Summary 3 Key Chart 4 Part I L occitane 의원브랜드성장사례분석 5 프레스티지기반의강력한원브랜드 6 성공적인제품카테고리및지역다변화 7 끊임없는혁신이지속적인성장을이끌다 10 Part II 브랜드샵이변화하고있다 11 차별화된신제품개발및브랜드다각

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2 Summary 3 Key Chart 4 Part I L occitane 의원브랜드성장사례분석 5 프레스티지기반의강력한원브랜드 6 성공적인제품카테고리및지역다변화 7 끊임없는혁신이지속적인성장을이끌다 1 Part II 브랜드샵이변화하고있다 11 차별화된신제품개발및브랜드다각화, 수직계열화로혁신 12 온라인활용도증가, 오프라인매장의리뉴얼및효율성강화 13 중국인바운드소비회복, 지속적인수출확대와지역다변화 15 Part III 하반기화장품업종투자전략 19 화장품업종상반기 Review 및하반기투자포인트점검 2 하반기화장품업종 Top-picks: 아모레 G, LG 생활건강제시 22 중소형주에서는한국콜마, 에이블씨엔씨, 대봉엘에스주목 22 부록원브랜드샵및단일브랜드업체재무현황 26 기업분석 아모레 G (279) _ 글로벌 No.1 브랜드샵을향하여 36 에이블씨엔씨 (7852) _ 제 3 의도약, Back to the Basic 4 토니모리 (21442) _ 독창적인 Fun & Unique 한브랜드 44

3 화장품 Summary 화장품시장에는항상무수히많은신규브랜드들이진입하고있다. 그러나시장에안정적으로자리를잡고오랜기간소비자들의꾸준한사랑을받으며성장하는신규브랜드는몇개에불과하다. 따라서브랜드를탄탄하게구축하고지속적인성장을이끌어내는것은쉽게따라하기어려운화장품기업들만의차별화된핵심역량이라고할수있겠다. L Occitane은시어버터핸드크림으로유명한프랑스의자연주의컨셉의화장품기업이다. L Occitane의가장두드러진강점은프레스티지기반의강력한원브랜드라는점이다. L Occitane 원브랜드에기반한효율적인광고판촉또한가능하다. L Occitane은 L Occitane 브랜드가매출의 95% 이상을차지하고있지만, 제품카테고리및지역다변화가잘이루어져있다. L Occitane 브랜드한매장에서운영되는 SKU 수는평균 35개정도이며이중 5% 는항상신제품으로채워지고있다. 결국지속성장하는원브랜드기업의핵심역량은끊임없는혁신이다. 브랜드샵채널은전세계적으로한국화장품시장만이갖는독창적인판매채널이다. 215년부터중국인바운드소비가브랜드샵채널의높은성장을이끌어내고중국현지에서도좋은반응을얻으며새로운 3차성장기가시작되었다. 화장품브랜드샵의 3차성장기핵심은 1) 브랜드혁신과 2) 매장효율화, 온라인채널활용도증가, 그리고가장중요한변화는 3) 해외진출다변화이다. 과거대비한국화장품들의중국위생허가등록수가증가하면서중국으로의직접적인수출기회가확대되고있다. 여전히중국정부가까다로운등록절차를제시하고있지만, 다른국가대비한국화장품의위생허가등록비중이꾸준히증가하고있다는점에주목해야한다. 아직초기단계이기는하지만중국이외의미국, 유럽등으로의수출다변화도긍정적이다. 216년하반기화장품업종에대해투자의견 Overweight를유지한다. 개별기업및산업펀더멘탈이견조하고특히 3분기부터지난해낮은기저를바탕으로중국인바운드소비모멘텀이강화되면서주가에긍정적으로작용할전망이다. 지난해대비더욱강화된산업펀더멘탈대비업종밸류에이션에대한시장의시각은다소보수적인상황이다. 단기적으로매크로이슈등외부변수에따른일시적인주가하락은좋은매수기회다. 화장품업종최선호주로는지난해대비강화된펀더멘탈과강력한실적모멘텀을갖춘아모레G (Buy / TP 23,원 ) 과 LG생활건강 (Buy / TP 1,3,원 ) 을제시한다. 중소형주에서는업종내상대적으로저평가되어있거나, 독보적인성장성을입증할수있는기업에대한선호도가높을것으로판단한다. 따라서경쟁업체대비상대적으로저평가되어있는한국콜마 (Buy / TP 12,원 ), 에이블씨엔씨 (Buy / TP 45,원 ), 대봉엘에스 (Buy / TP 18,원 ) 에주목할필요가있겠다. Meritz Research 3

4 Key Chart 그림 1 L Occitane 매출총이익률추이 그림 년기준 L Occitane 지역별매출액비중 (%) Japan 83 Other Countries 16.% 2.6% '7 '8 '9 '1 '11 '12 '13 '14 '15 '16E '17E Taiwan 3.3% Brazil 4.2% Russia 4.3% Luxembourg 5.% United Kingdom 5.7% 215 France 7.7% China 8.7% United States 13.% Hong-Kong 11.4% 자료 : Bloomberg, 메리츠종금증권리서치센터 자료 : L Occitane, 메리츠종금증권리서치센터 그림 년국내화장품시장, 수량중심으로성장 그림 4 수량성장을이끈채널은로드샵 ( 원브랜드샵 ) 과인터넷 (% YoY) 기초금액기초수량색조금액색조수량 (%) 드럭스토어 멀티 원브랜드샵인터넷 방문판매 백화점 화장품 브랜드샵 전문점 자료 : 칸타월드패널, 메리츠종금증권리서치센터 자료 : 칸타월드패널, 메리츠종금증권리서치센터 그림 5 중국인월별입국자수추이 - 한국 vs. 일본 그림 6 한국화장품, 중국위생허가등록수추이 (% YoY) 2 한국 일본 ( 건 ) 3,5 비특수용도 특수용도 15 3, '13.1 '13.7 '14.1 '14.7 '15.1 '15.7 '16.1 2,5 2, 1,5 1, 5 2,328 1,646 1,821 1, 자료 : 한국관광공사, 일본관광청, 메리츠종금증권리서치센터 자료 : 장업신문, 메리츠종금증권리서치센터 4 Meritz Research

5 화장품 화장품브랜드샵 Part I L Occitane 의원브랜드성장사례분석 화장품시장에는항상무수히많은신규브랜드들이진입하고있다. 그러나시장에안정적으로자리를잡고오랜기간소비자들의꾸준한사랑을받으며성장하는신규브랜드는몇개에불과하다. 따라서브랜드를탄탄하게구축하고지속적인성장을이끌어내는것은쉽게따라하기어려운화장품기업들만의차별화된핵심역량이라고할수있겠다. 주식시장에서화장품산업에대한관심이높아지면서브랜드업체들에대한투자도많아졌다. 트렌디한산업의특성상각브랜드들의급속한성장과쇠퇴가반복되면서화장품브랜드기업에대한환희와실망감이주가에빠른속도로반영되기도했다. 그렇다면하나의브랜드가지속적으로성장하기위한요건은무엇일까? 향후화장품산업의성장과함께주식시장에는독특한브랜드컨셉과혁신적인제품으로부상한많은기업들이신규로들어오게될것이다. 전세계적으로역사가길고대표적인브랜드기업 L Occitane의분석을통해원브랜드기업의지속적인성장을위한요소들을찾아보았다. Meritz Research 5

6 L Occitane 의원브랜드성장사례분석 프레스티지기반의강력한원브랜드 강력한원브랜드는높은고객충성도를바탕으로오랜기간높은영업이익률과우수한현금창출이지속된다 L Occitane은시어버터핸드크림으로유명한프랑스의자연주의컨셉의화장품기업이다. L Occitane의가장두드러진강점은프레스티지기반의강력한원브랜드라는점이다. 전세계적으로화장품기업들중 8% 대의가장높은매출총이익률을꾸준히유지하고있다. 또한 L Occitane 원브랜드에기반한효율적인광고판촉이가능하다. L Occitane은글로벌화장품기업중가장낮은광고판촉비율을나타내고있다. 이는높은고객충성도와함께양호한매출성장과높은영업이익률을바탕으로우수한현금흐름창출로이어지며높은배당까지도기대할수있다. 그림 7 L Occitane 매출총이익률추이 그림 8 글로벌화장품업체들매출총이익률비교 (%) 83 (%) '7 '8 '9 '1 '11 '12 '13 '14 '15 '16E '17E 5 Estee Lauder Shiseido L'oreal L'occitane 자료 : Bloomberg, 메리츠종금증권리서치센터 자료 : Bloomberg, 메리츠종금증권리서치센터 그림 9 글로벌화장품업체들광고판촉비율비교 그림 1 글로벌화장품업체들영업이익률비교 (%) 4 (%) L'oreal Shiseido Estee Lauder L'occitane L'oreal Estee Lauder Shiseido L'occitane 자료 : Bloomberg, 메리츠종금증권리서치센터 자료 : Bloomberg, 메리츠종금증권리서치센터 6 Meritz Research

7 화장품 그림 11 L Occitane 잉여현금흐름추이 그림 12 L Occitane 연간배당금액추이 ( 백만달러 ) 2 15 잉여현금흐름증감률 ( 우 ) (% YoY) 4 3 ( 백만달러 ) '7 '8 '9 '1 '11 '12 '13 '14 ' 자료 : Bloomberg, 메리츠종금증권리서치센터 자료 : Bloomberg, 메리츠종금증권리서치센터 성공적인제품카테고리및지역다변화 원브랜드이지만제품카테고리와 지역다변화가잘구축되어있다 L Occitane은 L Occitane 브랜드가매출의 95% 이상을차지하고있지만, 제품카테고리및지역다변화가잘이루어져있다. 대표제품은시어버터핸드크림으로널리알려져있지만시어버터원료에기반한헤어케어, 기초스킨케어등으로카테고리를성공적으로확장시켰다. 또한각기다른유기농컨셉의향료들을서브브랜드라인으로다양한제품포트폴리오를구축했다. 지역별로도아시아, 유럽, 미주등에서안정적으로판매가이루어지고있으며, 최근에는중국, 미국, 홍콩지역의비중이증가하고있다. 그림 13 L Occitane 비중 Other Brand 5% Home and others Fragrance 3% 8% Hair Care 1% Body Care 36% 브랜드별 Toiletries 16% 제품별 L'occitane 95% Face Care 27% 자료 : L Occitane, 메리츠종금증권리서치센터 Meritz Research 7

8 표 1 L Occitane 브랜드포트폴리오 브랜드출시연도포지셔닝 L'Occitane en Provence 1976 천연재료를사용한프리미엄유기농제품 Melvita 28 진정한유기농스킨케어브랜드와프랑스생태학및유기농화장품대표브랜드 Erborian 212 고급스킨케어화장품브랜드, 한국전통의학및프랑스명품에서영감을받음 L'Occitane au Bresil 211 현지생산과유통을통해브라질시장을타겟으로특별히디자인된록시땅브랜드 Le Couvent Minimes 24 향수류를중심으로유통되는지역천연스킨케어브랜드 자료 : L Occitane, 메리츠종금증권리서치센터 표 2 L Occitane 제품라인현황 Face care Fragrances Body care Hair care Toiletries Men's grooming Home fragrances Almond Apple Cade Cherry Blossom Green Tea Honey and Lemon Immortelle Lavender Olive Red Rice Rose Shea Butter Verbena Shea&Cotton 자료 : L Occitane, 메리츠종금증권리서치센터 8 Meritz Research

9 화장품 그림 14 L Occitane 대표제품 시어버터핸드크림이모르뗄프레셔스크림시어버터샴푸리페어링마스크 자료 : L Occitane, 메리츠종금증권리서치센터 그림 15 L Occitane 지역별매출액비중 Other Countries 16.4% Japan 24.6% Other Countries 2.6% Japan 16.% Taiwan 3.9% Brazil 4.5% Russia 4.3% 211 Taiwan 3.3% Brazil 4.2% 215 United States 13.% Luxembourg 5.4% United Kingdom 5.1% France 1.% China 4.2% Hong-Kong 9.2% United States 12.4% Russia 4.3% Luxembourg 5.% United Kingdom 5.7% France 7.7% China 8.7% Hong-Kong 11.4% 자료 : L Occitane, 메리츠종금증권리서치센터 Meritz Research 9

10 끊임없는혁신이지속적인성장을이끌다 지속성장하는원브랜드기업의핵심역량은끊임없는혁신 ( 신제품, R&D 와마케팅조직일원화, 온라인채널판매 ) 이다 L Occitane 브랜드한매장에서운영되는 SKU 수는 35여개정도이며이중 5% 는항상신제품으로채워지고있다. 이는기존브랜드라인에새로운카테고리나아이템을추가할수도있고, 독특하고차별화된새로운브랜드라인을선보일수도있다. 특히 L Occitane은다양한컨셉의 Limited Edition ( 한정판매제품 ) 출시로소비자들의관심과구매를지속적으로유도하고있다. 최근중국시장을타겟으로한미백라인제품들이좋은반응을나타냈으며, 중국인들의소비가프레스티지중심으로확대되면서 L Occitane에게새로운성장의기회로작용할전망이다. 한편 L Occitane이트렌디한신제품출시를적극적으로추진할수있는것은 R&D와마케팅조직이하나로움직이고있기때문으로판단한다. 채널별로는 L Occitane의온라인비중이꾸준히증가하고있다. 213년 4.5% 에서 215년 6.6% 로올라섰으며, L Occitane의경영진들은 22년에는 2% 까지차지할것으로예상하고있다. L Occitane의온라인채널판매액은연평균 3% 대의고성장세를지속하고있기때문이다. 온라인은브랜드커뮤니케이션과마케팅에도비용대비매우효과적인채널이다. 특히중국내 L Occitane의온라인채널비중이 5% 에불과하여확장의여지는충분하다. 그림 16 L Occitane Limited Edition ( 한정판매 ) 제품 그림 17 L Occitane 채널별비중 (%) E-commerce Wholesale Offline retail E 자료 : L Occitane, 메리츠종금증권리서치센터 자료 : L Occitane, 메리츠종금증권리서치센터 1 Meritz Research

11 화장품 화장품브랜드샵 Part II 브랜드샵이변화하고있다 브랜드샵채널은전세계적으로한국화장품시장만이갖는독창적인판매채널이다. 브랜드샵채널의성장은역시한국화장품시장만이구축한전문적으로화장품의위탁생산과제조를담당하는 OEM/ODM기업들이있었기때문에가능했다. 브랜드샵채널은 2년대초반미샤를시작으로더페이스샵, 이니스프리등신규진입자들이진입하면서성장하였다. 211년이후합리적소비중심으로소비트렌드가변화하면서화장품브랜드샵은 2차성장기를맞게된다. 그러나과도한판촉경쟁으로 213년이후어려운시기를겪다가 215년부터중국인바운드소비가브랜드샵채널의높은성장을이끌어내고중국현지에서도좋은반응을얻으며새로운 3차성장기가시작되었다고판단한다. 화장품브랜드샵의 3차성장기핵심은 1) 브랜드혁신과 2) 매장효율화와온라인채널활용도증가, 그리고가장중요한변화는 3) 해외진출다변화이다. 지속가능한성장을위하여변화하고있는화장품브랜드샵들의현황을살펴보았다. Meritz Research 11

12 브랜드샵이변화하고있다 브랜드샵채널변화의핵심은혁신이다 차별화된신제품개발및브랜드 다각화, 수직계열화로혁신 216년국내화장품시장은내수소비침체에도 8.5% 의상당히높은성장률을예상한다. 국내화장품시장의상대적으로높은성장은중국인바운드소비회복의영향도있지만, 화장품기업들의혁신적인신제품개발과브랜드다각화가뒷받침되기때문이다. 특히원브랜드샵과온라인채널에서소비욕구를일으키는다양하고트렌디한신제품들 ( 메이크업, 신제형및새로운용기개발등 ) 이수량중심의시장성장을이끌고있다. 안티에이징과기능성중심으로화장품시장이변화하면서디플레이션시대에도금액성장이꾸준히지속되고있다. 브랜드샵업체들의보다빠른신제품대응과효율성향상을위한수직계열화시도도실적개선에긍정적으로작용하고있다. 그림 년국내화장품시장, 수량중심으로성장 (% YoY) 기초금액기초수량색조금액색조수량 자료 : 칸타월드패널, 메리츠종금증권리서치센터 그림 19 훼이셜팩과포인트메이크업이수량성장에영향 그림 2 수량성장을이끈채널은로드샵 ( 원브랜드샵 ) 과인터넷 ( 개 ) (%) % 증가 % 증가 16% 증가 훼이셜팩립메이크업아이메이크업 -4 드럭스토어 멀티 원브랜드샵인터넷 방문판매 백화점 화장품 브랜드샵 전문점 자료 : 칸타월드패널, 메리츠종금증권리서치센터 자료 : 칸타월드패널, 메리츠종금증권리서치센터 12 Meritz Research

13 화장품 그림 21 지난 1 년간소비지출 CAGR: 나자신을위한소비의관심이높아지고있음 (%) 기타위생및주거오락문화교통소비지출의류신발음식숙박교육식료품통신이미용개인용품이미용품수도광열서비스 주 : 가구당월평균가계수지기준자료 : 통계청, 메리츠종금증권리서치센터 그림 22 미샤라인프렌즈에디션 그림 23 에뛰드하우스베리딜리셔스컬렉션 자료 : MISSHA, 메리츠종금증권리서치센터 자료 : 에뛰드하우스, 메리츠종금증권리서치센터 온라인채널활용도증가, 오프라인매장의리뉴얼및효율성강화 최근국내소비자들의니즈가다양해지고세분화되면서이를충족해줄수있는신채널의성장이이어지고있다. 칸타월드패널에따르면, 국내여성들의연간평균사용채널개수는 212년 4.2개에서 215년 4.5개로증가한것으로나타났다. 이러한변화의흐름에맞추어브랜드샵채널들은온라인활용도를크게증가시켰다. 일반적으로브랜드샵업체들의광고판촉비와매장운영비로판관비율이높은편인데, 온라인활용도가늘어나면서비용구조는슬림해졌다. 기존오프라인매장또한디자인과이미지고급화로리뉴얼을진행하며효율성을높이고있다. Meritz Research 13

14 그림 24 연간평균사용채널개수 화장품구매채널꾸준히증가 ( 개 ) 자료 : 칸타월드패널, 메리츠종금증권리서치센터 그림 25 주요카테고리별온라인채널구매경험률 (%) 1 8 선도카테고리 온라인미개척시장 기저귀기초화장품아기분유색조화장품바디보습물티슈세탁세제섬유유연제샴푸여성용품라면바디클렌징흰우유치약두유주방클리너커피믹스육가공류트리트먼트냉동만두치즈린스발효유냉동식품주스시리얼설탕김치 자료 : 칸타월드패널, 메리츠종금증권리서치센터 14 Meritz Research

15 화장품 중국인바운드소비회복긍정적 중국인바운드에대한의존도 높을수록체계적인브랜드관리 역량더욱중요해질전망 지난해메르스사태에따른낮은기저를바탕으로중국인바운드소비가크게회복될전망이다. 최근일본엔고환율과지진등에따른한국으로의여행수요이동가능성또한긍정적이다. 하지만중국인바운드에대한의존도가높은브랜드샵업체일수록실적불확실성또한높아질것으로판단한다. 최근중국인바운드소비는프레스티지브랜드로집중되고있다. 중장기적인관점에서중국정부는해외소비를자국소비로전환하기위한정책을강화하고있다. 따라서중국인들의해외소비가중국현지소비로자연스럽게이어질수있도록하는체계적인브랜드관리역량이더욱중요해질것으로판단한다. 그림 26 중국인월별입국자수추이 한국 vs. 일본 (% YoY) 2 한국 일본 '13.1 '13.7 '14.1 '14.7 '15.1 '15.7 '16.1 자료 : 한국관광공사, 일본관광청, 메리츠종금증권리서치센터 그림 27 월별중국인입국자수추이 한국 일본 ( 명 ) 8, 7, 6, 5, 4, 3, 2, 1, '14.1 '14.7 '15.1 '15.7 '16.1 자료 : 한국관광공사, 일본관광청, 메리츠종금증권리서치센터 한국증감률 ( 우 ) (% YoY) ( 명 ) 7, 6, 5, 4, 3, 2, 1, 일본증감률 ( 우 ) '14.1 '14.7 '15.1 '15.7 '16.1 (% YoY) Meritz Research 15

16 표 3 중국인바운드소비규모추정 ( 십억원 ) E 217E 전체외국인입국자수 ( 만명 ) 성장률 (% YoY) 중국인입국자수 ( 만명 ) 성장률 (% YoY) 전체 1인당쇼핑지출 ( 달러 ) 성장률 (% YoY) 중국인 1인당쇼핑지출 ( 달러 ) 성장률 (% YoY) 외국인입국자쇼핑규모 3,816 4,567 5,632 7,89 9,456 13,538 12,74 14,69 15,578 성장률 (% YoY) 중국인입국자쇼핑규모 1,149 1,731 2,568 4,397 6,812 1,448 1,64 13,239 15,75 성장률 (% YoY) 전체관광객소비내화장품비중 (%) 중국인소비내화장품비중 (%) 전체관광객화장품쇼핑규모 ,292 1,776 2, ,22.3 3, , ,829.2 성장률 (% YoY) 중국인관광객화장품쇼핑규모 ,31 2,213 4,32 4,12 5,31 6,142 성장률 (% YoY) 전체내관광객소비내의류 / 신발비중 (%) 중국인소비내의류 / 신발비중 (%) 전체관광객의류 / 신발쇼핑규모 886 1,249 1,393 2,242 2,484 4,153 3,571 3,939 4,362 성장률 (% YoY) 중국인관광객의류 / 신발쇼핑규모 ,381 1,644 2,828 2,439 3,45 3,622 성장률 (% YoY) 전체관광객백화점쇼핑규모 ,118 1,281 1,231 1,364 1,51 성장률 (% YoY) 전체관광객명동쇼핑규모 ,478 1,767 2,48 2,272 2,619 2,986 성장률 (% YoY) 국내소매유통시장 279,73 36, , , , , , 성장률 (% YoY) 국내백화점시장 22,177 24,752 27,564 29,56 29,8 29,96 28, 성장률 (% YoY) 국내화장품시장 11,453 12,158 13,41 14,123 14,957 16,654 17, 성장률 (% YoY) 국내의류 / 신발시장 47,423 51,817 55,586 58,66 62,471 63,74 63, 성장률 (% YoY) 전체소매시장내관광객소비비중 (%) 전체소매시장내중국인소비비중 (%) 전체백화점내관광객소비비중 (%) 전체화장품내관광객소비비중 (%) 전체화장품내중국인소비비중 (%) 전체의류내관광객소비비중 (%) 전체의류내중국인소비비중 (%) 자료 : 통계청, 한국관광공사, 메리츠종금증권리서치센터 16 Meritz Research

17 화장품 중국위생허가등록수증가와 함께중국이외의미국, 유럽 등으로의수출다변화긍정적 지속적인수출확대와지역다변화과거대비한국화장품들의중국위생허가등록수가증가하면서중국으로의직접적인수출기회가확대되고있다. 여전히중국정부가까다로운등록절차를제시하고있지만, 다른국가대비한국화장품의위생허가등록비중이꾸준히증가하고있다는점에주목해야한다. 이처럼중국정부로부터허가받은품목이많아지면서중국수출은지속적으로늘어날것이다. 또한중국현지국내 OEM/ODM 기업들 ( 코스맥스, 한국콜마, 코스메카코리아등 ) 을활용한판매확대와중국현지자체공장설립을통한생산으로도중국시장을충분히공략할수있다. 아직초기단계이기는하지만중국이외의미국, 유럽등으로의수출다변화도긍정적이다. 지난해글로벌화장품기업인에스테로더가한국코스메슈티컬브랜드닥터자르트에지분투자를하면서미국, 유럽등지에서가장혁신적인한국화장품에대한관심이지속적으로높아지고있다. 그림 28 한국화장품, 중국위생허가등록수추이 ( 건 ) 3,5 3, 2,5 비특수용도 특수용도 2, 1,5 1, 5 2,328 1,646 1,821 1, 자료 : 장업신문, 메리츠종금증권리서치센터 그림 29 한국 vs. 기타국가중국위생허가등록비율 특수 비특수 (%) 1 기타국가 한국 (%) 기타국가한국 자료 : 장업신문, 메리츠종금증권리서치센터 Meritz Research 17

18 표 4 한국화장품월별수출액및증감률현황 전세계 중국 일본 ( 천달러, %) 수출액 증감률 수출액 증감률 수출액 증감률 , , , , , , , , , , , , , , , , , ,85 (16.5) , , ,94 (11.8) , , , , , ,543 (13.9) , , , , , , , , , , , ,882 (17.7) , , ,118 (36.2) , , ,954 (12.1) , , ,882 (2.6) , , ,553 (14.3) , , ,28 (8.8) , , , , , ,123 (18.3) , , ,34 (4.3) , , ,345 (6.1) , , ,884 (22.9) , , ,911 (27.4) , , ,647 (4.) , , , , , , , , , , , , 자료 : 한국무역협회, 메리츠종금증권리서치센터 18 Meritz Research

19 화장품 화장품브랜드샵 Part III 하반기화장품업종투자전략 화장품업종은개별기업및산업펀더멘탈이견조하기때문에긍정적인시각을유지한다. 3분기부터지난해낮은기저를바탕으로화장품기업들의성장률은더욱강화될가능성이높다. 또한최근중국현지및해외시장에서가장혁신적인한국화장품에대한관심이지속적으로높아지고있다. 이처럼지난해대비더욱강화된산업펀더멘탈대비업종밸류에이션에대한시장의시각은다소보수적인상황이다. 따라서업종내상대적으로저평가되어있거나, 독보적인성장률을입증할수있는기업에대한선호도가높을것으로판단된다. 단기적으로매크로이슈등외부변수에따른일시적인주가하락은좋은매수의기회다. Meritz Research 19

20 216 년하반기화장품업종투자전략 216 년상반기시장평균수준의수익률기록 : 차별화된성장에도밸류에이션부담으로주가상승제한적 216 년하반기업종투자의견 Overweight 유지, 더욱강화된펀더멘탈과실적모멘텀에주목 화장품업종상반기 Review 및하반기투자포인트점검 216년상반기화장품업종은중국현지에서의점유율상승과중국인바운드소비의차별화된성장에도밸류에이션부담으로주가상승폭이제한적이었다. 따라서전반적으로아모레퍼시픽, LG생활건강등대형주가안정적인주가흐름을이어가는가운데업종내상대적으로저평가된개별종목 ( 연우, 에이블씨엔씨등 ) 들을중심으로주가상승이크게나타났다. 또한지난해높은주가상승세를나타냈던화장품 OEM/ODM 업체 ( 코스맥스, 코스온등 ) 들은밸류에이션부담으로업종내주가수익률이상대적으로부진했다. 216년하반기화장품업종에대해서는개별기업및산업펀더멘탈이견조하기때문에긍정적인시각을유지한다. 특히 3분기부터지난해낮은기저를바탕으로중국인바운드소비모멘텀이강화되면서주가에긍정적으로작용할전망이다. 아모레퍼시픽, LG생활건강등대형화장품업체들은최근중국인들이선호하는프레스티지강점을바탕으로높은성장이예상된다. 아모레G와에이블씨엔씨, 토니모리등화장품브랜드샵업체들의실적턴어라운드도지속될것으로판단한다. 지난해대비더욱강화된산업펀더멘탈대비업종밸류에이션에대한시장의시각은다소보수적인상황이다. 단기적으로매크로이슈등외부변수에따른일시적인주가하락은좋은매수의기회가될것으로판단한다. 그림 3 화장품업종, 시장평균 PER 대비프리미엄 (%) 추이 (%) 화장품업종평균 중저가화장품브랜드샵의폭발적성장과글로벌성장성부각과함께리레이팅 브랜드샵의경쟁심화와정부규제리스크부각되며일시적업종프리미엄약화 한국대표성장의주역산업으로부상, 높은브랜드가치와시장지배력바탕으로주가프리미엄급상승 메르스사태및중국정책변화에대한우려감으로프리미엄약화 1 안티에이징및화장품신채널 & 신소비층성장과함께중장기글로벌성장성재부각되며주가반등 5 '1.1 '1.7 '11.1 '11.7 '12.1 '12.7 '13.1 '13.7 '14.1 '14.7 '15.1 '15.7 '16.1 자료 : Datastream, 메리츠종금증권리서치센터 2 Meritz Research

21 화장품 그림 31 대형화장품 vs. 중소형화장품시장대비프리미엄 (%) 추이 (%) 3 대형화장품 3 개사 중소형화장품평균 '1.1 '1.7 '11.1 '11.7 '12.1 '12.7 '13.1 '13.7 '14.1 '14.7 '15.1 '15.7 '16.1 자료 : Datastream, 메리츠종금증권리서치센터 그림 32 주요업종별지수추이 ( =1) '16.1 '16.2 '16.3 '16.4 '16.5 '16.6 화장품유통업섬유, 의복화학철강 / 금속자동차전기 / 전자건설업 KOSPI 자료 : Quantiwise, 메리츠종금증권리서치센터 Meritz Research 21

22 하반기화장품업종 Top-picks: 아모레 G, LG 생활건강 지난해대비강화된펀더멘탈과강력한실적모멘텀을갖춘아모레 G, LG 생활건강선호중소형주에서는경쟁업체대비상대적으로저평가된한국콜마, 에이블씨엔씨, 대봉엘에스주목 화장품업종최선호주로는아모레G (Buy / TP 23,원 ) 과 LG생활건강 (Buy / TP 1,3,원 ) 을제시한다. 아모레G와 LG생활건강은지난해대비강화된기업펀더멘탈과강력한실적모멘텀을갖추고있어, 하반기양호한주가흐름이예상된다. 아모레G는이니스프리와에뛰드하우스의아시아중산층소비고도화의수혜가예상되며, 다각화된뷰티사업포트폴리오를바탕으로고성장할전망이다. LG생활건강은면세채널에서의고가화장품호실적과음료의신제품판매효과로양호한매출성장과이익률개선이예상되며, 프리스티지중심의브랜드강화와적극적인해외확장에주목할필요가있겠다. 한편중소형주에서는업종내상대적으로저평가되어있거나, 독보적인성장성을입증할수있는기업에대한선호도가높을것으로판단된다. 따라서경쟁업체대비상대적으로저평가되어있는한국콜마 (Buy / TP 12,원 ), 에이블씨엔씨 (Buy / TP 45,원 ), 대봉엘에스 (Buy / TP 18,원 ) 에주목할필요가있겠다. 한국콜마는최근해외수출과중국현지법인인북경콜마의실적모멘텀이강화되고있다. 에이블씨엔씨는콜라보캐릭터상품의성공적인마케팅효과와매장효율화, 중국및일본현지에서의쿠션파운데이션판매호조로양호한매출성장이예상된다. 대봉엘에스는이니스프리등으로의화장품원료매출고성장과안정적인원료의약품성장, 그리고기능성화장품시장확대에따른 P&K임상센터의고성장과높은수익성대비크게저평가되어있다는판단이다. 22 Meritz Research

23 화장품 표 5 국내대형주화장품 Peer 아모레퍼시픽 아모레G LG생활건강 한국콜마 코스맥스 Ticker 943 KS 279 KS 519 KS KS KS 국가 한국 한국 한국 한국 한국 현재주가 (6/24) ( 원 ) 414, 159,5 1,64, 95,5 158, 시가총액 ( 십억원 ) 24,22 12,727 16,618 2,15 1,422 절대수익률 (%) 1M (1.8) (3.) M M (7.9) 1Y 3.1 (17.4) 44.2 (9.) (23.5) YTD (13.2) 초과수익률 (%p) 1M. (1.2) M M (4.6) 1Y 1.8 (9.7) 51.8 (1.4) (15.8) YTD (.1) (13.5) PER (X) E E PBR (X) E E ROE (%) E E 매출액성장률 (%) E E 영업이익성장률 (%) E E 순이익성장률 (%) E E 영업이익률 (%) E E 순이익률 (%) E E 자료 : 각사, Quantiwise, 메리츠종금증권리서치센터 Meritz Research 23

24 표 6 국내중소형주화장품 Peer 에이블씨엔씨토니모리잇츠스킨연우대봉엘에스바이오랜드 Ticker 7852 KS KS KS KS 7814 KS 5226 KS 국가한국한국한국한국한국한국 현재주가 (6/24) ( 원 ) 33,6 48, 73,9 45,45 13,5 19,9 시가총액 ( 십억원 ) , 절대수익률 (%) 1M (4.4) 36.9 (13.7) 1. (5.4) (2.9) 3M (11.8) (13.7) 6M N/A (23.) 1Y 15.1 N/A N/A N/A (8.1) (51.1) YTD (6.8) (24.9) 초과수익률 (%p) 1M (2.6) 38.7 (11.9) M (8.8) (8.4) 6M N/A (21.6) 1Y 22.7 N/A N/A N/A 6. (37.) YTD (7.1) (2.4) PER (X) E E PBR (X) E N/A 217E N/A ROE (%) E N/A 217E N/A 매출액성장률 (%) 215 (7.) N/A N/A E (14.1) E 영업이익성장률 (%) N/A N/A (11.8) 216E (24.6) E 순이익성장률 (%) N/A N/A E (21.6) E 영업이익률 (%) E E 순이익률 (%) E E 주 : 바이오랜드는 Fnguide Consensus 적용자료 : 각사, Quantiwise, 메리츠종금증권리서치센터 24 Meritz Research

25 화장품 표 7 Global 화장품 Peer L'OREAL ESTEE LAUDER L'OCCITANE SHISEIDO KOSE SHANGHAI JAHWA Ticker OR FP EL US 973 HK 4911 JP 4922 JP 6315 CH 국가 프랑스 미국 홍콩 일본 일본 중국 현재주가 (6/24) ( 달러 ) 시가총액 ( 백만달러 ) 15,457 34,92 3,65 9,917 4,83 2,752 절대수익률 (%) 1M (3.8) (5.9) (.4) 3M (15.7) (1.5) 6M (21.5) (32.5) 1Y (24.2) (2.3) (9.5) (4.6) YTD (21.9) (3.4) 초과수익률 (%p) 1M (7.2) (9.3) (3.7) 3M 5.8 (2.3) (2.1) (14.9) 6M (25.) (36.) 1Y.8 8. (25.9) (4.) (11.2) (42.3) YTD (26.4) (34.9) PER (X) E E PBR (X) E E ROE (%) E E 매출액성장률 (%) 215 (6.3) (1.7) (5.2) E E (6.4) 영업이익성장률 (%) (12.1) (13.3) (16.9) 216E E 순이익성장률 (%) 215 (43.9) (9.6) (21.5) (26.3) E (64.6) 217E (5.3) 영업이익률 (%) E E 순이익률 (%) E E 자료 : Bloomberg, 메리츠종금증권리서치센터 Meritz Research 25

26 부록원브랜드샵및단일브랜드업체재무현황 그림 년기준매출액순 그림 34 매출액성장률순 : 상장예정기업들의고성장눈에띔 ( 십억원 ) (% YoY) 더페이스샵 이니스프리 에이블씨엔씨 잇츠스킨 네이처리퍼블릭 에뛰드 토니모리 엘앤피코스메틱 리더스코스메틱스 스킨푸드 클레어스코리아 카버코리아 에프앤코 클리오 에스디생명공학 에스디생명공학 엘앤피코스메틱 카버코리아 클리오 클레어스코리아 에프앤코 리더스코스메틱스 이니스프리 잇츠스킨 네이처리퍼블릭 스킨푸드 토니모리 더페이스샵 에이블씨엔씨 에뛰드 그림 35 매출원가율순 : 이니스프리, 카버코리아높은마진율 그림 36 판관비율순 : 브랜드샵들의판관비상대적으로높은편 (%) (%) 리더스코스메틱스 엘앤피코스메틱 클레어스코리아 토니모리 에뛰드 에스디생명공학 잇츠스킨 클리오 에이블씨엔씨 네이처리퍼블릭 에프앤코 스킨푸드 더페이스샵 이니스프리 카버코리아 스킨푸드 에이블씨엔씨 더페이스샵 네이처리퍼블릭 에뛰드 이니스프리 토니모리 카버코리아 클리오 에프앤코 잇츠스킨 에스디생명공학 리더스코스메틱스 엘앤피코스메틱 클레어스코리아 그림 년기준영업이익률순 그림 년기준영업이익률개선폭순 (%) (%p) 잇츠스킨 클레어스코리아 에스디생명공학 카버코리아 에프앤코 엘앤피코스메틱 이니스프리 클리오 리더스코스메틱스 더페이스샵 토니모리 네이처리퍼블릭 에이블씨엔씨 에뛰드 스킨푸드 클리오 카버코리아 에프앤코 클레어스코리아 이니스프리 에스디생명공학 에이블씨엔씨 리더스코스메틱스 토니모리 더페이스샵 에뛰드 엘앤피코스메틱 네이처리퍼블릭 스킨푸드 잇츠스킨 자료 : DART (215 년기준 ), 메리츠종금증권리서치센터 26 Meritz Research

27 화장품 표 8 더페이스샵실적현황 ( 연결기준 ) ( 십억원 ) 매출액 증가율 (% YoY) 매출원가 증가율 (% YoY) 매출원가율 (%) 판관비 증가율 (% YoY) 판관비율 (%) 광고선전비 판매촉진비 지급수수료 영업이익 증가율 (% YoY) 영업이익률 (%) 자산총계 재고자산 총자산회전율 (X) 재고자산회전율 (X) 자료 : DART, 메리츠종금증권리서치센터 표 9 이니스프리실적현황 ( 십억원 ) 매출액 증가율 (% YoY) 매출원가 증가율 (% YoY) 매출원가율 (%) 판관비 증가율 (% YoY) 판관비율 (%) 광고선전비 지급수수료 유통수수료 영업이익 증가율 (% YoY) 영업이익률 (%) 자산총계 재고자산 총자산회전율 (X) 재고자산회전율 (X) 자료 : DART, 메리츠종금증권리서치센터 Meritz Research 27

28 표 1 에이블씨엔씨실적현황 ( 연결기준 ) ( 십억원 ) 매출액 증가율 (% YoY) 매출원가 증가율 (% YoY) 매출원가율 (%) 판관비 증가율 (% YoY) 판관비율 (%) 광고선전비 판매촉진비 지급수수료 영업이익 증가율 (% YoY) 영업이익률 (%) 자산총계 재고자산 총자산회전율 (X) 재고자산회전율 (X) 자료 : DART, 메리츠종금증권리서치센터 표 11 잇츠스킨실적현황 ( 십억원 ) 매출액 증가율 (% YoY) 매출원가 증가율 (% YoY) 매출원가율 (%) 판관비 증가율 (% YoY) 판관비율 (%) 광고선전비 판매촉진비 지급수수료 영업이익 증가율 (% YoY) - 흑전 영업이익률 (%) 자산총계 재고자산 총자산회전율 (X) 재고자산회전율 (X) 자료 : DART, 메리츠종금증권리서치센터 28 Meritz Research

29 화장품 표 12 네이처리퍼블릭실적현황 ( 십억원 ) 매출액 증가율 (% YoY) 매출원가 증가율 (% YoY) 매출원가율 (%) 판관비 증가율 (% YoY) 판관비율 (%) 광고선전비 판매촉진비 지급수수료 영업이익 증가율 (% YoY) 흑전 적전 적지 흑전 영업이익률 (%) 자산총계 재고자산 총자산회전율 (X) 재고자산회전율 (X) 자료 : DART, 메리츠종금증권리서치센터 표 13 에뛰드하우스실적현황 ( 십억원 ) ( 에스쁘아부문 ) 215 매출액 증가율 (% YoY) 매출원가 증가율 (% YoY) 매출원가율 (%) 판관비 증가율 (% YoY) 판관비율 (%) 광고선전비 지급수수료 유통수수료 영업이익 증가율 (% YoY) 영업이익률 (%) 자산총계 재고자산 총자산회전율 (X) 재고자산회전율 (X) 주 : 1) 별도기준, 2) 214 년에스쁘아별도법인설립자료 : DART, 메리츠종금증권리서치센터 Meritz Research 29

30 표 14 토니모리실적현황 ( 십억원 ) 매출액 증가율 (% YoY) 매출원가 증가율 (% YoY) 매출원가율 (%) 판관비 증가율 (% YoY) 판관비율 (%) 광고선전비 판매촉진비 지급수수료 판매수수료 영업이익 증가율 (% YoY) 영업이익률 (%) 자산총계 재고자산 총자산회전율 (X) 재고자산회전율 (X) 자료 : DART, 메리츠종금증권리서치센터 표 15 스킨푸드실적현황 ( 연결기준 ) ( 십억원 ) 매출액 증가율 (% YoY) 매출원가 증가율 (% YoY) 매출원가율 (%) 판관비 증가율 (% YoY) 판관비율 (%) 광고선전비 판매촉진비 지급수수료 판매수수료 영업이익 증가율 (% YoY) 적전 적지 영업이익률 (%) 자산총계 재고자산 총자산회전율 (X) 재고자산회전율 (X) 자료 : DART, 메리츠종금증권리서치센터 3 Meritz Research

31 화장품 표 16 에프앤코실적현황 ( 십억원 ) 매출액 증가율 (% YoY) 매출원가 증가율 (% YoY) 매출원가율 (%) 판관비 증가율 (% YoY) 판관비율 (%) 광고선전비 지급수수료 판매수수료 판매촉진비 영업이익 증가율 (% YoY) 영업이익률 (%) 자산총계 재고자산 총자산회전율 (X) 재고자산회전율 (X) 자료 : DART, 메리츠종금증권리서치센터 표 17 엘앤피코스메틱실적현황 ( 연결기준 ): 메디힐마스크팩 ( 십억원 ) 매출액 증가율 (% YoY) 매출원가 증가율 (% YoY) 매출원가율 (%) 판관비 증가율 (% YoY) 판관비율 (%) 광고선전비 지급수수료 영업이익 증가율 (% YoY) 영업이익률 (%) 자산총계 재고자산 총자산회전율 (X) 재고자산회전율 (X) 자료 : DART, 메리츠종금증권리서치센터 Meritz Research 31

32 표 18 리더스코스메틱실적현황 ( 연결기준 ): 구, 산성앨엔에스, 리더스마스크팩등 ( 십억원 ) 매출액 증가율 (% YoY) 매출원가 증가율 (% YoY) 매출원가율 (%) 판관비 증가율 (% YoY) 판관비율 (%) 광고선전비 판매촉진비 판매수수료 지급수수료 영업이익 증가율 (% YoY) 영업이익률 (%) 자산총계 재고자산 총자산회전율 (X) 재고자산회전율 (X) 자료 : DART, 메리츠종금증권리서치센터 표 19 클레어스코리아실적현황 ( 연결기준 ): 게리쏭마유크림으로유명한화장품브랜드기업 ( 십억원 ) 매출액 증가율 (% YoY) 매출원가 증가율 (% YoY) 매출원가율 (%) 판관비 증가율 (% YoY) 판관비율 (%) 광고선전비 판매촉진비 지급수수료 영업이익 증가율 (% YoY) 영업이익률 (%) 자산총계 재고자산 총자산회전율 (X) 재고자산회전율 (X) 자료 : DART, 메리츠종금증권리서치센터 32 Meritz Research

33 화장품 표 2 카버코리아실적현황 : A.H.C., 샤라샤라등의화장품브랜드기업 ( 십억원 ) 매출액 증가율 (% YoY) 매출원가 증가율 (% YoY) 매출원가율 (%) 판관비 증가율 (% YoY) 판관비율 (%) 광고선전비 지급수수료 판매수수료 판매촉진비.4.3 영업이익 증가율 (% YoY) 영업이익률 (%) 자산총계 재고자산 총자산회전율 (X) 재고자산회전율 (X) 자료 : DART, 메리츠종금증권리서치센터 표21 클리오실적현황 ( 연결기준 ): 색조전문화장품브랜드기업 ( 십억원 ) 매출액 증가율 (% YoY) 매출원가 증가율 (% YoY) 매출원가율 (%) 판관비 증가율 (% YoY) 판관비율 (%) 광고선전비 판매촉진비 지급수수료 판매수수료 영업이익 증가율 (% YoY) 영업이익률 (%) 자산총계 재고자산 총자산회전율 (X) 재고자산회전율 (X) 자료 : DART, 메리츠종금증권리서치센터 Meritz Research 33

34 표 22 에스디생명공학 ( 연결기준 ): SNP 화장품, 동물마스크팩전문기업 ( 십억원 ) 매출액 증가율 (% YoY) 매출원가 증가율 (% YoY) 매출원가율 (%) 판관비 증가율 (% YoY) 판관비율 (%) 광고선전비..8 판매촉진비 -. 수수료비용 영업이익 증가율 (% YoY) 영업이익률 (%) 자산총계 재고자산 총자산회전율 (X) 재고자산회전율 (X) 자료 : DART, 메리츠종금증권리서치센터 34 Meritz Research

35 화장품 기업분석 종목 투자판단 목표주가 아모레G (279) Buy 23,원 에이블씨엔씨 (7852) Buy ( 신규 ) 45,원 토니모리 (21442) Hold ( 신규 ) 52,원 Meritz Research 35

36 아모레 G 279 글로벌 No.1 브랜드샵을향하여 유통 / 화장품 Analyst 양지혜 jihye.yang@meritz.co.kr 차별화된브랜드컨셉과제품력을갖춘이니스프리와에뛰드하우스의고성장 이니스프리와에뛰드하우스의해외수출확대에따른영업이익률상승전망 메디컬뷰티및건강기능식품시장확대로중장기에스트라의성과기대 다각화된뷰티사업포트폴리오를바탕으로높은성장지속될전망 투자의견 Buy와목표주가 23,원유지 Buy 목표주가 (12개월) 23,원 현재주가 (6/24) 159,5원 상승여력 44.2% KOSPI 1,925.24pt 시가총액 127,267억원 발행주식수 7,979만주 유동주식비율 31.6% 외국인비중 15.1% 52주최고 / 최저가 28,원 / 134,5원 평균거래대금 17.9억원 주요주주 (%) 서경배외 7인 61.5 국민연금 6. 자사주 7. 주가상승률 (%) 1개월 6개월 12개월 절대주가 상대주가 주가그래프 투자의견 Buy 및목표주가 23, 원유지아모레G에대해투자의견 Buy와목표주가 23,원을유지한다. 이니스프리의고성장이지속되는가운데, 에뛰드하우스가신제품판매호조와함께매장구조조정마무리에따른실적턴어라운드가뚜렷하게나타날전망이다. 나아가아모레G는구조적인소비트렌드변화에탄력적인대응이가능한폭넒은포트폴리오를구축하고있어뷰티산업확장의수혜가예상된다. 투자포인트중국중산층의소비력이향상되면서고품질에합리적인가격대의제품을선호하는소비자들이크게늘어나고있다. 이는차별화된브랜드컨셉과트렌디한제품력을갖춘이니스프리와에뛰드하우스의고성장으로이어지고있다. 이니스프리는 216년매출액 7,622억원 (+28.7% YoY), 영업이익 1,748억원 (+39.2% YoY), 에뛰드하우스는 216년매출액 2,863억원 (+11.% YoY), 영업이익 213억원 (+787.5% YoY) 을기록할전망이다. 특히이니스프리와에뛰드하우스의수출부문은수익성이높아해외비중확대에따른영업이익률상승세가지속될것으로판단된다. ( 천원 ) 아모레G 주가 25 코스피지수 ( 우 ) '15.6 '15.11 '16.5 (pt) 2,15 2,1 2,5 2, 1,95 1,9 1,85 1,8 1,75 1,7 1,65 한편국내코스메슈티컬및건강기능식품시장의구조적인성장으로에스트라의성장잠재력이높다. 에스트라는아토베리어, 에스트라, 클레비엘등메디컬뷰티브랜드와아모레퍼시픽이판매하는건강기능식품 V=B 프로그램을위탁생산하고있다. 에스트라는 216년매출액 1,225억원 (+33.% YoY), 영업이익 25억원 ( 흑자전환 ) 을기록하여신규투자확대이후 2년만에턴어라운드할전망이다. 살롱헤어케어전문프리미엄브랜드인아모스프로페셔날의안정적인고성장도지속될것으로판단한다. ( 십억원 ) 매출액 영업이익 순이익 ( 지배주주 ) EPS ( 원 ) ( 지배주주 ) 증감률 (%) BPS ( 원 ) PER ( 배 ) PBR ( 배 ) EV/EBITDA ( 배 ) ROE (%) 부채비율 (%) 214 4, , , , , , E 6, , , , E 8, , , , E 9,71.5 1, , , Meritz Research

37 화장품 표 1 아모레 G Valuation 및목표주가산출 ( 십억원 ) (A) (B) (C) 비고 아모레퍼시픽 53, 2,695,86 1,968.8 목표주가 53,원 * 주식수 상장사가치 7, % 할인 이니스프리 , MF 예상순이익 * 목표 PER 4배 에뛰드하우스 MF 예상순이익 * 목표 PER 3배 아모스프로페셔날 MF 예상순이익 * 목표 PER 3배 에스트라 ( 태평양제약 ) 87.6 장부가 215년말 퍼시픽글라스 43.6 퍼시픽패키지 48.2 장원 78.2 코스비전 48.2 기타 22.2 비상장사가치 6,941.1 자회사가치합 14,619.3 유형자산가치 63.8 투자부동산및기타 순현금 2, 년말기준추정 NAV 16,782.1 주식수 ( 백만주 ) 7.4 자사주제외 적정주가 ( 원 ) 226,785 메리츠증권목표주가 ( 원 ) 23, 자료 : 아모레 G, 메리츠종금증권리서치센터 표2 아모레G 분기별실적추이및전망 ( 십억원 ) 214 1Q15 2Q15 3Q15 4Q Q16P 2Q16E 3Q16E 4Q16E 216E 매출액 4, , , , , , , , , , ,997.3 증가율 (% YoY) 매출원가 1, , ,679.3 증가율 (% YoY) 매출원가율 (%) 매출총이익 3,43.8 1,7.9 1, , , , , , , ,317.9 증가율 (% YoY) 매출총이익율 (%) 판관비 2, , , , ,1.4 증가율 (% YoY) 판관비중 (%) Personnel ( 인건비 ) 증가율 (% YoY) 매출대비 (%) A&P ( 광고판촉비 ) 증가율 (% YoY) 매출대비 (%) Commission ( 수수료 ) 1, , ,692.7 증가율 (% YoY) 매출대비 (%) 기타 ,3.8 증가율 (% YoY) 영업이익 ,217.5 증가율 (% YoY) 영업이익률 (%) 자료 : 아모레 G, 메리츠종금증권리서치센터 Meritz Research 37

38 표 3 아모레 G 세부매출액추이및전망 ( 십억원 ) 214 1Q15 2Q15 3Q15 4Q Q16P 2Q16E 3Q16E 4Q16E 216E 매출액 4, , , , , , , , , , ,997.3 증가율 (% YoY) COSMETICS 4, , , , , , , ,72.3 1, ,77.9 6,969.1 증가율 (% YoY) 영업이익 ,187.6 증가율 (% YoY) 영업이익률 (%) Amorepacific 매출액 3,874. 1,24.4 1, , , , , , , , ,812.9 증가율 (% YoY) 영업이익 증가율 (% YoY) 영업이익률 (%) Etude 매출액 증가율 (% YoY) 영업이익 증가율 (% YoY) 흑전 흑전 흑전 영업이익률 (%) Espoir 매출액 증가율 (% YoY) 영업이익 증가율 (% YoY) 적지 적지 적지 영업이익률 (%) Innisfree 매출액 증가율 (% YoY) 영업이익 증가율 (% YoY) 영업이익률 (%) AMOS Professional 매출액 증가율 (% YoY) 영업이익 증가율 (% YoY) 흑전 25.4 영업이익률 (%) Non-Costmetics 증가율 (% YoY) 영업이익 증가율 (% YoY) 적전 적전 흑전 흑전 흑전 흑전 흑전 영업이익률 (%) Aestura 매출액 증가율 (% YoY) 영업이익 증가율 (% YoY) 적전 적지 적지 흑전 35. 적지 35. 흑전 영업이익률 (%) 자료 : 아모레 G, 메리츠종금증권리서치센터 38 Meritz Research

39 화장품 아모레 G(279) Income Statement Statement of Cash Flow ( 십억원 ) E 217E 218E ( 십억원 ) E 217E 218E 매출액 4, , , , ,71.5 영업활동현금흐름 ,25.5 1, ,616. 매출액증가율 (%) 당기순이익 ( 손실 ) ,96.7 1,34.3 매출원가 1,38.2 1,415. 1, , ,39. 유형자산감가상각비 매출총이익 3,43.8 4, , , ,392.6 무형자산상각비..... 판매비와관리비 2, , ,1.4 4, ,675.4 운전자본의증감 영업이익 , , ,717.2 투자활동현금흐름 영업이익률 (%) 유형자산의증가 (CAPEX) 금융수익 투자자산의감소 ( 증가 ) 종속 / 관계기업관련손익 재무활동현금흐름 기타영업외손익 차입금증감 세전계속사업이익 , ,5. 1,782.7 자본의증가..... 법인세비용 현금의증가 ,81.8 당기순이익 ,96.7 1,34.3 기초현금 ,3.2 1, ,45.6 지배주주지분순이익 기말현금 ,3.2 1, ,45.6 3,487.4 Balance Sheet Key Financial Data ( 십억원 ) E 217E 218E E 217E 218E 유동자산 2,98.1 2, , , ,41.4 주당데이터 ( 원 ) 현금및현금성자산 ,3.2 1, ,45.6 3,487.4 SPS 59,54 7,95 87,695 13, ,587 매출채권 EPS( 지배주주 ) 2,75 3,219 4,698 5,663 6,737 재고자산 CFPS 14,874 13,874 17,95 21,148 25,49 비유동자산 3,41.7 3,61. 3,87.5 3, ,46.1 EBITDAPS 1,436 13,818 18,3 21,261 25,149 유형자산 2,69.8 2, ,39.5 2,551. 2,591.5 BPS 18,268 2,268 24,67 28,648 34,11 무형자산 DPS 3, 투자자산 배당수익률 (%) 자산총계 5, ,148. 7,28.8 8,57.6 1,87.5 Valuation(Multiple) 유동부채 , , ,67.3 PER 매입채무 PCR 단기차입금 PSR 유동성장기부채 PBR 비유동부채 EBITDA ,12.5 1, , ,6.7 사채..... EV/EBITDA 장기차입금 Key Financial Ratio(%) 부채총계 1, ,26.2 1, , ,38.3 자기자본이익률 (ROE) 자본금 EBITDA 이익률 자본잉여금 부채비율 기타포괄이익누계액 금융비용부담률 이익잉여금 1, , , , ,178.6 이자보상배율 (x) 비지배주주지분 2,5.5 2, , , ,286. 매출채권회전율 (x) 자본총계 4, , , ,83.3 8,49.3 재고자산회전율 (x) Meritz Research 39

40 에이블씨엔씨 7852 제 3 의도약, Back to the Basic 유통 / 화장품 Analyst 양지혜 jihye.yang@meritz.co.kr 라인, 리라쿠마등콜라보캐릭터상품의마케팅효과성공적 미샤, 어퓨와스위스퓨어등의브랜드다각화와매장효율성강화 중국및일본에서미샤쿠션파운데이션 (BB쿠션) 의판매효과기대 216년매출액 4,556억원 (+11.7% YoY), 영업이익 278억원 (+56.9% YoY) 전망 투자의견 Buy와목표주가 45,원제시 Buy( 신규 ) 목표주가 (12개월) 현재주가 (6/24) 45,원 33,6원 상승여력 33.9% KOSPI 시가총액 발행주식수 1,925.24pt 5,167 억원 1,538 만주 유동주식비율 68.4% 외국인비중 24.8% 52 주최고 / 최저가 38, 원 / 2,55 원 평균거래대금 주요주주 (%) 79.9 억원 서영필외 1 인 29.9 국민연금공단 5.2 Morgan Stanley 5.1 주가상승률 (%) 1 개월 6 개월 12 개월 절대주가 상대주가 주가그래프 ( 천원 ) 에이블씨엔씨주가 코스피지수 ( 우 ) '15.6 '15.11 '16.5 (pt) 2,15 2,1 2,5 2, 1,95 1,9 1,85 1,8 1,75 1,7 1,65 투자의견 Buy 및목표주가 45, 원제시에이블씨엔씨는라인, 리라쿠마등콜라보캐릭터상품의성공적인마케팅효과와함께어퓨와스위스퓨어등의브랜드다각화와매장효율성강화, 그리고중국및일본에서의쿠션파운데이션 (BB쿠션) 판매효과로 216년양호한매출성장이예상된다. 따라서에이블씨엔씨에대해투자의견 Buy와목표주가 45,원을제시한다. 목표주가는 12개월 Forward 예상 EPS에목표승수 25배 ( 국내화장품업종평균 PER 대비 15% 할인된수준 ) 를적용하여산출했다. 투자포인트에이블씨엔씨는 214년하반기부터광고판촉비를축소하면서수익성이개선되었으나, 지하철일부매장철수등점포구조조정을거치면서 215년매출이크게부진했다. 이후에이블씨엔씨는전략적으로미샤브랜드의판매효율성 ( 점당매출액 ) 을높이고, 제품의전달력을강화할수있는컨텐츠다변화를시도하였으며, 라인, 리라쿠마등콜라보캐릭터상품들의성공적인마케팅효과로양호한매출성장세가이어질전망이다. 한편어퓨가적극적인모바일 SNS 마케팅으로온라인비중이확대되면서 5% 대성장이지속될것으로예상하며, 자연주의컨셉의스위스퓨어브랜드가추가되면서임차료를효과적으로활용할수있는멀티샵채널확대도진행할계획이다. 에이블씨엔씨의해외법인에서는 BB크림의높은인지도가작년하반기부터쿠션파운데이션 (BB쿠션) 으로이어지면서실적모멘텀이강화되고있다. 중국법인은 216년 2% 대의높은성장세가이어질전망이다. 일본법인은 215년 4 분기부터신제품출시로매출액이성장세로전환되었다. 일본법인또한연간높은외형성장세가지속될것으로판단된다. ( 십억원 ) 매출액 영업이익 순이익 ( 지배주주 ) EPS ( 원 ) ( 지배주주 ) 증감률 (%) BPS ( 원 ) PER ( 배 ) PBR ( 배 ) EV/EBITDA ( 배 ) ROE (%) 부채비율 (%) , , , E , , E , , E , , Meritz Research

41 화장품 표 1 에이블씨엔씨분기별실적추이및전망 ( 십억원 ) 214 1Q15 2Q15 3Q15 4Q Q16 2Q16E 3Q16E 4Q16E 216E 매출액 증가율 (% YoY) 매장수 ( 개 ) 증가율 (% YoY) Online 가맹점 직영점 수출 기타 비중 (%) Online 가맹점 직영점 수출 기타 증가율 (% YoY) Online 가맹점 직영점 수출 기타 n/a n/a 매출원가 증가율 (% YoY) 매출원가율 (%) 매출총이익 증가율 (% YoY) 매출총이익률 (%) 판관비 증가율 (% YoY) 판관비중 (%) 인건비 증가율 (% YoY) 매출대비 (%) 광고선전비 증가율 (% YoY) 매출대비 (%) 지급수수료 증가율 (% YoY) 매출대비 (%) 기타 증가율 (% YoY) 영업이익 6.7 (3.4) 증가율 (% YoY) 적지 흑전 흑전 영업이익률 (%) 자료 : 에이블씨엔씨, 메리츠종금증권리서치센터 Meritz Research 41

42 표 2 에이블씨엔씨지역별실적추이 ( 십억원 ) 213 1Q14 2Q14 3Q14 4Q Q15 2Q15 3Q15 4Q Q16 한국 증가율 (% YoY) 중국 증가율 (% YoY) 일본 증가율 (% YoY) 기타아시아 증가율 (% YoY) 유럽 증가율 (% YoY) 북중미 증가율 (% YoY) 합계 증가율 (% YoY) 비중 (%) 한국 중국 일본 기타아시아 유럽 북중미 자료 : DART, 메리츠종금증권리서치센터 42 Meritz Research

43 화장품 에이블씨엔씨 (7852) Income Statement Statement of Cash Flow ( 십억원 ) E 217E 218E ( 십억원 ) E 217E 218E 매출액 영업활동현금흐름 매출액증가율 (%) 당기순이익 ( 손실 ) 매출원가 유형자산감가상각비 매출총이익 무형자산상각비 판매비와관리비 운전자본의증감 영업이익 투자활동현금흐름 영업이익률 (%) 유형자산의증가 (CAPEX) 금융수익 투자자산의감소 ( 증가 ) 종속 / 관계기업관련손익..... 재무활동현금흐름 기타영업외손익 차입금증감..... 세전계속사업이익 자본의증가 법인세비용 현금의증가 당기순이익 기초현금 지배주주지분순이익 기말현금 Balance Sheet Key Financial Data ( 십억원 ) E 217E 218E E 217E 218E 유동자산 주당데이터 ( 원 ) 현금및현금성자산 SPS 28,54 26,522 29,623 32,733 35,581 매출채권 EPS( 지배주주 ) 167 1,14 1,588 1,865 2,186 재고자산 CFPS 1,527 2,133 2,194 2,53 2,879 비유동자산 EBITDAPS 8 1,47 2,194 2,53 2,879 유형자산 BPS 1,824 11,865 13,282 14,899 16,817 무형자산 DPS 투자자산 배당수익률 (%) 자산총계 Valuation(Multiple) 유동부채 PER 매입채무 PCR 단기차입금..... PSR 유동성장기부채..... PBR 비유동부채 EBITDA 사채..... EV/EBITDA 장기차입금..... Key Financial Ratio(%) 부채총계 자기자본이익률 (ROE) 자본금 EBITDA 이익률 자본잉여금 부채비율 기타포괄이익누계액 금융비용부담률..... 이익잉여금 이자보상배율 (x) 41.3 N/A N/A N/A N/A 비지배주주지분..... 매출채권회전율 (x) 자본총계 재고자산회전율 (x) Meritz Research 43

44 토니모리 독창적인 Fun & Unique 한브랜드 유통 / 화장품 Analyst 양지혜 jihye.yang@meritz.co.kr 독창적인화장품용기와트렌디한마케팅전략으로성장을이끌어온기업 수직계열화로매출총이익률이 214년 5.7% 에서 216년 55.5% 로확대될전망 217년중국현지매출액 (ODM, 용기, 자체브랜드생산 ) 이크게증가할전망 최근한달간해외수출모멘텀이부각되면서주가 5% 이상급상승 투자의견 Hold와목표주가 52,원제시 Hold ( 신규 ) 목표주가 (12개월) 52,원 현재주가 (6/24) 48,원 상승여력 8.3% KOSPI 1,925.24pt 시가총액 5,645억원 발행주식수 1,176만주 유동주식비율 29.4% 외국인비중 3.% 52주최고 / 최저가 7,5원 / 28,15원 평균거래대금 1.4억원 주요주주 (%) 배해동외 3인 66.1 주가상승률 (%) 1개월 6개월 12개월 절대주가 N/A 상대주가 N/A 주가그래프 ( 천원 ) 토니모리주가 (pt) 8 코스피지수 ( 우 ) 2,15 7 2,1 6 2,5 5 2, 1,95 4 1,9 3 1,85 2 1,8 1 1,75 1,7 '15.6 '15.11 '16.5 투자의견 Hold 와목표주가 52, 원제시토니모리는관계사태성산업을통한독창적인화장품용기와트렌디한마케팅전략으로성장을이끌어온기업이다. 최근한달간중국을비롯한미국, 유럽등의수출모멘텀이부각되면서주가가 5% 이상크게상승했다. 현주가는 216년예상실적기준 PER 31.5배수준으로해외성장에대한기대감이상당수선반영되어있다고판단한다. 따라서토니모리에대해투자의견 Hold와목표주가 52,원을제시한다. 목표주가는 12개월 Forward 예상 EPS에목표승수 3배 ( 국내화장품업종평균 PER 수준 ) 를적용하여산출했다. 투자포인트토니모리는화장품용기의강점을활용한화장품제조의수직계열화를추진하고있다. 직접공장을운영하게되면원가절감과동시에트렌디한화장품산업특성상신제품출시의속도면에서보다빠른대응이가능하다. 이처럼수직계열화에집중하면서매출총이익률이 214년 5.7% 에서 215년 54.2% 로크게개선되었으며, 216년에도 55.5% 까지확대될전망이다. 토니모리의해외수출이중국을비롯한미국, 유럽등으로확산되면서 216년수출매출액이전년대비 114% 증가할것으로판단한다. 특히수출부문은재고부담이없고수익성이높아이익률개선에도긍정적으로작용할전망이다. 한편토니모리는중국현지법인을설립하여생산공장을증설중에있으며, 217년상반기부터본격적으로가동될예정이다. 중국현지공장에서는중국로컬업체에대한 ODM사업 (5% 비중 ) 과용기사업 ( 관계사태성산업의중국생산기지역할, 4%), 그리고자체브랜드의생산 (1%) 을담당할것으로예상하며, 217년부터중국현지매출액이크게증가할것으로기대한다. ( 십억원 ) 매출액 영업이익 순이익 ( 지배주주 ) EPS ( 원 ) ( 지배주주 ) 증감률 (%) BPS ( 원 ) PER ( 배 ) PBR ( 배 ) EV/EBITDA ( 배 ) ROE (%) 부채비율 (%) 214 N/A N/A N/A N/A N/A N/A N/A N/A N/A N/A N/A ,237 N/A 9, E , , E , , E , , Meritz Research

45 화장품 표 1 토니모리분기별실적추이및전망 ( 연결기준 ) ( 십억원 ) 214 1Q15 2Q15 3Q15 4Q Q16 2Q16E 3Q16E 4Q16E 216E 매출액 증가율 (% YoY) 직영점및가맹점 유통매장 면세점 수출 비중 (%) 직영점및가맹점 유통매장 면세점 수출 증가율 (% YoY) 직영점및가맹점 유통매장 면세점 수출 매출원가 증가율 (% YoY) 매출원가율 (%) 매출총이익 증가율 (% YoY) 매출총이익률 (%) 판관비 증가율 (% YoY) 판관비중 (%) 영업이익 증가율 (% YoY) 영업이익률 (%) 자료 : 토니모리, 메리츠종금증권리서치센터 Meritz Research 45