-> 사모투자전문회사는일정한전문투자자를제외한사원의총수를 49명이하로제한하고있으므로, 대부분의경우 3(c)(1) 에따른면제사유가인정되어미국투자회사법 (Investment Company Act) 이적용되지아니하므로, 규제대상펀드 (Covered Fund) 에해당함 (5)

Volcker Rule 의시행이사모투자전문회사의설립및운용에미치는영향 김현 ( 법무법인광장변호사 ) I. 사모투자전문회사가 Volcker Rule 의규제대상에해당하는지여부 (1) Volcker rule 은은행업체가규제대상펀드 (Covered Fund) 에대하여자기계산으로지분을소 유하거나스폰서 (sponsor) 하는것을원칙적으로금지하면서, 예외적으로일정한경우에 한하여허용함 ( 10(a)) (2) Volcker Rule 에따르면, (i) 연방예금보호법의보호를받는부보예금기관, (ii) 부보예금기관 을지배하는회사, (iii) 미국국제은행법 Section 8 과관련하여은행지주회사로취급되는 회사 1 및위 (i), (ii) 또는 (iii) 에해당하는회사의계열회사와자회사가은행업체에해당함 -> 미국에현지은행법인을자회사로두거나지점을두고있는국내은행및그계열회사 는 Volcker rule 이규제하는은행업체에해당하므로 2, 대부분국내은행지주회사소속 회사들의규제대상펀드 (Covered Fund) 에대한투자가원칙적으로금지됨 (3) 만일미국에서설립되거나모집되었다고가정할경우, 미국투자회사법 (Investment Company Act) Section 3(c)(1) 또는 3(c)(7) 에따른면제가적용되지아니한다면투자회사에해당하였을 entity는규제대상펀드 (Covered Fund) 에해당함. 3(c)(1) 은 100명이하의투자자로구성되는경우로서공모를하지아니하는경우에관한면제사유이고, 3(c)(7) 은적격투자자 (qualified purchasers) 로만구성되는경우에관한면제사유임 (4) 자본시장법상사모투자전문회사란경영권참여, 사업구조또는지배구조개선등을위하여지분증권등에투자 운용하는투자합자회사로서지분증권을사모로만발행하는집합투자기구임 ( 자본시장법제9조제18항제7호 ). 사모 요건을충족하기위하여, 전문투자자중일정한자를제외한사원의총수가 49명이하이어야함 ( 자본시장법제269조 ). 1 국제은행법제8조에서는 (i) 미국에지점이나대리점을둔외국은행, (ii) 미국주법에따라세워진상업대부회사 (commercial lending company) 를지배하고있는외국은행이나외국회사, (iii) 위 (i) 또는 (ii) 에서언급된외국은행이나외국회사를자회사로두고있는회사를은행지주회사로인정함. 2 우리은행및신한은행은미국현지은행을자회사로두고있음. 국민은행, 산업은행, 기업은행, 하나은행, 우리은행및신한은행은미국에지점을두고있음. 페이지 1 / 10

-> 사모투자전문회사는일정한전문투자자를제외한사원의총수를 49명이하로제한하고있으므로, 대부분의경우 3(c)(1) 에따른면제사유가인정되어미국투자회사법 (Investment Company Act) 이적용되지아니하므로, 규제대상펀드 (Covered Fund) 에해당함 (5) Volcker Rule에따른은행업체에해당하는국내은행지주회사소속회사가사모투자전문회사의업무집행사원 ( 이하 GP ) 또는유한책임사원 ( 이하 LP ) 으로참여하는것은규제대상펀드 (Covered Fund) 에대한지분을소유하는것이되므로, 일정한예외요건을충족하지않는한투자가허용되지아니함. 반면, 은행업체가아닌회사또는개인은 Volcker Rule 의적용대상이아니므로, 사모투자전문회사에 GP 또는 LP로참여함에있어아무런제한을받지아니함 II. 은행업체가사모투자전문회사의 LP 가될수있는예외적인경우 3 (1) (i) 고객을위하거나고객의계산으로이루어진경우이고, (ii) 은행업체및그계열회사가 실질적인지분을소유하지아니하는경우로서, 은행업체가대리인, 중개인또는보관인으 로서사모투자전문회사의지분을보유하는경우 (2) 미국법또는외국법에따라설립되고관리되는이연보수 (deferred compensation), 주식상여제도 (stock bonus plan), 이익분배제도 (profit sharing plan) 또는연금제도 (pension plan) 를통하여, 은행업체의직원이거나직원이었던자를위하여해당은행업체가수탁자 (trustee) 로서직간접적으로지분을보유하는경우 (3) 이전에계약이이루어진채무를신의성실에따라회수하는일상적인업무중에 LP 지분을 취득하는경우. 다만, 가능하게된때로부터즉시지분을처분하여야하며, Volcker Rule 의 규제기관이허용하는기간을초과하여해당지분을보유하여서는안됨 (4) (i) 고객을위하거나고객의계산으로이루어진경우이고, (ii) 은행업체및그계열회사가 실질적인지분을소유하지아니하는경우로서, 규제대상펀드 (Covered Fund) 가아닌고객 3 사모투자전문회사가후술하는 solely outside the United States 요건을충족하는지여부와상관없이예외적 으로 LP 로서지분을취득하는것이가능함 페이지 2 / 10

을위하여수탁자또는선관주의의무자로서지분을보유하는경우 -> 위열거사유에해당하는경우에는, 사모투자전문회사가후술하게될 SOTUS 요건을충 족하는지여부와관계없이, 은행업체는신탁회사의지위에서사모투자전문회사의 LP 지분을취득하는것이가능함. III. 사모투자전문회사가 Volcker Rule 에서정한규제대상펀드 (Covered Fund) 제외사유에해당할 수있는지여부 Volcker Rule 에서는 14 가지제외 (exclusion) 사유를열거하고있으므로, 그충족여부를검토할 필요가있음. 만일, 이를충족하는경우라면은행업체라하더라도제한없이 GP 또는 LP 로서 지분을보유할수있음 (1) 해외공모펀드 (Foreign public funds) 미국이외지역에서하나이상의공모를통하여지 분을매각하여야하므로, 사모투자전문회사는이에해당하지아니함 (2) 완전자회사 (Wholly-owned subsidiaries) 은행업체의지배구조를유지하고자인정하는예 외로서, 사모투자전문회사는이에해당하지아니함 (3) 합작투자회사 (Joint ventures) 재매각또는처분을위한증권의투자를목적으로자금을 모으지아니할것이요구되므로, 사모투자전문회사는이에해당하지아니함 (4) 인수목적회사 (Acquisition vehicle) 합병또는인수거래를목적으로하여서는설립되는 것이므로, 사모투자전문회사는이에해당하지아니함 (5) 외국연금또는퇴직펀드 (Foreign pension or retirement funds) 연금, 퇴직또는이와유 사한혜택을제공하는플랜이나펀드를말하므로, 사모투자전문회사는이에해당하지아 니함 (6) 보험회사특별계정 (Insurance company separate accounts) - 사모투자전문회사는이에해 당하지아니함 (7) 은행이소유하는생명보험 (Bank owned life insurance) 하나이상의은행업체가자신이 수익자인생명보험을구매할목적으로만이용되는특별계정을의미하므로, 사모투자전문 페이지 3 / 10

회사는이에해당하지아니함 (8) 대출채권유동화 (Loan securitization) 자산이대출로만구성되는자산담보부증권을발행 하는 entity 를의미하므로, 사모투자전문회사는이에해당하지아니함 (9) 적격자산담보부기업어음유동화회사 (Qualifying asset-backed commercial paper conduits) 일정한요건을충족하는자산담보부기업어음을발행하는 entity 를의미하므로, 사모투 자전문회사는이에해당하지아니함 (10) 적격규제대상사채 (Qualifying covered bonds) 규제대상사채의보유자를위하여대출또는기타자산의동적또는고정된풀 (pool) 을소유하거나보유하는 entity를의미하므로, 사모투자전문회사는이에해당하지아니함. 참고로규제대상사채란, 외국은행 (foreign banking organization) 이발행하는부채증권 (debt obligation) 또는본항에서정의하는 entity의부채증권을의미함. (11) 소기업투자회사 (SBIC) 및공동복지투자펀드 (public welfare investment funds) 미국법령에 정한요건을충족해야하므로, 사모투자전문회사는이에해당하지아니함 (12) 등록투자회사 (Registered investment companies) 및기타면제회사 (excluded entities) (i) 미국투자회사법 section8에따라투자회사로등록된회사, (ii) 미국투자회사법 section 3(c)(1) 및 3(c)(7) 에서정한사유외의사유로미국투자회사법에따른투자회사의정의에서면제되는회사, (iii) 미국투자회사법에따른사업개발회사 (business development company) 로규제되기로선택한회사를말하므로, 사모투자전문회사는이에해당하지아니함 (13) 미국예금보험공사 (FDIC) 의재산관리또는재산보존과관련한회사 미국예금보험공사 가관리인또는관재인으로서취득한자산의처분을촉진할목적으로설립되는 entity 를 말하므로, 사모투자전문회사는이에해당하지아니함 (14) 기타면제회사 Federal banking agency, 증권거래위원회및연방선물거래위원회가공동 으로면제를결정하는경우이므로, 사모투자전문회사는이에해당하지아니함 -> 사모투자전문회사는 Volcker Rule 에정한제외사유중그어느것에도해당하지아니하 므로, 은행업체가 GP 또는 LP 로참여하기위하여는별도의예외요건을충족할것이요 구됨 페이지 4 / 10

IV. 은행업체가사모투자전문회사의 GP 가되는경우 (1) Volcker Rule에서는은행업체가규제대상펀드 (Covered Fund) 를설립및모집하는경우에일정한한도내에서지분을보유하는것을허용하고있으므로, 은행업체가사모투자전문회사의 LP로참여하는것은허용되지아니하더라도일정한투자한도내에서 GP가되는것은가능함 (2) 은행업체는사모투자전문회사의 GP 가되는경우, 다음과같은행위제한을준수하여야함 1) 은행업체가트러스트, fiduciary( 자산관리위탁을받은자 ), 투자자문, 상품거래자문서 비스를제공하여야함 2) 규제대상펀드 (Covered Fund) 는트러스트, fiduciary, 투자자문, 상품거래자문서비스의 제공과관련하여서만설립및모집되어야하며, 은행업체의해당서비스를제공받는 고객에게만설립및모집되어야함 3) 은행업체는아래에서설명하는투자제한을초과하여사모투자전문회사의지분을보 유하여서는안됨 4) 은행업체및그계열회사는사모투자전문회사와의거래가제한되는데, 다만프라임 브로커리지 (Prime brokerage) 업무는허용됨 5) 은행업체및그계열회사는사모투자전문회사의채무또는성과를보장하여서는아 니됨. 6) 규제대상펀드 (Covered Fund) 는마케팅, 판촉, 또는기타목적으로, 은행업체와동일한 상호또는변형된상호를사용하여서는아니되며, 은행 (bank) 이라는단어를사용하 여서는안됨 7) 규제대상펀드 (Covered Fund) 에직접서비스를제공하는자를제외하고는, 은행업체 또는그계열회사의이사또는직원은규제대상펀드 (Covered Fund) 의지분을보유하 여서는안됨 8) 은행업체는규제대상펀드 (Covered Fund) 의잠재적및실제투자자에게서면으로, 손 페이지 5 / 10

실은오직투자자들만이부담하며, 은행업체의손실은보유하는지분에귀속되는손 실에한정된다 는점등을명확하고눈에띄게밝혀야함 (3) 은행업체가사모투자전문회사의 GP 가되는경우, 위행위제한에더하여다음과같은투 자제한을준수하여야함 1) Seeding Period 지분비율을낮추기위하여투자자를활발히찾는다는전제하에, 설 립일로부터 1 년내에는투자한도가적용되지아니함 2) 펀드별제한 (Per-fund limit) 은행업체및그계열회사의투자액이각사모투자전문 회사출자약정금의 3% 를초과하여서는아니됨 3) 총액제한 (Aggregate limit) 모든규제대상펀드 (Covered Fund) 에대한은행업체및 그계열회사가보유하는지분의합산가치가은행업체의 Tier1 자본 ( 자기자본 ) 의 3% 를 초과하여서는아니됨 V. 사모투자전문회사가 SOTUS(solely outside the United States) 요건을충족하는경우 (1) Volcker Rule 의역외적용이슈를고려하여, 미국밖에서만이루어지는규제대상펀드 (Covered Fund) 에대한투자는예외적으로허용함 (2) 사모투자전문회사가 SOTUS 에따른예외가인정되기위하여는다음의요건들이충족되 어야함. 1) 외국은행업체 ( 즉, 국내은행지주소속회사들이이에해당함 ) 가사모투자전문회사에투 자할것 2) 사모투자전문회사의출자지분을미국거주자 4 를상대로모집하거나판매하지아니할것. 다만, 동조항의해석상불분명함을해소하기위하여 preamble에서는아래의요건을모두충족한경우에는미국거주자를상대로모집하거나판매한것으로간주되지아니한다고명시함 1 모집이미국이외한개이상의국가거주자를상대로이루어짐 4 미국거주자란, SEC Regulation S rule 902(k) 에서정의하는미국인 (U.S. person) 을지칭함. 페이지 6 / 10

2 지분이미국에서모집되지아니하며미국거주자를상대로모집되지아니한다는 명백한부인조항을모집관련자료에포함할것 3 모집및인수관련자료에대한접근을미국거주자가아닌자로만제한하는다 른합리적인절차를포함할것 -> 자본시장법상미국거주자가사모투자전문회사의 GP 또는 LP로서지분을보유하는것이제한되지아니하므로, 위에서설명된부인조항을모집관련자료에명시하고미국거주자아닌자로만관련자료의접근이가능하도록하는절차를정립할필요가있음. 현행, 정관에서단지출자자의이름을기재하는것만으로는 SOTUS 요건을충족하기에불충한것으로판단됨 3) 투자또는활동이미국외에서만일어날것. 동조항의충족과관련하여서는아래에 서정하는요건이모두충족되어야함 1 사모투자전문회사에대한투자를결정하는은행업체는미국에위치하거나미국 법에따라설립된은행업체에의하여직간접적으로지배당하여서는아니됨 2 사모투자전문회사에대한투자를결정하는은행업체는미국에위치하거나미국 법에따라설립되어서는아니됨 3 사모투자전문회사에대한투자가미국에존재하거나미국법에따라설립된지점 또는계열회사의연결재무제표상직간접적으로자기계산인것으로회계처리되어 서는아니됨 4 사모투자전문회사에대한투자시미국에존재하거나미국법에따라설립된지 점또는계열회사로부터직간접적으로자금지원을받아서는아니됨 -> Preamble 에의하면은행업체가미국내에서사모투자전문회사의 GP 를위하여투자 자문을제공하는것이허용된다고명시한바있음. 그외은행업체가미국내에서관 리업무등후선업무 (back office) 기능을수행하는것도가능하다고명시하였음 (3) SOTUS 요건이충족되는경우에는, 규제대상펀드 (Covered Fund) 에서제외되는것으로보 아은행업체가 GP 가되는경우라하더라도투자한도제한이적용되지아니하며, Volcker Rule 에따른은행업체와사모투자전문회사간의거래제한이적용되지도아니함 페이지 7 / 10

VI. 사모투자전문회사의 GP 가미국거주자로구성되는별도의병행펀드 (Parallel Fund) 를설립하여 해당사모투자전문회사와공동투자하는것이가능한지여부 (1) 은행업체가사모투자전문회사의 LP로참여하기위하여는해당사모투자전문회사가 SOTUS 요건을충족하여야하므로, 미국거주자의투자가불가능하게되는문제가발생함. 이에사모투자전문회사가미국거주자만을위한별도의병행펀드를설립한후사모투자전문회사와공동투자하는방안을고려해볼수있는데, 이러한투자구조가 Volcker Rule에따라허용되는것인지여부가문제됨 (2) Preamble에서는 SOTUS 예외와관련하여, 모자펀드 (Master-Feeder Fund) 및모태펀드 (Fund of Fund) 와같은다층펀드구조를이용하는경우에는미국거주자에게모집이이루어졌는지여부는합산하여판단함을명시함. 즉, 다른규제대상펀드 (Covered Fund)( 즉, 미국거주자를상대로판매하는펀드 ) 에대한투자를목적으로설립되는최초펀드에투자하는경우에는 SOTUS 면제가적용되지아니함 (3) 한편, 병행펀드에대하여는특별히제한을두고있지아니하며, Preamble에서도규제기관들은특별한우려를제기하지아니함. 이에따라 15개로펌은 Volcker Rule 하에서의병행펀드구조실행에관한합치된해석 (Consensus Interpretation of the Implementation of Parallel Fund Structures under the Volcker Rule) 이라는표제의메모랜덤을발급하여, 비미국은행업체가다음의요건을충족하는경우에는비은행에의해설립되는병행펀드구조에서병행외국펀드 (Parallel Foreign Fund) 에투자하는것이허용된다고해석함. 1) 병행펀드는별개의투자자들로구성되는별개의법적실체로서설립됨 2) 병행외국펀드의투자자들에게제공되는모집서류또는기타이와유사한자료들에서 병행외국펀드가오직비미국인에게만제공된다는점이명시되어야함 동메모에따르면병행펀드는전통적인병행펀드구조에서보편적으로볼수있는특성이포함되므로, (i) 동일한스폰서에의하여운용되고, (ii) 동일하거나사실상동일한경제적인조건및의결권을가진지분을제공할수있으며, (iii) 안분비율에따라, 동일한포트폴리오투자를할수있으며, (iv) 동일한투자절차및지배구조를공유할수있으며, (v) 투자자불이행, 면책, 펀드비용, 여신및성과보수에관한출자를포함하여책임을공유할 페이지 8 / 10

수있음 (4) 현재까지 Volcker Rule을관할하는규제기관으로부터비조치의견서 (no action letter) 나어떠한가이드라인을발표한상태가아니므로, 위와같은병행펀드가적법하다고확정적으로판단하는것은곤란하나, 적어도위메모랜덤에서정한사항을충족하는병행펀드를설립하는경우라면실무적으로문제될가능성은그리높지않을것으로판단됨 -> 비은행이 GP 인경우, 국내은행업체가 LP 로참여하는사모투자전문회사를설립함과별도 로미국거주자들로구성되는병행펀드를설립하여, 사모투자전문회사와공동으로투자대 상회사에투자하는것이가능할것으로판단됨 (5) 실무적으로병행펀드를설정함에있어 Volcker Rule 에따른 SOTUS 요건을충족하기위하 여는다음과같은요건을준수하는것이필요함 1) 병행펀드의지분은별개의사모투자설명서 (Private Place Memorandum, 이하 PPM ) 에의하여만미국투자자에게제공되어야하며, 비미국은행업체가투자하는펀드 ( 이하 비미국펀드 ) 의 PPM에서는병행펀드지분에대한모집은비미국펀드의지분의모집과별개임을명시 2) 비미국펀드를위한인수계약서류및 Limited Partnership Agreement 의배포는비미국 펀드의 GP 가판단하기에비미국거주자에해당하는잠재적투자자에대하여만이루어 져야함 3) 비미국펀드의인수계약서류에서는투자자가비미국거주자임을확인하는진술을포함 하여야함 4) 가상데이터룸에서는클릭해나가는동의서에서데이터룸에의접근또는거기에올려 진어떠한문서도비미국펀드지분을미국투자자에게모집한것이아님을명시할것 5) 모든일반적판촉자료는어떠한잠재적투자자에대한비미국펀드지분모집에해 당하지아니한다는점에관하여일반적부인 (disclaimer) 조항을두어야함 VII. 사모투자전문회사에모태펀드 (Fund of Fund) 가 LP 로참여하는것이가능한지여부 페이지 9 / 10

(1) Fund of Fund 의 LP 중 1 인이미국거주자인경우에해당 Fund of Fund 가사모투자전문회 사의 LP 로서참여하는것이문제될수있음 (2) Preamble에서는 SOTUS 요건의충족여부와관련하여다층펀드의경우에는최종적인귀속관계를기준으로판단될것으로설명하고있음. 다만, Fund of Fund 중 LP 1인이미국투자자인경우에까지이러한엄격한귀속원칙을적용하는것이 Volcker Rule이정하는취지에부합하는것인지에관하여의문이있을수있으나, 병행펀드의경우와달리규제가능성을완전히배제하기어려운것으로판단됨. 따라서 Volcker Rule을관할하는규제기관으로부터어떠한신뢰할만한가이드라인이제시되기전까지는미국거주자가 LP로참여하는펀드가사모투자전문회사의 LP가되는것은제한하도록하는것이보다안전한것으로판단됨 VIII. SOTUS 요건을충족하는사모투자전문회사가미국회사에투자하는것이가능한지여부 (1) SOTUS 요건을충족하기위하여는 투자또는활동이미국외에서만일어날것 이요구 되므로, 위요건을충족하기위하여는미국내에서사모투자전문회사의투자가금지되는 것아닌가하는의문이있을수있음 (2) 위 SOTUS 요건은은행업체의규제대상펀드 (Covered Fund) 에대한투자와관련된제한을의미하는것인바, Volcker Rule에서는규제대상펀드 (Covered Fund) 가은행업체에서제외됨을명시하고있음. 이에따라규제대상펀드 (Covered Fund) 가미국내에서투자활동을영위하는것에대하여는별도의제한이적용되지아니한다는점을유의할필요가있음 (3) 다만, 은행업체가사모투자전문회사의 GP가되는경우에는해당은행업체가사모투자전문회사를지배하는것으로간주되므로, 이경우사모투자전문회사에대하여미국은행지주회사법 (Bank holding company act) 이적용되어해당투자대상회사의의결권있는지분의 5% 를초과하여의결권을행사하는것이금지된다는점을유의할필요가있음 페이지 10 / 10