제 6 절실제영업활동을이용한이익조정 - 경영진이현금흐름이없는발생액을이용해이익을조정하는것이외에실제영업 / 투자활동을통해이익조정을할수있음 - 기업이당기매출액을일시적으로올리기위해일부러가격을할인하여판매하거나, 매출원가를줄이기위해필요이상으로생산량을늘린다거나, 영업이익률을좋아보이게하기위해재량적지출 (R&D 나광고비 / 시설유지비 ) 을줄여서이익을조정
- Merck 의최근연도재무제표를살펴보면, 순이익은뚜렷한증가세를보이지않음 - 그러나 Merck 는 R&D 인력감축을통해연간 25 억달러를절감하게되면서, 영업성과는단기적으로좋게나타남 - 이러한 R&D 비용감축을통한이익조정은기업의장기성과에는악영향을줄수있다
제 7 절 기업이익조정의주요동기와 F 지수 - Dechow, Graham, Harvey, and Rajgopal (2013)
F-Score (Dechow et al. 2011) 전체기업중감리지적을받은기업의 Sample 을모집 이익조정의가능성을예측하는데유용한재무제표변수들을결정 각회사의 F-Score 를산출 F-Score 가 1 보다큰경우에는이익조정의가능성이높을것으로판단
F 지수구하는절차 1. 다음식을이용하여예측값을구한다. 예측값 (Predicted Value) =-7.893+0.790 ( 총발생액 / 평균총자산 )+2.518 ( 매출채권증가량 / 평균총자산 )+1.191 ( 재고자산증가량 / 평균총자산 )+1.979 (Soft asset / 평균총자산 )+0.171 ( 현금판매증가비율 )-0.932 (ROA 의변화 )+1.029 ( 증권발행여부 [1 또는 0]) 2. 위에서구한예측값을다음식에넣어이익왜곡확률을구한다. 이익왜곡확률 = epredicted Value / [1+ePredicted Value ] 3. 전체기업중감리지적을받은기업의비율을구한다. 494 / [132,967+494] =0.0037 4. 2 에서구한이익왜곡확률을 3 에서구한감리지적비율로나누어 F 지수를계산한다.
Results: Variables that load Model 1 Model 2 Model 3 RSST accruals DReceivables DInventory DCash sales Issue securities Add to Model 1 Abnormal D in employees Operating leases Add to Model 2 Book to market ratio Prior year s stock return
Fraud-Score Obtain coefficients from the regressions and then assign an F-Score to each firm Enron in 2000 Predicted Value: =-6.753+.773 x (rsst_acc)+3.201 x (ch_rec)+2.465 x (ch_inv)+.108 x (ch_cs)+-0.995 x (ch_earn)+.938 x (issue) Predicted Value: =-6.753+.773 x (.01659)+3.201 x (.17641)+2.465 x (.00718)+.108 x (1.3333)+-0.995 x (-.01285)+.938 x (1) Predicted Value=-5.063 Probability =e (-5.063) / (1+e (-5.063) ) e= 2.71828183 Probability =0.0063 Unconditional probability = 494/(143,452 + 494) = 0.0034 F-Score = 0.0063/0.0034 F-Score for Enron = 1.85
Figure 6: Ranking all firms on F-Scores: Model 1: Financial Statement Variables Only 60% 50% 40% 30% 20% 47% of manipulation firms are in the top quintile (top 20%) % of Total Misstating Firms % of Total Non-Misstating Firms 10% 0% Quintile 1 Quintile 2 Quintile 3 Quintile 4 Quintile 5 0.058 0.495 0.845 0.962 1.224 Minimum F-Score to enter each quintile
Distribution of F-scores for all Compustat firmyears: (mean = 0.82) Distribution of Fscore1 (All firm-years) Frequency 24000 22000 20000 18000 16000 14000 12000 10000 8000 6000 4000 2000 0 0.0 0.10.2 0.3 0.40.5 0.6 0.70.8 0.9 1.01.1 1.2 1.31.4 1.5 1.61.7 1.8 1.92.0 2.1 2.22.3 2.4 2.52.6 2.7 2.82.9 3.0 3.13.2 3.3 3.43.5 3.6 3.73.8 3.9 4.0 Fscore1
Group Buy/ Sell CONAME SMBL yeara Fscore1 Fscore2 Fscore3 1 WOLVERINE WORLD WIDE WWW 2004 0.972 1.065 1.159 1 WOLVERINE WORLD WIDE WWW 2005 0.818 0.899 0.996 1 Buy WOLVERINE WORLD WIDE WWW 2006 0.934 1.037 1.148 2 BOEING CO BA 2004 0.336 0.399 0.641 2 BOEING CO BA 2005 1.004 1.148 1.274 2 Buy BOEING CO BA 2006 0.817 0.871 0.972 3 BED BATH & BEYOND INC BBB 2004 1.214 1.312 1.545 3 BED BATH & BEYOND INC BBB 2005 0.992 1.085 1.196 3 Buy BED BATH & BEYOND INC BBB 2006 1.125 1.257 1.432 4 SUNPOWER CORP SPW 2005 3.110 4 Sell SUNPOWER CORP SPW 2006 1.943 1.789 2.063 5 CALLAWAY GOLF CO ELY 2004 1.107 1.224 1.271 5 CALLAWAY GOLF CO ELY 2005 0.902 1.010 1.082 5 Buy CALLAWAY GOLF CO ELY 2006 1.015 1.133 1.163 6 EVERGREEN SOLAR INC ESLR 2004 2.064 1.856 2.103 6 EVERGREEN SOLAR INC ESLR 2005 1.122 2.330 2.779 6 Sell EVERGREEN SOLAR INC ESLR 2006 1.358 1.313 1.588 7 KING PHARMACEUTICALS KG 2004 0.786 0.877 0.903 7 KING PHARMACEUTICALS KG 2005 0.961 1.010 1.073 7 Buy KING PHARMACEUTICALS KG 2006 0.920 1.006 1.083 8 F5 NETWORKS INC FFI 2004 1.504 1.945 2.762 8 F5 NETWORKS INC FFI 2005 1.352 1.469 1.735 8 Sell F5 NETWORKS INC FFI 2006 1.274 1.341 1.561 9 VIRGIN MEDIA INC VME 2004 0.874 0.959 9 VIRGIN MEDIA INC VME 2005 0.766 0.842 0.873 9 Sell VIRGIN MEDIA INC VME 2006 1.343 1.678 1.804 10 LAS VEGAS SANDS CORP LVS 2004 0.828 10 LAS VEGAS SANDS CORP LVS 2005 1.315 1.373 1.715 10 Sell LAS VEGAS SANDS CORP LVS 2006 1.005 1.220 1.464 11 GARMIN LTD GRM 2004 1.379 1.506 1.815 11 GARMIN LTD GRM 2005 1.207 1.283 1.401 11 GARMIN LTD GRM 2006 1.851 1.832 1.898 12 DARDEN RESTAURANTS DRI 2004 0.920 0.996 1.100 12 DARDEN RESTAURANTS DRI 2005 0.837 0.901 1.014 12 Buy DARDEN RESTAURANTS DRI 2006 0.333 0.918 1.008 13 ADVANCED MICRO DEVICES AMD 2004 1.056 1.118 1.299 13 ADVANCED MICRO DEVICES AMD 2005 0.883 0.992 1.120 13 Sell ADVANCED MICRO DEVICES AMD 2006 1.213 1.357 1.540 14 RAYTHEON CO RTN 2004 0.986 1.067 1.116 14 RAYTHEON CO RTN 2005 0.843 0.913 0.968 14 Buy RAYTHEON CO RTN 2006 0.734 0.818 0.876 15 BEAZER HOMES USA INC BZH 2004 1.582 1.925 2.018 15 BEAZER HOMES USA INC BZH 2005 1.570 1.701 1.819 15 Sell BEAZER HOMES USA INC BZH 2006 1.599 1.896 1.930
Use of PM and ATO to predict earnings management (Jansen et al. 2012) Profit margin 의증가와 Asset turnover 의감소가동시에발생하는것은상향이익조정의신호 이익이실제현금흐름과는상관없이조정 (e.g. Real earnigns management) 되었다고가정하면, 영업이익 (Operating income) 을증가시키는이익조정은반드시순영업자산 (Net operating assets) 의과대평가를수반함 상향조정된영업이익은 PM 의분자이지만, 과대평가된순영업자산은 ATO 의분모임 따라서영업이익을증가시키는이익조정은 PM 의증가와 ATO 의감소를동시에발생시킴
Use of PM and ATO to predict earnings management 반대로, Profit margin 의감소와 Asset turnover 의증가가동시에발생하는것은하향이익조정의신호 이익이실제현금흐름과는상관없이조정 (e.g. Real earnigns management) 되었다고가정하면, 영업이익 (Operating income) 을감소시키는이익조정은반드시순영업자산 (Net operating assets) 의과소평가를수반함 하향조정된영업이익은 PM 의분자이지만, 과소평가된순영업자산은 ATO 의분모임 따라서영업이익을감소시키는이익조정은 PM 의감소와 ATO 의증가를동시에발생시킴
제 8 절결론 - 이익조정동기, 결과, 기본방법및식별방법 - 이익조정을통해손실을피하고이익을보고하려는경향도역시존재 ( 손실보고에대한부정적평판기피 )
Ch. 10 이익예측
제 1 절이익예측개요 이익예측 - 기업가치평가에서가장중요한부분 V CF CF CF CF 1 2 3 n (1 r) (1 r) 2 (1 r) 3 (1 r) n - 가치평가모형에서자본비용은상대적으로간단하게추정핵심은분자인미래현금흐름을예측하는것 - 이익예측을통해서다양한가치평가모형에필요한요소를유추
- 이익예측방법 ( 본서에서다루는 ) (1) 구조적접근법미래의재무상태표, 손익계산서, 현금흐름표를모두예측하는방법 (2) 시계열예측과거다기간의이익데이터에대하여통계적인기법을이용해서시계열적규칙을찾아내고이를통해미래이익예측에적용 - 이익예측할때고려해야하는부분 (1) 이익조정 (2) 이익의시계열적특성 ( 발생주의, 보수주의, 평균회귀 ) (3) 편향 (bias) (4) 예측능력의한계와단기예측 (5) 예측가능한부분과그렇지못한부분의구분 ( 예 : 자연재해 )
제 2 절구조적접근법 구조적접근법 - 과거의재무제표를기초로미래의재무제표를체계적으로예측하는것 1) 매출예측 - 첫단계는매출예측 - 매출액증가율의추정이가장핵심적인요소 (1) 거시경제 (2) 산업정보 (3) 기업관련뉴스 (4) 평균회귀적특징
2) 원가및비용에대한예측 - 매출에서차지하는비율이과거수준을유지할것으로추정이는자산및자본구조, 원과관리방법등에변화가없을것으로가정. 만약큰변화가예상되면이에맞춰조정 - 거시경제환경, 산업내경쟁도고려대상 - 지속성을갖는주요원가및비용항목 : 매출원가, 대손충당금, 감가상각비, 이자비용, 직원급여, 일반관리비, 광고홍보비, 연구개발비, 법인세및기타비용 - 매출이감소할때나타나는대칭적원가형태 (Cost Stickiness, 원가의하방경직성 ) - 변동비와고정비의구분
(1) 손익계산서에대한가정 - 매출 : 최근 2 년간의매출의평균증가율인 7.02% 만큼증가한다고가정함. - 매출원가와판매비와관리비 : 최근 2 년간의매출액대비평균비율이유지된다고가정함. - 법인세율은세전이익의 27.5% 라고가정함. - 영업외수익과영업외비용의금액은각각같다고가정 ( 순효과 =0). 따라서세후영업이익이당기순이익과일치한다고가정함.
3) 재무상태표에대한예측 - 재무상태표에대한예측으로손익계산서상의이자비용과감가상각비조정 - 예상매출에추정자산회전율을이용하여미래기말총자산추정 - 각항목이총자산에서차지하는비율을계산하여항목별예측치추정. 추가적인정보도고려 - 총부채의변화를추정한후자산에서차감한금액을총자본에대한예측치로추정. 이때기업의자본구조와자금조달상황을고려 - 감가상각대상자산과부채를바탕으로감가상각비와이자비용조정
(2) 재무상태표에대한가정 - 매출채권, 기타유동자산, 재고자산, 매입채무, 기타유동부채는 2010 년의회전율을적용하여예상매출액에연동됨 - 투자를목적으로하는자산 ( 단기금융상품, 단기매매증권, 매도가증증권, 기타투자자산 ) 은 2010 년잔액이동일하게유지된다고가정함. - 유형자산은매년감가상각비와재투자금액이동일하다고가정함 ( 따라서매년잔액은동일함 ) - 차입금은매년상환금액과추가차입금액이동일하다고가정함 ( 따라서매년잔액은동일함 ) - 자본항목은 2010 년잔액과동일하고, 이익잉여금은전기말잔액 + 당기순이익 - 배당금으로계산됨. 배당금은당기순이익의 30% 를가정함. - 영업활동의결과증가하는순현금은현금및현금등가물에반영된다고가정함.
4) 추정현금흐름표의작성 - 별도의가정이나분석이필요하지않다 - 재무상태표와손익계산서상에서작성한예측치를이용하여추정현금흐름표를작성
- 간접법을이용하여추정