(139480) 대형할인점 Company Report 2018.2.26 투자의견 ( 유지 ) 목표주가 (12M, 상향 ) 현재주가 (18/02/23) 매수 375,000 원 310,000 원 상승여력 21% 영업이익 (17F, 십억원 ) 540 Consensus 영업이익 (17F, 십억원 ) 552 EPS 성장률 (17F,%) 63.8 MKT EPS 성장률 (17F,%) 45.3 P/E(17F,x) 12.3 MKT P/E(17F,x) 10.2 KOSPI 2,451.52 시가총액 ( 십억원 ) 8,642 발행주식수 ( 백만주 ) 28 유동주식비율 (%) 71.9 외국인보유비중 (%) 48.8 베타 (12M) 일간수익률 0.53 52 주최저가 ( 원 ) 199,000 52 주최고가 ( 원 ) 310,000 주가상승률 (%) 1 개월 6 개월 12 개월 절대주가 18.5 36.6 44.2 상대주가 22.7 31.8 24.0 160 140 120 100 [ 유통 ] 이마트 김명주 02-3774-1458 myoungjoo.kim@miraeasset.com KOSPI 80 17.2 17.6 17.10 18.2 신유통의중심, 이마트 이마트목표주가를 330,000 원에서 375,000 원으로상향조정하고투자의견매수유지한다. 2018 년이마트몰과자회사수익개선에따라이익추정치를상향조정하고이를반영하여목 표주가를상향한다. 2018 년이마트는주목할포인트는크게두가지이다. 1) 이마트몰의빠 른적자감소에따른수익구간근접과 2) 신개념오프라인매장등장이다. 온라인 : 이마트몰, 한국형오카도가될것 2018 년이마트몰의적자폭은전년대비크게감소하면서 (2017 년 126 억영업적자 ->18 년 F 63 억영업적자예상 ) 수익구간에근접할것이다. 2019 년오픈예정인제 2 김포온라인전용 물류센터설립진행에따른추가감가상각비용반영으로흑자전환시기는 2019 년을예상 한다. 궁극적으로이마트몰은한국형오카도 ( 흑자시현중인영국의온라인슈퍼마켓 ) 로성장할수 있을것이라판단한다. 그근거로는 1) 온라인신선식품시장내이마트몰이규모의경제를 달성했고 ( 일정수준점유율확보 ) 2) 오카도수준의온라인물류센터경쟁력을갖추고있기 때문이다. 오프라인 : 본격융합매장등장 신세계정용진부회장은 5 월재미를테마로하는신개념오프라인매장등장을예고했다. 소 비와엔터테인먼트가치를융합한본격가치융합매장의등장이다. 향후이마트는매장활 용도를높일수있는온 오프라인채널융합매장도선보일것으로예상한다. 융합매장은현 재오프라인매장이봉착한문제인 1) 가격경쟁력저하에따른집객감소문제를해결할수 있고 2) 매장활용도를높여매장수익성도높일수있기때문이다. 이마트는본격적으로국 내에신개념오프라인매장모델을제시하며오프라인매장이봉착한문제를해결해나가는 선두역할을할것이다. 신유통 : 장기목표는신세계유통체인구축 이마트를포함한신세계그룹의장기목표는신세계그룹만의유통체인구축이다. 유통체 인구축시신세계는소비자구매의선순환을확보할수있기때문이다. 충성도높은자체 유통체인구축을위해서는 1) 온 오프라인내경쟁력있는유통플랫폼구축과 2) 물류경 쟁력그리고 3) 결제충성고객확보가필요하다. 우선, 신설되는온라인법인을중심으로 1) 온라인플랫폼입지확보와 2) 온라인물류경쟁력확보에힘쓸것이다. 그리고장기적으로 는결제충성고객확보를위한 SSG 페이투자가이루어질것이라예상한다. 결산기 (12 월 ) 12/14 12/15 12/16 12/17 12/18F 12/19F 매출액 ( 십억원 ) 13,154 13,640 14,778 15,971 16,514 17,676 영업이익 ( 십억원 ) 583 504 547 540 698 777 영업이익률 (%) 4.4 3.7 3.7 3.4 4.2 4.4 순이익 ( 십억원 ) 290 455 376 616 496 565 EPS ( 원 ) 10,404 16,312 13,497 22,102 17,793 20,267 ROE (%) 4.3 6.5 5.1 7.8 5.9 6.3 P/E ( 배 ) 19.5 11.6 13.6 12.3 17.4 15.3 P/B ( 배 ) 0.8 0.8 0.7 0.9 1.0 0.9 배당수익률 (%) 0.7 0.8 0.8 0.6 0.5 0.5 주 : K-IFRS 연결기준, 순이익은지배주주귀속순이익자료 : 이마트, 미래에셋대우리서치센터
I. 신유통의중심, 이마트 목표주가상향조정, 투자의견매수유지 이마트목표주가를 330,000 원에서 375,000 원으로 14% 상향하고매수의견유지한다. 목표주가상향근거는이마트몰과자회사수익개선에따른이익조정이다. 이마트몰의가치산정시오카도의흑자전환시점인 FY2014년배수 29.1배를적용하였다. 온라인외사업부문가치산정에는글로벌할인점피어 ( 월마트, 크로거, 코스트코 2018년배수 ) 의평균배수 10.5배를적용하였다. 2018년이마트는 1) 온라인몰적자폭감소에따라수익구간에근접하고 2) 오프라인매장이봉착한문제를해결할수있는신개념오프라인매장을선보이면서한국신유통의중심으로자리잡을것이라예상한다. 표 1. 이마트목표주가산정 ( 십억원, 배,%) 1) 영업가치 12,477 온라인외 2018년 EBITDA ( 연결 ) 1,122 E/V/EBITDA multiple 10.5 글로벌할인점피어 2018년도배수평균 이마트몰 2018년 EBITDA 23.7 E/V/EBITDA multiple 29.1 오카도 FY2014 배수 2) 투자가치 1,250 삼성생명가치반영 1,057 시가총액보유지분 (5.9%) 의 30% 할인 관계기업 193 스타벅스 156 17년 3분기기준순자산가액 x 보유지분 (50%) 신세계건설 29 시가총액보유지분 (32.4%) 의 30% 할인 기타 8 신세계아이앤씨, 신세계티비쇼핑, 신세계페이먼츠장부가액의 30% 할인 3) 순차입금 ( 연결 ) 3,345 17년 3분기기준 적정가치추정 10,381 유통주식수 ( 천주 ) 27,864 목표주가 375,000 현재주가 310,000 2018.2.23 주가 상승여력 (%) 21.0% 주 1: 시가총액은 2018.2.23 기준주 2: 이마트몰의감가상각비는 2018 년이마트개별추정감가상각비 X ( 이마트몰총매출액 / 전체총매출액 ) 으로산정자료 : 미래에셋대우리서치센터 2 Mirae Asset Daewoo Research
장기목표는신세계그룹유통체인구축 이마트를중심으로하는신세계그룹의최종목표는신세계만의유통체인구축이다. 유통체인이 란유통기업이만들어놓은유통체인 ( 혹은인프라 ) 내에서구매순환이일어나는것을의미한다. 자체유통체인을구축을위해서는 1) 온 오프라인내유통플랫폼, 2) 압도적인물류경쟁력, 그리 고마지막으로 3) 결제충성고객이확보가되어야한다. 글로벌유통 ( 전자상거래 ) 기업과신세계그룹을비교해본결과유통생태계구축에가장근접한기 업은알리바바이며신세계그룹은유통플랫폼은갖추었으나그이외에는아직까지미비하다. 향후신세계그룹은유통생태계구축을위해우선적으로신설되는신설법인을중심으로 1) 물류 온라인물류경쟁력확보와 2) 플랫폼 ( 이마트몰과신세계몰 ) 시장입지확보에힘쓸것이다. 그리 고중장기적으로결제충성고객확보를위한 SSG 페이투자에나설것으로판단한다. 표 2. 유통체인구축시필요한요건 플랫폼물류결제충성고객 오프라인온라인오프라인 ( 매장 ) 온라인오프라인온라인 신세계그룹 X 월마트 X X 아마존 알리바바 유통생태계근접 주 : 월마트의경우오프라인소매시장내압도적인점유율을차지하고있기때문에결제충성고객 오프라인은해당한다고판단자료 : 미래에셋대우리서치센터 비고 Mirae Asset Daewoo Research 3
II. 온라인 : 이마트몰, 수익구간근접 이마트몰, 한국형오카도가될수있다 이마트몰은 2018년도적자폭이크게감소하면서사업안정화구간에돌입할것으로판단한다. 2019년오픈예정인제2김포온라인물류센터감가상각비용반영을고려하여흑자전환은 2019 년을예상한다. 2019년흑자전환과신세계온라인신설법인설립을기점으로이마트몰은한국형오카도로거듭날것이다. 오카도는뛰어난물류경쟁력을기반으로영국온라인슈퍼마켓고객 1위를유지하고있는기업으로오프라인매장없이물류센터 (CFC) 와창고, 온라인플랫폼으로만비즈니스를영위한다. 이마트가이마트몰본격확장시벤치마킹했던기업이기도하다. 이마트몰이한국형오카도가될수있다고판단하는이유는 1) 이마트몰이오카도가흑자전환했던수준의규모의경제를이루었으며 ( 시장점유율로판단 ) 2) 이마트가이미오카도수준의선진물류경쟁력을갖추고있기때문이다. 그림 1. 영국온라인슈퍼마켓고객만족도점수 ( 점수 ) 76 74 72 70 68 66 64 그림 2. 오카도순이익추이 ( 백만파운드 ) 20 62 ocado iceland Morrisions Waitrose Amazon Fresh 주 : 2018 년 2 월 12 일자료임자료 : Which, 미래에셋대우리서치센터 그림 3. 오카도주가와영국 FTSE 지수비교 Tesco Sansbury's Asda (2010.7.21=100) OCADO FTSE100 400 10 0-10 -20-30 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16 17 18F 19F 350 300 250 200 150 100-40 -50 주 : 18 년 19 년은 Bloomberg 추정치자료 : Bloomberg, 미래에셋대우리서치센터 50 0 10.07 11.07 12.07 13.07 14.07 15.07 16.07 17.07 주 : 오카도상장일 (10.7.20) 의익일기준으로지수산정자료 : Bloomberg, 미래에셋대우리서치센터 4 Mirae Asset Daewoo Research
III. 오프라인 : 본격융합매장등장 신개념오프라인매장등장예고 일부언론에따르면신세계정용진부회장이언급한신개념오프라인매장은재미를테마로하는 오프라인매장 (Fun 과 Crazy 컨셉 ) 인것으로알려졌다. 소비와엔터테인먼트가치를융합한가치 융합매장의등장이다. 향후이마트는가치융합매장을시작으로온 오프라인채널융합매장으로 도진출할것으로예상한다. 융합매장은현재오프라인매장이봉착한문제인 1) 온라인채널대 비가격경쟁력저하에따른집객감소문제를해결하고 2) 매장활용도를높여매장수익성을높 일수있는방안이기때문이다. 이마트는본격적으로국내에융합매장모델제시하며오프라인매 장이봉착한문제를해결해나가는선두역할을할것이다. 이는 2018 년이마트를주목해야하는 또다른이유다. 표 3. 융합매장등장효과 가치융합매장 채널융합매장 정의소비와가치 ( 재미등 ) 의결합매장온 오프라인채널결합매장 효과 1 효과 2 소비이외의재미제공으로집객효과발생 자료 : 미래에셋대우리서치센터 온라인채널의거점물류센터 or 판매창구로활용되어매장효율성재고 Mirae Asset Daewoo Research 5
Compliance Notice - 당사는자료작성일현재조사분석대상법인과관련하여특별한이해관계가없음을확인합니다. - 당사는본자료를제 3 자에게사전제공한사실이없습니다. - 본자료를작성한애널리스트는자료작성일현재조사분석대상법인의금융투자상품및권리를보유하고있지않습니다. - 본자료는외부의부당한압력이나간섭없이애널리스트의의견이정확하게반영되었음을확인합니다. 본조사분석자료는당사의리서치센터가신뢰할수있는자료및정보로부터얻은것이나, 당사가그정확성이나완전성을보장할수없으므로투자자자신의판단과책임하에종목선택이나투자시기에대한최종결정을하시기바랍니다. 따라서본조사분석자료는어떠한경우에도고객의증권투자결과에대한법적책임소재의증빙자료로사용될수없습니다. 본조사분석자료의지적재산권은당사에있으므로당사의허락없이무단복제및배포할수없습니다. 6 Mirae Asset Daewoo Research