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1 기관투자자의헤지펀드 활용전략 연구위원 남재우

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3 著者註 확정급여 (DB) 형태의연기금이나생보사같이특정구조의부채를지고있는기관투자자들에있어요즘과같이저금리기조가장기화되는현실은운용상큰부담이아닐수없습니다. 가뜩이나글로벌금융위기를거치면서위험자산으로서의주식에대한프리미엄마저확신할수없는상황에서투자수익률을제고하면서동시에포트폴리오의분산효과를극대화할수있는새로운투자자산에대한고민이깊어질수밖에없습니다. 이러한당면과제를해결하기위하여많은기관투자자들이대체투자 (AI) 라불리는대안적투자의비중을적극적으로확대하고있으며, 그일환으로절대수익을추구한다는헤지펀드에대한신규투자를모색하고있습니다. 하지만헤지펀드는그기본속성이극도의창의성과다양성에있습니다. 이러한이질적속성으로인하여전통적투자에익숙한기관및운용역입장에서는헤지펀드의다양한투자전략의선택, 그리고전통적투자와는차별되는위험관리체계구축등에서쉽게접근하기힘든부분이있습니다. 이러한배경하에, 본연구에서는국내기관투자자들이헤지펀드투자본연의목적에부합하도록투자수단및운용전략을설정하는데있어유효한정책적시사점을제시하고자하였습니다. 모쪼록본보고서가헤지펀드를기존포트폴리오에편입시키고자하는국내기관의노력에작은도움이될수있기를바랍니다. 자료수집및보고서편집에도움을주신장지혜연구원과태희연구원, 그리고김달님연구조원에게감사드립니다. 남재우

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5 목 차 Executive Summary ⅳ Abstract ⅸ Ⅰ. 서론 1 Ⅱ. 헤지펀드의특성및시장현황 5 1. 정의및특성 5 2. 글로벌헤지펀드시장현황 8 3. 국내헤지펀드시장현황 12 Ⅲ. 투자전략에따른유형분류 단일전략펀드 (Single Hedge Fund) 의운용전략 재간접헤지펀드 (Fund of Hedge Fund) 의유형 20 Ⅳ. 국내기관투자자의활용전략 국내기관의헤지펀드수요증대 국내헤지펀드투자현황 헤지펀드도입전략 헤지펀드투자의위험관리 한국형헤지펀드의발전 47 Ⅴ. 결론및시사점 49 참고문헌 53 - i -

6 표목차 < 표Ⅱ-1> 글로벌헤지펀드운용규모및업체수 9 < 표Ⅱ-2> Fund of Hedge Fund Top10 11 < 표Ⅱ-3> Single Hedge Fund Top10 12 < 표Ⅲ-1> 단일전략및공모시장상관관계분석 17 < 표Ⅲ-2> 헤지펀드운용전략별위험수익특성 21 < 표Ⅲ-3> 재간접헤지펀드유형및공모시장상관관계분석 24 그림목차 < 그림Ⅳ-1> 헤지펀드주요기관투자자의투자비중 27 < 그림Ⅳ-2> 헤지펀드운용전략별위험수익특성 35 - ii -

7 약어표 ABS ABP AI ALM ARS AUM CalPERS CPP CPPIB CTA DB ELN FoHF GPIF HFR HFRI HNWI KIC KOSPI MSCI NPS PEF PME REP UCITS UNPRI Australian Bureau of Statistics Algemeen Burgerlijk Pensioenfonds Alternative Investment Asset Liability Management Absolute Return Strategies Assets Under Management The California Public Employees' Retirement System Canada Pension Plan Canada Pension Plan Investment Board Commodity Trading Advisory Defined Benefit Equity Linked Note Fund of Hedge Funds Government Pension Investment Fund Hedge Fund Research Hedge Fund Research Index High Net Worth Individual Korea Investment Corporation Korea Composite Stock Price Index Morgan Stanley Capital International National Pension Scheme Private Equity Fund Public Market Equivalent Register of Exercise Professionals Undertakings for Collective Investments in Transferable Securities United Nations Principles for Responsible Investment - iii -

8 Executive Summary 저성장저금리기조하에특히확정급여 (Defined Benefit: DB) 형태의연기금 (pension fund) 또는생명보험사와같이부채 (liability) 에대한미래의현금흐름이확정되어있는기관투자자의경우자산부채관리 (Asset Liability Management: ALM) 의측면에서투자다변화의필요성이부각되고있는상황임 투자다변화의목적은높은요구수익률에대응하기위한수익률제고및금융위기의상시화에따른투자자산군 (asset class) 간분산효과의강화임 이러한배경하에국내기관투자자들은자산배분 (asset allocation) 차원에서전통적투자 (traditional investment) 에대비되는대체투자 (Alternative Investment: AI) 의비중을적극적으로확대하고있음 이에따라연기금및국부펀드또는공제회와같은기관을중심으로그들의투자대상자산 (investment universe) 또는운용전략 (investment strategy) 의한형태로헤지펀드도입을실행또는검토하고있는것으로알려져있음 공적연기금을포함하여국내기관의헤지펀드활용이어려 운이유는다음과같은헤지펀드의근본속성에기인함 헤지펀드의다양한위험수익구조 (risk return profile) 특성 - iv -

9 다양한투자전략이존재하나일반적으로는중위험-중수익구조라할수있음 유동성측면에서는중단기의투자상품에해당함 헤지펀드의수익원천이일반적인시장수익 ( ) 이아닌펀드매니저의고유한역량 (skill) 에의해창출되는초과수익 ( ) 이라는점 헤지펀드자산의운용및위험관리에있어기존의전통적투자와차별화된운용상노하우가필요함 언론에노출되어있는기관투자자의입장에서평판위험 (reputation risk) 의가능성 이러한헤지펀드의속성및기관의특성을충분히반영하여효과적인헤지펀드활용전략을구상하여야함 먼저헤지펀드시장의최근현황및전망을바탕으로기관의헤지펀드도입목적을분명히하여야함 글로벌기관투자자에있어헤지펀드투자의주요목적은수익률제고보다는분산효과의극대화에있음 투자목적에부합하는운용전략및투자수단 (investment vehicle) 의선택 재간접헤지펀드 (Fund of Hedge Fund) 와단일전략펀드 (Single Hedge fund) 전통적투자와는차별되는적절한위험관리체계의구축 운영위험 (operational risk) 의강조 실사 (due diligence) 의중요성 - v -

10 글로벌헤지펀드시장은금융위기이후기관투자자를중심으로빠르게회복되고있으나, 미국및유럽을중심으로하는금융규제의강화로인하여외형적성장에는한계가있을것으로전망됨 특히유럽재정위기의장기화등으로인하여 EU 국가의헤지펀드시장규모는상당기간축소될것으로전망됨 그럼에도불구하고연기금과같은글로벌기관투자자의자산배분에서차지하는헤지펀드투자비중은계속해서증가할것으로예상됨 국내에서는한국형헤지펀드가의욕적으로출범하였으나, 제도초기에충분한운용실적 (track record) 이축적되기전까지는주요기관투자자의참여가어려울것으로예상됨 그러나우정사업본부와같은일부기관을중심으로한국형헤지펀드에대한투자가가시화되고있음 대형공적연기금의경우향후건전한투자시장의확보측면에서시험적운용 (pilot test) 같은정책적배려가필요한시점임 헤지펀드의도입단계에서는일반적으로재간접헤지펀드 (FoHF) 형태로시작하여펀드관리의전문성및인력의부족문제를해결하는방안이제시되고있음 내부적인운용의전문성확보라는측면에서재간접헤지펀드와함께단일전략펀드의투자가능성도모색할필요가있음 - vi -

11 투명성및실시간모니터링이라는측면에서는재간접헤지펀드의운영위험이오히려부각될수도있음 따라서대형연기금의경우투자도입단계에서부터단일전략펀드의병행운영을적극적으로검토할필요가있음 헤지펀드의다양한투자전략중에서주식헤지형 (equity hedge) 전략이기존펀드매니저에게친숙하다는이유로도입단계의운용전략으로선호되는경향이있으나, 투자전략의선택은철저히기관이보유하고있는기존포트폴리오와의분산효과및목표로하는시장위험요인과의괴리수준에따라결정되어야함 분산효과의극대화라는목표에서는도입단계에서부터글로벌매크로전략의적극적인편입도고려해볼필요가있음 재간접헤지펀드를이용하는경우에도투자유형 (investment style) 에대한고려및의사결정이필요함 하방위험 (down side risk) 의방어와같은보수적투자성향이강한국내기관투자자에게있어서는보수적 (conservative) 투자유형이적합할수있을것으로사료됨 위험관리측면에서는적절한벤치마크 (benchmark) 의설정과 효과적인운영위험관리방안마련이핵심이라할수있음 - vii -

12 헤지펀드벤치마크로는주로절대수익률관점에서 단기금리 + 형태와동종집단비교지수 (peer group index) 가사용됨 헤지펀드투자의목적및헤지펀드지수의특성상절대수익률형태의벤치마크가적합할것으로사료되며, 단기성과평가의관점에서동종집단비교지수가보조적으로사용될수있을것임 효과적인위험관리를위해서는투자초기단계에서부터가능한포트폴리오단위의실시간모니터링이가능한체계를구축할필요가있음 특히재간접헤지펀드형태로투자를집행하는경우에있어서도투자자차원의실사및관리능력의필요성이간과되어서는안됨 국내기관투자자들이기존의포트폴리오에신규로헤지펀드를도입하는경우편입시점에대한전략적판단이필요함 글로벌경기침체및규제강화, 이로인한펀드해산등의영향으로단기적으로헤지펀드의위험수익구조는과거에비해악화될수있을것으로예상됨 따라서특히단기수익성과에의한평판위험에민감한국내기관투자자의경우헤지펀드운용사의설정이후실제자금이투입되는시점을탄력적으로조정할필요가있음 - viii -

13 Abstract Introducing hedge fund in institutional investment Due to the low interest policy keep going globally, for the institutional investor like Defined Benefit(DB) pension schemes or life insurance companies which have the fixed cash flow of liability, the necessity of investment diversification began to emerge. The purpose of searching for new investment item is keeping diversification effect in financial crisis rather then improving rate of return. In this background, the majority of local institutional investors are keen to increase the ratio of Alternative Investment(AI), instead cutting of traditional investment in their Strategic Asset Allocation(SAA). Among the various types of AI, they are increasingly interested in hedge fund in specialty. The reason is that hedge fund seek for absolute return even though in a global financial crisis situation and can protect down side risk. However, institutional investor including public pension fund are having difficulties include hedge fund to their investment portfolio because of the misconception that hedge fund would be highly risky asset. Hedge fund, however, has very wide variety of investment strategy, among those some are high-risk high-return profile but in general, the hedge fund can be a kind - ix -

14 of AI with medium-risk medium-return. Another issue having difficulties to take hedge fund is that it seeks for excess return generated from fund manager's idiosyncratic skills rather than well diversified market return. Therefore, operating and manage ment hedge fund requires distinctive know-how from traditional investment. Global hedge fund market has been on a very fast recovery around institutional investors since the financial crisis in However, the physical growth of hedge fund industry expects to be limited as the US and EU have reinforced financial regulation over the Investment Bank(IB). Nevertheless, the ratio of hedge fund in Strategic Asset Allocation for global institutional investor expects to increase steadily. In the introducing stage of Hedge fund, generally starts off investment using Fund of Hedge Fund(FoHF) and once internal competencies are accumulated, then Single strategy hedge fund is recommended to step up. But in cases, operational risk of FoHF can boost up due to the difficulties of daily monitoring. Thus, when it comes to large pension fund that has big enough initial investment scale, the parallel investment strategy of single hedge fund from the introduction stage needs to give positive consideration. Among the various investment strategy of hedge fund, equity hedge type tends to be preferred in the introduction stage as it is accustomed to current fund manager. But the optimum decision - x -

15 of investment strategy should be decided by how much diversification effect can be maximized with current portfolios which institution have. Not Single hedge fund but in using FoHF, decision making what to choose of investment style is necessary. In case of institutional investor requires security, conservative investment style is recommended to be proper one. - xi -

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17 I. 서론 글로벌금융위기의장기화에따른위험자산기피및저금리기조의지속등으로인하여대부분의기관투자자에있어수익률제고및분산효과극대화를위한투자다변화에대한요구가점증하고있는상황임 특히확정급여 (Defined Benefit: DB) 형태의연기금 (pension fund) 또는생명보험사와같이부채 (liability) 에대한미래의현금흐름이확정되어있는기관의경우자산부채관리 (Asset Liability Manage ment: ALM) 측면에서높은요구수익률또는목표수익률에대응하기위한투자다변화의필요성이부각되고있음 수익률제고및분산효과강화를위한투자다변화의관점에서다수의국내기관투자자들이자산배분 (asset allocation) 상에서전통적투자 (traditional investment) 가아닌대체투자 (Alternative Investment: AI) 의비중을적극적으로확대하고자함 대체투자의세부유형에있어서도기존의부동산투자또는인프라투자와같은전형적인대체투자자산에서시작하여헤지펀드 (hedge fund) 또는상품 (commodity) 투자등으로그영역을확대하려는노력이가시적임 이에따라연기금및국부펀드또는공제회와같은대표적인국내기관투자자를중심으로그들의투자가능자산군 (asset class) 또는전략의한형태로헤지펀드도입을실행또는검토하고있는것으로알려져있음

18 2 기관투자자의헤지펀드활용전략 하지만공적연기금을포함하여많은기관투자자에게있어헤지펀드활용에는실질적인장애및현실적인어려움이존재함 가장기본적인어려움은, 헤지펀드의투자전략이매우다양함으로인해헤지펀드의일반적인위험수익구조 (risk return profile) 가전통적자산에비해매우고위험-고수익 (high risk high return) 구조라는잘못된인식에기인하고있음 이러한오해를극복하기위해서는헤지펀드의다양한투자전략이갖는상이한위험수익특성에대하여헤지펀드를도입하려는기관의운용담당자의명확한이해가전제되어야함 헤지펀드의다양한투자전략에대한효율적인자산배분을위해서는헤지펀드의도입에앞서먼저기관의헤지펀드투자목적을분명히할필요가있음 일반적인대체투자의경우와마찬가지로대부분의기관투자자는헤지펀드투자의목적으로수익률제고와분산효과극대화를병행하고자하는경향이있으나, 하나의투자전략이이러한두가지목적에모두부합하기는어려움 분산효과극대화가헤지펀드의투자목적이라면, 기관이보유하고있는기존포트폴리오와헤지펀드투자전략별상관관계에대한탐색이가장중요한요인으로적용되어야할것임 헤지펀드활용의두번째어려움은, 헤지펀드가일반적인시장수익 ( ) 이아닌펀드매니저의고유한역량 (skill) 에의해창출되는초과수익 ( ) 을전제로함으로인해헤지펀드자산의운용및위험관리에있어기존의전통적투자와차별화된운용상노하우가필요하다는점임

19 Ⅰ. 서론 3 헤지펀드운용에대한내부적인역량이충분히축적되기에앞서도입단계에서이용가능한다양한투자수단 (vehicle) 을검토하고, 이에따라기관의특성에부합하는가장효과적인도입방안이강구되어야함 엄격한실사 (due diligence) 과정을포함하여헤지펀드운용에수반되는고비용의위험관리업무를설계함에있어기관의특성및투자규모등이고려되어야함 이러한배경하에본고에서는국내기관투자자들이주식, 채권등전통적자산및대체투자로구성된기존의투자포트폴리오에헤지펀드를추가적으로편입하고자하는경우에활용될수있는도입전략을제시하고자함 이를위하여먼저글로벌및국내헤지펀드시장의발전추이와최근동향, 그리고금융위기이후각종금융규제로인한헤지펀드산업의미래를간략히전망함 연기금을비롯한다수의기관투자자가절대수익추구라는이름으로헤지펀드투자를확대하고있는배경을살펴봄 특히헤지펀드의다양한투자전략이라는관점에서기관의투자목적에부합하는운용전략및투자유형을고찰함 마지막으로운용규모및위험성향과같은기관의고유특성을감안한효과적인도입방안을제언하고자함

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21 II. 헤지펀드의특성및시장현황 1. 정의및특성 헤지펀드를단순명료하게정의하기어려운이유는헤지펀드가일반적인시장수익 ( ) 이아닌초과수익 ( ) 을창출하는원리가투자방식의다양성및창의성에기초하기때문임 미국의증권거래위원회 (Securities and Exchange Commission: SEC) 에서는헤지펀드를 투자회사법에투자회사로등록되지않고증권및기타자산을운용하며, 공모형태로판매되지않는실체 로정의 실무적으로는 일정규모이상의전문투자자로부터공모가아닌방식으로자금을모집하여다양한투자전략을이용하여투자실적에따라배당하는투자조합 으로정의 일반적으로 레버리지 (leverage) 를이용한다양한투자전략을통해시장의상황과는관계없이절대수익 (absolute return) 을추구하는사모펀드의일종 으로정의되기도함 이러한정의로는일반적인사모투자펀드 (Private Equity Fund: PEF) 와의구분이확실치않은측면이있으며, 실무적으로도특히북미권에서는일반사모투자펀드와의구분이뚜렷치않은특징이있음 일반적으로헤지펀드의위험수익구조 (risk return profile) 는기타전통적금융자산또는투자전략과매우상이한특성을갖는것으로알려져있음

22 6 기관투자자의헤지펀드활용전략 헤지펀드가갖는고유한특성으로다음세가지를꼽을수있음 시장상황과무관한절대수익 (absolute return) 창출 전통적투자자산 (traditional asset) 과의낮은상관관계 높은운용보수및성과보수 (2-20 rule) 헤지펀드의이러한특성을창출하는첫번째요인은, 헤지펀드의운용은다른어떤투자방식보다도펀드매니저 (fund manager) 의개인적능력 (skill) 에의지하는비중이크다는점임 이는헤지펀드가창출하는수익의근원 (return source) 이흔히베타 ( ) 라불리는시장수익 (market return) 이아니라펀드매니저의능력에의해창출되는알파 ( ) 그자체이기때문임 따라서금융위기와같이시장전체의충격에의해자산군 (asset class) 간의상관관계가급격히동질화되는상황에서도비교적낮은상관관계를유지할수있었음 이는주식, 채권등전통적투자방식에비해훨씬높은운용보수를합리화할수있는근거가됨 위험관리측면에서이는일반적인시장위험 (market risk) 외에운영위험 (operation risk) 의가능성이크게나타날수있음을의미함 특히공적연금과같이사회적관심이집중되어있는기관투자자입장에서는이렇게개별운용자의개인적능력에의존하는운용철학이특정금융사고로이어질경우기관전체에치명적인평판위험 (reputation risk) 의원인이될수있음

23 Ⅱ. 헤지펀드의특성및시장현황 7 헤지펀드의고유한위험수익특성을야기하는또다른요인으로동일한시장에대해매수 (long position) 와매도 (short position) 를동시에실행하는헤지펀드의고유한전략을들수있음 헤지펀드라는이름이유래된이러한헤지 (hedge) 전략의특징은펀드의전체수익성과에서시장의등락을제거하는대신개별종목또는개별사건의영향력을극대화함을의미함 따라서주식헤지형헤지펀드에서자산의공매도 (short sales) 는운용에필수적인요소이며, 결과적으로이로인하여시장상황에무관한절대수익을창출하게됨 하지만금융위기와같이시장의변동성이과도하게확대되는시기에는항상공매도의폐해가부각되기마련이며, 이로인하여감독당국차원에서공매도에대한규제가이루어지는경우이는헤지펀드의운용에어떤식으로든제약조건으로작용할수밖에없는구조임 유동성측면에서헤지펀드는부동산및인프라투자와같은전통적대체투자자산군에비하여비교적중기의유동성이제공되는자산으로알려져있음 따라서장기투자자의관점에서전통적대체투자상품과같이장기적인유동성프리미엄 (liquidity premium) 을목적으로하는투자방식은아님을분명히함 예를들면세계최대공적연금인일본의후생연금 (Government Pension Investment Fund: GPIF) 의경우거의대부분의대체투자자산군을헤지펀드로구성하고있으며, 그이유는성숙기에이른기금특성상유동성확보의필요성때문인것으로알려져있음

24 8 기관투자자의헤지펀드활용전략 2. 글로벌헤지펀드시장현황 글로벌헤지펀드의전체운용규모 (Assets Under Management: AUM) 추이를살펴보면, 금융위기이전까지는지속적으로성장하여 2007년에 $2,225bn 규모로정점을찍은이후금융위기의여파로 2008 년에는 $1,569bn 수준까지급감하였음 1) 금융위기이후완만한회복세를보이고있으나 2011년기준 $1,903bn 수준으로금융위기이전수준을회복하지못하고있음 특히미국과 EU를중심으로투자은행및위험자산에대한금융규제가강화됨으로인하여 2011년에는전체운용규모가오히려감소하는양상을보이고있음 투자은행 (Investment Bank: IB) 에대한직접적인금융규제이외에바젤Ⅲ와같은은행권의건전성규제기준의강화, EU의대체투자펀드운용자지침 (Alternative Investment Fund Managers Directive: AIFMD) 제정등금융위기이후촉발된각국의금융규제 (financial regulation) 의영향으로인하여헤지펀드의비용구조가보다악화될가능성이있음 이에따라헤지펀드시장의양적성장은상당기간지연되는반면, 질적인측면에서는연기금및국부펀드를중심으로기관투자자의영향이보다강화될것으로전망됨 특히 EU를중심으로유럽권에서는 2011년이후헤지펀드시장의규모축소가가시적인상황임 1) 사모투자의특성상정확한시장규모는집계되지않음. 따라서조사기관에따라약간의수치의차이는발생할수있으나추세의변화는동일하게나타남. 본보고서에서는주로 TheCityUK 및 Hedge Fund Research의자료를이용하였음

25 Ⅱ. 헤지펀드의특성및시장현황 9 이로인한펀드해산등의영향으로단기적으로헤지펀드의위험수익구조는과거에비해악화될수있을것으로예상됨 펀드에서급격한자금유출은펀드운용성과에직접적인영향을미칠수있으므로, 운용사선정에있어장기적운용실적 (track record) 이외에단기적인운용규모 (AUM) 의변화양상도비중있게고려되어야할것임 장기투자자임에도불구하고단기적성과에사회적관심이집중되는경향이있는공적연기금같은경우이러한시장상황을고려하여최초투자시점을조율할필요가있음 헤지펀드시장의전체운용규모는일부축소되는양상임에도불구하고, 연기금및국부펀드와같은글로벌기관투자자의자산배분상에서차지하는헤지펀드의투자비중은지속적으로확대되고있음 2) 이에따라서헤지펀드시장의주요참가자구성이개인에서기관으로빠르게옮겨갈것으로예상됨 < 표Ⅱ-1> 글로벌헤지펀드운용규모및업체수 연도 AUM($bn) 업체수 ( 개 ) ,673 9, ,225 10, ,569 9, ,843 9, ,955 9, ,903 9,860 자료 : TheCityUK 2) UNPRI(2010)

26 10 기관투자자의헤지펀드활용전략 2008년금융위기를지나며전체운용규모는빠르게증가하고있으나업체수는오히려감소한점을감안하면펀드이탈자금의복귀는주로대형펀드위주로진행되어금융위기이후대형펀드로자금의쏠림현상이보다심화되고있는것으로나타남 PEF를포함하여금융위기이후이러한대형운용사로의자산쏠림은보편적인현상인것으로관측되며, 투자자의위험기피심리가완화되지않는한대형펀드로의쏠림현상은상당기간지속될것으로예상됨 금융위기이후재간접헤지펀드와단일전략헤지펀드의상위 Top10 운용사현황을살펴보면, 일반적인기대와는달리재간접헤지펀드운용사가단일전략헤지펀드에비해조직안정성이높다는근거는찾을수없었음 3) 재간접헤지펀드에서는 Blackstone Alternative Asset Management 가지속적으로최상위권을유지하고있으며, 그외에 UBS, HSBC, Goldman Sachs 등투자은행계열헤지펀드운용사가강세를보이고있음 3) 일반적으로헤지펀드지수에는생존편의 (survivorship bias) 가높게나타나는것으로알려져있으나, 재간접헤지펀드운용사는단일전략펀드에비해상대적으로낮은생존편의를보이는것으로주장됨

27 Ⅱ. 헤지펀드의특성및시장현황 11 < 표Ⅱ-2> Fund of Hedge Fund Top10 ( 단위 : $bn) 순위 2009년 AUM 2010년 AUM 2011년 AUM 1 UBS A&Q 31 Blackstone AAM 33 Blackstone AAM 32 2 Blackstone AAM 25 HSBC AI 28 HSBC AI 27 3 Union Bancaire Privee (UBP) 24 UBS A&Q 28 UBS A&Q 25 4 Man Group 23 Grosvenor CM 24 Lyxor AM 25 5 HSBC AI 22 Goldman Sachs 22 Grosvenor CM 25 6 Grosvenor CM 21 Permal AM 22 Goldman Sachs 23 7 Permal AM 19 BlackRock AA 19 Permal AM 22 8 Goldman Sachs 18 Morgan Stanley 18 BlackRock AA 21 9 Pacific AAM 16 Pacific AAM 17 Union Bancaire Privee (UBP) Lyxor AM 16 Lyxor AM 16 Man Group 15 자료 : TheCityUK 단일전략헤지펀드운용사에서는 Bridgewater Associates가부동의 1 위를기록하고있으며, JP Morgan 및 Brevan Howard가지속적으로상위권에랭크되고있음 특히최근에 Man group의급격한운용규모증가가가시적임 전통의 Paulson&Co는지속적으로펀드자금이이탈되는추세임 헤지펀드의지속적인자금이탈과펀드수익률의저하간에는양방향의인과관계가존재하는것으로알려져있음

28 12 기관투자자의헤지펀드활용전략 < 표 Ⅱ-3> Single Hedge Fund Top10 ( 단위 : $bn) 순위 2009년 AUM 2010년 AUM 2011년 AUM 1 JP Morgan 50 Bridgewater A 60 Bridgewater A 78 2 Bridgewater A 44 JPMorgan 41 Man Group 65 3 Paulson & Co. 32 Man Group 40 JPMorgan 47 4 Brevan Howard 28 Brevan Howard 32 Brevan Howard 37 5 Soros Fund M 27 Paulson & Co 32 Och-Ziff CMG 29 6 DE Shaw Group 24 Highbridge CM 27 Paulson & Co 28 7 Och-Ziff CMG 24 Soros Fund M 27 BlackRock A 28 8 Baupost Group 22 Och-Ziff CMG 26 Winston CM 27 9 Man Group 22 BlueCrest CM 25 Highbridge CM Angelo, Gordon 21 Cerberus CM 24 BlueCrest CM 25 자료 : TheCityUK 3. 국내헤지펀드시장현황 국내에서는 2011년 9월자본시장법시행령개정을통하여이른바 한국형헤지펀드 의제도적틀이마련되었음 이에따라 2012년 11월현재 12개운용사, 20개헤지펀드가한국형헤지펀드로등록되어있으며, 전체설정액은 9,800억원규모에이르고있음 이중에서미래에셋운용과삼성운용의헤지펀드설정액이 5,500 억원이상인것으로나타나국내전체헤지펀드시장의절반이상을차지하고있으며, 금융위기이후헤지펀드의이러한쏠림현상은글로벌시장과동일한양상이라할수있음

29 Ⅱ. 헤지펀드의특성및시장현황 13 등록된대부분의한국형헤지펀드들은가장일반적인주식헤지형 (equity hedge) 에속하는롱숏 (long short) 전략을표방하고있으며, 일부헤지펀드가상황추구형 (event driven) 또는상대가치형 (relative value) 전략을구사하는것으로알려져있음 도입 1년이경과한현시점에서, 대부분롱숏전략을구사하는시장의단기적인수익성과는전체설정펀드의 80% 이상이시장수익률을하회할정도로저조한것으로알려져있음 한국형헤지펀드의활성화를위하여감독당국은시행령개정을통하여 2012년 11월부터헤지펀드시장의진입장벽을크게낮추는조치를취함 ' 자산운용사수탁고 10조원이상 ' 규정폐지 증권사자기자본및투자자 자문사 투자일임수탁액기준을기존의절반수준으로낮춤 ( 각 5,000억원및 2,500억원으로축소 ) 제도도입이후일년이경과한시점에서공식적인운용실적 (track record) 의부재로인하여연기금및생보사와같은주요기관투자자가본격적으로한국형헤지펀드시장에참여하기위해서는향후최소 2년이상의운용실적이추가되어야할것으로예상됨 국민연금과같은대형공적연기금의경우향후건전한국내투자시장의확보측면에서라도시험적운용 (pilot test) 같은정책적배려가필요한시점인것으로사료됨 특히제도도입초기에는우수한실사능력및이에따른우수운용사선별능력을갖춘기관투자자의참여가다수의개인투자자에게는양의외부효과로작용하여전반적으로시장에긍정적인선순환구조를구축할수있기때문임

30 14 기관투자자의헤지펀드활용전략 국내운용사에대하여헤지펀드와유사한절대수익추구형펀드의운용경험이있는기관의경우한국형헤지펀드의도입이보다용이할수있을것으로사료됨

31 III. 투자전략에따른유형분류 1. 단일전략펀드 (Single Hedge Fund) 의운용전략 헤지펀드가구사하는모든투자유형을몇개의범주로정형화하는것은헤지펀드를정의하는것만큼이나어려운일이나일반적으로주식헤지형 (equity hedge), 상황추구형 (event driven), 상대가치형 (relative value), 글로벌매크로형 (global macro) 의네가지운용유형으로분류함 4) 가. 주식헤지형 (Equity hedge) 주식헤지형 (equity hedge) 은헤지펀드의투자전략중가장오래된전통적투자전략으로, 상대적으로기존펀드매니저가가장이해하기쉽고접근하기쉬운구조라할수있음 특정종목에대한매수와함께동일산업또는시장의하락예상종목을공매도함으로써시장전체의움직임을상쇄시키고개별종목에대한종목선택효과 (stock selection effect) 를극대화하고자하는전략이대표적임 매수와매도포지션을동시에취함에따라인해수익률이일정구간에제한될것으로기대할수있으며, 이에따라위험관리측면에서하방위험이보호된다는장점이있음 5) 4) 이외에 2 개이상의단일전략을하나의펀드에서복합적으로적용하는복합전략 (multi-strategy) 유형이있음

32 16 기관투자자의헤지펀드활용전략 반면전형적인강세장에서는시장지수또는일반주식형펀드에비해성과가낮을것으로예상됨 하지만대표적헤지펀드지수를통한실제역사적수익성과 (historical fund performance) 를살펴보면생각보다하방위험보호는강건한반면, 상승장에서도기민하게대응하는것으로관측됨 글로벌헤지펀드시장에서차지하는비중은 28% 정도로가장빈번하게구사되는투자유형이라할수있음 2001년부터과거 12년동안의자료를바탕으로주식헤지형전략과다른투자유형과의상관관계를분석한결과 6), 해외주식 (MSCI world) 과의상관계수는 0.29, 국내주식 (KOSPI) 과의상관계수는 0.07 로여러투자유형중공모주식 (public equity) 과의상관관계가가장낮은것으로나타남 따라서전체자산배분에서공모주식의비중이높은기관의경우전체포트폴리오에대한분산효과의극대화는가장우수할것으로예상됨 반면금융위기이후시장이회복되어가는과정에서헤지펀드가공모시장의주식수익률을따라가지못하게되는현상의주원인으로지목되기도함 5) 이러한하방위험의제거로부터헤지펀드라는이름이유래하게되었음을감안할때가장오래되고보편적인헤지펀드의투자유형이라할수있음 6) < 표 Ⅲ-1> 단일전략및공모시장상관관계분석참조

33 Ⅲ. 투자전략에따른유형분류 17 < 표 Ⅲ-1> 단일전략및공모시장상관관계분석 주식헤지형 상황추구형 글로벌매크로 상대가치형 해외주식 (MSCI) 국내주식 (KOSPI) 주식헤지형 1.00 상황추구형 글로벌매크로 상대가치형 해외주식 (MSCI) 국내주식 (KOSPI) 주 : 기간은 ~ Monthly data 자료 : HFRI, Bloomberg, KOFIA, MSCI 나. 상황추구형 (Event Driven) 상황추구형 (event driven) 은기업가치 (valuation) 에직접적인영향을미칠수있는특정사건을이용하여수익을추구하는전략을의미함 기업가치에영향을미치는대표적인금융이벤트로기업의도산이나, 인수합병 (M&A) 또는구조조정등을들수있음 예를들어인수합병이예상되는기업에대해피인수기업을매수하는동시에인수기업을공매도하는전략을취할수있음 상황추구형의대상이되는금융이벤트들이대부분주식시장과높은관련성을갖기때문에, 상황추구형과공모주식간의상관관계는매우높은것으로알려져있음 실증분석결과글로벌헤지펀드의상황추구형전략의경우해외주식 (MSCI) 과의상관계수는 0.81에달하는것으로분석되었음 국내주식 (KOSPI) 과의상관계수역시 0.59로비교적높게나타남

34 18 기관투자자의헤지펀드활용전략 다. 상대가치형 (Relative value) 상대가치형 (relative value) 은자산간의상대적차익 (arbitrage) 의발굴에집중하는전략을의미함 예를들면신용스프레드 (credit spread) 가비정상적으로확대되는경우저평가된신용채권의매입과동시에동일듀레이션의국채를공매도하는전략등이상대가치형에해당하는전략임 적극적인공매도전략을통하여일반적인금리위험을완전히제거하는점을제외하면이역시전통적자산군의기존펀드매니저에게비교적익숙한투자유형이라할수있음 채권을대상으로하는상대가치형전략의경우는주식시장과의상관관계가낮을수있겠으나, 일반적으로공모시장과상대가치형전략간의상관관계는높은편으로알려져있음 HFRI의상대가치형지수와 MSCI간의상관계수는 0.67로추정되었으며, 국내주식과의상관계수역시 0.45로추정되어공모시장과비교적높은상관관계를보이고있음 라. 글로벌매크로형 (Global Macro) 매크로형 (macro) 은특정국가또는특정경제권에대한거시전망에기초함으로인해주식시장과의상관관계가가장낮은것으로알려져있음

35 Ⅲ. 투자전략에따른유형분류 19 글로벌매크로형전략과공모시장과의상관관계를추정해보면, 해외주식 (MSCI) 과의상관계수는 0.28, 국내주식 (KOSPI) 과의상관계수는 0.24로추정되고있음 이와같은공모시장주식과의낮은상관관계로인해지난금융위기의영향하에서도가장양호한절대수익성과를유지할수있었던것으로보고되고있음 CTA(Commodity Trading Advisory) 를포함해서대부분의글로벌매크로형전략은광범위한자료에기초한금융공학적 (financial engineering) 접근을기반으로함 글로벌매크로전략은특정국가의거시경제상황과지표같은계량지표및정치상황등과같은비계량지표를모두포괄하여, 각매크로변수간의불일치를포착하는방식임 여기에는많은노하우와전문지식, 그리고이에상응하는전문인력을필요로하므로헤지펀드의여러전략중운용규모측면에서는가장작은비중을차지하고있으나, 금융위기와같이전반적인시장하락및변동성확대의시기를거치면서펀드의누적성과는여러운용전략중에서가장우수한것으로알려져있음

36 20 기관투자자의헤지펀드활용전략 2. 재간접헤지펀드 (Fund of Hedge Fund) 의유형 7) 재간접헤지펀드는개별운용전략에대한최적의자산구성을운용사에위임하는구조이나, 다수의헤지펀드지수산출기관 8) 에서는투자유형 (investment style) 에따른다양한유형별지수 (style index) 를제공하고있음 < 표 Ⅲ-2> 헤지펀드운용전략별위험수익특성 에서보는바와같이재간접헤지펀드라하더라도운용유형별로매우상이한위험수익특성을보고하고있음 이는헤지펀드도입단계에서대부분의기관이재간접헤지펀드형태로접근하는경우에는기본적인운용유형에대한이해및의사결정이필요함을의미함 7) 재간접헤지펀드의투자유형은 Hedge Fund Research(HFR) 가제공하는투자유형지수 (investment style index) 를기준으로분류하였음 8) 대표적지수산출기관으로본고에서인용하고있는 Hedge Fund Research (HFR) 를들수있으며, 그외에 DI Credit Suisse 지수가많이사용되고있음. 특히 HFRI는개별펀드의수익률을단순평균하는데비해, DJCS지수는펀드의자산규모로가중평균하므로시가총액비중으로가중평균하는일반적인공모시장지수와보다유사한지수산출방식이라할수있음

37 Ⅲ. 투자전략에따른유형분류 21 구분주요전략연평균수익률연평균위험 단일전략펀드 재간접펀드 공모시장 < 표 Ⅲ-2> 헤지펀드운용전략별위험수익특성 주 : 기간은 ~ Monthly data 자료 : Bloomberg, KOFIA, MSCI 주식헤지형 3.59% 3.09% 상황추구형 7.01% 5.87% 매크로형 5.91% 5.52% 상대가치형 6.97% 4.47% 보수적투자형 2.90% 4.10% 분산투자형 3.06% 5.35% 방어적투자형 5.38% 5.39% 전략적투자형 2.88% 7.58% 전체유형 3.13% 5.46% 해외주식 (MSCI) -0.21% 4.81% 국내주식 (KOSPI) 5.57% 7.34% 가. 보수적투자 (Conservative) 재간접헤지펀드에서보수적투자 (conservative) 유형은차익거래및시장중립적전략을구사하여펀드의총변동성을낮춰일관된수익성과를달성하고자함 < 표 Ⅲ-2> 헤지펀드운용전략별위험수익특성 을보면, 보수적투자유형의총위험은 4.1% 수준으로재간접헤지펀드유형중가장낮은변동성을기록하고있음 보수적투자유형이주로편입하는헤지펀드전략에는주식시장중립 (Equity Market Neutral), 채권차익거래 (Fixed Income Arbitrage), 전환증권차익거래 (Convertible Arbitrage) 등이대상이됨

38 22 기관투자자의헤지펀드활용전략 보수적투자유형은금융위기로인한시장의급락, 그리고위기이후시장의회복등과같은시장변동성에비하여비교적일관된수익성과를기록하고있어재간접펀드형태로헤지펀드를도입하고자하는국내대부분의기관투자자성향에부합하는측면이큰것으로사료됨 헤지펀드에대한일반인의인식이매우부정적임을감안할때, 특정위기상황에서헤지펀드가하방위험에대한훌륭한방어기제 (down side protection) 로작동할수있다는사실은기금운용의안정성측면에서상당한의미가있음 특히국내주식과의상관관계도 0.45로추정되어방어적투자유형다음으로분산효과가크게작용할수있는것으로나타남 나. 분산투자 (Diversified) 재간접헤지펀드의분산투자형 (diversified) 는다수의매니저를통해다양한운용전략에나누어투자하는유형을의미함 따라서분산투자유형의과거수익성과또는위험의변화추이를살펴보면결과적으로재간접헤지펀드종합지수 (composite index) 에수렴함을알수있음 인덱스펀드와유사하게최대한의분산효과를통하여특정유형에치중 (style bias) 없이중간정도의위험하에서중간정도의수익을목적으로하는데적합함 그럼에도불구하고헤지펀드의특성상공모주식시장과비교해보면시장호황기에는공모주식보다우수한수익률을성취하는반면시장불황기에는최소한의손실로하방위험 (down side risk) 을상당부분회피할수있는것으로알려져있음

39 Ⅲ. 투자전략에따른유형분류 23 다. 방어적투자 (Defensive) 재간접헤지펀드중방어적투자 (defensive) 유형은공매도또는선물활용전략 (managed futures) 등을통하여공모시장의움직임에대해반대되는포지션을취하는전략을의미함 따라서 HFRI의방어적투자유형지수는공모시장지수인 S&P 지수와음의상관관계를보이고있어, 전반적인시장하락기에더높은수익성과를보이는경향이있음 실제로과거 12년동안의역사적자료를이용한유형별위험수익특성을살펴보면, 방어적투자형이연평균 5.4% 의가장높은수익률을기록하고있음 수익률의표준편차로측정한총위험역시 5.4% 로추정되어재간접헤지펀드종합지수 (composite index) 보다낮은위험수준을보이고있음 방어적투자유형지수의이러한특성은기존포트폴리오에서주식비중이높은기관의경우전체포트폴리오에대한분산효과의극대화측면에서방어적투자유형에대한자산배분이보다강화될필요가있음을시사하고있음 특히공모시장과의상관관계가해외주식 (MSCI) 과는 0.14, 국내주식 (KOSPI) 과는 0.06 수준으로추정되어매우우수한분산효과를기대할수있을것임

40 24 기관투자자의헤지펀드활용전략 라. 전략적투자 (Strategic) 재간접헤지펀드운용유형중에서전략적투자형 (strategic) 은지역적으로신흥시장 (emerging market), 산업분류에있어특정섹터 (Sector specific) 에대한비중을의도적으로과다편입 (overweight) 함으로써초과수익 ( ) 창출하고자하는기회주의적 (opportunistic) 전략을의미함 이러한전략은결과적으로재간접헤지펀드종합지수 (composite index) 에비해더높은변동성과더나은분산효과를달성하게함 전략적투자유형에속하는펀드는일반적으로불황기에는시장지수의수익성과를하회하고, 호황기에는재간접헤지펀드종합지수의수익성과를상회하게됨 따라서 HFRI를이용한실증분석결과, 전력적투자유형은과거 12년동안의수익성과에서는 7.6% 의가장높은위험에도불구하고 2.9% 라는낮은수익률을기록하여가장나쁜위험조정수익률을보이고있음 < 표 Ⅲ-3> 재간접헤지펀드유형및공모시장상관관계분석 보수적투자 분산투자 방어적투자 전략적투자 재간접전체 해외주식국내주식 (MSCI) (KOSPI) 보수적투자 1.00 분산투자 방어적투자 전략적투자 재간접전체 해외주식 (MSCI) 국내주식 (KOSPI) 주 : 기간은 ~ Monthly data 자료 : HFRI, Bloomberg, KOFIA, MSCI

41 IV. 국내기관투자자의활용전략 1. 국내기관의헤지펀드수요증대 대표적장기투자자로알려져있는국내연기금및생보사의자산운용은대부분대출및채권위주의안정적자산배분으로구성되어있음 지속적인저금리기조하에서이러한자산배분구조가직면하게되는어려움은기관의부채구조가요구하는일종의목표수익률 (target return) 을충족시키는것이갈수록어려워진다는점임 이와더불어글로벌금융위기와같이거시적인위기상황에서는운용자산군 (asset class) 간의상관관계가급격히높아짐으로인하여전체포트폴리오차원의총위험 (total risk) 이효과적으로통제되지않는문제를경험하고있음 이러한상황에서연기금및생보사를포함하여다수의기관들이수익률제고및분산효과확대를목적으로대체투자에대한자산배분비중을높이고있으며, 그중에서도특히위기상황에서수익률보전및분산투자효과가큰것으로알려진헤지펀드에대한관심이증대하고있음 헤지펀드의지수산출기관인 Preqin(2011) 의설문조사에의하면연기금을포함하여기관투자자들이헤지펀드투자를고려하는이유로응답기관의 61% 가분산투자라고답변하였음 나머지 36% 는금융위기등을거치며시장상황에무관한절대수익추구의필요성이증대하였기때문으로응답하였음

42 26 기관투자자의헤지펀드활용전략 그에비하여총수익률자체를높이기위한목적이라는답변은 1% 에불과하여, 일반인과는상이하게대부분의기관투자자들은헤지펀드자체를고위험-고수익 (high risk high return) 자산으로인식하고있지는않음을알수있음 금융위기를지나면서헤지펀드의주요수요자는개인 ( 고액자산가 (HNWI)) 에서기관으로이동하는추세임 TheCityUK 보고서에의하면전체헤지펀드에서개인이차지하는비중이 2000년에는 54% 로절반이상이었으나, 2011년에는 23% 수준까지감소하였음 UNPRI(2010) 의조사에의하면헤지펀드에대한글로벌연기금의자산배분비중은 2007년금융위기이전에 3.6% 에서 2010년금융위기를지나며 3.9% 수준으로확대되고있음

43 Ⅳ. 국내기관투자자의도입전략 27 < 그림 Ⅳ-1> 헤지펀드주요기관투자자의투자비중 120% 100% 80% 60% 40% 12% 6% 13% 14% 14% 24% 5% 5% 14% 14% 28% 5% 6% 13% 15% Others Asset Managers Family Offices Private Pension Funds Endowment Plans 20% 17% 16% 13% Public Pension Funds Fund of Hedge Funds 0% 24% 22% 20% 주 : Others 는보험회사, 은행, 투자회사, 국부펀드, 기타등으로구성되어있음자료 : Prequin 2010~2012 년 Preqin Global Investor Report: Hedge Funds" 자료인용 그러나헤지펀드의주요투자자측면에서는공적또는사적연기금 (pension fund) 및대학발전기금 (endowment fund) 등의비중은감소하고있는것으로파악됨 Preqin 보고서에의하면, 사적연금및대학발전기금등의비중은큰증감없이유지되는반면, 공적연기금 (public pension fund) 의비중은 2010년 17% 에서 2012년 13% 까지감소하고있음 앞서언급한 UNPRI 보고서의주장을함께고려하면, 기관투자자중공적연기금의투자비중이감소한원인은연기금의적극적인자산배분비중축소보다는금융위기의여파로공적연기금의전체운용자산규모자체가줄어든데있는것으로사료됨

44 28 기관투자자의헤지펀드활용전략 빠른속도로증가하고있는기타 (others) 투자자부문은주로국부펀드의영향인것으로추정됨 2. 국내헤지펀드투자현황 국내기관투자자중에서는현재일부연기금또는국부펀드, 그리고보험및증권업계등이해외헤지펀드에투자중이거나투자를검토중인것으로알려져있음 가. 한국투자공사 현재공식적으로헤지펀드에투자하고있는국내기관투자자로는한국투자공사 (Korea Investment Corporation: KIC) 가대표적임 한국투자공사는 2005년출범이후, 2009년부터본격적으로대체투자를집행하기시작하여 2011년말현재전체자산에서차지하는대체투자비중이 5.5% 수준을유지하고있음 투자금액은 2010년기준 $2,085mil에서 2011년에는 $2,369mil로증가하였음 한국투자공사의헤지펀드투자금액은최초투자가집행된 2010년 $500mil에서 2011년 $912mil 수준으로두배가까이큰폭으로증가하였음 따라서전체대체투자에서헤지펀드가차지하는비중역시 2010년 24% 에서 2011년에는 39% 로증가하였음

45 Ⅳ. 국내기관투자자의도입전략 29 한국투자공사는헤지펀드를포함하여모든대체투자자산에대하여절대수익률형태의벤치마크 (benchmark) 를적용하고있음 사모주식 (PEF) 및부동산을포함하여헤지펀드에적용되는벤치마크로는 G7인플레이션 +5% 가적용되고있음 헤지펀드를포함하여대체투자자산에대한수익성과는따로보고되지않고있음 헤지펀드도입초기에는대체투자실무부서에서재간접헤지펀드 (FoHF) 의형태로운용을담당하였으나, 헤지펀드의복잡한구조및단일전략펀드로의확대등을감안하여최근에는공사의전략부서인투자전략실에서헤지펀드의투자를담당하고있음 나. 교직원공제회 국내기관투자자중교직원공제회는 2004년부터국내운용사에자금을위탁하고해당운용사가해외재간접헤지펀드에재투자하는형식으로헤지펀드투자를진행하였으나현재는중단되었음 위탁자금의일부가매도프폰지사기 (Madoff Ponzi Scheme) 에연루되어있는페어필드센트리펀드 (Fairfield Sentry Fund) 에투자됨으로인해투자금의실질적인손실및헤드라인위험 (headline risk) 노출등을이유로투자를중단하였음 2012년들어교직원공제회는연초에 10개의미국및유럽계단일전략헤지펀드 (single hedge fund) 에 250억원의자금을집행하였으며, 이후추가자금을집행하여총 500억원규모의헤지펀드투자를진행중인것으로알려져있음

46 30 기관투자자의헤지펀드활용전략 교직원공제회는 2008년헤지펀드투자실패의원인이재간접헤지펀드투자로인한실시간모니터링의어려움에있었다고파악하고, 신규투자를특별계정 (seperate account) 을통한일단위종가확인이가능한단일전략펀드로한정하는전략을취함 헤지펀드초기투자자의경우헤지펀드전략의복잡성및전문인력의부족, 그리고이로인한투자관리의어려움등을이유로대부분재간접헤지펀드를고려하는추세에비하여, 실시간모니터링을통한적극적인투자관리를선택한교직원공제회의의사결정은시사하는바가크다고하겠음 다. 우정사업본부 우정사업본부의경우예금부문과보험부문으로나뉘어각각글로벌헤지펀드에재간접펀드형태로투자를집행하고있는것으로알려져있으며, 또한과거부터국내투자에서절대수익추구형펀드를 1,500억원이상규모로운영해온전력이있음 따라서한국형헤지펀드의출범이후국내기관투자자의시장참여를절실히바라는상황에서기존에절대수익추구형펀드를통해운용실적이검증된운용사를통하여한국형헤지펀드시장에접근하기가장용이한위치에있는것으로파악됨 우정사업본부의헤지펀드운용사모집요강 (RFP) 을보면재간접헤지펀드뿐만아니라단일전략펀드를포함해서 ELN(Equity Linked Note) 까지다양한형태의유형을커버하고있는것으로파악됨 모집요강을참조하면, 우정사업본부가요구하는최소운용실적 (track record) 산정기간은 3년인것으로파악됨

47 Ⅳ. 국내기관투자자의도입전략 31 전략유형에따라차이는있겠으나, 헤지펀드업계의특성및기회비용등을감안하면운용실적산정기간의하한을필요이상길게잡는것도바람직하지않은측면이있는것으로사료되며, 해외사례등을참조할때 3년정도의운용실적요구가적절할것으로봄 라. 국민연금기금 우리나라의대표적공적연기금인국민연금 (NPS) 의경우 2008년도에적극적으로헤지펀드투자를검토하였으나금융위기의여파등으로인하여아직까지투자타당성을검토하는단계인것으로알려져있음 3. 헤지펀드도입전략 가. 투자수단 (investment vehicle) 의선택 연기금을포함하여해외기관들의헤지펀드운용사례를살펴보면대부분운용인력의전문성을이유로외부운용사를통한위탁운용 (outsourcing) 의형태를취하고있음 위탁운용의도입초기에는과거운용실적 (track record) 이충분히확보되어있는대형운용사에의한재간접헤지펀드 (FoHF) 로시작하는것이일반적임 9) 9) Preqin(2011) 의서베이보고서에의하면헤지펀드운용사를선정하는데있어글

48 32 기관투자자의헤지펀드활용전략 헤지펀드의다양한운용전략에대한기금내부의역량이축적됨에따라특정전략에특화된전문헤지펀드운용사를통한개별전략펀드 (single fund) 의비중을확대하는방안이추천됨 기관내부적으로헤지펀드에대한투자이력이충분히구축되고전체포트폴리오에서차지하는헤지펀드의투자비중이의미있는수준으로확대된다면최종적으로는내부인력또는기존운용사의인수합병을통한직접운용의형태로발전할수있음 직접운용에있어서도단일조직에의한내부운용보다는네덜란드 ABP와같이자회사를통하여기관의헤지펀드투자를전담하는방안이추천됨 10) UNPRI의조사에의하면글로벌연기금의헤지펀드에대한평균자산배분비중은 3.9% 수준임 예를들어국민연금기금이이러한비중으로자산배분한다면헤지펀드의투자규모는약 $14bn에이르며, 이는현재 10위권글로벌헤지펀드의운용자산규모에해당함 국내기관의헤지펀드도입전략에있어초기단계부터일정규모이상의자본이배분될수있는대형연기금의경우에는재간접헤지펀드 (FoHF) 를통한최초시장접근과함께소수의개별전략펀드 (single hedge fund) 에대한전략적탐색도병행할필요가있을것으로사료됨 로벌기관투자자들의 62% 이상이 3 년이상의운용실적을요구하고있으며, 일부보수적투자자 (23%) 는 5 년이상의운용실적을최저하한으로설정하고있음 10) 2001년부터본격적으로헤지펀드투자를시작한네덜란드공무원연금 ABP는 2006년헤지펀드투자전문자회사인 New Holland Capital을네덜란드가아닌뉴욕에설립하고헤지펀드투자비중을적극적으로확대하고있음

49 Ⅳ. 국내기관투자자의도입전략 33 헤지펀드에대한투자실패의원인이재간접헤지펀드투자로인한투명성부족및실시간모니터링 (daily monitoring) 의어려움에기인하는것으로파악하고단일전략펀드에집중하고있는교직원공제회의사례를참조할필요가있음 이경우기관이보유하고있는기존포트폴리오와분산효과의극대화라는관점에서다양한헤지펀드전략간에일종의최적자산배분 (asset allocation) 작업이수반되어야함 이를위하여운용초기에는포트폴리오자문및전략자문과같은다양한형태의외부투자자문 (investment advise) 서비스를적극적으로활용하여야할것임 나. 운용전략 (investment strategy) 의선택 헤지펀드의다양한운용전략중도입초기단계에서는대부분의경우접근가능성이높고기존펀드매니저의이해가쉽다는이유로주식헤지 (equity hedge) 유형의전략을권고하고있음 하지만운용자산규모가일정수준이상인기관투자자의경우에는도입단계부터최적의운용전략을선택한다는관점에서중소형기관투자자와는다른접근이요구될수있음 예를들면대형연기금의경우최초배정되는자산배분규모및기존포트폴리오와의상관관계, 위기상황에서분산효과의유지, 기금의평판위험 (reputation risk) 등이종합적으로고려되어질필요가있기때문임

50 34 기관투자자의헤지펀드활용전략 분산효과의극대화측면에서는국내외공모주식과의상관관계가낮은주식헤지형및글로벌매크로형의전략이적합할것으로사료되나, 보다의미있는결과를도출하기위해서는기관이보유하고있는기존포트폴리오전체와개별전략간의상관관계가도출되어함 자회사를통해헤지펀드를집행하고있는네덜란드 ABP는헤지펀드전략에대한자산배분의기준으로시장위험요인 (market risk factor) 에의한헤지펀드변동성을 25% 이하로제한하고있음 이는헤지펀드포트폴리오의전체위험을분해 (risk attribution) 할때체계적위험이나이자율같은시장의위험요인이차지하는위험기여도가 25% 미만이됨을의미함 이를통하여시장상황에무관한절대수익추구라는헤지펀드본연의목적을달성할수있을것으로기대함 위험요인에대한이러한제약은 2008년금융위기당시 ABP가보유하고있는헤지펀드포트폴리오가기대보다시장위험에과다하게노출되어있어위기상황에서수익률방어라는절대수익추구라는헤지펀드본연의목적을달성할수없었다는판단에기초함

51 Ⅳ. 국내기관투자자의도입전략 35 < 그림 Ⅳ-2> 헤지펀드운용전략별위험수익특성 ( 위험 : %) 8% 7% 전략적투자형 국내주식 (KOSPI) 6% 5% 4% 해외주식 (MSCI) 전체유형 분산투자형 보수적투자형 방어적투자형 매크로형 상황추구형 상대가치형 3% 주식헤지형 2% 1% ( 수익률 : %) 0% 1% 0% 1% 2% 3% 4% 5% 6% 7% 8% 주 : 기간은 ~ Monthly data 자료 : HFRI, Bloomberg, KOFIA, MSCI Hedge Fund Research의지수 (HFRI) 에의하면재간접헤지펀드의경우에도특정투자유형에따라매우상이한위험수익특성을보이고있음 금융위기를포함하여과거 12년간의역사적실현치로투자유형의위험수익특성을산출해보면신흥시장이나특정산업 (sector) 의투자비중을높이는전략적투자형보다는안정적차익거래 (arbitrage) 와주식시장중립 (Equity Market Neutral) 전략에치중하는보수적투자형이보다유리한위험수익특성을보이는것으로분석됨 이는특히하방위험의방어및보수적투자성향이강한국내기관투자자에게보다적합한투자유형으로분류될수있을것임

52 36 기관투자자의헤지펀드활용전략 그외에적극적공매도및선물활용전략 (managed futures) 등을통하여공모시장과음의상관관계를갖는방어투자 (defensive) 유형이지난 12년동안의과거수익성과에서는위험대비높은수익성과를기록하였음 하지만이는금융위기와그에이은국가재정위기등과거특정시기의전반적인시장하락세가반영된결과로서미래에도이러한추세가지속됨을보장하는것은아님을주지하여야함 다. 조직내담당부서선정 기존포트폴리오상에주식, 채권등전통적투자자산외에대체투자를독립된자산군으로분류하여운용하고있는기관투자자의경우헤지펀드를신규도입하는과정에있어운용주체를어느부서로할것인가에대한논란이있음 이는부동산또는인프라투자와같은전통적대체투자에비해새로운대체투자로분류되는헤지펀드가기본적으로투자자산의차이가아닌투자방식의차이에의해전통적투자가아닌대안적투자로분류되기때문임 따라서헤지펀드역시대체투자의일종으로간주하여, 기존의대체투자운용부서에서헤지펀드의도입부터실무운용까지책임지는경우가일반적이라할수있음 일본연기금의경우대체투자라하면일반적으로헤지펀드에대한투자를의미하기도함 미국 CalPERS의경우에도절대수익전략 (Absolute Return Strat egies: ARS) 이라고하여별도의자산군을구성하고있으나, 큰범주에서는대체투자의일환으로간주됨

53 Ⅳ. 국내기관투자자의도입전략 37 하지만일부선진연기금에서는헤지펀드의투자대상이기존의전통적투자자산과일치하며다만그투자방식에서의차이만존재한다는관점에서전통적투자부서에서운용하는사모투자방식의펀드로설정하고있음 이러한관리방식의대표적인사례로캐나다의공적연금인 CPP, 또는그전담운용기관인 CPPIB를들수있음 CPPIB에서헤지펀드는해당자산군에편입되어자산포트폴리오의변동성을조절하는역할로정의됨 예를들면주식헤지형헤지펀드는주식운용부서에서주식포트폴리오에편입하여관리하며, 채권차익거래유형은채권운용부서에서관리하는방식임 국민연금의경우대체투자부서가아닌해외주식위탁운용부서에서롱숏전략의단일헤지펀드를운용할수있을것임 이러한관리방식이갖는최대장점은, 헤지펀드의여러투자효과중에서 시장정보의빠른획득및전파 에유리하다는점임 시장으로부터유효한초과수익을창출하기위하여헤지펀드매니저들은일반적으로전통적투자매니저에비해빠른정보접근및높은정보가공능력을보유하고있는것으로알려져있으므로, 전통적투자매니저입장에서는이러한정보의공유가전통적자산운용에직접적인도움을줄수있음 헤지펀드도입단계에서의추진주체와실제투자단계에서의관리주체를이원화하는방안도강구해볼수있음

54 38 기관투자자의헤지펀드활용전략 많은경우에있어헤지펀드의투자전략및운용방식은기존의전통적투자매니저에게는익숙지않은상황이며, 이러한새로운전략에대한접근은조직내에서운용전략을담당하는부서가강점을갖는경우가일반적임 따라서헤지펀드도입은실무운용부서의협조하에전략담당부서가추진하고, 이후펀드운용이어느정도성숙기에접어든후에개별전략펀드의도입과함께실무운용부서로이관하는방안을생각해볼수있을것임 이와는반대로국내기관중교직원공제회의경우에는초기도입단계에서는대체투자실무부서에서재간접헤지펀드 (FoHF) 의형태로투자를집행하였으나, 금융위기이후 2차투자단계에서는헤지펀드의복잡한구조및단일전략펀드투자등의이유로전략부서인투자전략실로헤지펀드운용부서를변경한사례도있음 4. 헤지펀드투자의위험관리 가. 벤치마크 (benchmark) 설정 자산운용에있어벤치마크란계획 (plan) 단계에서는자산배분및투자의사결정의기준을제공하며, 실행 (do) 단계에서는펀드매니저에게운용의방향을제시하고, 마지막평가 (see) 단계에서는성과측정의기준점이되는가장중요한개념이라할수있음

55 Ⅳ. 국내기관투자자의도입전략 39 따라서모든신규투자자산의도입에앞서적절한벤치마크의설정은반드시선결되어야하는과제임 하지만헤지펀드를포함하여대부분의대체투자자산은비유동성및사적거래라는고유의속성상전통적투자자산과동일한수준의벤치마크를설정하는것이불가능한것으로알려져있음 대체투자자산군에적용되는벤치마크에는시장지수 (market index) 11), 동종집단비교지수 (peer group index) 그리고절대수익률 (absolute return) 등이있음 시장수익과괴리된절대수익을추구하는헤지펀드의특성상시장지수를제외한절대수익률과동종집단비교지수가벤치마크로적용됨 대다수의기관투자자들이가장많이사용하는헤지펀드벤치마크는 특정거시경제변수 + x%' 형식의절대수익률개념임 여기에서특정거시경제변수는일종의기회비용으로써기관의자본조달비용또는부채관점에서요구되는최소수익률등을감안하여일반적으로시장에서통용되는단기금리로결정됨 글로벌기관투자자들이가장많이사용하는단기금리는 Libor이며, 예를들면네덜란드 ABP의경우 2012년현재 3개월 Libor 금리 + 3.5% 를헤지펀드포트폴리오의전체벤치마크로적용하고있음 11) 대체투자에서는일반적으로공모시장의지수를그대로이용하기보다는사모시장의특성을반영한공모시장등가 (Public Market Equivalent: PME) 지수를합성하여사용함

56 40 기관투자자의헤지펀드활용전략 또한미국 CalPERS의경우초기에는 1 year T-Bill + 7%' 의절대수익률과 CalPERS의주식벤치마크인 Wilshire2500을 1:1로합성한사용자벤치마크 (customized benchmark) 를사용하였으나, 2005년이후부터현재까지 1 year T-Bill + 5%' 이라는절대수익률을벤치마크로설정하고있음 한국투자공사 (KIC) 의경우 G7인플레이션 + 5% 를헤지펀드를포함한모든대체투자자산군에동일하게적용하고있음 앞서언급한절대수익률형태의벤치마크는투자의사결정단계에서사용되는전략적벤치마크 (strategic benchmark) 에부합하는개념이며, 단기간의운용성과를평가하는기준이되는성과평가벤치마크 (perfor mance benchmark) 로는동종집단비교지수가보다효과적인측면이있음 본보고서의시장현황분석에서주로활용하고있는글로벌헤지펀드조사기관인 HFR의헤지펀드지수 (HFRI) 등이대표적인동종집단비교지수임 국내기관투자자중우정사업본부의경우해외헤지펀드벤치마크로 DJCS Hedge Fund Index를설정하고있는것으로알려져있음 HFRI에는재간접헤지펀드의유형별지수뿐만아니라개별전략펀드의비교지수도제공하고있기때문에, 기관이투자하고있는유형과유사한형태를선정하여벤치마크로활용할수있음 하지만헤지펀드의동종집단비교지수는일반적인벤치마크지수의요건이라할수있는대표성, 투자가능성, 정확성등의요건을만족하지않음을주지하여야함

57 Ⅳ. 국내기관투자자의도입전략 41 Ibbotson(2011) 에의하면자산배분의관점에서도헤지펀드의동종집단비교지수에는각종통계적편의 (statistical bias) 의영향으로인하여수익이과장되고위험이축소되는경향이있음 생존편의 (survivorship bias): 특정사유로운용을중단한펀드를제거하고현재살아있는펀드만포함할경우발생하는편의 선택편의 (selection bias): 성과를집계하는과정에서운용자가자발적으로성과를보고하기때문에발생하는편의 과거성과편입편의 (backfill bias): 새로운펀드가편입될때편입시점이후의성과외에과거의성과도포함시킬경우발생하는편의 중복산정편의 (double counting bias): 하나의펀드가두개이상의전략으로분류되어있을경우발생하는편의 헤지펀드의수익률을집계하는과정에서이러한여러가지편의로인하여연간수익률이 2~3% 정도과대평가될수있는것으로알려져있음 나. 운영위험 (operational risk) 의관리 헤지펀드는본질적으로주식및채권을투자대상으로한다는점에서시장위험 (market risk) 및신용위험 (credit risk) 과같은일반적인시장관련위험 (market related risk) 에동일하게노출되어있으며, 그외에운영위험 (operation risk) 으로대표되는매니저관련위험 (manager related risk) 에도함께노출되어있다는점이헤지펀드위험관리의주안점이라할수있음

58 42 기관투자자의헤지펀드활용전략 정성적위험에해당하는매니저관련위험은일반적으로시장성위험에비해정교한정량적관리가어려운것으로알려져있음 특히우리나라의기관투자자와같이언론에과도하게노출되어있는경우, 시장내모든투자자에게적용되는시장성위험에의한손실에는언론이비교적관대하나특정기관에서특정사건에의해발생하는비시장성위험에의한손실은언론을통하여특별히부각되는측면이있음 따라서언론에의한헤드라인위험 (headline risk) 에민감한기관투자자의입장에서는헤지펀드투자에서흔히노출되는비시장성위험을효과적으로관리할수있는위험관리시스템의마련이무엇보다중요함 헤지펀드가직면하게되는운영위험은크게내부운영위험 (Internal Operational Risk) 과외부운영위험 (External Operation Risk) 로분류될수있음 12) 내부운영위험은다음의요인에기인함 가치평가방법론 (valuation technique): 헤지펀드와같은비유동성자산은시장가격이관측되지않으므로일반적으로공정가치평가 (fair valuation) 에의해자산의가치를시가평가 (mark to market) 함. 하지만이때펀드가적용하고있는가치평가 (valuation) 방법론이적절치않은경우자산의가치가시장가치 (market value) 보다크게보고될경우이에따른성과보수및수수료가과대해질수있음 12) Scharfman(2009), Hedge Fund Operation Due diligence 를국민연금기금내부보고서에서재인용

59 Ⅳ. 국내기관투자자의도입전략 43 보상및매니저교체 (compensation and employee turnover): 헤지펀드의초과수익 ( ) 창출은근본적으로인적자원 (intellectual capital) 의수준에달려있음. 따라서적절치않은보상체계 (incentive scheme) 또는이로인한주요매니저의교체는펀드성과의하락과직결됨 회사의안정성 (firm stability): 비용구조와환매제한기간 (lockup) 등에의해헤지펀드조직의장기적안정성및생존가능성이결정됨 운영상조화 (operational connectivity): 헤지펀드조직내에서구성원간의정보교류및투명성은위험및성과관리에중요한요소임 계약조건 (fund terms) 외부운영위험은다음의원인에기인함 규제위험 (regulatory risk): 헤지펀드가등록되어있는지역의관련법및금융규제가펀드의수익성과에직접적인영향을미침 자산관련위험 (asset related risk): 특정사건등의영향으로펀드의운용규모 (AUM) 가급격하게축소되는경우이는다른투자자에게도일종의신호효과 (signaling effect) 로작용하여펀드런 (fund run) 과같은현상이발생할수도있음 서비스제공자와의관계 (relationship with service providers): 헤지펀드는다양한종류의서비스기관을활용함. 대표적인서비스기관으로프라임브로커 (prime broker) 를들수있는데, 금융규제등의영향으로투자은행의프라임브로커업무에추가적인비용이발생하게되는경우이는헤지펀드에직접적인위험요인으로작용함

60 44 기관투자자의헤지펀드활용전략 평판위험 (reputation risk): 비시장성위험요인에의한사고는그자체로부정적여론의원인이되며, 이는직접적으로펀드성과에영향을미칠수있음 거래상대방감독 (counterparty oversight) 특히공적연금의경우헤지펀드투자를적극적으로확대하기힘든원인중하나로사기사건에연루된평판위험의가능성을거론하고있음 이러한상황에서일임계좌 (managed accounts) 의형태로펀드의매매내역및보유현황등을주기적으로보고함으로서시스템적으로펀드의투명성이확보되는 UCITS 13) 헤지펀드와같은체계가대단히유효하게작동될수있을것임 UCITS 헤지펀드의기준은별도로존재하는것은아니나, 일반적인 UCITS 규정을준수하는헤지펀드를통칭하여 UCITS 헤지펀드라함 UCITS 헤지펀드는 EU에서일반적으로통용되는가치평가, 위험모니터링, 보고서등에대한규정이모두준수되며, 일반적으로월단위혹은주단위의투자회수가가능한특징이있음 UCITS 헤지펀드의운용사는헤지펀드의운용실수, 사기등에의해발생하는우발적비용에대해책임을짐 13) The Undertaking for Collective Investments in Transferable Securities framework 의약자로뮤추얼펀드 (mutual fund) 에대한 EU 의감독규정

61 Ⅳ. 국내기관투자자의도입전략 45 투자초기단계인재간접헤지펀드 (FoHF) 에있어서도투자포트폴리오에대한투명성확보가무엇보다중요함 사후적위험관리측면에서펀드와독립적인제 3기관에의한상시적인검증및감시가필수적이라하겠음 다. 과도한레버리지 (leverage) 의통제 공적연금을포함해서다수의기관투자자의경우일반적으로위험관리의차원에서레버리지의사용을금지하고있음 그러나헤지펀드는사용하는전략에따라높은레버리지의사용이필수적인경우가있음 14) 한국형헤지펀드의경우도입초기과도한위험을방지하기위하여레버리지의사용을 400% 이하로제한하고있음 글로벌헤지펀드의경우에도평균레버리지는 150% 를넘지않는수준인것으로보고되고있으나, 차익거래전략을포함하여일부운용전략의특징에따라 800% 이상의높은레버리지가수반되는경우도있음 헤지펀드를도입하려는국내기관의경우에도레버리지위험에대한기관의허용한도를감안하여적절한수준의사전적제약을설정할필요가있음 14) 주로차익거래전략의경우작은규모의무위험차익 (arbitrage) 을배증시키기위하여높은레버리지를사용하는경향이있음

62 46 기관투자자의헤지펀드활용전략 단일전략펀드의경우운용전략의특징및기관의위험관리정책에따라일정부분레버리지한도를설정할수는있겠으나, 재간접헤지펀드와같이여러재무적투자자 (LP) 중하나로참여하게되는경우기관이요구하는레버리지제약을강제하기힘든구조일수있음 일부전략에서수반되는높은레버리지역시해당전략의특성상필수적인요소임을감안하면운용전략마다상이한레버리지한도를설정하는것은적절치않은제약으로사료됨 따라서재간접헤지펀드의포트폴리오전체에대한평균레버리지의제약역시실질적인위험관리의효과는없으면서운용상의비효율성만증가시킬우려가있음 공매도 (short sale) 의경우에도헤지펀드의전략구사에있어필수적인요건이나, 금융위기상황에서는규제당국에의해일정부분통제되는경우가많음 특정산업 ( 섹터 ) 에대한공매도금지와같은감독규제는헤지펀드의운용및수익성과에직접적인영향을미치는위험요인이됨 따라서위기상황에서공매도규제의영향을고려한전략별포트폴리오구성이요구됨

63 Ⅳ. 국내기관투자자의도입전략 한국형헤지펀드의발전 최근한국형헤지펀드가출범하였으나운용사선정에있어최소 3년이상의운용실적 (track record) 을요구하는기관투자자의특성상아직까지증권사의시드머니 (seed money) 와자체자금을제외한기관투자자에의한투자는거의이루어지지않고있는상황임 대부분의기관투자자는먼저해외헤지펀드를중심으로투자를시행하고향후한국형헤지펀드의운용실적이상당히축적되고국내운용사의실력이어느정도검증된이후에국내부문으로투자를확대하는전략을취하고있음 한편도입초기인국내헤지펀드의입장에서는우수한실사 (due diligence) 능력및자금력을보유한연기금의시장참여가건전한선순환구조를창출할수있다는이유에서개인보다는기관의헤지펀드투자를기대하고있는상황임 국내운용사에대하여헤지펀드와유사한절대수익추구형펀드의운용경험이있는기관의경우한국형헤지펀드의도입이보다용이할수있을것으로사료됨 국민연금과같은공적연기금의경우향후한국형헤지펀드에대한유효한운용실적의확보측면에서라도작은규모의자금이나마정책적으로배정하여시험적으로운용 (pilot test) 할필요가있을것으로사료됨

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65 V. 결론및시사점 장기적인저금리기조하에서채권투자는더이상필요로하는요구수익률을맞출수없으며, 위기상황의상시화에따라주식프리미엄 (equity premium) 에대한장기적신뢰역시추락한상황에서, 국내기관투자자를중심으로대체투자에대한관심이증대하고있는상황임 따라서기관의대체투자확대에는여러가지목적이있겠으나, 수익의관점에서는채권투자에대한수익률제고를도모하기위함이며, 위험의관점에서는경제위기상황에서분산효과의극대화를목적으로하고있음 그중에서도헤지펀드활용의목적은대다수의기관투자자에있어수익률제고보다는분산효과의극대화에있는것으로관측됨 특히금융위기와같이시장위험이크게작용하는시점에서절대수익을추구하는헤지펀드를포트폴리오에편입함으로인해전체수익률의하방위험 (down-side risk) 을일정부분상쇄하고자함 다양한헤지펀드의운용전략을고려함에있어이러한투자목적을분명히하여전략적으로접근할필요가있을것으로사료됨 공적연기금을포함하여국내기관의헤지펀드활용이어려운이유는다음과같은헤지펀드의근본속성에기인함 헤지펀드의다양한위험수익구조 (risk return profile) 특성

66 50 기관투자자의헤지펀드활용전략 다양한투자전략이존재하나일반적으로는중위험-중수익구조라할수있음 유동성측면에서는중단기의투자상품에해당함 헤지펀드의수익원천이일반적인시장수익 ( ) 이아닌펀드매니저의고유한역량 (skill) 에의해창출되는초과수익 ( ) 이라는점 헤지펀드자산의운용및위험관리에있어기존의전통적투자와차별화된운용상노하우가필요함 언론에노출되어있는기관투자자의입장에서평판위험의가능성 글로벌헤지펀드시장은금융위기이후기관투자자를중심으로빠르게회복되고있으나, 미국및유럽을중심으로하는금융규제의강화로인하여외형적성장에는한계가있을것으로전망됨 특히유럽재정위기의장기화등으로인하여 EU 국가의헤지펀드시장규모는상당기간축소될것으로전망됨 그럼에도불구하고연기금과같은글로벌기관투자자의자산배분에서차지하는헤지펀드투자비중은계속해서증가할것으로예상됨 국내에서는한국형헤지펀드가의욕적으로출범하였으나, 제도초기에충분한운용실적 (track record) 이축적되기전까지는주요기관투자자의참여가어려울것으로예상됨 헤지펀드의도입단계에서는일반적으로재간접헤지펀드 (FoHF) 형태로투자를시작함으로써펀드관리의전문성및인력의부족문제를해결하고위험관리의부담을경감하는방안이제시되고있음

67 Ⅴ. 결론및시사점 51 내부적인운용의전문성확보라는측면에서재간접헤지펀드와함께단일전략펀드의투자가능성도모색할필요가있음 투명성및실시간모니터링이라는측면에서는재간접헤지펀드의운영위험이오히려부각될수도있음 따라서대형연기금의경우투자도입단계에서부터단일전략펀드의병행운영을적극적으로검토할필요가있음 헤지펀드의다양한투자전략중에서초기도입단계에서는주식헤지형 (equity hedge) 전략이기존펀드매니저에게친숙하다는이유로선호되는경향이있으나, 투자전략의선택은철저히기관이보유하고있는기존포트폴리오와의분산효과및목표로하는시장위험요인과의괴리수준에따라결정되어야함 분산효과의극대화라는목표에서는글로벌매크로형전략의적극적인편입도고려해볼필요가있음 재간접헤지펀드를이용하는경우에도투자유형 (investment style) 에대한고려및의사결정이필요함 하방위험 (down side risk) 의방어와같은보수적투자성향이강한국내기관투자자에게있어서는보수적 (conservative) 투자유형이적합할수있을것으로사료됨 위험관리측면에서는적절한벤치마크 (benchmark) 의설정과효과적인운영위험관리방안마련이핵심이라할수있음 헤지펀드벤치마크로는주로절대수익률관점에서 단기금리 + 형태와동종집단비교지수 (peer group index) 가사용됨

68 52 기관투자자의헤지펀드활용전략 헤지펀드투자의목적및헤지펀드지수의특성상절대수익률형태의벤치마크가적합할것으로사료됨 단기성과평가의관점에서동종집단비교지수가보조적으로사용될수있을것임 효과적인위험관리를위해서는투자초기단계에서부터가능한포트폴리오단위의실시간모니터링이가능한체계를구축할필요가있음 특히재간접헤지펀드형태로투자를집행하는경우에있어서도투자자차원의실사및관리능력의필요성이간과되어서는안됨 국내기관투자자들이기존의포트폴리오에신규로헤지펀드를도입하는경우편입시점에대한전략적판단이필요함 글로벌경기침체및규제강화, 이로인한펀드해산등의영향으로단기적으로헤지펀드의위험수익구조는과거에비해악화될수있을것으로예상됨 따라서특히단기수익성과에의한평판위험에민감한국내기관투자자의경우헤지펀드운용사의설정이후실제자금이투입되는시점을탄력적으로조정할필요가있음 헤지펀드에대한막연한오해와위험관리상의어려움에도불구하고, 국내기관투자자의입장에서헤지펀드는투자의효율적경계 (efficient frontier) 를넓힐수있는기회임에는분명함 따라서사전적으로적절한위험관리체계와효율적인도입방안을마련한이후, 이사회및여론의부정적인의견에대해보다적극적으로대응할필요가있음

69 참고문헌 < 국내문헌 > 김재칠 김종민, 2011, 한국형헤지펀드의미래와영향, 자본시장연구원이슈페이퍼 노희진 김규림, 2008, 헤지펀드의국내허용방안, 자본시장연구원연구보고서 진익 김상수 김종훈 변귀영 유시용, 2009, 헤지펀드: 운용전략과활용방안, 명경사. < 해외문헌 > HFR, 2011, Hfr Strategy & Regional Classifications. Ibbotson Roger G., Chen P., Zhu, K., 2011, The ABCs of Hedge Funds: Alphas, Betas, and Costs, Financial Analysts Journal 67 (Jan), Preqin, 2011, Preqin Global Investor Report: Hedge Funds. Scharfman J., 2009, Hedge Fund Operation Due diligence: Understanding the risks, Wiley. TheCityUK, 2012, Hedge Fund. UNPRI, 2010, Report on Progress 2010.

70 54 기관투자자의헤지펀드활용전략 < 웹사이트 > 국민연금공단교직원공제회금융투자협회사립학교교직원연금공단우정사업본부한국투자공사 ABP Bloomberg CalPERS CPP Hedge Fund Research MSCI TheCityUK