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1 엔씨소프트 (3657) 리니지 M, 그이상 게임 Company Update (Maintain) 매수 목표주가 ( 원,12M) 5, 현재주가 (17/6/14, 원 ) 415, 상승여력 2% 영업이익 (17F, 십억원 ) 516 Consensus 영업이익 (17F, 십억원 ) 468 EPS 성장률 (17F,%) 43.4 MKT EPS 성장률 (17F,%) 36.9 P/E(17F,x) 23.3 MKT P/E(17F,x) 1. KOSPI 2, 시가총액 ( 십억원 ) 9,11 발행주식수 ( 백만주 ) 22 유동주식비율 (%) 84.8 외국인보유비중 (%) 36.3 베타 (12M) 일간수익률.53 52주최저가 ( 원 ) 218, 52주최고가 ( 원 ) 416, 주가상승률 (%) 1 개월 6 개월 12 개월 절대주가 상대주가 [ 인터넷 / 게임 / 광고 ] 엔씨소프트 문지현 jeehyun.moon@miraeasset.com KOSPI 리니지 M 출시일시확정 : 6 월 21 일 시출시, 다운로드는 2 일부터가능 엔씨소프트는모바일게임신작 리니지 M 의국내출시일시를 6월 21 일수요일 시 (2 일에서 21 일로넘어가는밤 ) 로확정했다. 게임다운로드는 6월 2일부터가능하다. 현재엔씨소프트주가에는 리니지 M 출시전의다양한사전마케팅, 즉사전예약, 캐릭터 생성, 미니게임등이진행되면서게임에대한긍정적인기대감이선반영되고있다. 리니지 M 출시가다음주로다가옴에따라, 엔씨소프트와관련된시나리오를점검해보고자한다. 이상 ( 理想 : Best Scenario): 단기사전예약자규모및유사게임사례고려 단기적으로고려해야할변수는 리니지 M 자체의성공가능성과출시후운영전략이다. 현재 참고할만한요소는크게 2 가지이다. 1) 사전예약자규모 : 리니지 M 의경우 6월 3일자로사전예약자가 5만명을돌파했다. 이는국내역대최단속도이자, 최대규모이다. 또한단순한예약이아닌, 사전적으로캐릭 터이름과혈맹이름을선착순으로만드는등, 실제게임을즐기는데필수적인부분까지설 정하게끔했다. 그만큼단순예약이아닌, 초기실사용자규모로도해석할수있다. 2) 유사게임사례 : 직전유사게임은넷마블게임즈의모바일 MMORPG 리니지 2: 레볼루션 ( 이하 L2R) 이다. 리니지 M 과동일한장르에다, 엔씨소프트 IP 를활용한특성때문에비교 될수밖에없다. L2R 은사전예약자가 34 만명이었고, 첫달매출 2,6 억원및해당월의 일평균매출약 69 억원을기록했다. 출시반년이지난현재국내일평균매출은감소추세 이다. 그러나한편해외퍼블리싱을본격화하고다른신작 데스티니 6 등을국내출시하는 등보완책이나오고있다. 리니지 M 도출시후트래픽자연감소세를어떻게안정화시킬 지, 또한해외퍼블리싱일정이나다른신작출시등후속조치준비가필요하다. 이상 ( 以上 : Beyond Scenario): 중장기 Activision Blizzard 사례참고 중장기적으로엔씨소프트의사업방향성이중요하다. 리니지 M 으로정점을찍고그치지않으 려면, 신작이꾸준히나와주어야한다. Activision Blizzard( 이하 ATVI) 사례를제시한다. 1) 모바일사업강화 : ATVI 는 스타크래프트 로유명한미국 PC 온라인게임기업으로서, 21 년대스마트폰시대에모바일사업이늦어지면서주가가디레이팅되었다. 그러나 215 년 캔디크러쉬사가 로유명한 King 을인수하면서모바일사업에진입했고, 주가디 레이팅을탈피했다. 엔씨소프트도 217 년 리니지 M 으로모바일사업이본격화되고있다. 2) PC 온라인신작가세 : ATVI 는주전공인 PC 온라인게임에서도 216 년에신작 오버워 치 게임이성공했다. 이후 PER 이 4 배까지오르는등주가리레이팅이진행되고있다. 엔 씨소프트도 218 년출시예정인 PC 온라인게임 리니지이터널 까지시야를넓혀볼필요 성이있다. 엔씨소프트에대해게임업종 Top Pick 및 매수 의견, 목표가 5 만원을유지한다. 결산기 (12월 ) 12/14 12/15 12/16 12/17F 12/18F 12/19F 매출액 ( 십억원 ) ,58 1,784 1,857 영업이익 ( 십억원 ) 영업이익률 (%) 순이익 ( 십억원 ) EPS ( 원 ) 1,486 7,542 12,416 17,8 23,5 24,559 ROE (%) P/E ( 배 ) P/B ( 배 ) 배당수익률 (%) 주 : K-IFRS 연결기준, 순이익은지배주주귀속순이익 자료 : 엔씨소프트, 미래에셋대우리서치센터

2 ' 리니지 M', 단기기대감및중장기시나리오고려 그림 1. 엔씨소프트 리니지 M 출시일시확정공지 : 6 월 21 일 ( 수 ) 시오픈, 다운로드는 2 일 ( 화 ) 부터가능 자료 : 엔씨소프트, 미래에셋대우리서치센터 그림 2.. 리니지 M 검색지수와엔씨소프트주가추이 : 신작기대감이엔씨소프트주가의동력으로작용중 (Max=1) 1 75 ' 리니지 M' NAVER 검색지수 (L) ' 리니지 M' Google 검색지수 (L) 엔씨소프트주가 (R) ( 원 ) 45, 4, 5 35, 25 3, , 자료 : Thomson Reuters, NAVER DataLab, Google Trends, 미래에셋대우리서치센터 그림 3. Activision Blizzard 의사례 : 215 년모바일게임사업확대 (King 인수 ) 후, 그다음해 216 년 PC 온라인게임본업에서도신작성공 (Overwatch) 으로장기리레이팅 엔씨소프트도 217 년모바일게임사업본격화 ( 리니지 M) 후, 218 년 PC 온라인게임본업에서도신작성공 ( 리니지이터널출시 ) 경우장기리레이팅진행될가능성존재 자료 : Thomson Reuters, Activision Blizzard, 미래에셋대우리서치센터 2 Mirae Asset Daewoo Research

3 엔씨소프트주가사례 그림 4. 엔씨소프트 12 개월 Forward PER 밴드와주가 : 직전신작출시시기들과달리주식시장상황도우호적 ( 원 ) 28년신작출시 212년신작출시 6, 11월 ' 아이온 ' 6월 ' 블레이드 & 소울 ' vs. 주식시장은 8월 ' 길드워2' 5, 미국발금융위기 vs. 주식시장은 유럽발금융위기 4, 3, 53.1x 35.x 217년신작출시 6월 ' 리니지M' & 주식시장은강세 2.9x 13.9x 2, 1, 4.5x 주 : 217 년 12 개월 Forward PER 은미래에셋대우추정 EPS 기반산출자료 : 미래에셋대우리서치센터 그림 5. 엔씨소프트 28 년 아이온 출시전기대감미미, 출시후실적대폭개선및시가총액증가시가총액 ( 십억원 ) 5, 4, 3, 2, 1, 3Q 영업이익 YoY -53% 11/11 ' 아이온 ' 출시 1Q 영업이익 YoY +128% 4Q 영업이익 YoY +1% 주 : 28 년미국발글로벌금융위기발생고려필요자료 : 엔씨소프트, 금융감독원, Thomson Reuters, 미래에셋대우리서치센터 그림 6. 엔씨소프트 212 년 블레이드 & 소울 과 길드워 2 출시, 실적대폭개선및시가총액회복 시가총액 ( 십억원 ) 8, 6,5 5, 3,5 1Q 영업이익 YoY -66% 6/3 ' 블레이드 8/28 & 소울 ' ' 길드워2' 출시출시 2Q 영업이익 YoY 적자전환 3Q 영업이익 YoY +5% 4Q 영업이익 YoY +654% 1Q 영업이익 YoY +348% 2Q 영업이익 YoY 흑자전환 2, 주 : 212 년유럽발글로벌금융위기발생고려필요자료 : 엔씨소프트, 금융감독원, Thomson Reuters, 미래에셋대우리서치센터 Mirae Asset Daewoo Research 3

4 엔씨소프트실적전망과주요일정 표 1. 엔씨소프트분기및연간실적추이와전망 : 모바일매출액 리니지 M 출시후인 217 년 3 분기부터증가본격화예상 ( 십억원, %) 1Q16 2Q16 3Q16 4Q16 1Q17 2Q17F 3Q17F 4Q17F F 매출액 ,58 리니지 리니지 아이온 블레이드 & 소울 길드워 모바일및기타 로열티 영업이익 영업이익률 순이익 순이익률 YoY 성장률매출액 리니지 리니지 아이온 블레이드 & 소울 길드워 모바일및기타 로열티 영업이익 순이익 주 : 연결기준, 순이익은지배주주 / 비지배주주합산기준, 리니지 는편의상 리니지 1 이라고도지칭, 리니지 M 217 년연간일평균매출추정은현재약 2 억원수준으로가정자료 : 엔씨소프트, 미래에셋대우리서치센터 표 2. 엔씨소프트모바일게임 리니지 M 관련일정 ( 원 ) 일정 내용 엔씨소프트주가 4 월 12 일사전예약시작, 8 시간만에 1 만명돌파 337,5 4월 14일 사전예약 2만명돌파 357,5 4월 27일 사전예약 3만명돌파 355, 5월 14일 사전예약 4만명돌파, 역대모바일게임중최대 ( 넷마블게임즈과거약 34만명기록 ) 359, 5 월 16 일쇼케이스주최, 24 시사전캐릭터생성시작, 1 개종류의총 1 개서버중선택, ' 리니지 M Talk' 앱출시 358,5 5월 26일 사전캐릭터생성신규추가서버 2개오픈 376,5 6월 3일 사전예약 5만명돌파 382,5 6월 5일 사전예약 5만명돌파축하기념이벤트 11일까지진행 392,5 6월 12일 사전캐릭터생성서버기존 12개중 35개재개방 416, 6월 2 일게임다운로드시작 6월 21 일 시모바일게임 리니지 M 공식출시예정주 : 6월 3일은휴일로서전일인 2일주가로대체표기자료 : 엔씨소프트, 언론종합, 미래에셋대우리서치센터 표 3. 엔씨소프트주요게임신작출시예상일정 시기 출시예상게임 217년 2분기 6월 21 일리니지 M( 모바일, 국내 ),, MXM(PC, 북미 / 유럽 ) 217년하반기 아이온레기온즈 ( 모바일 ), 미국자회사개발작 ( 모바일 ), 리니지레드나이츠 ( 모바일 ) 해외퍼블리싱 218년 ~ 리니지이터널 (PC), 블레이드 & 소울모바일, 리니지 2 모바일 주 : 출시게임과시기는사측일정에따라변동가능자료 : 엔씨소프트, 언론종합, 미래에셋대우리서치센터 4 Mirae Asset Daewoo Research

5 엔씨소프트 (3657) 예상포괄손익계산서 ( 요약 ) 예상재무상태표 ( 요약 ) ( 십억원 ) 12/16 12/17F 12/18F 12/19F ( 십억원 ) 12/16 12/17F 12/18F 12/19F 매출액 984 1,58 1,784 1,857 유동자산 1,192 1,342 1,76 2,135 매출원가 현금및현금성자산 매출총이익 796 1,279 1,444 1,53 매출채권및기타채권 판매비와관리비 재고자산 조정영업이익 기타유동자산 ,79 1,282 영업이익 비유동자산 1,169 1,518 1,616 1,631 비영업손익 17 관계기업투자등 금융손익 19 유형자산 관계기업등투자손익 7 무형자산 세전계속사업손익 자산총계 2,361 2,86 3,322 3,766 계속사업법인세비용 유동부채 계속사업이익 매입채무및기타채무 중단사업이익 단기금융부채 당기순이익 기타유동부채 지배주주 비유동부채 비지배주주 장기금융부채 총포괄이익 기타비유동부채 지배주주 부채총계 비지배주주 지배주주지분 1,886 2,194 2,593 3,15 EBITDA 자본금 FCF 자본잉여금 EBITDA 마진율 (%) 이익잉여금 1,544 1,853 2,251 2,673 영업이익률 (%) 비지배주주지분 지배주주귀속순이익률 (%) 자본총계 1,896 2,23 2,6 3,2 예상현금흐름표 ( 요약 ) 예상주당가치및 valuation ( 요약 ) ( 십억원 ) 12/16 12/17F 12/18F 12/19F 12/16 12/17F 12/18F 12/19F 영업활동으로인한현금흐름 P/E (x) 당기순이익 P/CF (x) 비현금수익비용가감 P/B (x) 유형자산감가상각비 EV/EBITDA (x) 무형자산상각비 EPS ( 원 ) 12,416 17,8 23,5 24,559 기타 CFPS ( 원 ) 17,61 24,993 31,833 33,885 영업활동으로인한자산및부채의변동 BPS ( 원 ) 93,96 17, , ,589 매출채권및기타채권의감소 ( 증가 ) DPS ( 원 ) 3,82 5, 5,5 6, 재고자산감소 ( 증가 ) 배당성향 (%) 매입채무및기타채무의증가 ( 감소 ) 배당수익률 (%) 법인세납부 매출액증가율 (%) 투자활동으로인한현금흐름 EBITDA 증가율 (%) 유형자산처분 ( 취득 ) -15 조정영업이익증가율 (%) 무형자산감소 ( 증가 ) -2 EPS증가율 (%) 장단기금융자산의감소 ( 증가 ) 매출채권회전율 ( 회 ) 기타투자활동 48 재고자산회전율 ( 회 ) 1, , , ,57.3 재무활동으로인한현금흐름 매입채무회전율 ( 회 ) 장단기금융부채의증가 ( 감소 ) ROA (%) 자본의증가 ( 감소 ) -9 ROE (%) 배당금의지급 ROIC (%) 기타재무활동 부채비율 (%) 현금의증가 유동비율 (%) 기초현금 순차입금 / 자기자본 (%) 기말현금 조정영업이익 / 금융비용 (x) 자료 : 엔씨소프트, 미래에셋대우리서치센터 Mirae Asset Daewoo Research 5

6 투자의견및목표주가변동추이종목명 ( 코드번호 ) 제시일자 투자의견 목표주가 ( 원 ) 엔씨소프트 (3657) 매수 5, 원 분석대상제외 매수 42, 원 매수 4, 원 매수 27, 원 ( 원 ) 엔씨소프트 6, 5, 4, 3, 2, 1, 투자의견분류및적용기준 기업 산업 매수 : 향후 12개월기준절대수익률 2% 이상의초과수익예상 비중확대 : 향후 12개월기준업종지수상승률이시장수익률대비높거나상승 Trading Buy : 향후 12개월기준절대수익률 1% 이상의초과수익예상 중립 : 향후 12개월기준업종지수상승률이시장수익률수준 중립 : 향후 12개월기준절대수익률 -1~1% 이내의등락이예상 비중축소 : 향후 12개월기준업종지수상승률이시장수익률대비낮거나악화 비중축소 : 향후 12개월절대수익률 -1% 이상의주가하락이예상 매수 ( ), Trading Buy( ), 중립 ( ), 비중축소 ( ), 주가 ( ), 목표주가 ( ), Not covered( ) 투자의견비율 매수 ( 매수 ) Trading Buy( 매수 ) 중립 ( 중립 ) 비중축소 ( 매도 ) 72.86% 15.58% 11.56%.% * 217 년 3 월 31 일기준으로최근 1 년간금융투자상품에대하여공표한최근일투자등급의비율 Compliance Notice - 당사는자료작성일현재조사분석대상법인과관련하여특별한이해관계가없음을확인합니다. - 당사는본자료를제 3 자에게사전제공한사실이없습니다. - 본자료를작성한애널리스트는자료작성일현재조사분석대상법인의금융투자상품및권리를보유하고있지않습니다. - 본자료는외부의부당한압력이나간섭없이애널리스트의의견이정확하게반영되었음을확인합니다. 본조사분석자료는당사의리서치센터가신뢰할수있는자료및정보로부터얻은것이나, 당사가그정확성이나완전성을보장할수없으므로투자자자신의판단과책임하에종목선택이나투자시기에대한최종결정을하시기바랍니다. 따라서본조사분석자료는어떠한경우에도고객의증권투자결과에대한법적책임소재의증빙자료로사용될수없습니다. 본조사분석자료의지적재산권은당사에있으므로당사의허락없이무단복제및배포할수없습니다. 6 Mirae Asset Daewoo Research