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1 Company Update 아모레 G (002790) 사면초가 박은경 Analyst eunkyung44.park@samsung.com 김지혜 Research Associate jihye48.kim@samsung.com AT A GLANCE 목표주가 60,000 원 (-3.1%) 현재주가 시가총액 61,900 원 5.1 조원 Shares (float) 82,458,180 주 (31.3%) 52 주최저 / 최고 61,900 원 /158,500 원 60 일 - 평균거래대금 억원 ONE-YEAR PERFORMANCE 1M 6M 12M 아모레 G (%) Kospi 지수대비 (%pts) KEY CHANGES 3Q18 비 - 아모레퍼시픽계열사의매출액은전년대비 4% 감소하고영업이익은 74% 감소하며당사기대를큰폭하회. 중국과한국양쪽수요가모두부진에빠진상황. 중국소비자들의프리미엄제품선호현상으로매스브랜드인 ' 이니스프리 ' 와 ' 에뛰드 ' 가고전하고있으며, 내국인들역시원브랜드샵에서멀티브랜드샵과온라인샵으로채널을옮겨가며동사에부담을주고있는상황. 매스브랜드라는회사의아이덴티티는쉽게바꿀수없는것이나유통채널변신은불가능한것은아님. 하지만현재의가맹점비즈니스모델하에선빠른변신이쉽지않은상황. 매출부진과비용부담의이중고가계속되고있음. 중국인의프리미엄선호경향과내국인의구매채널이동현상이계속될것으로예상됨에도불구, 가맹점비즈니스인이니스프리와에뛰드의구조조정은더디게진행될가능성이높아보여 2019 년이익전망치하향조정하며목표주가를기존 10 만원에서 6 만원으로하향조정 (2019 년글로벌업종평균 P/E 25 배적용 ). HOLD 투자의견유지. WHAT S THE STORY 3Q18 review: 3Q18 매출액은전년대비 3% 증가한 1 조 4,626 억원, 영업이익은전년대비 36% 감소한 847 억원을기록. 이중비 - 아모레퍼시픽계열사의매출액은전년대비 4% 감소하고, 영업이익은전년대비 74% 감소하며당사기대를크게하회. 1) 중국소비자들의럭셔리제품선호경향이뚜렷해지며매스브랜드인이니스프리와에뛰드에부정적영향을미치고있음. 2) 내국인들의원브랜드샵에서멀티브랜드 / 온라인으로의수요이동도주요한요인. 이니스프리 : 3Q18 매출액은전년대비 3% 증가한 1,453 억원, 영업이익은전년대비 29% 감소한 146 억원달성 ( 이익률은전년대비 4.5%pts 감소한 10.0%). 중국현지판매성장세둔화로수출이감소하고, 중국인관광객의면세점구매가회복되지않고있는가운데, 전반적인브랜드노후화의문제가대두되고있는상황. 회사는 2019 년브랜드리뉴얼을준비하고있으며, 특히중국에선 3 선도시이하로의진출을통해반등을꿰할계획. ( 다음페이지에계속 ) ( 원 ) New Old Diff 투자의견 HOLD HOLD 목표주가 60, , % 2018E EPS 2,016 2, % 2019E EPS 2,234 3, % SAMSUNG vs THE STREET No of estimates 11 Target price 110,900 Recommendation 3.3 BUY : 5 / BUY: 4 / HOLD: 3 / SELL: 2 / SELL : 1 분기실적 ( 십억원 ) 3Q18 증감 (%) 차이 (%) 전년동기대비 전분기대비 삼성증권추정 컨센서스 매출액 1, (5.9) (4.1) (8.6) 영업이익 84.7 (36.0) (50.3) (46.2) (51.7) 세전이익 79.4 (43.4) (54.4) (43.4) (55.1) 순이익 53.8 (47.5) (57.6) (47.5) (59.3) 이익률 (%) 영업이익 5.8 세전이익 5.4 순이익 3.7 Valuation summary E 2019E Valuation ( 배 ) P/E P/B EV/EBITDA Div yield (%) EPS 증가율 (%) (35.9) (22.4) 10.8 ROE (%) 주당지표 ( 원 ) EPS 2,597 2,016 2,234 BVPS 28,532 33,518 39,184 DPS

2 에뛰드 : 3Q18 매출액은 475 억원으로전년대비 23% 감소하고, 영업손실은 92 억원으로전년대비손실률확대 ( 이익률은전년대비 18.3%pts 악화된 -19.4%). 국내와중국에서고전하고있는상황. 유통방식의변화가선결과제로보임. 회사는브랜드아이덴티티부터시작해, 타겟연령층, 제품, 유통채널, 마케팅방식까지전면구조조정의필요성을이야기하고있음. 하지만아직까지구체적인방법은제시하지못하고있는상황. 이에당사는동사매출이 2019 년까지감소세를이어가는가운데회사는비용구조조정을통해적자폭을축소하는데우선적초점을맞출것으로전망. 이익전망하향조정하며목표주가 10 만원에서 6 만원으로하향조정 : 2019 년 EPS 를이전추정치대비 34% 하향조정. 아모레퍼시픽뿐만아니라비 - 아모레퍼시픽계열의 2019 년실적전망치도큰폭으로하향조정. 이니스프리와에뛰드의이익턴어라운드에가장중요한요소는유통채널구조조정이라판단되는데, 이는가맹점비즈니스모델하에선단시간내에이루어지기어려운특성이있음. 이에따라목표주가를기존 10 만원에서 6 만원으로하향조정하고 (2019 년글로벌업종평균 P/E 25 배적용 ), 상승여력제한으로투자의견 HOLD 유지. 삼성증권 2

3 0 아모레 G 분기실적리뷰및전망 ( 십억원 ) 1Q16 2Q16 3Q16 4Q16 1Q17 2Q17 3Q17 4Q17 1Q18 2Q18 3Q18P 4Q18E 매출액 1,759 1,720 1,654 1,564 1,855 1,413 1,419 1,342 1,664 1,554 1,463 1,472 매출총이익 1,351 1,285 1,235 1,185 1,408 1,015 1, ,234 1,148 1, 영업이익 세전이익 순이익 지배주주순이익 ( 전년대비, %) 매출액 (17.8) (14.2) (14.2) (10.3) 매출총이익 (21.0) (17.7) (17.7) (12.4) (2.9) 영업이익 (16.5) (9.7) (57.9) (39.7) (32.8) (26.5) 30.6 (36.0) (1.4) 세전이익 (0.3) 4.5 (17.3) (54.6) (30.4) (57.5) (19.4) 23.1 (43.4) (4.8) 순이익 (0.4) (4.3) (18.2) (59.5) (32.3) (76.2) (18.9) 27.0 (47.5) 지배주주순이익 (17.1) (21.9) (57.3) (35.5) (75.0) (15.8) 8.3 (51.0) ( 이익률, %) 매출총이익 영업이익 세전이익 순이익 연간실적추정 E 2019E 2020E ( 십억원 ) 매출총계 5,661 6,698 6,029 6,153 6,496 6,942 아모레퍼시픽 4,767 5,645 5,124 5,314 5,701 6,156 에뛰드 이니스프리 에스쁘아 아모스프로페셔널 에스트라 비화장품 내부거래 (303.6) (436.2) (393.6) (402.4) (425.8) (455.4) 영업이익 914 1, 세전이익 922 1, 순이익 지배주주순이익 ( 전년대비, %) 매출총계 (10.0) 아모레퍼시픽 (9.2) 에뛰드 (10.5) 22.8 (18.2) (12.7) (8.2) 0.1 이니스프리 (16.4) (3.5) 에스쁘아 (11.2) 5.0 아모스프로페셔널 에스트라 (10.0) (10.0) 0.0 비화장품 (12.2) 13.5 (14.3) 영업이익 (32.4) (15.0) 세전이익 (35.8) (14.3) 순이익 (39.7) (9.5) 지배주주순이익 (40.8) (8.6) 삼성증권 3

4 회사별매출 breakdown ( 십억원 ) 1Q16 2Q16 3Q16 4Q16 1Q17 2Q17 3Q17 4Q17 1Q18 2Q18 3Q18P 4Q18E 매출총계 1,759 1,720 1,654 1,564 1,855 1,413 1,419 1,342 1,664 1,554 1,463 1,472 아모레퍼시픽 1,485 1,443 1,401 1,316 1,569 1,205 1,210 1,140 1,432 1,344 1,278 1,261 에뛰드 이니스프리 에스쁘아 아모스프로페셔널 에스트라 비화장품 ( 전년대비, %) 매출총계 (17.8) (14.2) (14.2) (10.3) 아모레퍼시픽 (16.5) (13.6) (13.4) (8.8) 에뛰드 (0.1) (30.7) (18.9) (23.1) (20.3) (2.4) (22.6) (2.0) 이니스프리 (28.1) (20.2) (21.9) (18.0) 에스쁘아 (3.6) (0.8) 아모스프로페셔널 (0.5) (5.7) (2.0) 0.8 에스트라 (6.2) (15.2) (14.6) (10.9) 비화장품 (6.5) (27.5) (12.7) (10.7) (6.5) (1.2) ( 비중, %) 아모레퍼시픽 에뛰드 이니스프리 에스쁘아 아모스프로페셔널 에스트라 비화장품 삼성증권 4

5 회사별이익 breakdown ( 십억원 ) 1Q16 2Q16 3Q16 4Q16 1Q17 2Q17 3Q17 4Q17 1Q18 2Q18 3Q18P 4Q18E 영업이익 아모레퍼시픽 에뛰드 (1.8) 8.8 (0.5) (0.7) (0.7) (1.5) (6.1) (9.2) (8.1) 이니스프리 에스쁘아 (0.0) 0.0 (0.3) (0.5) 0.5 (1.0) (0.6) (0.6) 0.0 (0.5) (0.4) (0.4) 아모스프로페셔널 에스트라 (1.8) (0.7) 0.2 비화장품 10.7 (13.6) 3.3 (9.9) (1.9) (0.1) (3.0) 세전이익 순이익 ( 전년대비, %) 영업이익 (16.5) (9.7) (57.9) (39.7) (1.5) (26.5) 30.6 (36.0) (32.8) 아모레퍼시픽 (17.2) (6.2) (57.8) (39.7) (1.1) (25.5) 43.5 (24.3) (23.1) 에뛰드 흑전 흑전 적지 (28.5) 적전 적전 적지 적전 적지 적지 적지 이니스프리 (10.8) (64.6) (44.9) (54.0) (28.9) 21.2 (28.8) (27.4) 에스쁘아 적지 적지 적지 적지 흑전 적전 적지 적지 n/a 적지 적지 적지 아모스프로페셔널 (4.3) 흑전 23.7 (8.3) (2.3) (30.4) (62.5) 에스트라 흑전 흑전 적전 (6.7) (25.0) 흑전 (8.3) (14.3) 적전 (43.3) 비화장품 604 (874) (452) 적전 적전 적지 흑전 흑전 적지 (95.4) (61.9) 세전이익 (0.3) 4.5 (17.3) (54.6) (30.4) (5.2) (19.4) 23.1 (43.4) (57.3) 순이익 (0.4) (4.3) (18.2) (59.5) (32.3) 16.4 (18.9) 27.0 (47.5) (54.9) ( 이익률, %) 영업이익 아모레퍼시픽 에뛰드 (2.4) 10.8 (0.9) (1.1) (1.2) (2.3) (10.7) (19.4) (14.3) 이니스프리 에스쁘아 (0.2) 0.0 (3.2) (4.5) 4.0 (10.2) (5.9) (5.6) 0.0 (4.7) (3.9) (3.9) 아모스프로페셔널 에스트라 (8.5) (3.1) 0.8 비화장품 22.5 (29.5) 7.7 (20.9) (4.3) (0.2) (7.2) 세전이익 순이익 삼성증권 5

6 연간실적추정치수정 ( 십억원 ) 2017 수정후 수정전 변화율 (%) 2018E 2019E 2018E 2019E 2018E 2019E 매출액 6,029 6,153 6,496 6,583 7,381 (6.5) (12.0) 영업이익 (18.6) (30.3) 세전이익 (19.2) (30.9) 순이익 (19.2) (30.9) EBITDA 1, ,130 1,127 1,424 (12.6) (20.6) EPS ( 원 ) 2,597 2,016 2,234 2,545 3,366 (20.8) (33.6) 자료 : LG 생활건강, 삼성증권추정 2019 년글로벌화장품업종 P/B-ROE 상관관계 Forward P/E band (P/B, 배 ) 자료 : Bloomberg 아모레퍼시픽 아모레 G LG 생활건강 코스맥스 y = x R² = (ROE, %) ( 원 ) 250, , , ,000 50, 자료 : WiseFn, 삼성증권추정 55.0배 43.0배 31.0배 19.0배 7.0배 Valuation summary 12월 31일 매출액 영업이익세전계속사업이익 순이익 EPS 증감률 P/E P/B ROE EV/EBITDA 순부채 기준 ( 십억원 ) ( 십억원 ) ( 십억원 ) ( 십억원 ) ( 원 )* (%) ( 배 ) ( 배 ) (%) ( 배 ) ( 십억원 ) , , (1,362.4) ,698 1,083 1, , (1,600.4) , ,597 (35.9) (1,184.7) 2018E 6, ,016 (22.4) (1,734.8) 2019E 6, , (2,458.1) 2020E 6, , (3,439.1) 참고 : * 일회성항목제외, 완전희석됨자료 : 아모레G, 삼성증권추정 삼성증권 6

7 Global peer valuation table Shanghai 업체명 LG H&H Amorepacific AmoreG Cosmax Korea Kolmar Shiseido Kao KOSE Pola Fancl L'Occitane L'Oreal BEIERSDORF Estee Lauder Coty P&G Jahwa 투자의견 BUY HOLD HOLD BUY Not Rated Not Rated Not Rated Not Rated Not Rated Not Rated Not Rated Not Rated Not Rated Not Rated Not Rated Not Rated Not Rated 목표주가 1,170, ,000 60, ,000 현지통화 KRW KRW KRW KRW KRW JPY JPY JPY JPY JPY CNY HKD/rep:EUR EUR EUR USD USD USD 주가 ( 현지통화 ) 1,046, ,000 61, ,000 54,800 6,685 7,243 16, , 시가총액 ( 백만달러 ) 14,313 8,195 4, ,073 23,788 31,489 8, ,566 2,296 2, ,522 26,602 46,032 7, ,895 매출액 ,349 4,489 5, ,941 13,250 2, ,509 29,674 8,046 11,824 9, ,058 ( 백만달러 ) 2018E 5,882 4,656 5,390 1,091 1,189 9,842 13,642 2, ,100 1,073 1,644 30,319 8,234 14,320 9, , E 6,356 4,995 5,692 1,318 1,481 10,649 14,139 3, ,180 1,279 1,744 31,917 8,596 15,250 9, , E 6,973 5,393 6,082 1,546 1,648 11,438 14,690 3, ,263 1,539 1,845 33,478 8,986 16,210 9, ,579 영업이익 , ,126 1,246 1,692 1,109 13,955 ( 백만달러 ) 2018E ,113 1, ,509 1,287 2,408 1,275 14, E ,318 2, ,893 1,377 2,653 1,379 15, E 1, ,537 2, ,281 1,474 2,891 1,582 15,856 순이익 , , , ,326 ( 백만달러 ) 2018E , , , , E , , , , E ,029 1, ,136 1,033 2, ,591 EBITDA ,106 2, ,515 1,417 2, ,775 ( 백만달러 ) 2018E 1, ,497 2, ,845 1,471 2, , E 1, ,746 2, ,280 1,572 2, , E 1, , ,015 2, ,738 1,685 3, ,548 영업이익률 (%) 2018E E E ROE (%) E E E n/a 25.3 EPS 증가율 (36.2) (35.9) (50.5) (8.7) (5.4) 13.0 (215.0) 52.6 (%) 2018E 14.7 (4.1) (22.4) (10.0) (24.2) 2019E E (11.3) 5.7 P/E ( 배 ) E E E P/B ( 배 ) E E E n/a 4.0 EV/EBITDA ( 배 ) E E E n/a 14.0 참고 : 10 월 29 일종가기준자료 : Bloomberg, 삼성증권추정 삼성증권 7

8 포괄손익계산서 12월 31일기준 ( 십억원 ) E 2019E 2020E 매출액 6,698 6,029 6,153 6,496 6,942 매출원가 1,641 1,614 1,753 1,841 1,865 매출총이익 5,057 4,415 4,400 4,655 5,077 ( 매출총이익률, %) 판매및일반관리비 3,974 3,683 3,777 3,979 4,265 영업이익 1, ( 영업이익률, %) 영업외손익 5 (33) (24) (13) 0 금융수익 금융비용 지분법손익 기타 (18) (55) (47) (47) (47) 세전이익 1, 법인세 ( 법인세율, %) 계속사업이익 중단사업이익 순이익 ( 순이익률, %) 지배주주순이익 비지배주주순이익 EBITDA 1,304 1, ,130 1,326 (EBITDA 이익률, %) EPS ( 지배주주 ) 4,111 2,433 2,006 2,224 2,802 EPS ( 연결기준 ) 9,743 5,878 5,318 5,888 7,213 수정 EPS ( 원 )* 4,052 2,597 2,016 2,234 2,812 재무상태표 12월 31일기준 ( 십억원 ) E 2019E 2020E 유동자산 2,943 2,526 3,086 3,845 4,876 현금및현금등가물 969 1,208 1,208 1,378 1,808 매출채권 재고자산 기타 1, ,013 1,554 2,093 비유동자산 4,146 4,809 4,667 4,383 3,938 투자자산 유형자산 2,774 3,247 3,105 2,821 2,376 무형자산 기타 자산총계 7,088 7,335 7,753 8,227 8,815 유동부채 1,321 1,171 1,173 1,175 1,182 매입채무 단기차입금 기타유동부채 비유동부채 사채및장기차입금 기타비유동부채 부채총계 1,522 1,403 1,405 1,408 1,415 지배주주지분 2,833 2,997 3,413 3,885 4,465 자본금 자본잉여금 이익잉여금 2,251 2,423 2,838 3,310 3,890 기타 (158) (165) (165) (165) (165) 비지배주주지분 2,734 2,935 2,935 2,935 2,935 자본총계 5,567 5,932 6,347 6,819 7,399 순부채 (1,600) (1,185) (1,735) (2,458) (3,439) 현금흐름표 12 월 31 일기준 ( 십억원 ) E 2019E 2020E 영업활동에서의현금흐름 ,122 당기순이익 현금유출입이없는비용및수익 유형자산감가상각비 무형자산상각비 기타 (66) (124) 영업활동자산부채변동 (54) 0 n/a n/a n/a 투자활동에서의현금흐름 (814) (244) (820) (770) (670) 유형자산증감 (601) (839) (550) (500) (400) 장단기금융자산의증감 (29) 기타 (185) 557 (270) (270) (270) 재무활동에서의현금흐름 (99) (87) (28) (22) (22) 차입금의증가 ( 감소 ) (0) (3) (1) 자본금의증가 ( 감소 ) 배당금 (100) (117) (28) (18) (21) 기타 (35) 18 (0) 0 0 현금증감 (34) 기초현금 1, ,208 1,208 1,378 기말현금 969 1,208 1,208 1,378 1,808 Gross cash flow ,004 1,177 Free cash flow 323 (147) 참고 : * 일회성수익 ( 비용 ) 제외 ** 완전희석, 일회성수익 ( 비용 ) 제외 *** P/E, P/B 는지배주주기준 재무비율및주당지표 12월 31일기준 E 2019E 2020E 증감률 (%) 매출액 18.3 (10.0) 영업이익 18.5 (32.4) (15.0) 순이익 20.4 (39.7) (9.5) 수정 EPS** 27.2 (35.9) (22.4) 주당지표 EPS ( 지배주주 ) 4,111 2,433 2,006 2,224 2,802 EPS ( 연결기준 ) 9,743 5,878 5,318 5,888 7,213 수정 EPS** 4,052 2,597 2,016 2,234 2,812 BPS 26,700 28,532 33,518 39,184 46,148 DPS ( 보통주 ) Valuations ( 배 ) P/E*** P/B*** EV/EBITDA 비율 ROE (%) ROA (%) ROIC (%) 배당성향 (%) 배당수익률 ( 보통주, %) 순부채비율 (%) (28.7) (20.0) (27.3) (36.0) (46.5) 이자보상배율 ( 배 ) 삼성증권 8

9 Compliance notice - 본조사분석자료의애널리스트는 10 월 29 일현재위조사분석자료에언급된종목의지분을보유하고있지않습니다. - 당사는 10 월 29 일현재위조사분석자료에언급된종목의지분을 1% 이상보유하고있지않습니다. - 본조사분석자료에는외부의부당한압력이나간섭없이애널리스트의의견이정확하게반영되었음을확인합니다. - 본조사분석자료는당사의저작물로서모든저작권은당사에게있습니다. - 본조사분석자료는당사의동의없이어떠한경우에도어떠한형태로든복제, 배포, 전송, 변형, 대여할수없습니다. - 본조사분석자료에수록된내용은당사리서치센터가신뢰할만한자료및정보로부터얻어진것이나, 당사는그정확성이나완전성을보장할수없습니다. 따라서어떠한경우에도본자료는고객의주식투자의결과에대한법적책임소재에대한증빙자료로사용될수없습니다. - 본조사분석자료는기관투자가등제 3 자에게사전제공된사실이없습니다. 2 년간목표주가변경추이 ( 원 ) 300, , , , ,000 50, 년 10월 17년 4월 17년 10월 18년 4월 18년 10월 최근 2 년간투자의견및목표주가변경 ( 수정주가기준 ) 일 자 2016/7/29 12/ /1/13 2/3 3/6 4/25 7/10 10/ /2/1 5/10 7/8 7/27 투자의견 BUY BUY BUY BUY BUY HOLD HOLD BUY BUY BUY BUY HOLD TP ( 원 ) 240, , , , , , , , , , , ,000 괴리율 ( 평균 ) (38.88) (36.71) (25.14) (28.11) (12.82) (4.45) (1.74) (22.27) (23.79) (27.00) (18.08) (9.43) 괴리율 ( 최대or최소 ) (30.21) (33.50) (22.22) (23.53) (16.58) (14.17) (20.88) (15.38) (27.40) 일 자 10/29 투자의견 HOLD TP ( 원 ) 60,000 괴리율 ( 평균 ) 괴리율 ( 최대or최소 ) 투자기간및투자등급 : 삼성증권은기업및산업에대한투자등급을아래와같이구분합니다. 기업 BUY ( 매수 ) HOLD ( 중립 ) SELL ( 매도 ) 향후 12개월간예상절대수익률 10% 이상그리고업종내상대매력도가평균대비높은수준향후 12개월간예상절대수익률 -10%~ 10% 내외향후 12개월간예상절대수익률 -10% 이하 최근 1 년간조사분석자료의투자등급비율 2018 년 9 월 30 일기준 매수 (85%) 중립 (75%) 매도 (0%) 산업 OVERWEIGHT( 비중확대 ) 향후 12개월간업종지수상승률이시장수익률대비 5% 이상상승예상 NEUTRAL( 중립 ) 향후 12개월간업종지수상승률이시장수익률과유사한수준 (±5%) 예상 UNDERWEIGHT( 비중축소 ) 향후 12개월간업종지수상승률이시장수익률대비 5% 이상하락예상 삼성증권 9