관리서비스를대면이아닌비대면방식으로투자자에게제공할수있어야한다. 첫째와둘째요건을충족할경우서비스제공과정에서사람의개입이대폭줄기때문에그만큼비용절감효과가크게나타난다. 셋째, 이렇게절감된비용을최소투자한도또는자문보수를대폭낮추는데활용하여일반대중에게투자자문또는자산관리서비스를공급할수있어야

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1 로보어드바이저가국내자본시장에 1) 미칠영향 이성복 * < 요약 > Ⅰ. 서론 Ⅱ. 로보어드바이저정의및현황 Ⅲ. 로보어드바이저역할 Ⅳ. 국내자본시장에미칠영향 본고는로보어드바이저가국내자본시장에미칠영향을살펴보았다. 국내가계자산및자본시장의특 성상로보어드바이저의역할은분명하다. 첫째, 로보어드바이저는투자자문또는자산관리서비스에대한일반대중의접근성을높일것으로예상된다. 이를통해저금리 저성장시대에적합한자산관리문화가국내에도정착될수있을것이다. 둘째, 로보어드바이저를통해투자자문또는자산관리서비스에대한신뢰가높아질수있다. 로보어드바이저는일관적이고체계적인투자자문또는자산관리서비스를제공할수있고시장상황변화에신속하게대응할수있기때문이다. 셋째, 로보어드바이저를계기로우리나라금융패러다임이자본시장중심으로전환할수있을것이다. 우리나라경제가지속가능한성장동력을되찾기위해서는자본시장의자금중개기능을확대시킬필요가있다. 그외본고는로보어드바이저의정의및유형, 국내도입현황, 국내자산관리시장의특징, 로보어드바이저의부정적인역할등에대해서도상세히살펴보았다. Ⅰ. 서론 2016년초부터국내에서도로보어드바이저 (robo-advisor) 에대한관심이높아졌다. 2월말구글의인공지능알파고 (AlphaGo) 와이세돌의바둑대전이세간의관심을끌면서부터이다. 이는로보어드바이저가금융시장에서인공지능의활용도가가장높을것으로평가받기때문이다. 그러나이러한관심속에는로보어드바이저가사람대신에고객자산을투자해준다면구글의알파고가이세돌을이긴것처럼시장수익률을초과하는수익을실현할수있을것이라는어떤확실한전제가깔려있다. 과연그럴까. 이에대해답하기위해서는로보어드바이저의역할을제대로이해할필요가있다. 로보어드바이저가반드시좋은역할을한다고기대할수없다. 로보어드바이저도사람의손에의해설계되고만들어지기때문에분명자본시장에해를끼치는부정적인역할을할수있다. 특히로보어드바이저가활성화될경우게임의양상은사람대로보어드바이저가아니라로보어드바이저간경쟁으로바뀔것이다. 그렇기때문에로보어드바이저가사람보다우수하기때문에더좋은결과를낳을것이라는질문은성립되지않을수있다. 오히려어떻게하면로보어드바이저가자본시장에서좋은역할을할수있도록유도할수있는가에대한답을찾는것이더현명할수있다. 본고는이러한관점에서로보어드바이저의역할을이해하고국내자본시장에미치는영향을살펴보고자한다. Ⅱ. 로보어드바이저정의및현황 1. 정의및유형 2) 로보어드바이저 (robo-adviser) 는 2002년미국언론에서처음사용된용어이며아직까지이에대한합의된정의는없다. 여기서 robo 는자동화 (automated) 라는의미로사용되었으며, 자동화는온라인으로투자자문또는자산관리서비스를제공하는데필수적인요건이다. 일반적으로다음세가지요건을충족하는경우자본시장에서로보어드바이저로불린다. 첫째, 미리짜인알고리듬 (algorithm) 을이용하여자동화된투자자문또는자산관리서비스를제공할수있어야한다. 둘째, 전문적인투자자문또는자산 * 자본시장연구원연구위원 / 경제학박사, javanfish@kcmi.re.kr 1) 본고는필자의개인적인의견이며, 자본시장연구원의공식적인의견이아님을밝힌다. 본고는 로보어드바이저가국내자본시장에미칠영향 ( 이성복, 2016a), 로보어드바이저역할에대한이해 ( 이성복, 2016c), 핀테크혁신이국내자본시장에미칠영향 ( 이성복, 2015) 의내용을재정리한것임을밝힌다. 2) 이성복 (2016b) 를참고하였다

2 관리서비스를대면이아닌비대면방식으로투자자에게제공할수있어야한다. 첫째와둘째요건을충족할경우서비스제공과정에서사람의개입이대폭줄기때문에그만큼비용절감효과가크게나타난다. 셋째, 이렇게절감된비용을최소투자한도또는자문보수를대폭낮추는데활용하여일반대중에게투자자문또는자산관리서비스를공급할수있어야한다. 로보어드바이저가대중적인기뿐만아니라자산관리시장의지각변동을일으키는파과적인혁신으로평가받는이유중에하나가바로세번째요건때문이다. 이를통해이전과달리로보어드바이저는투자자문또는자산관리서비스에대한진입장벽을대폭낮춰고액자산가중심으로발전했던시장을일반개인도쉽게접근할수있도록대중화시켰기때문이다. 넓은의미에서로보어드바이저는자동화된투자자문또는자산관리서비스를온라인으로제공하는플랫폼 (platform) 으로정의할수있다. 로보어드바이저가고객과의상호작용을통해투자자문또는자산관리서비스를제공한다는측면에서플랫폼으로이해하는것이바람직하다. 낮은최소투자한도와자문보수를제시하는조건차별성은로보어드바이저의고유한특성이라기보다는사업전략의하나로보는것이타당하다. 이를바탕으로로보어드바이저는독립적인투자자문서비스제공또는플랫폼직접개발여부에따라네가지유형으로구분될수있다. 첫째, 순수로보어드바이저이다. 플랫폼을직접개발하고독립적으로온라인투자자문또는자산관리서비스를제공할목적으로금융당국에등록하여투자자문업또는투자일임업을영위하는투자자문사이다. 둘째, 하이브리드 (hybrid) 로보어드바이저이다. 기존투자자문사또는이에준하는금융회사가오프라인뿐만아니라온라인으로도투자자문또는자산관리서비스를제공할목적으로로보어드바이저플랫폼을직접개발한경우이다. 셋째, 로보어드바이저플랫폼어댑터 (platform adopter) 이다. 제3자가제공하는로보어드바이저플랫폼을이용해온라인투자자문또는자산관리서비스를제공하는투자자문사또는이에준하는금융회사이다. 넷째, 로보어드바이저플랫폼개발자 (platform developer or enabler) 이다. 제3자에게제공할목적으로로보어드바이저플랫폼을전문적으로개발하는 IT전문회사이다. 국내는투자자문또는투자일임에대한비대면규제가풀리기전까지는순수로보어드바이저가출현하기어렵고, 하이브리드로보어드바이저또는플랫폼어댑터가시장을선점하고있는상황이다. 마치중금리대출시장의확대를위해도입한인터넷전문은행이은행업본인가를받아출범하기전에시중은행이선제적으로중금리대출시장을선점하고있는양상과비슷하다. 이때문에로보어드바이저플랫폼을선도적으로개발한투자자문사들이자산관리시장에서파괴적인혁신을불러일으킬수있을지는미지수이다. 그림 1 2. 국내현황 자본시장법제97조 1항에따르면투자자문업자또는투자일임업자는일반투자자와투자자문계약또는투자일임계약을체결하고자하는경우동조 1항각호에서요구하는서면자료를미리일반투자자에게교부하여야한다. 또한동법제98조 1항 3호에따르면투자자문업자또는투자일임업자는투자권유자문인력또는투자운용인력이아닌자에게투자자문업또는투자일임업을수행하게하는행위를할수없다. 이때문에국내에서는법령개정이있기전까지로보어드바이저가비대면으로투자자문계약또는투자일임계약을받을수없고, 사람의개입없이비대면투자자문또는투자일임서비스를제공할수없다. 현재금융당국은 2016 년말까지관련법령을개정하여비대면투자자문또는투자일임서비스를전면허용하고, 독립투자자문사의진입요건을대폭완화해투자자문또는자산관리서비스의대중화를도모할예정이다. 표 1 로보어드바이저의유형 국내로보어드바이저의제도적환경 구분투자자문업투자일임업 가능 플랫폼개발 불가능 Yes No 로보어드바이저플랫폼개발자 No 금융당국등록 자문인력 + 로보어드바이저 ( 대면 + 반자동 ) 로보어드바이저 ( 비대면 + 자동 ) 순수로보어드바이저 하이브리드로보어드바이저 로보어드바이저플렛폼어댑터 Yes 운용인력 + 로보어드바이저 ( 대면 + 반자동 ) 로보어드바이저 ( 비대면 + 자동 ) 30 31

3 2016 년중증권사 10 곳과은행 4 곳이로보어드바이저서비스를개시할예정이다 ( 금융위원회, 2016b). 참고로 2016 년 6월말현재이들대부분은로보어드바이저서비스를준비하는중이다. 증권사 10곳은대체적으로 ETF, ETN을활용한자산배분서비스에중점을두고있다. 다만삼성증권과유안타증권은자산배분서비스뿐만아니라주식투자와관련된투자자문에특화하는전략을취한다. 이와달리은행 4곳중쿼터백투자자문과제휴한 KB국민은행을제외하고는예 적금을포함해은행창구에서판매하는금융상품에대한추천서비스에중점을두고있다. 향후로보어드바이저가국내에서성공할경우이보다더많은로보어드바이저플랫폼이나타날것으로예상된다. 표 2 증권 은행 국내로보어드바이저서비스현황 구분 자체개발 투자자문사 퀘터백디셈버디멘젼밸류시스템 한국 동부 신한 현대 대우 NH 대신 삼성 유안타 미래에셋 KB 국민 우리 신한 KEB 하나 자료 : 각언론보도자료 플랫폼개발자 써미트에임 DNA Fount 2016 년 6 월말현재투자자문또는자산관리를위해로보어드바이저플랫폼을개발한업체는증권사 5곳, 은행 1곳, 투자자문사 5곳, 플랫폼개발사 3곳으로파악된다. 이외에도펀드종목또는주식종목을전문적으로추천하는로보어드바이저도개발되고있는것으로알려져있다. Ⅲ. 로보어드바이저역할 로보어드바이저가국내자본시장에미치는영향을살펴보기위해서는로보어드바이저의역할을제대로이해할필요가있다. 또한로보어드바이저의역할을이해하기위해서는국내가계자산및자본시장의특징과국내자산관리시장의현황을살펴볼필요가있다. 1. 국내가계자산및자본시장특징가. 가계자산구성 낮은금융자산비중 우리나라의가계자산중금융자산비중은 30% 를밑도는아주낮은수준이다. 다만최근 5년간서서히 상승하는추세를유지하고있다. 비금융자산대부분은주택등부동산이며, 최근 5년간부동산경기가 소폭침체국면에들어서면서상대적으로금융자산의비중이다소증가한것으로알려져있다. 표 3 주요국가계자산중금융자산비중 ( 단위 : %) 연도 한국 미국 일본 영국 호주 자료 : 각국중앙은행, 금융투자협회 (2015) 재인용 이처럼국내의경우가계자산중금융자산이차지하는비중이낮기때문에그만큼금융자산에대한투 자자문또는자산관리에대한수요도전반적으로낮다고볼수있다. 나. 가계금융자산구성 낮은금융투자참여우리나라가계의금융자산구성을살펴보면, 현금 예금비중이상대적으로매우높고금융투자비중은상당히낮다. 반면에일본을제외한다른금융선진국은금융투자비중이상대적으로높다. 영국및호주의경우보험 연금기관의금융투자운용비중을고려하면금융투자비중은각각 51.7% 및 58.5% 로조사된다

4 표 4 주요국가계금융자산구성 (2014 년말기준 ) ( 단위 : %) 한국 미국 일본 영국 호주 현금예금 금융투자 주식 채권 펀드 보험연금 기타 자료 : 각국중앙은행, 금융투자회협회 (2015) 재인용 가계의금융자산중현금 예금비중이높다는것은그만큼금융자산에대한위험관리필요성이상대적 으로낮다는것을의미한다. 이는다시투자자문또는자산관리수요로이어진다. 예를들어, 투자활동에 참여하지않고은행만이용하는국민은투자자문또는자산관리에대한필요성을느끼지못한다. 통계자 료부족으로은행만이용하고투자활동에참여하지않는경우, 은행을통해투자활동에참여하는경우, 금융투자회사를통해투자활동에참여하는경우를나누어금융시장의구조를파악하기는어렵다. 다만 간접적으로살펴볼수있는통계가발표중단된 주식투자인구및주식보유현황 이다 ( 한국거래소, 2014) 년말주식투자인구는경제활동인구 5명중 1명, 전체인구 10명중 1명으로조사되었다. 개인은평균 적으로유가증권시장에서 5천400 만원, 코스닥시장에서 2천800 만원어치를보유하고있는것으로집계 되었다. 그렇다면가계의금융자산에서금융투자가차지하는비중을고려할경우경제활동인구 5명중최 소한 3명은투자활동경험이없다고추측해볼수있다. 여기서경제활동인구란최소한안정적으로금융자 산을축적할수있는인구이다. 그런데이중최소한 3명이투자활동경험이없다면투자자문또는자산 관리에대한수요도그만큼없다고해석할수있다. 다. 금융투자구성 직접투자를더선호 2014 년말자본시장전체의투자방법별구성을살펴보면, 직접투자비중이 60.1%, 간접투자 ( 퇴직연금포함 ) 비중이 15.2%, 자산관리 ( 퇴직연금제외 ) 비중이 25.4% 로나타난다. 직접투자, 간접투자, 자산관리부분에게각각개인비중 ( 유가증권시장 19.7%, 코스닥시장 62.9%, MMF 23.1%, 펀드 35% 등 ) 을고려할경우개인의직접투자편중현상은전체보다더크게나타날수있다. CMA( 현금관리계좌 ) 와랩어카운트일부를제외하고는자산관리시장의운용자산대부분도기관투자자의자산이다. 표 5 금융투자유형별비중 구분 자산유형 규모 비중 위험정도 유가증권 1, 고위험 코스닥증권 고위험 ETF/ETN 고위험 직접투자 ELS 고위험 DLS 고위험 투자자예탁금 저위험 소계 1, MMF 중위험 펀드 중고위험 간접투자 ( 해외펀드 ) 중고위험 퇴직연금 중위험 소계 CMA 저위험 랩어카운트 중고위험 금전신탁 중고위험 자산관리 투자자문 고위험 투자일임 고위험 소계 합계 3, 자료 : 이성복 (2015) 수정인용 34 35

5 라. 투자주체별수익률비교 상당한정보격차존재 그렇다면개인은직접투자를통해높은수익을얻고있을까. 개인의직접투자평균수익률은기관및외 국인과비교해상당히낮은수준이다 년중개인의거래소주식에대한수익률은 9.8% 로추정된다. 이에반하여기관은 12.1%, 외국인은 8.7% 로추정된다. 코스닥주식이나 ETF의경우도비슷하다. 이는개인이자본시장에서투자판단에필요한충분한정보를제공받지못하기때문일수있다. 신보성 김준석 (2014) 은기관은주가상승기이전에순매수가높고주가하락기이전에순매도세가높고, 개인은기관과반대로매수도하는것으로나타남을보였다. 기관은정보거래자이고, 개인은시세추종자이기때문이다. 표 6 주식및 ETF 순매수상위종목평균수익률 (2014 년중 ) 구분개인기관외국인 거래소 * -9.8% 12.1% 8.7% 코스닥 * 6.6% 27.7% 15.0% ETF** -0.8% 2.2% -0.4% * 순매수상위 30 개종목을평균 3 개월보유한다고가정하고산출 ** 순매수상위 12 개종목을평균 3 개월보유한다고가정하고산출 자료 : 이성복 (2015) 분명주식시장에서직접투자를통해높은수익을내는개인도있다. 그러나앞서살펴본바와같이평균적으로개인이시세추종자로서시의적절한투자정보에접근하지못하는환경이라면간접투자또는투자자문이더적합한투자선택일수있다. 그럼에도불구하고개인은남에의한간접투자나자산관리보다자기가직접하는직접투자를선호한다. 이때문에직접투자에참여하는개인을대상으로종목추천등투자자문을제공하는유사투자자문업자가계속해서증가하고있다 년 4월말기준금융감독원에등록한유사투자자문업자는 736개로, 2008년말대비 580개증가하였다는점이이를방증한다. 이뿐만아니라채팅방, 회원제블로그등을개설해사설투자자문을제공하는사례도증가하고있다. 2. 국내자산관리시장현황 가. 최소투자금액비교 높은진입장벽존재 우리나라의자산관리시장은기관투자자중심으로발전했다. 개인중에서도고액자산가중극히일부만자산관리시장에참여하고있다. 가계의금융자산구성을고려할경우 1억원을투자자문으로계약할수있는개인이라면, 최소금융자산을 4억원이상보유하고있어야한다. 그만큼일반투자자뿐만아니라대중부유층조차투자자문또는자산관리서비스에접근하기어렵다는것을의미한다. 한편최소투자금액이상대적으로낮은랩어카운트가최근 5년간빠르게성장하였다. 이는일반대중의투자자문또는자산관리서비스에대한잠재적인수요가존재한다는것을방증해준다. 표 7 자산관리서비스의최소투자금액 CMA 랩어카운트금전신탁투자자문투자일임퇴직연금 최소투자금액 - 30~5 천만원 5 천만원 1 억원 3 억원근로자 나. 국내자산관리시장규모 부동산침체로인한반작용성장지속 국내자산관리시장은최근 5년간연평균 16.4% 의성장률을보이며꾸준히성장하였으며, 퇴직연금, 랩어카운트, 금전신탁, 투자일임이성장을견인하고투자자문은소폭퇴보하는양상을보였다 년말운용자산이 474 조원이었던시장이 2015 년말 1,013 조원으로약 5년간두배이상증가하였다. 표 8 국내자산관리시장의운용자산유형별비중 CMA 랩어카운트금전신탁투자자문투자일임퇴직연금 ** 2010 년말 년말 성장률 * * 성장률은복합평균성장률 (compound average growth rate) 로계산 ** DC 형퇴직연금과 IRA 연금의합계 자료 : 금융투자협회통계자료홈페이지 ( ( 단위 : 조원, %) 36 37

6 2015 년말 CMA 의자산총액은 44.3 조원이며, 크게하락한 2011 년이후소폭상승세 ( 연평균 8.3% 성 장 ) 를계속유지하고있다 년말랩어카운트의일임자산은 89.4 조원이며, 최근 10년동안꾸준한상승세 ( 최근 5년간연평균 20.2% 성장 ) 를이어가고있다. 그런데업계에따르면랩어카운트운용자산의대부분도기관투자자의자산이라고한다 년말금전신탁의수탁자산은 조원으로, 최근 5년동안꾸준하게성장 ( 연평균 18.3%) 하였다. 금전신탁도마찬가지로개인의참여비중은상당히낮은수준이라고전해진다 년말투자자문및투자일임계약자산은총 조원이며, 투자자문은최근 5년동안소폭감소세 ( 연평균 -4.1%) 를, 투자일임은동일기간중꾸준한증가세 ( 연평균 16.2%) 를보이고있다. 이시장도기관투자자의참여비중이상당히높은시장이다 년말퇴직연금총적립금은 조원이고이중 DC 및 IRP의적립금이총적립금의 31.7% 인 40.1 조원을차지하고있으며, 대부분이원금보장형상품에가입되어있다. 자산관리시장의규모는 5년사이 2배이상으로성장했지만, 하부시장의구조는크게바뀌지않았다. 상대적으로개인의참여비중이높은 CMA와투자자문의시장점유율은 2010 년대비각각 4%p 와 2%p 감소하였다. 대신랩어카운트시장의시장점유율은동일연도대비 1%p 증가하였다. 금전신탁과퇴직연금시장의시장점유율도동일연도대비각각 3%p와 2%p 증가하였다. 다만투자일임시장의시장점유율은 2010 년대비동일하게나타났다. 그림 2 국내자산관리시장규모 자료 : 금융투자협회 2010 년 201 년 다. 안전자산중심의시장구조 저금리ㆍ저성장시대에부적합 국내자산관리시장에서운용자산유형별비중을살펴보면, 원금이보장되거나상대적으로안전한자 산에운용되는비중이매우높게나타난다. 그만큼전문적인투자자문또는자산관리서비스를이용하는경우에도개인은안전자산에자기자산이상당부분운용되기를원하고있다. 왜우리나라개인들은원금이보장되는금융자산을매우선호하는것일까. 분명저금리 저성장시대에는부적합한자산배분행태임에틀림없다. 이에대한깊이있는연구가필요할때이다. 가장큰이유중에하나는은행중심으로금융시스템이발전했기때문일것이다. 이때문에파급되는시장구조적문제가여러곳에산재되어있지만각계각층이이에대한문제의식을갖지못하는것일수있다. 예를들면, 은행이독점하고있는지급결제시스템이문제의원인일수있다. CMA는고객의현금자산관리를위해특화된계좌이다. 이론적으로입출금이나자금이체측면에서은행의요구불계좌와큰차이가없다. 그런데심리적으로는개인은 CMA를통해계좌이체하는것을상당히불편하게느끼는것같다. 실제로카드사에따라 CMA계좌가신용카드결제계좌로지정이안되는경우도있다. 뿐만아니라자금이체는은행을통해야한다는인식이뿌리깊게자리잡혀있기때문이다. 또한 CMA는자본시장에큰충격이발생하지않는한원금을대부분보장한다. 그런데도개인은투자활동에적극적으로참여하더라도, 또는아무리예금금리가낮더라도현금자산을은행에예치하려고한다. 원금보장이나예금보험은은행에서해주는것으로주로인식하기때문이다. 표 9 국내자산관리시장의운용자산유형별비중 자산유형예금성 * 투자성기타 CMA 96% 3% 1% 랩어카운트 ** 69% 30% 1% 특정금전신탁 59% 36% 5% 투자자문 n.a. n.a. n.a. 투자일임 n.a. n.a. n.a. 퇴직연금 89% 7% 4% ISA*** 70% 30% 1% * 예적금, 현금유동성이높은안전자산또는단기자금자산에자금을운용해실질적으로원금을보장할수있는경우 ** 2010 년 5 월말기준 *** 2016 년 6 월 10 일기준금융권역별판매금액비중으로대체함 자료 : 금융감독원 (2010), 고용노동부 금융감독원 (2016), 금융투자협회통계자료홈페이지 ( 금융위원회 (2016a), 자본시장연구원 38 39

7 라. 투자자문 운용인력현황 잠재수요대비전문인력공급부족최근 5년간투자자문시장이지속적으로축소되고투자일임시장이크게성장함에따라투자자문 운용인력의공급도비슷한양상을보이고있다 년말투자자문인력은 9.51 만명으로 1인당평균 1.41 억원에대해투자자문서비스를제공하고, 투자운용인력은 1.24 만명으로 1인당평균 억원을투자운용서비스를제공한것으로파악된다. 투자운용인력 1인당평균금액이상당히높은것은투자일임운용자산의대부분이기관투자자의자산이기때문이다. 은행 PB도한은행당 100명내외의전문인력을보유하는데그치는것으로조사된다 ( 금융연구원, 2012). 이처럼국내투자자문 운용인력의공급은부족한것으로판단된다. 그만큼고객의수요를충족시키지못할수있다는것을의미한다. 그림 3 국내투자자문및투자운용전문인력현황 년말 2013년말 2014년말 2015년말 월말 자료 : 금융투자협회로보어드바이저가국내에도입되더라도단기또는중기적으로는투자자문 운용인력에대한수요는더증가할것으로보인다. 그이유는간단하다. 로보어드바이저가투자자문또는자산관리서비스에대한수요를창출하면서오프라인서비스에대한수요도확대시킬수있기때문이다. 미국의경우도 2008년로보어드바이저가출현한이후금융자문사의고용이미국자산관리시장전체에서증가한것으로나타났다. 미국의경우로보어드바이저에의한인력대체효과가나타나지않았다 ( 이성복, 2016b). 3. 로보어드바이저역할 국내가계자산및자본시장의특성과국내자산관리시장의현황을살펴봤을때로보어드바이저의역할은분명해보인다. 첫째, 로보어드바이저는투자자문또는자산관리서비스에대한일반대중의접근성을높여야한다. 이를통해저금리 저성장시대에적합한자산관리문화가국내에도정착될필요가있다. 둘째, 로보어드바이저를통해투자자문또는자산관리서비스에대한신뢰를높여야한다. 가계자산의구성을살펴볼때비금융자산및안전자산에대한의존도가매우높은것은투자에대한신뢰부족으로투자심리가크게위축되어있기때문일수있다. 또한간접투자보다직접투자를선호하는것도남에게투자를맡기는것을꺼려하기때문일수있다. 셋째, 로보어드바이저를계기로우리나라금융패러다임이자본시장중심으로전환되어야한다. 우리나라경제가지속가능한성장동력을되찾기위해서는자본시장의자금중개기능을확대시킬필요가있다. 로보어드바이저의서비스영역이확대될경우자금을생산성과효율성이낮은곳에서높은곳으로효과적으로중개할수있다. 그럼에도불구하고로보어드바이저중에는악의적인로보어드바이저도나타날수있다. 사적이익을극대화하고사회비용을높이는로보어드바이저가있을수있는것이다. 본절에서는로보어드바이저의긍정적역할과부정적역할을균형있게살펴보고자한다. 이를기반으로로보어드바이저가국내자본시장에미칠영향을예상해보기로한다.3) 가. 긍정적역할 1) 자산관리대중화선도선진국의경우로보어드바이저가최소투자한도를낮춰투자자문또는자산관리서비스의대중화를이끌고있다. 로보어드바이저출현이전에는사람이찾아오거나찾아가야투자자문또는자산관리서비스를받을수있었다. 사람에의한서비스는고정비용이높기때문에기관투자자또는고액자산가중심으로서비스가제공되었다. 이때문에소액투자자또는일반대중의서비스에대한접근성은상대적으로매우낮았다. 로보어드바이저가최소투자한도를크게낮출수있는이유는서비스를제공하는과정에서사람의개입을최소화하고이를자동화하기때문이다. 이때문에로보어드바이저는공간과시간제약을받지않고고객에게온라인으로 24시간서비스를제공할수있다. 또한로보어드바이저는물리적으로수천명에게서비스를동시에제공할수있다. 이는로보어드바이저의서비스공급한계비용이거의 0에가깝기때문에가능한일이다. 로보어드바이저가이러한기술적비교우위를활용해최소투자한도를낮추는데는또 3) ESMA(2015) 를참고하였다

8 다른이유가있다. 로보어드바이저는더많은소액투자자를확보할수록로보어드바이저가더쉽게규모의경제를실현할수있기때문이다. 그래서로보어드바이저는고객을신규로확보하기위해최소투자한도를지속적으로낮출유인이크다. 2) 자문보수경쟁촉진로보어드바이저플랫폼의초기구축비용은높으나서비스공급의한계비용은매우낮다. 투자자문 운용인력은서비스를수동적으로 (manually) 제공하기때문에서비스주기가잦을수록한계비용이크게올라간다. 그만큼시간과노동이많이소요되기때문이다. 이와달리로보어드바이저는사람의개입을최소화하고대부분의절차를자동적으로 (automatically) 제공한다. 또한로보어드바이저플랫폼은수천명이상에게서비스를동시에제공할있을정도로서비스복제력이뛰어나다. 이때문에서비스주기가잦더라도낮은한계비용을유지할수있다. 미국의경우로보어드바이저대부분이주로비용이낮은 ETF를활용해투자자문과자산관리서비스에대한가격경쟁력을확보하기도한다. 이를통해로보어드바이저는자산관리비용의대부분을차지하는운용수수료를절감할수있기때문이다. 로보어드바이저는이렇게절감된비용을자문보수를인하하는데활용한다. 낮은자문보수는신규고객을유치하고기존고객를유지하기위한중요한전략이될수있다. 최소투자한도는낮췄는데기존투자자문사와비슷한수준으로자문보수를부과할경우일반대중의로보어드바이저에대한수요는크지않을수있기때문이다. 또한고객이투자자문또는자산관리서비스에비해자문보수가너무비싸다는느낌을받을경우로보어드바이저를바꿀의향이생길수있다. 물론자문보수가낮다고하더라도투자자문또는자산관리서비스의질적수준이낮아도된다는것은아니다. 국내의경우명시적인비용부과없이확정적인금리를제시하는은행에익숙하다보니고객이보수기반의금융서비스 (fee-based financial services) 에대해심리적저항감을갖는것으로알려져있다. 그런데고객이보수수준이너무높다고인식하면그금융서비스이용을더꺼릴수있다. 로보어드바이저가합리적이고타당한수준까지자문보수를낮추는데기여한다면고객도투자자문또는자산관리서비스에대한보수를지급하는데인색하지않을것이다. 즉, 합리적인투자자라면서비스수준에합당한보수를요구하는데거부감을보이지않을것이다. 따라서로보어드바이저간자문보수인하경쟁은투자자문또는자산관리서비스의대중화에기여할것으로내다보인다. 3) 일관성 체계성유지가능로보어드바이저의잘짜인알고리듬은사람보다일관적이고체계적인투자자문또는자산관리서비스를제공할수있다. 투자자문 운용인력은투자자처럼행태적편향 (behavioral biases) 을보유하고있기 때문에각자가처한상황에따라서비스의질적측면에서상당한격차를보일수있다. 이와달리잘짜인알고리듬은투자자가처한다양한환경변수를종합적으로고려할수있으며, 동일한투자유형을가진고객에게일관적이고체계적인서비스를제공할수있다. 이는로보어드바이저의알고리듬이투자자의환경또는행태를빅데이터기술에기반하여분석하고이를기초로진화될때가능한일이다. 로보어드바이저의고객에대한일관적이고체계적인태도는고객의신뢰를높이는데중요한요인으로작용할수있다. 로보어드바이저는고객의의사결정을강요하지않기때문에투자자문또는자산관리에대한고객의만족도를높일수있다. 로보어드바이저에게투자자문을받는고객은자기선택으로투자를결정해야하므로상대적으로높은책임의식을가질수있다. 고객이로보어드바이저에게투자일임을하더라도이는마찬가지이다. 로보어드바이저는감정이없기때문에고객입장에서거절하는데거리낌을갖지않아도된다. 또한언제라도다시로보어드바이저의투자자문또는자산관리서비스를신청할수있다. 자신의과거의선택을번복해도로보어드바이저는어떤의사표시도하지않기때문이다. 이와달리사람에게투자자문또는자산관리서비스를받는고객은자기선택보다는타인에게강요를받았다는행태적편향을보일수있다. 이처럼로보어드바이저는일관적이고체계적으로투자자문또는자산관리서비스를제공할수있으며, 고객을일관적이고체계적인태도로상대할수있다. 이점에서온라인환경을편하게생각하는젊은세대는로보어드바이저를더편하게생각할수있다. 4) 서비스비교가능로보어드바어저는투자자문또는자산관리서비스에대한투자자의접근성을높여고객에게서비스간질적비교를가능하게할수있다. 사람이제공하는서비스는사전에경험하는데높은비용이소요되기때문에고객입장에서서비스를질적으로비교하기어렵다. 또한수만명에이르는투자자문 운용인력의서비스질을비교하는것은물리적으로불가능하다. 이때문에사람에의한서비스는서비스질향상을위해상호경쟁할유인이매우낮다. 로보어드바이저대부분은투자자문또는자산관리서비스를사전에경험할수있도록고객에게테스트서비스를제공한다. 이때문에고객은상대적으로서비스를질적으로비교하기쉽다. 자연스럽게로보어드바이저간서비스질경쟁은심화될수밖에없다. 이에따라로보어드바이저의서비스질은크게향상될수있으며로보어드바이저간서비스차별화도나타날수있다

9 5) 시장변화신속대응가능로보어드바이저는사람보다시장상황변화에더적극적이고효과적으로대응할수있다. 로보어드바이저는알고리듬을이용해자동화된절차에따라시장상황변화를실시간으로학습하고분석하여투자자문또는자산관리서비스에반영할수있다. 시장상황변화에민감한투자자의투자성향과투자목적을고려하여개별화된맞춤형서비스를제공할수있다. 실시간시장정보를처리하고분석할수있는빅데이터기술을이용할경우동태적인리밸런싱 (dynamic rebalancing) 을고객에게제안할수있다. 로보어드바이저가미리짜인알고리듬이아닌인공지능의핵심기술인머신러닝 (machine learning) 을활용할경우시장상황변화에더효과적으로대응할수있다. 이와달리사람은시시각각으로변하는시장정보를종합적으로학습하고분석하는데정보수집능력과처리능력측면에서한계가있다. 특히사람이양질의투자자문또는투자운용교육을받았다고하더라도빠르게변화는시장상황을포착하고이에적합한투자자문또는자산관리를고객에게시의적절하게제안하는것은현실적으로불가능하다. 이때문에금융위기나큰시장의변동성이벤트가발생할때마다사람에의한투자자문또는자산관리서비스에대한신뢰가추락하는경우가반복되어왔다. 나. 부정적역할 1) 부적합한의사결정유도가능고객이온라인으로자동화된투자자문또는자산관리서비스를제공받는과정에서로보어드바이저가제공하는정보를제대로이해하지못하더라도이에대해질문할기회가고객에게주어지지않는다. 로보어드바이저는미리짜인알고리듬대로순차적인질문을던지고고객의답변에따라일방적으로투자자문을제공하기때문이다. 또한로보어드바이저는일방적인의사소통을악용해고객이이해하기어려운용어를사용하거나이에대한충분한설명을제공하지않을수있다. 이때문에고객은이해하지못한정보에대한추가적인설명을로보어드바이저에게기대하기어렵다. 로보어드바이저는포트폴리오의내재위험을분명하게설명하지않고잠재적인이익만을강조할수있다. 이는불완전판매의전형적인유형이다. 로보어드바이저는투자손실가능성에대한충분한설명없이높은수익을실현할가능성만을강조하거나, 각포트폴리오구성자산의내재위험등에대해충분한설명을제공하지않거나, 고의적으로눈에잘띄지않게제공할수있다. 이경우고객은스스로추천받은포트폴리오의내재위험을평가하고의사결정을해야하나, 주어진설명내에서의사결정을내릴가능성이매우높다. 2) 부적합한투자자문가능로보어드바이저는미리짜인알고리듬을이용해한정된질문으로고객의투자성향과투자목적을파악한다. 문항수가 5개이고답변수가 3개일경우각문항에대한고객의답변에따라이론적으로 243개의경우의수가발생한다. 또한고객의투자성향과투자목적을각각 5개로구분할경우로보어드바이저가제시하는이론적인자산배분추천은최소 9개이상이어야한다. 그러나로보어드바이저는고객이어떻게답변하는가와크게상관없이임의적인자산배분을무작위로제안할수있다. 이러할가능성은충분히존재할수있다. 고객은각질문에대한답변이어떤과정을거쳐로보어드바이저의자산배분제안으로연결되는지를알수없기때문이다. 고객이처한상황이바뀌더라도로보어드바이저가제시하는질문과답변이이를제대로고려하지못할수있다. 고객의투자목적은시장상황에따라변경될수있으나로보어드바이저가고객에게제시하는질문은이를고려하지않고설계될수있기때문이다. 이에따라로보어드바이저가고객의투자성향과투자목적을재조사하더라도고객의변경된상황을충분히반영하지못할수있다. 이때문에고객은자기가처한상황에맞지않는부적합한투자자문을로보어드바이저에게받을수있다. 또한고객은로보어드바이저의투자자문결과로제시하는자산배분추천이자신에게적합한지를판단하기어렵다. 동일한고객에대해로보어드바이저마다전혀다른투자자문결과를내놓을경우어떤투자자문또는자산배분이자신에게적합하지를직접판단하기어려울수있다. 3) 이해상충발생가능로보어드바이저는미리짜인알고리듬을이용해고객의이익보다로보어드바이저의이익을우선할수있다. 로보어드바이저는자문보수를낮게제시하는대신에그만큼선취수수료가높은금융투자상품을추천할수있다. 로보어드바이저는고객의가입을촉진시키기위해낮은자문보수만을강조할수있다. 그리고사후적으로선취수수료를가입비명목으로부과할수있다. 특히이러한구조는로보어드바이저가독립적으로투자자문또는자산관리서비스를제공하지못하고기존증권사또는은행에종속되어서비스를제공할때발생하기쉽다. 또한로보어드바이저는고의적으로또는임의적으로선취수수료가높은금융투자상품에투자하도록추천할수있다. 로보어드바이저는자기에게유리한수수료또는보수를제공하는금융투자상품을주로추천할수있다. 반면로보어드바이저는더저렴한비용이부과되는금융투자상품을자산배분제안에서임의적으로낮은비율로제시하거나제외시킬수있다. 특히이미가입한고객을대상으로리밸런싱서비스를제공할때로보어드바이저에게유리한추천을제시할가능성도배제할수없다

10 4) 기본가정임의설정가능로보어드바이저의투자자문또는자산관리제안은알고리듬이채택한기본가정과판단기준에따라크게달라질수있다. 로보어드바이저가채택한알고리듬의기본가정또는판단기준이타당하지않을경우고객은부적합한투자자문을받을수있다. 투자자문결과는최적자산배분모형에대한기본가정뿐만아니라고객의답변에대한반응함수에의해서도달라질수있다. 그러나고객은알고리듬에사용된시장변수및모수에대한가정을검증할능력이나방법이없다. 또한고객은로보어드바이저가자신의답변에모호한판단기준을적용했는지를알아낼수없다. 로보어드바이저의알고리듬이주기적으로관리되지않을경우이러한문제가발생할가능성이높다. 알고리듬의기본가정이급격한시장상황의변화로타당하지않을수있고알고리듬의판단기준이고객의답변이나요구에맞지않게수립되었을수있기때문이다. 로보어드바이저는알고리듬의기본가정과판단기준이타당한지를주기적으로검증하고이에대한결과를기록하고관리할수있어야한다. 5) 자체오류또는해킹위험노출가능로보어드바이저가채택한알고리듬자체에오류가있거나해킹될경우고객이부적합한투자자문을받거나자본시장에서대량오류주문이발생할수있다. 로보어드바이저의알고리듬을개발하는단계에서의사결정순서를잘못배열할경우로보어드바이저는전혀다른투자자문을제안할수있다. 또한로보어드바이저의질문순서가고객의답변에영향을미칠경우로보어드바이저의투자자문결과는전혀다를수있다. 로보어드바이저가채택할알고리듬이해킹되거나외부에의해임의적으로조작될경우시스템적인대량오류주문이발생할수있다. 로보어드바이저가사람의개입을최소화함에따라해킹이나임의조작위험에노출되더라도이를쉽게감지하지못할수있다. 특히시스템적으로알고리듬의오작동을감지할수있는장치가마련되어있지않을경우이러한위험을방지하기어려울수있다. 이로인해부적합한투자자문이제공되거나대량오류주문이발생할수있으며, 이경우법적책임소재에대한분쟁이발생할수있며최악의경우급격한시스템위험까지초래할수있다. 6) 급격한시스템위험초래가능로보어드바이저의투자자문또는자산관리서비스에대한의존도가높아질수록자본시장에서투자행태의쏠림현상이시장구조또는시장상황에따라두드러지게나타날수있다. 로보어드바이저간경쟁이심화될수록알고리듬이유사해지거나차별화된알고리듬이나타날수있다. 경쟁력이높은알고리듬이시장지배력을상당한수준까지확보할경우로보어드바이저간알고리듬의유사성은높아질수있다. 반대로차별화된알고리듬이출현해성공할경우시장분할이극단적으로나타날수있다. 차별화된알고리듬이나타나시장분할이일어나더라도그안에서알고리듬의유사성은높아질수있다. 이에따라로보어드바이저는투자자에게유사한자산배분을제안하거나시장상황변화에동일하게대응하도록투자자문을제공할수있다. 이때문에고객입장에서효율적으로금융자산을분산투자하더라도금융시장전체차원에서일부금융자산에집중투자되는쏠림현상이나타날수있다. 시장상황에따라단기자금쏠림현상이심화될수있고, 채권금리변동, 대량펀드환매또는대량매도가급격하게발생할수있다. 7) 사람에의한서비스구축로보어드바이저의확산으로사람이제공하는투자자문또는자산관리서비스를받을수있는기회가대폭축소될수있다. 사람의개입을최소한로보어드바이저가확산될수록전문적인투자자문 운용인력을양성하는노력은대폭줄어들것으로예상된다. 또한사람에의한서비스에대한수요가감소할수록투자자문 운용인력에대한수요도자연스럽게감소할것이다. 그러나대규모불완전판매사건이로보어드바이저에의해발생하거나로보어드바이저해킹사건이터질경우사람에의한서비스에대한수요는급격히증가할수있다. 이경우전문적인투자자문 운용인력에의한서비스의가격이크게인상될수있다. 로보어드바이저에의해전문적인투자자문 운용인력공급이감소할경우이에대한수요에비해공급이턱없이부족할수있기때문이다

11 Ⅳ. 국내자본시장에미칠영향 현재시점에서로보어드바이저가국내자본시장에미칠영향을예상한다는것은시기상조일수있다. 아직이렇다할로보어드바이저가출범하지않았기때문이고, 국내의경우제도적제약때문에로보어드바이저가시장에서자연스럽게출현하지못했기때문이다. 이때문에우리나라에서로보어드바이저가필요할만큼투자자문또는자산관리서비스에대한대중적인수요가있는지에대해서도불투명한실정이다. 즉우리나라자본시장은투자자문또는자산관리서비스공급이수요를창출해야하는특성을지니고있다. 그런데앞서살펴본바와같이국내의경우투자자문또는자산관리서비스공급이이에대한수요를창출해야할충분한이유가있다. 이때문에국내에로보어드바이저가활성화되면이를계기로자본시장에서다음과같은다양한변화가일어날것으로예상된다. 1. 비대면자산관리서비스확대 로보어드바이저도입을계기로비대면투자자문또는자산관리서비스공급이크게확대될것으로예상된다. 이는당연한예상이다. 그럼에도불구하고이분야에서어느정도까지비대면채널이활성화될것이냐는매우중요한논의이다 년 12월부터시행된은행과증권의비대면계좌개설실적을살펴보면, 은행은신규계좌의 0.5%, 증권은신규계좌의약 25% 가비대면으로개설된것으로조사된다 ( 금융위원회, 2016c). 은행은지점이많고대면거래가오랫동안정착되었고, 증권은지점이적고거래특성상비대면거래가많기때문이다. 로보어드바이저에의한투자자문또는자산관리서비스도마찬가지일것이다. 서비스특성상반드시대면거래가요구되지않기때문에로보어드바이저도입을계기로비대면투자자문또는자산관리서비스가쉽게확산될수있다. 현재일임형 ISA에대하여만제한적으로비대면서비스가공급되고있으나, 향후법령개정을통해로보어드바이저에게도비대면서비스가전면적으로허용될예정이다. 비대면규제가폐지되면전업투자자문사도로보어드바이저서비스를직접공급할수있다. 이때문에기존은행또는증권사에종속된틀에서벗어나다양하게특화된투자자문또는자산관리서비스를개발하고이를개발할수있을것으로기대된다. 2. 전업투자자문사역할증대 서비스를공급할수있는채널이부족했기때문일수있다. 향후비대면규제가폐지되면전업투자자문사도개인투자자를대상으로다양한온라인투자자문또는자산관리서비스를제공할것으로예상된다. 전업투자자문사가독립적으로투자자문또는자산관리서비스를제공할수있느냐는국내자산관리시장에서매우중요한문제이다. 기존은행이나증권사는기관투자자또는고액자산가를중심으로자산관리서비스를제공해왔다. 이들이로보어드바이저플랫폼을도입하더라도과거의틀에서쉽게벗어나지는못할것으로예상된다. 이를파괴할수있는것은미국과같이로보어드바이저플랫폼을전면에내세우는온라인전업투자자문사이다. 이들이최소투자한도뿐만아니라자문보수경쟁을불러일으킬수있기때문이다. 또한이들을통해로보어드바이저의알고리듬기술혁신도빠르게나타날수있다. 기존은행이나증권사는과거의관행에서벗어나지않으려는관성을갖고있기때문에이들에게이러한역할을기대하기는어렵다. 그러나독립적인로보어드바이저는기존시장의틈새나기존금융회사들이포괄하지못한시장을개척해수익을창출할유인이상대적으로크다. 이때문에이러한신생핀테크기업에의해파괴적혁신이나타날수있을것으로예상된다. 3. 투자자문서비스영역확대 로보어드바이저의투자자문또는자산관리서비스는계속진화할것으로예상된다. 궁극적으로로보어드바이저는개인의미래설계를위한종합적인금융자산관리서비스를추구할것으로예상된다. 현재은행 4곳은은행창구판매금융상품에대한단순추천에중점을두고있으며, 증권사 10곳은자산배분에중점을두고있다. 최근에는기대수익률이높은주식종목을추천하거나고객의투자성향이나투자목적에맞는펀드를추천하는로보어드바이저도출현하고있다. 향후로보어드바이저는고객에게더편리하고효율적인투자자문또는자산관리서비스를제공하기위해계속해서진화할것이다. 단순추천에서부터시작해서, 소액투자금으로도자산배분을할수있고, 더나아가서는부분적으로금융자산을관리해줄수있다. 궁극적으로고객의금융자산전체를종합적으로관리할수있을것으로예상된다. 예를들면, 로보어드바이저는맞춤형투자설계, 절세전략, 리스크관리, 노후설계등과같은양질의종합적인자산관리서비스를제공할것으로예상된다. 이를위해서는먼저금융권역을구분하는전업주의정책기조가완화되고한금융회사가개인의금융자산전체를종합적으로관리할수있는금융환경이마련되어야한다. 또한로보어드바이저의자산관리역량도계속발전해야할것이다 년말전업투자자문사는 170 개사로일임자산약 13.3 조원을운용중이며이중기관투자자의계약자산이 97% 를차지한다 ( 금융위원회, 2016b). 이는비대면규제환경에서전업투자자문사가개인에게 48 49

12 그림 4 로보어드바이저의서비스영역진화 자산 4. 투자자문또는자산관리대중화 국내자본시장과자산관리시장의구조적특징때문에로보어드바이저가투자자문또는자산관리서비스의대중화를이끄는데는상당한시간이소요될것으로예상된다. 국내의경우금융회사의투자권유또는투자자문에대한신뢰수준이낮고, 자문보수지급에대한저항감도높으며, 투자자문또는자산관리시장의성숙도도낮다. 이때문에현재국내로보어드바이저서비스는고액자산가를대상으로검증하는단계이며, 최저투자한도또는자문보수측면에서일반대중의관심을끌만큼크게매력적인로보어드바이저는나타나지않고있다. 그러나향후세대교체와부의이전이급격하게이루어질경우로보어드바이저에대한수요가급격히증가할수있다. 이경우국내에서도로보어드바이저가활성화될수있으며, 미국과같이최저투자한도및자문보수경쟁이심화되어자연스럽게일반대중에대한서비스공급도증가할것이다. 5. 투자중심의금융패러다임촉진 자산 권 자산 로보어드바이저의정보수집능력과처리능력이향상되고서비스영역이계속확대될경우, 자본시장의거래효율성과시장효율성도계속증대될것이다. 이에따라로보어드바이저에대한투자자문또는자산관리에대한수요도계속증가할것으로예상된다. 이과정에서로보어드바이저가저금리 저성장이라는시대환경에맞게최적의자산배분을유도한다면금융패러다임이은행중심에서투자중심으로전환될수있을것이다. 참고문헌 고용노동부 금융감독원, 2016, '15년말퇴직연금가입근로자 590만명, 가입률 53.5% 상용근로자 2명중 1명가입 ( 보도자료 2016년 3월 6일자 ) 금융감독원, 2010, 투자일임계약 ( 랩어카운트 ) 의최근동향및대응방안 ( 보도자료 2010년 8월 10일자 ) 금융연구원, 2012, 국내은행의 PB 비즈니스발전방안 (KIF VIP리포트 ) 금융위원회, 2016a, 개인종합자산관리계좌 (ISA) 총가입금액 2조원돌파 ( 보도참고자료 2016년 6월 24일자 ) 금융위원회, 2016b, 국민재산의효율적운용지원을위한금융상품자문업활성화방안,( 보도참고자료 2016년 3월 25일자 ) 금융위원회, 2016c, 비대면실명확인시행 6개월간이용현황 ( 보도자료 2016년 5월 16일자 ) 금융투자협회, 2015, 최근 5년간국내가계금융자산지속적증가 ( 보도자료 2015년 9월 2일자 ) 신보성 김준석, 2014, 기관투자자가자본시장에미치는영향및정책과제 ( 자본시장연구원연구보고서 ) 이성복, 2015, 핀테크혁신이국내자본시장에미칠영향 ( 금융투자협회금융투자제170호 ) 이성복, 2016a, 로보어드바이저가국내자본시장에미칠영향 ( 한국FP학회춘계세미나발표자료 ) 이성복, 2016b, 로보어드바이저가미국자본시장에미친영향 ( 자본시장연구원자본시장리뷰 2016년여름호 ) 이성복, 2016c, 로보어드바이저의역할에대한이해 ( 자본시장 Weekly Opinion 제 호 ) 한국거래소, 2014, 2013년도 주식투자인구및주식보유현황 조사결과 ( 보도자료 2014년 6월 11일자 ) ESMA, 2015, On Automation in Financial Advice, Joint Committee Discussion Paper 50 51

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자산관리서비스선진화방안(인쇄).hwp 경영보고서 2009-2 자산관리서비스활성화방안 보험연구원 Ⅰ. 서론 2 경영보고서 2009-02 Ⅱ. 자산관리서비스에대한논리적검토 요약 3 4 경영보고서 2009-02 Ⅲ. 국내외자산관리서비스현황 요약 5 운용전략 운용전략 자산관리서비스유형 유가증권 뮤추얼펀드 상장지수펀드 운용전략 1 운용전략 2 SMA MDA MDA 6 경영보고서 2009-02