이슈 자료 : 과학기술정보통신부, IITP, 미래에셋대우리서치센터 산업별투자전략

20 I. 블록체인활용 소프트웨어 블록체인, 거래비용절감이가능한스마트계약실현 블록체인 (Block chain) 은네트워크참여자가공동으로거래정보를검증하고해시기반으로블록처리하여기록 보관함으로써공인된제 3자의도움없이도신뢰성확보가가능, 정보거래비용을획기적으로낮추는분산원장 (Distributed Ledger) 기술 국내블록체인시장규모 15년 12억원 22년F 3,562억원 ( 15~ 22년 CAGR +61.7%) 전망 (Gartner) 블록체인을활용한거래방식변화 : 정보거래비용절감 블록체인국내시장규모및전망 ( 십억원 ) F 219F 22F 221F 222F 자료 : 미래에셋대우리서치센터 자료 : 한국과학기술연구원, 미래에셋대우리서치센터 산업별투자전략

II. 블록체인사업확장 소프트웨어 블록체인을활용한사업기회확장본격화 최근까지국내블록체인생태계는암호화폐관련업체와금융권의블록체인도입이주를이루었고기술혁신은대부분스타트업들이담당 219 년부터금융분야뿐만아니라제조 유통 공공 운송 의료 통신등보다다양한분야에블록체인적용이확대본격화 특히실생활에서체감가능한블록체인서비스가확산

21 II. 블록체인사업확장 소프트웨어 블록체인을활용한사업기회확장본격화 최근까지국내블록체인생태계는암호화폐관련업체와금융권의블록체인도입이주를이루었고기술혁신은대부분스타트업들이담당 219 년부터금융분야뿐만아니라제조 유통 공공 운송 의료 통신등보다다양한분야에블록체인적용이확대본격화 특히실생활에서체감가능한블록체인서비스가확산 공급됨에따라자연스럽게기존중앙집중식시스템대비블록체인기술의가치인지 예 ) 정부 219 년블록체인공공시범사업발표 : 실손보험금청구자동화, 축산물이력관리, 간편한부동산거래등 블록체인사업확장방향 국내주요 IT 기업들의블록체인사업추진현황 구분업체명사업추진동향 삼성 SDS Nexledger 개발, 블록체인기술기반해운물류사업 IT 서비스 SK C&C 지급결제분야활용, 블록체인상품권프로젝트진행 LG CNS 블록체인플랫폼모나체인기반지역화폐서비스 통신서비스 인터넷 게임 SK텔레콤 KT LG유플러스네이버카카오넥슨한빛소프트 블록체인기반전국민모바일신분증서비스개발 상용통신망에블록체인기술도입 블록체인활용한해외간편결제, 송금서비스준비 블록체인기술전문자회사언블락 (unblock) 출범암호화폐거래소비트박스설립, 암호화폐링크발행 일본블록체인자회사그라운드 X 설립 가상화폐거래소코빗지분 65.2% 인수유럽암호화폐거래소비트스탬프지분 8% 인수 브릴라이트코인 (BRC) 암호화폐거래소상장거래 자료 : 한국과학기술연구원, 미래에셋대우리서치센터 자료 : 언론정리, 미래에셋대우리서치센터 산업별투자전략

22 삼성 SDS (1826) 소프트웨어 IT 서비스의구조적성장가능 (Maintain) 목표주가 ( 원,12M) 현재주가 (18/11/16, 원 ) 영업이익 (18F, 십억원 ) 867 Consensus 영업이익 (18F, 십억원 ) EPS 성장률 (18F,%) MKT EPS 성장률 (18F,%) P/E(18F,x) MKT P/E(18F,x) KOSPI 매수 29, 184,5 상승여력 57% ,92.4 투자의견매수, 목표주가 29 만원제시. 다양한 IT 서비스사업기회확보예상 IT 설비투자가경쟁력제고위한중요한전략적수단으로인식, IT 서비스부문의구조적성장지속 블록체인플랫폼넥스레저 (Nexledger) 개발, 금융ㆍ제조ㆍ물류분야에서관련사업기회확보 솔루션, 스마트팩토리, 애널리틱스, 클라우드서비스등신사업중심으로매출성장지속 삼성 SDS 의 IT 서비스성장전략 1 솔루션 / 애널리틱스 : 자체솔루션개발, 18 년매출액 6, 억원예상 2 년 1.5 조원목표 2 스마트팩토리 : 제조업대상추진, 18 년매출액 5, 억원예상 2 년 1 조원목표 3 클라우드서비스 (Cloud Service Brokerage): 18 년매출액 7, 억원예상 2 년 1 조원목표 현금성자산 (3.6 조원 ) 을기반으로추가성장동력확보를위한적극적인 M&A 진행기대 Risk 요인 높은관계사향매출비중, 그룹지배구조개편관련불확실성 시가총액 ( 십억원 ) 14, 삼성SDS 결산기 (12월) 12/15 12/16 12/17 12/18F 12/19F 12/2F 발행주식수 ( 백만주 ) KOSPI 매출액 ( 십억원 ) 7,853 8,18 9,299 1,58 1,996 12,35 유동주식비율 (%) 영업이익 ( 십억원 ) ,19 외국인보유비중 (%) 12.8 영업이익률 (%) 베타 (12M) 일간수익률 순이익 ( 십억원 ) 주최저가 ( 원 ) 182,5 1 EPS ( 원 ) 5,674 5,995 6,854 8,412 9,496 1,562 52주최고가 ( 원 ) 264, 9 ROE (%) 주가상승률 (%) 1개월 6개월 12개월 P/E ( 배 ) 절대주가 P/B ( 배 ) 상대주가 배당수익률 (%) 주 : K-IFRS 연결기준, 순이익은지배주주귀속순이익 자료 : 삼성 SDS, 미래에셋대우리서치센터 산업별투자전략

23 삼성 SDS (1826) 소프트웨어 IT 서비스의구조적성장가능 삼성 SDS 분기별영업이익및영업이익률 ( 십억원 ) 영업이익 (L) (%) 3 1 영업이익률 (R) Q16 3Q16 1Q17 3Q17 1Q18 3Q18 자료 : 미래에셋대우리서치센터 삼성전자실적과삼성SDS IT서비스매출액추이 ( 조원 ) ( 조원 ) 3 삼성전자매출액 (L) 삼성SDS의삼성전자향 IT서비스매출 (R) F 19F 자료 : 미래에셋대우리서치센터 삼성SDS IT서비스신사업매출과비중추이및전망 ( 조원 ) 삼성SDS IT서비스매출 (L) (%) 8 8 솔루션, 스마트팩토리, 클라우드등신사업매출 (L) 6 신사업매출비중 (R) 삼성 SDS IT 서비스매출액및영업이익률추이및전망 ( 조원 ) 컨설팅 /SI(L) (%) 1 아웃소싱 (L) 16 8 IT서비스영업이익률 (R) '16 '17 '18F '19F '2F '16 '17 '18F '19F '2F 6 자료 : 미래에셋대우리서치센터 자료 : 미래에셋대우리서치센터 산업별투자전략

24 삼성 SDS (1826) 소프트웨어 예상포괄손익계산서 ( 요약 ) 예상재무상태표 ( 요약 ) 예상주당가치및 valuation ( 요약 ) ( 십억원 ) 12/17 12/18F 12/19F 12/2F ( 십억원 ) 12/17 12/18F 12/19F 12/2F 12/17 12/18F 12/19F 12/2F 매출액 9,299 1,58 1,996 12,35 유동자산 5,117 6,9 7,166 8,653 P/E (x) 매출원가 7,85 8,352 9,133 9,942 현금및현금성자산 931 1,328 1,88 2,614 P/CF (x) 매출총이익 1,494 1,76 1,863 2,93 매출채권및기타채권 1,962 2,232 2,478 2,83 P/B (x) 판매비와관리비 재고자산 EV/EBITDA (x) 조정영업이익 ,19 기타유동자산 2,199 2,52 2,777 3,173 EPS ( 원 ) 6,854 8,412 9,496 1,562 영업이익 ,19 비유동자산 2,16 1,865 1, CFPS ( 원 ) 15,45 16,125 17,23 21,924 비영업손익 관계기업투자등 BPS ( 원 ) 71,854 77,713 84,79 92,573 금융손익 유형자산 1, DPS ( 원 ) 2, 2,5 2,7 2,7 관계기업등투자손익 무형자산 배당성향 (%) 세전계속사업손익 ,54 1,169 자산총계 7,278 7,955 8,71 9,6 배당수익률 (%) 계속사업법인세비용 유동부채 1,325 1,59 1,675 1,913 매출액증가율 (%) 계속사업이익 매입채무및기타채무 EBITDA증가율 (%) 중단사업이익 단기금융부채 조정영업이익증가율 (%) 당기순이익 기타유동부채 ,27 1,173 EPS증가율 (%) 지배주주 비유동부채 매출채권회전율 ( 회 ) 비지배주주 장기금융부채 재고자산회전율 ( 회 ) 총포괄이익 기타비유동부채 매입채무회전율 ( 회 ) 지배주주 부채총계 1,558 1,774 1,97 2,25 ROA (%) 비지배주주 지배주주지분 5,558 6,12 6,553 7,162 ROE (%) EBITDA 1,64 1,192 1,324 1,76 자본금 ROIC (%) FCF ,31 1,344 자본잉여금 1,297 1,297 1,297 1,297 부채비율 (%) EBITDA 마진율 (%) 이익잉여금 4,347 4,785 5,327 5,935 유동비율 (%) 영업이익률 (%) 비지배주주지분 순차입금 / 자기자본 (%) 지배주주귀속순이익률 (%) 자본총계 5,719 6,18 6,731 7,351 조정영업이익 / 금융비용 (x) 자료 : 삼성SDS, 미래에셋대우리서치센터 산업별투자전략

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Microsoft Word - 2016011217350042.docx (000120) 운송 Company Report 2016.1.12 (Maintain) 매수 목표주가(원,12M) 260,000 현재주가(16/01/12,원) 200,000 상승여력 30% 영업이익(,십억원) 199 Consensus 영업이익(,십억원) 209 EPS 성장률(,%) -16.0 MKT EPS 성장률(,%) 21.4 P/E(,x) 90.6 MKT