덕산네오룩스 실적보단전방확대기대감 스몰캡 Analyst 이상현 RA 이창석 Q18 매출액과영업이익은 206억원과 39억원예상 중국 OL

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1 덕산네오룩스 실적보단전방확대기대감 스몰캡 Analyst 이상현 RA 이창석 Q18 매출액과영업이익은 26억원과 39억원예상 중국 OLED 패널업체등고객사다변화지속 글로벌스마트폰 OLED 탑재율증가전망 삼성디스플레이의 A라인투자기대감고조 삼성과중국패널업체의 OLED 투자확대로 Valuation 상승예상 Buy 적정주가 (12 개월 ) 23, 원 현재주가 (2.1) 18,3 원 상승여력 2.3% KOSDAQ pt 시가총액 4,46억원 발행주식수 2,41만주 유동주식비율 42.86% 외국인비중 9.29% 2주최고 / 최저가 22,9원 /11,8원 평균거래대금 33.억원 주요주주 이준호외 9 인 7.12 주가상승률 1개월 6개월 12개월 절대주가 상대주가 주가그래프 ( 천원 ) 덕산네오룩스 (pt) 32 코스닥지수 ( 우 ) 1, '18.1 '18. '18.9 '19.1 4Q Preview: 시장컨센서스부합전망매출액 26억원 (-21.6% YoY), 영업이익 39억원 (+.1% YoY) 으로시장컨센서스에부합할전망이다. 부문별매출액은 HTL & Red Prime 172억원, Red Host 34억원을예상한다. 전년대비매출액의역성장은신규재료구조 (M9) 가적용된고객사플래그십스마트폰의초도생산으로 Red Host의실적둔화에따른영향이다. Valuation 상승구간삼성디스플레이의 A라인투자가가시화되고있다. 대형 (QD-OLED TV) 과중소형 OLED 투자재개에대한기대감으로 OLED 산업의 Valuation 상승을예상한다. QD-OLED TV는 Blue OLED를 TFT에증착하고컬러필터에 Red와 Green Quantum Dot을적용하는구조이다. 동사는 QD-OLED향소재샘플테스트로 HTL 등을진행하고있다. 수익성높은중국패널업체향매출증가도 valuation 상승요인이다. 1% 를넘지못했던중국향매출비중은 19년 18% 로확대가예상된다. 투자의견 Buy 유지, 적정주가 18,원 23,원으로상향 19년추정치와적정밸류에이션상향조정으로적정주가를 28% 상향한 23,원을제시한다. 16~ 17년삼성디스플레이의 OLED 투자당시 UDC의평균 PER 47배대비 36% 할인된 PER 3배를적용받았다. 삼성디스플레이 A라인투자와스마트폰의 OLED 채택증가, 중국 OLED 투자확대에대한방향성으로 Valuation을기존 18배에서 27배로상향한다. UDC의 12M Fwd PER 4.2배를 4% 할인한수치다. ( 십억원 ) 매출액 영업이익 순이익 ( 지배주주 ) EPS ( 원 ) ( 지배주주 ) 증감률 BPS ( 원 ) PER ( 배 ) PBR ( 배 ) EV/EBITDA ( 배 ) ROE 부채비율 , , E , E , E , ,

2 Company Brief 적정주가 18, 원 23, 원상향 투자의견 Buy, 적정주가 23, 원상향 덕산네오룩스에대해투자의견 Buy 를유지, 적정주가를 18, 원에서 27.8% 상 향한 23, 원을제시한다. 16~ 17년삼성디스플레이의대규모 OLED 투자당시덕산네오룩스의평균멀티플은 UDC의평균 PER 47배대비 36% 할인된 PER 3배를적용받았다. 19년은삼성디스플레이 A라인투자기대감과스마트폰의 OLED 채택증가, 중국 OLED 투자확대에대한방향성으로 Valuation 을기존 18배에서 27배로상향한다. 적정 PER 27배는 UDC( 글로벌 OLED 소재선두업체 ) 의 12M Fwd PER 4.2배를 4% 할인하였다. 표 1 Valuation Table ( 단위 : 원, 배, %) E 219E 22E 비고 PER( 상단 ) PER( 하단 ) PER( 평균 ) PBR PSR ROE E EPS 864 적정 PER 27 UDC 12 Fwd PER 4배 4% 할인 적정주가 23, 그림 1 덕산네오룩스 vs UDC 12M fwd PER 비교 ( 배 ) 덕산네오룩스 PER UDC PER 덕산네오룩스 PER평균 UDC PER 평균 '16.1 '16.7 '17.1 '17.7 '18.1 '18.7 ' Meritz Research

3 덕산네오룩스 (21342) 표 1 덕산네오룩스 4Q18 Preview ( 십억원 ) 4Q18E 4Q17 (% YoY) 3Q18 (% QoQ) 컨센서스 (% diff) 기존예상치 (% diff) 매출액 영업이익 순이익 영업이익률 순이익률 표 2 추정치변경내역 수정전 수정후 변화율 ( 십억원 ) 18E 19E 18E 19E 18E 19E 매출액 영업이익 당기순이익 표 3 덕산네오룩스실적테이블 ( 십억원 ) 1Q18 2Q18 3Q18 4Q18E 1Q19E 2Q19E 3Q19E 4Q19E E 219E 22E 매출액 (% YoY) (% QoQ) Red Host HTL 외 제품별비중 Red Host HTL 외 영업이익 영업이익률 (% YoY) (% QoQ) Meritz Research 3

4 Company Brief 국내 Pure OLED 소재업체, OLED 투자확대의핵심수혜주 OLED 유기재료업체 전방투자확대의핵심수혜주 덕산네오룩스는 OLED 유기재료 (Red Host, Red Prime, HTL 등 ) 개발및생산업체로주요고객사는삼성디스플레이 (SDC), 중국 BOE 등디스플레이패널업체이다. 7년 SDC가 OLED 패널대량양산을시작하였고 9년부터 SDC에 OLED 유기재료를공급하기시작했다. 18년예상매출액구성비는 HTL, Red Prime 79.8%, Red Host 2.2% 를전망한다. HTL은정공수송층 (Hole Transport Layer) 으로양극에서주입된정공을발광층 (Emitting Layer, EML) 으로전달하는이동경로이다. 동사와두산전자가양분해서 SDC에공급하고있다. Host는 EML을구성하는주된재료로 Dopant와혼합해서사용된다. Dopant는 OLED의성능향상을위해 Host 재료에첨가되는불순물로 Universal Display 가 Red와 Green Dopant의원천기술을대부분보유하고있다. Prime Layer는 EML과 HTL 사이에증착되어발광효율을높여주는재료이다. 그림 2 주주구성 그림 3 매출구성 (218E) 기타 42.7% 주주구성 덕산하이메탈 37.9% 매출비중 Red Host 2.2% 덕산홀딩스 1.2% 이준호외 1 인 18.2% HTL 외 79.8% 그림 4 OLED 패널구조 그림 OLED 주요 Layer 소재기능 OLED Layer EIL(Electron Injection Layer) ETL(Electron Transport Layer) EML(Emitting Layer) Host Dopant HTL(Hole Transport Layer) HIL(Hole Injection Layer) 기능전자주입층, 음극으로전자주입높은이동특성을가진전자이동층 Host 및 Dopant로구성된발광층 R,G,B 발광층을구성하는주된소재발광층을향상시키는첨가물높은정공이동도를가진층정공주입층, 양극으로정공주입 자료 : 삼성디스플레이, 메리츠종금증권리서치센터 4 Meritz Research

5 덕산네오룩스 (21342) 지속적인연구개발이실적성장의핵심 연구개발을통한신규소재공급 으로실적성장 16~ 17년 Apple의 iphone에 OLED 패널채택으로 SDC의대규모 OLED 생산라인투자가있었다. 스마트폰제조사는차기모델에적용할디스플레이의스펙을패널제조사에의뢰해조건에부합된디스플레이패널을채택한다. 이과정에서패널업체는요구스펙에최적화된구조와소재를선정하여스마트폰제조사와테스트과정을거친후디스플레이패널을공급한다. OLED 유기재료는구성물질의배합과적용비율등에따라패널의수명및성능이좌우된다. 소재업체실적성장의핵심은패널업체의 OLED Structure 대상신규소재공급으로지속적인연구개발이뒷받침되어야한다. 동사는 16년연구개발비 72억원을투자해신규소재를개발, 17년 SDC의신규 OLED Structure 에소재를공급하여 17년매출액 1,4억원 (137% YoY), 영업이익 184억원 (368% YoY) 으로큰폭의실적성장세를보였다. 그림 6 매출액, 연구개발비추이 그림 7 영업이익, 연구개발비추이 ( 십억원 ) 매출액 ( 좌 ) 연구개발비 ( 좌 ) 비율 ( 우 ) ( 십억원 ) 영업이익 ( 좌 ) 연구개발비 ( 좌 ) 비율 ( 우 ) 그림 8 매출액, 신규재료공급품목수추이 그림 9 지적재산권현황 ( 십억원 ) 매출액 ( 좌 ) 공급재료품목수 ( 우 ) ( 건 ) ( 건 ) Patent Application Patent Registration 1, Meritz Research

6 Company Brief 고객사와어플리케이션의다변화 중국패널업체향매출액비중 17 년 7% 19 년 18% 로확대 19년덕산네오룩스의매출액은전년대비 7.3% 성장한 972억원을예상한다. Apple의 OLED 채용모델증가와중국스마트폰의 OLED 탑재율확대, 중국패널업체등고객사다변화, OLED 적용어플리케이션의확대등이실적성장을견인할것이다. 중국패널업체는자국스마트폰의 OLED 패널채용증가에따라본격적인 OLED 증설을진행할것으로전망된다. 중국의 OLED 패널생산 Capa는 18년 117 K/ 월수준에서 19년 22 K/ 월로증가가예상된다. 중국패널업체의투자확대로 OLED 소재의수요가증가할것이다. 덕산네오룩스의중국패널업체향매출액비중은 17 년 7% 에서 19 년 18% 수준 으로확대가예상되며기존고객사대비다양한소재의공급과높은단가로수익 성향상을전망한다. 그림 1 글로벌스마트폰 OLED 탑재율추이 ( 백만대 ) OLED LCD % of OLED Q17 2Q17 3Q17 4Q17 1Q18 2Q18 3Q18 4Q18 자료 : Counter Point, 메리츠종금증권리서치센터 그림 11 중국 OLED 예상 Capa 추이 (K/ 월 ) 1,2 1, 8 6 중국디스플레이업체들의본격적인 OLED 투자 4 2 1Q18 3Q18 1Q19 3Q19 1Q2 3Q2 1Q21 3Q21 1Q22 3Q22 1Q23 3Q23 자료 : IHS, 메리츠종금증권리서치센터 6 Meritz Research

7 덕산네오룩스 (21342) QD-OLED TV 기대감분석 QD-OLED TV 향 HTL 소재 연간 2,8 억원규모 % 점유시 1,4 억원수준 삼성전자는 LG전자의 WOLED TV 대항마로 QD-OLED TV를준비하고있다. 이에 SDC의 QD-OLED 라인투자에대한기대감으로 OLED 산업의 Valuation 이상승하고있다. QD-OLED는 Blue OLED를 TFT에증착하고컬러필터에 Red 와 Green Quantum Dot을적용하는구조이다. 덕산네오룩스는 QD-OLED향소재샘플테스트로 HTL 등을진행하고있다. 현재 SDC향 HTL 공급사는동사와두산전자가양분해서공급한다. 스마트폰 (.8인치 ) 대비 TV(6인치 ) 는패널의사이즈가약 1배크고, 교체주기가 2~3년정도인스마트폰과달리 7~1년이상의수명이요구되어소재의두께가두껍다. 그결과스마트폰대비소재투입량이 2배이상증가한다. 향후삼성 QD-OLED TV향 HTL 소재공급으로기대할수있는연간매출액은 2,8억원규모, % 점유를가정할경우시 1,4억원수준이다. 표 4 19 년글로벌 TV 시장전망 Specs 218 Market Share 219 Market Share(E) Size(inch) HD / FHD Resolution 4K or above K.4.2 QLED High-end TV OLED * '19E 연간글로벌 TV 출하량 223 백만대전망 자료 : WitsView, 메리츠종금증권리서치센터 Traditional LCD 그림 12 QD-OLED 구조 그림 13 스마트폰, TV 면적비교 6" TV 7.3" 갤럭시 F ( 폴더블스마트폰 ).8" 갤럭시 S9 / iphone X 자료 : UBI research, 메리츠종금증권리서치센터 Meritz Research 7

8 Company Brief 덕산네오룩스 (21342) Income Statement Statement of Cash Flow ( 십억원 ) E 219E 22E ( 십억원 ) E 219E 22E 매출액 영업활동현금흐름 매출액증가율 당기순이익 ( 손실 ) 매출원가 유형자산상각비 매출총이익 무형자산상각비 판매관리비 운전자본의증감 영업이익 투자활동현금흐름 영업이익률 유형자산의증가 (CAPEX) 금융손익 투자자산의감소 ( 증가 ) 종속 / 관계기업손익..... 재무활동현금흐름 기타영업외손익 차입금의증감 세전계속사업이익 자본의증가 법인세비용 현금의증가 ( 감소 ) 당기순이익 기초현금 지배주주지분순이익 기말현금 Balance Sheet Key Financial Data ( 십억원 ) E 219E 22E E 219E 22E 유동자산 주당데이터 ( 원 ) 현금및현금성자산 SPS 1,763 4,182 3,772 4,48,3 매출채권 EPS( 지배주주 ) ,16 재고자산 CFPS 346 1, ,84 1,38 비유동자산 EBITDAPS , 1,32 유형자산 BPS 4,2,11,87 6,733 7,839 무형자산 DPS 투자자산 배당수익률..... 자산총계 Valuation(Multiple) 유동부채 PER 매입채무 PCR 단기차입금 PSR 유동성장기부채..... PBR 비유동부채 EBITDA 사채..... EV/EBITDA 장기차입금..... Key Financial Ratio 부채총계 자기자본이익률 (ROE) 자본금 EBITDA 이익률 자본잉여금 부채비율 기타포괄이익누계액..... 금융비용부담률..... 이익잉여금 이자보상배율 (x) ,17.9 1, ,376.1 비지배주주지분..... 매출채권회전율 (x) 자본총계 재고자산회전율 (x) Meritz Research

9 덕산네오룩스 (21342) Compliance Notice 동자료는작성일현재사전고지와관련한사항이없습니다. 당사는동자료에언급된종목과계열회사의관계가없으며 219 년 2 월 18 일현재동자료에언급된종목의유가증권 (DR, CB, IPO, 시장조성등 ) 발행관련하여지난 6 개월간주간사로참여하지않았습니다. 당사는 219 년 2 월 18 일현재동자료에언급된종목의지분을 1% 이상보유하고있지않습니다. 당사의조사분석담당자는 219 년 2 월 18 일현재동자료에언급된종목의지분을보유하고있지않습니다. 본자료에게재된내용들은본인의의견을정확하게반영하고있으며, 외부의부당한압력이나간섭없이작성되었음을확인합니다. ( 작성자 : 이상현, 이창석 ) 동자료는투자자들의투자판단에참고가되는정보제공을목적으로배포되는자료입니다. 동자료에수록된내용은당사리서치센터의추정치로서오차가발생할수있으며정확성이나완벽성은보장하지않습니다. 동자료를이용하시는분은동자료와관련한투자의최종결정은자신의판단으로하시기바랍니다. 투자등급관련사항 (216 년 11 월 7 일부터기준변경시행 ) 투자의견비율 기업향후 12 개월간추천기준일직전 1 개월간평균종가대비추천종목의예상목표수익률을의미투자의견비율 추천기준일직전 1 개월간종가대비 4 등급 Buy 추천기준일직전 1 개월간평균종가대비 +2% 이상 Trading Buy 추천기준일직전 1 개월간평균종가대비 +% 이상 ~ +2% 미만매수 9.% Hold 추천기준일직전 1 개월간평균종가대비 -2% 이상 ~ +% 미만중립 4.% Sell 추천기준일직전 1 개월간평균종가대비 -2% 미만매도.% 산업 시가총액기준산업별시장비중대비보유비중의변화를추천 218 년 12 월 31 일기준으로 추천기준일 Overweight ( 비중확대 ) 최근 1 년간금융투자상품에대하여공표한최근일투자등급의비율 시장지수대비 3 등급 Neutral ( 중립 ) Underweight ( 비중축소 ) 덕산네오룩스 (21342) 투자등급변경내용 추천자료투자의견적정주가담당자괴리율 * 확정일자형식 ( 원 ) 평균최고 ( 최저 ) 산업분석 Buy 18, 이상현 기업브리프 Buy 23, 이상현 - - * 적정가격대상시점 : 1 년주가및적정주가변동추이 ( 원 ) 덕산네오룩스 4, 적정주가 3, 1, Meritz Research 9