수개인의집합인대중 (crowd) 로부터일정수준의자금을모집하여최종적으로특정개인이나기업, 프로젝트에대해대출, 투자, 후원등의형태로자금을제공하는것으로, 전통적의미의제도권금융회사를통하지않고 펀딩플랫폼 (funding platform) 이라불리는온라인상의매개체 (intermed

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1 크라우드펀딩 (crowdfunding) 제도의도입과발전방향 1) 한국금융연구원연구위원김영도 1. 서론최근전세계적으로특정프로젝트나사업을수행하기위해대중으로부터자금을모아서그자금을프로젝트에활용하는크라우드펀딩 (crowdfunding) 이새로운금융흐름의하나로주목받고있다. 크라우드펀딩은일반적으로인터넷을플랫폼으로활용하여다수개인의집합인대중 (crowd) 으로부터모집한자금 (funding) 을소규모후원이나소규모대출및투자등의형태로집행하는행위를의미하는일종의신조어이다. 즉, 개인의자금수요나창업자금등특정프로젝트에필요한자금을전통적인의미의금융회사를거치지않고불특정다수의개인들로부터조달하는형태가크라우드펀딩이라지칭할수있다. 가장일반적인형태의크라우드펀딩은인터넷웹사이트를기반으로하는중개회사를통해대중이각종소액대출이나소액투자가필요한프로젝트를직접검토하고, 이에대한자금지원을집행하는과정에서소셜네트워크서비스를활용한다는의미에서사회적자금모집 (social funding) 이라고도한다. 이러한크라우드펀딩의등장은금융과 IT기술의발달이융합된새로운사회 금융현상으로기존의예상보다빠르게발전 성장하고있다. 특히, 기존금융이해결하지못했던금융산업과금융시장에서나타나는여러형태의 시장의실패 (market failure) 를해결할수있는수단으로간주되면서주목도가높아지고있는실정이다. 기본적으로경제학에서는시장의실패가발생하는것은자금공급자와수요자, 또는중개자와수요자간에발생하는정보의비대칭성 (information asymmetry) 에서주된이유로언급하고있다. 실제로기존의제도권금융에서는실질적으로자금수요자에대한정보수집과이에대한평가를어느정 1) 본고는주로김영도 이시연 (2012) 를바탕으로일부내용을재구성한내용임을밝혀둔다. 도규격화된틀에서실행하기때문에이러한틀을맞추지못하는자금수요자는자금을확보하지못하게된다. 하지만, 크라우드펀딩방식을통한과정에서는자금수요자가본인이계획하는프로젝트를크라우드펀딩업체 ( 중개인 ) 를이용하여계시하고, 불특정다수의개인이이러한프로젝트에대해서자체평가를통해자금공급여부를결정한후직접적으로자금을공급하기때문에훨씬유연하게정보의비대칭성을해결할수있는장점이있다. 종합하면크라우드펀딩은기존의방식으로자금조달에한계가있는다양한프로젝트를위해다수개인들의소액자금을활용할수있다는점에큰의의가있다고할수있다. 특히, 집행측면에서는기존의방식이해결할수없는시장의실패를극복할수있는방안을제시한다는측면에서추가적인의미를부여할수있다. 이렇듯크라우드펀딩은여러가지장점을가지고있지만아직까지향후에도이러한발전을지속적으로유지하면서안착될지에대해서는많은논란이있는것이사실이다. 특히크라우드펀딩을일종의금융제도로인식한다면제도적안착을위해사전에검토해야될부분이상당히많이존재한다. 실제로크라우드펀딩을둘러싼환경적요인을살펴보면기존의금융체계와는다른특수성이있기때문에금융의규율체계측면에서살펴보면일종의사각지대가존재하고있는것이사실이다. 본고에서는크라우드펀딩의도입과향후성공적인안착과발전을위해필요한다양한제도상고려사항을살펴보고그나아갈방향을제시하고자한다. 2. 크라우드펀딩의개념과유형가. 크라우드펀딩의개념과활용크라우드펀딩 (crowdfunding) 은 온라인상으로특정개인이나조직의활동이나사업을지원하기위한자금을다수의개인으로부터네트워킹하고모집하는행위 로폭넓게정의될수있다. 소규모후원이나투자등의목적으로인터넷과같은플랫폼을통해다수의개인들이참여하며소셜네트워크서비스를활용한다 는의미에서사회적자금모집, 즉소셜펀딩 (social funding) 이라고도불린다. 다시말해, 인터넷상의매개체 ( 플랫폼 ) 을통하여불특정다

2 수개인의집합인대중 (crowd) 로부터일정수준의자금을모집하여최종적으로특정개인이나기업, 프로젝트에대해대출, 투자, 후원등의형태로자금을제공하는것으로, 전통적의미의제도권금융회사를통하지않고 펀딩플랫폼 (funding platform) 이라불리는온라인상의매개체 (intermediary) 를통해조달하는형태를가지는데그특성이있다. < 그림 1> 크라우드펀딩을통한자금조달 P2P 금융이매우빠른성장세를나타내고있고, 이것이발전한형태인다양한유형의크라우드펀딩이이미활발히활용되고있다. 크라우드펀딩은일반적으로다섯단계의진행으로나누어이루어지는데, 펀딩제안서제출및검토단계, 투자유치시작단계, 투자자확보단계, 투자유치완료단계, 사후관리단계로구분된다. 1단계는프로젝트소유주는제안서를제출하고플랫폼은제안서를바탕으로사기의가능성, 프로젝트의적절성, 프로젝트소유주의명성등다양한요소를평가한다. 2단계투자유치시작단계에서는잠재투자자들에게판단의근거가될관련정보를확정하고이를온라인을통해게시한다. 3단계는투자자확보를위해총력을기울이는단계로, 잠재투자자들과지속적으로소통하는것이중요하다. 4단계는투자유치를완료하는단계로정해진기간안에목표했던금액의달성여부에따라자금조달여부가결정되며, 마지막사후관리단계에서는투자자에게투자결과물을피드백하고지속적인관계를형성하기위해노력한다. < 그림 2> 크라우드펀딩흐름 사실크라우드펀딩은전통적의미의금융회사를거치지않고인터넷을통해연결된개인과개인, 개인과기업들이직접적거래를수행하는광의의금융형태인 P2P 금융 (peer-to-peer or person-to-person finance) 이진화하면서자생적으로발생하였다. 이러한 P2P 금융이개인적인자금수요나창업관련등에필요한자금을불특정다수의개인들로부터조달하는형태로발전한것이다. 따라서크라우드펀딩은 P2P 금융의장점인사회적네트워크활용과금융중개비용절감을통해차입자와투자자모두에게유리한이자율과수익률을제공하는특성이발전되어, 전통적금융회사, 서민금융, 사회안전망이미치지못하는사각지대에위치한수요자들에대한자금공급경로로서의잠재력을갖게된다. 미국의대표적인 P2P 금융업체인 Lending Club과 Proper 가각각 6억달러와 3억달러의누적대출규모를달성하는등해외에서는 자료 : KB 경영연구소현재크라우드펀딩이이용되는분야는재난구호, 시민운동, 예술가및예술활동지원, 정치자금후원, 창업회사자금지원, 영화, 무료소프트웨어개발, 발명, 과학적연구등으로일일이열거할수없을정도로다양하다. 하지

3 만금융적관점에서크라우드펀딩의활용도가주목받는분야가있다. 우선, 크라우드펀딩은새로운기업자금의공급방식으로활용될수있다. 1 인 ( 개인 ) 창업이나초기벤처기업과같은자금수요자들은전통적인금융회사등에의한자금공급경로에대한접근이제한적일뿐만아니라, 이에대한대안으로생각할수있는소규모직접금융조달여건에도어려움이있다. 실제로국내에서중소기업의자금조달또한대부분은행대출에편중되어있는상황으로, 2012년중소기업중앙회의조사에의하면, 중소기업의자금조달방안에서은행대출이차지하는비중은 80.3% 로 14.2% 를보인정책자금이나 3.4% 를차지하는회사채에비하여월등히높은수준을보였다. 뿐만아니라국내소규모창업자금에대한주요자금공급수단인벤처캐피탈 (Venture Capital; VC) 은대부분그지원규모가너무크고성장단계기업에집중적인투자가이루어지고있고, 창업초기기업에주로투자하는엔젤투자또한그규모가급격히감소하고있어서이들또한 1인 ( 개인 ) 창업이나초기벤처기업과같은자금수요자들에대한자금공급원으로서의한계에봉착한것으로보인다. 이런상황에서크라우드펀딩의활용가능성은상당히높아질수있다. 뿐만아니라크라우드펀딩을서민금융의일종으로활용할수있다. 국내에서는금융소외현상을완화하기위해서 미소금융, 햇살론, 그리고 새희망홀씨 와같은서민금융프로그램이등장하여저소득 저신용층을제도적으로포용하기위한노력이이루어지고있다. 하지만, 다양한프로그램에도불구하고전반적으로서민에대한자금공급은부족한것이사실이다. 이는서민금융의체계에서서민계층에대한자금공급이초과수요가항상존재하지만제도적인자금공급이이런수요를충분히흡수하지못하는시장실패현상이발생하고있기때문인데, 크라우드펀딩은이러한시장실패를해소할수있는방식이될수있다. 이렇듯크라우드펀딩은금융의다양한분야에서소액의자금을신속하게지원하는데사용할수있다는장점을가진다. 다시말하면, 특정한프로젝트를위해다수의개인들이소액으로후원한다는점과기존의방식으로는자금조달에한계가있는다양한분야와목적에대한자금지원을가능하게한다는크라우드펀딩의장점을통해기존금융제도에서는한계점을드러낸분 야에서활용될수있는가능성을가진다고할수있다. 나. 크라우드펀딩의유형크라우드펀딩은일반적으로투자방식과목적에따라지분투자, 대출, 후원 ( 비금전적보상 ), 그리고기부방식의네가지형태로구분한다. 하지만, 이러한구분이아직명확한것은아니다. 그럼에도불구하고향후규율체계를논의하는데필요하기때문에일반적인크라우드펀딩의유형을네가지로구분하고자한다. 첫번째, 지분투자방식 (Equity-based crowdfunding) 은펀딩참가자들이투자한벤처회사등의지분을갖거나수입또는이윤을공유하는계약을맺음으로써이익을돌려받는형태로정의될수있다. 일반적으로신생기업및소자본창업자를대상으로엔젤투자형식을통한자금지원에따라투자금액에비례한지분을취득하는형태로활용된다. 주로지분투자방식을이용하는목적은투자참여를통한수익창출에있다. 두번재, 대출방식 (Lending-based crowdfunding) 은펀딩참가자들이주기적으로고정된수익 ( 이자등 ) 을받으며일정시점에원금을상환받는모형이다. 지분투자형과는약정된원리금과이자의형태로금전적보상을받는지의여부에따라차이점을갖는다고할수있다. 따라서대출형식크라우드펀딩의목적은인터넷소액대출을통해자금이필요한개인및개인사업자에자금을지원하여대출에대한이자를수취하는것에있으며, 형태적으로는기존의온라인마이크로크레딧, P2P 금융 (Peer to peer finance) 등이이에해당한다. 세번째유형인비금전적보상 후원형 (Reward-based crowdfunding) 은일종의후원방식이다. 펀딩참여자들의금전적기여에대해비금전적혜택을제공하는형태로정의될수있다. 다시말하자면, 다수의후원자들이자금수요자가추진하는프로젝트에자금을지원하고감사표시의상품이나서비스에대한사전구매권과같은비금전적인형태의보상 (reward) 을제공받는유형이다. 이런형태적인특성에따라공연, 음악, 영화, 교육, 환경등의분야에서주로활용되고있다

4 마지막으로기부방식 (Donation-based crowdfunding) 은후원형식의크라우드펀딩과유사하지만후원자들에대한보상을조건으로하지않고순수기부의목적으로지원하는유형이라는점에서차이가존재한다. 순수기부의목적이기때문에, 자선및후원동기로특정보상을돌려받는것을기대하지않고펀딩참여자들이단순히지원하고싶은곳에일방적으로자금을공급하는형태로정의된다. < 표 1> 크라우드펀딩의분류구분설명지분투자 (Equity-based) 소규모창업또는아이디어에투자대출 (Lending-based) 개인또는개인사업자에소액대출후원 (Reward-based) 창조적인프로젝트에소규모후원기부 (Donation-based) 보상을전제로하지않는단순기부자료 : Crowdsourcing.org, KB 경영연구소다. 크라우드펀딩의특징 (1) 기존금융형태대비장점크라우드펀딩의특성을기존금융형태와대비하면다음과같은장점을가진다. 첫째, 크라우드펀딩은금융소외계층에대한원활한자금조달이가능하게한다. 둘째, 다수의대중이참여하여제품에대한검증과사업진행의투명성을향상시킬수있다. 셋째, 다양한투자자와투자처가확보되어위험을분산할수있다는점을언급할수있다. 그리고마지막으로사회성 (social characteristic) 을활용하여투자자의투자비용을절감하는경향이있다는측면에서장점을갖는다. 우선크라우드펀딩은담보나고신용을요구하거나기존의정형화된평가방식을기반으로여신을실행하는제도권시장을통한자금조달에어려움을겪거나, 자금조달이가능하더라고그비용이매우높은개인및중소기업에대한지원이가능하다는특성을가진다. 즉, 금융소외계층의창업, 기술개발등에대하여다수투자자들의소액자금을빠르게모집하여용이한자 금조달을가능해지는것이다. 이러한이유로, 대표적인크라우드펀딩관련입법체계인미국 JOBS ACT(Jumpstart Our Business Act) 2) 제정에관여했던크라우드펀딩옹호단체 ( Crowdfund Capital Advisors ) 는크라우드펀딩이궁극적으로일자리창출에도크게기여할수있다고주장하였다. 이들은크라우드펀딩이소규모기업에필요한자본을손쉽게제공하며지리적소외등에구애받지않고기업가들에게물리적제약없이자본을공급할수있는장점이있다고하였다. 이러한장점이발현될경우, 서민등금융소외계층을포함한창업준비자들이필요한소액자본을제공받을수있으며결과적으로는다양한일자리를창출가능해질수있다. 두번째, 크라우드펀딩이다수의대중 ( crowd ) 의참여라는특성을가지는있어서사업투명성확대와정보의비대칭성을완화시킬수있다. 일반적으로크라우드펀딩의성공여부는다수의대중으로부터상품이나서비스에대한관심을끌어내는것에달려있기때문에, 크라우드펀딩과정자체가해당사업의가치를 1차검증 (screening) 하는효과 ( word of mouth ) 를가지게되는것이다. 실제로크라우드펀딩이이루어진프로젝트의최종실패확률은낮게나타나고있는데, 이를통해이러한가치검증의효과가존재하는것으로해석할수있다. 크라우드펀딩과정에서인터넷상의플랫폼에프로젝트진행주체, 프로젝트의내용, 상품이나기술의특성이자세히기술되며, 동정보가온라인상에서쉽게공개 공유되고확인이가능하게되면서사업진행의투명성이높아지게된다. 투명성이높아지면서대중의관심이확대되고, 또다시투명성이높아지는정보흐름의선순환이발생하게된다. 뿐만아니라, 대중의감시 ( crowd monitoring ) 를통해대리인비용을낮출수있다. 기존직접금융방식에서발생하는주주들의정보접근비용이거의발생하지않게됨에도불구하고사업을모니터링하는것과유사한효과를가져올수있다는장점을갖는다. 물론이러한대중의지혜는상품또는컨텐츠의진실성에근거할때더욱효과적이다. 세번째투자자입장에서다양한기업에소액을투자하는분산투자 2) JOBS Act에관한자세한설명은해외제도와관련한내용에서다시하기로한다

5 (diversification) 가가능하게된다. 기업의입장에서도투자자가다변화 (diversify) 된다는특성으로인하여투자자와기업모두위험을분산하는효과를가지게된다. 마지막으로크라우드펀딩을통해투자자의 공감에의한보상 으로발생하여사회적특성을활용해투자자의투자대가성 ( 투자비용 ) 을낮추는경향이있다. 공감에의한보상 이란, 투자가투자자들의공감형성에의해이루어진경우, 공감의근거가되는자금수요자와자금수요에관계된스토리가실현된다는것을의미한다. 이로인해투자자가자금제공을통해요구하는대가는공감에근거하지않은전통적인방식에따른투자보다적어질수있다. 크라우드펀딩은대부분소셜미디어 (SNS) 를활용하기때문에, 예컨대, facebook 의 좋아요 등과같은지인의추천에의한인센티브나자금수요자에대한신용보완이발생할가능성이생기는것이다. 이러한장점이성립하기위한전제조건은기존자본시장의규제사항과동일하다. 우선, 자금수요자 ' 본인 ' 및 ' 자금수요 ' 에대한올바른정보를제공하여야한다. 둘째, 공정한크라우드펀딩중개플랫폼운영되어야하고, 투자자의투자판단을왜곡하는행위금지등불공정한행위의배제가필수불가결하다는점이다. (2) 문제점크라우드펀딩은전통적인대출과의차별성을가지다는점에서다양한장점을보유하고있다. 반면기존금융제도에서발생하지않았던문제점이발생하기도한다. 첫째, 크라우드펀딩은프로젝트정보에대한높은투명성을가진다는장점이있으나, 이에대한반대급부로아이디어에대한지적재산권보호가어렵다는문제점을가지고있다. 자금조달이어려운개인이나소규모기업이초기개발자금의확보를위해플랫폼에아이디어를게시하게되면크라우드펀딩플랫폼의특성상과도한정보공개로이루어질수있으며, 이로인해자금력이더높은다른개인이나기업에의해쉽게아이디어가복제되고개발될수있게되는것이다. 둘째, 초기미국의크라우드펀딩이특정아티스트나가수의팬들이그들의활동을지원하기위한자금을모집하기위해시작되면서, 개인들의이성적인투자판단보다는정서적인호응에의존하는경우가많았다. 인터넷을이용한최초의크라우드펀딩은 1997년영국의록그룹인 Marillion이미국투어에사용할자금 6만달러를모금했던것으로알려지고있다. 이러한시작은현재의크라우드펀딩에도많은영향을많은영향을미치게되어투자자들의정확한금전적이익확보동기보다는정서적지원동기에서투자가이루어지는경우가많아지게되었다. 따라서사업진행주체들의엄격한신의성실성이확보되지않는단점이발생하게되었다. 셋째, 앞으로자세히논의하게될지분투자형크라우드펀딩의경우에는투자수익의배분에대한사항이명확히설정되어있지않기때문에일부문제점을노출할수있다. 이런체제하에서는투자자들은프로젝트실패로인한손실을모두떠안아야하며, 프로젝트가성공하더라도일정수준이상의수익을보장하는규율체계도존재하지않는상황이다. 크라우드펀딩을통해제시된아이디어개발을위한자금모집이성공적으로이루어지더라도동프로젝트가반드시성공한다는보장은없을뿐만아니라, 프로젝트가실패하게되는상황에대한투자자보호장치가마련되어있지않다. 비록투자자개인별로는그투자규모가크지않기때문에막대한손실이발생한다고는볼수없지만기본적인투자자보호를위한장치는마련되어야할필요성이존재한다. 마지막으로, 크라우드펀딩플랫폼이투자자에게투자자문이나추천을하는행위에대한제약이불분명하다는문제점이있다. 미국의크라우드펀딩관련입법인 JOBS Act는펀딩플랫폼의 투자자문또는추천행위, 구매또는판매요청, 웹사이트또는포털에제공또는게시된증권의구매제안행위 를근본적으로금지하고있다. 하지만현실적으로이러한행위에대한명확한구분에는어려움이있다. 예를들어펀딩플랫폼상에특정기업에대한지분투자방식의참여를게시하는것은그자체만으로도구매제안또는추천에해당한다고해석될수있어이를명확히구분하여규율하는것이어려운상황이다

6 3. 크라우드펀딩의발전과현황 증가하여 2012 년말기준으로 536 여개에이르는것으로추정되었다. 가. 해외크라우드펀딩산업의현황 < 그림 3> 전세계크라우드펀딩플랫폼분포 (2012 년 ) ( 단위 : 개 ) 크라우드펀딩산업은기본적으로인터넷등을매개로하고있어서국제적으로크라우드펀딩산업은 2000년대중 후반부터빠르게성장하고있다. 규모적인측면에서는전세계적으로 100만개이상의프로젝트가진행중에있는것으로알려지고있다. 크라우드펀딩시장조사기관인 Crowdsourcing에따르면, 2011년기준으로전세계에서약 119만건의크라우드펀딩프로젝트가이루어졌으며, 이중대부분은유럽과미국에서진행된것으로나타났다. 아직은생소한이름이지만인디고고 (indiegogo) 3), 킥스타터 (Kickstarter) 4) 등이이러한비즈니스를수행하는대표적인업체이며, 특히태양광투자에특화된솔라모자익 (SolarMosaic), 의료분야에특화된매드스타트 (MedStartr) 등특화업체도등장하고있다. 크라우드펀딩은전세계적으로그규모가확대되고있을뿐만아니라그형태또한다양화되고있다. 크라우드펀딩의활성화를통하여가장큰시장규모를보이는시장은북미와유럽지역으로, 크라우드펀딩을통한자금조달규모는 CAGR의추정을기준으로할때최근 3년간연평균 75% 에이르는성장세를보여왔다. 세계크라우드펀딩시장은 2011년총투자액 14.7억달러에서 2012년총투자액 27억달러를기록하며 81% 라는폭발적인성장률을보였다. 2012년한해동안세계적으로 100만건이상의프로젝트가성공적으로이를수행한것에이어 2013년예상시장규모는약 5조 7천억원 (51억달러 ) 에달할것으로추정된다. 전세계크라우드펀딩플랫폼 (crowdfunding platform: CFP) 의개수또한크라우드펀딩시장의규모성장과활성화정도를살펴볼수있는중요한요소이다. 크라우드펀딩플랫폼의개수는 2007년이후부터 5년사이에다섯배 자료 : Crowdsourcing.org Directory of Sites 주 : 2012 년 4 월기준 지역별로는다수의국가에서아이디어나프로젝트소유주들의자금조달을 위한중요한수단으로대두되고있지만아직은북미와유럽의플랫폼이지 배적이라할수있다. 북미와유럽시장은전체시장의 95% 이상을차지하고 있으며, 총액 27 억달러중북미가 16 억달러, 유럽이 9.45 억달러를차지하 고있다. 신흥시장인아시아, 오세아니아기타지역은총액 1 억달러에미치 지못하나 125% 의높은성장률을보이고있다. 주요기업으로는비금전적보 상및기부방식에서 IndieGoGo, Kickstarter, Rockethub 등의업체가, 지분 투자방식으로는 GrowVC, Crowdcube 등의업체가대표적이며, 대출방식 의선두업체로는 Lending Club, Prosper, Zopa, RateSetter 등이존재하고있 다. 3) Indiegogo 는세계최초의크라우드펀딩플랫폼으로 2008 년 1 월출범했다. 목표금액에도달하지못해도투자금을전달하는구조를가지고있으며, 2010 년까지영화프로젝트로제한되어있었으나현재는다양한분야의프로젝트가추진되고있다. 4) Kickstarter 는세계적으로가장유명한크라우드펀딩플랫폼으로 2009 년 4 월출범했다 년 5 월기준 10 만건의프로젝트를수행하며총투자금액 5 억 3 천 500 만달러를기록하였고, 전세계국가의 90% 에달하는 177 개국의투자자가투자에참여하고있다

7 < 그림 4> 크라우드펀딩자금모집지역별분포 (2012년) ( 단위 : 천개 ) 자료 : Massolution 미국에서크라우드펀딩산업은 2012년에 105% 라는높은성장률을기록했다. 기부형, 후원형을중심으로시작하여크라우드펀딩의흐름을주도해온미국은 JOBS Act 제정과함께지분투자형크라우드펀딩이본격적으로확대될전망이다. 미국다음으로활성화된크라우드펀딩시장을갖고있는영국에서는지분투자형크라우드펀딩이지속적으로확대되고있는것이특징이다. 영국정부는크라우드펀딩이나초기단계스타트업투자에대해세금감면조치를적용하고있다. 대표적크라우드펀딩플랫폼인 CrowdCube는세계최초의지분투자형크라우드펀딩플랫폼이다. 2011년설립후 500만파운드이상을모금해 30여개스타트업에자금을지원했다. 기업당평균 2.3억원을조달하였고평균 66명의투자자가약 35만원씩을투자했다. 한편세계에서가장빠르게성장하는지분투자형크라우드펀딩플랫폼으로관심받고있는 Seedrs는 2012년 7월시작한신생크라우드펀딩플랫폼으로초기단계스타트업지원에초점을맞추고있다. 출범 9개월만에백만파운드의자본조달을통해 21 개의영국기반스타트업을지원했다. 독일에서는 2012년 3분기발표자료기준총 160만유로가투자되어전년도같은기간에비해 4배이상증가했다. 총 855개의프로젝트중전체의 42% 에해당하는 358개의프로젝트가투자유치에성공했다. Startnext는독일크라우드펀딩시장내에서프로젝트의 90%, 총액기준 75% 를차지하는 가장큰크라우드펀딩플랫폼이다. 음악, 도서, 디자인, 게임등다양한프로젝트를소개하며, 독일시장평균투자유치성공률 42% 보다높은 52% 의성공률을보이고있다. 프랑스에서는 2008년개시후성공사례가알려지며최근급속도로발전하고있다. 특히, 최근에는특정한분야에특화된크라우드펀딩이주목받고있으며, 전문가를초청하여컨퍼런스를개최하는등의오프라인이벤트도실시하고있다. J'aime l'info는온라인저널리즘활성화를위해고안된대표적인크라우드펀딩플랫폼으로소규모온라인뉴스사이트나블로그, 기자들이그들의기사나향후프로젝트정보를올리면투자자는원하는기사또는기자를금전적으로후원하는방식이다. 네덜란드에서는지분투자형크라우드펀딩이다수이루어지고있는것이두드러지는특징이며, 프로젝트의유형별비율을살펴보면전체의 54% 를게임등콘텐츠와관련된창조적인프로젝트가차지하고있다. 네덜란드에서가장발달한플랫폼중의하나인 Symbid는크라우드펀딩을통해실질적인자금조달을한최초의플랫폼이다. 프로젝트소유주는최대 250만유로까지자본을조달할수있으며, 투자자들은받은주식을다른투자자들에게개별적으로양도할수있다나. 크라우드펀딩의형태별특성전세계적으로현재까지가장큰비중을차지하는크라우드펀딩플랫폼은비금전적보상 (reward) 및기부유형이지만그성장률은정체되고있는상황인반면, 지분투자방식과대출방식플랫폼또한빠른성장세를보이고있다. 초기에는비금전적보상방식 (reward-based) 및기부 (donation-based) 방식이초기에빠르게성장하였으며, 이두가지유형은전체플랫폼의 70% 이상을점유하는것으로분석되고있다. 모집금액에서도기부 / 후원형은 2012년모집총액의 50% 에달하는 14억달러를차지하며 85% 의높은성장률을보였다. 이렇듯기존의크라우드펀딩은기부, 후원의형태가대부분이었으나, 점차인터넷상으로다수의대중으로부터자금을모집되기시작하면서, 최근에는신생소규모기업이나개인등에창업 기술개발자금을지원하는기업금융

8 형태인대출형 / 지분투자형크라우드펀딩또한빠르게성장하고있다. 대출형은총액 12억달러로가장높은 111% 의성장률을기록하였고소액대출과지역소상공인대출이성장에많은영향을미쳤다. 총액 1억달러규모의지분투자형은 30% 의성장률에그쳤으나향후높은성장이전망된다. 특히지분투자유형의크라우드펀딩의성장세는특히유럽지역에서의강하게나타나고있다. 지분투자방식과대출방식플랫폼은앱, 컴퓨터게임등의디지털상품, 영화, 음악, 문학등의프로젝트자금조달에매우효과적인것으로나타났으며, 이러한유형에속하는프로젝트의대부분 (80% 이상 ) 은프로젝트당평균 2만5천달러이상을모집하고있는것으로나타났다. 특히금전적이익을담보하는투자지분방식이나대출방식크라우드펀딩은인터넷상에서설명이용이한소프트웨어, 인터넷, 고기술과미디어관련사업과같은디지털관련프로젝트에집중되고있다. 이는디지털관련프로젝트가크라우드펀딩플랫폼게시가용이할뿐만아니라, 온라인상의소셜펀딩에흥미를갖는인터넷기반투자자들을대상으로유치할수있고, 투자자들이쉽게콘텐트, 제품및서비스에연결될수있기때문이다. 성공프로젝트수 와 개인펀딩참여자규모 를바탕으로활발한투자가이루어지는크라우드펀딩프로젝트유형을살펴보면사회적문제해결 (30%), 창업및기업투자 (16.9%), 영화 / 공연 (11.9%), 음악 / 음반 (7.5%) 순이며새롭게등장한에너지및환경관련프로젝트가 5위로전체크라우드펀딩의 5.9% 를차지하고있다. 프로젝트당평균조달액이가장높게나타난크라우드펀딩방식은기업금 융의특성을가지는지분투자방식이었다. Massoultion 의조사에따르면조 사대상 92 개플랫폼에서진행하는프로젝트중지분투자유형의프로젝트에 평균적으로모금된금액이약 8 만 5 천달러로기타방식에해당되는프로젝트 모금액의수십배에이르는것으로나타났다. 이렇게기타방식인기부유형이 나비금전적보상 (reward) 형크라우드펀딩의자금모집규모가적은원인은기 부 비금전적보상형의경우에는자금모집자의개인적인믿음이나의식이가 장크게작용하는주류미디어보다는작은규모의자금조달이요구되는예 술프로젝트등을그대상으로지원하는경우가많기때문이다. < 그림 6> 크라우드펀딩프로젝트유형별평균자금모집규모 자료 : Massolution 주 : 2011 년기준으로서베이조사대상인 92 개플랫폼대상 ( 전체시장 95% 차지 ) ( 단위 : 달러 ) < 그림 5> 크라우드펀딩프로젝트유형별비중 ( 단위 : %) 이렇게다른방식에비하여높은평균자금모집의규모를보이는지분투자방식크라우드펀딩은중소기업및소규모창업에필요한자본공급원으로서의중요성이높아지고있다. 실제로지분투자유형크라우드펀딩의경우에는 25만달러이상의대규모자금이모집되는경우도전체자금금모집규모에서상당한비중을차지하는것으로나타났다. 이런특성에따라비교적높은금액을크라우드펀딩플랫폼을통해용이하게모집할수있어기존중소기업이나소규모창업에필요한자금을획득하기위한대안으로급부상하고있다. 자료 : Massolution 주 : 2011 년기준으로서베이조사대상인 92 개플랫폼대상 ( 전체시장 95% 차지 )

9 < 그림 7> 크라우드펀딩프로젝트유형별평균자금모집규모 ( 단위 : 달러 ) < 그림 8> 크라우드펀딩플랫폼의수수료수입 ( 단위 : %) 자료 : Massolution 주 : 2011 년기준으로서베이조사대상중지분투자형에해당하는 10 개플랫폼대상 크라우드펀딩플랫폼은이외에도주로플랫폼의운영과관련된다양한특성들을가지고있다. 현재전세계크라우드펀딩의가장큰비중을차지하는플랫폼은서베이조사대상중 77% 를차지하는 4년이상인플랫폼들이지만, 설립 2년 ~4년사이인플랫폼들도 22.7% 를차지하면서빠르게성장하고있다. 새로운플랫폼들이늘어남에따라모집청구금액대비실제모금액비율은 89% 에서 79% 로점차하락하고있다. 유형별로는대출유형플랫폼의모집청구금액대비모금액비율이 88% 로높고, 지역별로는북미지역에서이루어지는프로젝트의모금액비율이가장높게나타났다. 크라우드펀딩플랫폼들은대부분펀딩금액및펀딩목표액달성에따른거래수수료를받는형태로운영되고있다. 수수료수준은최종모집금액과목표액달성여부에따라결정되고, 수수료는최소모집금액의 2% 에서최대 25% 까지이르는것으로알려지고있다. 수수료는북미나유럽의플랫폼들 ( 평균 7%) 이기타지역의플랫폼 ( 평균 8%) 보다낮게나타나며이는북미, 유럽지역의경쟁이높기때문인것으로추측된다. 서베이응답대상중 12% 를차지하는일부플랫폼의경우고정수수료를받기도하는것으로나타났다. 자료 : Massolution 주 : 서베이조사대상중응답대상 60 개플랫폼 자금조달목표액달성에소요되는시간은최대 10 주정도이며대출방식 크라우드펀딩이가장짧은것으로나타났다. 대출방식크라우드펀딩의경우 자금조달목표액달성까지약 5 주정도걸리는것으로나타나평균 10 주정 도가소요되는지분투자나기부방식크라우드펀딩에비해절반밖에되지않 는것으로파악된다. 또한, 모금액달성에있어최초 25% 달성과마지막잔 여 25% 달성에소요되는시간이비슷해, 특별한구간별펀딩가속효과는없 는것으로분석할수있다

10 < 그림 9> 크라우드펀딩프로젝트의목표액달성기간 ( 단위 : 주 ) 재한다. 대부분의플랫폼은투자자들의최소투자액을설정하고있는데, 이금액은평균적으로 지분투자형 / 대출형 ( 약 60달러 ) > 기부형 (8달러) > 보상방식 (3달러) 인것으로나타났다. 또한지분투자형이나대출형의경우 70% 에달하는플랫폼이최소자금모집금액을정하고있는데기부형의경우엔 19% 만이최소금액을설정하는것으로나타나고있다. 지분투자형플랫폼이최소모집액을설정하는경우엔평균 10만달러정도이며, 대출형의경우엔 1 천달러정도이다. 또한많은플랫폼들은투자자들에대한최소수익률을설정하고있는상황이다. 자료 : Massolution 주 : 서베이조사대상중응답대상 83 개플랫폼 < 그림 11> 최소모집금액요구플랫폼의비중 ( 단위 : %) 상당수의플랫폼은투자자들에게예치금을요구한다. 조사대상이된플랫 폼중 45% 는투자자들로하여금위탁계좌 (escrow account) 예예치금을넣도 록하고있는데, 이는투자자들이자금납입약속을지키고목표액에달하기 전에다시자금을빼가는것을방지하기위함이다. 조사대상플랫폼중다수 는 PayPal 을예치금결제용으로이용하고있는데, 다른형태의결제방식을 제공하는플랫폼도 40% 정도이며직접결제시스템을제공하는플랫폼은 30% 정도로나타났다. < 그림 10> 예치금요구플랫폼비중과예치금결제방식 ( 단위 : %) ( 단위 : %) 자료 : Massolution 주 : 서베이조사대상중응답대상 75 개플랫폼 펀딩플랫폼유형에따라최소투자액, 최소수익률요구등에차이가존 자료 : Massolution 주 : 서베이조사대상중응답대상 68 개플랫폼 대부분의펀딩플랫폼은자금수요자들로하여금개인및기업의배경에 대한정보와사업계획을제공하도록요구하고있다. 현재플랫폼들은미국 JOBS Act 에서요구되는바와같은개인및기업에대한배경 (background) 정보와자금이어떻게사용될것인지에대한사업계획을제공하도록하고 있다. 그러나대출형의경우엔자금이상환되는한사업진행정보제공의중 요성이높지않은것으로나타나고있다. 펀딩플랫폼의차별화요소는플랫폼유형에따라다르게나타나고있다. 모든유형의플랫폼에서중요한차별화요소로나타나는것은플랫폼의주 요집중분야 (focus) 인것으로나타났다. 하지만투자자접근성은가장중요한 요소가아니며, 성공비율도크게중요하지않은것으로나타났다. 평판 (reputation) 은다소중요한요소로나타났으며, 특히자금공급자들보다는자 금수요자들에게중요한요소로작용하는것으로보인다. 플랫폼신뢰도가가

11 장높게나타나는것은 (reward) 방식플랫폼이었다. 대출형과비금전적보상방식플랫폼에대해서는낮은거래비용이중요한차별요소로작용하는데, 지분투자형에대해서는크게중요하지않은것으로나타났다. 기부형이나비금전적보상방식의경우엔지리적접근성도중요한차별화요소로부각되고있다. 다. 해외크라우드펀딩사례사실해외크라우드펀딩의사례는급격히증가하고있다. 하지만여기에서는일부성공적으로정착한지분투자형크라우드펀딩을중심으로사례를살펴보도록한다. 미국의 FundersClub는새로운형태의온라인벤쳐캐피탈시스템을성공적으로구축한것으로평가받고있다. 이새로운시스템은 FundersClub이가진차별화된수수료부과체계로, 일반적인벤처캐피탈회사의경우투자자별펀딩금액의 2% 가량을연간매니지먼트수수료로부과하고있으나 FundersClub은관리측면의수수료를부과하지않는다. 이로인한수입부족을대신하여 FundersClub은기존의벤처캐피탈회사의후취수수료율인 20% 보다 10% 높은최대 30% 의후취수수료율을책정하고있다. 이렇게독자적인 FundersClub만의운영시스템은투자자와 FundersClub이얻는수익사이에높은연계성을발생시킨다는점에의의가있다. FundersClub은차별적인수수료부과체계뿐만아니라투자대상기업의자금조달이후단계까지도종합적으로지원하는시스템을구현하고있다는특징을가지고있다. 이는투자가이루어진이후에도투자자들에게는투자대상기업에대한정보를업데이트하고기업에는멘토링등을제공하는방식으로운영되고있다. FundersClub의정보제공이나멘토링업무는 스타트업엑셀러레이터 (startup accelerator) 와의연계를통하여이루어지고있으며, 실제로연계가이루어진사업에서는상대적으로많은투자자금이유치되는경향을보였다. FundersClub의투자자 (Member) 로승인받기위해서는 100만달러이상의순자산을보유하고있거나연간수입이 20만달러이상이어야한다. 투자는 최소 1천달러부터가능하며투자자금의회수는투자대상기업의 IPO나유통시장에서주식의매각을통하여이루어진다. 2013년 12월현재까지 FundersClub의멤버로부터이루어진총투자금액은약 1,080만달러이며, 투자자 1인당평균투자액은 2,500달러정도로산출되고있다. 미국내스타트업들과투자자를연결해주는 SNS로시작한 AngelList는 Lead Angel 이라는특별한조직을운영한다는점에서일반적인벤처캐피탈과차이점을가지고있다. Lead Angel 은자신만의노하우를바탕으로펀딩에참가한투자자와투자를유치한기업에게특별한서비스를제공하는조직이다. 이들은투자자에게투자조언이나포트폴리오구축을위한조언을하고, 투자를유치한기업에게는투자자금을적절하게사용하고재무방향을설정하는역할을수행한다. 이러한시스템은크라우드펀딩참여자와투자자및창업자모두가동반성장을이룰수있도록돕는다는점에서긍정적인평가를받고있으며, 이외에도 AngelList는다른플랫폼에비해그절차가간단하고비교적낮은수수료를부과한다는특징을가지고있다. 영국의 Aboundance는 사람, 재생에너지회사, 그리고재생에너지프로젝트의커뮤니티화 를목표로하는크라우드펀딩플랫폼이다. 주로풍력, 태양열, 수소등재생에너지생산프로젝트들을소개하고있으며투자자는채권매입형태의투자를통하여에너지판매에따른수익을배분받을수있다. 각각의프로젝트는투자자에게 offer document 를제공하며, 투자자는최소 5 파운드이상의투자금액을결정하여프로젝트별로투자금액에대한예상수익을책정받게된다. Aboundance의가장큰특징은이러한시뮬레이션을통한예상수익의책정이플랫폼상에서일괄적으로이루어진다는점에있다. SeedAsia는중국과동남아시아의초기단계에있는기술회사를대상으로하는지분투자형크라우드펀딩플랫폼으로, 멤버십등록을위한별도의비용은없다. 투자자가투자결정을내리면플랫폼을통하여공식적인투자제안서, 설문지, 그리고전신송금설명서를발송하게되며투자자는서명과함께투자금액을송금하는형태로진행된다. SPV(SeedAsia) 는이렇게모인투자금을투자자의그룹을대표하는신진기업에투자하여수익을발생시킨다. 투자자는각각의투자별로초기유지관리비 250불을지불하게되며, 환금 (Liquidity event) 이이루어질경우추가적으로 5% 의유통수수료 (distribution

12 fee) 를지불하는수수료체계를가지고있다. 반면에스타트업은 SPV에게별도의수수료를납부할의무가없다, 투자자의최소투자금액은 2,000달러이며프로젝트소유주는 5만에서 150만달러사이의투자금액을유치할수있다. 라. 국내크라우드펀딩산업의현황국내크라우드펀딩산업은플랫폼이처음등장한 2007년부터계속성장하고있으며, 본격적인시장규모및범위의확대는 2011년부터이루어지고있다. 유형별로는대출및후원형식의크라우드펀딩이큰비중을차지하고있다. 최근에는창업자금지원을목적으로하는지분투자형크라우드펀딩도늘어나고있는상황이며, 조달금액기준으로는대출형식이, 진행중인프로젝트수기준으로는후원형식이가장큰비중을차지하고있다. 2013년 5월기준 18개의플랫폼이운영되고있는것으로알려지고있는데, 대표적인업체로는대출형식의크라우드펀딩을주된사업영역으로하는업체로는오퍼튠, 머니옥션, 팝펀딩등이있다. 이들업체들은 2007년을전후로설립되어 7개의국내크라우드펀딩플랫폼을대상으로조사한자료에따르면 2012년총 200억원의자금모집이이루어졌다. 플랫폼가입회원수도 2011년약 7만명에서 2012년 16만명으로급격히증가였는데, 이는크라우드펀딩에대한상당한관심이반영된것으로볼수있다. 국내크라우드펀딩업체별로사업유형을살펴보면, 오퍼튠은신생기업임에도불구하고소규모창업자들을대상으로하여주로기업대출및지분투자형식으로지원하고있는반면에, 머니옥션과팝펀딩은저소득층, 저신용자등을대상으로소액대출업무에집중하고있다. 텀블벅, 펀듀, 콘크리트등과같은업체는후원및기부형태로진행되고있으며, 비교적으로짧은사업기간에도불구하고 2012년 8월기준으로 400개에가까운프로젝트를활발히진행중이다. 이런후원및기부형업체들이진행중인프로젝트를분야별로보면, 공연, 전시및음반등예술분야와출판, 영화제작등주로문화컨텐츠분야의지원이대부분이며, 이외에도소규모창업활동에대한지원도일정부 문이루어지고있는것으로나타났다. < 표 2> 국내주요크라우드펀딩업체내역 유형 업체 특 징 텀블벅 문화예술중심의 170여건의프로젝트가완료또는진행중 후원 펀듀 문화예술뿐만아니라 IT/ 벤처등다양한컨텐츠에대해펀딩 굿펀딩 영화 26년 제작후원금모금으로유명 업스타트 주로소규모창작프로젝트후원 후원 / 기부 콘크리트 주로예술및복지분야후원또는기부 후원 / 지분투자 / 대출 대출 자료 : 각사 오퍼튠 머니옥션팝펀딩 기업을위한후원, 지분투자, 대출등의크라우드펀딩지원개인및개인사업자를위한소액대출개인및개인사업자를위한소액대출 이렇게국내크라우드펀딩시장이성장하고있음에도불구하고구체적으 로이를규율할수있는규제체계는마련되어있지않은상황으로, 현재대 부분의업체들은 통신판매업 으로등록하여크라우드펀딩중개업을영위하 고있는실정이다. 유형별로볼때, 기부또는비금전적보상을요구하는후 원의경우에는실질적인금융활동을영위하는것이아니기때문에중개업에 대한규정이필요할지에대한검토는시급하지않지만, 지분투자나대출과 같은유형으로유사금융활동을영위하는부분에대해서는별도로분리된 규체체계가구성되어야할필요성이있다. (1) 국내업체사례 전술한바와같이현재국내에서금융관련크라우드펀딩을수행하는대표 적인업체로는 머니옥션 ( 한국금융플랫폼 ) 과 팝펀딩 이있으며, 팝펀딩의 경우일반회원은 7 만여명, 투자회원은 2 만여명정도에이르는것으로파악되 고있다. 한국금융플랫폼은소셜소비자금융인 머니옥션 과소셜기업금융인 오퍼튠 의플랫폼을개발및운영하는회사로, 머니옥션 에서이루어지는소 비자금융과 오퍼튠 에서이루어지는기업금융의여신계약및채권에관한 사항은대부업체 ( 트리플리치매니지먼트대부 ) 에의해운영되고있다. 각각의

13 업체들에서이루어지는투자는채권분할매각에의해발생하는원리금수취권을취득하는형태로이루어지며, 원리금보장은되지않는다. < 그림 12> 한국금융플랫폼사업구조자료 : 한국금융플랫폼 < 그림 13> 한국금융플랫폼의투자및여신실행구조 (2) 기존금융기관대출과의비교크라우드펀딩을통한대출신청인을살펴보면, 미국이나영국등해외의경우에는최저등급에서최고까지다양한고객군이존재하며, 상대적으로높은이자율에비해낮은부실율 (default rate) 을보이고있다. 실제로 Zopa, Funding Circle, RateSetter 등의업체는은행권과의경쟁이가능한정도의금리수준을제시하고있으며, Lending Club, Prosper 등은저신용자까지고객군을확장하고있다. 반면, 국내에서크라우드펀딩을통한대출에참여하는고객은아직까지는제도권금융기관을이용할여건이되지않는저신용개인들이대부분으로, 저축은행이나대부업의고객군과큰차이를보이지않는다. 실제로머니옥션, 팝펀딩의대출신청건을살펴보면, 고금리사채상환용, 저신용자생활자금, 대학생학자금등서민대출의형태를보이는경우가많은상황이다. 크라우드펀딩대출의금리를금융기관의신용대출금리와비교하면, 크라우드펀딩의대출금리는약 26.2% 수준을보여, 저축은행의신용대출금리 (15.7%) 보다는높지만, 대부업의대출금리 (37.3%) 보다는낮은수준을보이는것으로조사되었다. < 그림 14> 크라우드펀딩과금융기관금리비교 자료 : 한국금융플랫폼 자료 : 금감원, 머니옥션, 팝펀딩 * 은행, 저축은행, 대부업은신용대출평균금리 ** 크라우드펀딩은 2012 년 7 월현재머니옥션, 팝펀딩평균금리, 은행과대부업 ( 상위 10 개사평균 ) 은 2012 년 5 월말기준, 저축은행은 2012 년 3 월말기준

14 4. 크라우드펀딩관련각국의제도검토 가. 미국 JOBS Act 크라우드펀딩은사실상시장에서자생적으로발전을한산업이기때문에시장발전의초기단계에는이와관련된제도에대한논의가사실상존재하지않았다. 하지만크라우드펀딩이성장하고크라우드펀딩산업이대표적인규제산업인금융산업의특징을가지고있기때문에이에대한규제또는성장시키기위한방안에대한논의가시작되었다. 하지만전술하다시피크라우드펀딩은그형태가다양하기때문에규율범위에대한정책적판단이우선이루어질필요가있다. 크라우드펀딩은형태별로그특징이다르며, 아직규율체계가미비하여규제의회색지대 (gray area) 가존재하고있는상황에서사전적으로규율체계를만들기위해서는우선규율대상의범위를명확히설정할필요가있다. 예컨대기부형, 공익후원형의경우금전적보상을기대하지않는형태이기때문에따로규율체계를수립하기보다는일종의복지또는문화발전목적의지원개념을도입하여접근하는것이합리적이다. 특히최근에는 P2P 형태의크라우드펀딩과더불어최근 P2C 형태로진화하고있는크라우드펀딩을어떠한범주안에서규율할것인가에대한판단이필요하다고할수있다. 예컨대지분투자형의경우, 아직까지활성화되지는않고있으나향후성장규모나발전가능성을감안하면창업 벤처투자등의자금지원에관련된제도의틀안에서포용하는방식으로접근해야할필요가있다. 하지만이러한크라우드펀딩을너무광의로해석할시에는기존에존재하고있는대부분전통적인금융형태의자금조달방식모두가포함될수있으며, 이에따라전통적인자금조달방식들과구분이어려워짐을고려할필요가있다. 이러한상황에서세계각국은크라우드펀딩과관련된각종제도를만들어내기시작하였다. 하지만이러한제도는주로지분투자형또는대출형에국한된형태로설계되고있다. (1) 제정배경및과정미국에서는최근소규모기업의창업자금조달을촉진하기위한 JOBS Act(Jumpstart Our Business Startups Act) 가빠르게제정되었으며, 이를통해크라우드펀딩산업의발전이더욱촉진될것으로기대되고있다. 제정과정을살펴보면, 2009년 ProFounder 라는사이트가지분투자형크라우드펀딩을중개하였다가당시연방증권거래법에서허용하지않는지분투자방식으로위법의소지가있어 2011년사이트를폐지하였다. 이러는동안 2010년 Sustainable Economies Law Center 등은 SEC에각투자자들의투자금액이 100불을넘지않는총 10만불이하의 offering에대해서는기존연방증권거래법적용을예외시켜줄것을의견으로제기하였다. 이러한상황에서 2011 년 1월오바마대통령은소규모기업의자본조달능력을개선하기위한개혁안이담긴 the Startup America Initiative 를발표하였다. 이후 Crowdfund Capital Advisors 의주요인사들이기업들의초기단계사업에대한지분투자식자금조달을촉진하기위한연방증권법개정로비를시작하였다. 2011년 9월백악관이발표한오바마대통령의개혁안에대한 Fact Sheet and Overview 에서는공개적으로크라우드펀딩관련예외적용에대한지지입장을밝힌이후 2011년 9월공화당의원 Patrick McHenry가 Crowdfunding 관련법안을처음으로제안하였고, 동법안은 2011년 11월하원에서통과되었다. 최종적으로는 2012년 3월하원에서 McHenry의최초법안을소폭수정한 Jumpstart Our Business Startups Act (JOBS Act) 를통과시켰으며, 이후상원이동법을개정한뒤다시하원의동의를거쳐 2012년 4월오바마대통령의서명으로최종제정되었다. 이는일반적인미국의법안제정과정을고려해볼때매우신속하게이루어진것으로평가할수있다. JOBS Act는등록된인터넷펀딩포탈을통한일반투자자들로부터의지분투자방식의자금모집을허용하고있다. 즉, JOBS Act는일반투자자들로부터의지분투자방식, 즉증권매매형의크라우드펀딩을합법화하는규제체계이다. 기존증권거래법등에따르면지분투자형크라우드펀딩은사모관련제한

15 규정들로인해적격투자자 (accredited investors) 에게만허용되거나참여가허 행관련자들의책임조항등을포함하고있다. 가된한정된숫자의불특정투자자 (non-accredited investors) 에게만가능하였 다. 그러나 JOBS Act 제정에따라기업들은 1년간백만달러이하의금액에대해서는한정되지않은일반투자자들로부터크라우드펀딩을통한지분발행방식자금조달이가능하게되었다. 다만각개인의연간투자한도가제한되며, 크라우드펀딩중개업자들은 SEC에브로커또는펀딩포탈로 FINRA 와같은자율규제기관에등록해야하며, 중개업자는증권발행목적과기업상태공시등의기준을만족해야한다. (2) JOBS Act의주요내용 JOBS Act는성장기업, 소규모기업에대한지분투자와동기업들의증권거래법상의준수요건들을대폭완화하여자본형성및일자리창출을용이하게하기위한조항들을담고있다. 구체적으로는, 기업이 SEC에보통주등록및공시요건을적용받게되는주주수의한도를증가시켰다. 5) 펀딩포탈로등록된중개업체를통한크라우드펀딩을허용하고, 신성장기업 (emerging < 표 3> JOBS Act의주요내용 구 분 설 명 - 매출 10억달러미만의기업을신생기업으로정의하고, IPO 신생기업에대한공시및회계감사규제완화 이후 5년간공시면제 - SEC에등록해야하는법인의주주수요건을 500인이상에서 2,000인이상으로개정 일반투자자 대상의 광고 - 일반투자자대상의광고와투자권유를허용하는내용을 SEC에 및투자권유를허용 위임하여 Rule 506 개정 - 소액공모에대해증권신고서제출의무를면제하는규정에서 연간자금조달한도액을 5백만달러에서 5천만달러로증액 - 인터넷과 SNS를활용한크라우드펀딩플랫폼을통한거래허용 크라우드펀딩허용 ( 법적인자격요건존재 ) - 사업건당최대 1백만달러한도로투자자의연수입또는순자산에 따라투자금액에제한 (10만달러미만인경우최대 2,000달러, 10만 달러이상이면연소득의 10% 까지가능 ) 자료 : U.S. Government Printing Office, 하나금융경영연구소 가 ) 면제거래 ( 크라우드펀딩조항적용 ) 요건 growth companies) 의상장시특정규제및공시요건을완화하였다. 그리고 기존에금지되던사모에대한일반적인주식구매요청 (general solicitation) 과광고를허용하였다. 구체적으로크라우드펀딩관련조항은 JOBS Act의 TITLE Ⅲ- CROWDFUNDING 에기술되어있는데, 기존증권거래법에새로운 section 4(6) 를추가하는내용을담고있다. Section 4(6) 은 1증권발행금액한도설정, 2각투자자의투자한도설정, 3Section 4A(a) 를만족하는중개업자를통한증권발행의무, 그리고 4발행자의 Section 4A(b) 요건만족의무로구성되어있다. 이외에도 Section 4(6) 은 section 4(6) 에서정하는증권발행에참여하기위한발행자와중개업자에대한자격제한, 크라우드펀딩관련증권의재판매제한, 주증권거래법과의관계설정, section 4(6) 에서정하는증권발 증권발행자가모든투자자에게판매한증권의총액은연간 100만달러이하로판매총액제한을제한하고있다. 또한각개인이투자할수있는금액은 1투자자의연소득 (annual income) 또는순자산 (net worth) 이십만달러이하인경우, 2천달러또는연소득또는순자산의 5% 중큰금액을초과할수없으며, 2투자자의연소득또는순자산이 10만달러이상인경우투자자의연소득또는순자산의 10% 를초과할수없으나, 최고한도는 10만달러로설정하였다. 증권의거래는 section 4A(a) 에서정하는요건을만족하는브로커나펀딩포탈을통해이루어져야하며, 발행자는 section 4A(b) 의요건을만족해야한다. 등록및중개업자요건으로중개업자 ( intermediaries ) 는브로커 (broker) 또 는펀딩포탈 (funding portal) 로등록할수있으며, 다음의요건을만족해야 5) 기존에는천만달러이상자산규모의기업이 500 명이상주주를가지는경우공시의무등이부여되었으나, 새로운법안은기업의비적격 ( unacrredited ) 주주가 500 명을넘거나총적격 / 비적격주주를모두합쳐주주수가 2 천명이상이되는경우동의무가부과되도록하였다. 한다 (section 4A(a)). 중개업자는브로커또는펀딩포탈로 SEC 와자율규제 기관에등록해야하며, 거래위험관련내용과투자자교육자료를포함한,

16 SEC가규정상정하는내용을공시해야한다. 각각의투자자가 1투자자교육자료를검토하도록하고, 2투자자가투자손실위험과동손실감당책임을이해함을확인하도록해야하며, 3투자자로하여금창업회사, 신규사업, 소규모회사에적용되는일반적인위험수준과유동성위험을이해했음을확인하기위한질문에답변이가능하도록해야한다. 각직원, 이사, 20% 이상지분보유자에대한이력확인등 SEC가정하는거래관련사기위험을감소조치를취해야한다. 최소한판매 21일이전에발행자가제공하는모든공시사항을투자자와 SEC에제공하여야한다. 모아진총자본이목표된지분발행액과같거나그이상일때모든지분발행수익은발행자에게만제공되며, SEC가적절하다고판단하는경우모든투자자들이투자계약을취소할수있도록해야한다. 투자자들이개인별연간투자한도를지키도록해야하며, 투자자로부터수집되는정보의프라이버시보호하기위한 SEC가적절하다고판단하는조치를취해야한다. 그리고기타 SEC가투자자및공공의이익보호를위해정하는요건들을만족해야한다. 또한중개업자 ( 브로커와펀딩포탈 ) 에대해서는 1자금모집인 (promoters, finders 또는 lead generators) 들로하여금잠재적투자자파악을위한개인신상정보를브로커나펀딩포탈에제공하게하여보상하는행위, 2이사, 직원, 파트너등 ( 또는유사한직위를가지고있거나유사기능을수행하는자 ) 이동중개업서비스를이용하는발행자에대해금전적이해관계를갖는행위가금지된다. 발행자 (issuer) 가만족해야하는요건들은다음과같다. 우선발행자는다음과같은내용을 SEC에제출하고투자자, 관련브로커와펀딩포탈에도제공해야한다. 발행자의이름과법적상태, 물리적주소및웹사이트주소 발행자의이사, 임원 ( 또는유사한지위의모든직원 ), 그리고발행주식의 20% 이상을보유한주주의이름 발행자의사업과예상사업계획에대한설명 발행자의재무상황 : 12개월동안크라우드펀딩을통하여모집한금액이 ⅰ) 10만달러이하 : 발행인이가장최근연도에제출한소득세신고서, 주집행임원이확정한발행인의재무제표 ⅱ) 10만달러 ~ 50만달러이하인경우 : 발행인과독립적인공인회계사가검토한재무제표 ⅲ) 50만달러이상 : 회계감사를받은재무제표 목표발행액과관련된발행자의발행목적과용도설명 목표발행액, 목표발행액달성기한, 목표발행액달성과정에대한주기적업데이트 증권공모가격또는가격결정방법 발행자에대한소유구조와자본구조 그외 SEC가투자자및공공의이익을보호하기위해정하는내용또한발행자는투자자를브로커또는펀딩포털에소개하는공지외에주식매매조건에관하여광고를할수없다. 발행자는 SEC가정하는조치를따르지않는한브로커나펀딩포털이제공하는채널을통해증권매매를홍보하는사람에게보상또는보상계약을할수없다. 그리고적어도일년에한번은사업운영결과보고서와재무제표를 SEC에제출및투자자들에게제공하여야한다. 그외 SEC가투자자및공공의이익을보호하기위해정하는내용을준수해야한다. 투자자소송과관련해서크라우드펀딩을통하여증권을매수한투자자는중대한오류나누락발생시증권의매수를위하여지급한대가의회복이나손해배상을위해관할법원에소송을제기하는것이가능하다. 중대한오류나누락에의한책임은발행자뿐아니라발행자의이사, 파트너, 주요집행임원, 주요재무임원, 회계임원그리고이와유사한직위및기능을가진사람등을포함한다. 크라우드펀딩된증권은다음과같은판매제한을받는다. 크라우드펀딩증권구매자는 1증권발행인, 2적격투자자, 3SEC에등록된증권매매의일부, 4구매자의가족또는그에상응하는자나사망, 이혼과관계되어 SEC의재량에따라인정된경우를제외하고는 1년간이를재판매할수없다

17 나 ) 펀딩포탈규제 (3) JOBS Act 에대한비판과향후일정 펀딩포탈로등록된중개업자는 SEC 조사권한등에응하고, 전국증권업 협회의회원이며, 기타 SEC 가정하는요건을만족하는경우, SEC 에브로커 또는딜러로등록하는것을조건부또는무조건부로면제받을수있다. 하지 만펀딩포탈에대해서는다음의행위가금지된다. 투자자문또는추천행위 6) 구매또는판매요청, 웹사이트또는포털에제공또는게시된증권의 구매제안행위 위요청이나웹사이트또는포털에게시또는참조 (refer) 된증권의판 매에근거하여직원, 에이전트또는기타사람에게보상하는행위 투자자펀드나증권을보유, 운영, 소유또는기타취급하는행위 그외 SEC 가크라우드펀딩관련규정제정시금지하도록결정하는행위 < 그림 15> 크라우드펀딩관련관계도 ( 미국제도중심 ) 자료 : 코스콤내부자료 6) 투자자문이란 Investment Advisors Act of 1940( 이하 IAA) 202(a)(11) 의투자자문업자에관한규정에따르면보수를받고증권의가치와증권의투자적정도ㆍ매수ㆍ매도등에관하여직접또는출판물이나저작에의하여타인에게조언하는것을영업으로하는자, 또는보수를받고정규업무의일부로서증권에대한분석이나보고서를발간하거나배포하는것을말한다.( 윤민섭, 2012) 현재까지 JOBS Act와관련해서는일부불분명한점에대한비판이존재한다. 우선펀딩포탈에대한투자자문, 추천등의금지문제가불분명하다. JOBS Act는펀딩포탈에대해투자자문또는추천행위, 웹사이트또는포털에제공또는게시된증권의구매제안행위를금지하고있으나포탈에게시되는것자체만으로투자추천행위로볼수있다는시각이많다. 크라우드펀딩요건을적용받는발행자들의비용이너무높다는지적이있다. JOBS Act는소규모, 창업기업등의자본조달비용을낮추고자본형성을용이하게하는데목적이있으나현재요구되는재무제표작성비용등이과도하다는비판이높다. SEC도이러한문제를인정하고는있으나현재까지이에대한구체적인수정여지는없는상황으로알려지고있다. 가장논란이되는부분은개인들의투자한도설정의적정성문제이다. JOBS Act는크라우드펀딩이갖는사기위험및투자자의높은손실부담을고려하여연소득등에따른개인들의투자한도를설정하였다. 일각에서는현재설정된투자한도가너무높게설정되어있어투자자들에게유의한손실을끼칠수있다는지적이있다. 이러한구체적인지적에대해서 SEC가크라우드펀딩에대한규정을구체화하는작업을진행하고있다. 하지만 JOBS Act 시행을위한 SEC의관련규정마련작업은다소더디게진행되고있다. 법제정당시일부규정들은자동적으로즉시시행되었으나, 기타규정들은 SEC의규정화가필요하며, 의회에서제시한 270일내최종규정을마련하지못하였다. 이는 SEC의 2010년도드-프랭크법제정에따른규정마련작업등이지연되면서 JOBS Act 후속작업도지연되었기때문이다. 일반적으로 SEC의규정마련작업은새로운규정안 (Proposed rule) 제시, 비용 / 편익분석, 외부검토와의견교환과정을거쳐최종적으로확정되기때문에최종집행도다소지연되는것이불가피하다. 이런상황에서최근미국 SEC는크라우드펀딩과관련한 JOBS Act(Title Ⅲ) 에대한세부적인규제방안을담은 proposal을 2013년 10월 23일발표하고, 현재 90일간의견청취기간을가지고있다. 이미언급한바와같이 JOBS

18 Act의 Title Ⅲ는특정요건을만족하는크라우드펀딩에대해서미국증권법 (securities laws) 상의규제에대한면제가가능함을주요내용으로하고있다. 또한, 크라우드펀딩에대한규제구조 (regulatory structure) 를명시하고있다. 이번에발표된 proposal은이에대한특정요건에대한총 585페이지의분량의방대하고세부적인내용을포함하고있다. 이번 proposal에서는펀딩포털 (funding portal) 이라고불리는새로운크라우드펀딩의주체는 SEC에브로커 (brokers) 로등록없이영업행위를할수있는면제요건에해당됨을명시하였다. 그리고이번에규정된형태의크라우드펀딩을 Regulation Crowdfunding (Section 4(a)(6)) 으로지칭하기로하였다. 발행자의등록면제규정과관련해서는 외국기업, 기존 SEC 보고기업, 특정투자기업, 제안된부적격룰에의해부적격으로판단된기업, 보고의무위반기업, 그리고특정영업계획이없거나영업계획에불특정기업과 M&A 를적시한기업 은면제요건에해당되지않음을적시하였다. 12달 (1년) 동안 $100만이상의금액을모집할수없으며, 개인투자한도와관련해서는 발행인 당 (by an issuer) 12개월의기간동안 1연간소득 (annual income) 또는순자산 (net worth) 이 $10만이하의투자자는 $2,000 또는연간소득또는순자산의 5% 중큰금액을초과할수없으며, 2연간소득또는순자산이 $10만초과하는투자자는연간소득또는순자산의 10% 을초과할수없으나, 최고한도는 $10만으로설정하였다. 한가지특징적인것은개인투자자의총액을발행자의관점에서발행자당 (by an issuer) 제한한것인데, 이는한발행자에대한집중투자를방지하고분산투자를유도하기위한방안으로평가할수있다. 다만, 특정투자자가여러발행인에대해투자하는것에대한별다른제한을두고있지않다. 투자자별한도규제와관련해서는이를실질적으로규제하기에는기술적인어려움이있다는의견들이사전에논의된바가있다. 하지만현재, SEC 제안에대한의견수렴과정을거치고있기때문에변경될가능성은있다. 예컨대연소득 (annual income) 은 $10만미만인데, 순자산 (net worth) 는 $10만이상인경우어떻게처리할지등에대한불확실성에대한추가적인논의가필요하다. < 그림 16> Crowdfunding 개인투자한도 plan 자료 : SEC proposal을바탕으로작성발행자는다양한공시요구를만족해야하는데, 기본적으로 SEC의 EDGAR 데이터베이스에파일링하고투자자, 중개자, 그리고잠재적투자자에게공표해야한다. 기업간부, 종업원수, 영업의본질, 지배구조등기본정보이외에높은수준의정보를공표해야한다. 또한증권발행시목표금액도달에관한업데이트된정보를제공해야한다. 이러한요건은일시적인요구수준이아니라 SEC와발행자의웹사이트를통해지속적으로제공되어야한다.(Section ) 이러한정보는투자자나 SEC 이외의다른일반, 예컨대경쟁자, 세무당국자, 행정당국, ( 잠재적 ) 사적소송당사자에게도제공될수있다는사실을발행자는인식할필요가있다. 이러한요구조건은 1발행자가증권거래법 (Exchange Act) 의 Section 13(1) 또는 15(d) 에의해보고하는기업이되거나, 2발행증권을모두재매입하는경우, 그리고 3사업청산하는경우까지지속되어야함을명시하였다. 펀딩포털에대한규제의주요내용은다음과같다. Section 4(a)(6) 이적용되는모든 crowdfunding 거래는등록된중개자를통해이루어져야한다. 그리고중개자는대중에게정보나사업에대해투자여부를결정하는정보를나누기위한커뮤니케이션채널을제공할필요가있다. 전체적으로이번 proposal은브로커로등록하지않고증권의모집과판매를할수있는다양한방식을규정하고있다

19 이러한내용이외에이번 proposal은광고규제, 모집인의보상등방대한세부내용을포함하고있다. 하지만의견청취기간이후에언제실제효력을발휘할지는아직미정인상태로보인다. 최근여러 SEC의선례를살펴보면, 1년이상의기간이걸릴것으로예상된다. 나. 영국의크라우드펀딩관련동향영국에서크라우드펀딩자체는합법적이지않거나규제되지않고있는행위였다. 영국은우리나라와마찬가지로기존에크라우드펀딩을따로규정하는조항이없어일반적인공 사모및집합투자에대한규제를적용하였다. 따라서크라우드펀딩은집합투자의위험에대한적절한지식을가진투자자들에만서비스를한정하는금지조항으로부터예외를적용받아야하며, 이방식은잠재적투자자수를제한할수있는상황이었다. 그러나최근에는크라우드펀딩을활성화하기위해기존규제를정비해야한다는주장이확대되었다. 영국의 UKIE(The Association for UK Interactive Entertainment) 는 2012년 2월보고서를발표하고영국의기존법체계하에서는크라우드펀딩활성화에장벽이많아이를개선할필요가있다고주장하였다. 특히동보고서는기존의과도한위험과사기를방지하기위한소비자보호장치들이지분투자형, 집합투자형 (CIS, Collective Investment Scheme) 크라우드펀딩의성장을제약하고있다고보았다. 예를들어, 현재비상장기업의공모를제한하는 Company Act의 section 755 관련지침이매우제한적이어서현재이루어지는크라우드펀딩은이를위반하게될소지가높다고비판하였다. 특히영국의기존법체계에서는크라우드펀딩을통한집합투자형태의프로젝트수행시규제가불명확하거나준수비용이높아지기쉬운것이문제점으로지적되었다. 프로젝트펀딩이다양한투자자에의해이루어지게되면프로젝트수행자는금융서비스시장법 (FSMA, the Financial Services and Markets Act 2000) Order 2001의 article 51에따라 FSA의승인을받아야한다. 투자자들에게지분을제공하는특수목적회사의경우엔이러한집합투자로간주되지않을수도있으나이경우에도 Company Act 2006에따라보고 서제출, 주주권리행사등의요건을준수해야해서비용이높아진다. 따라서크라우드펀딩으로분류되는경우들에대해서는동요건들을완화해야한다는주장이제기되었다. 또한유사집합투자에대한홍보도제한되었는데, 크라우드펀딩의경우이금지조항적용을면제받아야하는상황이었다. FSMA의 section 238과 240은특정예외경우를제외하고는집합투자형태와관련된홍보를제한하고있는데, 크라우드펀딩을합법화하기위해서는크라우드펀딩을예외경우에포함시켜야하는문제가있었다. 이에따라 UKIE는일반적인크라우드펀딩의허용, 적절한투자자보호하에서의규제완화, 투자자에대한지분발행의무면제, 프로젝트당모금액한도폐지, 개인의프로젝트당투자한도설정등의규제개선안을제시하였다. 그러나현재까지영국에서크라우드펀딩을따로개별적으로법제화하기위한구체적인계획은없는것으로파악된다. 다만영국정부가 2012년 12월에 Business Funding Taskforce 를운영하면서크라우드펀딩에대한검토도일부이루어진것으로알려지고있다. 다만, 영국의금융당국인 FSA(Financial Service Authority) 는투자자보호및투자유동성측면에서크라우드펀딩에대한위험성을경고했다. FSA는홈페이지를통해크라우드펀딩의위험성에대한경고를피력하고, 적정수준의전문성을갖춘투자자들 (sophisticated investors) 만이참여할것을권고하였다. FSA는일부크라우드펀딩의경우높은수익률을가져올수있고, 특히전문성을갖춘투자자들이투자포트폴리오를다양화할수있고기존의전통적인투자자들이공급하기어려운자금조달채널을조성하는이점이있다고인정하였다. 그러나반면에많은크라우드펀딩이리스크가높고복잡한측면을가지고있다고지적하였다. 특히투자자들이펀딩에참여한대가로수익을돌려받는것을보장할수없고, 일반적으로배당등이없는상태에서지분발행만늘어나면서투자가희석되는효과가생길수있으며, 창업기업이수익을내기까지긴시간이걸리는문제가있다고언급하였다. 또한크라우드펀딩은매우비유동적인투자로, 현재유통시장 (secondary market) 이존재하지않아유동화가어려운단점을지니고있다고지적하였다. 따라서 FSA 는각투자자가사업계획및프로젝트, 수익환원계획, 지분취득여부와위

20 험등에대해충분히이해하고투자하도록하며손실부담이가능한금액만을투자할것을권고하였다. 또한대부분의크라우드펀딩은창업가치평가나관련위험을제대로이해할수있고전액손실을부담할수있는, 전문성을갖춘투자자를목표대상으로해야한다는의견을피력하였으며, 특히 FSA의인허가없이이루어지는크라우드펀딩에대한참여는충분한투자자보호가이루어질수없다는경고를제시하였다. 하지만영국의투자형크라우드펀딩플랫폼인 Seedrs 는집합투자에해당하는거래에대한 FSA의승인을요청하여최근 2012년 6월 FSA의승인하에플랫폼운영을개시하였으며, 이에따라세계최초로당국의승인및규제를받는지분투자형플랫폼이된바있다. 2013년 2월에는크라우드펀딩의산업전망, 지분투자형크라우드펀딩플랫폼에대한기존의금융규제적용여부등을두고 1년넘게검토한결과, CrowdCube 모델을영국내비즈니스활동을위한지분투자형크라우드펀딩플랫폼으로공식적으로승인하였다. 현재지분투자형모델의크라우드펀딩은증권영업에대한규제를수반하며, 대출형모델은 2014년 4월부터규제대상으로포함되어 FCA(Financial Conduct Authority, FSA 의후신 ) 승인이필요하다. 다. 이태리의최근크라우드펀딩관련입법최근이태리정부는성장, 혁신을제고하고기업가들의자본획득을용이하게하겠다는취지로크라우드펀딩을합법화하는내용이담긴법안을승인 (approval) 한바있다. 크라우드펀딩관련조항은 Decreto Crescita (Growth Decree, 성장촉진법령 ) 의한부분으로포함되었으며, 동법안은디지털관련사항과창업을위한혁신, 성장촉진을위한조치들을포괄적으로담고있다. 법안에따르면창업회사는전문투자자나 VC를공동투자자로하여온라인상포탈을통한자본조달이가능하다. 창업 (Startup) 관련사항은하나의 chapter로서법안에포함된여러개혁안중큰비중을차지하고있는데, 동 chapter는창업기업의탄생과소멸이보다신속하고쉽게, 보다낮은비용으로이루어질수있도록하기위한여러조치들을포함하고있다. 구체적으로 는창업기업과투자자에대한금전적인센티브및창업기업의스톡옵션취급방식에대한변화, 창업기업에대한크라우드펀딩합법화, 신속하고보다용이한기업청산을위한파산법개정등의내용이담겼다. 이중크라우드펀딩관련내용은법안 Article 30. section 1의 Raccolta diffusa di capitali di rischio tramite portali online ( 온라인포탈을통한벤처캐피탈의폭넓은모집 ) 에기술되어있는데, 동안에따르면창업회사는전문투자자나 VC를공동투자자로하는경우지정된포탈을통해온라인상으로자본을조달할수있게된다. 현재이태리의법안은크라우드펀딩을하이테크, 혁신관련창업에만한정해서허용하는특징이있다. 이에따라기업의목적에하이테크상품및서비스의개발및시장화를분명히밝혀야한다. 또한펀딩시법인이아닌자연인 ( 개인 ) 소유지분이최소 51% 이상이어야하며, 연생산총가치가 5백만유로를넘어서는안된다. 배당과같은이윤배분은없으며기업의해당사업기간은 48개월미만으로한정하였다. 이후크라우드펀딩플랫폼및관련행위들은미국 SEC와유사한기능을수행하는이태리증권거래위원회 (CONSOB, Commissione Nazionale per le Societa e la Borsa) 에의해규제되며, 법안내용이 CONSOB에의해검토되었다. 지분투자형크라우드펀딩은규제대상이며, 기존에는많은크라우드펀딩플랫폼이이규제의예외또는면제대상이었으나 Law 221/2012가제정되고 CONSOB 규제가실시되면서상황이정리되었다. 반면대출형모델은 통합은행법 (Consolidated Banking Law) 과관련규제에의해영향을받는다. 한편, 이태리의법안은미국 JOBS Act의내용보다다소제한적이라는평가를받고있는상황이다. 미국 SEC와이태리 CONSOB 모두불특정일반투자자의참여로인한투자자보호문제에주의를기울이고있는상황이다. 특히이태리의법안은사기위험최소화를위해최소한명이상의적격투자자나 VC의참여가확보된기업에대해서만크라우드펀딩투자를허용해 JOBS Act보다다소제한적일수밖에없다. 또한, 이태리의법안은 JOBS Act와달리크라우드펀딩을혁신관련창업에만허용하여일반소규모기업에광범위하게허용되지않음. 그러나이태리의성장촉진법에의한크라우드펀딩의

21 허용은이태리뿐아니라유럽전역의기업가나잠재적투자자들에게유의한영향을끼치게될것이며, 그범위도향후확대될수있다는전망이나오고있다. 특히 CONSOB는비적격불특정투자자 (unaccredited investors) 보호를위한추가입법을진행중인것으로알려져있다. 이와관련해서창업회사가지분을대중에게공모하기이전에전문투자자나 VC의투자가먼저이루어질것을요구하는내용이검토되고있다. 라. 기타독일의경우크라우드펀딩과관련된별도의법제정계획은없으나제한적으로운영중인크라우드펀딩플랫폼을중심으로상법및민법에대한개정을추진할계획이다. 현재독일에서일반적으로증권 / 투자상품 (Vermögensanlagen) 을발행하는기업 ( 가 ) 는 German Securities Prospectus Act 와 German Investment Products Act에따라감독당국 (BaFin) 의승인 (authorization) 을받은사업계획서를공표해야한다. 반면독일 Investment Products Act상투자상품이아닌후순위채, 기부 / 후원형태의기여형태는사업계획서에대한요구조건이없다. 모집금액이 12개월동안발행자별로 10만유로이하일경우이러한조건이면제 ( 이는우리나라의소액공모제도와유사 ) 되는데, Crowdfunding의경우모집금액이적을경우면제요건에해당된다. 또한독일에서는증권이모집되는경우모집인은라이센스를반드시가지고있어야된다. 다만현재독일에서운영되는대부분크라우드펀딩의형태가투자개념보다는파트너쉽에대한이자제공형태로운영 (offer interests in silent partnerships) 되기때문에라이센스규정에서예외로취급될수있다. 예컨대 1투자나계약의브로커업무만수행, 2신규발행투자상품만모집될경우, 3기업의지분구조나소유와관계없는경우라이센스규정에서예외로취급된다. 다만이러한투자상품의경우투자성이제한되고, 모집인의모집활동에제한이되기때문에자금모집에불리한점이있다. 라이센스규정에서예외인경우에는 German Trade, Commerce and Industry Regulation Act에의한라이센스만있으면모집인으로활동가능하다. 현재독일에서는크라우드펀딩과관련해서이미광범위한규제체계를갖춘것으로평가할수있는데, 전반적으로 EU 차원에서는크라우드펀딩을장려하는정책을펼치고있는데, 이는독일당국의현재위치와다소차이가있다. 한편프랑스에서는크라우드펀딩관련규정이별도로존재하지않으며, 공인되지않은프로젝트에대해서는 1만유로한도의자금모집을허용하는기존금융법의규제가적용되고있다. 스페인에서도지분투자형크라우드펀딩은은금융서비스로취급되지않는다. 많은크라우드펀딩플랫폼이 MiFID 나스페인금융서비스법률에적용되는것처럼보이지만, 현재크라우드펀딩은금융서비스로취급되지않는다. 다만대출형모델은기업관련규제로규제된다. 현재어떤크라우드펀딩플랫폼도도스페인중앙은행이나 CNMV에의해규제되지않는다. 5. 국내크라우드펀딩관련제도도입현황과발전방향가. 입법동향국내의경우현재크라우드펀딩이법률상명확하게규정되어있지않아법적근거에의해개인의수익금을확보해주기어려운상태가발생함에따라시장의활성화가이루어지기힘든상황이발생하고있다. 예를들어, 문화 예술후원이나기부가아닌창업에대한투자의경우에는증권발행등과관련한법령규제로인하여일반적인지분투자형에서변형된방식으로운영되는등법적적합성에서문제가발생하기도하였다. 따라서국내에서도크라우드펀딩에대한제도도입과법적근거마련을위한노력이이루어지고있으며, 이중에서도투자형크라우드펀딩은법개정을통하여제도적장치및투자자보호를위한장치마련이진행되고있다. 현재국회에는크라우드펀딩과관련해서 중소기업창업지원법 ( 이하, 창업지원법 ) 과 자본시장과금융투자업에관한법률 ( 이하, 자본시장법 ) 의일부개정안형태로발의되어있다. 두개의개정안모두크라우드펀딩을법제화하려는시도이다. 하지만, 두개정안의주요내용에는다소차이가있다

22 (1) 창업지원법개정안 창업지원법개정안 은중소기업의자금조달이직접금융보다상환부담이큰은행대출에크게의존하고있으며, 창업기업또는초기벤처기업에필요한소규모직접금융조달여건은더욱어려운상황임을고려하여주로일반대중의소액자금을투자로연결시키려는새로운대체자금조달수단으로활용하려는목적으로발의되었다. 창업자등에게투자할목적으로일정한도의금액을새로발행되는증권의취득의청약을권유하는 소액투자금모집 및그 소액투자금중개업자 에관한규정을신설함으로써크라우드펀딩을통한중소기업창업투자활성화를위한제도적기반을마련하려고자하고있다. 사실 창업지원법 은중소기업의설립을촉진하고성장기반을조성하여중소기업의건전한발전을통한건실한산업구조의구축에기여하는데그법의목적이있다. 현실적으로지분투자형크라우드펀딩을창업지원법에서규율하기위해서는우선자본시장법적용배제조항이필요한것으로보인다. 이러한전제조건이충족된이후창업지원법에서지분투자형크라우드펀딩을규정할수있는새로운조항이필요한것으로판단된다. 이러한상황에서이번에발의된 창업지원법개정안 의크라우드펀딩관련내용을다음과같은내용을포함하고있다. 소액투자금모집및소액투자금모집중개업자등을정의하고, 창업지원법을소액투자금모집에관하여다른법률의규정에우선하여적용 소액투자금모집에해당하는사업을영위하는회사는중소기업청장에게소액투자금모집중개업자로등록하도록하고, 중소기업청장은그내용을공고 투자자보호를위하여모집기간중에있거나모집이완료된소액투자금을별도예치하도록하고, 투자자예탁증권을예탁결제원에예탁 소액투자금중개업자및소액투자금수요자는일정한도를초과하여모집하지못하도록하고, 소액투자금모집중개업자에게투자설명및정보제공의무를부여 소액투자금모집중개업자는소액투자금모집계획및소액투자금모집중개 결과보고서를중소기업청장에게제출 투자자는모집기간중언제든지투자계약체결에대한청약을취소할수있고, 이경우소액투자금모집중개업자는투자자에대하여청약철회에따른손해배상및위약금지급을청구할수없음. 소액투자금모집중개업자가아닌자는소액투자금모집광고를할수없도록하고, 소액투자금모집중개업자가광고를하는경우대통령령으로정하는사항이포함 중소기업청장은소액투자금모집및소액투자금모집중개업에대한실태조사를실시하고소액투자금모집중개업자가등록취소사유에해당하는경우해당위반행위에대한시정명령등필요한조치를할수있음. (2) 자본시장법개정안 자본시장법개정안 의기본틀은투자형크라우드펀딩은자본시장법개정을통하여제도화하고, 후원이나기부형, 그리고대출형은관련된기타법규에의해규율하는방안으로마련되었다. 온라인을통한소액의증권공모에대해증권신고서등기존의증권발행에수반되는공시규제를대폭완화하고, 온라인소액투자중개업자 를신설하여크라우드펀딩이창업 벤처기업들의자금조달수단으로활용될수있도록하고자한다. 한편, 공시규제완화에따르는정보비대칭등으로투자자가선의의피해를보지않도록투자한도제한, 발행인의배상책임, 온라인소액투자중개업자 의청약권유금지등규제장치를마련함으로써크라우드펀딩이신뢰성있고지속가능한자금조달수단으로안착할수있도록하려는것을주요내용으로하고있다. 구체적으로개정안에는 온라인소액투자중개업자 의진입요건및업무방법, 규제사항, 제재수준등을규정하여, 투자형크라우드펀딩을이용할때준수하여야할투자한도나투자정보제공에관한이행력을확보할수있도록하는내용이포함되어있다. 이에따라크게관련규제완화와투자자보호, 그리고기타규제에관한사항으로이루어져있다. 규제완화에관한세부사항중첫번째는 온라인소액투자중개업자 의진입

23 요건을완화하는내용으로, 최소한의필요자본을충족시킨다면금융위원회에 등록하도록규정하였다. 이때최소한의필요자본은일반투자중개업자의최 소자기자본요건인 5 억원과유사한수준으로고려되었다. 둘째, 현행소액공 모제도의모집한도가 10 억원임을감안하여, 크라우드펀딩방식으로이보다 낮은 7 억원내외수준의모집하는경우에는증권신고서제출을면제함으로 창업기업의측면에서는공시규제가완화되는효과 7) 를얻게되었다. 자금을 모집하는창업기업이발행가능증권의종류는지분 채무 투자계약증권으로 다양화하여다양한투자수요를충족할수있도록구성하였다. 마지막으로크 라우드펀딩의특성에따라청약기간동안중개업자를통하여증권을발행하 는창업기업등과투자자간에의사소통이허용되어실시간정보가제공되도 록하고최종적투자정보가정정된이후게시되도록규정 8) 하였다. 크라우드펀딩의특성상문제점이될수있는투자자보호에관한장치로 는투자금액이제한되고청약증거금의별도예치에관한사항이포함되었다. 전술한바와같이크라우드펀딩을통한증권발행시공시규제가완화됨에따 라투자자에게제공되는정보가제한될가능성이있을뿐만아니라주된투 자대상이위험이높은신생기업임을감안하여 1 인당투자할수있는금액을 제한하도록하였다. 크라우드펀딩의근본적성격이대중에게서자금을모집 한다는점또한투자금액이제한되어야하는이유로해석될수있다. 또한투자자의청약증거금은중개업체를거치치않고곧바로은행또는 증권금융회사에예치되거나신탁되도록하는내용과청약금액이모집예정금 액의일정비율에미치지못하였을경우에는증권발행을취소하도록하는내 용도포함되었다. 증권신고서제출이면제됨으로발생할수있는정보제공에 관한사항은증권의발행조건, 발행기업의재무상태, 사업계획서등과같이 투자자가투자를판단함에있어최소한의핵심적인내용을게시하도록함으 로보완하였으며, 게재된정보에대한사실확인은중개업자가의무적으로 실시하도록하였다. 만일이런공시사항이허위이거나부실함으로인해발생 하는손해배상에대한책임은발행인이지도록규정되었다. 마지막으로창업 7) 증권신고서제출이면제되는경우에는증권분석기관의평가의견이나회계감사보고서제출의무가면제되어기업의부담이크게줄어들게된다. 8) 일반공모의경우에는투자자에대한정보제공수단이증권신고서로한정된다는측면과비교하면크라우드펀딩의경우에는상대적으로높은정보공개가허용되는효과를발생시킬수있는것으로해석될수있다. 기업에대한장기투자를유도하고증권의유통으로제3자가입을수있는피해를방지하기위하여, 발행된증권은의무적으로예탁하고대주주와전문투자자를제외한경우에는일정기간매도를금지하도록하는내용도포함되었다. 이러한사항들이외에도중개업자의투자권유를원칙적으로금지하고증권발행인이나중개업자가투자광고를하는경우에관한준수사항을규정하는 투자권유및광고제한 에관한내용과, 중개업자의역할이증대되는만큼이해상충을방지하고투자기업에대한객관적인정보제공이가능하도록중개업자의자체투자및투자자문을금지하도록하였다. 나. 발전방향크라우드펀딩은 IT기술의발전과함께새롭게탄생한신산업 (new industry) 에속한다고할수있다. 하지만크라우드펀딩은대표적인규제산업이라고할수있는금융산업의성격을많이내포하고있다. 따라서금융산업의관점에서는기존규율의틀과규제차익을만들지않으면서이를조화롭게규율할수있을것인가가중요한이슈로부각되거나화두로등장할수있다. 그러나크라우드펀딩은오픈이노베이션 (open innovation) 을통한혁신적인금융환경을제공하는대표적인산업이라는점에서, 이러한특징이무너질경우중소 벤처기업에대한자금지원이나금융소외현상의극복과같은긍정적인결과를모두잃어버리게될수도있다. 따라서금융산업의관점에서규율체계를만들경우에도이러한점은신중히고려될필요가있다. 다행이현재까지국내에제안된두가지다른법안도비록관점의차이는있으나이러한점을충분히반영한것으로보인다. 어떠한방식으로입법이완료되더라도조만간국내에서크라우드펀딩과관련된입법조치가완료되면일종의혁신적인금융기법이도입되면서당분간관련산업의성장세가계속이어질것으로판단된다. 또한기존금융체제의미비점을보완할수있는수단으로크라우드펀딩의진화가능성은무궁무진하다고할수있다. 이를지원하기위해서는향후크라우드펀딩을규율할수있는체계를어떻게구체적으로마련하는지도중요한이슈이며, 이러

24 한규율체계를바탕으로크라우드펀딩의활성화를위한다양한방안을마련하는것도중요하다. 국내에서크라우드펀딩의가능성은상당히높다고평가할수있다. 기존의유사한사례, 예컨대매스미디어를통한모금등기존의성공사례라든지국내소셜네트워크의확장성등을감안하면성공가능성은상당히높은것으로평가할수있다. 다만, 크라우드펀딩의국내정착실패가능성은앞서언급한성공가능성과동전의양면과같다고할수있다. 크라우드펀딩의주요수단이라고할수있는소셜네트워크의확장성과빠른전파속도를감안하면초기에발생할수있는한두건의실패사례는크라우드펀딩의국내정착에큰걸림돌로작용할수있을것이다. 국내에서도사실상지분투자형크라우드펀딩의세부방안을마련하는것과관련해서는이해당사자간에큰이견이존재할수있기때문에정부및입법당국의세심한관심이필요하다. 특히최근의논의는지분투자형크라우드펀딩의도입에초점이맞춰져있다. 창업지원법개정안 이나 자본시장법개정안 모두중소 벤처기업에대한자금지원활성화를주된목적으로내세우고있다. 사실국내에서벤처 중소기업의역할이점차위축되고있는것처럼보이며, 이러한이면에는창업의어려움으로인해벤처 중소기업이발전의싹을틔어보기도전에고사하는문제점이있는것으로인식되고있다. 창업의어려움은여러가지측면에서언급될수있지만자금조달측면에서의어려움도대표적인문제점의하나이다. 크라우드펀딩은대중에게서자금을모집한다는측면에서만살펴보면, 주식회사와거의유사한측면이있다. 다만주식회사는대중에게서거액의자금을모집한다는특징이있는반면크라우드펀딩은대중에게서소액의자금을모은다는의미가있기때문에좀더특화된형태의자금모집수단으로보는것이바람직할것이다. 또한자금모집방식에있어서도최근에발전속도가빠른소셜네트워크를주로이용한다는측면에서차별성이있어서전파속도가빠르고자금모집의지역적한계를극복할수있는장점이있을것이다. 마지막으로크라우드펀딩은벤처 중소기업이이용할수있는유일한자금모집의창구가아니라는사실을인식할필요가있으며, 정책적으로도향후크라우드펀딩을포함해서기업의사정에맞는적절한다양한자금조달방식 이이용될수있도록제도정비와지원을해야할필요가있다. 다양한자금모집방식의일부로서과거전통적인자금모집방식들이커버하지못했던부분을메워주는하나의수단으로인식하는것이바람직하다. 참고로미국에서도기업들은크라우드펀딩관련제도뿐만아니라 Regulation A( 소액공모 ), Regulation D( 사모 ) 등다양한방식의자금조달방법을이용할수있다. 국내에서도현행자본시장법하에서사모방식, 소액공모등다양한방식의자금조달이현재에도가능하다. 기존의코스닥, 최근에설립된코넥스 (KONEX) 등과함께벤처 중소기업의업력, 규모, 성장과정등에적합한자금모집수단으로함께활용될때벤처 중소기업의창업과성장발전과정에서도움이될것으로기대할수있을것이다. 참고문헌권보람 김주성, 크라우드펀딩의국내 외현황및입법동향분석, 한국전자통신연구원, 권예원, 선진사례를통해살펴본지분형크라우드펀딩의방향성, 크라우드산업연구소, 김영도 이시연, 투자방식크라우드펀딩도입방안연구, 기획재정부용역보고서, 김영도, 크라우드펀딩관련규율체계의마련및향후과제, 주간금융브리프 21-42, 김동우, 크라우드펀딩현황및파급효과, KB daily 지식비타민, KB금융지주경영연구소, 2012 노진호, 크라우드펀딩제도의도입필요성과한계, 하나금융경영연구소, 성희활, 지분투자형크라우드펀딩의규제체계수립에대한연구, 윤민섭, 자금조달수단으로서의 Crowdfunding에관한법적연구, 기업법연구 26.2, 천창민, 미국의크라우드펀드법과시사점, 자본시장연구원, 국회산업통상자원위원회, 중소기업창업지원법일부개개정법률안검토보

25 고서, 국회정무위원회, 자본시장과금융투자업에관한법률일부개정법률안검토보고서, 금융위원회, 크라우드펀딩제도도입추진계획, Crowdsourcing, Crowdfunding Industry Report: Market Trends, Adoption and Crowdfunding Platforms, Research Report, GAO, Person-To-Person Lending: New Regulatory Challenges Could Emerge as the Industry Grows, European Crowding Network, Regulation of Crowdfunding in Germany, the UK, Spain and Italy and the Impact of the European Single Market, J. Best, S. Neiss and D Jones, How Crowdfund Investing Helps Solve Three Pressing Socioeconomic Challenges, Crowdfund Capital Advisors, Masssolution, The crowdfunding industry report, Securities and Exchange Commission, 17 CFR Parts 200, 227, 232, 239, 240 and 249 [Release Nos ; ; File No. S ] RIN 3235-AL37 CROWDFUNDING,